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1、 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2020 年年 03 月月 15 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 持有持有 (首次)(首次) 当前价: 41.00(元) 杭可科技(杭可科技(688006) 机械设备机械设备 目标价: 元(6 个月) 专注锂电后处理设备,深度绑定韩系大客户专注锂电后处理设备,深度绑定韩系大客户 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师:倪正洋 执业证号:S01 电话: 邮箱: 分析师:梁美美 执业证号:S03 电话:021-583
2、51937 邮箱: 相对指数表现相对指数表现 数据来源:Wind 基础数据基础数据 总股本(亿股) 4.01 流通 A 股(亿股) 0.39 52 周内股价区间(元) 30.30-80.18 总市值(亿元) 164.41 总资产(亿元) 37.17 每股净资产(元) 5.53 相关相关研究研究 汽车电动化红利释放,动力电池设备汽车电动化红利释放,动力电池设备厂商厂商受益。受益。2014 年国内新能源汽车产量 7.8 万辆,2019 年达 124.2 万辆,但渗透率不足 5%,预计 2025 年将超过 500 万辆,渗透率约 20%,由于补贴倾向于高续航车型,单车带电量提升,锂电池 装机量增速持
3、续高于汽车产量增速,锂电池厂商持续扩产,锂电设备企业充分 受益。公司主要产品为充放电设备,属于锂电后处理设备,据 GGII 统计,2018 年中国锂电设备产值约 186 亿元,后处理设备产值约 62 亿元,市占率约 20%。 专注锂电池后处理设备,业绩高增长。专注锂电池后处理设备,业绩高增长。后处理是电芯制造完成后的工序,主要 是完成电芯的激活、检测和品质判定,主要由充放电设备等构成。公司实际控 制人曹骥先生 1984 年创办杭可仪(2015 年并入杭可科技),1998 年前后杭可 仪即开始研发锂电池充放电机,发展至今,公司已具备完整的后处理系统设计 与集成能力,客户包括 LG 、三星、国轩等
4、。受益电池厂商扩产及客户合作深 入,公司 2015 年2019 年营收、归母净利润 CAGR 分别高达 50.2%、49.9%, 2019 年营收约 13.1 亿元(+18.4%),增速放缓源于 2019 年中国电动汽车补 贴退坡幅度达 50%, 产量首次负增长, 短期影响下游电池厂商扩张能力和意愿。 深度绑定韩系大客户,长期发展向好。深度绑定韩系大客户,长期发展向好。2019 年全球动力电池出货前五名是宁德 时代、松下、LG、比亚迪、 三星, 份额为 27.9%、24.1%、10.6%、9.5%、3.6%, 中日韩三国鼎立,长期来看,整车厂与电池头部企业合作,甚至合资成为趋势, 电池巨头地位
5、强化。公司与 LG、三星等消费电池巨头长期合作,助力开拓动力 电池领域,公司与 LG 于 2017 年开展动力电池领域合作,参与 LG 波兰动力电 池生产线的后处理设备供应,LG 于 2018 年即成为公司动力电池最大客户。波 兰工厂面向除宝马之外的几乎所有欧系品牌,对 LG 的重要意义不言而喻。另 外,公司与松下、三星的动力电池合作已经开始,未来有望获得订单。我们认 为,韩系电池厂商在全球具有举足轻重的地位,公司与 LG、三星等合作深入, 且不排除开拓更多全球动力电池巨头,保障了公司长期向好发展。 盈利预测与估值。盈利预测与估值。公司专注锂电池后处理设备,深度绑定韩系大客户,充享汽 车电动化
6、红利,长期向好发展。预计公司 20192021 年 EPS 分别为 0.72/0.81/0.89 元,对应 PE 为 57/50/46 倍,首次覆盖,给予“持有”评级。 风险提示风险提示:1)募投项目效益不及预期风险;2)海外贸易及汇兑风险;3)新能 源汽车行业政策不利变动风险;4)应收账款坏账超预期风险。 指标指标/年度年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1109.31 1312.98 1463.94 1633.93 增长率 43.88% 18.36% 11.50% 11.61% 归属母公司净利润(百万元) 286.24 288.27 326.76 35
7、7.10 增长率 58.50% 0.71% 13.35% 9.29% 每股收益 EPS(元) 0.71 0.72 0.81 0.89 净资产收益率 ROE 31.40% 13.13% 13.49% 13.40% PE 57 57 50 46 PB 18.04 7.49 6.79 6.17 数据来源:Wind,西南证券 -53% -42% -32% -21% -11% 0% 11% 21% 32% 42% 19/719/919/1120/1 杭可科技 沪深300 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 目目 录录 1 专注锂电后处理设备专注锂电后处理设备 . 1 2 电
8、动化趋势不改,长期需求有保障电动化趋势不改,长期需求有保障. 4 3 深度绑定韩系大客户,长期向好发展深度绑定韩系大客户,长期向好发展 . 8 4 补贴退坡扰动,影响公司短期业绩增速补贴退坡扰动,影响公司短期业绩增速 . 11 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 13 5.1 盈利预测 . 13 5.2 相对估值 . 14 6 风险提示风险提示 . 15 nMtMqQnRnQoQtRoPqPwPtQ9P8Q6MsQqQoMnNlOqQoNkPoPyR9PmMuMwMmQrPMYrMxP 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 图图 目目 录录 图 1:锂离子电池电芯
9、的生产过程 . 1 图 2:公司生产的圆柱电池充放电设备和方形电池充放电设备 . 2 图 3:公司生产的软包/聚合物电池充放电设备 . 2 图 4:公司生产的其他设备产品 . 2 图 5:公司 2018 年营收构成 . 3 图 6:公司历年营收及同比 . 3 图 7:公司历年净利润及同比 . 3 图 8:公司历年毛利率及净利率 . 3 图 9:截止 2019 年 3 季度末,公司前十大股东持股比例 . 4 图 10:中国石油对外依存度高达 70.9% . 4 图 11:石油消耗中,汽车约 20% . 4 图 12:全球新能源汽车销量持续高增长 . 6 图 13:全球动力电池装机量持续高增长 .
10、 6 图 14:中国新能源汽车产量超百万 . 6 图 15:预计中国新能源汽车 2020 年产量达 500 万辆 . 6 图 16:2018 年全球动力电池装机量格局 . 7 图 17:2019 年中国动力电池装机量格局 . 7 图 18:中国动力电池装机量格局变化情况 . 7 图 19:中国后处理设备产值持续较快增长 . 8 图 20:公司产品研发经验超过 20 年,产品不断迭代升级 . 9 图 21:公司 2018 年消费电池领域前五大客户 . 10 图 22:公司 2018 年动力电池领域前五大客户 . 10 图 23:公司 2018 年前五大客户 . 10 图 24:公司 2017 年
11、前五大客户 . 10 图 25:日系、韩系在全球动力锂电池领域占据重要地位 . 11 图 26:2019 年中国新能源汽车产量负增长 . 12 图 27:2019 年中国动力电池装机量增速下滑至个位数 . 12 图 28:公司预收款项持续增长 . 12 图 29:公司预收款项提升带动营收增长 . 12 图 30:公司营收与上年度末预收款项比例近几年相对稳定 . 13 图 31:2019 年预收款项下降,可能对 2020 年业绩构成压力 . 13 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 表表 目目 录录 表 1:公司专注后处理设备,主要产品及分类情况 . 1 表 2:各
12、国禁售传统燃油车时间 . 5 表 3:全球主要汽车厂商新能源汽车发展战略 . 5 表 4:公司核心技术参数与同行对比 . 8 表 5:中国 2019 年新能源汽车补贴下滑幅度超 50% . 11 表 6:分业务收入及毛利率 . 13 表 7:可比公司估值(截止 2020 年 3 月 13 日收盘) . 14 附表:财务预测与估值 . 16 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 1 1 专注锂电后处理设备专注锂电后处理设备 公司成立于 2011 年,始终致力于各类可充电电池,特别是锂离子电池生产线后处理系 统的设计、 研发、 生产与销售, 目前在充放电机、 内阻测试仪
13、等后处理系统核心设备的研发、 生产方面拥有核心技术和能力,提供锂电池生产线后处理系统整体解决方案。 锂离子电池电芯的生产程序,一般分为极片制作、电芯组装、后处理(激活电芯)等三 大步骤,后处理主要包括电芯化成、分容、静置、检测、分选等工序。 图图 1:锂离子电池电芯的生产过程锂离子电池电芯的生产过程 数据来源:公司招股书,西南证券整理 后处理是电芯制造完成后的工序,主要是完成电芯的激活、检测和品质判定,具体包括 电芯的化成、分容、检测、分选等工作。经过后处理,电芯得以达到可使用状态。后处理系 统主要由充、放电设备(充电机、放电机、充放电机) 、电压/内阻测试设备、不良品排除设 备、分选设备、自
14、动化物流设备及相应的系统整体控制软件等组成。 表表 1:公司公司专注后处理设备,专注后处理设备,主要产品主要产品及分类情况及分类情况 产品类别产品类别 主要产品名称主要产品名称 充放电设备 圆柱电池充放电设备 软包/聚合物电池充放电设备 常规软包/聚合物电池充放电设备 高温加压充放电设备 方形电池充放电设备 其他设备 内阻电压自动测试设备 分档机 自动上下料机 数据来源:公司公告,西南证券整理 公司在应用于消费类电池及动力电池的充放电设备,以及针对方形、软包、圆柱等形态 电池的相应设备,均具有提供系统级的后处理自动生产线的能力。下图为公司主要产品示意 图。 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科
15、技(杭可科技(688006) 2 图图 2:公司生产的圆柱电池充放电设备和方形电池充放电设备公司生产的圆柱电池充放电设备和方形电池充放电设备 圆柱电池充放电设备 方形电池充放电设备 数据来源:公司公告,西南证券整理 图图 3:公司生产的公司生产的软包软包/聚合物电池聚合物电池充放电设备充放电设备 高温加压充放电设备 常规软包/聚合物电池充放电设备 数据来源:公司公告,西南证券整理 图图 4:公司生产的其他设备产品:公司生产的其他设备产品 内阻电压自动测试设备 分档机自动 上下料机 数据来源:公司公告,西南证券整理 充放电设备贡献公司 82.3%营收。充放电设备包括充电机、放电机、充放电机等,下
16、游 软包、硬包、圆柱电池均有应用。受益下游新能源汽车销量快速增长,动力电池厂商扩产, 以及公司客户不断开拓,营收实现高增长。2019 年增速放缓至 20%以内,主要源于 2019 年中国新能源汽车补贴政策大幅退坡,高达 50%,对下游电动汽车销量产生负面影响,从而 影响动力电池厂商扩产意愿。 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 3 图图 5:公司公司 2018 年营收构成年营收构成 图图 6:公司历年营收及同比公司历年营收及同比 数据来源:Wind,西南证券整理 数据来源:Wind,西南证券整理 公司归母净利润持续高增长。归母净利润从 2015 年 0.6 亿元,
17、增长至 2019 年约 2.9 亿 元,主要受营收高增长带动。2019 年归母净利润增速约 0.8%,远低于营收增速,主要源于 计提比克电池应收账款坏账准备。 新能源汽车动力电池领域竞争激烈,厂商加速扩张抢占市场份额,二三线动力电池企业 格局变化较快,部分企业面临较大生存压力,可能给公司带来坏账风险。截止 2019 年 9 月 30 日,公司应收账款 3.7 亿元,其中,根据公告,截至 2019 年 11 月 11 日,公司对比克动 力的应收账款余额合计 1.1 亿元,公司目前已对该部分应收账款补充计提坏账准备 2220 万 元,补充计提后相关坏账准备为 3421 万元,综合计提比例达到 32
18、.2%,如比克动力的应收 账款无法全部或部分收回,公司将对该部分款项全额或部分计提坏账准备。如后续比克动力 的经营状况发生进一步变化,公司存在进一步调整应收账款坏账准备金额的风险,可能会对 公司经营业绩产生一定影响。 公司毛利率和净利率维持高位。公司专注锂电后处理设备,拥有较强的机械加工能力及 电气部件装配能力,能够自行加工、生产机械零部件及装配整合电气部件,保障了较高的毛 利率和净利率。 图图 7:公司历年净利润及同比公司历年净利润及同比 图图 8:公司历年毛利率及净利率公司历年毛利率及净利率 数据来源:Wind,西南证券整理 数据来源:Wind,西南证券整理 公司实际控制人为曹骥和曹政父子
19、,两者直接和间接持有公司股权比例达 71.9%。持股 比较集中,股权结构稳定。 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 4 曹骥先生(1952 年生) :1984 年创办杭可仪并担任厂长,1999 年 1 月,杭可仪由集体 企业改制为股份合作制企业,由曹骥等 80 人为股东,其中曹骥占出资额的 49%,并担任改 制后杭可仪董事长、总经理。杭可仪设立至今主要从事实验室用老化筛选设备的研发、生产 和销售。1988 年前后至今,杭可仪进入军用特种电源行业。1998 年前后,杭可仪开始研发 锂离子电池后处理设备(主要是充放电机) 。锂离子电池后处理设备业务在 2015-201
20、6 年已 全部转移至杭可科技。 图图 9:截止:截止 2019 年年 3 季度末,公司前十大股东持股比例季度末,公司前十大股东持股比例 数据来源:Wind,西南证券整理 2 电动化趋势不改,电动化趋势不改,长期需求有保障长期需求有保障 降低对石油依赖,发展新能源汽车大势所趋。石油是不可再生能源,根据BP 世界能 源统计年鉴 2019 ,截至 2018 年底,全球石油储量为 1.73 万亿桶,按照当前储产比,可以 生产 50 年。汽车对石油的需求超 2000 万桶/日,占石油消耗量的 20%以上,发展新能源汽 车降低对石油依赖。中国石油对外依存度高达 70.9%,发展新能源汽车动力十足。 图图
21、10:中国石油对外依存度高达中国石油对外依存度高达 70.9% 图图 11:石油消耗中,汽车约石油消耗中,汽车约 20% 数据来源:孚能科技招股书,西南证券整理 数据来源:孚能科技招股书,西南证券整理 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 5 主要发达国家,相继出台传统燃油车禁售时间表。德国是全球汽车强国,拥有宝马、奔 驰、大众等汽车巨头,禁售传统燃油车时间为 2030 年,对相关企业来说,时间紧迫,转型 压力较大。挪威等相对人口较小的国家,退出时间设定为 2025 年,对于厂商大力发展新能 源汽车提供政策指引。 表表 2:各国禁售传统燃油车时间各国禁售传统燃油车时
22、间 国家国家/地区地区 政策提出时间政策提出时间 禁售时间禁售时间 禁售范围禁售范围 德国 2016 年 2030 年 内燃机车 荷兰 2016 年 2030 年 汽油、柴油乘用车 挪威 2016 年 2025 年 汽油、柴油车 巴黎、马德里、雅典、墨西哥 2016 年 2025 年 柴油车 法国 2017 年 2040 年 汽油、柴油车 英国 2017 年 2040 年 汽油、柴油车 印度 2017 年 2030 年 汽油、柴油车 爱尔兰 2018 年 2030 年 汽油、柴油车 以色列 2018 年 2030 年 进口汽油、柴油乘用车 罗马 2018 年 2024 年 柴油车 数据来源:
23、中国传统燃油汽车退出时间表研究 ,西南证券整理 全球主要汽车厂商大力发展新能源汽车。 包括德国大众、 奔驰、 宝马, 日本日产、 丰田、 本田, 美国通用、 福特、 中国上汽、 北汽等汽车厂商, 相继出台自身的新能源汽车发展战略。 从目前来看,大部分企业 2020 年目标难以达成,2025 年目标有待观察,但都在发力新能源 汽车,这一趋势不会改变。 表表 3:全球主要汽车厂商新能源汽车发展战略全球主要汽车厂商新能源汽车发展战略 整车企业整车企业 新能源汽车战略新能源汽车战略 戴姆勒 2020 年前,发布超过 50 款新能源车型,其中超过 10 款为纯电动汽车;2022 年前,为所有车型提供电动
24、版本;2025 年左右, 实现奔驰纯电动汽车销量占到总销量的 15-25%。 大众 2020 年,在中国销售 40 万辆新能源汽车;2025 年,电动汽车销量达到 200-300 万辆,占总销量的 20-25%,并依次推出 25 款电动汽车,在中国销量增加到 150 万辆;2030 年,为所有车型配备电动汽车选项。 通用 2020 年和 2023 年之前在中国市场推出 10 款和 20 款新能源汽车产品;2020 年与 2025 年在中国新能源汽车销量将分别达到 15 万辆和 50 万辆。 宝马 2025 年前,推出 25 款电动车和插电式混合动力汽车,将其全球电动车和插电式混合动力车的销量比
25、例提升到 15-25%。 福特 2020 年, 全球新能源车销量将占总销量的 10-25%, 并将推出 13 款电动汽车产品; 2025 年前, 在中国市场销售的产品中 70% 为混合动力、插电式混合动力与纯电动汽车。 日产 在日本和欧洲销售的电动汽车,到 2022 年,将占该地区总销量的 40%,到 2025 年达到 50%;在美国销售的电动汽车,到 2025 年,将占该地区总销量的 20-30%;在中国销售的电动汽车,到 2025 年,将占该地区总销量的 35-40%。计划推出 8 款 纯电动产品,并加速旗下豪华品牌英菲尼迪的电动化进程,2025 年,英菲尼迪旗下的电动汽车将会占到其总销量
26、的 50%。 丰田 2020 年,全球混合动力车型销量达 150 万辆,累计销量达 1,500 万辆;2050 年,混合动力和插电式混合动力汽车占总销量 的七成,燃料电池和纯电动汽车销量占三成。 本田 2030 年,混合动力车、插电式混合动力车、纯电动车和燃料电池车的销量占 2/3 以上。 北汽 2020 年,达到年产销量 50 万辆,形成 80 万辆以上的生产能力。坚持纯电驱动的技术路线。计划到 2025 年实现全线自主品 牌产品电动化。 上汽 2020 年,目标年销量将达到 60 万辆,其中自主品牌新能源汽车销量达 20 万辆。技术路线覆盖 BEV、PHEV 等。 数据来源: 中国传统燃油
27、汽车退出时间表研究 ,西南证券整理 公司研究报告公司研究报告 / 杭可科技(杭可科技(688006) 6 全球新能源汽车销量快速增长。2015 年全球新能源汽车销量仅 42 万辆,2019 年预计 超过 200 万辆,2025 年超过 1000 万辆。一方面,全球各国政府政策倒逼厂商发力新能源汽 车市场,另一方面,新能源汽车产品成本不断下降,性价比不断提升。全球动力电池装机量 持续高增长。2016 年全球动力电池装机量仅 46GWH,2019 年超过 150GWH,主要受新能 源汽车销量快速增长带动,同时单车带电量提升。 图图 12:全球新能源汽车销量持续高增长全球新能源汽车销量持续高增长 图
28、图 13:全球动力电池装机量持续高增长全球动力电池装机量持续高增长 数据来源:GGII,西南证券整理 数据来源:GGII,西南证券整理 中国新能源汽车销量超百万辆。2014 年中国新能源汽车产量仅 7.8 万辆,2019 年达到 124.2 万辆,主要受益中国政府对新能源汽车进行高额补贴,同时大城市新能源汽车牌照限 制更低。预计中国 2025 新能源汽车产量将达到 500 万辆。 图图 14:中国新能源汽车产量超百万中国新能源汽车产量超百万 图图 15:预计中国新能源汽车预计中国新能源汽车 2020 年产量达年产量达 500 万辆万辆 数据来源:中汽协,西南证券整理 数据来源:中汽协,西南证券整理 全球电池厂商三国鼎立。中国、日本、韩国在动力电池领域具备较大份额,中国厂商宁 德时代 2018 年全球动力电池份额 22.6%,高居榜首,比亚迪份额 13.1%,位居第三。日本 松下主要配套特斯拉, 全球份额21.5%, 位居第二。 韩国LG和SDI份额分别为7.9%和4.2%, 分位列第四、五名。 中国动力电池市场,宁德时代一家独大。