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1、 1!#$!%$!#$%&宋城演艺宋城演艺(300144.SZ)!#$%&()*+,-./0!#$%&()*+,-./01 1投资要点:投资要点:公司将充分受益旅游和演艺行业火爆行情。公司将充分受益旅游和演艺行业火爆行情。1)旅游行业复苏迅速:2023H1国内旅游人次同比+63.9%,国内旅游人均消费同比+20.0%。2)演艺行业表现突出:23H1全国举办演出同比+400.9%,演出票房收入同比+673.5%,观众同比增长超10倍;23年暑期全国举办演出同比+301.5%,演出票房收同比+792.4%,观众同比+806.7%。公司收入=票价*客流量=票价*座位数*上座率,公司各景区票价相对
2、稳定,业绩主要由客流量提升带动,即增加座位数和提升上座率。2023年旅游及演艺行业提升迅速,人次复苏领先于人均消费复苏,公司景区所在地修复良好。我们认为公司业绩结构主要受客流量影响、未来发展方向契合行业复苏趋势,将直接受益行业增量。关注公司核心能力关注公司核心能力异地复制。异地复制。1)公司深耕演艺行业二十多年,积累了丰富的运营经验。首轮异地扩张中部分项目首选址失误等因素未开业或停演,积累了经验后,公司通过重点关注项目选择、自建+合作+授权多方式轻重结合扩张等方式及时调整,次轮扩张普遍取得了成功,公司业绩大幅增长。2)公司独创了“主题公园+室内演艺”的经营模式,较单独的演艺公司更具吸引力、游览
3、时间更长,较单独的主题公园公司具备因占地面积更小选址相对不受限、投资额较低的优势,更有利于异地扩张。3)公司各景区千古情具备模式化、标准化的特点,根据当地历史、文化、风景等特色进行调整,兼具可复制性和灵活性。我们认为强异地复制能力将为公司的长期业绩增长持续供能。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:宋城演艺凭借充分的项目复制和运营经验、高效的运营模式和模块化的节目内容,具有较强的异地扩张能力。短期看,短期看,我们认为宋城近年新开、新改扩建景区业绩在疫情期间受到压制,次轮扩张项目和改扩建项目爬坡在即;亚运会背景下,总部位于杭州的宋城演艺将受益客流量增长和知名度提升。长期看,长期看,公司目前有2
4、个重资产项目、2个轻资产项目计划投运,长期异地复制空间可期;存量项目改扩建、内容迭代升级将持续,在旅游和演艺行业复苏背景下,业绩具有长期高增趋势。预计公司2023-2025年归母净利润分别9.4/13.3/17.2亿元,对应EPS为0.36/0.51/0.66元,对应PE为28.4/20.1/15.6。给予24年25倍PE,对应目标价12.72元,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:风险提示:项目推进进度不及预期,安全事故,客流量不及预期,花房调查结果不及预期风险,行业竞争加剧风险 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 20
5、21A 2022A 2023E 2024E 2025E!#$%&()1,185 458 2,081 2,812 3,515*+,31%-61%355%35%25%-./%&()315 10 943 1,333 1,719*+,118%-97%9668%41%29%EPS%(/0)0.12 0.00 0.36 0.51 0.66 12,%P/E)85.0 2772.6 28.4 20.1 15.6 1-,%P/B)3.5 3.5 3.2 2.8 2.4 数据来源:公司公告、华福证券研究所 !#$2023%12&15 23234 4567856789 91 1()*+,-10.22./0*+,-1
6、2.72.Table_First|Table_MarketInfo 12341234 总股本/流通股本(百万股)2620/2272 总市值/流通市值(百万元)26777/23218 每股净资产(元)3.16 资产负债率(%)15.73 一年内最高/最低(元)16.79/10.2 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 团队成员团队成员 !#$%&345678S02 9: !#()345678S02 9:8Ie 56785678 !#$%&()%*+,-./01234567 !#$!%#$!$!#$#$#$$&!&%!#&%!#&
7、%!#%&%!#&%!#(&%!#)&%!#*&%!#+&%!#,&%!#&%!-./012%#()*+!#$%&()2 *+,-./01234567(),-#$|./01:;=:;=69:;,69:;,1?,?,ABCD*5EFGHIJKL;MNO(PQKRSTUVW XY;Z/,_HabcdMNefg)ghWab 23-25%ijkQClmnop+228.1%/+42.4%/+17.2%qrskQClmnop+319.8%/+15.9%/+37.5%qtukQClmnop+376.6%/+17.8%/+27.8%qvwkQClmnop+212.0%/+25.
8、8%/+22.2%qxykQClmnop+465.5%/+21.2%/+22.2%W z|Z/,dUVH ab|)ghW ab 23-25%kQClop 0.6/1.0/1.1.q kQClop 0.8/1.3/1.9.qkQClop 1.7/2.7/3.4.W“”;Z/,”;Z/H IJ(PKL;gh Z/ghWab 24-25%kQClop 0.3/0.7.qkQClop-/0.3.W 2T,?23-25%Top 61.8%/65.1%/67.4%qkQ#$23-25%Top 75.0%/75.0%/75.0%W Cp,Cp,HH?$HEGH H cW*S,*S,Z/KL;UVaqbZ/P
9、aqZ/0*+,/0*+,?oZ/N S/HPWab 2023-2025%op 9.4/13.3/17.2.HE EPS 0.36/0.51/0.66.HE PE 28.4/20.1/15.6W m?$tuHmKL;”BC0!/#H$Om%&()*+s,-nW IJ./0 1&+2?3$H4N56B7)H89PNH”!:H;?A;1BC3DEW FGUH,FGUH,Z/IJKOaFGHLMFGHKL;KOaFGHNKOaFGH4OP9QFG xXdVcXdYbV9WmOnNnMrPqQ7NaO8OtRrRoMtQfQrQtRlOoPuM6MrQpPwMmMpRuOmQoO ()*+!#$%&(
10、)3 *+,-./01234567(),-#$|./01 正文目录正文目录 1 1 RS?TRS?T .5 5 1.11.1 Z/UVWZ/UVW .5 5 1.21.2 XYFGH0ZXYFGH0Z_a_a .6 6 1.31.3 深耕演艺主业,剥离互联网演艺深耕演艺主业,剥离互联网演艺 .7 7 1.41.4 疫后复苏加速,营收盈利高增疫后复苏加速,营收盈利高增 .8 8 2 2 旅游市场趋势向好,演艺行业表现亮眼旅游市场趋势向好,演艺行业表现亮眼 .9 9 2.12.1 kQ4bckQ4bccdMNHde4fgcdMNHde4fg .9 9 2.22.2 hBCijk=f;*|-hBCi
11、jk=f;*|-.1010 2.32.3?4lN54m?4lN54m .1212 3 3 凭借高异地复制能力,走持续扩张道路凭借高异地复制能力,走持续扩张道路 .1313 3.13.1 no?HpPno?HpP .1313 3.23.2 qY;Z/,rsHY;Z/tqY;Z/,rsHY;Z/t .1717 3.33.3 q”;Z/,TruPvw_xq”;Z/,TruPvw_x .1919 4 4 yyaz|az|.2121 4.14.1 yazyaz .2121 4.24.2 5E|5E|.2222 5 5 FGUHFGUH .2323 图表目录图表目录 图表图表1:公司发展历程及股价复盘:公
12、司发展历程及股价复盘.5 图表图表2:公司股权结构(截至:公司股权结构(截至2023Q3).6 图表图表3:公司各业:公司各业务占总营收比务占总营收比.7 图表图表4:公司各业务毛利率:公司各业务毛利率.7 图表图表5,hBC%Jlgh.,hBC%Jlgh.7 图表图表6:年度业绩情况(百万元):年度业绩情况(百万元).8 图表图表7:年度期间费用率情况:年度期间费用率情况.8 图表图表8:季度营收(百万元)、:季度营收(百万元)、YOY.8 图表图表9:季度归母净利润(百万元)、:季度归母净利润(百万元)、YOY.8 图表图表10:国内旅游收入、人次、人均消费情况:国内旅游收入、人次、人均消
13、费情况.9 图表图表11:2023年节假日旅游恢复情况年节假日旅游恢复情况.9 图表图表12:2023年年暑期量、价恢复情况暑期量、价恢复情况.10 图表图表13,hBCijPkQ?MNgh,hBCijPkQ?MNgh.11 图表图表14,hBCijPkMNgh,hBCijPkMNgh.11 图表图表15:演艺行业场次、收入复苏情况:演艺行业场次、收入复苏情况.12 图表图表16:演出和电影票房复苏节奏:演出和电影票房复苏节奏.12 图表图表17:失败项目汇总:失败项目汇总.13 图表图表18:成功项目汇总:成功项目汇总.14 图表图表19:项目拓展选址情况:项目拓展选址情况.15 图表图表2
14、0,Sh&,Sh&P|.P|.15 图表图表21:毛利率爬坡情况:毛利率爬坡情况.16 图表图表22:净利率爬坡情况:净利率爬坡情况.16 图表图表23:各景区千古情剧目:各景区千古情剧目.16 图表图表24:各景区投资进度(百万元):各景区投资进度(百万元).17 图表图表25,2023年各景区恢复时间线年各景区恢复时间线.19 图表图表26:在建项目汇总:在建项目汇总.20 ()*+!#$%&()4 *+,-./01234567(),-#$|./01 图表图表27:公司研发情况:公司研发情况.20 图表图表28:历年研发投入用途:历年研发投入用途.20 图表图表29:2022年研发投入项目
15、年研发投入项目.20 图表图表30:宋城演艺盈利预测:宋城演艺盈利预测.21 图表图表31:宋城演艺可比公司估值(截至:宋城演艺可比公司估值(截至2023年年12月月15日)日).23 图表图表32:财务预测摘要:财务预测摘要.24 ()*+!#$%&()5 *+,-./01234567(),-#$|./01 1 230 1.1 Z/UVWZ/UVW 宋城演艺发展股份有限公司于 1994 年 9 月在浙江省杭州市成立,1996 年杭州宋城开业,1997 年宋城千古情公演,1999 年杭州乐园开业,2003 年全新改版宋城千古情亮相。2007 年开始,公司不断整合自身资产,
16、最终形成了以演艺为核心的业务体系,并于 2010 年 12 月在深交所上市。纵观公司纵观公司2010年至今发展,主要分为年至今发展,主要分为4个阶段:个阶段:1)2010-2012 年:深耕杭州大本营地区,并尝试探索对外扩张。2)2012-2014 年:正式开启首轮异地扩张,成功项目包括三亚、丽江、九寨千古情景区。3)2014-2017 年:进军互联网演艺,收购六间房 62%股权。4)2017-2021 年:开启第二轮异地扩张,桂林、藏谜、张家界、西安、上海项目陆续开业;并同步尝试了轻资产扩张,成功项目包括炭和、明月和黄帝千古情。除此之外,公司逐步剥离六间房(后改名花房),于 2019 年 4
17、 月 29 日正式出表。5)2021 年至今:新冠疫情叠加花房停牌被调查,对公司产生了较大影响。内忧外患下,公司坚持项目转型升级,依赖过往项目拓展经验筹备新一轮异地扩张。图表图表1:公司发展历程:公司发展历程及股价复盘及股价复盘 数据来源:公司公告,华福证券研究所 ()*+!#$%&()6 *+,-./01234567(),-#$|./01 截至目前,公司已获得成功的千古情项目共截至目前,公司已获得成功的千古情项目共12个,其中重资产项目个,其中重资产项目9个,轻资个,轻资产项目产项目3个。个。重资产项目包括杭州千古情、三亚千古情、丽江千古情、九寨千古情、桂林千古情、藏谜、张家界千古情、西安千
18、古情和上海千古情;轻资产项目包括炭河千古情、明月千古情和黄帝千古情。公司旗下各大景区拥有 74 个各类型剧院、175000 个座位,超过世界两大戏剧中心伦敦西区和纽约百老汇全部座位数总和,创造了世界演艺市场的五个“第一”(剧院数、座位数、年演出场次数、年观众人次和年演出利润),确立了宋城的品牌地位。1.2 XYFGH0Z_aXYFGH0Z_a 公司实际控制人为创始人黄巧灵,公司实际控制人为创始人黄巧灵,其与一致行动人直接持有公司13.23%的股权,并直接和间接持有杭州宋城集团控股有限公司(下称“宋城集团”)100%股权;宋城集团为本公司控股股东,直接持有宋城演艺 27.72%股权。黄巧灵先生先
19、后担任地方文联主席等职,后师从乐黛云,从事红楼梦等文艺理论研究,具有丰富的文艺经验,作为总导演、总策划和艺术总监,“千古情”系列持续推出有保障。经过多年发展,公司现有 21 家全资子公司,参股 4 家非全资子公司,服务范围涉及“主题公园+演艺”、文化活动策划、旅游服务、演出活动、演出经纪、文化传播策划等。图表图表2:公司:公司股权结构股权结构(截至(截至2023Q3)数据来源:公司公告,公司官网,华福证券研究所 ()*+!#$%&()7 *+,-./01234567(),-#$|./01 1.3 深耕演艺主业,剥离互联网演艺深耕演艺主业,剥离互联网演艺 公司以现场演艺为核心、以主题公园为载体,
20、独创“主题公园公司以现场演艺为核心、以主题公园为载体,独创“主题公园+文化演艺”的经文化演艺”的经营模式。营模式。2020-2022 年受疫情影响,现场演艺业务分别实现营收 6.4/9.6/3.7 亿元,同比分别-63.8%/+50.9%/-61.9%;其中,杭州、三亚、丽江景区占比相对较高,2022年分别占总营收的 39.4%/11.5%/18.0%。2023H1 现场演艺业务实现营收 5.8 亿元,同比+641.4%,复苏迅速;主要景区恢复趋势向好,杭州、三亚、丽江、桂林景区营收同比分别+936.1%/+140.3%/+979.5%/+2173.9%。2015-2019 年,公司受发展互联
21、网演艺影响,现场演艺业务占总营收比明显降低,2016-2018 年低至 50%左右。2019年六间房出表后占比重回高位年六间房出表后占比重回高位,2019-2023H1 现场演艺占总营收比分别为 67.4%/70.6%/81.1%/79.9%/78.9%。排除疫情影响期间,公司各业务毛利率维持相对稳定各业务毛利率维持相对稳定,现场演艺/旅游服务业/互联网演艺分别稳定在 70%/60%/50%左右。图表图表5,hBC%Jlgh.,hBC%Jlgh.;8Wind,?4ABCD!#!$!%!&!(!)!*!+,-./0123-./0145-./0167-./0189-./01:;-./01?-./0
22、1#!(#!)#!*#!#!#!#!#!#$A图表图表3:公司各业务占总营收比公司各业务占总营收比 图表图表4:公司各业务毛利率公司各业务毛利率 数据来源:Wind,华福证券研究所 数据来源:Wind,华福证券研究所!B#!B%!B!B)!B!B#!B#!#!#!#!$#!%#!!#!(#!)#!*#!#!#!#!#!#$ACDEFGHIEF/0JKLMNLK!B#!B%!B!B)!B!B#!B#!#!#!#!$#!%#!!#!(#!)#!*#!#!#!#!#CDEFGHIEF/0JKLMNLK ()*+!#$%&()8 *+,-./01234567(),-#$|./01 1.4 疫后
23、复苏加速,营收盈利高增疫后复苏加速,营收盈利高增 营收盈利双增,费用率改善明显。营收盈利双增,费用率改善明显。2022 年公司实现营收 4.6 亿元,同比-61.4%;归母净利润 0.1 亿元,同比-96.9%,归母净利率 2.1%,同比-24.5pp。23H1 公司实现营收 7.4 亿元,同比+562.9%,恢复至 19H1 的 52.2%;归母净利润 3.0 亿元,同比+1140.1%,恢复至 19H1 的 38.6%;归母净利率 40.9%,同比+67.0pp。2020-2022 年公司各项期间费用率处于高位,随着人流量恢复、营收增长,23H1销售费用率降至 2.7%,同比-4.6pp;
24、管理费用率降至 8.0%,恢复疫情前水平。随着受影响景区陆续开发,随着受影响景区陆续开发,23Q2较较23Q1恢复进程大幅加快。恢复进程大幅加快。23Q1-Q2 分别实现营收 2.3/5.1 亿元,同比分别+174.8%/+1816.0%,分别恢复至 19 年同期的28.4%/85.4%;分别实现归母净利润 0.6/2.4 亿元,同比分别+256.3%/+2459.7%,分别恢复至 19 年同期的 16.3%/58.4%。图表图表6:年度业绩情况(百万元)年度业绩情况(百万元)图表图表7:年度期间费用率情况年度期间费用率情况 数据来源:公司公告,华福证券研究所 数据来源:公司公告,华福证券研究
25、所 图表图表8:季度营收(百万元)、季度营收(百万元)、YOY 图表图表9:季度归母净利润(百万元)、季度归母净利润(百万元)、YOY 数据来源:公司公告,华福证券研究所 数据来源:公司公告,华福证券研究所 O%!BO#!B!B#!B%!B!B)!B!B#!B%!BO$P!O#P!OP!P!#P!$P!%P!#!#!#!#!$#!%#!!#!(#!)#!*#!#!#!#!#!#$AQLRSTUVWXQLRSYZYTUVWXYZYO#!B!B#!B%!B!B)!B!B#!#!#!#!$#!%#!!#!(#!)#!*#!#!#!#!#!#$A_a_bc_dK_O&!B!B&!B!B&!B#
26、!B!#!$!%!&!(!)!*!#!*e#!*e#!*e$#!*e%#!#e#!#e#!#e$#!#e%#!#$e#!#$e#QLRSYZYO&!B!B&!B!B&!B#!B#&!B$!BO!#!$!%!&!#!*e#!*e#!*e$#!*e%#!#e#!#e#!#e$#!#e%#!#$e#!#$e#TUVWXYZY ()*+!#$%&()9 *+,-./01234567(),-#$|./01 2 旅游市场趋势向好,演艺行业表现亮眼旅游市场趋势向好,演艺行业表现亮眼 h4bc,h4bc,1 1994%_$Hj?4%H_Z/“”HJHjC$OW 2,4H/01&+S?3H1P+Z/VE3H=O
27、PSOPsW 3N5H?4-fHj4mH4mKL”;W H2oikQ4O?4bcN5ghW 2.1 kQ4bccdMNHde4fgkQ4bccdMNHde4fg 2006%-fg)H kQlC?”H fgW 2022%SkQlC 2.04 Hmn-30.1%H 2019%35.6%qSkQ?25.3?Hmn-22.1%H 2019%42.1%qSkQk 806.3.Hmn-10.4%H 2019%84.6%WfkQbcctfkQbcctH2023H1 SkQlC 2.3 Hmn+95.9%HMNe 19H1 82.7%HMNJmn+40.6ppqSkQ?23.8 Hmn+63.9%HMNe 1
28、9H1 77.4%HMNJmn+30.2ppqSkQk964.8.Hmn+20.0%HMNe 19H1 106.9%HMNJmn+17.8ppW qq23%.RSe4ghH34cd%.RSe4ghH34cdMNefg)MNefg)H.RSSkQlCopMNe 2019%35.1%73.1%100.7%94.9%101.5%qSkQ?opMNe 2019%42.8%88.6%119.1%112.8%104.1%qSkQkopMNe2019%82.0%82.5%84.5%84.1%98.7%HkQ?kN5kQ?kN5W 图表图表10:国内旅游收入、人次、人均消费情况国内旅游收入、人次、人均消费情况
29、 图表图表11:2023年节假日旅游恢复情况年节假日旅游恢复情况 数据来源:Wind,华福证券研究所 数据来源:文旅部,华福证券研究所*&f*B$f*B*f&BO)!BO!BO%!BO#!B!B#!B%!B!B)!B!B#!B#!#!(#!)#!*#!#!#!#!$#!%#!!#!(#!)#!*#!#!#!#!#!#$Agh/0RSYZYgh/0ijYZYgh/0iklYZY)#f!B)#f&B)%f&B)%fB*)f(B%#f)B)fB*fB#f)B!%fB!B#!B%!B!B)!B!B#!B%!Bmnopqrstuvgwgh/0ijxyz#!*gh/0iklxyz#!*gh/0RSxy
30、z#!*()*+!#$%&()10 *+,-./01234567(),-#$|./01 4RSkQ2023 dkQz78 H2023%dg%dgJJ2019%m%mH 3/PQK3.”W 1;,;,2023%dSkQ3 18.39?qdLSk4kK 2019%+18.9%q7&kK;2019%m+5.3%H0&JkK;”W2*,*,2023 d=SkQlC 1.21.Hk 658.qLSAKbckQbcHBQ7QLW dkQbcHQN5WdkQbcHQN5W1dQ,dQ,23%dHLSAP 1e=m!#$m3%&H J(PC)Q2Q-dkQgW2Q,k=N5HKL;”k”kQk=N5HKL;”
31、k”,1KL;,KL;,ijrstuvw78xymnop+65%/+67%/+90%/+76%/+50%/+185%/-/-HopMNe 2019H1 58%/121%/144%/-/114%/70%/89%/80%W 2k,k,ijrstuvw78xymnop+0.5%/+8%/+11%/-7%/-0.8%/-8%/-/-HopMNe 2019H1 96%/139%/64%/-/86%/97%/115%/88%W ()*+!#$%&()11 *+,-./01234567(),-#$|./01 图表图表13,hBCijPkQ?MNgh,hBCijPkQ?MNgh ;8EFGHIJKLIM?4A
32、BCD 图表图表14,hBCijPkMNgh,hBCijPkMNgh ;8EFGHIJKLIM?4ABCD dd2023.7.1-2023.8.31 HABCijN5dU HABCijN5dU,1ij,b:kK 793?H 19%m+11.7%H0”W 2rs,rs,rs;b:kK 371.6?H 19%m+20.7%qrs 4=?A=BC 38.4.Hmn+3.5%H?59.4?Hmn+40.1%W 3 tu,kKDE;174.2?H mn+66.3%H 2019%+22.5%H0”qtuf9:kK 104.2?Hmn+45%W 4vw78,?%QKGH 300?W 5xy,xy,xyf9x
33、y9xyJ9xy9K9LM9ruN9b:kK 415.5?H 19%m+15.6%H0”W7.1-8.28-100%0%100%200%0000040000200222023H13456789:;?56789:;ABCD6789:;EF56789:;GHI6789:;JK56789:;LM5NO6789:;PQ56789:;345YOY?5YOYABCDYOYEF5YOYGHIYOYJK5YOYLM5YOY-40%-20%0%20%40%60%80%004000200222023H1345679RST;U?
34、5679RST;UABCD679RST;UEF5679RST;UGHI679RST;UJK5679RST;ULM5NO679RST;UPQ5679RST;U345YOY?5YOYABCDYOYEF5YOYGHIYOYJK5YOYLM5YOY ()*+!#$%&()12 *+,-./01234567(),-#$|./01 xyOuPQQRSeTUVOuQWXYZu)Q_LL:kK 342.2?Ha 19%mW 6,Sby 138?Hmn+60%H 19%m+18%7,:kK 853.7?Hmn+99.5%HMNe 19%m 98.2%W 7,Hmn+400.9%q=?eDlC 167.9.Hmn
35、+673.5%qmno 6223.7?Hmn”10=W23%dkl?e 11.0 Hmn+301.5%q=?eDlC 102.8.Hmn+792.4%qmno 3256.2?Hmn+806.7%W 23%d?e?DlC”k 21%N5JqFedH23%?e?DlCop 30.4 270.7.Hk 2019%L%W-qkQ?e=H 23H1 kl 6.8 H=lC 70.6.H mno 3911.9?q 23%dkl 3.9 H mn+235.3%H=lC 37.3.H mn+496.2%Hmno 1742.8?Hmn+717.9%W?eD”pW?eD”pWfgH?epqgh5.H?epDlC
36、20%mnop-75.3%/-68.2%H 22%mnop-35.9%/-36.4%W fgH?eN5pH?epDlC 23H1 mnop+673.5%/+52.9%H23%dmnop+792.4%/+125.7%W 图表图表15:演艺行业场次、收入复苏情况演艺行业场次、收入复苏情况 图表图表16:演出和电影票房复苏节奏演出和电影票房复苏节奏 数据来源:中国演出行业协会,华福证券研究所 数据来源:中国演出行业协会、国家电影局M华福证券研究所 O#!B!B#!B%!B!B)!B!B#!B!&!&!#!#&!#!*#!#!#!#!#!#$A#!#$|EDjDERSmEDjYZYERSYZYiYZY
37、O#!BO!B!B!B#!B$!B%!B&!B!B(!B)!B*!B#!*#!#!#!#!#!#$A#!#$|ERSYZYYZY ()*+!#$%&()13 *+,-./01234567(),-#$|./01 3 凭借高异地复制能力,走持续扩张道路凭借高异地复制能力,走持续扩张道路 lC=D*KL;=D*rs3*rTHABCD*5EFGHtthKL;UVuvHw”9rs3UVrThKL;UVuvHw”9rs3UVrTWxy 2023%4N52sHkQO?4UVH?N5kN5H BCijPzNWhKL;tY|4N52sH o?4f4gW rs3”9hBCBC|=H rThkQ|-7EQKmnUV
38、W*H”-Z/PNRmWHjkQ|-6B7HZ/PO$VEZ/PO$VE|-,|-,1 q qZ/|t,Z/|t,X.%C|QKL;|tfgH.cdtqzs7Hij2JUV-W2qPN,qPN,XPZ/N$H Z/bq zVEH“”H”EQKmnHUV(PQKTW 3.1 no?HpPno?HpP 1oZ/N,uUWuUWuP+RH Hyg|Hg?HZ/|Kge 2016%-)b|C 1068.H+J 5%100%2011.05 2015 2016 -数据来源:公司公告,华福证券研究所“HOmW“HOmWjuPoZ/O?“HGn?PZ/NW uP 3 _Z/rstuvwg5nH?uP_TUVH
39、sSZ/I b|C 757.H+J 2%H xy&gZ/k3_W ()*+!#$%&()14 *+,-./01234567(),-#$|./01 图表图表18:成功项目汇总成功项目汇总 “”L L mm or mm RR“-.5+,100%1997.03 320 -300+,100%1999.04 190 -+,/100%2008 160 5-23 23 100%2011.08 2013.09 300 4.9-225 45 45 100%2011.10 2014.03 300 3.34-140 67 67 80%2012.09 2014.05 280 2.9-33 -2016.06 2017.
40、07 200 -rJK 2.6 m+a-89=89 70%2015.09 2018.08 300 5-160 67 60%2015.04 2018.09 180 0.87-20.25 5=o-2017.06 2018.12 180 -rJK 2.7 m+a 150:;:;=80%2018.03 2020.06 298 7-100 -2017.11 2020.09 168 -rJK 2.6 m+a 260?88%2015.11 2021.04 318 7-27 数据来源:公司公告,华福证券研究所 u3_h-,u3_h-,1,XHJ9HxWu12$100%H?uZ,H_Pg&ggWwK_2H-sH
41、eb0Q/0,vZ/b#$Hl#$U_HrVUHUWH(PmH1|“W 2uPHZ/,IJWuPHZ/,IJW?uPxyu5nQK3;1HkQbcN5WmmHoIJBC(PBxghHKL;CHB.B/W ()*+!#$%&()15 *+,-./01234567(),-#$|./01 图表图表19:项目拓展选址情况项目拓展选址情况 NONO 2019PHQPHQRSRS TURSTURS DVFDVF QWQW%X%XY)Y)HQ#$HQ#$%Z()%Z()_abcd%_abcd%km)ccefefghghiabcdiabcd%km)cjkacjkabcdbcd%km)l.ml.m no pqr
42、sR tuvw 20814 4005 xy_z 12.1 13.4 38|rsR|2294 581 1f/6.5/16.6 7.8 14.8 ursR u 5402 1078 usq/6.1/35 5.3 24.8 rsR/186 18 _z 6 35 80 Yo rsR y+16833 2029 sq 1.0 109 144 “rsR”x“13834 1868 _z 11 63 76 rsR ux 10700 1016 _z 13 22.7 26.6 i/jk_z rsR y 8049 906 _z 4.3 36 35 xrsR xx 30110 3146/q 24/25.5 15.8 38
43、 q-rsR 540 21-28 19.6 36 wi-rsR 36141 4789 9.8 11.5 41 rsR”6226 892 x_z 9.5 25.1 23.3 x tu 12000 1401 xs 1.3 32 46 ”4618 542+/54/47 43 38 cdTcd 20 rsR x 7308 495 GHQefz 0.7 13 24|rsR y 8901 986|HQz 84 36 33 cWi 2.4km 数据来源:公司公告,华福证券研究所 2,PH|,PH|/0 1&+2?3 H LH 5W H&1QKmUQKHmmQWmHU?qh-H5n-?e?H&UBmnH1Ps
44、xH.mnKL/WH_2|C3l_ H P?eS2sW j/%1&+2?37HZ/|HCqPHxH=NW 图表图表20,Sh&P|.,Sh&P|.()*+!#$%&()16 *+,-./01234567(),-#$|./01 “mm 11kk 142 4.6?r 1740 340.r 6000 500!#3750 45$%840 40 ;8JJGHM?4ABCD H _|H uPZ/12|w-=yHT%/UVHTr%w.FG_HsW 3S/-,-4(Pgh!TTrT#$3 H12%&?(”)?H*+,“”NH0-S%HN_2W KmjHKmBC4(P”FB.S/0%12?HRSAPxH!xWn
45、3,ijN”HRS45H6e7Hrs89:;Htu.?PIHxy3.HABBCH?CH&DEF&G:HHIJKL.SW 图表图表23:各景区千古情剧目各景区千古情剧目&rDrD(D(D 2D2D DD)*)*+,+,+,-.-/01 2345=6 78+,?9:;?A?B =CD-.EFG HI:J KLM N 图表图表21:毛利率爬坡情况毛利率爬坡情况 图表图表22:净利率爬坡情况净利率爬坡情况 数据来源:公司公告,华福证券研究所(注:2018 PF)数据来源:公司公告M华福证券研究所!B!B#!B$!B%!B&!B!B(!B)!B*!B#!$#!%#!!#!(#!)#!*23-./01
46、45-./0167-./01!B!B#!B$!B%!B&!B!B(!B#!$#!%#!!#!(#!)234567 ()*+!#$%&()17 *+,-./01234567(),-#$|./01 2323 OPQ RST UVi?WX YZ 423 4545=M_ abcg 5d ef gh2g ijklm 6767 676 nop Hqr stu v“wx 8989 yNz“|p 5 2 :;:;v6.5 s=-“1”-o s yNS 785=i hNi o gF;-1 1 数据来源:公司公告,华福证券研究所 3.2 qY;Z/,rsHY;Z/tqY;Z/,rsHY;Z/t 1?uZ/|Z
47、/?uZ/|Z/?u 17-19%M$g 2017.06 xyg 2018.08 2018.09&g2018.12g2019.06 H|N_fgHvw7j 2018%PIWfgHO|7PdHM$g2020.06 g2020.09g2021.04 W H EQZ/4|VEEQZ/4|VEH 56|Q1RQ/|HfgSEijrstuvwxyBCRVE|HTfH|-QKWUr%Hij 2 V3 V0-QWXQbyQqLQHrstuZ/OYY 2 V0-Q ZQHAZ/rs3/”9W 图表图表24:各景区投资进度(百万元)各景区投资进度(百万元)!2010 2011 2012 2013 2014 20
48、15 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1#$%&541 25952 3319!4316 455 8124 2337 2155 3881 1897 3305 500!56783 ()541 25952 3319!4316 455 8124 2337 2155 3881 1897 3305 500!$%*+4285 8569 13463 12030 6253 3720 3119 1352 9803 12069 23787 8498 992 387 108327 ()4285 8569 13463 12030 6253 3720 3119 1352 9
49、803 12069 23787 8498 992!,-&!23 14269 274-282-228 629!113 129!14926 ()!23 14269 274-282-228 629!113 129!./012!199 215 558 92 3!1068 34!199 215 558 92 3!56*+!124 6903 24295 2065 5211 7547 1224 994 5900 1417 2680 508!58868 34!124 6903 24295 2065!3478!1%50%95%95%!()!5211 7547 1224 994 5900 1417 2680 50
50、8!9:*+!4083 14834 26601 1012 1116 1907 6035 655 1116 3404 415 484 61661 34!4083 14834 26601 1012 1116!()*+!#$%&()18 *+,-./01234567(),-#$|./01 3478!30%85%95%95%100%!()!1907 6035 655 1116 3404 415 484!;!228 25!253 34!228 25!3478!90%!?/!1941 6206 6687 3 1!14839 34!1941 6206 6687 3 1!3478!40%90%90%90%!A
51、B!115 578 2442 7100 19243 36867 2525 3720 72591 34!115 578 2442 7100 19243 36749!3478!1%5%5%20%90%100%!()!119 2525 3720!CD!35 3126 37784 2084 1474 960-366!45097 34!35 3126 37784 2084!3478!1%5%70%100%!()!1474 960-366!EF!374 280 84 67-63 16!757 34!374 280 84 67-63 16!3478!2%2%2%2%2%!GHI!182 2192 30982
52、 4925 5187 46!43513 34!182 2192 30982!3478!2%20%80%!()!4925 5187 46!JK!412 4194 18327 4829 417 2811 30991 34!412 4194 18327 4075!3478!5%20%60%100%!()!754 417 2811!JL/MN!372 1383 8307!10061 34!372 1383 8307!3478!5%10%50%!JO!3211 6914 2013 277 5 12420 34!3211 6914 2013 277 5!3478!5%40%48%48%48%!PB!652
53、4 1140 201!7864 34!6524 1140 201!3478!2%5%!Q/!8779 4000 5331 18110 34!8779 4000 5331!3478!72%75%80%!数据来源:公司公告,华福证券研究所 ()*+!#$%&()19 *+,-./01234567(),-#$|./01 2023%rs&tuxyijvwBCM$MNHkQN5sW dH ijl 19%mH tuxylk/e 19%mq-q 23Q3Hij 19%m12Htuxy 19%i”WO:Ns*C_HrsZ/23%MN5EaWvw5E 19%”;Z/H/)$TW 图表图表25,2023年各景区恢
54、复时间线年各景区恢复时间线 ;8各景区官方公众号,?4ABCD 2ijsuijsu 2023%9&23-10&8 ijklsH89RSbHijOcuLkQgJUVHijdkmn+64%H 19%m+16%W ijs!ijefecuLgerhPCW 4cuSkQijbH23%bcuLQKB;k?kQlCB;hk0k0”mH cu#$,-;19%m”195%W 3.3 q”;Z/,TruPvw_xq”;Z/,TruPvw_x 1bIeZ/H”9QK;bIeZ/H”9QK;/)bIeZ/56,1,g,g?lW?lWgab 2024%HZ/I5EaW2,#OjIRq#Z/XIW ab 2024%Z/o
55、?lH 2022%4&R;pH|pqrsSH?E?4Wo?l56 24 Q28?e55000 rs4&StC2 C3&K?Ku?vwx1PY_Hklu?_Sy)!vH _zE?J/PW o?lH/UVH3.d|W g#gk”3000 rQHrmgab|C%QK 150?WjZ/HAZ/$|Ouv;UVW ()*+!#$%&()20 *+,-./01234567(),-#$|./01 图表图表26:在建项目汇总在建项目汇总 “”L L or mm RR“100%2017.05 2024 op 7RSTU-90 EF%100%-.2019.09 2024 30-1500=EF%5 100%2018
56、.01-10RVTU-350 =-2020.11-rJK2.6 m+a 150 2 -2022.11 2024.05 -rJK2.6 m+a 136 数据来源:公司公告,华福证券研究所 2“”vHUmnB=?SW”%H|Cc%VH2022%eHS“”;=kBHV”)”g%0=?q g|VEHKLblqABC”3D1“”+3Z/HdUVQKHfKLMNW 2022%|CZ/kN_Gh”)/0H.aNWZ/H?=Z%?+UV?;H_j34az_j“”p4SBCW 图表图表29:2022年研发投入项目年研发投入项目 EFEF 1HNb 1.Nb 1u*Nb 图表图表27:公司研发情况公司研发情况 图
57、表图表28:历年研发投入用途历年研发投入用途 bcSbcS 2012 ENbc 2013-.23 45 67ENbc 2014 67 45ENbc 2015 E-./0NbcS 2016 2017 2018 2019 1NCh KS 2020 2021 EFq1 2022 数据来源:公司公告,华福证券研究所 数据来源:公司公告M华福证券研究所!B&B!B&B#!B#&B#!#!#!#!$#!%#!!#!(#!)#!*#!#!#!#!#bcibcSQLRS ()*+!#$%&()21 *+,-./01234567(),-#$|./01 Nb 1Nb y1Nbc 1Eu1.FNb 1C 3D!
58、b 1.#$%&F(1e)*N+,1(N+,11 dKNbc 1-?./N c 10123456N c 7189I:N;aNbc 7i?&SABCD 数据来源:公司公告,华福证券研究所 4 789:;?789:;?4.1 yazyaz 69:;,69:;,1?,?,ABCD*5EFGHIJKL;MNO(PQKRSTUVW XY;Z/,_HabcdMNefg)ghWab 23-25%ijkQClmnop+228.1%/+42.4%/+17.2%qrskQClmnop+319.8%/+15.9%/+37.5%qtukQClmnop+376.6%/+17.8%/+27.8%qvwkQClmnop+2
59、12.0%/+25.8%/+22.2%qxykQClmnop+465.5%/+21.2%/+22.2%W z|Z/,dUVH ab|)ghW ab 23-25%kQClop 0.6/1.0/1.1.q kQClop 0.8/1.3/1.9.qkQClop 1.7/2.7/3.4.W“”;Z/,”;Z/H IJ(PKL;gh Z/ghWab 24-25%kQClop 0.3/0.7.qkQClop-/0.3.W 2T,?23-25%Top 61.8%/65.1%/67.4%qkQ#$23-25%Top 75.0%/75.0%/75.0%W 图表图表30:宋城演艺盈利预测宋城演艺盈利预测 BEFm
60、BEFm 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E QLRSQLRS 2611.8 902.6 1184.9 457.8 2081.4 2812.4 3515.4 YOY-18.7%-65.4%31.3%-61.4%354.6%35.1%25.0%GW_ 71.4%60.9%51.1%50.1%64.5%67.5%69.3%CDEFCDEF 1759.2 636.9 960.9 365.9 1750.3 2374.4 3017.0 YOY 10.9%-63.8%50.9%-61.9%378.3%35.7%27.1%GW_ 73.0%46.4%40.3%38.6
61、%61.8%65.1%67.4%+,-./01 845.8 265.5 453.4 180.5 592.0 843.0 987.8 YOY-2.3%-68.6%70.8%-60.2%228.1%42.4%17.2%()*+!#$%&()22 *+,-./01234567(),-#$|./01 GW_ 65.9%29.8%39.4%21.3%55.0%60.0%65.0%23-./01 369.5 118.7 142.6 52.8 221.7 257.0 353.3 YOY-10.8%-67.9%20.1%-63.0%319.8%15.9%37.5%GW_ 84.1%75.3%66.3%68.2
62、%70.0%75.0%75.0%45-./01 327.6 132.5 111.4 82.5 393.1 462.9 591.4 YOY 24.7%-59.5%-15.9%-26.0%376.6%17.8%27.8%GW_ 81.9%74.1%55.8%60.3%70.0%75.0%75.0%67-./01 25.2 44.3 20.1 62.7 78.9 96.5 YOY 75.8%-54.6%212.0%25.8%22.2%GW_ 36.1%6.8%45.0%60.0%65.0%70.0%89-./01 154.7 53.8 87.5 30.1 170.2 206.3 252.1 YOY
63、275.0%-65.2%62.7%-65.6%465.5%21.2%22.2%GW_ 70.2%39.7%50.6%26.0%65.0%68.0%70.0%:;-./01 24.7 16.4 75.2 126.5 185.5 YOY -33.6%68.1%46.7%GW_ 8.9%-34.6%55.0%58.0%60.0%?-./01 73.8 173.7 271.1 341.5 YOY 56.0%26.0%GW_ 11.8%55.0%58.0%60.0%-./01 32.2 67.7 YOY 110.0%GW_ 40.0%50.0%=-./01 32.9 YOY 0.0%GW_ 40.0%/
64、0JK/0JK 327.4 223.2 172.1 54.3 261.9 327.4 360.1 YOY 23.2%-31.8%-22.9%-68.5%382.7%25.0%10.0%GW_ 73.8%96.0%97.6%97.2%75.0%75.0%75.0%数据来源:公司公告,华福证券研究所 4.2 5E|5E|?oZ/N S/HPWqH.%|BCtjfg.H?uZ/|Z/jwqs6B7HBsij?KL;”JUVWqH/)2 Z/2 Z/b|HPN-qY;Z/|()*+!#$%&()23 *+,-./01234567(),-#$|./01 VE$HjkQ?4N56B7Ht”2sWab202
65、3-2025%op 9.4/13.3/17.2.HE EPS 0.36/0.51/0.66.HE PE 28.4/20.1/15.6W m?$tuHmKL;”BC0!/#H$Om%&()*+s,-nW IJ./0 1&+2?3$H4N56B7)H89PNH”!:H;?A;?hA2?eHQRM?,LMHEL$W KL;KOaFGWKL;KOaFGWBCjkQH!PIFK-Ee4_H3 2018%vw7PIEvwZ/2%KWHLOKL;W NKOaFGWNKOaFGWFe 2023%10&31 H pik-$H pUn 1.55.qnHab 12&-iUN-HNmbiighWNKOaHbUW 4O
66、P9QFGW4OP9QFGWC7?Z/QKoLH mC7e=OPHEKL;W ()*+!#$%&()24 *+,-./01234567(),-#$|./01 图表图表32:财务预测摘要:财务预测摘要 Table_Excel2 89:;89:;利润表利润表 :&(&(2022A 2023E 2024E 2025E 单位单位:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 2,327 2,862 3,576 3,979 !#$!#$458 2,081 2,812 3,515#1 6 9 9 !228 738 915 1,080 4 22 29 26 28 21 28 35 11 36
67、 45 53 22 83 127 176 0 0 0 0 392 125 169 211!#269 623 615 612 B$19 21 28 35#L2,613 3,550 4,274 4,679%&-27-8-8-8+0()1,757 1,757 1,757 1,757 *+,-.-1-17-11-10/02,457 2,438 2,718 3,425 +,-.0 0 0 0 V123387 485 478 473 45,6#7-2-5-6-5 891,006 1,128 1,275 1,451 )#7187-32-32-32:;2 2 2 2 !#79 9 9 9!#1,199 1,3
68、42 1,530 1,717 !./!./-8 1,059 1,515 1,951 9 9 9 9?0 0 0 0 ./AB./AB-14 1,053 1,509 1,945 327 369 458 540 DC3 93 151 195#N14 12 14 18 -./-./-17 961 1,358 1,751 DE123 146 169 211 F;0-7-27 17 24 32!49 49 49 49 GHI-./GHI-./10 943 1,333 1,719!#DE338 340 347 353 JKL%MN)0.00 0.36 0.51 0.66#DEL851 916 1,036
69、1,170 +0 300 285 0 主要财务比率主要财务比率 EA0 0 0 0 2022A 2023E 2024E 2025E!#DE737 737 737 737 +OP+OP 606-601-835-1,344 f0gh%()f0gh%()0()-80 0 0 0 f0#70.00 0.36 0.51 0.66 !+6-217-310-102-197 f0!0.13 0.48 0.68 0.90 i#i#-196 182-138-408 f0-2.88 3.22 3.68 4.29 *-10 300-15-285 j,_,j,_,0.k=-144-203-265-273 KlJ2,77
70、3 28 20 16 0i0 5 0 0 KlQ4 3 3 2!a-41 80 142 150 ;8M?4ABCD ()*+!#$%&()25 *+,-./01234567(),-#$|./01 o$o$=?ABCD$EFGH3CDI8JKL$8MNOPQCDRSTUVWX3Y$ZU_ab?=/0c=/0defgahij=3klmc=nopUnpUqrnFp=/0A3?stuvwxmyzx|3c$CDV“=”?ABCF3CDI8JK$+8Mc=/0“”=3_c=nFp=/0yQ_cU=np=/0A3 3:c=/03=Q38U-83fg&:U=kl-nCc=/0A38vw“hi=&=/03UF3
71、ycnU=&b=/0 8vwtn3/0c=nC=/0 8ZU=/0 n&b3bUI8O3xc U=/0 3x b3vwtNn CD3b(xK(Uqn 99&xb3CcU=“VWX3Y$ZU_ab?=/0V”I8Un=/0A3I8b3xcI8UI8c=/0“CD”c=/0cU!=/0A3#3$=c%&=(GU=/03)Rn*V+,3-./01x/,Ux23R&45UxV67=35+c%&G38U=n8c%p$%p$I8OvU9:3U=3;?UqQABCD”xEFD”I8GH+IJK9LMN+cI8*Or=/0QI8x5P3QRS!|DE$|DE$TUTU VWVW VWX7VWX7 VW Y%6 ZUZ_fabc 20%Vd%6 ZUZ_fabce 10%20%|A%6 ZUZ_fabce-10%10%|fg%6 ZUZ_fabce-20%-10%|b%6 ZUZ_fabc-20%V$VW hi%6 ZU$sf/j_fa 5%Vd ki%6 ZU$sf/e_fa-5%5%|li%6 ZU$sf/m_fa-5%V nOoVWpfQ/0&3 612 Z(x$a_fa3cAUA Vqr 300 aQ_fstuVvwaQ_fsxVpy 500 axz|aQ_fX73c _ CDkl CDkl dd aod7 1436 A MT 20 o200120