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1、鉴析海外,洞察趋势鉴析海外,洞察趋势预制菜产业链系列研究之二预制菜产业链系列研究之二证券研究报告证券研究报告 A A股行业深度股行业深度发布日期:2023年8月3日分析师:安雅泽分析师:安雅泽SAC编号:S03SFC编号:BOT242分析师:陈语匆分析师:陈语匆SAC编号:S10SFC编号:BQE111分析师:菅成广分析师:菅成广SAC编号:S03SFC编号:BPB626本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供,在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有
2、限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。1 核心观点:复盘日本和美国预制菜行业发展,日本方面,行业于1970s先后完成BC端的导入并持续增长,其中1990年之前,B端市场增长贡献更大。而在宏观经济下行以及老龄化等因素的影响下,预制菜销售渠道逐步由B端向C端实现切换。美国方面,速冻技术的创新推动了预制菜行业的兴起,此后宏观经济增长、快餐连锁业态的发展、冷链设施逐步完善等成为推动行业快速扩容的主要动力,当前已处于成熟期。具体到微观企业层面,日本和美国的头部预制菜企业在产品、渠道、供应链、品牌等多维度持续打造竞争优势,对国内相关企业具有参考意义。摘要:以邻为师,日本B端预制菜随经济
3、走弱下降,C端受益人口结构变化实现补位 日本BC端预制菜在1970s先后完成导入,其中B端随经济形势和餐饮业发展波动明显,在日本1997年以前的经济高速发展区间实现1971-1997年复合增速约8.8%。而后随经济下行见顶回落,2010s又随经济恢复有所回升。C端消费量则实现持续增长,尤其在老龄化、少子化的趋势下,渗透率不断提升,实现补位。参考日本冷冻食品龙头日冷,以及C端零售预制餐龙头7-Eleven的经验:日冷通过上游原料和下游物流的布局形成竞争壁垒,加工食品业务营收增速随行业发展阶段的不同而波动。2010年后在行业B端回暖、C端持续增长的情况下,公司加工食品业务营收增速加快,叠加C端战略
4、大单品带来的产品结构优化,以及鸡肉业务成本端改善,净利率亦明显提升。7-Eleven则通过高密度分布的门店,方便消费者的购买,并通过高效的配送体系保障预制菜产品的及时供应和新鲜度。成功打造较高的消费者粘性,持续复购预制菜产品。核心内容 镜鉴美国,技术创新引领,市场渗透率高,已处于成熟期 速冻技术首先在美国市场得以开发运用,加之美国饮食烹饪加工流程相对简单的特点,使得包含预制菜在内的冷冻食品在美国市场普及率较高,目前行业整体已处于发展的成熟阶段。从发展历程看,1950-1970s在宏观经济持续增长、快餐连锁业态兴起、居民外食率提升、冷链设施逐步完善等有利因素下,行业经历了快速成长阶段,此后,行业
5、演变更多体现为品类的丰富,从早期的生鲜为主逐步向餐食过渡,而市场规模的增长相对平稳。就业内代表性企业而言,Sysco作为餐饮供应链企业,在B端渠道的优势明显,通过并购完成对上下游资源的高效整合,目前主要以净菜等初加工产品为主,并通过向客户输出解决方案来增强客户粘性。与之不同,雀巢在C端市场占比靠前,发展早期便推出了预制罐头食品,此后通过收购在冷冻披萨等市场排名第一,并依托自身作为食品综合龙头对消费趋势的洞察,持续推动产品创新。此外,泰森食品基于自身禽类的全产业链体系,通过并购向下游预制食品领域延伸,带动整体盈利能力提升。回看国内,B端方兴未艾,C端可看长远 目前我国预制菜行业仍以餐饮等B端应用
6、场景为主,2021年预制菜B端销售占比超过80%,而渗透率只有10%-15%。2010-2022年我国餐饮业收入CAGR为7.90%,仍处于稳步增长期。与国际市场相比,我国餐饮人均消费及连锁化率均有较大提升空间。参照美日B端预制菜市场的发展路径,伴随我国餐饮市场的扩容,将有效支撑预制菜B端需求的稳步提升。核心内容 国内人口变化趋势类似日本,老龄化、少子化特征日渐明显。参照日本C端预制菜购买特征,老年人购买频次会更高,预制菜对独居人口的吸引力也更大。随着国内城市老年人的银发经济兴起,以及结婚率下滑带来的独居青年群体增长,C端消费群体将持续扩容。且国内C端预制菜不同于日本的主食类替代型产品居多,而
7、是酸菜鱼、小酥肉等升级型预制菜增长较快,行业有望实现销售客单价及销量的同时提升。投资建议:推荐C端锁鲜装大单品快速增长、布局上游原料、渠道力突出的安井食品,大B渠道竞争优势明显、经销渠道放量的千味央厨,以及关注探索C端新业务模式、拓展餐饮、团餐渠道的专业预制菜企业味知香。风险提示:B端需求恢复不及预期,预制菜行业竞争加剧,原材料成本上涨等。核心内容 5目录 1、预制菜发展大势所趋,龙头企业具备多维竞争优势 2、日本:经济疲软叠加人口结构变化,预制菜消费渠道切换 3、美国:技术创新引领,市场渗透率高 4、国内预制菜:B端方兴未艾,C端可看长远 5、相关投资标的 6、风险分析 61.1 行业:顺应
8、社会分工趋势,提升备餐效率资料来源:中信建投图表:预制菜行业规模增长的驱动因素分析框架 价方面,人们对高品质产品(品质优、还原度高、操作简便的预制菜)消费意愿的增强是基础,消费力(收入水平)的提升是重要保障,此外也需要供给端相应研发能力的匹配。量方面,可进一步分解为B端和C端渠道的消费量,分别取决于消费者在外用餐消费量、在家用餐消费量,及其各自场景下预制菜的渗透率。其中,整体消费量的增长空间主要取决于人口数量,外食率水平则受到就业率、居民收入、餐饮业发展水平等经济因素,以及老龄化、婚育情况等人口结构因素的影响。而渗透率的高低则既取决于需求端的演变(B端降本增效、C端便捷烹饪),也与供给端如冷链
9、物流、家电普及率等配套基础设施条件的完备程度相关。预制菜的市场规模可拆分为预制菜消费量及其单位价格:71.1 行业:顺应社会分工趋势,提升备餐效率本文主要探讨美国、日本预制菜发展历程对我国的借鉴意义:(1)美国预制菜:技术先行提升产品品质,二战后经济的强劲增长奠定行业发展基础,而早期冰箱等家电的快速推广以及全国冷链运输设施的完善,使得C端率先完成消费者教育和市场渗透。B端预制菜市场则在快餐业兴起、饮食外部化率提升等因素的带动下也实现快速发展。(2)日本预制菜:日本BC端预制菜在1970s先后完成导入,其中B端随经济形势和餐饮业发展波动明显,在日本1997年以前的经济高速发展区间实现27年复合增
10、速约8.8%。而后随经济下行见顶回落,2010s又随经济恢复有所回升。C端消费量则实现持续增长,尤其在老龄化、少子化的趋势下,渗透率不断提升,实现补位。81.2 公司:品牌、产品、渠道、产业链布局等多维度构建壁垒通过对美日头部预制菜企业的分析,我们认为其在行业中取得竞争优势主要通过以下几个方面:产品力:预制菜的使用需要经过再加热、再加工的过程,对于企业而言,一方面,需要考虑如何通过技术使得预制菜经过再加工后的口味、口感尽量接近现制水平;另一方面,企业需要具备需求洞察能力,能够及时捕捉消费者需求变动趋势,并推出相应的创新产品,既有助于加强和B端客户的合作深度,也有利于C端渠道的销售。例如日冷公司
11、通过对炒饭这一品类持续研发,不断升级产品口感。雀巢内部也拥有完备的研发资源,推崇创新文化,持续推出符合消费潮流的新产品。渠道力:无论是面向C端的KA卖场、便利店、线上等渠道,还是服务大量社会餐饮的经销批发渠道,掌握丰富的渠道资源是预制菜企业推动产品销售的必备一环。例如美国Sysco作为餐饮供应链企业在B端渠道具备明显优势,而雀巢作为食品综合企业,则广泛布局零售渠道,可顺利导入预制菜产品。此外,日本的连锁便利店企业7-Eleven也凭借高效的配送供应体系来满足客户对便当等预制菜的高频采购需求。91.2 公司:品牌、产品、渠道、产业链布局等多维度构建壁垒通过对美日头部预制菜企业的分析,我们认为其在
12、行业中取得竞争优势主要通过以下几个方面:供应链能力:一方面,预制菜上游主要为农副产品,价格波动、质量不稳定等对公司经营及盈利均会造成影响。企业通过对上游布局,或者本身就是从上游向下延伸做预制菜,则将有较大优势。例如泰森食品便从早期的养殖业务逐步扩展到预制菜业务,部分原料需求可以由内部解决,也有利于提升公司的整体盈利水平。另一方面,预制菜的运输仓储大部分是在冷冻条件下完成,如果企业在冷链运输、仓储等方面布局欠缺,可能会影响交付效率。从龙头企业的情况看,Sysco、泰森、日冷等均具备自有冷链物流体系,能够保证流通环节高效运转。品牌力:对于C端而言,预制菜的消费者教育需要一个过程,特别是伴随消费者对
13、于食品安全、营养健康的重视度提升,企业想要打开C端市场,塑造消费者可信赖的品牌显得尤为重要。例如日本的日冷公司便通过早期在奥运会期间供应冷冻食品,获得了政府背书,进而赢取消费者信任。而对于B端渠道,品牌的作用同样不能忽视,知名的供应品牌往往是连锁餐饮企业采购的首选,能够保证产品的质量和稳定的供应。如泰森食品早期通过供应麦当劳等西餐连锁企业,后续顺利切入其他B端客户。10目录 1、预制菜发展大势所趋,龙头企业具备多维竞争优势 2、日本:经济疲软叠加人口结构变化,预制菜消费渠道切换 3、美国:技术创新引领,市场渗透率高 4、国内预制菜:B端方兴未艾,C端可看长远 5、相关投资标的 6、风险分析 1
14、1(1)品类及BC端产品分类:日本预制菜品类丰富,主食类及冷藏类预制菜为特色。日本预制菜除常见的冷冻类即配型预制菜的肉类水产,以及即烹或即热型预制菜的冷冻调理食品外,主食类预制菜也有较大市场规模。日本C端冷冻食品中最受欢迎的冷冻炒饭和冷冻饺子等,可视为广义上的即热型或即烹型预制菜。“主食+菜品”类的便当产品,包括冷冻储存以及冷藏储存的品类,可作为正餐的替代,在日本发达的便利店系统中广泛销售。2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源:日冷官网,百度图片,中信建投图表:日本预制菜主要品类 12(2)BC端结构占比及统计口径问题:预制菜统计方面,需同时参考日本冷冻食品协会及欧睿数据
15、统计口径。由于预制菜的定义尚无准则,主流统计数据包括日本冷冻食品协会的数据,以及欧睿数据库数据。为便于后续理解,在此对两个统计口径进行说明:(1)日本冷冻食品协会:统计口径为需要冷冻的预制菜,其中包括B端的即配型食材、即烹型和即热型调理食品等,以及C端的冷冻炒饭、冷冻面食等。其中,B端冷冻食品,可等同于B端广义预制菜的概念。(2)欧睿数据库“预制餐”板块:统计C端零售数据,包括便当等冷藏类预制菜、部分C端冷冻预制菜、以及常温或脱水预制菜等。欧睿数据和冷冻食品协会的C端数据,可组成C端广义预制菜的概念。冷冻预制菜BC占比均匀,2021年约50%:50%;而考虑冷藏等C端预制菜后,整体BC占比约为
16、26.7%:73.3%。2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源:欧睿,日本冷冻食品协会,中信建投图表:日本预制菜的两组统计口径(2021年)资料来源:欧睿,日本冷冻食品协会,中信建投图表:日本预制菜消费量结构占比情况测算(2021年)13(3)历史发展趋势:B端:以B端冷冻食品作为日本B端预制菜发展的参考,可分为以下时期:导入期(1971以前):1971年以前,冷链等基础设施尚不完善,B端预制菜消费量较少,仍处于培育初期。发展期(1971-1997):1990s日本经济泡沫前,B端随经济高速增长,快速发展至成熟期,27年CAGR约8.8%。见顶回落期(1977-2010):
17、1997年后随经济下行消费回落,14年CAGR约-1.8%。复苏期(2010-2017):2010-2017年,B端冷冻食品消费随经济的恢复,迎来第二轮增长,8年CAGR约1.3%。复苏放缓及疫情冲击(2017-2021):2017年后B端消费量缓慢下行,2020年以来的外部环境因素冲击下消费明显下滑,2021年则有所回补。2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源:日本冷冻食品协会,中信建投图表:日本冷冻类预制菜B端消费量(万吨)14(3)历史发展趋势:C端:由于日本C端预制菜中冷藏类食品占据较大的份额,冷冻预制菜只是日本预制菜中的一部分。故日本C端同时参考日本冷冻食品协会的
18、冷冻预制菜部分,以及欧睿数据中的冷藏类预制菜产品等(2008年后数据)。导入期(1977年以前):C端起步并快速增长,低基数下17年间CAGR达25%左右。平稳期(1977-1989):1977年后到1989年发展均较为缓慢,此阶段B端发展快,在外和在家用餐结构调整,C端增长放缓,13年CAGR为1.6%。增长期-金融危机前(1989-2006):人口结构变化及微波炉等普及后,C端稳定增长,18年间CAGR约5.3%。增长期-金融危机后(2009-2019):金融危机对消费整体影响,冷冻食品消费受挫,后恢复增长,2009年至2019年总消费量CAGR为1.6%,其中冷冻类预制菜CAGR为3.1
19、%,冷藏类等则维持稳定。疫情冲击(2019-2021):冷冻类高速增长,CAGR为7.4%,冷藏类下滑,CAGR为-15.7%,总量CAGR-2.4%。2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源:日本冷冻食品协会,欧睿,中信建投图表:日本预制菜C端消费量(万吨,冷藏等预制菜数据从2008年开始)15(3)历史发展趋势:总量及人均消费量:参考冷冻预制菜部分,综合对B端和C端的分析,整体预制菜消费也可按照BC端的主导分为四个阶段:导入期(1977年以前):B端和C端先后完成导入,10年间消费总量CAGR达23%,人均消费量CAGR为21%。B端主导期(1977-1989):在外和在
20、家用餐的结构占比更偏向在外用餐,C端增长放缓,而B端发展较快。总量在B端增长的主导下,13年CAGR为7.8%,人均消费量CAGR为7.1%。BC端同时增长(1989-1997):C端增长加快,B端尚未放缓,总量9年CAGR约7.2%,人均消费CAGR为6.9%。C端主导期(1997-2021):B端见顶下滑,C端持续稳定增长,实现补位。期间B端在2010s有所增长,但整体仍由C端主导增长。总量25年CAGR约1.2%,人均消费CAGR为1.2%2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源:日本冷冻食品协会,中信建投图表:日本冷冻预制菜消费总量分阶段增长情况资料来源:日本冷冻食品
21、协会,中信建投图表:日本冷冻预制菜人均消费量分阶段增长情况 16(4)预制菜结构分类:B端以即烹和即热型预制菜为主:从各品类占比上看,B端冷冻预制菜中油炸调理食品和其他调理食品占比合计达85.77%,从预制菜品类看,可划为即烹和即热型预制菜。水产品、农产品和畜产品等预制食材类的即配型预制菜占比较小,合计约10.60%。C端冷藏预制菜占比较大,冷冻类也以即烹和即热为主:C端预制菜以冷藏类食品为主,约67%,冷冻类约占23%。而冷冻类细分看,参考冷冻食品协会数据,即烹和即热型预制菜占比更高,达94.05%。C端相比B端对于方便快捷追求更高。2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源
22、:日本冷冻食品协会,中信建投图表:2021年日本B端冷冻预制菜分类消费量占比及对应预制菜分类资料来源:欧睿,日本冷冻食品协会,中信建投图表:2021年日本C端预制菜分类消费量占比及对应预制菜分类 17(5)竞争格局:冷冻预制菜行业集中度较高且仍在提升,日本C端零售市场头部企业主要是便利店巨头。从行业竞争来看,根据日冷2021年年报,日本冷冻预制菜行业前五大企业均有较大规模,且根据2016年年报,日冷在冷冻预制菜行业市占率就已经达到21.8%,行业集中度处于较高水平。且日本冷冻预制菜企业数量近20年以来持续下降,2001年全国合计951家冷冻食品工厂,而2021年仅432家,数量减少54.57%
23、。而对应的单厂产量则在持续提升,从2001年的1585.81吨提升至2021年的3694.94吨,行业集中度持续增长,龙头优势不断提升。而C端零售市场中,则以7-11、全家、罗森三家便利店巨头占据前三的市场份额,市占率分别达到7.30%、4.60%、4.40%;味之素、日冷等紧跟在后,份额为3.70%、2.00%。2.1 概览:B端随经济走弱出现下降,C端实现补位资料来源:日本冷冻食品协会,中信建投图表:日本冷冻食品企业数量资料来源:欧睿,中信建投图表:2021年日本预制菜产品零售市场份额(C端)资料来源:日冷2021年年报,中信建投图表:日本冷冻预制菜销售额排名(十亿日元)18 预制菜消费及
24、BC端消费结构受多重因素催化演变。从日本预制菜发展的驱动因素来看,主要可分为经济发展和人口结构两大类:(1)随着宏观经济的发展,首先带来就业人口的增长。就业人口相比居家人口,在外饮食的场景相对更多,也会带动餐饮业发展,对应的B端预制菜需求增长。其次,就业人口回家做饭的时间少,烹饪的时间成本提高,也推动预制菜在C端居家消费场景的渗透率提升。此外,1960s日本冷链物流等基础设施的加速建设,以及1970s冰箱等家电的基本普及,给B端和C端预制菜发展提供基础。包括连锁餐饮企业的发展、连锁便利店的扩张,也在持续扩张对预制菜的需求。(2)从人口结构层面看,老龄化、少子化的趋势下,老年人口及单身独居人口占
25、比均有提升。日本老年人群体对预制菜的使用频率更高,预制菜也能满足老年人囤积食品的需求。单身独居人口相对也更偏向于使用预制菜减少烹饪流程。从而推动C端预制菜的需求持续提升。此外,人口结构变化带来的劳动力短缺问题,以及带来的人工成本上升,也在促使餐饮企业增加B端预制菜的使用。2.2 驱动因素 19 日本冷冻预制菜B端第一轮增长对应1990s前的日本经济高速发展。从经济发展角度看,1990s经济衰退前,日本GDP持续增长,带动了日本的就业人口数量持续增长。就业人口在外饮食的比例更高,带动餐饮行业发展。而日本冷冻食品B端的冷链物流等基础设施及市场教育完善较早,冷冻预制菜在餐饮B端的需求也随餐饮行业的规
26、模扩大而迅速增长,形成了1990s之前市场规模逐渐提升的趋势。日本的GDP和就业均在1997年达到高位,分别为543.55万亿日元、6557万人,和B端冷冻预制菜同样在1997年达到高位约108万吨,随后日本GDP和就业均下行,对应B端冷冻预制菜需求也开始下行。2.2.1 就业增加带动餐饮预制菜需求,同时促进C端渗透率提升资料来源:wind,中信建投图表:日本历年就业人口总数情况资料来源:日本冷冻食品协会,中信建投图表:日本冷冻食品B端消费量(万吨)资料来源:wind,中信建投图表:日本GDP水平及同比(十亿日元)20 女性及老年人就业率提升,推动冷冻预制菜B端二次增长。2010s的B端冷冻预
27、制菜消费量的第二轮增长,也与经济发展及就业的增加对应。近年来日本为解决劳动力短缺的问题,采取一系列措施助力女性群体及老年人群体就业。从效果看,女性劳动参与率从2011年开始逆势提升,从48.2%持续提升至2022年的54.2%。55-64岁老年人群体的劳动参与率也从同一时间由基本平稳转为明显提升,65岁及以上老年人劳动参与率更是由下行反转为上行,从2010年底至2022年底,就业率分别提升12.3、6.4pcts。使得日本在总人口下降的情况下,就业人数反而提升,从2012年的区间低位6280万人提升至2019年的高点6750万人,随后又有所回落。2.2.1 就业增加带动餐饮预制菜需求,同时促进
28、C端渗透率提升资料来源:wind,中信建投图表:日本女性劳动参与率2013年后年明显回升(%)资料来源:新民晚报,环球网,中信建投图表:日本持续促进老年人及女性就业以补充劳动力缺口资料来源:wind,中信建投图表:日本老年人劳动参与率情况(%)措施措施详情详情2021年修改高年龄者雇用安定法要求企业确保70岁以内人员的就业机会,实施推迟领取养老金激励机制“福冈100”行动计划定期给高龄者举办上网培训、网络就诊指导、再就业支持设立“70岁现役支援中心”帮助70岁以上的老年人介绍工作,进行业务培训成立“银发人才中心”为老年人提升职业素养和从业适应性提供重要支撑“老年人创业者支援资金”日本政策金融公
29、库给老年人创业提供最高7200万日元贷款2015年出台女性活跃促进法让想要工作但因孩子或家务等原因而无法工作的约300万女性实现就业 21 近年来日本餐饮行业发展趋势也与就业情况高度吻合。随着日本就业人口在2012年触底,日本餐饮服务业零售额也同样从2008年金融危机后持续下降至2012年的20.95万亿日元的低点,随后二者均开始反弹。此后随着就业人口的回升,餐饮服务业零售额持续提升至2018年的22.16万亿日元。2008年至2018年间,日本就业人口累计增长6.40%,而餐饮零售额累计增长5.77%。但就业人口的增长也逐步放缓,2019年增速同比2018年下降1.1pcts,2019年日本
30、餐饮行业市场规模仅基本持平,同比下滑0.04%。餐饮的复苏也带动B端预制菜需求的第二轮增长,从2011年开始有明显回升,此后在相对较高的水平波动,直至2020年环境因素冲击餐饮业,B端预制菜需求也明显下降。2.2.1 就业增加带动餐饮预制菜需求,同时促进C端渗透率提升资料来源:欧睿,中信建投图表:日本餐饮服务业零售额(十亿日元)资料来源:wind,中信建投图表:日本1997年以来就业人口总数情况 22 微波炉等家用电器普及,日本C端预制菜的“替代”作用凸显。随着经济发展,居民收入水平提升,各类家电的普及率也在提升。基础设施方面,1980s日本微波炉的迅速普及,以及在1970s就基本普及的冰箱,
31、也给C端预制菜的消费量明显增长打下基础。包括冰箱解决老年人对囤积冷冻预制菜需求,以及微波炉等进一步对预制菜加热过程简化。日本便利店系统逐步发展至接近饱和,以食品类商品为主。日本便利店系统高度发达,便利店数量长期持续增长后近年来已基本达到饱和状态。日本的便利店中快餐和日配食品占比较高,即“中食”概念,高渗透率的便利店给消费者购买预制菜提供了较大便利。尤其冷藏类产品对配送和产品新鲜度有一定要求,消费者购买频次较高,广泛分布的便利店也给冷藏类预制菜的发展提供了明显的空间。在1997年前后,受宏观经济影响,日本外食率见顶,而以便利店、商超渠道为主的“中食”则迅速提升并维持增长,实现补位。2.2.1 就
32、业增加带动餐饮预制菜需求,同时促进C端渗透率提升资料来源:wind,中信建投图表:日本近年来便利店数量变化资料来源:国家统计局,日本统计年鉴,中信建投图表:日本微波炉及冰箱普及率资料来源:日本外食协会,中信建投图表:1975-2021年日本中食率与外食率情况 23 日本老龄化和少子化问题突出,加速C端场景渗透。除经济发展外,人口结构的改变也明显影响了日本冷冻食品的需求。日本人口结构呈现出明显的老龄化和少子化特征。日本生育率1970年前基本维持在2.0以上,此后持续下滑,1995年至今持续保持在1.5以下,也由此带来了明显的劳动力短缺和人口老龄化问题。日本总人口自2010年前后开始连续下滑,老龄
33、化率也在加速提升。2.2.2 老龄化及单身家庭提升C端需求,劳动力短缺促使B端使用预制菜资料来源:wind,中信建投图表:日本老龄化率资料来源:wind,中信建投图表:日本人口结构资料来源:wind,中信建投图表:日本生育率情况资料来源:wind,中信建投图表:日本总人口及劳动人口总数(人)24 老年人使用预制菜的比例最高,冷冻预制菜可满足食品的囤积需求。根据日本冷冻食品协会的调查研究,老年人群体整体每月购买冷冻预制菜的比例要高于年轻人群体。尤其65岁以上老年人更加明显,每月至少购买一次冷冻预制菜的比例达88.5%。而从对不同年龄段消费者购买冷冻预制菜原因的调查看,随着年龄提升,消费者对食品可
34、囤积的特点更加看重。老年人行动相对不便,可囤积的冷冻预制菜解决了原本需要高频次购买食材的问题。2.2.2 老龄化及单身家庭提升C端需求,劳动力短缺促使B端使用预制菜资料来源:日本冷冻食品协会,中信建投图表:不同年龄阶段消费者每月使用冷冻食品比例资料来源:日本冷冻食品协会,中信建投图表:不同年龄段消费者对冷冻食品可囤积的看重比例 25 独居人口持续增长,带动预制菜C端渗透率提升和B端餐饮消费增长。从家庭情况来看,独居人口持续增长也是驱动预制菜发展的重要因素。日本近数十年来单身家庭数量持续及占比持续提升,预计未来占比将达到40%水平。从食品类消费支出来看,单身家庭的人均成本明显高于两人及以上家庭支
35、出,一方面是家庭食品支出可以相对摊低人均成本,一方面也是单身家庭消费者各类支出负担较轻,可以追求更高的食品消费品质,对整体食饮消费提升也有正向作用。而正由于独居人口采用常规做饭方式时间成本相对较高,预制菜可以大幅简化流程。独居人口除了采用预制菜来烹饪,也会增加在外用餐的比例。从而在提升C端预制菜渗透率的同时,也提升了餐饮业的B端预制菜需求。2.2.2 老龄化及单身家庭提升C端需求,劳动力短缺促使B端使用预制菜资料来源:wind,中信建投图表:日本单身家庭数量及占比资料来源:wind,中信建投,注:单位(日元/月)图表:日本两人以上家庭及单身家庭人均食品消费支出 26 预制菜价格优势明显,性价比
36、较高。从预制菜本身来看,由于统一的规模化生产,价格方面也有较大吸引力。对比日本各线城市的单身人群餐均食品消费支出和热门预制菜类食品价格,可以发现7-11便利店的部分便当产品、日冷公司知名的本格炒饭产品,价格低于日本家庭的人均每餐食品支出,也低于日本低线城市及乡村单身家庭群体的平均每餐食品消费支出,性价比明显。2.2.2 老龄化及单身家庭提升C端需求,劳动力短缺促使B端使用预制菜资料来源:wind,腾讯新闻,乐吃购日本,中信建投图表:日本家庭及各线城市单身人群餐均食品支出及主要预制菜价格(日元)27 人口结构变化下劳动力短缺,也迫使餐饮选择预制菜。日本餐饮业对员工手艺的关注程度相对较高。但在新生
37、人口持续减少趋势下,餐厅工作者等职业的人员短缺情况也较为突出。尤其是非正式的临时工,日本餐饮行业的短缺发生情况位于各行业之首,且明显超出其他行业。这也使得更多日本餐饮业不得不提升其经营效率,而预制菜也契合相关需求,在餐饮端渗透率持续提升,B端预制菜规模也随着增长。2.2.2 老龄化及单身家庭提升C端需求,劳动力短缺促使B端使用预制菜资料来源:机构帝国征信,中信建投图表:日本2022年各行业全职员工短缺发生占比资料来源:机构帝国征信,中信建投图表:日本2022年各行业非正式员工短缺发生占比 28 借鉴日本冷冻预制菜龙头日冷,以及C端预制菜产品龙头7-Eleven:日冷公司业务是日本冷冻食品龙头,
38、C端预制菜的冷冻炒饭和鸡肉产品连续多年畅销,近年来预制菜业务利润水平持续提升。我们认为公司有以下可以借鉴的经验:(1)规划C端战略大单品,持续投入研发提升产品力,优化产品结构带动利润率提升;(2)布局上游产业,保障生产稳定及产品质量,并获得成本端改善;(3)在奥运会、世博会等大型公众活动,通过营销提升消费者认知及公司品牌形象;(4)自建下游物流运输,对下游有更强的掌控力。7-Eleven是世界最大的连锁便利店集团,在日本门店超过两万家,公司在C端零售预制餐行业市占率位列第一。主要有以下经验可供借鉴:7-11便利店通过高密度分布的门店方便消费者购买预制菜产品,并通过高效的配送体系,保障预制菜产品
39、的及时供应和新鲜度。消费者粘性较高,并持续复购预制菜产品。2.3 代表性公司 29(1)日冷业务简介:日本预制菜头部企业日冷,业务覆盖冷冻食品、肉类水产及冷链物流。日冷前身成立于1945年,1952年开始经营冷冻水果及果汁等产品,1954年推出日本第一款冷冻食品“茶碗蒸”,在冷冻食品领域已深耕近70年。公司持续拓展冷冻食品品类,1966年推出速冻鱼糜制品,1976年推出餐厅用小袋包装冷冻食品,1978年又推出其C端产品,2001年更推出大单品本格炒饭系列产品。同时公司不断向海外扩张业务,先后进入美国、澳大利亚、中国、泰国等地,且在开拓海外销售市场同时也在关注上游原材料布局机会。2.3.1 日冷
40、公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:日冷官网,中信建投图表:日冷公司加工食品业务发展历程 30 参照日本冷冻预制菜行业的发展情况,对应也可将日冷业务发展分为以下四个阶段:导入及快速成长期(1977年以前):预制菜处于导入和快速增长阶段,公司不断推出新品并加强宣传,营收CAGR约14.1%、加工食品营收CAGR约22.5%。先发优势带来利润红利,但逐步消失,净利率从接近10%下滑至约1%。稳步发展期(1977-1997):行业BC端同时增长,公司在1990s也相继推出烤饭团、可乐饼、春卷等多款单品。期间公司营收CAGR约4.1%、加工食品营收CAGR约8.0%
41、。而利润率仍维持在较低水平。成熟调整期(1997-2010):B端消费回落,C端补位,公司也顺势推出较多C端产品,包括2001年的冷冻炒饭等。营收CAGR约0.1%、加工食品营收CAGR约-0.9%。得益于公司水产业务的扭亏为盈,公司整体净利率有所回升。业绩复苏期(2011-2021):得益于行业B端消费企稳回升,以及C端持续增长,公司营收自2011年以来开启新一轮增长。营收CAGR为2.9%,加工食品营收CAGR达3.8%。而得益于公司C端战略大单品带来产品结构优化,以及鸡肉业务成本端改善,叠加竞争格局优化等,加工食品部门利润率提升。公司整体净利率也逐步提升至接近4%。2.3.1 日冷公司:
42、供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:日冷公司官网,中信建投(注:存在会计年度结束时间的变化等,下同)图表:日冷公司历年营业收入、加工食品部门营收,及公司净利率水平 31(2)日冷预制菜业务发展优势和经验借鉴:持续提升预制菜产品力,打造C端长期畅销大单品。在产品方面,公司在C端持续打磨战略大单品。以公司畅销21年的本格炒饭为例,公司投入研发,对产品的长期迭代改进。通过不断调整生产工艺及原材料等,实现了口味上的超高度还原,获得消费者的青睐。尤其是在2015年发明“三阶段炒制法”,投资约30亿日元更新设备和产品工艺,进一步提升产品力。2017年炒饭年销售额超过100亿日
43、元。2.3.1 日冷公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:wind,中信建投图表:日冷公司研发支出资料来源:公司官网,中信建投图表:2015年公司大额投入炒饭技术更新 32 C端大单品增速更高,带动公司产品结构优化。公司以C端的炒饭、鸡肉产品等作为食品业务的战略品类,目前打造了多个畅销数十年的大单品。分BC端看,近年来C端冷冻预制菜行业需求持续提升,2021年突破万亿日元规模,而公司战略大单品炒饭、鸡肉产品的持续增长也带动C端收入提升。B端业务也在就业等带动的行业恢复中上行,随后逐渐降速,2020年在环境因素冲击下回落。2015年后,整体C端业务占比持续提升。
44、2.3.1 日冷公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:公司C端战略大单品销售增长情况(以2014年度为100)资料来源:日冷公司公告,中信建投图表:日冷C端大单品资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:日本C端冷冻食品市场规模(十亿日元)资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:日冷加工调理食品分BC端销售额(百万日元)33 上游产业链布局,保障生产稳定并获得成本优势。在生产原材料方面,公司有较多布局。通过在鸡肉成本低廉的泰国建厂,以及布局上游养殖业等。不仅从源头保障食材的供应稳定以及其安全性,也对鸡肉类业务成本端带来改善。泰国项目在20
45、10s逐步投产并增加产线。同时,肉类及水产业务本身也是公司业务的重要组成部分,长期的经营使得公司对上游整体供应拥有较高的控制力。2.3.1 日冷公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:日冷公司公告,中信建投图表:公司设立养殖场保障上游供应资料来源:日冷公司公告,中信建投图表:日冷禽畜类及水产产品销售额 34 C端大单品增长叠加成本改善,近年来公司盈利水平持续回升。在公司业务发展初期,行业发展红利中公司盈利水平明显较高,随后持续下降至低位,在1990s B端业务开始下滑的时期保持在较低水平。2015年来,公司C端业务在炒饭等大单品的带动下占比提升。叠加原料端布局带
46、来的成本改善,以及行业竞争格局优化等趋势,公司利润水平整体持续改善。并带动公司纯利润水平近年来也持续增长,不断创历史新高。2.3.1 日冷公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:公司预制食品业务结构及利润率水平资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:公司营业利润结构(十亿日元)资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:日冷公司历年利润率水平资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:日冷公司历年纯利润 35 奥运营销构建预制菜认知,获得消费者认可。从销售端看,公司在奥运会、世博会等大型公众会议供应食品、开设餐厅等,对消费者认知培养和品牌力打造具有
47、较强支持作用。在1964年冷冻食品规模尚较小时,东京奥运会采用冷冻食品为奥运会提供安全且品质稳定的食品,而日冷是其中的供应商。一方面给冷冻食品的B端使用进行了普及,一方面C端消费者认知层面,也有了政府级别的背书。而公司持续将该项目作为展示材料,也使得公司品牌力和食品安全等消费者关心的点获得保障。2.3.1 日冷公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:Foodaily每日食品,中信建投图表:1964东京奥运会使用冷冻食品资料来源:日冷上海公司,中信建投图表:日冷核心冷冻食品产品 36 掌控下游运输,自建物流系统。物流方面公司更是有明显优势,冷冻食品绑定冷链物流运输
48、,运输成本相对更高,且对食品安全性的保障需要更严格的条件。日冷公司拥有日本最大、全球第五的冷库规模以及配套的运输车辆,在冷链物流方面具有更高的自主权,享有更低的成本,并能掌控冷冻食品的安全,形成了对其他冷冻食品企业的明显壁垒。2.3.1 日冷公司:供应链布局打造竞争优势,C端战略大单品放量带动利润率提升资料来源:日冷公司官网,中信建投图表:公司冷链物流营收收入资料来源:日冷公司公告,中信建投图表:日本及全球冷库容量排名资料来源:日冷公司公告,中信建投图表:日冷公司各业务收入及利润占比日本日本美国美国排名排名公司名称公司名称容量(千吨)容量(千吨)市占率市占率排名排名公司名称公司名称国家国家1日
49、冷1559.1%1Lineage Logistics美国2YOKOREI945.5%2Americold Logistics美国3Maruha-Nichiro Logistics663.9%3United States Cold Storage美国4Toyo Suisan Kaisha613.6%4NewCold Advanced Cold Logistics美国5Chilled&Frozen Logistics523.1%5日冷日本 37(1)7-Eleven公司简介:持续优化预制菜基础设施布局,门店数量高速扩张。7-Eleven品牌成立于1927年的美国德克萨斯,名称意为营业时间由上午7时
50、至晚上11时。1974年被引入日本,在东京开启第一家门店。此后门店数量迅速扩张,1976年突破百家,1980年突破千家,2003年突破万家,至今已在日本有两万家以上门店。2005年Seven-Eleven Japan公司、Ito-Yokado公司、Dennys Japan公司合并成立Seven&I Holdings公司。在7-11便利店于日本发展的过程中,对食品配送、店内设施布局方面持续优化,给预制菜的发展打下基础。1976年即对对供应商采取集约化管理,开创共同配送的模式;1987-1988年持续优化米饭类产品的配送和供应管理;1994年在门店中开始布局冷柜和冷藏柜。2001年7-11推出独创
51、快餐品牌,目前7-11已成为日本零售预制菜的龙头企业。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来源:公司官网,零售的哲学,中信建投图表:SEVEN&I(7-Eleven)日本预制菜相关历史沿革时间时间事件事件(预制菜预制菜相关相关)1974年5月7-Eleven第1号店在东京都江东区 丰洲店开业1976年5月门店总数突破百家1976年9月对供应商采取集约化管理,开创共同配送1980年11月门店总数突破干家1987年3月实行米饭统一配送,频率为每日3次1988年11月导入米饭20度温度管理体制(从工厂货运车货柜)1994年4月开始在店内使用大型冰柜19
52、94年10月开始在店内使用敞开式冷藏柜2001年8月推出“不含任何防腐剂 人工色素”的独创快餐品牌2002年2月开始在店内使用既可用于冷藏也可用于加热的立柜2003年8月日本国内门店总数突破一万家2018年1月日本国内门店总数突破两万家 38 随业务扩张,母公司SEVEN&I营收整体持续增长,日本便利店业务占比较小。从母公司SEVEN&I的营收来看,近年来公司业务规模呈稳中有升的趋势,其中海外便利店板块在结构占比中提升明显,而日本便利店板块占比稳定但较小。超市和百货商店板块的营收占比近年来则是明显下滑的趋势。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来
53、源:wind,公司公告,中信建投图表:SEVEN&I 历年营业收入(年度按当年3月至次年2月,后同)资料来源:公司公告,中信建投图表:SEVEN&I 历年营收结构(未计算内部抵消)39 日本7-11公司和加盟商毛利润分成,利润水平较高。日本7-11公司来看,除旗下少数直营门店外,加盟商采用毛利润分成模式。加盟商负责员工招聘、产品订购等经营,承担少部分水电费成本和大部分商品损耗;7-11公司则提供各类支持服务,以及门店设备、大部分水电费成本和少部分商品损耗。这也使得单看日本7-11公司利润水平较高,近年来净利率水平超过20%。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售
54、预制菜龙头资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11便利店业务历年营收及净利润资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11公司利润率水平资料来源:公司公告,中信建投图表:7-11公司与加盟商合作模式 40(2)7-Eleven预制菜业务发展优势和经验借鉴:日本7-11售卖的产品中食品占大部分,产品丰富全面。从7-11便利店的产品结构中可以看出,食品类产品占比较大,加工食品、快餐、日配食品合计接近占比70%。其中包括即食预制菜(饭团、寿司)、即热类预制菜(便当、意面、焗饭)、即烹预制菜(油炸食品、饺子)等。产品品类丰富,可以对应满足独家人群的一人食需求,也可满足家庭场景的单独菜品类预制菜需
55、求。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11便利店营收结构资料来源:7-11便利店日本官网,中信建投图表:日本7-11便利店主要商品一览 41 密集分布的门店带来购买的高度便利。公司日本便利店业务营收在2020年外部因素冲击之前保持稳定增长,但随着日本便利店数量逐渐趋于饱和,收入增速有所放缓。近 10 年 CAGR 约 为4.2%。7-11门店遍布日本各地,全国门店超过两万家。从日本便利店行业的竞争格局来看,市场高度集中,7-11、罗森、全家便利店基本垄断便利店市场,其中7-11龙头地位稳固。2.3.2 7-
56、Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来源:公司公告,中信建投图表:日本主要便利店数量资料来源:欧睿,中信建投图表:日本便利店市场份额资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11便利店门店营收资料来源:公司公告,中信建投图表:2021年7-11日本便利店分布 42 高效的配送体系,保障预制菜等产品及时供应和新鲜度。公司按照不同商品的保存温度,划分了不同的每日配送次数。常温的包装食品和冷冻食品每日配送,而冷藏类的熟食预制菜食品以及牛奶等,每天配送达3次,而常温保存的盒饭以及现烤面包等产品每天配送4次。密布的门店以及高效的配送体系,使得公司门店的冷藏类预制菜产品等持
57、续保持较高的新鲜度以及偏低的损耗率,也给日本C端的冷藏类预制菜创造了独特的发展空间。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来源:公司公告,中信建投图表:7-11日本不同配送中心数量资料来源:公司公告,中信建投图表:7-11日本分品类每天配送次数 43 得益于高密度门店和产品高新鲜度,打造高客户粘性和日常复购。根据公司统计,2021年约15%的顾客会每天在7-11便利店购物,每周一次购物的客户占比也高达84%。高密度的门店布局形成了较高的客户粘性,对于购买短保的便当等冷藏预制菜类产品的消费者提供了较高的便利性。同时高粘性下增开门店,也增加了顾客的整体
58、消费额。从公司历年门店平均日销售额看,虽然门店数增长,但单店销售保持较高的稳定性,且新开门店平均日销售也有稳定的较高水平。冷冻预制菜类产品方面,近年来客流量持续下降以及客单价不断提升的趋势明显,高门店密度和客户粘性在老年人囤积冷冻预制菜的特点下也发挥较好作用。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11便利店历年单店日销售资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11便利店历年客流量和客单价同比变化资料来源:公司公告,中信建投图表:2021年日本7-11顾客购物频率 44 日本便利店业务中食品占比明显高于海外,食
59、品销售毛利润水平明显高于非食品。对比SEVEN&I体内的日本7-11便利店和海外便利店销售,日本食品业务占比明显较高,日本7-11便利店中快餐收入占比近30%,而海外则不到10%。分产品盈利水平看,日本便利店毛利率从高到低分别是加工食品、快餐、日配食品和非食品,其中食品类产品整体毛利率远高于非食品类产品。日本便利店各类产品毛利率稳定性较强,且整体看近年来有缓慢提升趋势。2.3.2 7-Eleven:高客户粘性带来持续的预制菜复购,打造零售预制菜龙头资料来源:公司公告,中信建投,注:海外为日历年度图表:7-11日本及海外便利店快餐收入占比对比资料来源:公司公告,中信建投图表:日本7-11便利店分
60、产品毛利率 45目录 1、预制菜发展大势所趋,龙头企业具备多维竞争优势 2、日本:经济疲软叠加人口结构变化,预制菜消费渠道切换 3、美国:技术创新引领,市场渗透率高 4、国内预制菜:B端方兴未艾,C端可看长远 5、相关投资标的 6、风险分析 46 二战后迎来快速发展,目前步入成熟期。根据美国增长的起落一书中的描述,早在1916年,克拉伦斯伯宰(Clarence Birdseye)发明了速冻食品方法,1920年世界上第一台快速冷冻机便在美国试制成功,1926年伯宰对冷冻技术进一步加以完善,1928年成功发明了双带式冷冻机,并于1930年开始销售冷冻食品,1937年冷冻食品的销售便已非常可观。二战
61、期间,糖、油脂、肉类、罐头食品与蔬菜实现配额制,冷冻食品被鼓励购买,消费习惯被进一步培养。到20世纪50年代,“冷冻快餐”(TV dinners)以及冷冻蔬菜已成为家庭主食。此后伴随人口增加、餐饮连锁业发展、物流便捷性提升等因素,行业迎来快速成长期。直至80年代后,冷冻食品已经开始逐渐步入成熟阶段,行业发生的重大变化主要体现为产品多样性的增加。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:美国增长的起落,中信建投图表:美国冷冻食品行业经历战后增长,已步入成熟期资料来源:The Strange History of Frozen Food,中信建投图表:50年代美国TV dinner冷冻
62、快餐兴起 47 行业早期以果蔬品类为主。从行业的产量情况看,1938-1948年,美国冷冻食品的产量CAGR为15.74%,品类结构上则主要以冷冻水果和冷冻蔬菜为主。而自1949年,美国冷冻食品品类结构开始逐渐丰富,冷冻禽肉制品、海产品、预制食品(Prepared Foods)、浓缩果汁等开始被生产,1949-1956年对应产量的CAGR为19.33%。其中,就加工程度相对更深的冷冻预制食品而言,1955年其产量占整体冷冻食品产量的比例约为10%左右,大约有170种产品类目被商业化生产。具体品类方面,薯条(French-fried Potatoes)、肉饼(Meat and PoultryPo
63、tpies)、甜点派(Dessert Pies)、鱼条(Fish Sticks)四种品相合计占据约60%的份额。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:Trends in the Quick-Frozen Food Industry,中信建投图表:1938-1956年美国冷冻食品产量(百万磅)资料来源:Production of Frozen Prepared Foods 1954-55,中信建投图表:1955年美国冷冻预制食品(Prepared Foods)结构 48 销售渠道由C端向B端转移:1955年冷冻预制食品的销售以C端零售渠道为主,而ToB型(面向餐厅、自助餐等)冷冻
64、预制食 品 的 产 量 占 比 从1954年13.65%提升至1955年的16.58%,产 量 同 比 增 速 高 达73.7%,B端渗透率持续提升。此外,就冷冻蔬菜和水果而言,1946-1955年,冷冻蔬菜以C端消费为主,大约为60%左右。而冷冻水果则主要由B端消费,如酒店、医院、餐厅、工业加工等场景。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:Trends in the Quick-Frozen Food Industry,中信建投图表:1946-1955年美国冷冻果蔬的C端占比图表:1946-1956年美国人均冷冻果汁消费增加资料来源:Production of Frozen
65、Prepared Foods 1954-55,中信建投图表:1955年美国冷冻预制食品B端产品产量资料来源:Production of Frozen Prepared Foods 1954-55,中信建投图表:1955年美国冷冻预制食品BC端占比情况资料来源:Trends in the Quick-Frozen Food Industry,中信建投 49 多重因素推动下,1950-70s行业保持双位数增长。进入50年代以后,在速冻处理技术不断改善、冷链物流仓储设施改善、战后人口数量增加、餐饮业快速发展等行业发展背景之下,美国冷冻食品的产量得以进一步提升,1950-1974年产量CAGR为9.6
66、8%,基本维持10%左右的双位数复合增长水平。而从零售端看,1952-1980年美国冷冻食品零售额CAGR为2.04%,整体保持平稳增长。而从产品类目数来看,零售端提供的冷冻食品产品种类从1971年的400余种增加至1976年的600余种,在零售额总量保持稳定扩容的同时,产品结构日益丰富。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:An Evaluation of Five Systems for Handling Frozen Food From Processor to Wholesaler Warehouse,中信建投图表:1950-1974年美国冷冻食品产量(亿磅)资料来源:
67、An Evaluation of Five Systems for Handling Frozen Food From Processor to Wholesaler Warehouse,中信建投图表:1952-1980年美国冷冻食品零售额(十亿美元)50 本世纪以来,行业已进入发展成熟期:IBIS数据显示,2003-2022年美国冷冻食品行业的营收规模CAGR为1.17%,总体维持低个位数增长,已处于成熟期阶段。品类结构方面,2022年冷冻预制食品和主菜的占比最高,达到44%,其余三类主要为冷冻蔬菜、冷冻披萨、冷冻水果和果汁,对应占比分别为33%、15%、8%。而从出厂口径看,根 据 Sta
68、tista 统 计 数 据,2007-2021年美国冷冻食品规模CAGR为2.67%,亦呈现出行业成熟期的稳定增长特征。从细分品类上看,2022年单份主菜(Single-serve entrees)和 便携 式主菜(Handheld entrees)的销售表现优于多人份主菜(Multi-servedinners/entrees),反映出美国独居人群对冷冻食品更高的需求。此外,加工鸡肉制品(Processedchicken)的销售也相对靠前,主要因美国的肉类消费以鸡肉为主。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:Statista,中信建投图表:2007-2021年美国冷冻食品规模(
69、出厂口径)图表:2022年美国冷冻食品销售情况(百万美元)资料来源:IBIS,中信建投图表:2003-2022年美国冷冻食品行业规模资料来源:IBIS,中信建投图表:2022年美国冷冻食品市场产品构成资料来源:Statista,中信建投 51 疫情以来,短期内行业增长提速。受益于居家囤货需求增加,行业规模增长加快叠加通胀因素,2019-2022年对应营收CAGR为10.17%,销量CAGR则为1.64%。与此同时,面对消费者对食品健康、营养诉求的提升,冻品生产商通过提供含有更少防腐剂、更多营养物质的产品既能满足消费者需求,也提高了产品的平均售价,推动行业规模增长。从品类上看,冷冻餐食(Froz
70、en meals)占比最高,营收和销量占比分别为35.7%和39.2%。而从增长维度看,无论是在营收还是销量层面,冷冻加工肉制品(Frozen processed meat)和冷冻小食(Frozensnacks)的增长表现相对突出。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:美国冷冻食品协会,中信建投销售额(美元)2019-2022年销售额CAGR销售额占比(22年)销量(kg)2019-2022年销量CAGR销量占比(22年)Frozen food departmentS72.2B10.17%100.00%15.3B1.64%100.00%Frozen mealsS25.8B9.6
71、7%35.73%6.0B0.50%39.22%Frozen dessertsS14.9B7.89%20.64%3.4B1.93%22.22%Frozen fruits&vegetablesS7.6B8.35%10.53%2.6B1.19%16.99%Frozen seafoodS7.1B11.04%9.83%688M3.97%4.50%Frozen meatS5.9B10.38%8.17%629M0.53%4.11%Frozen processed meatS4.9B20.35%6.79%634M6.79%4.14%Frozen baked goodsS2.2B7.40%3.05%541M1.
72、58%3.54%Frozen snacksS3.5B16.59%4.85%601M7.87%3.93%Frozen beveragesS278M8.75%0.39%105M1.19%0.69%Other frozenS23M3.20%0.03%5.2M-9.39%0.67%图表:2022年美国速冻食品销售情况及其与2019年的对比 52 此外,以欧睿统计口径下的预制菜品(Ready Meals)市场情况来看,2007-2021年 零 售 市 场 规 模 CAGR 为2.64%,零 售 量 CAGR 为1.34%,整体保持平稳增长。产品品类结构方面,冷冻预制 菜 品(FrozenReadyMea
73、ls)的占比最大,2021年 占 比 达 到 39%,2007-2021 年 对 应 规 模 CAGR 为1.18%。其 次,冷 冻 披 萨(Frozen Pizza)、混合晚餐(Dinner Mixes)、预制沙拉(Prepared Salads)等三个品类占比均超过10%,而从增长维度看,混合晚餐这一品类的增长最快,2007-2021年对应市场规模CAGR为15.22%。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中图表:2007-2021年美国预制菜品零售端品类结构资料来源:Euromonitor,中信建投图表:2007-2022年美国预制菜品零售额资料来源:Euromonitor,中信建
74、投图表:2007-2021年美国预制菜品零售量资料来源:Euromonitor,中信建投 53 渠道结构方面,根据IBIS数据统计,2022年美国冷冻食品行业下游中餐饮、酒店、学校等B端渠道的销售占比为27%,厂家直营的C端占比为39%,此外还有29%的行业空间则主要通过批发商渠道进行市场分销。而从冷冻食品批发商的销售渠道分布看,B端占比为38%,C端零售占比为24%,其他的二级分销商渠道占比约为24%,主要包括如零售商巨头Safeway等商超卖场渠道分销商以及其他专营经销商。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:IBIS,中信建投图表:2022年美国冷冻食品市场销售渠道结构资
75、料来源:IBIS,中信建投图表:2022年美国冷冻食品批发商销售渠道结构 54 竞争格局方面,呈现出集中度较高的态势。根据IBIS数据,2021年美国冷冻食品行业的CR3、CR6分别为31.8%、45.8%,头部企业占据较高的市场份额,包括康尼格拉(ConAgra)、施万(Schwan)、雀巢(Nestl SA)、通用磨坊(General Mills)等知名大型企业。而从美国预制食品(Ready Meals)的零售端格局来看,2022年行业CR3、CR6分别为34.2%、45.0%,同样呈现出较高的市场集中度。3.1 概览:行业发展成熟,竞争格局较为集中资料来源:IBIS,中信建投图表:200
76、8-2021年美国冷冻食品竞争格局资料来源:Euromonitor,中信建投图表:2016-2022年美国预制菜品零售端竞争格局 55 人口增加以及合理的人口结构支撑经济增长、带动居民消费需求。二战后美国出生率维持在较高水平,使得美国人口数量在50年代初-60年代末也迎来了快速增长,从1950年的1.52亿人增加至1970年的2.05亿人。而在人口结构层面,尽管70年代以来美国人口出生率下降,但得益于移民人口增加,美国15-64岁的劳动年龄人口占比自1966年始终维持在60%以上,合理的劳动人口结构使得其对于经济增长形成良好支撑,进而带动居民消费需求增加,推动包括冷冻食品在内的行业发展。3.2
77、.1 驱动因素:人口增加、收入提升是推动行业发展的宏观基础资料来源:Wind,中信建投图表:60年代美国人口出生率较高图表:20世纪90年代美国移民增加资料来源:Wind,中信建投图表:50-60年代美国人口快速增长资料来源:Wind,中信建投图表:美国劳动年龄人口占比保持在60%以上资料来源:Wind,中信建投 56 人均可支配收入的提升有助于冻品行业的发展。复盘美国1929年至今的宏观经济变动情况,除1929-1933年、1980-1982年、2001-2002年、2008-2009年等几次危机期间经济增速出现回落,美国经济整体保持平稳增长。1950-1980 年 美 国 的 实 际GDP
78、复合增速为3.67%,为战后经济发展相对较快的一段时期。此后,1981-2000年、2001-2022年对应复合增速分别为3.42%、1.98%。与之类似地,1950-1980年美国人均可支配收入复合增速为2.37%,1981-2000年、2001-2022年对应复合增速分别为2.29%、1.36%。而根据1955年的一项调查显示,伴随家庭可支配收入的增加,其使用冷冻食品的比例在逐渐提升。3.2.1 驱动因素:人口增加、收入提升是推动行业发展的宏观基础资料来源:Production of Frozen Prepared Foods 1954-55,中信建投图表:伴随家庭收入增加,使用冷冻食品的
79、比例相应提升资料来源:Wind,中信建投图表:1929-2022年美国GDP变动情况资料来源:Wind,中信建投图表:1929-2022年美国人均可支配收入变动情况Family income groups(Dollars)Families using Percent(%)Under 1,0001.71,000-1,9990.62,000-2,9992.23,000-3,9993.14,000-4,9996.85,000-5,9997.06,000-7,9999.28,000-9,9996.810,000 and over16.2 57 餐饮业规模扩容,推动冷冻食品B端需求增长。1950-197
80、0年代,美国快餐连锁迎来了快速发展,众多知名连锁企业在此期间相继成立。如肯德基、汉堡王、麦当劳、赛百味等分别于1952、1954、1955、1965年创立。相应地,1950-1980年美国 住 宿 和 餐 饮 业 规 模CAGR 达 7.62%。至1988年,快餐连锁销售额已超过正餐餐厅的销售,成为美国餐饮行业占比最大的业态。而从1954年的调查数据来看,餐厅使用冷冻蔬菜、冷冻果汁、冷冻禽肉的比例较高,主要因相比于新鲜食材,冷冻食品能够在时间以及人力投入方面节省成本。3.2.2 驱动因素:外食率上升、快餐业兴起,催生冻品B端需求资料来源:The use of Frozen Foods by R
81、estaurants,中信建投图表:冷冻食品能够节约餐厅的时间和人工成本图表:1988年美国快餐销售超过正餐餐厅销售资料来源:Wind,中信建投图表:1947-2021年美国住宿和餐饮业增加值资料来源:The use of Frozen Foods by Restaurants,中信建投图表:1954年美国餐厅使用冷冻食品的比例资料来源:Sales of Food Away from Home Expanding,中信建投 58 1950-1990年女性劳动参与率增加,相较于居家食品消费,外出食品消费的占比提升明显。从居民居家食品消费和外出食品消费变化的趋势看,外出食品消费的占比总体相对稳定,
82、仅在二战期间有所抬头。反观居家食品消费的占比,则在1950年后出现趋势性下降。期间女性劳动参与率的提升是导致外出食品消费市场扩容的关键性因素,从1870年开始成年女性(25-64岁)的劳动参与率便开始提升,并在1940年之后这一趋势加速演变。在1940-2010年,平均每10年增长6.5个百分点。实际消费价格方面,居家食品消费价格相对稳定,而外出食品消费价格缓慢提升,主要反映出餐饮门店劳动力成本的逐渐上升。而从市场规模角度看,1987年以来外出食品消费在整体食品消费市场中的份额持续提升,并于2010年超过居家食品消费。3.2.2 驱动因素:外食率上升、快餐业兴起,催生冻品B端需求资料来源:Am
83、ericas Eating Habits Food Away From Home,中信建投图表:2010年外出食品消费市场超过居家食品消费图表:1940后美国成年女性劳动参与率加速提升资料来源:美国增长的起落,中信建投图表:1930-2013年美国居民居家和外出食品消费占个人总消费支出的比重资料来源:美国增长的起落,中信建投图表:1930-2013年美国居民居家和外出食品消费的相对价格资料来源:美国增长的起落,中信建投 59 1940-1970年,冷链基础设施快速完善进一步推动冷冻食品发展。从冻库方面看,美国冻库数量从1938年的1269个增加至1951年的11608个,此后虽有所调整,但就冻
84、库容量而言,1955年的冻库容量已达到1939年的4.35倍,整体上以10%左右的复合增速持续扩容。此外,家庭端以冰箱为主的冷冻储存电器在此时期也得到了广泛普及。其中,冰箱的渗透率在1950年接近80%,而至1970年已基本实现完全覆盖。家庭端冷冻存储能力在1946年到1959年期间也以27%左右的复合增速水平快速增长。而鉴于冷冻食品在家庭端用餐场景能够大幅降低时间成本,家庭端冷冻储存能力的提升也推动了冷冻食品产销的增长。3.2.3 驱动因素:冻库持续扩容,高冰箱渗透率支持C端需求资料来源:美国增长的起落,中信建投图表:1930-1970年美国家庭冰箱普及率快速提升 图表:1945-1959年
85、美国家庭冰箱容量持续增加资料来源:Trends in the Quick-Frozen Food Industry,中信建投图表:1951年前美国冻库数量持续增加资料来源:New Developments in the Frozen Food Industry-A Study of Capital Requirements,中信建投图表:1939-1955年美国冻库容量持续提升资料来源:Highlights and Trends of the Frozen Food Locker and Freezer Provisioning Industry 1960,中信建投 60 餐饮供应领域龙头,并
86、购助力市场拓展。Sysco成立于1969年,并于1970年3月公开上市,主要为餐馆、医疗保健机构、学校、酒店等外食场所提供食品相关产品及服务,经营地区以北美、欧洲为主。自成立以来,公司始终将并购策略作为重要增长来源之一,通过拓宽渠道、丰富产品来不断加强市场领先地位。从财务端表现来看,2005-2022年营收及净利润复合增速分别为4.93%、2.06%,总体保持平稳增长。由于餐饮配送行业商业模式的主要特征为高周转、低利润率,使得公司净利率总体维持在1%-3%的区间。市场竞争格局方面,根据Technomic数据,2021年公司在美国食品供应领域的市场份额为17%,领先优势明显。与此同时,IBIS数
87、据显示,2022年Sysco在美国冻品批发市场的占比为7.3%,同样占据市场第一的龙头地位。3.3.1 代表性公司Sysco:餐饮供应链布局预制菜,B端渠道优势显著资料来源:Technomic,中信建投图表:2021年美国食品供应市场竞争格局图表:2022年美国速冻食品批发市场竞争格局资料来源:公司公告,中信建投图表:2005-2022年Sysco营收总体平稳上升资料来源:公司公告,中信建投图表:Sysco利润率总体维持低个位数水平资料来源:IBIS,中信建投 61 公司预制菜业务以冻肉、冷冻果蔬等净菜类产品为主。产品种类方面,Sysco能够为客户提供全系列的食品及非食品产品,食品涵盖生鲜、冷
88、冻食品、乳制品、饮料、罐头干货、海鲜等;非食品产品如厨房用具及相关设施等,满足一站式采购诉求。从占比来看,生鲜类及冷冻食品占比相对较高,2022财年鲜肉及冻肉的销售占比约19%,冷冻果蔬及烘焙占比约15%,禽类产品占比约14%,产品结构基本稳定。3.3.1 代表性公司Sysco:餐饮供应链布局预制菜,B端渠道优势显著资料来源:公司官网,中信建投图表:Sysco产品系列矩阵资料来源:公司公告,中信建投图表:2017-2022年Sysco产品销售结构 62 公司具备商业解决方案输出能力,增强合作粘性。在提供食材配送等服务之外,公司在多年的经营过程中,也逐步形成了为客户提供定制化咨询、输出商业解决方
89、案的能力。如根据当下的消费趋势为客户设计菜单、提供员工培训、产品研发,以及相关缩减运营成本的方案等,以此来增强合作粘性。而在在数字化方面,公司通过开发门户网站、移动APP等网络终端,为客户采购、支付以及跟踪物流等方面提供便利。3.3.1 代表性公司Sysco:餐饮供应链布局预制菜,B端渠道优势显著资料来源:公司官网,中信建投图表:Sysco为客户提供产品解决方案 63 搭建自有品牌向主流菜系产品延伸。客户类型方面,目前餐饮客户占比基本稳定在60%以上,为公司的主要销售渠道。与此同时,公司除了作为其他品牌产品的配送渠道之外,也在积极搭建自有品牌矩阵,考虑到其能够凭借公司强大的规模优势带来的成本节
90、约,自有品牌产品通常具备更高的毛利率水平。目前公司旗下共拥有17个子品牌,能够提供意大利菜、亚洲菜、墨西哥菜等主流菜系以及烘焙、蔬菜等其他产品。2020财年,公司自有品牌销售占本地客户(相较全国性客户而言)销售的46.8%。3.3.1 代表性公司Sysco:餐饮供应链布局预制菜,B端渠道优势显著资料来源:公司官网,中信建投图表:Sysco预制菜产品品牌系列矩阵资料来源:公司公告,中信建投图表:2017-2022年Sysco产品销售渠道结构 64 面向全球建立采购体系,仓储设施、物流自有率高。公司在全球范围内向数千个供应商采购所需产品,设定有统一的采购计划,在确保产品质量的前提下满足多样化的客户
91、需求,目前尚未出现向单家供应商的采购占比超过10%的情况。针对自有品牌产品,公司也严格按照质控团队的要求对工厂的生产环节进行控制,确保产品质量。公司QA团队包括196名全职人员以及35名合同检验员,确保产品安全可靠。基础设施投入方面,截至2022财年,公司在全球拥有333个仓储分销中心,其中美国本土190个,海外市场中英国、法国、加拿大三地分别拥有50、40、30个仓储分销中心,总体上仓储设施的自有率为75.5%。而运输车辆方面,公司拥有近15000辆,大多数为能够运输冷冻或易腐食品的冷链车,2022财年其自有率为94%左右。3.3.1 代表性公司Sysco:餐饮供应链布局预制菜,B端渠道优势
92、显著资料来源:公司公告,中信建投图表:2022年Sysco分销场地自有率约76%资料来源:公司公告,中信建投图表:2022年Sysco运输车自有率94%左右 65 婴幼儿食品业务起家,并购实现业务范围扩张。雀巢集团是全球领先的食品综合集团,业务涉及婴幼儿健康食品、饮料、水、乳制品(含冰淇淋)、预制食品、调味品、甜食、宠物食品等多个领域。从发展历程看,雀巢早期以婴幼儿食品起家,此后通过数次的对外收购实现业务覆盖范围的持续扩张,最终实现食品业务的综合布局。其中,伴随二战后欧美地区冰箱冰柜在家庭端渗透率的提升,公司在1957年推出了美极品牌的罐装预制意大利饺子,实现了不错的销售效果,此后便加大了预制
93、罐头食品的投入。1962年和1973年公司又分别收购了欧洲和美国的领先速冻食品品牌Findu和Stouffer,并于2010年收购了卡夫食品旗下的冷冻披萨业务进一步加大速冻预制食品的布局。财务数据 方 面,公 司 2022 年 实 现 营 收944.24亿瑞士法郎,近年来总体呈现低个位数的复合增长,而净利率基本能够维持在10%以上。3.3.2 代表性公司雀巢:综合性食品龙头,并购+自研布局预制食品资料来源:公司公告,中信建投图表:2013-2022年雀巢营收及净利率图表:2013-2022年雀巢营收产品结构资料来源:公司官网,中信建投图表:雀巢集团发展历程资料来源:IBIS,中信建投 66 多
94、品牌布局预制菜业务,零售端市占率第一,冷冻披萨品类优势明显。2017-2022年雀巢预制菜和烹饪调料业务的营收CAGR为0.87%,保持低速稳健增长,其中疫情后的2021和2022年在居家消费的带动下增长较快。从行业竞争格局来看,根据欧睿国际对美国预制菜(Ready Meals)行业零售端的统计,2022年雀巢的市占率达到13.5%,位列行业第一。从品牌布局看,目前雀巢在美国运营的预制菜相关品牌有8个,其中Stouffer涉及冷冻主菜及配菜,Lean Cuisine主推低脂、低热量、高蛋白、无麸质等健康产品,Sweet Earth 主要涉及 植 物 基 产 品。此 外,HotPocket,Di
95、Giorno等品牌则主要涉及冷冻披萨等品类,雀巢在冷冻披萨市场中也位列第一,市占率高达28%。3.3.2 代表性公司雀巢:综合性食品龙头,并购+自研布局预制食品资料来源:公司官网,中信建投图表:雀巢美国冷冻预制产品主要品牌图表:雀巢在美国冷冻披萨市场市占率第一资料来源:公司公告,中信建投图表:2017-2022年雀巢预制菜和烹饪调料业务营收资料来源:欧睿,中信建投图表:2022年美国预制菜零售端雀巢市占率第一资料来源:Statista,中信建投 67 注重研发投入,推崇创新文化,持续迭代产品。雀巢坚持创新驱动业务增长的发展战略,在研发能力构建上,公司目前有超过4000人的研发团队,全球设有23
96、个研发中心,2021年30%的营收来自3年的新品和次新品。在公司内部,通过建立开放交流的平台,允许所有员工都可以提出自己的想法,得到管理层通过后,也会得到相应的人员和资源支持,以项目小组的形式推进后续工作。以美国市场的披萨为例,DiGiorno品牌推出了搭配早餐场景的croissant crust pizza,并且在口味上添加香肠、肉汁等,给消费者带来更加丰富的口味体验。除此之外,DiGiorno品牌也在尝试开发冰淇淋口味的披萨,热衷于突破更多的口味可能性。3.3.2 代表性公司雀巢:综合性食品龙头,并购+自研布局预制食品资料来源:公司公告,中信建投图表:雀巢始终维持一定比例的研发费用投入资料
97、来源:公司官网,中信建投图表:雀巢冷冻披萨早餐场景新品 68 洞察消费趋势,不断满足消费者新需求。人们的饮食习惯在发生变化,雀巢也在持续增强与消费者的互动交流,在传统之上引入新的消费理念,维持自身品牌活力。以2023年为例,雀巢认为有三大饮食消费趋势,一是人们更加注重健康和幸福感,为此雀巢旗下品牌Life Cuisine推出健康功能性饮食Smoothie Bowls,以及Gerber为儿童推出的植物基食品。而在消费者触达方面,考虑到越来越多的消费者选择在线上购买,雀巢也将通过引入线上数字平台为消费者提供便利,并计划在2025年将线上销售占比提升至25%。此外,随着人们的用餐习惯从传统的一日三餐
98、转向更高频次的小食,雀巢旗下品牌Hot Pockets也推出了解冻即食(thaw-and-eat)的三明治产品,无需通过微波炉加热,更加便捷。3.3.2 代表性公司雀巢:综合性食品龙头,并购+自研布局预制食品资料来源:公司官网,中信建投图表:旗下品牌Life Cuisine推出健康功能性饮食Smoothie Bowls资料来源:公司官网,中信建投图表:雀巢冷冻披萨早餐场景新品 69 全球“蛋白质专家”企业,逐步实现产业链垂直整合。泰森食品是全球最大的食品公司之一,全球蛋白质的领先供应商,美国1/5鸡肉、牛肉、猪肉的供应来自泰森。截至2022财年,公司拥有近14.2万名员工,业务范围涵盖鸡肉、牛
99、肉、猪肉等主要肉类及其深加工预制食品,在全球近140个国家地区开展销售。从规模上看,2013-2022年近10年间公司收入CAGR为4.99%,已进入相对稳定成熟期。而从发展历史看,1984年至今,公司有3次并购事件对于公司扩张具有重要意义。一是1989年收购全美第三大鸡肉生产公司,成为最大的家禽食品产销一体化公司。二是2001年收购IBP横向扩张至牛肉和猪肉业务。三是2014年收购肉类熟食品牌公司HillshireBrands,进一步向下游延伸。3.3.3 代表性公司泰森食品:肉类蛋白引领者,产业链渗透布局预制产品资料来源:公司公告,中信建投图表:2013-2022年泰森食品营收变动及净利率
100、资料来源:公司官网,中信建投图表:泰森食品发展历程-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0050060069258042005200620072008200920000022营业收入(亿美元)同比收购当时全美第三大鸡肉生产公司 Holly Farms收购当时当时美国最大的牛肉包装商和第二大猪肉加工商IBP收购肉类
101、熟食公司Hillshire Brands 70 公司预制菜相关业务早期体现为禽肉深加工产品,14年收购后预制食品业务占比提升。目前,经过2014年以来对Hillshire Brands等下游熟食公司的收购,公司预制食品(Prepared foods)业务已涉及产品涵盖即食三明治、意大利香肠、培根、早餐肠、午餐肉、热狗、墨西哥馅饼、预制餐(Prepared meals)、肉类菜、配菜以及其他加工肉类产品,其22年收入占比为18.2%。而在上世纪,公司以禽类业务占绝对主导的阶段,公司也通过对原始禽类通过分割、去骨、包装等方式为客户提供便利,增加附加值。如1976年公司面向餐饮提供欧扎克(Ozark
102、)炸鸡饼,以及面向家庭端推出的冷藏预制的鸡肉产品。3.3.3 代表性公司泰森食品:肉类蛋白引领者,产业链渗透布局预制产品资料来源:公司公告,中信建投图表:2000-2022年泰森食品业务结构图表:1993-1997年泰森食品业务结构资料来源:公司官网,中信建投图表:泰森预制食品业务旗下品牌及产品资料来源:公司公告,中信建投0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000200042005200620072008200920000022牛肉鸡肉猪肉和猪肉制品预制
103、食品0%20%40%60%80%100%519941993Value-enhanced poultryBasic poultryBeef and porkprepared foodsSeafoodother 71 预制食品业务C端占比高,盈利能力优于整体水平。从公司业务的盈利能力看,在本世纪初期,公司毛利率出现较大幅度的下降,除因成本因素波动外,主要系公司在2001年收购IBP扩张至牛肉和猪肉业务后,短期内产能利用率下降,同时相较于鸡肉业务的全产业链布局,公司对于牛肉和猪肉业务的原料主要以外采为主,成本控制能力有所下降,对盈利造成影响。而预制食品业务方面,其营业利润率在收
104、购Hillshire Brands之后出现一定幅度的抬升,主要因其更多以面向C端销售为主,相较于原有业务结构,具备更强的品牌溢价能力,进而呈现出优于整体的盈利能力。3.3.3 代表性公司泰森食品:肉类蛋白引领者,产业链渗透布局预制产品资料来源:公司公告,中信建投图表:1984-2022年泰森食品利润率图表:2022年泰森食品分业务渠道结构资料来源:公司公告,中信建投图表:2000-2022年泰森分业务营业利润率资料来源:公司公告,中信建投-5%0%5%10%15%20%25%840200220042006200820102012
105、200202022毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%牛肉猪肉鸡肉预制食品零售食品服务国际销售食品工业及其他-10%-5%0%5%10%15%20%2000200042005200620072008200920000022整体牛肉鸡肉猪肉和猪肉制品预制食品60%65%70%75%80%85%90%95%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010牛肉猪肉预制食品图表:2
106、001-2010年泰森分业务产能利用率资料来源:公司公告,中信建投 72 供应链布局行业领先,有效支撑业务开展。物流方面,泰森食品依托自有以及租赁的冻库,已经在美国本土已经建有完备的食品分销网络,广泛布局的分销中心既能够有效汇集客户需求,提高物流效率,降低物流成本;也能够给客户提供更加多样化的产品组合,确保新鲜产品及时交付。采购方面,针对鸡产业,公司与农户之间采取订单合同的合作模式,公司提供种苗、饲料和技术支持,农户负责饲养;而对于牛肉和猪肉产业,在满足采购标准要求下,公司选择直接向农户购买。目前公司已经与超过11000名独立农户开展合作,有效地保障原料质量并提高采购效率。工厂建设方面,当前公
107、司各产线的加工厂主要以自建为主,仅鸡肉制品工厂存在少量租赁情况,总体上对生产加工环节的把控力较强。3.3.3 代表性公司泰森食品:肉类蛋白引领者,产业链渗透布局预制产品资料来源:公司公告,中信建投图表:2022年泰森食品分业务工厂情况资料来源:公司官网,中信建投图表:泰森食品与农户合作保障原料供应 73 研发助力渠道渗透,提升市场竞争力。泰森食品早期凭借定制化产品研发能力成功进入肯德基、麦当劳等快餐连锁客户,如早期为麦当劳生产麦乐鸡等,后续也凭借优质、稳定的产品成功切入学校、军队等团餐渠道以及大型零售连锁渠道。2022财年沃尔玛为公司第一大客户,其营收占比达17.7%。研发投入方面,目前公司在
108、美国拥有两个研发中心,包括超过8万平方英尺的试验工厂、两个消费者感官偏好研究实验室、两个包装实验室以及25个研发厨房。人员配置上,研发中心拥有近300余名烹饪、包装、生产机械等领域的专家,既有助于持续改进现有产品并进行品类创新,也能够通过生产技术的变革降低生产成本,提高产品的市场竞争力。此外,泰森食品在国际市场当地也设有研发中心,如泰森中国目前便拥有三家研发中心、四大全产业链基地布局。3.3.3 代表性公司泰森食品:肉类蛋白引领者,产业链渗透布局预制产品资料来源:公司官网,中信建投图表:2007年泰森食品总部研发中心建成资料来源:公司公告,中信建投图表:2015-2022年泰森食品研发投入情况
109、 743.3.4 代表性公司总结SyscoSysco雀巢雀巢泰森食品泰森食品渠道类型渠道类型B端为主C端为主BC兼顾主要品类主要品类以净菜等初加工产品为主冷冻披萨、三明治等偏主食类产品为主鸡肉等肉类产品为主市场地位市场地位餐饮供应链行业第一预制食品零售端占比第一最大的肉类蛋白供应商核心优势核心优势渠道(B端)优势品牌及研发优势原料资源优势具体表现具体表现整合上游资源,公司通过严苛的选品要求保证产品质量,在全球化、集中化采购模式下有效降低成本。面向下游客户,在充当食材配送角色之外,依托自身的团队建设以及在行业内积累的资源,向客户输出解决方案,增强客户粘性。早期通过并购业内领先速冻食品品牌切入布局
110、,后续依托雀巢作为食品领域综合龙头所具备的需求洞察和产品研发能力,巩固C端市场地位从最初的活鸡配送业务逐渐建立起完善的禽类全产业链体系,后续通过并购向下游预制食品领域延伸并横向扩充猪肉、牛肉品类图表:美国代表性预制菜相关公司总结资料来源:公司公告,中信建投 75目录 1、预制菜发展大势所趋,龙头企业具备多维竞争优势 2、日本:经济疲软叠加人口结构变化,预制菜消费渠道切换 3、美国:技术创新引领,市场渗透率高 4、国内预制菜:B端方兴未艾,C端可看长远 5、相关投资标的 6、风险分析 764.1 餐饮稳步扩容,预制菜B端市场空间广阔 4.1.1 餐饮增长空间大,连锁化趋势下预制菜大有可为 目前国
111、内预制菜市场以B端为主导,餐饮扩容叠加渗透率提升,B端需求有望持续增长。渠道结构方面,目前我国预制菜行业仍以餐饮等B端应用场景为主,2021年预制菜B端销售占比超过80%。而根据中国烹饪协会五年(2021-2025)工作规划,目前国内预制菜渗透率只有10%-15%,预计在2030年将提升15%-20%。而与此同时,从餐饮业的发展阶段来看,2010-2022年我国餐饮业收入CAGR为7.90%,与1950-1980年美国住宿和餐饮业(对应CAGR为7.62%)的阶段性表现类似,总体仍处于稳步增长期,参照美国预制菜市场的发展路径,预计将有效支撑预制菜B端需求的稳步提升。与此同时,与国际市场相比,我
112、国餐饮人均消费仍有较大提升空间。2019年我国人均GDP突破1万美元,约为美国人均GDP的16%,而根据欧睿数据,同年我国人均餐饮消费水平为美国的18%。随着我国经济的持续增长,人均GDP的提升将有效支撑餐饮消费,带动餐饮市场扩容。资料来源:2022年中国连锁餐饮报告,中信建投图表:当前国内预制菜市场以B端为主资料来源:国家统计局,中信建投图表:我国餐饮业规模总体呈现稳步增长 774.1 餐饮稳步扩容,预制菜B端市场空间广阔 4.1.1 餐饮增长空间大,连锁化趋势下预制菜大有可为 餐企降本增效诉求增强,预制菜可有效改善盈利能力。从日本B端预制菜的发展历程,其在上世纪70-90年代随着经济增长、
113、餐饮业取得较快发展的带动下,市场需求持续上升。而与此同时,同期人工、房租等餐饮企业主要经营成本项也快速上升,一定程度上也倒逼餐企加大预制菜的使用,以此来降低成本,提升经营效率。其中,1971-1989年日本企业员工的平均年薪的复合增长率为8.01%,而同期内,城市土地租金也以6.70%的复合增速在不断增加。就国内而言,当下餐饮企业也面临着“三高一低”(高房租、高人力、高食材成本以及毛利低)的困扰,亟需缓解盈利压力,例如2013-2022年,我国住宿和餐饮业就业人员平均工资从32236元增加至51886元,对应复合增速为5.43%。而预制菜可以在烹饪环节缩短后厨备菜时间,降低人工需求,节约租金等
114、相关成本开支。资料来源:国家统计局,中信建投图表:2013年至今餐饮业人工成本总体持续上升资料来源:中国连锁经营协会,中信建投图表:预制菜有助于改善餐厅盈利能力 784.1 餐饮稳步扩容,预制菜B端市场空间广阔 4.1.2 国内冷链短板逐步补齐,支撑预制菜产业发展 国内冷链行业快速发展,助力预制菜行业增长。交通运输部发布的“十四五”冷链物流发展规划提出,到2025年,我国要布局建设100个左右国家骨干冷链物流基地,形成“四横四纵”的国家冷链物流骨干通道网络,温度达标率达到国际一流水平。而从市场规模看,2014-2021年全国冷链物流市场规模从1500亿元增长至4586亿元,复合增速达到17.3
115、1%;冷库容量和冷藏车保有量也分别从2016年的3035万吨、12万辆增加至2021年的5224万吨、34万辆。但与此同时,相比于海外发达市场,我国人均冻库容量仍有差距。根据国际冷藏仓库协会数据统计,我国人均冷库容量为0.13立方米/人,只占美国和日本人均冻库容量的27%和41%。资料来源:中物联冷链委,中信建投图表:冷链物流市场持续扩容资料来源:国际冷藏仓库协会,中信建投图表:国内人均冻库容量相比海外仍有差距资料来源:艾媒咨询,中信建投图表:国内冻库容量和冷藏车保有量持续提升图表:冷链物流骨干通道网络布局示意图资料来源:“十四五”冷链物流发展规划,中信建投 79 4.2.1 老龄化及少子化趋
116、势下C端需求可期,消费者认知亟待完善 国内人口变化趋势类似日本,老龄化及少子化突出。国内人口变化趋势和日本情况非常类似,中国总生育率经历了1970s、1990s两次滑坡后长期企稳,但近年来又呈现出下滑趋势,2022年国内人口则出现了数十年来未有过的人口总量下滑情况。而从人口结构方面,老龄化问题也日趋严重,在抽样调查数据中,60岁以上老年人占比已接近20%。国内银发经济也在逐步兴起,城市老年人的经济实力较强,且愿意接触网购、直播等新鲜事物。而这部分城市老年人简化C端饮食制作的需求也在持续增长,或将按照近似日本的趋势发展,即老年人会更加高频次购买预制菜,尤其方便囤积的产品,促进C端预制菜规模的发展
117、。4.2 人口结构类似日本,C端渗透率有望长期提升资料来源:wind,中信建投图表:国内生育率情况资料来源:wind,中信建投图表:国内老龄化抽样情况 80 城市独居青年等消费群体增长,工作压力等也使得家庭自制餐食难度加大。国内城镇中的单身家庭情况也在逐步增长,随着生活压力提升等因素,国内结婚率也在持续下滑,形成了大量的独居青年群体。独居青年支出压力相对结婚家庭较小,拥有更高的消费力,同时注重便捷性。外部环境方面,从城市白领的回家吃饭调查情况看,回家吃饭的意愿较高,但因工作忙碌等因素只得在外吃饭。这也同时反映出在城镇中家庭准备餐食亦需要更加便捷的过程。随着这类情况的维持和加剧,城镇C端预制菜需
118、求亦将持续增长。4.2 人口结构类似日本,C端渗透率有望长期提升资料来源:本来生活网,零点调查,中信建投图表:不回家吃饭的因素调查(2014)资料来源:本来生活网,零点调查,中信建投图表:白领回家吃饭意愿及实际情况调查(2014)资料来源:wind,中信建投图表:国内粗结婚率资料来源:沙利文,中信建投图表:独居青年消费特征 81 微波炉等持续普及提供预制菜C端的消费基础条件。国内家电的普及情况,冰箱已经达到接近100%渗透率,而微波炉约为60%,相当于日本1980s时期水平。按照每年约7000万台的销售数量,国内微波炉普及率有望迅速提升。而这类家用电器的普及也给C端预制菜的消费带来较大空间,各
119、企业也在持续推出微波加热即食等针对性产品,有望享受到家电普及的发展红利。4.2 人口结构类似日本,C端渗透率有望长期提升资料来源:前瞻产业研究院,中信建投图表:国内微波炉销量资料来源:中国消费者报,中信建投图表:2020年中国家电普及率 82 C端预制菜消费认知仍较落后,多地政府出台政策提供背书,叠加预制菜高曝光用途有望持续改善认知。国内C端消费者对预制菜的认知较多仍停留在外卖料理包、添加防腐剂较多、廉价不健康等印象中。参考日本情况,东京奥运会的召开提供了政府层面对预制菜安全性的背书,学校午餐法政策下众多日本居民从小开始接触食用预制菜,C端认知构建完善。而国内情况看,随着各地政府相继推动预制菜
120、行业的发展,有望同样提供政府背书,改善预制菜的C端形象。而企业端,也可以通过对宇航员食品的供应、北京冬奥会餐饮供应等方式来降调其产品的安全性。C端认知改善仍有较大空间,未来有望释放大量预制菜需求。4.2 人口结构类似日本,C端渗透率有望长期提升资料来源:畜牧记,中信建投图表:航天食品预制菜供应商河南永达食品资料来源:各地政府网站,中信建投图表:部分省市预制菜相关政策梳理资料来源:潍坊晚报,中信建投图表:得利斯供应冬奥会预制菜省市省市主要政策内容主要政策内容广东22年3月,广东省人民政府办公厅印发加快推进广东预制菜产业高质量发展十条措施。建设预制菜联合研发平台、构建预制菜质量安全监管规范体系、壮
121、大预制菜产业集群、培育预制菜示范企业、培养预制菜产业人才、推动预制菜仓储冷链物流建设、拓宽预制菜品牌营销渠道、推动预制菜走向国际市场、加大财政金融保险支持力度、建设广东预制菜文化科普高地。山东22年11月,山东省政府办公厅印发关于推进全省预制菜产业高质量发展的意见,到2025年,山东省将培育10家以上百亿级预制菜领军企业,建设具有山东特色的预制菜产业园30个。省政府公布2022年“稳中求进”高质量发展政策清单(第三批),涉及支持技术改造、支持线上推广、举办预制菜美食专享周优惠活动、优先保障重大项目建设等多项支持预制菜发展政策措施。河南22年10月省人民政府办公厅关于印发河南省加快预制菜产业发展
122、行动方案(20222025年)的通知。以基地培育、标准创设、单品突破、品牌宣传等为激励重点,充分运用财政金融支持政策促进预制菜产业发展,引导产业基金加大对预制菜产业的投资和支持力度。推动财政、金融、科技、投资、招商、自然资源、生态环境等领域政策与预制菜产业政策有效衔接,形成政策合力。11月制定河南省加快预制菜产业发展行动方案 83 4.2.2 国内消费升级仍持续,C端量价齐升可期 不同于日本情况,国内居民收入提升,食品消费结构仍在改善。相比于日本的人口结构的发展进程,经济发展方面中国仍存在显著的空间。无论总经济总量还是人均收入等都在提升,且距离发达国家有较大提升空间。食品消费来看,国内的饮食结
123、构中主食的比例仍持续下降,蔬菜及肉类仍在增长。4.2 人口结构类似日本,C端渗透率有望长期提升资料来源:国家统计局,中信建投图表:全国居民人均可支配收入资料来源:wind,中信建投图表:国内食品消费结构仍在持续升级 84 国内劳动力还未明显短缺,C端预制菜消费并非替代型。从劳动力情况看,在少子化和老龄化加速的两方面趋势下劳动力未来可能存在承压的风险,但目前从国内外卖员、快递员等工作人群数量看,劳动力短缺情况远不及日本严重。甚至国内衍生出“上门做菜”类家政服务,国内包括饮食在内的消费升级情况仍在持续且有较大空间。故从C端预制菜消费目的来看与日本也有较大区别。日本最受欢迎预制菜产品主要是主食类,包
124、括炒饭、饺子、饭团等,目的为平替日常饮食的替代性、温饱型预制菜。而国内消费者C端购买的预制菜产品包括小酥肉、酸菜鱼等,主要为好吃但制作繁复的升级型预制菜,即购买目的是为了在便捷的同时吃得更好,而不是仅仅替代原来的餐食制作过程。国内C端预制菜消费力因此有较大潜力,行业有望实现销售客单价及销量的同时提升。4.2 人口结构类似日本,C端渗透率有望长期提升资料来源:搜狐网,安井京东旗舰店等,中信建投图表:国内预制菜主要为升级型,日本C端主要为替代温饱型资料来源:wind,中信建投图表:国内就业人员数量资料来源:商务部、发改委、艾媒咨询,中信建投图表:中国家政服务业市场规模(亿元)85目录 1、预制菜发
125、展大势所趋,龙头企业具备多维竞争优势 2、美国:技术创新引领,市场渗透率高 3、日本:经济疲软叠加人口结构变化,预制菜消费渠道切换 4、国内预制菜:B端方兴未艾,C端可看长远 5、相关投资标的 6、风险分析 86 参考日冷C端战略大单品带动利润水平提升,安井产品亦BC兼顾并注重打造爆品。安井以小B端起家的企业,原主业火锅料从主要面向B端的大包装产品为主,逐渐推出小包装产品来拓展C端市场。同时公司也在不断升级产品,从玲珑包到锁鲜装等,产品单价明显高于B端大包装产品。公司产品策略BC兼顾,有望实现日冷近年来持续优化产品结构带来利润率明显提升的效果。同时,安井也采用大单品思维,以锁鲜装和虾滑作为超级
126、大单品来引领,各产品类别中在一段时期内集中资源推动其中一款产品,有望加快爆品的产生。5.1 安井食品:对标日冷,大单品策略有望持续带动利润率提升资料来源:公司京东天猫旗舰店等,中信建投图表:安井各板块规划的大单品资料来源:公司京东天猫旗舰店等,中信建投图表:安井产品大包装、玲珑包、锁鲜装单价对比(元/kg)87 参考日冷对上游原料的布局,安井收购水产资源企业将保障原料供应并获得成本优势。类似日冷在上游鸡肉原料方面的布局,公司由于成本中鱼糜占比较多,也对淡水水产大省湖北的头部企业新宏业及新柳伍进行收购。两次收购在助力公司小龙虾预制菜业务发展同时,也保障了公司原料鱼浆的供应,带来原材料端的优势和竞
127、争壁垒。此外在鸡肉业务方面,公司也在成本优势明显的山东建厂,与日冷在泰国建厂逻辑相似,有望持续改善成本。5.1 安井食品:对标日冷,大单品策略有望持续带动利润率提升资料来源:Wind,中信建投图表:2022年淡水鱼产量排名资料来源:Wind,中信建投图表:国内2021年各省种肉鸡存栏量(套)88 锁鲜装等爆品高速增长及成本端建立优势,安井利润率有望明显上行。从公司业绩表现来看,成长性明显,且盈利水平除2021年成本压力及业务结构变化影响外,整体呈持续上升趋势。尤其2019年推出锁鲜装产品,加大C端市场推广力度,叠加2020年以来的外部环境影响,产品结构的改变明显提升企业利润水平。而菜肴业务方面
128、,公司通过“自产+并购+贴牌”策略,全面布局各类模式。且公司兼有湖北水产类和山东鸡肉类原料成本优势,有望随规模增长和大单品的打造持续提升利润水平。5.1 安井食品:对标日冷,大单品策略有望持续带动利润率提升资料来源:wind,中信建投图表:公司营收及增速(亿元)资料来源:wind,中信建投图表:公司归母净利润及增速(亿元)资料来源:wind,中信建投图表:公司产品结构资料来源:wind,中信建投图表:公司毛利率及净利率水平 89 国内消费者对预制菜认知亟待改善,安井通过知名运动员提升品牌形象与日冷供应奥运会如出一辙。日冷通过大型赛事和活动,例如奥运会和世博会等进行品牌和产品曝光,一方面通过各地
129、汇聚而来的厨师群体认识预制菜而实现产品的推广,一方面通过奥运的正面形象来加强消费者认知的经验。安井也有类似做法,例如2017年通过冠名节目厨王争霸,精准向最关注该节目的厨师群体进行宣传。C端则通过运动员苏炳添代言,在突出预制菜“快”的特点的同时,运动员自带的健康强健属性也有利于国内消费者的认知改善。安井也通过在头部主播李佳琦直播间销售产品,对产品的健康安全以及产品力进行背书。安井在预制菜C端消费者教育方面已走在前列。5.1 安井食品:对标日冷,大单品策略有望持续带动利润率提升资料来源:厨王争霸,中信建投图表:安井2017年冠名厨王争霸节目资料来源:新浪微博,中信建投图表:冻品先生酸菜鱼进入李佳
130、琦直播间资料来源:安井公众号,中信建投图表:苏炳添代言安井产品 90 对标日冷对下游的掌控,安井经销商规模大、粘性强,渠道优势明显。虽然安井本身并未控制下游的冷链物流相关行业,但公司已建立适合自身发展的经销模式,并帮助经销商开拓C端超市、菜场等终端,同时也协助经销商开设线上直播间等新兴营商模式,给经销商以“贴身支持”。从单个经销商平均规模来看,公司则明显优于其他企业,且经销商对安井的认可度高、忠诚度高、粘性强,并认同预制菜肴也是他们未来的第二增长曲线。因此,公司在拓张预制菜产品时,将充分受益于过去建立起的销售渠道优势,通过成熟快消品行业的市场运作经验,推动预制菜肴业务的发展。5.1 安井食品:
131、对标日冷,大单品策略有望持续带动利润率提升资料来源:各公司公告,中信建投图表:2022年各企业经销模式营收占比资料来源:各公司公告,中信建投图表:各企业单经销商贡献营收 91 B端客户为主,强产品开发能力筑就壁垒。千味央厨目前主要面向B端客户,提供以速冻面米制品为主的产品及相关服务,细分品类包括油炸类、蒸煮类、烘焙类以及菜肴类等,其中,公司在以油条为代表的油炸产品领域优势明显,销售占比超过一半。而非油炸系列产品近年来占比也在持续提升,产品结构更加均衡。销售渠道方面,公司直营和经销比例约为4:6,直营主要由公司重客部直接对接百胜等大客户,经销渠道主要通过经销商进行小B市场的开拓。类似泰森食品早期
132、借势服务麦当劳等大B连锁客户,为后续在学校团餐等渠道的竞标中奠定优势,千味目前同样存在大客户资源禀赋优势,获得了头部连锁餐饮企业的优质供应商资格认证,在行业内认可度较高,能够为后续其他渠道的开拓提供品质背书,有利于渠道的进一步开拓。5.2 千味央厨:B端渠道具备优势,定增彰显发展信心资料来源:公司公众号,中信建投图表:千味获得百胜授予的卓越供应链奖资料来源:公司公告,中信建投图表:千味央厨经销渠道占比约60%资料来源:公司公告,中信建投图表:千味央厨营收及净利率资料来源:公司公告,中信建投图表:千味央厨大客户资源丰富 92 加大预制菜业务投入,战略布局C端渠道。针对当下景气度较高的预制菜业务,
133、公司一方面于22年5月设立子公司河南御知菜食品科技有限公司,推动B端预制菜业务的发展,同时成立兴客坊子品牌,采取ODM模式满足餐饮客户的创新需求。而针对C端市场需求,公司于4月25日也举行了千味央厨C端品牌战略发布会,以面向C端的两大新品牌岑夫子、纳百味入局新消费赛道,在巩固B端业务基础上,构建企业第二增长曲线。其中,岑夫子定位东方创意美食家,旨在对地方特色美食及传统老字号进行年轻化创新,与现代融合,面向新中产,走高端路线。而纳百味旨在打造年轻人的烟火美食市集,围绕“休闲品类+差异化+高频消费”的产品路线,面向单身人群或新兴小家庭。5.2 千味央厨:B端渠道具备优势,定增彰显发展信心资料来源:
134、公司公众号,中信建投图表:千味央厨发展战略资料来源:公司公众号,中信建投图表:千味央厨加入盒马预制菜生态联盟 93 定增扩产提升服务能力,并购切入茶饮赛道。公司此次定增方案主要用途为提升产能,分别在芜湖和鹤壁通过改扩建形式新增速冻面米制品产能2、7.2万吨,并配备冷库等相关设施,建设期均为2年。项目完成后,芜湖工厂将主要面向华东地区,鹤壁一期工厂则主要服务于华北和东北地区客户,进一步完善产能布局,有效降低冷链运输成本,扩大市场覆盖范围,更好地响应客户需求,增强市场竞争力。此外,公司也计划收购味宝食品80%的股权,收购完成后将成为公司全资子公司。味宝食品目前主要从事粉圆系列产品的研产销,已形成1
135、5,000吨的粉圆年生产能力,成功进入包括百胜中国和津味实业(对应品牌85度C)等知名连锁企业的供应链。收购一方面将深化公司与核心大B客户百胜中国的合作联系(收购后公司将成为拥有两家百胜中国T1供应资格的供应商),增强双方之间合作粘性;同时将味宝纳入公司主体,也有利于丰富公司的现有产品结构,为未来进一步拓展茶饮新客户打下基础。5.2 千味央厨:B端渠道具备优势,定增彰显发展信心资料来源:公司公告,中信建投图表:千味央厨2023年定增预案项目内容项目名称项目名称投资总额投资总额募资拟投入金额募资拟投入金额项目内容说明项目内容说明芜湖百福源食品加工建设项目26,722.1620,160.38对现有
136、车间进行技改,并新建生产车间扩充生产线,项目达产后将形成速冻面米制品年标准产能5.2万吨,新增2万吨,建设期2年鹤壁百顺源食品加工建设项目(一期)30,803.4130,803.41购置土地厂房,新建冷库等配套设施,形成速冻面米制品年标准产能7.2万吨,建设期2年收购味宝食品80%股权4,186.134,186.13味宝食品的主营产品为黑糖粉圆、琥珀粉圆等,核心客户较为稳定,主要有百胜中国和津味实业等知名品牌企业,已形成15,000吨的粉圆年生产能力。本次收购完成后,公司将直接持有味宝食品100%的股权。94 专业预制菜企业,BC端业务齐发力。味知香专业深耕预制菜领域多年,产品种类丰富,SKU
137、超300种,涉及肉禽、水产类等多种品相,目前以肉禽类中的牛肉类为主,销售区域主要集中在华东地区。从销售渠道看,味知香旗下主要品牌包括面向C端的“味知香”和面向B端的“馔玉”品牌。其中,C端渠道主要以经销店、加盟店为主,B端主要通过批发渠道由经销商提供服务,此外还有少量的电商业务。目前C端销售占比60%+,并且管理模式规范、品牌塑造效应更强的加盟店逐渐成为主导。B端批发客户数量也从2017年的325家增加至2022年末的442家。5.3 味知香:新产能逐步释放,探索新业务模式资料来源:公司公告,中信建投图表:味知香销售以C端门店为主资料来源:公司公告,中信建投图表:加盟店数量持续提升资料来源:公
138、司公告,中信建投图表:味知香营收及净利率资料来源:公司公告,中信建投图表:味知香产品销售结构 95 公司C端门店拓展模式仍存探索空间。和同样面向C端销售的711对比来看,二者在品类上存在一定的差异,711便利店内的预制菜品类主要以饭团、便当、三明治等快餐冷藏类产品为主,主要解决个人的便捷就餐需求。而味知香门店以冷冻类的半成品菜为主,产品种类更多样,价值相对更高,更适合家庭消费场景。但在经营思路方面,711通过高网点密度、高配送效率为消费者提供新鲜的产品、便捷的服务体验来增强客户复购的运营模式仍有借鉴意义。味知香当前以华东地区的农贸店为主,客群主要面向中老年人群体。但随着年轻群体对预制菜需求的提
139、升,以及在零售渠道的近场化趋势下,公司也亟需通过适合新群体、新场景的新模式来实现扩张。今年公司也开始针对更贴近年轻群体的社区消费场景尝试街边店新模式,此外也在探索和商超系统合作的商超店中店模式,进一步丰富产品售卖渠道,加强公司产品的可触达性,提升品牌影响力。募投项目产能逐步释放,支撑业务增长。公司上市前产能利用率便处于高位,今年春节旺季期间也存在着缺货、欠货情况,产品供不应求。从目前情况来看,今年募投项目的产能将会逐步释放,新产能将主要生产“味知香”品牌产品,老厂后续将主要负责“馔玉”品牌产品的生产。5.3 味知香:新产能逐步释放,探索新业务模式资料来源:公司公告,中信建投图表:味知香募投项目
140、情况项目名称项目名称项目总投资项目总投资募集资金投入募集资金投入年产5千吨的食品用发酵菌液及年产5万吨发酵调理食品项目28,618.0027,500.00研发检验中心和信息化建设项目7,001.467,000.00营销网络和培训中心建设项目6,985.006,900.00补充流动资金24,000.0023,261.74资料来源:味知香公众号,中信建投图表:味知香街边店升级迭代 96目录 1、预制菜发展大势所趋,龙头企业具备多维竞争优势 2、美国:技术创新引领,市场渗透率高 3、日本:经济疲软叠加人口结构变化,预制菜消费渠道切换 4、国内预制菜:B端方兴未艾,C端可看长远 5、相关投资标的 6、
141、风险分析 97 1、B端需求恢复不及预期:当前预制菜下游餐饮类客户的占比较大,若后续内外部经济环境发生变化导致餐饮业经营受到影响,B端需求恢复进程可能放缓,影响公司相关业务增长。2、预制菜行业竞争加剧:随着景气度的提升,预制菜行业大量新入局者不断涌入,市场竞争的加剧或将促使各企业的费用投入增长,对公司盈利水平产生影响。3、原材料成本上涨:近年来原料、包材类成本上涨明显,以及单位产品运费增加,员工工资刚性上涨等,使企业面对较大成本压力。若成本超预期上行,对企业盈利将造成明显影响。6、风险分析 98分析师介绍分析师介绍安雅泽:安雅泽:食品饮料行业首席分析师,英国莱斯特大学经济学硕士;专注于食品饮料
142、各细分行业研究,10年证券从业经验。2019 年金麒麟新锐分析师奖(食品饮料行业),2020年金融界.慧眼最佳分析师第三名(食品饮料行业),wind最佳分析师第四名(食品饮料行业)。陈语匆:陈语匆:英国阿斯顿大学金融专业硕士,2019年11月加入中信建投食品饮料团队,专注调味品研究,拥有跨行业复合研究经验。菅成广:菅成广:华东政法大学法学硕士,2021年2月加入中信建投食品饮料团队,曾就职于国泰君安证券、光大证券,财务分析能力较强,拥有多领域研究经验。研究助理:研究助理:王仕捷王仕捷 陈志宇陈志宇 评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场
143、表现,也即报告发布日后的6个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数作为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5%15中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5%15卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 99中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投(国际)中信建投(国际)北京东城区朝内大街2号凯恒中心B座12层电话:(8610)8513-0588联系人:李祉
144、瑶邮箱:上海上海浦东新区浦东南路528号南塔2103室电话:(8621)6882-1600联系人:翁起帆邮箱:深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话:(86755)8252-1369联系人:曹莹邮箱:香港中环交易广场2期18楼电话:(852)3465-5600联系人:刘泓麟邮箱:charleneliucsci.hk分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明:(i)以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。(ii)本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律
145、主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构(以下合称“中信建投”)制作,由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格,本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告上海品茶。在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础,不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报
146、告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料,但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断,该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更,亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件,而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、
147、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况,报告接收者应当独立评估本报告所含信息,基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策,中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保,亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内,中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益,也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点,分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系,分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可,任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容,亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有,违者必究。