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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 公司研究公司研究 消费电子组件消费电子组件 2023 年年 11 月月 26 日日 协创数据(300857)深度研究报告 强推强推(首次)(首次)景气复苏与新业态共振,智造龙头景气复苏与新业态共振,智造龙头扬帆起航扬帆起航 目标价:目标价:78.7 元元 当前价:当前价:47.50 元元 深耕深耕物联网与数据存储智造物联网与数据存储智造领域领域,布局布局“云云+边边+端端”一体化战略谋一体化战略谋求更高求更高发发展展。公司成立于 200
2、5 年,现已发展成为国内领先的无线物联网硬件制造商。公司致力于以云平台、AIoT 为核心,围绕音视频生态,提供云-边-端一体的设备智能化服务,主要经营物联网智能终端和数据存储产品。经过多年的市场开拓,公司已经与联想集团、安克创新、小米生态链企业、中国移动集团、360集团、网易有道、Ring(美国)、Noise(印度)、3-Plus(美国)、LG(韩国)、Buffalo(日本)、卧安等国内外知名科技型企业及电商建立了长期稳定的合作关系。公司管理层行业履历丰富,董事长/总经理曾就职于富士康关键岗位,第二大股东实际控制人郭台强先生为富士康创始人郭台铭先生胞弟,产业背景深厚,有望为公司发展带来丰厚的产
3、业资源。受益于智能摄像机和固态硬盘下游需求回暖,同时上游部分核心原材料价格回落,叠加费用端持续优化,公司销售规模和盈利能力保持高增态势,随着传统主营扩产陆续落定以及新业务逐步上量,公司长期发展空间打开。数据数据存储存储业务:业务:景气拐点已至,景气拐点已至,平台化平台化布局布局迎来收获期迎来收获期。存储市场周期性特征明显,23Q3 以来,随着终端需求边际回温叠加减产的效益展现,存储市况出现改善迹象,主流存储芯片产品合约价在 23Q4 实现触底反弹。AIGC 驱动存储行业有望深度受益开启新一轮创新周期。PC/手机方面,AI 赋能加速终端配置升级,位元需求有望持续提升。服务器方面,据美光测算,AI
4、 服务器中DRAM/NAND 用量分别为传统服务器的 8 倍/3 倍。此轮存储周期底部信号明确,上行拐点已至,国内优质存储产业链公司将迎来发展机遇。公司深耕存储模组领域多年,优势显著:1)公司为联想 PC SSD 供应商,有望深度受益 AI浪潮及客户先发优势;2)公司持续发力高性能企业级 SSD 产品市场,产品布局进一步完善;3)公司通过自研主控芯片/投资封测厂等模式延长产业链布局,协同效应显著。物联网智能终端业务物联网智能终端业务:品类扩展品类扩展&产能扩张助力营收高质量增产能扩张助力营收高质量增长,云平台放量长,云平台放量驱动利润率水平持续上行驱动利润率水平持续上行。2022 年全球消费级
5、物联网智能硬件的市场规模破万亿美元,再创历史新高,AI 赋能万物互联,市场规模有望持续提升。公司持续增加研发核心投入,以视频 IoT 设备为接入基础的云视频平台投入商用。同时公司增资国内领先的大视频软件产品和解决方案供应商西安思华,持续加码云端布局,有助于推动公司“云-边-端”协同发展战略目标的落地,随着公司云视频平台销售规模逐步起量,毛利率水平有望持续提升。投资建议:投资建议:2023H2 全球半导体存储/消费电子市场景气度预期迎来复苏,公司显著受益于 SSD 和物联网智能终端需求增长,同时充分把握国产机遇,我们预计 2023-2025 年公司的营业收入为 46.0/59.4/73.0 亿元
6、,归母净利润为3.00/5.05/6.48 亿元,对应 EPS 为 1.23/2.07/2.66 元。参考可比公司分别给予存储业务/物联网智能终端业务 2024 年 65/20 x PE,对应目标价 78.7 元,首次覆盖给予“强推”评级。风险提示风险提示:技术创新不及预期、全球化经营风险、原材料价格波动风险、云服务业务发展不及预期 主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万)3,148 4,602 5,936 7,298 同比增速(%)6.4%46.2%29.0%22.9%归母净利润(百万)131 300 505 648 同比增速(%)3.7%
7、129.1%68.4%28.3%每股盈利(元)0.54 1.23 2.07 2.66 市盈率(倍)88 39 23 18 市净率(倍)8.1 6.6 5.2 4.1 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2023年11月24日收盘价 证券分析师:耿琛证券分析师:耿琛 电话: 邮箱: 执业编号:S0360517100004 证券分析师:岳阳证券分析师:岳阳 邮箱: 执业编号:S0360521120002 证券分析师:吴鑫证券分析师:吴鑫 邮箱: 执业编号:S0360523060001 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)24,380.10 已上市流通股(万股)
8、24,380.10 总市值(亿元)115.81 流通市值(亿元)115.81 资产负债率(%)50.12 每股净资产(元)9.54 12 个月内最高/最低价 47.50/17.18 市场表现对市场表现对比图比图(近近 12 个月个月)-7%50%108%165%22/1123/0223/0423/0723/0923/112022-11-282023-11-24协创数据沪深300华创证券研究所华创证券研究所 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主
9、题 报告亮点报告亮点 本报告对公司业务进行了详细的梳理和分析:数据存储设备业务方面,我们详细分析了 SSD 市场空间、竞争格局、行业演进趋势、国产替代进展等中长期发展逻辑,并对短期存储周期见底,2024 将迎来复苏之年做出分析与研判。行业向上,公司技术实力全面,制造能力优异,同时向上延伸产业链布局,长期营收和利润率水平有望持续提升。物联网智能终端领域,我们着重分析了公司智能摄像头及紧密相关的视频云平台业务,认为随着云平台业务快速放量,公司智能摄像头业务利润率水平有望显著提升。投资投资逻辑逻辑 本报告基于公司的主营业务结构展开,首先对公司整体业务和业绩情况进行介绍,再分别从行业和公司竞争力两个维
10、度进行分析,每部分按业务展开论述。数据存储设备方面,我们认为长期视角下 SSD 产品替代 HDD、企业级占比持续提升、AI 赋能硬件升级等逻辑将充分演绎,竞争格局优化,短期视角下行业库存去化显著,终端需求抬升,周期复苏。公司深耕多年,产品矩阵丰富、制造能力强大,近年来又通过自研主控芯片/投资封测厂等模式延长产业链布局,协同效应显著。物联网智能终端方面,随着人工智能技术不断成熟,消费者受众面不断扩大以及传统高清摄像机向智能摄像机迭代速度不断加快,行业呈良好的发展态势。公司持续增加研发核心投入,以视频 IoT 设备为接入基础的云视频平台投入商用。同时增资思华,持续加码云端布局,有助于推动公司“云-
11、边-端”协同发展战略目标的落地,随着公司云视频平台销售归母逐步起量,毛利率水平有望持续提升。关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 我们进行盈利预测的关键假设为:1)2023H2 起存储行业景气度逐步复苏,下游终端市场和渠道端库存去化顺利且公司主控芯片自供率逐步提升;2)公司物联网智能终端业务扩产顺利且下游需求处于景气周期。3)公司视频云平台业务逐步起量。我们预计 2023-2025 年公司的营业收入为 46.0/59.4/73.0 亿元,归母净利润为3.00/5.05/6.48 亿元,对应 EPS 为 1.23/2.07/2.66 元。参考可比公司分别给予存储业务/物联网智能终端业务
12、 2024 年 65/20 x PE,对应目标价 78.7 元,首次覆盖给予“强推”评级。PBeWeV9U9XfYsQoOoPoQmMaQ8Q8OsQnNnPnOeRmNnMiNpNyRaQoPnNuOoOnOvPsPoQ 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 目目 录录 一、一、深耕物联网与数据存储智造领域,景气复苏深耕物联网与数据存储智造领域,景气复苏+降本增效业绩持续高增降本增效业绩持续高增.6(一)国内无线物联网硬件领先者,布局“云+边+端”一体化平台战略.6(二)管理层履历丰厚,第
13、二大股东产业资源雄厚.7(三)数据存储业务稳步上行,物联网智能终端利润弹性优秀.9 二、二、存储景气拐点已至,存储景气拐点已至,AIGC 驱动成长新周期驱动成长新周期.11(一)大数据时代存储设备愈发关键,SSD 渗透率持续提升.11(二)市场规模持续高增,国产替代空间广阔.13(三)行业去库化步入尾声,周期拐点已至.15 三、三、万物互联走向万物智联,智能终端市场星辰大海万物互联走向万物智联,智能终端市场星辰大海.18(一)万物互联渐入佳境,消费市场系最大应用场景.18(二)AIGC 浪潮汹涌,各终端市场持续受益.20 四、四、存储深度布局迎来收获期,云生态日益完善迈入高质量发展阶段存储深度
14、布局迎来收获期,云生态日益完善迈入高质量发展阶段.22(一)绑定优质客户尽享 AI PC 发展红利,平台型存储公司行稳致远.22(二)云视频生态逐步完善,增值业务开始创造收益.24(三)定增募投产能持续扩张,进军服务器领域打开成长空间.25 五、五、盈利预测盈利预测.26 六、六、风险提示风险提示.28 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司发展历程.6 图表 2 公司主要产品.7 图表 3 公司 2016 至今主营业务构成(亿元).7 图表 4 公司主要客户
15、情况.7 图表 5 公司高管履历.8 图表 6 公司股权结构(截至 2023 年三季报).9 图表 7 公司 2018 年至今营业收入(亿元).9 图表 8 公司 2018 年至今归母净利润(亿元).9 图表 9 公司 2018 年至今各项期间费用率情况.10 图表 10 公司 2018 年至今销售毛利率和销售净利率.10 图表 11 公司 2018 年至今主营业务构成.11 图表 12 公司 2018 年至今两大主要业务毛利率.11 图表 13 主要存储器产品分类.11 图表 14 SSD 主要应用场景.12 图表 15 SSD 产品示意图.12 图表 16 HDD 产品结构示意图.12 图
16、表 17 HDD 工作原理示意图.12 图表 18 2018-2026E 各容量 eSSD 部署比例.13 图表 19 各厂商 NAND 技术路线图.13 图表 20 2018-2025E 全球每年新增数据总量.13 图表 21 2023E-2032E 全球 SSD 市场规模(亿美元).13 图表 22 全球 AI 服务器出货量及预测(万台).14 图表 23 2016-2023E 全球 HDD&SSD 出货量(百万个).14 图表 24 2018 年全球渠道 SSD 市场份额情况.15 图表 25 2022 年全球渠道 SSD 市场份额情况.15 图表 26 2021 年中国企业级 SSD
17、市场份额情况.15 图表 27 SK 海力士/美光的季度毛利率、营业利润率变化.16 图表 28 代表性存储原厂存货趋势(百万美元).16 图表 29 代表性存储模组厂存货趋势(亿人民币).16 图表 30 2008-2022 年全球 PC 出货量.17 图表 31 23Q323Q4E NAND Flash 合约价涨跌幅预测.17 图表 32 主流 NAND Flash 颗粒价格走势(美元).18 图表 33 主流消费级 SSD 价格走势(美元).18 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5
18、图表 34 2019-2030E 全球物联网设备链接数量(亿台).18 图表 35 2016-2022E 全球物联网智能硬件设备出货量.19 图表 36 2016-2022E 全球消费级智能硬件市场规模.19 图表 37 2023E-2027E 全球智能家居出货量(百万台).19 图表 38 2021-2026E 中国智能家居出货量(亿台).19 图表 39 协创数据部分智能视频监控产品.20 图表 40 2015-2025E 全球智能视频监控市场规模.20 图表 41 2017-2025E 全球扫地机器人市场规模.21 图表 42 2022 年中美扫地机器人每户渗透率情况.21 图表 43
19、2021 年全球智能穿戴设备市场比例.21 图表 44 2015-2024E 全球可穿戴设备出货量情况.21 图表 45 公司联想业务销售额及营收占比.22 图表 46 联想的混合 AI 生态.22 图表 47 AI PC 出货量及渗透率预测.23 图表 48 公司 2019-2021 年平均采购原材料占比.23 图表 49 公司智能硬件业务和云平台业务互相协同.24 图表 50 萤石网络云平台服务业务毛利率.25 图表 51 定增募投资金用途(万元).26 图表 52 公司收入拆分(百万元).27 图表 53 可比公司估值情况.27 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报
20、告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、深耕物联网与数据存储智造领域,深耕物联网与数据存储智造领域,景气复苏景气复苏+降本增效业绩持续高增降本增效业绩持续高增(一)(一)国内国内无线物联网硬件领先者,无线物联网硬件领先者,布局布局“云云+边边+端端”一体化平台战略一体化平台战略 公司为公司为国内领先的国内领先的无线物联网硬件无线物联网硬件制造商制造商。公司 2005 年成立于深圳,致力于以云平台、AIoT 为核心,围绕音视频生态,提供云-边-端一体的设备智能化服务。改变传统视频软硬件一体化的解决方案做法,实现硬件、算法、数据、应用的解耦,支持
21、多终端接入,提供设备定制开发。支持多品牌的智能设备接入,并赋予连接的能力,除完成设备配网添加、智能控制外,还提供告警服务、推送服务等云服务能力,满足和扩展客户所需的产品能力。经过多年发展,公司 2020 年成功在创业板上市,募集资金加大物联网智能终端产能建设以及相关研发投入,为公司长期发展注入动能。公司依靠自身技术实力和丰富的产品线,不断拓宽全球客户,目前客户包括联想、小米、Anker、360、中国移动、LG等全球顶级品牌。图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源:公司官网,华创证券 公司主要业务方向为物联网智能终端和智能存储终端,公司主要业务方向为物联网智能终端和智能存储终端,产品系
22、列包括物联网智能终端、数据存储设备、智能穿戴类终端和智慧清洁类:存储设备存储设备:主要产品为固态硬盘、机械硬盘和 NAS 存储器等。AI 云计算的高速发展,对高性能存储服务器带来新需求,公司推出的企业级SSD具备高速运算的性能、更好的可靠性、更大的单盘容量以及更高的使用寿命。物联网智能终端物联网智能终端:主要产品为智能摄像机、智能门铃、太阳能电池摄像机、宠物摄像机、小孩看护摄像机、智能音箱。物联网智能终端具备数据信息采集、运算分析、存储和网络传输能力,通过设备端的边缘计算能力和视频云端的运算,可面向消费者实现智能感知、交互、大数据服务等功能的物联网硬件产品。智能穿戴类终端智能穿戴类终端:主要产
23、品为智能手表、智能手环。智慧清洁类智慧清洁类:主要产品为扫地机、拖地机、车载吸尘器。增资增资思华思华,持续加持续加码码云端布局云端布局。西安思华是国内领先的大视频软件产品和解决方案供应商,长期致力于视频云端汇聚与智能解析的技术优化,在视频云领域具备服务互联网视2005年2013年2018年2019年2017年2021年2020年公司成立步入IOT领域智能硬件年出货量达到千万台布局低功耗电池相机和户外摄像机,增加产品场景化应用创业板上市创业板上市布局智能穿戴和智能扫地机产品线收购宇迅进入云游戏业务收购宇迅进入云游戏业务收购思华成为视频云收购思华成为视频云+端端的完整解决方案的完整解决方案主要客户
24、主要客户拓展情况拓展情况2006-2008年年联想、华为、联想、华为、IBM2016年年小米生态链小米生态链2015年年360集团集团全球无线物联网硬件领先者,打造“端全球无线物联网硬件领先者,打造“端+云云+边缘计算”一体化智能硬件平台边缘计算”一体化智能硬件平台IOT设备年产出量达到100万台中标中国移动智能摄像机和车联网项目2015年 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 频用户的技术能力和工程落地经验,在国内相关领域具有较高的知名度和信誉度。2023年 5 月,公司对西安思华增资 2
25、,000 万元,本次增资完成后,公司持有西安思华 25.85%股权,加大参股公司投资,有助于推动公司“云-边-端”协同发展战略目标的落地,搭建自主物联网云系统和建设自主云平台,使公司不仅具备智能终端的生产制造能力,更具备边缘计算和云服务的技术服务能力,增强软硬件一体化的综合服务能力,为客户创造更大的价值。图表图表 2 公司主要产品公司主要产品 图表图表 3 公司公司 2016 至今主营业务构成至今主营业务构成(亿元)(亿元)资料来源:公司2023半年报,公司官网,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 深度绑定顶级客户深度绑定顶级客户,持续开拓海外持续开拓海外市场市场。公司经过多年的市场开拓,
26、目前已经与联想集团、安克创新、小米生态链企业(创米科技)、中国移动集团(下属专业公司)、360 集团、网易有道、Ring(美国)、Noise(印度)、3-Plus(美国)、LG(韩国)、Buffalo(日本)、卧安等知名科技型企业以及国内知名电商建立了长期稳定的合作关系。同时公司积极开拓海外市场,在家庭摄像机品类,公司服务多家海外的品牌公司及运营商,多款摄像机在海外线上线下平台中占据领先的市场份额。同时公司把握印度等新兴市场历史机遇,在智能穿戴产品线,公司不断推出新的智能手表,保持高速增长。图表图表 4 公司主要客户情况公司主要客户情况 资料来源:公司公告,各公司官网,华创证券(二)(二)管理
27、层管理层履历丰厚履历丰厚,第二大第二大股东产业资源雄厚股东产业资源雄厚 管理层产业经验丰富。管理层产业经验丰富。公司董事长耿四化先生在电子行业从业多年,历任行业多家知名电子公司高管,产业经验/资源丰富。公司总经理潘文俊历任行业知名企业富士康关键岗公司主要产品公司主要产品物联网智能终端物联网智能终端存储设备存储设备智能穿戴终端智能穿戴终端智慧清洁类智慧清洁类AI云计算高速发展带动高性能存储服务器需求结合设备端边缘计算和视频云端运算智能摄像机、智能音箱等固态硬盘、机械硬盘和NAS存储器等智能手表、智能手环扫地机、拖地机、车载吸尘器公司同时公司同时加大云视频业务布局加大云视频业务布局05101520
28、2530352000222023H1数据存储设备物联网智能终端其他收入其他业务国内客户海外客户 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 8 位,对消费电子行业制造理解深厚。此外,公司其他高管也有着丰富的行业履历,管理团队在消费电子制造及相关行业的丰富经验为公司的业务发展带来了全球先进乃至领先的视角,未来将带领公司持续进步。图表图表 5 公司高管履历公司高管履历 姓名姓名 职位职位 简历简历 耿四化 董事长 1995 年 3 月至 2001 年 1 月,历
29、任富士康精密组件(深圳)有限公司工程、品质、采购、业务、制造课长等职,2001 年 1 月至 2003 年 5 月,担任东莞市长安晟明电子制品有限公司副总经理,2003 年 5 月至 2005 年7 月,担任东莞市嘉田电子科技有限公司副总经理;2005 年 11 月至 2016 年 7 月,先后担任协创有限执行董事、董事、董事长等职务,2016 年 7 月至 2017 年 1 月,担任公司董事长、总经理,2017 年 1 月至今,担任公司董事长。潘文俊 总经理 1999 年 9 月至 2006 年 3 月,历任富士康集团 CCPBG 测试工程师、CMMSG 检测部课长、CMMSGRD&NPI专
30、案经理;2006 年 4 月至 2016 年 7 月,历任协创有限检测部经理、副总经理,2016 年 7 月至 2017 年 1 月,担任公司董事、副总经理,2017 年 1 月至今,担任公司董事、总经理。易洲 副总经理 2002 年 2 月至 2005 年 10 月,担任深圳市台均实业有限公司工程师;2005 年 11 月至今,历任协创有限、协创数据工程课长、工程经理、产品中心经理、产品中心副总经理,2016 年 7 月至今,担任公司副总经理。陈礼平 副总经理 2004 年 2 月至 2007 年 4 月,担任富士康集团 NPI 工程师;2007 年 4 月至 2010 年 5 月,担任富士
31、康集团NPI 课长;2010 年 5 月至 2013 年 12 月,担任富士康越南公司项目副经理;2013 年 12 月至 2016 年 10 月担任富士康越南公司制造运营经理;2016 年 10 月至 2018 年 3 月担任华为技术有限公司业务经理。2018 年3 月加入协创数据,2018 年 6 月至今担任公司副总经理。甘杏 副总经理/董事会秘书 2007 年 7 月至 2008 年 1 月,担任邦韦人力资源(上海)有限公司咨询顾问;2008 年 3 月至 2016 年 7 月,历任协创有限业务项目管理经理、海外业务经理、董事长助理,2016 年 7 月至今,担任公司副总经理、董事会秘书
32、。吴春兰 副总经理 2005 年 11 月至 2017 年 8 月,历任协创数据技术有限公司、公司财务组长、财务课长、财务经理、财务副总监;2017 年 8 月至 2022 年 8 月,担任公司财务总监;2018 年 6 月至今,担任公司副总经理。瞿亚能 财务负责人 2012 年 2 月至 2014 年 2 月,担任东莞汉阳电脑有限公司总账会计;2014 年 3 月至 2020 年 10 月,历任东莞市协创数据技术有限公司总账会计、财务组长、财务副课长;2020 年 11 月至 2022 年 2 月,担任公司财务副经理;2022 年 3 月至 2022 年 8 月,担任公司财务副总监;2022
33、 年 8 月至今担任公司财务负责人。资料来源:公司2022年报,华创证券 股权结构稳定,股权结构稳定,第二大第二大股东产业背景深厚。股东产业背景深厚。公司董事长耿四化先生通过协创智慧持有公司 26.59%的股份,是公司控股股东和实际控制人。公司第二大股东为 Power Channel Limited(PCL 公司),持有公司 16.89%股份,PCL 公司系中国台湾地区上市公司正崴精密的间接控股公司,而正崴精密实际控制人和董事长为郭台强先生,郭台强先生为富士康创始人郭台铭先生胞弟,产业背景深厚,有望为公司发展带来丰厚的产业资源。协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监
34、会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 图表图表 6 公司股权结构(截至公司股权结构(截至 2023 年年三季报三季报)资料来源:Wind,华创证券(三)(三)数据数据存储存储业务稳步上行,物联网智能终端利润弹性业务稳步上行,物联网智能终端利润弹性优秀优秀 下游下游需求持续增长驱动营收放量需求持续增长驱动营收放量,成本端优化利润重回高增态势成本端优化利润重回高增态势。公司两大主力产品智能摄像机和固态硬盘下游需求持续增长,根据 Frost&Sullivan 数据显示,2016 年至 2020 年,中国安防摄像头行业出货量由 2.5 亿件增长至 4.1 亿件,C
35、AGR 为 13.2%;预计未来中国安防摄像头的出货量将实现持续增长,2025 年出货量有望达到 8.3 亿件,2021-2025 复合增长率增至 15.3%。根据 Statista 数据,固态硬盘(SSD)销量保持稳步增长态势,由 2015 的 1.05 亿块上升至 2020 年 3.2 亿块,CAGR 为 25.0%。需求快速增长背景下,公司营收由 2018 年的 11.78 亿元增长至 2022 年的 31.48 亿元,CAGR 为 27.86%;归母净利润由 2018 年的 0.68 亿元增长至 2022 年的 1.31 亿元,CAGR 为 17.81%。利润增速弱于营收增速,主要系
36、2020/2021 年半导体产业链处于景气周期叠加疫情扰动,导致公司的部分原材料供应紧张,价格上涨。2022 年以来上游芯片行业供需持续改善,公司毛利率端回暖,同时受益于新产品、新客户和新市场的持续开拓,营收/净利润实现显著增长,2023 年前三季度,公司实现营收/归母净利 32.28/1.96 亿元,同比增长 46%/69%。图表图表 7 公司公司 2018 年至今营业收入(亿元)年至今营业收入(亿元)图表图表 8 公司公司 2018 年至今归母净利润(亿元)年至今归母净利润(亿元)资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 26.59%16.89%2.17%1.71%1.4
37、7%1.30%1.25%1.23%协创数据技术股份有限公司协创智慧科技有限公司Power Channel Limited海通证券安徽高新金通安益二期创业投资基金香港中央结算有限公司芜湖隆华汇二期创业投资合伙企业陈柏霖张鑫招商证券股份有限公司沙易1.02%0.89%东莞市协创数据技术有限公司100%100%安徽协创物联网有限技术公司深圳市协创立软件有限公司100%100%協創數據技術(香港)有限公司100%协创芯片(上海)有限公司55%深圳宇讯云游科技有限公司偶米科技有限公司100%深圳市协创芯投资有限公司100%51%协创云享科技(深圳)有限公司25.85%西安思华信息技术有限公司20%安徽微
38、伏特电源科技有限公司10%深圳市芯海微电子有限公司2.95%杭州融梦智能科技有限公司11.7815.5622.4929.6031.4832.280%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%055营业收入YoY0.680.951.001.261.311.960%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.02.5公司归母净利润YoY 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10 智能制造降本增智能制造降本增效效,盈利能力,盈利能
39、力上行上行。公司以智能制造为导向,高度重视自动化设备的改造以及自动化与信息系统的研发。公司在智能摄像机项目中已全面接入自动化制造体系,该体系以物联网和智能化技术为基础,以信息技术与制造技术的深度融合为特色,从而构建出以客户为核心的智能制造管理体系。同时,受益于部分原材料价格回落,成本端持续优化,公司盈利能力显著改善,2023Q1-Q3 毛利率同比+1.31pct 至 13.42%。数字化建设成果显著,数字化建设成果显著,经营效率持续提升经营效率持续提升。公司持续加强数字化建设,致力于流程优化,通过数字化软件和硬件技术辅助梳理和优化公司生产经营各个流程,去繁为简,实现降本增效。数字化转型通过技术
40、手段很好地为公司提供了人、财、物的时刻管控,很大程度上提高了管理效率,降低管理成本。2022年公司期间费用率同比下降1.25pct至5.88%,2023 年 Q1-Q3 公司期间费用率进一步下降至 5.21%,数字化建设成效显著。未来随着公司数字化转型不断推进,公司经营效率有望持续提升。图表图表 9 公司公司 2018 年至今各项期间费用率年至今各项期间费用率情况情况 图表图表 10 公司公司 2018 年至今销售毛利率和销售净利率年至今销售毛利率和销售净利率 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 数据存储设备数据存储设备稳步增长,物联网智能终端盈利稳步增长,物联网智能终
41、端盈利弹性优秀弹性优秀。2023H1 公司数据存储设备业务占比 57.93%,物联网智能终端业务占比 27.52%,两大主业构成了公司主要收入来源,两大业务近年来均实现了快速增长,数据存储设备业务收入由 2018 年的 3.47 亿元增长至2022 年的 16.94 亿元,CAGR 为 48.64%;物联网智能终端业务收入由 2018 年的 7.86 亿元增长至 2022 年的 11.80 亿元,CAGR 为 10.69%。分业务来看公司盈利能力,数据存储设备毛利率平稳,主要系:公司实行以销定产、以产定购策略,根据客户订单及销售预测来安排采购和生产计划。客户在向公司发出采购订单之前会相应提前通
42、知公司予以备货,同时公司通过提前约定价格进行风险管控,降低市场价格波动对公司整体生产经营的影响,随着公司自研主控芯片自供率逐步提升,后续相关业务利润率水平有望持续提升。2023H1 公司物联网智能终端业务毛利率同比大幅提升 6.82pct 至 21.83%,主要系:智能制造助力公司生产成本的降低,提高生产效率的同时提升毛利率;公司自主研发大健康等新品的销售提升了相关业务的毛利率。4.01%3.63%3.15%3.45%3.26%3.18%2.94%2.26%1.74%2.16%2.18%1.80%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2002120222023Q1
43、-Q3销售费用率研发费用率管理费用率财务费用率14.32%14.86%11.54%11.56%11.20%13.42%5.76%6.12%4.46%4.18%4.16%5.99%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2002120222023Q1-Q3销售毛利率销售净利率 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 图表图表 11 公司公司 2018 年至今年至今主营业务构成主营业务构成 图表图表 12 公司公司 2018 年年至今两大主要至今两大主要业务毛利率业务毛
44、利率 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 二、二、存储存储景气拐点已至,景气拐点已至,AIGC 驱动成长新周期驱动成长新周期(一)(一)大数据时代存储设备愈发关键,大数据时代存储设备愈发关键,SSD 渗透率持续提升渗透率持续提升 数据存储设备是将信息数字化后,再以利用电、磁或光学等方式的媒体加以存储的设备。数据存储设备是将信息数字化后,再以利用电、磁或光学等方式的媒体加以存储的设备。计算机中的全部信息,包括输入的原始数据、计算机程序、中间运行结果和最终运行结果都保存在存储器中。按存储介质的不同,存储设备可以分为光学存储、磁性存储和半导体存储三大类,产品形态包括采用光学存
45、储的 CD、DVD;采用磁能存储的软盘、机械硬盘、磁带等;以及采用半导体存储的 RAM(随机存储器)、ROM(只读存储器),即内存储器、固态硬盘、U 盘等。目前,以内存、固态硬盘等为主的半导体存储和以机械硬盘为主的磁性存储为市场的主流产品。图表图表 13 主要存储器产品分类主要存储器产品分类 资料来源:公司招股说明书 随着科技的不断发展,硬盘作为计算机存储设备的核心组成部分,也在不断演进和改进。其中,机械硬盘(HDD)和固态硬盘(SSD)是目前市场上最常见的两种硬盘类型。固态硬盘简称固态硬盘简称 SSD,是一种主要以,是一种主要以 NAND Flash 芯片为核心芯片为核心的存储设备。的存储设
46、备。固态硬盘是由控制单元和存储单元组成,读取数据工作原理是利用特定的磁粒子的极性来记录数据。磁头在读取数据时,将磁粒子的不同极性转换成不同的电脉冲信号,再利用数据转换器0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1数据存储设备物联网智能终端其他收入其他业务8.47%8.64%8.68%9.14%8.96%9.80%16.98%19.23%13.61%14.14%12.99%21.83%5%7%9%11%13%15%17%19%21%23%2002120222023H1数据存储设备物联网智能终端 协创数
47、据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 12 将这些原始信号变成电脑可以使用的数据,被广泛应用于工控、视频监控、网络监控、网络终端、导航设备等诸多领域。图表图表 14 SSD 主要应用场景主要应用场景 图表图表 15 SSD 产品示意图产品示意图 资料来源:MemoryDepot 资料来源:Solidigm官网 机械硬盘具有较大的存储容量、低成本和广泛兼容性等特点。机械硬盘具有较大的存储容量、低成本和广泛兼容性等特点。机械硬盘采用磁性记录原理,通过磁头在旋转的盘片上读写数据。它由主轴电机、盘片、磁头和控
48、制电路等组成。盘片通过主轴电机高速旋转,磁头在盘片上寻道读写数据。然而,由于机械硬盘的机械结构和旋转盘片的工作原理,它存在着较高的响应时间、较大的能耗和噪音等问题。由于机械硬盘具有较大的存储容量和相对低廉的价格,适合用于大容量数据存储和长期归档,例如用于存储大型多媒体文件、备份数据或搭建家庭网络存储等场景。图表图表 16 HDD 产品结构示意产品结构示意图图 图表图表 17 HDD 工作原理示意工作原理示意图图 资料来源:TechTarget 资料来源:马塞诸塞大学官网 技术进步推动技术进步推动 SSD 平均容量不断提升。平均容量不断提升。早期 NAND Flash 主要以 2D 平面形式存在
49、,其扩展容量主要通过在一个平面上将多个存储单元进行拼接,存储单元的数量越多,存储容量就越大,随着工艺制程不断微缩,2D 结构在容量扩展方面的局限性开始显现,同时其可靠性会随着制程微缩进一步下降。为了克服 2D NAND 技术的缺陷,3D 堆叠技术应运而生,3D NAND 主要通过在垂直堆栈中将多组存储单元进行相互层叠以实现存储容量增加的目的,堆叠层数越高则意味着容量就越高。2014 年,三星率先推出业界首个 3D NAND 产品,经历了近十年的发展后,3D 堆叠技术已成为 NAND Flash 发展的主要方向,目前五大 NAND 原厂先后推出 200+层的 3D NAND 产品,其中 SK 海
50、力士更是在 2023 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 年展示了其最新 300+层 3D NAND 产品原型,预计将在 2024-2025 年期间上市。得益于3D 堆叠技术的长足发展,NAND Flash 的单位存储容量上限不断提升,单位存储成本持续下降,助力 SSD 的平均容量持续提升;以企业级 SSD 为例,根据 Omdia 预测,大容量 eSSD 部署比例将会逐年增加,预计至 2026 年,256GB 以下的 eSSD 将会完全退出市场,而 8TB 及以上的超高容量 eSSD 的
51、出货占比将从 2021 年的 11.3%增长至 38.7%。图表图表 18 2018-2026E 各容量各容量 eSSD 部署比例部署比例 图表图表 19 各厂商各厂商 NAND 技术路线图技术路线图 资料来源:Omdia,转引自艾瑞网,华创证券 资料来源:TechInsight,转引自电子工程专辑(二)(二)市场规模持续高增,国产替代空间广阔市场规模持续高增,国产替代空间广阔 全球数据量激增,驱动全球数据量激增,驱动 SSD 市场空间不断扩容。市场空间不断扩容。近年来,全球数据量呈几何级快速增长,根据 Statista 数据,预计 2025 年全球数据量将增加至 181ZB。海量数据产生更多
52、的存储需求,高容量、高安全性存储设备的重要性和使用频率越来越高,给存储器带来广泛的增长需求,从而推动全球固态硬盘市场的增长;根据 Precedence Research 数据,2023 年全球固态硬盘市场规模预计约为 376.9 亿美元,预测至 2032 年该市场规模将增长至 1800亿,期间 CAGR 约为 18.97%。图表图表 20 2018-2025E 全球每年新增数据总量全球每年新增数据总量 图表图表 21 2023E-2032E 全球全球 SSD 市场规模(亿美元)市场规模(亿美元)资料来源:Statista,转引自firstsiteguide,华创证券 资料来源:Preceden
53、ce Research,华创证券 AI 服务器存储服务器存储配置容量大幅提升配置容量大幅提升。伴随着以 ChatGPT 为代表的生成式 AI 模型的推广,AI 服务器出货量将实现快速增长。根据 TrendForce 数据,2022 年搭载高端 GPGPU 的 AI服务器出货量约 14.5 万台,年增约 9%,2023 年 Microsoft、Meta、Baidu 与字节跳动相继推出基于生成式 AI 衍生的产品服务而积极加单,预估 2023 年出货量同比增速有望达15.4%,20222026 年搭载高端 GPGPU 的 AI 服务器出货量年复合成长率约 12.3%。同0%20%40%60%80%
54、100%2002120222023E2024E2025E2026E64GB128GB256GB512GB1TB2TB4TB8TB16TB16TB334164.279970406080001920202021E2022E2023E2024E2025E全球每年新增数据总量(ZB)0200400600800002023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E全球固态硬盘市场规模(亿美元)协创数据(协创
55、数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 时 TrendForce 预估 2023 年整体 AI 服务器(包含搭载 GPU、FPGA、ASIC 等)出货量近120 万台,年增 38.4%,占整体服务器出货量近 9%,至 2026 年将占 15%,20222026 年AI 服务器出货量年复合成长率至 29%。据美光测算,AI 服务器中 NAND 容量是传统服务器的 3 倍。图表图表 22 全球全球 AI 服务器出货量及预测(万台)服务器出货量及预测(万台)资料来源:TrendForce,观研天下,华创证券 S
56、SD 渗透率持续提升渗透率持续提升。随着移动互联网、云计算、物联网和生成式 AI 的快速发展,待存储数据体量剧增,对存储产品提出了新的要求,固态硬盘较机械硬盘等传统存储介质,具有无机械结构、无噪音、寿命长、工作温度范围广等优点,获得了业界的青睐。而传统封装技术和晶圆级封装技术愈加成熟,通过将多颗 NAND Flash 裸片堆叠封装,构成高达 10TB 及以上的企业级 SSD 产品,为单一封装下的高密度存储芯片应用提供了巨大的帮助,单容量 SSD 成本不断下降,加速替代 HDD。据艾瑞咨询数据,2020 年全球固态硬盘出货量首次超过机械硬盘,预计 2023 年全球固态硬盘出货量将达 3.77 亿
57、个。图表图表 23 2016-2023E 全球全球 HDD&SSD 出货量(百万个)出货量(百万个)资料来源:艾瑞咨询,华创证券 渠道渠道 SSD 市场集中度提升市场集中度提升,国产品牌抬头,国产品牌抬头。根据 Trendforce 数据,2018 年全球渠道 SSD CR5/CR10 合计占有约 46%/61%市场份额,2022 年该数字分别上涨至 59%/76%,市场集79 86 118 150 190 237 0%10%20%30%40%50%0500202120222023E2024E2025E2026E全球AI服务器出货量及预测(搭载GPGPU的服务器,万台)全
58、球AI服务器出货量及预测(包含搭载GPU、FPGA、ASIC等,万台)yoy-仅包含搭载GPGPU的yoy-包含搭载GPU、FPGA、ASIC等4464233943332762050303504004505002001920202023EHDDSSD 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 中度进一步提升。根据智研咨询数据,2022 年中国固态硬盘消费量约为 2.02 亿块,市场规模约为 606 亿元,其
59、中消费级 SSD 占据了绝大数市场份额,占比为 88.50%。背靠庞大市场,中国大陆 SSD 品牌日益壮大,持续提升行业份额;2022 年中国大陆厂商金泰克、朗科与七彩虹市场份额稳步提升,合计市占率约 19%。图表图表 24 2018 年年全球全球渠道渠道 SSD 市场份额市场份额情况情况 图表图表 25 2022 年年全球全球渠道渠道 SSD 市场份额市场份额情况情况 资料来源:Trendforce,华创证券 资料来源:Trendforce,华创证券 企业级企业级 SSD 海外大厂海外大厂垄断,国产替代任重道远垄断,国产替代任重道远。根据 IDC 数据,2021 年中国企业级固态硬盘市场规模
60、增长 16.2%,达到 32.8 亿美元,约占全球市场的 16.9%。英特尔和三星依托技术生态、供应链整合等能力要素处于主导地位,市场占比合计接近 70%;国内厂商方面忆联与忆恒创源分别占据 9.3%/4.1%的市场份额,此外浪潮、大普微等本土厂商持续提升研发水平与品牌力,发展势头强劲,有望实现破局。图表图表 26 2021 年中国企业级年中国企业级 SSD 市场份额情况市场份额情况 资料来源:IDC,华创证券(三)(三)行业去库化步入尾声,行业去库化步入尾声,周期拐点已至周期拐点已至 存储行情触底反弹,存储原厂步入复苏通道。存储行情触底反弹,存储原厂步入复苏通道。由于 23Q3 存储价格逐步
61、企稳(部分产品已于季中开启涨价趋势)以及位元出货量的环比增长,存储原厂第三季经营表现回暖。根据原厂最新财报数据,SK 海力士 Q3 营收为 9.07 万亿韩元(QoQ+24%,YoY-17%),净金士顿,25%威刚,7%金泰克,6%影驰,4%台电,4%七彩虹,4%创见,3%士必得,3%联想,2%建兴,1%其他,39%金士顿,28%威刚,9%雷克沙,8%金泰克,8%朗科,6%七彩虹,5%必恩威,3%台电,3%技嘉,3%创见,3%其他,24%英特尔,34.20%三星,32.40%忆联,9.30%美光,5.70%忆恒创源,4.10%其他,14.20%协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深
62、度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16 利润亏损 2.19 万亿韩元(23Q2 为亏损 2.99 万亿韩元,环比减亏);美光 23Q3(23 年 5月至 23 年 8 月财季)季度营收 40.1 亿美元(QoQ+7%/YoY-40%),净亏损 11.77 亿美元,亏损幅度环比 23Q2 的 15.65 亿美元继续收窄,营业利润率-30%,环比 23Q2 的-39%持续改善。受NAND Flash 量价齐跌影响,西部数据23Q3营收报27.50亿美元(QoQ+3%,YoY-26%),NON-GAAP 下净利润亏损 5.54 亿美元,较 23Q
63、2 的 6.21 亿美元亏损收窄。图表图表 27 SK 海力士海力士/美光的季度美光的季度毛利率、毛利率、营业利润率变化营业利润率变化 资料来源:彭博,wind,华创证券 原厂持续消化库存,模组厂战略性备货。原厂持续消化库存,模组厂战略性备货。随着终端需求边际回温叠加减产的效益展现,存储市况出现改善迹象,原厂库存去化速度加快,库存水位步入下降通道,海力士 23Q3末存货 111 亿美金,连续两季实现环降。鉴于对后续需求复苏和存储价格的乐观预期,主要模组厂战略性备货动力充足,整体库存水平普遍提升,江波龙/德明利/佰维存储 23Q3存货分别较 22 年底增长 11.1/8.5/15.6 亿,增幅分
64、别达 30%/113%/80%。图表图表 28 代表性存储原厂存货趋势(百万美元)代表性存储原厂存货趋势(百万美元)图表图表 29 代表性存储模组厂存货趋势(亿人民币)代表性存储模组厂存货趋势(亿人民币)资料来源:彭博,华创证券 资料来源:wind,各公司财报,华创证券 PC 市场出现回暖迹象,市场出现回暖迹象,AI PC 有望有望驱动换机需求爆发驱动换机需求爆发。2016-2021 年全球 PC 出货量稳定在 3 亿台左右,进入存量市场。PC 市场经历 2020 和 2021 连续两年超 10%的增速增长,已经透支了部分需求,2022 年 IDC 数据显示,全球 PC 出货量下滑 15%至约
65、 2.9 亿台。伴随渠道端库存水位已回归正常,自 23Q4 起,PC 需求出现回温迹象。高通、英特尔、AMD 等各家大厂均宣布准备进军 AI PC,伴随 PC 市场 AI 应用逐步落地,软硬件创新共振,PC 有望迎来新一波换机潮。-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%毛利率-美光毛利率-海力士净利率-美光净利率-海力士020004000600080004000美光SK海力士0.010.020.030.040.050.060.0群联电子威刚江波龙德明利佰维存储 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究
66、报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 17 图表图表 30 2008-2022 年全球年全球 PC 出货量出货量 资料来源:Gartner、转引自Statista,IDC,华创证券 供需齐助力,存储价格供需齐助力,存储价格有望有望触底反弹。触底反弹。目前,终端市场库存已逐渐降至健康水位,智能手机和 PC 端需求出现明显回暖迹象,在经历数季度的价格下跌后,存储芯片价格出现触底反弹信号,据韩国经济日报消息,三星电子在 2023 年十月与主要智能手机客户签署了内存芯片供应协议,包括小米、OPPO 及谷歌;协议中,DRAM 和 NAND 闪存芯片价格上调了
67、10-20%。据 Trendforce 预测,主流存储芯片产品合约价在 23Q4 将实现触底反弹。图表图表 31 23Q323Q4E NAND Flash 合约价涨跌幅预测合约价涨跌幅预测 产品种类产品种类 2023Q3 2023Q4E 消费级 SSD 下降 813%上升 813%企业级 SSD 下降 813%上升 510%eMMC/UFS 消费级基本持平,手机端下降 510%上升 1015%TLC/QLC 上升 38%上升 1318%NAND 整体整体 下降下降 510%上升上升 813%资料来源:Trendforce,华创证券 NAND Flash 颗粒价格急涨,颗粒价格急涨,SSD 价格
68、走高。价格走高。截止 10 月末,256Gb TLC/512 Gb TLC 现货价格分别上涨至 1.23/2.13 美元,环比 9 月末涨幅为 13.9%/17.7%;256Gb TLC/512Gb TLC 合约价格分别为 1.19/2.14 美元,环比 9 月末涨幅为 12.3%/30.5%;TLC 固态硬盘512GB 价格涨至 29 美元,环比 9 月末涨幅为 7.8%。上游原厂控制资源供应,存储供应端保持强势,wafer 价格持续拉涨。随着市场低价库存陆续消耗,下游厂商滚动成本上升,推动成品端价格走高。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00.511.522.5
69、33.542008200920000022全球PC出货量(亿台)yoy 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 图表图表 32 主流主流 NAND Flash 颗粒价格走势(美元)颗粒价格走势(美元)图表图表 33 主流消费级主流消费级 SSD 价格走势(美元)价格走势(美元)资料来源:Inspectrum Tech、转引自彭博,华创证券 资料来源:Inspectrum Tech、转引自彭博,华创证券 三
70、、三、万物互联走向万物智联,智能终端市场星辰大海万物互联走向万物智联,智能终端市场星辰大海(一)(一)万物互联渐入佳境,消费市场系最大应用场景万物互联渐入佳境,消费市场系最大应用场景 随着无线数据通信、射频自动识别(RFID)等技术不断演进,物联网概念被不断引入消费、商业、工业、基础设施和军事等多各领域,通过计算机互联网实现物品之间的自动识别和信息交互,减少人为干预,加强数据流通和管理的效率与准确性。根据 Statista 数据,全球物联网设备链接量持续高速增长,2020 年全球物联网设备连接量达到 97.6 亿台,预计至 2030 年该数字将增长至超 290 亿台,届时仅中国就将有约 80
71、亿台物联网设备处于链接状态,为全球物联网设备链接数量最多的国家。在应用场景方面,根据 Statista 测算,消费市场系物联网最大应用场景,约占 2020 年所有物联网连接设备的 60%。图表图表 34 2019-2030E 全球物联网设备全球物联网设备链接链接数量(亿台)数量(亿台)资料来源:Statista,华创证券 AI 赋能物联终端,赋能物联终端,消费级智能硬件市场规模消费级智能硬件市场规模持续增长持续增长。AI 对大数据高效的分析处理能力为许多行业的发展带来革命性影响,为物联网生态体系中互联产品品类的创新提供更多可能性。根据中商产业研究院转引的 CCID 数据,全球智能硬件的出货量由
72、 2016 年的26.97 亿台增长至 2020 年的 43.8 亿台,年均复合增长率为 12.89%,呈持续增长态势;该01234567现货价格-*TLC闪存256Gb现货价格-*TLC闪存512Gb合约价格-*TLC闪存512Gb合约价格-*TLC闪存256Gb020406080100120合约价格-TLC固态硬盘1TB合约价格-TLC固态硬盘512GB合约价格-TLC固态硬盘256GB0500300200222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E全球物联网设备链接数量(亿台)协创数据(协创数据(3008
73、57)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 机构同时预计 2022 年全球智能硬件终端产品出货量或达 50.64 亿台。在市场规模方面,根据中商产业研究院转引的 Statista 数据,全球消费级物联网智能硬件的市场规模在 2020年受疫情影响同比下滑 4%,约为 9827 亿美元,但在 2021 年迎来强势反弹,市场规模同比增长 5.5%达到 10369 亿美元,随着智能硬件的研发生产水平和智能终端消费需求不断提高,2022 年全球消费级物联网智能硬件的市场规模或达到 10763 亿美元,创历史新高。图表图表 35 20
74、16-2022E 全球物联网智能硬件设备出货量全球物联网智能硬件设备出货量 图表图表 36 2016-2022E 全球消费级智能硬件市场规模全球消费级智能硬件市场规模 资料来源:CCID,转引自中商产业研究院,华创证券 资料来源:Statista,转引自中商产业研究院,华创证券 从科幻走向千家万户,智能家居前景广阔。从科幻走向千家万户,智能家居前景广阔。随着物联网与 AI 等技术的发展与完善,智能家居领域保持高速增长,诸多家电与科技企业纷纷下场,加速布局智能家居产品与生态系统的建设。根据 Statista 推算,2023 年全球智能家居设备总出货量达到约 8.57 亿台,其中视频娱乐/家居安防
75、/智能照明/智能音箱/智能温控设备预计分别出货 2.79 亿/1.92 亿/1.02 亿/1.07 亿/0.25 亿台;该机构同时预测,至 2027 年,全球智能家居设备总出货量将增长至约 10.92 亿台,其中视频娱乐/家居安防/智能照明/智能音箱/智能温控设备预计分别出货 3.06 亿/2.52 亿/1.70 亿/1.23 亿/0.30 亿台,2023-2027 年出货量 CAGR 约为 13.6%。近年来,中国智能家居行业受到各级政府的高度重视和国家产业政策的重点支持,国家陆续出台了多项政策,鼓励智能家居行业发展与创新。目前,智能家居在中国的渗透率将加速提升,中国已成为全球最大的智能家居
76、消费国。根据中商产业研究院转引的 IDC数据,2021 年我国智能家居设备市场出货量超过 2.2 亿台,2022 年出货量约 2.6 亿台,到 2026 年预计突破 5 亿台。图表图表 37 2023E-2027E 全球智能家居出货全球智能家居出货量量(百万(百万台)台)图表图表 38 2021-2026E 中国智能家居出货量中国智能家居出货量(亿台)(亿台)资料来源:IDC,华创证券 资料来源:IDC,转引自中商产业研究院,华创证券 11.3%8.3%15.5%16.7%6.2%8.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%00201620172018
77、20022E出货量(亿台)增速(%)2.6%2.7%2.6%-4.0%5.5%3.8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%8500900095007200212022E市场规模(亿美元)增速(%)02004006008003E2027E视频娱乐家庭监控/安防照明智能音箱温控器其他2.22.63.33.94.6500222023E2024E2025E2026E出货量(亿台)协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务
78、资格批文号:证监许可(2009)1210 号 20 (二)(二)AIGC 浪潮汹涌,各终端市场持续受益浪潮汹涌,各终端市场持续受益 从“看的清”走向“看的懂”,从“看的清”走向“看的懂”,智能安防智能安防应用场景逐步拓宽应用场景逐步拓宽。随着经济发展及居民消费水平不断提升,民众安全意识持续提高,同时视频监控系统成本的逐渐降低,安防监控在家庭生活中的应用得到了较大的发展。智能摄像机作为安防监控重要的硬件设施,随着应用场景的不断丰富和用户对于产品的体验和应用的增加,逐步形成安防、老人小孩看护、宠物看护、门铃、户外、教育等诸多场景应用。与此同时,随着人工智能技术不断成熟,消费者受众面不断扩大以及传统
79、高清摄像机向智能摄像机迭代速度不断加快,行业呈良好的发展态势。根据华经产业研究院数据,全球智能视频监控市场规模持续增长,从 2015 年的 148 亿美元增长至 2020 年的 226 亿美元,预测至 2025 年,该市场销售规模有望增长至 318 亿美元,全球智能视频监控市场 2020-2025 年复合增速为 7.1%。图表图表 39 协创数据部分智能视频监控产品协创数据部分智能视频监控产品 图表图表 40 2015-2025E 全球智能视频监控市场规模全球智能视频监控市场规模 资料来源:公司官网,华创证券 资料来源:华经产业研究院,华创证券 扫地机器人是智能家居的代表性产品之一扫地机器人是
80、智能家居的代表性产品之一,国内渗透率仍待提升,国内渗透率仍待提升。与人工扫地及吸尘器相比,智能扫地机器人具有算法高效,漏扫少,覆盖率高,自主清扫能力强,自动回充效率高以及可根据家具环境做出灵活反映等优势。随着技术发展,目前市场中扫地机器人产品的主流导航系统已发展至激光导航和光学传感器导航,结合 AI 技术的图像处理能力,大幅提升了扫地机器人导航和避障的准确性和反应力,智能扫地机器人产品在技术性能和用户体验感上均得到了显著的提升。此外,新冠疫情影响下,“宅经济”与“懒人经济”兴起以及人们对家庭和工作场景的卫生清洁重要性的认识进一步提升,扫地机器人的家庭用户再次得到充分教育。根据思翰产业研究院转引
81、的 Euromonitor 和 IFR 数据,全球扫地机器人市场规模从 2017 年的 20 亿美金增长至 2020 年的 39 亿美金,期间复合增长率达 18.17%;预测 2025 年全球扫地机器人市场规模将增长到 75 亿美元,2020-2025年的年均复合增长率将达到 13.97%。在渗透率方面,根据观研天下转引的 Euromonitor 数据,2022年中国扫地机器人户渗透率仅为5.6%,同期美国扫地机器人户渗透率为15.5%;随着扫地机器人技术的更新迭代,新产品的实用性不断提升以及消费者对生活质量不断提高的需求增长,相对于渗透率超过 90%的冰箱、空调家电而言,未来全球智能扫地机器
82、人的渗透率仍有很大提升空间,其中国内市场的渗透率提升空间和弹性尤为可观。2927829732002503003502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E市场规模(亿美元)协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 21 图表图表 41 2017-2025E 全球扫地机器人市场规模全球扫地机器人市场规模 图表图表 42 2022 年中美扫地机器人每户渗透率年中美扫地机
83、器人每户渗透率情况情况 资料来源:Euromonitor、IFR,转引自思瀚产业研究院,华创证券 资料来源:Euromonitor,转引自观研天下,华创证券 边缘边缘 AI 重塑用户体验重塑用户体验,智能可穿戴迎来发展新机遇。,智能可穿戴迎来发展新机遇。智能穿戴设备是指利用传感器、无线通信、多媒体等技术嵌入可穿戴设备,实现实时监测、健康指导、智能医疗、慢病治疗等功能。目前,智能穿戴设备的种类主要包括智能手表、智能手环、智能耳机、智能服饰、智能头显、智能眼镜等,其中智能手表和智能耳机是主流的发展领域。在 5G 通信技术商业化进程加快的背景下,以及 AI、边缘计算、区块链等技术融合发展,将极大地丰
84、富了智能穿戴设备的可塑性,从而获得更多消费者的青睐。智能穿戴设备下游领域市场规模迅速增长,将给智能穿戴设备制造厂商带来巨大的发展机会。近年来,在可穿戴设备产品技术的成熟、产品种类的丰富、用户体验的提升、价格的降低以及各大厂商积极投入研发等综合因素作用下,全球智能穿戴设备市场正处于高速发展的阶段。根据 IDC数据,2020 年全球可穿戴设备总出货量达约 4.48 亿部,同比增长约 28.38%;预计至 2024年全球可穿戴设备总出货量将上涨至 6.32 亿。图表图表 43 2021 年全球智能穿戴设备市场比例年全球智能穿戴设备市场比例 图表图表 44 2015-2024E 全球可穿戴设备出货量全
85、球可穿戴设备出货量情况情况 资料来源:华经产业研究院,华创证券 资料来源:IDC,华创证券 202533394550304050607080200202021E2022E2023E2024E2025E市场规模(亿美元)5.6%15.5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%中国美国智能手表,28.39%TWS耳机,69.02%AR/VR,2.59%79104.6115.4178246444.7631.70%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%00500600700200
86、024E出货量(百万部)yoy 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 22 四、四、存储深度布局存储深度布局迎来收获期迎来收获期,云云生态生态日益日益完善完善迈入高质量发展阶段迈入高质量发展阶段(一)(一)绑定优质客户绑定优质客户尽享尽享 AI PC 发展红利发展红利,平台型存储公司行稳致远平台型存储公司行稳致远 绑定绑定联想联想优质优质大客户,充分受益大客户,充分受益 AI PC 发展浪潮。发展浪潮。联想集团为公司第一大客户,向其主要销售存储类产品,2019 年公司固态硬
87、盘销售收入大幅增加 2.8 亿元,销售增幅主要来自联想集团。公司 2019 年对联想集团的存储设备销售收入较上年增长 2.3 亿元,占 2019年公司固态硬盘销售收入增量的 80.96%。2017 至 2021 年,联想占公司销售额比重从 35%提升至 52%。联想将与合作伙伴共同建立混合 AI 生态,首款 AI PC 有望于明年 9 月发布。2023 年 10 月 24 日,联想在第九届联想创新科技大会(2023 Lenovo Tech World)上宣布其 AI PC 有望于明年 9 月发布,联想表示未来的 AI 将是公共、私域个人基础模型的混合体,联想将和所有合作伙伴一起建立混合 AI
88、生态系统。联想将提供企业 AI 双胞胎和个人双胞胎 AI 两类服务;对于企业用户,联想将通过混合 AI 和域优化服务满足企业数据保护和安全需求;对于个人用户,联想将通过在终端设备方面的优势,以混合方式提供模型服务,最大限度提高用户效益。图表图表 45 公司联想公司联想业务业务销售额销售额及及营收占比营收占比 图表图表 46 联想的混合联想的混合 AI 生态生态 资料来源:公司各年年报,华创证券 资料来源:联想集团Tech World 2023 2024 或将迎来或将迎来 AI PC 规模出货元年,软硬件持续迭代为产品落地创造条件。规模出货元年,软硬件持续迭代为产品落地创造条件。据群智咨询数据,
89、预计 2024 年全球 AI PC 整机出货量将达到约 1300 万台。在 2025 年至 2026 年,AI PC 整机出货量将继续保持两位数以上的年增长率,并在 2027 年成为主流化的 PC 产品类型,这意味着未来五年内全球 PC 产业将稳步迈入 AI 时代。由于 AI PC 产品对硬件和软件基础设施的要求均有所提高,软硬件仍需持续迭代为产品落地创造条件。公司为联想 PC SSD 供应商,有望深度受益 AI 浪潮及客户先发优势。35.43%24.20%33.28%43.16%51.67%0%10%20%30%40%50%60%024680020
90、2021联想贡献营收(亿元)占比 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 23 图表图表 47 AI PC 出货量及渗透率预测出货量及渗透率预测 资料来源:群智咨询、华创证券 推出高性能推出高性能企业级企业级 SSD 产品,完善产品布局。产品,完善产品布局。人工智能 AIGC 大数据时代,随着越来越多的应用信息转变为数据进行存储和处理,数据的重要性和价值越来越高,为数据存储行业带来前所未有的挑战与机遇。公司在 SSD 产品端上具有完整的产品线,AI 云计算的高速发展,对高性能存储服务器带来新需求,
91、公司推出的企业级 SSD 具备高速运算的性能、更好的可靠性、更大的单盘容量以及更高的使用寿命。自研主控自研主控+投资封测投资封测,平台型存储公司雏形初现,平台型存储公司雏形初现。根据公司投资者关系活动记录表显示,公司全资子公司协创芯片(上海)有限公司生产的存储主控芯片已有小批量订单且已完成交付。固态硬盘主要由主控芯片和存储芯片(NAND Flash 芯片)组成,根据公司公告披露,2019-2021 年公司主控及周边芯片占采购原材料比重达到 7.3%,主控芯片自研有助于进一步优化公司在成本端的表现。2023 年上半年公司对深圳市芯海微电子有限公司进行了增资,增资完成后公司持有其 10%的股份,芯
92、海微电子主要经营存储芯片的封测业务,通过对其战略性投资,公司存储业务产业链布局进一步延长,对主业经营形成较高的协同性,有助于公司产品力和盈利能力的双重提升。图表图表 48 公司公司 2019-2021 年平均采购原材料占比年平均采购原材料占比 资料来源:公司公告,华创证券 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02040608002023E2024E2025E2026E2027EAI PC出货量(百万台)AI PC渗透率(%)机械硬盘盘芯,4.69%存储芯片,37.66%固态硬盘主板,10.26%主控及周边芯片,7.30%结构件,12.58%其他,27
93、.51%协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 24 (二)(二)云视频生态逐步完善,增值业务开始创造收益云视频生态逐步完善,增值业务开始创造收益 公司持续增加研发核心投入,以视频公司持续增加研发核心投入,以视频 IoT 设备为接入基础的云视频平台投入商用。设备为接入基础的云视频平台投入商用。公司坚持以音视频编解码和智能存储技术为核心,提供多场景化智能终端和服务,推出了包括 AI 智能推送,数据存储与管理,用户使用习惯分析,用户可视化应用等增值应用,确定了智能终端产品的增值收益能力。公司基于云视频
94、平台衍生了家庭 IoT 物联网平台,主要以家庭服务和家庭健康监测为主。智能扫地机能够在家庭清洁的过程中解放双手。公司依托在视频领域的积累和钻研,集合激光雷达导航技术,机械传动控制技术以及基于视频的 3D 建模分析等,让家庭扫地机器人更智能;同时,公司推出家庭智能物联一体机和血压血糖监测一体机设备,落地家庭健康监测和服务的应用,持续投入研发研究可穿戴式血压检测手表,构建家庭健康监测生态。图表图表 49 公司智能硬件业务和云平台业务互相协同公司智能硬件业务和云平台业务互相协同 资料来源:公司官网,华创证券 西安思华赋能,西安思华赋能,“云“云-边边-端”协同发展战略目标端”协同发展战略目标持续推进
95、持续推进。公司持有西安思华 25.85%股权,西安思华是国内领先的大视频软件产品和解决方案供应商,长期致力于视频云端汇聚与智能解析的技术优化,在视频云领域具备服务互联网视频用户的技术能力和工程落地经验,在国内相关领域具有较高的知名度和信誉度。西安思华可向客户提供集视频监控、数据调阅、AI 分析、云端管控等功能一体化的运营级“云-边-端”视频系统,其开发的视频云平台可服务于公司下游客户的安防套装产品、二十余款智能摄像机产品,以及基于模组衍生开发的众多整机产品,通过视频云平台与APP客户端的配合,可实现远程查看、远程配置、远程管理等多种业务功能,满足最终用户对于智慧家庭以及健康生活方面的多项需求。
96、通过 2022 年至 2023 年的合作推广,西安思华的视频云平台已完成了初期准备、磨合及试商用过程,已具备市场大规模推广的条件,下游市场需求广阔。2023 年西安思华计划加大视频云平台基建和云端 AI 投入,从而借助云平台的高算力为用户提供复杂的 AI 算法,解决实际业务中的痛点问题,充分发挥“云-边-端”架构的优势。公司云平台业务发展模式可参考行业内头部企业萤石网络,2023 年上半年萤石网络云平台服务业务收入约 3.81 亿,同比增长 23.19%,毛利率 75.16%。推进流程化变革,数字化建设实现推进流程化变革,数字化建设实现降本增效降本增效智能视频硬件智能视频硬件云云平台平台业务业
97、务端口端口赋能赋能以以视频视频IoT设备为接入基础的云视频平台投入商用设备为接入基础的云视频平台投入商用基于云视频平台衍生了基于云视频平台衍生了家庭家庭IoT物联网平台物联网平台 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 25 图表图表 50 萤石网络云平台服务业务毛利率萤石网络云平台服务业务毛利率 资料来源:Wind,华创证券 推进流程化变革,数字化建设实现降本增效推进流程化变革,数字化建设实现降本增效。公司构建了以 PLM 为核心的产品研发体系、以 ERP 为核心的数字化决策体系,同时通过 SR
98、M 系统完善供应链的协同生产计划、WMS 智能仓库系统完善和优化厂内物流作业、MES 生产执行系统追溯生产智造的透明化等信息化系统、QMS 质量预防和管控系统,可以充分利用大数据分析和创建算法,从而实现质量预防、诊断和控制,夯实适应全行业数字化转型业务特点和发展需求的数字底座与数据中台能力,加快建立敏捷、高效、可复用的业务开发模式。围绕客户服务持续构建全链路的技术开放体系,公司全面拓展国内渠道及海外业务,为企业、家庭数字化转型提供了一站式智慧物联服务与解决方案。公司将不断优化产品布局和业务模式,不断提升高附加值产品的销售占比,巩固核心客户,加强新客户的开发和新兴产品的研究应用,提升公司的盈利能
99、力,进一步坚定并深化以智慧存储、云视频业务及智能制造三大核心产业战略布局。(三)(三)定增募投定增募投产能持续扩张产能持续扩张,进军进军服务器领域服务器领域打开成长空间打开成长空间 公司 2023 年度定向增发募投项目共计投资 9.19 亿元,其中计划将 2.26 亿元投向安徽协创物联网智能终端及存储设备生产线扩建项目,1.33 亿元用于塘厦分公司物联网智能终端生产基地建设项目,3.22 亿元用于协创数据智慧工厂建设项目,1.49 亿元用于协创数据深圳研发中心建设项目。公司拟通过募投项目的实施,实现智能摄像机、移动存储等产品产能扩充,同时新建智能扫地机自动化生产线实现产品规模化生产。受益于智能
100、终端在家用领域的应用场景快速延伸以及物联网时代下普通消费者对本地数据存储需求日益增长以及客户的持续开拓,公司产品需求旺盛,公司的产能、产量、销量均呈现快速增长态势。目前,公司的产能利用率及产销率已达到较高水平,现有生产条件相对不足与市场产品需求不断攀升之间的矛盾日益凸显,公司亟需通过本次募投项目的实施提升产能以满足市场需求。项目达产之后,公司将新增智能摄像机生产能力 950万台/年(500+450 万)、数据存储设备 950 万台/年(450+500 万)、扫地机器人 100 万台/年、智能穿戴设备 600 万台/年(200+400 万)。69.45%69.65%79.03%74.28%72.
101、43%62%64%66%68%70%72%74%76%78%80%200212022萤石网络云平台服务业务毛利率 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 26 图表图表 51 定增募投资金用途定增募投资金用途(万元)(万元)序号序号 项目项目 项目投资总额项目投资总额 拟投入募集资金金额拟投入募集资金金额 1 安徽协创物联网智能终端及存储设备生产线扩建项目 22,638.53 20,544.50 2 塘厦分公司物联网智能终端生产基地建设项目 13,325.26 11,753.
102、40 3 协创数据智慧工厂建设项目 32,227.68 24,730.00 4 协创数据深圳研发中心建设项目 14,949.60 6,051.60 5 补充流动资金项目 8,800.00 8,800.00 合计 91,941.06 71,879.50 资料来源:公司公告,华创证券 增加募投项目实施主体,进军服务器领域。增加募投项目实施主体,进军服务器领域。2023 年 11 月 9 日公司公告显示,为了提高客户的服务响应能力,充分利用盐田区的地理位置优势和盐田保税区的政策优势拓展、服务海外客户,保障募集资金投资项目的顺利推进,提高募集资金使用效率,公司拟增加协创数据深圳盐田分公司作为募集资金投
103、资项目“协创数据智慧工厂建设项目”作为共同实施主体并增设募集资金专户。公司盐田分公司主营业务为:数据存储设备、物联网智能终端的研发、生产和销售,向公司控股子公司 Semsotai North Inc.等购买设备及材料用于服务器的研发、生产和销售;提供服务器等相关技术、维修服务等。公司盐田厂布局服务器与数据存储设备相关业务,相关交叉领域市场空间较大,值得期待。五、五、盈利预测盈利预测 我们进行盈利预测的关键假设为:1)2023H2 起存储行业景气度逐步复苏,下游终端市场和渠道端库存去化顺利;2)公司物联网智能终端业务各终端下游需求处于景气周期。具体分业务来看:1)数据存储设备业务:行业层面全球存
104、储周期景气拐点已至,供给端随着原厂减产效果逐步显现,存储市况触底反弹,模组厂开启战略性备货;需求侧终端库存水位趋于正常,自 23Q4 起,PC 需求出现回温迹象,高通、英特尔、AMD 等各家大厂均宣布准备进军AI PC 市场,伴随 AI 应用逐步落地,软硬件创新共振,PC 有望迎来新一波换机潮。公司在 SSD 产品端上具有完整的产品线,AI 云计算的高速发展,对高性能存储服务器带来新需求,公司推出的企业级 SSD 出货比重有望逐步提升。同时公司自研主控芯片,参股芯海微电子布局封测业务,进一步延长存储业务布局,对主业经营形成较高的协同性,有助于公司产品力和盈利能力的双重提升。我们预计 2023-
105、2025 年公司数据存储设备业务销售收入增速分别为 54.8%/27.7%/19.0%,毛利率水平为 9.9%/10.5%/11.0%。2)物联网智能终端业务:2022 年全球消费级物联网智能硬件的市场规模破万亿美元,再创历史新高。AI 赋能万物互联,市场规模有望持续提升。公司持续增加研发核心投入,以视频 IoT 设备为接入基础的云视频平台投入商用。同时增资思华,持续加码云端布局,有助于推动公司“云-边-端”协同发展战略目标的落地,公司视频云平台的接入设备和用户数持续增长,目前视频云平台已进入快速增长期,已产生收入。随着公司云视频平台销售规模逐步起量,毛利率水平有望持续提升。公司其他智能终端业
106、务品类有望同步受益于 AI 浪潮发展取得不俗增长。我们预计 2023-2025 年公司物联网智能终端业务收入增速分别为 38.3%/38.9%/29.3%,毛利率水平为 21.5%/23.3%/24.6%。3)其他收入:公司自 2021 年起在部分物联网智能终端产品与主要客户调整为“客供料”模式进行合作,2022 年主要客户加大了“客供料”的物料供应范围,2022 年公司将此模 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 27 式下 587.68 万台的智能摄像机加工数量计入其他产品。该部分客源产品供
107、应相对稳定,我们预计 2023-2025 年公司其他业务收入增速分别为 27.0%/20.0%/10.0%,毛利率水平为13.5%/14.0%/15.0%。综上,我们预计 2023-2025 年公司的营业收入为 46.0/59.4/73.0 亿元,整体毛利率水平为14.0%/15.3%/16.4%,归母净利润为 3.00/5.05/6.48 亿元,对应 EPS 为 1.23/2.07/2.66 元。图表图表 52 公司收入拆分(百万元)公司收入拆分(百万元)2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入总收入 2249 2960 3148 4602 5936 7298
108、 YOY 44.54%31.61%6.37%46.19%28.98%22.95%毛利率 11.54%11.56%11.20%14.01%15.27%16.38%数据存储设备数据存储设备 1071 1598 1694 2623 3349 3985 YOY 72.46%49.21%6.01%54.84%27.66%19.01%毛利率 8.68%9.14%8.96%9.45%9.96%10.46%物联网智能终端物联网智能终端 1115 1287 1180 1632 2266 2930 YOY 27.72%15.43%-8.31%38.26%38.88%29.33%毛利率 13.61%14.14%12
109、.99%21.45%23.30%24.62%其他收入其他收入 63 75 274 348 322 383 YOY 1.61%19.05%265.33%27.00%20.00%10.00%毛利率 23.39%18.86%17.33%13.50%14.00%15.00%资料来源:公司公告,华创证券预测 公司主营业务为存储和物联网智能终端的研发、生产和销售。通过对主营业务、主要产品、生产工艺、上游原材料、下游应用领域及客户群体等维度进行比较分析,选取 A 股江波龙、德明利、萤石网络、海康威视、大华股份五家公司作为可比公司,可比公司 2024E年平均 PE 为 47x,其中存储两家公司为 82x,物联
110、网智能终端三家公司为 23x。图表图表 53 可比可比公司估值情况公司估值情况 公司公司 收盘价收盘价 EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 江波龙 91.55 -1.16 0.95 1.57 n.m.96.6 58.4 德明利 86.73 -0.03 1.30 1.88 n.m.66.7 46.1 萤石网络 47.40 1.00 1.33 1.75 47.2 35.6 27.1 海康威视 35.81 1.56 1.85 2.19 23.0 19.3 16.4 大华股份 19.62 1.09 1.35 1.64 17.9 14.5 12.0 可比
111、公司均值可比公司均值 29.4 46.6 32.0 协创数据 47.50 1.23 2.07 2.66 38.7 22.9 17.9 资料来源:Wind,华创证券预测 注:可比公司EPS为Wind一致预期数据,股价时间为2023.11.24 2023H2 全球半导体存储/消费电子市场景气度预期迎来复苏,公司显著受益于 SSD 和物联网智能终端需求增长,同时充分把握国产机遇,我们预计 2023-2025 年公司的营业收入为 46.0/59.4/73.0 亿元,归母净利润为 3.00/5.05/6.48 亿元,对应 EPS 为 1.23/2.07/2.66元。存储业务选取江波龙、德明利为可比公司,
112、并鉴于可比公司下游领域覆盖度相比公 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 28 司更广,给予公司对应业务 2024 年 65 估值;物联网智能终端业务选取萤石网络、海康威视、大华股份为可比公司,给予公司对应业务 2024 年 20 倍 PE 估值,综合根据公司各业务毛利贡献,给予公司 2024 年 38 倍 PE 估值,对应目标价 78.7 元,首次覆盖给予“强推”评级。六、六、风险风险提示提示 1)技术创新不及预期:)技术创新不及预期:近年来,消费者消费意识不断提升,智能家居企业需要不断创新,
113、同时精准地判断与把握市场走势,不断推出适应市场需求的具有新造型、新功能的产品,引领市场发展,巩固自身的竞争优势和市场地位。未来,如果公司不能根据市场变化持续做出前瞻性判断、快速响应与精准把握市场,新产品研发周期过长,研发速度不能适应市场的需求,将导致公司的产品面临丧失市场竞争力的风险,阻碍公司发展的良性循环机制,对公司未来持续发展经营造成不利影响。2)全球化经营风险:)全球化经营风险:公司业务覆盖全球多个国家和地区,并设有多家境外子公司,开展当地的销售、售后服务等海外市场运营业务。因此,公司面临与全球化经营相关的风险与挑战,除须遵守中国相关法律法规外,还须遵守境外子公司注册地及公司生产经营活动
114、所涉及的其他境外国家和地区的相关法律法规,并受到相关国家或地区政治及文化环境或经济状况变动的影响。这类风险包括但不限于:业务所在国家及地区的政局动荡、战争、动乱、敌对状态以及对华政策变化;业务所在国家及地区的法律政策、社会文化差异、经济环境差异带来的境外管理及经营不利影响。此外,公司还面临着某些国家和地区的知识产权保护不足风险、贸易保护措施或纠纷风险、适用当地税务制度的影响及潜在不利税务后果风险、当地汇率出现重大不利变动等风险。上述风险和挑战可能会对公司扩大业务和提升持续经营的能力、业务和财务发展状况以及经营业绩产生负面影响。3)原材料价格波动风险:)原材料价格波动风险:公司生产所需的主要原材
115、料为存储芯片、主控及周边芯片、PCBA、机械硬盘盘芯及各类电子物料等,报告期内原材料成本占主营业务成本的比例接近 90%。虽然公司产品以客户定制开发为主,产品销售定价会随主要原材料的价格波动而调整。但如果公司在对客户报价时未能及时锁定主要原材料价格,而主要原材料价格在此期间出现大幅上涨,公司无法将增加的采购成本及时向下游客户转移或不能通过技术工艺的创新抵消成本上涨的压力时,公司的成本控制将受到不利影响,公司将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险,进而可能对公司的盈利能力造成不利影响。4)云云服务业务发展服务业务发展不及预期:不及预期:公司视频云平台收入与硬件端用户数、接入设备、付费转化率、客
116、单价等因素密切相关,除公司本部技术积累以外,公司投资的西安思华亦起到了重要作用,目前业务发展初期,实际经营效果和中长期业绩贡献尚存不确定性。协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 29 附录:财务预测表附录:财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 552 1,106 1,409 1,893 营业营业总总收入收入 3,148 4,602 5,936 7,298
117、 应收票据 1 9 12 15 营业成本 2,796 3,958 5,030 6,103 应收账款 685 1,234 1,632 2,005 税金及附加 7 12 18 29 预付账款 43 59 75 92 销售费用 12 17 23 36 存货 830 1,128 1,345 1,577 管理费用 69 100 128 182 合同资产 0 0 0 0 研发费用 103 150 196 234 其他流动资产 140 195 274 335 财务费用 2 18 20 21 流动资产合计 2,251 3,732 4,748 5,916 信用减值损失-8-14-3-3 其他长期投资 0 0 0
118、 0 资产减值损失-31-20-8-8 长期股权投资 65 130 130 130 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 367 386 424 457 投资收益-6-20 5 10 在建工程 11 39 62 85 其他收益 25 25 25 20 无形资产 23 32 36 39 营业利润营业利润 140 320 543 712 其他非流动资产 89 92 95 98 营业外收入 1 2 2 2 非流动资产合计 555 679 748 809 营业外支出 1 1 2 2 资产合计资产合计 2,806 4,411 5,496 6,725 利润总额利润总额 140 321 543 712
119、 短期借款 410 660 760 860 所得税 9 21 38 64 应付票据 348 792 1,006 1,221 净利润净利润 131 300 505 648 应付账款 417 989 1,257 1,526 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 131 300 505 648 合同负债 7 28 36 44 NOPLAT 133 316 523 667 其他应付款 2 2 2 2 EPS(摊薄)(元)0.54 1.23 2.07 2.66 一年内到 期 的 非 流 动 负 债 73 30 30 30 其他流动负债 26 46 48
120、 73 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 1,283 2,547 3,139 3,755 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 11 28 46 65 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 6.4%46.2%29.0%22.9%其他非流动负债 80 80 80 80 EBIT 增长率-9.7%138.5%66.2%30.3%非流动负债合计 91 108 126 144 归母净利润增长率 3.7%129.1%68.4%28.3%负债合计负债合计 1,374 2,654 3,265 3,900 获利能力获利能力 归 属 母 公 司 所 有 者 权 益
121、 1,425 1,748 2,219 2,811 毛利率 11.2%14.0%15.3%16.4%少数股东权益 7 9 11 14 净利率 4.2%6.5%8.5%8.9%所有者权益合计所有者权益合计 1,432 1,757 2,230 2,825 ROE 9.2%17.2%22.8%23.1%负债和股东权益负债和股东权益 2,806 4,411 5,496 6,725 ROIC 7.6%14.4%19.1%20.1%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 49.0%60.2%59.4%58.0%单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 40.1%4
122、5.4%41.1%36.6%经营活动现金流经营活动现金流 104 529 364 563 流动比率 1.8 1.5 1.5 1.6 现金收益 198 378 590 741 速动比率 1.1 1.0 1.1 1.2 存货影响-189-298-218-231 营运能力营运能力 经营性应收影响 3-554-408-384 总资产周转率 1.1 1.0 1.1 1.1 经营性应付影响 36 1,017 482 483 应收账款周转天数 78 75 87 90 其他影响 56-14-82-45 应付账款周转天数 53 64 80 82 投资活动现金流投资活动现金流-126-182-131-130 存货
123、周转天数 95 89 89 86 资本支出-84-117-131-130 每股指标每股指标(元元)股权投资-65-65 0 0 每股收益 0.54 1.23 2.07 2.66 其他长期资产变化 23 0-1-1 每股经营现金流 0.42 2.17 1.49 2.31 融资活动现金流融资活动现金流 113 208 70 51 每股净资产 5.85 7.17 9.10 11.53 借款增加 157 223 119 118 估值比率估值比率 股利及利息支付-36-49-74-91 P/E 88 39 23 18 股东融资 5 5 5 5 P/B 8 7 5 4 其他影响-13 29 21 18 E
124、V/EBITDA 58 30 19 15 资料来源:公司公告,华创证券预测 协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 30 电子组团队介绍电子组团队介绍 副所长、前沿科技研究中心负责人:耿琛副所长、前沿科技研究中心负责人:耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员,中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名,2016 年新财富电子行业第五名团队核心成员,2017 年加入华创证券研究所。高级分析师:熊翊宇高级分析师:熊翊宇 复旦大学金融学硕士
125、,3 年买方研究经验,曾任西南证券电子行业研究员,2020 年加入华创证券研究所。联席首席研究员:岳阳联席首席研究员:岳阳 上海交通大学硕士。2019 年加入华创证券研究所。研究员:王帅研究员:王帅 西南财经大学硕士。2021 年加入华创证券研究所。研究员:姚德昌研究员:姚德昌 同济大学硕士。2021 年加入华创证券研究所。助理研究员:唐栩助理研究员:唐栩 北京大学管理学硕士。2023 年加入华创证券研究所。助理研究员:张文瑶助理研究员:张文瑶 哈尔滨工业大学硕士。2023 年加入华创证券研究所。研究员:吴鑫研究员:吴鑫 复旦大学资产评估硕士,1 年买方研究经验。2022 年加入华创证券研究所
126、。研究员:高远研究员:高远 西南财经大学硕士。2022 年加入华创证券研究所。协创数据(协创数据(300857)深度研究报告)深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 32 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明:基准指数说明:A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%
127、10%之间;回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责
128、声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或
129、口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: