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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 盘古智能盘古智能(301456)电力设备电力设备 Table_Date 发布时间:发布时间:2024-02-18 Table_Invest 增持增持 首次覆盖 股票数据 2024/02/08 6 个月目标价(元)收盘价(元)22.86 12 个月股价区间(元)20.2050.48 总市值(百万元)3,396.63 总股本(百万股)149 A 股(百万股)149 B 股/H 股(百万股)0/0 日均成交量(百万股)2 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅(%)1M 3M 1
2、2M 绝对收益-23%-32%相对收益-26%-25%相关报告 锂电新技术从 0 到 1,复合集流体产业化加速落地-20231114 光热发电,潜力巨大-20230630 Table_Author 证券分析师:刘俊奇证券分析师:刘俊奇 执业证书编号:S0550524020001 研究助理:高伟杰研究助理:高伟杰 执业证书编号:S0550122060010 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 匠心成就风电润滑匠心成就风电润滑领军者领军者,强化液压,强化液压产品产品布局布局-盘古智能深度报告盘古智能深度报告 报告摘要:报告摘要:Ta
3、ble_Summary 集中润滑系统国产集中润滑系统国产领军企业领军企业,国产替代打开市场空间。,国产替代打开市场空间。公司集中润滑系统主要应用在风力风电领域,为风机中的主轴、变桨、偏航、发电机等核心部位提供自动润滑,避免风机由于润滑不合理而导致的机器故障,使风机的运行更加稳定可靠,有效的提升风机的工作效率和延长使用寿命。2015 年之前,国内高压集中润滑系统市场主要由瑞典斯凯孚、德国贝卡等外资品牌所占据,公司基于深厚的精密加工能力,实现了集中润滑系统及核心部件的全面自主开发,并逐步切入高端市场。公司多年深耕风电润滑领域,对国内主流风电主机厂实现稳定供货,同时积极扩张海外客户,市占率有望进一步
4、提升。同时,集中润滑系统对机械摩擦点位进行定点、定时、定量、定序的油脂润滑,下游应用领域丰富,还可使用在工程机械、工业机床、轨道交通、港口起重等多个领域。布局风电液压产品,打造第二增长曲线布局风电液压产品,打造第二增长曲线。公司积极布局液压系统板块,具备体积小、重量轻、精度高、响应快、驱动力大等特点,具备长足的发展空间。目前公司核心布局了液压站和风电液压变桨系统。公司液压站可为风电机组提供制动刹车和机械刹车的压力、以及控制机械与启动刹车的开启,下游客户如金风科技、上海电气、东方电气、三一重能、联合动力等均已对其实现批量或小批量供货。海外客户中,公司也已向西门子歌美飒进行供货,并在不断向外开拓中
5、。目前公司的风电液压变桨系统已经进入金风科技小批量装机测试阶段,未来有望打破国产中高端液压零部件对海外的依赖,积极打造公司第二增长曲线。发布股权激励发布股权激励,投资众城石油布局润滑油脂投资众城石油布局润滑油脂。2023 年 12 月公司发布股权激励,增强了员工对公司的归属感,助力公司在新品领域不断突破,打造以风电液压为核心的全新产品系列。公司拟使用自有资金认购长沙众城石油化工股份有限公司,拟持有众城石化 28.36%的股权,其拥有 60多年润滑油、脂生产历史,能够生产 170 多个品种的各类中高档润滑油、润滑脂,助力公司完善产业链布局形成协同效应。投资评级投资评级:预计公司 2023-202
6、5 年净利润分别为 1.18 亿,1.54 亿和 2.01亿,对应 PE 分别为 29x、22x、17x,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:液压变桨验证不及预期;海外出口不及预期液压变桨验证不及预期;海外出口不及预期;盈利预测与估;盈利预测与估值模型不及预期的风险值模型不及预期的风险 Table_Finance 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 327 343 417 525 770(+/-)%-6.18%5.14%21.36%26.01%46.69%归属母公司归属母公司净利润净利润 137 108 1
7、18 154 201(+/-)%-13.04%-21.11%9.35%30.31%30.42%每股收益(元)每股收益(元)1.23 0.97 0.80 1.04 1.35 市盈率市盈率 0.00 0.00 28.69 22.02 16.88 市净率市净率 0.00 0.00 1.62 1.51 1.39 净资产收益率净资产收益率(%)26.78%17.04%5.64%6.85%8.20%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)111 111 149 149 149-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2
8、023/72023/102024/1盘古智能沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 目目 录录 1.盘古智能:多年深耕风机润滑系统,引领国产替代趋势盘古智能:多年深耕风机润滑系统,引领国产替代趋势.4 1.1.股权激励彰显发展信心,募投扩产润滑液压系统股权激励彰显发展信心,募投扩产润滑液压系统.4 1.2.专精风电润滑领域,深得国内外客户广泛信任专精风电润滑领域,深得国内外客户广泛信任.5 1.3.营收持续高增,中长期发展韧性充足营收持续高增,中长期发展韧性充足.7 1.4.持续研发投入,管理层具备丰富产业背景持续研发
9、投入,管理层具备丰富产业背景.8 1.5.核心布局集中润滑系统,液压产品大有可为核心布局集中润滑系统,液压产品大有可为.10 2.集中润滑系统:国内市占率居于领先,海外市场亟待扩张集中润滑系统:国内市占率居于领先,海外市场亟待扩张.12 2.1.精密制造为核心,深耕集中润滑系统领域精密制造为核心,深耕集中润滑系统领域.12 2.2.全球风电市场规模宏大,风机装机量持续攀升全球风电市场规模宏大,风机装机量持续攀升.17 3.液压系统:打造全新业务增长极,市场空间广阔液压系统:打造全新业务增长极,市场空间广阔.22 3.1.变桨故障占比较高,液压变桨相比电变桨优势明显变桨故障占比较高,液压变桨相比
10、电变桨优势明显.22 3.2.公司液压变桨产品验证有望加速,第二曲线茁壮成长公司液压变桨产品验证有望加速,第二曲线茁壮成长.24 4.盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级.26 5.风险提示风险提示.26 图表目录图表目录 图图 1:公司股权结构图:公司股权结构图.4 图图 2:公司发展历程:公司发展历程.5 图图 3:公司下游客户及其领域划分:公司下游客户及其领域划分.6 图图 4:公司营收及增速(亿元:公司营收及增速(亿元/%).7 图图 5:公司归母净利润及增速(亿元:公司归母净利润及增速(亿元/%).7 图图 6:公司毛利率及净利率情况(:公司毛利率及净利率情况(%).7 图图 7:公
11、司期间费用率情况(:公司期间费用率情况(%).7 图图 8:公司研发费用及比例(万元:公司研发费用及比例(万元/%).8 图图 9:公司研发人员数量及比例(个:公司研发人员数量及比例(个/%).8 图图 10:公司产品按类型划分:公司产品按类型划分.10 图图 11:公司润滑系统产能(台:公司润滑系统产能(台/%).10 图图 12:公司产品销售单价(元:公司产品销售单价(元/套)套).10 图图 13:公司在手订单(万元):公司在手订单(万元).11 图图 14:公司:公司 2022 年前五大客户销售占比(年前五大客户销售占比(%).11 图图 15:润滑系统产业链:润滑系统产业链.12 图
12、图 16:集中润滑系统的主要组成结构图:集中润滑系统的主要组成结构图.13 图图 17:公司集中润滑产品生产流程:公司集中润滑产品生产流程.13 图图 18:全球润滑系统市场规模及增速(亿美元:全球润滑系统市场规模及增速(亿美元/%).14 图图 19:中国润滑系统市场规模及增速(亿元:中国润滑系统市场规模及增速(亿元/%).14 图图 20:公司集中润滑的应用领域销售收入(万元):公司集中润滑的应用领域销售收入(万元).15 图图 21:公司集中润滑系统的收入构成(万元):公司集中润滑系统的收入构成(万元).15 图图 22:各产品毛利率情况(:各产品毛利率情况(%).15 图图 23:中国
13、风电装机量占比(:中国风电装机量占比(%).17 图图 24:全球风电装机量占比(:全球风电装机量占比(%).17 图图 25:2001-2022 全球风电新增装机容量(全球风电新增装机容量(GW).17 图图 26:2001-2022 全球风电累计装机容量(全球风电累计装机容量(GW).18 图图 27:2020-2030 行业发展阶段性支撑项目行业发展阶段性支撑项目.18 图图 28:2023 年中国风电整机商中标情况统计(国内国际)(不含框架招标)年中国风电整机商中标情况统计(国内国际)(不含框架招标).19 图图 29:2023 年中国风电整机商中标情况(国内项目)年中国风电整机商中标
14、情况(国内项目).19 QVYZ2UDXVW5XUWbRbPaQtRpPoMsOkPnNpNfQpOyR7NrQqRNZmPtQxNqMqM 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 30:2023 年中国风电整机商中标情况(国际项目)年中国风电整机商中标情况(国际项目).19 图图 31:公司集中润滑产品在风电领域的应用:公司集中润滑产品在风电领域的应用.21 图图 32:风电机组各类型故障比例图(:风电机组各类型故障比例图(%).22 图图 33:风电机组变桨距系统图:风电机组变桨距系统图.22 图图 34:液压变桨工作原
15、理:液压变桨工作原理.22 图图 35:电变桨工作原理:电变桨工作原理.22 图图 36:风机液压系统示意图:风机液压系统示意图.23 图图 37:公司风电液压产品:公司风电液压产品.24 图图 38:风机液压系统构成:风机液压系统构成.24 图图 39:公司液压站产品图:公司液压站产品图.25 图图 40:公司液压锁紧销产品图:公司液压锁紧销产品图.25 图图 41:公司业务拆分(万元):公司业务拆分(万元).26 表表 1:限制性股票激励计划名单及份额分配情况:限制性股票激励计划名单及份额分配情况.4 表表 2:公司管理团队:公司管理团队.8 表表 3:公司新技术研发方向:公司新技术研发方
16、向.9 表表 4:公司募集资金使用计划:公司募集资金使用计划(万元万元).11 表表 5:公司润滑产品下游领域:公司润滑产品下游领域.12 表表 6:集中润滑产品生产关键技术难点:集中润滑产品生产关键技术难点.14 表表 7:公司集中润滑系统产品对比:公司集中润滑系统产品对比.16 表表 8:风机上游零部件成本及采购物料:风机上游零部件成本及采购物料.20 表表 9:2021 年公司与国内外前十大风机厂商合作情况年公司与国内外前十大风机厂商合作情况.20 表表 10:公司集中润滑系统市占率:公司集中润滑系统市占率.21 表表 11:电变桨与液压变桨对比:电变桨与液压变桨对比.23 表表 12:
17、国内外布局液压相关领域企业:国内外布局液压相关领域企业.25 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 1.盘古智能盘古智能:多年深耕风机润滑系统,引领国产替代趋势:多年深耕风机润滑系统,引领国产替代趋势 1.1.股权激励彰显股权激励彰显发展信心发展信心,募投扩产润滑液压系统,募投扩产润滑液压系统 股权相对集中,结构清晰。股权相对集中,结构清晰。邵安仓、李玉兰夫妇为盘古智能实控人,2023 年 7 月发行后邵安仓、李玉兰夫妇,持股比例分别为 30.91%、18.03%,合计直接持股比例为 48.94%。二人在开天投资持股比例分别为
18、3.03%、42.18%,通过开天投资间接持有盘古智能股权 1.49%。实际控制人合计共持股约 50.43%,股权结构集中且稳定。发布股权激励,彰显中长期发展信心。发布股权激励,彰显中长期发展信心。公司限制性股票首次授予日为 2023 年 12 月18 日,以 16.9 元/股的价格授予限制性股票 550 万股。计划授予名单包括公司高级管理人员、核心职能管理人员,以及核心业务(技术)人员。合计授予人数共 72 人,其中核心职能管理人员和核心业务技术人员共 70 人,占授予限制性股票总数的85.83%。该计划有效地提高了公司员工的工作热情和积极性,增强了员工对公司的归属感,帮助公司塑造稳定而富有
19、创造力的人才团队。表表 1:限制性股票激励计划名单及份额分配情况:限制性股票激励计划名单及份额分配情况 姓名姓名 职务职务 获授的限制性股票数量获授的限制性股票数量(万股万股)占授予限制性股票总数的比例占授予限制性股票总数的比例 郑林坤 运营副总裁 30.00 5.00%王刚 董事、副总裁 5.00 0.83%核心职能管理人员及核心业务(技术)人员(70 人)515.00 85.83%首次授予合计(72 人)550.00 91.67%预留授予 50.00 8.33%合计合计 600.00 100%数据来源:公司公告,东北证券 图图 1:公司股权结构图公司股权结构图 数据来源:iFinD,东北证
20、券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 1.2.专精风电润滑领域专精风电润滑领域,深得国内外客户,深得国内外客户广泛广泛信任信任 专专研研风电风电集中集中润滑润滑系统系统,业务和下游应用领域不断拓宽业务和下游应用领域不断拓宽。公司作为国内集中润滑系统的领先制造商,多年持续深耕集中润滑系统及其核心零部件的研发,致力于开发具备自主知识产权和核心竞争力的润滑产品,并努力推动国产化替代的进程。目前公司集中润滑系统已趋于成熟,其国内市场占有率达 50%以上,成为国内集中润滑系统的领军者。公司依托其强大的精密加工技术,掌握了机械密封替代橡
21、胶密封的技术,使核心零部件均实现自制。近年来,公司努力开发液压系统新方向,探索风电之外的广阔的下游应用领域,包括-工程机械、矿山设备、商用车、掘进设备和高铁轨道等多个领域,很多领域均已实现批量供货。2023 年 7 月 14 日,公司于深交所创业板正式挂牌上市,是盘古智能面向未来的发展新纪元。公司将围绕国家产业政策,继续致力于清洁能源、设备节能及高端装备的总体方向,努力成为世界一流的集中润滑系统和液压系统制造商。图图 2:公司发展历程:公司发展历程 数据来源:公司官网,盘古智能招股书,东北证券 萌芽期萌芽期(2009-2014):):2015 年以前,国内的风电润滑系统均使用国外品牌,国内外在
22、润滑上的差距非常显著。公司于 2009 年开始研发集中润滑系统,3 年做出欧美顶尖水平后,于 2012 年成立公司,并生产出第一套自主研发的风机集中润滑系统,成为国产润滑系统的“领头羊”;起步起步期期(2014-2017):):随着国内润滑行业的壁垒破开,国内逐步实现技术突破。2014年公司通过了金风科技的集中润滑系统样机首装测试,并通过上海电气、西门子样机验收;2015 年成为金风科技的供应商,并开始批量供货,为之后的市场开拓打下了牢固的基础;2016 年公司成为东方电气、上海电气、联合动力的供应商,此外,其自主研发的海上机组润滑系统成功装机测试,在工程机械上,配套了卡特彼勒等知名厂家;请务
23、必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 成长波动期(成长波动期(2017-2022):2020 年政策上的波动使下游风电行业迎来“抢装潮”,带动了对上游润滑系统供应需求的提升。“抢装潮”后使得风电行业后续市场受到一定影响,但是,由于针对可再生能源提出的“2030 年碳排放达到顶峰、2060 年碳中和”的总体方针,行业发展仍维持较好潜力。公司集中润滑系统在 2018 年对远景能源供货后,市场占有率已达 40%,位列全国第一。在保持国内润滑领域领先地位的同时,公司积极开拓海外市场并新增液压条线、拓展下游所涉领域。在海外市场方面,2017年
24、公司获得美国通用电气测试订单,并通过维斯塔斯和 SGRE(西门子歌美飒,下同)供应商审核;2018 年获得卡特彼勒全球供应商代码;2019 年通过维斯塔斯样机审核,开始为维斯塔斯工厂供货;2020 年实现对维斯塔斯的批量供货。在业务和新涉领域方面,2018 年液压项目部成立;2019 年自主研发的盾构机集中润滑系统通过中铁装备的可靠性测试认证,并开始为上海电气海上风电项目供货;2021 年批量交付中车四方股份轮缘润滑系统;2022 年为起重机械等领域实现供货。以上诸多举措,强化了公司的横向发展力,加固加宽加高了盘古智能这艘巨轮,使它在远洋的大海上更加平稳,不惧风浪。公司公司发展步入快车道发展步
25、入快车道(2022 至今):至今):近年来行业产业链不断完善,该领域技术不断成熟。2022 年,公司入选年度青岛市民营领军标杆企业;轮缘润滑系统助力郑许市域铁路列车空载试运行;为三一智造成功定制双线式集中润滑系统。为了满足公司多领域发展的需要,公司于 2023 年 7 月上市,其润滑液压系统青岛智造中心二期扩产项目喜迎封顶,成功助力了公司主营业务发展。图图 3:公司下游客户公司下游客户及其领域划分及其领域划分 数据来源:公司官网,盘古智能招股书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 1.3.营收持续高增营收持续高增,中
26、中长期发展长期发展韧性充足韧性充足 图图 4:公司营收及增速(亿元公司营收及增速(亿元/%)图图 5:公司归母净利润及增速(亿元公司归母净利润及增速(亿元/%)数据来源:iFind,东北证券 数据来源:iFind,东北证券 营收保持营收保持高增高增,品类拓宽有望带动盈利回升品类拓宽有望带动盈利回升。2023 年前三季度公司实现营业收入2.89 亿元,同比+26.30%,主要系公司多年深耕集中润滑系统和液压产品不断放量,公司在风力发电类集中润滑系统的国内市场占有率超过 50%,同时连续多年位居第一,并逐步开拓海外市场,深入推进国际化战略布局,有望进一步打开成长空间。公司大力开发液压相关品类产品,
27、液压系统具备体积小、重量轻、精度高、响应快、驱动力大等多种优势。目前国内中高端液压部件对进口依赖程度高,公司持续发力精密加工领域,目前已在风电领域实现液压产品的应用,主要产品为液压站及风电液压变桨系统。管理团队管理团队优秀优秀,产业背景丰富产业背景丰富。公司董事长及总经理邵总具备多年产业经验,同时为公司核心技术人员;研发总监兼副总经理李总曾相继在青岛 4308 机械厂、英派斯集团和尼得科电机从事技术/工程师,具备多年研发经验,同时为公司核心技术人员之一,公司管理层产业背景丰富,公司发展逐步进入快车道。图图 6:公司毛利率及净利率情况(公司毛利率及净利率情况(%)图图 7:公司公司期间期间费用率
28、情况费用率情况(%)数据来源:iFind,东北证券 数据来源:iFind,东北证券 1.903.483.273.432.89-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000.000.501.001.502.002.503.003.504.00200222023Q3营业总收入YOY(%)0.491.581.371.080.76-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.000.000.501.001.502.00200222023Q3归属母公司股东的净利润YOY(%)64.0268.0
29、458.6050.1844.9225.8945.3241.9331.5226.300.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00200222023Q3销售毛利率销售净利率-5.000.005.0010.0015.0020.00200222023Q3销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 1.4.持续研发投入持续研发投入,管理层具备丰富产业背景管理层具备丰富产业背景 图图 8:公司研发费用公司研发费用及比例
30、及比例(万元(万元/%)图图 9:公司研发人员数量公司研发人员数量及及比例比例(个(个/%)数据来源:iFind,东北证券 数据来源:iFind,东北证券 公司重视研发投入公司重视研发投入,研发人员占比不断提升研发人员占比不断提升。截止 2023Q3,公司研发费用约为1348.15 万元,同比约+19.30%。公司研发人员占比同样呈现上升趋势,2023H1 公司研发人员 47 人,持续加大研发团队力度,助力公司在新品研发上不断拓展。表表 2:公司管理团队:公司管理团队 姓名姓名 职务职务 个人个人履历履历 邵安仓邵安仓 总经理 核心技术人员 董事长 出生于 1977 年 3 月,本科学历。20
31、00 年 7 月至 2002 年 5 月,任浙江钱江摩托股份有限公司技术部工程师;2002 年 6 月至 12 月,任深圳富士康科技集团生产主管;2003 年 1 月至 2006 年 8月,任宁波精益集团业务经理;2006 年 9 月至 2012 年 6 月,任青岛精益电子科技有限公司总经理;2012 年 7 月至 2020 年 10 月,任青岛盘古润滑技术有限公司(系盘古智能前身)总经理;2020 年 10 月至今,任盘古智能董事长、总经理。李昌健李昌健 副总经理 核心技术人员 研发总监 出生于 1975 年 1 月,本科学历。1999 年 7 月至 2000 年 12 月,任青岛 4308
32、 机械厂技术员;2001 年 1 月至 2005 年 4 月,任青岛英派斯集团研发工程师;2005 年 5 月至 2012 年 4 月,任尼得科电机(青岛)有限公司应用工程师;2012 年 5 月至今,任盘古有限及盘古智能研发总监。2020 年 10 月至今,任盘古智能副总经理、研发总监。李玉兰李玉兰 副总经理 董事 出生于 1980 年 5 月,本科学历。2002 年 7 月至 2004 年 9 月,任厦门立方工艺品有限公司外贸业务员;2004 年 10 月至 2006 年 5 月,任青岛金田纺织有限公司外贸业务员;2006 年 10 月至2014 年 6 月,任青岛精益电子科技有限公司财务
33、经理;2014 年 9 月至 2020 年 10 月,任青岛盘古润滑技术有限公司(系盘古智能前身)副总经理;2020 年 10 月至今,任盘古智能董事、副总经理。王刚王刚 副总经理 出生于 1974 年 7 月,硕士研究生学历。1997 年 7 月至 2000 年 3 月,任山东大宇汽车零部件有限公司国产化科科长;2000 年 4 月至 2002 年 9 月,任青岛黄河电子项目工程有限公司项目经理;2002 年 10 月至 2005 年 12 月,任艾默生电机(中国)有限公司高级采购员;2006 年 1 月至 2007 年 2 月,任庞巴迪转向架制造有限公司中国采购团队搜购经理;2007 年
34、3 月至 2019 年6 月,任固特异(青岛)工程橡胶有限公司项目经理;2019 年 11 月至今,任盘古有限及盘古智能副总经理。郑林坤郑林坤 副总经理 董事会秘书 出生于 1987 年 11 月,硕士研究生学历,具有国家法律职业资格证书。2011 年 7 月至 2014 年5 月,任青岛征和工业股份有限公司证券事务代表;2014 年 5 月至 2023 年 7 月,任青岛征和工业股份有限公司副总裁兼董事会秘书。路伟路伟 财务总监 出生于 1977 年 9 月,硕士研究生学历,注册会计师、青岛市会计领军人才。2011 年 5 月至 2013年 12 月,任青岛国信发展(集团)有限责任公司财务资
35、金部主管;2013 年 12 月至 2017 年 8月,任青岛国信发展(集团)有限责任公司财务资金部高级主管;2017 年 8 月至 2019 年 10 月,任青岛国信金融控股有限公司财务部财务经理;2019 年 10 月至 2020 年 10 月,任青岛盘古润滑技术有限公司(系盘古智能前身)财务总监;2020 年 10 月至 2023 年 8 月,任盘古智能董事会秘书;2020 年 10 月至今,任盘古智能董事、财务总监。数据来源:盘古智能招股书,东北证券 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%050002020202120222023Q
36、3研发费用研发费用占营业总收入比例11.00%11.50%12.00%12.50%13.00%00222023中期研发人员人数占员工总数比例 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 表表 3:公司新技术研发方向公司新技术研发方向 项目名称项目名称 项目设计目标项目设计目标 应用领域应用领域 应用阶段应用阶段(一)集中润滑系统研发方向(一)集中润滑系统研发方向 油气润滑系统油气润滑系统 为机床和设备开发一种新的油气润滑系统,实现每个润滑点的定量注油 轨道交通 小批量供应 单线润滑泵站单线润滑泵站 根据客户需求,
37、开发一种大容积、高可靠性的单线润滑泵站 工程机械 样机测试 智能润滑系统智能润滑系统 大型智能集中润滑系统,可以实现每个润滑点独立润滑和监控,润滑点特别多 风电、轨道交通、工程机械等应用领域 样机测试 一体液压柱塞泵一体液压柱塞泵 开发电机和柱塞泵集成为一体并浸入油箱的方案 集中润滑系统配件 产品设计阶段(二)液压系统研发方向(二)液压系统研发方向 液压变桨系统液压变桨系统 该系统能够平稳控制风机叶片的变桨工作,实现变桨、顺桨、紧急顺桨的工况 风电领域 样机测试 柱塞式蓄能器柱塞式蓄能器 能够实现稳定冲压、泄压,无泄漏、耐高压 液压系统配件 样机测试 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 请务必
38、阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 1.5.核心布局集中润滑系统,核心布局集中润滑系统,液压产品大有可为液压产品大有可为 图图 10:公司产品按类型划分公司产品按类型划分 数据来源:公司官网,东北证券 公司产品线丰富公司产品线丰富,液压产品打造公司全新增长极液压产品打造公司全新增长极。公司核心布局集中润滑系统及液压类产品;集中润滑领域,公司主要分为递进式润滑系统及单线式润滑系统。可对机械摩擦点位进行定点、定时、定量的油脂润滑,下游应用广泛。公司集中润滑系统产能持续提升,2020-2022 年公司递进系统和单线系统单价分别下降约 2
39、9.92%和21.66%,主要系风电装机规模持续扩大带来降本需求;制造原理制造原理上,集中润滑系统和风机液压系统产品属于液压设备,公司积极打造第二增长曲线,有望拉动盈利能力持续回升。图图 11:公司润滑系统产能公司润滑系统产能(台(台/%)图图 12:公司产品销售单价(元公司产品销售单价(元/套)套)数据来源:盘古智能招股书,东北证券 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 90.00%92.00%94.00%96.00%98.00%100.00%000004000050000202020212022产能(台)产量(台)销量(台)产能利用率产销率050001000015000
40、2000025000202020212022递进系统单线系统油气系统合计 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 13:公司公司在手订单在手订单(万元)(万元)图图 14:公司公司 2022 年前五大客户销售年前五大客户销售占比(占比(%)数据来源:盘古智能招股书,东北证券 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 募投扩产和研发项目,优化生产线和产品结构。募投扩产和研发项目,优化生产线和产品结构。盘古智能于 2023 年 7 月 14 日在深交所创业板上市,募集资金总额 75000 万元,将全部用于以下募投项目:盘古润滑液压系
41、统青岛智造中心二期扩产项目、盘古智能(上海)技术研发中心项目及补充流动资金。二期扩产项目于 2023 年 3 月开工建设,8 月主体建筑完工,并将于2024 年开始贡献产能。占地面积 33,333.50 平方米,主要扩产产品包括递进式润滑系统、单线式润滑系统以及轨道交通润滑系统。2024 年起,该项目将极大提升公司集中润滑系统产能,扩大主营业务规模。此外,研发中心项目将为公司招揽关键人才,提高研发实力。表表 4:公司募集资金使用计划公司募集资金使用计划(万元万元)项目名称项目名称 项目项目投资总额投资总额 募集资金募集资金投资额投资额 盘古润滑液压系统青岛智造中心二期扩产项目盘古润滑液压系统青
42、岛智造中心二期扩产项目 40,000.00 40,000.00 盘古智能(上海)技术研发中心项目盘古智能(上海)技术研发中心项目 10,000.00 10,000.00 补充流动资金补充流动资金 25,000.00 25,000.00 合计合计 75,000.00 75,000.00 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 05000000025000300003500020212022润滑系统工业机械液压系统25.36%25.36%11.09%11.09%8.30%8.30%8.26%8.26%4.85%4.85%42.14%42.14%金风科技远景智能通用电气上海电气东方
43、电气其他 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 2.集中润滑系统:集中润滑系统:国内国内市占率市占率居于领先居于领先,海外市场亟待扩张,海外市场亟待扩张 2.1.精密制造为核心,深耕集中润滑系统领域精密制造为核心,深耕集中润滑系统领域 精密制造精密制造底蕴底蕴深厚深厚,完善产业链布局完善产业链布局。公司在结构设计和精密加工积累丰富的制造经验。公司核心布局的润滑系统产业链,产品下游覆盖风力发电、工程机械、矿山设备及商用车等多个领域。同时,公司依托精密加工能力对核心关键零部件逐步实现自研自制,构建自身“护城河”,目前公司已对泵芯、
44、分配器、注油器、控制系统、阀组、蓄能器、减压阀、溢流阀等核心零部件实现自制,完善产业链布局。表表 5:公司润滑公司润滑产品产品下游领域下游领域 领域领域 具体使用情况具体使用情况 示意图示意图 风力发电风力发电 公司专为大型风力发电机开发的集中润滑系统,对风机各个轴承、齿面等部位进行准确和可靠的润滑,使机舱和轮毂中的关键部件获得峰值性能,降低运维成本,满足运营商对风力发电机更高发电效率的需求。工程机械工程机械 公司专为移动式工程机械配置的全自动润滑系统,实现了机械设备自动动态润滑,润滑方法的科学性、合理性及稳定可靠性得到了大幅度提高,有助于大幅度提高机械设备无故障率、减少机械设备维修及保养人员
45、工作量、最大化实现节油降耗的目的。矿山设备矿山设备 公司专为矿山和岩石开采设备开发的智能润滑系统,对重载部件进行持续有效润滑,最大限度提高机械在恶劣条件下和偏远矿区的可用性,降低生产和维护成本,显著提高经济效益,对于露天开采和地下开采提供有效解决方案。商用车辆商用车辆 车辆底盘自动润滑系统具有定时润滑、定量润滑、润滑效果好、无污染、润滑状态可监控等优点,有效地延长底盘的使用寿命,减少底盘的维护成本,提高车辆的性能档次,解决手工定期润滑存在的一系列问题。数据来源:公司官网,东北证券 图图 15:润滑系统产业链润滑系统产业链 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅
46、读正文后的声明及说明 13/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 16:集中润滑系统的主要组成结构图集中润滑系统的主要组成结构图 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 集中润滑系统集中润滑系统:一般由润滑泵、分配器、管路组件及控制系统四个基本部分构成,润滑系统的工作方式为从一个润滑油脂供给源通过油量计量件及分配器分送管道,将润滑油脂定时定时+定量定量的供往机械设备中一个或者多个润滑点,可在较大程度上满足机械设备的重要部件如发动机轴承、变桨轴承、偏航轴承等对润滑的需求,减少其在运转过程中产生的摩擦损耗。图图 17:公司集中润滑产品生产流程公司集中润滑产品生产流程 数据来源:盘古智能招股书
47、,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 表表 6:集中润滑产品生产集中润滑产品生产关键技术难点关键技术难点 关键节点关键节点 技术具体使用情况技术具体使用情况 使用效果使用效果 电动润滑泵制造电动润滑泵制造 公司的 PG203 系列电动润滑泵采用高性能直流电动机驱动,输出压力最大可达到 35Mpa,其内部带有蜗轮蜗杆减速装置,最多可驱动 3 个泵芯(柱塞)工作,泵体采用高强度塑料,强度堪比优质碳素钢,能够更好的起到防腐保护作用,可长时间在海水海风环境下保持正常工作。已批量应用 泵芯精密制造泵芯精密制造 泵芯采用柱塞式
48、结构,其尺寸配合精度可达到微米级,泵芯的配合精度决定了电动润滑泵在工作时的输出压力,可保证电动润滑泵持续稳定的输出高压力。已批量应用 分配器精密制造分配器精密制造 递进式分配器采用优质易切钢作为制作原材料,其柱塞及阀体都经过精密加工及装配精度密封,表面采用先进的防腐工艺,使其能够在昼夜温差较大、海潮腐蚀等较极端的环境下持续稳定的保证集中润滑系统实现精确供油。已批量应用 注油器精密制造注油器精密制造 注油器采用优质碳钢作为制作原材料,其柱塞及阀体都经过精密加工及微米级装配精度,表面采用先进的防腐工艺,使其能够在昼夜温差较大、海潮腐蚀等较极端的环境下持续稳定的保证集中润滑系统实现精确供油。已批量应
49、用 智能润滑控制系统智能润滑控制系统 智能润滑控制器根据集中润滑系统产品的特点所开发,按照通用工程技术标准设计制造。控制器采用工业级电子原件,能适应高低温,低气压、高海拔以及强振动等极端环境,控制器核心可将设定好的控制参数保存在 EEPROM(带电可擦可编程只读存储器)内,不需要后备电源支持就可对参数进行长期可靠储存。已批量应用 产品检测产品检测 公司自主开发了拥有振动试验台、胶管耐压测试台、高低温试验箱、分配器、阀芯、安全阀、注油器专用检测设备平台等集中润滑系统产品检测平台,在公司的研发和工艺人员的操作下可以对集中润滑系统产品的规格、通用性、材料硬度、分配器和注油器的精度、耐受力、抗压强度等
50、指标进行全方位的检测,极大的提升了公司的产品质量,为公司的定制化集中润滑系统的产品的可靠性、稳定性提供了有力保障。已批量应用 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 深耕精密制造技术,深耕精密制造技术,发力液压产品发力液压产品领域领域。集中润滑产品生产过程中对核心零部件的精密制造技术门槛较高,目前公司在电动润滑泵/泵芯/分配器/注油器/智能润滑控制等多个关键生产环节布局核心技术,不同下游应用领域不尽相同地对生产厂商提出了更高的专业技术和相关领域经验积累的需求。中高端客户对润滑系统的稳定性有更严苛的要求。图图 18:全球润滑系统市场规模及增速全球润滑系统市场规模及增速(亿美元(亿美元/%)图图 19
51、:中国润滑系统市场规模及增速中国润滑系统市场规模及增速(亿元(亿元/%)数据来源:华经情报网,东北证券 数据来源:华经情报网,东北证券 -4%-2%0%2%4%6%8%5520202021市场规模(亿美元)增速(%)-2%0%2%4%6%8%10%12%14%005002001920202021市场规模(亿元)增速(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 20:公司集中润滑的应用领域销售收
52、入(万元)公司集中润滑的应用领域销售收入(万元)数据来源:盘古智能招股书,东北证券 润滑系统市场规模润滑系统市场规模稳步扩张稳步扩张,风电下游占比较高风电下游占比较高。全球润滑系统的市场规模约在 200亿美元左右,2021 年约为 210.57 亿美元,同比约+3.76%;国内市场随着工业现代化的不断推进,润滑系统市场规模也在不断扩大,从 2016 年的 362.38 亿元增加到2021 年的 409.81 亿元。公司润滑产品主要应用在风电领域,2020-2022 年公司风电润滑产品的收入占比由 95.07%下降至 83.61%,仍然为第一大下游领域,有望随着风电装机规模的不断扩大而进一步提升
53、,同时公司工程机械相关产品占比提升至8.16%,公司已经开发雷沃重工以及卡特彼勒等工程机械客户,对部分客户已实现小批量供货。公司积极布局液压相关产品,毛利率由 2021 年的 18.69%提升至 2023H1的 32.99%,价值量较高的液压产品有望成为公司业绩第二增长曲线。图图 21:公司公司集中润滑系统的集中润滑系统的收入构成收入构成(万元)(万元)图图 22:各产品毛利率情况各产品毛利率情况(%)数据来源:盘古智能招股书,东北证券 数据来源:iFind,盘古智能招股书,东北证券 05000000025000300003500040000202020212022风力发
54、电工程机械其他领域工业设备050000000250003000035000202020212022递进系统单线系统油气系统0%20%40%60%80%2020202120222023H1集中润滑系统润滑配件及其他液压系统及配件精密加工件 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 表表 7:公司集中润滑系统产品对比公司集中润滑系统产品对比 两两大系统大系统 递进式润滑系统递进式润滑系统 单线集中润滑系统单线集中润滑系统 产品图片产品图片 组成部分组成部分 由电动润滑泵、递进式分配器、管路附件、控制部分组成。由电
55、动润滑泵、控制系统、单线注油器、管路附件等构成。工作原理工作原理 润滑泵将油脂泵出,进入主分配器或二级分配器,通过递进式分配器活塞动作,将油脂逐一输送到各个润滑点。在泵压的作用下,由单线注油器将润滑油脂输送到各润滑点。所有注油器通过一条主管路并联作业,独立运行。主要特点主要特点 在可靠的递进式工作基础上,该系统可以高压、定量的间隙式工作,这使系统能够在比较大的温差下正常工作;注油量准确,注油量取决于分配器内部柱塞直径和工作进程,便于安装、调整和维护。各润滑点距离相对较短,最长距离不超过 10M;通过对分配器或泵实现系统监控;用油、脂范围:NLGI 2 级以下油脂或 40mm:/s(Cst)以上
56、矿物油。各润滑点之间的润滑工作相互独立;单线系统易于安装和操作,可以方便的进行系统扩展;每个注油器都具有可视监控功能,可以很容易通过观察指示针的动作进行故障判断;单线注油器排量可调;系统最大压力 350bar,即使低温下也能快速输送 2#油脂;系统带有集成控制单元,操作使用方便;外部压力检测和液位控制可选;系统出现故障自动报餐。应用领域应用领域 公司集中润滑系统可以满足风力发电、工程车辆、工业机床、矿山冶金、轨道交通、盾构机和港口起重机等多个领域的机械润滑需求。数据来源:盘古智能招股书,公司官网,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/29 盘古智能盘古智能/
57、公司深度公司深度 2.2.全球风电市场规模宏大,风机装机量持续攀升全球风电市场规模宏大,风机装机量持续攀升 图图 23:中国风电装机量中国风电装机量占比(占比(%)图图 24:全球全球风电风电装机量装机量占比(占比(%)数据来源:中国电力企业联合会,东北证券 数据来源:Ember,东北证券 新能源装机规模逐年攀升,风电占据非化石能源重要地位。新能源装机规模逐年攀升,风电占据非化石能源重要地位。根据中国电力企业联合会发布的2023-2024 年度全国电力供需形势分析预测报告,2023 年,非化石能源发电装机首次超过火电装机规模,占总装机容量比重首次超过 50%,其中并网风电装机 4.4 亿千瓦,
58、成为太阳能发电后的第二大非化石能源装机量。在全球来看,2022年风电装机量在非化石能源中排列第三,新能源发电在全球来讲增长趋势明显,但仍有较大发展空间。此外,据 GWEC 发布的2023 风能报告中的数据显示,2001年至 2022 年全球风电新增装机量增长趋势明显,其中海风装机占比逐渐增加,2021年新增装机 21.1GW,累计装机达到 56GW,约占整体新增装机容量的 11%。GWEC预测中国作为目前全球最大的风电市场,未来将继续引领全球风电的发展,“2030 年碳排放达到峰值,2060 年实现碳中和”政策成为强有力的助推器助力风电装机平稳增长。图图 25:2001-2022 全球风电新增
59、装机容量(全球风电新增装机容量(GW)数据来源:盘古智能招股书,东北证券 58.4%58.4%15.5%15.5%8.8%8.8%7.6%7.6%4.9%4.9%4.8%4.8%煤电水电并网风电其他太阳能核电36.0%36.0%25.0%25.0%15.0%15.0%9.0%9.0%7.6%7.6%4.5%4.5%2.4%2.4%煤电其他化石燃料发电水电核电风电太阳能生物能源发电 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 26:2001-2022 全球风电全球风电累计累计装机容量(装机容量(GW)数据来源:盘古智能招股书,东
60、北证券 国内风电发展驱动力强劲,未来继续保持增长趋势。国内风电发展驱动力强劲,未来继续保持增长趋势。2021 年通过的“十四五规划”,明确支持可再生能源投入,加快高吉瓦数发电站建设、新能源基地和各种基础设施的建设,并大力投入技术创新项目,以加快发展非化石能源,使非化石能源占能源消费总量比重提高到 20%左右。目前,中国风力发电机机舱和关键部件的生产占全球市场份额的 60-70%,2021 年 9 月,政府声明将停止为海外新的煤炭项目提供资金,这将推动风力涡轮机长期出口,从而能带动风电行业上下游协同发展。在技术层面,GWEC 认为中国风电领域已实现从“跟随”到“在旁边跑”再到“引领”的跨越式技术
61、进步。几年来中国一直在推出具有更大额定功率和更大转子的新风力涡轮机,例如,世界上最大的陆上风力涡轮机230/8-11MW 已被三一重工推出。2020 年以来,很多省市政府一直在安排海上风电开发计划。大量项目开始发起和建设,例如,中国首个水深超过 100 米、离岸超过 100 公里的浮式风力平台“中海油观澜”将于 2023 年 6 月投入运营。此外,中国还计划在 2027 年之前建成一个 1 千兆瓦的浮动海上风电场,这是全球从未有过的海上风电场规模。总体来看,风电发展备受关注,未来增长态势明朗。图图 27:2020-2030 行业发展阶段性支撑项目行业发展阶段性支撑项目 数据来源:盘古智能招股书
62、,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 28:2023 年中国风电整机商中标情况统计(国内国际)(不含框架招标)年中国风电整机商中标情况统计(国内国际)(不含框架招标)数据来源:风电数据库,东北证券 抢装潮抢装潮结束,行业逐步进入整合期结束,行业逐步进入整合期。由于风电上网电价的调整,会直接影响风电公司的度电收入,以及 2020 年发布的 关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见,风电制造厂商于 2019 年下半年开始出现“抢装潮”。该意见规定 2018年底前核准的陆上风电项目,2020 年底前仍未完成并网
63、的;2019 年 1 月 1 日至 2020年底前核准的陆上风电项目,2021 年底前仍未完成并网的;按规定完成核准(备案)的海上风电项目,如果不能在 2021 年底前全容量并网;这些项目均不能享受当初的核准电价。因此风电厂商于 2019 年下半年至 2022 年出现大规模装机热潮。“抢装潮”刺激了风机对上游润滑、液压产品的需求,间接的带动了上游公司的产品销量,促进了公司发展。头部厂商占比较高,客户优势显现。头部厂商占比较高,客户优势显现。根据风电数据库统计,远景能源为 2023 年中国风电整机厂商中标规模最大的企业,占比达到 19.34%,尤其是在国际项目中,远景能源中标情况表现优秀,是第二
64、名运达股份的 4 倍有余。然而,盘古智能与远景能源早在 2018 年已实现批量供货,远景能源、金风科技等企业的大规模中标或将刺激对润滑产业的大量需求。图图 29:2023 年中国风电整机商中标情况(国内项目)年中国风电整机商中标情况(国内项目)图图 30:2023 年中国风电整机商中标情况(国际项目)年中国风电整机商中标情况(国际项目)数据来源:风电数据库,东北证券 数据来源:风电数据库,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 表表 8:风机上游零部件成本及采购物料风机上游零部件成本及采购物料 应用领域应用领域 上游零
65、部件上游零部件 机组成本占比机组成本占比 主要采购物料及占比主要采购物料及占比 风电领域风电领域 塔筒、桩基 约 25%原材料较为集中,主要由钢板构成,钢板在其原材料结构中占比接近 80%风电领域风电领域 叶片 约 20%原材料较为集中,主要由芯材、环氧树脂等构成,其中芯材在原材料结构中占比超过 30%、环氧树脂占比接近 20%风电领域风电领域 齿轮箱 约 15%原材料主要由各类外购零配件构成,在原材料结构中占比约 60%风电领域风电领域 变流器 约 5%原材料主要由配电器件、结构件、功率器件、电磁原件、电容等构成,其中配电器件在原材料结构中占比为 30%风电领域风电领域 主轴、锻件、紧固件等
66、 约 5%原材料较集中,主要由钢材构成,钢材在原材料结构中占比超过 60%风电领域风电领域 升降设备 1%以内 原材料构成相对复杂,主要由铝材、钢丝绳、电线电缆等构成铝材在其原材料结构中占比约 25%风电领域风电领域 润滑系统 1%以内 涉及电气类、五金钣金类、注塑类、密封油管类等,物料种类较多且分散 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 专注细分领域赛道,专注细分领域赛道,绑定大客户快速成长绑定大客户快速成长。在风机成本构成中,润滑系统成本占比润滑系统成本占比约约 1%,主要涉及电气类、五金钣金类、注塑类、密封油管类等,因此润滑系统价格对于风机整机制造商的敏感性较低,同时公司对国内外的主流风机
67、厂如金风科技、远景能源、维斯塔斯以及通用电气均形成批量供应。2015 年以前,国内高压集中润滑系统市场主要由瑞典斯凯孚、德国贝卡等外资品牌所占据,公司深耕精密加工逐步切入高端市场,打破垄断并对大客户实现突破,进入快速成长期。表表 9:2021 年公司与国内外前十大风机厂商合作情况年公司与国内外前十大风机厂商合作情况 排名排名 国内国内风电风电新增装机市场新增装机市场 国际风电新增装机市场国际风电新增装机市场 前十大风机厂前十大风机厂 市场份额市场份额 合作关系合作关系 前十大风机厂前十大风机厂 市场份额市场份额 合作关系合作关系 1 金风科技 20.40%批量供应 维斯塔斯 15.32%批量供
68、应 2 远景能源 14.60%批量供应 金风科技 12.14%批量供应 3 明阳智能 12.40%-西门子歌美飒 8.71%小批量供应 4 运达股份 12.10%批量供应 远景能源 8.53%批量供应 5 上海电气 9.90%批量供应 通用电气 8.37%批量供应 6 中国海装 6.30%小批量供应 运达股份 7.77%批量供应 7 中车风电 5.90%小批量供应 明阳智能 7.59%-8 三一重能 5.70%批量供应 恩德能源(Nordex)6.85%小批量供应 9 东方电气 5.60%批量供应 上海电气 5.38%批量供应 10 联合动力 2.20%小批量供应 东方电气 3.40%批量供应
69、 合计 95.10%合计 84.06%数据来源:盘古智能招股书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 表表 10:公司集中润滑系统市占率公司集中润滑系统市占率 期间期间 市场份额市场份额 机构名称机构名称 2018 年 40%以上,第一名 中国农业机械工业协会风力机械分会 37%,第一名 中国可再生能源学会风能专业委员会 2019 年 42%,第一名 中国可再生能源学会风能专业委员会 2020 年 54.8%,第一名 中国可再生能源学会风能专业委员会 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 风电润滑系统风电润滑系统领军者
70、领军者,产品应用广泛。,产品应用广泛。公司为国内该细分领域领先企业,经过中国可再生能源学会风能专业委员会及中国农业机械工业协会风力机械分会认证,公司市占率维持在 40%以上。公司风电集中润滑产品可用于发电机系统轴承、变桨系统轴承、主轴系统轴承、偏航系统轴承以及齿轮的润滑,通常一个风机约需要 5-6 个相关产品,随着风电机组轮毂高度及叶轮直径的大型化,相关润滑产品需求有望进一步提升。图图 31:公司公司集中润滑集中润滑产品在风电领域的应用产品在风电领域的应用 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深
71、度 3.液压系统:打造液压系统:打造全新业务增长极全新业务增长极,市场空间广阔市场空间广阔 3.1.变桨故障占比较高变桨故障占比较高,液压变桨相比电变桨优势明显,液压变桨相比电变桨优势明显 图图 32:风电机组各类型故障比例图风电机组各类型故障比例图(%)图图 33:风电机组变桨距系统图风电机组变桨距系统图 数据来源:智能优化并行滤波的风电机组变桨 距系统故障诊断方法,东北证券 数据来源:智能优化并行滤波的风电机组变桨 距系统故障诊断方法,东北证券 变桨系统故障比例较高。变桨系统故障比例较高。风力机组故障率高的设备主要包括齿轮箱、电气系统、桨距系统和控制系统等。轮毂内部空间非常狭小,从而使风机
72、变桨距系统的维护和检查十分困难,如果不能及时发现变桨距系统的故障并采取合理的措施进行处理,将会导致整个风电机组灾难性事故的发生。根据相关研究表明,变桨系统的故障比例约为 35%,为故障比例最高的部分,因此提供稳定安全的变桨系统至关重要。液压站为动力提供单元液压站为动力提供单元,核心零部件实现自制核心零部件实现自制。液压动力单元是将液压油通过电液滑环输送到轮毂内,再通过轮毂内的分油阀块将油分配到变桨阀块,最终驱动位于叶片根部的液压缸来执行变桨的动作。公司目前液压站产品主要为风电机组提供制动刹车和机械刹车的压力、以及控制机械与启动刹车的开启,其中大部分的阀组、蓄能器、减压阀、溢流阀等核心零部件均实
73、现自研自制。图图 34:液压变桨工作原理液压变桨工作原理 图图 35:电变桨工作原理电变桨工作原理 数据来源:安达思公众号,东北证券 数据来源:安达思公众号,东北证券 变桨系统35%发电机系统13%变频器15%控制系统7%电气系统5%齿轮箱系统5%传感器5%偏航系统4%刹车系统4%液压系统3%风向标3%主轴0.10%请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 36:风机液压系统示意图风机液压系统示意图 数据来源:国能风电公司,浅谈风电机组液压系统的应用与故障处理,东北证券 电变桨电变桨 VS 液压变桨液压变桨:动力动力特点特点
74、,液压变桨系统传动力由液压缸承载,具有传动力矩大+响应迅速等特点。同时,液压系统由于惯性小+结构简单,具备变桨精度高以及可靠性高的特点。电变桨则主要由齿轮接触点承载。虽然响应也比较快,但机械传动会有延迟,电动机的预充电过程也会进一步延迟响应时间,通常约为 200-300ms。安全性安全性,液压系统在轮毂中安装的零部件较少,稳定性高,且液压系统重新启动仅需几分钟;相比之下采用电变桨系统的风机在重新启动的时候需要数小时,若采用超级电容也可降低时间但是成本较高。表表 11:电变桨与液压变桨对比电变桨与液压变桨对比 名称名称 液压变桨液压变桨 电变桨电变桨 原理框图原理框图 工作原理工作原理 位于机舱
75、内的液压动力单元将液压油通过电液滑环输送到轮毂内,再通过轮毂内的一个分油阀块将油分配到三个变桨阀块,然后驱动位于叶片根部的液压缸来执行变桨的动作 由伺服电动机作为动力来源,通过减速机、输出轴齿轮与桨叶根部的内侧齿轮的共同啮合旋转,带动桨叶旋转,从而实现变巢控制调节 安全性安全性 通过蓄能器进行能量储备,所以具有故障自动保险的功能,可以在失电的情况下启动。蓄能器反复工作很多次后不会影响储能能力;在高温/低温气候环境中不易受到影响 采用电池组或超级电容能量储备,系统启动需用电,而频繁的紧急停机会对电池产生损耗。同时,电池充电时间较长,充电时会有潜在安全隐患;电池容易在高温/低温环境降低寿命 响应时
76、间响应时间 传动力由液压缸承载,传动力矩大,应对大风机和大叶片转动力调节迅速,几乎没有延迟;液压系统惯性小,结构简单,桨叶振动小,变桨精度高;与变桨控制器结合使用时,系统结构性的载荷得到缓解,传动平稳 传动力由齿轮接触点承载,机械传动会有延迟,且受电动机预充电等影响,也会延迟响应时间(一般在 200-300ms)。电变桨强大的惯性会影响变桨精度,需专门计算桨叶的惯性和传动力的变化率 数据来源:智研咨询公众号,安达思公众号,宁夏新能源研究院,哈威液压,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 3.2.公司液压公司液压变桨变
77、桨产品验证有望加速产品验证有望加速,第二曲线茁壮成长第二曲线茁壮成长 图图 37:公司公司风电液压产品风电液压产品 数据来源:盘古智能招股书,东北证券 液压产品对核心客户实现供应,液压产品对核心客户实现供应,产品验证有望加速产品验证有望加速打破国外垄断打破国外垄断。公司目前液压板块主要的产品为三合一液压站,可用于偏航的制动、主轴的制动以及叶轮的锁紧,通过液压站输出压力,使锁销或卡钳工作。公司产品正逐渐覆盖国内主要的风电客户,如对金风科技、上海电气、东方电气、三一重能、联合动力等均已实现批量或小批量供货。海外领域,公司已向西门子歌美飒进行供货,并不断向外积极发展新客户。基于深厚的精密加工能力与经
78、验,公司致力于打破风机液压系统被世万宝、哈威等少数液压生产企业垄断的局势,风电液压具备广阔的市场。图图 38:风机液压系统构成风机液压系统构成 数据来源:国能风电公司公众号,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 图图 39:公司液压站产品图公司液压站产品图 图图 40:公司公司液压锁紧销液压锁紧销产品图产品图 数据来源:公司官网,东北证券 数据来源:公司官网,东北证券 表表 12:国内外国内外布局布局液压液压相关相关领域企业领域企业 公司公司 进展进展 哈威液压(哈威液压(HAWEHAWE)1949 年公司在德国慕尼
79、黑公司成立。50 多年来一直致力于高压液压元件及系统的开发与生产。哈威产品的特点在于阀体全钢结构,耐高压;结构紧凑,体积小巧;无泄漏,使用寿命长,广泛应用于工程机械、机床、船舶、液压工具等行业。哈威产品不断进入世界各市场。1996 年哈威在上海成立代表处,迈开了跨入中国市场的第一步。1998 年全资子公司何威国际贸易(上海)有限公司正式成立,随后分别在北京、沈阳设立代表处,共同从事哈威产品的销售与售后服务,并根据客户需求提供系统设计方案。派克汉尼汾派克汉尼汾(ParkerParker)1917 年在俄亥俄州克利夫兰的一间小阁楼里创立了帕克电器公司,为卡车、火车、公共汽车和工业机械制造气动制动系
80、统,并为航空先驱制造无泄漏配件。Parker 的产品源自九项核心运动和控制技术的全球领导地位,包括航空航天、气候控制、机电、过滤、流体和气体处理、液压、气动、过程控制、密封和屏蔽。目前,Parker 的业务遍及全球 45 个国家,工业分销网络延伸至全球约 17,000 个地点。伊顿(伊顿(EatonEaton)1911 年约瑟夫伊顿(Joseph Eaton)投资了一个新想法第一个齿轮驱动的卡车车轴。公司总部位于爱尔兰岛都柏林。销售面向超过全球超过 175 个国家的顾客。作为一家全球电源管理公司,伊顿通过行业领先的电气、航空航天、液压和车辆产品和服务帮助客户解决最大的电源挑战。博世力士乐博世力
81、士乐 1965 年1995 年,公司推出电子传动与控制、轴向柱塞泵和电机、直线运动控制技术和组装技术等,不断对产品组合进行扩展,逐渐成长为工业和行走液压领域的全方位供应商。2001 年 5 月 1 日,博世收购了曼内斯曼力士乐,并且与博世自动化技术部合并为博世力士乐。在全球范围内拥有约 32,000 名员工,在 80 多个国家/地区设有办事处,2022 年销售收入约为 70 亿欧元。敏泰敏泰液压液压 公司于 2001 成立,总部位于上海市浦东新区空港川沙工业园,在上海总部和江苏省新沂市建有两个生产基地,拥有 6 万平方米厂房,全国各地设有十一个分公司及办事处。主要产品涉及液压设备及元件、液压润
82、滑设备及系统、过滤装置、清洗设备、水处理设备等,专注于为客户提供流体传动与控制的系统解决方案和服务,致力于流体相关元器件的制造和系统集成。川润股份川润股份 创立于 1992 年,2008 年深交所 A 股上市。产品与服务广泛应用于风电、光伏、光热、氢能、储能、输变电、核电、水电、环保、海工船舶、行走机械、军工等领域,以及电站改造、冶金治炼、石油化工、建材等行业的能源综合利用。主要经营液压、润滑流体技术系统集成及设备的设计、制造、销售。数据来源:盘古智能招股书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 4.盈利预测与投资评
83、级盈利预测与投资评级 1)集中润滑系统集中润滑系统:公司集中润滑系统下游领域应用丰富,可使用在风力发电/工程机械/盾构机/轨道交通/港口起重等多个领域,风机逐步大型化带来一定的降本压力,公司产品毛利率略有下降,但润滑系统成本仅占总成本的 1%左右,同时公司积极拓展海外客户,毛利率有望逐步企稳,预计 2023-2025 年分别为50.15%/48.52%/46.54%,预计收入增速分别为 12.22%/12.35%/28.61%。2)液压液压系统及配件系统及配件:该板块收入主要来自公司的液压站产品,同时公司积极验证液压变桨系统,随着产能的逐步释放及国产中高端液压件替代加速,未来三年将有望保持较高
84、增长,预计收入增速分别为 87.55%/85.55%/94.58%。3)其他设备:其他设备:预计该板块收入增速分别为 35.55%/20.15%/22.21%。图图 41:公司业务拆分(万元)公司业务拆分(万元)数据来源:公司官网,东北证券 投资评级:投资评级:根据公司公告,预计股权激励的成本摊销费用约为 7958.50 万元,2023-2025 年分别为 161.21 万元、4283.55 万元以及 2352.52 万元,预计公司 2023-2025 年净利润分别为 1.18 亿,1.54 亿和 2.01 亿,对应 PE 分别为 29x、22x、17x,首次覆盖给予“增持”评级。5.风险提示
85、风险提示 液压变桨验证不及预期;海外出口不及预期;盈利预测与估值模型不及预期 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 130 1,467 1,473 1,544 净利润净利润 108 118 154 201 交易性金融资产 94 94 94 94 资产减值准备
86、2 1 0 0 应收款项 262 286 418 570 折旧及摊销 15 35 47 52 存货 73 85 105 148 公允价值变动损失-1 0 0 0 其他流动资产 10 10 10 10 财务费用 0 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 603 2,003 2,178 2,476 投资损失-2-2-5-6 可供出售金融资产 运营资本变动 29-37-137-126 长期投资净额 0 0 0 0 其他 2-1 0 0 固定资产 146 174 192 200 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 153 115 58 121 无形资产 41 51 59 66 投资活动投资活动净净现
87、金流现金流量量-165-64-52-49 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-1 1,286-1-1 非非流动资产合计流动资产合计 197 229 239 242 企业自由现金流企业自由现金流 35 54 7 72 资产总计资产总计 801 2,232 2,418 2,717 短期借款 0-2-3-4 应付款项 72 89 112 189 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 每股收益(元)0.97 0.80 1.04 1.35 流动负债合计流动负
88、债合计 104 128 159 258 每股净资产(元)6.19 14.11 15.15 16.50 长期借款 0 0 0 0 每股经营性现金流量(元)1.37 0.77 0.39 0.82 其他长期负债 7 7 7 7 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 7 7 7 7 营业收入增长率 5.1%21.4%26.0%46.7%负债合计负债合计 111 135 166 265 净利润增长率-21.1%9.4%30.3%30.4%归属于母公司股东权益合计 689 2,097 2,251 2,452 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 1 1 0 0 毛利率 50.2%47.1%44
89、.8%42.6%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 801 2,232 2,418 2,717 净利润率 31.5%28.4%29.4%26.1%运营效率指标运营效率指标 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 223.75 201.16 203.69 196.08 营业收入营业收入 343 417 525 770 存货周转天数 132.23 129.05 117.96 102.95 营业成本 171 221 290 442 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 3 4 5 8 资产负债率 13.8%6.0%6.9%9.8%资产减
90、值损失 0 0 0 0 流动比率 5.81 15.68 13.71 9.59 销售费用 20 22 21 30 速动比率 4.93 14.84 12.89 8.89 管理费用 18 25 40 64 费用率指标费用率指标 财务费用-1 1 0-1 销售费用率 5.9%5.3%4.0%4.0%公允价值变动净收益 1 0 0 0 管理费用率 5.3%6.0%7.6%8.3%投资净收益 2 2 5 6 财务费用率-0.3%0.1%0.0%-0.1%营业利润营业利润 119 135 176 229 分红指标分红指标 营业外收支净额 3 0 0 0 股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%利润总额利
91、润总额 122 135 176 229 估值指标估值指标 所得税 14 17 22 28 P/E(倍)0.00 28.69 22.02 16.88 净利润 108 118 154 201 P/B(倍)0.00 1.62 1.51 1.39 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 108 118 154 201 P/S(倍)0.00 8.15 6.47 4.41 少数股东损益 0 0 0 0 净资产收益率 17.0%5.6%6.9%8.2%资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 研究团队简介:研究团队简介:Tab
92、le_Introduction 高伟杰:英国南安普顿大学经济与金融本科,英国伦敦政治经济学院经济学硕士,2022 年加入东北证券,现任机械组研究助理。刘俊奇:上海交通大学动力工程硕士,曾任信达证券机械研究员,财通证券机械分析师,现任东北证券机械组组长。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超
93、越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越
94、市场基准。同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/29 盘古智能盘古智能/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变
95、化。本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630