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1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 安泰科技安泰科技(000969)证券证券研究报告研究报告 2023 年年 06 月月 17 日日 投资投资评级评级 行业行业 有色金属/金属与材料 6 个月评级个月评级 持有(首次评级)当前当前价格价格 9.28 元 目标目标价格价格 9.62 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)1,049.31 流通A 股股本(百万股)1,025.73 A 股总市值(百万元)9,737.58 流通A 股市值(百万元)9,518.76 每股净资产(元)4.90 资产负债率(%)42.82 一年内最高/最低(元)1
2、0.63/7.36 作者作者 刘奕町刘奕町 分析师 SAC 执业证书编号:S01 曾先毅曾先毅 联系人 资料来源:聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 聚焦钨钼聚焦钨钼+稀土稀土,钢研院钢研院新材料平台新材料平台扬帆起航扬帆起航 钢研院优质资产,钢研院优质资产,产业结构调整初现雏形产业结构调整初现雏形 中国钢研是我国金属新材料研发基地、冶金行业的权威机构,公司传承钢研院深厚的技术积累,近年来,通过优化产业结构,剥离劣质资产,确立了先进功能材料及器件、高端粉末冶金材料及制品、高品质特钢及焊接材料、节能环保与高端科技服务业四大产业布局,以“难熔钨钼为核心的高端粉末冶金
3、及制品、稀土永磁为核心的先进功能材料及器件”为两大核心的战略规划。聚焦两大优势领域,钨钼聚焦两大优势领域,钨钼+稀土双轮驱动稀土双轮驱动 难熔钨钼:难熔钨钼:安泰科技下属子公司安泰天龙是国内钨钼精深加工领域龙头企业和领导者,在全球钨钼精深加工领域具有良好的声誉和影响力,应用领域集中于核电、原子能、医疗、航空航天、军工、半导体等高精尖领域。高性能难熔金属材料的国产化需求日益迫切,带动国内难熔金属行业的发展。安泰天龙盈利能力连续三年迎来修复,连续两年新签合同额超过 18亿元,在医疗 CT 球管、半导体 MOCVD 等领域签订战略协议、收获订单,进一步稳固市占率,技术变现势头强劲。稀土永磁:稀土永磁
4、:烧结钕铁硼是我国产量最高、应用范围最广泛的稀土永磁材料。据我们测算,预计到 2025 年,新能源汽车、风电、家电等领域有望拉动高性能钕铁硼消费量至 17.35 万吨,21-25 年复合增长率达 20%。公司善用资本力量,外延并购提升市场份额。2022 年,安泰磁材完成万吨级产业布局,目前公司拥有毛坯产能约 7000 吨。受益于下游需求的放量,公司有望通过产能扩张提高市占率,跻身第一梯队。产业平台产业平台+资本运作联合发力,有望打造新材料平台公司资本运作联合发力,有望打造新材料平台公司 安泰科技在拥有深厚技术禀赋的基础上,雕琢商业版图,持续深化改革,有望打造新材料平台公司。在组织架构上,公司持
5、续推进组织结构专业化、扁平化、高效化;在激励机制上,公司实施超额分享的市场化激励与约束机制,鼓励技术创新,并在 22 年底实施股权激励,挖掘内部动能;在资本运作上,公司通过并购不断优化产业结构、剥离低效资产。子公司安泰环境前沿布局氢能源,营收快速增长,有望助力激发新增长点。投资建议:投资建议:预测 23-25 年实现归母净利 2.69/3.28/4.83 亿元,EPS 为 0.26/0.31/0.46元,对应2023年6月16日收盘价PE分别为36.2/29.7/20.2X。参考 23 年行业平均 PE 36.7X,给予公司 23 年 37X,对应股价 9.62 元,首次覆盖给予“持有”评级。
6、风险风险提示提示:公司项目落地不及预期风险,大宗原料商品价格大幅波动的风险,国际贸易环境与汇率波动的风险,公司资本运作计划受阻风险。财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)6,271.52 7,406.01 9,248.86 11,115.16 13,169.44 增长率(%)25.96 18.09 24.88 20.18 18.48 EBITDA(百万元)956.15 960.89 708.11 811.02 1,037.21 净利润(百万元)171.74 211.09 269.10 328.43 482.56 增长率(%)66
7、.00 22.91 27.48 22.05 46.93 EPS(元/股)0.16 0.20 0.26 0.31 0.46 市盈率(P/E)56.70 46.13 36.19 29.65 20.18 市净率(P/B)2.05 1.97 1.89 1.81 1.71 市销率(P/S)1.55 1.31 1.05 0.88 0.74 EV/EBITDA 11.49 8.03 13.42 10.79 8.49 资料来源:Wind,天风证券研究所 -19%-13%-7%-1%5%11%17%-102023-02安泰科技沪深300 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅
8、读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.钢研院优质资产,产业结构调整初见雏形钢研院优质资产,产业结构调整初见雏形.4 1.1.历史沿革完善产业结构调整,明确战略规划.4 1.2.股东结构:背靠中国钢研,技术储备雄厚.4 1.3.四大基地覆盖重点战略区域,四大业务板块协同发展.5 1.3.1.立足与京津冀地区,拓展国家重点战略区域.5 1.3.2.先进功能材料及器件.5 1.3.3.高端粉末冶金材料及制品.6 1.3.4.高速钢工具产业.8 1.3.5.环保工程与装备材料产业.8 2.聚焦两大优势聚焦两大优势领域,钨钼领域,钨钼+稀土双轮驱动稀土双轮驱动.10 2.1.公司优势
9、领域一:安泰天龙,难熔钨钼一流生产商.10 2.1.1.公司业绩持续修复,利润率逐年攀升.11 2.1.2.高端需求放量在即,钨钼难熔材料有望保持高速增长.11 2.2.公司优势领域二:稀土永磁,并购扩张提升高附加值份额.13 2.2.1.保持传统优势,受益新能源放量.13 3.产业平台产业平台+资本运作联合发力,有望打造平台化新材料公司资本运作联合发力,有望打造平台化新材料公司.15 3.1.丰厚的技术储备.15 3.2.管理机制持续改善,国企改革深度激励.16 3.3.发挥资本运作经验优势,高效优化产业结构.17 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.19 4.1.主营业务测算.19
10、4.2.投资建议.20 5.风险提示风险提示.20 图表目录图表目录 图 1:截至 2022 年年报,公司控股股东为中国钢研科技集团.4 图 2:2022 年公司四大业务板块营收结构.5 图 3:稀土永磁材料产品.5 图 4:纳米晶产品.6 图 5:钨钼难熔材料产品.7 图 6:超硬材料产品.7 图 7:雾化合金粉末产品.7 图 8:金属注射成形产品.8 图 9:特钢产品.8 图 10:环保装备工程产品.9 图 11:难熔钨钼产品.11 CYfWoWoWzWhZgVnRrM9PaO7NsQqQsQnOiNoOsMjMmNyR6MoOyRvPmOnPwMrQnP 公司报告公司报告|首次覆盖报告首
11、次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 12:安泰天龙营收、利润于 2020 年后迎来修复(单位:亿元).11 图 13:医疗设备有望维持高增速.12 图 14:全球 MOCVD 市场规模持续增长(亿美元).12 图 15:我国稀土永磁产量、消耗量持续增长.13 图 16:2021 年国内主要稀土永磁材料产量占比.13 图 17:公司 2011-2022 年归母净利润和毛利率情况.15 图 18:公司 2022 年四大板块营业收入(亿元).15 图 19:2022 年公司营业收入细分(亿元).15 图 20:公司获得多项资质认可.16 图 21:2019 年至 2022 年
12、研发投入(亿元).16 图 22:2021 年公司新品营收及占比(亿元,%).16 图 23:管理团队年龄结构年轻化(2018 年).17 图 24:股权激励限制性股票成本摊销计划(单位:万元).17 图 25:安泰环境 2016-2022 营收增长迅速.18 图 26:全球加氢站市场规模有望持续增长(亿美元).18 表 1:公司历史并购完善产业结构调整.4 表 2:非晶带材的优点和典型应用.6 表 3:公司钨钼领域产品线丰富,下游主要分布于高精尖领域.10 表 4:2021-2025 年全球高性能钕铁硼需求前景广阔(吨).13 表 5:股权激励公司各年度业绩考核目标.17 表 6:公司主营业
13、务预测.19 表 7:Wind 一致预期可比公司 PE 估值倍数(截至 2023 年 6 月 16 日).20 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.钢研院优质资产,钢研院优质资产,产业结构调整初见雏形产业结构调整初见雏形 1.1.历史沿革历史沿革完善产业结构调整完善产业结构调整,明确战略规划,明确战略规划 安泰科技成立于安泰科技成立于 1998 年年 12 月,以月,以先进金属材料为主业,是国内新材料行业的领军企业。先进金属材料为主业,是国内新材料行业的领军企业。公司产品广泛应用于航空航天、半导体集成电路、新能源汽车、光伏、核电、高端医疗
14、装备、先进轨道交通、智能制造、工业过滤净化及节能环保等领域,为全球高端客户提供先进金属材料、制品及解决方案,是众多国内外知名企业的关键材料与核心部件供应商。公司于 2000 年 5 月上市,是国家科技部及中科院联合认定的国家高新技术企业,自 1998 年以来,公司荣获国务院国资委,国家人事部授予的“中央企业先进集体“首都精神文明单位”等荣誉称号。公司传承钢研院深厚的技术积累,近年来,通过优化产业结构,剥离劣质资产,形成了以“聚焦深耕”为发展思路,以“难熔钨钼为核心的高端粉末冶金及制品、稀土永磁为核心的先进功能材料及器件”为两大核心产业。表表 1:公司公司历史并购完善产业结构调整历史并购完善产业
15、结构调整 时间时间 事件事件 所属业务线所属业务线 业务扩张业务扩张 2001 年 并购上海至高非晶金属 先进功能材料及器件 2003 年 并购河冶科技 高速工具钢产业 2003 年 并购深圳海美格 先进功能材料及器件 2011 年 并购三英焊业 高品质特钢及焊接材料 2011 年药芯焊丝产能扩至 8 万吨 2016 年 并购天龙钨钼 特种粉末冶金材料及制品 2016 年 并购宁波化工设计研究院,组建安泰环境 环保工程及装备材料产业 2019 年 并购爱科科技 先进功能材料及器件 扩张稀土永磁产能至年产 5500 吨 资料来源:公司公告,天风证券研究所 1.2.股东结构股东结构:背靠中国钢研,
16、技术储备雄厚:背靠中国钢研,技术储备雄厚 背靠中国钢研,具备技术优势。背靠中国钢研,具备技术优势。公司是中国钢研科技集团旗下的新材料多业务平台公司,公司控股股东为中国钢研科技集团,持股比例为 35.51%。中国钢研科技集团于 1952 年成立,国务院国资委 100%持股,前身为钢铁研究总院,是我国冶金行业最大的综合性研究开发和高新技术产业化机构。中国钢研立足于主责主业,发挥优势、强化协同,重点聚焦“共性关键和前沿技术研发”“重点材料及制品”“绿色化智能化冶金工艺及工程”“系统解决方案的科技服务”和“资本赋能与投资运营”。形成以安泰科技安泰科技、钢研高纳等为主的重点材料及制品板块;以钢铁研究总院
17、(中央研究院)、工程事业部(含金自天正)、钢研纳克和钢研昊普等为主的科技服务板块;以钢研投资为主的投资赋能和“双创”平台。十四五期间,中国钢研将进一步立足京津翼、深耕黄河经济协作区、布局长三角、拓展大湾区,积极响应“一带一路”号召,不断拓展国际布局。图图 1:截至截至 2022 年年报,年年报,公司公司控股股东控股股东为中国钢研科技集团为中国钢研科技集团 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 公司自成立以来,经过 25 年的发展,形成了目前以形成了目前以先进功能材料及器件、先进功能材料及器件、特种特种粉末冶金
18、粉末冶金材料及制品、高品质特钢及焊接材料、材料及制品、高品质特钢及焊接材料、环保与高端科技环保与高端科技服务业服务业四大产业为核心四大产业为核心的业务格局。图图 2:2022 年年公司四大业务板块公司四大业务板块营收结构营收结构 资料来源:公司公告,天风证券研究所 1.3.四大基地覆盖重点战略区域,四大业务板块协同发展四大基地覆盖重点战略区域,四大业务板块协同发展 1.3.1.立足与京津冀地区,拓展立足与京津冀地区,拓展国家重点战略国家重点战略区域区域 目前公司拥有四大产业基地,分别位于北京中关村永丰产业园,空港新材料产业园、中关村昌平产业园、河北涿州及天津宝坻,总面积 1000 余亩。此外,
19、公司在石家庄、天津、上海、深圳等地拥有 18 家控股参股企业,覆盖京津冀、长三角、珠三角等国家重点战略地区,并在泰国建有生产基地,作为辐射东南亚的市场窗口。并与北美、欧洲和亚洲地区建立了良好的商贸渠道和技术协作关系,产品已销往 50 多个国家和地区,被国内外众多知名企业和客户所认可。四大业务板块协同发展,下游四大业务板块协同发展,下游对应高景气行业对应高景气行业。公司目前下辖 15 家子公司,形成了四大业务板块格局,分别是先进功能材料及器件、特种粉末冶金材料及制品、高品质特钢及焊接材料、环保与高端科技服务业。公司产品广泛应用于航空航天、半导体集成电路、新能源汽车、光伏、核电、高端医疗装备、先进
20、轨道交通、智能制造、工业过滤净化及节能环保等领域,为全球高端客户提供先进金属材料、制品及解决方案,是众多国内外知名企业的关键材料与核心部件供应商。1.3.2.先进功能材料及器件先进功能材料及器件 先进功能材料及器件产业主要包括稀土永磁材料及其制品、非晶及纳米晶材料先进功能材料及器件产业主要包括稀土永磁材料及其制品、非晶及纳米晶材料,主要,主要应用应用于电动新能源汽车、于电动新能源汽车、环保、智能制造、高端消费电子、光伏、家电及轨道交通行业等下游环保、智能制造、高端消费电子、光伏、家电及轨道交通行业等下游市场市场。公司不断开发先进制造用工业电机、新能源汽车驱动电机、轨道交通与智能机器人等新兴应用
21、产品市场,截至 22 年底,安泰磁材完成万吨级产业布局,初步形成京、鲁、蒙三地协同发展格局,新开发的高端铈磁体产品已具备一定的品牌优势。安泰北方年产5000 吨高端稀土永磁制品项目工程进展顺利,先期启动的 2000 吨技术改造项目已经投产,截至 22 年底,目前公司已形成毛坯产能近 7000 吨。图图 3:稀土永磁材料:稀土永磁材料产品产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 39.20%34.31%20.36%6.13%先进功能材料及器件特种粉末冶金材料及制品高品质特钢及焊接材料环保与高端科技服务业 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 公司
22、在非晶及纳米晶材料领域的产品包括非晶带材及制品、纳米晶带材、纳米晶铁芯、纳米晶器件、纳米晶导磁片。表表 2:非晶带材的优点和典型应用非晶带材的优点和典型应用 特点及优势特点及优势 典型应用典型应用 由于铁基非晶合金具备如下特征,使其具备了低铁损优势:油浸式或干式工频节能配电变压器铁心;厚度薄仅相当于取向硅钢的 1/10;中频变压器铁心;高电阻率相当于取向硅钢的两倍;滤波器、电感、电抗器铁心 低矫顽力 仅相当于取向硅钢的 1/3。磁屏蔽箔。铁基非晶合金在所有的非晶合金中具有最高的饱和磁感,使磁性器件具有高的工作磁感、优良的抗饱和能力和小的体积。针对客户不同需求,可提供低铁损(AN101),抗过载
23、(AN101S),高 Bs(AN101A)的定制产品。资料来源:公司官网,天风证券研究所 2022 年,安泰非晶通过模拟事业部管理方式,建立非晶产业的一体化管理体系,加快调整产品结构,加大高端应用市场开拓力度,在电动汽车、光伏储能及消费电子领域销售收入增长超过 98%,高精度纳米晶带材及制品销量 3000 吨,非晶带材销量 16000 吨,营业收入和利润总额均实现大幅增长。安泰非晶将继续坚持从材料向纵深下游发展,发挥纳米晶产品和非晶产品线机组互补的优势,继续深入开发非晶带材和纳米晶产品市场,扩展产品产业链,稳步提升产销量,确保经营业绩持续向好。安泰环境将加大过滤产品研发和市场开拓力度,拓展新产
24、品和新业务领域应用,启动安平高通量膜产业基地建设,公司预计 2023 年内完成项目建设并投产。图图 4:纳米晶产品纳米晶产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 2019 年安泰非晶科技通过调整股权结构,压缩产能,优化发展定位,加快新品研发等举措,实现大幅减亏,止住出血点。2023 年 4 月,公司公开挂牌转让控股子公司安泰至高股权,我们认为这标志着非晶板块部分低效资产的进一步剥离优化。1.3.3.高端粉末冶金材料及制品高端粉末冶金材料及制品 高端粉末冶金材料及制品产业主要包括难熔钨钼精深加工制品、特种雾化制粉、超硬工具高端粉末冶金材料及制品产业主要包括难熔钨钼精深加工制品、特种雾化制粉、超硬
25、工具材料、金属注射成型等业务,主要服务于航空航天、核电、高端医疗器械、第三代半导体材料、金属注射成型等业务,主要服务于航空航天、核电、高端医疗器械、第三代半导体及泛半导体、新能源汽车及消费电子等应用领域。及泛半导体、新能源汽车及消费电子等应用领域。钨钼精深加工:钨钼精深加工:公司全资子公司安泰天龙是国内钨钼精深加工领域龙头企业和领导者,在全球钨钼精深加工领域具有良好的声誉和影响力。2022 年,安泰天龙继续紧盯主要业务细分市场变化,积极抢订单、调结构、拼市场,连续两年新签合同额超过 18 亿元,进一步稳固了市场占有率,实现营业收入 17.65 亿元、净利润 1.07 亿元,分别同比增长 12.
26、74%和17.13%。在高端医疗装备领域,公司与重要客户签署三年战略合作协议,实现与战略客户 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 的深度合作,入选国家级单项冠军产品的适形放疗多叶光栅系统产品已达到国际领先水平,全球市场占有率超过 70%;在泛半导体领域,公司在蓝宝石长晶用钨钼材料、MOCVD 加热器、离子注入机用钨钼材料等器件与设备方面实现外延式拓展,新签合同额超过 5 亿元,同比增长 178%;公司在航空航天、核电等其他领域也继续保持市场占有率的稳定增长。图图 5:钨钼难熔材料产品钨钼难熔材料产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 超硬超
27、硬工具工具材料材料:公司子公司安泰超硬国内业务以激光焊接锯片、钻头、砂轮三大类产品为主,2023 年 3 月成功成为 200 家创建世界一流专精特新示范企业之一。北美既是全球最大的单一金刚石工具市场,也是安泰超硬最大的单一出口市场。2013 年 6 月安泰超硬泰国工厂启动建设,2015 年全面达产达效,2019 年末与 2021 年相继两次进行扩产,截至 2022年底已达产达效,有望持续释放业绩。图图 6:超硬材料产品超硬材料产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 特种雾化制粉:特种雾化制粉:公司子公司安泰特粉主要聚焦具有产品特色和一定规模的软磁粉末、MIM不锈钢粉末、包覆粉末、汽车零部件用
28、粉、金刚石工具胎体粉末、触媒粉末等产品,力争成为国内先进、国际知名的一流高端特种合金粉末制备商以及应用方案的提供者。2022年安泰特粉紧抓新能源及电动汽车的市场机遇,核心产品软磁粉收入同比增加 66%;岩板片、电机转子等新产品也实现新的突破,实现营业收入 4.91 亿元,保持营收稳定增长。图图 7:雾化合金粉末雾化合金粉末产品产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 金属注射成形金属注射成形(MIM):MIM 技术作为一种制造高质量精密零件的近净成形技术,相比于常规粉末冶金、机加工和精密铸造方法有着结构不受
29、限制,批量生产容易,物理性能可靠,质量精度较高,材料选择性大,成本降低明显等优势,被誉为“当今最热门的零部件成形技术”和“21 世纪的成形技术”。安泰海美格(金属注射成型业务)继续保持国产医疗吻合器市场领先地位,同时积极开拓汽车应用领域,已经进入逐年放量阶段,营业收入、净利润及全员劳动生产率等指标均实现同比增长,并入选深圳市专精特新“小巨人”企业。图图 8:金属注射成形产品金属注射成形产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 1.3.4.高速钢工具产业高速钢工具产业 工具钢堪称工业之母,主要是用以制造切削刀具、量具、模具和耐磨工具的钢,生产上采用各种不同冶金成份的工具钢,并通过恰当的变形和热处
30、理工艺来达到其性能要求,因此高性能的工具钢生产具有极高的技术壁垒。公司控股子公司河冶科技是中国高速钢领域的主要参与者和领导者。公司控股子公司河冶科技是中国高速钢领域的主要参与者和领导者。河冶科技产品按材料类别分为刀具材料(粉末、喷射、传统)、高端模具材料、关键零部件材料三大类;按产品形态分为银亮棒材、异型材、丝材以及锻件等八个系列近千个规格,并可根据顾客需要提供锻制、挤压、焊接类近终成型刀具或零部件毛坯。河冶科技材料产品广泛用于机床工具、模具、汽车、航空、船舶、军工、冶金、汽轮机等行业。2022 年,安泰河冶紧盯装备制造业转型升级对高性能材料、粉末高速钢以及喷射钢需求大幅增加的机遇,积极调整产
31、品结构,大力拓展高性能产品的市场应用,高性能钢产销总量超过 5000 吨,实现营业收入 13.15 亿元,利润 5422 万元。公司完成智能制造示范项目二期建设,实现智能调度、质量管理、设备管理、成本管理、能源管理子系统上线运行,还获批河北省制造业单项冠军企业;1000 吨粉末冶金高速钢生产线项目已完成项目建设,进入热试生产阶段,该项目建成达产有望进一步提升河冶品牌的市场影响力。图图 9:特钢特钢产品产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 1.3.5.环保环保工程与装备材料产工程与装备材料产业业 控股子公司安泰环境主营金属过滤材料,主要应用于煤化工、石油化工、光伏等领域。氢氢燃料电池领域同样
32、为安泰环境重点孵化业务,公司主要聚焦氢燃料电池系统和电堆及关键燃料电池领域同样为安泰环境重点孵化业务,公司主要聚焦氢燃料电池系统和电堆及关键材料,致力于成为具有国际先进水平的氢燃料电池系统、电堆和关键材料一体化解决方案材料,致力于成为具有国际先进水平的氢燃料电池系统、电堆和关键材料一体化解决方案供应商。供应商。公司在氢的制取、储运和加氢基础设施等氢能关键环节的业务领域均有研究:制氢端,公司拥有制氢工厂的工程设计以及智能化系统设计工艺包;储运端,公司拥有成熟 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 的加氢站核心模块的组装、制造以及 EPC 总包工程
33、能力,已设计和开发了具有自主知识产权的国内领先水平的加氢机和加氢控制系统。图图 10:环保装备工程产品环保装备工程产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 截至 22 年 9 月,公司已实现气体扩散层、金属双极板等关键材料的稳定生产和批量销售;氢燃料电池电堆及系统生产线已通过 IATF16949 质量体系认证;研发的 35MPa 加氢机、加氢站智慧站控系统、加氢站安全连锁控制系统等已应用于承建的河北钢铁集团邯郸、唐山两个示范加氢站的建设。公司将继续推进安泰环境股权二次融资,加速新能源领域业务布局,加大安泰环境相关业务技术开发和产业化力度。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正
34、文之后的信息披露和免责申明 10 2.聚焦两大优势领域,聚焦两大优势领域,钨钼钨钼+稀土双轮驱动稀土双轮驱动 2.1.公司优势领域一:安泰天龙,难熔钨钼一流生产商公司优势领域一:安泰天龙,难熔钨钼一流生产商 钨、钼由于优良的物理性质,被广泛应用于钨、钼由于优良的物理性质,被广泛应用于工业制造、国防工业制造、国防军工军工等领域。等领域。钨钼的产业链主要包括矿产资源开发、冶炼、产品深加工等环节,从整体上看,我国当前在产业链的前端和中端具有明显优势,后端的精深制品加工领域正处于一个发展的上升阶段。一方面,高端难熔金属精深加工制品技术壁垒较高,综合研发实力、管理水平和发展战略具有整体优势的企业正在成为
35、领军企业;另一方面,国家产业扶持政策、下游市场应用领域政策支持力度正在不断加强,航空航天、新能源、核电、核医疗、半导体等下游行业市场需求明显,为该行业长期走向快速发展提供了市场基础。2015 年,公司完成发行股份及支付现金并购北京天龙钨钼科技股份有限公司 100%股权,目前拥有六大产品线,分别是钨及钨合金、钨基高比重合金、钼及钼合金、铼及铼合金、钽铌系列制品和陶瓷制品。表表 3:公司钨钼领域产品线丰富,下游主要分布于高精尖领域公司钨钼领域产品线丰富,下游主要分布于高精尖领域 产品系列产品系列 产品产品 用途用途 钨及钨合金 纯钨 钨坩埚、钨管、钨料台、钨芯杆、钨棒、钨箔、钨丝、钨发热体、钨隔热
36、屏等;钨铜合金 高中压开关或断路器的弧触头和真空触头、电子封装及热沉材料、航空航天部件等;钨钼合金 炼锌工业中的搅拌器、管道、容器内衬及其他部件,火箭、导弹中的高温构件,电子管的灯丝、零件,蓝宝石长晶炉热场等;钨稀土合金 钨电极产品;钨助熔剂 用以分析钢铁、有色金属、矿物和其它无机物中碳硫元素含量;硬质合金 刀具材料;钨基高比重合金 钨镍铁合金 射线防护与引导(CT,直线加速器,PET,相机等设备以及放疗,核医学等领域)、工业配重部件、安全和防御用零部件、核电及能源用部件、航空航天用部件等 钨镍铜合金 射线防护与引导 钨钼镍铁合金 压铸领域用钨合金、热铆轴承材料、热冲压气门等 钼及钼合金 纯钼
37、 钼坩埚、钼管、钼电极及水套、钼粉、钼棒等;钼铜合金 功率放大器散热材料、高中压开关或断路器的弧触头和真空触头、电子封装及热沉材料(IGBT、引线框架、军民用热控装置);钼稀土合金 核燃料烧结、真空蒸镀、涂层技术、电子工业、电力工程、电容器烧结、热电偶外壳等;TZM、MHC 及钼稀土合金 喷管、喷嘴材料、配气阀体、燃气管管道材料、电子管中的栅极材料,X 射线旋转阳极零件、压铸模具和挤压模具、高温炉中的发热体及隔热屏等;铼及铼合金 纯铼 加热体、测温热电偶、电子管阴极、高温零部件;钨铼合金 作为高新冶金工业、高温电子热电系统结构工程及空间运载工具,核反应堆的超高温测量工具、蓝宝石长晶炉热场中钨加
38、热器捆绑丝等;钼铼合金 航空航天领域高温零部件以及测温系统,结构材料,空间反应器加热管,电子探针、靶材,半导体行业用设备中的高温零部件,热电偶丝材等;钽铌系列 钽及钽合金 管材广泛应用于化学工业、高温技术领域以及原子能工业中,主要用于制造化学过程的反应容器和热交换器、管道,液态金属容器及管道等;棒材广泛应用于航空和宇航工业、高温技术、原子能工业以及化学工业中,主要用来制作超音速飞机、火箭发动机、飞船燃烧室的零部件,耐高温炉件,耐腐蚀的零部件等;铌及铌合金 铌及铌合金棒材被用作航空发动机的结构材料和火箭喷嘴、反应堆内部元件和包套材料、制作耐硝酸、盐酸或硫酸腐蚀条件下的耐腐蚀零部件;铌及铌锆合金丝
39、材被大量用于制造高压钠灯及电解电容器阳极引线;陶瓷及其他 铋粉 制造易熔合金,在消防和电气工业上,用作自动灭火系统和电器保险丝、焊锡等;低熔点合金 放射治疗专用挡块、弯曲管材和其它型材用内、外支撑填充物等;金属陶瓷挤压模具 主要应用于铜及铜合金、铝合金、不锈钢的热挤压成型模具;特种陶瓷粉末及制品 集成电路、半导体模块电路及大功率器件的散热和封装材料等。资料来源:安泰天龙官网,天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 图图 11:难熔钨钼难熔钨钼产品产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 2.1.1.公司公司业绩持续修复业绩持续修
40、复,利润率逐年攀升利润率逐年攀升 安泰天龙是国内钨钼精深加工领域龙头企业和领导者,在全球钨钼精深加工领域具有良好安泰天龙是国内钨钼精深加工领域龙头企业和领导者,在全球钨钼精深加工领域具有良好的声誉和影响力的声誉和影响力,主要细分应用领域超过,主要细分应用领域超过 30 类类。2020 年以来,伴随疫情压力的逐渐解除,安泰天龙营收、净利润、净利率逐渐修复。2022 年,安泰天龙继续紧盯主要业务细分市场变化,积极抢订单、调结构、拼市场,连续两年新签合同额超过 18 亿元,进一步稳固了市场占有率,实现营业收入 17.65 亿元、净利润 1.07 亿元,分别同比增长 12.74%和 17.13%。图图
41、 12:安泰天龙安泰天龙营收营收、利润于、利润于 2020 年后迎来修复(单位:亿元)年后迎来修复(单位:亿元)资料来源:wind,天风证券研究所 2.1.2.高端需求放量在即,高端需求放量在即,钨钼难熔材料有望保持高速增长钨钼难熔材料有望保持高速增长 我国钨钼我国钨钼精深制品加工领域正处于一个发展的上升阶段。精深制品加工领域正处于一个发展的上升阶段。高端难熔金属精深加工制品技术壁垒较高,综合研发实力、管理水平和发展战略具有整体优势的企业正在成为领军企业;同时,国家产业扶持政策、下游市场应用领域政策支持力度正在不断加强,航空航天、新能源、核电、核医疗、半导体等下游行业市场需求明显,为该行业长期
42、走向快速发展提供了市场基础。医疗:医疗:医疗应用医疗应用国产替代加速国产替代加速,有望进一步提升技术扩大市场。,有望进一步提升技术扩大市场。根据2022 年中国医疗器械行业发展状况及标杆企业研究报告,数据显示,自 2013 年以来,我国医疗器械行业市场规模不断扩大,预计 2022 年达 12529 亿元,2025 年将达 18414 亿元。艾媒咨询分析师认为,随着产业发展环境持续优化,以及公众对医疗器械诊断精准化的需求日趋强烈,未来中国医疗器械行业的市场规模,将会保持稳定增长态势。医疗设备的高增长将刺激钨合金部件的需求,公司营收有望持续增长。公司生产的钨铼合金与钼合金应用于 CT 影像设备球管
43、,据 Global Market Insights,2022 年全球 CT 市场规模为 62 亿美元,2032 年全球 CT 市场规模将达到 114 亿美元,十年内年复合增长率达到 6.5%。根据 Market Watch,预计到2028年CT球管市场规模将达到 6.87 亿美元,在 2021-2028 年的预测期内以5.3%的年复合增长率增长。2022 年,公司在高端医疗装备领域与重要客户签署三年战略合作协议,实现与战略客户的深度合作,入选国家级单项冠军产品的适形放疗多叶光栅系统产品已达到国际领先水平,全球市场占有率超过 70%。11.614.3813.2711.6315.6517.652.
44、371.460.740.420.911.0720.43%10.15%5.58%3.61%5.81%6.06%0%5%10%15%20%25%051015202017年2018年2019年2020年2021年2022年营业收入净利润净利率 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 图图 13:医疗设备医疗设备有望有望维持高增速维持高增速 资料来源:艾媒咨询,天风证券研究所 半导体:半导体:国产替代进程加快,国产替代进程加快,半导体产业高增速带动半导体产业高增速带动钨钼铼加热器需求旺盛钨钼铼加热器需求旺盛。MOCVD 设备可用于 LED、功率器件等多
45、个领域,是 LED 芯片生产过程中最为关键的设备,其工艺、技术极为复杂,也是 LED 芯片制造环节中最为昂贵的设备,占据 LED 外延芯片几乎一半的成本。根据 Market Watch,到 2021 年,全球 MOCVD 市场规模估计为 10.0 亿美元,预计到 2028 年规模将达到 20.1 亿美元,复合年增长率为 10.4%。且随着中国在半导体领域的大规模投入,半导体产业国产化进程加速。安泰天龙为多家知名的设备生产商提供MOCVD 用钨钼铼加热器以及相关零部件,有望充分受益于半导体产业的国产化进程带动的 MOCVD 高增长,有望同步实现业绩高增长。2022 年,公司在蓝宝石长晶用钨钼材料
46、、MOCVD 加热器、离子注入机用钨钼材料等器件与设备方面实现外延式拓展,新签合同额超过 5 亿元,同比增长 178%。图图 14:全球全球 MOCVD 市场规模持续增长(亿美元)市场规模持续增长(亿美元)资料来源:Market Watch,天风证券研究所 此外,安泰科技钨钼业务是中国钨钼材料精深加工领域公认的领导者,综合实力位列全球前三名;是中国钨钼材料精深加工领域规模最大、品种最全、装备最强、技术最高的企业;产品主要用于国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域;在中美贸易摩擦,“创新驱动”、“新基建”等国家战略背景下,该领域在十四五期间迎来了难得的快速发展机遇,也是公司十四五发展的支柱产
47、业。21%45%-17%44%20%18%22%26%30%12%14%15%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0200040006000800040000000市场规模(亿元)增长率10.0120.050512028CAGR=10.4%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 2.2.公司优势领域二:稀土永磁,并购扩张提升高附加值份额公司优势领域二:稀土永磁,并购扩张提升高附加值份额 公司稀土永磁公司稀土永磁产能持续扩充产能持续扩充。稀土永磁材料及制品是公司的核心
48、业务之一,公司通过 2003年收购海美格磁石技术(深圳)有限公司 60%的股权进入稀土永磁材料领域。公司于 2019年出资 1.79 亿收购爱科科技 50.26%股权,进一步扩张产能至 5500 吨。继 2019 年完成山东爱科并购后,与北方稀土强强联合,充分发挥各自比较优势,有效利用包头地区稀土永磁产业的区位优势,完成安泰北方合资公司组建。安泰北方新增 5000 吨高端稀土永磁制品产能项目也同步快速启动,截至 23 年 5 月安泰北方项目工程进展顺利,已完成主体结构封顶,先期启动的2000吨技术改造项目已经投产,目前公司已形成毛坯产能近7000吨。2.2.1.保持传统优势,受益新能源放量保持
49、传统优势,受益新能源放量 稀土永磁材料中目前稀土永磁材料中目前应用最为广泛的为第三代稀土永磁材料,即钕铁硼永磁材料。应用最为广泛的为第三代稀土永磁材料,即钕铁硼永磁材料。钕铁硼永磁材料是以金属间化合物214为基础的第三代稀土永磁材料,其主要成分为铁(63.9-68.7%)、稀土元素钕(29-32.5%)及硼(1.1-1.2%)。为了获得不同性能,材料中的钕可用部分镝(Dy)、镨(Pr)等其他稀土金属替代,铁可被钴(Co)、铝(Al)等其他金属部分替代。Nd2Fe14B 化合物具有四方晶体结构,具有高的饱和磁化强度和单轴各向异性场,是钕铁硼永磁材料永磁特性的主要来源。钕铁硼永磁材料不仅具有质量轻
50、、体积小、高磁能积等优异性能,而且相对于钐钴永磁体,其机械性能较好,加工方便,成品率高,可在装配后充磁,同时在成分上以价格相对低廉、储量丰富的铁和钕取代了昂贵的战略物资钴和资源稀缺的钐,质优价廉的特点决定了其巨质优价廉的特点决定了其巨大的生产潜力和广阔的应用前景,是迄今为止性价比最高的磁体大的生产潜力和广阔的应用前景,是迄今为止性价比最高的磁体,在磁学界被誉为“磁王”。但钕铁硼永磁材料尚存在居里温度相对较低、热稳定性不佳、抗腐蚀性较差等缺点,这在一定程度上限制了钕铁硼永磁材料的应用场景。烧结钕铁硼是我国目前产量最高、应用范围最广泛的稀土永磁材料。烧结钕铁硼是我国目前产量最高、应用范围最广泛的稀
51、土永磁材料。2021 年,我国主要稀土永磁材料产量快速增长,其中烧结钕铁硼毛坯产量 20.71 万吨,同比增长 16%;粘结钕铁硼产量 9,380 吨,同比增长 27.2%;钐钴磁体产量 2,930 吨,同比增长 31.2%。图图 15:我国稀土永磁产量、消耗量持续增长我国稀土永磁产量、消耗量持续增长 图图 16:2021 年国内主要稀土永磁材料产量占比年国内主要稀土永磁材料产量占比 资料来源:智研咨询,弗若斯特沙利文,天风证券研究所 资料来源:中科磁业招股说明书,2021 年稀土功能材料生产情况,工信部,天风证券研究所 据我们测算,预计到 2025 年,新能源汽车、风电、家电等领域有望拉动高
52、性能钕铁硼消费量至 17.35 万吨,21-25 年复合增长率达 20%。综合考虑伴随经济修复、降本增效需求,预计到 2025 年永磁钕铁硼消费量约 35.21 万吨,21-25 年复合增长率为 9.2%。表表 4:2021-2025 年年全球全球高性能钕铁硼需求高性能钕铁硼需求前景前景广阔广阔(吨)(吨)2021 2022 2023 2024 2025 新能源汽车 14361 23835 32474 46164 62545 节能家电 12370 17374 21474 22119 23288 13.4714.0515.7516.5418.0319.6221.3310.3510.6611.78
53、12.4213.0714.8716.07055年2016年2017年2018年2019年2020年2021年产量(万吨)消耗量(万吨)94.39%4.28%1.34%烧结钕铁硼毛坯粘结钕铁硼钐钴磁体 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 风力发电 21949 24265 24699 25849 27999 传统汽车 16891 16128 16017 15580 15164 工业机器人 9472 13098 18112 25045 34632 消费电子 3626 3735 3847 3962 4081 其他 3878 4
54、285 4735 5232 5781 高性能钕铁硼合计 82547 102719 121358 143950 173492 中低端钕铁硼 165000 168300 171666 175099 178601 钕铁硼合计钕铁硼合计 247547 271019 293024 319049 352093 高性能钕铁硼增速高性能钕铁硼增速 24%18%19%21%永磁钕铁硼增速永磁钕铁硼增速 9%8%9%10%资料来源:智研咨询,弗若斯特沙利文公众号,中商情报网,风能专委会 CWEA 公众号,Statistia,Trendforce 集邦咨询,icspec 网,佐思汽研公众号,我的电池网公众号,EVT
55、ank,伊维智库,工信部,产业信息网,产业在线,天风证券研究所 作为公司的核心主业之一,安泰磁材定位高端市场,依托强大研发创新能力和稳定的稀土资源保障体系,公司在新能源汽车、高端消费电子产品、节能电机、工业机器人及大数据等应用领域占据着重要席位,主要服务于消费品电子、工业电机和汽车车载磁体等三大市场领域。根据公司规划,安泰磁材将不断开发先进制造用工业电机、新能源汽车驱动电机、轨道交通与智能机器人等新兴应用产品市场。2022 年,安泰磁材完成万吨级产业布局,初步形成京、鲁、蒙三地协同发展格局,实现营业收、利润总额分别同比增长 49.5%和 49.9%,新开发的高端铈磁体产品已具备一定的品牌优势。
56、公司产能扩张匹配下游高景气,有望增厚业绩。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 3.产业平台产业平台+资本运作联合发力,有望打造平台化新材料公司资本运作联合发力,有望打造平台化新材料公司 2014 与与 2018 年公司出现利润亏损,主要源于公司战略年公司出现利润亏损,主要源于公司战略调整伴随的阵痛。调整伴随的阵痛。2014 年公司主动调整产品结构,对不再适用的原有生产设备计提了减值,同时对部分持续亏损的参股公司和已不适应市场需求的存货计提了跌价准备;2018 年公司对部分扭亏无望的业务进行调整和剥离,果断进行产业转型优化。近年来公司整体业绩
57、稳中有升,毛利率在近年来公司整体业绩稳中有升,毛利率在 2014 年后年后总体呈现总体呈现增长增长态势。态势。在此番大胆改革后,公司轻装上阵,聚焦主业,为后续健康发展奠定了坚实基础。2022 年,公司实现营业收入 74.1 亿元,同比增长 17.05%;归母净利润 2.11 亿元,同比增长 21.97%。公司通过继续“择优扶强”,推进产业聚焦,围绕核心产业做优做强,有望继续增长态势。图图 17:公司公司 2011-2022 年年归母归母净利润和毛利率情况净利润和毛利率情况 资料来源:wind,天风证券研究所 公司有望发挥资本运作能力,整合业务条线成为大型平台化公司。公司有望发挥资本运作能力,整
58、合业务条线成为大型平台化公司。目前公司的四大板块拥有 15 家子公司,业务较为分散。从 2022 年营业收入来看,公司两大核心产业,即先进功能材料和高端粉末冶金的营业收入占比首次接近四分之三,领跑其余业务线。随着公司市场规模的扩大,未来公司的其他业务线也有望通过逐一孵化,使公司走向大型平台化之路。图图 18:公司公司 2022 年四大板块营业收入(亿元)年四大板块营业收入(亿元)图图 19:2022 年年公司营业收入细分(亿元)公司营业收入细分(亿元)资料来源:公司 2022 年年报,天风证券研究所 资料来源:公司 2022 年年报,天风证券研究所(注:推测母公司营收为磁材业务)3.1.丰厚的
59、技术储备丰厚的技术储备 丰厚丰厚的的技术储备筑牢公司平台化基础。技术储备筑牢公司平台化基础。我们认为成为平台化公司的基础是拥有技术水平先进、性能优良的产品。而技术水平决定了产品性能。秉承中国钢研七十年的科研积淀,公司科研基础雄厚,并建立了完整的技术创新体系。截至 22 年末,公司现拥有 5 个国家级创新平台、22 个省部级科技创新平台及 1 个企业博士后科研工作站,科研创新能力保持较高水平。0%5%10%15%20%25%(300)(200)(100)00归母净利润(百万元)毛利率39%34%21%6%先进功能材料及器件特种粉末冶金材料及制品高品质特钢及焊接材料环保与高端
60、科技服务业29.03 25.41 15.08 4.54 055先进功能材料及器件特种粉末冶金材料及制品高品质特钢及焊接材料环保与高端科技服务业 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 公司持续创新投入和强大的人才优势取得了丰硕成果,截至 22 年末,共获得国家发明奖、科技进步奖及各类省部级以上成果奖励 107 项;主持或参与制定国际标准 1 项,国家标准35 项,行业标准 31 项,团体标准 8 项;有效授权专利 665 项,中国专利金奖 1 项,为国家航空航天、大科学工程、核电、半导体、高端装备等领域的关键材料和器件提供
61、了重要保障。公司与国内外二十余家知名院校、科研机构和企业建立了技术创新联盟,形成开放共享的研发创新氛围。图图 20:公司获得多项资质认可公司获得多项资质认可 资料来源:公司官网,天风证券研究所 持续地技术研发投入为公司积攒腾飞动能。持续地技术研发投入为公司积攒腾飞动能。公司 2022 年技术研发投入为 4.48 亿元,占营业收入比重 6.05%。2021 年新产品及技术性收入 23.97 亿元,占营业收入比重 38%,同比增长 39.6%,充分体现了公司强大的技术变现能力。图图 21:2019 年至年至 2022 年研发投入年研发投入(亿元)(亿元)图图 22:2021 年年公司公司新品营收及
62、占比新品营收及占比(亿元(亿元,%)资料来源:公司年报,天风证券研究所 资料来源:公司 2021 年年报,天风证券研究所 3.2.管理机制持续改善,国企改革深度激励管理机制持续改善,国企改革深度激励 公司积极公司积极改善组织架构改善组织架构,优化调整激励机制,降本增效成效初显,优化调整激励机制,降本增效成效初显。公司脱胎于国家科技体制改革,具有改革精神。公司确立了总部+各战略业务单元的两级定位战略规划:总部作为资源组织、资产盘活、价值创造平台,各核心业务作为公司战略性产业板块,以“做专、做精、做平台”为定位,以客户需求为导向。2018 年,公司还加大了各级管理团队年龄结构调整力度,38 岁以下
63、管理干部占比从 11%提升至 26%,39-45 岁占比从 25%提升至 35%,46 岁以上占比从 64%降低至 39%,管理团队年轻化步伐大大加快。2019 年,公司撤销非晶金属事业部,整合技术中心与技术中心管理部,持续推进组织结构专业化、扁平化、高效化。在激励机制方面,公司出台一系列考核激励制度,实施超额分享的市场化激励与约束机制,鼓励技术创新,根据 2019 年公告,公司不仅兑现 2018-2019 年技术创新成果奖励,还继续组织实施了 12 项收益激励型技术创新项目,产品取得效益后团队将获得 10%的利益分享。2.18 2.81 3.76 4.48 0.000.501.001.502
64、.002.503.003.504.004.505.002002223.97,38%38.74,62%新产品营收其他产品营收 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 图图 23:管理团队年龄结构年轻化管理团队年龄结构年轻化(2018 年)年)资料来源:公司 2018 年报,天风证券研究所 激励落地,管理效率有望进一步提升。激励落地,管理效率有望进一步提升。公司于 2022 年实施股权激励,激励公司管理层及核心骨干,首次授予登记人数 222 人,占当时股本比例 2.27%。表表 5:股权激励公司股权激励公司各年度业绩考核目标各
65、年度业绩考核目标 解除限售期 业绩考核目标 第一个解除限售期 以 2021 年业绩为基准,2023 年净利润复合增长率不低于 19.00%且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平;2023 年加权平均净资产收益率不低于 3.10%且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平;2023 年EVA0。第二个解除限售期 以 2021 年业绩为基准,2024 年净利润复合增长率不低于 19.00%且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平;2024 年加权平均净资产收益率不低于 3.50%且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平;2024 年EVA0。第三个解除限售期
66、 以 2021 年业绩为基准,2025 年净利润复合增长率不低于 25.00%且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平;2025 年加权平均净资产收益率不低于 5.00%且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平;2025 年EVA0。资料来源:公司公告,天风证券研究所 图图 24:股权激励股权激励限制性股票成本摊销计划限制性股票成本摊销计划(单位:万元)(单位:万元)资料来源:安泰科技股份有限公司限制性股票激励计划(草案)摘要,天风证券研究所(假设 2023 年 4 月底首次授予)3.3.发挥资本运作经验优势,高效优化产业结构发挥资本运作经验优势,高效优化产业结构 发挥资本
67、运作经验优势,高效优化产业结构。发挥资本运作经验优势,高效优化产业结构。公司充分发挥上市公司资本平台优势,借助资本运作手段进行行业整合,逐步聚焦资源做强以难熔钨钼为核心的高端粉末冶金业务和以稀土永磁为核心的先进功能材料业务。早期,公司通过收购河冶科技、深圳海美格等公司建立初期产业格局;近年来,公司通过先后策划实施并购天龙钨钼、宁波化工设计研究院收购及组建安泰环境、并购爱科科技等重大项目,进一步强化了公司核心产业市场龙头地位,提升了公司综合竞争能力。通过这些并购项目的实施,使公司在产业并购方面积累11%26%25%35%64%39%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100
68、%改革前改革后38岁以下39-45岁46岁以上1959 2939 2041 993 231 050002500300035002023年2024年2025年2026年2027年 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 了丰富经验、为公司后续实施产业并购整合提供了保障。前沿布局,安泰环境有望激发新增长点 环境业务环境业务新能源领域订单落地新能源领域订单落地,营收有望实现高增营收有望实现高增。子公司安泰环境主营业务为过滤净化,2022 年安泰环境加大过滤产品研发和市场开拓力度,抓住光伏、核电等清洁能源领域快速发展的契机,过滤净
69、化业务新签合同近 5 亿元,其中多晶硅、锂电新领域新签合同超过 1亿元,为持续开拓新市场和扩大业务领域奠定了基础。公司还完成了高性能金属复合分离膜的产业化工艺研究,完成了大功率电堆双极板的设计及测试验证,完成了电堆关键材料的评价测试,并组装了系列化金属双极板电堆,营收有望通过技术落地进一步实现高增。图图 25:安泰环境安泰环境 2016-2022 营收增长迅速营收增长迅速 资料来源:公司公告,天风证券研究所 布局氢能产业,有望助力激发新增长点。布局氢能产业,有望助力激发新增长点。公司开发高性能金属复合分离膜、新型 35MPa加氢机产品,基本完成 70MPa 加氢机产品,完善加氢站的标准化产品设
70、计,自行研制的35MPa 加氢机已经应用于承建的河北钢铁集团邯郸、唐山两个示范加氢站,氢能产业的布局取得了实质性进展。参与组建中国氢能战略联盟研究院,持股比例 11%。根据 Market Watch,2022 年加氢站市场规模为 47.7 亿美元,预计 2022 年至 2032 年的年复合增长率将超过 18.37%。图图 26:全球全球加氢站加氢站市场规模有望持续增长市场规模有望持续增长(亿美元)(亿美元)资料来源:Market Watch,天风证券研究所 2.954.073.764.795.014.340.280.370.320.390.360.2801234562017年2018年2019
71、年2020年2021年2022年营业收入(亿元)净利润(亿元)47.7257.5050030020222032CAGR=18.37%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 4.盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议 4.1.主营业务测算主营业务测算 根据公司统计口径,将主营业务分为先进功能材料及器件、特种粉末冶金材料及制品、高品质特钢及焊接材料、环保与高端科技服务业。1)参考22年公司四大主力板块营收增速(营收:先进功能材料21/22年同比+33.1%/+41.3%,特种粉末冶金 21/22 年同比+33%/+9.9%,高品
72、质特钢 21/22 年同比+15.9%/+11%,环保与高端科技服务 21/22 年同比+4%/-17%),我们预计公司营收增速能够保持:先进功能材料及器件板块:考虑安泰磁材产能扩充、开拓汽车电机领域市场、持续开拓新能源领域高端市场等因素,参考往年板块增速,假设先进功能材料及器件板块 23-25 年营收增速 40%/30%/25%;特种粉末冶金材料及制品板块:考虑安泰天龙在高端医疗领域签订三年战略合作协议、泛半导体新签 5 亿元合同、安泰粉末软磁粉收入高增、安泰海美格进入逐年放量阶段等因素,并参考过去两年营收增速,假设 23-25 年营收增速 20%/15%/15%;高品质特钢及焊接材料板块:
73、考虑 1000 吨粉末冶金高速钢生产线项目已完成项目建设进入热试生产阶段、河冶品牌竞争力不断增强等因素,参考过去两年营收增速,假设 23-25年营收增速 10%;环保与高端科技服务业板块:考虑过滤净化业务新签合同近 5 亿元、氢燃料电池相关产品市场开拓力度不断增强,参考过去两年增速,假设 23-25 年营收增速 5%。2)伴随规模效应的释放与数字化系统赋能等措施持续降本,预计毛利率将在现有水平上进一步提升;3)测 算 下 预 计 公 司 23/24/25 年 营 收 达 92.5/111.2/131.7 亿 元,营 收 增 速 达24.9%/20.2%/18.5%,毛利率水平也将伴随产能扩充后
74、规模效应的进一步显现、生产端自动化改造而精进的成本控制能力与管理上的优化而逐渐攀升至 16.8%/17.6%/18.64%。表表 6:公司主营业务预测公司主营业务预测 2022 年年 2023 年年 E 2024 年年 E 2025 年年 E 先进功能材料及器件 营收(亿元)29.03 40.64 52.83 66.04 成本(亿元)24.64 34.14 43.85 54.15 毛利(亿元)4.39 6.50 8.98 11.89 毛利率 15.13%16.00%17.00%18.00%特种粉末冶金材料及制品 营收(亿元)25.41 30.49 35.07 40.33 成本(亿元)20.65
75、 24.70 28.05 31.86 毛利(亿元)4.76 5.79 7.01 8.47 毛利率 18.75%19.00%20.00%21.00%高品质特钢及焊接材料 营收(亿元)15.08 16.59 18.25 20.07 成本(亿元)13.28 14.60 16.06 17.46 毛利(亿元)1.79 1.99 2.19 2.61 毛利率 11.90%12.00%12.00%13.00%环保与高端科技服务业 营收(亿元)4.54 4.77 5.01 5.26 成本(亿元)3.38 3.53 3.61 3.68 毛利(亿元)1.16 1.24 1.40 1.58 毛利率 25.53%26.
76、00%28.00%30.00%合计合计 营收(亿元)营收(亿元)74.06 92.49 111.15 131.69 YOY 18.09%24.88%20.18%18.48%成本(亿元)成本(亿元)61.95 76.96 91.57 107.15 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 毛利(亿元)毛利(亿元)12.11 15.53 19.59 24.54 毛利率毛利率 16.35%16.79%17.62%18.64%资料来源:Wind,天风证券研究所 4.2.投资建议投资建议 考虑铂科新材、博迁新材、悦安新材、国瓷材料皆为金属/非金属粉体新材料
77、公司,且下游涵盖新能源汽车、光伏、电子材料等高景气行业,我们选择上述公司作为可比公司,考虑公司作为国内难熔钨钼行业龙头、新材料平台型公司,技术领先且正不断进行管理优化,业绩增长后劲强。预测 23-25 年实现归母净利 2.69/3.28/4.83 亿元,EPS 为 0.26/0.31/0.46元,对应2023年6月16日收盘价PE分别为36.2/29.7/20.2X。参考23年行业平均PE 36.7X,给予公司 23 年 37X,对应股价 9.62 元,首次覆盖给予“持有”评级。表表 7:Wind 一致预期可比公司一致预期可比公司 PE 估值估值倍数倍数(截至(截至 2023 年年 6 月月
78、16 日)日)PE(倍)(倍)2023E 2024E 2025E 铂科新材 39.3 28.2 21.8 博迁新材 40.8 26.3 26.9 悦安新材 30.4 23.3 18.4 国瓷材料 36.4 27.7 22.5 平均平均 36.7 36.7 26.4 26.4 22.4 22.4 资料来源:Wind,天风证券研究所 5.风险提示风险提示(1)公司项目落地不及预期风险公司项目落地不及预期风险 安泰磁材产能扩充计划未能完全实现、开拓汽车电机领域市场、开拓新能源领域高端市场受阻,1000 吨粉末冶金高速钢生产线项目试生产目标未达成。(2)大宗原材料价格大幅波动可能带来的供给冲击风险大宗
79、原材料价格大幅波动可能带来的供给冲击风险 原材料在公司产品成本中所占比重较大,碳中和增量边际变化和长期资本开支不足共同加剧供应链瓶颈,大宗原材料大幅波动,对公司产品售价、资金计划、物料周转等生产经营和盈利空间带来一定程度影响,对公司的盈利情况产生不确定性风险。(3)国际贸易环境与汇率波动的风险国际贸易环境与汇率波动的风险 公司目前出口业务占比接近 1/3,且主要以欧、美等国家地区为主,在地缘政治冲突、高通胀、主要发达国家央行货币政策转向收紧等因素的影响下,可能给公司出口业务稳定发展带来新的挑战和风险。同时,人民币升值概率增加,将直接影响到公司出口产品的市场竞争力和销售定价,从而影响到公司的盈利
80、水平,汇兑损益的不确定性为公司经营带来一定风险。(4)公司资本运作计划受阻公司资本运作计划受阻风险风险 公司的成功运营离不开收购其他公司,但资本运作并非易事,若之后的资本运作计划受阻,将可能会对公司发展带来阻碍。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润利润表表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,014.80 2,219.95 2,022.30 2,862.00 2,883.6
81、9 营业收入营业收入 6,271.52 7,406.01 9,248.86 11,115.16 13,169.44 应收票据及应收账款 960.84 940.65 1,723.09 1,304.44 2,385.55 营业成本 5,196.65 6,194.90 7,696.22 9,156.52 10,715.22 预付账款 155.94 243.67 253.00 337.78 353.65 营业税金及附加 46.81 56.26 70.26 84.44 100.04 存货 2,141.76 2,631.07 3,016.03 3,870.57 4,090.03 营业费用 102.61 1
82、21.26 143.86 181.99 215.63 其他 269.19 324.15 503.19 495.79 599.53 管理费用 319.48 391.45 439.97 587.50 696.08 流动资产合计流动资产合计 5,542.54 6,359.49 7,517.63 8,870.56 10,312.44 研发费用 295.84 396.81 495.55 595.54 705.61 长期股权投资 44.48 45.01 45.01 45.01 45.01 财务费用 27.46(17.91)0.16 22.18 36.41 固定资产 2,978.33 2,832.82 2,
83、569.86 2,306.91 2,043.96 资产减值损失(38.39)(6.55)2.86 4.43 6.79 在建工程 88.02 223.52 223.52 223.52 223.52 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 431.66 410.54 377.90 345.27 312.64 投资净收益 3.47 3.01 3.24 3.13 3.19 其他 934.69 900.09 898.54 865.48 864.50 其他 38.94(45.49)0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 4,477.18 4,411
84、.97 4,114.84 3,786.19 3,489.62 营业利润营业利润 278.65 312.27 408.95 494.54 710.43 资产总计资产总计 10,128.89 10,899.60 11,632.47 12,656.76 13,802.07 营业外收入 2.50 1.32 1.91 1.62 1.77 短期借款 529.77 292.22 250.00 220.00 200.00 营业外支出 1.55 11.52 6.54 9.03 7.78 应付票据及应付账款 2,343.58 2,572.75 3,561.23 3,721.06 4,809.99 利润总额利润总额
85、 279.60 302.07 404.33 487.13 704.41 其他 322.56 420.11 765.44 1,332.88 1,005.83 所得税 18.74 9.71 9.75 9.40 12.23 流动负债合计流动负债合计 3,195.91 3,285.08 4,576.67 5,273.94 6,015.82 净利润净利润 260.86 292.36 394.58 477.73 692.18 长期借款 500.41 650.54 400.00 380.00 350.00 少数股东损益 89.12 81.27 125.48 149.31 209.62 应付债券 0.00 0
86、.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 171.74 211.09 269.10 328.43 482.56 其他 114.27 123.96 119.11 121.54 120.33 每股收益(元)0.16 0.20 0.26 0.31 0.46 非流动负债合计非流动负债合计 614.68 774.50 519.11 501.54 470.33 负债合计负债合计 4,099.59 4,645.74 5,095.78 5,775.47 6,486.14 少数股东权益 1,281.69 1,301.67 1,393.90 1,500.34 1,629.70 主
87、要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 1,026.01 1,026.01 1,049.31 1,049.31 1,049.31 成长能力成长能力 资本公积 2,770.90 2,762.43 2,762.43 2,762.43 2,762.43 营业收入 25.96%18.09%24.88%20.18%18.48%留存收益 999.70 1,163.87 1,361.67 1,595.79 1,893.59 营业利润 23.78%12.07%30.96%20.93%43.65%其他(48.99)(0.11)(30.62)(26.57)(19.10
88、)归属于母公司净利润 66.00%22.91%27.48%22.05%46.93%股东权益合计股东权益合计 6,029.30 6,253.86 6,536.68 6,881.29 7,315.93 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 10,128.89 10,899.60 11,632.47 12,656.76 13,802.07 毛利率 17.14%16.35%16.79%17.62%18.64%净利率 2.74%2.85%2.91%2.95%3.66%ROE 3.62%4.26%5.23%6.10%8.49%ROIC 5.83%6.00%8.46%10.33%16.70
89、%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 260.86 292.36 269.10 328.43 482.56 资产负债率 40.47%42.62%43.81%45.63%46.99%折旧摊销 317.04 324.11 295.59 295.59 295.59 净负债率-16.29%-20.35%-20.94%-32.81%-31.85%财务费用 39.63 27.03 0.16 22.18 36.41 流动比率 1.62 1.68 1.64 1.68 1.71 投资损失(3.47)(3.01)(3.24)(3.1
90、3)(3.19)速动比率 1.01 1.00 0.98 0.95 1.03 营运资金变动 224.44(2.89)(482.23)248.97(658.27)营运能力营运能力 其它(216.34)(47.12)125.48 149.31 209.62 应收账款周转率 6.26 7.79 6.94 7.34 7.14 经营活动现金流经营活动现金流 622.14 590.48 204.85 1,041.34 362.72 存货周转率 3.46 3.10 3.28 3.23 3.31 资本支出 278.22 262.87 4.85(2.42)1.21 总资产周转率 0.65 0.70 0.82 0.
91、92 1.00 长期投资 2.50 0.53 0.00 0.00 0.00 每股指标(元)每股指标(元)其他(415.00)(513.10)(1.60)5.55 1.97 每股收益 0.16 0.20 0.26 0.31 0.46 投资活动现金流投资活动现金流(134.27)(249.70)3.24 3.13 3.19 每股经营现金流 0.59 0.56 0.20 0.99 0.35 债权融资(170.34)(67.37)(293.99)(71.64)(86.68)每股净资产 4.52 4.72 4.90 5.13 5.42 股权融资(9.13)(85.50)(111.76)(133.13)(
92、257.54)估值比率估值比率 其他(80.88)(108.94)0.00 0.00 0.00 市盈率 56.70 46.13 36.19 29.65 20.18 筹资活动现金流筹资活动现金流(260.34)(261.81)(405.74)(204.78)(344.22)市净率 2.05 1.97 1.89 1.81 1.71 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 11.49 8.03 13.42 10.79 8.49 现金净增加额现金净增加额 227.53 78.96(197.65)839.69 21.69 EV/EBIT 16.65 11.73
93、 23.03 16.98 11.88 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”
94、)。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考
95、量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义
96、务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月
97、内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编:100031 邮箱: 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编:570102 电话:(0898)-65365390 邮箱: 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编:200086 电话:(8621)-65055515 传真:(8621)-61069806 邮箱: 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编:518000 电话:(86755)-23915663 传真:(86755)-82571995 邮箱: