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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/煤炭 证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2023 年 09 月 23 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 维维持持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo-23.90%-16.97%-10.04%-3.11%3.82%10.75%2022/92022/122023/32023/6煤炭海通综指 资料来源:海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 国办中办关注矿山安全生产,煤价延续涨势2023.09.12 房贷新政出台,供给收缩支撑煤价上行202
2、3.09.04 出台四大高耗能行业稳增长工作方案,陕西事故导致行业供给边际进一步收紧2023.08.28 Table_AuthorInfo 分析师:李淼 Tel:(010)58067998 Email: 证书:S0850517120001 分析师:王涛 Tel:(021)23185633 Email: 证书:S0850520090001 分析师:吴杰 Tel:(021)23154113 Email: 证书:S0850515120001 联系人:朱彤 Tel:(021)23185628 Email: 煤炭板煤炭板块底部业绩夯实,低估值高分红价块底部业绩夯实,低估值高分红价值彰显值彰显 Table
3、_Summary 投资要点:投资要点:23 年前年前 7 个月全行业利润总额同比个月全行业利润总额同比-26%,吨煤利润降至,吨煤利润降至 174 元元/吨(吨(6 月触底吨月触底吨煤利润为煤利润为 121 元元/吨)。吨)。2023 年 1-7 月,行业利润总额累计同比下降 26.2%,较 3月底的-4.9%进一步下滑。2023 年 1-7 月行业吨煤利润 174 元/吨,较 23Q1、去年同期分别下降 21、72 元/吨。当月来看,4/5/6 月吨煤利润分别为 188/183/121元/吨,7 月已触底回升至 144 元/吨。上半年上半年 35 家样本公司家样本公司营收营收/归母净利同比归
4、母净利同比-7%/-27%,其中,其中 Q2 归母净利环比归母净利环比-30%。在披露产销量数据的 16 家煤炭上市公司中,2023H1 均价/成本分别同比平均-11.2%/-3.4%。分煤种看,2023H1 动力煤企业价格/成本同比-11.7%/-0.2%,动力煤企业平均吨煤净利约 146 元/吨,较去年同期-27%;焦煤企业价格/成本同比-14.4%/-15%,平均吨煤净利约 192 元/吨,较去年同期-13%。从 35 家样本公司数据加总看,2023H1 主要上市公司营业收入/成本同比分别变动-7.1%/-2.3%,整体毛利率水平为 31.4%,同比下降 3.3pct。2023H1 样本
5、公司归母净利润合计1099 亿元,同比-26.9%,剔除电力及运输板块占比较大的中国神华后的归母净利 766 亿元,同比-29.8%,盈利下滑幅度高于营收降幅。其中,2023Q2 样本公司归母净利合计达 452 亿元,环比-30.1%,剔除中国神华后归母净利 305 亿元,环比-33.7%。资产负债率相对稳定,资本开支有所放缓,账面现金和资产负债率相对稳定,资本开支有所放缓,账面现金和 ROE 水平有所回落,高水平有所回落,高股息有望维持。资产负债方面,股息有望维持。资产负债方面,截至 2023 年 7 月,行业债务规模总量再创新高至 4.53 万亿元,较 2022 年底、23Q1 分别增加
6、807、245 亿元。截至 2023 年 7月,全行业资产负债率为 60.2%,较 2022 年底/23Q1 分别-0.51/+0.12pct。35家样本公司算术平均资产负债率 52.64%,较 2022 年底下降 0.13pct,较 2023Q1上升 1.14pct。资本开支方面,资本开支方面,35 家样本公司 23H1 合计资本开支 598 亿元,年化资本开支 1196 亿元,较 22 年的 1256 亿元减少 60 亿元。账面现金方面,账面现金方面,从16Q1 开始煤企平均账面现金总体呈现持续增长态势,22Q3 达到历史峰值 39.7亿元,23H1 有所回落。ROE 方面,方面,2022
7、 年 11 家重点煤炭公司平均 ROE 水平达到 26.8%的历史最高水平,2023H1 有所回落,年化 ROE 水平为 19.4%,较22 年-7.5pct,其中主流焦煤/动力煤企业 23 年化平均 ROE 水平为 18%/20.5%。股息率方面,股息率方面,虽然 23H1 煤价回落致盈利下滑,但按照 23H1 盈利水平年化,我们测算行业仍有 11 家公司当前股息率水平在 8%以上,5 家在 10%以上。2023 年煤价展望年煤价展望:预计煤价中枢仍有望维持高位。:预计煤价中枢仍有望维持高位。动力煤方面动力煤方面,我们认为电厂日耗高点已过,9 月虽已进入用电需求淡季,但近期安全检查加严及海外
8、高成本矿井支撑导致供应也有所收缩,我们预计煤价短期或以震荡为主。四季度进入国内冬季旺季,叠加国际动力煤市场印度、欧洲需求提升,若供应收缩依然持续,动力煤价格有望出现较大幅度反弹。我们预计我们预计 23 年长协均价有望维持在年长协均价有望维持在 700 元元/吨以上、市场均价吨以上、市场均价 900 元元/吨以上高位波动。焦煤方面,吨以上高位波动。焦煤方面,由于国内供给相对刚性,考虑到下游库存持续低位,近期宏观政策频出提振黑色产业链情绪,若需求边际出现改善弹性可期。综合来看,我们预计山西产京唐港主焦煤库提价综合来看,我们预计山西产京唐港主焦煤库提价 23 年均价年均价有望维持在有望维持在 200
9、0 元元/吨以上区间高位波动。吨以上区间高位波动。投资建议:投资建议:我们认为煤炭板块中期业绩整体盈利仍较稳健,未来煤价中枢有望维持高位,板块高盈利、低估值、高分红价值凸显。建议关注 1)高分红公司的机会,推荐中国神华、山煤国际、兖矿能源、陕西煤业中国神华、山煤国际、兖矿能源、陕西煤业;2)倒查 2000 年以来瞒报带动主产地供应收缩,且行业需求逐步进入旺季,建议关注焦煤板块机会,推荐平煤股份、淮北矿业、山西焦煤平煤股份、淮北矿业、山西焦煤;3)煤矿安全智能化改造顺应政策大方向,持续重点推荐受益煤炭产量增长和投资增加的煤机公司郑煤机、天地科技、云鼎郑煤机、天地科技、云鼎科技科技。风险提示。风险
10、提示。下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策不容易把握。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 1.23 年前 7 个月全行业利润总额同比-26%,吨煤利润降至 174 元/吨.5 2.2023 年半年报分析:均价同比-11%,35 家样本公司归母净利同比-27%.6 2.1 23H1 均价/成本同比-11%/-3%,吨煤净利同比下降约 20%.6 2.2 2023H1 归母净利 1099 亿元,同比下降 27%.7 2.3 三费小幅上升.9 2.4 行业资产负债率明显下降,经营现金流净额较 22Q3 高位回落.11 2.5 资本开支较 22 年有所放缓.13
11、2.6 现金流充沛,资本开支维稳,行业高分红传统有望延续.14 3.2023 年煤价展望:预计煤价中枢仍有望维持高位.16 4.投资建议.18 5.风险提示.19 OYiXoXuW8VnVvXmO8O9R8OsQmMsQnOfQoOzQjMpNoQ8OrRxOvPrMtRNZoPoN 行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 2023 年 7 月底规上企业亏损比例约 43%.5 图 2 2023 年 1-7 月行业吨煤利润约 174 元/吨.5 图 3 35 家样本公司季度营业收入、成本、归母净利润均值变化情况.7 图 4 35 家样本公司季度各项费用
12、率和营业税金变化情况.11 图 5 行业资产负债变化情况.11 图 6 35 家样本公司资产负债变化情况.12 图 7 35 家样本公司季度经营现金流净额(亿元).12 图 8 历史分红情况.15 图 9 分红总金额与归母净利润(亿元).15 图 10 主流动力煤公司 ROE 变化.15 图 11 经营性净现金流与资本开支情况(亿元).15 图 12 2022 年以来秦皇岛 5500 大卡煤价(元/吨).16 图 13 2020 年以来秦皇岛 5500 大卡煤价(元/吨).17 图 14 2022 年以来京唐港山西产主焦煤价格(元/吨).17 行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法
13、律声明 4 表目录表目录 表 1 主要煤种价格变化(元/吨).6 表 2 18 家披露产销量的煤企价格、成本、吨煤净利变化.6 表 3 2023H1 分煤种样本煤企营业收入、营业成本与归母净利润.7 表 4 2023 年上半年 35 家样本公司营收及利润变化.8 表 5 35 家样本公司 ROE 及账面现金.9 表 6 2023 年上半年 35 家样本公司费用变化.10 表 7 35 家样本公司资产负债表及现金流变化.13 表 8 35 家样本公司资本开支情况(亿元).14 表 9 煤炭板块高股息率公司经营情况(不包含特别股息).16 表 10 35 家样本公司 2020-2023H1 归母净
14、利润及估值情况.19 行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 1.23 年前年前 7 个月个月全行业利润总额同比全行业利润总额同比-26%,吨煤利润降,吨煤利润降至至 174 元元/吨吨 23Q2 全行业亏损企业数目和比例较全行业亏损企业数目和比例较 Q1 均有所上升。均有所上升。截至 2023 年 7 月底,全国煤炭规上企业 4889 家,较 2022 年底增加 271 家,较 2023 年 3 月底增加 13 家;亏损企业数为 2094 家,较 2022 年底增加 972 家,较 2023 年 3 月底增加 200 家。截至 2023年 7 月底,规上企业亏损比例 4
15、3%,较 2022 年底增加 18.5pct,较 2023 年 3 月底增加4pct,主要受 23Q2 煤价环比回落所致。23 年前年前 7 个月个月全行业全行业利润总额同比利润总额同比-26%,吨煤利润降至,吨煤利润降至 174 元元/吨。吨。2023 年 1-7月,行业利润总额累计同比-26.2%,较 3 月底-4.9%的同比降幅进一步下降 21.3pct。2023年 1-7 月,全行业吨煤利润 174 元/吨,较 23Q1 下降 21 元/吨,较去年同期下降 72 元/吨。当月来看,4/5/6 月吨煤利润分别为 188/183/121 元/吨,对应秦港 5500 大卡煤价分别为 1018
16、/944/794 元/吨,7 月吨煤利润已触底回升至 144 元/吨。图图1 2023 年年 7 月底规上企业亏损比例约月底规上企业亏损比例约 43%资料来源:wind,海通证券研究所 图图2 2023 年年 1-7 月月行业吨煤利润约行业吨煤利润约 174 元元/吨吨 资料来源:wind,海通证券研究所 23H1 不同煤种价格同比普降,其中动力煤、焦煤、焦炭同比平均降幅分别达不同煤种价格同比普降,其中动力煤、焦煤、焦炭同比平均降幅分别达 5%、23%、29%。23H1 同比来看,价格普降。其中,焦煤降幅较大,约 23%,太原古交和六盘水精焦煤降幅逾 25%。动力煤方面,港口价格同比下降 13
17、.9%,产地价格方面,出现 0.5%7%的降幅。无烟煤方面,产地价格降幅在 2%8%。焦炭方面,唐山二级冶金焦市场价格降幅最大,为-28.9%。23Q2 煤价环比煤价环比 Q1 和同比均有所回落。和同比均有所回落。环比来看,动力煤、焦煤和焦炭平均降幅为 18.4%、23.6%和 19.5%,无烟煤价格降幅约 27.6%;同比来看,动力煤、焦煤、无烟煤、焦炭平均降幅为 15.3%、35.7%、18.0%、40.1%。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 表表 1 主要煤种价格变化(元主要煤种价格变化(元/吨)吨)23H1 23H1 同比 23Q2 23Q2 环比 23Q2
18、 同比 2022 23H1较 2022 动力煤 环渤海动力煤价格指数 722 0.0%717 -1.3%-0.3%722 0.0%秦港动力煤平仓价(5500 大卡)1023 -13.9%917 -18.9%-23.8%1268 -19.4%内蒙古包头动力煤车板价(5000大卡)772 -2.3%682 -21.0%-13.9%857 -9.8%山东兖州动力块煤车板价(6000大卡)1420 -7.4%1260 -21.0%-17.7%1682 -15.6%陕西榆林烟煤末坑口价(5500 大卡)927 -0.5%793 -25.2%-17.4%1027 -9.7%山西大同弱粘煤坑口价(6000
19、大卡)885 -4.4%770 -23.0%-18.5%1000 -11.5%焦煤 京唐港山西产主焦煤库提价 2243 -27.1%1960 -22.5%-39.1%2832 -20.8%山西吕梁主焦煤市场价 1952 -27.4%1615 -29.7%-45.3%2460 -20.6%黑龙江鸡西焦精煤 2186 -3.1%2136 -4.7%-6.5%2246 -2.7%河北开滦焦精煤出厂价 2292 -24.1%1972 -24.5%-39.0%2809 -18.4%太原古交 2 号车板价 2109 -29.7%1770 -27.7%-44.7%2702 -22.0%无烟煤 山西晋城无烟小
20、块(6500 大卡)1719 -2.3%1444 -27.6%-16.7%1807 -4.9%山西阳泉无烟洗小块(7000 大卡)1679 -2.4%1404 -28.2%-17.1%1767 -5.0%河南永城无烟末煤(5500 大卡)1332 -7.9%1124 -27.0%-20.2%1437 -7.4%焦炭 唐山二级冶金焦市场价 2307 -28.9%2060 -19.5%-40.1%2911 -20.8%资料来源:Wind,海通证券研究所 2.2023 年年半年半年报分析报分析:均价同比均价同比-11%,35 家样本公司归家样本公司归母净利母净利同比同比-27%2.1 23H1 均价
21、均价/成本成本同比同比-11%/-3%,吨煤净利同比下降约,吨煤净利同比下降约 20%在披露产销量数据的 16 家煤炭上市公司中,2023H1 均价/成本分别同比平均-11.2%/-3.4%。吨煤净利方面,除电投能源、新集能源、恒源煤电、永泰能源,其余12 家吨煤净利均出现不同程度的下滑,其中盘江股份吨煤净利同比降幅最大,达 65%;淮北矿业同比降幅最小,为 0.2%。分煤种看,2023H1 动力煤企业价格/成本同比-11.7%/-0.2%,动力煤企业平均吨煤净利约 146 元/吨,较去年同期-27%;焦煤企业价格/成本同比-14.4%/-15%,平均吨煤净利约 192 元/吨,较去年同期-1
22、3%。分公司看,2023H1动力煤公司里兖矿能源/中国神华吨煤净利最高,分别为204/126元/吨,焦煤公司里淮北矿业/上海能源吨煤净利最高,分别为 304/277 元/吨。表表 2 18 家披露产销量的家披露产销量的煤企价格煤企价格、成本成本、吨煤净利变化吨煤净利变化 代码 简称 价格(元/吨)吨煤成本(元/吨)吨煤净利(元/吨)2023H1 2022 2022H1 2023H1 2022 2022H1 2023H1 2022 2022H1 002128.SZ 电投能源 192 183 181 85 92 90 75 59 56 601225.SH 陕西煤业 595 669 645 298
23、238 274 162 187 210 601918.SH 新集能源 540 432 508 330 334 333 131 112 130 601088.SH 中国神华 601 644 633 188 176 165 126 168 181 601898.SH 中煤能源 624 716 752 285 323 309 175 152 225 600188.SH 兖矿能源 807 1169 1091 340 346 364 204 296 329 600971.SH 恒源煤电 627 710 726 323 365 424 126 163 142 600348.SH 华阳股份 473 575
24、546 211 230 164 78 114 137 601101.SH 昊华能源 1051 1156 1132 556 569 644 248 270 178 601699.SH 潞安环能 768 931 971 335 359 460 178 252 198 600395.SH 盘江股份 743 891 985 483 496 505 70 141 197 600508.SH 上海能源 1210 1519 1179 575 744 508 277 180 369 600985.SH 淮北矿业 1269 1160 1183 670 588 686 304 304 304 600157.SH
25、永泰能源 959 1243 1337 421 488 499 166 151 152 600758.SH 辽宁能源 718 765 828 456 459 532 79 31 93 600123.SH 兰花科创 789 864 1037 272 273 265 207 308 376 资料来源:Wind,海通证券研究所。注:1)吨煤净利按产量和扣非归母净利测算,其中电投能源、中国神华用煤炭板块净利,兖矿能源扣除鲁南化工净利计算;2)陕西煤业吨煤成本为自产煤单位完全成本。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 2.2 2023H1 归母净利归母净利 1099 亿元亿元,同比
26、同比下降下降 27%23H1 主要煤企营收和盈利均有所下滑,收入主要煤企营收和盈利均有所下滑,收入/归母净利同比归母净利同比-7%/-27%,Q2 环比下环比下滑较大。滑较大。根据 35 家样本公司统计,2023H1 主要上市公司营业收入/成本同比分别变动-7.1%/-2.3%,收入和成本均有所下降,整体毛利率水平为 31.4%,同比下降 3.3pct。2023H1 样本公司归母净利润合计 1099 亿元,同比-26.9%,剔除电力及运输板块占比较大的中国神华,归母净利润合计达 766 亿元,同比-29.8%,盈利下滑幅度高于营收降幅。其中,2023Q2 样本公司归母净利合计达 452 亿元,
27、环比-30.1%,剔除中国神华后归母净利合计达 305 亿元,环比-33.7%。表表 3 2023H1 分煤种样本煤企营业收入、营业成本与归母净利润分煤种样本煤企营业收入、营业成本与归母净利润 营业收入(亿元)营业成本(亿元)归母净利润(亿元)2023H1 同比 2022 同比 2023H1 同比 2022 同比 2023H1 同比 2022 同比 动力煤为主的企业 5455 -3.2%11290 6.6%3648 3.1%7052 -4.6%808 -28.3%1833 47.5%冶金煤为主的企业 1531 -13.0%3446 20.7%1013 -12.7%2236 9.5%232 -8
28、.9%506 99.1%无烟煤为主的企业 256 -12.7%569 20.2%176 2.7%358 23.7%41 -37.1%108 93.2%焦炭为主的企业 531 -21.5%1267 16.9%498 -16.0%1150 26.7%17 -69.5%68 -19.6%合计 7772 -7.1%16571 10.4%5336 -2.3%10795 1.6%1099 -26.9%2515 53.6%资料来源:Wind,海通证券研究所 图图3 35 家家样本公司样本公司季度营业收入、成本、归母净利润均值变化情况季度营业收入、成本、归母净利润均值变化情况 资料来源:Wind,海通证券研究
29、所。注:横轴对应每个季度。公司方面,从营业收入来看,公司方面,从营业收入来看,35 家样本公司中仅陕西煤业、新集能源、中国神华和甘肃能化 2023H1 营业收入同比实现增长。从归母净从归母净利来看,利来看,有 8 家公司同比出现上涨,占比 23%,其中动力煤 3 家(电投能源、新集能源、甘肃能化),焦煤 5 家(恒源煤电、冀中能源、淮北矿业、永泰能源、辽宁能源)。从扣非净利来看,从扣非净利来看,扣非归母净利同比提升显著的公司有甘肃能化(同比+107%)、云煤能源(同比+31%)、永泰能源(同比+27%)。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 表表 4 2023 年上半年
30、年上半年 35 家家样本公司样本公司营收及利润变化营收及利润变化 代码 简称 营业收入(亿元)营业成本(亿元)归母净利润(亿元)扣非净利润(亿元)毛利率(%)2023H1 同比 2023H1 同比 2023H1 同比 2023H1 同比 2023H1 同比 pct 动力煤为主的公司 002128.SZ 电投能源 132-3.0%87-1.1%25.8 10.8%25.3 10.5%34.5-1.3 601225.SH 陕西煤业 907 8.3%571 17.4%115.8-52.9%136.3-9.3%37.0-4.9 601918.SH 新集能源 63 11.5%38 22.0%13.1 1
31、5.5%12.9 14.1%40.0-5.2 601088.SH 中国神华 1694 2.3%1087 10.7%332.8-19.1%329.7-18.6%35.9-4.9 601001.SH 晋控煤业 75-15.9%39 0.6%13.9-40.6%13.4-43.1%47.3-8.7 000552.SZ 靖远煤电 58 94.8%34 79.2%12.8 98.3%12.8 107.0%40.3 5.2 600403.SH 大有能源 35-16.2%24 16.3%2.2-73.2%2.2-73.3%32.2-19.0 601898.SH 中煤能源 1094-7.4%826-5.1%1
32、18.3-11.5%117.5-11.7%24.5-1.8 600546.SH 山煤国际 207-2.3%116 1.3%30.6-13.6%31.1-13.8%43.7-2.0 600121.SH 郑州煤电 22-2.4%15 3.0%0.5-68.1%0.3-77.4%32.7-3.5 600188.SH 兖矿能源 844-15.8%581-4.6%102.1-43.4%100.5-43.7%31.2-8.1 600575.SH 淮河能源 130-11.3%123-11.0%3.4-8.7%2.6-28.9%5.4-0.4 600348.SH 华阳股份 154-15.9%88-19.6%3
33、0.1-9.4%29.9-9.5%43.0 2.6 601101.SH 昊华能源 41-1.6%20 15.4%7.1-23.3%6.6-29.0%51.3-7.2 均值 -3.2%3.1%-28.3%-19.7%-4.1 焦煤为主的公司 600971.SH 恒源煤电 42-4.7%22-15.7%11.2 27.0%11.1 25.6%48.7 6.7 601699.SH 潞安环能 219-22.6%102-30.3%53.0-9.5%52.7-9.7%53.3 5.2 600395.SH 盘江股份 53-15.2%37 7.1%6.2-50.2%5.6-61.6%30.3-14.5 000
34、983.SZ 山西焦煤 276-0.6%162 0.3%45.2-20.7%45.5-19.8%41.2-0.5 000937.SZ 冀中能源 148-26.2%96-30.1%33.7 31.0%18.7-28.1%34.7 3.6 601666.SH 平煤股份 160-17.7%111-11.9%22.3-33.6%21.2-37.9%30.6-4.6 600508.SH 上海能源 59-13.4%37-0.4%11.8-23.7%11.8-23.8%37.5-8.2 600985.SH 淮北矿业 373-2.9%294-0.6%35.9 0.7%34.4-9.1%21.1-1.8 600
35、397.SH 安源煤业 33-33.9%30-39.6%0.5-122.4%0.5-121.6%9.2 8.6 600157.SH 永泰能源 140-15.7%101-18.0%10.1 31.5%10.0 27.3%28.0 2.0 600758.SH 辽宁能源 30-7.7%22-8.8%2.6 3.0%2.4-0.6%26.8 0.9 均值 -13.0%-12.7%-8.9%-17.7%-0.2 无烟煤为主的公司 600123.SH 兰花科创 65-15.5%37 13.5%13.6-31.4%13.4-41.0%43.2-14.5 000933.SZ 神火股份 191-11.7%139
36、 0.1%27.4-39.6%27.4-39.6%27.1-8.6 均值 -12.7%2.7%-37.1%-40.1%-10.3 焦炭为主的公司 600997.SH 开滦股份 119-9.7%102-3.2%7.8-41.8%7.7-37.3%14.8-5.7 600408.SH 安泰能源 52-26.0%53-21.1%-2.7-340.9%-2.7-423.4%-2.2-6.3 600740.SH 山西焦化 45-32.1%50-22.4%9.2-56.2%9.2-56.1%-11.3-13.9 603113.SH 金能科技 72-18.2%72-13.0%-0.6-135.0%-1.6-
37、337.6%0.1-6.1 000723.SZ 美锦能源 97-27.1%83-19.2%3.7-72.6%3.5-76.5%15.0-8.3 601015.SH 陕西黑猫 91-27.5%88-23.3%-0.6-114.7%-0.6-114.3%3.0-5.3 601011.SH 宝泰隆 17-15.0%14-17.1%0.6-45.4%0.5-48.1%16.2 2.1 600792.SH 云煤能源 37-7.4%36-6.8%-0.3-45.3%-0.4 30.7%2.9-0.6 均值 -21.5%-16.0%-69.5%-71.7%-6.1 资料来源:Wind,海通证券研究所 从从
38、ROE 和账面现金水平来看,和账面现金水平来看,23H1 煤企煤企 ROE 水平高位回落,账面现金持续提升。水平高位回落,账面现金持续提升。2022 年样本公司 ROE 为 37.1%,同比+20.7pct,其中动力煤/焦煤/无烟煤/焦炭行业公司ROE平均水平为45.9%/37.3%/82.2%/10.2%。2023H1样本公司ROE水平高位回落,按照上半年年化,预计 2023 年样本公司 ROE 水平达 14.5%,其中动力煤/焦煤/无烟煤/焦 炭 行 业公 司 ROE 平均 水 平为 18.2%/18.2%/25.4%/0.3%,较 2022 年 全 年-27.8/-19/-56.7/-9
39、.9pct。2019 年以来,公司账面现金流持续改善,2023H1 样本公司账面现金均值为 177.5 亿元,较 2022 年底的 169.7 亿元上升 5%。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 表表 5 35 家家样本公司样本公司 ROE 及及账面账面现金现金 代码 简称 ROE(%)账面现金(亿元)2020 2021 2022 2023H1 2020 2021 2022 2023H1 动力煤为主的公司 002128.SZ 电投能源 12.3 18.7 36.3 19.6 10.5 16.1 18.6 29.8 601225.SH 陕西煤业 23.2 27.2 74
40、.7 23.3 239.3 539.7 473.9 579.3 601918.SH 新集能源 13.0 29.8 39.6 21.4 4.7 17.0 14.1 18.1 601088.SH 中国神华 11.0 13.6 36.1 17.2 1274.6 1628.9 1705.0 1918.5 601001.SH 晋控煤业 12.8 48.6 46.1 18.7 92.3 163.9 188.2 181.4 000552.SZ 靖远煤电 5.6 8.6 59.2 19.2 53.1 46.4 75.7 57.3 600403.SH 大有能源-15.2 19.0 40.9 5.8 42.5 5
41、0.2 55.1 49.8 601898.SH 中煤能源 6.0 12.4 29.8 17.6 359.5 729.2 910.3 927.3 600546.SH 山煤国际 9.4 47.3 104.0 41.2 53.0 119.2 102.6 85.1 600121.SH 郑州煤电-41.4-12.7 8.4 5.5 38.1 30.7 38.2 35.8 600188.SH 兖矿能源 12.1 26.6 75.6 23.0 245.4 455.7 451.8 535.2 600575.SH 淮河能源 5.0 4.5 6.9 6.6 14.0 20.3 25.2 24.0 600348.S
42、H 华阳股份 6.5 15.7 58.8 22.3 85.3 160.7 75.9 76.6 601101.SH 昊华能源 0.7 23.3 26.7 13.3 15.0 40.3 54.6 51.9 均值 4.3 20.2 45.9 18.2 180.5 287.0 299.2 326.5 焦煤为主的公司 600971.SH 恒源煤电 8.6 14.5 46.2 19.0 55.1 62.4 74.4 64.6 601699.SH 潞安环能 7.4 21.7 68.0 22.4 165.8 164.4 310.9 233.1 600395.SH 盘江股份 12.0 16.8 47.6 10.
43、8 15.2 17.8 45.7 42.5 000983.SZ 山西焦煤 10.0 20.2 77.1 26.3 49.9 68.8 175.9 191.8 000937.SZ 冀中能源 3.9 13.6 42.5 31.9 147.3 121.4 107.1 94.0 601666.SH 平煤股份 9.3 18.0 59.4 19.5 76.6 89.0 140.8 180.6 600508.SH 上海能源 6.6 3.6 30.7 18.8 6.0 10.2 31.9 30.3 600985.SH 淮北矿业 17.2 19.7 46.2 21.0 31.4 51.9 84.5 77.2 6
44、00397.SH 安源煤业-30.1 8.5-24.3 17.2 11.1 12.2 12.5 11.5 600157.SH 永泰能源 13.7 2.5 8.8 4.5 17.1 17.3 21.9 11.6 600758.SH 辽宁能源-9.0 0.5 7.5 9.3 27.8 26.9 28.9 29.0 均值 4.5 12.7 37.3 18.2 54.8 58.4 94.0 87.8 无烟煤为主的公司 600123.SH 兰花科创 3.5 19.8 45.1 17.3 17.9 27.0 95.5 89.7 000933.SZ 神火股份 4.9 39.6 119.2 33.5 141.
45、5 105.1 78.7 79.7 均值 4.2 29.7 82.2 25.4 79.7 66.1 87.6 85.2 焦炭为主的公司 600997.SH 开滦股份 9.2 14.2 26.9 11.2 72.5 90.3 60.4 57.2 600408.SH 安泰能源 14.8 10.6-22.3-22.9 5.4 6.1 63.2 59.9 600740.SH 山西焦化 10.3 10.8 38.8 12.5 42.6 23.9 61.1 58.2 603113.SH 金能科技 12.7 11.1 5.7-1.4 3.2 9.5 66.0 62.9 000723.SZ 美锦能源 7.8
46、22.9 32.9 5.1 27.7 14.9 70.4 68.0 601015.SH 陕西黑猫 4.9 21.5 6.5-1.5 19.9 18.3 74.5 71.9 601011.SH 宝泰隆 0.9 2.4 4.3 1.4 1.6 2.3 72.9 70.6 600792.SH 云煤能源 1.7-0.9-11.1-2.1 5.1 5.3 72.9 70.6 均值 7.8 11.6 10.2 0.3 22.2 21.3 67.7 64.9 资料来源:Wind,海通证券研究所 2.3 三费小幅上升三费小幅上升 三费方面,三费方面,2023 年上半年,年上半年,35 家样本公司三费家样本公司
47、三费均出现小幅上升。均出现小幅上升。35 家样本公司23H1 平均销售费用率为 0.67%,同比上升 0.06pct;平均管理费用率为 5.74%,同比上升 0.74pct;平均财务费用率为 1.92%,同比上升 0.03pct。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 表表 6 2023 年上半年年上半年 35 家样本公司费用变化家样本公司费用变化 代码 简称 销售费用率(%/pct)管理费用率(%/pct)财务费用率(%/pct)2023H1 同比 2022 同比 2023H1 同比 2022 同比 2023H1 同比 2022 同比 动力煤为主的公司 002128.
48、SZ 电投能源 0.21 0.06 0.21-0.02 2.28 0.44 2.99 0.46 0.69-0.61 1.15-0.45 601225.SH 陕西煤业 0.48 0.00 0.50-0.18 4.17-0.09 4.61-0.08-0.33 0.05-0.36-0.31 601918.SH 新集能源 0.38-0.08 0.50 0.09 4.26-1.86 6.58 1.49 4.50-1.12 5.37-0.71 601088.SH 中国神华 0.12-0.08 0.12-0.05 3.13-0.06 3.96 0.50-0.09 0.09 0.25 0.23 601001.
49、SH 晋控煤业 0.70-0.01 0.90 0.09 4.83 2.93 3.32-0.56 1.37-0.53 1.50-0.29 000552.SZ 靖远煤电 0.90 0.05 0.78 0.12 8.36 1.15 9.35 3.26 1.92 1.48 1.91 1.07 600403.SH 大有能源 1.71 0.39 1.21-0.25 15.52 4.18 10.92-2.47 4.58-0.36 2.57-1.37 601898.SH 中煤能源 0.42 0.10 0.42 0.06 2.32 0.40 2.73 0.51 1.44-0.29 1.69-0.02 60054
50、6.SH 山煤国际 1.32-0.09 1.20 0.12 4.06 0.73 4.17 0.34 0.50-0.70 1.01-0.66 600121.SH 郑州煤电 1.60 0.07 1.52-0.49 12.08 1.35 12.22-11.22 4.73 0.53 4.25-1.86 600188.SH 兖矿能源 2.92 0.45 3.16 1.18 3.86 0.69 4.34-0.91 1.48-0.40 2.52-0.72 600575.SH 淮河能源 0.17 0.02 0.18-0.01 2.49 0.87 2.39 0.12 0.52-0.05 0.59-0.17 60
51、0348.SH 华阳股份 0.43 0.00 0.33 0.04 4.90 1.47 4.53 0.15 1.24-0.23 1.42-0.53 601101.SH 昊华能源 1.93 0.20 1.52 0.10 6.52 2.09 6.09 0.13 4.02 0.51 3.58-1.35 均值 0.95 0.08 0.90 0.06 5.63 1.02 5.59-0.59 1.90-0.12 1.96-0.51 焦煤为主的公司 600971.SH 恒源煤电 0.76-0.06 0.63-0.18 13.65-1.12 12.66-2.16 0.49 0.15 0.06-0.56 6016
52、99.SH 潞安环能 0.24 0.02 0.34 0.02 8.64 2.40 8.89-0.75 0.09-1.82 1.34-1.37 600395.SH 盘江股份 0.24 0.08 0.16-0.04 12.57-1.47 14.80 4.88 1.13-0.24 1.33-0.69 000983.SZ 山西焦煤 0.47 0.13 0.64 0.01 7.33 1.77 7.31 0.24 1.44 0.23 1.77-0.30 000937.SZ 冀中能源 0.50 0.07 0.46-0.11 9.34 3.43 7.04 0.19 2.00 0.72 1.40-0.58 60
53、1666.SH 平煤股份 0.70 0.15 0.68-0.14 3.74 0.80 4.43-0.78 4.42 1.63 3.29-0.10 600508.SH 上海能源 0.23 0.02 0.25-0.03 5.03-0.45 8.20 1.89 0.61-0.13 0.63-0.41 600985.SH 淮北矿业 0.30 0.04 0.27-0.01 8.08-0.41 8.69 0.61 0.99 0.12 0.91-0.20 600397.SH 安源煤业 0.64 0.23 0.50-0.01 2.76 1.18 2.22-0.14 3.16 0.28 2.69 0.12 60
54、0157.SH 永泰能源 0.26-0.02 0.25-0.10 4.75 0.78 3.70-0.67 8.78 1.49 6.93-0.49 600758.SH 辽宁能源 0.67 0.02 0.63-0.07 6.17 0.11 6.83-1.12 2.62-0.58 3.54-1.43 均值 0.45 0.06 0.44-0.06 7.46 0.64 7.70 0.20 2.34 0.17 2.17-0.55 无烟煤为主的公司 600123.SH 兰花科创 0.76-0.27 0.90-0.16 9.35-1.19 10.91 0.73 1.25-0.89 2.28-1.78 0009
55、33.SZ 神火股份 0.91 0.23 0.77-0.35 3.85 1.90 2.22-1.25 0.83-0.87 1.80-2.12 均值 0.84-0.02 0.83-0.26 6.60 0.35 6.56-0.26 1.04-0.88 2.04-1.95 焦炭为主的公司 600997.SH 开滦股份 0.93-0.18 1.19-0.11 4.29 0.70 4.34 0.52 0.48-0.42 0.88-0.38 600408.SH 安泰能源 0.05 0.01 0.04 0.02 1.34-0.41 1.66-0.18 1.46 0.62 1.07 0.35 600740.S
56、H 山西焦化 0.57 0.11 0.46-0.06 4.00 1.33 3.11-0.37 2.29 0.54 1.83 0.02 603113.SH 金能科技 0.11 0.01 0.13-0.01 2.12-1.04 2.13-1.44 0.87-0.18 1.02 0.83 000723.SZ 美锦能源 0.91 0.21 0.69-0.13 4.85 1.52 3.93-0.50 1.75 0.73 1.33 0.25 601015.SH 陕西黑猫 0.54 0.24 0.28 0.06 1.37 0.56 0.96-0.13 1.67 0.55 1.28-0.88 601011.S
57、H 宝泰隆 0.27 0.10 0.24 0.03 6.41 2.16 5.34 0.05 3.35 0.79 2.53-1.34 600792.SH 云煤能源 0.12-0.25 0.18-0.11 2.63-0.91 3.38-0.46 0.92-0.12 1.12 0.38 均值 0.44 0.03 0.40-0.04 3.38 0.49 3.11-0.31 1.60 0.31 1.38-0.10 资料来源:Wind,海通证券研究所 行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 图图4 35 家家样本公司季度各项费用率和营业税金变化情况样本公司季度各项费用率和营业税金变
58、化情况 资料来源:Wind,海通证券研究所 2.4 行业行业资产负债率资产负债率明显下降,经营现金流净额较明显下降,经营现金流净额较 22Q3 高位回落高位回落 从行业资产负债结构来从行业资产负债结构来看,看,23 年以来煤炭行业的债务规模持续上升,但整体资产负年以来煤炭行业的债务规模持续上升,但整体资产负债率呈现下降趋势。债率呈现下降趋势。从全行业看,截至 2023 年 7 月,行业债务规模总量为 4.53 万亿元,再创历史新高,较 2022 年底增加 807 亿元,较 23Q1 增加 245 亿元。截至 2023 年 7月,全行业资产负债率为 60.2%,较 2022 年底下降 0.51p
59、ct,较 23Q1 增加 0.12pct,供给侧改革以来资产负债率峰值为 2016 年 4 月的 70.23%。整体来看,自疫情以来,行业债务规模持续攀升,但由于煤企经营情况良好,资产规模逐步扩张,2021 年下半年以来整体资产负债率呈现出下降趋势。图图5 行业资产负债变化情况行业资产负债变化情况 资料来源:Wind,海通证券研究所 23H1 样本公司资产负债率较样本公司资产负债率较 22 年底下降,分化仍然较大。年底下降,分化仍然较大。从样本公司资产负债率水平来看,截至 2023 年上半年,35 家样本公司算术平均资产负债率 52.64%,较 2022年底下降 0.13pct,较 2023Q
60、1 上升 1.14pct。整体看,目前 35 家样本公司中,2023年上半年资产负债率在 35%以下的公司有 2 家,为中国神华(31.78%)和电投能源(31.46%);在 75%以上的有 2 家,为郑州煤电(79.46%)和安源煤业(94.06%),资产负债率分化仍然较大。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 从现金流情况看,样本公司平均每股经营性现金流和经营活动现金流在从现金流情况看,样本公司平均每股经营性现金流和经营活动现金流在 23H1 有所有所回落。回落。2022 年 35 家样本公司平均每股经营性现金流净额均值为 3.07 元,较 2021 年增加 0.
61、63 元。截至 2023H1,35 家样本公司平均每股经营性现金流净额均值为 0.84 元,较去年同比减少 0.45 元。从经营活动现金流看,从 2016Q1 开始,企业经营性现金流均值呈现持续增长态势,2022Q3 达到历史峰值 39.7 亿元,2023H1 有所回落。图图6 35 家家样本公司资产负债变化情况样本公司资产负债变化情况 资料来源:Wind,海通证券研究所 图图7 35 家家样本公司季度经营现金流净额(亿元)样本公司季度经营现金流净额(亿元)资料来源:Wind,海通证券研究所 行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 表表 7 35 家家样本公司样本公司资
62、产负债表及现金流变化资产负债表及现金流变化 代码 简称 资产负债率(%)经营性现金流(亿元)2020 2021 2022 2023H1 2020 2021 2022 2023H1 动力煤为主的公司 002128.SZ 电投能源 40.31 37.58 35.15 31.46 62.98 63.33 85.04 34.29 601225.SH 陕西煤业 39.78 38.18 35.93 39.74 211.40 511.21 561.39 169.78 601918.SH 新集能源 72.95 67.98 63.18 59.47 20.34 44.60 30.07 19.55 601088.S
63、H 中国神华 23.87 26.58 26.13 31.78 812.89 945.75 1,097.34 463.49 601001.SH 晋控煤业 60.60 55.84 49.81 45.38 37.49 78.20 56.38 35.42 000552.SZ 靖远煤电 36.98 38.74 50.98 48.39 6.39 23.92 50.65 6.70 600403.SH 大有能源 66.88 64.36 61.18 64.29-2.77 57.41 30.93 8.24 601898.SH 中煤能源 56.03 55.74 51.47 49.88 226.32 481.06 4
64、36.34 170.35 600546.SH 山煤国际 72.93 68.77 58.66 53.00 42.77 162.35 134.96 28.88 600121.SH 郑州煤电 82.24 81.31 80.65 79.46-1.14 0.42 11.80 2.19 600188.SH 兖矿能源 69.19 66.58 56.70 61.75 222.33 361.82 534.50 86.61 600575.SH 淮河能源 37.82 38.80 35.66 36.18 13.16 16.25 16.71 0.56 600348.SH 华阳股份 54.76 63.13 57.65 5
65、4.68 39.67 84.64 99.70 30.75 601101.SH 昊华能源 54.94 51.34 53.96 52.41 17.63 42.79 42.07 16.92 均值 54.95 53.92 51.22 50.56 122.10 205.27 227.71 76.70 焦煤为主的公司 600971.SH 恒源煤电 40.53 43.39 42.89 42.37 16.66 21.53 29.90 20.71 601699.SH 潞安环能 66.81 64.75 48.08 45.71 22.82 80.49 337.69 30.87 600395.SH 盘江股份 55.1
66、1 61.23 58.12 60.78 6.83 16.79 35.35 7.96 000983.SZ 山西焦煤 69.21 63.13 54.99 52.06 52.42 110.08 169.15 44.67 000937.SZ 冀中能源 53.98 50.97 51.58 51.64 66.40 50.19 55.05 11.45 601666.SH 平煤股份 66.80 69.93 66.59 64.65 26.14 84.37 109.20 65.32 600508.SH 上海能源 38.46 40.54 37.24 35.29 6.22 12.02 38.17 1.58 60098
67、5.SH 淮北矿业 62.01 56.72 54.78 54.11 55.08 110.53 166.69 61.46 600397.SH 安源煤业 93.22 92.87 94.69 94.06 0.99 1.98 2.02 1.42 600157.SH 永泰能源 56.35 55.80 54.19 52.88 50.19 51.19 64.43 29.93 600758.SH 辽宁能源 67.21 66.83 64.54 61.38 7.87 18.72 16.69 2.23 均值 60.88 60.56 57.06 55.90 28.33 50.72 93.12 25.24 无烟煤为主的
68、公司 600123.SH 兰花科创 58.49 55.10 49.58 50.49 6.84 32.87 56.99 11.25 000933.SZ 神火股份 79.51 73.14 64.98 64.66 17.22 112.96 140.61 46.09 均值 64.25 63.79 57.40 56.61 21.25 76.82 99.10 29.36 焦炭为主的公司 600997.SH 开滦股份 47.98 47.55 45.84 45.90 18.51 43.78 40.41 3.63 600408.SH 安泰能源 54.27 46.60 51.49 55.33 7.04 4.85
69、0.20 1.74 600740.SH 山西焦化 45.73 39.78 37.46 39.58 4.86 7.43-6.00-3.67 603113.SH 金能科技 33.21 33.30 46.66 49.96 13.23 8.23-5.13 0.18 000723.SZ 美锦能源 55.53 51.42 54.76 54.71 12.19 49.11 31.95-2.12 601015.SH 陕西黑猫 53.99 48.03 48.49 51.99-11.30 0.13 3.49 8.43 601011.SH 宝泰隆 38.01 41.31 37.46 38.92 3.22 6.80 0
70、.13 3.53 600792.SH 云煤能源 33.93 44.97 65.43 67.92 0.28 2.58 9.26-2.12 均值 45.33 44.12 48.45 50.54 6.00 15.36 9.29 1.20 资料来源:Wind,海通证券研究所 2.5 资本开支资本开支较较 22 年有所放缓年有所放缓 35 家家样本公司样本公司 23H1 合计资本开支合计资本开支 598 亿元,较亿元,较 22 年全年的年全年的 1256 亿元有所放缓。亿元有所放缓。从 2017 年起主要煤企的资本开支开始回升,35 家样本公司 23H1 合计资本开支 598 亿元,年化资本开支 119
71、6 亿元,较 22 年的 1256 亿元减少 60 亿元。我们认为,由于碳中和碳达峰目标,煤炭企业投资方向主要为智能化改造、上下游产业链或配套新能源项目,新建矿井建设资本开支相对较少。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 表表 8 35 家家样本样本公司资本开支情况(亿元)公司资本开支情况(亿元)证券代码 证券简称 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2022H1 2023H1 动力煤为主的公司 002128.SZ 电投能源 6.3 6.3 7.5 5.5 3.4 3.4 24.0 25.3 2
72、8.5 33.4 67.3 14.3 38.0 601225.SH 陕西煤业 69.2 65.7 26.9 24.5 20.1 50.1 44.2 48.4 83.0 79.7 101.7 19.0 25.6 601918.SH 新集能源 22.7 15.7 17.3 29.0 11.9 5.6 4.8 9.2 10.5 4.2 20.9 5.7 9.5 601088.SH 中国神华 533.7 516.7 445.4 298.8 290.6 202.7 209.4 190.1 206.7 238.6 286.8 120.9 162.4 601001.SH 晋控煤业 18.2 19.6 19.
73、5 12.1 9.5 4.7 12.6 4.9 7.9 4.8 5.9 3.1 3.9 000552.SZ 靖远煤电 5.3 3.3 4.2 8.6 2.1 1.8 1.3 2.6 1.2 6.8 27.0 1.9 9.8 600403.SH 大有能源 13.2 14.5 12.8 11.3 0.6 2.5 3.8 3.7 4.4 8.0 8.9 2.1 4.9 601898.SH 中煤能源 275.6 253.7 197.0 114.4 90.2 85.1 94.3 109.5 103.1 104.3 97.6 50.8 52.9 600546.SH 山煤国际 35.0 24.5 11.5
74、8.1 3.6 3.1 4.8 6.8 6.6 6.4 16.5 6.1 7.8 600121.SH 郑州煤电 7.3 0.8 0.2 0.1 1.9 5.0 0.3 1.4 0.1 0.6 1.0 0.3 1.5 600188.SH 兖矿能源 69.5 91.0 54.8 65.8 72.3 101.7 106.9 113.7 120.1 6.3 181.8 2.6 2.3 600575.SH 淮河能源 7.4 5.8 1.5 1.5 3.3 6.1 5.3 5.7 6.6 33.4 8.1 14.3 38.0 600348.SH 华阳股份 26.8 32.0 37.6 29.6 31.8
75、45.9 32.8 29.5 21.5 16.7 45.5 13.1 16.9 601101.SH 昊华能源 15.0 13.3 12.8 6.7 2.9 6.1 2.0 8.2 10.2 14.6 17.2 5.4 6.5 焦煤为主的公司 600971.SH 恒源煤电 12.0 8.0 5.8 5.5 1.3 2.6 5.2 11.3 4.1 5.4 9.2 3.1 4.3 601699.SH 潞安环能 47.7 36.4 28.2 18.7 8.7 4.4 12.1 14.6 11.6 21.5 7.5 6.3 2.9 600395.SH 盘江股份 10.1 7.6 2.9 3.1 2.1
76、 3.0 5.0 7.1 11.3 15.2 39.2 11.2 22.6 000983.SZ 山西焦煤 32.0 16.5 17.0 22.7 26.0 23.0 30.3 19.3 27.1 13.4 18.1 7.3 8.9 000937.SZ 冀中能源 32.9 31.5 28.7 19.2 10.6 7.1 8.5 12.2 18.0 18.4 13.1 6.5 8.1 601666.SH 平煤股份 4.8 3.4 2.4 11.1 13.2 13.0 10.0 23.3 38.5 35.7 85.3 17.7 35.0 600508.SH 上海能源 16.5 17.0 11.1 9
77、.6 8.4 8.8 10.6 11.1 6.9 9.4 10.0 3.7 3.2 600985.SH 淮北矿业 0.5 1.0 0.6 1.9 3.5 0.7 15.3 35.3 55.4 54.7 71.6 12.0 26.2 600397.SH 安源煤业 4.8 4.4 3.3 2.7 2.6 1.5 2.2 1.5 2.4 2.7 1.4 0.6 0.6 600157.SH 永泰能源 23.1 15.8 6.2 22.1 65.9 42.5 27.5 24.2 17.4 7.0 19.2 3.2 4.5 600758.SH 辽宁能源 0.3 1.8 0.4 1.6 0.6 2.8 3.
78、3 1.8 1.2 10.9 1.2 0.4 0.6 无烟煤为主的公司 600123.SH 兰花科创 11.4 12.0 12.8 6.5 8.3 9.4 11.2 8.0 7.4 7.9 5.1 1.9 2.2 000933.SZ 神火股份 35.8 15.6 19.1 15.0 6.4 7.6 5.2 11.3 35.9 19.1 3.0 1.3 2.1 焦炭为主的公司 600997.SH 开滦股份 22.2 18.8 15.6 6.4 1.2 4.1 7.2 6.9 6.4 10.9 14.3 5.6 2.9 600408.SH 安泰能源 1.2 0.3 0.0 0.1 0.1 0.0
79、0.2 0.2 0.2 1.9 2.0 0.7 0.5 600740.SH 山西焦化 1.2 1.7 4.4 4.5 2.3 1.5 0.9 1.3 3.2 1.7 2.8 1.2 1.2 603113.SH 金能科技 1.8 1.6 0.8 2.1 0.9 5.1 7.7 13.6 24.0 14.4 17.5 5.9 14.5 000723.SZ 美锦能源 0.0 0.0 0.0 1.6 8.4 7.7 7.5 9.1 26.3 20.6 26.7 8.9 22.9 601015.SH 陕西黑猫 11.3 1.5 2.0 1.2 2.3 3.3 5.2 15.9 10.0 2.6 2.2
80、1.3 1.0 601011.SH 宝泰隆 4.7 3.0 4.2 9.0 9.0 4.1 3.9 3.2 3.3 4.4 9.9 4.0 3.9 600792.SH 云煤能源 0.5 1.0 0.3 0.2 0.1 0.1 0.5 0.1 0.2 2.9 10.8 3.1 3.1 资料来源:Wind,海通证券研究所 2.6 现金流充沛,资本开支维稳,行业高分红传统有望延续现金流充沛,资本开支维稳,行业高分红传统有望延续 煤企具有高分红传统,煤企具有高分红传统,2022 年分红总金额创下年分红总金额创下 1341 亿元的历史新高。亿元的历史新高。2011 年以来,煤炭行业历史平均分红比例在 2
81、0%44%(除大幅亏损的 15、16 年);行业分红总金额占净利润比重 30%66%。同时,在盈利较好的年份,大多数企业愿意高比例分红,例如在盈利较好的 2012、2013 年以及 20172022 年,板块内近 6 成公司分红比例在30%及以上。2022 年 26 家样本公司平均分红率达 39%,分红总金额达到 1341 亿元的历史最高水平,占归母净利比重为 54.5%。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 图图8 历史分红情况历史分红情况 资料来源:wind,海通证券研究所 图图9 分红总金额与归母净利润(亿元)分红总金额与归母净利润(亿元)资料来源:wind,海
82、通证券研究所 23H1 主要煤企主要煤企 ROE 水平较水平较 22 年的历史高位有所回落。年的历史高位有所回落。受益于 2022 年的高煤价,2022 年主流煤炭企业的 ROE 水平达到历史高位,11 家重点公司平均 ROE 水平达26.8%,2023H1 有所回落,年化 ROE 水平为 19.4%,较 22 年-7.5pct,其中主流焦煤/动力煤企业 23 年化平均 ROE 水平为 18%/20.5%。整体看,20182023H1 主流焦煤/动力煤企业平均 ROE 水平约为 15.9%/17.4%。从现金流及资本开支情况看,煤炭企业现金流充沛,资本开支维持高位但有所回落。从现金流及资本开支
83、情况看,煤炭企业现金流充沛,资本开支维持高位但有所回落。2016 年以来,企业盈利逐步向好,煤炭企业现金流总额基本呈现上升态势,2022 年受益于高煤价,26 家样本公司现金流总额达 4417 亿元的历史高位,23H1 回落至 1410亿元(22H1 为 1827 亿元)。资本开支方面,2017 年以来主要煤企的资本开支有所提升,但较 20112013 年仍有差距。2022 年 26 家样本公司资本开支总额达到 1175 亿元的相对高位(20112013 年超 1200 亿元),23H1 资本开支总额 548 亿元(年化 1096亿元),较 2022 年有所回落。图图10 主流动力煤公司主流动
84、力煤公司 ROE 变化变化 资料来源:wind,海通证券研究所 图图11 经营性净现金流与资本开支情况(亿元)经营性净现金流与资本开支情况(亿元)资料来源:wind,海通证券研究所 我们认为,受供给侧改革影响,近几年煤炭新批复项目较少,存量在建项目正逐步投产,产能增长有限,同时,受双碳目标约束,未来新增项目或进一步收缩,在需求不立刻发生大幅下滑的情况下,行业未来相当长一段时间供需或整体偏紧。我们预计 20222023 年,现有产能或逐步释放完毕,而由于双碳目标约束,未来行业整体供给几乎难有增长,而需求端整体仍然刚性,供需格局或整体趋紧,煤炭价格有望维持高位,煤炭企业盈利维持高位,而在投项目逐渐
85、减少,资本开支下滑,账面现金不断增加的背景下,煤炭企业有望维持高比例分红。按照 23H1 盈利水平年化,我们测算行业仍有 11 家公司当前股息率水平在 8%以上,5 家在 10%以上。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16 表表 9 煤炭板块高股息率公司经营情况(不包含特别股息)煤炭板块高股息率公司经营情况(不包含特别股息)公司公司 总市值总市值 20230831(亿元)(亿元)PE-TTM 20230831(倍)(倍)PB-MRQ 20230831(倍)(倍)经营净现金流经营净现金流 20230630(亿元)(亿元)分红比例分红比例 2022 年年 资产负债率资产负债
86、率 20230630 股息率股息率 23H1 年化年化 冀中能源 216 5.2 1.2 11 79%52%24.8%潞安环能 487 5.1 1.2 31 60%46%13.1%山西焦煤 473 6.6 1.8 45 64%52%12.1%山煤国际 334 4.5 2.7 29 64%53%11.7%恒源煤电 97 5.3 0.9 21 48%42%11.0%淮北矿业 291 6.3 1.2 61 37%54%9.2%中国神华 5597 9.2 1.6 463 73%32%8.7%陕西煤业 1613 5.7 2.2 170 60%40%8.6%开滦股份 96 5.9 0.9 4 50%46%
87、8.1%平煤股份 198 5.8 1.6 65 35%65%7.9%兖矿能源 1282 8.4 3.4 87 49%62%7.9%资料来源:Wind,海通证券研究所测算。注:23H1 年化股息率=23H1 归母净利润*2*2022 年分红比例/当前总市值。3.2023 年煤价展望:预计煤价中枢仍有望维持高位年煤价展望:预计煤价中枢仍有望维持高位 动力煤方面,动力煤方面,今年 1 月动力煤市场供需双弱,煤价有所回落至接近 1000 元/吨,2月随着节后下游需求增加,叠加煤矿事故发生,动力煤价格由降转涨呈“V”字走势,3月中旬回到 1133 元/吨。35 月整体市场供需较为宽松,电煤需求淡季显现,
88、非电景气度不佳需求释放有限,叠加北港库存处于高位以及大量进口煤冲击,煤价相对较为疲软,一路下行至 6 月初的 765 元/吨。6 月进入动力煤消费旺季,7 月高温叠加工业用电持续恢复,电厂日耗处于历史高位水平,煤价震荡偏强运行,7 月中下旬上涨至 875 元/吨。8 月随着日耗水平逐渐回落,北港库存仍然处于高位,煤价有所回调,8 月 18 日降至802 元/吨。近期电厂日耗环比继续回落,但受煤矿事故以及倒查矿山瞒报导致的供给收缩影响,叠加地产政策频出宏观预期向好,港口及产地煤价均有所回升,9 月 1 日煤价回升至 845 元/吨。但考虑到电煤需求逐步进入淡季,叠加库存去化缓慢、长协及进口供应充
89、足,预计煤价短期仍维持窄幅震荡,后续仍需继续关注经济政策效果及需求实际释放情况。图图12 2022 年以来秦皇岛年以来秦皇岛 5500 大卡煤价大卡煤价(元(元/吨)吨)资料来源:Wind,发改委,中国煤炭资源网,海通证券研究所 行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 17 展望未来,我们认为电厂日耗高点已过,9 月进入用电需求淡季,我们预计煤价短期或以震荡为主,需继续关注主产区供应情况、近期宏观政策调控效果及下游需求实际释放情况。而进入 10 月开始的冬季旺季,如果淡季供应收缩无法及时调整,市场可能加价保证供应量,叠加国际动力煤市场印度季风季结束煤炭需求上升、欧洲冬储备货需
90、求提升,动力煤价格在四季度有望出现反弹。我们预计 23 年长协均价有望维持在 700元/吨以上、市场均价 900 元/吨以上高位波动。图图13 2020 年以来秦皇岛年以来秦皇岛 5500 大卡煤价大卡煤价(元(元/吨)吨)资料来源:Wind,海通证券研究所 焦煤方面,焦煤方面,今年以来焦煤市场整体需求偏弱,焦钢价格疲软,供给端随着动力煤需求减弱,部分配煤再次回归焦煤行列,叠加进口蒙煤持续高位,澳煤进口增加,4 月焦煤价格明显下滑,由年初的 2730 元/吨跌落至 4 月下旬的 2100 元/吨。56 月随着供应持续高位,下游景气度不佳,焦煤价格继续下行至 6 月中旬的 1770 元/吨。6
91、月下旬产地安全检查力度升级,供应短期收紧,下游焦企在焦价企稳后采购积极性提高,焦煤价格逐渐回升至 7 月底的 2150 元/吨。近期焦煤价格持续高位,下游接受意愿不高,且钢厂对焦炭有所打压,随着焦炭降价,焦煤下跌至 2100 元/吨。中期看,考虑到下游库存持续低位,若需求边际出现改善弹性可期,后期需关注产业链终端需求情况及钢厂补库进度。综合来看,我们预计山西产京唐港主焦煤库提价 23 年均价有望维持在 2000 元/吨以上区间高位波动。图图14 2022 年以来年以来京唐港京唐港山西产主焦煤价格山西产主焦煤价格(元(元/吨)吨)资料来源:Wind,中国煤炭资源网,海通证券研究所 行业研究煤炭行
92、业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18 4.投资建议投资建议 我们认为煤炭板块中期业绩整体盈利仍较稳健,未来煤价中枢有望维持高位,板块高盈利、低估值、高分红价值凸显。建议关注:(1)价格中枢抬升带动企业业绩中枢上行,推荐资源禀赋优势突出,业绩稳健高分红的白马龙头公司:中国神华、山煤国际、兖矿能源、陕西煤业中国神华、山煤国际、兖矿能源、陕西煤业;(2)倒查安全事故瞒报带动主产地供应收缩,且行业需求逐步进入旺季,建议关注黑色产业链边际改善带动的焦煤板块机会,推荐平煤股份、淮北矿业、山西焦煤平煤股份、淮北矿业、山西焦煤;(3)煤矿安全智能化改造顺应政策大方向,持续重点推荐受益煤炭产量增长和
93、投资增加的煤机公司郑煤机、天地科技、云鼎科技郑煤机、天地科技、云鼎科技。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19 表表 10 35 家家样本样本公司公司 2020-2023H1 归母净利润及归母净利润及估值情况估值情况 代码代码 简称简称 归母净利润归母净利润(亿元)(亿元)市值市值(亿元)(亿元)22年年PE(倍)(倍)23H1 年化年化 PE(倍)(倍)20H1 2020 21H1 2021 22H1 2022 23H1 动力煤为主的公司 002128.SZ 电投能源 14.1 20.7 18.3 35.6 23.3 39.9 25.8 305 7.7 5.9 601
94、225.SH 陕西煤业 49.9 148.8 82.9 211.4 246.0 351.2 115.8 1714 4.9 7.4 601918.SH 新集能源 0.9 8.5 11.5 24.3 11.3 20.6 13.1 125 6.1 4.8 601088.SH 中国神华 206.6 391.7 260.3 502.7 411.4 696.3 332.8 5712 8.2 8.6 601001.SH 晋控煤业 4.4 8.8 13.6 46.6 23.3 30.4 13.9 174 5.7 6.3 000552.SZ 靖远煤电 2.8 4.5 2.9 7.2 6.5 31.7 12.8
95、149 4.7 5.8 600403.SH 大有能源 1.1-10.4 2.3 12.9 8.2 15.6 2.2 98 6.3 22.3 601898.SH 中煤能源 23.1 59.0 75.9 132.8 133.8 182.4 118.3 1099 6.0 4.6 600546.SH 山煤国际 4.5 8.3 8.5 49.4 35.4 69.8 30.6 351 5.0 5.7 600121.SH 郑州煤电-3.1-9.4 1.1-2.1 1.5 0.7 0.5 54 79.4 58.1 600188.SH 兖矿能源 46.0 71.2 60.4 162.6 180.4 307.7
96、102.1 1376 4.5 6.7 600575.SH 淮河能源 2.9 4.8 2.7 4.4 3.7 3.5 3.4 104 30.0 15.3 600348.SH 华阳股份 7.2 15.1 11.5 35.3 33.2 70.3 30.1 297 4.2 4.9 601101.SH 昊华能源 0.9 0.5 6.3 20.1 9.2 13.4 7.1 82 6.1 5.8 焦煤为主的公司 600971.SH 恒源煤电 3.9 7.7 4.9 13.9 8.8 25.1 11.2 101 4.0 4.5 601699.SH 潞安环能 11.7 19.3 33.3 67.1 58.5 1
97、41.7 53.0 512 3.6 4.8 600395.SH 盘江股份 3.4 8.6 4.6 11.7 12.4 21.9 6.2 138 6.3 11.1 000983.SZ 山西焦煤 10.8 19.6 19.4 41.7 56.9 107.2 45.2 513 4.8 5.7 000937.SZ 冀中能源 6.1 7.9 6.6 27.4 25.7 44.6 33.7 222 5.0 3.3 601666.SH 平煤股份 7.1 13.9 10.6 29.2 33.6 57.2 22.3 213 3.7 4.8 600508.SH 上海能源 4.7 6.7 4.4 3.7 15.5
98、17.4 11.8 101 5.8 4.3 600985.SH 淮北矿业 16.6 34.7 25.2 47.8 35.6 70.1 35.9 303 4.3 4.2 600397.SH 安源煤业-0.8-2.2-0.6 0.6-2.3-0.8 0.5 31 -40.5 29.6 600157.SH 永泰能源 1.0 44.8 4.5 10.6 7.7 19.1 10.1 324 17.0 16.0 600758.SH 辽宁能源-1.9-4.7-0.5 0.3 2.5 1.9 2.6 54 27.8 10.6 无烟煤为主的公司 600123.SH 兰花科创 1.5 3.7 6.9 23.5 1
99、9.9 32.2 13.6 134 4.2 4.9 000933.SZ 神火股份 2.1 3.6 14.6 32.3 45.4 75.7 27.4 384 5.1 7.0 焦炭为主的公司 600997.SH 开滦股份 5.6 10.8 11.3 18.2 13.5 18.5 7.8 100 5.4 6.4 600408.SH 安泰能源 0.1 3.3 4.4 2.8 1.1-3.0-2.7 25 -8.4 -4.6 600740.SH 山西焦化 4.5 11.0 13.8 12.6 20.9 25.8 9.2 131 5.1 7.2 603113.SH 金能科技 4.3 8.9 9.2 9.3
100、 1.7 2.5-0.6 72 28.7 -58.7 000723.SZ 美锦能源 0.6 7.0 12.5 25.7 13.6 22.1 3.7 316 14.3 42.3 601015.SH 陕西黑猫-0.9 2.8 8.4 15.3 4.4 2.8-0.6 95 34.1 -73.9 601011.SH 宝泰隆 0.1 0.5 0.8 1.5 1.0 1.5 0.6 69 45.2 61.3 600792.SH 云煤能源-0.3 0.6 1.1-0.3-0.6-1.8-0.3 37 -20.2 -55.0 资料来源:Wind,海通证券研究所。注:市值为 2023 年 9 月 1 日收盘市
101、值。5.风险提示风险提示 下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策不容易把握。行业研究煤炭行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 20 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 李淼 煤炭行业 王涛 煤炭行业 吴杰 公用事业、煤炭行业、电力设备及新能源行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 重点研究上市公司:
102、中煤能源,神火股份,华阳股份,山煤国际,郑煤机,云鼎科技,兖矿能源,电投能源,天地科技,海大集团,山西焦煤,潞安环能,平煤股份,中国神华,陕西煤业,淮北矿业,新集能源,温氏股份,圣农发展,禾丰股份,中国旭阳集团 投资投资评级评级说明说明 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以海通综指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评
103、 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上;中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间;弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下;无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任
104、何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经海通证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络海通证券研究所并获得许可,并需注明出处为海通证券研究所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。