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1、 美硕科技/电力设备/新股发行与上市定价报告/2023.06.01 请阅读最后一页的重要声明!深耕继电器领域,积极开辟成长空间 证券研究报告 合理区间:合理区间:28.4-34.07 元元 核心观点核心观点 发行上市资料 发行新股数(万股)不超过 1,800 发行后总股本(万股)不超过 7,200 分析师分析师 张益敏 SAC 证书编号:S02 财务指标财务指标 2022 年年 每股经营性净现金流量(万元)0.24 每股净资产(元/股)5.91 本报告由财通证券研究所证券分析师本报告由财通证券研究所证券分析师独立撰写,但本报告所载的观点、结论独立撰写,但本报告所载的观点、
2、结论和建议仅供参考,在任何时候均不构成和建议仅供参考,在任何时候均不构成对读者的投资建议。投资者应自主决对读者的投资建议。投资者应自主决策,对依据或者使用本报告所造成的一策,对依据或者使用本报告所造成的一切后果均由投资者自行承担,本公司及切后果均由投资者自行承担,本公司及作者均不承担任何法律责任。作者均不承担任何法律责任。美硕科技是美硕科技是国内继电器领域专家国内继电器领域专家:美硕科技是一家专业研发、生产及销售继电器控制件及其衍生执行件流体电磁阀类产品的高新技术企业。公司主要产品主要包括通用继电器、汽车继电器、磁保持继电器、通讯继电器及流体电磁阀等,应用于家用电器、智能家居、汽车制造、智能电
3、表、工业控制和通讯设施等领域。公司以优质的产品质量、快速响应的技术服务获得了国内外客户的认可,与美的集团、奥克斯、TCL、HELLA 等国内外知名客户均建立了长期稳定的合作关系。2019-2021 年公司业绩稳健增长,归母净利润从 0.6 亿元增长至 0.67 亿元,2022 年公司实现营业收入 5.37 亿元,同比-6.97%,归母净利润 0.66 亿元,同比-1.79%,短期宏观经济放缓下游需求不景气导致业绩承压。公司持续开拓新市场、新客户,随着宏观经济好转,下游需求有望恢复,公司市场份额有望持续提升,业绩整体趋势向好。下游多领域需求向好,下游多领域需求向好,公司公司拥有拥有良好的良好的发
4、展空间发展空间:继电器下游应用广泛,家电、汽车、工控是继电器应用主要领域,随着全球经济复苏下游需求稳定增长,随着新能源、人工智能(AI)、智能制造等新兴产业的快速发展,继电器新兴需求涌现,全球市场整体呈增长趋势,中国市场也呈稳步增长态势。1)家电家电行业行业是公司继电器产品主要下游,随着宏观经济回暖、家电产品升级、智能家居快速发展、政策鼓励家电消费等多因素影响,下游需求有望恢复增长。公司通用继电器及流体电磁阀产品主要应用于家电领域,下游客户包括美的集团等,当前竞争格局稳定。2)汽车汽车行业行业继电器应用广泛,随着我国汽车消费升级、新能源车渗透提升,汽车继电器需求整体向好。下游车厂降本需求下,国
5、内继电器品牌逐步向高端领域渗透替代国外品牌,为国内继电器厂商提供了更为广阔的空间。公司与下游头部汽车配件供应商 HELLA 合作逐步深化并积极开拓新客户。3)电力电力行业行业是磁保持继电器重要应用领域,智能电网的发展带动智能电表得到快速推广和应用,所使用的磁保持继电器需求量预计将维持较快速度增长。4)其他领域其他领域如工控、通讯用继电器也在工业机器人、物联网等应用的快速发展下拥有较好的发展前景。公司当前在继电器行业市占率较低,凭借研发生产等多重优势获得下游主要客户认可,随着新市场、新客户的逐步开拓,未来仍有较大的发展空间。募投项目募投项目:公司募投项目围绕主业展开,主要用于扩产产能、提高研发实
6、力、补充流动资金。公司本次拟公开发行不超过 1,800 万人民币普通股,拟投资55,885.41 万元用于建设:1)继电器及水阀系列产品生产线扩建项目:继电器及水阀系列产品生产线扩建项目:拟投资33,251 万元用于建设继电器及水阀系列产品生产线扩建项目,公司预计达产后产能将达到家用继电器 20,000 万件/年、新能源继电器 400 万件/年、5G 通讯继电器 4,000 万件/年、磁保持继电器 2,000 万件/年、汽车继电器 4,000 万件/年、水阀 2,500 万件/年。2)研发中心建设项目:研发中心建设项目:拟投资 6,634.41 万元在浙江省乐清市经济开发区纬十二路 158 号
7、利用现有厂房建设,同时进行适应性装 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 修改造,以满足独立开展各项科研活动的需要。3)补充流动资金:补充流动资金:拟用募集资金 16,000 万元补充流动资金。盈利预测与价值评估盈利预测与价值评估:公司公司上市后上市后 6-12 个月合理市值区间个月合理市值区间为为 20.45-24.53 亿亿元元。我们预计 2023-2025 年公司的归母净利润为 0.75/1.09/1.4 亿元。基于现金流折现估值和可比公司市盈率两种方法,我们测算公司发行后 6-12 个月股权价值区间为 20.45-24.53 亿元,
8、该市值对应 2022 年扣除非经常项归母净利润的市盈率 36.1-43.4xPE,对应 2022 年归母净利润的市盈率 31.1-37.3xPE,对应2023 年归母净利润的市盈率 27.3-32.8xPE,在不采用超额配售选择权的情况下每股价值区间为 28.40-34.07 元。风险提示:风险提示:盈利预测假设条件不成立影响盈利预测以及估值结论的风险;大客户依赖风险;主要客户收入下滑风险;被主要客户的其他继电器供应商替代的风险;市场开拓的风险;应收账款坏账风险;实际控制人控制风险;关联交易决策的风险;客户行业集中风险;原材料价格波动和毛利率下降的风险;市场竞争加剧的风险;宏观经济波动的风险;
9、生产技术更新的风险;劳动力成本上升带来的成本增加风险;募集资金投向的风险;限电限产举措可能影响公司正常生产经营的风险。盈利预测:盈利预测:Table_FinchinaSimple 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)577 537 711 978 1251 收入增长率(%)24.77-6.97 32.36 37.56 27.92 归母净利润(百万元)67 66 75 109 140 净利润增长率(%)-0.36-1.79 13.97 46.05 27.82 EPS(元/股)1.24 1.22 1.04 1.52 1.94 PE 0.00 0.00 0
10、.00 0.00 0.00 ROE(%)26.40 20.59 7.88 10.32 11.66 PB 0.00 0.00 0.00 数据来源:wind 数据,财通证券研究所 DZeXrVoWyXhZhUmQmR9P9R7NmOrRoMnOiNpPoQkPnNrO9PrRvNNZmQsPwMqNtO 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 1 美硕科技:深耕继电器的美硕科技:深耕继电器的“专精特新专精特新”小巨人小巨人.7 1.1 美硕科技:继电器领域专家美硕科技:继电器领域专家.7 1.2 股权结构稳定股权结构稳定.8 1.3 财务分析:业
11、绩整体稳健财务分析:业绩整体稳健.10 2 行业分析:下游需求广阔,国内龙头向中高端升级行业分析:下游需求广阔,国内龙头向中高端升级.14 2.1 行业市场规模及需求分析行业市场规模及需求分析.14 2.1.1 通用继电器与流体电磁阀:传统家电升级,智能家居潜力大通用继电器与流体电磁阀:传统家电升级,智能家居潜力大.15 2.1.2 汽车继电器:汽车需求结构性升级,国产继电器替代空间广阔汽车继电器:汽车需求结构性升级,国产继电器替代空间广阔.18 2.1.3 磁保持继电器:智能电表快速增长,继电器需求同步增加磁保持继电器:智能电表快速增长,继电器需求同步增加.19 2.1.4 其他继电器其他继
12、电器:工业、通信继电器持续增长:工业、通信继电器持续增长.21 2.2 行业竞争格局与壁垒:市场竞争充分,国内龙头向中高端市场渗透行业竞争格局与壁垒:市场竞争充分,国内龙头向中高端市场渗透.24 2.3 行业政策分析行业政策分析.26 2.4 行业发展趋势行业发展趋势.28 3 公司分析:研发生产多重优势助力发展潜力释放公司分析:研发生产多重优势助力发展潜力释放.30 3.1 公司商业模式分析公司商业模式分析.30 3.2 公司竞争优势分析公司竞争优势分析.31 3.2.1 依托下游知名客户,占据优势市场地位依托下游知名客户,占据优势市场地位.31 3.2.2 新市场新市场、客户持续开拓,长期
13、成长动力充沛、客户持续开拓,长期成长动力充沛.33 3.2.3 智能化生产技术实现智能化生产技术实现“机器换人机器换人”.35 3.2.4 精细化管理引领公司的发展路径精细化管理引领公司的发展路径.36 3.2.5 产品实验室为新品研发及产品认证提供全方位检测检验服务产品实验室为新品研发及产品认证提供全方位检测检验服务.37 3.2.6 控制件和执行件的双品类模式创新形成业务增长的新生驱动力控制件和执行件的双品类模式创新形成业务增长的新生驱动力.38 3.2.7 销售模式创新与客户二次开发能力销售模式创新与客户二次开发能力.38 4 募投项目分析募投项目分析.40 5 可比公司分析可比公司分析
14、.41 5.1 可比公司基本情况对比可比公司基本情况对比.41 5.2 可比公司业绩对比可比公司业绩对比.43 5.3 可比公司毛利率对比可比公司毛利率对比.43 5.4 可比公司期间费用对比可比公司期间费用对比.46 6 盈利预测盈利预测.49 内容目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 6.1 营收预测假设营收预测假设.49 6.1.1 通用继电器通用继电器.50 6.1.2 流体电磁阀流体电磁阀.53 6.1.3 汽车继电器汽车继电器.55 6.1.4 磁保持继电器磁保持继电器.57 6.1.5 其他继电器其他继电器.58 6.1
15、.6 其他其他.60 6.2 毛利率预测假设毛利率预测假设.60 6.3 费用预测假设费用预测假设.62 6.4 盈利预测结论盈利预测结论.63 7 估值分析估值分析.64 7.1 相对估值法相对估值法.64 7.2 绝对估值法绝对估值法.65 7.3 估值结论估值结论.67 8 风险提示风险提示.69 8.1 公司自身相关风险公司自身相关风险.69 8.2 行业相关风险行业相关风险.71 8.3 其他风险其他风险.73 图图 1.公司发展历程公司发展历程.7 图图 2.公司主要客户收入占比公司主要客户收入占比.8 图图 3.公司股权结构图(截至公司股权结构图(截至 2023 年年 3 月)月
16、).9 图图 4.公司公司 2019-2022 年营业收入及利润(百万元)年营业收入及利润(百万元).11 图图 5.公司公司 2019-2022 毛利率及净利率毛利率及净利率.11 图图 6.公司公司 2019-2022 主营业务分产品收入(百万元)主营业务分产品收入(百万元).11 图图 7.公司公司 2019-2022 主营业务分产品毛利率主营业务分产品毛利率.11 图图 8.公司公司 2019-2022 研发费用(亿元)及费率研发费用(亿元)及费率.12 图图 9.2022 年末公司人员结构年末公司人员结构.12 图图 10.继电器类控制件的原理示意图继电器类控制件的原理示意图.14
17、图图 11.流体电磁阀类执行件的原理示意图流体电磁阀类执行件的原理示意图.14 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 图图 12.全球继电器市场规模(亿元)及增速全球继电器市场规模(亿元)及增速.15 图图 13.中国继电器中国继电器市场规模(亿元)及增速市场规模(亿元)及增速.15 图图 14.2016-2023 年中国智能家居市场规模及预测(亿元)年中国智能家居市场规模及预测(亿元).17 图图 15.中国汽车及新能源车销量(万辆)中国汽车及新能源车销量(万辆).18 图图 16.全球汽车继电器市场规模(百万元)全球汽车继电器
18、市场规模(百万元).19 图图 17.中国汽车继电器市场规模(百万元)中国汽车继电器市场规模(百万元).19 图图 18.国家电网单、三相智能电表招标量(万只)国家电网单、三相智能电表招标量(万只).20 图图 19.全球电力及新能源继电器市场规模(百万元)全球电力及新能源继电器市场规模(百万元).21 图图 20.中国电力及新能源继电器市场规模(百万元)中国电力及新能源继电器市场规模(百万元).21 图图 21.工业继电器应用实例工业继电器应用实例.21 图图 22.2015-2022 年中年中国工业机器人产量,数据(台国工业机器人产量,数据(台/套)套).22 图图 23.通讯继电器应用领
19、域示意图通讯继电器应用领域示意图.22 图图 24.2016-2022 年中国物联网行业市场规模预测(亿元)年中国物联网行业市场规模预测(亿元).23 图图 25.全球通讯继电器市场规模(百万元)全球通讯继电器市场规模(百万元).23 图图 26.中国通讯继电器市场规模(百万元)中国通讯继电器市场规模(百万元).23 图图 27.美的集团营业收入(亿元)及同比增长率美的集团营业收入(亿元)及同比增长率.33 图图 28.公司主要产品发展历程公司主要产品发展历程.34 图图 29.可比公司收入对比(百万元)可比公司收入对比(百万元).43 图图 30.可比公司利润对比(百万元)可比公司利润对比(
20、百万元).43 表表 1.公司主要产品及用途公司主要产品及用途.8 表表 2.发行前后股权结构变化发行前后股权结构变化.10 表表 3.公司公司 2023 年年 1-3 月主要业绩情况(万元)月主要业绩情况(万元).12 表表 4.公司对公司对 2023 年年 1-6 月业绩预计区间(万元)月业绩预计区间(万元).13 表表 5.不同家用电器对继电器的需求量不同家用电器对继电器的需求量.17 表表 6.全球主要继电器公司介绍全球主要继电器公司介绍.25 表表 7.继电器相关产业政策继电器相关产业政策.26 表表 8.公司继电器市场占有率公司继电器市场占有率.31 表表 9.2020-2022
21、年公司历年前五大客户情况年公司历年前五大客户情况.32 表表 10.公司部分新产品销售送样情况公司部分新产品销售送样情况.34 表表 11.公司新客户开拓情况公司新客户开拓情况.35 表表 12.公司规模以上客户数量及销售金额公司规模以上客户数量及销售金额.35 表表 13.公司主要产品核心技术情况公司主要产品核心技术情况.38 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表表 14.募集资金投向募集资金投向.40 表表 15.同行业可比上市公司对比情况同行业可比上市公司对比情况.42 表表 16.可比公司毛利率对比可比公司毛利率对比.43 表表
22、 17.公司与三友联众主营业务成本结构对比(金额单位:万元)公司与三友联众主营业务成本结构对比(金额单位:万元).44 表表 18.公司主营业务收入产品结构及毛利率情况(金额单位:万元)公司主营业务收入产品结构及毛利率情况(金额单位:万元).45 表表 19.公司通用继电器产品毛利率与同行业可比公司比较公司通用继电器产品毛利率与同行业可比公司比较.45 表表 20.公司汽车继电器产品毛利率与同行业可比公司比较公司汽车继电器产品毛利率与同行业可比公司比较.46 表表 21.公司期间费用及占当期营业收入的比例公司期间费用及占当期营业收入的比例.46 表表 22.公司与同行业上市公司销售费用率比较公
23、司与同行业上市公司销售费用率比较.47 表表 23.公司与同行业上市公司管理费用率比较公司与同行业上市公司管理费用率比较.47 表表 24.公司与同行业上市公司研发费用率比较公司与同行业上市公司研发费用率比较.48 表表 25.项目实施进度表项目实施进度表.50 表表 26.通用继电器核心新客户销售情况通用继电器核心新客户销售情况.52 表表 27.通用继电器产能、产量、销量预测通用继电器产能、产量、销量预测.52 表表 28.通用继电器营收预测通用继电器营收预测.53 表表 29.流体电磁阀核心新客户销售情况流体电磁阀核心新客户销售情况.54 表表 30.流体电磁阀营收预测流体电磁阀营收预测
24、.55 表表 31.汽车继电器营收预测汽车继电器营收预测.57 表表 32.磁保持继电器核心新客户销售情况磁保持继电器核心新客户销售情况.57 表表 33.磁保持继电器营收预测磁保持继电器营收预测.58 表表 34.新能源继电器核心新客户开拓情况新能源继电器核心新客户开拓情况.59 表表 35.新能源继电器营收预测新能源继电器营收预测.59 表表 36.公司分产品收入(万元)及毛利率预测公司分产品收入(万元)及毛利率预测.61 表表 37.盈利预测简表(金额单位:万元)盈利预测简表(金额单位:万元).63 表表 38.行业内主要公司简介行业内主要公司简介.64 表表 39.可比公司继电器收入(
25、亿元)可比公司继电器收入(亿元).65 表表 40.可比公司财务指标(单位:亿元)及估值情况对比可比公司财务指标(单位:亿元)及估值情况对比.65 表表 41.2023-2032 年公司自由现金流预测(单位:百万元)年公司自由现金流预测(单位:百万元).67 表表 42.FCFF 估值法计算结果(单位:百万元)估值法计算结果(单位:百万元).67 表表 43.敏感性分析(单位:元敏感性分析(单位:元/股)股).67 表表 44.市值敏感性分析(单位:亿元)市值敏感性分析(单位:亿元).69 表表 45.每股价值敏感性每股价值敏感性分析(单位:元分析(单位:元/股)股).70 谨请参阅尾页重要声
26、明及财通证券股票和行业评级标准 7 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 1 美硕科技:美硕科技:深耕继电器的“专精特新”小巨人深耕继电器的“专精特新”小巨人 1.1 美硕科技:继电器领域专家美硕科技:继电器领域专家 美硕美硕科技科技是一家专业研发、生产及销售继电器控制件及其衍生执行件流体电磁是一家专业研发、生产及销售继电器控制件及其衍生执行件流体电磁阀类产品的高新技术企业。阀类产品的高新技术企业。公司不断开展制度创新、科技创新和管理创新、市场由国内向全球扩展,力争使美硕电气成为全球元器件优质供应商。公司成立于2007 年,并于 2010 年开始与美的集团进行合作,于 2011 年与 HELL
27、A 开始合作,正式进入汽车继电器市场,为公司长期发展奠定了稳定的客户基础。2016年,公司更名为“浙江美硕电气科技股份有限公司”,并于 2020 年在乐清高新工业园区打造浙江继电器智能化工厂,2021 年,公司获评专精特新“小巨人”称号。图1.公司发展历程 数据来源:公司官网,公司招股书,财通证券研究所 公司产品主要包括通用继电器、汽车继电器、磁保持继电器、通讯继电器及流公司产品主要包括通用继电器、汽车继电器、磁保持继电器、通讯继电器及流体电磁阀等体电磁阀等。广泛地应用于家用电器、智能家居、汽车制造、智能电表、工业控制和通讯设施等领域。公司设立以来,经过数年的努力及发展,已成为美的集团、TCL
28、、奥克斯、海尔集团、格兰仕、HELLA 等国内外家用电器、汽车电子等领域一线品牌的继电器类控制件产品供应商。与此同时,公司取得了美国UL、德国 VDE、德国 TV、中国 CQC 及欧盟 CE 等产品认证,满足不同客户的多样化需求。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表1.公司主要产品及用途 产品种类产品种类 产品示例产品示例 产品简介产品简介 行业定位行业定位 通用继电器 利用电磁铁控制工作电路通断的开关,具有控制系统和被控制系统,在电路中起着自动调节、安全保护、转换电路等作用。广泛应用于空调、电热器、微波炉、音响等家电产品及工业控制、电
29、力电源、安防、办公自动化等领域。汽车继电器 在汽车中使用的继电器,该类继电器触点切换负载功率大,抗冲击、抗震性高。广泛应用于汽车起动、预热、空调、灯光、雨刮、油泵、音箱、电动风扇、电动门窗、汽车电子仪表、故障诊断、底盘、安全、防盗、驾驶信息及车身电子系统中。磁保持继电器 常闭或常开状态依靠永久磁钢的作用的一种继电器,对电路起着自动接通和切断作用的自动开关元件。广泛应用于智能电表、智能电容、电压保护器领域。通讯继电器 用于现代程控交换机中,该类继电器精度要求高、灵敏度高。广泛应用于通讯系统,安防设备等领域。流体电磁阀 产品主要包括进水阀、废水阀。其中,进水阀用于控制净水器内进水通断,废水阀主要用
30、于控制对反渗透膜的冲洗,具有流量控制精度高、性能稳定、节能环保、安全可靠等特点 广泛应用于净水器、智能卫浴、洗碗机、洗衣机等家电厨卫领域。数据来源:公司招股书,财通证券研究所 2019 年至 2022 年,公司前五大客户主要包括美的、广东信鸿泰电子、格兰仕、TCL、奥克斯、HELLA、ONTIUMCORP LLC、广东盈科电子,2019-2022 年前五大客户占公司营收比例分别为 77.09%、77.49%、69.09%、67.65%,整体呈下降趋势。其中美的为公司第一大客户,2019-2022 年占公司营收比例分别为60.72%、62.26%、53.56%、48.88%,公司对单一客户的依赖
31、整体有所减弱。图2.公司主要客户收入占比 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 1.2 股权结构稳定股权结构稳定 40%45%50%55%60%65%70%75%80%20022美的占比前五大占比 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 黄晓湖、黄晓湖、刘小龙刘小龙、虞彭鑫虞彭鑫、黄正芳、黄正芳、陈海多陈海多为一致行动人,五人构成了对公司为一致行动人,五人构成了对公司的共同控制。的共同控制。截至招股书签署日,公司股东黄晓湖直接持有公司股份 1,497.4569万股,占公司总股本的 27.73%,股东刘小龙直接持有公司股份
32、 1,092.8586 万股,占公司总股本的 20.24%;股东虞彭鑫直接持有公司股份 962.6862 万股,占公司总股本的 17.83%;股东黄正芳直接持有公司股份 899.5431 万股,占公司总股本的 16.66%;股东陈海多直接持有公司股份 647.4552 万股,占公司总股本的11.99%。上述持股股东的股权较为分散,公司无控股股东。黄晓湖为公司董事长兼总经理,刘小龙为公司董事兼副总经理,虞彭鑫为公司董事兼副总经理,黄正芳为公司董事,陈海多为公司董事。其中,董事长兼总经理黄晓湖系董事黄正芳之子,董事兼副总经理虞彭鑫系黄晓湖妹妹之配偶,董事陈海多系黄晓湖配偶之弟。上述五人具有一致的企
33、业经营理念和共同的利益基础,各方一直彼此信任、密切合作,为保证上述五位实际控制人实际控制关系的稳定性和一致性,2016年 6 月,五人共同签署了一致行动协议;2021 年 3 月,上述实际控制人签署了一致行动协议之补充协议,约定共同实际控制人之间若遇到表决意见冲突时,刘小龙、虞彭鑫、黄正芳及陈海多在行使公司股东、董事权利时与黄晓湖保持一致行动,上述五人构成了对公司的共同控制。图3.公司股权结构图(截至 2023 年 3 月)数据来源:公司招股书,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 本次发行前总股本为 5,400 万股,本
34、次拟向社会公众公开发行不超过人民币普通股 1,800 万股,占发行后总股本的比例不低于 25%。若以发行 1,800 万股计,公司本次发行前后的股本结构如下表所示:表2.发行前后股权结构变化 序序号号 股东名称股东名称 发行前发行前 发行后发行后 持股数(万股)持股数(万股)持股比例(持股比例(%)持股数(万股)持股数(万股)持股比例(持股比例(%)1 黄晓湖 1,497.46 27.73 1,497.46 20.8 2 刘小龙 1,092.86 20.24 1,092.86 15.18 3 虞彭鑫 962.6862 17.83 962.6862 13.37 4 黄正芳 899.5431 16
35、.66 899.5431 12.49 5 陈海多 647.4552 11.99 647.4552 8.99 6 温州浚泉信远投资合伙企业(有限合伙)80 1.48 80 1.11 7 平阳欧硕股权投资合伙企业(有限合伙)80 1.48 80 1.11 8 方小波 55.5 1.03 55.5 0.77 9 乐清盛硕企业管理合伙企业(有限合伙)46 0.85 46 0.64 10 乐清美福企业管理合伙企业(有限合伙)38.5 0.71 38.5 0.53 本次发行-1,800.00 25 合计 5,400.00 100 7,200.00 100 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 1.3 财务
36、分析:财务分析:业绩整体稳健业绩整体稳健 2019 至至 2022 年,公司营业收入分别为年,公司营业收入分别为 3.94、4.63、5.77、5.37 亿亿元,归母净利元,归母净利润分别为润分别为 0.6、0.67、0.67、0.66 亿亿元。元。2021 年,公司主营业务收入较上一年度增长 1.13 亿元,增幅为 24.53%,主要原因系:(1)公司下游客户销售增长带动继电器采购增加;(2)公司在 2020-2022 年间新增了较多机器设备,产能明显增加,同时公司加强了对主要客户的开拓力度,导致销售收入明显增长。2022 年度,营收同比下降 6.97%,归母净利润同比下降 1.79%,主要
37、系由于 GDP 增速放缓影响,消费低迷,家电行业景气度下降。2019 年至 2022 年,公司主营业务毛利率分别为 30.55%、27.32%、24.11%、23.72%,净利率分别为 15.19%、14.51%、11.59%、12.23%。2020-2021 年毛利率持续下降,主要系原材料价格大幅上涨而相关产品价格未能及时调整。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 图4.公司 2019-2022 年营业收入及利润(百万元)图5.公司 2019-2022 毛利率及净利率 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 数据来源:公司招股书,财通证券
38、研究所 2019 年至年至 2022 年,公司通用继电器产品收入占比超年,公司通用继电器产品收入占比超 80%,为为公司现阶段销售公司现阶段销售的最主要的最主要的产品。的产品。汽车继电器和其他产品 2020-2022 年间合计占比分别为4.08%、4.27%和 3.85%,目前占比不高。流体电磁阀和磁保持继电器产品为公司近年研发的新产品,2020-2022 年间合计收入占比分别为 4.91%、8.26%和11.52%,占比总体呈上升趋势。2020 年度,公司主营业务综合毛利率较上年下降 3.23%,主要由于通用继电器产品毛利率下降;2021 年度,公司主营业务综合毛利率较上年下降 3.21%,
39、主要由于通用继电器产品毛利率和销售占比下降、流体电磁阀产品毛利率下降;2022年,公司主营业务综合毛利率较上年基本稳定。公司 2020-2021 年主营业务综合毛利率变动主要受通用继电器、流体电磁阀产品毛利率变动和通用继电器产品销售占比变动的影响。图6.公司 2019-2022 主营业务分产品收入(百万元)图7.公司 2019-2022 主营业务分产品毛利率 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%-100 200 300 400 500 600 7002019202020
40、212022营收利润营收同比利润同比0%10%20%30%40%20022主营业务综合毛利率净利率0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.0020022通用继电器汽车继电器流体电磁阀磁保持继电器其他-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20022通用继电器汽车继电器流体电磁阀磁保持继电器其他主营业务综合毛利率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 研发实力方面,公司致力于构建具有行业竞争力的研发布局,
41、始终将创新置于研发实力方面,公司致力于构建具有行业竞争力的研发布局,始终将创新置于发展战略的核心地位。发展战略的核心地位。2019 年至 2022 年,公司研发费用分别为 0.15、0.16、0.22、0.24 亿元,研发费用率分别为 3.82%、3.37%、3.80%、4.40%。经过多年的深耕积累,公司作为高新技术企业,已拥有 95 项发明和实用新型专利,沉淀了实用的专用技术和高效的生产工艺,截至 2022 年底,公司已建立起一支拥有91 位技术人员的专业团队,占公司总人数比例达 18.13%。图8.公司 2019-2022 研发费用(亿元)及费率 图9.2022 年末公司人员结构 数据来
42、源:公司招股书,财通证券研究所 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 公司公司 2023 年年 1-3 月主要业绩情况如下:月主要业绩情况如下:表3.公司 2023 年 1-3 月主要业绩情况(万元)项目项目 2023 年年 1-3 月月 2022 年年 1-3 月月 同比变动同比变动 营业收入 11,793.59 12,616.66-6.52%营业利润 1,348.06 1,730.36-22.09%利润总额 1,346.77 1,719.05-21.66%净利润 1,212.45 1,538.16-21.18%归属于母公司股东的净利润 1,212.45 1,538.16-21.18%扣除非
43、经常性损益后归属于母公司股东的净利润 1,113.75 1,510.64-26.27%经营活动产生的现金流量净额-446.15-291.49-53.06%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 2023 年 1-3 月,公司营业收入和净利润都同比下降,主要系 2023 年 1-3 月,春节假期员工返乡率与去年同期相比明显提升,留守生产人员同比下降,导致产量下降,营业收入下降,单位成本上升,综合毛利率下降。经营活动产生的现金流量净额同比下降,主要系 2023 年 3 月末,公司应付账款金额下降,当期支付的供应商货款金额较大。0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.
44、50%4.00%4.50%5.00%-0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.3020022研发费用研发费率行政人员技术人员生产人员销售人员财务人员 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 公司对公司对 2023 年年 1-6 月业绩预计区间情况如下:月业绩预计区间情况如下:表4.公司对 2023 年 1-6 月业绩预计区间(万元)项目项目 2023 年年 1-6 月月(预计区间)(预计区间)2022 年年 1-6 月月 同比变动同比变动 营业收入 30,000.00 至33,000.00 26,610.
45、54 12.74%至 24.01%利润总额 3,500.00 至3,960.00 3,369.36 3.88%至 17.53%净利润 3,115.00 至3,524.40 3,020.41 3.13%至 16.69%归属于公司普通股股东的净利润 3,115.00 至3,524.40 3,020.41 3.13%至 16.69%扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润 2,900.00 至3,400.00 2,898.85 0.04%至 17.29%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 2023 年 1-6 月,公司预计营业收入与净利润去年同期相比有所上升。上述公司2023 年 1-6 月经营
46、业绩情况系公司初步测算和分析结果,不构成公司盈利预测或业绩承诺。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 2 行业分析行业分析:下游需求广阔,国内龙头向中高端升级下游需求广阔,国内龙头向中高端升级 公司的主要产品为继电器类控制件及其衍生执行件产品。根据国家统计局发布的国民经济行业分类(GB/T4754-2017),公司所处行业属于电气机械和器材制造业(C38)下属的电力电子元器件制造行业(C3824)。公司的主要产品公司的主要产品包括继电器与流体电磁阀包括继电器与流体电磁阀。继电器是指当电路中输入参量(如电、磁、光、热、声等参量)达到某一规定
47、值时,能使电路输出参量发生预定阶跃变化的一种自动断通的控制元器件。在电路中,继电器主要起控制、保护、调节和传递信息的作用。流体电磁阀可通过驱动控制流体的进出通断和流量,广泛应用于净水器、洗衣机、智能坐便器、洗碗机等家电厨卫领域。图10.继电器类控制件的原理示意图 图11.流体电磁阀类执行件的原理示意图 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 2.1 行业市场规模及需求分析行业市场规模及需求分析 电磁继电器继电器类控制件作为最主要的基础元件之一,是整机电路控制系统电磁继电器继电器类控制件作为最主要的基础元件之一,是整机电路控制系统中必要的、核心的电控基础元件,
48、广泛应用于家电、工控、汽车、通讯、电中必要的、核心的电控基础元件,广泛应用于家电、工控、汽车、通讯、电力、能源、安防、航空航天等领域,主要作用是实现“自动、远程”力、能源、安防、航空航天等领域,主要作用是实现“自动、远程”控制。控制。这些领域当中,家电、汽车、工控作为传统产业,始终是继电器用量最大的领域。随着全球经济进一步复苏,居民收入持续增长,汽车、家用电器、工业控制等传统下游市场稳定增长。同时,新能源、人工智能(AI)、智能制造等新兴产业的快速发展,为继电器开辟了新的下游市场。全球继电器销售额呈现整体增长趋势。根据智多星顾问的中国电磁继电器市场竞争研究报告,2021 年全球继电器市场规模约
49、为 460.9 亿元,同比增长 21.9%。2022 年全球电磁继电器市场规模约为 541.1 亿元(根据宏发股份 2022 年年报披露其收入及市场占有率数据测算),同比增长 17.4%,预计到 2026 年全球电磁继电器市场规模将达到 734.2 亿元,2022-2026 年五年复合增长率约为 7.9%。根据观研网数据,2018-2022 年中国继电器市场规模从约 190.4 亿元增长至 239.3 亿元,期间复合增速达到了 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 5.9%,而根据智多星顾问中国电磁继电器市场竞争研究报告,预计 2025
50、年中国继电器市场规模将达到 280.1 亿元,2022-2025 年复合增长率为 5.39%。图12.全球继电器市场规模(亿元)及增速 图13.中国继电器市场规模(亿元)及增速 数据来源:中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,宏发股份 2022年年报,财通证券研究所 注:其中 2022 年数据为根据宏发股份 2022 年财务报告所披露继电器业务收入及市场占有率数据测算所得。数据来源:观研网,中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 2.1.1 通用继电器与流体电磁阀通用继电器与流体电磁阀:传统家电升级,智能家居潜力大:传统家电升级,智能家居潜力大 通用继电器是公司重要收入来
51、源,流体电磁阀是市场开拓的重点方向,下游家通用继电器是公司重要收入来源,流体电磁阀是市场开拓的重点方向,下游家电领域贡献巨大。电领域贡献巨大。传统家电受宏观冲击需求有所承压,经济复苏驱动行业重回增长。传统家电受宏观冲击需求有所承压,经济复苏驱动行业重回增长。根据中国家用电器研究院和全国家用电器工业信息中心发布的数据显示,2020 年,我国家电市场零售额规模为 8333 亿元。2020 年宏观经济下行影响之下,家用电器行业面临的内外不确定性与波动有所增加,但从中长期来看,产业结构升级、居民收入稳定、消费多元化、国家政策对绿色、智能产业发展引导以及家电行业产品标准的升级都带来了新的机会点和增长点。
52、我国家电产业和家电市场显示出强大的生命力和市场韧性。从产业看,据工信部消费品工业司数据,2020 年全国家用电器行业营业收入为 14811.3 亿元,利润总额为 1156.9 亿元。2020 年,彩电市场零售规模达 1288 亿元,空调 1616 亿元,冰箱 972 亿元,洗衣机 736 亿元,厨房电器 1584 亿元,生活电器则达到 2137 亿元,组成了 8333 亿元的家电内销市场大盘。从市场规模来看,传统家电品类集体增速放缓,但新品类依旧保持增长,高端化、智能化和健康化依旧是产品升级发展的主要特征,此外,居家时间延长进一步加强了消费者对于健康家电的需求,如空气净化器和新风系统,具备杀菌
53、消毒洗护功能的洗衣机,侧重杀菌消毒功能的洗碗机、光波炉等家电产品,都将迎来市场的更多关注。2021 年年中国中国家电行业整体保持良好发展态势,出口强劲增长,内销进一步复家电行业整体保持良好发展态势,出口强劲增长,内销进一步复苏苏。随着中国经济的强势复苏,国民经济稳中加固,家电行业抵御了工业原材料-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.02017 20182019 2020 2021 2022 2026E全球市场规模同比增速0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00
54、%12.00%-50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0中国市场规模同比增速 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 上涨、制造业芯片短缺等不利因素,行业发展整体保持了积极向好的良性态势,对外出口依然保持强劲增长,而国内市场也进一步复苏。据国家统计局统计,2021 年,空调产量为 21835 万台,同比增长 9.35%;冰箱产量为 8992 万台,同比小幅下降 0.43%;冷柜产量为 2906 万台,同比增长 7.91%;洗衣机产量为8618 万台,同比增长 9.55%。大家电产品产量的增长主要源自出口订单的增长
55、。小家电中,出口订单占比较高的吸尘器、电热烘烤器具、微波炉等产品的产量都有不同程度的增长,同比分别增长 2.58%、23.2%、7.3%。2022 年家电内销市场传统品类出现了不年家电内销市场传统品类出现了不同程度的下滑,风口型品质家电增长态同程度的下滑,风口型品质家电增长态势良好。势良好。全国家用电器工业信息中心数据显示,2022 年家用电器内销零售额7307.2 亿元,同比下滑 9.5%。家电出口受到全球通胀、俄乌冲突、同期高基数等因素影响,据海关总署数据,2022 年家用电器出口 336645 万台,同比下降13.0%;出口额 5681.6 亿元,同比下降 10.9%。在整体收紧的市场环
56、境下,一些趋势性的产品由于精准对接消费者的新需求,也呈现出较为稳健的增长,比如彩电市场上超大尺寸电视、Mini LED 电视和高刷电视均实现了较好的增长;白电市场上,具有除菌功能的多门体健康冰箱保持增长,洗衣机继续向 10KG 容量集中,智能洗护功能份额继续攀升,空调产品中搭载舒适性送风功能的产品增长较好,一级能效空调的零售量比重也有所增加;厨电行业中,洗碗机全年仍维持了正增长,集成化、套系化已经成为厨电领域重要的发展趋势,烟灶蒸烤款集成灶快速增长并成为市场销售的主流;生活家电中,空气炸锅 2022 年双线市场同步增长,同比增速高达 58.1%,洗地机契合了中国家庭的使用习惯,近三年恰逢发展机
57、遇,迅速完成了从品类导入到百亿规模的成长过程。2023 年一季度,年一季度,国内家电市场主要板块销售好转,出口国内家电市场主要板块销售好转,出口逐月向好逐月向好。一季度国内家电市场销售额累计达到 1464 亿元,较上年同比下滑 4.9%。其中,大家电、厨卫电器及生活小电三大板块销售较上季度均有所好转,同比降幅进一步收窄;空调、冰柜、干衣机、洗碗机、集成灶等品类实现增长。出口方面,因前期积压的订单集中交付,一季度家电出口逐月向好。海关总署数据显示,2023 年 1-3 月,家用电器累计出口额为 1412 亿元,同比增长 3.2%。展望展望 2023 年年全年全年,在多重利好因素的支撑下,家电国内
58、销售规模有望,在多重利好因素的支撑下,家电国内销售规模有望“企稳回企稳回升升”。首先,短期内消费意愿的恢复和提升,房地产市场预期和信心的回暖有助家电消费回温;其次,中长期来看,城镇化进程继续推进,部分家电保有量仍有较大空间。而中国家电企业坚持不懈的创新,则为行业的健康发展输送着源源不断的内生动能。从市场监测的家电品类数量维度分析,家电品类的队伍不断壮大,尤其是厨房小家电和个护小家电,消费者需求的多样化和个性化激发了品类创新的活跃度。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 智能家居市场快速增长,中国市场增长潜力智能家居市场快速增长,中国市场增
59、长潜力较较大。大。智研产业研究院数据显示,2022 年上半年我国精装修市场智能家居配套规模为 8.61 万套,配置率达到12.2%。IDC 中国智能家居设备市场季度跟踪报告预计,2022 年中国智能家居设备市场出货量将突破 2.6 亿台,同比增长 17.1%。根据 CHSIA 数据,2016-2022年,中国智能家居市场规模从 2609 亿元增长至 6516 亿元,复合增速达到16.5%,预计 2023 年还将同比增长 9.8%,达到 7157 亿元。图14.2016-2023 年中国智能家居市场规模及预测(亿元)数据来源:CSHIA,财通证券研究所 家电产品持续升级,单台继电器用量有望提升。
60、家电产品持续升级,单台继电器用量有望提升。对于传统家电品类,市场发展路径呈现结构升级的方向。由于该类产品的保有量较高,市场替换需求较高,从而对新产品提出更高的功能要求。因此家电厂商只有通过对产品的持续升级,才能进一步满足消费者的需求变化。家电产品的不断迭代、品质提升,才能让消费者享用到更好的产品及更便利的生活,从而倒逼家电厂商从粗放型经营向精细化生产转变。未来家电升级将形成行业增量的趋势,家电向着低功耗、节能化和智能化方向发展,有望提升对继电器的需求。目前单台家电对通用继电器的需求数量为 1-6 颗不等,随着家电智能化的发展,未来 2-3 年家电行业继电器平均使用量有望提升 1 颗/台。表5.
61、不同家用电器对继电器的需求量 产品 需求量(颗/台)应用单元或功能 空调 6 压缩机、四通阀、冷凝器、蒸发器、辅助发热等 冰箱 5 温度控制、压缩机、启动机、除霜、时间控制等 家庭音箱 45 喇叭电源、音箱开关 微波炉 45 微波控制、烧烤、炉灯、转盘电机控制等 洗衣机 12 电脑版控制电源等 电视机 1 主电源 电饭煲 1 主电源 数据来源:中国产业信息网,财通证券研究所 -1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,0002000222023E 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 新
62、股发行与上市定价报告/证券研究报告 2.1.2 汽车继电器汽车继电器:汽车需求结构性升级,国产继电器替代空间广阔汽车需求结构性升级,国产继电器替代空间广阔 汽车继电器是指专门应用于汽车电器控制的继电器,汽车继电器是指专门应用于汽车电器控制的继电器,用量随汽车档次以及人们用量随汽车档次以及人们对汽车驾驶的需求增加,国内品牌存在较大的国产替代空间对汽车驾驶的需求增加,国内品牌存在较大的国产替代空间。在传统的内燃机汽车中,继电器广泛应用于控制、起动、空调、灯光、雨刮器、电喷装置、油泵、电动门窗、电动座椅、电子仪表和故障诊断系统等。继电器使用量会随汽车档次的提升而增加安装用量,通常每辆汽车需要配备几十
63、颗继电器,而在高端汽车中,由于继电器控制的电路功率、功能复杂程度增加,稳定性、静音性、抗干扰性要求更高,继电器的使用量更多,成本更高。另外,为满足人们对汽车驾驶安全性、舒适性、环保性、经济性和智能化的需求,汽车继电器的需求也会越来越大。目前车用继电器中,高端汽车市场仍然被国外品牌所占据,国内品牌作为国外品牌的替代仍然有很大的市场提升空间。中国汽车市场中国汽车市场企稳恢复增长企稳恢复增长,新能源车渗透率逐步提升。,新能源车渗透率逐步提升。我国汽车工业发展起步较晚,但随着全球分工体系的确立和汽车制造产业的转移,现已成为全球汽车工业体系的重要组成部分,并逐步由汽车生产大国向汽车产业强国转变。近年来,
64、我国汽车产销量略有下滑,但我国依然是世界最大的汽车消费市场之一,并且未来仍具有持续增长的潜力。随着我国供给侧改革的逐步落实及环境保护压力的增大,汽车工业正加速发展以新能源为动力的汽车产品。充电桩数量不足造成充电不便是制约中国电动汽车市场发展的主要瓶颈,但随着我国推进充电设施政策,未来相配套的电动汽车用继电器将迎来蓬勃发展。根据中汽协数据,近年来我国汽车销量企稳恢复增长,新能源车渗透率持续提升。2022 年我国汽车销量达 2685 万辆,其中新能源车销量达 687 万辆,渗透率约 26%,2025 年,中国汽车市场销量有望达到 3000 万辆左右。图15.中国汽车及新能源车销量(万辆)数据来源:
65、中国汽车工业协会,财通证券研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,50020000212022汽车销量新能源车销量渗透率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 未来随着汽车销量增长与新能源车渗透率提升,以及国产继电器凭借成本优势未来随着汽车销量增长与新能源车渗透率提升,以及国产继电器凭借成本优势实现国产替代,国内继电器厂商有望享有广阔的市场空间实现国产替
66、代,国内继电器厂商有望享有广阔的市场空间。根据公司招股书统计国内中高端车型销售情况显示,2019 年国内汽车市场的低端、中端、高端车型销量比约 3:6:1,且高端车型销售占比有提升的趋势。根据中国产业信息网数据,2019 年低端车型单车需 21 颗继电器,中端车型需 31 颗,高端车型需 71颗。预计未来随着汽车销量增长及新能源车渗透率持续增加,汽车继电器需求有望持续增长。与此同时,由于汽车市场竞争的加剧,整车厂对于成本的控制将会更加严格,国内品牌继电器将逐步向高端市场领域渗透以替代国外品牌,这也能为国内继电器厂商在汽车领域提供更广阔的市场空间。根据智多星顾问2022 年版中国电磁继电器市场竞
67、争研究报告数据,2022 年全球汽车电磁继电器市场规模约 169.6 亿元,同比增长 17.9%,预计至 2026 年将达到 247.3 亿元,2022-2026 年复合增速为 9.9%;2022 年中国汽车继电器市场规模约为 61.3 亿元,预计至 2026 年将达到 95.5 亿元,2022-2026 年复合增速为11.7%,增速快于全球市场。图16.全球汽车继电器市场规模(百万元)图17.中国汽车继电器市场规模(百万元)数据来源:2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 数据来源:2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 2.1
68、.3 磁保持继电器磁保持继电器:智能电表快速增长,智能电表快速增长,继电器需求同步增加继电器需求同步增加 电力行业是继电器重要的应用领域,磁保持继电器是在该领域中广泛使用的一电力行业是继电器重要的应用领域,磁保持继电器是在该领域中广泛使用的一种新型节能环保型双稳态继电器种新型节能环保型双稳态继电器,也被,也被称称为电力继电器为电力继电器。磁保持继电器是一种自动开关,和其它电磁继电器一样,对电路起着自动接通和切断作用。不同之处在于磁保持继电器的常闭或常开状态完全是依赖永久磁钢的作用,其开关状态的转换是靠一定宽度的脉冲电信号发出完成的。与一般电磁继电器相比,磁保持继电器具有性能稳定、功耗小、体积小
69、、节能环保、承载能力大等优点,因而广泛-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0500000002500030000市场规模(百万元)同比增速-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%020004000600080001000012000市场规模(百万元)同比增速 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 应用于电力电子设备、遥控、遥测、通讯、自动控制、机电一体化等领域。尤其在智能电表中,磁
70、保持继电器更是不可或缺的重要电子元件之一。智能电表是智能电网的智能终端,有别于传统意义上的电能表。智能电表是智能电网的智能终端,有别于传统意义上的电能表。智能电表除了具备传统电能表基本用电量的计量功能以外,为了适应智能电网和新能源的使用,它还具有双向多种费率计量功能、用户端控制功能、多种数据传输模式的双向数据通信功能及防窃电功能等智能化功能,代表着未来节能型智能电网终端智能化的发展方向。近年来随着智能电网的快速发展,作为智能电网的重要“零件”,智能电表的市场渗透率也在逐渐上升。未来两年智能电表用磁保持继电器需求量未来两年智能电表用磁保持继电器需求量预计预计将维持增长。将维持增长。随着智能电网逐
71、渐发展,作为终端设备的智能电表,也得以快速推广和应用,电表逐渐走向自动化、智能化、高效化。中国智能电网计划发布后,我国电网自动化需求快速增长,作为智能电网“基石”的智能电表大规模招标启动。根据国家电网采招数据统计,2022 年国家电网智能电表招标总量为 6,926 万颗,过去 2 年的复合增速为 15.3%,整体保持较快增长。单个智能电表磁保持继电器用量为 1 个,预计未来我国磁保持继电器需求将随着电网智能化与智能电表的普及持续提升。图18.国家电网单、三相智能电表招标量(万只)数据来源:国家电网公司,财通证券研究所 根据智多星顾问2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告数据,2022 年
72、全球电力及新能源电磁继电器市场规模约 79.5 亿元,同比增长 18.8%,预计至2026 年将达到 118.5 亿元,2022-2026 年复合增速为 10.5%;2022 年中国电力及新能源电磁继电器市场规模约 55.0 亿元,同比增长 15.9%,预计至 2026 年将达到 83.0 亿元,2022-2026 年复合增速为 10.8%。-1,000.0 2,000.0 3,000.0 4,000.0 5,000.0 6,000.0 7,000.0 8,000.02002020212022 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 新股发行与上市定价报告
73、/证券研究报告 图19.全球电力及新能源继电器市场规模(百万元)图20.中国电力及新能源继电器市场规模(百万元)数据来源:2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 数据来源:2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 2.1.4 其他继电器其他继电器:工业、通信继电器持续增长:工业、通信继电器持续增长 工业继电器主要应用于机器人、工业继电器主要应用于机器人、PLC 控制部、手扶梯控制和逆变器等领域,占控制部、手扶梯控制和逆变器等领域,占工业继电器整体市场份额的工业继电器整体市场份额的 60%以上。以上。随着制造升级,国内市场对具有深度感
74、知、智慧决策的工业机器人等智能制造装备以及智能化生产线需求不断增加。政策推进将促使工业机器人等工业继电器主要应用领域快速发展,从而催生工业继电器的大量应用。图21.工业继电器应用实例 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 工业机器人是在工业生产中使用的机器人的总称,中国工业机器人销量持续增工业机器人是在工业生产中使用的机器人的总称,中国工业机器人销量持续增长,是全球最大的工业机器市场。长,是全球最大的工业机器市场。工业机器人是一种通过编程或示教实现自动运行,具有多关节或多自由度,并且具有一定感知功能,如视觉、力觉、位移检测0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30
75、.00%020004000600080004000市场规模(百万元)同比增速0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%00400050006000700080009000市场规模(百万元)同比增速 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 等,从而实现对环境和工作对象自主判断和决策,能够代替人工完成各类繁重、乏味或有害环境下体力劳动的自动化机器。成套设备由工业机器人和完成工作任务所需的外围及周边辅助设备组成的一个独立自动化生产单元,最大限度地减少人工
76、参与,提高生产效率。据国际机器人联合会(IFR)发布的最新报告统计,2018 年全球工业机器人销量创下新高,达到 38.4 万台,但是同比增长由去年的30%下降到了仅有 1%。亚洲作为近几年全球经济发展最活跃的地区,机器人装机量的增速在全球也排在首位,中国是全世界最大的工业机器市场。图22.2015-2022 年中国工业机器人产量,数据(台/套)数据来源:Wind,财通证券研究所 通信行业是继电器的本源。通信行业是继电器的本源。通讯继电器主要应用于程控交换机、传真机、电话机、网络终端设备、音视频设备、仪器仪表、办公自动化、工业自动化等领域,主要起到信号切换的作用。图23.通讯继电器应用领域示意
77、图 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 05000002000002500003000003500004000004500005000002000212022 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 23 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 物联网引用领域不断拓展,行业规模持续增长。物联网引用领域不断拓展,行业规模持续增长。物联网是指通过 RFID(Radio Frequency Identification,无线射频识别)、感应器等信息传感设备,按约定的协议,把任何物品与互联网连接起来,进行信息交换和通信,以实现
78、智能化识别、定位、跟踪、监控和管理的一种网络概念。物联网是在互联网基础上进一步拓展而产生的,实现物与物、人与物之间的通信、数据传输,形成物与物、人与物相连的互联网。随着相关利好政策的发布及先进技术的不断引进,中国物联网市场规模由 2016 年的 9120 亿元快速增长至 2021 年的 29232 亿元,期内复合年增长率为 26.2%,预期 2022 年中国物联网市场规模将增加至 34757 亿元。图24.2016-2022 年中国物联网行业市场规模预测(亿元)数据来源:沙利文数据中心,财通证券研究所 根据智多星顾问2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告数据,2022 年全球通讯电磁继电
79、器市场规模约 48.3 亿元,同比增长 19.5%,预计至 2026 年将达到 67.9 亿元,2022-2026 年复合增速为 8.9%;2022 年中国通讯电磁继电器市场规模约 41.5 亿元,同比增长 20.2%,预计至 2026 年将达到 60.0 亿元,2022-2026 年复合增速为 9.7%。图25.全球通讯继电器市场规模(百万元)图26.中国通讯继电器市场规模(百万元)数据来源:2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 数据来源:2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报告智多星顾问,财通证券研究所 0500000002500
80、0300003500040000200022E0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0040005000600070008000市场规模(百万元)同比增速0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%004000500060007000市场规模(百万元)同比增速 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 2.2 行业竞争格局与壁垒行业竞争格局与壁垒:市场竞争充分,国内龙头向中高端市场渗透市场竞争充分,国内
81、龙头向中高端市场渗透 继电器行业发展进入成熟期,市场竞争充分。继电器行业发展进入成熟期,市场竞争充分。主要生产国包括中国、美国、日本、德国等,其中美国、日本、德国企业占据了中高端继电器市场的大部分份额,主要应用于汽车、通讯、工业自动化控制等领域;我国企业的继电器产量占全球继电器产量一半左右,主要应用于家用电器、智能家居、汽车制造、智能电表、工业控制和通讯设施等领域。美国、日本等发达国家占据主导地位,国内龙头企业逐步向中高端市场渗透。美国、日本等发达国家占据主导地位,国内龙头企业逐步向中高端市场渗透。在市场竞争中,美国、日本等发达国家企业通过制定技术标准,控制核心技术,加强产业链整合,不断巩固在
82、全球市场中的主导地位,牢牢掌握了技术标准和国际规则的主导权。近年来,美国、日本等发达国家企业为了进一步强化核心竞争力,不断扩充其产品种类,加快技术融合,其业务范围已经突破了单纯的继电器生产制造,向工业控制、系统集成等领域发展。高端领域竞争的关键已从量的竞争,发展成新型继电器以及关键材料、专用设备等核心基础研发制造的竞争。我国企业主要为全球市场提供中低端继电器,但是随着近年来我国企业加强技术研发,龙头企业的产品逐渐向中高端市场渗透。但未来市场的整体竞争格局仍对国内领先的继电器生产厂家有利,原因如下:(1)目前继电器外资龙头销售规模大,其多元化经营体系中继电器业务经营绩效不靠前,因而集团对继电器的
83、专业聚焦度以及持续人力和资金投入力度有限;(2)日系厂家虽然在精密元器件上有强大的技术领先优势,但研发与终端市场个性化需求有所脱节,无法及时快速相应需求且成本劣势也较为明显;(3)内资二三线继电器厂家长期盘踞在家电领域的低端市场,盈利能力弱,亦无资金实力投入技术研发和自动化生产线改造;(4)大型终端企业对核心零部件供应商实行严格的审查制度。通常只有具备较强产品开发能力、生产能力和服务能力的行业内优势企业才可能通过认证成为大型企业的合格供应商,合格供应商的数量相对较少且一般与客户保持长期合作关系。继电器行业的重要终端应用领域如家电行业,美的集团、格力电器等龙头企业占据了绝对市场份额且占比仍在持续
84、提升,市场集中很大程度影响了上游供应链行业的竞争情况。目前继电器行业内主要企业有宏发股份(目前继电器行业内主要企业有宏发股份(600885)、三友联众()、三友联众(300932)、航天)、航天电器(电器(002025)等国内企业,以及日本欧姆龙、松下电器、美国泰科)等国内企业,以及日本欧姆龙、松下电器、美国泰科电子等国电子等国际企业际企业。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表6.全球主要继电器公司介绍 企业名称企业名称 企业情况简介企业情况简介 宏发股份(600885)宏发股份成立于 1984 年,总部位于厦门市,中国继电器行业的龙
85、头企业,拥有 20 多家全资、控股子公司和 1 家分公司,产品涵盖了继电器、低压电器、高低压成套设备、精密零件及自动化设备等多个类别。三友联众(300932)公司总部位于东莞市,是一家专业从事继电器的研发制造和销售的集团化企业,涵盖通用功率、通讯、磁保持、汽车继电器等。广泛用于家电、交通、工业、能源、信息、医疗等领域。航天电器(002025)航天电器,公司总部位于贵阳市,是中国航天科工集团旗下上市公司,主要产品有连接器、继电器、微特电机、光电、线缆组件、二次电源、控制组件和遥测系统等。欧姆龙(Omron)欧姆龙成立于 1933 年,总部位于日本,公司专注于工业自动化和电子设备产品研发和制造,主
86、要产品有继电器、传感器、开关、控制设备、机器人等。欧姆龙在中国建有研发、生产、技术服务和物流基地,拥有华南、华北和华东三大销售公司,上海欧姆龙控制电器有限公司是其在华的生产销售公司。泰科电子(TEConnectivity)泰科电子总部位于美国,公司为汽车、数据传输系统、消费类电子、通信和企业网络、航空航天、防卫与船舶、医疗、能源及照明等各行各业的客户提供包括连接器系统、继电器、光纤、电路保护设备、分布式天线系统、电线电缆、触摸屏、热缩套管、机架和配线架、网络电缆系统及海底电信系统等在内的产品。松下电器(Panasonic)松下电器创立于 1918 年,总部位于日本大阪,松下旗下产品线极广,包括
87、家用电器、消费电子、安防产品、办公电器、照明系统以及继电器、传感器、电池、电容、电机、半导体等电子元器件产品 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 继电器行业存在市场、产品认证、技术、人才、资金等多重壁垒。继电器行业存在市场、产品认证、技术、人才、资金等多重壁垒。(1)市场壁垒)市场壁垒:继电器的下游企业一般相对固定,注重安全性、可靠性,通常要求供应商具备较强的产品研发能力,较高的生产、检测技术和装备自动化水平,以及良好的供货能力并提供优质的售后服务。同时,部分大型终端企业对核心零部件供应商实行严格的审查制度,合格供应商的数量相对较少且一般与客户保持长期合作关系。所以,本行业对新进入者具有一定
88、的市场壁垒。(2)产品认证壁垒:)产品认证壁垒:继电器是重要控制执行器件,对可靠性、安全性要求较高。通常继电器产品的终端整机需要得到第三方机构的强制认证。认证过程中,产品中的继电器型号、供应商范围同时被确定,一经认证不能随意更改,同时由于产品通过认证的时间长、成本高,客户在完成认证后,一般亦不会轻易更改继电器产品和供应商,由此形成了产品认证壁垒。(3)技术壁垒:)技术壁垒:继电器行业的专业性和技术性较高,会在以下几个方面形成技术壁垒:产品专利保护,继电器行业是竞争充分的市场,市场主流的厂商已经形成了大量专利对自己的产品进行保护,后进入者很难绕开这些专利形成自己独特的产品,从而构成专利保护壁垒;
89、生产制造技术,通常继电器产品单位价格较低,因此需要大批量的生产才能通过规模化有效的摊薄成本,同时,越来越多 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 的产品定制化生产又要求生产线的柔性化,成熟的继电器厂商对于生产技术的掌握及拥有优良的设备能够有效的平衡规模化和个性化的需求,由此形成了生产技术的壁垒。(4)人才壁垒:)人才壁垒:采购继电器产品的下游企业通常按照终端厂商设备的设计规格,要求上游供应商提供对应型号的产品规格,并具备设计、试制、生产一体化的能力,因此继电器企业需要具备较强的产品设计能力和试制试验能力。研发人员必须具备较高的专业素养,并
90、经过多年的在职实践,才能真正参与研发新产品;同时,在一些关键工艺岗位,只有经验丰富的专业技术人员才能胜任。因此,本行业对新进入者具有一定的人才壁垒。(5)资金壁垒:)资金壁垒:继电器行业属于资本密集型和技术密集型性行业。自动化和智能化的生产方式不断被应用于产品制造中,生产效率和产品质量大幅度提高。由于生产和研发需要投入大量的资金,所以本行业对新进入者形成了一定的资金壁垒。2.3 行业政策分析行业政策分析 电子元器件是电子信息业发展的重要基础和支撑,其产业发展受到国家政策大电子元器件是电子信息业发展的重要基础和支撑,其产业发展受到国家政策大力支持和鼓励。力支持和鼓励。继电器行业作为电子元器件行业
91、的一个细分行业,其发展受到国家产业政策的影响。近年来,国家出台的相关政策如下表所示:表7.继电器相关产业政策 名称名称 发布单位发布单位 发布时间发布时间 主要相关内容主要相关内容 国务院关于积极推进“互联网+”行动的指导意见 国务院 2015 年 7 月 指出互联网与各领域的融合发展具有广阔前景,提出“互联网+”协同制造,即推动互联网与制造业融合,加强产业链协作,发展基于互联网的协同制造新模式;在重点领域推进智能制造、大规模个性化定制、网络化协同制造和服务型制造,加快形成制造业网络化产业生态体系。中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要 第十二届全国人民代表大会第四次会议 201
92、6 年 3 月 提出实施智能制造工程,强化工业电子设备基础,提升自主设计水平和系统集成能力;推动生产方式向柔性、智能、精细化转变;构建绿色生产体系,推动制造业由生产型向生产服务型转变,引导制造企业延伸服务链条。国务院关于深化制造业与互联网融合发展的指导意见 国务院 2016 年 5 月 指出制造业是国民经济的主体,是实施“互联网+”行动的主战场。推动制造业与互联网融合,有利于形成叠加效应、聚合效应、倍增效应,加快新旧发展动能和生产体系转换。国家信息化发展战略纲要 中共中央办公厅、国务院办公厅 2016 年 7 月 指出没有信息化就没有现代化,要将信息化贯穿我国现代化进程始终,加快释放信息化发展
93、的巨大潜能。纲要提出,到 2020 年,信息消费总额达到 6 万亿元;到 2025 年,信息消费总额达到 12 万亿元。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 27 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 智能硬件产业创新发展专项行动(2016-2018 年)工业和信息化部、国家发改委 2016 年 9 月 旨在提升终端产品智能化水平,加快智能硬件应用普及。行动提出“到 2018 年,我国智能硬件全球市场占有率超过 30%,产业规模超过 5,000 亿元”;“智能工业传感器、智能 PLC、智能无人系统等工业级智能硬件产品形成规模示范,带动生产效率提升 20%以上”;“重点提升高端智能穿
94、戴、智能车载、智能医疗健康、智能服务机器人及工业级智能硬件产品的供给能力,深入挖掘健康养老、教育、医疗、工业等领域智能硬件应用需求,加强重点领域智能化提升,推动智能硬件产品的集成应用和推广”。信息产业发展指南 工业和信息化部、国家发改委 2016 年 12 月 指出当前以信息技术与制造业融合创新为主要特征的新一轮科技革命和产业变革正在孕育兴起,提出在 2015 年 17.1 万亿元规模的基础上,2020 年我国的信息产业规模目标为 26.2 万亿元,年均增长率目标为 8.9%。其中,电子信息制造业主营业务收入由 11.1 万亿元,增长到 14.7 万亿元,年均增长率目标为 5.8%。指南还提出
95、,要进一步优化产业结构,提高电子信息产品一般贸易出口占行业出口比重,由2015 年的 25.5%,争取到 2020 年提高为 30%。智慧健康养老产业发展行动计划(2017-2020 年)工业和信息化部、民政部、国家卫生计生委 2017 年 2 月 指出我国正处于工业化、城镇化、人口老龄化快速发展阶段,提出要丰富智能健康养老服务产品供给,针对家庭、社区、机构等不同应用环境,发展健康管理类可穿戴设备、便携式健康监测设备、自助式健康检测设备、智能养老监护设备、家庭服务机器人等,满足多样化、个性化健康养老需求。扩大和升级信息消费三年行动计划(2018-2020年)国家发改委、工业和信息化部 2018
96、 年 8 月 指出要加快在中高端消费领域培育新增长点,提升智能可穿戴设备、智能健康养老、虚拟/增强现实、超高清终端设备产品供给能力,深化智能网联汽车发展,引导消费电子产品加快转型升级。产业结构调整指导目录(2019 年本)国家发展和改革委员会 2019 年 10 月 鼓励符合国家 1 级能效或 2 级能效家用电器开发与生产。关于推动先进制造业和现代服务业深度融合发展的实施意见 国家发展和改革委员会 2019 年 11 月 提出推动消费品工业和服务业深度融合。注重差异化、品质化、绿色化消费需求,推动消费品工业服务化升级。以服装、家居等为重点,发展规模化、个性化定制。以智能手机、家电、新型终端等为
97、重点,发展“产品+内容+生态”全链式智能生态服务。以家电、消费电子等为重点,落实生产者责任延伸制度,健全废旧产品回收拆解体系,促进更新消费。中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 第十三届全国人民代表大会第四次会议 2021 年 3 月 推进制造业补链强链,强化资源、技术、装备支撑,推动产业链供应链多元化。推动中小企业提升专业化优势,培育专精特新“小巨人”企业和制造业单项冠军企业。培育发展个性定制、柔性制造等新模式,加快产业园区数字化改造。数据来源:公司招股书,财通证券研究所 2020-2022 年间年间新制定或修订的行业政策对继电器行业产生的重要影响主要
98、体现新制定或修订的行业政策对继电器行业产生的重要影响主要体现在两方面:在两方面:谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 28 新股发行与上市定价报告/证券研究报告(1)政策促使产业结构优化和工业转型升级,推动生产方式向柔性化、智能化和精细化转变,积极推动发展绿色制造,用高新技术改造和提升制造业,优先发展高新技术产业化重点领域,这类政策有利于推动继电器生产技术的更新升级,促进产业链资源的优化整合;(2)行业政策促进继电器下游产业的发展,包括推动电力基础设施升级和智能化改造,大力支持新能源汽车发展,并积极推动相关充电配套设施的建设,这类政策有利于拓宽继电器的应用领域,扩大继电器产品的市场
99、需求。2.4 行业发展趋势行业发展趋势 经过改革开放四十多年的发展,我国经济建设取得了巨大的成就,继电器经过改革开放四十多年的发展,我国经济建设取得了巨大的成就,继电器行业行业也迅猛发展。也迅猛发展。经过多年的技术沉淀,我国继电器技术水平全面提升,继电器基础技术、基础材料、基础零部件制造工艺等技术水平进一步提高,为产品结构调整、技术升级提供了强有力的支撑。近年来,随着市场规模总量的增加,我国继电器发展在保持较高增速的同时,产品结构和生产方式发生了深刻的改变,主要表现在三个方面:(1)应用领域和产品结构发生全面深刻变化,新兴继电器快速发展)应用领域和产品结构发生全面深刻变化,新兴继电器快速发展。
100、继电器的应用领域由传统应用领域向新兴领域转变。继电器产品由低端产品向高端产品转型,继电器产业价值链不断向高端延伸。在产品性能方面,向高灵敏度、低功耗、小体积等方向发展。(2)产业发展从要素驱动、投资驱动更多转向创新驱动。)产业发展从要素驱动、投资驱动更多转向创新驱动。随着经济全球化,要素驱动和投资驱动越来越难以支撑继电器产业的持续发展。近年来,我国继电器技术创新进程加快,为继电器产业的发展注入了新的活力。当下创新的核心是系统创新,创新的系统性、集成性是继电器技术发展的重要推动力,包括继电器技术与电子信息技术、数字控制、微电子及软件等各种新技术融合,实现继电器多功能化、模块化、组合化和智能化,从
101、而释放继电器更大的价值,不断创造新的产品和新的市场。(3)生产制造向智能化转变。)生产制造向智能化转变。顺应从“中国制造”向“中国创造”转变的战略要求,继电器产业也在因结构调整和转型升级经历产业阵痛,市场的淘汰机制将重塑继电器行业新生态,企业也将面临更激烈的竞争。继电器企业的持续发展将建立在创新驱动、集约高效、绿色低碳、智能发展、汇集员工的基础上,以智能制造为主攻方向,实现柔性制造、网络制造、绿色制造和服务制造等。继电器行业正处于一个技术、产业全方位变革的时代,涉及产品、开发、生继电器行业正处于一个技术、产业全方位变革的时代,涉及产品、开发、生产、管产、管理等多维度的深刻变革。理等多维度的深刻
102、变革。在产品方面,既要小型化又要功耗低切换负载 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 29 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 大,还要具备网络接口的功能和一定的智能化功能。在开发方面,协同设计、跨界融合是继电器行业发展的必经之路。在生产方面,生产制造向自动化和智能化转变。在管理方面,企业管理向数字化、网络化、智能化企业管理模式发展,实现产品全生命周期各环节、各业务、各要素的协同规划和决策优化管理。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 30 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 3 公司分析公司分析:研发生产研发生产多重多重优势助力发展潜力释放优势助力发展潜力释放 3
103、.1 公司商业模式分析公司商业模式分析 经过长期的经营积累和实践,公司已经形成了成熟稳定的业务模式,能够有效经过长期的经营积累和实践,公司已经形成了成熟稳定的业务模式,能够有效地控制经营和运行风险,满足不断扩大的业务地控制经营和运行风险,满足不断扩大的业务发展的需要,实现较好的经济效发展的需要,实现较好的经济效益。益。采购模式:采购模式:公司采购部会同品质部严格按照公司供应商认可流程 供方评价与选择控制程序,依据质量、价格和交货周期,对供应商进行评估及筛选,确定合格供应商名录范围,并每年对关键性物料的主要供应商进行年度审核。采购部根据销售订单和生产的实际情况确定安全库存、采购批次,并据此及时与
104、供应商商定每个采购批次的具体数量、规格、价格等要件,加以组织实施,既确保生产正常周转,又控制库存积压,减少资金占用。公司生产所需的五金件、塑料件、触点和漆包线等主要向生产厂家直接采购,以保证较低的采购价格。生产模式:生产模式:公司以市场需求为导向,采用以下生产模式。(1)对于通用继电器和汽车继电器,由于产品一致化程度较高,公司主要采用全自动和半自动化生产线进行生产,由于普遍存在客户要求交货周期较短、订单数量较多的特点,公司采用“按单生产-适当库存”的生产模式;(2)对于其他继电器和流体电磁阀,由于产品的市场需求多样,定制化生产的方式较为普遍,公司采用根据客户订单,多批量、多批次的柔性方式组织生
105、产。公司拥有齐备的加工、装配及检测所需的机器设备及人员配置。公司通过采购五金件、漆包线、塑料件和触点等物料,利用自动化设备将上述物料装配为符合客户需要的产品。公司产品的生产主要依据客户订单、市场预测、公司备货计划等,由生产部在 ERP 系统进行计划生产。公司继电器类控制件产品的生产工序较为繁琐,出于严格控制产品质量的目的,公司核心生产环节均自主完成,对于非核心环节如五金件和触点的铆合则会采用委托加工模式进行生产。销售模式:销售模式:公司产品的销售主要采取直销模式,销售部负责公司产品的对外销售,随时掌握市场动态,发掘潜在客户群体,并根据目标客户信息进行针对性的跟踪开发。此外,公司与众多客户建立了
106、常年的合作关系,客服部负责日常的客户关系维护,包括产品的售后服务、客户投诉的受理与解决、客户满意度调查及回访,以便及时了解客户需求。公司少量以贸易商模式对外销售。贸易商模式下,公司借助贸易商的渠道和客户资源进行销售,交易均采用买断方式进行。公司将产品销售给贸易商客户,由其承担对终端客户的销售风险。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 31 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 产产品定价模式:品定价模式:公司产品总体定价策略为成本+目标毛利,在原材料、加工成本和人力成本等基础上,结合客户品牌知名度、订单规模、客户信用状况、公司发展战略以及产品市场竞争状况等因素确定加成利润,形成产品
107、的最终报价。3.2 公司竞争优势分析公司竞争优势分析 家电领域是继电器产品需求量最大的领域。根据中国电子元件行业协会控制继电器分会出具的证明文件显示,2019 年和 2020 年,公司在浙江省家电类通用继电器市场占有率均排名第一。2019-2022 年,公司继电器产品市场占有率情况如下:表8.公司继电器市场占有率 项目项目 2022 年年 2021 年年 2020 年年 2019 年年 市场占有率市场占有率 销售规销售规模(亿模(亿元)元)市场占有率市场占有率 销售规销售规模(亿模(亿元)元)市场占有率市场占有率 销售规销售规模(亿模(亿元)元)市场占有率市场占有率 销售规销售规模(亿模(亿元
108、)元)国际国际 国内国内 国际国际 国内国内 国际国际 国内国内 国际国际 国内国内 宏发股份 19.40%-105.0 17.00%-86.7 14.00%-65.4 14.00%18.00%62.6 三友联众 2.83%-15.3 2.91%-14.9 2.64%-12.3 2.34%3.01%10.5 美硕科技 0.92%-5.0 1.04%-5.3 0.93%-4.3 0.82%1.05%3.7 数据来源:公司招股书,各公司 2022 年年报,财通证券研究所 注:1.销售规模仅包含继电器产品收入,2019-2021 年各公司市场占有率数据为公司招股书根据宏发股份年报披露的市场占有率数据
109、以及各公司继电器收入推算所得;2.2022 年宏发股份市场占有率数据取自其 2022 年年报,年报表述为“继电器整体市场占有率同比增长 2 个百分点,达到 19.4%”;3.美硕科技和三友联众的市场占有率数据根据各自销售规模和宏发股份市场占有率数据推算所得。公司凭借公司凭借多重竞争优势多重竞争优势,努力努力提高自身的市场份额。提高自身的市场份额。公司已成为国家高新技术企业,2018 年主导起草了“浙江制造”标准小型电磁继电器(T/ZZB0777-2018),2021 年 7 月通过工业和信息化部组织的审核,成为第三批专精特新“小巨人”企业,荣获 2021 年(第 34 届)中国电子元件企业经济
110、指标综合排序第九十五名,荣获 2022 年中国电子元件行业骨干企业第九十名。3.2.1 依托下游知名客户,占据优势市场地位依托下游知名客户,占据优势市场地位 公司与公司与下游下游知名客户建立了长期稳定的合作关系。知名客户建立了长期稳定的合作关系。公司不断深入挖掘客户需求,加大研发投入,并迎合市场需求变化趋势,根据下游反馈的加工使用情况,及时进行产品工艺和性能改进,公司以优质的产品质量、快速响应的技术服务获得了国内外客户的认可,与美的集团、奥克斯、TCL、HELLA 等国内外知名客户均建立了长期稳定的合作关系。公司自 2010 年与美的集团开始合作;2015 年,公 谨请参阅尾页重要声明及财通证
111、券股票和行业评级标准 32 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 司陆续开拓了格兰仕、TCL 等客户;2018 年,公司开拓了奥克斯;2019 年,成功开拓了海尔集团,开始可以向海尔集团供货;2020 年,成功开拓海信集团,并开始逐步接触格力电器。表9.2020-2022 年公司历年前五大客户情况 序号序号 客户名称客户名称 企业类型企业类型 注册资本注册资本 成立日期成立日期 经营状态经营状态 1 美的集团股份有限公司(000333.SZ)股份有限公司(上市、自然人投资或控股)699,705.3441 万元 2000.4.7 在业 2 广东信鸿泰电子有限公司 有限责任公司(自然人投资或控股)
112、500 万元 2008.8.20 在业 3 广东格兰仕集团有限公司 有限责任公司(台港澳与境内合资)9,263.94 万美元 2003.4.3 在业 4 TCL 家电集团有限公司 有限责任公司(非自然人投资或控股的法人独资)44,800 万元 2007.12.18 在业 5 宁波奥克斯电气股份有限公司 其他股份有限公司(非上市)135,000 万元 2003.6.24 存续 6 HELLAGmbH&Co.KGaA Publiclimitedcompany 222,222,224 欧元 1899.1.1 Active 7 ONTIUMCORP LLC LimitedLiabilityCompan
113、y-2010.8.24-8 广东盈科电子有限公司 有限责任公司(非自然人投资或控股的法人独资)1,000 万元 1997.9.18 在业 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 美的集团作为公司第一大客户,与公司拥有悠久的合作历史,合作稳定,可持美的集团作为公司第一大客户,与公司拥有悠久的合作历史,合作稳定,可持续性强。续性强。公司最早在 2010 年就与美的集团发生了业务合作,之后陆续与家用空调事业部、生活电器事业部、微波和清洁事业部、洗衣机事业部、暖通与楼宇事业部、冰箱事业部等大部分事业部都建立了稳定的业务合作。公司重视对美的集团的整体服务,积极参与美的集团的新产品设计交流,并且根据美的集团
114、的产品设计思路和需求,及时调整自身产品生产模式和研发方向,配合美的集团做好整机产品的优化改进,近年来诸如 M03 等应用于微波炉、洗碗机等新型产品型号推出,公司市场供应优势明显,符合美的集团小型化大功率产品的设计发展趋势,美的集团对新品的采购量逐步上升。目前进入美的集团体系的继电器供应商主要为美硕科技、宏发股份和三友联众等,美硕科技已经获得美的集团的认可。同时,由于美的集团各个事业部独立采购,部分事业部仅采购美硕科技一家的继电器产品。因此,严格的准入标准保证了美硕科技在美的集团供应商体系内稳定的供应地位。美的集团近年营业收入都保持增长,业务发展态势良好,公司与美的集团相关交易稳定,业务具有持续
115、性。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 33 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 图27.美的集团营业收入(亿元)及同比增长率 数据来源:WIND,财通证券研究所 3.2.2 新市场、客户持续开拓,长期成长动力充沛新市场、客户持续开拓,长期成长动力充沛 业务发展早期,公司优先发展应用范围较广、市场空间较大的产品,研发生产业务发展早期,公司优先发展应用范围较广、市场空间较大的产品,研发生产了通用继电器、汽车继电器了通用继电器、汽车继电器(由于汽车行业尚未实现汽车继电器的大规模进口替代,汽车继电器尚未迎来黄金发展期)。公司采用聚焦优质大客户战略,以通用继电器为核心,通过与家电、智能
116、家居行业龙头企业的深度战略合作,提升自身供应占比,在业内积累了较好的市场口碑和品牌形象。近年来,近年来,公司基于原有客户、供应链、研发、制造优势等,公司基于原有客户、供应链、研发、制造优势等,研发推广流体电磁研发推广流体电磁阀与磁保持继电器业务,并研发了新能源继电器与通讯继电器等新产品,品类阀与磁保持继电器业务,并研发了新能源继电器与通讯继电器等新产品,品类不断丰富。不断丰富。基于公司在通用继电器产品领域积累的客户资源、供应链资源、质量检测实验室、研发实力、自动化制造能力、管理能力等方面的基础,公司研发并推广流体电磁阀和磁保持继电器产品。由于继电器和流体电磁阀的控制原理相通,公司具备较强的自动
117、化设备设计生产能力,可以在底层制造逻辑相通的产品领域迅速构建产线并完成满足工艺标准要求的调试运行,在短期内实现量产。同时,两者在材料、结构、客户群体等多方面存在重叠,可以充分利用公司在控制件领域的生产制造优势和客户资源积累,从而迅速切入流体电磁阀产品领域,近年来相关业务已获得显著发展,销售规模不断扩大。磁保持继电器产品主要应用于电力行业,与通用继电器产品可以配套销售(例如,奥克斯包含家电、智能电表、电力箱等业务,旗下三星医疗主要从事智能配用电相关设备的生产、研发与销售)。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%-500 1,000 1,500 2,00
118、0 2,500 3,000 3,500 4,00020020202120222023Q1营业收入同比增长率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 34 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 图28.公司主要产品发展历程 数据来源:公司公告,财通证券研究所 另外,公司目前已经成功研发新能源继电器、通讯继电器等新产品,并进行送样和少量销售,为未来新产品的推广奠定了基础,部分新产品及销售送样情况如下:表10.公司部分新产品销售送样情况 序号序号 产品系列产品系列 技术先进性技术先进性 销售及送样客户销售及送样客户 应用市场应用市场 1 小型磁保持继电器ML601 系
119、列 抗冲击:有效防止因瞬间电流冲击导致的产品内部结构变化。三星医疗(601567.SH)智能电表 2 小型磁保持继电器ML101 系列 1、低功耗或无功耗:通过磁路设计仅需额定脉冲电流使继电器工作或断开,降低工作时的功耗实现节能;2、短时吸合与断开能力:通过动静簧的设计提升继电器吸合与断开能力,快速拉断电弧从而有效保护产品;3、低温升:继电器工作时温度低,更安全。公牛集团(603195.SH)、普联技术(TP-LINK)智能家居 3 流体电磁阀FPD 系列 1、小型化:内部封水口直径缩小,开发使用特殊规格的小内径密封组件进行密封,产品铁板宽度、长度缩短,高度降低;取消螺钉定位柱,整机使用铁板固
120、定;2、低噪音:使用直针管结构控制废水流量,降低废水噪音;3、快速连接结构:使用快接帽强压倒扣结构进行快速连接。莱克电气(603355.SH)净水器行业 4 新能源继电器 ME 系列 1、大间距:通过增大产品的触点间隙,有效的断弧设计,提升产品抗冲击电流的能力;2、抗拉弧结构:有效抵抗触点拉弧,不容易发生粘点失效情形,提升产品的电寿命;3、抗冲击:有效防止因瞬间电流冲击导致的产品内部结构变化。德业变频 储能行业 特来电 新能源汽车 5 通讯继电器MCD 系列 产品具有宽度小、灵敏度高、功耗低(仅为 0.12W)等特点,适合高密度并排安装,常运用在 PLC 控制信号传输以及其他工业控制场合。汇川
121、技术、霍尼韦尔 工业自动化行业、通讯行业 数据来源:公司公告,财通证券研究所 公司公司新市场、新市场、新客户新客户持续持续开拓开拓,为长期成长注入充沛动能,为长期成长注入充沛动能。除了与下游知名家电厂商美的集团、奥克斯、TCL、格兰仕等均建立了较为稳定的长期合作关系。2019-2022 年,公司不断开拓下游行业知名客户,在各类继电器产品及流体电磁 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 35 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 阀产品均实现了对下游部分主流客户的销售或试样,有望为公司长期成长注入充沛动能。表11.公司新客户开拓情况 产品类型产品类型 客户名称客户名称 开拓年份开拓年
122、份 产品领域产品领域 月度销售情况月度销售情况 通用继电器 海尔集团 2019 年 家电领域 单月最高销售额 168 万元 海信集团 2020 年 家电领域 单月最高销售额 7.8 万元 威胜信息 2021 年 智能电表 单月最高销售额 4.5 万元 维谛技术 2021 年 电源 单月最高销售额 5.8 万元 流体电磁阀 广东顺德融方电器有限公司 2020 年 厨卫小家电 单月最高销售额 10 万元 深圳市安吉尔饮水事业发展有限公司 2019 年 净水行业 单月最高销售额 10 万元 莱克电气 2020 年 净水行业 单月最高销售额 6 万元 建霖家居 2020 年 智能卫浴 单月最高销售额
123、3.8 万元 磁保持继电器 三星医疗 2021 年 智能电表 单月最高订单额 500 万元 台州安耐杰电力设备有限公司 2021 年 智能电容 单月最高销售额 80 万元 新乡市仪盛电子科技有限公司 2021 年 智能电容 单月最高销售额 9 万元 正泰集团 2022 年 仪器仪表 单月最高销售额 6 万元 通讯继电器 良信股份 2021 年 工业控制 单月最高销售额 3 万元 霍尼韦尔、汇川技术 2022 年 工业控制 试样阶段 汽车继电器 上汽大宇、零跑汽车、比亚迪 2022 年 新能源汽车 试样阶段 新能源继电器 特来电、阳光电源 2022 年 充电桩光伏逆变器 试样阶段 数据来源:公司
124、公告,财通证券研究所 2020-2022 年,除了美的集团,公司规模以上的客户(即年度销售金额超过 50 万元)情况如下,随着公司新客户、新市场的开拓,规模以上客户逐年增加。表12.公司规模以上客户数量及销售金额 项目项目 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 规模以上客户数量(个)70 68 44 规模以上客户销售金额(万元)22,414.13 21,908.58 14,556.27 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 注:1.不包括美的集团;2.规模以上的客户定义为年度销售金额超过 50 万元的客户。3.2.3 智能化生产技术实现智能化生产技术实现“机器换人机器换人
125、”公司通过智能化生产技术对产线进行高度自动化建设,公司通过智能化生产技术对产线进行高度自动化建设,逐步实现“机器换人”。逐步实现“机器换人”。为确保紧跟行业发展趋势并保持生产运营的稳定、高效,公司高度重视智能工厂建设,不断提高自动化、数字化、智能化水平,实现高可靠性、高品质、高效率的发展模式。公司生产基地建设和设备配置过程中均对产线进行高度自动化改造,自主设计产线布局和关键控制结构,逐步实现“机器换人”的生产理念,构建起以 MES 系统、ERP 系统、数据服务中心、全自动化生产线驱动的智能化运 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 36 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 营体系
126、,最终实现智能管控的智慧工厂。经过多年生产经验的积累,公司已具备自动化生产设备的设计、生产及自主调试能力,公司主要继电器类产品已完全实现全自动化生产线生产。同时,经过多年的专业经营与研发,公司掌握了继电器参数自动化调整技术、异物震动检测技术、CCD 影像检测技术、高精密封胶技术等核心技术:(1)传统继电器生产企业在调整继电器的电气、机械参数时普遍以手工作业为主,存在工作效率低、调整性能不稳定以及参数一致性差等问题。公司自主研发的推动式自动调整机可以对继电器的电气、机械参数进行自动调试,取代传统手工作业大幅降低人工成本,提高参数精准度及产品稳定性;(2)产品在运输或后期使用过程中,若内部有异物,
127、有一定几率因震动导致异物掉落从而造成产品无法工作。公司设计了一种模拟运输的震动系统,采用高速变频电机,对产品进行 360 度四方位的连续振动,将产品内的异物震出,从而在后续检测工位检出,降低产品不良品率;(3)生产过程中采用高精度传感器监控产品质量,实时传输数据自动修正生产设备的运行参数,使用 CCD 影像系统对产品外观、尺寸、高度等关键参数进行检测,保证成品质量;(4)大多数继电器生产厂商在封胶工序时存在封胶胶量不均匀、封胶位置容易偏移的问题,公司采用高精密 X/Y/Z 三轴伺服控制系统和自主设计的出胶系统匹配封胶,每个针头胶量可调节,出胶稳定均匀,严格把控产品质量;(5)触点铆合阶段,公司
128、将气动铆合调整为电压伺服铆合,提高铆合效率(速度更快)、铆合稳定性(电压伺服控制力度)、一致性。3.2.4 精细化管理引领公司的发展路径精细化管理引领公司的发展路径 公司中高层管理人员大多具有十余年的继电器行业技术积累和丰富的管理经公司中高层管理人员大多具有十余年的继电器行业技术积累和丰富的管理经验。验。经过多年的质量和环境管理体系建设,现已通过 ISO9001、ISO14001 和IATF16949 三大体系认证,同时消化吸收国内外先进企业管理经验的基础上,形成了有自身特色的、较为完善的经营管理制度和内部控制制度。公司全面启用MES、ERP 和 PLM 管理系统,从供应商开发、原材料采购、生
129、产现场管理、库存管理、质量检测到产品交付、客户使用信息反馈等全方位进行全过程的精确控制,确保公司高效运营。通过精细化管理,公司实现了生产和销售的高度协同通过精细化管理,公司实现了生产和销售的高度协同。在自动化产线产能富裕时,对客户订单进行合理规划排产,充分利用部分产线的闲置产能,及时进行生产切换,根据市场需求情况进行订单估计,维持安全库存量,保持整体产线的稳 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 37 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 定;在自动化产线产能不足时,迅速组织半自动及手工生产线进行补充,保持供货的稳定性,维系了良好的客户信誉。3.2.5 产品实验室为新品研发及产品认
130、证提供全方位检测检验服务产品实验室为新品研发及产品认证提供全方位检测检验服务 产品检测方面,公司通过了美国产品检测方面,公司通过了美国 UL 目击实验室、德国目击实验室、德国 TUV 目击实验室和中国目击实验室和中国CNAS 国家认可实验室认证,为产品研发及性能指标提供精准、完备的检测服国家认可实验室认证,为产品研发及性能指标提供精准、完备的检测服务。务。公司对产品检测能力持续投入,进一步提升实验室分析能力,为技术及品质提升夯实基础。公司与温州大学乐清工业研究院共建继电器短路冲击实验室,可以实现继电器产品短路冲击试验电流智能相位控制等技术内容,短路电流通电时间 1ms-150ms 可调,精度达
131、到 0.1ms,最大试验电流达 20KA,可以实现磁保持继电器等产品的大电流短路冲击试验的服务能力。研发实力方面,研发实力方面,公司公司致力于构建具有行业竞争力的研发布局,始终将创新置于致力于构建具有行业竞争力的研发布局,始终将创新置于发展战略的核心地位。发展战略的核心地位。经过多年的深耕积累,公司作为高新技术企业,已拥有95 项发明和实用新型专利,沉淀了实用的专用技术和高效的生产工艺,已建立起一支 90 多名研发人员的技术攻坚团队,具备了将客户需求快速转化为设计方案和应用产品的研发能力。公司已成为国家高新技术企业,2018 年主导起草了“浙江制造”标准小型电磁继电器(T/ZZB0777-20
132、18),2021 年 7 月通过工业和信息化部组织的审核,成为第三批专精特新“小巨人”企业,荣获 2021 年(第34 届)中国电子元件企业经济指标综合排序第九十五名,荣获 2022 年中国电子元件行业骨干企业第九十名。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 38 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表13.公司主要产品核心技术情况 序号序号 技术名称技术名称 技术应用领域技术应用领域 技术来源技术来源 技术所处阶段技术所处阶段 是否取是否取得专利得专利 1 继电器参数自动化调整技术 继电器自动化生产 自主研发 大批量生产 是 2 快速安装和有效防止产品过早失效的继电器 热水器、空
133、调等家电行业 自主研发 大批量生产 是 3 带触点监控装置的电磁继电器 新能源充电桩、UPS、太阳能 自主研发 大批量生产 申请中 4 带灭弧装置的电磁继电器 新能源充电桩、UPS、太阳能 自主研发 大批量生产 申请中 5 多组转换双稳态安全继电器 新能源充电桩、UPS、太阳能 自主研发 大批量生产 申请中 6 可直观监控超行程的磁保持继电器 电力行业 自主研发 大批量生产 申请中 7 两相跨组式磁保持继电器 电力行业 自主研发 大批量生产 申请中 8 高密封性的快速连接水阀 净水器、饮水机等家电行业 自主研发 大批量生产 是 9 静音型家电废水电磁阀 净水器、饮水机等家电行业 自主研发 大批
134、量生产 是 10 进水防堵废水电磁阀 净水器、饮水机等家电行业 自主研发 大批量生产 是 11 恒压稳流进水电磁阀 净水器、饮水机等家电行业 自主研发 大批量生产 是 12 一种自检测、自修正技术 生产过程中铆合段差的智能自动化调整 自主研发 大批量生产 否 13 一种震动系统的运用 生产过程中模拟震动系统,剔除异物导致的产品不良情况 自主研发 大批量生产 否 14 CCD 影像系统的运用 生产过程中进行产品外观的实时检测 自主研发 大批量生产 否 15 一种封胶技术的运用 生产过程中保持封胶工序的准确性 自主研发 大批量生产 否 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 3.2.6 控制件和执行
135、件的双品类模式创新形成业务增长的新生驱动力控制件和执行件的双品类模式创新形成业务增长的新生驱动力 公司公司继电器与流体电磁阀继电器与流体电磁阀产品产品存在较强的互补与协同性。存在较强的互补与协同性。公司主营业务为继电器类控制件及其衍生执行件流体电磁阀类产品的研发、生产及销售,生产模式中控制件和执行件并行,产品系列共生且互补。该类创新模式实现了公司业务的多元化驱动发展,并在此基础上延展出新的执行件产品,丰富公司产品线的同时,协助公司顺利完成多元化发展的战略转型。继电器对于电流的控制原理和流体电磁阀对于流体的控制原理相通,公司具备较强的自动化设备设计生产能力,可以在底层制造逻辑相通的产品领域迅速构
136、建产线并完成满足工艺标准要求的调试运行,在短期内实现量产。同时,两者在材料、结构、客户群体等多方面存在重叠,可以充分利用公司在控制件领域的生产制造优势和客户资源积累,从而迅速切入流体电磁阀产品领域。3.2.7 销售模式创新销售模式创新与客户二次开发能力与客户二次开发能力 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 39 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 公司公司创新地创新地设置设置了了销售工程师岗位销售工程师岗位。销售工程师的主要工作包括:为重点客户提供定制化产品方案;参与客户前期产品研发交流,提供全过程服务;深入了解客户需求,判断产品未来市场发展方向,提前进行研发设计布局。同时在渠
137、道建设方面:针对客户,划分细分市场,开拓各细分市场小巨人;针对产品,划分细分市场,例如微波炉、压力锅、空气炸锅等,针对性开发耐高温高湿、低功耗、小体积的产品,抢占市场份额。公司基于通用产品积累品牌形象,进一步推广新型产品。公司基于通用产品积累品牌形象,进一步推广新型产品。公司通过通用产品型号进行大规模推广,积累市场知名度形成品牌形象,掌握充足的行业知名客户资源,通过通用产品销售,成功进入其供应商体系,后续进一步推广流体电磁阀、磁保持继电器等新型产品型号。例如:公司通过通用继电器等常规产品进入美的集团、松下集团等知名客户供应商体系。同时,利用现有资源开发新产品,流体电磁阀产品目前也已经进入试样阶
138、段;下游行业大多都在进行多领域布局,美硕科技利用自身客户资源,2021 年开始大力推广磁保持继电器产品。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 40 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 4 募投项目分析募投项目分析 经公司第二届董事会第十四次会议、第二届监事会第七次会议和 2021 年第三次临时股东大会审议通过,公司本次拟公开发行不超过 1,800 万股,募集资金在扣除发行费用后,将投资于以下项目:表14.募集资金投向 序序号号 项目名称项目名称 投资额(万投资额(万元)元)拟使用募集资金投拟使用募集资金投入金额(万元)入金额(万元)浙江省工业企业“零土地”技术改浙江省工业企业“零
139、土地”技术改造项目备案通知书项目代码造项目备案通知书项目代码 环评备案受理通环评备案受理通知书知书 1 继电器及水阀系列产品生产线扩建项目 33,251.00 33,000.00 -07-02-829757 温环乐开备202114 号 2 研发中心建设项目 6,634.41 6,600.00 -07-02-316385 3 补充流动资金 16,000.00 16,000.00 合计 55,885.41 55,600.00 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 继电器及水阀系列产品生产线扩建项目:继电器及水阀系列产品生产线扩建项目:项目建成后主要生产继
140、电器及水阀系列产品,公司预计达产后的产能将达到家用继电器 20,000 万件/年、新能源继电器400 万件/年、5G 通讯继电器 4,000 万件/年、磁保持继电器 2,000 万件/年、汽车继电器 4,000 万件/年、水阀 2,500 万件/年。项目建成后能够有效提升公司生产线的自动化、智能化水平,促进生产过程高效化,在扩大原有家用继电器规模的同时,向新能源、5G 通讯、磁保持继电器和流体电磁阀方向扩展,增强公司的抗风险能力和市场竞争力,扩大公司在继电器及流体电磁阀行业的市场份额及品牌影响力。研发中心建设项目:研发中心建设项目:公司拟在浙江省乐清市经济开发区纬十二路 158 号利用现有厂房
141、建设,同时进行适应性装修改造,以满足独立开展各项科研活动的需要。项目利用现有建筑面积 1,000.00m2。补充流动资金:补充流动资金:公司拟将本次发行募集资金 16,000 万元用于补充流动资金,将大大缓解公司的资金压力,有效保证公司正常经营,并维持公司稳步发展的良好趋势。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 41 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 5 可比公司分析可比公司分析 5.1 可比公司基本情况对比可比公司基本情况对比 公司主营业务为继电器和流体电磁阀产品的生产制造和销售,继电器产品收入公司主营业务为继电器和流体电磁阀产品的生产制造和销售,继电器产品收入占主营业务收入
142、的比例达占主营业务收入的比例达 90%以上。公司属于电力电子元器件制造行业以上。公司属于电力电子元器件制造行业(C3824),),根据公司招股说明书,根据公司招股说明书,选取宏发股份(选取宏发股份(600885.SH)、三友联众)、三友联众(300932.SZ)、航天电器()、航天电器(002025.SZ)作为同行业)作为同行业可比可比上市公司上市公司,三家公司主营业务中都存在继电器产品的生产制造,上述公司基本情况如下:宏发股份:宏发股份:成立于 1990 年 12 月 21 日,总股本为 104,267 万元,主要产品涵盖继电器、低压电器、高低压成套设备、电容器、精密零件及自动化设备等多个类
143、别,广泛应用于工业、能源、交通、信息、生活电器、医疗、国防等领域。截至2022 年 12 月 31 日总资产为 1,599,080 万元,净资产为 995,273 万元,2022 年实现营业收入 1,173,339 万元,实现净利润 168,927 万元。三友联众:三友联众:成立于 2008 年 5 月 16 日,总股本为 17,588 万元,国内专业的继电器产品生产制造商。历经多年发展,三友联众已形成集技术研发、模具开发制造、设备开发制造、生产制造、售后服务为一体的全流程服务体系。截至 2022年 12 月 31 日总资产为 276,422 万元,净资产为 173,260 万元,2022 年
144、实现营业收入 185,232 万元,实现净利润 7,522 万元。航天电器:航天电器:成立于 2001 年 12 月 30 日,总股本为 45,266 万元,在高端连接器、继电器、微特电机、光电、线缆组件、二次电源、控制组件和遥测系统等领域从事研制生产和技术服务,是国内集科研、生产于一体的电子元器件骨干企业之一。截至 2022 年 12 月 31 日总资产为 996,847 万元,净资产为 657,757 万元,2022 年实现营业收入 601,970 万元,实现净利润 65,138 万元。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 42 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表15.同
145、行业可比上市公司对比情况 项项目目 宏发股份宏发股份 三友联众三友联众 航天电器航天电器 美硕科技美硕科技 技术及研发 2019-2022 年,研发支出占营业收入比例分别为5.13%、4.87%、4.94%和3.89%。2019-2022 年,研发支出占营业收入比例分别为3.53%、3.59%、4.35%和5.20%。未单独披露继电器产品的研发投入 2020-2022 年,研发支出占营业收入比例分别为3.37%、3.80%和 4.40%。专利 截至 2022 年末,公司共拥有有效专利 1813 项。截至 2022 年末,公司已获得授权专利 543 项,其中发明专利 75 项,实用新型专利 45
146、1 项,外观专利 17项。截至 2022 年末,公司累计获得专利授权 1800 项(含国际发明专利)。截至 2022 年末,公司已获得授权专利 97 项,其中发明专利 4 项,实用新型专利 91 项,外观专利 2 项。产品 主要产品包括继电器和电气产品,其中,电气产品包括低压电器、高低压成套设备等多个类别。继电器为主要产品,主要包括功率继电器、汽车继电器、信号继电器、工业继电器、电力继电器、新能源继电器等品类。公司产品涵盖通用、磁保持、汽车继电器和新能源继电器四大类。公司研制生产的继电器主要品种为密封电磁继电器、温度继电器、平衡力继电器、固态继电器、特种继电器、时间继电器等。产品主要包括通用继
147、电器、汽车继电器、磁保持继电器、通讯继电器及流体电磁阀等。市场 除中国外,在美洲、欧洲及东南亚国家和地区建立了营销和服务网络 除中国外,在加拿大、韩国、德国陆续建立了子公司,专门负责所在区域的销售工作 未单独披露继电器产品的市场区域 以内销为主 销售渠道 业务遍及全球主要国家及地区 直销为主,贸易商模式为辅 未单独披露继电器产品的销售渠道 直销为主,贸易商模式为辅 人员 员工总数超过 15,000 人 员工总数超过 3,000 人 员工总数超过 5,000 人 员工总数超过 500 人 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 公司公司与同业可比公司存在经营规模与专利数量差异。与同业可比公司存在经
148、营规模与专利数量差异。经营规模经营规模差异:差异:目前公司与同行业可比上市公司相比,经营规模偏小,但公司研发投入占营业收入的比例与同行业可比上市公司大致相当。2020-2022 年间,公司销售订单持续增长,公司未来具有较大发展空间。专利数量差异专利数量差异:截至目前,公司专利数量相比同行业可比上市公司数量较少。继电器属于技术成熟度较高的产品,行业技术基础扎实,相较于同行业可比公司的研发侧重点,公司研发工作主要聚焦于技术与工艺实现,以运用于生产实践中的实用新型专利为核心。公司一直将研发视为公司发展的首要推动力,未来公司将 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 43 新股发行与上市定价
149、报告/证券研究报告 会持续保持较高的研发投入,不断提高公司在行业中的技术竞争力,并不断依托技术竞争力与客户建立高附加值的深度合作。5.2 可比公司业绩对比可比公司业绩对比 2019-2022 年,年,从收入与利润层面看,从收入与利润层面看,公司公司与可比公司相比均处于较低水平,仍与可比公司相比均处于较低水平,仍有较大的成长空间。有较大的成长空间。图29.可比公司收入对比(百万元)图30.可比公司利润对比(百万元)数据来源:WIND,财通证券研究所 数据来源:WIND,财通证券研究所 5.3 可比公司毛利率对比可比公司毛利率对比 公司的继电器产品综合毛利率与同行业上市公司继电器产品毛利率比较如下
150、:公司的继电器产品综合毛利率与同行业上市公司继电器产品毛利率比较如下:表16.可比公司毛利率对比 毛利率毛利率 2022 年年度度 2021 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 宏发股份 35.76%37.03%39.37%38.21%三友联众 18.00%20.34%27.54%27.52%航天电器 41.81%40.49%42.89%42.31%平均数 31.86%32.62%36.60%36.01%美硕科技 23.84%25.26%27.96%31.27%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 2019-2022 年间,年间,公司继电器产品毛利率低于宏发股份、航天电器继电器产
151、品毛公司继电器产品毛利率低于宏发股份、航天电器继电器产品毛利率,但与三友联众相比毛利率略高。具体差异原因如下:利率,但与三友联众相比毛利率略高。具体差异原因如下:(1)公司与宏发股份、航天电器相比毛利率较低公司与宏发股份、航天电器相比毛利率较低。宏发股份为继电器行业龙头企业,各行业布局较早,继电器产品结构较为分散。特定行业继电器产品由于面临竞争较小,毛利率较高,宏发股份特定行业高毛利率的继电器产品会拉高整体02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000宏发股份三友联众航天电器美硕科技2002202004006008001,0001,2001
152、,400宏发股份三友联众航天电器美硕科技20022 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 44 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 毛利率水平。航天电器继电器产品专用于军工领域,产品比较高端,导致产品毛利率较高。因此,宏发股份、航天电器与公司相比,毛利率较高。(2)公司与三友联众相比毛利率略高公司与三友联众相比毛利率略高。公司与三友联众的主要客户美的集团、奥克斯等议价能力较强,客户通常导入多家供应商以保证价格的充分竞争,因此各供应商之间相同产品价格不会存在显著差异。公司与三友联众的毛利率差异原因主要在于成本管控和设备自动化方面。假设三友联众与美硕科技产品耗用
153、的原材料一致,由下表可知,公司与三友联众相比直接人工和制造费用占比较低,主要原因在于美硕科技生产集约化程度和自动化程度较高,因此最终毛利率略高于三友联众。表17.公司与三友联众主营业务成本结构对比(金额单位:万元)公司公司 项目项目 2022 年年度度 2021 年度年度 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 三友联众 直接材料 89,432.34 71.18%85,837.24 72.56%直接人工 11,693.96 9.31%10,755.83 9.09%制造费用 24,512.46 19.51%21,712.35 18.35%主营业务成本 125,638.76 100.00%118,
154、305.42 100.00%美硕科技 直接材料 31,202.28 76.51%34,656.15 79.44%直接人工 3,975.25 9.75%4,434.13 10.16%制造费用 5,602.00 13.74%4,535.72 10.40%主营业务成本 40,779.53 100.00%43,626.00 100.00%公司公司 项目项目 2020 年度年度 2019 年度年度 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 三友联众 直接材料 61,821.41 68.87%52,830.68 69.37%直接人工 10,440.18 11.63%9,089.26 11.93%制造费用 1
155、7,497.39 19.49%14,242.72 18.70%主营业务成本 89,758.98 100.00%76,162.66 100.00%美硕科技 直接材料 26,298.48 78.39%21,637.26 79.29%直接人工 3,612.30 10.77%2,840.57 10.41%制造费用 3,638.95 10.85%2,811.19 10.30%主营业务成本 33,549.73 100.00%27,289.02 100.00%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 45 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 2019-2022
156、 年间年间,公司主营业务收入产品结构及毛利率情况如下:,公司主营业务收入产品结构及毛利率情况如下:表18.公司主营业务收入产品结构及毛利率情况(金额单位:万元)项目项目 2022 年年度度 2021 年度年度 销售金额销售金额 毛利率毛利率 销售金额销售金额 毛利率毛利率 通用继电器 45,247.16 25.91%50,281.46 25.98%汽车继电器 1,717.01 20.24%1,938.78 17.86%流体电磁阀 3,174.81 22.34%3,986.11 10.65%磁保持继电器 2,981.50-5.45%764.26-3.14%其他 341.66 19.10%514.
157、2 9.74%合计 53,462.14 23.72%57,484.81 24.11%项目项目 2020 年度年度 2019 年度年度 销售金额销售金额 毛利率毛利率 销售金额销售金额 毛利率毛利率 通用继电器 42,010.75 28.22%35,012.04 31.65%汽车继电器 1,357.82 20.45%1,523.20 22.33%流体电磁阀 2,240.02 15.15%1,407.33 14.72%磁保持继电器 24.67 2.70%24.87 33.56%其他 527.61 26.31%1,326.39 27.66%合计 46,160.86 27.32%39,293.84 3
158、0.55%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 通用继电器、汽车继电器和流体电磁阀产品销售金额较大,为通用继电器、汽车继电器和流体电磁阀产品销售金额较大,为公司公司主要产品。主要产品。以下针对以下针对公司公司主要产品进行毛利率比较:主要产品进行毛利率比较:(1)通用继电器通用继电器 2019-2022 年间年间,公司公司通用继电器产品毛利率与三友联众相比略高,与宏发股份通用继电器产品毛利率与三友联众相比略高,与宏发股份相比较低。相比较低。宏发股份为继电器行业龙头企业,各行业布局较早,规模较大,各行业综合毛利率与公司相比较高。公司通用继电器产品毛利率与三友联众相比略高,主要系成本管控和设备自动化
159、方面的影响。表19.公司通用继电器产品毛利率与同行业可比公司比较 毛利率毛利率 2022 年年度度 2021 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 三友联众-22.23%27.62%27.47%宏发股份 35.76%37.03%39.37%38.21%平均值-29.63%33.50%32.84%美硕科技 25.91%25.98%28.22%31.65%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 注 1:2021 年度三友联众未披露分产品毛利率,暂以 2021 年 1-6 月通用继电器产品毛利率作为 2021 年度数据来比较,2022 年度三友联众未披露分产品毛利率。注 2:宏发股份未披露
160、分产品毛利率,暂以继电器产品整体毛利率作为占比较高的通用继电器毛利率来比较。(2)汽车)汽车继电器继电器 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 46 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 2019-2022 年间年间,公司公司汽车继电器产品毛利率水平与三友联众相比大体相当,不汽车继电器产品毛利率水平与三友联众相比大体相当,不存在显著差异。存在显著差异。2021 年,由于受到原材料价格上涨影响,公司汽车继电器产品毛利率下降明显,剔除原材料价格上涨因素后毛利率变动整体比较稳定。表20.公司汽车继电器产品毛利率与同行业可比公司比较 毛利率毛利率 2022 年年度度 2021 年度年度 2
161、020 年度年度 2019 年度年度 三友联众-19.00%20.22%19.72%美硕科技 20.24%17.86%20.45%22.33%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 注 1:2021 年度三友联众未披露分产品毛利率,暂以 2021 年 1-6 月汽车继电器产品毛利率作为 2021 年度数据来比较,2022 年度三友联众未披露分产品毛利率。(3)流体电磁阀流体电磁阀 流体电磁阀产品为公司近年开发的新产品,属于控制件和执行件的双品类模式创新,同行业可比公司三友联众、宏发股份、航天电器未开发此产品,不具有可比性。综上,综上,公司公司通用继电器产品与可比公司相比毛利率差异存在合理性;通用
162、继电器产品与可比公司相比毛利率差异存在合理性;公司公司汽车汽车继电器产品与可比公司相比毛利率总体相当;可比公司三友联众、宏发股份、继电器产品与可比公司相比毛利率总体相当;可比公司三友联众、宏发股份、航天电器未开发流体电磁阀产品,航天电器未开发流体电磁阀产品,公司公司流体电磁阀产品与可比公司不具有流体电磁阀产品与可比公司不具有可比可比性。性。5.4 可比公司期间费用对比可比公司期间费用对比 2019-2022 年间年间,公司期间费用合计分别为,公司期间费用合计分别为 4980.01 万元、万元、5,847.78 万元、万元、6,106.57 万元和万元和 6,061.37 万元,占营业收入的比例
163、分别为万元,占营业收入的比例分别为 12.63%、12.64%、10.58%和和 11.29%。表21.公司期间费用及占当期营业收入的比例 项目项目 2022 年度年度 2021 年度年度 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 销售费用 2,156.91 4.02%2,169.83 3.76%管理费用 1,503.39 2.80%1,706.51 2.96%研发费用 2,364.42 4.40%2,192.19 3.80%财务费用 36.65 0.07%38.05 0.07%合计 6,061.37 11.29%6,106.57 10.58%项目项目 2020 年度年度 2019 年度年度 金
164、额金额 比例比例 金额金额 比例比例 销售费用 1,618.76 3.50%1,948.57 4.94%管理费用 2,345.30 5.07%1,246.07 3.16%研发费用 1,557.30 3.37%1,504.63 3.82%财务费用 326.43 0.71%280.75 0.71%合计 5,847.78 12.64%4,980.01 12.63%谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 47 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 (1)销售费用)销售费用 2019-2022 年间年间,公司销售费用占营业收入比例分别为,公司销售费用占营业
165、收入比例分别为 4.94%、3.50%、3.76%和和 4.02%,销售费用率水平与同行业上市公司相比总体相当。销售费用率水平与同行业上市公司相比总体相当。表22.公司与同行业上市公司销售费用率比较 项目项目 2022 年年度度 2021 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 销售费用率 宏发股份 3.45%3.43%5.03%5.12%三友联众 3.16%3.24%3.41%5.22%平均值 3.31%3.33%4.22%5.17%美硕科技 4.02%3.76%3.50%4.94%数据来源:公司招股书,WIND,财通证券研究所 注:航天电器营业收入中继电器业务占比较低,不具有可比
166、性。(2)管理费用)管理费用 2019-2022 年间年间,公司管理费用占营业收入比例分别为,公司管理费用占营业收入比例分别为 3.16%、5.07%、2.96%和和 2.80%,管理费用率水平与同行业上市公司相比较低,管理费用率水平与同行业上市公司相比较低。公司管理费率较低主要受到管理人员职工薪酬和折旧摊销的影响。公司注重集约化管理,生产基地仅乐清市一处,相应管理人员比较集中,配套管理固定资产利用率较高。而同行业其他公司存在多处生产基地,管理人员和配套管理固定资产也存在重叠情形。因此,公司管理费用率较低具有合理性。表23.公司与同行业上市公司管理费用率比较 项目项目 2022 年年度度 20
167、21 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 管理费用率 宏发股份 9.10%9.97%10.34%10.53%三友联众 5.45%4.43%4.79%5.41%平均值 7.28%7.20%7.56%7.97%美硕科技 2.80%2.96%5.07%3.16%数据来源:公司招股书,WIND,财通证券研究所 注:航天电器营业收入中继电器业务占比较低,不具有可比性。(3)研发费用)研发费用 2019-2022 年间年间,公司研发费用占营业收入比例分别为,公司研发费用占营业收入比例分别为 3.82%、3.37%、3.80%和和 4.40%,总体研发费用率水平与同行业可比上市公司水平相当。,
168、总体研发费用率水平与同行业可比上市公司水平相当。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 48 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表24.公司与同行业上市公司研发费用率比较 项目项目 2022 年年度度 2021 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 研发费用率 宏发股份 5.13%4.94%4.87%4.95%三友联众 5.20%4.35%3.59%3.53%平均值 5.16%4.65%4.23%4.24%美硕科技 4.40%3.80%3.37%3.82%数据来源:公司招股书,WIND,财通证券研究所 注:航天电器营业收入中继电器业务占比较低,不具有可比性。谨请参阅尾
169、页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 49 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 6 盈利预测盈利预测 6.1 营收预测假设营收预测假设 我们预计公司我们预计公司 23/24/25 年营业收入为年营业收入为 7.11/9.78/12.51 亿元,同比提升亿元,同比提升32.4%/37.6%/27.9%;预计公司预计公司 23/24/25 年归母净利润为年归母净利润为 0.75/1.09/1.4 亿元,同亿元,同比提升比提升 14.0%/46.1%/27.8%。从整个行业层面看,从整个行业层面看,全球继电器销售额全球继电器销售额未来预计未来预计呈现整体增长趋势。呈现整体增长趋势。根据中国电磁继
170、电器市场竞争研究报告,2022 年全球电磁继电器市场规模约为 541.1亿元,同比增长 17.4%,预计到 2026 年全球电磁继电器市场规模将达到 734.2 亿元,2022-2026 年五年复合增长率约为 7.9%。根据观研网数据,2022 年中国继电器市场规为 239.3 亿元,同比增长 5.52%,而根据中国电磁继电器市场竞争研究报告,预计 2025 年中国继电器市场规模将达到 280.1 亿元,2022-2025 年复合增长率为 5.39%。从公司整体层面看,从公司整体层面看,未来仍有较大成长空间。未来仍有较大成长空间。2020-2022 年公司营收分别为46,273、57,734、
171、53,708 万元,同比增长率分别为 17.3%、24.8%、-7.0%,2020/2021 年均维持了相对较高的增长速度,而 2022 年受宏观冲击等多重因素影响,以家电为代表的下游需求不景气,主要客户美的集团减少了库存备货,且公司向美的集团供应份额有所下降,整体收入有所下降。根据章节 3.2 数据,2019-2022 年公司全球市场占有率分别为 0.82%、0.93%、1.04%、0.92%,除去 2022年受前文所述因素影响,公司市占率整体稳步提升。公司通用继电器品牌优势显著,较早地研发了汽车继电器,近年来又研发推广流体电磁阀与磁保持继电器业务,并研发了新能源继电器与通讯继电器等新产品,
172、并陆续在各类继电器市场中开拓了下游知名客户,未来预计仍将享有较大的成长空间。从公司自身经营情况来看从公司自身经营情况来看,根据公司招股书披露,2023 年 1-3 月,公司实现营收 11,793.59 万元,同比-6.52%,实现归母净利润 1,212.45 万元,同比-21.18%,主要系春节员工返乡率比去年同期提升明显,对产量、成本都造成一定影响,因此收入与利润均有所下降。公司预计 2023 年 1-6 月营收为 30,000.00 至 33,000.00万元,同比变动 12.74%至 24.01%,归母净利润为 3,115.00 至 3,524.40 万元,同比变动 3.13%至 16.
173、69%,同比去年有不同程度上升。具有代表性的可比公司宏发股份一季度收入同比增长 14.09%,说明行业需求有一定回暖,考虑到宏观冲击逐步消散,全年行业同比增长预计呈现前低后高趋势,且公司前期新导入客户也将带来更多销售增量,有利于公司全年收入实现较快增长。从订单来看从订单来看,公司未披露整体在手订单情况,仅披露对美的集团在手订单数量,截至 2022 年末,对美的集团在手订单数量为 1,674.42 万颗,同比增长 8.69%,谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 50 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 由于交货周期短,发行人在手订单规模整体较小,一般为 1 个月的供应量,更多体现
174、了美的集团对公司继电器需求的逐步复苏。从募投从募投项目规划项目规划来看来看,继电器及水阀系列产品生产线扩建项目建成后主要生产继电器及水阀系列产品,达产后预计产能将达到家用继电器 20,000 万件/年、新能源继电器 400 万件/年、5G 通讯继电器 4,000 万件/年、磁保持继电器 2,000 万件/年、汽车继电器 4,000 万件/年、水阀 2,500 万件/年。项目建设实施进度取决于资金到位的时间、建筑施工、生产设备购置进度,拟在项目备案、资金到位后 3 年内完成。表25.项目实施进度表 序序号号 建设内容建设内容 月份月份 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30 33
175、36 1 项目前期准备*2 建筑装修施工 *3 生产设备采购、安装 *4 人员招聘 *5 人员培训 *6 竣工验收、试运营 *数据来源:公司招股书,财通证券研究所 根据公司招股书披露,本次发行募集资金到位之前,公司将根据项目进度的实际情况以自筹资金先行投入,待募集资金到位之后,按照有关规定以募集资金置换先行投入资金。在前期的建筑装修施工阶段,公司拟利用现有厂房建设,同时进行适应性装修改造,有利于公司早日实现加快募投项目建设的承诺。考虑到建设期对资金需求量较大的环节为生产设备采购、安装,因此估计公司上市时项目实施进度已处于临近生产设备采购、安装前期阶段,我们预计该项目建设新增产能于 2025 年
176、完全达产,具体产能释放进度假设请见各产品营收预测假设部分。6.1.1 通用继电器通用继电器 我们预计公司我们预计公司 2023-2025 年通用继电器收入分别为年通用继电器收入分别为 57,000、70,000、81,000 万万元,分别同比增长元,分别同比增长 26.0%、22.8%、15.7%。具体假设如下:。具体假设如下:销量:销量:(1)行业层面)行业层面 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 51 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 在下游需求回暖、家电产品升级的趋势下,通用继电器的需求在下游需求回暖、家电产品升级的趋势下,通用继电器的需求有望有望恢复增长恢复增长。通用
177、继电器下游以家电为主,近年来传统家电品类增速集体放缓,但新品类依旧保持增长,高端化、智能化和健康化依旧是产品升级发展的主要特征,此外健康意识的提升推动了消费者对于健康类家电的需求,例如空气净化器和新风系统等等迎来了更多消费者的关注。智能家居类产品逐步进入千家万户,也为家电市场带来新活力,随着智能化水平的提升,智能家电市场规模迅速增长。根据CHSIA 数据,2016-2022 年,中国智能家居市场规模从 2609 亿元增长至 6516 亿元,复合增速达到 16.5%,预计 2023 年还将同比增长 9.8%,达到 7157 亿元。传统家电品类呈现结构升级的方向,向着低功耗、节能化和智能化方向发展
178、,单台家电对于通用继电器的需求数量也有望增加。根据中国产业信息网数据,目前单台家电对通用继电器的需求数量为 1-6 颗不等,随着家电智能化的发展,未来2-3 年家电行业继电器平均使用量有望提升 1 颗/台,有望带动家电所用通用继电器实现优于行业整体的成长表现。2022 年,由于宏观冲击、全球地缘冲突等多因素影响,家电行业市场需求有所承压。2023 年,在多重利好因素的支撑下,家电国内销售规模有望“企稳回升”,一是相关刺激政策出台,有利于提振下游市场需求;二是短期内消费意愿的恢复和提升,房地产市场预期和信心的回暖有助家电消费回温;三是中长期中国城镇化进程仍在持续推进,部分家电保有量仍有一定提升空
179、间;四是中国家电市场不断创新,整体品类持续扩充,部分热门新型品类市场表现良好,有望带动消费者的购买意愿持续增长。(2)公司层面)公司层面 2020-2022 年公司通用继电器销量分别为 29,121、34,941、31,344 万颗,同比分别增长 17.3%、20.0%、-10.3%,产量分别为 28,648、37,762、29,446 万颗,产销率分别为 102%、93%、106%,部分年份因销售上年存货产销率超过 100%。2020 及 2021 年,公司通用继电器销量均实现了较快的增长,2022 年因下游需求不景气公司通用继电器销量有所下降,2023 年下游家电需求趋势向好,全年多因素影
180、响行业景气有望回暖,有望带动公司通用继电器销量回升。主要客户主要客户美的集团美的集团收入趋势向好,库存下降收入趋势向好,库存下降至较低水平至较低水平,公司在手订单增长。,公司在手订单增长。目前公司在通用继电器领域主要客户为美的集团,2022 年公司向美的集团销售继电器收入占总收入比重为 48.88%,从美的集团自身经营情况以及公司在手订单来看,2023 年公司通用继电器在美的集团收入同比有望实现增长。2023 年一季度美的集团营业总收入为 966.36 亿元,同比增长 6.27%,销售有所回暖,同时美的集团 2023 一季度末存货为 333.57 亿元,较 2022 年末 460.45 亿元下
181、降27.6%,处于相对较低水平,未来随着家电需求回暖备货有望提升,进而拉动对于公司的通用继电器需求。从公司在手订单来看,2022 年末公司对美的集团的在手订单为 1,674.42 万颗,同比增长 8.69%,整体趋势向好。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 52 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 新拓客户预计成为公司未来成长重要动力。新拓客户预计成为公司未来成长重要动力。目前其他客户在公司收入占比尚小,2022 年前五大客户中,公司向家电品牌奥克斯、格兰仕、TCL 等客户的销售金额分别为 2,689.13 万元、2,386.47 万元、1,702.66 万元,同比分别增长 1
182、19.4%、18.7%、48.2%,在下游整体需求不景气的情况下依旧实现了较高增长。此外公司在 2019-2021 年陆续开拓了海尔、海信等知名家电品牌,以及威胜信息、维谛技术等智能电表、电源领域客户,从单月销售情况看,相比美的等主要客户当前销售额仍较低,预计未来新客户所带来的的销售额增长将成为公司未来成长的重要动力。表26.通用继电器核心新客户销售情况 客户名称客户名称 开拓年份开拓年份 产品领域产品领域 月度销售情况月度销售情况 海尔集团 2019 年 家电领域 单月最高销售额 168 万元 海信集团 2020 年 家电领域 单月最高销售额 7.8 万元 威胜信息 2021 年 智能电表
183、单月最高销售额 4.5 万元 维谛技术 2021 年 电源 单月最高销售额 5.8 万元 数据来源:公司公告,财通证券研究所 产能方面产能方面,2020-2022 年,公司通用继电器设备产能(自动化与半自动化线)分别为 29,660、34,672、41,844 万颗/年,产能利用率分别为 94%、107%、69%(不含手工线产能及产量),除去下游需求不景气的 2022 年,其余年份均保持较高产能利用率水平,其中产量包含外购产成品因此部分年份产能利用率大于100%。募投项目将新增通用继电器产能 20,000 万颗/年,拟在项目备案、资金到位后 3 年内逐步释放投产,项目完全达产后将形成产能 61
184、,844 万颗/年。考虑产能释放进度,我们假设 2023-2025 年通用继电器产能分别增加 4,000、6,000、10,000 万颗/年,若仅考虑原有设备产能,则对应期末产能分别为 45,844、51,844、61,844 万颗/年,有利于满足未来销量的增长。综上所述综上所述,当前下游家电需求层面出现回暖产品升级趋势,公司主要客户美的集团 2023 年需求趋势向好备货也有望增加,近年来公司陆续开拓的新客户对公司的收入贡献处于快速成长期,未来仍有较大的增长空间。同时,考虑 2022 年低基数影响,预计 2023 年能够实现相对较快增长。因此,因此,我们合理假设公司我们合理假设公司2023-2
185、025 年通用继电器销量分别为年通用继电器销量分别为 39,486、48,491、56,111 万颗万颗/年,分别同比年,分别同比增长增长 26.0%、22.8%、15.7%。表27.通用继电器产能、产量、销量预测 通用继电器通用继电器 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 设备产能(万颗/年)29,660 34,672 41,844 45,844 51,844 61,844 设备产量(万颗/年)27,926 37,178 28,846 39,486 48,491 56,111 总产量 28,648 37,762 29,446 39,486 48,491 56,11
186、1 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 53 新股发行与上市定价报告/证券研究报告(万颗/年)产能利用率 94%107%69%86%94%91%总销量(万颗/年)29,121 34,941 31,344 39,486 48,491 56,111 同比增长率 20.0%19.7%-10.0%26.0%22.8%15.7%产销率 102%93%106%100%100%100%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 注:1.2020-2022 年设备产量仅包括自动和半自动生产线的产量,不包括手工线生产入库;2.2023-2025 年产量预测统一假设为设备产量,不考虑手工线产量。单价:单价
187、:2020-2022 年,公司通用继电器销售单价分别为 1.41、1.44、1.44 元/颗,整体稳中有升,考虑到继电器在家电产品中成本占比较小,单价较低,预计出现下游客户向上游供应商持续压价的可能性较低,因此我们合理假设公司因此我们合理假设公司 2023-2025 年通用继电器年通用继电器单价维持平稳,分别为单价维持平稳,分别为 1.44、1.44、1.44 元元/颗。颗。表28.通用继电器营收预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(万元)42,011 50,281 45,247 57,000 70,000 81,000 营收同比增长率 20.0%1
188、9.7%-10.0%26.0%22.8%15.7%销量(万颗)29,121 34,941 31,344 39,486 48,491 56,111 销量同比增长率 17.3%20.0%-10.3%26.0%22.8%15.7%单价(元)1.44 1.44 1.44 1.44 1.44 1.44 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 6.1.2 流体电磁阀流体电磁阀 我们预计公司我们预计公司 2023-2025 年年流体电磁阀流体电磁阀收入分别为收入分别为 4,500、5,700、6,500 万元,万元,分别同比增长分别同比增长 41.7%、26.7%、14.0%。具体假设如下:。具体假设如下:销
189、量:销量:(1)行业层面)行业层面,流体电磁阀产品是生产洗衣机、净水器、智能坐便器、洗碗机等家电厨卫用品的重要配件,产品的市场需求亦主要受下游各类家电产品的供求状况影响。随着相关刺激政策出台,加之 2023 年宏观冲击影响基本消退,家电行业市场需求有望迎来新的增长,流体电磁阀的需求也有望随之增长。(2)公司层面)公司层面,2020-2022 年公司流体电磁阀销量分别为 341、609、512 万颗,分别同比增长 68.1%、78.5%、-15.9%,产量分别为 386、626、431 万颗,谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 54 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 产销率分别
190、为 88%、97%、119%,部分年份因销售上年存货产销率超过 100%,2022 年因下游需求不景气公司流体电磁阀销量有所下降。流体电磁阀为公司近年来新研发产品,也是公司未来市场开拓的重点方向,其与继电器原理相同,材料、结构、客户群体等多方面存在重叠,公司可可以充分利用公司在控制件领域的生产制造优势和客户资源积累,在 2019-2020 年间,公司新增开拓多家净水、厨卫行业核心客户,原有家电用通用继电器知名客户也有望持续导入,对未来的收入增长形成有利支撑。表29.流体电磁阀核心新客户销售情况 客户名称客户名称 开拓年份开拓年份 产品领域产品领域 月度销售情况月度销售情况 广东顺德融方电器有限
191、公司 2020 年 厨卫小家电 单月最高销售额 10 万元 深圳市安吉尔饮水事业发展有限公司 2019 年 净水行业 单月最高销售额 10 万元 莱克电气 2020 年 净水行业 单月最高销售额 6 万元 建霖家居 2020 年 智能卫浴 单月最高销售额 3.8 万元 数据来源:公司公告,财通证券研究所 产能方面产能方面,目前公司的流体电磁阀订单为非标类产品,一致化程度较低,无法通过自动化产线量产,因此采用手工线等柔性方式组织生产,无固定产能。公司募投项目将新增流体电磁阀产能 2,500 万颗/年,拟在项目备案、资金到位后 3 年内逐步释放投产。考虑产能释放进度,我们假设 2023-2025
192、年流体电磁阀产能分别增加 500、750、1,250 万颗/年。考虑公司流体电磁阀无固定产能,2021 年产量较高为 626 万颗/年,则在此基础上,我们估计 2023-2025 年公司流体电磁阀产能至少为 1,126、1,876、3,126 万颗/年,有利于支撑未来销量的增长。综上所述,综上所述,考虑宏观冲击逐步消退,下游家电行业需求有望复苏,近年来公司新导入多家核心客户,原有通用继电器下游客户也有望导入助力公司在该市场持续开拓。考虑 2022 年行业需求不景气带来的低基数影响,我们假设 2023 年公司流体电磁阀销量实现较快增长,并于 2024、2025 年增速逐步放缓。因此,因此,我们合
193、我们合理假设公司理假设公司 2023-2025 年年流体电磁阀流体电磁阀销量分别为销量分别为 726、919、1,048 万颗万颗/年,分别年,分别同比增长同比增长 41.7%、26.7%、14.0%。单价:单价:2020-2022 年,公司流体电磁阀销售单价分别为 6.57、6.55、6.20 元/颗,考虑到下游需求逐步回暖,公司逐年开拓优质客户,未来几年单价预计维持稳定。因此因此我们合理假设公司我们合理假设公司 2023-2025 年流体电磁阀单价维持平稳,分别为年流体电磁阀单价维持平稳,分别为6.20、6.20、6.20 元元/颗。颗。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5
194、5 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表30.流体电磁阀营收预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(万元)2,240 3,986 3,175 4,500 5,700 6,500 营收同比增长率 59.2%77.9%-20.4%41.7%26.7%14.0%销量(万颗)341 609 512 726 919 1,048 销量同比增长率 68.1%78.5%-15.9%41.7%26.7%14.0%单价(元)6.57 6.55 6.20 6.20 6.20 6.20 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 6.1.3 汽车继电器汽车继电器 我们预计公司我
195、们预计公司 2023-2025 年汽车继电器收入分别为年汽车继电器收入分别为 2,500、4,000、8,000 万元,万元,分别同比增长分别同比增长 45.6%、60.0%、100.0%。具体假设如下:。具体假设如下:销量:销量:(1)行业层面)行业层面,近年来,我国汽车产销量略有下滑,但我国依然是世界最大的汽车消费市场之一,并且未来仍具有持续增长的潜力。下游需求方面,新能源车的销量逐年增长,充电设施配套增加也将带来汽车继电器需求的增长。根据中国汽车工业协会数据,2023 年 1-4 月我国新能源车累计销量 222.2 万辆,同比增长43.5%,且整体呈加速趋势,1-4 月单月销量分别同比变
196、动-5.3%、+57.2%、+34.9%、+112.7%;根据 EVCIPA 数据,截止 2023 年 4 月,全国充电基础设施累计数量为 609.2 万台,同比增加 95.9%。单车继电器用量方面,中高端车型单车继电器用量更多,且中端车型和高端车型市场份额逐步提升,叠加国内汽车销量逐步企稳,预计汽车用继电器将保持持续增长。与此同时,由于汽车市场竞争的加剧,整车厂对于成本的控制将会更加严格,国内品牌继电器将逐步向高端市场领域渗透以替代国外品牌,这也能为国内继电器厂商在汽车领域提供更广阔的市场空间。(2)公司层面)公司层面,2020-2022 年公司汽车继电器销量分别为 610、812、662
197、万颗,分别同比增长-17.9%、33.2%、-18.5%,产量分别为 646、826、675 万颗,产销率分别为 94%、98%、98%。2021 年,由于我国宏观经济运行总体稳定,党中央和国务院出台的一系列政策措施成效不断显现,制造业景气面有所扩大,因此,2021 年公司汽车继电器销量上升。2022 年,公司汽车继电器产品销售数量与上年相比下降,主要系受到全球经济下行的影响,下游客户减少备货库存,对继电器产品的采购需求减少。根据2022 年版中国电磁继电器市场竞争研究报 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 56 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 告,2022 年中国汽车继电
198、器市场规模约 61.3 亿元,据此测算 2022 年公司在该市场份额仅 0.28%,仍有较大提升空间。公司 2011 年就与全球知名汽车零部件品牌 HELLA 开展了合作,在汽车继电器领域拥有深厚的积淀,2022 年新增开拓了零跑汽车、比亚迪、上汽大宇等主流新能源车客户并进入试样阶段,凭借原有的行业积累有望顺利实现销售。目前,国内汽车继电器领先供应商主要是宏发股份,其客户在国内主要有北汽、比亚迪、广汽、上汽、江淮汽车和宁德时代等主要客户,在海外主要有大众 MEB 平台、特斯拉、大众、奔驰、福特、沃尔沃、路虎、保时捷等欧美主要标杆企业,相比而言,公司仍有较大的客户拓展空间。公司目前尚处于新能源车
199、继电器导入初期,现有试样客户有望逐步实现销售,比亚迪等行业知名客户形成示范效应,未来更多新能源车品牌有望持续导入,公司汽车继电器销量有望进入加速成长期。产能方面产能方面,2020-2022 年公司汽车继电器设备产能(自动化与半自动化线)分别为 264.0、264.0、712.8 万颗/年,设备产量为 117.5、158.4、295.6 万颗/年,设备产能利用率分别为 44%、60%、41%,总产量分别为 645.7、826.3、675.2 万颗/年,差额部分为手工线产量。未来随着公司“机器换人”理念持续推进,整体产线自动化程度有望持续提升。公司募投项目将新增汽车继电器产能 4000 万颗/年,
200、拟在项目备案、资金到位后 3 年内逐步释放投产,考虑产能释放进度,我们假设 2023-2025 年汽车继电器产能分别增加 800、1,200、2,000 万颗/年,若仅考虑原有设备产能,则对应期末产能分别为 1,513、2,713、4,713 万颗/年,有利于支撑未来销量的增长。综上所述,综上所述,考虑公司汽车继电器在新能源车领域处于导入初期,下游新能源车及充电桩行业处于高速增长期,公司 2022 年即给比亚迪、零跑、上汽大宇等知名新能源车客户试样,凭借与 HELLA 多年合作经验有望实现顺利销售,未来有望拓展更多客户,预计公司未来几年汽车继电器有望进入加速成长期。因此,因此,我们我们合理假设
201、公司合理假设公司 2023-2025 年年汽车继电器汽车继电器销量分别为销量分别为 964、1,543、3,085 万颗万颗/年,年,分别同比增长分别同比增长 45.6%、60.0%、100.0%。单价:单价:2020-2022 年,公司汽车继电器售单价分别为 2.23、2.39、2.59 元/颗,我们假设未来单价维持稳定。因此因此我们合理假设公司我们合理假设公司 2023-2025 年年汽车继电器汽车继电器单价单价维持平稳,分维持平稳,分别为别为 2.59、2.59、2.59 元元/颗颗 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 57 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表31.汽
202、车继电器营收预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(万元)1,358 1,939 1,717 2,500 4,000 8,000 营收同比增长率-10.9%42.8%-11.4%45.6%60.0%100.0%销量(万颗)610 812 662 964 1,543 3,085 销量同比增长率-17.9%33.2%-18.5%45.6%60.0%100.0%单价(元)2.23 2.39 2.59 2.59 2.59 2.59 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 6.1.4 磁保持继电器磁保持继电器 我们预计公司我们预计公司 2023-2025 年年磁保
203、持磁保持继电器收入分别为继电器收入分别为 5,500、8,500、12,000 万万元,分别同比增长元,分别同比增长 84.5%、54.5%、41.2%。具体假设如下:。具体假设如下:销量:销量:(1)行业层面)行业层面,磁保持继电器主要用在智能电表,近年来随着智能电网的快速发展,作为智能电网的重要“零件”,智能电表的市场渗透率也在逐渐上升。根据国家电网招标数据,2022 年国网智能电表采购量为 6,926 万颗,2 年复合增速为 15.3%。单个智能电表磁保持继电器用量为 1 个,预计未来我国磁保持继电器需求将随着电网智能化与智能电表的普及持续提升。(2)公司层面)公司层面,2020-202
204、2 年公司磁保持继电器销量分别为 4、91、361 万颗,分别同比增长-12.6%、1987.6%、295.5%,2021 年,公司成立电力事业部,大力开拓磁保持继电器产品市场,2021-2022 年新增开拓了三星医疗、安耐杰、仪盛电子、正泰集团等一批电力行业客户,磁保持继电器逐步放量销售,销量大幅增长。2022 年,随着磁保持继电器新增客户放量销售,销量进一步增长。此外,磁保持继电器产品与通用继电器产品可以配套销售(例如,奥克斯包含家电、智能电表、电力箱等业务,旗下三星医疗主要从事智能配用电相关设备的生产、研发与销售),对后续类似客户开拓存在有利影响。表32.磁保持继电器核心新客户销售情况
205、客户名称客户名称 开拓年份开拓年份 产品领域产品领域 月度销售情况月度销售情况 三星医疗 2021 年 智能电表 单月最高订单额 500 万元 台州安耐杰电力设备有限公司 2021 年 智能电容 单月最高销售额 80 万元 新乡市仪盛电子科技有限公司 2021 年 智能电容 单月最高销售额 9 万元 正泰集团 2022 年 仪器仪表 单月最高销售额 6 万元 数据来源:公司公告,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 58 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 产能方面产能方面,公司未披露磁保持继电器产能,2022 年销量为 361 万颗/年,公司募投项目拟增加磁保持
206、继电器产能 2,000 万颗/年,拟在项目备案、资金到位后 3 年内逐步释放投产。考虑产能释放进度,我们假设 2023-2025 年磁保持继电器产能分别增加 400、600、1,000 万颗/年。2022 年公司磁保持继电器销量为 361 万颗/年,则在此基础上,我们估计 2023-2025 年公司磁保持继电器产能至少为 761、1,361、2,361 万颗/年,有利于支撑未来销量的增长。综上所述,综上所述,公司磁保持继电器 2021-2022 年新开拓多家电力行业客户,当前部分客户单月销售额也处于相对较低水平,考虑到新客户贡献的销量增量通常会在几年内持续释放,不太会出现断崖式下跌,因此我们假
207、设未来 3 年磁保持继电器销量增速在 2022 年销量增速 290%的基础上逐年放缓。因此,因此,我们合理假设公司我们合理假设公司2023-2025 年磁保持继电器销量分别为年磁保持继电器销量分别为 666、1,029、1,452 万颗万颗/年,分别同比增年,分别同比增长长 84.5%、54.5%、41.2%。单价:单价:2020-2022 年,公司磁保持继电器售单价分别为 5.64、8.38、8.26 元/颗,由于 2022 年销量规模较大,因此单价更具有参考性,我们预计未来磁保持继电器单价维持 2022 年水平。因此因此我们合理假设公司我们合理假设公司 2023-2025 年年磁保持继电器
208、磁保持继电器单单价维持平稳,价维持平稳,分别为分别为 8.26、8.26、8.26 元元/颗。颗。表33.磁保持继电器营收预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(万元)25 764 2,982 5,500 8,500 12,000 营收同比增长率-0.8%2997.9%290.1%84.5%54.5%41.2%销量(万颗)4 91 361 666 1,029 1,452 销量同比增长率-12.6%1987.6%295.5%84.5%54.5%41.2%单价(元)5.64 8.38 8.26 8.26 8.26 8.26 数据来源:公司招股书,财通证券研
209、究所 6.1.5 其他继电器其他继电器 根据公司招股书披露,公司募投项目还将建成 5G 通讯继电器 4,000 万颗/年产能、新能源继电器 400 万颗/年。我们我们暂时仅考虑下游发展趋势较好的新能源继暂时仅考虑下游发展趋势较好的新能源继电器,电器,预计公司预计公司 2023-2025 年年募投项目带来募投项目带来新能源新能源继电器收入为继电器收入为 1,000、9,000、17,000 万元。具体假设如下:万元。具体假设如下:谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 59 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 销量:销量:公司募投项目还将建成 5G 通讯继电器产能 4,000 万颗/
210、年、新能源继电器产能 400 万颗/年,考虑公司继电器产品在以上领域均为新开拓,预计随着产能逐步释放以及新客户开拓,销量将逐步增长。我们合理假设公司新能源继电器产能于 2023-2025 年全年均分别达产 20%、30%、50%,对应产能分别为 80、200、400 万颗/年。根据可比公司宏发股份公告,2020 年其新能源继电器产量即达到 0.21 亿只,2020 年其继电器总产量约 21.72 亿只,2022 年其继电器出货量已超 30 亿只,考虑到近年来新能源行业蓬勃发展的趋势,新能源继电器估计也有较大增长。与宏发股份新能源继电器产量相比,我们预计 2025 年公司募投释放的产能为 400
211、 万颗/年,规模较小。公司在 2022 年开拓了特来电、阳光电源投知名充电桩、逆变器客户,部分客户处于试样阶段,未来随着当前试样客户逐步形成销售以及更多新客户的开拓,公司该业务收入有望迎来快速增长。表34.新能源继电器核心新客户开拓情况 产品类型产品类型 客户名称客户名称 开拓年份开拓年份 产品领域产品领域 月度销售情况月度销售情况 新能源继电器 特来电、阳光电源 2022 年 充电桩光伏逆变器 试样阶段 数据来源:公司公告,财通证券研究所 综上所述,综上所述,新能源继电器下游空间广阔,公司在该市场处于开拓初始阶段,未来有望导入更多下游知名客户,随着募投产能的逐步释放,有望助力销量实现快速增长
212、。因此因此,我们假设公司我们假设公司 2023-2025 年新能源继电器销量分别为年新能源继电器销量分别为 11、102、192 万颗。万颗。单价:单价:由于公司新能源继电器为募投项目新开拓产品,暂无现有产品单价可参考,因此我们选取可比公司三友联众相关产品的单价作为参考。根据三友联众招股书,2018 年-2020 年 1-6 月,其新能源继电器单价分别为 97.46、77.77、89.97元/颗,平均值为 88.40 元。因此我们参考三友联众相关产品平均单价,假设因此我们参考三友联众相关产品平均单价,假设2023-2025 年公司新能源继电器单价均为年公司新能源继电器单价均为 88.40 元。
213、元。表35.新能源继电器营收预测 新能源继电器新能源继电器 2023E 2024E 2025E 营业收入(万元)1,000 9,000 17,000 营收同比增长率 800.0%88.9%销量(万颗)11 102 192 销量同比增长率 800.0%88.9%单价(元)88.4 88.4 88.4 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 60 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 6.1.6 其他其他 其他项主要包括主营业务其他产品与非主营的其他业务,主营业务其他部分主要是各类配件,非主营的其他业务主要是废料收入。2022 年公司主营业务其他产品
214、收入 341.66 万元,其他业务收入 245.63 万元。我们假设未来维持稳定,我们假设未来维持稳定,2023-2025 年公司主营业务其他产品收入均为年公司主营业务其他产品收入均为 341.66 万元,其他业务收入均为万元,其他业务收入均为 245.63万元万元,合计,合计 587.3 万元。万元。6.2 毛利率预测假设毛利率预测假设 通用继电器通用继电器:2020-2022 年,公司通用继电器毛利率分别为 28.2%、26.0%、25.9%,其中 2021 年毛利率下降原因为原材料价格上涨及下游家电领域龙头客户调价相对滞后,毛利率有所下滑。2021-2022 年,上述影响因素消除后公司通
215、用继电器产品毛利率维持稳定。我们假设 2023-2025 年毛利率参考 2022 年毛利率略微上浮,原因:(1)2022 年处于通用继电器毛利率低点,难有再下降的空间;(2)随着 2023 年开始订单回升增长,规模效应显现,毛利率略微回升。因因此我们此我们合理合理假设公司假设公司 2023-2025 年通用继电器毛利率为年通用继电器毛利率为 26.0%、26.0%、26.0%。流体电磁阀:流体电磁阀:2020-2022 年,公司流体电磁阀毛利率分别为 15.2%、10.7%、22.3%。2020-2021 年,由于原材料价格上涨明显,导致流体电磁阀产品单位成本上升,流体电磁阀产品毛利率大幅下降
216、。2021-2022 年,直接材料降幅较大,主要系 2022 年流体电磁阀工艺改进,漆包线耗用量降低,导致流体电磁阀产品单位成本下降,流体电磁阀产品毛利率大幅上升。考虑到工艺改进带来成本下降的可持续性,以及销量增长带来的规模效应,预计 2023 年毛利率相比 2022 年仍能有小幅提升。因此我们因此我们合理合理假设公司假设公司 2023-2025 年年流体电磁阀流体电磁阀毛利率为毛利率为23.0%、23.0%、23.0%。汽车继电器:汽车继电器:2020-2022 年,公司汽车继电器毛利率分别为 20.5%、17.9%、20.2%。2021 年,由于受到原材料价格上涨影响,公司汽车继电器产品毛
217、利率下降明显,后续有所恢复,预计 2023-2024 年毛利率维持 2022 年水平,2025 年随着汽车继电器产量大幅增加,规模效应将有所体现,成本将有所下降,毛利率预计有所上升。因此我们因此我们合理合理假设公司假设公司 2023-2025 年年汽车继电器汽车继电器毛利率为毛利率为 20.0%、20.0%、23.0%。磁保持继电器:磁保持继电器:2020-2022 年,公司磁保持继电器毛利率分别为 2.7%、-3.1%、-5.4%。由于磁保持继电器设备和人员投入较大,但量产需要经过一段过渡期,2022 年尚处于起步阶段,毛利率为负;2023 年开始产量大幅增加,规模效应显 谨请参阅尾页重要声
218、明及财通证券股票和行业评级标准 61 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 现,毛利率将有所上升;2024 年和 2025 年,产能得到释放,毛利率处于正常水平,可比公司三友联众 2020 年磁保持继电器毛利率为 27.80%,2021-2022 年 1-6月三友联众未披露该产品毛利率,但整体毛利率较 2020 年下滑约 10 个百分点,基于此变动比例我们估计其磁保持继电器产品毛利率同步下滑至 17%。因此我因此我们们合理合理假设公司假设公司 2023-2025 年年磁保持继电器磁保持继电器毛利率为毛利率为 5.0%、17.0%、17.0%。新能源继电器新能源继电器:新能源继电器为公司募投项目
219、新拓展领域,因此我们以可比公司三友联众同类产品毛利率作为参考,根据三友联众招股书,2018 年-2020 年 1-6月,其新能源继电器毛利率分别为 18.92%、-17.55%、-53.28%,期间销售收入同步下降,其中 2018 年的毛利率相对具有参考性。考虑到公司新产品前期投入较大,毛利率预计仍需一段时间达到可比公司水平,因此我们假设公司因此我们假设公司 2023-2025 年新能源继电器毛利率年新能源继电器毛利率分别分别为为 8.0%、12.0%、18.9%。其他:其他:2022 年公司主营业务其他产品与非主营的其他业务的毛利率分别为19.10%、10%。我们假设未来维持稳定,我们假设未
220、来维持稳定,2023-2025 年公司主营业务其他产品毛年公司主营业务其他产品毛利率均为利率均为 19.10%,其他业务毛利率均为,其他业务毛利率均为 10%,综合毛利率为,综合毛利率为 15.2%。表36.公司分产品收入(万元)及毛利率预测 单位:万元单位:万元 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 46,273 57,734 53,708 71,087 97,787 125,087 同比增长率 17.3%24.8%-7.0%32.4%37.6%27.9%毛利率 27.3%24.1%23.7%23.5%23.4%23.8%通用继电器通用继电器 4
221、2,011 50,281 45,247 57,000 70,000 81,000 同比增长率 20.0%19.7%-10.0%26.0%22.8%15.7%毛利率 28.2%26.0%25.9%26.0%26.0%26.0%流体电磁阀流体电磁阀 2,240 3,986 3,175 4,500 5,700 6,500 同比增长率 59.2%77.9%-20.4%41.7%26.7%14.0%毛利率 15.2%10.7%22.3%23.0%23.0%23.0%汽车继电器汽车继电器 1,358 1,939 1,717 2,500 4,000 8,000 同比增长率-10.9%42.8%-11.4%4
222、5.6%60.0%100.0%毛利率 20.5%17.9%20.2%20.0%20.0%23.0%磁保持继电器磁保持继电器 25 764 2,982 5,500 8,500 12,000 同比增长率-0.8%2997.9%290.1%84.5%54.5%41.2%毛利率 2.7%-3.1%-5.4%5.0%17.0%17.0%其他继电器其他继电器(新能(新能源)源)-1,000 9,000 17,000 同比增长率-88.9%毛利率-12.0%18.9%其他其他 640 763 587 587 587 587 同比增长率-56.3%19.3%-23.1%0.0%0.0%0.0%毛利率 23.5
223、%9.8%15.2%15.2%15.2%15.2%数据来源:公司招股书,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 62 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 6.3 费用预测假设费用预测假设 销售费用销售费用率:率:公司销售费用主要为职工薪酬、佣金、业务招待费、仓储费,2020-2022 年公司销售费用率分别为 3.50%、3.76%、4.02%,逐年上升,我们取我们取均值均值 2022 年的销售费用率年的销售费用率 4.02%作为公司作为公司 2023-2025 年的销售费用率年的销售费用率假设假设。管理费用率:管理费用率:公司管理费用主要包括职工薪酬、股份支付、折旧
224、摊销、办公费和咨询服务费等。2020-2022 年公司管理费用率分别为 5.07%、2.96%、2.80%,考虑 2020 年存在一次性股份支付费用影响比例较高,近两年公司管理费用率相对稳定,我们选择我们选择 2021-2022 年均值年均值 2.88%作为公司作为公司 2023-2025 年的年的管理费用率假管理费用率假设。设。研发费用率:研发费用率:公司研发费用主要包括职工薪酬、物料耗用、折旧摊销费和检测认证费用等,其中职工薪酬和物料耗用占比较高。2020-2022 年公司研发费用率为3.37%、3.80%、4.40%,逐年上升,我们取我们取 2022 年的研发费用率年的研发费用率 4.4
225、0%作为公作为公司司 2023-2025 年的管理费用率年的管理费用率假设。假设。财务费用率:财务费用率:2020-2022 年公司财务费用率分别为 0.71%、0.07%、0.07%,财务费用变动主要受银行借款利息费用的影响,随着公司销售规模扩大,盈利能力增强,公司逐年减少银行借款。考虑上市后公司资金充足,财务费用有望较 2022年进一步降低。因此因此我们假设公司我们假设公司 2023-2025 年财务费用率年财务费用率分别分别为为 0.02%、-0.93%、-0.68%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 63 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表37.盈利预测简表(金额
226、单位:万元)项目(金额单位:万元)项目(金额单位:万元)2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 46,273 57,734 53,708 71,087 97,787 125,087 减:营业成本 33,649 43,850 41,001 54,368 74,862 95,347 税金及附加 257 239 275 351 483 618 销售费用 1,619 2,170 2,157 2,855 3,927 5,024 管理费用 2,345 1,707 1,503 2,046 2,814 3,599 研发费用 1,557 2,192 2,364 3,1
227、30 4,305 5,507 财务费用 326 38 37 12-911-845 其中:利息费用 307 23 58-利息收入 14 21 22-加:其他收益 662 682 1,095 672 672 672 投资收益(损失以“-”号填列)-368-283-186-279-279-279 信用减值损失(损失以“-”号填列)-27-262 20-112-154-198 资产减值损失(损失以“-”号填列)-74-144-291-226-311-397 资产处置收益(损失以“-”号填列)1,153-营业利润(亏损以“营业利润(亏损以“-”号填列)”号填列)7,866 7,530 7,008 8,3
228、81 12,235 15,636 加:营业外收入 11 2 3 5 5 5 减:营业外支出 2 27 22 17 17 17 利润总额(亏损总额以“利润总额(亏损总额以“-”号填列)”号填列)7,874 7,505 6,989 8,369 12,223 15,624 减:所得税费用 1,160 815 418 881 1,286 1,644 净利润(净亏损以“净利润(净亏损以“-”号填列)”号填列)6,715 6,690 6,570 7,488 10,937 13,980 少数股东损益-归属母公司股东的净利润归属母公司股东的净利润 6,715 6,690 6,570 7,488 10,937
229、13,980 股本(万股)5,100 5,400 5,400 7,200 7,200 7,200 EPS 1.32 1.24 1.22 1.04 1.52 1.94 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 注:2023 年发行后总股本按照本次发行后 7200 万股计算 6.4 盈利预测结论盈利预测结论 综上,综上,我们预计公司我们预计公司 23/24/25 年营业收入为年营业收入为 7.11/9.78/12.51 亿元,同比提升亿元,同比提升32.4%/37.6%/27.9%;预计公司;预计公司 23/24/25 年归母净利润为年归母净利润为 0.75/1.09/1.4 亿元,同亿元,同比提升比
230、提升 14.0%/46.1%/27.8%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 64 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 7 估值分析估值分析 7.1 相对估值法相对估值法 可比公司选择:可比公司选择:招股书中列示行业内主要企业有宏发股份(600885)、三友联众(300932)、航天电器(002025)等国内企业以及日本欧姆龙、松下电器、美国泰科电子等国际企业。考虑到日本欧姆龙、松下电器、美国泰科电子等国际企业未在 A 股上市,且业务分类较多,继电器业务仅是其众多业务的一种,估值的可比性较低。因此选择宏发股份、三友联众、航天电器作为公司的可比公司。表38.行业内主要公司简介 企
231、业名称企业名称 企业情况简介企业情况简介 宏发股份(600885)宏发股份成立于 1984 年,总部位于厦门市,中国继电器行业的龙头企业,拥有 20 多家全资、控股子公司和 1 家分公司,产品涵盖了继电器、低压电器、高低压成套设备、精密零件及自动化设备等多个类别。三友联众(300932)公司总部位于东莞市,是一家专业从事继电器的研发制造和销售的集团化企业,涵盖通用功率、通讯、磁保持、汽车继电器等。广泛用于家电、交通、工业、能源、信息、医疗等领域。航天电器(002025)航天电器,公司总部位于贵阳市,是中国航天科工集团旗下上市公司,主要产品有连接器、继电器、微特电机、光电、线缆组件、二次电源、控
232、制组件和遥测系统等。欧姆龙(Omron)欧姆龙成立于 1933 年,总部位于日本,公司专注于工业自动化和电子设备产品研发和制造,主要产品有继电器、传感器、开关、控制设备、机器人等。欧姆龙在中国建有研发、生产、技术服务和物流基地,拥有华南、华北和华东三大销售公司,上海欧姆龙控制电器有限公司是其在华的生产销售公司。泰科电子(TEConnectivity)泰科电子总部位于美国,公司为汽车、数据传输系统、消费类电子、通信和企业网络、航空航天、防卫与船舶、医疗、能源及照明等各行各业的客户提供包括连接器系统、继电器、光纤、电路保护设备、分布式天线系统、电线电缆、触摸屏、热缩套管、机架和配线架、网络电缆系统
233、及海底电信系统等在内的产品。松下电器(Panasonic)松下电器创立于 1918 年,总部位于日本大阪,松下旗下产品线极广,包括家用电器、消费电子、安防产品、办公电器、照明系统以及继电器、传感器、电池、电容、电机、半导体等电子元器件产品 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 在主要可比公司中,宏发股份、三友联众、航天电器 2022 年继电器业务收入分别占比为 89.5%、82.7%、6.0%,而美硕科技继电器业务收入占比为 92.5%,相比而言宏发股份、三友联众可比性更高。公司当前继电器业务与同业可比公司相比规模更小,且下游应用主要集中于家电领域,而公司近年来持续进行新市场的开拓,未来的成长
234、性更好。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 65 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表39.可比公司继电器收入(亿元)公司公司 2019 2020 2021 2022 2022 年继电器年继电器收入占比收入占比 继电器收入(亿元)宏发股份 62.59 65.40 86.71 104.98 89.5%三友联众 10.44 12.31 14.85 15.32 82.7%航天电器 3.13 3.20 3.23 3.59 6.0%美硕科技 3.64 4.33 5.27 4.97 92.5%继电器收入同比增速 宏发股份 4.48%32.59%21.07%-三友联众 17.89%20.6
235、7%3.17%-航天电器 2.21%0.80%11.07%-美硕科技 18.83%21.85%-5.76%-数据来源:WIND,财通证券研究所 协同考虑可比公司的历史估值、市场地位、可比公司财务指标比较、行业成熟度与盈利的可持续性等因素,对美硕科技采用 PE 法进行估值。考虑短期可比公司股价波动较大,因此我们采用近 2 个月(3 月 27 日至 5 月 26 日)平均收盘市值作为市值参考。三友联众无一致预测,因此无法计算其对应 2023 年归母净利润的动态 PE。三家可比公司对应 2022 年归母净利润的 PE 均值为 37.68,航天电器继电器业务收入占比较低,可比性相对较低,剔除后宏发股份
236、与三友联众对应2022 年归母净利润 PE 均值为 31.12。公司当前虽然收入与利润规模相比可比公司相对较低(上市后差距有望缩小),但近年来持续进行多产品多市场的开拓,并在不同的下游应用领域导入了众多行业知名客户,未来拥有更好的成长性,因此我们认为公司的 PE 估值应当与可比公司接近。我们取宏发股份与三友联众2022 年实际归母净利润对应的 PE 均值 31.12 倍作为估值倍数,2022 年发行人归母净利润为 6,570 万元,得出公司预估市值为得出公司预估市值为 20.45 亿元,每股价值为亿元,每股价值为 28.40元。元。表40.可比公司财务指标(单位:亿元)及估值情况对比 公司简称
237、公司简称 近近 2 个月平个月平均市值均市值 2022 市盈率市盈率 2022 扣非市扣非市盈率盈率 2023E 市盈市盈率率 2022 年归母年归母净利润净利润 2022 年扣非年扣非净利润净利润 2023E 归母归母净利润净利润 宏发股份 331.86 26.60 27.66 21.10 12.47 12.00 15.73 三友联众 27.03 35.64 42.39 0.76 0.64-航天电器 282.24 50.81 55.96 35.82 5.55 5.04 7.88 可比公司平均市盈率-37.68 42.00 28.46-剔除航天电器后可比公司平均市盈率-31.12 35.02
238、21.10-美硕科技-0.66 0.57 0.75 数据来源:WIND,财通证券研究所 注:估值截止日期为 2023 年 5 月 26 日 7.2 绝对估值法绝对估值法 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 66 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 我们采用 FCFF 模型,基于对企业自由现金流的测算,从内在价值角度研究公司的合理估值。在 WACC=7.19%、永续增长率=2.00%的情况下,得到公司股权价值为 24.53 亿元,按照招股说明书预计最大发行新股数量不超过 1800 万股,发行后总股本 7200 万股测算,假设不采用超额配售选择权的情况下的每股价值为34.07 元。
239、考虑到考虑到 WACC 和永续增长率和永续增长率 g 正负波动正负波动 0.4%的情况下,公司的合理的情况下,公司的合理市值区间为市值区间为 21.21-29.05 亿元,每股价值区间为亿元,每股价值区间为 29.45-40.34 元元。具体关键假设和计算结果如下:具体关键假设和计算结果如下:(1)估值时点:2023 年 5 月 26 日。(2)债务资本比重 Wd:3.17%。根据招股说明书中公司 2022 年债项统计,公司有息负债(短期借款+长期借款+一年内到期非流动负债)合计为 0.104 亿元。(3)债务资本成本 Kd:6%。中国人民银行最新于 5 月 22 日公布的 5 年期以上LPR
240、 为 4.3%,在此基础上合理上浮。(4)所得税率:10.52%。参考公司 2020-2022 年实际所得税率均值。(5)无风险利率 Rf:2.82%。参考近 6 个月 10 年期国债到期收益率均值。(6)市场的预期收益率 Rm:7.81%。沪深 300 指数发布于 2005 年 04 月 08日,取其发布至预测时点的年化收益率。(7)贝塔值:0.8879。公司所属申万行业分类为电力设备-高低压设备-低压设备,参考 WIND 计算的低压设备行业近 2 年贝塔值均值为 0.8017;可比公司宏发股份、三友联众近 2 年贝塔值分别为 1.0034、0.9449,平均值为 0.9742;综合考虑取行
241、业及可比公司平均值 0.8879。根据上述关键假设计算出公司加权平均资本成本(根据上述关键假设计算出公司加权平均资本成本(WACC)为)为 7.19%。(8)显性预测期:假设公司 2023-2025 年的收入增速分别为 32.4%、37.6%、27.9%,毛利率分别为 23.5%、23.4%、23.8%。(9)半显性预测期:假设公司持续扩大资本支出提升产能,随着下游客户与市场持续开拓市场份额有所提升。假设公司 2026-2032 年收入增速逐年放缓,复合增速为 9.89%。(10)永续增长率:假设经过 10 年的发展,行业发展进入平稳期,公司整体经营规模与市场占有率有较大提升,同时行业国产替代
242、进程也进入尾声,预计公司增速与长期 GDP 增速基本保持一致,因此假设 2032 年以后公司的永续增长率为2%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 67 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表41.2023-2032 年公司自由现金流预测(单位:百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E EBIT 75 91 122 159 182 205 227 249 270 286 300 所得税税率 5.98%10.52%10.52%10.52%10.52%10.52%10.52%10.52
243、%10.52%10.52%10.52%息前税后利润(NOPAT)70 82 109 142 163 184 203 223 242 256 268 加:折旧与摊销 22 37 49 61 75 91 109 128 149 171 195 减:营运资金的增加 52 9 64 16 41 14 39 13 36 2 31 减:资本性投资-17-132-132-132-153-173-192-211-230-243-256 加:其他非现金调整 3 3 5 6 7 8 9 10 10 11 12 公司自由现金流量FCFF 26-18-33 62 51 95 90 136 136 193 188 贴现
244、因子 0.96 0.90 0.84 0.78 0.73 0.68 0.63 0.59 0.55 0.51 贴现值 -18-30 52 40 69 61 86 80 106 97 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 表42.FCFF 估值法计算结果(单位:百万元)FCFF 预测期现值 543 FCFF 永续价值现值 1,900 企业价值 2,443 加:非核心资产价值 20 减:付息债务 10 减:少数股东权益-股权价值 2,453 总股本(万股)72.00 每股价值(元)34.07 数据来源:公司招股书,财通证券研究所 表43.敏感性分析(单位:元/股)每股价值每股价值=34.07 WACC
245、 6.38%6.58%6.78%6.98%7.18%永续增长率永续增长率 1.60%35.13 33.54 32.08 30.72 29.45 1.80%36.27 34.59 33.04 31.60 30.26 2.00%37.52 35.72 34.07 32.54 31.12 2.20%38.87 36.94 35.18 33.55 32.04 2.40%40.34 38.27 36.38 34.64 33.04 数据来源:财通证券研究所 7.3 估值结论估值结论 在相对估值法下,公司的对应参考市值 20.45 亿元,在绝对估值法下,公司的参考市值为 24.53 亿元,合理市值区间为 2
246、1.21-29.05 亿元,我们取相对估值法的参 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 68 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 考市值作为下限,取绝对估值法的参考市值作为上限,综合两种估值方法,我们综合两种估值方法,我们预计发行人发行股票后预计发行人发行股票后 6-12 个月的远期整体公允价值区间为个月的远期整体公允价值区间为 20.45-24.53 亿元,亿元,每股价值区间为每股价值区间为 28.40-34.07 元。元。该市值对应 2022 年扣除非经常项归母净利润的市盈率 36.1-43.4xPE,对应 2022年归母净利润的市盈率 31.1-37.3xPE,对应 202
247、3 年归母净利润的市盈率 27.3-32.8xPE。根据国家统计局发布的国民经济行业分类(GB/T4754-2017),公司所处行业属于电气机械和器材制造业(C38),截至 2023 年 5 月 26 日,“电气机械和器材制造业(C38)”最近一个月静态平均市盈率为 22.41 倍。公司 PE 估值水平高于行业平均水平具有合理性,主要是因为:(1)近 1 个月市场波动较大,板块整体下跌较多,行业近 3 个月、近 6 个月、近 1 年平均静态平均市盈率分别为 28.27、30.21、32.39,高于近 1 个月静态平均市盈率,与相对估值 31.12 倍 PE 的结果较为接近。(2)公司主要业务为
248、继电器产的生产与销售,与行业其他公司有所差异,仅宏发股份、三友联众在业务类型与业务结构上与公司具有相似性,公司与前述两家公司的可比性更高。(3)相比于公司所属行业其他公司,公司当前成长性更强、盈利能力更强。行业内其他公司 2022 年营业收入平均值为 107.33 亿元,公司 2022 年营业收入为5.37 亿元,相比于行业内其他公司而言当前收入规模较小,随着新客户、新市场的持续开拓,公司具有更高的成长性。行业内其他公司 2022 年净利率平均值为5.05%,公司 2022 年净利率为 12.23%,相比于行业内其他公司而言公司具有更强的盈利能力,公司具有客户、生产、研发等多重优势,对公司较强
249、的盈利能力形成了有效支撑。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 69 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 8 风险提示风险提示 8.1 公司自身相关风险公司自身相关风险 盈利预测假设条件不成立盈利预测假设条件不成立影响影响盈利预测以及估值结论盈利预测以及估值结论的风险的风险。本报告所作出的盈利预测是基于公司各类继电器业务持续在新客户、新市场进行开拓,宏观经济好转下游需求复苏,且盈利能力保持平稳的合理预测。如果盈利预测的假设条件不达预期,可能会导致公司最终的收入、毛利率、利润等盈利结果大幅低于我们的盈利预测,导致盈利预测结论不成立;亦可能导致估值结论的判断出现偏离。我们假设公司 2
250、023-2025 年收入分别为 7.11、9.78、12.51 亿元,同比分别增长32.4%、37.6%、27.9%;综合毛利率分别为 23.5%、23.4%、23.8%。分别考虑收分别考虑收入、入、毛利毛利率出现小幅低于预期、率出现小幅低于预期、大幅低于预期的情形:大幅低于预期的情形:(1)收入小幅低于预期情形:假设公司在新客户、新市场的开拓小幅低于目前预期水平,2023-2025 年收入增速较预期小幅下降。假设公司 2023-2025 年收入分别为 7.00、9.49、11.95 亿元,同比分别增长 30.4%、35.6%、25.9%。(2)收入大幅低于预期情形:假设公司在新客户、新市场的
251、开拓明显低于目前预期水平,2023-2025 年收入增速较预期有较大下降。假设公司 2023-2025 年收入分别为 6.79、8.93、10.89 亿元,同比分别增长 26.4%、31.6%、21.9%。(3)毛利率小幅低于预期情形:假设行业竞争略微加剧,公司盈利能力小幅下滑。假设公司 2023-2025 年毛利率分别为 22.5%、22.4%、22.8%。(4)毛利率大幅低于预期情形:假设行业竞争明显加剧,公司盈利能力明显下滑。假设公司 2023-2025 年毛利率分别为 20.5%、20.4%、20.8%。分别考虑收入符合预期、小幅低于预期、大幅低于预期以及毛利率符合预期、小幅低于预期、
252、大幅低于预期的情形,对估值结论进行敏感性分析,结论如下:表44.市值敏感性分析(单位:亿元)毛利率符合预期毛利率符合预期 毛利率小幅下降毛利率小幅下降 毛利率大幅下降毛利率大幅下降 收入符合预期收入符合预期 21.21-29.05 20.22-27.70 18.25-25.02 收入小幅下降收入小幅下降 19.48-26.66 18.53-25.37 16.63-22.78 收入大幅下降收入大幅下降 16.19-22.13 15.31-20.93 13.55-18.54 数据来源:财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 70 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 表4
253、5.每股价值敏感性分析(单位:元/股)毛利率符合预期毛利率符合预期 毛利率小幅下降毛利率小幅下降 毛利率大幅下降毛利率大幅下降 收入符合预期收入符合预期 29.45-40.34 28.08-38.48 25.35-34.75 收入小幅下降收入小幅下降 27.05-37.03 25.73-35.24 23.09-31.64 收入大幅下降收入大幅下降 22.48-30.74 21.26-29.07 18.81-25.75 数据来源:财通证券研究所 大客户依赖风险。大客户依赖风险。2020-2022 年间,公司通用继电器产品占主营业务收入比例超过 80%,通用继电器产品主要应用领域为家电行业。家电行
254、业注重品牌效应,龙头企业较为集中,包括美的集团、格力电器、海尔集团等。2020-2022 年间,公司向美的集团的销售金额分别为 28,808.16 万元、30,920.31 万元和 26,251.06 万元,占同期营业收入的比例分别为 62.26%、53.56%和 48.88%,公司对美的集团具有一定依赖性,但公司与美的集团的相关交易稳定、具有持续性,不构成重大不利影响。鉴于家电行业的现有市场格局和公司现有产品结构,在未来一段时间内,公司仍不可避免存在大客户依赖的风险。如果公司未来与美的集团的合作发生不利变化且其他客户的需求提升无法弥补美的集团的采购下降,则公司对美的集团的依赖性将对公司的经营
255、产生不利影响。主要客户收入下滑风险。主要客户收入下滑风险。家电行业注重品牌效应,龙头企业较为集中,包括美的集团、格力电器、海尔集团等。2022 年,由于受到 GDP 增速放缓影响,消费低迷,美的集团减少了库存备货,导致公司向美的集团销售收入与去年同期相比下滑。若未来消费持续低迷,且公司向美的集团供应份额进一步下降,公司向美的集团的销售收入存在进一步下滑风险。被主要客户的其他继电器供应商替代的风险。被主要客户的其他继电器供应商替代的风险。2020-2022 年间内,公司向前五大客户的销售金额占收入总额的比例分别为 77.49%、69.09%和 67.65%,其中,2020-2022 年向美的集团
256、的销售金额占同期营业收入的比例为 50.00%左右,占比较高。目前进入公司主要客户美的集团供应商体系的继电器品牌主要包括宏发股份、三友联众以及美硕科技,各品牌供应商围绕自身的优势产品为其提供服务,已经形成稳定的供应格局。但若未来市场竞争加剧,公司与主要客户的合作出现不利变化,公司存在市场份额被主要客户其他供应商取得、甚至被其他供应商替代的风险,将会对公司的经营业绩产生不利影响。市场开拓的风险。市场开拓的风险。目前,公司通用继电器产品收入占主营业务收入比例超过80%,其他产品汽车继电器、流体电磁阀、磁保持继电器、通讯继电器占比较低,同时公司目前正在研发新能源继电器。2017 年,公司成功研发了流
257、体电磁阀产品,2020-2022 年间流体电磁阀产品销售金额分别为 2,240.02 万元、3,986.11万元和 3,174.81 万元;2021 年,公司成立电力事业部,大力开拓磁保持继电器 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 71 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 产品市场,2021 年销售金额为 764.26 万元,2022 年销售金额为 2,981.50 万元。2020-2022 年间,除通用继电器、汽车继电器外,公司也在积极开拓流体电磁阀、磁保持继电器产品市场,未来公司还将进一步开拓通讯继电器、新能源继电器产品市场,但若未来公司开发产品品类和拓展客户群体未能达到预
258、期,可能会对公司的经营业绩产生不利影响。应收账款坏账风险。应收账款坏账风险。2020-2022 年间各期末,公司应收账款净额分别为 12,664.20万元、16,427.05 万元和 15,174.52 万元,分别占当期流动资产的 50.73%、52.32%和 51.56%,应收账款规模较大与所处行业性质密切相关。2020-2021 年,随着营业收入增长,公司应收账款规模持续增加。未来,随着公司营业收入持续增长,应收账款还将会有一定幅度的增加。由于应收账款总额较大,公司存在一定的应收账款回收风险。实际控制人控制风险。实际控制人控制风险。本次发行前,公司股东黄晓湖、刘小龙、虞彭鑫、黄正芳、陈海多
259、通过一致行动协议对公司形成共同控制,合计持有公司 94.44%的股份,本次发行后,黄晓湖、刘小龙、虞彭鑫、黄正芳、陈海多仍将共同持有公司 70.83%的股份。由于实际控制人持股比例较高,仍存在实际控制人滥用其控股地位,不当干预公司正常生产经营活动,损害公司及其他股东利益的风险。另外,黄晓湖、刘小龙、虞彭鑫、黄正芳、陈海多分别持有公司 27.73%、20.24%、17.83%、16.66%和 11.99%股份,股权比较分散,尽管一致行动协议对相关纠纷解决机制进行了明确约定,但若未来一致行动协议到期后解除,实际控制人股权分散情形将对未来控制权稳定性造成不利影响。关联交易决策的风险。关联交易决策的风
260、险。截至招股说明书签署日,公司共同实际控制人黄晓湖、刘小龙、虞彭鑫、黄正芳及陈海多合计持有公司 94.44%股份。2020-2022 年间内,公司与关联方存在采购及销售、房产租赁、关联担保、资金拆借及关联方代收代付等多类型的关联交易。本次发行后,在对相关关联交易进行审议时,前述五位关联股东均需回避表决,相关关联交易将交由其他非关联股东进行表决。若本次发行上市后,公司相关关联交易在关联股东回避表决的前提下,未能通过股东大会审议,将使得相关关联交易无法进行,从而对公司的生产经营造成不利影响。8.2 行业相关风险行业相关风险 客户行业集中风险。客户行业集中风险。公司通用继电器产品占主营业务收入比例超
261、过 80%,主要应用行业为家电行业,导致公司客户结构中家电领域客户集中度较高。家电领域客户集中度较高会导致公司受家电行业景气度影响较大,家电行业市场波动会导致公司市场需求波动,进而影响公司经营状况。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 72 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 原材料价格波动和毛利率下降的风险。原材料价格波动和毛利率下降的风险。触点类、漆包线、五金件和塑料件是公司的重要原材料,其中触点类、漆包线价格波动往往与银、铜等大宗商品价格的波动成正比,而上述大宗商品除受全球经济形势的影响外,国内经济发展及进出口政策也会引起供求关系的改变,从而导致价格的波动。2020 年度,
262、公司主要原材料触点类平均采购入库价格同比增长 21.94%;2021 年度,公司主要原材料漆包线平均采购入库价格同比增长 28.56%。原材料价格如果出现上升的情形,原材料采购将会占用更多的流动资金,同时对于公司盈利能力造成不利影响。2020-2022 年间,公司主营业务毛利率分别为 27.32%、24.11%和 23.72%,2020-2021 年毛利率持续下降,主要系原材料价格大幅上涨而相关产品价格未能及时调整。公司原材料触点类、漆包线采购价格大幅上涨与大宗商品银、铜的市场价格相关联,从长期来看,大宗商品银、铜的价格涨跌存在一定周期性和偶发性。但如果未来短期内原材料价格进一步上涨,若公司无
263、法通过提高产品销售价格及时将原材料涨价的负面影响转移给客户,或通过降低产品成本、提高高毛利产品的比重等方式抵消原材料价格上涨的影响,公司仍存在毛利率持续下降的风险。市场竞争加剧的风险。市场竞争加剧的风险。目前,我国仍存在较多规模较小的继电器生产厂商,行业集中度不高,抛开头部企业占有的份额,其余市场份额高度分散。就公司自身的市场地位而言,2021 年(第 34 届)中国电子元件企业百强榜中,美硕科技排名第九十五位,宏发股份、三友联众分列第六、第五十五位。国内市场上,公司的行业整体排名靠前,由于高端产品市场竞争日趋激烈,相比于主要竞争对手,公司市场占有率依然较低。如果公司未来不能在产品研发、技术创
264、新、客户服务等方面继续保持竞争力,则公司将面临国内外高端领域厂家的竞争,公司未来的经营业绩将受到不利影响。宏观经济波动的风险。宏观经济波动的风险。目前,公司产品应用于家用电器、智能家居、汽车制造、智能电表、工业控制和通讯设施等领域。上述领域与宏观经济密切相关,上述领域的市场需求会受到宏观经济因素的影响。如果出现宏观经济波动、政策调整等情形影响家用电器、智能家居、汽车制造、智能电表、工业控制和通讯设施等领域的景气度,可能会对公司经营业绩产生不利影响。生产技术更新的风险。生产技术更新的风险。继电器行业属于资本密集型和技术密集型行业。继电器行业经过多年的发展,基础技术成熟度较高,产品设计结构和功能实
265、现短期内不会出现颠覆式改变。下游家电行业客户在选择供应商时,更加重视产品质量的稳定性和一致性,以及后续研发响应配合的服务能力,因此,自动化生产能力是继电器行业企业保证进入该类客户供应商体系的核心要求。公司设置独立的设备工艺部,将研发工作主要聚焦于自动化生产能力,公司已有的发明专利对应的核心技术亦侧重于自动化生产的实现。但若公司未来不能持续投入资源进行自动化设备 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 73 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 的更新,自动化及智能化制造水平无法保持行业领先地位,将可能影响公司的市场竞争力。劳动力成本上升带来的成本增加风险。劳动力成本上升带来的成本增加
266、风险。近年来,随着我国经济快速增长,人力资源和社会保障制度的不断规范和完善,企业员工工资水平和福利性支出持续增长。2020-2022 年间,公司主营业务成本中直接人工分别为 3,612.30 万元、4,434.13 万元和和 3,975.25 万元。2021 年直接人工同比增长较大,公司可以通过提高设备的自动化程度等方式提升生产效率、降低人工成本上升的负面影响,但若公司未来不能持续提高设备生产效率,进一步提升工艺技术水平,公司将会面临劳动力成本上升导致未来经营利润下降的风险。8.3 其他风险其他风险 募集资金投向的风险募集资金投向的风险。(1)项目实施风险)项目实施风险。公司本次发行募集资金拟
267、投资项目是公司以国家的产业政策为指导,根据自身战略规划,进行充分的市场调研,并进行严格、详尽的可行性论证之后确定的,具有较强的可操作性,但仍然不能排除由于国家宏观经济政策或市场状况发生较大的变化,或者公司的组织模式、管理制度和管理人员未能跟上公司内外环境的变化,导致项目不能按计划开工或完工,可能对募集资金投资项目的实施以及经济效益产生不利影响。(2)市场营销风险市场营销风险。公司根据未来发展战略规划确定了本次募集资金投资项目,包括继电器及水阀系列产品生产线扩建项目和研发中心建设项目。公司本次发行募集资金投资项目达产后,公司主要产品继电器和流体电磁阀产能较现在显著提高,若未来客户需求增长放缓,或
268、公司新市场开拓进展不畅,公司有可能面临产能利用不足的风险。限电限产举措可能影响公司正常生产经营的风险限电限产举措可能影响公司正常生产经营的风险。2021 年 8 月和 9 月,国家发改委分别发布了2021 年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表和完善能源消费强度和总量双控制度方案,指导各地区、各部门深入推进节能降耗工作,推动高质量发展和助力实现碳达峰、碳中和目标。上述政策目标指导下,各地相继出台限电限产举措,根据乐清市有序用电工作领导小组办公室发布的关于调整 C 级有序用电方案的通知(乐有序用电办20214 号)的要求,公司在生产用电方面被要求“用六停一”,属于规上企业中限电影响程度最轻的一
269、档。目前,公司已暂缓适用该限电措施,因此未对公司的生产经营造成影响。如未来限电限产举措收紧,公司的正常生产经营将受到不利影响,主要包括:在销售端可能导致公司不能按照订单要求及时交付产品、下游客户因自身限电推迟或减少 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 74 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 订单;在生产端可能引起上游供应商限产导致主要原料不能及时供应、原料价格上涨以及公司生产设施闲置发生减值等。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 75 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 公司财务报表及指标预测公司财务报表及指标预测 Table_FinchinaDetail 利
270、润表利润表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 577.34 537.08 710.87 977.87 1250.87 成长性成长性 减:营业成本 438.50 410.01 543.68 748.62 953.47 营业收入增长率 24.8%-7.0%32.4%37.6%27.9%营业税费 2.39 2.75 3.51 4.83 6.18 营业利润增长率-4.3%-6.9%19.6%46.0%27.8%销售费用 21.70 21.57 28.55 39.27
271、50.24 净利润增长率-0.4%-1.8%14.0%46.1%27.8%管理费用 17.07 15.03 20.46 28.14 35.99 EBITDA 增长率 14.6%-6.0%32.7%33.5%28.2%研发费用 21.92 23.64 31.30 43.05 55.07 EBIT 增长率 13.1%-12.2%21.9%34.0%29.8%财务费用 0.38 0.37 0.12-9.11-8.45 NOPLAT 增长率 18.2%-7.4%16.0%34.0%29.8%资产减值损失-1.44-2.91-2.26-3.11-3.97 投资资本增长率 27.3%27.1%191.4%
272、11.4%13.1%加加:公允价值变动收益公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 35.9%25.9%197.7%11.5%13.2%投资和汇兑收益-2.83-1.86-2.79-2.79-2.79 利润率利润率 营业利润营业利润 75.30 70.08 83.81 122.35 156.36 毛利率 24.0%23.7%23.5%23.4%23.8%加:营业外净收支-0.25-0.19-0.12-0.12-0.12 营业利润率 13.0%13.0%11.8%12.5%12.5%利润总额利润总额 75.05 69.89 83.69 122.23 156
273、.24 净利润率 11.6%12.2%10.5%11.2%11.2%减:所得税 8.15 4.18 8.81 12.86 16.44 EBITDA/营业收入 17.9%18.0%18.1%17.6%17.6%净利润净利润 66.90 65.70 74.88 109.37 139.80 EBIT/营业收入 14.8%13.9%12.8%12.5%12.7%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率运营效率 货币资金 14.98 20.22 547.75 510.10 563.82 固定资产周转天数 98 114 150 140 130
274、 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数流动营业资本周转天数 35 72 59 67 57 应收帐款 164.27 151.75 265.41 307.30 425.19 流动资产周转天数 198 200 530 395 388 应收票据 6.46 4.42 9.99 9.83 15.52 应收帐款周转天数 91 106 106 106 106 预付帐款 1.47 3.39 4.50 6.19 7.89 存货周转天数 68 83 83 83 83 存货 105.34 82.60 164.36 173.44 256.55 总资产周转天数 288 3
275、44 471 516 468 其他流动资产 5.00 8.63 8.63 8.63 8.63 投资资本周转天数 164 224 493 399 353 可供出售金融资产 投资回报率投资回报率 持有至到期投资 ROE 26.4%20.6%7.9%10.3%11.7%长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 13.0%12.8%5.6%7.5%7.8%投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 29.3%21.3%8.5%10.2%11.7%固定资产 155.66 168.16 292.26 374.82 445.33 费用率 在建工程
276、20.21 29.48 0.00 0.00 0.00 销售费用率 3.8%4.0%4.0%4.0%4.0%无形资产 17.20 21.93 21.93 21.93 21.93 管理费用率 3.0%2.8%2.9%2.9%2.9%其他非流动资产 5.79 0.63 0.63 0.63 0.63 财务费用率 0.1%0.1%0.0%-0.9%-0.7%资产总额资产总额 512.83 514.97 1346.68 1455.89 1799.73 三费/营业收入 6.8%6.9%6.9%6.0%6.2%短期债务 5.93 10.01 10.01 10.01 10.01 偿债能力偿债能力 应付帐款 15
277、6.72 134.29 251.59 279.75 396.99 资产负债率 50.6%38.0%29.5%27.2%33.4%应付票据 65.58 14.08 91.55 53.90 131.36 负债权益比 102.3%61.4%41.8%37.4%50.1%其他流动负债 0.12 0.13 0.13 0.13 0.13 流动比率 1.25 1.66 2.73 2.80 2.29 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 0.81 1.12 2.26 2.30 1.82 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 373.17
278、 129.63 191.88 257.09 333.65 负债总额负债总额 259.38 195.81 396.65 396.48 600.53 分红指标分红指标 少数股东权益少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 DPS(元)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 54.00 54.00 72.00 72.00 72.00 分红比率 留存收益 158.57 224.28 299.16 408.53 548.33 股息收益率 股东权益股东权益 253.45 319.15 950.04 1059.41 1199.21 业绩和估值指标业绩和估值指标 2021
279、A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(元)1.24 1.22 1.04 1.52 1.94 净利润 66.90 65.70 74.88 109.37 139.80 BVPS(元)13.19 14.71 16.66 加:折旧和摊销 17.94 22.08 37.38 49.44 61.49 PE(X)0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产减值准备 4.06 2.71 3.38 4.65 5.95 PB(X)0.0 0.0 0.0 公允价值变动损失 0.00 0.00 0.0
280、0 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 0.48 0.50 0.48 0.48 0.48 P/S 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资收益 0.00 0.00 2.79 2.79 2.79 EV/EBITDA-0.1-0.1-4.2-2.9-2.5 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 CAGR(%)营运资金的变动-56.20-79.25-12.11-69.11-21.52 PEG 0.0 0.0 0.0 经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 35.95 12.94 106.92 97.73 189.11 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量投资
281、活动产生现金流量-27.68-16.93-134.91-134.91-134.91 REP 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-15.98 11.39 555.52-0.48-0.48 资料来源:资料来源:wind 数据,财通证券研究所数据,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 76 新股发行与上市定价报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并注册为证券分析师,具备专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何
282、第三方的授意或影响,作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收
283、入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此,客户应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策,而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见;本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露