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1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 浙江富润浙江富润（600070） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 08 月月 04 日日 投资投资评级评级 行业行业 综合/综合 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 15.1 元 目标目标价格价格 32.19 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 521.95 流通A 股股本(百万股) 521.95 A 股总市值(百万元) 7,881.39 流通A 股市值(百万元) 7,881.39 每股净资产(元) 5.56 资产负债率(%) 32.47 一年内最高/最低(元

2、) 15.45/6.83 作者作者 唐海清唐海清 分析师 SAC 执业证书编号：S02 范张翔范张翔 分析师 SAC 执业证书编号：S04 文浩文浩 分析师 SAC 执业证书编号：S02 姜佳汛姜佳汛 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 聚焦聚焦 2B MCN 新模式，新模式，驱动业绩持续高速成长驱动业绩持续高速成长 剥离传统纺织、钢管等主业，全面聚焦大数据、互联网营销新赛道，剥离传统纺织、钢管等主业，全面聚焦大数据、互联网营销新赛道，迈入迈入 发展

3、新轨道。发展新轨道。 浙江富润是老牌纺织、钢管重点企业，1997 年上市以来，公司经营稳健， 管理团队成本费用控制能力突出。 2016 年 12 月 29 日公司完成对泰一指尚 100%股权的收购，实现大数据和互联网营销产业的布局。2020 年 8 月 3 日，公司挂牌转让子公司浙江富润印染 46%股权、浙江富润纺织 51%股权， 转让价格 20139.10 万元，竞拍人为控股股东富润控股集团，交易完成后将 完成传统纺织主业的剥离，全面聚焦大数据、互联网营销新赛道。 MCN 行业进入高速成长阶段，但面临头部主播议价能力强、腰部信誉度行业进入高速成长阶段，但面临头部主播议价能力强、腰部信誉度 及

4、变现能力较弱等痛点。及变现能力较弱等痛点。 随着直播带货等模式的加速发展， MCN 行业处于快速收发展阶段， 整体行 业规模超百亿。但随着头部网红主播掌握大量粉丝和品牌渠道，头部主播 在分成比例、更换 MCN 平台领域话语权很强，导致 MCN 机构议价能力被 削弱。另一方面，腰部网红由于带货的产品信誉度不足、粉丝数量有限， 导致变现能力较弱，同时将腰部网红培育成头部网红的难度和不确定性较 大，投入产出的风险较高。随着 MCN 行业的持续发展，行业面临的痛点 也逐渐凸显。 公司结合大数据、区块链、公司结合大数据、区块链、5G 套餐等产品和技术积累，打造套餐等产品和技术积累，打造 2B MCN 新

5、新 模式，有望解决行业瓶颈。模式，有望解决行业瓶颈。 公司旗下子公司泰一指尚、富润数链等在大数据、区块链、5G 套餐等产品 和技术有着多年的积累，在政府、商业等领域有丰富的客户储备。公司基 于自身资源禀赋，创新 2B MCN 模式，打造账号可控的 B 端 MCN 新模式， 将零售商超、品牌商等 B 端客户与 MCN、区块链、5G 等技术相结合，有 望解决头部网红议价能力过强、 人员流动问题， 以及腰部网红可信度有限、 带货能力不足等瓶颈。随着公司 2B MCN 在商场等 B 端客户逐步落地，有 望推动公司业绩加速成长。 投资建议及盈利预测投资建议及盈利预测 公司剥离传统纺织、钢管主业，全面聚焦

6、以大数据、区块链及 5G 通信等 为核心技术支撑的互联网营销新赛道，着力打造 2B MCN 新模式，有望在 商场等场景加速落地，受益线上营销加速发展的新趋势以及基于账号体系 构建的壁垒较高的 2B MCN 新模式，有望推动公司业绩持续高速成长。预 计公司 2020-2022 年经营性净利润（不考虑持有上峰水泥股权等公允价值 变动及投资收益）分别为 3.04、4.53、6.53 亿元，对应 20 年 26 倍、21 年 17 倍市盈率。参考同行业平均 2021 年 37 倍市盈率，公司目标市值 169 亿元，对应股价 32.19 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险风险提示提示：业务转型风险、应

7、收账款余额较大的风险、市场竞争超预期的 风险、商誉减值风险、传统业务剥离仍需董事会审批 财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,766.96 3,129.14 2,647.56 2,523.27 2,983.95 增长率(%) 43.57 13.09 (15.39) (4.69) 18.26 EBITDA(百万元) 480.87 912.08 429.22 591.04 834.41 净利润(百万元) 216.79 485.48 303.76 453.31 652.66 增长率(%) 30.47 123.94 (37.43)

8、 49.23 43.98 EPS(元/股) 0.42 0.93 0.58 0.87 1.25 市盈率(P/E) 36.36 16.23 25.95 17.39 12.08 市净率(P/B) 3.34 2.77 2.45 2.17 1.87 市销率(P/S) 2.85 2.52 2.98 3.12 2.64 EV/EBITDA 6.48 4.60 14.71 10.43 6.81 资料来源：wind，天风证券研究所 -10% 5% 20% 35% 50% 65% 80% -122020-04 浙江富润综合 沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务

9、必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 纺织业务逐步剥离，聚焦大数据互联网营销新赛道纺织业务逐步剥离，聚焦大数据互联网营销新赛道 . 4 1.1. 母公司为控股平台，旗下子公司业务结构清晰，管理层聚焦新赛道 . 4 1.2. 公司管理稳健，成本费用控制得当，新业务有望驱动长期成长 . 4 2. 依托大数据、区块链等核心技术，打造依托大数据、区块链等核心技术，打造 2B MCN 新模式新模式 . 6 2.1. MCN 行业蓬勃发展，商业模式百花齐放，头部效应逐步显现 . 7 2.2. MCN 行业面临头部主播议价能力强、腰部带货能力弱等痛点 . 11 2.2.1. MCN

10、 内容跨平台复制能力偏弱，带货转化率不稳定 . 11 2.2.2. “头部红人”议价权较高，MCN 盈利能力受到挤压 . 11 2.2.3. MCN 机构培育 KOL 难以实现品效合一 . 13 2.2.4. 头部腰部网红带货能力差异大，腰部网红的尴尬处境. 13 2.3. 浙江富润创新 2B MCN 新模式，有望破解 MCN 行业核心痛点 . 15 3. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 16 3.1. 盈利预测和核心假设 . 16 3.2. 估值分析 . 16 4. 风险提示风险提示 . 17 图表目录图表目录 图 1：浙江富润股权结构图 . 4 图 2：营业收入、归母净利润及其增速 .

11、5 图 3：公司主营业务构成 . 5 图 4：公司毛利率与净利率 . 6 图 5：公司三大费用率 . 6 图 6：区块链+大数据可信计算实现方案 . 7 图 7：富润数链 5G 盘卡套餐指标. 7 图 8：MCN 机构发展时间线 . 8 图 9：MCN 机构数量及增速 . 8 图 10：MCN 市场规模及增速 . 9 图 11：2019 年 MCN 机构重点运营垂类分布情况 . 9 图 12：2019 年 MCN 机构组织整体规模 . 10 图 13：2019 年 MCN 机构营收规模分布 . 10 图 14：李子柒分平台粉丝构成及带货转化率 . 11 图 15：红人依照平台和变现进行分约 .

12、 12 图 16：MCN 机构和红人解约官司 . 12 图 17：KOL 无法带来品效合一 . 13 图 18：不同去重总粉丝量级的 KOL 分布及变化情况 . 13 图 19：时尚穿搭类 KOL Top 榜 . 14 qRtMnNsNrOnPwOqPnRqPsRaQbP8OsQrRpNmMjMoOyQjMoOrM9PoOxPwMrMnOwMpOtR 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 20：美妆类 KOL Top 榜 . 14 图 21：2019 年双 11 预售首日主播热度值(万) . 14 图 22：泰一指尚基于 5G、大数

13、据、区块链等技术的 MCN 解决方案 . 15 表 1：收入及毛利预测 . 16 表 2：可比公司估值（截至 2020 年 8 月 3 日收盘价） . 16 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 纺织业务逐步剥离，聚焦大数据互联网营销新赛道纺织业务逐步剥离，聚焦大数据互联网营销新赛道 富润控股集团前身是国营诸暨针织厂，创建于 1982 年，1992 年至 2003 年间，合并了国 营诸暨酒厂、国营诸暨毛纺织厂、国营诸暨绢纺织厂、诸暨市商业(集团)公司(诸暨市商业 局)及所属商贸公司、国营诸暨化肥厂等 22 家国有企业和二轻大集体企

14、业诸暨纺织总厂。 1997 年年 6 月月 4 日上市日上市，2011 年经国务院国有资产监督管理委员会批准，由国有独资企业年经国务院国有资产监督管理委员会批准，由国有独资企业 改制为国有资本参股企业。改制为国有资本参股企业。 2016 年 12 月 29 日公司完成对泰一指尚 100%股权的收购，交易对价 12 亿元。通过收购泰 一指尚，公司实现大数据和互联网营销产业的布局。2020 年 8 月 3 日，公司挂牌转让子公 司浙江富润印染 46%股权、浙江富润纺织 51%股权，转让价格 20139.10 万元，竞拍人为控 股股东富润控股集团，交易完成后将完成传统纺织主业的剥离，全面聚焦大数据、

15、互联网 营销新赛道。 1.1. 母公司为控股平台，旗下子公司业务结构清晰母公司为控股平台，旗下子公司业务结构清晰，管理层聚焦新赛道，管理层聚焦新赛道 浙江富润形成了以母公司为控股平台，旗下子公司运营各项具体业务的结构。转让富润纺 织 51%和富润印染 46%股权后，公司业务全面转型大数据、互联网营销板块，传统纺织、 钢管等业务全部剥离。 公司控股股东富润控股及惠风创投合计持股 24.24%，公司副董事长江有归持股 5.14%，董 事、常务副总经理付海鹏持股 1.63%。 图图 1：浙江富润股权结构图浙江富润股权结构图 资料来源：Wind，天风证券研究所 1.2. 公司管理稳健，成本费用控制得当

16、，新业务有望驱动长期成长公司管理稳健，成本费用控制得当，新业务有望驱动长期成长 公司目前逐步从双主业向大数据、互联网营销新业务聚焦，从历史情况看，公司整体成本公司目前逐步从双主业向大数据、互联网营销新业务聚焦，从历史情况看，公司整体成本 费用控制能力突出，业务转型中有望延续良好的公司管理能力。费用控制能力突出，业务转型中有望延续良好的公司管理能力。2020 年是公司转型的重 要节点，通过剥离传统业务，全面聚焦新赛道。从公司历史数据看，公司管理风格稳健， 面对市场的周期波动，成本和费用控制能力突出，保持稳定的盈利能力。 从总体营业收入及归母净利润来看从总体营业收入及归母净利润来看， 公司在上市以

17、来， 2016 年及之前主要围绕传统业务稳 定运营，2017 年新增了互联网服务等的新兴业务。2010-2016 年公司营业总收入稳定在 8-11 亿元之间， 在新增新兴业务后， 公司营业收入 2017 年为 19.27 亿元， 2019 年为 31.29 亿元， 实现 2017-2019 年 27.43%的年复合增长率。 公司 2019 年实现归母净利润 4.85 亿元， 与 2018 年同比增长 123.94%，主要系公司持有上峰水泥股票公允价值变动收益大幅增加。 1.05% 浙江富润浙江富润 富润控股富润控股江有归江有归惠风创投惠风创投 公司回购专公司回购专 用证券账户用证券账户 付海鹏

18、付海鹏盈瓯创投盈瓯创投 19.4%4.84%5.14%1.63% 2.92% 富润网络富润网络富润印染富润印染 100%46% 泰一指尚泰一指尚 苎萝企业管理苎萝企业管理 咨询有限公司咨询有限公司 富润屋企业富润屋企业 管理有限公司管理有限公司 富润数链富润数链富润数金富润数金富润纺织富润纺织 明贺钢管明贺钢管 100%51%100%100%100%100% 51% 一致行动人一致行动人 剥离剥离 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图图 2：营业收入、归母净利润及其增速营业收入、归母净利润及其增速 资料来源：Wind，天风证券研究所

19、 从公司主营业务类别来看从公司主营业务类别来看， 近三年新兴产业中互联网广告业务占收比逐年上升， 2017-2019 年占收比分别为 28.65%、41.42%和 48.46%。而传统业务占收比均在下降，2017-2019 年纺 织业务占收比为 29.51%、22.91%和 21.29%，2017-2019 年无缝钢管业务占收比为 33.01%、 27.37%和 23.44%。 图图 3：公司主营业务构成公司主营业务构成 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司 2019 年度主营业务收入（除去其他业务的营业收入）308,228.63 万元，同比增长 13.25，主要原因是子公司泰一指尚为客户

20、提供互联网营销及营销数据分析、服务本期增 加主营业务收入 35,187.32 万元，占主营业务收入的 54.51。钢管销售及加工方面，明贺 钢管公司实现主营业务收入 73,346.63 万元，同比下降 3.15。纺织品销售及加工方面， 受行业整治、环保升级等影响，同行业部分中小企业关停，公司订单有一定增加，本期实 现主营业务收入 66,628.97 万元，同比增长 5.12。 从公司毛利率与净利率来看从公司毛利率与净利率来看，2010-2016 年间，公司毛利率在 11.8%到 15%之间，自加入新 业务后毛利率近三年在 15%以上，净利率在近三年在 10.3%-17.5%之间，相对保持稳定，

21、成 本和费用控制能力突出。 2019年公司主营业务毛利率为15.05， 同比减少3.95个百分点， 主要原因是信息服务业毛利率为 13.49，同比减少 5.78 个百分点，其中互联网广告业毛 利率 5.9，同比减少 5.85 个百分点；钢管销售及加工毛利率 13.51，同比减少 3.15 个 百分点。纺织品销售及加工毛利率 20.62，同比减少 0.11 个百分点。 -200.00% -100.00% 0.00% 100.00% 200.00% 300.00% 400.00% -5 0 5 10 15 20 25 30 35 营业总收入（亿元）归母净利润（亿元）营收增速归母净利润增速 0 5

22、10 15 20 25 30 35 2017-12-312018-12-312019-12-31 单位：亿元 其他业务 电商业务 光伏电力 数据营销 纺织品销售及加工 钢管销售及加工 互联网广告 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图图 4：公司毛利率与净利率公司毛利率与净利率 资料来源：Wind，天风证券研究所 从公司各项费用看从公司各项费用看，相较于 2018 年，2019 年公司销售费用同比减少 22.43%，主要为泰一 指尚营业费用减少 1351 万元所致，财务费用同比增加 51.05%，主要原因为泰一指尚银行 借款利息增加所

23、致。整体看，公司费用率基本稳定，费用投入管理良好，公司整体运营管整体看，公司费用率基本稳定，费用投入管理良好，公司整体运营管 理体系完善。理体系完善。 图图 5：公司三大费用率公司三大费用率 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 依托大数据、区块链依托大数据、区块链等核心技术等核心技术，打造打造 2B MCN 新模式新模式 公司互联网服务主要由全资子公司泰一指尚及其下属公司和富润数链实施。泰一指尚公司互联网服务主要由全资子公司泰一指尚及其下属公司和富润数链实施。泰一指尚的经 营模式为依托大数据技术优势，为客户提供互联网营销及营销数据分析、服务；富润数链富润数链 基于区块链、大数据技术，持续

24、向市场推出可信区块链平台和产品。通过长期通过长期的产品迭代的产品迭代 的技术积累，公司形成了安全保密的数据分析应用的可信实现方案，在隐私保护、数据安的技术积累，公司形成了安全保密的数据分析应用的可信实现方案，在隐私保护、数据安 全、大数据分析应用等领域积累了完善的产品线和实施经验。全、大数据分析应用等领域积累了完善的产品线和实施经验。 公司公司富润数链结合自身在技术方面的积累，联合泰一指尚、国信泰一推出可信计算平台， 整合了大数据、区块链、加密计算等技术，在数据采集、数据存储、数据处理、数据应用 等环节，提供端到端数据隐私保护，结合区块链技术的不可篡改、可回溯等特点，全面保 护用户数据隐私安全

25、。在大数据、互联网营销和区块链等领域实现技术的全面打通，未来在大数据、互联网营销和区块链等领域实现技术的全面打通，未来 有望形成有望形成 2B MCN 等更多应用和商业模式。等更多应用和商业模式。 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 销售毛利率销售净利率 1.95% 2.14% 2.99% 2.09% 1.43% 5.44% 7.93% 6.58% 2.92%2.97% 2.50% 1.84% 0.80%0.73% 0.98%0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 2015-12-312016-12-312017-12-312018-12-3120

26、19-12-31 销售费用率管理费用率财务费用率 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 6：区块链：区块链+大数据可信计算实现方案大数据可信计算实现方案 资料来源：泰一指尚官网，天风证券研究所 另一方面，另一方面，公司与运营商密切合作，推出公司与运营商密切合作，推出 5G 盘卡盘卡等产品，运营商当前大力推动用户向等产品，运营商当前大力推动用户向 5G 切换， 公司凭借与运营商多年的合作， 有望将切换， 公司凭借与运营商多年的合作， 有望将 5G 优惠流量套餐与公司优惠流量套餐与公司互联网营销和互联网营销和 MCN 等新应用相结合，

27、实现价值链的进一步等新应用相结合，实现价值链的进一步延伸延伸。富润数链与中国联通共同为社区用户开发的 一款极具性价比的 5G 套餐。盘卡的主要特点是腾讯系全部 APP、今日头条、抖音等国民 超级应用全国范围内免流，且因观看视频的片前广告、点击社交软件外链产生的额外流量 费都在套餐赠送的全国流量范围内，实现“一份套餐价，流量放心用” 。 图图 7：富润数链富润数链 5G 盘卡套餐指标盘卡套餐指标 资料来源：富润数链官网，天风证券研究所 2.1. MCN 行业行业蓬勃发展蓬勃发展，商业模式百花齐放，头部效应逐步显现，商业模式百花齐放，头部效应逐步显现 MCN（全称 Multi-Channel Ne

28、twork） ，是一种多频道网络的产品形态，将 PGC 内容联合起 来，在资本的有力支持下，保障内容的持续输出，从而最终实现商业的稳定变现。随着直 播、短视频、电商等网红经济产业渠道不断扩展，国内的 MCN 机构在各大平台的助力下 迅速扩张版图，并衍生出了头部 IP 型 MCN、电商型 MCN 等不同类型的 MCN 机构，行业 进入百花齐放、加速发展的新阶段。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 图图 8：MCN 机构发展时间线机构发展时间线 资料来源：2019 中国 MCN 行业发展白皮书，数英 digitaling，天风证券研究所

29、 新晋短视频平台的兴起和电商平台内容板块、小众平台 DAU 的增加，更多流量的增加推动 MCN 与内容创作者迅猛增长。自自 2016 年起，年起，MCN 机构开始机构开始高速高速增长，到增长，到 2019 年年 MCN 机构已经达到机构已经达到 20000+的程度了的程度了，行业呈现加速发展状态，各类模式不断演变，行业竞争，行业呈现加速发展状态，各类模式不断演变，行业竞争 日趋激烈日趋激烈。发展至今，MCN 依托内容生产业态和运营业态两个基础业态，呈现多种业态组 合发展的趋势，加以平台方的政策扶持与资本加持，MCN 迎来蜕变式发展：其商业形态更 加多元、变现途径愈加丰富，依托于各大主流媒体平台

30、，为内容的生产分发及红人孵化贡 献着自己的强大力量。 图图 9：MCN 机构数量及增速机构数量及增速（单位：家）（单位：家） 资料来源： 2020 中国 MCN 行业发展白皮书 ，数英 digitaling，天风证券研究所 MCN 行业规模自 2016 年以来呈现高速增长，行业增速达到 475%，之后增长速度放缓，但 仍保持高的增长体量。 近年来， 我国直播、 短视频行业开始崛起并迅猛发展， 催生出广告、 电商等大量变现渠道，成为 MCN 机构发展的重要推动力量。另外，直播带货商业潜力吸 引各内容&电商平台纷纷入局，抖音、B 站、小红书、拼多多等流量平台在直播电商领域 重视程度不断提升，将推动

31、行业继续快速成长。2020 年年 MCN 市场规模市场规模将超百将超百亿亿，行业呈，行业呈 现持续现持续快速成长快速成长态势态势。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 10：MCN 市场规模及增速市场规模及增速 资料来源： 2019 中国 MCN 行业发展白皮书 ，数英 digitaling，天风证券研究所 从商业模式上看，目前从商业模式上看，目前 MCN 变现主要通过广告、电商带货等方式变现，变现主要通过广告、电商带货等方式变现，因此因此 MCN 机构机构 多选择与“消费”强关系的多选择与“消费”强关系的垂直领域进行内容运营，

32、垂直领域进行内容运营，完成粉丝积累后进行变现。从 MCN 重点运营的细分行业看，美妆、时尚和泛娱乐排名前三，重点运营上述垂直行业的 MCN 机构占比分别达 70%、54%和 47%。而科技、宠物、二次元、旅游等细分行业在 MCN 机构 运营过程中侧重相对较少。这一方面反应出不同垂直行业消费意愿的差异，另一方面也由这一方面反应出不同垂直行业消费意愿的差异，另一方面也由 于相关内容创作难度和粉丝获取难度的差异， 美妆、 时尚等领域于相关内容创作难度和粉丝获取难度的差异， 美妆、 时尚等领域 MCN 变现潜力相对突出。变现潜力相对突出。 图图 11：2019 年年 MCN 机构重点运营垂类分布情况机

33、构重点运营垂类分布情况 资料来源： 2020 中国 MCN 行业发展白皮书 ，数英 digitaling，天风证券研究所 根据克劳锐 2019-2020 年进行的 2019 年 MCN 机构生存状况调查(总样本量 N=512)显示， 当前国内 MCN 机构规模集中在 300 人以下，其中 100-300 人机构占比达 30%，50-100 人 机构占比达 21%。大部分 MCN 机构组织规模在 300 人以下。大规模的 MCN 机构对于这个 行业来说还是占比少数，500 人以上规模的只占 7%。当前行业仍处于快速发展阶段，大量当前行业仍处于快速发展阶段，大量 新进入者仍在涌入市场，各类运营模式

34、和变现模式仍在摸索和演进，尚未形成巨头主导的新进入者仍在涌入市场，各类运营模式和变现模式仍在摸索和演进，尚未形成巨头主导的 行业格局行业格局。 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 500% 0 20 40 60 80 100 120 140 200182019E2020E 市场规模（亿元）增长率（%） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图图 12：2019 年年 MCN 机构组织整体规模机构组织整体规模 资料来源：2020 中国 MCN 行业发展白皮书

35、，数英 digitaling，天风证券研究所 从盈利能力上看，从盈利能力上看，MCN 机构头腰尾收入规模差距较大，机构头腰尾收入规模差距较大， 2019 年年 MCN 头部机构营收过头部机构营收过 亿占比显著提升，行业营收规模头腰尾部差距较大，行业优质主播及平台各集中于亿占比显著提升，行业营收规模头腰尾部差距较大，行业优质主播及平台各集中于排名靠排名靠 前的几家前的几家 MCN 机构机构。当前行业整体处于高速发展阶段，各类玩家仍能找到生存空间，但 头部聚集效应已经逐步显现。随着 MCN 机构数量激增与竞争加剧，2019 年，MCN 机构 的营收规模主要集中在 1000-5000 万元，头腰尾部

36、营收规模差距较大，近 6 成 MCN 机构 营收规模达到千万级，近 3 成头部 MCN 规模破 3000 万，24%的机构营收不超过 500 万。 随着行业的持续发展，头部 MCN 的主播优势、供应链优势等会更加明显，同时抖音、B 站等巨头玩家的入局， 也可能加快行业聚集效应， 未来行业有望逐步进入洗牌和出清阶段。 图图 13：2019 年年 MCN 机构营收规模分布机构营收规模分布 资料来源： 2020 中国 MCN 行业发展白皮书 ，数英 digitaling，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 2.2. MCN

37、 行业面临头部主播议价能力强、腰部带货能力弱等痛点行业面临头部主播议价能力强、腰部带货能力弱等痛点 MCN 面临着来自自身、同行、品牌方等多方的压力，MCN 在内容产业链里扮演的是一个 链接多边关系的角色。首先链接创作者与平台是其最首要的任务；其次它还链接着内容创 作者、平台以及变现方（变现方包含广告主、电商平台、版权购买方等） 。一片盛况之下， MCN 也面临着来自内/外部的双重压力挑战。于内，MCN 面临着如优质人才短缺、内容创 意匮乏、账号管理不规范、新造血能力不足等问题；于外，MCN 面临着如红人出走、红 人契约问题、核心账号管控、政策面、融资、变现、营收等诸多压力。 2.2.1. MCN 内容跨平台复制能力偏弱，带货转化率不稳定内容跨平台复制能力偏弱，带货转化率不稳定 由于平台“流量特点”不一致，直播带货在不同的平台显示出不同的生命体征，跨平台复 制较难。以淘宝直播和快手直播为例，一个是流量由平台控制的生态，一个是私域流量运 营较强的生态，MCN 在单一平台形成的知识和方法论无法顺利迁移到其他平台。 另一方面， 对比抖音直播带货与淘宝直播带货， 高传播高转化也成为平台带货痛点， MCN 平台投