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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 电子电子 AI 如何重塑如何重塑 PC 生态生态?华泰研究华泰研究 电子电子 增持增持 (维持维持)研究员 黄乐平,黄乐平,PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 研究员 陈旭东陈旭东 SAC No.S0570521070004 SFC No.BPH392 +(86)21 2897 2228 研究员 余熠余熠 SAC No.S0570520090002 SFC No.BNC535 +(86)755 8249 2388 研究员 张皓怡张皓怡 SA
2、C No.S0570522020001 +(86)21 2897 2228 研究员 黄礼悦黄礼悦 SAC No.S0570523070007 SFC No.BRH099 +(86)21 2897 2228 联系人 权鹤阳权鹤阳 SAC No.S0570122070045 SFC No.BTV779 +(86)21 2897 2228 联系人 林文富林文富 SAC No.S0570123070167 +(86)21 2897 2228 行业行业走势图走势图 资料来源:Wind,华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 联想
3、集团 992 HK 11.56 买入 小米集团-W 1810 HK 20.00 买入 比亚迪电子 285 HK 42.50 买入 江波龙 301308 CH 129.00 买入 聚辰股份 688123 CH 72.60 买入 芯海科技 688595 CH 44.70 买入 资料来源:华泰研究预测 2023年 11月 22日中国内地 专题研究专题研究 华泰观点华泰观点:AI PC 重塑全球重塑全球 PC 生态生态,关注产业链相关投资机会,关注产业链相关投资机会 我们认为生成式 AI 的出现,会改变过去 40 年一直保持稳定的以Wintel(Windows+Intel)联盟为核心的 PC 生态。从
4、应用角度,连接企业数据库的知识问答,基于个人信息的文生图工具和个人助手等可能成为第一批AI PC 应用;从芯片角度,对 AI 应用支持更好的 ARM 芯片可能在 2-3 年之后占据全球 20%以上重要份额;从 PC 品牌角度,新的应用和更多的芯片供应商会缩短换机周期和提升毛利率。国内 PC 产业链投资,建议把握 AI PC发展及 ARM 化(联想,小米,比亚迪电子,江波龙,聚辰股份),国产化(芯海科技,江波龙)两条主线。应用:基于私域数据的知识问答,文生图工具有望成为首批杀手级应用应用:基于私域数据的知识问答,文生图工具有望成为首批杀手级应用 我们认为当前 AI PC 应用尚处于雏形阶段,能成
5、为杀手级的 AI PC 应用或需具备以下特征:1)采用基于企业或个人的私域数据的定制化大模型,端侧落地能够有效满足企业对数据隐私保护需求;2)对内容生成速度有较高要求,云端大模型无法完全保证;3)对成本敏感的高频应用,例如 AI 助手。因此,我们认为目前能够展望的 AI PC 杀手级应用或有:连接企业/个人数据库的知识问答、图像生成与处理工具、AI 个人助手(例如微软 Copilot)。芯片:芯片:AI PC 改变改变 PC 芯片格局,芯片格局,2-3 年后年后 ARM 芯片占比可能超过芯片占比可能超过 20%目前一台 PC 通常需要以下芯片:1)一颗内置 GPU 功能的 x86 架构的 CP
6、U,2)DRAM 运行程序,3)NAND 用来存储数据。根据华泰对 Intel、AMD、英伟达的客户端业务收入统计,2022 年 PC 用 CPU/GPU 市场 538 亿美金,其中 Intel 在 CPU 上市占率 71.5%;据 IDC 数据,2022 年 PC DRAM/NAND市场 210 亿美金。AI 大模型的出现对 PC 用芯片提出新的需求。具体包括 1)专用的 NPU 或者 GPU 上以执行实时 AI 应用,2)新增 8G 以上的 DRAM以执行大模型离线推理。我们认为,ARM 架构 CPU 具备低功耗、高性能等特点,符合 AI PC 发展趋势,在 2-3 年之后有望在全球 PC
7、 芯片市场占据一个重要份额(20%)。品牌:品牌:AI PC 缩短缩短 PC 换机周期,芯片选择增加利好品牌毛利提升换机周期,芯片选择增加利好品牌毛利提升 根据 IDC 数据和华泰预测,受市场需求及全球宏观经济较为疲软等影响,1-9 月全球 PC 销量同比下滑 17%,预计全年销量下滑 13%到 2.52 亿台。在 AI PC 上市以及 Office Copilot 等 AI 大模型应用逐步成熟的推动下,我们预计 2024 年全年 PC 销量有望增长 6%到 2.67 亿台,其中 AI PC 占比在单位数。芯片供应的多元化将为产品设计提供更大空间,并有望提升产品毛利。A/H 市场市场 PC 产
8、业链投资机会产业链投资机会:把握:把握 ARM 架构和国产化两条主线架构和国产化两条主线 我们认为国内 AI PC 产业链的投资路径脉络可以遵循两条路径。第一,AI PC对行业的推动,尤其是 PC 芯片从 x86 向 ARM 架构演化带来的产业机会,包括:品牌(联想,小米),结构件(比亚迪电子),存储(江波龙,聚辰股份)。产业链相关的公司还包括:代工/系统集成(华勤,闻泰,中科创达),结构件(长盈精密)。第二,PC 生态国产化的机会,包括:江波龙(存储)和芯海科技(PC EC/PD 协议芯片)等。产业链相关公司还包括:国产CPU/GPU(龙芯,海光),国产操作系统和软件(金山办公,福昕软件),
9、以及国产其他半导体(杰华特、通富微电)等。风险提示:AI 及技术落地不及预期;技术开发进度不及预期;本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容,均系对其客观公开信息的整理,并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。(8)081624Nov-22Mar-23Jul-23Nov-23(%)电子沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 电子电子 正文目录正文目录 AI PC 投资机会投资机会.3 AI 如何改变如何改变 PC 市场生态?市场生态?.7 应用:什么将成为 AI PC 的杀手级应用?.7 杀手级应用#1:基于企业知识库的知识问答.8 杀手级应用#2:
10、图像生成与处理.8 杀手级应用#3:AI 个人助手.9 PC 端侧 AI 应用即将迎来快速增长,重点关注响应速度等差异化要素.9 算力:NPU 与独立 GPU 方案或将长期共存.9 英特尔:首款集成 NPU 的 PC 处理器 2023 年 12 月即将面世.9 高通:面向 AI PC 推出 ARM 架构处理器 X Elite,AI 引擎 NPU 算力达 45TOPS.10 AMD:率先在 X86 芯片集成 NPU,NPU 算力达 10TOPS.10 苹果:M3 系列 CPU、GPU、NPU 全面升级,NPU 算力为 18TOPS.11 存储:AI 大模型端侧落地推动单机容量提升.12 附录附录
11、.14 全球 PC 市场综述:建立在 Wintel 联盟基础上,全球超 1800 亿美金的消费电子产品.14 云计算/大模型推动 PC 工作负载变迁,硬件性能成大模型落地关键因素.16 微软:将云端 AI 优势与高通端侧 AI 专长相结合,打造最强 win 系 PC.16 提及公司列表.17 风险提示.19 CYdUrVqW8ZuWpYlYvXyX8O8QaQtRmMnPpMiNqRrQeRsQmP8OpOtNxNmRpPxNoOsM 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 电子电子 AI PC 投资机会投资机会 PC 产业链主要包括芯片、整机产业链主要包括芯片、整机代
12、工代工、操作系统以及软件应用等环节。、操作系统以及软件应用等环节。1)芯片:芯片是 PC产业链的重要底层基础,在价值量较高的处理器芯片和存储领域,海外厂商占据主导。国内厂商芯海科技、杰华特、聚辰股份等在细分领域具备一定竞争力。2)整机:据 IDC 数据,2022 年,联想(23.3%)、惠普(18.5%)、戴尔(16.4%)等市场份额领先。3)操作系统:Windows 为 PC 市场主流操作系统,据 IDC 数据,2022 年全球约 82%的 PC 搭载 Windows操作系统,Mac OS/Chrome OS 占据 9.8%/7.0%市场份额,国内银河麒麟、统信等操作系统尚处于生态系统完善丰
13、富阶段。4)软件应用:国外厂商在专业领域应用具备较强优势,且壁垒较高,国产厂商率先在 WPS、福昕软件、金山办公等办公应用实现渗透突破。图表图表1:2022 年全球年全球 PC 产业链产业链 注:市场规模为 2022 年数据,整机市场规模为联想、惠普、戴尔、苹果、华硕、宏碁 PC 端业务收入之和;xPU 市场规模为 Intel、AMD、英伟达客户端业务收入之和;电池市场规模依据欣旺达招股说明书披露的 2019 年公司笔记本电脑电池单机价值量*笔记本电脑出货量所得;结构件市场规模依据春秋电子招股说明书披露 2016 年全球 PC 市场平均结构件单机价值量*150%*PC 出货量所得(150%溢价
14、主要考虑自 2016 年以来高端 PC 占比提升带动 PC 结构件单机价值量平均水平提升);代工市场规模参考主要供应商笔电组装 ASP*PC 出货量所得,其余数据来自第三方统计,其中 2022 年 PC 出货量引自 IDC(2.9 亿台)资料来源:IDC,各公司官网,华泰研究 AI PC 有望提升有望提升 PC 产业增加值,产业增加值,ARM 架构架构 CPU 在在 PC 市场份额或将再上新台阶。市场份额或将再上新台阶。回顾2022 年,我们统计 PC 产业链芯片、整机、操作系统三大环节主要厂商共带来 418 亿美金产业增加值。其中:1)PC 整机整机:据 IDC 数据,2022 年全球 PC
15、 销量 2.9 亿台,同比下降 16.6%,联想、惠普、戴尔、苹果、华硕、宏碁五家领先品牌厂商 2022 年 PC 业务收入规模达 2172 亿美金,行业平均加权营业利润率 10%,带来 217 亿美金产业增加值。2023 年 1-9 月,全球 PC 销量 1.9 亿台,同比下降 16.9%,其中,3Q23 全球 PC 销量环比增长超 10%,同比降幅进一步收窄,市场已走出低估。展望 2024 年,IDC 预计全球 PC 出货量将同比增长 3.7%(2Q23 报告),考虑 PC 市场 3Q23 已经出现明显转好迹象,叠加 AI PC上市以及 Office Copilot 等 AI 大模型应用逐
16、步成熟的推动,我们预测全球 PC 销量将增长 6%到 2.67 亿台。2)芯片芯片:2022 年英特尔、AMD、英伟达的客户端业务收入达 538 亿美金,按行业加权营业利润率 20%计算,共创造 108 亿美金产业增加值。根据 IDC 统计,2022 年在 PC市场,从出货量上看,Intel 芯片占比 71.5%,AMD 占比 16.2%。据我们统计,2022年英伟达和AMD独立GPU营收合计达159亿美元,根据Jon Peddie Research数据,2022 年英伟达在独立 GPU 市场份额达 84%。2022 年,据 IDC 数据,ARM 架构 CPU在 PC 市场的市占率约 11%,
17、主要布局厂商为苹果。2023 年 10 月,高通推出的基于ARM 架构 X Elite 芯片具备突出的 AI 性能表现,符合 AI PC 发展趋势,有望带来 ARM CPU 在 PC 市场取得进一步突破。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。4 电子电子 3)操作系统:操作系统:2022 年,微软操作系统相关业务收入规模约 226 亿美元,带来 93 亿美元产业增加值。AI PC 时代,我们看好操作系统软件附加价值提升推动市场规模增长及营业利润率改善,从而进一步带动产业增加值提升。图表图表2:2022 年年 PC CPU、整机、操作系统产业增加值、整机、操作系统产业增加值
18、 注:市场规模统计口径为各板块主要公司对应业务收入规模,其中 PC CPU+独立显卡市场规模为 Intel、AMD、英伟达客户端业务收入之和;整机市场规模为联想、惠普、戴尔、苹果、华硕、宏碁 PC 端相关业务收入之和;操作系统市场规模为微软个人电脑业务中 Windows 收入;行业营业利润率采用收入平均加权。资料来源:彭博,IDC,华泰研究预测 图表图表3:2022 年年 PC 零部件市场规模拆分零部件市场规模拆分 注:整机市场规模为联想、惠普、戴尔、苹果、华硕、宏碁 PC 端业务收入之和,毛利率为加权平均计算所得;PC CPU+GPU 市场规模为 Intel、AMD、英伟达客户端业务收入之和
19、,电池市场规模依据欣旺达招股说明书披露的 2019 年公司笔记本电脑电池单机价值量*笔记本电脑出货量所得;结构件市场规模依据春秋电子招股说明书披露 2016 年全球 PC 市场平均结构件单机价值量*150%*PC 出货量所得(150%溢价主要考虑自 2016 年以来高端 PC 占比提升带动 PC 结构件单机价值量平均水平提升),代工附加成本参考主要供应商笔电组装 ASP*毛利率*PC 出货量所得,其余数据来自第三方统计,其中 2022 年 PC 出货量引自 IDC(2.9 亿台)资料来源:彭博,IDC,华泰研究预测 国内国内 AI PC 产业链公司产业链公司主要主要包括:包括:1)联想:全球最
20、大个人电脑企业,2022 年 PC 收入占比达 60%,积极布局 AI PC;2)芯海科技:数模混合芯片设计厂商,PC 领域 EC 及 PD 芯片在大客户快速放量,后续PC 单机价值量将显著提升,我们预计公司 2023 年 PC 业务收入占比约 13%;3)聚辰股份:全球领先的 EEPROM 供应商,SPD 芯片(可用于服务器/PC)批量出货打开成长空间,2022 年 PC 业务收入占比约 10%;4)中科创达:终端/边缘计算领域拥有丰富落地经验及技术积累,助力大模型边缘侧落地。同时,公司为高通国内主要合作伙伴,有望助力 ARM PC 在国内加速落地。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分
21、,请务必一起阅读。5 电子电子 5)金山办公:国产办公软件龙头,2022 年 PC 业务收入占比达 97%,AI PC 有望推动LLM 产品化加速落地。6)江波龙:国产存储模组龙头,2022 年固态硬盘收入占比 18.1%,主要服务领域包括PC 前装与工业领域等。7)澜起科技:全球领先内存接口芯片供应商,2022 年 PC 业务收入占比约 20%,伴随DDR5 将加速渗透,DDR5 内存接口芯片及配套芯片有望加速放量;8)瑞声科技:北美 A 客户笔记本结构件供应商;9)比亚迪电子:全球笔记本电脑组装和结构件核心供应商;10)长盈精密:北美 A 客户笔记本结构件核心供应商,2022 年 PC 业
22、务收入占比约 20%;11)杰华特:国内稀缺的虚拟 IDM 模拟厂商,DCDC 和 Drmos 导入服务器和 PC 厂商,2022 年 PC 业务收入占比约 10%。图表图表4:国内国内 PC 产业链公司(截止至产业链公司(截止至 2023/11/21)注:PC 业务收入占比数据参考 2022 年公司营收结构,PE/PS 预测数据来自 Wind 一致预期 资料来源:Wind,华泰研究 图表图表5:全球全球 PC 产业链公司(截止产业链公司(截止 2023/11/21)注:PE/PS 预测数据来自 Bloomberg 一致预期 资料来源:Bloomberg,华泰研究 股价股价总市值总市值(交易货
23、币)(交易货币)(亿元)(亿元)2023E2024E2023E2024E5D1MYTD688111 CH金山办公CNY327.481,512109.6481.3831.6423.8697%-2.13%2.53%22.45%0992 HK联想集团HKD9.641,0758.3712.160.240.2560%-2.66%15.67%55.81%0285 HK比亚迪电子HKD38.5079821.9015.780.620.48-3.02%3.65%48.29%688008 CH澜起科技CNY59.91682136.2650.9128.6315.9620%-1.82%22.71%-5.46%3013
24、08 CH江波龙CNY99.48411N.A.108.574.513.6415%-8.49%2.37%60.21%300496 CH中科创达CNY88.3140647.4136.166.615.18-1.45%27.43%-13.75%2018 HK瑞声科技HKD20.4022541.5922.431.121.044%4.31%40.43%9.37%688141 CH杰华特CNY36.10161N.A.N.A.10.157.6210%-4.87%3.81%-30.55%300115 CH长盈精密CNY12.4515067.8422.230.990.8320%-0.78%29.91%22.36%
25、688123 CH聚辰股份CNY68.1510847.7526.7112.548.6410%-3.69%13.91%-14.14%688595 CH芯海科技CNY43.0461N.A.100.2510.207.2010%-9.77%31.50%1.69%股价变动股价变动PC业务业务收入占比收入占比代码代码公司公司交易货币交易货币P/E(倍)(倍)P/S(倍)(倍)股价股价总市值总市值(交易货币)(交易货币)(亿元)(亿元)2023E2024E2023E2024E2023E2024E5D1MYTD芯片芯片INTC US英特尔USD44.7413,50847.0523.873.913.421.81
26、1.8410.17%28.58%74.15%AMD US超威半导体USD121.5314,06045.8132.058.547.313.603.492.99%19.37%87.63%NVDA US英伟达USD504.0989,16446.0928.9222.6015.0931.1317.183.11%21.80%245.22%QCOM US高通USD129.5110,32213.9912.193.943.596.225.300.46%19.22%20.37%005930 KS三星KRW72,800.0024,06146.9316.231.401.211.411.300.69%5.67%31.4
27、6%000660 KS海力士KRW132,000.005,303N.A.16.793.922.491.731.58-2.01%4.12%76.49%MU US美光USD78.626,182N.A.15.354.262.912.081.801.92%16.96%58.40%WDC US西部数据USD47.351,099N.A.12.291.831.401.551.462.87%10.48%50.08%代工代工2317 TT鸿海TWD102.503,23110.899.470.220.210.910.860.50%-2.42%5.35%2382 TT广达TWD217.501,91021.2917.
28、060.750.554.594.091.44%1.68%217.86%3231 TT纬创TWD102.5067625.8316.210.460.402.742.420.71%8.72%269.73%4938 TT和硕TWD81.9049614.2612.540.190.191.161.121.37%5.87%41.99%2356 TT英业达TWD44.0035927.0119.330.330.302.692.58-1.29%-2.99%74.13%2324 TT仁宝TWD31.2031316.9113.360.190.181.191.121.65%5.13%49.00%品牌品牌0992 HK联
29、想集团HKD9.521,05813.899.690.320.292.371.980.72%19.68%61.21%DELL US戴尔科技USD73.363,80011.5710.730.800.77N.A.N.A.0.58%11.30%89.17%HPQ US惠普USD27.991,9818.508.080.690.67N.A.N.A.-1.69%7.61%7.31%AAPL US苹果USD191.45213,23029.0226.857.396.9941.7137.301.83%10.90%48.43%2357 TT华硕TWD389.0065718.0612.640.520.461.281.
30、25-0.13%13.50%60.44%2353 TT宏碁TWD35.6524922.3917.670.310.281.521.460.14%-2.12%44.38%操作系统操作系统MSFT US微软USD377.44200,88833.4329.1211.3810.019.888.082.10%15.81%59.24%GOOG US谷歌USD137.92123,61723.7520.576.375.725.774.701.13%0.86%55.44%P/B(倍)(倍)股价变动股价变动代码代码公司公司交易货币交易货币P/E(倍)(倍)P/S(倍)(倍)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分
31、,请务必一起阅读。6 电子电子 关注关注 2024 年年 AI PC 产品实际推出产品实际推出。2023 年以来,芯片厂商以及软件厂商已经发布其面向AI PC 的产品,如 AMD Ryzen AI 引擎、高通 X Elite 芯片、苹果 M3 系列芯片以及微软Windows Copilot,这些产品已经初步解释了 AI PC 的硬件性能以及软件形态。往前看,我们认为未来值得关注的事件包括:1)23 年 12 月英特尔“AI Everywhere”推出 Meteor Lake处理器;2)2024 年 1 月 CES 上,整机品牌厂商或展示更多 AI PC 信息;3)2024 年联想首款 AI P
32、C 上市销售,2H24 惠普推出 AI PC,24-25 年宏碁推出 AI PC;4)2H24 微软发布 Windows 12。图表图表6:AI PC 时间轴时间轴 资料来源:各公司官网,华泰研究 推出AI PC召开AI for all大会操作系统操作系统&软件软件发布Windows Copilot(Windows 11)芯片芯片发布采用 ARM 内核的首款 PC 芯片 X Elite推出Ryzen AI引擎,可以加速PyTorch 和 TensorFlow 等机器学习框架运行整机整机推出AI PC2024 CES,整机厂商或展示更多AI PC信息行业展会行业展会2023.12023.1202
33、3.92023.9 2023.102023.102023.122023.122024.12024.12H242H2420252025举办“AI Everywhere”新品发布会,正式推出代号Meteor Lake的酷睿Ultra处理器、代号Emerald Rapids的第五代至强可扩展处理器发布 M3、M3 Pro 和 M3 Max 芯片,其中最高达128GB统一内存的M3Max,足以让开发者处理数十亿参数的AI大模型发布Windows 121H241H24推出AI PC 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 电子电子 AI 如何改变如何改变 PC 市场市场生态?生态
34、?应用:应用:什么将成为什么将成为 AI PC 的杀手级应用?的杀手级应用?在 2023 年骁龙峰会上,高通展示了终端 AI 文生图、语音对话 AI 虚拟助手等应用,并指出AI 在终端的应用示例已从去年的 1-2 个增长至数百个,预计 2024 年将达到上千个。目前 AI 落地 PC 的应用可概括为:1)文字交互:人机对话、问答;2)文字生成:文字归纳总结、撰写演讲稿与邮件、扩写文章;3)音频/图像/视频:音视频编辑、视频压缩;4)跨模态搜索:根据文字搜索图片、根据文字/图片搜索视频内容;5)跨模态生成:文生图(根据文字制作 PPT 配图)、图生文(根据配图生成 PPT 文字)、语音转文字、文
35、稿生成视频;6)与应用软件协同优化:视频会议软件人像背景分离、视觉与游戏增强、网络安全。我们认为目前AI PC应用尚处于雏形阶段,有望在初期成为杀手级应用或具备以下特征:1)采用基于企业或个人的私域数据的定制化大模型,端侧落地能够有效满足企业对数据隐私保护需求;2)对内容生成速度有较高要求,云端大模型无法完全保证;3)对成本敏感的高频应用,例如 AI 助手。因此,我们认为目前能够展望的 AI PC 杀手级应用或有:连接企业/个人数据库的知识问答、图像生成与处理工具、AI 个人助手(例如微软 Copilot)图表图表7:典型典型 AI 应用对端侧落地的需求应用对端侧落地的需求 资料来源:各公司官
36、网,华泰研究 图表图表8:AI PC 应用举例应用举例 资料来源:联想官网,IDC,华泰研究 影视游戏影视游戏营销客服营销客服代码生成代码生成生产力工具生产力工具典型应用典型应用端侧落地需求端侧落地需求微软微软Copilot谷歌谷歌Duet AIGitHub CopilotSalesforceJasperUnity AI 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 电子电子 杀手级应用杀手级应用#1:基于企业知识库的知识问答:基于企业知识库的知识问答 企业对数据隐私、数据安全的高要求推动知识问答功能在 AI PC 的落地。企业可以通过内部数据对基础模型进行微调,在端侧再加入
37、企业知识矢量数据库中的特定知识,最后链接旧有的 ERP 系统、CRM 系统、MES 系统等供应商数据库,得到一个混合的 AI 系统,既能够既保证数据安全,也具有泛化知识,同时能够回答企业相关的特定问题。下图是 Microsoft 365 Copilot 的例子,基于用户在 Microsoft Graph 中的业务数据(电子邮件、日历、聊天、文档等),Copilot 可以从会议、电子邮件和聊天中生成更新,让用户了解项目进展,或者根据内部文件和网络数据创建 SWOT 分析。图表图表9:Microsoft 365 Copilot 企业知识问答企业知识问答 资料来源:微软官网,华泰研究 杀手级应用杀手
38、级应用#2:图像生成与处理:图像生成与处理 我们认为用户对图像生成与处理的需求较大,未来 AI PC 的应用或包括:1)上传本地图像训练定制化图像模型,再生成新的图像;2)图像处理。我们认为 AI PC 能够满足用户对于隐私性的需求。图表图表10:Stable Diffusion 生成图像生成图像 资料来源:Stable Diffusion 官网,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。9 电子电子 杀手级应用杀手级应用#3:AI 个人助手个人助手 我们认为类似微软 Copilot 形态的 AI 个人助手或将改变人机交互方式,用户通过个人助手实现一定基础功能,并调
39、用其他软件完成进阶功能。AI PC 能够创建个性化的本地知识库,通过模型压缩技术运行个人大模型,实现 AI 自然交互。个人将拥有 AI 孪生设备,进一步提高生产力、简化工作流程,并保护个人隐私数据安全。我们认为微软 Copilot 是值得关注的产品形态。图表图表11:Windows Copilot 个人助手个人助手 资料来源:微软官网,华泰研究 PC 端侧端侧 AI 应用即将迎来快速增长,重点关注响应速度等差异化要素应用即将迎来快速增长,重点关注响应速度等差异化要素 以办公软件为代表的生产力工具是 AI 落地 PC 的重要领域,对硬件升级提出更高要求。我们看到在 2023 年 10 月 25
40、日的高通骁龙峰会上,响应速度已成为衡量模型落地效果的重要指标。文字生成方面,在搭载骁龙 X Elite 芯片的电脑上运行 130 亿参数的大语言模型,每秒生成 30 个 token,快到超过用户的阅读速度。图像生成方面,在搭载骁龙 X Elite 芯片的电脑上运行 Stable Diffusion 1.5 时,骁龙 X Elite 的图像生成速度达到英特尔竞品的 2.7倍;运行优化版 Stable Diffusion 时,图像生成快到用时不到 1 秒,速度达到竞品的 20 倍。算力:算力:NPU 与与独立独立 GPU 方案或将长期共存方案或将长期共存 AI 应用落地将对 PC 算力提出更高要求
41、,高通、英特尔、AMD 等芯片厂商纷纷展开布局,陆续推出针对 AI PC 场景优化的芯片产品。在 PC 侧,使用独立 GPU 运行 AI 运载,具备高性能、高吞吐量等优势,但功耗高;NPU 方案更具高能效、低功耗等特点,但对高性能要求 AI 负载支持能力有限。考虑 AI 任务需求以及用户偏好不同,我们认为 AI PC 市场使用 1)CPU+NPU;2)CPU+独立 GPU;3)CPU+NPU+独立 GPU 组合作为处理 AI 负载主力的算力架构方案或将长期共存。英特尔:首款集成英特尔:首款集成 NPU 的的 PC 处理器处理器 2023 年年 12 月即将面世月即将面世 在桌面 PC 市场,英
42、特尔酷睿系列长期占据市场主要份额,据 IDC 数据,2022 年 Intel 在PC 市场份额达 71.51%,稳居市场第一。从处理器组合架构上看,2011 年英特尔推出的第二代酷睿处理器正式将 GPU 与 CPU 集成封装,实现 CPU 与 GPU 的真正融合。目前,英特尔可同时出货含集成显卡及不含集成显卡 PC 处理器产品。由于集显与 CPU 共享系统内存,性能显著弱于独立 GPU,因此,OEM 厂商或用户多采用 PC 处理器+独立 GPU 方案来提升 PC 性能。搭载独立 GPU 的 PC 具备突出的 AI 负载处理能力,但也带来更高功耗。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务
43、必一起阅读。10 电子电子 2023 年 10 月 19 日,英特尔在 Intel Innovation Day 上公布首个 AI PC 加速计划,计划在2025 年前为超过 1 亿台 PC 带来 AI 特性。同时,Inte 官宣将于 12 月 14 日推出面向 AI PC最新酷睿 Ultra 移动处理器产品 Meteor Lake,采用全新 Intel 4 制造工艺,并首次将 NPU集成至 PC 处理器,带来 AI 性能和功耗效率的全面提升。根据英特尔对 AI PC 的芯片规划,公司预计 2024 年进一步推出带有下一代 NPU 的 Arrow Lake 和 Lunar Lake。图表图表1
44、2:Intel Meteor Lake 处理器处理器 图表图表13:Intel PC 处理器产品规划图处理器产品规划图 资料来源:Intel 官网,华泰研究 资料来源:Intel 官网,华泰研究 高通:高通:面向面向 AI PC 推出推出 ARM 架构处理器架构处理器 X Elite,AI 引擎引擎 NPU 算力达算力达 45TOPS 2023 年 10 月 25 日,高通在 Snapdragon Summit 2023 发布集成 ARM CPU 以及 AI 引擎NPU 的 PC 芯片 X Elite。其中,Oryon CPU 基于 Arm 指令集架构设计,采用 4nm 制程工艺,兼具高性能和
45、低功耗优势,对比英特尔低能耗 i7-1360P 性能提升 2 倍/功耗下降 68%;Hexagon NPU 具备行业领先 AI 处理能力,最高算力达 45 TOPS。此外,X Elite 集成 Adreno GPU,相较 Ryzen9-7940HS GPU 性能提升 90%/功耗降低 80%,且高通表示 OEM 厂商可使用独立 GPU 与骁龙 X Elite 搭配使用。整体 AI 性能上看,X Elite 算力达 75TOPS,可在本地运行超过 130 亿参数的生成式 AI 大模型,同时在运行 70 亿参数的 LLaMA 2 语言模型每秒可生成 30 个 token。高通预计搭载骁龙 X El
46、ite 芯片的笔记本电脑将在 2024 年中期面市,首发厂商包括微软、联想、戴尔和惠普等。图表图表14:高通高通 X Elite 芯片对比芯片对比 M2 Max 图表图表15:高通高通 X Elite 芯片对比芯片对比 X86 架构芯片架构芯片 资料来源:高通骁龙峰会 2023,华泰研究 资料来源:高通骁龙峰会 2023,华泰研究 AMD:率先在:率先在 X86 芯片集成芯片集成 NPU,NPU 算力达算力达 10TOPS 2023 年 1 月 5 日,AMD 推出基于 4nm 工艺制程的锐龙 7040 系列移动处理器,内置 AMD Ryzen AI 引擎,专用于 AI 神经网络算法应用,最高
47、算力可达 10TOPS,为首次在 X86 架构处理器上集成 NPU 三种计算单元创新设计方案。利用 NPU 配合 CPU 和集成 GPU 协同计算,可赋能 PC 在更低功耗下完成 AI 应用计算。微软 Windows 11 自带的 Windows Studio Effects 已对 AMD Ryzen AI 引擎提供支持,在配备锐龙 7040 系列处理器的笔记本上可实现自动取景、眼神接触纠正、高级背景特效等图像和视频处理功能。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。11 电子电子 图表图表16:AMD 锐龙锐龙 7040 平台平台 资料来源:AMD 官网,华泰研究 苹果苹果
48、:M3 系列系列 CPU、GPU、NPU 全面升级全面升级,NPU 算力为算力为 18TOPS 10 月 31 日,Apple 正式发布全新 M3 系列芯片,包括 M3、M3 Pro 以及 M3 Max,三款芯片为业界首款采用 3 纳米制造工艺的个人电脑芯片。M3 系列在 CPU、GPU、NPU 等均有显著升级,带来性能、功耗表现的全面提升。1)CPU:相较 M1/M2 系列,M3 系列高性能核(performance core)性能提升 30%/15%,能效核(efficiency core)性能提升 50%/30%;2)GPU:采用全新架构,增加硬件加速网格着色、光线追踪等渲染功能和动态缓
49、存等功能,同等功效之下,M3 GPU功耗仅为M1的50%;3)NPU:强化的16核设计,算力达18 TOPS,较 M1/M2 系列性能提升 60%/15%。图表图表17:苹果历代苹果历代 PC 端芯片对比端芯片对比 资料来源:苹果官网,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。12 电子电子 图表图表18:主流主流 AI PC 处理器方案处理器方案 资料来源:各公司官网,华泰研究 存储:存储:AI 大模型端侧落地大模型端侧落地推动单机容量提升推动单机容量提升 由于大模型的离线应用将占用一定内存,同时由于大模型的离线应用将占用一定内存,同时 AI 模型大量的计算也将对
50、总线带宽提出更高模型大量的计算也将对总线带宽提出更高要求,因此将对要求,因此将对 PC 终端的存储能力提出更高要求。终端的存储能力提出更高要求。在内存方面,以运行 7B 的 LLM 为例,在 INT8 量化下,我们认为大模型端侧推理将为 PC 带来约 8GB 的内存提升。图表图表19:在在 PC 上使用上使用 LLaMA 模型的内存(模型的内存(RAM)要求)要求 资料来源:HardwareCorner,华泰研究 图表图表20:在在 PC 上运行时,基于不同内存(上运行时,基于不同内存(8GB RAM)速率的模型推理速度)速率的模型推理速度 资料来源:HardwareCorner,华泰研究 此
51、外,大模型端侧部署往往需要外挂个人知识库,向量数据库是其中一种方式,这也对存此外,大模型端侧部署往往需要外挂个人知识库,向量数据库是其中一种方式,这也对存储容量提出了更高的要求。储容量提出了更高的要求。向量数据库是专门用来存储和查询向量的数据库,其存储的向量来自于对文本、语音、图像、视频等的向量化。与传统数据库相比,向量数据库可以处理更多非结构化数据(比如图像和音频)。在机器学习和深度学习中,数据通常以向量形式表示。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。13 电子电子 图表图表21:向量数据库对大模型端侧部署的辅助作用向量数据库对大模型端侧部署的辅助作用 作用作用 实时性
52、实时性 大模型通常需要处理海量的数据,如果不能实时更新和查询,其应用价值就会大打折扣。向量数据库通过其高效的索引和检索能力,可以实时地存储和更新模型的向量信息。这不仅大大提高了模型的响应速度,还使其能够准确地反映最新的数据状态。长期记忆长期记忆 大模型的短期记忆是指其支持的上下文窗口,窗口大小由 Token 数量决定,短期记忆只能记住该窗口中间的东西。而向量数据库可以保存所有的聊天记录,适用于聊天机器人,用户的聊天内容都存储在向量数据库中,不会丢失上下文信息。私域知识私域知识 把向量数据库作为大模型的外挂数据库,即使大模型没有学过相关的知识,也可以直接从向量数据库里检索相应的内容。这种方法无需
53、重新训练,比常见的大模型微调成本更低,速度更快。也能通过更新数据库的方式来保证 AI 大模型的实时更新。数据隐私与安全数据隐私与安全 把数据存在本地,而不需要喂给大模型训练,当用户有很多的敏感数据,不想让大模型知道,就可以通过向量数据库来完成,从根本上协助解决大模型隐私泄露的问题。资料来源:CSDN,华泰研究 我们统计近期推出的我们统计近期推出的 PC 参数,看到参数,看到 AI 功能落地推动功能落地推动 PC 内存容量普遍提升。内存容量普遍提升。尽管目前尚无 AI PC整机推出,但是强调本地 AI能力的苹果 MacBook Pro(M3 Max)RAM达到了 124G,搭载 AMD Ryze
54、n AI 引擎的惠普战 X 2023 锐龙版、宏碁传奇 Edge 16 等,RAM 参数相比普通 PC 也有一定提升。图表图表22:普通普通 PC 存储存储参数(近两年上市产品)参数(近两年上市产品)品牌品牌 发布时间发布时间 RAM ROM HUAWEI MateBook 14s 2023.5 16G 512G/1T 联想 ThinkPad T14p 2023.5 16G/32G 512G/1T HP 惠普光影精灵 9 2023.11 16G/32G 512G/1T Acer 宏碁 非凡 GO14 2023.3 16G 512G/1T/2T 华硕灵耀 X14 2022.5 16G 512G/
55、1T Apple 苹果MacBook Pro(13inch,M2)2022.7 8GB/16GB/24GB 256G/512G/1T/2T 资料来源:ZOL,华泰研究 图表图表23:AI PC 存储参数(存储参数(2023 年上市产品)年上市产品)品牌品牌 发布时间发布时间 RAM ROM MacBook Pro(M3)2023.11 24G 512G MacBook Pro(M3 Max)2023.11 128G 512G 惠普战 X 2023 锐龙版 2023.6 16G/32G/64G 1T/2T 宏碁传奇 Edge 16 2023.8 16GB/32G 512G/1T/2T 资料来源:
56、ZOL,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。14 电子电子 附录附录 全球全球 PC 市场市场综述综述:建立在:建立在 Wintel 联盟基础上,全球超联盟基础上,全球超 1800 亿亿美金的消美金的消费费电子产品电子产品 全球 PC 产业经过近 40 年发展,形成了以微软的 Windows 操作系统(80%市占率)和 Intel(71.5%市占率)的 x86 系列 CPU 为核心的稳定的产业结构。根据 IDC 数据,2022 年全球 PC 市场出货量为 2.9 亿台,企业市场占比 54%,消费市场占比 46%,联想、惠普、戴尔、苹果、华硕、宏碁六家厂商 PC
57、 出货量合计市场份额 82%,六家厂商 PC 业务规模合计超 2172 亿美金。根据 IDC 数据及华泰统计,2022 年 PC 用操作系统市场规模超 226 亿美金(微软 Windows 业务相关营收),CPU/GPU 等计算芯片市场规模 538 亿美金(Intel、AMD 及英伟达客户端业务营收合计),DRAM/SSD 等存储市场规模为 210 亿美金。图表图表24:全球全球 PC 出货量出货量及增速及增速 图表图表25:中国中国 PC 出货量出货量及增速及增速 资料来源:IDC,华泰研究 资料来源:IDC,华泰研究 图表图表26:2022 年年全球全球 PC 出货量结构出货量结构(按用途
58、)(按用途)图表图表27:2022 年年全球全球 PC 出货量结构出货量结构(按品牌)(按品牌)资料来源:IDC,华泰研究 资料来源:IDC,华泰研究 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%050030035040020020202120222023E全球PC出货量同比增速(百万台)-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%00702000222023E中国PC出货量同比增速(百万台)商用54%消费46%联想23.3%惠普18.9%戴尔17.0%
59、苹果9.6%华硕7.0%宏碁6.2%其他17.9%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。15 电子电子 图表图表28:2022 年年全球全球 PC 出货量结构出货量结构(按(按 OS)图表图表29:2022 年年全球全球 PC 出货量结构出货量结构(按(按 CPU 厂商)厂商)资料来源:IDC,华泰研究 资料来源:IDC,华泰研究 图表图表30:2022 年年全球全球 PC 出货量结构出货量结构(按(按 CPU 指令集指令集架构)架构)图表图表31:2022 年年全球全球 PC 出货量结构出货量结构(按国家地区)(按国家地区)资料来源:IDC,华泰研究 资料来源:IDC,
60、华泰研究 图表图表32:英特尔与英特尔与 AMD 桌面桌面 CPU 的竞争格局变化的竞争格局变化 资料来源:公司官网,IDC,华泰研究 Windows80%Mac OS9%Chrome OS7%其他4%Intel71.5%AMD16.2%APPLE9.7%Others2.6%ARM11%x8689%美国26%西欧18%中国17%拉丁美洲7%中东&非洲5%其他27%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。16 电子电子 云计算云计算/大模型推动大模型推动 PC 工作负载变迁,硬件性能成大模型落地关键因素工作负载变迁,硬件性能成大模型落地关键因素 随着 PC 经历从互联网阶段到
61、基于云计算的移动互联网,办公软件也普遍实现云化,推动大量在线协作工具及企业协作平台的出现。如今,AI 已在多种生产力工具中实现落地,如 WPS AI、微软 365 Copilot、谷歌 Duet AI 等,显著提升办公效率,Zoom 等沟通工具也新增了基于大模型的重点摘要、自动回复等功能,办公软件进入基于 AI 的新时代。图表图表33:PC 办公软件及负载变迁办公软件及负载变迁 资料来源:各公司官网,华泰研究 微软:将云端微软:将云端 AI 优势与高通端侧优势与高通端侧 AI 专长相结合,打造最强专长相结合,打造最强 win 系系 PC 微软的发展可划分为三个阶段,1985 年微软推出 Win
62、dows 操作系统,随后开发了办公软件 Office,开启 PC 霸主时代。2000 年后,由于战略失误等原因,微软在手机时代受到新兴手机厂商的冲击,市值大幅下跌。而随着 2015 年“移动为先、云为先”战略的提出,微软通过 Azure 云平台获得即将来临的云时代的入场券,并于 2019 年投资 OpenAI,率先布局生成式 AI 领域,云与 AI 协同发展,市值一路高歌猛进。软硬件协同优化助力微软把握“云软硬件协同优化助力微软把握“云+AI”时代机遇。”时代机遇。2023 年,微软将 AI 大模型全面集成至Azure、Bing、Office、Windows,发布 Copilot Al 助手,
63、大幅提升办公效率。为助力 AI 大模型在 PC 端获得优质的落地性能,微软与高通达成合作关系,将面向消费级和企业级终端、以及工业设备,规模化扩展 AI 能力,为用户带来行业领先的 AI 体验。这标志着部分 AI 工作负载由云端转向端侧成为趋势。如今用户在使用 5G 版 Surface Pro 9 和联想 ThinkPad x13s 的时候就可以在其搭载的第三代骁龙 8cx 平台上的 AI 引擎运行 AI 工作负载。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。17 电子电子 图表图表34:微软发展的三个阶段微软发展的三个阶段 资料来源:微软官网,华泰研究 提及公司列表提及公司列表
64、 图表图表35:提及公司列表提及公司列表 代码代码 公司公司 代码代码 公司公司 QCOM US 高通 3336 HK 巨腾国际 MSFT US 微软 2018 HK 瑞声科技 HPQ US 惠普 300496 CH 中科创达 INTC US Intel 603296 CH 华勤 DELL US 戴尔 688047 CH 龙芯中科 MU US 美光 688111 CH 金山办公 WDC US 西部数据 688095 CH 福昕软件 GOOG US 谷歌 300115 CH 长盈精密 ADBE US Adobe 603890 CH 春秋电子 APPL US 苹果 301387 CH 光大同创 A
65、MD US AMD 300207 CH 欣旺达 NVDA US 英伟达 688772 CH 珠海冠宇 TXN US TI 688008 CH 澜起科技 MPWR US MPS 000050 CH 深天马 A CRM US Salesforce 688582 CH 芯动 LPL US LG Display 000725 CH 京东方 A 005930 KS 三星 000100 CH TCL 科技 000660 KS 海力士 未上市 华为 2474 TT 可成科技 未上市 统信 2317 TT 鸿海精密 未上市 麒麟软件 6121 TT 新普科技 未上市 长鑫 3211 TT 顺达科技 未上市 长
66、存 2382 TT 广达 未上市 兆芯 4938 TT 和硕 2357 TT 华硕 3231 TT 纬创 2353 TT 宏碁 2356 TT 英业达 3481 TT 群创光电 2324 TT 仁宝 2409 TT 友达 6415 TT 矽力杰 资料来源:彭博,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。18 电子电子 图表图表36:重点公司推荐一览表重点公司推荐一览表 收盘价收盘价 目标价目标价 市值市值(百万百万)EPS(元元)PE(倍倍)股票名称股票名称 股票代码股票代码 投资评级投资评级(当地币种当地币种)(当地币种当地币种)(当地币种当地币种)2022 20
67、23E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 联想集团 992 HK 买入 9.52 11.56 115,460 0.17 0.13 0.08 0.10 7.19 9.40 15.27 12.22 小米集团-W 1810 HK 买入 15.38 20.00 384,320 0.34 0.59 0.52 0.61 41.45 23.89 27.10 23.10 比亚迪电子 285 HK 买入 36.95 42.50 83,256 0.82 1.29 1.79 2.38 41.29 26.25 18.91 14.23 江波龙 301308 CH 买入 94.49 1
68、29.00 39,012 0.18-2.18 0.96 2.30 524.94-43.34 98.43 41.08 聚辰股份 688123 CH 买入 66.26 72.60 10,481 2.24 0.72 2.20 3.09 29.58 92.03 30.12 21.44 芯海科技 688595 CH 买入 40.91 44.70 5,825 0.02-0.66 0.02 0.70 2,045.50-61.98 2,045.50 58.44 注:数据截至 2023 年 11 月 21 日 资料来源:Bloomberg,华泰研究预测 图表图表37:重点推荐公司最新观点重点推荐公司最新观点 股
69、票名称股票名称 最新观点最新观点 联想集团联想集团(992 HK)2QFY24 业绩:业绩:PC 出货开始修复,关注出货开始修复,关注 AI PC 催化催化 联想 2QFY24 收入 144.1 亿美元(同比-16%),符合彭博一致预期,归母净利润 2.49 亿美元(同比-54%),高于一致预期 11%。IDG/SSG/ISG 业务收入同比下滑 16.0%/下滑 23.4%/增长 11.4%。我们认为正面因素包括:1)公司 PC 收入持续修复(同比增长 7%,环比增长 21%),规模效应带动盈利能力回升(营业利润率+1.02pp qoq)。负面因素为传统服务器仍疲弱,而 AI 服务器由于 GP
70、U 供应限制出货量较低,ISG 业务收入仍弱(收入 yoy-23%),盈利能力下降,营业利润率仍负。考虑 AI PC 以及操作系统的迭代在 24 年底逐渐驱动换机,将 FY25/26 年归母净利润预测上调 16/16%至 11.9/12.7 亿美元,给予 15.12 倍 FY25 年 PE(Wind 一致预期可比公司 2024E PE 中位数 15.12 倍),对应 11.56 元港币目标价,维持买入。风险提示:普通服务器需求的不确定性,全球经济波动。报告发布日期:2023 年 11 月 20 日 点击下载全文:联想集团点击下载全文:联想集团(992 HK,买入买入):2QFY24:关注:关注
71、 AI PC 催化催化 小米集团小米集团-W(1810 HK)3Q23 业绩前瞻:预计智能手机、物联网和互联网实现强劲业绩业绩前瞻:预计智能手机、物联网和互联网实现强劲业绩 我们预计 3Q23 小米收入同比下降 3%,但非 GAAP 口径下净利润同比增长 130%,主因其毛利率同比改善 5.3 个百分点和营运费用比率同比下降 1.3个百分点。由于海外新兴市场需求旺盛、原材料成本较低以及小米互联网广告业务表现稳健,我们预计小米智能手机、物联网及互联网业务均实现强劲的收入和毛利率。我们将小米 2023/2024/2025 非 GAAP 口径下净利润预测调整+19%/-8/%-8%至人民币 148
72、亿/129 亿/153 亿元,维持基于 SOTP的目标价 20 港币和“买入”评级。风险提示:智能手机需求不及预期;宏观经济下行。报告发布日期:2023 年 11 月 07 日 点击下载全文:小米集团点击下载全文:小米集团-W(1810 HK,买入买入):3Q23 前瞻:手机及物联网毛利率环增前瞻:手机及物联网毛利率环增 比亚迪电子比亚迪电子(285 HK)收入结构改善推动收入结构改善推动 2Q23 业绩高增业绩高增 比亚迪电子发布 2Q23 业绩:1)得益于北美客户的强劲需求和汽车业务的快速增长,收入同比增长 30.9%至人民币 298 亿元。2)由于毛利率进一步升至 8.0%(qoq:+0
73、.3pp,yoy:+2.8pp,产能利用率持续修复且收入结构改善),净利润取得强劲增长(yoy:+132.8%)。我们预计 2H23 收入结构有望进一步改善,北美客户、汽车业务和新型智能产品的贡献或将进一步提升。鉴于毛利率复苏超出我们的预期,我们将 2023/2024/2025 年净利润预测上调 13/12/12%至人民币 29/40/54 亿元,并将目标价上调 42%至 42.50 港币,基于 30.5x 2023 年预测 PE(vs Wind 一致预期可比公司均值 15.8x,以反映公司在北美大客户供应链中的地位进一步提升)。维持“买入”评级。风险提示:智能手机终端需求修复或不及预期。报告
74、发布日期:2023 年 08 月 31 日 点击下载全文:比亚迪电子点击下载全文:比亚迪电子(285 HK,买入买入):收购捷普或提升公司零部件竞争力收购捷普或提升公司零部件竞争力 江波龙江波龙(301308 CH)深耕存储产业,受益于周期反转与存储产业国产化深耕存储产业,受益于周期反转与存储产业国产化 江波龙是国内兼具规模与品牌优势的龙头模组厂商,我们看好公司:1)存储周期反转下的业绩弹性;2)信创需求驱动下的国产化需求,公司已率先量产包括企业级存储模组在内的信创产品,我们认为在信创需求带动下,SSD/内存条业务有望放量;3)公司通过自研与收购布局 NAND 主控芯片与封测环节,业务纵向有望
75、带来毛利率提升;4)公司有望凭借领先产品力与品牌优势实现基本盘业务份额的持续提升,公司在下一代嵌入式存储UFS/uMCP 上布局领先,同时 Lexar 品牌价值持续挖掘,看好相应市场份额持续提升。根据 Wind 一致预期,可比公司 2024 年 PS 均值为 4.2x,考虑公司为国内模组龙头,在各业务线均具备领先优势,故给予公司 2024E 4.5x PS 估值,对应目标价 129 元,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:下游需求复苏不及预期风险,信创需求释放不及预期风险,存储价格波动风险,新品研发与推广进度不及预期风险,地缘政治风险。报告发布日期:2023 年 11 月 02 日 点击下载全
76、文:江波龙点击下载全文:江波龙(301308 CH,买入买入):周期与国产化浪潮下的存储模组龙头周期与国产化浪潮下的存储模组龙头 聚辰股份聚辰股份(688123 CH)3Q23:SPD 出货不及预期削弱营收,利润同环比大幅下降出货不及预期削弱营收,利润同环比大幅下降 公司 3Q23 实现营收 1.85 亿元(yoy:-33.03%,qoq:+6.37%),归母净利润 0.19 亿元(yoy:-82.85%,qoq:-55.20%),低于我们 3Q 前瞻预测(2.04/0.55 亿元)。公司 3Q23 实现营收环比增长,主要得益于 1)工业级 EEPROM 和音圈马达驱动芯片出货量环比稳健增长,
77、2)汽车级 EEPROM、NOR Flash 以及智能卡芯片出货量环比实现较快增长。但受下游客户采购节奏波动影响,SPD 产品出货量预计同环比均有所下滑,导致公司 3Q23毛利率同环比均出现不同程度下降,叠加产品流片费用等研发开支较二季度有较大幅度增长,净利润同环比均显著下滑。基于此我们下调全年 SPD营收预测,调整后 23/24/25 年归母净利润预测分别为 1.14/3.48/4.89 亿元,考虑公司 SPD 下游景气恢复仍存在不确定性,给予 33x 24PE(可比公司 wind 一致预期 41x),目标价 72.6 元,维持“买入”评级。风险提示:DDR5 渗透率不及预期,竞争加剧导致价
78、格持续下跌。报告发布日期:2023 年 11 月 02 日 点击下载全文:聚辰股份点击下载全文:聚辰股份(688123 CH,买入买入):3Q23:SPD 产品出货量环比下滑产品出货量环比下滑 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。19 电子电子 股票名称股票名称 最新观点最新观点 芯海科技芯海科技(688595 CH)3Q23:营收环比显著改善,利润亏幅逐渐收窄:营收环比显著改善,利润亏幅逐渐收窄 公司 3Q23 实现营收 1.26 亿元(yoy:-14.80%,qoq:+31.15%),符合我们此前预期的 1.29 亿元;归母净利润-1800 万元(亏幅环比收窄 31
79、6 万元),扣非净利润-2295 万元(亏幅环比收窄 143 万元)。3Q23 营收环比提升主要得益于 BMS 及其他模拟产品恢复提货,且公司 EC/PD 协议芯片等新产品陆续放量。由于上游晶圆价格仍维持较高水平,同时 8 位 MCU 产品价格仍承压,3Q23 毛利率环比下降 2.21pct 至 27.59%。考虑模拟行业需求恢复仍较缓慢,我们下调 23-25 年营收预测至 4.43/6.35/8.59 亿元。考虑公司在 PC、汽车领域新品陆续推出,24 年以后营收有望恢复高增,给予 10 倍 24PS(可比公司 Wind 一致预期 8x 24PS),对应目标价 44.7 元,“买入”评级。风
80、险提示:新品推广不及预期,终端需求恢复不及预期,毛利率持续下降。报告发布日期:2023 年 10 月 29 日 点击下载全文:芯海科技点击下载全文:芯海科技(688595 CH,买入买入):3Q23:营收环比增长,:营收环比增长,PC 产品规模起量产品规模起量 资料来源:Bloomberg,华泰研究预测 风险提示风险提示 1)AI 及技术落地不及预期。及技术落地不及预期。虽然 AI 技术加速发展,但由于成本、落地效果等限制,相关 技术落地节奏可能不及我们预期。2)技术开发进度不及预期。)技术开发进度不及预期。由于技术发展存在非线性,技术商业化存在一定不确定性,新 技术开发进度可能不及预期。3)
81、本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容,均系对其客观公开信息的整理,并不代 表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。20 电子电子 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,黄乐平、陈旭东、余熠、张皓怡、黄礼悦,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严
82、格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注
83、相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员,其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。
84、除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观
85、点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或
86、再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,
87、是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。21 电子电子 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。通富微电(002156 CH):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。金山办公(688111 CH)、小米集团-W(1810 HK):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公
88、司和/或其关联公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报告内容负责。华泰
89、证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师黄乐平、陈旭东、余熠、张皓怡、黄礼悦本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分
90、析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。通富微电(002156 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。金山办公(688111 CH)、小米集团-W(1810 HK):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户
91、出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数),具体如
92、下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 电子电子 法
93、律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:941011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太
94、平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 25 83389999/传真:86 25 83387521 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件: http:/.hk 华泰证券华泰证券(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司