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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业深度报告 2023 年 09 月 20 日 建材建材 存量存量时代,大有可为时代,大有可为 股票股票 股票股票 投资投资 EPS(元)(元)PE 代码代码 名称名称 评级评级 2023E 2024E 2023E 2024E 000786.SZ 北新建材 增持 2.33 2.62 12.95 11.52 002271.SZ 东方雨虹 增持 1.44 1.76 18.84 15.41 603737.SH 三棵树 增持 1.62 2.47 44.49 29.18 资料来源:长城证券产业金融研究院 一、存量时代到来,消费建材大有可为
2、。一、存量时代到来,消费建材大有可为。房地产增量市场发展逐步进入平台期。房地产增量市场发展逐步进入平台期。我国房地产新建市场已进入平台期。我国现存房屋中,2000 年之后建成比例约占 2/3,存量房改造空间较大。2022 年我国城镇化率为 63.56%,仍有提升空间,但已进入减速阶段。我国人均住房面积快速提升,与发达国家的差距日益缩减。存量市场规模庞大,政策加持力度较强。存量市场规模庞大,政策加持力度较强。城镇存量市场超 300 亿平米,翻新需求值得关注。二手房市场体量庞大,年均成交面积 3-4 亿。老旧小区改造政策支持力度大,2022 年全国新开工改造老旧小区5.25 万个、876 万户。超
3、大特大城中村指导意见出炉,根据我们测算,超大特大城市城中村改造预计每年将贡献房屋面积 3.16 亿平方米,拉动投资额 6000 亿以上。地产政策打出“组合拳”,后续弹性可期。存量翻新将迎高峰,消费建材有望受益。存量翻新将迎高峰,消费建材有望受益。预计未来五年,C 端占比可达约 7 成,且保持良好的增长。仅计算住宅市场及主要品类,预计到2027 年 C 端消费建材的市场空间超 3000 亿元;其中重装市场需求较好的包括涂料、管材、防水,体量较大的是瓷砖、门窗。二、消费建材二、消费建材 C端布局知多少?端布局知多少?C 端布局现状:整体力度较强,经销收入占比呈增长态势。端布局现状:整体力度较强,经
4、销收入占比呈增长态势。除防水、五金外,其他子行业龙头公司目前以经销模式为主。从经销商和网点布局来看,涂料、管材行业数量领先,防水中东方雨虹布局力度较强。近三年,各大消费建材公司经销占比提升趋势明显。偏偏 C 企业过往表现:平滑周期,更具韧性。企业过往表现:平滑周期,更具韧性。地产行业下行阶段,传统建材行业难以独善其身。消费建材企业整体平滑周期能力较强。同传统建材相比,消费建材更具韧性。他山之石:优秀家居零售企业欧派家居的成长之路。他山之石:优秀家居零售企业欧派家居的成长之路。欧派家居为国内领先的一站式高品质家居综合服务商。思路清晰,差异化定位满足不同客户需求。深化全渠道发展战略,经销收入占比
5、80%左右。渠道优势加成下,公司历年收入、现金流表现良好。三、论集中度:造成消费建材各行业集中度分化的原因?三、论集中度:造成消费建材各行业集中度分化的原因?消费建材各子行业中,龙头市占率有所分化,其中石膏板、五金、防水较高,涂料、瓷砖、管材较低。消费建材龙头韧性强,过去五年市占率基本呈现稳步提升态势。造成消费建材集中度差异的原因?造成消费建材集中度差异的原因?我们重点从市场规模、资本密集度、品牌力等方面入手,探究造成消费建材各子行业集中度分化的原因。市场规模是影响集中度第一个客观因素,市场越大则容纳的企业越多。资本密集度可形成一定的进入壁垒,且能提高劳动生产率,或对市场集中度存在显著的正向影
6、响。根据存量法计算,石膏板、防水资本密集度较高,板材、五金行业最低。初始投资也成为行业进入壁垒;受益于政策 强于大市强于大市(维持维持评级)评级)行业走势行业走势 作者作者 分析师分析师 花江月花江月 执业证书编号:S02 邮箱: 联系人联系人 王龙王龙 执业证书编号:S16 邮箱: 相关研究相关研究 1、8 月社融超预期,地产数据依然磨底行业周观点2023-09-18 2、板块分化明显,消费建材龙头彰显韧性行业周观点2023-09-11 3、百强房企销售继续下降,地产政策“组合拳”落地行业周观点2023-09-04 -15%-11%-8%-4%-1
7、%3%6%10%--09建材沪深300行业深度报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 限制,石膏板单条生产线的初始投资额较大。品牌力可以代表重要的进入壁垒,北新建材的品牌首选率高于其他公司。龙头公司更具规模优势,人均创收整体呈上升趋势。复盘北新建材复盘北新建材:收购及政策东风助力市占率提升:收购及政策东风助力市占率提升。北新建材市占率从2011 年的 44%提升至 2022 年的 68%(按产量计算)。初期竞争中战胜了外资、政策的加持下战胜了中小企业。北新建材完成了全品类、全国的布局,竞争力较强。哪些行业有望走出来?哪些行
8、业有望走出来?剔除石膏板后,我们认为防水涂料管材其他,龙头公司会率先走出。随着防水新规的正式实施,中小企业的生产空间被进一步压缩。同时,防水行业头部企业在品牌、激励、规模效应上都做的更好,东方雨虹 2022 年市占率已达 26.18%。涂料方面,龙头公司布局已久,三棵树资本密集度较高,同时在品牌力和规模优势上表现亮眼,广告投入明显领先其他公司,长期以来积累了较强的渠道壁垒,中小企业难以与之抗衡。管材方面,伟星新材、公元股份长期深耕C 端,经销收入占比维持在 80%左右,营销网点数量在各子行业中处于领先地位,经营上具备较强韧性,同时在品牌、激励等其他方面也有不俗表现。此外,其他细分子行业由于目前
9、市占率较低,如果后续能较好的建立渠道或者消费者品牌,也具备集中度提升的空间,例如瓷砖等。投资建议:投资建议:存量时代到来,翻新需求潜力较大,建议关注存量时代到来,翻新需求潜力较大,建议关注 C 端布局时间较端布局时间较久、投入力度较大以及集中度有望走向提升的消费建材公司,相关标的有北久、投入力度较大以及集中度有望走向提升的消费建材公司,相关标的有北新建材、东方雨虹、三棵树、伟星新材、蒙娜丽莎、东鹏控股、坚朗五金新建材、东方雨虹、三棵树、伟星新材、蒙娜丽莎、东鹏控股、坚朗五金等。等。风险提示:风险提示:政策落地不及预期、市场规模测算值与实际值误差、上市公司市场占有率的测算值与实际值误差、地产行业
10、继续下行、企业经营风险等。行业深度报告 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、存量时代到来,消费建材大有可为.5 1.1 房地产增量市场发展逐步进入平台期.5 1.2 存量市场规模庞大,政策加持力度较强.6 1.3 存量翻新将迎高峰,消费建材有望受益.11 二、消费建材 C 端布局知多少?.12 2.1 C 端布局现状:整体力度较强,经销收入占比呈增长态势.12 2.2 偏 C 企业过往表现:平滑周期,更具韧性.14 2.3 他山之石:优秀家居零售企业欧派家居的成长之路.16 三、论集中度:造成消费建材各行业集中度分化的原因?.19 3.1 造成消费建
11、材集中度差异的原因?.20 3.1.1 市场规模.20 3.1.2 资本密集度和激励.21 3.1.3 品牌力及规模优势.23 3.1.4 政策约束:石膏板、防水力度较强.24 3.2 复盘北新建材:收购及政策东风助力市占率提升.26 3.3 哪些行业有望走出来?.27 四、风险提示.28 图表目录图表目录 图表 1:我国新开工房屋面积及增速.5 图表 2:我国竣工房屋面积及增速.5 图表 3:我国房屋建成时间分布.5 图表 4:2000 年前后建成房屋比例.5 图表 5:我国和部分发达国家城市化率对比(%).6 图表 6:2019 年各国城镇人均住房面积.6 图表 7:2000-2020 年
12、我国城镇存量住房面积.6 图表 8:2017-2021 全国二手房成交情况.7 图表 9:全国老旧小区改造情况.7 图表 10:全国新开工改造城镇老旧小区数量-累计值.7 图表 11:全国超大特大城市名单.8 图表 12:我国超大特大城市城中村面积.8 图表 13:2023 年下半年以来房地产政策.9 图表 14:全国各省市房屋建成时间为 2014 年之前的比例.11 图表 15:2022-2027 年存量翻新面积测算.11 图表 16:2027 年消费建材各品类市场空间测算.12 图表 17:2022 年消费建材各公司渠道占比情况.12 图表 18:2022 年消费建材各行业公司经销商和网点
13、数量.13 图表 19:2018-2022 年消费建材上市公司经销收入占比.13 图表 20:消费建材企业与传统建材企业营收同比增速对比.14 图表 21:传统建材子行业与房地产销售面积同比增速对比.14 图表 22:消费建材企业与地产销售面积同比增速对比.15 图表 23:消费建材子行业与地产销售面积同比增速对比.15 图表 24:消费建材企业与传统建材企业收入同比增速对比.15 图表 25:公司主要产品情况.16 图表 26:公司子品牌定位及特色.17 图表 27:公司各销售渠道的盈利占比情况.18 图表 28:2018-2022 年公司营业收入及增速情况.18 图表 29:2018-20
14、22 年公司归母净利润及增速情况.18 图表 30:公司经营性现金流情况.18 图表 31:2022 年消费建材子行业上市公司市占率.19 图表 32:2018-2022 年消费建材上市公司市占率.20 图表 33:消费建材各子行业市场规模及龙头市占率.20 行业深度报告 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 34:2022 年消费建材各子行业资本密集度.21 图表 35:消费建材各上市公司项目单位投资情况.22 图表 36:2018-2022 年消费建材上市公司人均薪酬(万元).23 图表 37:2022 年消费建材各子行业上市公司品牌首选率.23 图表 38:20
15、22 年消费建材各子行业上市公司广告费占比.24 图表 39:消费建材各行业龙头公司人均创收(万元).24 图表 40:防水新规出台背景.25 图表 41:新旧标关于防水设计年限的规定.25 图表 42:新旧标关于屋面防水层数的规定.25 图表 43:2011-2022 北新建材市占率.26 图表 44:国内石膏板企业和外资及小厂对比.27 图表 45:2016-2022 北新建材石膏板产能.27 行业深度报告 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一一、存量时代到来存量时代到来,消费建材大有可为,消费建材大有可为 1.1 房地产增量市场发展逐步进入平台期房地产增量市场发展
16、逐步进入平台期 我国房地产我国房地产新建市场已进入平台期新建市场已进入平台期。2010 年之前,我国房地产市场呈现高速发展态势,新开工房屋面积从 1997 年的 1.40 亿平米一路飙升至 2010 年的 16.36 亿平米,年均复合增速达 20.80%。2010-2019 年,新开工面积偏振荡,但整体也呈上升趋势。2019年之后,随着相关调控政策的陆续出台及市场需求的回落,新开工面积开始下降,2022 年,我国新开工房屋面积为 12.06 亿平方米,同比下降 39.37%;竣工房屋面积为 8.62 亿平方米,同比下降 14.98%。2022 年,全国商品房销售面积为 11.46 亿平米,同比
17、下降 26.77%。根据中指研究院测算,预计 2023-2025 年我国商品房年均销售面积为 11.4 亿平米,市场快速扩容将成为过去时,后续或将进入零增长或者负增长时代。图表1:我国新开工房屋面积及增速 图表2:我国竣工房屋面积及增速 资料来源:国家统计局,长城证券产业金融研究院 资料来源:国家统计局,长城证券产业金融研究院 我国现存房屋中,我国现存房屋中,2000 年之后建成比例约占年之后建成比例约占 2/3,存量房改造空间较大存量房改造空间较大。根据中国人口普查年鉴 2020,1990-1999、2000-2009、2010-2014 三个时间段为我国现存房屋主要建造时间,占比分别为 2
18、0.48%、31.09%、21.84%。2000 年之后建成房屋的比例达到 66%。相较于房屋使用寿命而言,我国存量房屋建成时间大多较短,拆除重建需求尚不迫切,增量市场天花板较为有限,存量改造更具潜力。图表3:我国房屋建成时间分布 图表4:2000 年前后建成房屋比例 资料来源:中国人口普查年鉴 2020,长城证券产业金融研究院 资料来源:中国人口普查年鉴 2020,长城证券产业金融研究院 2022 年年我国城镇化我国城镇化率率为为 63.56%,仍有提升空间,但已进入减速阶段仍有提升空间,但已进入减速阶段。过去数十年间,我国城市化建设成绩斐然,与欧美等发达国家的差距快速缩小,根据联合国数据,
19、2022 年我国城市化率为 63.56%,美国、日本、德国、英国则分别为 83.08%、91.96%、77.65%、84.40%。根据国际经验,城镇化发展一般经历四个阶段:初始、加速、减速、饱和。其中,城镇化率达到 20%之前属于初始阶段,从 20%快速增加至行业深度报告 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 50%属于加速阶段,从 50%减速增加至 70%属于减速阶段,城镇化率进入 70%后缓慢发展的情形属于饱和阶段。目前我国已经进入减速阶段,虽仍有提升空间,但增长斜率将有所放缓。图表5:我国和部分发达国家城市化率对比(%)资料来源:联合国贸发会议,长城证券产业金融研究院
20、 我国我国人均住房面积人均住房面积快速提升,与发达国家的差距日益缩减快速提升,与发达国家的差距日益缩减。根据住房饱和度研究报告,2019 年美国城镇人均住房面积为 67 平方米,处于世界领先地位。德国、法国、英国三国人均住房面积则在 40 平方米左右。亚洲国家城镇人均住房面积普遍偏小,其中日本、新加坡、韩国分别为 33.5、30、28 平方米。俄罗斯虽然地广人稀,但人口多集中在大城市,城镇人均住房面积仅为 28 平方米。2000 年,我国城镇人均住房建筑面积仅为 20.25 平方米,到 2019 年已增长至 39.8 平方米,按照 0.8 的系数折合为使用面积,则为 31.8 平方米,在亚洲国
21、家中处于中等偏上水平,与欧美等发达国家的差距也已大大缩小,未来增长斜率或将逐步放缓。图表6:2019 年各国城镇人均住房面积 资料来源:国家统计局,易居研究院-住房饱和度研究报告,长城证券产业金融研究院 1.2 存量市场规模庞大,政策加持力度较强存量市场规模庞大,政策加持力度较强 城镇城镇存量市场存量市场超超 300 亿平米,亿平米,翻新需求翻新需求值得关注值得关注。过去几十年新建住房数量快速攀升,带动存量市场不断扩容,根据国家统计局数据,以人均住房面积*人口数简单测算,2020 年我国城镇存量住房面积达到 329 亿平方米,与之对应的翻新市场潜力巨大。图表7:2000-2020 年我国城镇存
22、量住房面积 行业深度报告 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:国家统计局,长城证券产业金融研究院 注:城镇存量住房面积=城镇人均住房面积*城镇人口数,数据来自国家统计局 二手房市场体量庞大,年均成交面积二手房市场体量庞大,年均成交面积 3-4 亿亿。根据贝壳研究院数据,自 2017 年起,全国二手房市场成交金额呈现上涨趋势,2021 年受房地产市场调控影响,成交金额有所回调。二手房成交面积近几年呈现震荡下跌趋势,年均成交面积维持在 3-4 亿。2021 年,预计全国二手房销售面积为 3.6 亿,销售套数为 393 万套,销售金额为 7万亿元,成交均价为 1.94
23、 万元/。图表8:2017-2021 全国二手房成交情况 时间时间 销 售 面 积(亿销 售 面 积(亿)销 售 套 数(万销 售 套 数(万套)套)销 售 金 额(万 亿销 售 金 额(万 亿元)元)成 交均 价(万 元成 交均 价(万 元/)2017 4.1 430 6.0 1.45 2018 4.0 430 6.6 1.64 2019 3.9 426 6.8 1.72 2020 4.0 432 7.5 1.88 2021E 3.6 393 7.0 1.94 资料来源:国家统计局,贝壳研究院,长城证券产业金融研究 老旧小区改造政策支持力度大,老旧小区改造政策支持力度大,2022 年全国新开
24、工改造老旧小区年全国新开工改造老旧小区 5.25 万个、万个、876 万万户。户。我国老旧小区改造工作稳步推进,2019-2021 年,全国累计新开工改造城镇老旧小区 11.4 万个、惠及居民 2000 多万户。2022 年全国计划新开工改造城镇老旧小区 5.1万个、840 万户;实际新开工改造老旧小区 5.25 万个、876 万户。此外,根据住建部部长倪虹在 2023 年全国住房和城乡建设工作会议上表示,2023 年我国将新开工改造城镇老旧小区 5.3 万个以上,累计改造小区数量达到 16.7 万户。根据“十四五”公共服务规划,到 2025 年,我国城镇老旧小区改造数量要达到 21.9 万个
25、。图表9:全国老旧小区改造情况 时间时间 2020 2021 2022 2023E 新开工改造老旧小区数量(万个)4.03 5.56 5.25 5.3 新开工改造老旧小区户数(万户)736 965 876-资料来源:住建部,长城证券产业金融研究 注:2020-2022年为实际开工数,2023年为计划开工数 图表10:全国新开工改造城镇老旧小区数量-累计值 行业深度报告 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:住建部,长城证券产业金融研究院 超大特大城中村指导意见出炉超大特大城中村指导意见出炉。7 月 21 日,国务院常务会议召开,审议通过关于在超大特大城市积极稳步推
26、进城中村改造的指导意见。根据第七次人口普查数据,目前我国共有上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津 7 个超大城市,以及武汉、东莞、西安等 14 个特大城市。图表11:全国超大特大城市名单 分类分类 名称名称 城区人口(万人)城区人口(万人)超大城市(7 个)上海 1987 北京 1775 深圳 1744 重庆 1634 广州 1488 成都 1334 天津 1093 特大城市(14个)武汉 995 东莞 956 西安 928 杭州 874 佛山 854 南京 791 沈阳 707 青岛 601 济南 588 长沙 555 哈尔滨 550 郑州 534 昆明 534 大连 521 资料来源:
27、国家统计局,长城证券产业金融研究院 注:数据来源第七次人口普查。城区人口指城区常住人口,城区指在市辖区和不设区的市,区、市政府驻地的实际建设连接到的居民委员会所辖区域和其他区域,不包括镇区和乡村 根据我们测算,超大特大城市城中村改造预计每年将贡献根据我们测算,超大特大城市城中村改造预计每年将贡献房屋面积房屋面积 3.16 亿平方米亿平方米,拉拉动投资额动投资额 6000 亿以上亿以上。根据我们在已发报告城中村行业深度报告:垒旧台、起新楼、乘东风中的测算,本轮城中村改造预计将贡献房屋面积 22.10 亿平方米(其中新建 7.37、翻修 14.73);年均房屋面积 3.16 亿平方米(其中新建 1
28、.05、翻修 2.10)。预计年均拉动的固定资产投资额约为 6190.72 亿元。图表12:我国超大特大城市城中村面积 城市名称城市名称 城区面积(亿平方米)城区面积(亿平方米)城 中 村 面 积 占 比城 中 村 面 积 占 比(测算)(测算)城中村面积城中村面积测算值测算值(亿平(亿平方米)方米)行业深度报告 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 上海 63.41 0.56%0.36 北京 164.10 3.00%4.92 深圳 19.86 10.07%2.00 广州 22.56 32.93%7.43 重庆 77.81 1.00%0.78 成都 14.85 1.00%0
29、.15 天津 26.53 1.00%0.27 武汉 14.52 1.00%0.15 东莞 24.60 1.00%0.25 西安 9.43 1.00%0.09 杭州 22.72 1.00%0.23 佛山 6.13 1.00%0.06 南京 42.26 1.00%0.42 沈阳 16.10 1.00%0.16 青岛 30.89 1.00%0.31 济南 24.19 0.98%0.24 长沙 12.00 1.30%0.16 哈尔滨 4.91 1.00%0.05 郑州 7.62 1.00%0.08 昆明 17.83 1.00%0.18 大连 15.23 1.00%0.15 合计合计 637.56 2.
30、89%18.42 资料来源:住建部,国家统计局,各地政府官网,长城证券产业金融研究 注:北京市城区面积为2019年数据,其他城市为 2021年 地产政策地产政策打出打出“组合拳”,后续弹性可期。“组合拳”,后续弹性可期。2023 年下半年以来,地产政策密集加码,7月 10 日,中国人民银行、金融监管总局发布关于延长金融支持房地产市场平稳健康发展有关政策期限的通知,将“金融 16 条”中两项有适用期限的政策统一延长至 2024年 12 月底;7 月 27 日,住建部提出大力支持刚性和改善性住房需求,进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷
31、”等政策措施;8 月 4 日,国家发展改革委、财政部、中国人民银行、国家税务总局联合召开新闻发布会,提出指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率;8 月25 日,住房城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局三部门联合印发了关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知,推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施;8 月 31 日,中国人民银行、国家金融监督管理总局陆续发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知、关于调整优化差别化住房信贷政策的通知,降低存量首套房贷利率正式落地,并将首套住房最低首付降至 20%。图表13:2023 年下半年以来房地产政策 时间时间 部门部门 相关内容相关内容
32、 7.10 中 国 人 民 银 将“金融 16 条”中两项有适用期限的政策统一延长至延长至 2024行业深度报告 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 行、金融监管总局 年年 12 月底月底,引导金融机构继续对房企存量融资展期,加大保交楼金融支持。同时结合保交楼工作需要,将 2000 亿元保交楼贷款支持计划期限延长至延长至 2024 年年 5 月底。月底。7.14 中国人民银行 要支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定,或者是新发放贷款置换原来的存量贷款;置换原来的存量贷款;过去在市场长期过热阶段陆续出台的政策存在边际优化空间,金融部门将积极配合有关部门加强政策研
33、究,因城施策提高政策精准度,更好地支持刚更好地支持刚性和改善性住房需求,促进房地产市场平稳健康发展。性和改善性住房需求,促进房地产市场平稳健康发展。7.18 商 务 部 等 13部门 商务部等 13 部门关于促进家居消费若干措施的通知对外发布,就大力提升供给质量、积极创新消费场景、有效改善消大力提升供给质量、积极创新消费场景、有效改善消费条件、着力优化消费环境费条件、着力优化消费环境四大方面给出指导意见。7.21 国务院 在超大特大城市超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要坚持稳中求进、积极稳妥,优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多
34、的城中村进行改造,成熟一个推进一个,实施一项做成一项。成熟一个推进一个,实施一项做成一项。7.27 住建部 大力支持刚性和改善性住房需求,进一步落实好降低购买首套降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”房贷款“认房不用认贷”等政策措施;继续做好保交楼工作,加快项目建设交付。8.1 中 国 人 民 银行、国家外汇管理局 要继续引导个人住房贷款利率和首付比例下行,个人住房贷款利率和首付比例下行,更好满足居民刚性和改善性住房需求。指导商业银行依法有序调整存量个人依法有序调整存量个人住房贷款利率。住房
35、贷款利率。8.4 国家发展改革委、财政部、中 国 人 民 银行、国家税务总 指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率依法有序调整存量个人住房贷款利率。8.25 住房城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局 联合印发了关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知,推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。根据通知内容,居民家庭(包括借款人、配偶及未成年子女)申请贷款购买商品住房时,家庭成员在当地名下无成套住房的,不论是否已利用贷款购买过住房,银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。此项政策作为政策工具,纳入“一城一策”工具箱,供城市自主选用。8.30
36、-9.1 北上广深政府部门 居民家庭(包括借款人、配偶及未成年子女)申请贷款购买商品住房时,家庭成员在本市名下无成套住房的,不论是否已利不论是否已利用贷款购买过住房,银行业金融机构均按首套住房执行住房信用贷款购买过住房,银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。贷政策。8.31 中 国 人 民 银行、国家金融监督管理总局 自自 2023 年年 9 月月 25 日起,存量首套住房商业性个人住房贷款日起,存量首套住房商业性个人住房贷款的借款人可向承贷金融机构提出申请,由该金融机构新发放贷的借款人可向承贷金融机构提出申请,由该金融机构新发放贷款置换存量首套住房商业性个人住房贷款。款置换存量首套住房
37、商业性个人住房贷款。新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定,但在贷款市场报价利率(LPR)上的加点幅度,不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。新发放的贷款只能用于偿还存量首套住房商业性个人住房贷款,仍纳入商业性个人住房贷款管理。8.31 中 国 人 民 银行、国家金融监督管理总局 一是统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限,不再区分实施“限购”城市和不实施“限购”城市,首套住房和二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限统一首付款比例政策下限统一为不低于为不低于 20%和和 30%。二是将二套住房利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市场
38、报价利率(LPR)加 20 个基点。首行业深度报告 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 套住房利率政策下限仍为不低于相应期限 LPR 减 20 个基点。资料来源:中国人民银行,金融监管总局,住建部,商务部,国务院,各地政府部门,长城证券产业金融研究 1.3 存量翻新将迎高峰,存量翻新将迎高峰,消费建材消费建材有望受益有望受益 存量住宅装饰存量住宅装饰将迎将迎翻新高峰,翻新高峰,消费建材消费建材有望有望直接受益直接受益。根据中国人口普查年鉴 2020,我国现存房屋中,建成时间为 2014 年及之前的比例高达 86.52%。其中楼龄介于 9-23年的比例达到 52.93%。
39、一般来说,住宅装饰的耐用年限为 8-10 年,超过 20 年大多会丧失基本功能,预计未来十年我国将迎来存量住宅翻新高峰,消费建材将直接受益。图表14:全国各省市房屋建成时间为 2014 年之前的比例 资料来源:中国人口普查年鉴 2020,长城证券产业金融研究院 预计未来预计未来五年五年,C 端占比可达约端占比可达约 7 成,且保持成,且保持良好良好的增长。的增长。我们假设总体可装修面积=竣工面积+存量翻新+二手房*0.6(考虑到二手房和存量房的重合部分,剔除已计算在存量房中的老旧小区),其中 C 端可装修面积=竣工面积*毛坯系数(0.5)+存量翻新+二手房*0.6。此外,2023 年 1-7
40、月全国商品房竣工面积累计同比增长20.50%,假设全年增长 15%,由于房地产市场依然疲软,加上保交楼工作已开始陆续收尾,我们假设2024-2027 年房地产竣工面积同比增速保持-3%。二手房方面,随着我国进入存量时代,预计较新房市场火爆,假设 2023-2027 年同比增速为 20%。则可得 2023-2027 年 C 端可装修面积将由 10.57 亿平米稳步增长至 12.37 亿平米,复合增速达 4.01%。预计到2027 年 C 端占比将达 74%。图表15:2022-2027 年存量翻新面积测算 单位:亿平单位:亿平 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 2027
41、E 竣工面积 8.62 9.92 9.62 9.33 9.05 8.78 10 年前竣工面积(住宅)7.90 7.87 8.09 7.38 7.72 7.18 存量住宅翻新面积 3.16 3.15 3.23 2.95 3.09 2.87 二手房交易面积 3.42 4.10 4.92 5.91 7.09 8.51 翻新需求合计 5.21 5.61 6.19 6.50 7.34 7.98 总体可装修面积 13.84 15.53 15.81 15.83 16.39 16.76 增速-12%2%0%4%2%C 端可装修的面积 9.52 10.57 11.00 11.16 11.87 12.37 增速-
42、11%4%1%6%4%C 端占比 69%68%70%71%72%74%资料来源:国家统计局,贝壳研究院,长城证券产业金融研究 行业深度报告 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 仅计算住宅市场及主要品类,仅计算住宅市场及主要品类,预计到预计到 2027 年年 C 端消费建材的市场空间端消费建材的市场空间超超 3000 亿元;亿元;其中其中重装市场需求较好的包括涂料、管材、防水重装市场需求较好的包括涂料、管材、防水,体量较大的是瓷砖、门窗,体量较大的是瓷砖、门窗。我们假设 100 平米的房屋对应的涂料、管材、防水、瓷砖、龙头五金、门窗、石膏板价格分别为 2000、2000、
43、2000、20000、1000、20000、550 元,则可计算出到 2027 年 C 端消费建材市场空间为 3282.61 亿元,其中涂料、管材、防水对人们生活品质影响较大,预计需求较好,假设翻新比例可达 100%。市场需求绝对值较高的是瓷砖和门窗,主要由于其单价更高。图表16:2027 年消费建材各品类市场空间测算 100 平的价格平的价格(元)(元)新 房 面 积新 房 面 积(亿平)(亿平)重 装 面 积重 装 面 积(亿平)(亿平)重装需使 用重装需使 用的比例的比例 市 场 空 间市 场 空 间(亿(亿元元)涂料 2000 4.39 7.98 100%247.35 管材 2000
44、4.39 7.98 100%247.35 防水 2000 4.39 7.98 100%247.35 瓷砖 20000 4.39 7.98 20%1,196.96 龙头五金 1000 4.39 7.98 60%91.76 门窗 20000 4.39 7.98 20%1,196.96 石膏板 550 4.39 7.98 70%54.86 合计-3,282.61 资料来源:国家统计局,贝壳研究院,长城证券产业金融研究 二二、消费建材消费建材 C 端布局知多少?端布局知多少?2.1 C 端布局现状:整体力度较强,经销收入占比呈增长态势端布局现状:整体力度较强,经销收入占比呈增长态势 除防水、五金外,其
45、他子行业龙头公司除防水、五金外,其他子行业龙头公司目前以经销模式为主。目前以经销模式为主。根据 2022 年数据(东方雨虹为 2023 年上半年数据),涂料、瓷砖、石膏板、板材、管材等子行业头部上市公司经销端收入占比更高,其中北新建材经销收入占比高达 92.84%,涂料和管材行业的公司稍低,经销端收入占比在 80%左右。防水、五金行业龙头公司则是直销占比更高。图表17:2022 年消费建材各公司渠道占比情况 资料来源:各公司2022年报,东方雨虹2023年半年报,长城证券产业金融研究院 从经销商和网点布局来看,从经销商和网点布局来看,涂料、管材涂料、管材行业数量领先行业数量领先,防水中东方雨虹
46、布局力度,防水中东方雨虹布局力度较较强。强。涂料行业中,三棵树 2020 年网点数就已接近 20000 家,截止 2022 年,亚士创能经销商数量达 26419 家。防水行业三家公司经销商数量有所分化,东方雨虹达 5600 家(民行业深度报告 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 建 4000、德爱威 1600),网点数量超 17.8 万家(民建 16 万、德爱威 1.8 万)。瓷砖行业龙头公司网点数量在 10000 家以下。石膏板行业中,北新建材 2010 年经销商数量达3000 余家,目前营销网络已遍布全国各大城市及发达地区县级市。管材行业中,截止2022 年,伟星新
47、材和公元股份一级经销商数量分别为 1000+、2600+,网点数量分别为 30000+、80000+。图表18:2022 年消费建材各行业公司经销商和网点数量 行业行业 公司公司 经销商经销商 网点网点 其他其他 涂料 三棵树-近 20000(2020 年)公司共有“马上住”服务授权网点 717家,新增授权网点 208 家 亚士创能 26419-公司建制 44 个省级营销机构,145 个营销办事处,基本实现全国地级市营销网络全覆盖 防水 东方雨虹 5600 178000+分销门头近 40000 家。其中民建集团经销商数量已突破 4000 家,分销网点 16 余万家,分销门头近 4 万家,德爱威
48、实现加盟逾 1600 家经销商合伙人,终端销售网点达到 18000 家。科顺股份 2500+-公司将继续增加经销商数量,加大专项经销商开发,将经销商地级市覆盖率提高到100%凯伦股份 1000-预计 2023 年、2024 年每年新增经销商1000 家,到 24 年累计经销商客户数量达到 3000 家 瓷砖 蒙娜丽莎 1720 4620+公司经销商体系已覆盖除港澳台外的所有省份,覆盖面广泛,涵盖三百多个城市 东鹏控股-7000+公司拥有覆盖全国的营销网络,瓷砖、卫浴产品经销商体系已经覆盖了绝大部分省地市级市,并累计出口 100 多个国家和地区 石膏板 北新建材 3000+(2010年)-已建立
49、起稳定的经销商网络及经销渠道,营销网络遍布全国各大城市及发达地区县级市 板材 兔宝宝 3000+(专卖店)-成立了十九大销售分公司,以分公司为抓手,加强对经销商和终端渠道的管理和赋能 五金 坚朗五金-1000+公司国内外销售网络点 1000 余个,销售团队 6800 余人,未来还会根据实际情况继续下沉 管材 伟星新材 一级经销商1000+30000+网点每年净增加 1000-2000 家左右 公元股份 一级经销商2600+80000+公司已构建了一张涵盖省地级中心城市,并辐射下属县城、乡镇的庞大经销网络 资料来源:各公司2022年报、各公司公告,长城证券产业金融研究院 近三年,近三年,各大消费
50、建材公司经销占比提升趋势明显。各大消费建材公司经销占比提升趋势明显。受房地产调控影响,各大消费建材公司纷纷调整经营策略,近三年经销端收入占比整体提升趋势明显,其中涂料、防水行业增长较为明显,三棵树 2022 年经销端收入占比达 78.78%,东方雨虹 2023 年上半年经销收入占比为 29.98%。瓷砖、石膏板、板材、管材行业主要上市公司经销收入占比也呈现稳步提升态势。图表19:2018-2022 年消费建材上市公司经销收入占比 子行业子行业 公司公司 2018 2019 2020 2021 2022 涂料 三棵树 76.20%62.41%63.22%67.90%78.78%行业深度报告 P.
51、14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 亚士创能-84.24%84.33%防水 东方雨虹 35.24%-29.98%科顺股份-32.68%33.76%37.37%49.75%凯伦股份 39.65%-14.64%17.40%31.26%瓷砖 蒙娜丽莎 62.32%59.31%55.73%51.10%57.87%东鹏控股 65.79%59.24%56.79%58.97%59.24%石膏板 北新建材-90.05%91.32%92.84%板材 兔宝宝-60.80%58.62%62.60%五金 坚朗五金-1.36%0.64%0.66%管材 伟星新材-69.23%69.62%76.26%公
52、元股份-79.89%81.71%83.93%资料来源:各公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究 注:东方雨虹 2022年未披露经销收入占比,表格为 2023年上半年数据 2.2 偏偏 C 企业过往表现:平滑周期,更具韧性企业过往表现:平滑周期,更具韧性 地产行业下行阶段,传统建材行业难以独善其身。地产行业下行阶段,传统建材行业难以独善其身。我们选取水泥、玻璃、玻纤行业 31家上市公司作为研究对象,可以发现传统建材行业受地产景气度影响较大,销售收入增速走势与房地产销售面积增速基本类似,在地产行业上行的时期里,传统建材企业收入增速明显更好,但在地产行业下行的时期里,二者趋同性较高。图表2
53、0:消费建材企业与传统建材企业营收同比增速对比 资料来源:各公司年报,国家统计局,长城证券产业金融研究院 图表21:传统建材子行业与房地产销售面积同比增速对比 行业深度报告 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:各公司年报,国家统计局,长城证券产业金融研究院 消费建材企业整体平滑周期能力较强。消费建材企业整体平滑周期能力较强。我们选取管材、涂料、外加剂、防水、瓷砖、石膏板、五金等行业 19 家消费建材上市公司作为主要研究对象,将其与房地产各季度销售面积同比增速对比,可以发现消费建材企业收入增速走势和房地产销售面积增速基本类似,但增速明显更优,在地产行业下行的背景
54、下,消费建材企业收入仍保持较强韧性。图表22:消费建材企业与地产销售面积同比增速对比 资料来源:各公司年报,国家统计局,长城证券产业金融研究院 图表23:消费建材子行业与地产销售面积同比增速对比 资料来源:各公司年报,国家统计局,长城证券产业金融研究院 同传统建材相比,消费建材更具韧性。同传统建材相比,消费建材更具韧性。在建材行业收入增速正增长时期,消费建材和传统建材尚存在交叉区间。但当行业承压时,消费建材企业表现优于传统建材,收入增速下滑幅度更小,甚至能实现正增长,韧性明显更强。图表24:消费建材企业与传统建材企业收入同比增速对比 行业深度报告 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本
55、报告末页声明 资料来源:各公司年报,国家统计局,长城证券产业金融研究院 2.3 他山之石:他山之石:优秀优秀家居家居零售零售企业欧派家居的企业欧派家居的成长成长之路之路 欧派家居为国欧派家居为国内领先的一站式高品质家居综合服务商。内领先的一站式高品质家居综合服务商。公司主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装和室内装饰服务。由定制橱柜起步,并从橱柜向全屋产品延伸,覆盖整体厨房、整体衣柜(全屋定制)、整体卫浴、定制木门系统、金属门窗、软装、家具配套等整体家居产品。图表25:公司主要产品情况 产品产品名称名称 展示展示 整体橱柜 整家定制 定制衣柜 行业深度报告 P.17 请仔细阅
56、读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 欧派大家居 欧铂尼门墙系统 全卫定制 资料来源:公司2022年报,长城证券产业金融研究院 思路清晰,差异化定位满足不同客户需求思路清晰,差异化定位满足不同客户需求。公司于 2018 年开始推进整装大家居商业模式,目前公司整装大家居实现双品牌运营分别是“欧派”和“铂尼思”,以满足不同渠道合作商、用户的差异化需求。2022 年公司将整家定制迅速迭代至“整家定制 2.0”。2023 年公司将加大整装渠道的拓展力度,全面启动“千城百亿”计划。除强化定制橱柜、定制衣柜等核心品类优势之外,公司在集成厨房、软装配套、厨电等多方面持续拓展。同时持续深化设计生产一体化,
57、CAXA 底层架构升级,打造成更加适用于大家居场景的一体化设计软件。图表26:公司子品牌定位及特色 品牌名称品牌名称 定位定位 特色特色 miform 高端 欧 派全资 收购意 大利高 端家居 品牌 FORMER,miform 是FORMER 意大利在中国注册的唯一整体家居品牌。miform 将致力于提供高端高端国际化整体家居解决方案,以全案设计全案设计为核心,通过一站式选材、一揽子服务一站式选材、一揽子服务,让客户尽享雅奢格调生活。欧派 中高端 自 2021 年起创新践行全案软装模式,专注于“整家软装整家软装”的发展战略。为消费者提供一站式产品购买,一体化空间设计和一站式产品购买,一体化空间
58、设计和一揽子装修服务一揽子装修服务。欧派厨电以柜电一体化柜电一体化为理念,实现了从OEM 到自主生产制造的转型,从单一品类到十一大类的飞跃。欧铂尼 中高端 2023 年欧铂尼正式宣布“专业门墙定制”、“整体家居”双战略布局,以整体家居卡位大众市场,以专业门墙加码中高端市以整体家居卡位大众市场,以专业门墙加码中高端市场场。铂尼思 中高端 一体化整家定制品牌,以“铂尼思,舒适家,美好+”为品牌理念,通过以定制产品为核心的整装一体化整装一体化,搭配天地墙、家具、电器、软装,真正实现软硬结合软硬结合的整体家装解决方案。欧铂丽 年轻时尚 年轻、轻奢年轻、轻奢、全案全案定制品牌。提供 8 大品类,10 大
59、空间全案定制服务。全球 1000 多家门店,数十万家庭用户,客户遍布 20多个国家和地区。行业深度报告 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 菲思卡尔 年轻时尚 集团全新年轻橱柜子品牌,聘请专业设计师团队原创打造专业设计师团队原创打造,通过欧派集成灶、全球好物品牌集成化、一体化设计概念整合欧派集成灶、全球好物品牌集成化、一体化设计概念整合,向全新一代年轻消费者传达“功能齐全,轻松下厨,自由,享受爱与生活”的全新欧派品牌理念。资料来源:公司官网,长城证券产业金融研究院 深化全渠道发展战略,深化全渠道发展战略,经销收入占比经销收入占比 80%左右左右。经销商销售渠道为公司主要
60、收入来源,2018-2022 年该渠道贡献的营收占公司主营业务收入的比例均达到 77%以上。公司拥有家居行业内规模最大的营销服务网络,7000 多家门店助力搭建起以零售、整装渠道为主干,工程、电商渠道为两翼,直营、外贸渠道为重要支撑的较为成熟的渠道运营模式。2022 年零售渠道新开新装门店超 440 家,零售体系合作装企超 4000 家,集成厨房商业模式新开店超 170 家,开设商超大家居的城市超 100 个。子品牌欧铂丽通过直播、设计大咖 IP 直播活动、综艺、优质 KOL&KOC 种草矩阵等电商营销方式,为终端派单 30 万次以上,助力业绩持续提升。图表27:公司各销售渠道的盈利占比情况
61、销售渠道销售渠道 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 直营店(%)2.67 2.60 2.75 2.91 3.21 经销店(%)81.64 78.98 77.09 77.84 79.91 大宗业务(%)12.51 16.18 18.49 18.23 15.89 其他(%)3.18 2.24 1.67 1.02 0.99 资料来源:公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究院 渠道优势加成下,渠道优势加成下,公司历年收入、现金流表现良好。公司历年收入、现金流表现良好。2018-2022 年公司营业收入/归母净利润逐年提升,复合增长率分别达到 18
62、.22/14.35%。2022 年公司实现营业收入224.80 亿元,同比增长 9.97%,其中从产品角度看,整体厨柜和衣柜及配套家具产品销售收入是公司主营业务收入的主要来源,二者合计占比达 85%以上。2022 年经营性现金流量净额为 24.10 亿元,同比下降 40.43%,主要是购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。图表28:2018-2022 年公司营业收入及增速情况 图表29:2018-2022 年公司归母净利润及增速情况 资料来源:公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究院 资料来源:公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究院 图表30:公司经营性现金流情况 行业深
63、度报告 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究院 三三、论集中度:论集中度:造成消费建材各行业集中度分化的原因?造成消费建材各行业集中度分化的原因?消费建材各子行业中,龙头市占率有所分化消费建材各子行业中,龙头市占率有所分化,其中石膏板,其中石膏板、五金、防水较高、五金、防水较高,涂料、涂料、瓷砖瓷砖、管材较、管材较低低。根据 2022 年的数据,消费建材各细分领域中,龙头市占率呈现一定的差异性。具体来看,石膏板(68%)防水(26.18%)五金(13.15%)涂料(5.01%)管材(3.67%)瓷砖(1.97%)
64、。图表31:2022 年消费建材子行业上市公司市占率 子行业子行业 2022 年行业产量年行业产量/规上收入规上收入 上市公司上市公司 2022 年产量年产量/收入收入 2022 年 市 占年 市 占率率 涂料(万吨)3488 三棵树 174.62 5.01%亚士创能 65.59 1.88%防水(亿元)1192.14 东方雨虹 312.14 26.18%科顺股份 76.61 6.43%凯伦股份 21.28 1.78%瓷砖(亿平米)73 蒙娜丽莎 1.44 1.97%东鹏控股 1.33 1.48%石 膏 板(亿 平米)30.73 北新建材 20.95 68.17%五金(亿套)6.76 坚朗五金
65、0.89 13.15%管材(万吨)1645 伟星新材 30.68 1.87%公元股份 60.45 3.67%资料来源:各公司2022年报,坚朗五金招股说明书,各行业协会,长城证券产业金融研究 注:五金行业数据为测算值,假设前提参考坚朗五金招股说明书 消费建材龙头韧性强,过去五年市占率基本呈现稳步提升态势。消费建材龙头韧性强,过去五年市占率基本呈现稳步提升态势。涂料行业中,三棵树表现亮眼,市占率从 2018 年的 2.11%稳步提升至 2022 年的 5.01%,亚士创能 2022年市占率为 1.88%,同比稍有回落;防水行业中,东方雨虹领先优势明显,2022 年市占率达到 26.18%;瓷砖行
66、业中,二者市占率和增长趋势相差不大;石膏板行业中,北新建材持续维持较高市占率,2022 年市占率略有波动;五金和管材行业中,伟星新材表现较为稳健,市占率持续提升。行业深度报告 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表32:2018-2022 年消费建材上市公司市占率 子行业子行业 公司公司 2018 2019 2020 2021 2022 涂料 三棵树 2.11%3.19%4.66%4.66%5.01%亚士创能 0.80%1.28%1.68%2.60%1.88%防水 东方雨虹 12.24%18.33%19.99%25.31%26.18%科顺股份 2.70%4.70%5.
67、74%6.16%6.43%凯伦股份 0.54%1.18%1.85%2.05%1.78%瓷砖 蒙娜丽莎 0.78%1.01%1.21%1.97%1.97%东鹏控股 0.85%0.91%1.25%1.46%1.48%石膏板 北新建材 58.65%60.06%60.69%69.03%68.17%五金 坚朗五金 8.15%10.62%13.30%14.95%13.15%管材 伟星新材 1.34%1.46%1.66%1.83%1.87%公元股份 3.28%3.48%3.97%4.45%3.67%资料来源:各公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究 注:防水市占率=公司收入/行业规模以上企业收入,
68、其他行业市占率=公司产量/行业产量 3.1 造成消费建材集中度差异的原因?造成消费建材集中度差异的原因?我们重点从我们重点从市场规模、市场规模、资本密集度资本密集度、品牌力品牌力等等方面入手,探究造成消费建材各子行业方面入手,探究造成消费建材各子行业集中度分化的原因。集中度分化的原因。参考论文中国制造业市场集中度动态变化及其影响因素研究,影响集中度的主要因素包括:1、市场规模、市场规模(SIZE):对一个产业产品的需求越大,这个产业所能容纳的企业数目就会越多;2、规模经济:、规模经济:对市场集中度存在显著的正向影响。最小有效规模:扩大生产规模或者兼并小企业来降低生产成本,直到达到最小有效规模为
69、止。3、资本密集度、资本密集度(K/S):一个行业所需要的资本量越大,可能造成的进入壁垒就越高。但并不是所有资产都能决定进入壁垒的程度,关键在于决定进入壁垒程度的是沉没成本,只有总资产中的固定资产才可能是沉没成本。4、广告销售比率、广告销售比率(ASR):它用来表示产品差异化程度。许多行业的产品差异化可以代表重要的进入壁垒,能够增加小企业的劣势,特别是进行开发和营销新品牌将导致很大的初始成本。3.1.1 市场规模市场规模 市场规模是影响集中度第一个客观因素,市场越大则容纳的企业越多。市场规模是影响集中度第一个客观因素,市场越大则容纳的企业越多。市场规模越大表示对一个产业产品的需求越大,则这个产
70、业所能容纳的企业数目就会越多。以瓷砖和石膏板为例,瓷砖市场空间(超 3000 亿)大于石膏板市场空间(200 亿左右),瓷砖龙头的市占率(5%以下)则远小于石膏板龙头北新建材(68%),即一个市场越大,其分散的可能性越大。图表33:消费建材各子行业市场规模及龙头市占率 行业深度报告 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:各公司2022年报,长城证券产业金融研究院 注:立邦市占率=立邦中国建筑涂料收入/市场规模 从数量上也可以看到,企业数量越多,市场就更容易分散。从数量上也可以看到,企业数量越多,市场就更容易分散。根据企查查数据,截止2023 年 9 月 10 日
71、,全国正常登记的建筑陶瓷相关企业约 163 万家,而石膏板相关企业仅有 3 万余家。一个行业分散,不一定是因为大企业数量的减少,而可能是小企业增长过快所致。3.1.2 资本密集度和激励资本密集度和激励 资本密集度可形成一定的进入壁垒,且能提高劳动生产率,或对市场集中度存在显著资本密集度可形成一定的进入壁垒,且能提高劳动生产率,或对市场集中度存在显著的正向影响。的正向影响。一个行业所需要的资本量越大,可能造成的进入壁垒就越高。根据论文从行业资本密集度看实际工资提升劳动生产率的门槛效应,资本密集度是人力资本密集度和物质资本密集度加总而成。行业资本密集度是生产过程的重要特征之一,资本密集度越高,风险
72、越大、资本成本越高,越有条件创造更高的劳动生产率。资本密集型行业往往采用比较先进的生产技术和设备,客观上需要高技能劳动者。为了提高劳动生产率,资本密集型行业会花费更多时间挑选和培训员工,吸引高技能劳动者向资本密集型行业集中,从而有条件进行更多的研发和创新,更有利于提高劳动生产率。相比劳动密集型行业,资本密集型行业的工资在总成本中所占的比例较小,因而企业更愿意支付较高的工资,以激励员工努力工作获得更高的绩效。根据存量法计算,石膏板根据存量法计算,石膏板、防水、防水资本密集度资本密集度较较高,高,板材、板材、五金行业最低。五金行业最低。存量法以行业总固定资产除以职工人数得到物质资本密集度(固定资产
73、被认为是沉没成本,即决定进入壁垒程度的关键),则消费建材各子行业资本密集度中最高的是石膏板(北新建材95.18 万元/人),其次是防水(东方雨虹 68.02 万元/人)和瓷砖(蒙娜丽莎 64.69 万元/人),之后是涂料(三棵树 44.01 万元/人)、管材(伟星新材 28.80 万元/人)、板材(兔宝宝 13.33 万元/人)、五金(坚朗五金 7.57 万元/人)。图表34:2022 年消费建材各子行业资本密集度 行业深度报告 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:各公司2022年报,长城证券产业金融研究院 初始投资也成为行业进入壁垒;受益于政策限制,石膏板单
74、条生产线的初始投资初始投资也成为行业进入壁垒;受益于政策限制,石膏板单条生产线的初始投资额较额较大大。参考各行业龙头公司披露的项目投资金额,可以发现:1)单吨投资中,管材和涂料出现分化。伟星新材、公元股份的单吨投入分别达到 8305.5、5212.5 元。三棵树的单吨投入低至 1367.27 元,而亚士创能的单吨投入达到 6430.87 元。2)单平米投资中,瓷砖石膏板防水材料。但根据国家发改委发布的产业结构调整指导目录(2019年本),1000 万平方米/年以下的纸面石膏板生产线被列为淘汰类,3000 万平方米/年以下的纸面石膏板生产线被列为限制类。以北新建材为例,假设高/中/低端石膏板每平
75、米售价分别为 9/6/3 元,则符合政策标准的单条产线投入将分别达到 2.7/1.8/0.9 亿元,对于中小企业而言,资金负担偏高;而一条普通的瓷砖生产线的初始投资成本仅为一千万左右。因此,项目或产线的初始投资金额亦是关键的行业进入壁垒,拥有较强资本实力的大企业逐步挤占中小企业的市场份额。图表35:消费建材各上市公司项目单位投资情况 子行业子行业 公司公司 项目名称项目名称 产能产能 投 资 额投 资 额(万元)(万元)单位投资单位投资 涂料(万吨、元/吨)三棵树 湖北三棵树年产 100 万吨涂料及配套建设项目 100 136727 1367.27 亚士创能 新型涂料制造基地 6.22 400
76、00 6430.87 防水(万平方米、元/平 方米)东方雨虹 杭州东方雨虹建筑材料有限公司高分子防水卷材建设项目 4000 10717.64 2.68 科顺股份 重庆长寿防水材料扩产项目 3500 22432.32 6.41 凯伦股份 黄冈防水卷材生产基地项目(一期)3000 18103 6.03 瓷砖(万平方米、元/平 方米)蒙娜丽莎 广西藤县生产基地 8822 200000 22.67 东鹏控股 年产 315 万平方米新型环保生态石板材改造项目 315 18626 59.13 石膏板(万平方 米、元/平方米)北新建材 海南石膏板项目 3000 23900 7.97 板材(万立方米、元/立
77、方米)兔宝宝 年产 3 万立方米单板层积材项目 30000 3700 0.12 五金(万套、元/套)坚朗五金 坚朗五金华北生产基地 1500 55000 36.67 管材(万吨、伟星新材 年产 3.2 万吨节能环保型 PPR 3.2 26577.6 8305.50 行业深度报告 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 元/吨)系列管材、管件扩建项目 公元股份 新建年产 8 万吨新型复合材料塑料管道项目 8 41700 5212.50 资料来源:各公司公告,长城证券产业金融研究 作为资本密集较高的企业,作为资本密集较高的企业,石膏板、防水石膏板、防水近五年人均薪资涨幅近五年人
78、均薪资涨幅同样居前同样居前。从绝对值来看,防水中的东方雨虹、涂料中的三棵树人均薪酬较高,2022 年分别达到 24.97、21.03 万元。从增速来看,消费建材各子行业龙头企业人均薪酬整体上涨趋势明显,其中亚士创能、东方雨虹、北新建材、伟星新材 2018-2022 年复合增速均超过 10%。图表36:2018-2022 年消费建材上市公司人均薪酬(万元)子行业子行业 公司公司 2018 2019 2020 2021 2022 复合增速复合增速 涂料 三棵树 15.03 17.81 17.36 19.10 21.03 8.77%亚士创能 12.55 13.56 10.65 14.34 18.53
79、 10.23%防水 东方雨虹 16.98 20.70 17.99 19.58 24.97 10.12%科顺股份 13.03 15.49 15.29 15.40 15.01 3.59%凯伦股份 11.28 11.59 12.56 13.76 12.95 3.51%瓷砖 蒙娜丽莎 11.05 11.89 12.23 12.02 14.06 6.20%东鹏控股 9.20 9.79 9.08 10.93 13.36 9.77%石膏板 北新建材 10.36 10.82 11.39 13.67 15.26 10.17%板材 兔宝宝 8.83 9.00 10.95 12.34 12.84 9.83%五金 坚
80、朗五金 9.82 11.53 10.80 10.67 12.07 5.28%管材 伟星新材 11.01 11.77 11.89 14.85 16.65 10.90%公元股份 9.10 10.28 9.74 11.54 11.73 6.55%资料来源:各公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究 3.1.3 品牌力品牌力及及规模优势规模优势 品牌力可以代表重要的进入壁垒,北新建材的品牌首选率高于其他品牌力可以代表重要的进入壁垒,北新建材的品牌首选率高于其他公司公司。房地产商首选供应商榜单一定程度上体现了企业的品牌力,从 2022 年房企综合实力 500 强首选供应商来看,消费建材各行业龙头
81、企业均名列前茅。北新建材在石膏板榜单中首选率高达45%(包括泰山和龙牌),防水行业中东方雨虹品牌首选率达 30%。图表37:2022 年消费建材各子行业上市公司品牌首选率 资料来源:中国房地产业协会,长城证券产业金融研究院 注:各公司首选率取其在子榜单中排名最高值 行业深度报告 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 对于对于 C 端具备消费属性的产品而言,企业会通过提高广告端具备消费属性的产品而言,企业会通过提高广告费用占比费用占比来增加品牌竞争力;来增加品牌竞争力;其中其中涂料、瓷砖、涂料、瓷砖、防水较高,石膏板、五金较低防水较高,石膏板、五金较低。2022 年消费建材
82、各行业主要上市公司中,涂料中三棵树广告投入力度远高于其他公司,广告费用占比达 3.00%,其次是防水、瓷砖行业,各公司广告费用占比介于 1%-3%之间。石膏板和五金较低,2022 年北新建材、坚朗五金的广告费用占比分别为 0.45%、0.12%。图表38:2022 年消费建材各子行业上市公司广告费占比 资料来源:各公司2022年报,长城证券产业金融研究院 龙头公司更具规模优势,人均创收整体呈上升趋势。龙头公司更具规模优势,人均创收整体呈上升趋势。2022 年,受到房地产调控及外部经济环境影响,部分消费建材公司收入下降。整体来看,2018-2022 年消费建材子行业各龙头公司收入增长向好,其中凯
83、伦股份、伟星新材复合增速超过 10%。2022 年增速较好的有三棵树(17.16%)、东鹏控股(10.86%)。图表39:消费建材各行业龙头公司人均创收(万元)行业行业 公司公司 2018 2019 2020 2021 2022 复合增复合增速速 2022 年年增速增速 涂料 三棵树 91.92 115.67 101.31 110.54 129.51 8.95%17.16%亚士创能 89.37 104.84 78.89 93.17 96.12 1.84%3.18%防水 东方雨虹 173.75 225.91 219.08 234.29 247.93 9.30%5.82%科顺股份 124.32 1
84、62.88 180.13 184.97 175.34 8.98%-5.21%凯伦股份 89.89 117.56 152.56 173.19 152.08 14.05%-12.19%瓷砖 蒙娜丽莎 93.21 100.45 108.79 104.84 113.85 5.13%8.59%东鹏控股 64.44 72.17 68.74 74.71 82.82 6.48%10.86%石膏板 北新建材 118.27 115.58 129.94 155.20 152.29 6.52%-1.87%板材 兔宝宝 192.34 170.23 169.88 226.69 213.90 2.69%-5.64%五金 坚
85、朗五金 37.29 46.22 51.49 57.84 50.44 7.84%-12.80%管材 伟星新材 104.14 104.11 111.65 144.55 155.35 10.52%7.47%公元股份 92.08 106.10 104.30 121.39 110.72 4.72%-8.79%资料来源:各公司2018-2022年报,长城证券产业金融研究院 3.1.4 政策政策约束:石膏板、防水约束:石膏板、防水力度较强力度较强 2011 年起,年产量小于年起,年产量小于 1000 和和 3000 万平方米的石膏板生产线分别被淘汰和限制,万平方米的石膏板生产线分别被淘汰和限制,小企业快速出
86、清。小企业快速出清。2011 年 6 月 1 日,国家发改委发布了产业结构调整指导目录(2011 年本),指出年产量在 3000 万平方米以下的纸面石膏板生产线被列为限制类项目,年产量在 1000 万平方米以下的纸面石膏板生产线被列为淘汰类项目,中小企业进入门槛大幅提高,头部企业明显受益。2023 年年 4 月月 1 日起,全文强制性国标建筑与市政工程防水通用规范开始正式实日起,全文强制性国标建筑与市政工程防水通用规范开始正式实施。施。该通用规范于 2019年 2 月和 9 月两次向社会公开征求意见,2022年 10月 24日首次发布。该规范为强制性工程建设规范,全部条文必须严格执行。现行工程
87、建设标准中有关规定与本规范不一致的,以本规范的规定为准。行业深度报告 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表40:防水新规出台背景 资料来源:住建部,长城证券产业金融研究院 防水新规对防水设计年限、层数等均提出了更高的要求防水新规对防水设计年限、层数等均提出了更高的要求,中小企业生产压力加大,中小企业生产压力加大。1)防水设计年限。防水设计年限。防水新规首次提出防水设计年限概念,相较于旧标,新规中对于防水设计年限由 5 年增加至 20-25 年。2)防水设计层数。)防水设计层数。防水新规对防水设计层数有更高的要求,例如地下室一级防水由 2 道提升至 3 道,屋面一级防
88、水由 2 道提升至 3 道,外墙工程防水层数由 1 层或无要求提升至 2 层等。图表41:新旧标关于防水设计年限的规定 工程分类工程分类 新标下防水设计年限新标下防水设计年限 旧标下防水设计年限旧标下防水设计年限 地下工程 不应低于工程结构设计工作年限-屋面工程 不应低于 20 年 建设工程质量管理条例(2019 年修正版)规定:屋面防水工程的最低保修期限为 5 年 室内工程 不应低于 25 年 建设工程质量管理条例(2019 年修正版)规定:有防水要求的卫生间、房间的防渗漏最低保修期限为 5 年 桥梁工程路面 不应低于桥面铺装设计工作年限 城市桥梁桥面防水工程技术规程规定:I 级桥梁防水使用
89、年限不低于 15年,II级桥梁防水使用年限不低于 10年 非侵蚀性介质蓄水类工程内壁防水层 不应低于 10 年-资料来源:建筑与市政工程防水通用规范、城市桥梁桥面防水工程技术规程、建设工程质量管理条例(2019年修正版),长城证券产业金融研究院 图表42:新旧标关于屋面防水层数的规定 新标新标 旧标旧标 类型类型 防水等级防水等级 防水做法防水做法 防水等级防水等级 建筑类别建筑类别 设防要求设防要求 行业深度报告 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 平屋面 一级 不应少于 3 道 级 重要建筑和高层建筑 两道防水设防 二级 不应少于 2 道 级 一般建筑 一道防水设防
90、 三级 不应少于 1 道 瓦屋面 一级 不应少于 3 道 二级 不应少于 2 道 三级 不应少于 1 道 金 属 工 程屋面 一级 不应少于 2 道 二级 不应少于 2 道 三级 不应少于 1 道 资料来源:建筑与市政工程防水通用规范,屋面工程技术规范,长城证券产业金融研究院 3.2 复盘北新建材复盘北新建材:收购及政策东风助力市占率提升:收购及政策东风助力市占率提升 北新建材市占率从北新建材市占率从 2011 年的年的 44%提升至提升至 2022 年的年的 68%(按产量计算)。(按产量计算)。回溯发展历史可以发现,通过不断的收购以及政策加持,北新建材市占率提升趋势明显。2005 年,公司
91、收购山东泰和(泰山石膏)42%股权,成为全国最大的石膏板产业集团;2006 年增资控股泰山石膏 65%股权;2011 年,国家发改委发布了产业结构调整指导目录(2011 年本),小厂生存压力加大。2016 年,泰山石膏成为公司全资子公司;2021 年联合重组新疆三家石膏板工厂,成为新疆最大石膏板企业。图表43:2011-2022 北新建材市占率 资料来源:国家统计局,公司 2011-2022年报,长城证券产业金融研究院 初期竞争中战胜了外资、政策加持下战胜了中小企业。初期竞争中战胜了外资、政策加持下战胜了中小企业。1)90 年代后期,石膏板行业也曾面临外资的冲击,但最终国内企业在这场博弈中大获
92、全胜,究其原因,主要有四点:一是投资成本的差距,外资企业产线每千万平方米投资达两亿元,远高于国内企业;二是厂址选择,外企习惯将工厂建在大城市,这种建厂方式在国外往往行之有效,但在国内由于市场发育不成熟,很多产品需要运到外地销售,此时不仅需要支付原料运费,也要支付产品运费,加重了成本负担;三是原燃料及人工成本的差距,国外企业多使用燃行业深度报告 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 油或燃气,成本比国内企业使用的煤炭更高。而且国外企业虽然用人较少,但是人工工资要高出很多,整体来看人工成本依然高于国内企业;四是运营成本,国外企业的高投资会使得运营成本更高。以上因素中,优秀的企
93、业甚至可以做得更好。在这些因素的共同作用下,外资企业纷纷退出国内市场。2)2010 年以后,国内的小企业由于产品质量问题,面临市场淘汰,再加上政策的限制,也渐渐无法与大企业抗衡。国内石膏板龙头企业在这两场博弈中的胜出成功的奠定了自己的行业地位,并逐步的提高了市场占有率。图表44:国内石膏板企业和外资及小厂对比 影响因素影响因素/对比对比 国内国内 国外国外 投资成本 0.6 亿元/千万平方米 2 亿元/千万平方米 厂址选择及运费 近原材料产地,运费省一半 大城市,成本、运费较高 原燃料和人工成本 煤炭为主;人工成本低 燃油或燃气;人工成本高 运营成本 5 元/m 7 元/m 影响因素影响因素/
94、对比对比 大厂大厂 小厂小厂 产品质量 产品质量较高(资金、技术优势)产品质量较低 政策 3000 万平方米以上的生产线为主 1000、3000 万平方米/年以下的生产线分别列为淘汰类、限制类 资料来源:WTO 的来临和中国的石膏板企业,国家发改委,长城证券产业金融研究 注:鉴于中外资竞争激烈时期为90年代后期,这部分使用了2002年的统计数据 北新建材北新建材完成了全品类、全国的布局完成了全品类、全国的布局,竞争力较强竞争力较强。中国石膏板市场目前竞争格局大致分为三类:第一类是生产高档产品企业,生产装备、技术研发、产品质量都具有国际水平的大型公司;第二类是生产中档产品的企业;第三类是生产低档
95、产品的企业。公司旗下“龙牌”、“泰山”、“梦牌”分别针对高端、中高端、低端市场,竞争优势明显。截止 2022 年,公司石膏板产能规模达 33.58 亿平方米。同时,公司已建立起稳定的经销商网络及经销渠道,营销网络遍布全国各大城市及发达地区县级市。图表45:2016-2022 北新建材石膏板产能 资料来源:公司2016-2022年报,长城证券产业金融研究院 3.3 哪些行业有望走出来?哪些行业有望走出来?剔除石膏板后,我们认为剔除石膏板后,我们认为防水防水涂料涂料管材管材其他,龙头公司会率先走出。其他,龙头公司会率先走出。随着防水新规的正式实施,中小企业的生产空间被进一步压缩。同时,防水行业头部
96、企业在品牌、激励、规模效应上都做的更好,东方雨虹 2022 年市占率已达 26.18%。涂料方面,龙行业深度报告 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 头公司布局已久,三棵树资本密集度较高,同时在品牌力和规模优势上表现亮眼,广告投入明显领先其他公司,长期以来积累了较强的渠道壁垒,中小企业难以与之抗衡。管材方面,伟星新材、公元股份长期深耕 C 端,经销收入占比维持在 80%左右,营销网点数量在各子行业中处于领先地位,经营上具备较强韧性,同时在品牌、激励等其他方面也有不俗表现。此外,其他细分子行业由于目前市占率较低,如果后续能较好的建立渠道或者消费者品牌,也具备集中度提升的空
97、间,例如瓷砖等。投资建议:存量时代到来,翻新需求潜力较大,建议关注投资建议:存量时代到来,翻新需求潜力较大,建议关注 C 端布局时间较久、投入力端布局时间较久、投入力度较大以及集中度有望度较大以及集中度有望走向走向提升的提升的消费建材公司,相关标的有消费建材公司,相关标的有北新建材、北新建材、东方雨虹、东方雨虹、三棵树、伟星新材、三棵树、伟星新材、蒙娜丽莎、东鹏控股、坚朗五金蒙娜丽莎、东鹏控股、坚朗五金等等。四四、风险提示风险提示 政策落地不及预期政策落地不及预期:2023 年下半年以来地产政策密集加码,若后续政策落地不及预期,将对建材行业产生不利影响;市场市场规模规模测算值与实际值误差测算值
98、与实际值误差:文中涉及的市场测算中,假设值与实际值可能存在偏差,从而影响测算结果;上市公司市场占有率的测算值与实际值误差上市公司市场占有率的测算值与实际值误差:文中对上市公司的市占率测算中,主要依据行业产量或规模以上企业收入,可能与实际值产生偏差;地产地产行业继续行业继续下行下行:若地产销售持续疲软,将影响上游建材行业市场需求,从而影响各企业的盈利能力;企业经营风险企业经营风险:部分消费建材企业在日常生产经营活动中,由于不确定因素或者经营失误的影响,可能会使企业的实际收益与预期收益产生偏离。行业深度报告 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 长城证券股份
99、有限公司(以下简称长城证券)具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户(以下统称客户)提供,除非另有得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据,不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发,需注明出处为长城证券研究院,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下,本报告中的信息或所表述
100、的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。特别声明特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)已于 2017 年7 月 1 日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容,仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳
101、健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则,独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点,不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。投资评级说明投资评级说明 公司评级公司评级 行业评级行业评级 买入 预期未来 6 个月内股
102、价相对行业指数涨幅 15%以上 强于大市 预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场 增持 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 5%15%之间 中性 预期未来 6 个月内行业整体表现与市场同步 持有 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%5%之间 弱于大市 预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场 卖出 预期未来 6 个月内股价相对行业指数跌幅 5%以上 行业指中信一级行业,市场指沪深 300 指数 长城证券产业金融研究院长城证券产业金融研究院 北京北京 地址:北京市西城区西直门外大街 112 号阳光大厦 8 层 邮编:100044 传真:86-10-88366686 深圳深圳 地址:深圳市福田区福田街道金田路?2026 号能源大厦南塔楼?16 层 邮编:518033 传真:86- 上海上海 地址:上海市浦东新区世博馆路?200 号?A 座?8 层 邮编:200126 传真: