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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 杰克股份杰克股份(603337 CH)充分受益充分受益于于服装自动化服装自动化浪潮浪潮 华泰研究华泰研究 深度研究深度研究 投资评级投资评级(上调上调):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):27.54 2023 年 9 月 20 日中国内地 专用设备专用设备 看好公司从全球工业缝纫机龙头向智能成套设备供应商转型看好公司从全球工业缝纫机龙头向智能成套设备供应商转型 公司是 22 年全球市占率约 20%的工业缝纫机行业龙头,成立至今经历了分别由制造、营销和研发驱动的三轮快速增长,2020 年成立大客户部门,
2、抓住服装“小单快返”的产业机遇,先后完成对于缝前设备、智能吊挂、工业缝纫机爆款单品快反王等产品的布局,开启向品牌驱动的智能成套设备供应商转型。我们预计公司 20232025 年有望实现归母净利润 4.9/7.0/11.5 亿元,同比+0%/+41%/+64%,对应 PE 分别为 20/14/9 倍,可比公司 23 年一致预测平均 PE 约 24 倍,公司竞争格局更优,业绩弹性更高,给予公司 23年 27 倍 PE,对应股价 27.54 元,上调至“买入”评级。与过往几轮与过往几轮周期不一样,服装自动化水平有望快速提升周期不一样,服装自动化水平有望快速提升 去库存的强烈诉求和个性化消费需求使得“
3、小单快返”成为服装行业发展的必然趋势,叠加人力成本上行,服装制造商急需新设备和软件改善生产的柔性化水平。过去服装制造业自动化水平较低,一方面在于产品属性导致的自动化难度高,另一方面东南亚人口红利导致产业转移成为服装制造商更方便的降低成本方式。而东南亚劳动力成本的快速上行、人口总量的不足和国内卫星工厂的模式,导致服装制造业产业转移的趋势在 2019年前后开始放缓,使得推动自动化成为国内服装制造业降本增效的最佳出路。2020 年以来阿里犀牛等厂商已建立服装自动化成功标杆,也有望形成良好的示范效应。服装自动化产品潜在空间服装自动化产品潜在空间或或达工业缝纫机的达工业缝纫机的 3 344 倍,打开公司
4、成长天花板倍,打开公司成长天花板 本文详细地对服装生产缝前、缝中、缝后环节所需验布机、铺布机、裁床、智能吊挂、智能分拣系统、智能缝纫机等产品进行了介绍,并对细分市场空间进行了测算,预计国内服装自动化潜在年化市场空间达 500 亿,是国内工业缝纫机市场 34 倍。公司现已能够针对不同规模的服装制造商提供较为丰富的产品和解决方案,有望充分受益于服装自动化水平的快速提升。公司具备三大核心竞争力,竞争格局有望进一步优化公司具备三大核心竞争力,竞争格局有望进一步优化 服装自动化设备行业当前处于硬件厂商、智能吊挂厂商、服装制造商/电商巨头三分天下的成长初期。杰克的竞争力在于 1)通过在研发端已建立的有研发
5、端已建立的有效壁垒效壁垒,形成比竞争对手更为丰富的产品矩阵,利用成套模式对抗单品销售,同时智能成套的样板也将成为杰克在缝纫机板块提升海外市场以及高端客群市占率的有力抓手;2)优良的制造业基因优良的制造业基因,公司本身深谙智能化生产,自建的服装工厂能将智能制造经验向客户进一步推广;3)全球销售渠道的全球销售渠道的完善布局,完善布局,使得相关产品能更好地对接行业中小客群。风险提示:1)服装行业复苏进度不及预期;2)智能吊挂行业渗透率提升进度不及预期;3)汇率波动风险。研究员 倪正洋倪正洋 SAC No.S0570522100004 SFC No.BTM566 +(86)21 2897 2228 研
6、究员 杨任重杨任重 SAC No.S0570522110003 +(86)21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录华泰证券研究所分析师名录 基本数据基本数据 目标价(人民币)27.54 收盘价(人民币 截至 9 月 20 日)20.71 市值(人民币百万)10,066 6 个月平均日成交额(人民币百万)25.94 52 周价格范围(人民币)17.72-23.55 BVPS(人民币)8.87 股价走势图股价走势图 资料来源:Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)6,054 5,50
7、2 4,919 6,772 9,800+/-%71.91(9.12)(10.59)37.67 44.71 归属母公司净利润(人民币百万)466.38 493.62 494.21 698.27 1,146+/-%48.67 5.84 0.12 41.29 64.11 EPS(人民币,最新摊薄)0.96 1.02 1.02 1.44 2.36 ROE(%)15.07 13.07 11.08 14.25 20.22 PE(倍)21.58 20.39 20.37 14.42 8.78 PB(倍)3.08 2.35 2.17 1.95 1.63 EV EBITDA(倍)16.40 13.70 12.65
8、 9.58 6.20 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (5)(2)24Sep-22Jan-23May-23Sep-23(%)(人民币)杰克股份相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 杰克股份杰克股份(603337 CH)正文目录正文目录 核心观点核心观点.3 有别于市场的观点.3 股价复盘.4 服装自动化或将成为杰克未来服装自动化或将成为杰克未来 5 年发展的重要抓手年发展的重要抓手.5 缝前环节:裁床和铺布机相对成熟,验布机提升产品品质.7 缝中环节:缝企最大的人工成本来源,智能吊挂能显著提升劳动效率.9 缝后环节:悬挂式分拣系
9、统已能在团服等自动化难度高的领域实现经济性.11 丰富的软件产品将进一步提升设备厂商的黏性.13 服装自动化处于加速前夕,国内市场空间或达缝纫机的服装自动化处于加速前夕,国内市场空间或达缝纫机的 3 倍以上倍以上.14 国内服装自动化潜在市场空间或达 500 亿,智能吊挂渗透率较低.14 服装自动化趋势处于即将加速的节点.15 阿里犀牛带来智能制造成功样本,头部厂商持续跟进.16 三大核心优势助力杰克在分散的竞争格局中突出重围三大核心优势助力杰克在分散的竞争格局中突出重围.18 竞争格局:行业处于成长初期,硬件厂商、吊挂厂商、电商巨头三分天下.18 杰克的三大核心优势:丰富的产品矩阵、制造业基
10、因和强有力的渠道.18 盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析.21 看好 24 年开始的行业复苏下缝纫机和智能吊挂产品的快速放量.21 估值处于历史底部,在可比公司中具备较强成长性.23 风险提示.23 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 杰克股份杰克股份(603337 CH)核心观点核心观点 看好看好杰克杰克向向智能成套解决方案服务商智能成套解决方案服务商转型。转型。对于服装制造业而言,去库存需求以及消费者对于消费个性化需求的不断提升导致“小单快返”成为产业趋势,行业迫切地需要服装制造自动化水平的进一步提升来适应新的生产需要。杰克抓住这一重大产业趋势转型智能成套解
11、决方案服务商,我们看好智能成套业务以及品牌驱动战略将成为公司未来 5 年发展的重要抓手:1)服装自动化市场足够大:)服装自动化市场足够大:缝制企业生产环节涉及十余种设备,公司传统业务工业缝纫机仅占其中小部分价值量,我们预计国内服装自动化潜在市场空间达 500 亿,是国内工业缝纫机产值的 34 倍。2)服装自动化处于即将)服装自动化处于即将加速加速的节点:的节点:从从产业趋势产业趋势看看,2019年以来服装制造业产业转移趋势趋缓,国内服装制造业自动化需求迫切。行业有标杆行业有标杆,2020年以来阿里犀牛制造的标杆效应,安踏、希音等头部厂商持续跟进。产品好用且划算产品好用且划算,杰克已准备好丰富的
12、单品矩阵以及对不同规模客群定制化的成套解决方案,我们预计裁床、快反王缝纫机、智能吊挂、智能分拣系统的投资回报期分别在 4 年、1 年、1 年以内、1.5年,均均已已能实现较好的经济性能实现较好的经济性。3)竞争格局)竞争格局进一步进一步优化优化:在缝纫机行业中杰克的盈利能力已大幅领先同行,而服装自动化行业当前处于硬件厂商、吊挂厂商、电商巨头三分天下的成长初期,杰克在同业领域已经建立有效研发壁垒,未来其丰富的产品矩阵、制造业基因和强有力的渠道将助力公司抢占更多的市场份额。有别于市场的观点有别于市场的观点 1)2024 年行业上行期年行业上行期公司以智能吊挂为代表的成套业务有望快速放量公司以智能吊
13、挂为代表的成套业务有望快速放量:2019 年公司通过收购杭州衣科达切入智能吊挂业务,由于收入规模较小,2022 年报表中未对智能吊挂或是智能成套业务销售收入进行单独披露,市场对于新业务成长性有所担忧。我们估算公司 22年智能成套业务收入在 34 亿元,未来每年可能会有翻倍的增长。吊挂产品渗透率可能快速提升,原因在于一是公司的吊挂产品投资回报期在 1 年以内,加上此前在缝纫机领域积累的经销商渠道优势,能够覆盖此前尚未使用吊挂的广大中小客群,二是 20202022 年期间头部服装品牌如安踏、希音等已开始智能工厂相关探索并取得了较好的成效,在行业上行期有望向其供应商进行逐步推广。2)小单快返小单快返
14、趋势趋势不仅会提升自动化设备的需求,也会加速不仅会提升自动化设备的需求,也会加速杰克缝纫机市占率的提升杰克缝纫机市占率的提升:据缝制机械协会及海关总署相关数据测算,2022 年杰克在海外市场的市占率在 20%以下,低于国内 40%的市占率,东南亚等海外市场缝纫机采购以日系品牌为主,智能成套设备为服装工厂带来面貌和效率的积极变化有望改变品牌方对于国产品牌的一些刻板印象,有望成为杰克在技术弯道不多的缝纫机行业中扭转品牌认知的一条有力途径。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。4 杰克股份杰克股份(603337 CH)股价复盘股价复盘 1)2017.12019.3:上市初期受到
15、市场青睐。上市初期受到市场青睐。公司上市之初恰逢缝纫机行业上行周期,同时展现出周期成长股特性,国内市占率由 16%提升到 22%。20162018 年公司收入复合增速接近50%,归母净利润累计增长超100%,期间相对沪深300最高超额收益率超过160%,PE(TTM)维持在 33 倍左右。2)2019.42020.6:行业下行期股价持续超跌。行业下行期股价持续超跌。虽然期间公司国内份额由 22%提升到 33%,但缝纫机行业需求持续下行,导致 20182020 年期间公司收入累计下滑约 15%,扣非归母净利润由 4.4 亿下滑到 1.7 亿。3)2020.72021.4:行业上行期公司表现出超额
16、收益。行业上行期公司表现出超额收益。2020 年下半年开始,缝纫机出口率先出现向上拐点,公司 20Q3 收入增长同比回正,21 年行业上行期市占率继续快速提升,国内市占率由 20 年的 33%提升到 40%,期间相对沪深 300 最大超额收益再次达到 160%。4)2021.52023.8:股价震荡下跌:股价震荡下跌。21Q3 开始国内顺周期行业景气度持续回落,导致公司股价高位回落以后持续底部震荡。5)2023.8 至今:股价底部略有反弹。至今:股价底部略有反弹。公司 23Q2 收入降幅收窄,归母净利润同比+31%,中报发布后股价小幅反弹。图表图表1:杰克股份相对沪深杰克股份相对沪深 300
17、收益率情况收益率情况 资料来源:Wind,华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%-50%0%50%100%150%200%250%2017-01-192018-01-192019-01-192020-01-192021-01-192022-01-192023-01-19杰克股份沪深300杰克股份相对收益,右 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。5 杰克股份杰克股份(603337 CH)服装自动化服装自动化或或将成为杰克未来将成为杰克未来 5 年发展的重要抓手年发展的重要抓手 历史两次转型升级卓有成效,智能成套业务以及品牌驱动战略历
18、史两次转型升级卓有成效,智能成套业务以及品牌驱动战略或或将成为公司未来将成为公司未来 5 年发展年发展的重要抓手。的重要抓手。纵观公司成立至今 20 余年的发展,可分为 4 个阶段:1)制造驱动的萌芽期,开明的家族和现代企业管理制度制造驱动的萌芽期,开明的家族和现代企业管理制度:伴随着上世纪 90 年代全球服装制造业逐步向中国大陆的转移,缝纫机产业也开始在国内生根发芽。1995 年,杰克科技股份有限公司前身台州市飞球缝纫机有限公司成立,经历了 3年多的家庭作坊式的小生产后,1999 年公司建立了新的规章制度,开始走现代企业管理之路。虽然股权结构上看公司是典型的家族企业,但阮积祥为首的阮氏兄弟在
19、公司管理上实行的是现代企业管理制度,据 2005年发布的打造黑马杰克,03 年时任公司总经理的阮积祥将总经理一职让位当时 28 岁的河南籍大学毕业生郭卫星,两位哥哥也让位了副总经理的位子,公司 95%的中高层干部都是家族以外的人;2)营销驱动的二次创业期,国际化战略取得成功营销驱动的二次创业期,国际化战略取得成功:2003 年 8 月,新杰克有限成立,专注聚焦缝纫机业务。2007 年公司营业收入达到 5.7 亿元,但国内缝纫机行业已进入产业曲线上升的轮回间歇期,而海外市场的周期性弱于国内,公司应时开启国际化转型升级之路,在 2012 年行业下行期公司收入仍维持 10 亿以上,占比近 70%的海
20、外收入贡献了期间的重要增量。3)产品力不断提升、品类不断丰富,研发驱动迈向全球龙头产品力不断提升、品类不断丰富,研发驱动迈向全球龙头:2013 年公司收入达到 15亿元的新台阶,而全球主要竞争对手日本重机当时收入体量仍有近 50 亿元,是杰克的 3 倍多,日系工业缝纫机的高稳定性和产品性能有口皆碑,在申洲国际等头部服装制造商享有很高的市场份额。在其后的 5 年,杰克提出了“聚焦战略、快速服务、提高心性、拓展经营”的发展战略,由过去 10 年的营销驱动转向研发驱动。苦修内功的同时公司持续外延拓展产品品类,继 09 年并购全球裁床龙头拓卡奔马之后,在 20172018 年又先后收购了迈卡、安徽杰羽
21、、VBM 等国内外领先企业,完善了在衬衫牛仔自动缝制设备、制鞋设备等领域的版图。2018 年公司收入体量突破 40 亿,销量赶上日本重机的同时研发专利总量超过了全球主要竞争对手日本重机、兄弟和飞马的总和。4)转型智能成套解决方案服务商,品牌驱动打开全新增长空间转型智能成套解决方案服务商,品牌驱动打开全新增长空间:随着公司在国内的市占率提升到接近 40%的水平(2021 年),公司需要寻求下一个新增长点。对于下游服装制造业而言,2016 年以后行业竞争持续加剧,一方面人口红利逐步消失、工人难招、产业转移,外部竞争压力持续加大,另一方面服装消费呈现出个性化、多品种、小批量、快交付的特点,对服装制造
22、本身提出了更高的要求,服装制造的自动化、智能化逐步成为了行业趋势。早在 2011 年公司创始人阮总便在体外寻求相关产业拓展。随着公司产品矩阵的丰富和品牌力的逐步增强,在 2018 年 4 月发布的公司年报中杰克提出了打造“缝制设备智能成套方案服务商”的新战略目标。2020 年公司成立大客户部门,集中配置优势资源和精兵强将,攻克有标杆意义的大客户,其后先后签订了乐驼、青岛瑞华等一系列大客户订单。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。6 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表2:公司发展历程公司发展历程(左轴为营收,万元)(左轴为营收,万元)资料来源:公司公告,华泰研
23、究 服装制造服装制造业业面临的招工难和面临的招工难和“小单快小单快返”返”两大痛点是公司应时推出智能成套大客户战略的两大痛点是公司应时推出智能成套大客户战略的底层原因。底层原因。服装制造业为劳动密集型行业,利润率较低,服装代工价格相对透明,超额收益的来源是更低的制造成本。面料成本和人工成本为成衣制造商的主要营业成本,其中面料价格相对透明,人工成本占比较高。随着国内人口红利的逐步消退,劳动力成本快速上升,据我们估算,2010 年国内缝纫工人月薪在 1000 元左右,2022 年已提升到 50008000元的水平,宁波等部分地区甚至达到 1 万元以上。招工困难的同时下游服装行业呈现出“小单快返”的
24、行业趋势,频繁的生产换线和品牌商对于交付周期缩短的不断追求,对制造商提出了新的挑战。“小单快返”是“小单快返”是服装行业发展的必然趋势,需要新设备和软件持续提升柔性化水平。服装行业发展的必然趋势,需要新设备和软件持续提升柔性化水平。“小单快返”指的是先小批量生产不同款式的产品进行市场测试,再通过终端数据反馈,对其中的“爆款”进行快速返单的生产模式。“小单快返”的出现一方面来源于,下游消费者“小单快返”的出现一方面来源于,下游消费者对于服装消费个性化需求的不断提升对于服装消费个性化需求的不断提升,包括电商崛起背景下网红带货经济的不断崛起。另另一方面,“消库存”是服装产业永恒的主题一方面,“消库存
25、”是服装产业永恒的主题,业内有一句“生纱活布死服装”的俚语,当面料经过制造成为服装的同时也意味着一旦无法按计划销售,其产品价值将随着时间推移大幅降低,成为品牌商的库存风险。2022 年纺织服饰业存货周转率达 134 天,位列申万所有一级行业第 5,行业存在降低库存风险的强烈动机。近年来希音、优衣库、ZARA 等快时尚品牌崛起也和其库存的快速周转息息相关。当原本的大单被拆分为数个小单,对于成衣制造商而言,就需要管理人员和机修工对于原本的生产线设备、工艺进行重新规划和布局,对于国内上万人规模的工厂而言换线所需时间可能需要以月为单位计量,丧失了此前的规模经济。传统设备和管理模式无法支持小单快返所需求
26、的生产能力,迫切地需要新的管理模式和对应的设备以及软件。我们估算行业目前小单的加工费是在大单的基础上再加 30%,行业平均利润率在 10%左右,而如果能以较低的成本生产小单,而如果能以较低的成本生产小单,对于成衣制造商而言对于成衣制造商而言无论无论是是提升利润率还是获取未来潜在大订单都有提升利润率还是获取未来潜在大订单都有很很大的帮助大的帮助。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表3:2022 年申万一级行业存货周转天数情况年申万一级行业存货周转天数情况 资料来源:Wind,华泰研究 缝制企业生产环节缝制企业生产环节涉及涉
27、及十余种设备,工业缝纫机仅占其中小部分价值量。十余种设备,工业缝纫机仅占其中小部分价值量。除申洲国际等少数生产高度一体化的特例外,服装制造商的普遍生产模式是在获取品牌方订单需求后对外采购面料,再将面料进行裁剪获得裁片,经过缝纫环节制成成衣,通过后道的整烫、检验、打包喷码后入库,最后完成发货。整体上可分为缝前、缝中、缝后三个环节。图表图表4:缝企生产环节及各环节对应设备缝企生产环节及各环节对应设备 资料来源:公司公告,华泰研究 缝前缝前环节环节:裁床和铺布机相对成熟:裁床和铺布机相对成熟,验布机提升产品品质验布机提升产品品质 验布机是裁前的核心设备,智能验布机能进一步提升效率、缩减人工。验布机是
28、裁前的核心设备,智能验布机能进一步提升效率、缩减人工。验布机是服装行生产前测试棉、毛、麻、丝、化纤等超大幅面、双幅面、单幅面料的一套设备,主要为验布提供硬件环境,分段连续展开面料以及提供充足的光源。普通验布机仍然需要操作人员通过眼睛观察发现表面缺陷和色差,机器只是自动完成长度记录和包装整理。这种半自动的形式查验速度慢,速度仅 5 到 20 米每分钟,且人工查验下漏检的情况时有发生。智能验布机自动完成长度记录和卷装整理,配有电子疵点检测装置,由电脑统计分析,辅助验布并打印输出,验布速度可提升至每分钟 60120 米,是半自动的 510 倍。2021 年杰克新推出 AI 智能验布机,能提前规划处理
29、节省布料,最高速度 1m/s,节省 4 个验布工。02004006008001,0001,200房地产综合国防军工食品饮料纺织服饰机械设备美容护理建筑材料计算机医药生物电力设备建筑装饰农林牧渔轻工制造家用电器环保电子商贸零售传媒社会服务基础化工汽车有色金属钢铁交通运输通信非银金融石油石化公用事业煤炭(天)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表5:普通验布机仍需要人工目检,效率较低普通验布机仍需要人工目检,效率较低 图表图表6:智能验布机以机器视觉取代人工,效率显著提升智能验布机以机器视觉取代人工,效率显著提升 资料来源:公
30、司微信公众号,华泰研究 资料来源:公司微信公众号,华泰研究 裁床和铺布机是缝前环节的核心自动化设备。裁床和铺布机是缝前环节的核心自动化设备。裁床是一种用于冲裁各类柔性物料的加工机器,适用于加工各类皮革、布料、纺织物乃至塑料、相较等柔性片状物料。传统模式下服装制造的缝前环节是通过人工+电剪刀裁剪的模式进行,而铺布机+裁床的组合能够显著提升缝前环节的生产效率,在业内已经取得了广泛的认可。2009 年杰克收购德国领先的裁床生产商拓卡奔马进入这一领域,通过国产化和设计的改良,目前杰克在国内裁床的最低单台销售单价已经可以做到 3040 万元。根据我们的测算,对于 200 人规模左右的代工厂而言裁床的投资
31、回报期已达到 4 年左右,具备较好的经济性。铺布机是一种将成卷的无接头缝料层层对齐铺叠在裁剪台上以供裁剪的机器,由于面料的柔性,裁床需搭配铺布机使用,以保障设备裁剪的精确性。图表图表7:杰克已能提供裁床、验布机、铺布机的缝前环节全套产品杰克已能提供裁床、验布机、铺布机的缝前环节全套产品 资料来源:公司年报,华泰研究 图表图表8:对于不同规模服装代工厂的裁床经济性测算对于不同规模服装代工厂的裁床经济性测算 参数参数 参数参数 参数参数 布料 10m*3m*100 层 服装厂规模 200 人 服装厂规模 1000 人 一次裁剪裁片可供成衣(件)12001400 服装年产量(万件)20 服装年产量(
32、万件)100 人工裁剪 3人共同劳动3.5小时 裁布环节的人工成本(万元/年)15 裁布环节的人工成本(万元/年)40.4 电脑裁床 1 人 20 分钟 裁床运营成本(万元/年)5.4 裁床运营成本(万元/年)7.1 裁床价格(万元)40 裁床价格(万元)40 回收周期(年)4.2 回收周期(年)1.2 资料来源:产业调研,华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。9 杰克股份杰克股份(603337 CH)裁剪中心的出现将带来国内裁床设备渗透率的不断提升。裁剪中心的出现将带来国内裁床设备渗透率的不断提升。电脑裁床能够通过科学计算优化裁片在面料上的位置规划,同时裁
33、剪的精确度高于人工,从而节省单件成衣 2%以上的面料。虽然对于 200 人以上的规模以上工厂而言,裁床和铺布机的组合替代人工已具备一定的经济性,但国内服装制造业仍有大量的小厂和家庭作坊,其较小的订单量不足以支撑裁床的使用。对此,广东元一、杰克等国内裁床厂商广泛推广裁剪中心的模式。裁剪中心覆盖周边一定区域,对于使用方收取单衣 0.1 元左右的裁剪费用,承诺节省 2%的面料(按单衣 60元的面料成本算节省的面料价值约 0.12 元),将小订单整合为大订单,带来裁剪中心投资方和使用方的双赢。缝中环节:缝企最大的人工成本来源,智能吊挂能显著提升劳动效率缝中环节:缝企最大的人工成本来源,智能吊挂能显著提
34、升劳动效率 缝纫环节自动化难度大,自动缝纫单元仅能覆盖衬衫、牛仔等少数服装品类。缝纫环节自动化难度大,自动缝纫单元仅能覆盖衬衫、牛仔等少数服装品类。缝纫是服装制造中最为复杂的环节,一般缝纫工人数量约占到服装厂总员工的 2/3。工人的熟练度对服装生产效率和质量起到至关重要的影响,相应的薪酬也高于普通劳工,越南熟练缝纫工月薪约 700 美元,显著高于 2022 年越南人均不到 200 美元的月收入。服装款式众多、更新快,一款设备很难兼容多款服装的生产需求,导致自动缝纫单元这一品类仅在款式相对固定的衬衫和牛仔这两类细分品类上获得成功。22 年杰克年杰克应时推出了兼容不同面料的平缝机应时推出了兼容不同
35、面料的平缝机新品新品“快反王快反王”。服装面料可根据原材料成分、织造方法、前后道工艺、制造原理等维度进行划分,种类繁多,薄、中、厚、弹性等不同面料缝制时缝纫机需要机修工对于相应参数做调整,在小单快返的趋势下维护成本逐渐增加。23 年 6 月杰克开启了名为“快反王”的全球新品发布会,在发布会上杰克指出过去缝纫机难以兼容不同面料款式的本质原因是送布、刺布和收线的时间不匹配,而新品“快反王”搭载了杰克联合爱丁堡大学、浙江大学、华中科大等高校以及德国设计公司研发的 AMH面料自适应系统,通过智能感知的形势,能让缝纫机在执行牛仔、铜板、瑜伽服、薄纱缝制任务过程中无缝切换,能够提升缝制工 5%的工作效率,
36、做到“日缝百款不停机”。按人工 7 万元/年测算快反王的应用能节约 3500 元/年的成本,国内定价 3200 元/台,投资回报期不到 1 年。图表图表9:“快反王”产品能够兼容多种面料“快反王”产品能够兼容多种面料 资料来源:杰克快反王发布会,华泰研究 智能吊挂是缝中环节物料分配的核心设备。智能吊挂是缝中环节物料分配的核心设备。智能吊挂是缝制车间的物流系统,也是缝制企业物流系统的核心组成。通常最简单的智能悬挂生产系统包含几十个工位,支持一个小型缝制小组,主要由一台主电脑服务器、一台电子看板(实时监控)、一套悬挂式自动传输系统和多个工控电脑终端机工作站组成。复杂的智能悬挂生产系统通过桥接线、输
37、送线将相同型号或者不同型号、不同车间、不同工序、不同楼层的智能悬挂生产系统连接为一个大的系统、各自分工协作,可以通过自动悬挂输送线将裁片、缝制、熨烫后整、车间暂存库等联为一个整体。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。10 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表10:智能悬挂生产系统与传统捆包流对比图智能悬挂生产系统与传统捆包流对比图 资料来源:瑞晟智能招股说明书,华泰研究 缝纫工人操作缝纫机的时间仅占全部劳动时间的缝纫工人操作缝纫机的时间仅占全部劳动时间的 40%,劳动效率仍有较大的提升空间。,劳动效率仍有较大的提升空间。典型的缝纫工人一天需工作 12 个小时、
38、一个月仅休息 3 天,虽然劳动时间已经很长,但缝纫工的工作效率却仍有很大的提升空间。据日本重机缝纫机采集的 IOT 模块数据,缝制工劳动时间内缝纫机真正在动的时间大概仅占全部劳动时间的 40%,有 4 大因素导致了这一结果:1)生产换线时间:生产换线时间:当订单品类发生改变,生产换线发生时缝纫工无法工作,换线完成后各工位的工人也需要去观摩学习新的生产工艺,2)裁片收集时间:裁片收集时间:传统服装生产采取“大包流”的裁片分发模式,缝纫工需从海量裁片中选出当日劳动所需的裁片,3)工位产能的动态不平衡:工位产能的动态不平衡:由于单个工位的劳动效率难以量化,传统管理模式很难发挥最大的即便是同一批次服装
39、下各个工位的生产效率,单挑生产线的劳动效率取决于劳动效率最低的环节,这一问题也一定程度上压制了工人的劳动积极性,4)不合格品返工:不合格品返工:由于质检环节安排在所有工艺完成之后,导致不合格品出现时往往需要全员返工。智能吊挂改捆包流为单件流,显著提升缝纫工剩余智能吊挂改捆包流为单件流,显著提升缝纫工剩余 60%时间的劳动效率。时间的劳动效率。缝企传统生产流程以捆包式为主,即把前道工序缝制好的半成品扎捆打包后人工传递到下一个工序。与之相比,智能吊挂能够实现单件流的生产模式,可实现 1)代替人工搬运、统计,2)实现数据自动采集、智能工序平衡分配(即实时监控各工位效率,发现瓶颈,及时在各工位间进行工
40、作调整,使生产线效率最大化),3)即时精准智能返工(检测人员对于成品及时检测,系统令不合格产品重新入轨自动传递到原生产工序所在工作站返工),4)裁片自动配对、自动记录统计员工工作数量及质量等功能。智能吊挂能够有效提高缝制车间的生产效率、产品质量及生产管理水平,降低在制品数量、人工成本与管理成本,提升盈利水平。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。11 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表11:智能吊挂系统使用前后对智能吊挂系统使用前后对于服装生产各方面的影响于服装生产各方面的影响 使用前使用前 使用后使用后 加工模式加工模式 捆包式生产、传递,传递过程频繁且搬运
41、劳动强度大、轨迹乱,上手、落手时间严重影响缝制效率。系统自动配送物料,无需人工 搬运,缝制工人非缝制工作占用时间大大降低,效率提高 10%左右。柔性生产柔性生产 小批量、多品种生产时,服装品种、款式的多变导致缝制人员频繁改变缝制的线迹、颇色,以及频繁地适应不同的品种,并有可能引起色差,严重影响缝制的生产效率。使用御能悬挂生产系统后,实现衣片部件智能分色、分码、分款配对,缝制工人可以将加工转换时间减至最小,提高缝制人员效率 5 左右。生产周期生产周期 传统生产方法下,成品产出时间至少需要 2-3 天时间,无法有效进行过程控制,导致无法准确预估交货期,易引起交期后期突击加班。当日投产,当日出货,通
42、过数据自动采集可实现生产过程实时掌控,准确预估交货时间,提升企业交货能力。在制品在制品 在制品数量较多,占用空间较大,每个加工位存在较高数量在制品积压,且难以数据化。单件流加工模式下,一旦在制品加工完毕即刻送到下道工序,各加工位在制品较少,空间利用充分,且全部数据化。工序平衡工序平衡 人工目视判断,工序与工序之间协调不流畅,“瓶颈”工序无法及时把握。系统及时、准确监控到各工位加工效率不平衡性,电脑控制系统自动实时计算并给出平衡调度建议,此项可提升效率在 5%左右。质量控制质量控制 捆包流下质量控制通常为批量质检,不良品经常延迟发现,易造成大批量的返工,企业通常需要返工的时间是 0.5-2天。单
43、件流下,质检为单件质检,做一件检验一件,及时发现质量问题,避免大批量返工导致的误期,并可及时统计返工原因及各工位良品率。管理成本管理成本 车间管理工作均由人工完成,繁琐且效率低,导致管理人员多、成本高。车间管理人员约可减少 1/3,系统自动统计生产数据,进行绩效分析,方便管理人员安排合理工作时间,做到人性化管理。资料来源:瑞晟智能招股说明书,华泰研究 智能吊挂单位投资不大,已能实现较好的经济性。智能吊挂单位投资不大,已能实现较好的经济性。据杰克微信公众号,服装制造厂在全面推行智能化生产模式之后,相应车间能够提升 2030%的生产效率。当前简易吊挂的单工位价格在 30005000 元/工位,仅和
44、三四线城市缝纫工人月薪水平相当,考虑到吊挂 510年的硬件使用寿命,单工位年化投资也在 600 元以下,相应工人的年薪则在 50000 元左右,但即便假设吊挂最终只能提升 10%的生产效率,其投资回报期也在 1 年以内,已具备很强的经济效益。图表图表12:杰克智能吊挂能够显著提升缝制环节的生产效率杰克智能吊挂能够显著提升缝制环节的生产效率 对应环节对应环节 效果效果 提升效率提升效率 智能裁片传送 裁片在衣架上按照工序自动流转,无需人工搬运传递,增加工人有效缝纫时间 12%智能品质监控返工系统 每个工位和专用质检工位均可实现在操作面板上一件返工,省事高效 5%固化操作动作 将缝纫工人的动作固化
45、为取片-缝纫-按键,减少多余动作,节省时间 4%智 能 数 据 采集、分析、反馈 电脑自动实时采集每个工位生产数据,可视化设备实时展示,班组长可随时进行优化调整 3%智能工艺工序平衡 吊挂系统可以解决同工序中不同员工的效率差异问题,同一工序可多人生产,一人可生产多工序,达到生产效率平衡,在员工短暂离开时,可根据站位库存量自动分配衣架,杜绝停线烦恼,并提高员工自觉性 6%资料来源:杰克微信公众号,华泰研究 缝后环节:缝后环节:悬挂式悬挂式分拣系统分拣系统已能在团服等自动化难度高的领域实现经济性已能在团服等自动化难度高的领域实现经济性 悬挂式智能分拣悬挂式智能分拣系统能够节约服装系统能够节约服装仓
46、储分拣人力仓储分拣人力、提升、提升分拣准确率及分拣速度。分拣准确率及分拣速度。智能分拣仓储系统和立体仓库系统主要应用于整烫车间之后的分拣入箱以及成品库环节。分拣系统可分为悬挂式和非悬挂式,服装行业的应用以悬挂式为主,主要针对团服套装定制、私人服饰定制以及电商的存储、筛选、分拣、配对等工作的需求。智能分拣系统能同时分拣运输多类服装,多类款式、颜色、尺码等,实现对于物品信息的自动识别并根据企业制定的存储分拣规则高速自动配对分拣。应用于分散式下单模式场景,满足小批量、多批次的快速翻单需求,对接精准发单。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。12 杰克股份杰克股份(603337
47、CH)服装行业的服装行业的智能非悬挂式仓储物流系统发展还在早期阶段。智能非悬挂式仓储物流系统发展还在早期阶段。智能非悬挂式仓储物流系统主要由智能仓储系统(立体仓库系统)、柔性输送系统(自动化输送与搬运系统)、自动化分拣系统(交叉分拣、辊筒分拣等平面分拣系统)、以及信息管理系统组成。仓储系统向上联接物流系统的调度计算机,接受物料输送的指令,向下联接输送设备实现底层设备的驱动、检测与识别,完成物料输送及过程控制信息的传递,实现仓库的信息自动化、精细化管理。分拣系统能够高速准确识别货物,能够长时间高速分拣货物。服装进入设备后,可由系统自行判定其优先顺序进入分拣包装系统,使设备的使用率更高,减少缓存区
48、压力,有效节约空间,使场地规划更加的有序合理。整套系统组合并搭配封箱机等设备,可以实现全自动的出入库、理货、分拣、封箱、称重、贴标,对人力进行最大程度节省。图表图表13:服装制造商所需物流设备情况服装制造商所需物流设备情况 资料来源:瑞晟智能招股说明书,华泰研究 图表图表14:智能悬挂仓储系统智能悬挂仓储系统 图表图表15:智能非悬挂式仓储物流系统结构图智能非悬挂式仓储物流系统结构图 资料来源:瑞晟智能招股说明书,华泰研究 资料来源:瑞晟智能招股说明书,华泰研究 在团服套装定制等领域,智能悬挂系统已能实现良好的经济性在团服套装定制等领域,智能悬挂系统已能实现良好的经济性。团服是服装小单快返的一
49、个缩影,团服订单品类众多,单一百件订单可能包含 10 余种服装品类(如西装、衬衫、领带等),对应不同的生产工业和仓储需求,智能化难度较高。国内头部智能物流设备厂商的智能分拣系统已能通过模块化的有序化分拣、包装的方案,大量算法基础排序,以满足客户的需要。据我们调研,从具体项目的效果来看,1500 万元投资能够节约年人工成本近 1000万元,投资回报期在 1.5 年左右,能够实现较好的经济效应。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。13 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表16:服装自动分拣系统经济效益测算服装自动分拣系统经济效益测算 使用前使用前 使用后使用后 服
50、装分拣量(万件/年)1588 所需人工(人)165 45 人工薪酬(万元)1320 360 分拣误差率 2.5 万分之 3 所需投资(万元)1500 回收期(年)1.56 资料来源:产业调研,华泰研究预测 丰富的丰富的软件软件产品产品将进一步提升设备厂商的黏性将进一步提升设备厂商的黏性 公司公司软件软件产品矩阵丰富,产品矩阵丰富,打通打通服装制造服装制造“信息孤岛”。“信息孤岛”。常规的服装生产环节比如验布、送布、裁剪、缝制、分拣、打包等,每个生产流程相互独立,数据和信息并不能做到实时分享,信息的互通还需通过大量的人工来实现。公司以服装设备工业物联网平台和应用软件生态平台为支撑,能够提供从 M
51、ES 系统、智能吊挂专业软件、仓储管理、生产管理系统、优产(扫描计件计工资)乃至 APS 自动排产等软件服务,帮助客户实现生产信息化和管理智能化。图表图表17:伴随着新伴随着新 IOT 技术的出现,服装企业向智能管理体系演进技术的出现,服装企业向智能管理体系演进 资料来源:公司官网,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。14 杰克股份杰克股份(603337 CH)服装自动化处于服装自动化处于加速加速前夕,国内市场空间前夕,国内市场空间或或达缝纫机的达缝纫机的 3 倍以上倍以上 国内服装自动化潜在市场空间国内服装自动化潜在市场空间或或达达 500 亿,智能吊挂渗透
52、率较低亿,智能吊挂渗透率较低 国内服装自动化潜在市场空间国内服装自动化潜在市场空间或或达达 500 亿,是亿,是国内工业缝纫机市场国内工业缝纫机市场 34 倍。倍。公司传统主业工业缝纫机的全球产业发展已有 200 年历程,属于周期行业,过去 6 年国内缝纫机行业产值在 120160 亿元间周期波动。而根据我们的测算,仅考虑国内缝前的铺布机裁床、缝中的智能吊挂、缝后的分拣系统三个环节,服装自动化对应的各环节装备的潜在市场空间在500 亿元,是国内工业缝纫机行业产值的 34 倍,具体拆分测算如下文。按照 2018 年国内服装出口量占全球约 30%的比例推算,海外服装成衣制造产能约在国内的 2 倍以
53、上,未来海外服装自动化产业的潜在市场空间更是在 1000 亿元以上。图表图表18:国内国内缝纫机行业产值在缝纫机行业产值在 120160 亿元之间波动亿元之间波动 图表图表19:国内服装自动化各环节装备潜在年化市场空间国内服装自动化各环节装备潜在年化市场空间(亿元亿元)资料来源:中国缝制机械协会,华泰研究 资料来源:中国缝制机械协会,华泰研究预测 缝前环节裁床和铺布机的国内缝前环节裁床和铺布机的国内潜在潜在年化市场空间约在年化市场空间约在 100 亿元亿元以上以上。铺布机的单价约在 10万元左右,按照单个 200 人工厂搭配 1 台裁床、4 台铺布机的配置估算,相关设备价值量约在 7080 万
54、元。按照 2021 年国内 235 亿件成衣产量和单个 200 人工厂的服装年产量 20万件的情况估算,国内裁床+铺布机的市场空间约在 823940 亿元,按照 58 年的设备更新周期算,年化市场约在 100200 亿元。简易吊挂潜在年化市场空间在简易吊挂潜在年化市场空间在 100 亿以上,后道分拣系统价值量是简易吊挂的亿以上,后道分拣系统价值量是简易吊挂的 3 倍。倍。目前公司简易吊挂(仅覆盖缝制车间)的价值量约在单工位 30005000 元,后道分拣系统价值量可进一步提升到 15000 元/工位以上,价值量达简易吊挂的 3 倍以上。按照国内 2000 万缝纫工人的大致数量预估,如果全部配备
55、简易吊挂,对应市场空间在 6001000 亿。一般悬挂系统的硬件使用寿命在 810 年,据此推算简易吊挂的年化市场空间在 60125 亿,后道分拣系统年化市场空间在 180375 亿。由于吊挂产品需根据厂区环境的不同进行定制,在服装制造商厂房搬迁时无法跟随拆卸搬迁、只能新建,实际的年化市场空间应在我们推算额之上。吊挂产品国内渗透率较低,头部厂商正处于样板打造阶段。吊挂产品国内渗透率较低,头部厂商正处于样板打造阶段。智能吊挂设备市场竞争较分散,目前尚无权威机构对悬挂生产系统进行过市场统计,根据头部上市企业瑞晟智能在招股说明书中的判断,智能吊挂在国内的普及程度约在 20%左右。虽然目前国内服装制造
56、行业虽然已进行了一系列的智能制造模式的尝试,但目前实现智能吊挂全厂覆盖的企业除阿里犀牛、青岛红领和大连大洋以外数量寥寥,雅戈尔、阳光、报喜鸟等头部品牌仅在单个车间试运行,申洲国际宁波工厂的吊挂渗透率也仅 10%。-40%-20%0%20%40%60%80%020406080020062008200022(亿元)国内工业缝纫机销售额同比,右铺布机及裁床10020%智能吊挂10020%后道分拣系统30060%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。15 杰克股份杰克股份(603337 CH)
57、服装自动化趋势处于即将服装自动化趋势处于即将加速加速的节点的节点 缝制环节实现自动化难度较高,导致产业转移成为过去缝制环节实现自动化难度较高,导致产业转移成为过去 5 年服装行业追求成本下降的主要年服装行业追求成本下降的主要手段。手段。服装作为传统行业在全球已有数百年的发展历史,在国内自上世纪 90 年代产业转移发生起也已快速发展 30 余年,而服装自动化在全球的渗透率仍然较低,我们认为其中的原因主要在两方面:1)面料的柔性和服装款式的品类多更新快导致了服装自动化难度较高:面料的柔性和服装款式的品类多更新快导致了服装自动化难度较高:与自动化水平较高、分工极为精细的汽车制造业不同,服装面料的柔软
58、和弹性导致其相较于金属件更难被机器精准移动和组装成型。NIKE 曾投入数亿美元开发服装面料的硬化工艺,但服装款式变化频率快,硬化能应用的面料范围有限,而在基础款等大品类上硬化工艺的成本又会高于市场平均,导致其至今没有成熟的产品。2)东南亚人口红利导致产业转移成为服装制造商更方便的降低成本的方式:东南亚人口红利导致产业转移成为服装制造商更方便的降低成本的方式:对于缝制企业而言,人工占比较高,越南等东南亚地区人均年薪 12 万人民币与国内薪酬相比具备较强的吸引力,导致服装制造业在 2015 年以后向东南亚转移,而不是在自动化上努力。产业转移产业转移趋势趋势在在 2019 年前后出现重大变化,推动自
59、动化是国内服装制造业降本增效的年前后出现重大变化,推动自动化是国内服装制造业降本增效的最佳最佳出路。出路。据统计局数据,上世纪 90 年代后我国服装产量持续攀升,在 2016 年前后达到 315亿件的峰值,其后开始出现下滑,表现为产能的不断外流。但 2018 年 223 亿件的低点出现后,连续 5 年国内服装产量维持在 220 亿件以上。我们认为国内服装制造业仍会维持一定的体量,主要有三方面的原因:1)东南亚区域和中国大陆在低端制造业的劳动薪酬差有所缩小。)东南亚区域和中国大陆在低端制造业的劳动薪酬差有所缩小。除服装制造业业外,低端电子和机械设备等行业也同步在向东南亚地区转移,抢占劳动力。以越
60、南为例,其 201819年期间人均工资快速提升。目前越南熟练缝纫工薪酬水平达到 700 美元/月,和国内三线城市工人工资接近,同时当地工会、劳动习惯等因素影响下越南工人效率或低于国内;2)东南亚人口总量远低于国内,不具备完全承接国内所有低端制造业的基础。)东南亚人口总量远低于国内,不具备完全承接国内所有低端制造业的基础。纵观全球历史上四次大的产业转移,第一次从英国到法国德国,第二次由欧洲到美国,第三次由美国到亚洲四小龙,第四次由亚洲四小龙转移到中国,都是由人口较少的区域转移到人口较多的区域。2018 年东南亚区域人口共约 6.55 亿人,和中国 14 亿人口总量仍有较大的差距。3)国内完善的基
61、础设施带来极低的物流成本,也为服装制造业往中西部城市、乡镇地区进)国内完善的基础设施带来极低的物流成本,也为服装制造业往中西部城市、乡镇地区进一步下沉创造一步下沉创造了有利条件。了有利条件。我们估算通过火车将裁片从苏州运输去新疆伊犁的物流费用约0.5 元/件,低于苏州和新疆人工成本的差距。我国服装制造业主要分布于江浙、广东、山东等沿海地区,也是和电商经济发达的区域有一定重叠。电商带来的个性化小订单强调迅速的交付周期,生产地区和消费地区地理上的靠近在快交付上具备很强优势,多年来积累的丰富管理经验也使得国内服装制造业在中小订单的生产应对上优于东南亚厂商。对此国内中央工厂+卫星工厂的模式开始流行,出
62、口导向的东南亚服装制造业则是以承接大型订单为主。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。16 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表20:我国历年服装产量及同比增速我国历年服装产量及同比增速 图表图表21:越南人均薪酬水平越南人均薪酬水平近年来快速提升近年来快速提升 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:世界银行,华泰研究 吊挂等智能化产品的使用效果受到企业管理水平制约,需要一定的推广磨合期。吊挂等智能化产品的使用效果受到企业管理水平制约,需要一定的推广磨合期。一方面对于在细分领域体量较大的企业如申洲国际等而言,其多年积淀的精细化管理水平已经很高,部分厂商包括杰克
63、的部分客户在试用智能吊挂等产品后的短时间内生产效率反而不及传统方式。但反过来看头部厂商仍然在持续推进智能化改造的现状意味着在传统管理模式效率提升达到瓶颈的当下,服装自动化是进一步提升效率的必经之路,只是需要一定时间的磨合。另一方面对于管理水平相对较低的中小企业而言,推行智能化改造虽能提升生产效率,但需要管理层对于原有的管理体制进行一定的调整,服装制造业作为低端制造业,从业人员知识水平相对较低,对于新事物也需要一段时间的学习和接受。阿里犀牛等厂商已建立成功标杆,有望形成良好的示范效应。阿里犀牛等厂商已建立成功标杆,有望形成良好的示范效应。2020 年 9 月,阿里巴巴旗下沉淀三年的新制造样板“犀
64、牛工厂”正式揭开面纱,采用了棋盘式吊挂的阿里犀牛工厂在运行了两年以后已经能够将换线速度提高 10 倍,交付时间定制周期缩短至 1 周,订单颗粒度缩小到 100 件。阿里通过在数据方面的积累和自身的柔性供应能力,建立了小批量、反应快的柔性供应链,降低试错成本,减轻代工厂的库存成本,将传统服装生产以产定销的模式颠覆为 C2M 的用户定制模式。未来一方面阿里自身希望将犀牛模式持续进行推广,覆盖 10 万家制造商,另一方面其建立的标杆效应也有望被其它缝企效仿,加速智能化进程。阿里犀牛带来智能制造成功样本,头部厂商持续跟进阿里犀牛带来智能制造成功样本,头部厂商持续跟进 犀牛智造取得初步成功,为实现盈利目
65、标犀牛模式需要持续拓展客户群体,实现产能共享。犀牛智造取得初步成功,为实现盈利目标犀牛模式需要持续拓展客户群体,实现产能共享。据虎嗅对 2020 年 9 月阿里巴巴犀牛制造发布会的报道,犀牛制造平台志在解决服装行业中小商家高库存、反应慢的经营痛点,解决制造业流水线效率最高和个性化订单的矛盾。当时已经有 200 多个淘宝中小商家、产业带商家、直播主播已经用上了“犀牛智造”。“棋盘式吊挂”对于犀牛工厂的成果功不可没,其通过物联网+人工智能技术,可将吊挂衣架自动分配至相对空闲的工位,改变了过去服装工厂吊挂单向流转、容易拥堵的问题。阿里自主研发的生产精灵和排产软件较好地解决了产能评估以及产中动态调整的
66、问题,使得工厂生产效率进一步提升。但考虑到阿里较高的人均薪酬水平和杭州犀牛工厂较高的资金投入,自建高标准犀牛工厂的模式不可持续,为实现项目盈利,未来阿里势必要拓展合作群体,由对方进行相关设备的投资和人员的招聘管理,阿里则是提供软件和平台赋能,以淘宝平台流量换取对方的产能支持,回归平台提供商的角色。(10)(5)05500300350402002200420062008200022(%)(亿件)服装产量同比,右0%5%10%15%20%25%30%35%40%050
67、01,0001,5002,0002,5003,0003,5002000202021(美元/年)越南国民净人均收入同比,右 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。17 杰克股份杰克股份(603337 CH)迅犀平台深度挖掘淘宝和巴巴斯巴流量价值,打通原料、迅犀平台深度挖掘淘宝和巴巴斯巴流量价值,打通原料、产能和需求之间的信息孤岛。产能和需求之间的信息孤岛。从整个智能制造流程上看,犀牛工厂提供了两项职能,一是通过吊挂和软件赋予制造环节柔性的能力,二是通过物联网手段把 OE(设备稼动率)和 APS(调度排产)打通,从而提供了产能评估模
68、型。而真正的智能制造还需要将订单、产能、乃至原材料实现撮合匹配,这也是阿里进入服装自能制造行业的优势所在,即阿里拥有淘宝这一全国最大的鞋服箱包电商平台。犀牛工厂背后的迅犀平台承接了撮合匹配订单和产能的职能,在信息归集和工艺分析后,对订单进行聚类分析,接下来评估犀牛工厂的产能,最后统一对产能进行分配,实现效率的最优。安踏等服装头部品牌开展智能制造尝试,持续建立企业标杆。安踏等服装头部品牌开展智能制造尝试,持续建立企业标杆。据晋江电视台报道,2021 年3 月安踏同安工业园横空出世。园区内配备了大量智能化设备,包括串联了所有自动化设备的智能吊挂系统、对车间内的羽绒进行过滤的空气对流智能充绒房、让各
69、项功能发挥到极致的 360旋转全自动模板机、使得柔性生产做到自动化、智能化的隧道式整烫机、以及将分拣速度提升超 60%的自动叠衣机、物流打包系统。据安踏集团披露的资料显示:这一智能工厂从传统的“横向流程”向一体化的“垂直流程”转变,流程优化达到 30%以上。相同产品人均效率提升 18%-35%,产能效率提升 21%-28%。管理结构精简 15%,成本上同比降低 11%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。18 杰克股份杰克股份(603337 CH)三大核心优势助力杰克在分散的竞争格局中突出重围三大核心优势助力杰克在分散的竞争格局中突出重围 竞争格局:行业处于成长初期,硬
70、件厂商、吊挂厂商、电商巨头三分天下竞争格局:行业处于成长初期,硬件厂商、吊挂厂商、电商巨头三分天下 服装自动化行业涉及设备品类较多,加上行业处于成长期,市场竞争格局处于相对分散的阶段,我们将参与者概括为传统设备商、吊挂厂商和电商巨头三类:1)缝纫机及纺服设备厂商:缝纫机及纺服设备厂商:除杰克外,传统缝纫机厂商日本重机也设立了 smart factory部门,为客户提供成套解决方案。纺织机械厂商越剑智能也正建设年产 500 台验布机项目,参与服装自动化市场的竞争。在裁床和铺布机方面,国内合鹰、广东元一科技等也占据了一定的市场规模。2)智能吊挂厂商:智能吊挂厂商:服装悬挂生产系统最早由瑞典 ETO
71、N 公司发明并引入中国,目前在高端市场占据了相当的份额。合资企业浙江衣拿成立于 2004 年,技术来源于海外,和宁波瑞晟智能并称国内智能吊挂双雄,一同占据了国内约 40%的市场份额,此外还有南通明兴科技等国产厂商。3)阿里等软件基阿里等软件基因企业或电商巨头:因企业或电商巨头:2020 年面世的犀牛智造源于阿里集团对智能制造的探索,也是淘宝和拼多多、京东等平台做差异化竞争的手段之一。审慎角度下,不排除会有其它互联网电商巨头参与到服装自动化行业。但电商巨头和设备商更多的是合作而非竞争关系,对于电商巨头而言,缝纫机、裁床等设备相对成熟,市场空间也远不及服装销售,其优势也在软件算法和平台流量,进入设
72、备市场的动机较弱。阿里犀牛的缝纫机、裁床、吊挂等设备都采取了外采的形式,仅在铺布机等缝前设备和排产软件等产品上进行了自研,且生产的设备只会服务于阿里本身,并不对外销售。杰杰克的三大核心优势:丰富的产品矩阵、制造业基因和强有力的渠道克的三大核心优势:丰富的产品矩阵、制造业基因和强有力的渠道 杰克具备业内相对最全的产品布局,背后的原因在于公司已在研发端建立了有效壁垒。杰克具备业内相对最全的产品布局,背后的原因在于公司已在研发端建立了有效壁垒。近年来杰克不断通过外延方式丰富产品品类,在工缝的基础上具备对于裁床、铺布机、验布机、衬衫牛仔自动缝制单元、吊挂、制鞋设备的生产能力,目前针对不同规模的客户已经
73、能够提供不同配置、不同投入额的定制化方案。反观杰克全球主要的竞争对手日本重机,其吊挂产品主要靠引荐的方式代销,由代理商来做售后服务,并没有自己的产品线。没有新品开发的原因我们认为是重机的研发和生产部门在传统缝纫机的技术更新上已经捉襟见肘,较低的企业利润率和较高的负债规模使得公司经营方向以守成为主,限制了其在新领域的布局。而从行业情况来看,此前在缝纫机板块建立的规模优势和定价策略使得杰克的净利率水平显著高于行业平均水平,从而建立了有效的研发壁垒。成套销售较单品销售具备明显优势,也是杰克缝纫机产品向成套销售较单品销售具备明显优势,也是杰克缝纫机产品向海外市场以及海外市场以及高端客群突破的高端客群突
74、破的抓手。抓手。过去业内做智能化改造大多采用分开采购的形势去做,典型案例如阿里犀牛,成套方案能够较好地解决分开采购导致的两大问题,1)从服务效果来看,分别采购价格相对便宜,但效率是整体规划的问题,分开采购容易出现推诿的情况;2)不同厂商的物联网设备底层数据不开源,导致数据环节无法打通,无法真正意义上做到智慧互联,导致方案实际落地效果不达预期。而从缝纫机的销售推广来看,虽然从产品力层面,我们认为杰克与日本重机、兄弟的表现较为接近甚至在部分功能指标上反超,但杰克在海外市场的市占率低于国内,海外服装大厂更青睐重机等日系产品,其中的部分原因或来源于品牌方对于制造商的工厂审核以及对于国产品牌的一些刻板印
75、象。智能成套设备的商业模式成为杰克在技术弯道不多的缝纫机行业中扭转品牌认知的一条有力途径。图表图表22:杰克收购及新设立公司情况杰克收购及新设立公司情况 主主体体 收购收购/设立时间设立时间 收购花费收购花费 股权比例股权比例 业务领域业务领域 拓卡奔马 2009 480 万欧元 100%裁床、铺布机 迈卡 2017.8 650 万欧元 100%衬衫自动缝制设备 安徽杰羽 2018.1 2652 万元 51%制鞋设备 VBM 2018.6 2280 万欧元 80%牛仔服装自动化设备 浙江衣科达 2019.12 3850 万元 70%智能吊挂、分拣系统 深圳灵图慧视科技 2020.9 1020
76、万元 51%AI 验布机 资料来源:公司公告,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。19 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表23:杰克已能根据下游厂商的不同规模提供定制化的智能成套业务服务杰克已能根据下游厂商的不同规模提供定制化的智能成套业务服务 客户规模客户规模 标配方案标配方案 高配方案高配方案 投入投入 内容内容 投入投入 内容内容 200 人 整体 100200 万 吊挂、缝纫机、裁床、物流线、分拣系统、软件管理平台和优产 整体 300400 万 在标配的基础上增加缓存智能仓、隧道整烫、立库、验布机、MES 和 WMS 5006000 人 1
77、.52 万/人 吊挂、缝纫机、裁床、物流线、分拣系统、软件管理平台、折衫机、包装分箱流水线、包装机械手 2.53.5 万/人 在标配的基础上增加料箱 AGV 大于 6000 人 0.51 万/人 吊挂、缝纫机、裁床、物流线、分拣系统、软件管理平台和优产 1.52 万/人 吊挂、缝纫机、裁床、物流线、分拣系统、软件管理平台、折衫机、包装分箱流水线、包装机械手 资料来源:杰克数字化制造展会宣传册,华泰研究 图表图表24:公司净利率水平显著高于同业公司净利率水平显著高于同业 图表图表25:近年来杰克研发费用和研发费用率持续提升近年来杰克研发费用和研发费用率持续提升 资料来源:Wind,华泰研究 资料
78、来源:Wind,华泰研究 杰克具备优良的制造业基因,通过自建服装工厂将智能制造经验进一步推广。杰克具备优良的制造业基因,通过自建服装工厂将智能制造经验进一步推广。数字化是智能化是制造业的共同话题,在 ERP、MES 软件、智能仓储等方面具备一定共通性。早在2005 年公司便投入 2000 万在行业内率先启用了 ERP 系统,对于当时年收入不到 4 亿的体量而言是一笔不小的投入,但也为公司自身的智能化生产提供了长期的实践经验。2021 年公司引入全智能仓储系统,提升了生产能力、生产效率和产品质量,积累了对于智能仓储系统使用经验。而在服装制造方面,公司在杭州自建的服装工厂于 2022 年年中投入使
79、用(现已移交客户),成为公司智能样板房、APS 排产软件等新增产品的试验田,为客户的使用提供了良好的样板。图表图表26:22 年年 8 月月 200 多家国内知名服企、浙江理多家国内知名服企、浙江理工等高校工等高校参观杰克智联智能数字化服装工厂参观杰克智联智能数字化服装工厂 资料来源:杰克微信公众号,华泰研究 (70)(60)(50)(40)(30)(20)(10)0220000222023H1(%)杰克股份日本重机上工申贝标准股份中捷资源003003504004
80、5020020202120222023H1(%)(百万元)研发费用研发费用率,右 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。20 杰克股份杰克股份(603337 CH)杰克全球销售渠道布局完善,是过去杰克全球销售渠道布局完善,是过去 5 年少数海外收入持续提升的企业。年少数海外收入持续提升的企业。海外市场扩张情况来看,杰克是全球大型缝纫机制造商中少数收入持续增长的企业,近 5 年来看无论是日本重机还是国内其它上市企业规模均是维持或是略微下滑,而杰克做到了海外收入的翻倍增长,目前全球市占率在 20%左右。截止 2022 年末,杰克在全球 150 多个国家的
81、经销商及销售网点已达 8000 多家,在东南亚、欧洲等市场具备较强的市场拓展能力。公司善于逆势扩张,历史上杰克的销售费用增速和收入增速相比更为平滑。图表图表27:杰克全球市占率情况杰克全球市占率情况 图表图表28:杰克历史营业收入和销售费用同比增速对比杰克历史营业收入和销售费用同比增速对比 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 销售渠道深入全国毛细血管,品牌赋能铸造经销商铁军。销售渠道深入全国毛细血管,品牌赋能铸造经销商铁军。过去 10 年杰克的经销商队伍持续扩充,由 2012 年的 500 家增长到 2022 年的 2500 家,数量增长主要来源于地县级二三级经销商的增
82、长,未来渠道将持续下沉,进一步抢占中小杂牌厂商份额。杰克对于经销商团队进行扁平化管理,每年末会组织召开经销商大会,对于销售较好的经销商进行奖励,并与各经销商一同对于每年的目标进行细化拆解。同时杰克在价格管理方面制定了一些内部公约,减少了自身经销商之间的内耗。杰克主打专卖概念,通过杰克蓝风格、柜台设计等统一规划对于经销商进行赋能,目前杰克旗下绝大多数的大型经销商专卖杰克的产品而不代理其它家产品,提升了品牌辨识度,最终也导致经销商团队平均单体销售规模远高于行业平均水平。强有力的经销商团队将对智能成套业务的推广起到重要支持。强有力的经销商团队将对智能成套业务的推广起到重要支持。在智能成套业务的销售上
83、,公司于 2021 年新组建了大客户业务部,增派管理和技术骨干,将公司资源向智能成套业务进行倾斜。由于服装制造业具备小散的特性,未来中小服装厂仍是杰克最主要的客户群体,在中小客户渠道资源和服务方面,经销商具备得天独厚的优势。对此公司也对经销商进行了分级,发展了一批 T1 层级中大型的渠道商,对其给予一定支持,让其自己拓展大客户。0%5%10%15%20%25%00200002020212022(亿元)杰克缝纫机收入市占率,右(40)(20)020406080200
84、002120222023H1(%)收入同比增速销售费用同比增速 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。21 杰克股份杰克股份(603337 CH)盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 看好看好 24 年开始的年开始的行业复苏下缝纫机和智能吊挂产品的快速放量行业复苏下缝纫机和智能吊挂产品的快速放量 收入假设:收入假设:1)工业缝纫机)工业缝纫机:2023 年缝纫机国内需求和出口均处于下行期,同时下游服装行业持续去库存,服装消费景气度有望于 23Q4 回暖并传导至缝纫机,我们预计缝纫机行业有望于 2024和 2025 年迎来周期修复,假设 2023202
85、5 年行业销量分别为 563、654 和 782 万台,分别同比-23%、+16%和+19%。2022 年由于产品提价公司市占率略有下滑到 27%的水平,公司 6 月发布的快反王单品受到市场好评,假设 20232025 年市占率提升至 29%、32%和36%的水平。价格方面,历史上缝纫机单价温和上涨,过去 6 年复合增速约 5.5%,2023年国内市场需求不景气,假设出厂价维持稳定,产品迭代下 2024、2025 年回归到 5%的年均增长幅度。毛利率方面,受益海外业务毛利率的提升,公司 23H1 毛利率同比+1.93pct,未来随着产品升级和成本的精细化管控,公司毛利率有望逐步回升,假设 20
86、2325 年逐步回升至 24.5%、25%、26%的水平;2)智能)智能吊挂:吊挂:我们看好 24 年开始的周期复苏中吊挂产品市场渗透率的快速提升,假设单价 4000 元/工位,20232025 年分别实现 6、15、30 万个工位的销售。同时随着规模的提升项目盈利性持续改善,参考吊挂可比公司瑞晟智能 20192021 年间 40%的毛利率,预计公司吊挂业务 20232025 年毛利率分别为 35%、40%和 45%。3)裁床:)裁床:过去 3 年收入复合增速 4%,看好公司智能成套业务模式对于相关产品的拉动,给予 15%的年均增长预期,毛利率有望随着公司对奔马相关技术的吸收和国产化逐步提升,
87、假设 20232025 年毛利率分别为 41.1%、42.1%和 43.1%。4)衬衫牛仔自动缝纫单元衬衫牛仔自动缝纫单元:产品应用场景相对局限,过去 3 年复合增速 6%,看好公司智能成套业务模式对于相关产品的拉动,给予 15%的年均增长预期,毛利率维持稳定。综合各块业务,我们预计公司 20232025 年实现收入 49、68 和 98 亿元,同比增速-11%、+38%、+45%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表29:杰克股份收入及毛利拆分表杰克股份收入及毛利拆分表 2016 2017 2018 2019 202
88、0 2021 2022 2023E 2024E 2025E 工业缝纫机工业缝纫机 收入 1493 2340 3534 2953 3075 5361 4680 3854 5224 7510 同比增速 57%51%-16%4%74%-13%-18%36%44%毛利 424 649 910 781 773 1163 1123 944 1306 1953 毛利率(%)28.4 27.7 25.8 26.5 25.1 21.7 24.0 24.5 25.0 26.0 销售台数 百万台 86 134 189 148 150 244 196 161 208 285 同比增速 56%41%-22%1%63%-
89、20%-18%29%37%均价 元/台 1736 1746 1870 1995 2050 2197 2388 2388 2507 2633 均价同比 0.6%7.1%6.7%2.8%7.2%8.7%0.0%5.0%5.0%中国工业缝纫机总销量 百万台 535 706 840 672 638 837 731 563 654 782 杰克市占率按台数(%)16%19%23%22%23%29%27%29%32%36%智能智能吊挂吊挂 收入 100 240 600 1200 同比增速 140%150%100%数量 万个工位 2.5 6 15 30 单价 元/台 4000 4000 4000 4000
90、毛利 20 84 240 540 毛利率(%)20.0 35.0 40.0 45.0 裁床裁床 收入 364 445 500 489 373 575 572 658 756 870 同比增速 22%12%-2%-24%54%-1%15%15%15%毛利 157 206 208 206 144 223 229 270 318 375 毛利率(%)43.3 46.4 41.7 42.2 38.7 38.8 40.1 41.1 42.1 43.1 衬衫及牛仔自动缝制设备衬衫及牛仔自动缝制设备 收入 114 160 69 112 145 167 192 220 同比增速 41%-57%62%29%15
91、%15%15%毛利 45 57 19 40 52 59 69 80 毛利率(%)40 36 28 36 36 36 36 36 营业总收入营业总收入 1857 2787 4152 3608 3521 6048 5502 4918 6772 9800 同比 17%50%49%-13%-2%72%-9%-11%38%45%归属母公司股东的净利润归属母公司股东的净利润 220 324 454 301 316 466 494 494 698 1,146 同比 30%47%40%-34%4%48%6%0%41%64%净利率 11.9%11.6%10.9%8.4%9.0%7.7%9.1%10.2%10.5
92、%11.9%资料来源:公司公告,华泰研究预测 费用率假设费用率假设:过去 5 年公司期间费用率在 15.5%18.2%之间窄幅波动。销售费用率方面,销售费用率方面,2020 年疫情导致差旅减少致公司销售费用率下降至 4.9%,2021 年行业上行期,规模效应下进一步降低,2022 年回升至 5.1%,考虑到行业未来两年的温和复苏,假设 20232025 年销售费用率分别为 5.1%、4.8%和 4.5%。管理费用率方面,管理费用率方面,2019 年以来规模效应下公司管理费用率震荡下行,2022 年提升主要系确认股权激励费用 1894 万元,考虑到未来两年行业的温和复苏,假设 20232025
93、年销售费用率分别为 5.5%、5.3%和 5.1%。财务费用率财务费用率方面,方面,公司历史财务费用率较低,2022 年为-0.8%主要系外币升值带来的汇兑损益,截至 2023 年 9月 19 日,美元兑人民币中间价升至 7.17,较年初提升 3.0%,当年仍会有部分汇兑收益贡献,20242025 年假设汇率中性,相应财务费用率为 0%和 0.2%。研发费用率方面,研发费用率方面,公司2019 年起转型智能成套业务提供商,品类扩张带来研发费用率的提升,后续仍会维持相当的研发力度,假设未来 3 年维持在 6.5%、7.0%和 7.0%的水平。综合收入和费用率假设,我们预计公司 20232025
94、年实现归母净利润分别为 4.9、7.0 和11.5 亿元,同比+0%、+41%、+64%,对应 PE 分别为 20/14/9 倍。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。23 杰克股份杰克股份(603337 CH)图表图表30:杰克股份期间费用率情况预测杰克股份期间费用率情况预测 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 期间费用率 15.5%18.2%17.3%15.8%16.9%16.8%17.1%16.8%销售费用率 5.3%6.3%4.9%4.0%5.1%5.1%4.8%4.5%管理费用率 5.7%6.1%5.9%4.9%
95、5.5%5.5%5.3%5.1%研发费用率 4.9%5.7%5.9%6.4%7.1%6.5%7.0%7.0%财务费用率-0.4%0.1%0.7%0.5%-0.8%-0.3%0.0%0.2%资料来源:公司公告,华泰研究预测 估值估值处于历史底部,在可比公司中具备较强成长性处于历史底部,在可比公司中具备较强成长性 公司当前 PE(TTM)约 22 倍,处于过去 3 年 25%的分位数以下,考虑到当前处于行业下行期,估值已经处于较低的水平。公司当前 PB(LF)约 2.3 倍,处于过去 3 年 10%的分位数以下。由于工业缝纫机直接可比上市公司如标准股份、ST 中捷均处于亏损状态,难以直接比较,可比
96、公司选取同样服务于服装制造业的数码喷印设备商宏华数科,以及景气度同周期的服装制造头部企业华利集团和申洲国际,可比公司 2023 年一致预测平均 PE 约 24 倍,考虑到在下轮服装行业复苏周期杰克自动化相关产品有望展现出较高的业绩弹性,给予公司 23 年 27 倍 PE,对应股价 27.54 元,上调至“买入”评级。图表图表31:杰克与可比公司估值对比(截至杰克与可比公司估值对比(截至 2023/9/20)公司代码公司代码 公司简称公司简称 市值市值(亿元亿元)股价股价(元元/股股)归母净利润归母净利润(百万元百万元)PE(倍倍)2022 2023E 2024E 2025E CAGR3 202
97、2 2023E 2024E 2025E 300979 CH 华利集团 602 51.6 3,228 3,178 3,799 4,473 11%19 19 16 13 2313 HK 申洲国际 1,038 69.1 4,563 4,646 5,742 6,774 14%23 22 18 15 688789 CH 宏华数科 105 87.5 243 330 445 587 34%43 32 24 18 平均 28 24 19 16 603337 CH 杰克股份 101 20.7 494 494 698 1,146 32%20 20 14 9 注:除杰克股份外可比公司 EPS 均来自于 Wind 一
98、致预期均值;资料来源:Wind,华泰研究预测 图表图表32:杰克股份杰克股份 PE-Bands 图表图表33:杰克股份杰克股份 PB-Bands 资料来源:Wind、华泰研究 资料来源:Wind、华泰研究 风险提示风险提示 1)服装行业复苏进度不及预期:)服装行业复苏进度不及预期:虽然已具备较好的经济性,但无论是缝纫机的更新还是智能吊挂的投资对于利润率较薄的服装制造商来讲都是一笔不小的投入,设备行业景气度仍和下游服装消费的景气度密切相关。2)智能吊挂行业渗透率提升进度不及预期:)智能吊挂行业渗透率提升进度不及预期:智能吊挂等产品的市场推广有赖于公司大客户部以及未来经销商的努力,服装制造业相对传
99、统,对于物联网设备等新事物需要逐步认可的过程。3)汇率波动风险:)汇率波动风险:公司缝纫机出口业务占比较高,相关产品以美元定价,与日系产品直接直接竞争,如果后续人民币汇率大幅升值则可能对公司产品性价比及市占率造成一定影响。0193856Sep-20 Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23(人民币)杰克股份45x40 x30 x25x15x019385675Sep-20 Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23(人民币)杰克股份6.0 x5.0 x4.0 x3.0 x2.0 x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。
100、24 杰克股份杰克股份(603337 CH)盈利预测盈利预测 资产资产负债表负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 4,528 4,521 4,997 6,805 9,247 营业收入营业收入 6,054 5,502 4,919 6,772 9,800 现金 740.78 1,902 2,086 2,341 3,387 营业成本 4,557 4,031 3,560 4,839 6,853 应收账款 839
101、.17 926.12 652.22 1,521 1,624 营业税金及附加 38.21 33.28 29.76 40.96 59.28 其他应收账款 81.50 42.62 68.36 84.42 136.67 营业费用 241.00 282.01 252.14 325.06 441.00 预付账款 46.58 29.54 38.51 55.18 80.41 管理费用 296.61 301.80 269.83 358.24 498.82 存货 2,210 1,302 1,800 2,416 3,555 财务费用 32.54(42.98)(13.82)(1.00)20.99 其他流动资产 610
102、.28 319.24 352.06 387.76 464.03 资产减值损失(52.62)(33.14)(29.63)(40.79)(59.03)非流动资产非流动资产 3,208 4,034 4,001 3,901 3,850 公允价值变动收益(16.96)9.77 9.77 9.77 9.77 长期投资 5.24 49.05 60.51 75.03 92.15 投资净收益 25.21 1.13 1.13 1.13 1.13 固定投资 1,688 2,081 2,176 2,196 2,234 营业利润营业利润 496.83 528.91 529.55 745.38 1,219 无形资产 32
103、1.46 366.66 380.29 372.22 368.02 营业外收入 2.08 1.64 1.64 2.64 5.00 其他非流动资产 1,194 1,537 1,384 1,258 1,156 营业外支出 4.73 6.04 6.04 6.04 6.04 资产总计资产总计 7,737 8,555 8,998 10,706 13,098 利润总额利润总额 494.18 524.52 525.15 741.98 1,218 流动负债流动负债 3,868 3,799 3,944 5,151 6,583 所得税 17.62 23.38 23.41 33.08 54.28 短期借款 1,221
104、 1,876 1,876 1,966 2,584 净利润净利润 476.56 501.13 501.74 708.91 1,163 应付账款 1,699 933.69 1,392 1,769 2,708 少数股东损益 10.17 7.52 7.53 10.64 17.45 其他流动负债 946.99 989.06 675.83 1,416 1,290 归属母公司净利润 466.38 493.62 494.21 698.27 1,146 非流动负债非流动负债 510.82 354.97 306.44 254.22 206.64 EBITDA 670.49 759.65 807.54 1,045
105、1,540 长期借款 366.52 228.71 180.18 127.96 80.37 EPS(人民币,基本)1.05 1.08 1.02 1.44 2.36 其他非流动负债 144.31 126.26 126.26 126.26 126.26 负债合计负债合计 4,379 4,154 4,251 5,406 6,789 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 93.67 110.32 117.84 128.48 145.93 会计年度会计年度(%)2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 445.87 486.04 486.04 486.04 486.04 成长能力成长
106、能力 资本公积 621.37 1,336 1,336 1,336 1,336 营业收入 71.91(9.12)(10.59)37.67 44.71 留存公积 2,210 2,560 2,904 3,389 4,186 营业利润 40.06 6.46 0.12 40.76 63.50 归属母公司股东权益 3,264 4,291 4,629 5,172 6,162 归属母公司净利润 48.67 5.84 0.12 41.29 64.11 负债和股东权益负债和股东权益 7,737 8,555 8,998 10,706 13,098 获利能力获利能力(%)毛利率 24.73 26.74 27.62 2
107、8.55 30.07 现金流量表现金流量表 净利率 7.87 9.11 10.20 10.47 11.87 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E ROE 15.07 13.07 11.08 14.25 20.22 经营活动现金经营活动现金(197.93)884.45 516.79 511.10 859.24 ROIC 12.37 13.31 14.15 17.84 25.48 净利润 476.56 501.13 501.74 708.91 1,163 偿债能力偿债能力 折旧摊销 172.00 223.00 217.51 242.64 2
108、61.76 资产负债率(%)56.60 48.56 47.24 50.49 51.84 财务费用 32.54(42.98)(13.82)(1.00)20.99 净负债比率(%)28.15 6.55 1.95(2.38)(9.56)投资损失(25.21)(1.13)(1.13)(1.13)(1.13)流动比率 1.17 1.19 1.27 1.32 1.40 营运资金变动(902.00)25.20(162.31)(405.16)(539.60)速动比率 0.49 0.79 0.76 0.81 0.83 其他经营现金 48.19 179.22(25.20)(33.16)(46.18)营运能力营运能
109、力 投资活动现金投资活动现金(809.68)(783.30)(179.47)(137.88)(205.50)总资产周转率 0.94 0.68 0.56 0.69 0.82 资本支出(1,030)(381.91)(166.01)(119.92)(183.22)应收账款周转率 9.30 6.23 6.23 6.23 6.23 长期投资 185.44(406.53)(11.45)(14.52)(17.12)应付账款周转率 3.43 3.06 3.06 3.06 3.06 其他投资现金 34.54 5.15(2.00)(3.44)(5.17)每股指标每股指标(人民币人民币)筹资活动现金筹资活动现金 1
110、,055 1,049(152.88)(208.55)(225.19)每股收益(最新摊薄)0.96 1.02 1.02 1.44 2.36 短期借款 918.44 655.10 0.00 89.94 618.01 每股经营现金流(最新摊薄)(0.41)1.82 1.06 1.05 1.77 长期借款 273.30(137.80)(48.53)(52.22)(47.58)每股净资产(最新摊薄)6.72 8.83 9.52 10.64 12.68 普通股增加 0.00 40.17 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加(6.03)714.20 0.00 0.00 0.00 PE
111、(倍)21.58 20.39 20.37 14.42 8.78 其他筹资现金(130.30)(222.35)(104.34)(246.27)(795.61)PB(倍)3.08 2.35 2.17 1.95 1.63 现金净增加额 41.40 1,158 184.45 164.68 428.55 EV EBITDA(倍)16.40 13.70 12.65 9.58 6.20 资料来源:公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。25 杰克股份杰克股份(603337 CH)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,倪正洋、杨任重,兹证明本报告所表达的观点
112、准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会
113、发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员,其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务
114、状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系
115、。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具
116、体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有
117、本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。26 杰克股份杰克股份(603337 CH)香港香港-重要监管披露重要监管披露
118、 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究
119、报告内容负责。华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。美美国国-重要监管披露重要监管披露 分析师倪正洋、杨任重本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师
120、及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减
121、持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数),具体如下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖
122、出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。27 杰克股份杰克股份(603337 CH)法律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:941011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国
123、美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 25 83389999/传真:86 25 83387521 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市
124、福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件: http:/.hk 华泰证券华泰证券(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司