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1、本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。120232023 年年 0202 月月 2 28 8 日日物流物流行业深度分析行业深度分析化工物流化工物流:三方需求如日方升三方需求如日方升,优质龙优质龙头乘风而上头乘风而上证券研究报告证券研究报告投资评级投资评级领先大市领先大市-A A首次首次评级评级首选股票首选股票目标价(元)目标价(元)评级评级行业表现行业表现资料来源:Wind 资讯升幅升幅%1M1M3M3M12M12M相对收益相对收益-2.7-5.75.4绝对收益绝对收益-6.01.4-6.2孙延孙延分析师分析师SAC 执业证书编号:S相关报告相关报告化工行业规模增长带动物
2、流需求提升,第三方物流渗透率提化工行业规模增长带动物流需求提升,第三方物流渗透率提升下成长性较强。升下成长性较强。化工物流需求受石化行业景气影响,而化工品作为国民经济活动的原材料,涉及消费、地产、汽车等细分领域,需求因宏观经济景气变化而波动。展望 2023 年,化工物流需求短期有望随物流通畅经济复苏而修复,中期随民营大炼化扩产,化工企业退城入园,中国化工出海以及新兴产业发展而不断增长。根据中物流危化品物流分会预测,预计 2025 年危化品物流行业规模将达到 2.85 万亿元,2022-2025 年增速维持在 5.7%以上;我国化工企业在成本管控驱动下,逐渐剥离自有化工物流业务,第三方化工物流需
3、求不断提升,根据我们测算,预计 2025 年我国三方化工物流市场渗透率为 50%,较 2021 年渗透率提升 10%,规模为 1.4 万亿,2022-2025 年行业复合增速达 11.6%。当前化工物流行业格局分散当前化工物流行业格局分散,龙头企业规模较小龙头企业规模较小,成长空间广成长空间广阔。阔。当前化工物流行业格局较为分散,由于危险品仓库的审批地域性导致危险品物流企业地域分散割据,行业整体集中度较低;由于化工品类繁多,不同品类专业性要求不一,化工货代整体集中度较低;危化品陆运及水运上,百强企业市场占比不到两成,且规模偏小。根据中物联危化品分会统计,2019-2020年度,我国整个危化品道
4、路运输年运量 11 亿吨,百强企业运量约 1.24 吨,占比约 11.27%;化工物流水运市场规模约 3.2 亿吨,百强企业水运运量 0.53 万吨,占比约 16.45%。监管趋严下存量企业经营压力变大,利于优质龙头扩张。监管趋严下存量企业经营压力变大,利于优质龙头扩张。化工事故频发下,行业对安全监管的要求不断提升,法律法规逐渐完善,牌照审批趋严,准入壁垒持续提高。存量企业经营压力变大,存在向头部集中趋势。2020-2021 年中国危化品物流规模以上企业中,企业车队规模在 50 辆以上的企业占总统计额占比由 23%提升至 34%。沿海液体化学品运输上,龙头企业市占率持续提升,兴通股份以及盛航股
5、份市占率分别由 2018 年的4.1%和 3.2%提升至 2022 年 H1 的 9.7%和 8.7%。仓储及货代上,头部企业因行业规模较大而占比较小,事故频发所导致的监管压力提升也使得行业份额向优势企业集中。未来危化品物流行未来危化品物流行业相关资质审批预计更加严格,资质健全,经营优异的优质企业相关资质审批预计更加严格,资质健全,经营优异的优质企业将快速发展,没有达到标准以及没有取得相关资质的企业则业将快速发展,没有达到标准以及没有取得相关资质的企业则 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。2行业深度分析行业深度分析/物流物流被逐渐淘汰被逐渐淘汰。投资建议:投资建议:化
6、工行业规模增长,物流需求持续提升,三方物流需求渗透率提升下将保持较快增长。由于化工物流行业安全监管趋严,行业准入壁垒持续提高,存量企业经营压力变大,龙头企业兼并扩张下沿产业链延伸,成长空间广阔。随着我国化工企业退城入园,化工产品品类增长,下游应用市场不断扩大,综合供应链服务企业需求将逐渐增加;随着我国新兴产业发展以及化工出海,危化品货代企业将迎来发展良机;随着化工沿海大炼化项目逐步投产,液体化工品存储及运输需求将集中释放,码头储罐以及沿海危化品航运企业将维持较快发展。关注标的关注标的:1、物贸一体化龙头物贸一体化龙头【密尔克卫密尔克卫】:公司仓储资产以及物流网络持续扩张,综合物流和化工品贸易业
7、务互补发展,带动公司营收增长。服务链条延伸推动盈利能力持续上涨,业绩稳健增长且具有很强的确定性。2、跨境化工物流龙头跨境化工物流龙头【永泰永泰运运】:公司有望依靠资质+资源,采取并购扩张模式,发挥协同效应,在港口区位和仓储扩容方面带来增长潜力,同时公司业务也有望横向扩张,将出口品类扩大至其他危险品领域,带动价值提升。3、民营石化仓储龙头民营石化仓储龙头【宏川智慧宏川智慧】:公司聚焦化工仓储细分赛道,谋求“码头储罐+化工仓库”双赛道发展。公司储罐罐容、化工仓仓容将会保持扩张节奏,区域垄断+高质量服务推动租金持续上涨,业绩稳健增长且具有很强的确定性。4、内贸危化品航运龙头【兴通股份】内贸危化品航运
8、龙头【兴通股份】:公司安全管理优势显著,运力评审占优,自建+并购扩张下船队规模有望稳步扩张。公司积极发掘 LPG 业务及外贸业务潜力,2023 年运力集中释放下营收将快速增长。公司客户关系稳定,服务质量突出,盈利能力有望稳步提升。5、内贸危化品航运龙头内贸危化品航运龙头【盛航股份盛航股份】:公司通过自建+并购的方式稳步扩张运力,至 2025 年内贸运力有望达到 50 艘;公司积极布局液氨及化学品外贸业务,23-24 年运力投产后预计将与现有液氨销售业务联动,收入维持较快增长。公司船队规模持续扩张,服务能力提升,盈利能力有望稳步提升。风险提示风险提示:1 1)宏观经济景气波动导致需求低于预期宏观
9、经济景气波动导致需求低于预期 2 2)行业行业监管政策变动影响公司扩张节奏监管政策变动影响公司扩张节奏 3 3)危化品运输事故风险)危化品运输事故风险收入(亿元)收入(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PEPEPEGPEG公司公司2022E2022E2023E2023E2024E2024E2022E2022E2023E2023E2024E2024E2023E2023E2024E2024E2023E2023E密尔克卫密尔克卫128.5172.5222.56.58.811.524180.68宏川智慧宏川智慧12.816.519.62.84.15.324190.53永泰运永泰运*29.132
10、.236.13.04.25.314110.37兴通股份兴通股份7.511.615.52.33.44.623170.44盛航股份盛航股份8.612.015.61.92.73.717120.36 pPnMZV9YeUfVuYcVzWbRaO9PtRrRoMnOiNnNmPfQrRoP8OrRzQMYsRsRwMmPmM本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。3行业深度分析行业深度分析/物流物流数据来源:Wind,安信证券研究中心预测注:未加*号标的采用 Wind 一致预期 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。4内容目录内
11、容目录1.化工市场规模不断增长,危化品物流需求持续提升.71.1.化工市场品类繁多,物流需求复杂多样,板块周期性较弱.71.2.化工物流市场规模不断增长,第三方化工物流渗透率持续上升.92.行业格局分散,行业监管趋严,存量企业经营压力变大,利于优质龙头扩张.142.1.化工物流整体规模偏小、行业格局较为分散.142.2.事故频发监管趋严,准入壁垒逐渐提高.152.3.仓储供给偏紧,航运运力审批较为严格.162.4.存量企业经营压力大,利于优质龙头扩张.183.化工物流行业优质标的简介.193.1.密尔克卫:危化品物流龙头,物贸一体化发展.193.2.宏川智慧:民营石化仓储龙头,码头储罐+化工仓
12、库双赛道发展.233.3.永泰运:跨境化工物流龙头企业,卡位仓储及运输等核心资源打造品牌优势.283.4.兴通股份:内贸液体化学品航运龙头,自建+并购运力高速发展.323.5.盛航股份:内贸液体化学品航运龙头,多业务并举快速发展.354.风险提示.37图表目录图表目录图 1.石油化工产业链下游应用广泛.7图 2.1999-2021 年中国主要化学品产量及增速.8图 3.化工物流产业链.8图 4.危化品物流分类.9图 5.2021 年危化品运输途径分类占比.9图 6.化工企业集中下游需求分散导致物流需求长期存在.10图 7.危化品物流行业规模及增速.10图 8.中国第三方化工物流市场规模、渗透率
13、及增速.10图 9.危化品物流行业运量及增速.10图 10.沿海化学品运输量持续增长.10图 11.中国与欧美 GDP 当月同比增速.11图 12.化学原料及化学制品制造业 PPI 当月同比增速%.11图 13.2016 年-2021 年原油加工成品对外依存度%.11图 14.2010 及 2020 年多国化学品市场份额.13图 15.2015-2021 年化工行业出口额变化情况.13图 16.中国新能源车产量及预测.14图 17.中国光伏装机量及预测.14图 18.2019-2020 年中国化工物流百强企业市场占有率.15图 19.2019-2020 年中国化工物流百强企业中综合企业资产规模
14、(左)及营业额(右)占比情况.15图 20.危化品运输事故归因.15图 21.2017-2021 年化工事故及死亡人数.15图 22.2015-2022H1 沿海液体化学品船队数量.17图 23.2015-2022H1 沿海液体化学品船队总载重吨情况.17图 24.交通运输部运力评审打分机制考虑的主要因素.17图 25.2020-2021 年中国危化品物流规上企业物流车数量.18 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。5图 26.2022 年沿海化学品船队市占率情况(以载重吨计算).18图 27.2018-2022H1 沿海液体化学品运输
15、头部市占率持续提升.18图 28.沿产业链拓展,成长空间较大.19图 29.密尔克卫七大集群满足客户需求.20图 30.17-21 年营收 CAGR 为 60.9%.21图 31.17-21 年净利 CAGR 为 50.7%.21图 32.物流业务为主导,贸易打开第二曲线.22图 33.密尔克卫 2017-2022H1 物流业务营收结构(亿元).22图 34.公司 2017-2022H1 物流业务毛利(亿元).23图 35.公司 2017-2022H1 物流业务毛利率(%).23图 36.公司 2017-2022H1 交易业务营收/毛利.23图 37.2015-2022H1 可比公司交易业务毛
16、利率.23图 38.宏川智慧主要业务模式示意图.24图 39.2015-2022Q1-Q3 营业收入及增速(单位:亿元).24图 40.公司归母净利润和经营活动现金流(单位:亿元).24图 41.2015-2021 年码头储罐综合服务营业收入(亿元).25图 42.公司码头储罐综合服务盈利情况(亿元).25图 43.发展至今公司储罐产能扩张历程(仅含并表子公司).26图 44.2013-2021 年公司储罐使用率情况.26图 45.2015-2019 年公司长短租收入占比.26图 46.2015-2021 年宏川智慧租金情况.27图 47.2019-2021 年化工仓库综合服务营业收入.28图
17、 48.2019-2021 年公司化工仓库综合服务盈利情况.28图 49.公司化工物流产业链示意图.29图 50.公司全供应链服务流程示意图.29图 51.中国化学原料和化学制品当月出口交货值及其增速(单位:亿元).30图 52.2019-2022Q3 公司主营业务情况(单位:亿元).31图 53.2019-2022Q3 公司归母净利润及同比增速情况.31图 54.2019-2022H1 公司各业务收入情况(单位:亿元).31图 55.2019-2022H1 公司各业务毛利情况(单位:亿元).31图 56.公司各业务单位箱量收入情况(单位:万元/TEU).32图 57.公司各业务单位箱量毛利情
18、况(单位:万元/TEU).32图 58.公司 2018-2022H1 内贸化学品运力市占率.34图 59.公司历年运力结构变化情况.34图 60.公司 2018-2022H1 主营业务营收及归母净利情况.34图 61.公司 2019-2022H1 分业务营收占比情况.34图 62.公司 2019-2022H1 经营模式营收结构.35图 63.公司 2019-2021 经营模式毛利率对比.35图 64.2018-2022 年 H1 公司内贸化学品运力市占率.36图 65.2018-2022 主要公司运力变化情况.36图 66.公司 2018-2022H1 营收及净利变化情况.37图 67.201
19、8-2022H1 分业务营收占比.37图 68.公司 2018-2022H1 主营业务毛利.37图 69.公司 2018-2022H1 主营业务毛利率对比.37 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。6表 1:2023-2026 年部分大炼化项目统计.12表 2:化工企业“退城入园”相关政策.12表 3:新兴产业需求带动危险化学品发展.14表 4:危险化工物流相关法律法规.15表 5:危化品物流企业准入资质.16表 6:密尔客卫当前主营业务.20表 7:密尔客卫并购历程.20表 8:公司下属仓储基地/库区分布表.25表 9:宏川智慧下属仓
20、储基地/库区的指定交割库资质.26表 10:公司主要库区市占率及主要竞争对手.27表 11:公司现有仓库布局情况.28表 12:公司自有仓库资源情况(截止至 2023 年 2 月).30表 13:永泰运主要财务和估值指标.32表 14:兴通航运自有船队结构(截止 2022.12.31).33表 15:兴通航运尚未投入运营/在建船只.33表 16:兴通连续 5 次在运力评审中被评为化学品船第 1 名.33表 17:盛航航运自有船队结构(截止 2022.12.31).35表 18:盛航股份尚未投入运营/在建船只.35表 19:盛航评审得分多次位居前列.36 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告
21、版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。71.1.化工市场规模不断增长,危化品物流需求持续提升化工市场规模不断增长,危化品物流需求持续提升化工物流需求受化工行业景气影响,而化工品作为国民经济活动的原材料,涉及消费、地产、汽车等细分领域,需求因宏观经济景气变化而波动。化工品类繁多,因此物流环节的运营高度专业和复杂,当化工行业景气向上时,行业物流需求同步增长,当单一品类需求景气向下时,整体物流需求影响不大,板块周期性较弱。2022 年海外需求端受损叠加国内疫情反复,化工下游多数领域的需求受到冲击,化学原料及化学制品制造业 PPI 当月同比增速连续 13 个月下滑,物流需求也随之受损。
22、展望 2023 年,化工物流需求短期内有望随物流通畅经济复苏而修复,中期随民营大炼化扩产,化工企业退城入园,中国化工出海以及新兴产业发展而不断增长。根据中物流危化品物流分会预测根据中物流危化品物流分会预测,预预计计 20252025 年危化品行业规模将达到年危化品行业规模将达到 2.852.85 万亿元万亿元,-2025 年增速维持在年增速维持在 6%6%以上以上。由于行业对物流环节的专业化需求不断增加,对于操作以及运输的规范性有了更严格的要求,我国化工企业在成本管控驱动下,逐渐剥离自有化工物流业务,第三方化工物流需求不断提升,根据我们测算,预计预计 20252025
23、 年我国三方化工物流市场渗透率将提升至年我国三方化工物流市场渗透率将提升至 50%50%,规模为,规模为 1.41.4 万亿,万亿,-2025 年行业复合增速达年行业复合增速达 11.6%11.6%。1.1.1.1.化工市场品类繁多,物流需求复杂多样,化工市场品类繁多,物流需求复杂多样,板块周期性较弱板块周期性较弱化工产品作为国民经济活动的上游原材料化工产品作为国民经济活动的上游原材料,下游涉及消费下游涉及消费、地产地产、汽车等细分领域汽车等细分领域,需求受需求受宏观经济景气度影响而波动。宏观经济景气度影响而波动。根据危险化学品目录,我国的危险化学品种类共有 2828
24、种,下游应用广泛,随着我国经济的不断发展,我国主要化学品产量逐年攀升,2000-2021年我国主要化学品产量由 1.64 亿吨提升至 5.48 亿吨,其中成品油、醇类、芳烃、酯类等石化产品都有较大的储存需求。图图 1.1.石油化工产业链下游应用广泛石油化工产业链下游应用广泛资料来源:兴通股份招股书,公开资料整理,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。8图图 2.2.1999-2021 年中国主要化学品产量及增速年中国主要化学品产量及增速资料来源:wind,安信证券研究中心化工物流品类多样化工物流品类多样,环节复杂环节复杂
25、,行业周期性较弱行业周期性较弱。化工物流环节复杂,运输环节主要包括陆路/水路/铁路运输,仓储,装卸搬运,产品再加工等。其中石油炼化产业产品主要为成品油以及液体化学品,产量较大,危险性较小,以水路运输和储罐储存为主;精细化工品产量较小,危险性相对较高,对于运输环节的服务要求高,因而以仓库储存和道路运输为主。化工品类繁多,因此物流环节的运营高度专业和复杂,当化工行业景气向上时,行业物流需求同步增长,当单一品类需求景气向下时,整体物流需求影响不大,板块周期性较弱。图图 3.3.化工物流产业链化工物流产业链资料来源:公开资料整理,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证
26、券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。9图图 4.4.危化品物流分类危化品物流分类图图 5.5.2021 年危化品运输途径分类占比年危化品运输途径分类占比资料来源:公开资料整理,安信证券研究中心资料来源:中物流危化品物流协会,安信证券研究中心1.2.1.2.化工物流市场规模不断增长,第三方化工物流渗透率持续上升化工物流市场规模不断增长,第三方化工物流渗透率持续上升随着下游化工行业的快速发展随着下游化工行业的快速发展,危化品物流市场规模不断增长危化品物流市场规模不断增长。我国化工品生产端主要集中在沿海地区,而应用和消费端较为分散,复杂的化工品类以及运输环节的高度复杂和专业派生出庞大的化工物流市
27、场。根据中物联危化品物流分会数据,中国危化品物流市场规模从由2015 年的 1.2 万亿提升至 2022 年的 2.4 万亿,CAGR 为 11.3%,运输总量由 2015 年的 13.6亿吨提升至 2020 年的 17.3 亿吨,CAGR 为 5.0%。沿海液体危化品运输量由 2016 年的 2470万吨提升至 2021 年的 3650 万吨,CAGR 为 8.1%。第三方物流市场规模由 2018 年的 4225 亿元上升至 2021 年的 8960 亿元,渗透率由 2018 年的 25%增长至 2021 年的 40%。在渗透率提升影响下,第三方化工物流市场规模增速显著高于行业整体,2018
28、-2021 年 CAGR 为 28.5%。随着经济增长以及化工品应用进一步分散随着经济增长以及化工品应用进一步分散,危化品物流市场规模将不断增长危化品物流市场规模将不断增长,化工物流需求化工物流需求短期内有望随物流通畅经济复苏而修复短期内有望随物流通畅经济复苏而修复,中期随民营大炼化扩产中期随民营大炼化扩产,化工企业退城入园化工企业退城入园,中国中国化工出海以及新兴产业发展而不断增长化工出海以及新兴产业发展而不断增长,根据中物流危化品物流分会预测,预计预计 2 2025025 年危年危化品行业规模将达到化品行业规模将达到 2 2.85.85 万亿元,万亿元,2 -202
29、5 年增速维持在年增速维持在 5.75.7%以上。以上。由于行业对物流环节的专业化需求不断增加,对于操作以及运输的规范性有了更严格的要求,我国化工企业在成本管控驱动下,逐渐剥离自有化工物流业务,第三方化工物流需求不断提升,根据我们测算,预计预计 2 2025025 年我国三方化工物流市场渗透率为年我国三方化工物流市场渗透率为 5 50%0%,规模为规模为 1 1.4.4 万亿万亿,2 -2025 年行业年行业复合增速达复合增速达 11.6%11.6%。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。10图图 6.6.化工企业
30、集中下游需求分散导致物流需求长期存在化工企业集中下游需求分散导致物流需求长期存在资料来源:公开信息整理,安信证券研究中心图图 7.7.危化品物流行业规模及增速危化品物流行业规模及增速图图 8.8.中国第三方化工物流市场规模、渗透率及增速中国第三方化工物流市场规模、渗透率及增速资料来源:中物流危化品物流协会,安信证券研究中心资料来源:中物流危化品物流协会,安信证券研究中心图图 9.9.危化品物流行业运量及增速危化品物流行业运量及增速图图 10.10.沿海化学品运输量持续增长沿海化学品运输量持续增长资料来源:中物流危化品物流协会,安信证券研究中心资料来源:交通运输部,安信证券研究中心 行业深度分析
31、行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。11疫后经济复苏有望改善化工景气疫后经济复苏有望改善化工景气,促进物流需求增长促进物流需求增长。2020 年 5 月起,受益于国内经济复苏以及海外需求增长,化学原料及化学制品制造业 PPI 当月同比增速逐渐改善,但随着海外政策收紧需求端受损叠加国内疫情反复,化工下游多数领域的需求受到冲击,2021 年 10 月后PPI 当月同比增速逐渐放缓。展望 2023 年,国内疫后经济复苏有望改善化工景气,促进物流需求增长。图图 11.11.中国与欧美中国与欧美 GDP 当月同比增速当月同比增速图图 12.12.化学原料及化
32、学制品制造业化学原料及化学制品制造业 PPI 当月同比增速当月同比增速%资料来源:wind,安信证券研究中心资料来源:wind,安信证券研究中心民营大炼化项目相继投产,产能提升下物流需求持续增长。民营大炼化项目相继投产,产能提升下物流需求持续增长。为推动石化行业落后产能汰换,减少我国基础化工品对外依赖,“十三五”期间一系列民营大炼化项目相继启动,随着2017-2020 年七大石化产业集群陆续落地以及部分大型炼化一体化项目陆续投产,化工产能显著扩大,乙烯、成品油、对二甲苯、丙烯等化工品对外依存度逐年降低。根据中石油经济数据研究院数据,截止至 2022 年,我国炼油能力达 9.2 亿吨/年,相比
33、2017 年提升 2 亿吨。未来随着大炼化产能的持续释放,仅考虑部分大炼化项目,预计 2026 年底至少有 12600 万吨/年炼油、1470 万吨/年乙烯、1090 万吨/年芳烃的规划产能投产,进一步推动危化品运输需求增长。图图 13.13.2016 年年-2021 年原油加工成品对外依存度年原油加工成品对外依存度%资料来源:国家统计局,中国海关,Wind,安信证券研究中心注:对外依存度=(进口-出口)/表观需求量 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。12表表 1 1:2 2 年部分大炼化项目统计年部分大
34、炼化项目统计区位区位地址地址项目项目投产投产/预计预计投产投产时间时间产能规划产能规划环渤海经济圈天津南港天津南港 120 万吨大乙烯及高端材料项目2023120 万吨/年乙烯大连长兴岛大连石化搬迁改造建设炼化一体化一期项目20241000 万吨/年炼油、120 万吨/年乙烯山东龙口裕龙岛炼化一体化一期项目20242000 万吨/年炼油、300 万吨/年乙烯辽宁盘锦中国东北地区大型炼化一体化项目20241500 万吨/年炼油、150 万吨/年乙烯、130 万吨/年芳烃珠江三角洲广东湛江中科炼化一体化二期项目20251500 万吨/年炼油、120 万吨/年乙烯广东惠州埃克森美孚惠州乙烯一期项目2
35、024170 万吨/年聚乙烯、96 万吨/年聚丙烯埃克森美孚惠州乙烯二期项目2026120 万吨/年乙烯、聚乙烯、聚丙烯、丁基橡胶等工艺装置东南沿海经济带广东揭阳中委合资广东石化 2000万吨/年重油加工工程2023.012000 万吨/年炼油、260 万吨/年芳香烃、120 万吨/年乙烯长江经济带浙江宁波镇海炼化炼油升级扩建项目2024Q41500 万吨/年炼油、80 万吨/年乙二醇、36 万吨/年环氧丙烷、80万吨苯乙烯、120 万吨/年乙烯湖南岳阳岳阳炼化一体化项目待定1500 万吨/年炼油、150 万吨/年乙烯北部湾经济区广西钦州广西石化炼化一体化转型升级项目待定120 万吨/年的乙烯
36、及下游装置厦漳泉经济圈福建漳州古雷炼化一体化二期项目20251600 万吨/年炼油、320 万吨/年芳烃、60 万吨/年己内酰胺、150万吨/年乙烯合计合计12600 万吨/年炼油、1470 万吨/年乙烯、1090万吨/年芳烃资料来源:兴通股份招股书,流程工业,国际石油经济,安信证券研究中心“退城入园退城入园”持续推进,进一步催化物流需求。持续推进,进一步催化物流需求。当前我国安全、环保监管趋严使得化工企业“退城入园”的进程加速,2017 年关于推进城镇人口密集区危险化学品生产企业搬迁改造的指导意见,明确要求其他大型企业和特大型企业 2020 年底前全部启动搬迁改造,须在 2025 年底前完成
37、。随着“退城入园”等生产安全监督政策的开展,化工产业快速园区化和集中化趋势显现,消费和应用区仍较为分散,这种不均衡在未来仍将持续,进一步催化物流需求。表表 2 2:化工企业化工企业“退城入园退城入园”相关政策相关政策时间时间发布部门发布部门/机关机关政策政策/文件名称文件名称主要内容主要内容2016 年 8 月国务院关于石化产业调结构促转型增效益指导意见启动城镇人口密集区和环境敏感区域的危险化学品生产企业搬迁入园或转产关闭工作。2016 年 10 月工信部石化和化学工业发展规划(2016-2020)推动位于城镇人口密集区内,安全卫生防护距离不能满足相关要求和不符合城乡规划的危险化学品生产企业搬
38、迁改造。2016 年 12 月国务院危险化学品安全综合治理方案全面启动实施人口密集区危险化学品生产企业搬迁工程。2017 年 1 月国务院安全生产“十三五”规划实施危险化学品和化工企业生产、仓储安全搬迁,到 2020 年,现有人口密集区、危险化工企业全部启动搬迁。2017 年 2 月浙江省安全生产监管局浙江省危险化学品安全综合治理实施方案严格控制新增化工园区的设立,严禁在化工园区外新建,扩建危险化学品生产项目。2017 年 7 月浙江省人民政府办公厅浙江省人民政府办公厅关于石化产业调结构促转型增效益的实施意见到 2019 年全省 80%以上危险化学品生产企业进入化工园区或化工集聚区。尚未入园入
39、区发展的危险化学品生产企业安全、环保等措施落实到位。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。132017 年 9 月国务院关于推进城镇人口密集区危险化学品生产企业搬迁改造指导意见到 2025 年,城镇人口密集区现有不符合安全和卫生防护距离要求的危险化学品生产企业就地改造达标、搬迁进入规范化工园区或关闭退出。2018 年 1 月山东省人民政府办公厅山东省专业化工园区认定管理办法专业化工园区须远离所在城市主城区,不处于主城区主导风向上。具备集中统一的污水处理设施,危险废物安全处置率达到 100%,设有集中的安全、监测监控系统。2018 年 7
40、月国务院关于推进城市安全发展的意见完善高位行业企业退城入园、搬迁改造、推出转产扶持奖励政策。引导企业集聚发展安全产业。2019 年 5 月江苏省省委办公厅、省政府办公厅江苏省化工产业安全环保整治提升方案压减园区外化工生产企业数量,安全风险高、环保管理水平差和技术水平低的企业2020 年底前全部关闭退出。2019 年 12 月福建省工业和信息化厅关于加快推进工业企业“退城入园”转型升级的指导意见提出建立“退城入园”项目库、加大“退城”企业用地收储奖补力度、支持城区企业就地转型、支持“退城入园”项目技术改造、提升“退城入园”项目融资服务、强化“退城入园”项目用地保障。资料来源:公开资料,安信证券研
41、究中心整理国内一批化企龙头已经或将具备全球竞争力国内一批化企龙头已经或将具备全球竞争力,带动化学品出口需求增长带动化学品出口需求增长。随着中国经济的快速发展,化工产业链不断完善,国内化工企业在全球化工市场地位愈发突出,根据化工欧洲化学工业委员会数据,2020 年我国化学品市场规模约为 15470 亿欧元,市场份额由 2010 年的 25.8%提升至 2020 年的 44.6%。中国化工企业全球竞争力不断增强,化工品出口额连年增长,由 2016 年的 1708.7 亿元提升至 2021 的 2800 亿元。未来随着国内化工产业链竞争力不断增强,中国化学品出口需求将保持稳健增长。图图 14.14.
42、2010 及及 2020 年多国化学品市场份额年多国化学品市场份额图图 15.15.2015-2021 年化工行业出口额变化情况年化工行业出口额变化情况资料来源:CEFIC,安信证券研究中心资料来源:中国石油与化学工业联合会,安信证券研究中心产业结构优化升级产业结构优化升级,提振危化品物流需求提振危化品物流需求。随着我国经济发展和产业结构优化升级,新能源汽车、光伏、半导体、生物科技、航空装备等产业高速发展。化工产品作为上游原材料,运输需求有望受益于下游行业发展。以锂电池为例,随着新能源汽车等行业的快速发展,锂电池产量不断提升,运输需求相应增长。但锂电池的电极材料以及电解质均有易燃性,如运输过程
43、中处理不当,可能会导致自燃或者爆炸,因此锂电池被划分为第九类危险品,需要专业的危化品物流企业运输。未来随着中国产业结构的不断升级,新兴产业的快速发展或推动部分专业的危化品物流企业高速成长。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。14表表 3 3:新兴产业需求带动危险化学品发展新兴产业需求带动危险化学品发展危化品名称危化品名称所属类别所属类别所涉新兴产业所涉新兴产业新兴产业用途新兴产业用途锂电池锂电池第九类危险品新能源汽车新能源汽车电池三氯氢硅三氯氢硅第三类危险品;第八类危险品光伏/半导体多晶硅片的主要原材料,多晶硅片用于生产半导体材料或进行
44、太阳能发电乙烯亚胺乙烯亚胺,硫硫酸二乙酯酸二乙酯第一类危险品;第三类危险品;第六类危险品生物科技作为工业微生物育种诱变剂,用于作物育种和良种繁育高氯酸铵高氯酸铵第五类危险品;第六类危险品航空装备用作火箭推进剂,为各种火箭、战略导弹和洲际弹道导弹制造燃料资料来源:公开资料,安信证券研究中心整理图图 16.16.中国新能源车产量及预测中国新能源车产量及预测图图 17.17.中国光伏装机量及预测中国光伏装机量及预测资料来源:中国工业和信息化部,安信证券研究中心资料来源:中国化学与物理电源协会,安信证券研究中心2.2.行业格局分散行业格局分散,行业监管趋严行业监管趋严,存量企业经营压力变大存量企业经营
45、压力变大,利于优质利于优质龙头扩张龙头扩张2.1.2.1.化工物流整体规模偏小、行业格局较为分散化工物流整体规模偏小、行业格局较为分散化工物流百强企业市场占比不到两成化工物流百强企业市场占比不到两成,且规模偏小且规模偏小、行业格局较为分散行业格局较为分散。由于危险品仓库和运输车辆的审批地域性导致危险品物流企业地域分散割据,行业整体集中度较低。由于化工品类繁多,不同品类专业性要求不一,化工货代行业整体集中度较低。根据中国物流与采购联合会危险品物流分会统计,2019-2020 年度,我国整个危化品道路运输年运量 11 亿吨,百强企业运量约 1.24 吨,占比约 11.27%;化工物流水运市场规模约
46、 3.2 亿吨,百强企业水运运量 0.53 万吨,占比约 16.45%。百强企业中,综合企业资产规模 10 亿以上占比 45%,5-10亿元占比 15%;营业额 10 亿元以上占比 45%,5-10 亿元占比 30%,整体规模较小。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。15图图 18.18.2019-2020 年中国化工物流百强企业市场占有率年中国化工物流百强企业市场占有率图图 19.19.2019-2020 年中国化工物流百强企业中综合企业年中国化工物流百强企业中综合企业资产规模(左)及营业额(右)占比情况资产规模(左)及营业额(右)占
47、比情况资料来源:中物联危化品物流分会,安信证券研究中心资料来源:中物联危化品物流分会,安信证券研究中心2.2.2.2.事故频发监管趋严,准入壁垒逐渐提高事故频发监管趋严,准入壁垒逐渐提高化工事故频发化工事故频发,安全监管趋严安全监管趋严,物流法律法规逐步完善物流法律法规逐步完善,行业准入壁垒提高行业准入壁垒提高。由于我国化工产量逐年扩大,物流环节管理难度提升,自 2017 年以来,国家相继出台化工物流监管政策和法律法规,规范行业运行标准,规范化工品车辆道路运行的规章制度,建设和加强化工品物流安全体系和应急处理机制,行业事故逐年减少。由于化工产品具有危险性,预计未来行业相关法律法规以及牌照审批机
48、制将更为严格,行业准入壁垒将不断提高,未来行业竞争将以存量竞争为主。图图 20.20.危化品运输事故归因危化品运输事故归因图图 21.21.2017-2021 年化工事故及死亡人数年化工事故及死亡人数资料来源:中物联危化品物流分会,安信证券研究中心资料来源:应急管理部,安信证券研究中心表表 4 4:危险化工物流相关法律法规危险化工物流相关法律法规分类分类主营业务主营业务2017 年 6 月交通运输部发布道路危险货物运输管理规定2017 年 12 月环境保护部发布中国严格限制的有毒化学品名录2018 年 7 月交通运输部发布船舶载运危险货物安全监管管理规定 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报
49、告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。162018 年 8 月交通运输部发布关于加强沿海省际散装液体危险货物船舶运输市场宏调控的公告2018 年 12 月交通运输部发布沿海省际散装液体危险货物船舶运输市场运力调控综评审办法2019 年 3 月国务院发布生产安全事故应急条例2019 年 5 月公安部发布易制爆危化品治安管理办法2019 年 6 月交通运输部发布道路运输车辆技术管理规定2019 年 11 月交通运输部发布危险货物道路运输安全管理办法2020 年 2 月交通运输部发布国内水路运输管理规定2020 年 7 月交通运输部发布中华人民共和国海船船员适任考试和发证规则202
50、0 年 12 月交通运输部办公厅印发 关于优化道路运输车辆技术管理便利开展车辆技术等级评定工作的通知2020 年 12 月交通运输部安全委员会发布关于开展危险化学品道路运输安全集中整治工作的通知2021 年 11 月国务院安委办下发 危险化学品产业转移项目和化工园区安全风险防控专项整治工作方案2022 年 1 月交通部发布关于进一步加强运输安全生产体系建设的意见2022 年 11 月国务院下发危化品运行新规2022 年 12 月交通运输部下发铁路危险货物运输安全监督管理规定资料来源:公开资料,安信证券研究中心整理表表 5 5:危化品物流企业准入资质危化品物流企业准入资质牌照名称牌照名称相关业务
51、环节相关业务环节分管部门分管部门持续年限持续年限申请要求申请要求危险化学品经营危险化学品经营许可证许可证危化品仓储与经营应急管理局3 年在中国境内从事危化品经营活动,且经营活动符合安全标准危险货物道路运危险货物道路运输许可证输许可证危险化学品陆运交通运输和港口管理局4 年专用车辆技术符合道路运输车辆技术管理规定要求,配备卫星定位装置和通讯工具;停车场地应当封闭并设立明显标志,不得妨碍居民生活和威胁公共安全;有健全的安全生产管理制度国内水路运输经国内水路运输经营许可证营许可证沿海省际危险化学品船运中国交通运输部5 年有明确的经营范围,包括经营区域和业务种类;有符合规定要求的船舶;有符合规定要求的
52、专职海机务管理人员(应当具有船长、轮机长的从业资历);有符合规定要求的与其直接签订劳动合同的高级船员(高级船员比例应在 50%以上);设立健全的安全管理机构和安全管理制度港口经营许可证港口经营许可证港区配套设施交通运输和港口管理局3 年企业有固定的经营场所,有与经营范围、规模相适应的港口设施、设备资料来源:交通运输部,安信证券研究中心整理2.3.2.3.仓储供给偏紧,航运运力审批较为严格仓储供给偏紧,航运运力审批较为严格化工仓储审批较严化工仓储审批较严,供给偏紧供给偏紧。根据中物联危化品物流分会统计,我国约有各种类型的仓储企业超过 5000 家,其中石化产品仓储面积在 1 亿平方米的规模,石化
53、仓储需求则在 1.3 亿平方米左右,供需缺口达 0.3 亿平方米。但由于危化品仓储具备一定的危险性,牌照审批较为严格,行业供给有望持续偏紧。其中仓库按火灾危险性分类可以划分为五类,甲类仓库由于存储品类危险性高,审批程序最为严格。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。17沿海液体危化品船舶供给实行宏观调控沿海液体危化品船舶供给实行宏观调控,运力评审制度下行业供给平稳增长运力评审制度下行业供给平稳增长。由于沿海液体危化品船舶过往监管较少,行业产能过剩情况较为严重,2018 年起,交通运输部对沿海液体危化品运输运力供给实行宏观调控,通过行业供需
54、来确定每年新增运力规模,并通过运力评审机制择优调配给船舶运力申请企业。目前运力评审机制以打分排名为主,综合考虑评审企业的相关资质,安全绿色发展,守法诚信及服务情况以及经营业绩,排名靠前的企业在获取新增运力时相比尾部企业更有优势。行业宏观调控发展下,行业运力平稳增长,跟据交通运输部数据,2015-2021 年沿海液体化学品船队总载重吨由 102.1 万 DWT 提升至 128.9 万 DWT,CAGR 约为 4%。图图 22.22.2015-2022H1 沿海液体化学品船队数量沿海液体化学品船队数量图图 23.23.2015-2022H1 沿海液体化学品船队总载重吨情况沿海液体化学品船队总载重吨
55、情况资料来源:交通运输部,安信证券研究中心资料来源:交通运输部,安信证券研究中心图图 24.24.交通运输部运力评审打分机制考虑的主要因素交通运输部运力评审打分机制考虑的主要因素资料来源:交通运输部,安信证券研究中心整理 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。182.4.2.4.存量企业经营压力大,利于优质龙头扩张存量企业经营压力大,利于优质龙头扩张随着行业对安全监管的要求不断提升随着行业对安全监管的要求不断提升,以及优势企业产能投入下竞争实力的不断加强以及优势企业产能投入下竞争实力的不断加强,存量存量企业存在向头部集中趋势企业存在向头部
56、集中趋势。陆运运输上,根据中物联危化品物流分会统计,2020 年中国危化品物流规模以上企业中,企业车队规模在 50 辆以上的企业占总统计额占比为 23%,2021 年提升至 34%。沿海液体化学品运输上,行业格局逐渐明晰,份额逐步朝头部集中,兴通股份以及盛航股份市占率分别由 2018 年的 4.1%和 3.2%提升至 2022 年 H1 的 9.7%和 8.7%。化工仓储及货代上,头部企业因行业品类繁多,总规模较大而市占率较低,事故频发所导致的监管压力提升也使得行业份额向优势企业集中。由于化工物流环节复杂由于化工物流环节复杂,安全性要求逐步增加安全性要求逐步增加,未来危化品物流行业相关资质审批
57、预计更加严格未来危化品物流行业相关资质审批预计更加严格,资质健全资质健全,经营优异的优质企业将快速发经营优异的优质企业将快速发展,没有达到标准以及没有取得相关资质的企业则被逐渐淘汰。展,没有达到标准以及没有取得相关资质的企业则被逐渐淘汰。图图 25.25.2020-2021 年中国危化品物流规上企业物流车数量年中国危化品物流规上企业物流车数量资料来源:中物联危化品物流分会,安信证券研究中心整理图图 26.26.2022年沿海化学品船队市占率情况年沿海化学品船队市占率情况(以载重吨计算以载重吨计算)图图 27.27.2018-2022H1 沿海液体化学品运输头部市占率持沿海液体化学品运输头部市占
58、率持续提升续提升资料来源:各公司公告,安信证券研究中心资料来源:各公司公告,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。19高壁垒下行业新进入者较少高壁垒下行业新进入者较少,监管趋严下行业向头部集中监管趋严下行业向头部集中,龙头企业沿产业链延伸龙头企业沿产业链延伸,成长空成长空间较大。间较大。随着化工行业的不断扩张,头部化工企业需求也随着规模的扩大而呈现出多样化,复杂化的趋势,新形势下,规模较大、资质齐全且管理规范的物流企业,可以利用规模经济,在网络覆盖、运力配置等方面发挥及时、安全、低成本优势,沿产业链扩张构建物贸一体化平台
59、,提升议价能力,同时借助物流资源切入其他产业链,增加公司发展潜力。图图 28.28.沿产业链拓展,成长空间较大沿产业链拓展,成长空间较大资料来源:公开资料,安信证券研究中心整理3.3.化工物流行业优质标的简介化工物流行业优质标的简介化工行业规模增长,物流需求持续提升,三方物流需求渗透率提升下将保持较快增长。由于化工企业集中退城入园以及物流行业安全监管趋严,行业新进入者较少,存量企业经营压力变大,龙头企业兼并扩张下沿产业链延伸,成长空间广阔。随着我国化工企业退城入园随着我国化工企业退城入园,化化工产品品类增长工产品品类增长,下游应用市场不断扩大下游应用市场不断扩大,综合供应链服务模式需求将逐渐增
60、加综合供应链服务模式需求将逐渐增加;随着我国随着我国新兴产业发展以及化工出海新兴产业发展以及化工出海,危化品货代企业将迎来发展良机危化品货代企业将迎来发展良机;随着化工沿海大炼化项目逐随着化工沿海大炼化项目逐步投产步投产,液体化工品存储及运输需求将集中释放液体化工品存储及运输需求将集中释放,码头储罐以及沿海危化品航运企业将维持码头储罐以及沿海危化品航运企业将维持较快发展。较快发展。3.1.3.1.密尔克卫:危化品物流龙头,物贸一体化发展密尔克卫:危化品物流龙头,物贸一体化发展危化品物流龙头危化品物流龙头,物贸一体化发展物贸一体化发展。密尔克卫是国内领先的专业化工供应链综合服务商,提供以货运代理
61、、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务,并基于综合物流服务向化工品分销延伸,逐步形成的化工品物贸一体化服务;公司各板块服务环环相扣,互相协同发展,满足线上、线下不同行业、不同区域、不同规模的客户多样化的需求。公司与国际知名化工企业有多年合作关系,客户多元化的物流需求及较为严苛的质量管理和 IT 体系打磨了密尔克卫的执行力及安全服务水平。公司物流网络建设逐渐齐全,7 大产业集群满足客户全国化工物流需求。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。20表表 6 6:密尔客卫当前主营业务密尔客卫当前主营业务分类分类主营业务主营业务一站式综合物流服务全
62、球货代(MGF):提供全球范围的代订仓以及附加服务航运及罐箱(MTT):提供罐式集装箱的租赁及运输服务仓储(MRW):依托核心仓库,提供操作、保管、库存管理,以及提供货物分拣、换包装、贴标、打托等增值服务运输(MRT):通过自有和外包运力为客户提供物流运输服务工程物流及干散货(MPC):为大型工程总承包项目提供专业物流服务;干散货业务依靠全球船舶资源网络,为化肥等大宗商品贸易提供定制化海运解决方案化工品交易服务分销(MCD):在化工品交易板块开拓的新客户以及部分现有客户提出采购或销售需求后,公司以自身名义购入商品,最终将商品销售给客户或客户指定的购买商,从中赚取商品价差资料来源:公司公告,安信
63、证券研究中心图图 29.29.密尔克卫七大集群满足客户需求密尔克卫七大集群满足客户需求资料来源:公司公告,安信证券研究中心内生外延快速发展,贸易打开第二曲线。内生外延快速发展,贸易打开第二曲线。密尔克卫通过内生外延(自建+并购优质资产)的方式快速发展,2017-2021 年公司营收 CAGR 达 60.86%,2017-2021 年公司归母净利润 CAGR达 50.7%。2022 年 H1 受疫情影响,收入增速略有下滑,但同比增速仍保持了 81.08%,净利润增速进一步提升至 65.2%。自 2017 年起,公司逐步发力化工贸易业务,化工品贸易占收入比重逐年提高,2019-2022H1 占营收
64、比分别为 8.8%/20.2%/36.2%/34.8%,成为公司重要的第二增长曲线。表表 7 7:密尔客卫并购历程密尔客卫并购历程时间时间标的公司标的公司具体情况具体情况收购价值收购价值2015.09陕西迈达扩充陕西等西北地区及广州等南方区域的运输业务,同时带来优势客户运力扩充与客户协同2016.01赣星物流弥补公司在化工零担配送业务方面的欠缺并为公司带来了优质客户运力扩充与客户协同2016.02张家港巴士拥有坐落于张家港市江苏扬子江国际化学工业园内的三宗危险化学品仓储用地,合计面积 4.07 万平方,是张家港保税区的化工配套区域,在此集聚大量的目标客户仓储扩充2016.03内森集装罐主要从事
65、以集装罐为载体的货物运输和货运代理服务,公司收购后大力发展集装罐相关货运代理业务,拥有的集装罐数量逐年上升箱罐能力2016.03张家港密尔克卫拥有位于张家港保税物流园区东区的土地使用权及乙类仓库。张家港保税区内危险品仓库属于稀缺资源,通过收购公司迅速获得保税区内危险化学品仓库、抢占张家港保税区的化工物流发展先机,并弥补了公司在保税区危险品仓储业务方面的空白仓储扩充2016.12天津隆生公司在华北地区拥有了危险货物运输业务资质,以及一定数量的车队和运输网络有利于开拓环渤海湾地区化工品运输业务的战略布局,运力扩充2017.09上海静初拥有上海市嘉定区的普通化学品仓储基地,有利于开展相近区域的仓储服
66、务仓储扩充2018.08天津至远收购标的主要资产为南京联合全程物流公司,位于南京化学工业园区,土地使用权面积为 9.35 万平方米。具有危险品运输、危险化学品储存、危险化学品批发经营许可仓储&运力扩充区域协同 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。212018.12镇江宝华拥有位于镇江市丹徒镇的 8.36 万平方米土地使用权面积,拥有经营性道路危险货物运输资质、普货仓储资质以及货代资质仓储&运力扩充2019.03上海振义有利于公司补充危化品气体储存资源的空白、扩充外高桥危化品仓储服务能力。客户协同:拥有高质量的稳定客户群,如上海新发展国际
67、物流、上海从惠实业等;同时新进覆盖了医疗相关行业,比如豪洛捷医疗科技等。区域协同:标的公司位于浦东新区外高桥高东工业园区,与公司现有的南汇仓、嘉定仓形成区域协同,覆盖区域加深。业务协同:公司新增医药仓库以及拆装箱两大业务种类客户协同2019.04天津东旭填补天津的危化品甲乙类仓储稀缺资源空缺,天津东旭具备危化品经营资质和道路运输资质,拥有甲类仓库 2,947.37 平方米,乙类仓库 4,940.57 平方米,租赁仓库 12,287平方米。客户协同:东旭物流通过多年的合规运营获得了 PPG 的高度认可,目前属于 PPG 包仓状态,保持长期稳定的合作关系,客户粘性高,且业务量常年保持稳定。公司得以
68、提升在 PPG 中占有的物流供应商份额。此外拓展了天津及华北地区的半导体、涂料、新能源汽车的客户。区域协同:位于于天津市滨海新区,公司的天津集群业务将得到进一步扩充,配合现有东北及山东集群,覆盖区域加深。客户协同区域协同2019.10湖南湘隆具备危险化学品经营许可证,拥有位于长沙市望城区的 3.46 万平方米土地使用权面积,拥有甲、乙类仓库仓储&运力扩充2019.11天津港中化拓展在港口地区的危化品集装箱堆存及短驳运输等业务仓储&运力扩充2019.12山东华瑞特位于烟台资源再生加工示范区,具有明显的区位优势和较强的市场辐射力。该项目拟在烟台化学工业园新建、改建 1 座甲类仓库、5 座乙类仓库、
69、2 座丙类仓库等,新增仓库面积共计约 1.38 万平方米。公司的东部沿海集群业务将得到进一步的扩充仓储扩充区域协同2020.05湖南瑞鑫化工拓展华中及华南地区的专业化工品贸易业务,加入专业运营团队,拉动公司在精细化工、苯类、醇类、酯类等煤化工、醇基燃料及配套设备、加油站运营以及油品批发等领域拓展专业化工品贸易2020.07大正信(张家港)物流拥有位于张家港大新镇的 3.64 万平方米土地使用权面积,现处于张家港扩建丙类仓库项目技改过程中,主要建设内容包括 1 座丙类仓库等,仓库面积共计约 1.74 万平方米仓储扩充2020.07江苏中腾大件运输位于无锡市惠山区传化物流中心,拥有承运载重吨级的大
70、件运输平板车组和各种大吨位起重吊机多台拓展大件运输能力2020.10宁波道承物流扩充宁波等区域的普货运输能力运力扩充2020.10四川雄瑞物流扩充四川省成都市等区域的普通货物及危险品货物运输能力运力扩充2020.11张家港新能布局危废处理行业,打通全供应链服务;延伸了化工产品全生命周期管理,增加了公司的化学危废综合处理能力,使得化工产品从生产到处置的全链条更符合绿色生态的理念拓展危废处理2020.12赣州华亿通扩充江西省赣州市等区域普通货物及危险品货物运输能力运力扩充2021.02江苏马龙国华具备危险化学品销售、危险品 4 类 2 项运输资质;为滇桂黔出产的化工资源布局线下分销网络,并释放危险
71、化工品的铁路运输能力实现磷资源及其他基础学分销网络,用数字化供应链能力服务广大中小客户拓展线下分销网络危化品铁路运输能力2021.03上港化工物流拥有位于上海市化学工业区奉贤分区的 6.85 万平方米土地面积,完善上海化学工业区的线下化工品服务能力,服务芯片、半导体等行业的客户,并拓展智能化公路港的布局完善线下仓配能力资料来源:公司公告,安信证券研究中心图图 30.30.17-21 年营收年营收 CAGR 为为 60.9%图图 31.31.17-21 年净利年净利 CAGR 为为 50.7%资料来源:公司公告,安信证券研究中心资料来源:公司公告,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/物流
72、物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。22图图 32.32.物流业务为主导,贸易打开第二曲线物流业务为主导,贸易打开第二曲线资料来源:公司公告,安信证券研究中心仓储收入随产能投放不断增长仓储收入随产能投放不断增长,毛利率高且相对稳定毛利率高且相对稳定,未来随着仓储增值服务的增加而增长未来随着仓储增值服务的增加而增长。随着公司持续整合优质危化品仓储资产,仓储收入保持较快增长,2017-2021 年 CAGR 为34.97%,公司仓储资产壁垒较高,服务能力优秀,议价能力较强,2017-2021 年毛利率分别为 41.7%、46.1%、47.1%、48.2%、43.1%。其
73、中 2021 年因客户货物出口量增加部分仓库不饱和而导致仓储业务毛利率有所降低,但公司调整业务结构,承接更多增值服务对冲不利因素。2022 年 H1 公司减少空仓降低成本,毛利率回升至 46.8%。并购扩张下物流网络逐渐完善并购扩张下物流网络逐渐完善,货代及运输业务稳步增长货代及运输业务稳步增长。从业务结构来看,受益于货代行业景气提升以及公司并购扩张下物流服务能力增强,2019-2021 年公司货代业务收入及毛利占物流业务总收入及总毛利比重持续提升,收入占比分别为 39.0%、39.9%、56.7%,毛利占比分别为 23.4%、25.8%、39.4%,2022H1 收入及毛利占比因海运运价下滑
74、而有所减少。运输业务收入随公司物流网络并购扩张而快速增长,2017-2021 年 CAGR 为 35.20%,但毛利率因疫情扰动运力紧张及油价上涨有所下滑。图图 33.33.密尔克卫密尔克卫 2017-2022H1 物流业务营收结构(亿元)物流业务营收结构(亿元)资料来源:wind,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。23图图 34.34.公司公司 2017-2022H1 物流业务毛利(亿元)物流业务毛利(亿元)图图 35.35.公司公司 2017-2022H1 物流业务毛利率(物流业务毛利率(%)资料来源:公司公告,
75、安信证券研究中心资料来源:公司公告,安信证券研究中心贸易业务近年来快速发展贸易业务近年来快速发展,为公司第二增长曲线为公司第二增长曲线。公司基于逐渐完善的物流网络提供物贸一体化服务,贸易业务随着线上线下运营的成熟,品类的扩张而快速增长,2020-2022H1 分别实现营业收入 6.91、31.26、21.81 百万元,同比增长 222.9%、352.4%、90.1%;公司贸易业务以特种以特种和功能性化学品为主,大宗化学品占比不高,毛利率相比同行较高,2022 年H1 因低毛利率的磷化工产品收入占比提高而导致毛利率降低。图图 36.36.公司公司 2017-2022H1 交易业务营收交易业务营收
76、/毛利毛利图图 37.37.2015-2022H1 可比公司交易业务毛利率可比公司交易业务毛利率资料来源:公司公告,安信证券研究中心资料来源:公司公告,wind,安信证券研究中心3.2.3.2.宏川智慧:民营石化仓储龙头,码头储罐宏川智慧:民营石化仓储龙头,码头储罐+化工仓库双赛道发展化工仓库双赛道发展公司聚焦化工仓储细分赛道公司聚焦化工仓储细分赛道,谋求谋求“码头储罐码头储罐+化工仓库化工仓库”双赛道发展双赛道发展。公司于 2010 年成立、2018 年上市,是虎门港立沙岛化工区的拓荒者。2021 年公司第一主业码头储罐业务和第二主业化工仓库业务营收占比之和高达 94%,主要为境内外石化产品
77、生产商、贸易商和终端用户提供仓储综合服务及其他相关服务。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。24图图 38.38.宏川智慧主要业务模式示意图宏川智慧主要业务模式示意图资料来源:公司年报,安信证券研究中心公司经营稳健公司经营稳健,业绩稳步增长业绩稳步增长,盈利质量较高盈利质量较高。长期来看公司经营保持稳健增长,2015-2021年,公司营收规模从 3.32 亿元提升至 10.88 亿元,归母净利润从 0.80 亿元提升至 2.72 亿元,CAGR 分别为 21.86%、22.5%。此外,公司盈利质量较高,近 3 年经营活动现金流净额/归母
78、净利润的数值分别为 2.19、2.57、2.86,净现比稳步提升。2022Q1-Q3 公司实现营业收入 9.37 亿元,同比+16.80%;归母净利润 1.84 亿元,同比-12.60%,短期业绩承压主要是由于新项目产能爬坡不及预期。图图 39.39.2015-2022Q1-Q3 营业收入及增速(单位:亿元营业收入及增速(单位:亿元)图图 40.40.公司归母净利润和经营活动现金流(单位:亿元公司归母净利润和经营活动现金流(单位:亿元)资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心公司第一主业为码头储罐业务公司第一主业为码头储罐业务,上市之后发展迅猛上市之后发展迅猛。
79、自成立以来,码头储罐业务始终是公司收入和利润的首要贡献来源,占比均接近 90%。上市后公司储罐规模不断扩张,2018-2021年该项业务营收由 3.69 亿元提升至 9.74 亿元,CAGR 为 38.2%。另外,该业务盈利能力明显提升,毛利率从 2018 年的 57.3%提升 7.0pts 至 2021 年的 64.3%。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。25图图 41.41.2015-2021 年码头储罐综合服务营业收入(亿元)年码头储罐综合服务营业收入(亿元)图图 42.42.公司码头储罐综合服务盈利情况(亿元)公司码头储罐综合
80、服务盈利情况(亿元)资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心并购并购+自建实现储罐产能翻倍,在核心经济圈形成规模优势。自建实现储罐产能翻倍,在核心经济圈形成规模优势。成立至今,公司围绕“整合稀缺资源,为庞大的化工市场提供专业仓储服务”的发展方向,完成多项并购工作,新建库区产能顺利投产,逐步形成规模优势。截至 2022 年 12 月,宏川智慧(含下属 15 个仓储子公司)已运营储罐901座、罐容433.33万m(2017年为107.03万m),单一储罐罐容从100-50000m不等,公司仓储能力明显提升。表表 8 8:公司下属仓储基地公司下属仓储基地/库区分布表库
81、区分布表区位布局区位布局库区库区储罐个数储罐个数(座)(座)储罐罐容储罐罐容(万(万 m)获得获得方式方式时间时间主要意义主要意义长三角地区长三角地区太仓阳鸿7760.60收购2010.12太仓阳鸿是全国最大的甲醇仓储基地和郑州期货交易所定点交割仓;定位为枢纽中转型仓储基地,硬件特点是储罐个数较少、单座罐容大南通阳鸿6647.50收购2013.01位于江苏南通如皋港区,拥有良好的码头条件,地处长江入海口北岸,是公司在长江北岸的唯一库区,通江海、来往船只频繁,发展潜力巨大。定位为枢纽中转型仓储基地常州宏川8054.40收购2020.05加强公司在长三角的布局,提升公司仓储规模,使位于长江南北两岸
82、的子公司太仓阳鸿、南通阳鸿与位于长江南岸的常州宏川、常熟宏川形成有效联动配合,促使公司在长三角区域的仓储基地形成集群效应,助力公司开展创新服务,提升综合服务实力常熟宏川6516.01收购2020.05常熟宏智11829.38设立2020.02增强长三角地区石化仓储集群效应长江石化7440.20收购2021.02位于江苏省太仓市,增强长三角地区石化仓储集群效应南京龙翔3221.00收购2022.04通过并购龙翔集团,提升公司仓储规模,强化在长三角仓储基地的集群效应宁波基地122.90收购2022.04粤港澳大湾区粤港澳大湾区东莞三江9724.13收购2014.12虎门港立沙岛化工区的第一个石化仓
83、储项目定位为区域配套型仓储基地,硬件特点是储罐个数多、单座罐容小宏川仓储5320.75设立2014.01毗邻东莞三江,地处珠江东侧、珠三角中心地带,地理位置优越宏元仓储51.05收购2018.01中山嘉信806.16收购2019.12位处珠江西岸的中山市,石化仓储服务全面辐射珠江西岸的制造业集群,发展可期;使公司在粤港澳大湾区内的市场拓展至珠江西岸,有力填补了公司珠江西岸石化仓储业务的空白,与公司珠江东岸石化仓储业务形成有效协同东南沿海地区东南沿海地区福建港能5743.15收购2018.07使公司市场布局由华南、华东拓展至福建沿海地区,服务半径覆盖了中国石化产业振兴规划中的九大炼油基地之一的湄
84、洲湾石化基地区域环渤海经济圈环渤海经济圈潍坊森达美8566.1收购2022.04通过并购龙翔集团,提升公司仓储规模,强化在长三角仓储基地的集群效应合计合计901433.33-资料来源:公司公告,安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。26图图 43.43.发展至今公司储罐产能扩张历程(仅含并表子公司)发展至今公司储罐产能扩张历程(仅含并表子公司)资料来源:公司公告,安信证券研究中心复盘过去复盘过去,公司经营高效公司经营高效,自自 20142014 年后储罐使用率在年后储罐使用率在 82%-85%82%-85%之间浮动之间浮
85、动。(1 1)20132015:经营初期,产能利用率快速爬坡,公司储罐使用率从 66.5%提升至 82.9%,增长 16.4pts,此后始终高于 80%。(2 2)20162018:公司大力开发长租客户,公司长租收入占比从 2016 年的 48.6%提升至 2018 年的 71.52%。受益于客户开发策略调整,公司储罐使用率提升至 2018年的 84.4%(3 3)20192020:疫情期间,上游生产源源不断,而消费端迟迟不开工,造成压库,公司储罐使用率上行。图图 44.44.2013-2021 年公司储罐使用率情况年公司储罐使用率情况图图 45.45.2015-2019 年公司长短租收入占比
86、年公司长短租收入占比资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心表表 9 9:宏川智慧下属仓储基地宏川智慧下属仓储基地/库区的指定交割库资质库区的指定交割库资质交易所定点交割仓交易所定点交割仓全国数量全国数量具备资质的子公司具备资质的子公司郑州商品交易所甲醇指定交割库15 家4 家:太仓阳鸿、南通阳鸿、常州宏川、长江石化大连商品交易所乙二醇指定交割库15 家6 家:东莞三江、太仓阳鸿、南通阳鸿、常州宏川、常熟宏川、长江石化大连商品交易所苯乙烯指定交割库8 家3 家:东莞三江、南通阳鸿、常州宏川 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各
87、项声明请参见报告尾页。27资料来源:公司公告,安信证券研究中心公司竞争压力有限,服务质量突出,公司储罐租金自公司竞争压力有限,服务质量突出,公司储罐租金自 20152015 年起逐年提升,年起逐年提升,20212021 年年公司平均公司平均租金提升至约租金提升至约 4646 元元/m/m/月。月。(1 1)公司区域市占率高公司区域市占率高,服务半径内的竞争有限服务半径内的竞争有限。2021 年全国总罐容为 3950 万 m,公司市占率为 10.97%。公司在腹地江苏省的储罐 269 万 m,市占率为 23%,其中在太仓已经实现垄断。另外,受到运输成本的限制,库区服务覆盖范围是所拥有港口和码头资
88、源辐射半径的100km 以内,因此跨城市企业之间竞争关系不明显。(2 2)公司通过极低的损耗率和时间管理能力赢得口碑,独家推出通存通兑服务让利客户。)公司通过极低的损耗率和时间管理能力赢得口碑,独家推出通存通兑服务让利客户。在仓储方面,公司具备优秀的损耗管控能力,做到了 0.8的损耗率(业内合理损耗率是 3);在作业方面,公司通过系统精准调度、把控船舶和车辆的作业全段的时间和地点,避免客户产生高昂的滞期费。低损耗率+时间管理带来了品牌溢价。另外,在 2020 年公司依托网络化布局,独家推出通存通兑服务,即指定存货地,提货时选择对自己有利的库区,在降低客户物流成本、提升客户运营效率的同时,也增强
89、了客户粘性。图图 46.46.2015-2021 年年宏川智慧租金情况宏川智慧租金情况资料来源:公司年报,安信证券研究中心测算表表 1010:公司主要库区市占率及主要竞争对手公司主要库区市占率及主要竞争对手省份省份城市城市公司库区及主要竞对公司库区及主要竞对储罐罐容(万储罐罐容(万 m)公司市占率公司市占率江苏省江苏省太仓太仓阳鸿60.6100%100%长江石化47.5常州常州宏川54.480%常州建滔15.5常熟常熟宏智29.475%常熟宏川16.0常熟千红15.2南通南通阳鸿47.530%-40%南通诚晖63.2南通千红18.6广东省广东省东莞东莞三江24.120%-30%宏川仓储20.8
90、宏元仓储1.1东莞东洲25.9东莞阳鸿38.5 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。28东莞百安48.0福建省福建省泉州福建港能43.250%泉州振戎43.0资料来源:各公司官网,安信证券研究中心公司化工仓的布局尚在起步阶段,公司化工仓的布局尚在起步阶段,关注未来产能释放双赛道并进关注未来产能释放双赛道并进。公司的化工仓库业务从2019 年起贡献收入,2021 年收入为 0.48 亿元,同比+11.6%,占比 4.4%。2021 年毛利为 0.31亿元,毛利率为 65.6%,下降 3.1pts,主要是由于福建港能投产带来的人工成本上涨和
91、折旧摊销增加。截至 2022.10,公司已运营仓库面积 6.49 万,以甲类和乙类仓为主。图图 47.47.2019-2021 年化工仓库综合服务营业收入年化工仓库综合服务营业收入图图 48.48.2019-2021 年公司化工仓库综合服务盈利情况年公司化工仓库综合服务盈利情况资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心表表 1111:公司现有仓库布局情况公司现有仓库布局情况区位布局区位布局库区库区面积(万面积(万)备注备注长三角地区长三角地区常熟宏川0.09常熟宏智1.46甲类仓库 5 幢,面积 0.36 万;乙类仓库 5 幢,面积 1.00 万丙类仓库 1 幢,
92、面积 0.10 万粤港澳大湾区粤港澳大湾区东莞三江0.51甲乙类仓库 3 幢,丙类仓库 1 幢宏川仓储0.15宏元仓储中山嘉信1.31甲类仓库 8 幢,面积 1.20 万;丙类仓库 2 幢,面积 0.11 万东南沿海地区东南沿海地区福建港能0.25环渤海经济圈环渤海经济圈嘉会物流2.72甲类仓库面积 0.74 万;乙类仓库面积 1.98 万合计合计已运营仓容已运营仓容6.49 万万以甲、乙类仓库为主以甲、乙类仓库为主资料来源:公司公告,安信证券研究中心3.3.3.3.永泰运永泰运:跨境化工物流龙头企业跨境化工物流龙头企业,卡位仓储及运输等核心资源打造品牌优势卡位仓储及运输等核心资源打造品牌优势
93、公司主营跨境化工物流供应链服务公司主营跨境化工物流供应链服务,为危险品为危险品、化工品生产企业提供进出口物流服务化工品生产企业提供进出口物流服务。公司上游为海运行业,下游为化工行业,主要提供三类服务,1)跨境化工物流供应链服务,主要通过物流服务团队,按照客户需求,制订具体物流服务方案,提供询价、订舱、理货、报关等代理服务;2)仓储堆存,除了基本仓储外,还包括再处理、装卸、查验等增值服务;3)道路运输,使得货物在客户工厂、仓库、专业的集装箱堆场和码头之间高效流转。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。29图图 49.49.公司化工物流产业链
94、示意图公司化工物流产业链示意图资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心测算公司在港口区位、仓储资源、危化品运输及全链条服务能力上具备先发优势:公司在港口区位、仓储资源、危化品运输及全链条服务能力上具备先发优势:1)扎根四大核心港口:公司业务主要集中在上海港、宁波港、青岛港和天津港等周边地区,良好的港口区位优势为公司提供了庞大的客户群和充裕的货源基础。2021 年公司在上述港口的危化品集装箱出口量分别为 10334、27506、17066、544TEU。2)整合优质临港危化品仓储资源:公司自 2017 年起,先后收购永港物流、喜达储运、天津瀚诺威、绍兴长润,在宁波、上海、嘉兴、绍兴、天津等地区
95、分别拥有 2.72、1.35、0.71、2.67 和 10.02 万平方米的仓库及堆场等物流资产。较高的总体仓库自给率筑就公司仓储业务高水平毛利率的护城河;3)布局危化品运输及化工园区物流服务:公司通过全资子公司凯密克、控股子公司嘉兴海泰开展对应地区的危险品集装箱疏港运输业务,与跨境化工供应链板块发挥协同效应。4)全链条服务能力:公司一站式化工物流运营资质齐全,通过“运化工”平台实现跨境物流服务全流程的信息化打通和线下资源的垂直整合,具备全供应链服务优势。图图 50.50.公司全供应链服务流程示意图公司全供应链服务流程示意图资料来源:公司招股说明书,安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分
96、析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。30表表 1212:公司自有仓库资源情况(截止至公司自有仓库资源情况(截止至 2 2023023 年年 2 2 月)月)所有权人所有权人地址地址仓库类型仓库类型建筑面积(平方建筑面积(平方米)米)永港物流宁波市北仑区白峰强峰路 2 号甲类仓库、丙类仓库5,377.93永港物流宁波市北仑区白峰海发路 17 号 1幢 1 号、17 号 2 幢 1 号丙类仓库11,636.82喜达储运上海市漕泾镇共创路 288 号甲类仓库、乙类仓库、戊类仓库13,546.64嘉兴海泰乍浦瓦山路西侧、东方大道南侧甲类仓库250.4嘉兴海泰港区瓦山
97、路西侧、市场西路北侧乙类仓库、丙类仓库6,896.32永港物流宁波市北仑区白峰强峰路 2 号危险货物集装箱堆场10,226.00天津瀚诺威天津市滨海新区临港经济区渤海十三路 188 号甲类仓库、乙类仓库、丙类仓库、戊类仓库及办公楼27,251.46绍兴长润杭州湾上虞经济技术开发区甲、乙、丙类危化品仓库及配套建筑物26,666.00资料来源:公司公告,安信证券研究中心疫情以来疫情以来,在中国化工品出口交货值持续攀升的拉动下在中国化工品出口交货值持续攀升的拉动下,公司营收不断增长公司营收不断增长,盈利水平随之盈利水平随之显著提升显著提升。疫情以来,我国化工产业在全球供应链中的地位不断上升,国际化工
98、品出口需求连续增长,2022 年 11 月化学原料及化学制品制造业出口交货值达 435.1 亿元,累计同比增长 25%。从财务数据来看,2019 年至 2022 年前三季度公司营业收入分别为 8.2、9.5、21.4及 16.6 亿元,2019-2021 年 CAGR 达 37.4%。同时公司毛利额持续上升,2022Q1-Q3 同比增长79.9%,达到 4.06 亿元。在高毛利的基础上叠加良好的费用管控能力,公司净利润从 0.62亿元增至 2.57 亿元,其中 2022Q1-Q3 同比增长 121.2%。图图 51.51.中国化学原料和化学制品当月出口交货值及其增速(单位:亿元)中国化学原料和
99、化学制品当月出口交货值及其增速(单位:亿元)资料来源:wind,安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。31图图 52.52.2019-2022Q3 公司公司主营业务情况主营业务情况(单位:亿元)(单位:亿元)图图 53.53.2019-2022Q3 公司归母净利润及同比增速情况公司归母净利润及同比增速情况资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心跨境化工物流服务收入及毛利占比高跨境化工物流服务收入及毛利占比高,仓储毛利率较高且不断提升仓储毛利率较高且不断提升,道路运输稳定增长道路运输稳定
100、增长。从业务结构来看,受益于高涨的海运运价,跨境化工物流服务贡献了公司近两年主要的收入及毛利增量,2019-2022H1 跨境化工物流收入占比分别为 88%、87%、92%和 94%,毛利占比分别为 77%、73%、82%和 83%,业务比重不断提升;随着公司持续整合优质临港危化品仓储资源,2019-2022H1 仓储堆存毛利率为 53.4%、58.4%、61.4%和 63.9%,毛利率维持在较高水平且稳步上升,体现较强的议价能力;道路运输业务规模相对较小,2019-2022H1 收入为 0.09、0.25、0.39 及 0.24 亿元,随业务成熟度的提升,其毛利贡献保持稳定增长。图图 54.
101、54.2019-2022H1 公司各公司各业务业务收入收入情况情况(单位单位:亿元亿元)图图 55.55.2019-2022H1 公司各业务毛利情况公司各业务毛利情况(单位单位:亿元亿元)资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心跨境化工物流单箱收入及单箱毛利同步大幅增长跨境化工物流单箱收入及单箱毛利同步大幅增长,仓储堆存价利稳定提升仓储堆存价利稳定提升。2021 年海运运价高涨,在公司成本加成的定价模式下,跨境化工物流服务单箱收入由 2020 年 1.06 万元上升至 2021 年 2.46 万元/TEU,同比增长 132%。通过不断整合内外部化工物流服务资源,
102、跨境化工物流服务单箱毛利由 2020 年 0.152 万元上升至 2021 年 0.348 万元/TEU,同比增长 129%。随着仓储资源规模及业务效率的提升,2019-2021 年仓储堆存单箱收入分别为 0.14、0.17和 0.20 万元/TEU,单箱毛利分别为 0.075、0.101 和 0.121 万元/TEU,单箱价利稳定提升。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。32图图 56.56.公司各业务单位箱量收入情况公司各业务单位箱量收入情况(单位单位:万元万元/TEU)图图 57.57.公司各业务单位箱量毛利情况公司各业务单位箱量
103、毛利情况(单位单位:万元万元/TEU)资料来源:公司年报,安信证券研究中心资料来源:公司年报,安信证券研究中心盈利预测盈利预测:化工物流行业具有高壁垒,监管趋严背景下利好龙头扩张。中长期公司有望依靠资质+资源,采取并购扩张模式,发挥协同效应,在港口区位和仓储扩容方面带来增长潜力,同时公司业务也有望横向扩张,将出口品类扩大至其他危险品领域,带动价值提升。在不考虑潜在其他并购项目的情况下,我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 3.0/4.2/5.3亿元,对应增速为 79.9%/38.0%/27.1%,当前市值为 60 亿,对应 PE 分别为 20 x/14x/11x。表表 1313
104、:永泰运主要财务和估值指标永泰运主要财务和估值指标(百万元)(百万元)202020212022E2023E2024E营业收入952.32144.62910.83220.43611.9yoy15.2%125.2%35.7%10.6%12.2%毛利率17.9%16.3%17.9%21.4%23.9%归母净利润归母净利润74.2167.5301.3415.8528.6yoy16.8%125.8%79.9%38.0%27.1%PE79.535.219.614.211.2资料来源:Wind,安信证券研究中心风险提示风险提示:宏观经济导致下游化工行业发展不及预期;行业监管政策变化;跨境化工物流行业竞争格局
105、恶化;海运成本大幅增加;港口出货增长不及预期;海运运力供需改善不及预期。3.4.3.4.兴通股份:内贸液体化学品航运龙头,自建兴通股份:内贸液体化学品航运龙头,自建+并购运力高速发展并购运力高速发展兴通股份为国内沿海散装液体危险货物航运龙头,液体化学品、成品油、兴通股份为国内沿海散装液体危险货物航运龙头,液体化学品、成品油、LPGLPG 多线发展。多线发展。公司推进“1+2+1”发展战略,以沿海液货危险品运输为主,以 LPG 运输和外贸作为公司增长的两翼,依托于数字化平台,打造化工供应链一体化服务平台。公司积极参与新增运力申请并同时寻求存量并购机会,加速提升市场份额。截止 2022 年 12
106、月底,公司自有可经营船只22 艘,其中内贸化学品船 8 艘,外贸化学品船 2 艘,化学品/油船 7 艘,成品油船 3 艘,液化气船 2 艘。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。33表表 1414:兴通航运自有船队结构(截止兴通航运自有船队结构(截止 2022.12.31)2022.12.31)船舶类型船舶类型载重量载重量(D DWTWT)船舶数量船舶数量(艘)(艘)平均船龄平均船龄(年)(年)总载重量总载重量平均载重量平均载重量(DWTDWT)(DWTDWT)化学品船化学品船0-500027.77,8053,9
107、15,2585,25810000+78155,41022,201化学品化学品/油船油船0-50001154,9934,9.336,9787,39610000+11211,24111,241成品油船成品油船0-50002108,7804,39010000+111.349,96249,962液化气船液化气船0-5000210.96,2963,148总计总计/228.4286,72313,033行业平均水平行业平均水平10.94723资料来源:交通运输部,公司官网,安信证券研究中心表表 1515:兴通航运尚未投入运营兴通航运尚未投入运营/在建船只在建船只船舶类型船舶类型载
108、重吨(载重吨(D DWTWT)当前状态当前状态交船时间交船时间化学品化学品/油船油船7,460在建2023 年 8 月12,0002023 年 10 月13,0002024 年 4 月18,188尚未投入运营2023 年 1 月 5 日资料来源:公司公告,安信证券研究中心安全管理能力突出,运力评审多年蝉联第一,安全管理能力突出,运力评审多年蝉联第一,公司自 2002 年起运行安全管理体系,通过多次第三方安全检查,2018 年被交通运输部海事局评为“安全诚信公司”,船舶在惠州海油码头、浙江石化等得分评级高,享有优先靠泊权,“兴通 6”、“兴通 16”、“兴通 19”被海南八所港评为“安全标杆船舶
109、”。2019 年以来,公司在交通运输部沿海省际液体危险货物船舶运输市场运力调控综合评审中,连续 5 次评为化学品船第 1 名。表表 1616:兴通连续兴通连续 5 5 次在运力评审中被评为化学品船第次在运力评审中被评为化学品船第 1 1 名名评审时间评审时间公布时间公布时间兴通得分兴通得分获批运力(获批运力(D DWTWT)2 2019019 第一次第一次2019 年 11 月88.8(第 1 名)115002 2019019 第二次第二次2020 年 6 月86.0(第 1 名)399872 20200202020 年 10 月84.4(第 1 名)125002 20210212021 年
110、12 月89.8(第 1 名)107002 20220222023 年 1 月 16 日90.4(第 1 名)17500资料来源:交通运输部,安信证券研究中心运力审批与船舶收购并举运力审批与船舶收购并举,内贸化学品运力市占率持续增长内贸化学品运力市占率持续增长。运力评审排名与公司运力扩张规模相关度较高,公司蝉联化学品运力评审第一名,每年获批运力额度行业领先。根据公司公告,2018-2022H1 公司化学品航运市占率分别为 4.12%、5.29%、9.61%、9.96%和 9.67%,液体化学品航运运力市占率居国内行业第一名。2022年下半年公司共引进内贸化学品船3艘,合计投放运力 4.37 万
111、载重吨,测算下,公司内贸化学品船总运力同比 2022 年 H1 运力增长30.52%,行业市占率进一步提升至 12.6%。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。34转型化工物流综合服务商,布局转型化工物流综合服务商,布局 L LPGPG 业务与外贸业务,构筑第二增长曲线。业务与外贸业务,构筑第二增长曲线。LPG 作为重要的清洁能源,发展趋势清晰;外贸化学品运输市场空间广阔,成长潜力极大。公司近年来积极布局LPG运力及外贸化学品运力,沿产业链扩张拓宽成长空间。针对LPG业务,公司2021-2022连续获得 LPG 船舶运力评审第一名,与 2
112、022 年引入 2 艘内贸 LPG 船舶,加速 LPG 业务发展。针对外贸业务,公司通过自建并购的方式拓展运力,计划于 2022 年投入 4.7 万载重吨试水外贸业务,并于 2023-2025 年持续投入运力以扩大外贸业务优势。图图 58.58.公司公司 2018-2022H1 内贸化学品运力市占率内贸化学品运力市占率图图 59.59.公司历年运力结构变化情况公司历年运力结构变化情况资料来源:公司财报,安信证券研究中心资料来源:Wind,安信证券研究中心图图 60.60.公司公司 2018-2022H1 主营业务营收及归母净利情况主营业务营收及归母净利情况图图 61.61.公司公司 2019-
113、2022H1 分业务营收占比情况分业务营收占比情况资料来源:Wind,安信证券研究中心资料来源:Wind,安信证券研究中心客户关系长期稳定客户关系长期稳定,强服务能力赋予强议价权强服务能力赋予强议价权。公司多年来安全管理能力及船舶统筹调配能力位居行业前列,与下游大型石化企业建立长期稳定合作关系,客户认同度高,2021 年前五大客户的销售收入占比达 71.65%。公司与大客户合作以期租为主,收入自 2019 年大炼化项目陆续投产后快速提升,2019-2021 年 CAGR 为 263.62%。公司船队以大型化、高端化、年轻化为主,可同时满足下游大型炼化客户的定制需求和精细化工产品高端客户的运输需
114、求,客户认同度高,期租毛利率稳步提升。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。35图图 62.62.公司公司 2019-2022H1 经营模式营收结构经营模式营收结构图图 63.63.公司公司 2019-2021 经营模式毛利率对比经营模式毛利率对比资料来源:Wind,安信证券研究中心资料来源:Wind,安信证券研究中心3.5.3.5.盛航股份:内贸液体化学品航运龙头,多业务并举快速发展盛航股份:内贸液体化学品航运龙头,多业务并举快速发展液体化学品航运龙头企业之一液体化学品航运龙头企业之一,主营液体化学品与成品油水上运输主营液体化学品与成品
115、油水上运输,20212021 年起积极布局探索年起积极布局探索液氨销售液氨销售。盛航是国内领先的专业化危化品海上运输服务提供商,业务范围包括提供液体化学品运输、成品油运输以及液氨销售等服务。2021 年下半年起公司布局液氨经营贸易业务,并沿产业链扩张不断探索液氨市场可能性。截止 2022 年 12 月底,公司控制的自有可经营船只共 29 艘,其中化学品船 26 艘,油船 3 艘,运力总共 19.45 万载重吨。表表 1717:盛航航运自有船队结构(截止盛航航运自有船队结构(截止 2022.12.31)2022.12.31)船舶类型船舶类型载重量载重量(D DWTWT)船舶数量船舶数量(艘)(艘
116、)平均船龄平均船龄(年)(年)总载重量总载重量平均载重量平均载重量(DWTDWT)(DWTDWT)化学品船化学品船0-5000114.73,8113,8.826,8746,719化学品化学品/油船油船0-5000313.510,1763,3.5122,8606,826成品油船成品油船.88,1338,13310000+211.022,66011,330总计总计/299.3194,5146,677行业平均水平行业平均水平10.94,723资料来源:交通运输部,公司官网,安信证券研究中心表表 1818:盛航股份尚未投
117、入运营盛航股份尚未投入运营/在建船只在建船只船舶类型船舶类型载重吨(载重吨(D DWTWT)当前状态当前状态交船时间交船时间化学品船化学品船/油船油船3720在建液氨船液氨船5500m3在建2024 年 4 月资料来源:公司公告、安信证券研究中心并购并购+自建实现船队运力扩张自建实现船队运力扩张,形成规模优势形成规模优势。行业运力审批趋严,尾部企业经营压力较大,公司抓住机会通过外部收购、自建等方式不断扩充市场份额。根据公司公告,2018 年-2022年公司共并购 14 条船,自建 3 条船,运力由 6.79 万增长至 19.45 万 DWT,CAGR 为 30.10%。内贸液体化学品船队市占率
118、由 3.2%提升至 8.65%(2022 年 H1),规模位居市场第二。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。36表表 1919:盛航评审得分多次位居前列盛航评审得分多次位居前列评审时间评审时间公布时间公布时间兴通得分兴通得分获批运力(获批运力(D DWTWT)20100.9(第 1 名)5500202020204410580.2(第 3 名)74502022.4(第 3 名)7450202220224494280.4(第 7 名)7450资料来源:交通运输部,安信证券研究中心图图 64.64.
119、2018-2022 年年 H1 公司内贸化学品运力市占率公司内贸化学品运力市占率图图 65.65.2018-2022 主要公司运力变化情况主要公司运力变化情况资料来源:公司官网、公司公告、安信证券研究中心资料来源:公司年报、交通运输局、安信证券研究中心化学品运输为公司第一增长点化学品运输为公司第一增长点,毛利高且稳定毛利高且稳定。公司船队扩张以内贸液体化学品船为主,化学品运输收入占比稳步提升,由 2018 年的 73.94%提升至 2022 年 H1 的 84.65%;运力规模扩张下网络效应显著,船舶大型化年轻化满足客户多样化需求,服务能力增强,议价能力提升,化学品毛利率稳中有升。布局外贸化学
120、品与液氨一体化业务布局外贸化学品与液氨一体化业务,两翼并举扩宽成长曲线两翼并举扩宽成长曲线。液氨作为新兴清洁能源,成长空间广阔,下游运输市场仍处于成长初期,格局偏小、散、乱。公司自 2021 年起逐步布局液氨供应链一体化平台,通过设立子公司和收购原有市场龙头的方式在液氨贸易经营、水路运输、公路运输、码头仓储上逐步形成核心竞争力;外贸化学品运输业务成长空间较大,公司将依托于液氨物贸一体化平台,充分利用国内外液氨差价,适时开展液氨进出口贸易业务。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。37图图 66.66.公司公司 2018-2022H1 营收
121、及净利变化情况营收及净利变化情况图图 67.67.2018-2022H1 分业务营收占比分业务营收占比资料来源:公司公告、安信证券研究中心资料来源:公司公告,安信证券研究中心图图 68.68.公司公司 2018-2022H1 主营业务毛利主营业务毛利图图 69.69.公司公司 2018-2022H1 主营业务毛利率对比主营业务毛利率对比资料来源:公司公告,安信证券研究中心资料来源:公司公告,安信证券研究中心4.4.风险提示风险提示宏观经济景气波动导致需求低于预期宏观经济景气波动导致需求低于预期;行业监管政策变动影响公司扩张节奏行业监管政策变动影响公司扩张节奏;危化品运输事危化品运输事故风险故风
122、险 行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。38行业评级体系行业评级体系收益评级:领先大市 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%及以上;同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%;落后大市 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%及以上;风险评级:A 正常风险,未来 6 个月的投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6 个月的投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明本报告署名分析师声明,本人具有中国证券业协会
123、授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见
124、,制作证券研究报告,并向本公司的客户发布。行业深度分析行业深度分析/物流物流本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。39免责声明免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及
125、资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取
126、代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得
127、出的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心深圳市深圳市地地址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼邮邮编:编:5上海市上海市地地址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层邮邮编:编:200080200080北京市北京市地地址:址:北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层邮邮编:编:4