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1、万 联 证 券 请阅读正文后的免责声明 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 黄金赛道黄金赛道,穿越牛熊,穿越牛熊 强于大市强于大市(维持) 免税免税行业行业专题专题报告报告系列一系列一 日期:2020 年 06 月 29 日 行业核心观点:行业核心观点: 对比我国居民境外消费规模与国内免税市场规模, 我国免 税市场有巨大提升空间,近年来国家积极制定政策,引导 境外消费回流,利好免税行业。未来我国免税行业的看点 主要是两个方面: 一是离岛免税业务依托海南自贸港建设一是离岛免税业务依托海南自贸港建设 迎来迎来快速快速发展时期发展时期;二是市内免税业务;二是市内免税业务尚处早期, 政策松
2、尚处早期, 政策松 绑有望激活这一绑有望激活这一极具潜力极具潜力市场市场。 我国免税业务实行国家专 营管理制度, 国企垄断经营符合我国免税行业利益最大化 原则,免税牌照放开的概率低。规模庞大的增长空间规模庞大的增长空间+ +引引 导消费回流的政策背景导消费回流的政策背景+ +国企垄断经营,免税行业是当之国企垄断经营,免税行业是当之 无愧的黄金赛道,建议关注免税行业龙头企业。无愧的黄金赛道,建议关注免税行业龙头企业。 投资要点:投资要点: 空间巨大,空间巨大, 增速远高于全球水平增速远高于全球水平。 目前我国每年有超过 6000 亿人民币的奢侈品消费流入境外,而我国免税业 务规模约 400 亿人
3、民币左右, 按照外流规模来计算, 我 国免税业务尚有巨大提升空间。2016-2018 年我国免税 市场年复合增速+15.63%,高于全球同期 9.73 个 pct, 预计我国免税市场在未来几年仍将呈现 10%-20%的增 速。 牌照稀缺,牌照稀缺, 放开概率低放开概率低。 我国免税采用国企专营牌照管 理, 具有免税品经营资质的企业只有 8 家, 包括中免集 团(全国运营) ,深免、珠免、海免集团(区域运营) , 中出服、中侨(市内运营),王府井(最新发放,类型未 知) 。从政策背景和免税商品类型分析,国企垄断经营 符合我国免税行业利益最大化原则, 我国免税牌照放开 的概率低。 近年近年免税企业
4、免税企业纷纷纷纷发力资本市场发力资本市场。 中免集团是我国最早 实现 100%上市的免税企业,处于国内免税行业绝对龙 头地位;日上免税、海免集团先后注入中免集团,实现 强强联合和间接上市; 中出服与凯撒旅业联手, 深入探 索国人入境市内免税业务;格力地产拟收购珠海免税 100%股权。 依托海南自贸港建设, 离岛免税依托海南自贸港建设, 离岛免税大大发展。发展。 目前海南离岛 免税占我国免税市场约 3 成比例, 海南自贸港建设总体 方案落地,离岛免税看点包括:1)预计海南旅游人数 将快速增长,提升免税购物人数;2)将提高免税额度 至 10 万元/每人每年,增加免税品种,显著提升 休闲服务休闲服务
5、行业相对沪深行业相对沪深300300指数表指数表 数据来源:数据来源:WIND,万联证券研究所 数据截止日期:数据截止日期: 2020 年 06 月 29 日 相关研究相关研究 分析师分析师: : 陈雯陈雯 执业证书编号: S0270519060001 电话: 邮箱: 研究助理研究助理: : 李滢李滢 电话: 邮箱: 研究助理研究助理: : 王鹏王鹏 电话: 邮箱: -14% -5% 3% 12% 21% 29% 休闲服务沪深300 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 行 业 专 题 报 告 行 业 专 题 报
6、 告 行 业 研 究 行 业 研 究 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 2 页 共 28 页 客单价和免税收入;3)预计免税店将加快扩容。 市内免税尚处早期,政策松绑呼之欲出。市内免税尚处早期,政策松绑呼之欲出。相比传统的机场免税 店,市内免税店的购物体验更好,租金远低于机场免税店扣点 率。 我国市内免税业务由于购物资格、 免税额度、 免税种类等限 制, 在国内免税市场中占比不足 1%, 相较于韩国 80%的占比, 还 存在巨大的开发空间, 从政策导向, 以及免税企业动向来看, 市 内免税政策松动呼之欲出,有望激活这一极具潜力市场。 风险因素:风险因素:1、疫
7、情控制不及预期导致免税需求下降风险。2、市 内免税政策进展不及预期风险。3、海南离岛免税发展不及预期 风险。4、免税牌照放开导致竞争加剧风险。 nMoRqOwOoOsNqQqPsMqOsR8OcMaQsQmMnPoOfQnNrOlOrRpO8OrRzQwMnPmQwMoOrR 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 3 页 共 28 页 目录目录 1 概念厘清 . 5 1.1 我国免税市场发展历程 . 5 1.2 两种免税模式:免税购物和退税购物 . 5 1.3 免税店主要有四类经营渠道 . 7 1.4 免税商品与非免税商品价格对比测算 . 8 2 我国免税市场增速
8、远高于全球水平,牌照稀缺 . 10 2.1 增速远高于全球水平 . 10 2.2 牌照稀缺,免税企业发力资本市场 . 13 3. 千亿级黄金赛道,政策为主要驱动因素 . 16 3.1 我国免税规模 VS 奢侈品消费外流规模,反差巨大 . 16 3.2 托海南自贸港建设,离岛免税大发展 . 18 3.3 市内免税尚处早期,政策松绑呼之欲出 . 23 4.投资建议 . 26 5.风险提示 . 27 图表 1:中国免税行业发展历程 . 5 图表 2:离境退税和免税购物的差异 . 6 图表 3:口岸进境免税店经营品类 . 7 图表 5:我国免税品销售额品类分布 . 9 图表 6:世界免税品销售额品类分
9、布 . 9 图表 7:免税店免除进口关税、消费税、增值税 . 9 图表 8:免税商品价格优势明显(以进口高端化妆品为例) . 10 图表 9:2020 年 4 月部分商品线上线下价格比较 单位:元 . 10 图表 10:全球免税品销售总额及增速 . 11 图表 11:中国免税行业销售收入及增速 . 11 图表 12:2018 全球免税集团排名 . 12 图表 13:韩国免税品销售额及增速 . 12 图表 14:国内免税业务企业基本信息 . 13 图表 15:2018 年国内免税市场份额情况 . 14 图表 16:天津中服免税品有限公司股权结构 . 15 图表 17:江苏中服免税品有限公司股权结
10、构 . 15 图表 18:格力地产股份有限公司股权结构 . 16 图表 19:珠海市免税企业集团有限公司股权结构 . 16 图表 20:我国出境旅游人次及增速 . 16 图表 21:我国入境旅游人次及增速 . 16 图表 22:2018 年奢侈品市场消费情况 . 17 图表 23:中国免税店分得奢侈品市场 5%份额 . 17 图表 24:消费者考虑进口奢侈品购买的主要因素 . 18 图表 25:海南省入境过夜游客数量及增速 . 18 图表 26:海南自由贸易港建设相关政策 . 19 图表 27:海南离岛免税相关政策 . 20 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第
11、4 页 共 28 页 图表 28:2012-2018 年离岛免税购物人次及增速 . 21 图表 29:2012-2018 年离岛免税销售额及增速 . 21 图表 30:三亚海棠湾免税店客单价 . 22 图表 31:海南免税店开设情况 . 23 图表 32:2018 年中国免税业收入渠道分布 . 24 图表 33:2018 年韩国免税品销售渠道分布 . 24 图表 34:国内市内免税现状 . 24 图表 35:国内市内免税店分布城市情况 . 25 图表 36:中韩市内免税政策对比 . 26 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 5 页 共 28 页 1 1 概念厘清
12、概念厘清 1 1.1 .1 我国免税我国免税市场市场发展历程发展历程 我国免税业起始于我国免税业起始于1 1978978年年。为了避免外汇外流以及维护国家形象,国家授权中国人 员服务公司(后更名中国出国人员服务有限公司)为外国人、归国人员和港澳同胞 等提供免税外汇商品服务。迄今为止,中国免税运营商已经在全国近100个省、市、 自治区的港口、机场、口岸以及市内建立了百余家免税店。 免税行业免税行业最早开始于欧洲最早开始于欧洲。业内普遍认为,爱尔兰香侬机场免税店的设立是现代免 税业的开端。1947年,爱尔兰香侬机场作为欧美航线的重要中转站,为吸引在此中 转停留的游客消费,当地政府出台法令允许在机场
13、建立免税店,并很快被其他国家 效仿。随着旅游业的发展,随着旅游业的发展,近些年近些年免税行业迎来了井喷式增长。免税行业迎来了井喷式增长。 图表1:中国免税行业发展历程 时间时间 发展情况发展情况 1979 年 随着我国改革开放政策的实施,为适应我国旅游事业的发展,开拓旅游购物消费市 场,吸引更多国际游客,争取更多外汇,原中国旅行游览事业管理总局(国家旅游局 的前身)向国务院上报开办免税品销售业务的请示报告并经批准,标志着中国免税业 的产生。 1979-1984 年 经过 5 年的探索时期,我国先后在出入境机场、车站、港口开办了 31 家免税商店并在 北京开设了“驻华外交人员免税点”,经营情况良
14、好,积累了一定的管理经验。1984 年,“中国免税品公司”作为国家免税品专营公司正式成立,标志着我国免税业进入 正规化、专业化发展的新时期。 1984-1993 年 免税业在我国出入境旅游的推动下,免税业务自成格局,销售额从 1050 万美元增长到 1 亿美元,这种快速增长的发展态势,表明免税业已经成为我国旅游相关产业中快速发 展的行业之一。 1994-2000 年 免税业开始逐步走向市场化,零售网络扩张、经营形式、购物环境、商品结构和经营 管理等方面均发生了质的飞跃,行业整体实力迅速提升,销售额已位居世界前列。 2000 年以来 受经济持续、稳定增长,出入境旅游迅速发展,机场、口岸建设升级,
15、市内免税店的 开设等因素的影响,我国免税品行业增长迅速,明显快于同期全球免税业的增长。据 统计,2018 年我国免税业收入已经达到 395 亿元。 资料来源:前瞻产业研究院,万联证券研究所 1 1.2 .2 两种免税模式:免税购物和退税购物两种免税模式:免税购物和退税购物 目前国际免税市场的模式主要目前国际免税市场的模式主要有有两类两类,分别是免税购物和退税购物,分别是免税购物和退税购物,我国以免税购,我国以免税购 物为主物为主。免税购物免税购物是指在购买指定商品并达到一定金额后,可直接在支付时免付这 些商品的进口关税等税费。退税购物退税购物是指消费者在购买商品先行缴纳货品的含税费 用,然后在
16、离境时提供相关凭证,即可对满足退税金额且在可退税名单内的货物退 还增值税和消费税。一般而言,退税的税收减免程度弱于免税购物退税的税收减免程度弱于免税购物(不退关税,且 退消费税还需要扣减退税手续费等) ,且有起征点等要求,购买流程更加复杂。退退 税购物主要在欧洲、日本、新加坡等境内较普遍,税购物主要在欧洲、日本、新加坡等境内较普遍,我国免税店采用的是免税购物模我国免税店采用的是免税购物模 式。式。 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 6 页 共 28 页 我国也有离境退税,但涉及销售规模较小。我国也有离境退税,但涉及销售规模较小。截至目前,在我国实施离境退税政策
17、的 地区共有26个,包括北京、上海、天津、安徽、福建、四川、厦门、辽宁、青岛、 深圳、江苏、云南、陕西、广东、黑龙江、山东、新疆、河南、宁夏、湖南、甘 肃、海南、重庆、河北、广西、江西。但由于针对的只是离境的外国人和港澳台同 胞,涉及人数较少,且税率减免程度低于免税购物,操作流程相对免税购物复杂, 因此涉及商品金额较少。例如,2019年,三亚海关监管离境退税339票,退税商品金 额仅有108.6万元。 图表2:离境退税和免税购物的差异 离境退税离境退税 免税购物免税购物 针对人群针对人群 离境退税的主离境退税的主体体为境外旅客。为境外旅客。 例如海南的离境退税政策是针对在我国境内 连续居住不超
18、过 183 天,并在海南乘飞机离 境的外国人和港澳台同胞,目前符合这样条 件的旅客很少,只占 3%左右。 免税购物的主免税购物的主体体为国内旅客及境外旅客。为国内旅客及境外旅客。 例如海南的离岛免税购物政策针对在海南乘 飞机离岛不离境的中外旅客,包括海南本岛 居民。符合这样条件的游客很多。 购物限额购物限额 离境退税就退税资质设置最低购物限额而不 设置上限,如目前海南离境退税的起退点为 500 元人民币。 免税购物对购物免税额度设置上限而不设置 下限。如韩国济州岛规定每人每次购物 40 万 韩元内可免税。海南的免税税额则为每人每 年 3 万元人民币,根据最新的海南自贸港建 设方案,即将提升到每
19、人每年 10 万元。 退税项目退税项目 离境退税通行做法只退增值税。如海南规定 离境退税税种为增值税,退税率统一为 11%,自 2019 年 4 月 1 日起,将退税物品的 退税率由原 11%一档调整为 11%和 8%两档。 国际上离境退税税率集中在 5-20%左右。 免税购物对进口货物免关税及进口环节税 (增值税、消费税),对国产货物免增值 税、消费税。 国际上,免税减免税率集中在 20-100%。 货物性质货物性质 离境退税所指向的货物均为完税商品 免税购物的均为免税品,是免税店的经营范 畴。 特性特性 离境退税作为国家出口退税政策在旅游零售 业上的体现,本质上是国家出口退税政策对 境外旅
20、客入境消费在制度形式上的变通。 免税购物不论其主体如何,均具有“境内关 外”的特性。所谓“境内关外”经营模式, 即在国家的政治管辖之内,处在关境之外无 贸易限制的关税额免地区。 实施范围实施范围 离境退税在经过局部试点后往往会上升为国 家旅游政策,具有相应条件的旅游地区均可 实施。地域适用性较为广泛,多种类型商店 与旅馆都可申请退税资格。 免税购物由于其具有“境内关外”的特性, 其实施往往局限于一国某一特定区域,并且 具有海关隔离,对于使用的地域性限制明 显。 政策商品范围政策商品范围 从涉及的商品范围来看,离境退税政策往往 涵盖了各类含税个人消费品与服务(国家限 制出口的除外),主要为本国产
21、品。 免税购物的政策商品通常为国外品牌为主, 对国内游客和第三国旅客都具有较强吸引 力。 操作流程操作流程 离境退税政策是由境外旅客在指定退税商店 购物并申请退税。本人携带退税物品在离境 时经海关核验确认,退税代理机构退税。一 般旅客的购买价是含税价。 免税购物政策的基本操作流程,是先由离境 旅客在离境免税店内付款,其后再在机场隔 离区提货离境,一般旅客的购买价就是免税 价格。 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 7 页 共 28 页 区域区域 欧洲、日本等国境内以退税为主。美国各州 税法不一,存有差异。日本众多“免税店” 本质系退税店。 全球机场/边境口岸免税
22、同行,亚洲部分区域 离境/离岛市内免税店。 资料来源:网络资料整理,万联证券研究所 1 1. .3 3 免税店免税店主要有四类经营渠道主要有四类经营渠道 免税行业属于国家特许经营行业。免税行业属于国家特许经营行业。政府授予一家或几家零售商免税经营牌照,在进 口环节对货物免除关税和进口环节税,对国产货物免除消费税及增值税。并非所有并非所有 人都有资格在免税店购买商品人都有资格在免税店购买商品,只有那些持有相关凭证(如有效护照、机票、船票 等) 、一定年龄以上、符合国籍要求和其他相关规定的消费者,才能在不超过购买额 度和购买数量的情况下,在免税店进行消费。 目前,目前,我国我国免税经营免税经营渠道
23、渠道主要有四类,分别是离岛免税、口岸免税、主要有四类,分别是离岛免税、口岸免税、运输工具免税运输工具免税 和市内免税和市内免税: 离岛免税离岛免税:指对满足相关规定的离岛不离境的旅客进行限制性免进口税购物, 旅客在岛内免税店付款购物,在离境隔离区提货离岛的一种税收优惠政策。目 前,我国只有海南岛设立了离岛免税店,主要面向年满十六周岁,乘交通工具 离开海南本岛但不离境的国内外旅客及海南当地居民。据海口海关统计,自 2011年4月20日海南离岛免税购物政策实施,截至2020年第一季度,海关共监管 销售离岛免税品7200万件,销售金额551亿元人民币,购物人数1610万人次。 口岸免税口岸免税:是面
24、向进出境的人员的一种税收优惠政策。已办理出境手续即将前 往境外的人员以及尚未办理进境手续的人员,可以出示其搭乘交通工具的凭证 或进出境的有效证件在免税店购买免税商品,规定的免税额度不得超过8000元 人民币的售价。口岸免税又分为口岸出境免税口岸出境免税及口岸进境免税口岸进境免税。其中口岸出境 免税设立在口岸的离境区域,主要面对离境的中外游客,口岸进境免税(免税免税 品种:品种:关税、进口环节增值税和消费税关税、进口环节增值税和消费税)设立在口岸的进境区域,面向的是入 境的顾客。在在2 2016016年之前,我国的口岸免税主要为出境免税,随着年之前,我国的口岸免税主要为出境免税,随着2 2016
25、016年年2 2月月 口岸进境免税店管理暂行办法的发布,开始增设和恢复口岸进境免税店。口岸进境免税店管理暂行办法的发布,开始增设和恢复口岸进境免税店。 图表3:口岸进境免税店经营品类 品类 商品范围 备注 烟 2 条(合计不超过 400 支) 酒 2 瓶(合计不超过 1.5 升) 香化产品 彩妆、护肤品、香水 美容美发及保健器材 剃须刀、化妆工具、美容及保健器材 手表 手表、表带、表链 眼镜 眼镜、太阳镜、眼镜片、眼镜框 一、二类家用医疗器械 血糖计、血糖试纸、电子血压计、红外形人体 测温仪 已取得进口医疗器械注册证或备 案凭证 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务
26、第 8 页 共 28 页 纺织品和鞋子 服装、湿巾、围巾、领带、手套、手帕、皮 带、袜子、鞋子、帽子、其他棉制品、其它毛 织品 小皮件和箱包 小皮件、箱包 首饰和工艺品 首饰、工艺品、摆件、挂件 食品和保健食品 饼干、干果、果脯、保健品、蜂蜜、咖啡、咖 啡豆、谷物片、奶茶、巧克力、糖果、蜂王浆 制剂、西洋参胶囊(冲剂)、红参胶囊(冲 剂)、鱼油、维生素、钙片、胶原蛋白 参制品、保健食品、蜂蜜、蜂王 浆制剂须为非首次进口,即已取 得进口保健食品批准证书 婴儿配方奶粉或辅食 零售包装的婴幼儿配方奶粉及辅食 婴幼儿配方奶粉应符合进出口 乳制品检验检疫监督管理办法 【国家质监总局 2013 年第 15
27、2 号令】的要求,限购 4 件且合计 重量不超过 5 千克 尿不湿 尿不湿 其它百货 笔、玩具(含童车)、转换插头 资料来源:海关总署,万联证券研究所 运输工具免税运输工具免税:销售对象限于搭乘进出境运输工具的进出境人员。免税商店销 售免税品限运输工具在国际(地区)航行期间经营。免税商店应当向主管海关 交验由运输工具负责人或者其代理人签字的免税品销售明细单 。 市内免税市内免税:销售对象限于即将出境的人员,免税商店凭其出境有效证件及机 (船、车)票销售免税品,并且应当在口岸隔离区内将免税品交付购买人员本 人携带出境。 1 1. .4 4 免税商品免税商品与非免税商品价格对比测算与非免税商品价格
28、对比测算 从免税销售品类上看,我国香化类免税商品销售占比最高。从免税销售品类上看,我国香化类免税商品销售占比最高。根据数据显示,我国免 税品中香化类产品销售最多,占比49%,其次为酒类、烟草等受管控较严的产品,占 比分别为17%和10%。世界免税品销售分布,香化产品为40%,酒类15%、烟草10% 。 整体来说,我国免税品销售在化妆品上占比明显高于世界平均水平,说明国人对国 外的化妆品需求较高。 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 9 页 共 28 页 图表4:我国免税品销售额品类分布 图表5:世界免税品销售额品类分布 资料来源:Generation Resea
29、rch,万联证券研究所 资料来源:Generation Research,万联证券研究所 免税购物是指免去免税购物是指免去商品部分或全部商品部分或全部的关税、进口环节消费税和增值税三税。的关税、进口环节消费税和增值税三税。免税商 品包括免征关税、进口环节税的进口商品免征关税、进口环节税的进口商品和实行退免税增值税、消费税进入免税店实行退免税增值税、消费税进入免税店 销售的国产商品销售的国产商品。免税商品免税额的具体计算公式如下:免税商品免除的税额免税商品免除的税额= =完完 税价格关税税率税价格关税税率+ +(完税价格(完税价格+ +关税税额)关税税额)/ /(1 1- -消费税率)消费税率)
30、* *消费税消费税+ + (完税价格(完税价格 + +关税税额)关税税额)/ /(1 1- -消费税率)消费税率)* *增值税率。增值税率。根据我国的关税、消费税和增值税税 率,护肤品、香水、彩妆、烟酒的免税价格比起国内市场价基本都低护肤品、香水、彩妆、烟酒的免税价格比起国内市场价基本都低2 20 0% %以上,部以上,部 分商品甚至便宜分商品甚至便宜4040% %至至5 50 0% %,免税商品价格优势明显,免税商品价格优势明显。 图表6:免税店免除进口关税、消费税、增值税 品类品类 进口进口关税(关税(按按 最低标准算最低标准算) 进口消费税进口消费税 进口增值税进口增值税 累计税负累计税
31、负 香水高档 3% 15% 13% 37%37% 化妆品高档 5% 15% 13% 40%40% 护肤品高档 1% 15% 13% 34%34% 首饰 8% 5% 13% 28%28% 白酒 10% 20% 13% 55%55% 其他酒 0% 10% 13% 26%26% 烟草 10% 43% 13% 118%118% 箱包 6% 13% 20%20% 高档手表 8% 20% 13% 52%52% 普通手表 8% 13% 22%22% 资料来源:海关总署等,万联证券研究所 香化, 49% 糖果及食 品, 5% 酒类, 17% 手表、珠 宝等精品, 7% 烟草, 10% 时尚配件, 8% 电子产
32、品 及其他, 4% 香化, 40% 糖果及食品, 7% 酒类, 15% 手表、珠宝 等精品, 7% 烟草, 10% 时尚配件, 14% 电子产品及 其他, 7% 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 10 页 共 28 页 图表7:免税商品价格优势明显(以进口高端化妆品为例) 资料来源:海关总署等,万联证券研究所 注:消费税在流通环节不再重复征收,增值税在流通环节抵扣进口环节增值税,本计算为简化模型 图表8:2020年4月部分商品线上线下价格比较 单位:元 品类类别 产品名称 天猫旗舰 店 品牌官 网 三亚国际免税城官 网 日上免税店官 网 日上上海 美妆及香 水
33、 雅诗兰黛特润修护肌 透精华露 50ML 850 850 645 645 - 海蓝之谜精华面霜 30ML 1450 1450 1192 1192 985 香奈儿五号香水(经 典)100ML 1520 1520 1070 1080 1071 海蓝之谜修护精萃液 150ML 1100 1100 860 918 - 箱包 博柏利女士手提包 8019627 7400 7400 6400 - - 腕表及珠 宝 范思哲 AUDREY V.WATCH 精钢表石英 VELR00419 7800 7800 6150 - - 施华洛世奇项链 5512095 999 999 740 - 660 资料来源:品牌官网,
34、天猫旗舰店,三亚国际免税城官网,万联证券研究所 2 2 我国免税市场增速远高于全球水平,牌照稀缺我国免税市场增速远高于全球水平,牌照稀缺 2 2.1.1 增速远高于全球水平增速远高于全球水平 我国免税业我国免税业C CAGRAGR高于全球增速高于全球增速9 9.73.73pctpct。根据Generation Research的数据显示, 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 11 页 共 28 页 2018年全球免税销售总额达757亿美元,同比增长10.15%,2016-2018年平均每年复 合增长率约为6%,总体来说保持着较高的增长速度。根据商务部以及中国产业
35、信息 网数据显示,2 2018018年中国免税市场规模为年中国免税市场规模为3 39595亿元,同比增长亿元,同比增长2 26.51%6.51%,20162016- -20182018年年 平均每年复合增长率平均每年复合增长率为为15.63%15.63%,高于同期全球,高于同期全球增速增速(5.90%5.90%)9.73pct9.73pct。预计我国免预计我国免 税市场在未来几年仍将呈现税市场在未来几年仍将呈现10%10%- -20%20%的增速。的增速。 图表9:全球免税品销售总额及增速 资料来源:Generation Research,万联证券研究所 图表10:中国免税行业销售收入及增速
36、资料来源:前瞻产业研究院,万联证券研究所 中国中国中免中免全资子公司全资子公司中免集团在全球免税集团销售额排名中免集团在全球免税集团销售额排名中位列中位列第四。第四。智研咨询数 据显示,2018年全球免税集团排名中,瑞典DUFRY以76.87亿欧元的销售额名列榜 首,中免集团以43.94亿欧元排名第四。 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2000019 全球免税品销售总额(十亿美元,左轴)增速(右轴) 5% 10% 15% 2
37、0% 25% 30% 35% 40% 45% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2008200920001620172018 中国免税行业销售收入(亿元,左轴)增速(右轴) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 12 页 共 28 页 同为亚太地区的韩国有三家供应商位列前十。同为亚太地区的韩国有三家供应商位列前十。乐天以60.93亿欧元位列第二,新罗 以54.77亿欧元位列第三以及新世界第九。韩国市内免税店历史悠久,牌照额度不断 放开,先是吸引本土居民进行免税购物,后带动中国等全球
38、游客到韩国免税消费, 做大本土免税市场。据Generation Research数据显示,2018年韩国免税品销售额为 173.28亿美元,同比上升35.75%。与韩国对比,我国免税业规模相对较小,还有很 大的上升空间。 图表11:2018全球免税集团排名 资料来源:智研咨询,万联证券研究所 图表12:韩国免税品销售额及增速 资料来源:Generation Research,万联证券研究所 16.2 17.23 17.55 23.75 24.28 31.54 36 42 43.94 54.77 60.93 76.87 00708090 美国免税 升恒昌 迪拜免税 新世界
39、王权国际 DFS G&H 拉加代尔 中免集团 新罗 乐天 DUFRY 销售额(亿欧元) 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 20001620172018 韩国免税品销售额(亿美元,左轴)销售额增速(右轴) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |休闲服务休闲服务 第 13 页 共 28 页 2.2 2.2 牌照牌照稀缺,稀缺,免税企业发力免税企业发力资本市场资本市场 我国我国免税采用国企专营牌照管理,免税采用国企专营牌照管理,具有免税品经
40、营资质的企业有具有免税品经营资质的企业有8 8家家。我国免税采 用国企专营牌照管理,行业准入壁垒高且集中度高,信用风险较低。目前8家具备免 税品经营资质的企业分别是:中免集团、日上免税行(中免控股51%) 、深免集团、 珠免集团、海免集团(中免控股51%) 、中出服、中侨(中国港中旅控股70%) ,以及 近期刚刚获得免税品经营资格的王府井。 所具备的免税牌照各有不同。所具备的免税牌照各有不同。其中,中免集团中免集团是唯一具备全国性运营商资格的免税 企业,包括出入境免税牌照、海南离岛免税牌照、离境外国人市内免税店牌照;日日 上免税行上免税行是经中国政府批准的专业经营机场免税店的外资企业,包括在首
41、都国际机 场和上海国际机场开设出境和进境店的日上(中国)和日上(上海) ,分别于2017年 和2018年被中免收购51%的股权;深免、珠免、海免集团深免、珠免、海免集团是区域性运营商,可在所 在区域经营免税业务,其中海免2020年6月被中免收购51%的股权,珠免2020年6月公 告注入格力地产;中出服和中侨中出服和中侨为市内运营商,其中中出服具有出入境免税牌照和 归国人员市内入境免税店牌照,中侨具有归国人员市内入境免税店牌照(目前只在 哈尔滨有1家店) ;王府井目前还未公告免税牌照类型,但我们预计公司可能拿到的 是市内免税店牌照。 我国免税牌照放开的概率低,国企垄断经营符合我国免税行业利益最大
42、化我国免税牌照放开的概率低,国企垄断经营符合我国免税行业利益最大化原则原则。王 府井的免税资格获批,显示严控多年的免税牌照有所松动,市场预计在其他一线城 市,可能也会给国资百货商场发放若干个免税牌照,但数量仍会十分有限。主要原 因包括: 1 1 为了吸引消费回流,我国免税行业的竞争对手是海外免税巨头,支持 龙头做大做强,符合这一目标,因此我们看到中免集团近年来相继收购日上、海 免,收购之后国际排名有明显提升; 2 2 我国免税商品以进口产品为主,支持免税 龙头做大,可以增加对上游的议价能力,提升国内免税企业盈利能力,把尽量多的 利润留存在国内,如果放开竞争,利润可能就流失到上游外资产品提供方。我们看 到,中免通过收购做大之后,对上游的议价能力提升,毛利率有明显提高。 图表13:国内免税业务企业基本信息 名称名称 种类种类 牌照牌照 主要经营范围主要经营范围 门店数量门店数量 中免集团 全国性运营商 出入境免税牌照、海 南离岛免税牌照、离 境外国人市内免税店 牌照 在全国范围内设立覆盖机场、边 境、客运站、火车站、邮轮等九 大类型 200 多家免税店,拥有海 南离岛免税店经营资格 240+ 日上免税行 特殊运营商