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1、 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。1 20232023 年年 0909 月月 1111 日日 彩讯股份彩讯股份(300634.SZ)(300634.SZ)公司深度分析公司深度分析 三大产品线铸基,三大产品线铸基,数据要素、数据要素、A AI I 与与信创信创多维多维共振共振 证券研究报告证券研究报告 行业应用软件行业应用软件 投资评级投资评级 买入买入-A A 首次首次评级评级 6 6 个月目标价个月目标价 30.5630.56 元元 股价股价 (2023(2023-0909-11)11)23.5923.59 元元 交易数据交易数据 总市值总市值(百万元百万元)10
2、,560.14 流通市值流通市值(百万元百万元)10,174.09 总股本总股本(百万股百万股)447.65 流通股本流通股本(百万股百万股)431.29 1212 个月价格区间个月价格区间 12.24/32.47 元 股价表现股价表现 资料来源:Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 8.2-11.4 84.0 绝对收益绝对收益 5.2-13.2 76.0 赵阳赵阳 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S01 杨楠杨楠 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S01 相关报告相关报告 彩讯股份彩讯股份:始于邮箱,始
3、于邮箱,三大产品线并驾齐驱三大产品线并驾齐驱 公司是国内邮箱领军企业,深耕企业数字化转型赛道,现已形成协同办公、智慧渠道、云和大数据三大产品线。1 1)信创邮箱信创邮箱受益于信创受益于信创提速快速增长提速快速增长:“国产替代”、“安全发展”等国家战略带动信创办公产品需求,公司以邮箱为核心,持续拓展大型央国企客户。2 2)运营商运营商智慧渠道细分领域龙头:智慧渠道细分领域龙头:依托运营商渠道互联网化领域的多年深耕,公司参与建设和运营多个用户规模过亿产品和互联网战略产品,是客户在智慧渠道领域最重要的战略合作伙伴之一。3 3)云和大数据产品云和大数据产品线乘势运营商国资云发展快车道:线乘势运营商国资
4、云发展快车道:公司围绕国资云厂商市场端建设端和运营端提供定制化的企业上云配套服务,作为移动云认证的核心供应商,通过提供专业的咨询服务和解决方案,高质量的交付和超预期的服务,在 B 端和 C 端不断扩展云业务范围。行业信创迎黄金时代,行业信创迎黄金时代,开创开创 AIAI 邮箱新范式邮箱新范式 随着信创产品日益成熟,信创的建设将逐步在更多关键基础设施行业展开。彩讯凭借国产邮件全系核心技术,研发在全栈国产环境下运行的大容量高并发安全可控的邮件系统。此外,公司率先打造下一代智能邮箱,并于 5 月发布 demo,结合通用人工智能,发展了三大核心能力:类秘书的主动服务能力、基于大模型的信息整合处理能力及
5、跨域信息获取和存储能力。下一代智能邮箱将解决传统电子邮件需要花费大量时间和精力、邮件太多难以分类和管理、容易错过重要邮件等难题,可以帮助用户更高效地处理和管理电子邮件。我们认为,彩讯有望重新定义 AI 时代的邮箱范式,打造生成式 AI 在 B 端应用的典型场景,为公司邮箱业务带来增长新动能。国资云建设高质提速,国资云建设高质提速,移动云移动云业务表现亮眼业务表现亮眼 “国资云”自主可控保护国有数据资产安全,是国企数字化转型的基建工程,正成为运营商新兴业务中规模最大、增长最快的引擎。彩讯作为移动云核心生态伙伴,与中移多个省份及多家专业公司建立了直接合作关系。根据年报披露,2022 年公司来自中国
6、移动的收入约 7.6亿元,占总营收比例为 63.61%。公司云和大数据产品线立足于“移动云”生态,在国资云平台 Pass 端的建设运营运维层面做了很多的开发支撑,包括企业上云配套服务、云平台建设、云迁移、云运维等;在国资云业务的市场推广端,彩讯也提供云售前和行业上云解决方案;同时与运营商一起面向千行百业提供云盘,邮箱,数据安全等各种SaaS 应用和服务。公司积极把握国资云快速增长的契机,2022 年云和大数据产品线收入 2.18 亿元,同比增长 48.16%。-15%0%15%30%45%60%75%90%105%120%135%--08彩讯股份
7、彩讯股份沪深沪深300300 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。2 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 运营商运营商数据要素数据要素潜力大,把握流量布局数字人潜力大,把握流量布局数字人 在数据要素产业链中,通信运营商是重要链主之一,深度参与数据要素的价值实现过程,包括用户数据、产业数据、网络数据以及位置信息等,数据具备真实、高频、多样等特点,数据资源价值极大。公司作为运营商的核心供应商,长期运营多个 B 端亿级用户战略产品,服务超过 10 亿 C 端用户,在多年的渠道产品服务中累积了丰富的业务场景和大数据运营分析能力。此外,公司积极把握通话这一高频流量入口,打
8、造数字虚拟人新品代接电话,提升用户视频互动体验。基于多模态数字人交互技术为运营商用户打造的 5G 视频秘书产品,可由数字人帮用户代接电话,反馈来电意图,具备视频回看、联系人管理、自定义开场白,个性化 IP 形象定制,多场景回复等智能化功能。投资建议:投资建议:公司作为国内邮箱产品领军者,有望受益于数据要素、AI、信创等多维共振实现快速发展。我们预计公司 2023 年-2025 年的收入分别为15.66/20.32/26.07 亿元,归母净利润分别为 3.42/4.21/5.16 亿元。首次给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为 30.56 元,相当于 2023年 40 倍的动态市盈率。风险
9、提示:风险提示:行业信创落地不及预期,AI 产品落地不及预期,运营商信息化支出下滑的风险,假设不及预期。(百万元百万元)20202121A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 主营收入主营收入 887.4 1,195.4 1,566.4 2,031.7 2,606.6 净利润净利润 149.1 225.0 341.6 420.6 515.9 每股收益每股收益(元元)0.34 0.51 0.76 0.94 1.15 每股净资产每股净资产(元元)4.83 5.30 5.85 6.53 7.37 盈利和估值盈利和估值 20202
10、121A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 市盈率市盈率(倍倍)51.60 30.09 30.94 25.13 20.48 市净率市净率(倍倍)3.72 2.97 4.16 3.72 3.30 净利润率净利润率 16.8%18.8%21.8%20.7%19.8%净资产收益率净资产收益率 8.4%10.3%14.2%15.6%17.1%股息收益率股息收益率 0.0%0.5%0.8%1.2%1.4%R ROICOIC 8.8%9.2%15.4%20.4%21.4%数据来源:Wind 资讯,安信证券研究中心预测 aVoPvMv
11、MpM9W9PdN6MmOpPtRpMkPpPwPlOqRoMaQpPuNwMnOrNuOoNzQ公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。3 内容目录内容目录 1.彩讯股份:邮箱产品领军者,掘金协同办公赛道.5 1.1.多重发展机遇乘风起,三大产品线并驾齐驱.5 1.2.业绩加速增长,加码研发夯实核心竞争力.7 2.擘画数据要素蓝图,彩讯平台运营能力优势显著.9 3.行业信创迎黄金时代,RichMil 信创邮箱主力军.12 3.1.行业信创持续推进,国企信创替代加速.12 3.2.彩讯邮箱安全可靠,实现全栈信创适配.13 4.人工
12、智能新范式,AI 邮箱打开成长天花板.16 4.1.他山之石以攻玉,AI 落地协同办公垂直领域.16 4.2.下一代邮箱全面升级,智能办公助手将上线.17 5.国资云建设大有可为,乘势移动云驶入发展快车道.20 5.1.国资云是自主可控基座,运营商增长新引擎.20 5.2.深度绑定移动云,云和大数据业务高速增长.21 6.把握通话高频流量入口,布局数字人等新兴业务.23 7.盈利预测与投资建议.26 7.1.基本假设与营收预测.26 7.2.投资建议.27 风险提示.28 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。4 图表目录图表目
13、录 图 1.彩讯股份发展历程.5 图 2.彩讯股份三大产品线.6 图 3.彩讯股份双中台体系.6 图 4.2018-2023H1 营业收入及增速.7 图 5.2018-2023H1 营业收入及增速.7 图 6.2020-2023H1 各产品线收入情况(亿元).7 图 7.2020-2023H1 各产品线收入占比.7 图 8.2018-2022 年毛利率和净利率情况.8 图 9.2018-2022 年费用率情况.8 图 10.2018-2022 年研发投入情况.8 图 11.2018-2022 年研发人员情况.8 图 12.我国生产要素相关顶层设计演进历程.9 图 13.“数据二十条”政策架构.
14、10 图 14.新闻联播专题报道数据要素.10 图 15.私域流量运营管理解决方案.11 图 16.信创整体建设进展及未来拓展方向.12 图 17.2021-2027E 中国信创市场规模及增速.12 图 18.2017-2025E 中国协同办公市场规模及增速.12 图 19.彩讯信创邮件系统特点.13 图 20.彩讯 Richmail 邮件系统已完成全栈信创适配.14 图 21.彩讯股份成功入围中央国家机关 2021 邮件系统协议供货采购名录.14 图 22.彩讯股份覆盖了大型央国企及行业典型客户.15 图 24.微软 Copilot 嵌入 outlook.16 图 25.Salesforce
15、 CRM 系统新增 AI 邮件生成功能.16 图 26.RichAIBox 智能引擎.17 图 30.彩讯云盘 AI 助手.19 图 31.国资云建设与运营模式.20 图 32.三大运营商云业务收入(亿元).21 图 33.移动云发展近况(2023 年中报业绩).21 图 34.彩讯来自中国移动的收入占比超 60%.22 图 35.彩讯成为中国移动首批移动云运维生态合作伙伴.22 图 36.2020-2023H1 云和大数据产品线收入及增速.22 图 37.XRMA(虚拟现实与元宇宙产业联盟)的元宇宙生态全景图.23 图 38.彩讯股份 5G 新通话.24 图 39.彩讯股份视频来电秘书.24
16、 图 40.彩讯股份虚拟空间系统项目.25 表 1:2021-2025E 彩讯股份营收拆分预测.26 表 2:彩讯股份重要财务数据和盈利预测.27 表 3:可比公司估值表(2023-09-11).27 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。5 1.1.彩讯股份:彩讯股份:邮箱邮箱产品产品领军者,掘金协同办公赛道领军者,掘金协同办公赛道 1.1.1.1.多重多重发展机遇发展机遇乘风起乘风起,三大产品线并驾齐驱三大产品线并驾齐驱 彩讯股份是彩讯股份是国内邮箱领军企业国内邮箱领军企业,深耕企业数字化转型赛道,深耕企业数字化转型赛道。公
17、司创立于 2004 年,2018 年在创业板上市,回溯其发展历程,大致可分为三个阶段,1 1)创始阶段)创始阶段:公司成立初期主要从事基础互联网业务。2005 年,公司的核心软件产品手机邮箱获得了信息产业部认证,手机邮箱业务正式上线运营,在国内率先实现了彩信、短信、手机上网、互联网全渠道邮件管理体验。2 2)扩张阶段扩张阶段:手机邮箱产品全面升级为中国移动139 邮箱,加深了与中国移动各部门开展合作和对接,拓展了中国电信、国家电网、南方电网、中国平安、兴业银行、南方航空等优质客户,并积极把握行业机遇重点布局信创邮箱。3 3)生态化发展阶段生态化发展阶段:公司将业务重心逐步集中到“产业互联网技术
18、及服务提供商”的定位上,携手广东移动打造 5G+生活平台,落地5G+VR/AR 应用场景,并于 2023 年发布 AI 邮箱 Richmail,打造个人助理式办公智能助理入口。近年来,公司有望受益于信创、人工智能、国资云等多重发展机遇快速成长。图图1.1.彩讯股份发展历程彩讯股份发展历程 资料来源:公司公告,公司官网,安信证券研究中心整理 彩讯自成立以来一直专注于企业数字化转型赛道,现已形成协同办公、智慧渠道、云和大数据三大产品线。1 1)协同办公产品线:协同办公产品线:以信创邮箱为核心,叠加统一办公平台,主要为电信运营商、大型企业、政府和高校等组织提供套件化的电子邮件、即时通讯工具、数字办公
19、室和内部信息协作平台等移动端和 PC 端智慧办公协同管理软件和服务。2 2)智慧渠道产品线:智慧渠道产品线:重点服务企业数据化运营和管理,为客户提供获客、活跃等效果导向的平台建设和运营服务,主要包括 RichMMP 一体化营销资源管理、5G 消息 CSP 平台、智能外呼系统、移动应用云开发平台、私域流量营销平台、积分运营平台、智能运营支撑平台、数智人平台等多个产品模块,重点服务企业数据化运营和管理,为客户提供获客、活跃等效果导向的平台建设和运营服务。3 3)云和大数据产品线:云和大数据产品线:云产品涵盖上云咨询、私有云规划与建设、混合云管理、云应用开发、上云迁移、云运维、云盘 AI 智能管家等
20、,为企业上云提供定制化、全周期产品服务;大数据产品包括 RichData 大数据分析平台、RichADI 数据洞察系统、RichDMP 数据管理平台等大数据分析软件,为企业提供大数据服务相关的全流程、全生命周期的服务及拓展业务场景变现。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。6 图图2.2.彩讯股份三大产品线彩讯股份三大产品线 资料来源:公司公告,公司官网,安信证券研究中心整理 “双中台双中台”体系构建技术壁垒,体系构建技术壁垒,降本增效显著。降本增效显著。公司多年研发形成的核心产品和服务标准化,构建了高度模块化和组件化的 IT
21、中台和运营中台,称为“双中台体系”,是公司的核心竞争力所在。根据公司公告披露,该体系根据客户需求定制,其中 IT 中台形成“组件式”开发体系和“积木式”组装能力,IT 中台组件复用率已从 2021 年 58%提升至 85%,降本增效效果明显;运营中台中运营模板以每年近 100 个的速度增长,目前已达 1000 多个可复用模板,通过运营中台孵化的萤火魔方产品提供专业营销服务,支撑营销活动 340 个/月,活动上线时间由原来一个星期缩短至两天,活动开发成本下降 40%以上 图图3.3.彩讯股份双中台体系彩讯股份双中台体系 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯
22、股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。7 1.2.1.2.业绩加速增长,业绩加速增长,加码研发夯实核心竞争力加码研发夯实核心竞争力 收入和净利润收入和净利润加速增长加速增长。2022 年公司实现营业收入 11.95 亿元,同比增长 34.71%,归母净利润为 2.25 亿元,同比增长 50.91%。2023 年上半年,公司继续保持高速增长,营业收入达到 7.33 亿元,同比增长 25.07%,归母净利润为 2.51 亿元,同比增长 152.21%,主要系公司持有的河南省澜天信创产业投资基金投资的航天软件于 5 月在科创板上市,计提公允价值变动损益增加所致。此外,20
23、19 年业绩小幅下滑的原因主要是系统集成业务收入有所下降,公司主动缩减了部分低毛利的营销业务,且持续加大研发投入对净利润造成一定影响。总体来看仍保持向上趋势,且近两年增长加速明显。图图4.4.2018-2023H1 营业收入及增速营业收入及增速 图图5.5.2018-2023H1 营业收入及增速营业收入及增速 资料来源:Wind,安信证券研究中心 资料来源:Wind,安信证券研究中心 协同办公、智慧渠道、云和大数据三驾马车并驾齐驱。协同办公、智慧渠道、云和大数据三驾马车并驾齐驱。1 1)信创邮箱信创邮箱受益于信创提速受益于信创提速快速增快速增长长:2022 年协同办公产品线收入为 3.54 亿
24、元,同比增长 35.63%。“国产替代”、“安全发展”等国家战略带动信创办公产品需求,公司以邮箱为核心,持续拓展大型央国企客户。2 2)运营商运营商智慧渠道细分领域龙头:智慧渠道细分领域龙头:2022 年智慧渠道产品线收入为 5.01 亿元,同比增长 29.23%。依托运营商渠道互联网化领域的多年深耕,公司参与建设和运营多个用户规模过亿产品和互联网战略产品,是客户在智慧渠道领域最重要的战略合作伙伴之一。根据公司公众号披露,近日,公司凭借数智化运营能力成功中标咪咕公司 2023-2024 年用户集中运营支撑服务项目。3 3)云和大数据产品线乘势运营商国资云发展快车道:云和大数据产品线乘势运营商国
25、资云发展快车道:2022 年云和大数据产品线收入 2.18 亿元,同比增长 48.16%。公司围绕国资云厂商市场端建设端和运营端提供定制化的企业上云配套服务,助力企业数字化转型,作为移动云认证的核心供应商,通过提供专业的咨询服务和解决方案,高质量的交付和超预期的服务,在 B 端和 C 端不断扩展云业务范围。图图6.6.2020-2023H1 各产品线收入情况各产品线收入情况(亿元)(亿元)图图7.7.2020-2023H1 各产品线收入占比各产品线收入占比 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 7.657.327.398.8711.957.3324.18%
26、-4.34%0.96%20.06%34.71%25.07%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%0.000.002.002.004.004.006.006.008.008.0010.0010.0012.0012.0014.0014.0020002222023H12023H1营业收入(亿元)营业收入(亿元)YoYYoY(%)1.591.331.371.492.252.5120.42%-16.25%2.87%9.17%50.91%152.21%-50%-50%0%0%50%50%100%100%15
27、0%150%200%200%0.000.000.500.501.001.001.501.502.002.002.502.503.003.0020002222023H12023H1归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)YoYYoY(%)2.462.613.542.162.613.885.013.031.451.472.181.690.870.911.220.450 01 12 23 34 45 56 620202020202222023H12023H1协同办公产品线协同办公产品线智慧渠道产品线智慧渠道产品线云和
28、大数据产品线云和大数据产品线其他其他33.29%29.43%29.62%29.47%35.32%43.74%41.92%41.34%19.62%16.57%18.24%23.06%11.77%10.26%10.21%6.14%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%20202020202222023H12023H1协同办公产品线协同办公产品线智慧渠道产品线智慧渠道产品线云和大数据产品线云和大数据产品线其他其他公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。8 毛利率稳中有升,费控能力良
29、好。毛利率稳中有升,费控能力良好。盈利能力方面,盈利能力方面,公司毛利率维持在 40%以上,其波动情况与营收占比最大的技术服务的毛利率有关。根据公司公告披露,未来公司将引入 AI 技术助力降本增效,预期毛利率保持稳中有升趋势。费用方面费用方面,销售费用率和管理费用率稳中有降,费控能力较好;为保证核心产品技术竞争力,研发费用持续提升。图图8.8.2018-2022 年毛利率和净利率情况年毛利率和净利率情况 图图9.9.2018-2022 年费用率情况年费用率情况 资料来源:Wind,安信证券研究中心 资料来源:Wind,安信证券研究中心 研发投入占比持续提升,研发投入占比持续提升,夯实数字化办公
30、领域核心竞争力夯实数字化办公领域核心竞争力。2022 年公司研发投入 2.36 亿元,占营收比例 19.74%。2022 年末公司拥有研发人员 2672 人,占总人数的 69.31%。研发主要投入方向为企业协同办公系统升级、运营中台建设、智能营销平台研发、3D 云渲染平台等,提升公司在数字化办公领域的竞争力,扩大市场范围。图图10.10.2018-2022 年研发投入年研发投入情况情况 图图11.11.2018-2022 年研发人员情况年研发人员情况 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 44.38%45.09%43.29%40.84%42.23%21.9
31、2%19.05%19.18%17.33%19.17%0.00%0.00%10.00%10.00%20.00%20.00%30.00%30.00%40.00%40.00%50.00%50.00%2000222销售毛利率销售毛利率销售净利率销售净利率3.21%3.60%3.95%3.79%3.71%6.07%8.20%6.29%5.39%4.75%12.68%14.88%15.63%15.44%17.40%0.00%0.00%5.00%5.00%10.00%10.00%15.00%15.00%20.00%20.00%20182018
32、2002020222销售费用率销售费用率管理费用率管理费用率研发费用率研发费用率0.971.091.161.392.3612.68%14.88%15.63%15.68%19.74%0.00%0.00%5.00%5.00%10.00%10.00%15.00%15.00%20.00%20.00%25.00%25.00%0 00.50.51 11.51.52 22.52.52000222研发投入(亿元)研发投入(亿元)占营业收入比例占营业收入比例32081267266.
33、44%67.28%68.43%69.69%69.31%64.00%64.00%65.00%65.00%66.00%66.00%67.00%67.00%68.00%68.00%69.00%69.00%70.00%70.00%0 05005000025002500300030002000222研发人员数量研发人员数量占比占比公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。9 2.2.擘画数据要素蓝图,彩讯平台运营能力优势显擘画数据要素
34、蓝图,彩讯平台运营能力优势显著著 生产要素是指进行物质生产所必需的一切要素及其环境条件。在农业社会,生产要素是指进行物质生产所必需的一切要素及其环境条件。在农业社会,最重要的生产要素是劳动和土地。因此,有古典经济学家威廉配第在 1662 年出版的赋税论中说:“劳动是财富之父,土地是财富之母”。在工商业社会,在工商业社会,正如现代增长理论所认为的,资本要素是经济增长的关键。但各国实践表明经济增长的速度要快于要素投入增长的速度,传统要素解决不了的部分,被认为是“技术的进步”提高了全要素生产率,于是“劳动”“劳动”、“土地”“土地”、“资“资本”本”、“技术”四要素基本形成。“技术”四要素基本形成。
35、随着信息技术、大数据、人工智能的发展,数据数据的重要性凸显,它催生了很多新产业、新模式。因此“数据”作为一种生产要素独立出来。2020 年 4 月9 日,中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见正式公布,提出坚持深化市场化改革,破除阻碍要素自由流动的体制机制障碍,扩大要素市场化配置范围,健全要素市场体系,并分类提出了土地、劳动力、资本、技术、数据五个要素领域改革的方向。图图12.12.我国生产要素相关顶层设计演进历程我国生产要素相关顶层设计演进历程 资料来源:安信证券研究中心整理 “数据二十条”的核心主线是坚持促进数据合规高效流通使用、赋能实体经济,以充分实现“数据二十条
36、”的核心主线是坚持促进数据合规高效流通使用、赋能实体经济,以充分实现数据要素价值、促进全体人民共享数数据要素价值、促进全体人民共享数字经济发展红利为目标。字经济发展红利为目标。具体内容部分,“数据二十条”提出构建四大基础制度:1)建立保障权益、合规使用的数据产权制度,探索数据产权结构性分置制度,建立数据资源持有权、数据加工使用权、数据产品经营权“三权分置”的数据产权制度框架;2)建立合规高效、场内外结合的数据要素流通和交易制度,从规则、市场、生态、跨境等四个方面构建适应我国制度优势的数据要素市场体系;3)建立体现效率、促进公平的数据要素收益分配制度,在初次分配阶段,按照“谁投入、谁贡献、谁受益
37、”原则,推动数据要素收益向数据价值和使用价值创造者合理倾斜,在二次分配、三次分配阶段,重点关注公共利益和相对弱势群体,防止和依法规制资本在数据领域无序扩张形成市场垄断等各类风险挑战;4)建立安全可控、弹性包容的数据要素治理制度,构建政府、企业、社会多方协同的治理模式。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。10 图图13.13.“数据二十条”政策架构“数据二十条”政策架构 资料来源:国务院官网,安信证券研究中心 推动数据高效流通,数据要素产业体系初步形成。推动数据高效流通,数据要素产业体系初步形成。2023 年 8 月 7 日,央
38、视新闻联播“新思想引领新征程”专题报道数据要素,习总书记强调,发挥数据的基础资源作用和创新引擎作用,加快形成以创新为主要引领和支撑的数字经济,统筹推进数据产权、流通交易、收益分配、安全治理,加快构建数据基础制度体系。全国已成立 48 家数据交易机构,数据资产评估、登记结算等市场运营体系加快建设,数据采集、存储、应用等领域专业化企业快速发展,数据要素产业体系初步形成。图图14.14.新闻联播专题报道数据要素新闻联播专题报道数据要素 资料来源:新闻联播,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。11 电信行业数据具备高
39、价值,公司长期运营亿级活跃用户平台能力凸显。电信行业数据具备高价值,公司长期运营亿级活跃用户平台能力凸显。在数据要素产业链中,通信运营商是重要参与方之一,深度参与数据要素的价值实现过程。三大运营商拥有中国最大的终端用户群,有海量的数据信息,包括用户数据、产业数据、网络数据以及位置信息等,数据具备真实、高频、多样等特点,数据资源价值极大。作为运营商的核心供应商,根据公作为运营商的核心供应商,根据公司公司公告司公司公告,公司通过运营多个亿级用户公司通过运营多个亿级用户 B B 端战略产品服务超端战略产品服务超 1010 亿亿 C C 端用户,在多年的渠端用户,在多年的渠道产品服务中累积了丰富的业务
40、场景和大数据运营分析能力道产品服务中累积了丰富的业务场景和大数据运营分析能力。通过公司 RichData 大数据分析平台、RichADI 数据洞察系统、RichDMP 数据管理平台等大数据分析软件为企业提供数据统计、分析和挖掘等功能,辅助管理者分析决策,为企业提供大数据服务相关的全流程、全生命周期的服务及拓展业务场景变现。图图15.15.私域流量运营管理解决方案私域流量运营管理解决方案 资料来源:公司官网,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。12 3.3.行业信创迎行业信创迎黄金时代,黄金时代,RichMil
41、RichMil 信创邮箱主力军信创邮箱主力军 3.1.3.1.行业行业信创持续推进,国企信创信创持续推进,国企信创替代加速替代加速 信创从党政向关基行业迈进,信创从党政向关基行业迈进,将迎来全面发展机遇期。将迎来全面发展机遇期。信息技术应用创新不仅是各行各业实现数字化转型的关键抓手,同时已成为我国强化网络安全与信息安全的重要手段,是科技自立自强的核心基座。党政信创率先启动并持续深化,随着信创产品日益成熟,信创的建设将逐步在更多关键基础设施行业展开,由局部采买转为全行业推广、常态化采购,综合办公系统全面升级,经营管理系统、生产运营系统结合信创产品成熟度和各单位发展需要进行升级。图图16.16.信
42、创整体建设进展及未来拓展方向信创整体建设进展及未来拓展方向 资料来源:艾瑞咨询,安信证券研究中心 国企信创替代加速,协同办公领域将显著受益。国企信创替代加速,协同办公领域将显著受益。根据艾瑞咨询 2023 年中国信创产业研究报告预测,中国信创市场整体规模仍将保持 30%以上的年增长,预期 2025 年恢复高增速,于2026 年突破 2,000 亿。其中,自主创新的协同办公产品受益于党政信创的政策红利,预期未来将伴随党政信创的深化下沉和行业信创的扩散拓展,进一步提升份额占比;与此同时,客户需求的复杂度不断提升,头部厂商因为在研发、产品、交付等各维度的综合优势,有望拿下更多订单,提升行业集中度。图
43、图17.17.2021-2027E 中国信创市场规模及增速中国信创市场规模及增速 图图18.18.2017-2025E 中国协同办公市场规模及增速中国协同办公市场规模及增速 资料来源:艾瑞咨询,安信证券研究中心 资料来源:艾瑞咨询,安信证券研究中心 330472629887843.0%33.1%41.1%64.9%61.2%36.9%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%0 05005000025002500300030003500350020222 2
44、023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E中国信创市场规模(亿元)中国信创市场规模(亿元)YoYYoY(%)2594320.4%20.0%43.5%18.0%17.0%16.5%15.7%15.2%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%0 020020040040060060080080072017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 2023E2023E2024E2024E2025
45、E2025E中国协同办公市场规模(亿元)中国协同办公市场规模(亿元)YoYYoY(%)公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。13 3.2.3.2.彩讯彩讯邮箱邮箱安全可靠,实现安全可靠,实现全栈信创适配全栈信创适配 公司以公司以“信创邮箱信创邮箱+统一办公平台统一办公平台”为核心,成为信创应用软件市场主要参与者。为核心,成为信创应用软件市场主要参与者。邮箱作为日常办公使用频率较高的软件之一,其信创化程度颇受业界关注。信创产品的竞争力,体现在内核技术力,关键在于提供安全可靠的全栈国产技术。彩讯股份把握信创机遇,凭借国产邮件全系核心
46、技术,研发在全栈国产环境下运行的大容量高并发安全可控的邮件系统。根据公众号披露,彩讯信创邮件系统拥有四项国家级安全认证,构筑的立体安全防护体系为客户提供金融级安全保障。在客户使用期间,从未被公开披露过重大安全事件及漏洞。通过关键词过滤、指纹算法、贝叶斯算法、内容提取、图片内容 AI 识别等技术,拦截用户垃圾信息,拦截率高达 99%。采用传输加密,数据存储加密、用户权限分级管理、数据安全日志审计等技术,实现用户数据安全访问。通过多维度的安全策略,形成对暴力破解、撞库、注入、入侵攻击等危险场景的安全防护体系。图图19.19.彩讯信创邮件系统特点彩讯信创邮件系统特点 资料来源:彩讯股份官方公众号,安
47、信证券研究中心整理 RichMailRichMail 邮箱系统已完成全栈信创认证邮箱系统已完成全栈信创认证,拥有如邮件安全网关技术等多项国家专利技术,率先实现对微软 Exchange 和原 IBM Domino 邮件系统的替代,入选了工信部数字技术融合创新应用典型解决方案、金融信创生态实验室第一批解决方案,能够满足大中型企业快速搭建数字化办公系统的要求及国产替代需求。Richmail 信创邮箱全面适配兼容了飞腾、鲲鹏、海光、兆芯、麒麟、UOS、人大金仓、达梦、东方通、宝兰德等国内主流信创软硬件环境,产品具有分布式、高并发、支持亿级用户规模的特点,拥有邮件收发、网盘、日历、邮件归档、邮件安全网关
48、等众多功能。其多重认证加密技术、高效的防攻击防泄漏技术、完善的涉密审核机制等多层次立体化安全架构为大型企业提供银行级的安全保障,创新推出加密邮件、敏感字过滤、邮件召回、邮件授权等特色功能。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。14 图图20.20.彩讯彩讯 Richmail 邮件系统邮件系统已完成全栈信创适配已完成全栈信创适配 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 2021 年 8 月 18 日,彩讯股份成功入围中央国家机关 2021 邮件系统协议供货采购名录。中央国家机关协议供货项目采购单位覆盖中央直属近万个机关单位
49、,是中国政府采购领域级别最高、覆盖面最广的集中采购项目之一。此次入围,说明了中央政府和行业专家对彩讯 Richmail电子邮件系统的高度肯定。彩讯将为政府数字化提供强大的邮件技术支撑,为政府机构办公系统保驾护航。图图21.21.彩讯股份成功入围中央国家机关彩讯股份成功入围中央国家机关 2021 邮件系统协议供货采购名录邮件系统协议供货采购名录 资料来源:中央政府采购网,彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 获获大型央国大型央国企企客户客户广泛认可。广泛认可。对于做到大用户规模的海量存储的邮件系统,需要满足多地多中心等复杂部署需求,因此彩讯信创邮箱具备一定的技术壁垒,新进入者不具备性价比和经验的
50、优势。公司在金融、交通等优势行业领域持续深耕提高渗透率,根据公众号披露,目前合作客户有中国移动、中国联通、国家电网、中国银行、工商银行、中银证券、太平洋人寿保险、中燃集团、中国建筑、国家减灾中心、香港政府、深圳交通运输局等大型企业及政府部门,得到客户的高度信任与肯定。凭借与众多大型国央企的合作,彩讯股份在大规模系统的基础层到应用层的产品设计、研发、运维方面积累了丰富的实战经验。通过平台化、产品公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。15 化,这些积累可以快速复制到移动互联网领域,为响应国家战略,各行各业的数字化转型提供宝贵样本,为
51、亿级用户规模的数字化平台的建设和运营提供强有力的支撑。图图22.22.彩讯股份彩讯股份覆盖了大型央国企及行业典型客户覆盖了大型央国企及行业典型客户 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。16 4.4.人工智能人工智能新范式新范式,AIAI 邮箱邮箱打开成长天花板打开成长天花板 4.1.4.1.他山之石以攻玉,他山之石以攻玉,AIAI 落地协同办公垂直领域落地协同办公垂直领域 大模型引领技术变革,海内外大厂加码入局。大模型引领技术变革,海内外大厂加码入局。1 1)从国外来看,)从国外
52、来看,根据 OpenAI 的数据,从 2022年 11 月底上线至 2023 年 1 月,ChatGPT 注册用户便超过 1 亿,2023 年 1 月的月活跃用户数达到 1 亿,成为史上用户数增长最快的消费者应用。2023 年 3 月 14 日,OpenAI 公布多模态预训练大模型 GPT-4,GPT-4 支持图片输入,文字输入限制提升至 2.5 万字,且回答准确性显著提升。此外,4 月 13 日,亚马逊 AWS 发布大模型 Amazon Bedrock 和 Amazon Titan;5 月11 日,谷歌发布大语言模型 PaLM 2,将为 25 种谷歌产品提供支持。2 2)从国内来看,)从国内
53、来看,2022 年 12 月 8 日,鹏城实验室与百度联合发布全球首个知识增强千亿大模型“鹏城-百度文心”,2023 年 3 月 16 日,百度正式发布大语言模型、生成式 AI 产品文心一言;3 月 29 日 360 发布360 GPT;4 月 7 日,阿里云发布自研大模型“通义千问”;次日,华为发布“盘古系列 AI 大模型”包括 NLP 大模型、CV 大模型、科学计算大模型(气象大模型);4 月 10 日,商汤科技发布“日日新 SenseNova”大模型体系;5 月 6 日,科大讯飞推出“讯飞星火认知大模型”;此外,京东、字节跳动、网易、快手等国内互联网公司将陆续推出大模型。图图23.23.
54、大语言模型发展历程大语言模型发展历程 资料来源:安信证券研究中心整理 海外巨头海外巨头率先率先布局布局 AIAI+B+B 端落地,端落地,利用利用 AIAI 赋能智能邮箱赋能智能邮箱,向定制化,向定制化场景渗透。场景渗透。2023 年 3 月,微软宣布将 Copilot 嵌入 office 全家桶,成为目前最全面的 GPT 落地场景。其中在 Outlook应用中,Copilot 可帮助管理收件箱、追踪重要对话、生成邮件草稿,并可切换不同语气及文本长度,提高办公效率。此外,结合协同管理软件,AI 邮件定制化、风格化优势显著。例如,Salesforce 将其应用于 CRM 系统,通过分析过去相似邮
55、件的最终结果,Sales GPT 可帮助销售人员生成更高成功率的邮件内容,有效提升业绩。图图24.24.微软微软 Copilot 嵌入嵌入 outlook 图图25.25.Salesforce CRM 系统新增系统新增 AI 邮件生成功能邮件生成功能 资料来源:微软官网,安信证券研究中心 资料来源:Salesforce 官网,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。17 积极把握大模型发展机遇,积极把握大模型发展机遇,打造打造 RichAIBoxRichAIBox 人工智能引擎。人工智能引擎。随着大语言模型的快速
56、发展,生成式 AI 为各行业带来了无限的想象空间。公司先后与百度文心一言、阿里通义千问、智谱ChatGLM 合作,共同探索大语言模型的行业应用。RichMail 智能邮件系统已具备智能生成、智能摘要、智能处理、智能翻译等功能。5G 消息 Chatbot 系统、虚拟数字人智能助理、智能外呼、智能客服等产品均已探索结合生成式 AI 的相关能力,提升产品智能化的同时帮助客户提升服务质量和用户体验。此外,彩讯推出 RichAIBox 人工智能引擎,是连接通用人工智能和私域应用场景的桥梁,具备连接企业私域流程能力、知识、人设四位一体的能力,支持双中台数百个框架模块组件进行分层分级分批升级,成功实现AI能
57、力连接和入驻。基于1+N+X模式构建各业务场景智能化解决方案,1 个工程框架提供基础能力;N 个业务中间件支持业务/能力演进;X 个应用与 AI 融合实现全新升级,更进一步驱动各大型应用和高价值场景的生成式 AI 落地。图图26.26.RichAIBox 智能引擎智能引擎 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 4.2.4.2.下一代邮箱全面升级,下一代邮箱全面升级,智能智能办公办公助手助手将上线将上线 借助大语言模型等 AI 技术爆发的机遇,彩讯股份率先打造下一代智能邮箱,并于 5 月发布demo。除了继承传统邮箱的三个经典特性(最通用的数字身份 ID、最长期的个人信息存储、互通性最
58、好的数字产品),还结合通用人工智能,发展了三大核心能力:类秘书的主动服务能力、基于大模型的信息整合处理能力及跨域信息获取和存储能力。下一代智能邮箱将解决传统电子邮件需要花费大量时间和精力、邮件太多难以分类和管理、容易错过重要邮件等难题,可以帮助用户更高效地处理和管理电子邮件。以下是 demo 中展示的功能体验:1 1)邮件往来功能智能升级邮件往来功能智能升级:实现对邮件数据的智能整合、分析和反馈,如智能邮件摘要、邮件润色改写,并基于摘要智能生成回复邮件,有多种文风可选,提高沟通效率。此外,该功能可满足多人协作办公场景,当邮件涉及多流程多人员项目时,可自动分析各任务及其相应负责人,并生成待办事项
59、明细,规范工作流程,协助项目跟进。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。18 图图27.27.RichMail 邮件智能摘要与回复生成邮件智能摘要与回复生成 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 2 2)日常事务性工作智能处理:日常事务性工作智能处理:AI 的总结与生成能力日趋成熟,承担了办公流程中相对重复低效的工作,提高员工工作效率。例如,财务报销方面,Richmail 可智能汇总发票信息,并将不同类别的发票分类,生成含发票附件的报销邮件发送至财务组,简化了繁琐的报销流程,减少遗漏错报;会议日程方面,可同步到日历,针
60、对冲突日程一键生成回复邮件,一站式满足办公日程需求。图图28.28.RichMail 一键报销与日程处理一键报销与日程处理 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 3 3)拓宽邮箱辅助功能:拓宽邮箱辅助功能:我国邮箱使用场景局限于传统收发功能,辅助功能有机结合 AI,有望多元化使用场景,激发邮箱系统活力。基于智能订阅功能,针对客户关心的主题,AI 可定期推送自主搜集与筛选的最新资讯,并能自动生成核心信息总结报告,帮助客户高效、及时把握市场动向。此外,AI 有助于提升客户使用感,例如邮件统计功能可用于邮件整理,相比于传统手动清理更便捷高效。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报
61、告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。19 图图29.29.RichMail 智能订阅与邮件统计智能订阅与邮件统计 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 除此之外,智能化云盘管理激活数据资产价值智能化云盘管理激活数据资产价值。智能云盘通过手机、PC 等多终端进行云端数字资产的同步和管理。基于 AI 云盘助手可实现多模态全文内容检索,AI 图片加工、AI 图配文、内容智能整理和总结、智能推荐、内容问答等功能。帮助用户梳理数据资产,安全智能便捷的管理和利用云盘资源,推动私域数据图谱化。图图30.30.彩讯云盘彩讯云盘 AI 助手助手 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证
62、券研究中心 我们认为,随着生成式我们认为,随着生成式 AIAI 技术与公司产品矩阵深度结合,有助于进一步提升服务质量和用技术与公司产品矩阵深度结合,有助于进一步提升服务质量和用户体验,并探索更多协同办公场景应用户体验,并探索更多协同办公场景应用,打开业务成长空间。,打开业务成长空间。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。20 5.5.国资云国资云建设大有可为,建设大有可为,乘势乘势移动移动云驶入发展快车道云驶入发展快车道 5.1.5.1.国资云是自主可控基座,国资云是自主可控基座,运营商运营商增长新引擎增长新引擎 “国资云”自主
63、可控保护国有数据资产安全,是国企数字化转型的基建工程。国资云”自主可控保护国有数据资产安全,是国企数字化转型的基建工程。2020 年 9 月,国资委印发的关于加快推进国有企业数字化转型工作的通知中提出,国有企业需加快推进基础数字平台等数字化转型工作。自此,各地国资委陆续开始布局地方“国资云”平台。1 1)从概念上从概念上看,看,“国资云”由各地国资委牵头投资、设立、运营,通过建设数据安全基础设施底座,搭建以国有企业数据集合为核心的数据治理体系及云平台。“国资云”的本质是从第三方托管的公有云转向国资专属行业云,最终实现国资国企共享应用。2 2)从参与主体来看,从参与主体来看,其主要建设与运营方通
64、常是地方国资企业或国资平台公司,技术与产品的支撑方一般为云服务商,主要包括 IT 基础设施厂商、公有云 IaaS 厂商、电信运营商、私/专有云厂商四类。3 3)从应从应用场景来看用场景来看,国企改革与数字化转型系列政策重点提及国资监管、综合办公、经营管理、生产运营四大场景,应用空间广阔。图图31.31.国资云建设与运营模式国资云建设与运营模式 资料来源:中国产业经济信息网,安信证券研究中心 安全与效率并重安全与效率并重,加快国企数字化转型步伐加快国企数字化转型步伐。安全方面,。安全方面,在国家“十四五”规划纲要中,多次提到网络安全、数据安全,网络安全与数据安全的重要性不断提升。发展数字经济的基
65、础是实现数据上云汇集管理,数据汇集管理的核心环节是国资云,国资云为发展中国特色的数据要素建设奠定基础。提升效率方面,提升效率方面,国资云帮助企业提高 IT 利用效率,避免重复建设,消除“数据孤岛”,充分释放国有企业的数据价值,为国资企业打造一个数字化、智能化、高弹性、安全可信、平台化、生态化的综合型数字化服务云平台,加快国企数字化转型步伐。国资云国资云市场规模迅速增长,市场规模迅速增长,正成为运营商新兴业务中规模最大、增长最快的引擎。正成为运营商新兴业务中规模最大、增长最快的引擎。由于国资云对于自主可控具有较高要求,预计未来市场主要集中在非公有云领域,艾瑞咨询预测 2025年国内非公有云服务市
66、场规模将达到 3,050 亿元,2021-2025 年将以 25%以上的 CAGR 高速成长。按下游客户来划分,2021 年仅政务市场和金融、工业、医疗三大重要行业营收占比就达到 80%,预计 2025 年国资云市场规模将达到 2,449 亿元。在信创背景和各类政策催化下国资云进入高速增长期,国内国内三大运营商共同发力推动国资云快速发展,渗透率持续提升,据三三大运营商共同发力推动国资云快速发展,渗透率持续提升,据三大运营商大运营商 20222022 年财报显示,云计算成为拉动增长的主力,云业务增速均超过年财报显示,云计算成为拉动增长的主力,云业务增速均超过 100%100%。公司深度分析公司深
67、度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。21 图图32.32.三大运营商云业务三大运营商云业务收入收入(亿元)(亿元)资料来源:各运营商年报,安信证券研究中心 根据年报披露,2022 年,移动云收入达到人民币 503 亿元,同比增长 108.1%,签约云大单超6200 个,央企国企上云项目超 3700 个,综合实力迈入国内业界第一阵营。图图33.33.移动云移动云发展近况(发展近况(2023 年年中报业绩中报业绩)资料来源:中国移动官网,安信证券研究中心 5.2.5.2.深度绑定移动云深度绑定移动云,云,云和大数据和大数据业务业务高速高速增长增长
68、作为作为移动云核心生态伙伴移动云核心生态伙伴,与中移多个省份及多家专业公司建立了直接合作关系与中移多个省份及多家专业公司建立了直接合作关系。根据年报披露,2022 年公司来自中国移动的收入约 7.6 亿元,占总营收比例为 63.61%,与中移动达成多年合作关系。2023 年 7 月 25 日,彩讯股份获得“移动云运维生态合作伙伴”授权,成为移动首批移动云运维生态合作伙伴,与中国移动共同构建云端生态,为企业客户提供更高效、更可靠的云服务支持。彩讯股份将本着“优势互补、互惠互利”的原则,在移动云运维领域开展生态合作,共同推进国资云建设,提高国资云服务水平。7 月 24 日,彩讯股份成功中标中国移动
69、云能力中心 2023-2024 省专公司操作系统迁移技术服务项目,彰显技术实力。202027924210 00300300400400500500600600700700中国电信天翼云中国电信天翼云移动云移动云联通云联通云20222公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。22 年至今,彩讯与移动云的主要合作项目有:1)苏州研发中心移动云售前云运维云研发测试支撑项目、云能力中心移动云系统迁移技术服务项目以及广东移动地市本地业务系统迁移上云项目,在国资云平台 Pass
70、端的建设运营运维层面和市场推广层面累积深厚。2)中移互联网和彩云客户端项目/运营支撑项目,彩讯与华为合作完成了和彩云的前期开发,后期运维和版本升级运营工作,目前负责移动云盘的运营和推广工作,在国资云 SaaS 应用及服务端走在市场前列。图图34.34.彩讯来自彩讯来自中国移动中国移动的收入占比超的收入占比超 60%图图35.35.彩讯成为中国移动首批移动云运维生态合作伙伴彩讯成为中国移动首批移动云运维生态合作伙伴 资料来源:公司 2022 年年报,安信证券研究中心 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 积极把握国资云增长契机,积极把握国资云增长契机,加速加速云业务发展。云业务发展。公
71、司云和大数据产品线立足于“移动云”生态,贯穿云方案、云迁移、云运维各个环节,专注于定制化的企业上云配套服务;聚焦数据中心数据安全,提供完整覆盖数据安全治理的整体解决方案。公司紧紧把握国资云快速增长的契机,进一步加大对云和大数据产品线的研发投入,围绕着以移动云为代表的国资云进行紧密合作。一方面一方面彩讯在国资云平台 Pass 端的建设运营运维层面做了很多的开发支撑,包括企业上云配套服务、云平台建设、云迁移、云运维等;在国资云业务的市场推广端,彩讯也提供云售前和行业上云解决方案,包括渠道建设和推广等。另一方另一方面面在国资云 SaaS 应用及服务端,彩讯与运营商一起面向千行百业提供云盘,邮箱,数据
72、安全等各种 SaaS 应用和服务。特别是,彩讯股份重点服务了中国移动的移动云盘,提供整体运营服务。图图36.36.2020-2023H1 云和大数据产品线收入及增速云和大数据产品线收入及增速 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 36.39%63.61%其他收入占比其他收入占比来自中国移动的收入占比来自中国移动的收入占比1.451.472.181.691.59%48.16%47.72%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%0 00.50.51 11.51.52 22.52.520202020202222023H12023H1云和大
73、数据产品线(亿元)云和大数据产品线(亿元)YoYYoY(%)公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。23 6.6.把握通话把握通话高频高频流量入口,布局数字人等新兴业务流量入口,布局数字人等新兴业务 公司基于在 AR/VR、数字孪生等领域的技术储备,沉淀了 5G+AR/VR 视频平台、数字人资产管理平台、虚拟空间能力平台等核心产品,并积极推进元宇宙、数字孪生等应用场景的落地。目前,彩讯股份已参与“中国移动广东公司 2020 年广东 5G+生活运营支撑项目”及“2021 年粤享 5G APP 应用研发项目”等项目,以高度模块化和组件
74、化的 IT 中台和运营中台能力,打造社交观影厅、娱乐直播间、多功能影院、子弹时间等 5G+VR/AR 应用,为用户带来沉浸式的 5G应用体验。同时,公司也在积极布局数字 IP、视频彩铃等多项和元宇宙相关的业务,重点协助运营商开发数字人来电秘书等元宇宙创新应用场景。图图37.37.XRMA(虚拟现实与元宇宙产业联盟虚拟现实与元宇宙产业联盟)的)的元宇宙生态全景图元宇宙生态全景图 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 5G5G 新新通话破茧而出通话破茧而出,积极推进积极推进 5G5G 新通话新通话场景场景应用应用。通话业务是电信运营商最重要和最核心的基础业务,具有不可或缺的商业价值和社会
75、价值,中国电信、中国联通、中国移动和中国广电网络在近期举办的“5G 新通话”产业发展论坛上纷纷表示非常看重“5G 新通话”业务。“5G 新通话”把 AI 和算力引入到原生网络中,利用增强语音服务编解码技术打造的“超清画质、立体传声、真声在耳”的音画质超清视话服务。相对于传统通话,新通话的质量更高清;相对于互联网视频,新通话具备更高的通话优先级,更加清晰稳定,不被来电干扰。据公司官方公众号披露,国内新通话的用户有望达到 3 亿,未来的发展前景非常可观。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。24 图图38.38.彩讯股份彩讯股份 5
76、G 新通话新通话 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 打造数字打造数字虚拟虚拟人人新新品品代接电话代接电话,提升用户视频互动体验。,提升用户视频互动体验。基于多模态数字人交互技术为运营商用户打造的 5G 视频秘书产品,可由数字人帮用户代接电话,反馈来电意图,具备视频回看、联系人管理、自定义开场白,个性化 IP 形象定制,多场景回复等智能化功能。能够实现在数百个常用场景中代接电话,比如快递、外卖、广告推销等,数字人功能会随着用户需求发展而逐渐丰富,给用户带来更智能更便捷的使用体验。未来通过生成式 AI 技术的引入,将大幅度提升虚拟数字人的交互智能,为用户实现沉浸式、互动式的视听应用,
77、成为 5G 时代通话领域的“数字生活入口”。图图39.39.彩讯股份视频来电秘书彩讯股份视频来电秘书 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。25 2022 年,公司凭借在 AR/VR 应用领域的长期技术沉淀,成功中标中国移动广东公司 2022 年虚拟空间系统软件研发项目。通过建设虚拟空间系统来提升线上营业厅数字化营销能力,为用户带来全新的沉浸式交互感官体验。同时,基于虚拟空间系统能力层将支撑线上旅博会元宇宙项目需求,实现能力外溢,赋能 ToB 行业场景应用。图图40.40.彩讯股份
78、虚拟空间系统项目彩讯股份虚拟空间系统项目 资料来源:彩讯股份官方公众号,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。26 7.7.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 7.1.7.1.基本假设与营收预测基本假设与营收预测 协同办公产品线:协同办公产品线:一方面,随着金融、运营商等关基行业信创迈加速阶段,我们认为信创邮箱有望受益于国产替代而快速发展;另一方面,随着生成式 AI 技术与公司邮箱深度结合,有助于探索更多协同办公场景应用,打开业务成长空间。因此我们预计协同办公产品线 2023-2025 年收入分别为 4.76
79、/6.36/8.51 亿元,同比增速分别为 34.44%/33.68%/33.73%。智慧渠道产品线:智慧渠道产品线:预计电信运营商围绕数字内容领域将持续投入,公司凭借多年来运营商渠道互联网化领域的深耕,有望持续受益并保持稳健发展。此外,公司在 5G 消息、虚拟数字人、元宇宙等领域的布局也为该产品线带来更多发展机遇。智慧渠道产品线 2023-2025 年收入分别为 6.22/7.60/9.15 亿元,同比增速分别为 24.17%/22.18%/20.38%。云和大数据产品线:云和大数据产品线:随着国资云逐渐成为运营商增长新引擎,公司深度绑定移动云,有望乘势运营商国资云发展快车道,实现云业务在
80、ToB 端和 ToC 端收入双增长。智慧渠道产品线2023-2025 年收入分别为 3.21/4.59/6.29 亿元,同比增速分别为 47.46%/42.81%/37.05%。表表1 1:2 2021021-2025E2025E 彩讯股份彩讯股份营收拆分预测营收拆分预测 营收营收拆分(亿元)拆分(亿元)2 2021A021A 2 2022A022A 2 2023E023E 2 2024E024E 2 2025E025E 总营业收入总营业收入 8.878.87 11.9511.95 15.66 15.66 20.320.32 2 26.026.07 7 YOY(%)20.03%34.72%31
81、.04%29.71%28.30%综合毛利率 40.84%42.23%42.43%42.67%42.93%协同办公协同办公产品线产品线 2.61 2.61 3.54 3.54 4.76 4.76 6.36 6.36 8.51 8.51 YOY(%)6.10%35.63%34.44%33.68%33.73%智慧智慧渠道渠道产品线产品线 3.88 3.88 5.01 5.01 6.6.2222 7.607.60 9.159.15 YOY(%)48.66%29.12%24.17%22.18%20.38%云和大数据云和大数据产品产品线线 1.471.47 2.182.18 3.21 3.21 4.59
82、4.59 6.29 6.29 YOY(%)1.38%48.30%47.46%42.81%37.05%资料来源:Wind,安信证券研究中心预测 公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。27 7.2.7.2.投资投资建议建议 公司作为国内邮箱产品领军者,有望受益于数据要素、AI、信创等多维共振实现快速发展。我们预计公司 2023 年-2025 年的收入分别为 15.66/20.32/26.07 亿元,归母净利润分别为3.42/4.21/5.16 亿元。表表2 2:彩讯股份彩讯股份重要财务数据和盈利预测重要财务数据和盈利预测 摘要(百万
83、元)摘要(百万元)2 2021A021A 2 2022A022A 2 2023E023E 2 2024E024E 2 2025E025E 营业收入营业收入 887.4 1,195.4 1,566.4 2,031.7 2,606.6 净利润净利润 149.1 225.0 341.6 420.6 515.9 每股收益(元)每股收益(元)0.34 0.51 0.76 0.94 1.15 每股净资产(元)每股净资产(元)4.83 5.30 5.85 6.53 7.37 盈利和估值盈利和估值 2 2021A021A 2 2022A022A 2 2023E023E 2 2024E024E 2 2025E0
84、25E 市盈率(倍)市盈率(倍)51.60 30.09 30.94 25.13 20.48 市净率(倍)市净率(倍)3.72 2.97 4.16 3.72 3.30 净利润率净利润率 16.8%18.8%21.8%20.7%19.8%净资产收益率净资产收益率 8.4%10.3%14.2%15.6%17.1%股息收益率股息收益率 0.0%0.5%0.8%1.2%1.4%ROICROIC 8.8%9.2%15.4%20.4%21.4%资料来源:Wind,安信证券研究中心预测 我们采用泛微网络和致远互联作为可比公司,主要系其与彩讯均处于协同办公细分领域。采用可比公司 PE 均值。首次覆盖给予买入-A
85、 的投资评级,6 个月目标价为 30.56 元,相当于2023 年 40 倍的动态市盈率。表表3 3:可比公司估值表(可比公司估值表(2 2023023-0909-1111)可比公司可比公司 总市值总市值 (亿元)(亿元)营业收入(亿元)营业收入(亿元)市盈率市盈率 PEPE 毛利率毛利率 净利率净利率 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2 2025E025E 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2 2025E025E 20222022 2 2022022 泛微网络 151.55 23.31 28.52 36.63 47
86、.22 58.83 52.84 39.18 28.72 93.23%9.57%致远互联 52.55 10.32 13.33 17.40 22.57 56.55 37.73 27.62 20.93 72.22%9.50%平均值平均值 45.29 33.40 24.83 82.73%9.94%彩讯股份 105.60 11.95 15.66 20.32 26.07 30.09 30.94 25.13 20.48 42.23%19.17%资料来源:Wind,安信证券研究中心预测(注:泛微网络的数据采用 wind 一致预期,致远互联的数据采用我们此前覆盖报告中的预测)公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩
87、讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。28 风险提示风险提示 行业信创落地不及预期:行业信创落地不及预期:随着信创从党政向金融、运营商等关基行业迈进,公司信创邮箱业务有望快速增长,若因宏观经济等影响导致行业信创落地不及预期,主营业务增长将受影响。AIAI 产品落地不及预期:产品落地不及预期:目前国内大模型受技术水平、法律合规、数据安全等多方面影响,公司 AI 应用开发目前仍处于初级阶段,AI 应用落地情况存在不确定性。运营商信息化支出下滑的风险:运营商信息化支出下滑的风险:公司主营业务与中国移动等运营商合作密切,若运营商信息化支出下滑,则主营业务增长将受影响。假设
88、不及预期:假设不及预期:本篇报告在盈利预测中,对协同办公、智慧渠道等业务做出合理假设,由于客户需求和外部环境变化,可能存在假设不及预期的风险。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。29 Table_Finance2 财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 利润表利润表财务指标财务指标(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E营业收入营业收入887.41,195.41,566.42,031.72,606.6成长性成长性减:营业成
89、本524.9690.6901.71,164.91,487.5营业收入增长率20.1%34.7%31.0%29.7%28.3%营业税费5.211.915.620.225.9营业利润增长率10.2%43.3%52.4%23.1%22.7%销售费用33.744.458.275.496.8净利润增长率9.2%50.9%51.8%23.1%22.7%管理费用184.9264.7343.8445.9572.0EBITDA增长率4.7%32.9%49.6%22.0%22.0%财务费用-6.3-10.4-63.1-65.1-66.6EBIT增长率4.6%43.2%53.0%23.4%23.1%资产减值损失-4
90、.88.511.014.318.2NOPLAT增长率2.2%36.1%56.1%24.6%24.1%加:公允价值变动收益3.121.528.030.833.8投资资本增长率56.5%13.1%-23.4%16.3%20.5%投资和汇兑收益12.413.414.715.416.2净资产增长率41.9%9.8%11.4%11.7%12.8%营业利润营业利润165.9237.7362.2446.0547.1加:营业外净收支-0.20.90.00.00.0利润率利润率利润总额利润总额165.7238.6362.2446.0547.1毛利率40.8%42.2%42.4%42.7%42.9%减:所得税11
91、.99.514.417.721.8营业利润率18.7%19.9%23.1%22.0%21.0%净利润净利润149.1225.0341.6420.6515.9净利润率16.8%18.8%21.8%20.7%19.8%EBITDA/营业收入21.4%21.1%24.1%22.7%21.6%资产负债表资产负债表EBIT/营业收入17.9%19.1%22.3%21.2%20.4%(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E运营效率运营效率货币资金914.31,033.61,073.81,189.91,265.3固定资产周转天数4022181716交易性金融资产203.2154.6
92、154.6154.6154.6流动营业资本周转天数282281279278277应收帐款467.7611.3802.51,031.41,321.5流动资产周转天数742644565520475应收票据20.315.820.726.934.5应收帐款周转天数5165预付帐款72.8125.0163.8212.4272.5存货周转天数6172727272存货115.1158.2198.6262.4326.3总资产周转天数8947其他流动资产10.29.212.115.620.1投资资本周转天数827694406364342可供出售金融资产0.00.00.
93、00.00.0持有至到期投资0.00.00.00.00.0投资回报率投资回报率长期股权投资47.552.252.252.252.2ROE8.4%10.3%14.2%15.6%17.1%投资性房地产ROA5.9%7.8%10.7%11.5%12.4%固定资产76.470.786.2104.9127.3ROIC8.8%9.2%15.4%20.4%21.4%在建工程0.00.00.00.00.0费用率费用率无形资产3.22.75.38.713.1销售费用率3.8%3.7%3.7%3.7%3.7%其他非流动资产610.1637.1614.8592.6570.4管理费用率20.8%22.1%21.9%2
94、1.9%21.9%资产总额资产总额2,540.52,870.53,184.73,651.54,157.6财务费用率-0.7%-0.9%-4.0%-3.2%-2.6%短期债务29.538.20.00.00.0三费/营业收入23.9%25.0%21.6%22.5%23.1%应付帐款188.5267.6303.3402.3457.9偿债能力偿债能力应付票据0.00.00.00.00.0资产负债率15.6%18.0%17.7%19.8%20.6%其他流动负债125.2161.4210.8272.3347.8负债权益比18.5%21.9%21.5%24.7%25.9%长期借款40.436.636.636
95、.636.6流动比率5.254.514.724.294.21其他非流动负债12.412.812.812.812.8速动比率4.924.174.333.903.81负债总额负债总额396.0516.5563.4723.9855.0利息保障倍数35.7159.57131.23235.47289.93少数股东权益74.075.381.589.198.5分红指标分红指标股本444.0444.0448.0448.0448.0DPS(元)0.000.120.180.270.34留存收益1,626.51,834.62,091.82,390.42,756.1分红比率0.0%35.7%35.7%35.7%35.
96、7%股东权益股东权益2,144.62,353.92,621.32,927.53,302.6股息收益率0.0%0.5%0.8%1.2%1.4%(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E净利润153.8229.1347.8428.3525.3EPS(元)0.340.510.760.941.15加:折旧和摊销23.628.028.930.231.9BVPS(元)4.835.305.856.537.37资产减值准备-4.88.511.014.318.2PE(X)51.6030.0930.9425.1320.48公允价值变动损失-3.
97、1-21.5-28.0-30.8-33.8PB(X)3.722.974.163.723.30财务费用-6.3-10.4-63.1-65.1-66.6P/FCF169.6188.33112.7150.6854.70投资损失-12.4-13.4-14.7-15.4-16.2P/S8.675.666.755.204.05少数股东损益4.74.16.27.69.4EV/EBITDA40.8727.1026.0521.3017.54营运资金的变动-121.8-100.0-182.4-181.5-288.8CAGR(%)6.0%28.4%51.3%36.7%22.9%经营活动产生现金流量经营活动产生现金流
98、量33.7124.5105.7187.5179.3PEG5.630.590.601.090.90投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量89.9-280.1-10.1-14.6-20.2ROIC/WACC1.501.572.623.483.65融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量433.3-36.3-55.4-56.9-83.7REP2.571.912.161.391.11资料来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测现金流量表现金流量表业绩和估值指标业绩和估值指标公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。30 公司评级体系公司评
99、级体系 收益评级:买入 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%及以上;增持 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%(含)至 15%;中性 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%(含)至 5%;减持 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%(含);卖出 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上;风险评级:A 正常风险,未来 6 个月的投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6 个月的投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明 本报告署名分析师
100、声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证
101、券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向本公司的客户发布。公司深度分析公司深度分析/彩讯股份彩讯股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。31 免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态
102、,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判
103、断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出的,由于假设、估
104、值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编:编:5 上海市上海市 地地 址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编:编:200080200080 北京市北京市 地地 址:址:北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编:编:4