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1、 证券证券研究报告研究报告| 公司公司深度报告深度报告 金融金融 | 保险保险 强烈推荐强烈推荐-A(维持维持) 中国人寿中国人寿 601628.SH 目标估值:36.5-36.5 元 当前股价:26.83 元 2020年年03月月30日日 2019年相信过程,年相信过程,2020年业绩绽放年业绩绽放 基础数据基础数据 上证综指 2772 总股本(万股) 2826471 已上市流通股(万股) 2082353 总市值(亿元) 7583 流通市值(亿元) 5587 每股净资产(MRQ) 14.3 ROE(TTM) 14.4 资产负债率 89.0% 主要股东 中国人寿保险(集团) 公司 主要股东持股
2、比例 68.37% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -13 -5 0 相对表现 -4 -1 1 资料来源:贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 中国人寿(601628)业绩快报 点评利润同比 4 倍增长, 重振国寿 成效初显2020-01-19 2、 中国人寿(601628)11 月月报 点评11 月持续开门红预售,2020 年开门红可期2019-12-17 3、 中国人寿(601628)10 月月报 点评10 月启动开门红预售,当月 保费下滑意料之中2019-11-25 事件:公司披露 2019 年年报,公司业绩远超行业被全面验证,2020 年仍将 继续领跑值得期待
3、。在行业全年充满不确定性的背景下,强烈推荐在当年业 绩确定性较高的中国人寿,建议重点关注! 2019 年年公司公司总体发展总体发展较较好:一是业务发展稳中有进,总保费收入创新高;二好:一是业务发展稳中有进,总保费收入创新高;二 是是业务价值业务价值有所改善有所改善,十年期及以上首年期交保费快速增长,特,十年期及以上首年期交保费快速增长,特定定保障型业保障型业 务快速增长,新业务价值显著提高;三是保费结构持续优化;四是销售队伍务快速增长,新业务价值显著提高;三是保费结构持续优化;四是销售队伍 量质量质齐齐升升。多方面业绩同比显著提升都显示了重振国寿的威力。多方面业绩同比显著提升都显示了重振国寿的
4、威力。 价值:价值:NBV 增速一骑绝尘,增速一骑绝尘,EV 实现快速增长实现快速增长。1)公司 2019 年实现新业务 价值 345.7 亿,同比增长 18.6%,为上市同业最高增速,新业务保费和价值 率均出现了明显的提升。在全行业和同业新业务价值普遍承压的背景下(平 安/太保/新华 NBV 增速分别为 5.1%/-9.3%/-19.9%) , 公司新业务价值录得近 20%的正增长主要得益于公司开门红启动较早以及全年人力量质齐升所致。 2) 公司 2019 年年底内含价值为 9421 亿, 较年初增长 18.5%, 相较去年 8.3% 的增速提升了 10.2 个百分点,EV 增速显著改善的核
5、心原因在于投资偏差的 显著改善。 业绩:业绩:全年利润同比增长全年利润同比增长 4 倍倍,改头换面。改头换面。2019 年公司实现归母净利润 583 亿,同比增速高达 412%,为上市险企最高增速,主要受益于权益市场的回暖 叠加税收政策的利好。展望 2020 年,我们认为对于 2020 年利润的增长不必 过虑,主要有以下三方面原因:1)公司在 2019 年对相关发病率和退保率假 设进行了调整,合计减少税前利润 72 亿,这部分利润从理论上是具备一定的 调节空间的;2)公司可通过调整综合溢价(流动性溢价、逆周期溢价等)来 适当对冲 750 曲线下移对利润的影响;3)随着公司投资管理体系和机制的不
6、 断市场化,公司投资能力将有所提升,投资收益的稳定性有望得到提升,可 降低市场短期波动对当期利润的影响。 渠道:得渠道:得益于新单较快增长以及大个险战略实施,队伍量质齐升。益于新单较快增长以及大个险战略实施,队伍量质齐升。人力能逆 势取得增长的主要原因在于公司实施差异化的开门红政策取得不错成效,有 效提振队伍士气和代理人的收入。展望 2020 年,我们预计公司在新单增速再 创新高的基础上人力将保持稳定,质量将进一步改善。 资产端:综合投资收益率飙升,资产结构保持稳定资产端:综合投资收益率飙升,资产结构保持稳定。公司 2019 年实现净/总/ 综 合 投 资 收 益 率 分 别 为4.61%/5
7、.23%/7.27% ( 同 比 分 别 变 动 -0.03%/1.95%/4.18%),主要得益于 2019 年权益市场大幅上行。 维持公司强烈推荐评级。维持公司强烈推荐评级。2019 年公司业绩全面超越行业,重振国寿威力被验 证,展望 2020,公司仍将是上市同业中 NBV 增长最佳的公司,当前市场对 公司转型的坚定决心和业绩改善的持续性依旧有质疑,我们坚定看好公司转 型。当前股价对应公司 2020 年 P/EV 估值 0.70X,目标估值 0.95X,对应目 标价 36.5 元,空间 36%。 风险因素:风险因素:公司转型力度、过程、结果不达预期;公司保费增长、价值改善 不及预期;公司代
8、理人队伍出现大幅脱落、举绩率下滑。 郑积沙郑积沙 S01 刘雨辰刘雨辰 S02 刘淇刘淇 S05 研究助理 曾广荣曾广荣 -20 -10 0 10 20 30 Apr/19Jul/19Nov/19Mar/20 (%)中国人寿沪深300 正文目录 一、价值:NBV 增速一骑绝尘,EV 实现快速增长 . 4 1新单保费与价值率齐升,NBV 增长 18.6%一骑绝尘 . 4 (1)“重振国寿”战略元年,NBV 增速远超同业 . 4 (2)2020 年仍有望再创佳绩,20Q1 仍有望实现优于同业的增速 . 5 2投资显著改善修复 EV
9、增速 . 5 3后续聚焦“价值增长”战略,实现高质量发展 . 7 二、业绩:全年利润同比增长 4 倍改头换面 . 8 1权益市场回暖、税收政策红包助力业绩翻 4 倍增长 . 8 22020 年利润增长虽有承压但相对可控 . 9 三、渠道:量质齐升,2020 有望持续优化 . 9 1. 得益于新单较快增长以及大个险战略实施,队伍量质齐升 . 9 2.“鼎新工程”持续推进助力渠道持续优化 . 10 四、资产端:综合投资收益率飙升,资产结构保持稳定 . 11 1、收益率明显提升,收益权益市场明显回暖 . 11 2. 资产配置结构相对稳定 . 12 五、投资建议:相信过程,静待绽放 . 13 nMoR
10、nNtPnQpRsQoPoRuNsR8OaO7NtRoOnPnNlOmMmPeRtQrQ7NpPvNuOqMrOvPpOsQ 公司研究公司研究 Page 3 图表目录 图 1:个险渠道 10 年期及以上新单保费增长 42% . 5 图 2:保障型保费占比有所提升 . 5 图 3: 公司实行投资管理的市场化改革 . 7 图 4:公司 2019 年利润和分红均实现高速增长 . 8 图 5:全年所得税在税前利润高增下同比下降 . 8 图 6:全年投资收益改善明显 . 8 图 7:人力数量逆势增长 . 9 图 8:人力质量有所优化 . 10 图 9:鼎新工程的推进将持续释放改革红利 . 11 图 10
11、:公司总/综合投资收益率实现明显提升 . 11 图 11:公司投资收益显著增长. 12 图 12:公司投资资产配置结构整体稳定 . 12 图 13:中国人寿历史 PE Band . 15 图 14:中国人寿历史 PB Band . 15 表 1:中国人寿分渠道新业务价值及价值率的变化情况 . 4 表 2:2018 VS 2019 年公司 EV 增速归因. 6 表 3:中国人寿历年 EV 增速归因 . 6 表 4:中国人寿盈利预测表 . 14 公司研究公司研究 Page 4 一、价值:NBV 增速一骑绝尘,EV 实现快速增长 1新单保费与价值率齐升,NBV 增长 18.6%一骑绝尘 (1)“重振
12、国寿”战略元年,NBV 增速远超同业 2019 年作为重振国寿的开局之年,年作为重振国寿的开局之年,公司公司将价值增长作为重振国寿的首要目标,在公司将价值增长作为重振国寿的首要目标,在公司 上下贯彻“鼎新工程”战略的努力下,上下贯彻“鼎新工程”战略的努力下,价值增长不负所望。价值增长不负所望。公司公司 2019 年年实现实现新业务价新业务价 值值 345.7 亿,同比增长亿,同比增长 18.6%,为上市同业最高增速,为上市同业最高增速,新业务保费和价值率均出现了新业务保费和价值率均出现了 明显的提升。明显的提升。 在全行业和同业新业务价值普遍承压的背景下 (平安/太保/新华 NBV 增速 分别
13、为 5.1%/-9.3%/-19.9%) ,公司新业务价值录得近 20%的正增长主要得益于公司开 门红启动较早以及全年人力量质齐升所致。 公司全年实现新单保费(根据披露的新业务价值和新业务价值率倒算得到)1785 亿, 同比增长 2.1%,其中个险渠道新单保费增长 13.5%,银保渠道新单保费下降 22.3%, 显示出公司坚定渠道转型、做强个险的决心;公司全年整体新业务价值率为 32.9%(倒 算得到) ,同比提升 4.56 个百分点,提升幅度高达 16.1%(4.56%/28.3%) ,其中个险 渠道和银保渠道价值率分别提升 3.1 和 5.2 个百分点, 显示出公司价值转型的初步成效, 后
14、续随着价值转型的不断深化,价值率仍有提升空间;新业务量质提升推动公司整体 NBV 实现 18.6%的增长,其中个险渠道 NBV 同比增长 21.8%,占整体 NBV 的比例达 到 89%。公司在负债端新业务上实现了远超同业的表现,不论是从新单保费还是新业 务价值率方面,均得到了显著的改善,显示出“重振国寿”的威力所在。 表表 1:中国人寿:中国人寿分分渠道新业务价值及价值率的变化情况渠道新业务价值及价值率的变化情况 NBV(百万)(百万) NBV Margin FYP(百万,百万,倒算)倒算) 2018 2019 增速 2018 2019 变动 2018 2019 增速 个险渠道 42,839
15、 52,189 21.8% 42.2% 45.3% 3.10% 101,514 115,208 13.5% 银保渠道 6,357 6,288 -1.1% 18.7% 23.8% 5.10% 33,995 26,420 -22.3% 团险渠道 314 221 -29.6% 0.8% 0.6% -0.20% 39,250 36,833 -6.2% 合计合计 49,511 58,698 18.6% 28.3% 32.9% 4.56% 174,759 178,461 2.1% 资料来源:公司公告,招商证券 从 2019 年公司 NBV 的增长中可以看到,新业务价值率的新业务价值率的改善是改善是主要的贡
16、献来源主要的贡献来源,也也 是我们认为支撑公司是我们认为支撑公司后续后续 NBV 增长增长潜力潜力的核心来源的核心来源,公司在 2018 年之前由于银保渠 道规模较大以及以往产品体系上倾向于短交储蓄类业务, 使得新单保费期限结构中短缴 费期的较多,随着 2019 年公司在“鼎新工程”战略引导下注重价值增长,大力发展长 期期交和保障型业务的发展,使得 10 年期及以上期交首年保费同比增长 42.1%,占首 年期交保费的占比提升了 14.2 个百分点至 54.1%,且特定保障性保费占首年期交保费 比重同比提升了 8.6 个百分点,均带动了整体新业务价值率的提升。展望后续,公司在 价值创造的战略引领
17、下,有望持续提升高价值率产品的占比,新业务价值率有望逐步提 升,参考上市同业(中国平安、中国太保 2019 年整体新业务价值率分别为 47.3%和 43.3%)的价值率水平,公司价值率提升空间依旧较大,将有望通过业务结构的持续优 化带来价值率的提升从而带动 NBV 的增长。 公司研究公司研究 Page 5 图图 1:个险渠道个险渠道 10 年期及以上新单保费增长年期及以上新单保费增长 42% 图 图 2:保障型保费占比有所提升保障型保费占比有所提升 资料来源:公司公告,招商证券 资料来源:公司公告,招商证券 (2)2020 年仍有望再创佳绩,20Q1 仍有望实现优于同业的增速 公司在 2019
18、 年较早的实现了新业务高增长的基础上,对于 2020 年开门红的工作启动 进一步提前(2019 年 9 月份便开始筹备相关开门红工作) ,得益于产品的较高吸引力以 及启动时间早于同业,使得开门红初期新单在高基数的基础上实现持续高增长(2020 年 1 月公司原保费增长 22.6%) ,实现了开门“红” 。由于受到新冠疫情的冲击,公司 2 月份新单保费环比和同比均出现大幅回落,预计 3 月份依旧出现了较大幅度的负增长, 与行业保持一致的趋势, 但基于公司前期的良好开局, 预计公司 2020Q1NBV 仍可实现 两位数的正增长,展望全年,我们相信随着疫情的即将结束,行业负债端销售将迎来显 著改善,
19、公司在高增的人力拉动下、在鼎新工程的持续落实下,公司全年仍有望实现新 业务价值的正增长,在高基数上再创辉煌,且将持续优于同业,坚实的新业务价值持续 改善和增长将不断验证重振国寿的战略硕果,打消市场对公司持续价值增长的疑虑,从 而提升公司估值水平。 2投资显著改善修复 EV 增速 公司公司 2019 年底年底内含价值内含价值为为 9421 亿, 较年初增长亿, 较年初增长 18.5%, 相相较去年较去年 8.3%的增速的增速提升提升了了 10.2 个百分点,个百分点,EV 增速差异的核心增速差异的核心原因在于:投资偏差原因在于:投资偏差的显著改善的显著改善。2019 年得益于 权益市场的整体较好
20、表现,一改 2018 年颓势,公司实现综合投资收益率 7.27%(EV 体系下投资回报偏差为综合投资收益口径) ,远高于去年同期的 3.1%,同比提升 4.17 个百分点, 实现翻番有余。 推动当年投资偏差由去年同期-445 亿提高至今年的 319 亿, 今年投资回报偏差拉动 EV 增长 4.0%,而去年同期为-6.1%,一负一正造成 EV 增速的 差异高达 10 个百分点,这也是造成 2019 年 EV 增速高出上年 10.2 个百分点的核心原 因。对于公司 EV 的增长,除了投资回报偏差带来的 4 个百分点的增速贡献外,内含价 值期望收益和新业务价值贡献作为 EV 增长稳定的两架马车, 分
21、别贡献 8.4%和 7.4%的 公司研究公司研究 Page 6 EV 增长,增速贡献保持相对稳定,展望后续,两者也将持续贡献稳定的 EV 增速。 表表 2:2018 VS 2019 年年公司公司 EV 增速归因增速归因 金额金额(百万)(百万) 增速归因增速归因 2018 2019 变动变动 2018 2019 变动变动 期初内含价值期初内含价值 734,172 795,052 8.3% 新业务价值的影响 49,511 58,698 18.6% 6.7% 7.4% 0.6% 期望收益 60,250 66,625 10.6% 8.2% 8.4% 0.2% 运营经验偏差 277 128 -53.8
22、% 0.0% 0.0% 0.0% 投资回报偏差 -44,462 31,906 - -6.1% 4.0% 10.1% 方法/模型/假设变动 -1,131 -6,846 - -0.2% -0.9% -0.7% 市场价值和其他调整 8,785 3,023 -65.6% 1.2% 0.4% -0.8% 注资及股东红利分配 -11,690 -4,916 - -1.6% -0.6% 1.0% 汇率变动 325 198 -39.1% 0.0% 0.0% 0.0% 其他 -986 -1,781 - -0.1% -0.2% -0.1% 期末内含价值期末内含价值 795,052 942,087 18.5% 8.3
23、% 18.5% 10.2% 资料来源:公司公告,招商证券 中国人寿过去 EV 增长稳定性相对低于同业,核心原因来自于资产端的波动导致的投资 偏差正负波动较大,反观 ROEV 保持一个相对稳定的趋势,2010-2019 年公司 ROEV 保持在 15%左右的水平,而 ROEV 是衡量保险公司价值增长的重要指标,剔除了短期 投资波动后公司相对稳定的内含价值增长,可见公司稳态的 EV 增长能力不弱,理应享 有其价值增速所对应的估值水平。当前公司已对投资管理体系进行市场化改革,调整了 组织架构,增设战略资产配置团队、战术资产配置团队、境外投资、另类投资、投资运 团队、投资风险管理团队,建立完善的投资管
24、理体系,同时加强考核,对管理人员进行 优胜劣汰,完善绩效评价体系,严格按照绩效执行,加强资产管理团队的紧迫感,将有 效缓解公司过往大起大落的投资表现, 从而推动公司 EV 增速实现 15%左右的稳定增长 中枢。 表表 3:中国人寿历年:中国人寿历年 EV 增速归因增速归因 EV 分项增速贡献分项增速贡献 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 (1)新业务价值 7.0% 6.8% 7.1% 6.3% 6.8% 6.9% 8.8% 9.2% 6.7% 7.4% (2)期望收益 8.4% 9.3% 10.3% 10.5% 11.0% 9.
25、9% 9.3% 8.0% 8.2% 8.4% (3)运营偏差 0.0% -0.4% -0.3% -0.7% 0.2% 0.6% -0.3% 0.1% 0.0% 0.0% (4)投资偏差 -3.3% -10.8% 3.3% -6.8% 11.5% 4.5% -5.5% -0.7% -6.1% 4.0% (5)方法/模型/假设 0.1% -0.2% -0.7% -0.6% -0.9% -1.2% 8.6% -0.9% -0.2% -0.9% (6)市场价值调整 -0.7% -2.9% -2.4% -5.6% 7.1% 3.1% -2.5% -1.8% 1.2% 0.4% (7)注资及股东红利 -6
26、.9% -3.8% -2.2% -1.2% -2.5% -0.8% -2.2% -1.1% -1.6% -0.6% (8)汇率变动 -0.1% -0.2% 0.0% -0.1% 0.0% 0.2% 0.1% -0.1% 0.0% 0.0% (9)其他 0.0% 0.5% 0.1% -0.5% -0.2% 0.0% 0.1% -0.2% -0.1% -0.2% 合计增速合计增速(1+2+3+5) 4.51% -1.76% 15.28% 1.37% 32.93% 23.16% 16.38% 12.59% 8.3% 18.5% ROEV 14.8% 12.6% 14.1% 10.0% 24.1% 1
27、9.3% 23.9% 14.7% 16.0% 15.3% 综合投资收益率 5.11% 3.51% 4.97% 3.17% 8.56% 7.23% 2.43% 4.54% 3.10% 7.27% 资料来源:公司公告,招商证券 公司研究公司研究 Page 7 图图 3: 公司实行投资管理的市场化改革公司实行投资管理的市场化改革 资料来源:公司公告,招商证券 展望展望 2020 年,我们年,我们始终强调始终强调保险公司由于其经营模式使得内含价值长期稳健的增长是保险公司由于其经营模式使得内含价值长期稳健的增长是 投资保险股的核心基础,投资保险股的核心基础,内含价值预期回报、当期新业务价值创造是贡献 E
28、V 增速的核 心两架马车,二者可稳定推动 EV 实现 14%+的增速,当前我国权益市场后续发展趋势 尚不明朗,我们预计公司 2020 年 EV 增速在 15.5%左右,当前股价对应 2020 年底 EV 估值水平为 0.80X,接近历史最低位置。 3后续聚焦“价值增长”战略,实现高质量发展 公司在“重振国寿”的战略,并非单纯规模意义上的重振,而是坚持价值优先,从公司在“重振国寿”的战略,并非单纯规模意义上的重振,而是坚持价值优先,从前期前期 的的“规模取向”朝“价值与规模有机统一”转型“规模取向”朝“价值与规模有机统一”转型。公司高管在 2019 年业绩发布会上强 调,自公司启动“重整国寿”战
29、略以来,坚持业务高质量发展目标,考核目标聚焦价值 和效益,公司当前的考核指标包括:净利润(权重 40%) 、NBV(权重 30%) 、营业收 入(权重 15%) 、队伍(权重 5%)及其他。除此之外增加了人均净利润和业务及管理 费两项激励约束指标,进一步聚焦价值,强化效益的导向。公司在 2019 年开始,剔除 规模保费的考核指标,聚焦期交业务,并且将资源向价值贡献大的渠道和区域集中,坚 决提升公司发展质量。平安、太保、新华均在较早时期开始价值转型战略,无论是新业 务价值率还是长期保障类产品占比均优于国寿, 但亡羊补牢, 为时不晚, 在当前公司 “重 价值”经营方针下,我们预计公司整体业务会有质
30、的飞跃,同时改善空间较大。 展望 2020 年,当前疫情对公司业务有所影响,公司也从多方面采取措施积极应对,公 司管理层也表达了将力争全年保持价值/新单/队伍的平稳增长。从产品上,将持续强调 产品多元化来满足不同客户的需求,在规模与价值中寻找平衡统一;同时加快数字化转 型,不断强化科技在销售、服务、管理等领域的运用和赋能;在资产配置方面则持续推 进投资管理体系的市场化改革,提高投资收益。多箭齐发护航公司在“鼎新工程”的发 展规划下实现重振国寿的发展目标。 公司研究公司研究 Page 8 二、业绩:全年利润同比增长 4 倍改头换面 1权益市场回暖、税收政策红包助力业绩翻 4 倍增长 2019 年
31、公司实现归母净利润年公司实现归母净利润 583 亿,同比增速高达亿,同比增速高达 412%,为上市险企最高增速。权,为上市险企最高增速。权 益市场的回暖叠加税收政策的利好,益市场的回暖叠加税收政策的利好,二者综合二者综合推动公司利润翻推动公司利润翻 4 倍增长倍增长。一方面,公司 税率大幅下降,公司全年所得税率仅 1.3%,而去年同期为 14.3%,主要由于关于保 险企业手续费及佣金支出税前扣除政策的公告政策的颁布,不仅将长期降低公司寿险 业务的税率,同时对 2018 年度公司所得税汇算清缴金额的减少,反映在 2019 年所得 税费用中的一次性影响,减少当前所得税 51.5 亿。除此之外,全年
32、权益市场的明显回 暖也推动公司总投资收益增长 46%至 1625 亿,较 2018 年同期增长 511 亿,其中公允 价值变动损益均由负转正。除上述两个重要原因外,不可否认的是利润的高速增长也与 去年的基数较低有一定关系。公司公司全全年扣除非经营性损益(年扣除非经营性损益(2018 年所得税汇算清缴年所得税汇算清缴的的 一次型影响)的归母净利润增速仍高达一次型影响)的归母净利润增速仍高达 359%,主要也是受益税率下行和资本市场的回,主要也是受益税率下行和资本市场的回 暖。暖。 图图 4:公司公司 2019 年利润和分红均实现高速增长年利润和分红均实现高速增长 资料来源:公司公告,招商证券 图
33、图 5:全年所得税在税前利润高增下同比下降全年所得税在税前利润高增下同比下降 图 图 6:全年全年投资收益投资收益改善明显改善明显 资料来源:公司公告,招商证券 资料来源:公司公告,招商证券 1985 781 0 500 1000 1500 2000 2500 20182019 中国人寿所得税(百万)下滑明显中国人寿所得税(百万)下滑明显 111396 162480 0 50000 100000 150000 200000 20182019 中国人寿中国人寿投资收益投资收益(百万)(百万)增长增长明显明显 公司研究公司研究 Page 9 22020 年利润增长虽有承压但相对可控 2019 年由
34、于税收新政和投资向好的双重正面刺激下, 公司实现了历史新高的利润表现,年由于税收新政和投资向好的双重正面刺激下, 公司实现了历史新高的利润表现, 展望展望 2020 年,随着一次性的税收退回效应不再(垫高年,随着一次性的税收退回效应不再(垫高了了 2019 年利润基数) ,年利润基数) ,以及以及 750 曲线的下移以及投资端环境的不确定性增加,使得曲线的下移以及投资端环境的不确定性增加,使得 2020 年公司利润增长承压,但也不年公司利润增长承压,但也不 必过度悲观。必过度悲观。主要有以下三方面原因:1)公司在 2019 年对相关发病率和退保率假设 进行了调整, 合计减少税前利润 72 亿,
35、 这部分利润从理论上是具备一定的调节空间的; 2)公司可通过调整综合溢价(流动性溢价、逆周期溢价等)来适当对冲 750 曲线下移 对利润的影响;3)随着公司投资管理体系和机制的不断市场化,公司投资能力将有所 提升, 投资收益的稳定性有望得到提升, 可降低市场短期波动对利润的影响。 综上所述, 对于 2020 年公司的利润我们认为不必过度悲观,对于市场关注的分红,根据公司管理 层的论述,公司后续会加大对营运利润运用的可行性研究,与此同时,理论上来说其实 每年的分红来源不止包括当年的利润, 也可以通过对过去累计的未分配利润来进行综合 考虑,只需要公司在分红分配上进行规划即可,故更不需要过度担心。
36、三、渠道:量质齐升,2020 有望持续优化 1. 得益于新单较快增长以及大个险战略实施,队伍量质齐升 代理人规模代理人规模逆势增长且质态提升,实属难得逆势增长且质态提升,实属难得。2019 年年底公司个险代理人规模 161.3 万,较去年末增长 12.1%,保持稳定增长态势。其中值得注意的是,更年轻和学历更高 的收展队伍规模达到 57.7 万,一年净增 17.1 万人,是净增人力的全部来源,占总人力 比重提升至 35.8%,提升 7.6 个百分点,后续随着公司大中城市振兴战略的持续落实, 收展队伍还将持续增长,逐渐成为公司价值创造的生力军。公司人力规模从 2018 年的 阶段底部逐步回暖,目前
37、公司已超过行业人力高点处公司的代理人数量(17A=157.8 万) ,且人力数量的改善还是建立在公司加强清虚力度和提高新人门槛的基础上,人力 能逆势取得增长的主要原因在于公司实施差异化的开门红政策取得不错成效, 有效提振 队伍士气和代理人的收入,代理人收入提升自然会降低队伍流失率。展望展望 2020 年,我年,我 们预计公司在新单增速再接再厉的基础上人力将保持稳定,质量将进一步改善。们预计公司在新单增速再接再厉的基础上人力将保持稳定,质量将进一步改善。 图图 7:人力数量逆势增长人力数量逆势增长 资料来源:公司公告,招商证券 公司研究公司研究 Page 10 人力数量的增长或许无法证明公司渠道
38、的优化, 但在人力数量实现两位数增长的基础上 质量还可显著改善则表明公司渠道端在真正的变好。公司 2019 年个险渠道月均有效销 售人力同比增长 34.9%, 个险渠道月均销售特定保障型产品人力同比增长 43.8%, 均远 超过月均个险人力的增速,表明公司代理人的质态有所提升。根据公司披露的相关人力 数据,可以测算出公司 2018 年平均代理人数量为 147.5 万,2019 年平均代理人数量 为 157.5 万, 平均代理人数量同比增长 6.8%,可进一步测算出代理人年人均 NBV 同比 增长 14.1%(2018 年为 29048 元,2019 年为 33141 元) ,进一步验证公司人力
39、产能得 到了明显的提升,将为后续的 NBV 增长奠定基础。 图图 8:人力质量有所优化:人力质量有所优化 资料来源:公司公告,招商证券 2.“鼎新工程”持续推进助力渠道持续优化 在新管理层“重振国寿”的战略愿景下,负债端的改革有望持续深化在新管理层“重振国寿”的战略愿景下,负债端的改革有望持续深化。一方面,调整组一方面,调整组 织架构,加强总部调控能力织架构,加强总部调控能力。2019 年公司启动“鼎新工程” ,主要的定位是“强总部、 精省域、优地市、活基层” 。过去中国人寿的组织体系以省公司、市公司为主,即总公 司将业务和考核拆解至省公司, 由省公司再一层层传达至市公司、 县支公司和各营业部
40、, 一方面,非生产单位的省、市公司过于臃肿,降低效率并且提升成本;另一方面,总公 司对于前线生产单位的掌控能力较弱, 导致整体业务走势有可能并未按照总公司的全年 目标奋斗。在这种背景下,公司启动“鼎新工程” ,通过建立市场化激励约束机制和人 才发展机制的驱动力,凭借集约智能运营体系和精准的财务资源配置体系,构建“一体 多元” 的发展布局, 构建经营性、 战斗型的组织体系, 进一步强化和活跃基层生产单位, 同时强化总部管控能力,将业务指标和财务资源直接分解至基层生产单位,加强总部和 基层生产单位的联动,有望为公司负债端的发展按照总公司的步调发展,坚决执行“重 价值”的经营方针。 另外一方面,振兴
41、重点城市,同时巩固县域市场优势另外一方面,振兴重点城市,同时巩固县域市场优势。中国人寿过去业务主要分布于中 国广大的县域,而中心城市份额远远低于对手平安,但城区居民的整体收入水平、保险 认知度等均高于县域,因此公司在“重振国寿”的总基调下将采取区域“两手抓”的思 路, 一方面继续巩固县域市场的优势, 另一方面开启重点城市振兴计划, 持续追赶平安、 太保。关于重点城市的振兴计划,公司加强对于城区代理人队伍的建设,通过资源的倾 斜招募更为优质的城区销售队伍,如公司的收展队伍。收展队伍相较于营销队伍招募标 准更高,如年龄和学历要求,年轻化和高学历化的队伍才能适应当前城区投保人的整体 素质的变化,类似平安的“优才计划” 。目前收展队伍人力达到 57.7 万,占比 35.8%, 未来未来随着随着振兴重点城市的计划持续深入, 收展队伍有望继续扩大, 进一步重振国寿在重振兴重点城市的计划持续深入, 收展队伍有望继续扩大, 进一步重振国寿在重 点城市的市场份额。点城市的市场份额。 公司研究公司研究