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1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告 天地在线（002995）深度研究报告 推荐推荐（首次首次） 全域全链路数字化服务供应商全域全链路数字化服务供应商 目标价：目标价：45.4 元元 当前价：当前价：33.31 元元 互联网综合营销服务供应商，累计服务客户超互联网综合营销服务供应商，累计服务客户超 10 万家。万家。公司主营业务是围绕客户需求为其提供互联网综合营销的全案服务解决方案及企业级 SaaS 服务，成立以来已累计服务客户超过 10 万家。目前公司与腾讯、360、爱

2、奇艺、今日头条等公司建立了长期合作关系，构建起了多元化的媒体矩阵。 深耕互联网营销， 业绩稳健增长。深耕互联网营销， 业绩稳健增长。 公司自成立以来即专注于互联网综合营销服务及企业级 SaaS 营销服务，与头部平台建立了长期稳定的合作关系，近年来公司曾获得 360 突出贡献奖、腾讯广告 2021 年度最佳区域商业力量奖、腾讯云 SaaS 卓越合作伙伴、爱奇艺 2020 年度最佳合作伙伴、小红书 2020 年度生态营销最佳新锐奖；知乎 2020 年度最佳贡献奖等多项大奖，在业内取得了良好的口碑和认可。业绩上，公司 2016-2020 年营收年复合增长率 35.77%，归母净利润年复合增长率 21

3、.87%，业绩保持了稳健增长。 股权激励绑定核心人才。股权激励绑定核心人才。 公司在 21 年 7 月开展股权激励， 向公司共计 39 名激励对象（9 名高管和 30 名中层管理与核心技术业务骨干）授予限制性股票及股票期权，其中限制性股票 99.89 万股（含预留 16.59 万股），占公司总股本的 1.10%。 股票期权 89.38 万份 （含预留 13.68 万份） ， 占公司总股本的 0.99%。通过实施股权激励，绑定股东利益、公司利益和核心团队利益，使各方共同关注公司的长远可持续发展。 合作打造“环游天地巨幕飞行影院”，探索城市地标级沉浸式复合商圈。合作打造“环游天地巨幕飞行影院”，探

4、索城市地标级沉浸式复合商圈。公司与北京旖飞环游天地科技发展有限公司签署战略合作协议， 共同打造落地于北京隆福寺文化景区的“环游天地巨幕飞行影院”。该项目为北京市东城区重点项目，主要由飞行影院区、沉浸漫游体验区、潮流消费区三部分组成，该项目预计将于 22 年开放，有望进一步增厚公司收入。 企业研发及赋能中心项目落地，业务模式向视频、直播和虚拟数字内容等多企业研发及赋能中心项目落地，业务模式向视频、直播和虚拟数字内容等多元化新媒体内容生产及商业化运营服务转型。元化新媒体内容生产及商业化运营服务转型。 公司自建的 “企业研发与赋能中心”项目已于近日正式投入使用。2021 年公司在通州紫光科技园落地“

5、企业研发与赋能中心”项目整体占地 3300 余平，目前拥有 2 个影视级电视摄影棚和多个数字化影棚、数字虚拟摄影棚等，此外已配备 13 个专业直播间和五大独立组团拍摄场地，是具有高科技含量的数智内容生产基地。 赋能中心的落地使公司具备了较强的数字化营销内容生产能力，将有助于公司在视频、 电商直播和可能到来的虚拟数字内容浪潮中实现业务转型。 为品牌方和企业主提供的视频、 直播、电商代运营和虚拟数字内容等多元化新媒体形式的内容生产和商业化运营服务。 盈利预测：盈利预测：我们预计公司 21-23 年实现归母净利润 1.25/1.37/1.56 亿元，对应EPS 1.37/1.50/1.71 元。参考

6、可比营销公司和电商代运营公司估值，考虑到公司主营业务的增长潜力和公司合作项目明年可能带来业绩增长， 给予公司目标价 45.4 元，对应 22 年估值 30 倍。 风险因素：项目进度不及预期；互联网广告业务不及预期；宏观经济不及预风险因素：项目进度不及预期；互联网广告业务不及预期；宏观经济不及预期。期。 主要财务指标主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 3270 4476 5591 6433 同比增速(%) 36.7% 36.9% 24.9% 15.0% 归母净利润(百万) 105 125 137 156 同比增速(%) 5.9% 14.3% 16.3%

7、 12.3% 每股盈利(元) 1.62 1.37 1.50 1.71 市盈率(倍) 20 24 22 20 市净率(倍) 2 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为22年1月7日收盘价 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股) 9,137 已上市流通股(万股) 4,057 总市值(亿元) 30.44 流通市值(亿元) 13.51 资产负债率(%) 35.3 每股净资产(元) 11.9 12 个月内最高/最低价 55.47/22.7 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) -28%-11%5%22%2021-01-072022-01-07沪深300天地在线华创证券

8、研究所华创证券研究所 公司研究公司研究 营销服务营销服务 2022 年年 1 月月 9 日日 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 目目 录录 一、公司情况：全链路营销服务供应商一、公司情况：全链路营销服务供应商 . 4 （一）公司基本情况和发展历程 . 4 （二）股权结构和管理团队 . 4 二、行业分析：数字营销推动广告发展二、行业分析：数字营销推动广告发展 . 7 （一）广告投放：互联网广告增速放缓，新业态增速更快 . 7 （二）数字营销：产业数字化转型仍在

9、持续 . 8 三、公司业务情况：全链路营销三、公司业务情况：全链路营销服务供应商服务供应商 . 9 （一）公司基本业务情况 . 9 （二）公司竞争优势：多年互联网资源沉淀，打造全域全链路服务模式. 9 四、财务分析四、财务分析 . 11 五、投资建议五、投资建议 . 14 六、风险提示六、风险提示 . 14 mNtNnPqOqMwOmOqMpOtPqNaQaO9PoMqQtRoMjMrRqRlOmNoP9PoOwPNZmRyQuOpNoQ 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录图表目录

10、图表 1 天地在线发展历程 . 4 图表 2 天地在线股权结构 . 4 图表 3 限制性股票激励对象名单及分配情况 . 5 图表 4 股权激励考核标准： . 5 图表 5 解禁时间表 . 6 图表 6 流通股占比 . 6 图表 7 互联网广告市场规模（单位：亿元）及增速 . 7 图表 8 短视频广告占比仍在增加 . 7 图表 9 主要公司广告收入增速情况 . 7 图表 10 广告主在营销新技术的投入占预算比例情况 . 8 图表 11 广告主在营销新技术的预算投入较疫情前变化 . 8 图表 12 互联网营销服务行业上下游 . 8 图表 13 公司营收结构（单位：百万元） . 9 图表 14 公司

11、通州企业研发及赋能中心 . 10 图表 15 天地在线营业收入情况（单位：百万元） . 11 图表 16 天地在线归母净利润情况（单位：百万元） . 11 图表 17 天地在线分产品营业收入（单位：百万元） . 11 图表 18 天地在线净利率和毛利率情况 . 11 图表 19 天地在线期间费用情况 . 12 图表 20 天地在线销售费用占营业收入的比例及与同行业公司对比情况（%） . 13 图表 21 天地在线研发费用占营业收入的比例及与同行业公司对比的情况 . 13 图表 22 天地在线与同行业上市公司财务费用率比较情况 . 13 图表 23 天地在线综合毛利率与同行业上市公司毛利率的对比

12、情况（%） . 14 图表 24 可比公司估值 . 14 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 一、一、公司情况：全链路营销服务供应商公司情况：全链路营销服务供应商 （一）公司基本情况和发展历程（一）公司基本情况和发展历程 公司全称为北京全时天地网络信息股份有限公司， 自 2005 年成立以来一直专注于互联网综合营销和企业级 SaaS 营销服务，并于 2020 年 8 月 5 日在深交所上市。 公司 2005 年创立以来一直跟随互联网流量入口和广告形式的不断变化， 先后和搜狗搜索、360、网易、

13、腾讯、爱奇艺等媒体达成合作，流量矩阵不断丰富。 图表图表 1 天地在线发展历程天地在线发展历程 资料来源：公司公告，华创证券 （二）股权结构和管理团队（二）股权结构和管理团队 公司股权相对集中，创始人夫妇持股近五成。公司股权相对集中，创始人夫妇持股近五成。公司创始人信意安（持股 32.46%）和其夫人（持股 15.96%）合计直接持股 48.42%，为公司实际控制人。 图表图表 2 天地在线股权结构天地在线股权结构 资料来源：公司公告，华创证券 股权激励计划绑定核心团队。股权激励计划绑定核心团队。公司在 21 年 7 月开展股权激励，向公司共计 39 名激励对象（9 名高管和 30 名中层管理

14、与核心技术业务骨干）授予限制性股票及股票期权，其中限制性股票 99.89 万股（含预留 16.59 万股），占公司总股本的 1.10%。股票期权 89.38万份（含预留 13.68 万份），占公司总股本的 0.99%。通过实施股权激励，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远可持续发展。 200520132020公司前身天地广告成立，并于2006年和新浪爱问&TOM达成合作2008成为腾讯SaaS产品北京代理商，并和网易和搜狗搜索达成合作与360开展搜索类广告业务合作；与新浪微博达成合作2015与腾讯开始合作广点通和腾讯微信业务2016成为爱奇艺效果广告

15、北京总代理公司上市信意安陈洪霞汇智易德赵建光一鸣天地投资中心一飞天地投资中心富泉一期建元泰昌天地在线天地在线32.46%15.96%5.36%1.38%4.14%0.83%4.73%1.09%员工持股平台夫妻其它34.06% 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表图表 3 限制性股票激励对象名单及分配情况限制性股票激励对象名单及分配情况 姓名姓名 职务职务 获授的限制性股票获授的限制性股票数量数量（万（万股股） 占授予限制性股票占授予限制性股票总数的比例总数的比例 占目前总股本占目前总股本的

16、比例的比例 王楠王楠 董事 2.00 2.00% 0.02% 刘砚君刘砚君 副总经理 7.00 7.01% 0.08% 杨海军杨海军 副总经理 10.00 10.01% 0.11% 贺娜贺娜 副总经理 2.00 2.00% 0.02% 赵小彦赵小彦 副总经理、财务总监 7.00 7.01% 0.08% 王玲玲王玲玲 副总经理 7.00 7.01% 0.08% 郑义弟郑义弟 副总经理 7.00 7.01% 0.08% 李旭李旭 副总经理、董事会秘书 8.40 8.41% 0.09% 朱佳朱佳 副总经理 7.00 7.01% 0.08% 中层管理人员、核心技术（业务）骨干（中层管理人员、核心技术（

17、业务）骨干（22 人）人） 25.90 25.93% 0.29% 预预 留留 16.59 16.61% 0.18% 合合 计计 99.89 100.00% 1.10% 资料来源：公司公告，华创证券 图表图表 4 股权激励考核标准股权激励考核标准： 行权行权/解除限售期解除限售期 对应考核年度对应考核年度 净利润增长率净利润增长率 目标值（Am） 触发值（An） 首次授予部分首次授予部分 第一个行第一个行权权/解除限售期解除限售期 2021 年 20% 15% 首次授予部分首次授予部分 第二个行第二个行权权/解除限售期解除限售期 2022 年 35% 25% 首次授予部分首次授予部分 第三个行第

18、三个行权权/解除限售期解除限售期 2023 年 50% 35% 资料来源：公司公告，华创证券（达到触发值解除限售80%，达到目标值解除限售100%） 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表图表 5 解禁时间表解禁时间表 图表图表 6 流通股占比流通股占比 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 二二、行业分析：数字营销推动广告发展行业分

19、析：数字营销推动广告发展 （一）（一）广告投放：互联网广告增速放缓，新业态增速更快广告投放：互联网广告增速放缓，新业态增速更快 互联网广告整体增速相对放缓，新业态增速更快。互联网广告整体增速相对放缓，新业态增速更快。整体上看，互联网广告市场规模仍保持稳步增长。短视频、中视频广告收入增速快于其它类型广告，新业态广告的市场份额占比持续提升。我们认为，这种情况在 22 年或将继续，短视频广告对于其它类型广告的冲击还将继续。此外，随着微信视频号商业化进程的加速，也有望推动腾讯的广告维持较高增速。 图表图表 7 互联网广告市场规模互联网广告市场规模（单位：亿元）（单位：亿元）及增速及增速 图表图表 8

20、短视频广告占比仍在增加短视频广告占比仍在增加 资料来源：艾瑞咨询，华创证券 资料来源：QUESTMOBLIE，华创证券 各平台收入增速有所放缓，主要平台流量价格持续提升。各平台收入增速有所放缓，主要平台流量价格持续提升。整体上看，互联网平台在流量增速放缓、 消费缓慢复苏的背景下仍实现了广告收入的快速增长， 主要平台的流量广告价格持续提升。同时，由于开屏广告的限制和其它政策因素，各平台对于广告未来 1-2 个季度的广告增速均调低了预期。头部互联网平台仍保持高集中度。头部互联网媒体对于用户注意力的抢夺仍在继续， 头部平台消耗了用户多数时间的同时也占据了大部分广告投放预算份额。 图表图表 9 主要公

21、司广告收入主要公司广告收入增速情况增速情况 公司公司 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 电商电商 拼多多 926% 470% 256% 173% 126% 71% 39% 71% 92% 95% 157% 64% 55% 京东 37% 24% 29% 29% 17% 39% 24% 30% 48% 23% 25% 美团 105% 106% 91% 73% 62% 61% 0% 19% 28% 23% 98% 67% 综合综合 百度 12% 4% 3% -9% -9% -2% -19% -8% -1%

22、 0% 27% 18% 6% 腾讯媒体 23% 26% 5% -7% -28% -24% -10% -25% -1% 8% 7% 1% -3% 社交社交 微博 48% 25% 13% 0% 1% -1% -16% -8% 1% 12% 42% 47% 29% 腾讯社交 61% 43% 34% 28% 32% 37% 47% 27% 21% 25% 27% 28% 7% 视频视频 哔哩哔哩 179% 302% 60% 75% 80% 81% 90% 108% 126% 149% 234% 201% 126% 爱奇艺 -9% 3% 0% -16% -14% -15% -27% -28% -11%

23、-1% 25% 15% 快手 170% 161% 156% 75% 线下线下 分众传媒 22% 12% -12% -25% -15% -12% -26% 14% 2% 31% 85% 40% 资料来源：各公司年报，华创证券 -30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%050002500市场规模（亿元）同比增长率（%）0%20%40%60%80%100%2000222023搜索引擎广告门户及资讯广告垂直行业广告电商广告在线视频广告社交广告分类信息广告短视频广告其他 天地在

24、线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 （二二）数字营销：产业数字化转型仍在持续数字营销：产业数字化转型仍在持续 疫情催化了企业数字化的进度， 也加快了营销的数字化变革。疫情催化了企业数字化的进度， 也加快了营销的数字化变革。 根据艾瑞咨询的调研数据，超过六成的广告主在 21 年的营销新技术投入占预算的 10%以上， 同时超过七成的广告主在数字营销技术上的预算投入较疫情前有明显增长，有两成左右的广告主增长幅度在 30%以上。 图表图表 10 广告主在营销新技术的投入占预算比例情况广告主在营销新技术的投入

25、占预算比例情况 图表图表 11 广告主在营销新技术的预算投入较疫情前变广告主在营销新技术的预算投入较疫情前变化化 资料来源：艾瑞咨询，华创证券 资料来源：艾瑞咨询，华创证券 随着流量结构的变化，广告主对于不同媒体和平台的投放形式也在发生变化，而在形式上，内容营销由于其可以更好的触达用户，并通过用户的二创再生产和二次传播，实现更有效地传播效果，也越来越受到品牌方的重视。 行业格局：参与者众多，依托自身优势实现差异化竞争。行业格局：参与者众多，依托自身优势实现差异化竞争。互联网营销服务行业市场化程度高，业内公司分布较为分散，即使头部服务商市占率仍然较低。此外，互联网营销行业也具有一定的客户群、区域

26、和行业特征。一般媒体平台在一个区域仅有一家营销服务提供商，而在发达地区可能会根据广告主行业进一步区分。目前行业头部营销服务提供商还有利欧集团、蓝色光标、浙文互联、华扬联众等。 图表图表 12 互联网营销服务行业上下游互联网营销服务行业上下游 资料来源：公司招股说明书 10%以下10%-29%30%-49%50%及以上无明显变化增长10%以内增长10%-29%增长30%-49%增长50%以上减少投入 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 三三、公司业务情况：全链路营销服务供应商公司业务情况：全链路

27、营销服务供应商 （一）公司基本业务情况（一）公司基本业务情况 公司主营业务是围绕客户需求为其提供互联网综合营销的全案服务解决方案及企业级SaaS 服务。从收入占比上看，近年来企业级 SaaS 逐年下降，20 年已经不足 1%。 图表图表 13 公司营收结构公司营收结构（单位：百万元）（单位：百万元） 资料来源：Wind，华创证券 对于互联网综合营销业务，主要分为展示类营销服务和搜索引擎类营销服务两类。 展示类营销服务：展示类营销服务：公司主要的展示类营销服务包括腾讯广告项目和爱奇艺广告项目等。腾讯广告项目按照投放资源和投放管理平台可以分为腾讯微信和腾讯广点通项目。具体来说，腾讯微信项目的广告资

28、源包括微信朋友圈广告、公众号广告、小程序广告；腾讯广点通包括除微信朋友圈以外的腾讯各 PC、APP 端产品的广告位，如腾讯 QQ、腾讯新闻、 腾讯视频、 QQ 浏览器等 APP 上的广告位。 爱奇艺广告项目则为依托于爱奇艺 PC、APP 端产品为客户提供的互联网广告营销服务。 搜索引擎类营销服务：搜索引擎类营销服务：公司依托 360 搜索等搜索类产品为客户提供互联网竞价广告的相关服务，包括营销目标群体分析，制定营销策略规划，媒体选择及投放，搜索关键词优化，投放效果的跟踪监测和分析。 （二二）公司竞争优势：多年互联网资源沉淀，打造全域全链路服务模式公司竞争优势：多年互联网资源沉淀，打造全域全链路

29、服务模式 互联网综合营销服务供应商，累计服务客户超互联网综合营销服务供应商，累计服务客户超 10 万家。万家。公司主营业务是围绕客户需求为其提供互联网综合营销的全案服务解决方案及企业级 SaaS 营销服务， 成立以来已累计服务客户超过 10 万家。目前公司与腾讯、360、爱奇艺、今日头条等公司建立了长期合作关系，构建起了多元化的媒体矩阵。 公司经过十余年互联网服务的积淀，业务已覆盖全行业及线上线下全场景，拥有全域流公司经过十余年互联网服务的积淀，业务已覆盖全行业及线上线下全场景，拥有全域流2134.823226.812342.652281.991423.66839.29614.6916.013

30、9.3843.8557.53102.44120.6111.811.883.936.385.213.052.444.77050002500300035002021H015互联网综合营销服务企业级SaaS营销服务其他 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 量整合和流量变现能力。量整合和流量变现能力。公司在夯实原有公域流量获取的优势能力外，通过目前已汇聚的行业线上、线下 40 多家主流媒体资源,构建了多元化的互联网媒体与产品体系,可以

31、多维度、多场景全域覆盖客户想要的用户群体,满足广告主多样的营销需求。面对短视频、直播、 内容带货等不断产生的新营销场景,公司内部组建了涵盖视频制作、 直播电商、 MCN等环节的专业团队，可以通过抖音、腾讯视频号、快手、淘宝等主流流量入口,为客户提供视频创意、拍摄、投放、电商直播代运营、IP 孵化等一体化服务模式。此外公司自主研发的首款商业化自营 SaaS 产品-星云 Astar,可凭借数十万网红达人及数百家 MCN 机构资源,为客户提供全方位的营销数据支持,帮助客户快速触达其想要的达人,完成图文、视频、直播等多种新媒体形式的合作。 合作打造“环游天地巨幕飞行影院”，探索城市地标级沉浸式复合商圈

32、。合作打造“环游天地巨幕飞行影院”，探索城市地标级沉浸式复合商圈。公司与北京旖飞环游天地科技发展有限公司签署战略合作协议，共同打造落地于北京隆福寺文化景区的“环游天地巨幕飞行影院”。项目作为北京市东城区重点项目，拥有丰富的世界级 IP资源与产业链，融合了文化、科技、艺术与潮流商业的沉浸体验消费场景，项目主要由飞行影院区、沉浸漫游体验区、潮流消费区三部分组成，其中“飞行影院”是集合 8K实景拍摄影片、20 米球型包覆性巨幕、六自由度悬空座椅、模拟自然风、水、云、气味等多种实体感官技术综合打造的巨幕 6 轴沉浸式影院，通过实现裸眼全感官虚拟实境，给予消费者更真实的观影体验。该项目预计将于 22 年

33、开放，有望进一步增厚公司收入。 企业研发及赋能中心项目落地，业务模式向视频、直播和虚拟数字内容等多企业研发及赋能中心项目落地，业务模式向视频、直播和虚拟数字内容等多元化新媒体元化新媒体内容生产及商业化运营服务转型。内容生产及商业化运营服务转型。公司自建的“企业研发与赋能中心”项目已于近日正式投入使用。2021 年公司在通州紫光科技园落地“企业研发与赋能中心”项目整体占地3300 余平，目前拥有 2 个影视级电视摄影棚和多个数字化影棚、数字虚拟摄影棚等，此外已配备 13 个专业直播间和五大独立组团拍摄场地， 是具有高科技含量的数智内容生产基地。赋能中心的落地使公司具备了较强的数字化营销内容生产能

34、力，将有助于公司在视频、电商直播和可能到来的虚拟数字内容浪潮中实现业务转型。为品牌方和企业主提供的视频、直播、电商代运营和虚拟数字内容等多元化新媒体形式的内容生产和商业化运营服务。 图表图表 14 公司通州企业研发及赋能中心公司通州企业研发及赋能中心 资料来源：华创证券 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 四四、财务分析财务分析 营收和净利润情况：营收和净利润情况： 公司 2016-2020 年分别实现营收 9.62、 15.29、 23.45、 23.93、 32.70亿元，同比增长 31

35、.60%、58.90%、53.34%、2.05%、36.66%。特别是自 2020 年 8 月上市以来， 在疫情影响下公司营收仍取得大幅增长， 2020 年同比增长 36.66%达到 32.70 亿元，2021Q3 同比增长 46.28%达到 31.90 亿元。归母净利润方面，2016-2020 年，公司分别实现 4757 万元、 6306 万元、 8587 万元、 9905 万元、 10493 万元， 同比增长 5.12%、 32.57%、36.17%、15.34%、5.94%。 图表图表 15 天地在线营业收入情况（天地在线营业收入情况（单位：百万元单位：百万元） 图表图表 16 天地在线

36、天地在线归母归母净利润情况（净利润情况（单位：单位：百万元）百万元） 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 毛利率和净利率情况：毛利率和净利率情况：自 2016 年以来，公司毛利率与净利率有所下滑，2021Q3 为5.28%， 主要原因是占营业收入 95%以上的互联网综合营销服务受行业竞争状况、 供应商合作政策、客户结构、渠道销售占比等因素的影响。随着公司的业务模式迅速向内容制作服务、电商服务和代运营服务方面调整和布局，未来公司的盈利能力和毛利率水平有望得到提升和改善。 图表图表 17 天地在线分产品营业收入天地在线分产品营业收入（单位：百万元）（单位：百万元） 图表图表

37、 18 天地在线净利率和毛利率天地在线净利率和毛利率情况情况 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 期间费用情况：期间费用率整体保持稳步下降状态，销售费用管理改善明显。期间费用情况：期间费用率整体保持稳步下降状态，销售费用管理改善明显。2016年至 2021Q3， 天地在线期间费用占营业收入的比例为 15.54%、 11.23%、 7.89%、 7.34%、4.26%、3.48%，处于持续下降状态，主要是由于公司费用增长率低于营收增长率。 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%050002500

38、30003500营业总收入（百万元）YOY-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%020406080100120归母净利润（百万元）YOY050002500300035002021H1820172016互联网综合营销服务企业级SaaS营销服务其他5.28%7.43%11.58%12.10%16.50%21.58%2.17%3.21%4.14%3.66%4.12%4.94%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2021Q3202020

39、016销售毛利率销售净利率 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 销售费用：销售费用：2020 年开始天地在线销售费用有较大下降，同比减少 48.43%到 4823 万元， 2021 年截止第三季度为 4688 万元， 销售费用率由 2016 年的 9.8%持续降低至 1.5%，主要系公司优化人员结构，减少销售人员数量所致。 管理费用：管理费用：2016 年至 2021Q3，公司管理费用率稳步下降。2020 年管理费用 2917 万元，管理费用率同比下降 0.3%，并在由

40、 21Q3 进一步降低至 0.7%。 研发费用：研发费用：在研发方面，天地在线立足战略目标，围绕主营业务，增强研发能力，通过技术创新提升公司核心竞争力。2020 年新增软件著作权 30 项，合计拥有 167 项计算机软件著作权。研发费率基本保持在 2%-3%区间，2016 年至 2021 年 Q3 各期研发费用为 2931 万元、4647 万元、5676 万元、5442 万元、6652 万元、4486 万元。 图表图表 19 天地在线期间费用情况天地在线期间费用情况 资料来源：Wind，华创证券 2017 年至 2021 年 Q3，天地在线销售费用率低于行业平均值，同时也显著低于三人行、华扬联

41、众、因赛集团等同行业龙头公司，主要是由于，公司深耕互联网综合营销服务多年， 拥有一批稳定的客户， 同时公司 2020 年开始优化人员结构， 减少销售人员数量，导致销售费用率进一步下降。 天地在线管理费用率显著低于行业平均值， 2016 年至 2021Q3各期为 2.70%、 1.56%、1.07%、1.16%、0.89%、0.70%，持续小幅下降。同时其管理费用率也低于同行业大部分公司。较低的管理费用率主要得益于营收的快速增长，同时公司组织架构和管理层比较稳定。 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%200021Q3销售费用率管

42、理费用率研发费用率 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 图表图表 20 天地在线销售费用占营业收入的比例及与同行业公司对比情况（天地在线销售费用占营业收入的比例及与同行业公司对比情况（%） 资料来源：Wind，华创证券 天地在线研发费用率高于行业均值。2016 年至 2021Q3 各期为 3.05%、 3.04% 、2.42%、2.27%、2.03%、1.41%。广告营销代理行业研发投入普遍较低，而天地在线正在加强自主核心技术研发，进行新业务的开展和运营模式的升级，业务模式向内容制作服务、

43、电商服务和代运营服务方面调整和布局， 所有有着高于同行业的研发费用率。 此外，由于营收快速增长，天地在线的研发费用率呈下降趋势。 图表图表 21 天地在线研发费用占营业收入的比例及与同天地在线研发费用占营业收入的比例及与同行业公司对比的情况行业公司对比的情况 图表图表 22 天地在线与同行业上市公司财务费用率比较天地在线与同行业上市公司财务费用率比较情况情况 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 2016 年至 2021Q3，公司毛利率略低于行业平均水平，主要原因是随着互联网行业和媒体平台的发展，传统业务的毛利率受到竞争加剧，成本上升。但截止 2021 年底，公司认为传统

44、广告业务的毛利已趋于平稳，随着公司业务模式的调整与发展，毛利率有望回升。 4.83.966.558.127.196.745.625.014.283.416.447.1711.9721.7718.3116.5717.8616.995.266.166.947.347.448.691.471.473.914.336.619.80051Q3202020016三人行华扬联众因赛集团行业平均值天地在线0.950.270.140.320.240.272.152.42.472.552.472.4000.340.391.370.380.581.662.112.711.

45、412.032.272.423.043.0500.511.522.533.52021Q3202020016三人行华扬联众因赛集团行业平均值天地在线-20242021Q3202020016三人行华扬联众因赛集团行业平均值天地在线 天地在线天地在线（002995）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14 图表图表 23 天地在线综合毛利率与同行业上市公司毛利率的对比情况（天地在线综合毛利率与同行业上市公司毛利率的对比情况（%） 资料来源：Wind，华创证券 五五、投资建议投资建议 我们预计

46、公司21-23年实现归母净利润1.25/1.37/1.56 亿元， 对应EPS 1.37/1.50/1.71 元。参考可比营销公司和电商代运营公司估值，考虑到公司主营业务的增长潜力和公司合作项目明年可能带来业绩增长，给予公司目标价 45.4 元，对应 22 年估值 30 倍。 图表图表 24 可比公司估值可比公司估值 股票代码股票代码 简称简称 市值市值（亿元）（亿元） 21 年年 PE 22 年年 PE 21 年归母净年归母净利润利润（亿元）（亿元） 22 年归母净年归母净利润利润（亿元）（亿元） 300058 浙文互联 111 37 28 2.97 3.91 600556 蓝色光标 284

47、 36 30 7.93 9.57 002995 天地在线 30 24 22 1.25 1.37 资料来源：Wind，华创证券（可比公司业绩为Wind一致预期，市值为2022年1月7日收盘价） 六、风险提示六、风险提示 项目进度不及预期；互联网广告业务不及预期；宏观经济不及预期。 19.7519.4922.3625.3427.2438.9911.5512.9611.7211.5411.2211.9427.8238.8840.4940.4242.1439.2115.5916.0121.2520.2926.0526.365.287.4311.5812.116.521.580021Q3202020016三人行华扬联众因赛集团行业平均值天地在线