1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/信息服务 证券研究报告 商汤商汤-W（0020.HK）公司）公司研究研究报告报告 2023 年 2 月 2 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 维持维持 股票数据股票数据 Table_StockInfo 2 月 1 日收盘价（港元）2.94 52 周股价波动（港元）1.11-7.60 总股本/流通股（百万股）33469/25949 总市值/流通市值（百万港元）98399/76290 市场表现市场表现 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%）32.4 51.5 129.7 相对涨幅

2、（%）19.1 32.4 84.2 资料来源：海通证券研究所 分析师 郑宏达 分析师:郑宏达 Tel:(021)23219392 Email: 证书:S0850516050002 分析师:洪琳 Tel:(021)23154137 Email: 证书:S0850519050002 分析师:杨林 Tel:(021)23154174 Email: 证书:S0850517080008 分析师:于成龙 Tel:(021)23154174 Email: 证书:S0850518090004 联系人:杨蒙 Tel:(0755)23617756 Email: 联系人:杨昊翊 Email: 商汤绝影，根深者叶茂商

3、汤绝影，根深者叶茂 Table_Summary 投资要点：投资要点：商汤智驾业务的昨天：稳步开局，以研发蓄力商汤智驾业务的昨天：稳步开局，以研发蓄力。商汤的汽车业务拥有一个令整个 AI 圈都梦寐以求的起步。2016 年，全球 TOP5 OEM 来中国寻找智能驾驶方向的合作伙伴，在经过多次技术验证后，最终选择了商汤。同年，公司正式开始研发 Smart Auto 自动驾驶平台，并于 KITTI 2016 刷新行人及车辆识别领域的世界纪录。2017 年，公司与本田签订长期合作协议，共同深耕自动驾驶技术。2018 公司发布了首款智能汽车产品 SenseDrive DMS 驾驶员监控系统，与多家国际顶尖

4、 Tier 1 建立合作关系；到 2020 年，公司已成功研发 DMS、OMS 以及 ADAS 解决方案，并实现了 L4 级智能网联接驳小巴已在江苏（无锡）车联网先导区落地。今天今天：绝影横空出世，前装量产验：绝影横空出世，前装量产验证行业地位证行业地位。2021 年，公司正式发布SenseAuto 绝影，横跨车端、路端、云端，全方位展示智能汽车的商汤方案，在 2021 年 IPRDaily 公布全球智能驾驶专利排行榜中，商汤科技与丰田、IBM等全球汽车/科技巨头共同入列前十，领先谷歌、微软等科技企业。目前，商汤绝影的智能车舱产品量产交付规模排名行业第一，在包括上汽、广汽、东风、比亚迪、蔚来、

5、奇瑞、长城、高合等众多品牌在内的多款量产车上都可以看到商汤绝影智能车舱产品的身影。从具体的财务表现来看，2022 年上半年，公司智能汽车业务实现了爆发式增长，实现收入 1.21 亿元，同比增长 71%，智能汽车板块服务客户数 20 个，同比上升 54%，单客户收入提高 11%，2022上半年绝影新增了 300 多万台量产车的定点函，进展迅猛。明天明天：再添再添 V2X，绝影之树终将叶茂，绝影之树终将叶茂。2022年，商汤绝影全新发布了SenseAuto V2X 车路协同平台，从车侧的价值创造，到路侧的智能感知，再到云端的智能认知决策，商汤完成了绝影平台的全面布局。2022-2025 年为 C-

6、V2X 产业化部署发展期，在全国典型城市和道路进行推广部署，并开展应用；商汤绝影平台基于在车、路、云多端布局和全栈产品体系，有望把握机遇，在此阶段形成更大规模化的产业落地。根基：全栈的产品能力根基：全栈的产品能力，大大装置的强大支装置的强大支撑撑。SenseAuto 绝影智能汽车平台以 SenseCore 商汤 AI 大装置为基石，以 SenseAuto Empower 绝影赋能引擎为底座，通过智能车舱、量产智能驾驶、自动驾驶接驳及车路协同构成全栈体系。我们认为，虽然商汤并非车企，但不用造车这一特点，使得绝影能够将更多的精力与资源投入到“自动驾驶”本身的研发当中，从而有望拥有比车企更为强大的技

7、术实力和发展动力；对比特斯拉来看，无论是在数据储存容量上、大模型的网络参数量上、还是算力方面，商汤具备更强的竞争优势，在商汤绝影平台的加持下，通过与中国车企联手，整体的市场空间远比特斯拉广阔。盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。对应 AI 龙头公司高毛利、高产品化能力的优势，我们给予公司 2023 年 16.5-18.5 倍 PS，对应公司合理价值区间对应公司合理价值区间 4.08-4.58 港元港元（1港元港元=0.8596 人民币人民币），给予“优于大市”评级。给予“优于大市”评级。风险提示。风险提示。AI 商业化不及预期的风险；公司国际化拓展不及预期的风险等。主要财务数据及预测主要财

8、务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3446 4700 4903 7118 10162(+/-)YoY(%)14%36%4%45%43%净利润(百万元)-12158-17140 -2769 -1698 28 (+/-)YoY(%)-145%-41%84%39%102%全面摊薄 EPS(元)-0.51 -0.08 -0.05 0.00 毛利率(%)70.57%69.73%65.26%70.19%72.97%净资产收益率(%)57.71%-53.74%-9.27%-6.03%0.10%资料来源：商汤集团招股说明书（聆讯后资料集），商汤集团 202

9、1 年年报，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究报告商汤-W（0020.HK）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.商汤智驾业务的昨天、今天、明天.5 1.1 昨天：稳步开局，以研发蓄力.5 1.2 今天：绝影横空出世，前装量产验证行业地位.7 1.3 明天：再添 V2X，绝影之树终将叶茂.10 2.商汤智驾的根基：全栈的产品能力，大装置的强大支撑.14 2.1 全栈的产品体系，使得业务能持续扩展.14 2.2 大装置+平台化，公司竞争优势十足.22 2.3 商汤 VS 特斯拉.24 3.盈利预测与投资建议.27 财务报表分析和预测.29 lV

10、gVsUuWnX9YaVbWoXfWbR8Q9PnPqQmOtQiNoOtRiNnNtQ9PqQuNxNrNnNuOqMsM 公司研究报告商汤-W（0020.HK）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 商汤科技和本田在日本宇都宫市签订长期合作协议.5 图 2 2018 商汤人工智能峰会 SenseDrive 展示区.6 图 3 公司在日本茨城县常总市的测试场地.6 图 4 公司与伟世通签署战略合作协议.6 图 5 公司以视觉为核心的感知技术.6 图 6 商汤科技 L4 级智能网联接驳小巴.7 图 7 商汤科技智能路侧感知解决方案.7 图 8 SenseAuto 绝影

11、智能汽车解决方案架构.8 图 9 商汤绝影质量体系发展历程.9 图 10 2019-2022H1 年公司营收结构.10 图 11 2019-2022H1 公司智能汽车收入及同比增速.10 图 12 SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同产品矩阵.10 图 13 C-V2X 产业化时间表.12 图 14 SenseAuto Cabin 商汤绝影智能车舱解决方案子系列产品.14 图 15 SenseAuto ADAS 产品优势.15 图 16 SenseAuto ADAS Pilot 商汤绝影领航驾驶.16 图 17 SenseAuto ADAS Parking 商汤绝影智能泊车.16 图

12、18 SenseAuto Robobus 商汤绝影自动驾驶接驳小巴.17 图 19 SenseAuto RoboSweeper 商汤绝影自动驾驶清扫车.17 图 20 SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同产品矩阵.18 图 21 SenseAuto V2X-C 商汤绝影云控平台.18 图 22 SenseAuto V2X-M 商汤绝影智算平台.18 图 23 SenseAuto V2X-I 商汤绝影车城网系统.19 图 24 SenseAuto V2X-I Comet 商汤绝影智能公交系统.19 图 25 商汤科技与一汽南京签署战略合作协议.20 图 26 东风本田 e:NS1 与广汽

13、本田 e:NP1.20 图 27 商汤绝影联合临港捷运共同开展 L4 级自动驾驶小巴试乘体验活动.20 图 28 商汤科技与广汽集团举行战略合作签约仪式.21 图 29 成都智能网联汽车道路测试牌照.21 公司研究报告商汤-W（0020.HK）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 30 SenseCore 商汤 AI 大装置组成结构.23 图 31 商汤绝影赋能引擎数据闭环.24 图 32 商汤临港 AIDC.25 图 33 特斯拉第一台 Dojo ExaPOD 超级计算机.25 图 34 SenseAuto ADAS Pilot 商汤绝影领航驾驶.26 图 35 特斯拉纯计算机视觉

14、的自动驾驶解决方案.26 图 36 商汤绝影与特斯拉对比.26 公司研究报告商汤-W（0020.HK）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.商汤智驾业务的昨天、今天、明天商汤智驾业务的昨天、今天、明天 1.1 昨天：昨天：稳步稳步开局开局，以研发蓄力以研发蓄力 商汤的汽车业务拥有一个令整个 AI 圈都梦寐以求的起步。2016 年，当时一家全球TOP5 OEM 来中国寻找智能驾驶方向的合作伙伴。其中的契机是，对方看好深度学习这一技术，而 AI 上车在当时正逐渐成为汽车行业共识。在经过多次技术验证后，该 OEM最终选择了以视觉感知及深度学习见长的商汤。同一年，公司正式开始研发 Smart

15、 Auto自动驾驶平台，并于 KITTI 2016（为全球最大自动驾驶数据集之一）刷新行人及车辆识别领域的世界纪录。2017 年年 12 月月 7 日，公司与日本著名汽车公司本田签订长期合作协议，共同深耕自日，公司与日本著名汽车公司本田签订长期合作协议，共同深耕自动驾驶技术，加速智能汽车的研发进程。动驾驶技术，加速智能汽车的研发进程。双方将基于本田的车辆控制技术系统，融合商汤科技领先的视觉算法和开发平台，共同发力适合乘用车场景的 L4 级自动驾驶方案。2017 年 10 月的云栖大会上，商汤创始人汤晓鸥表示：“自动驾驶里面我们做了六个大的方向，三十几项技术，目前跟全球前五大车企其中一个顶级的厂

16、商进行合作。”图图1 商汤科技和本田在日本宇都宫市签订长期合作协议商汤科技和本田在日本宇都宫市签订长期合作协议 资料来源：公司官微，海通证券研究所 2018 商汤人工智能峰会上，公司发布了首款智能汽车产品商汤人工智能峰会上，公司发布了首款智能汽车产品 SenseDrive DMS 驾驶驾驶员监控系统。员监控系统。该系统以原创领先的计算机视觉与深度学习技术，通过深度学习技术和嵌入式芯片优化技术结合，实现对驾驶员疲劳驾驶、驾驶分心、危险动作等驾驶员状态的实时智能检测与提醒，为驾乘安全保驾护航。同年 10 月，威马汽车首款量产全车交互纯电 SUV 威马 EX5 特别搭载了由商汤科技提供的专属人脸识别

17、技术，作为智能化全车交互体验的核心引擎之一。与此同时，公司也在积极进行自动驾驶技术的相关研发。2018 年,商汤分别在日本常总市、中国杭州及上海临港等地建立了自动驾驶测试基地，在半开放的道路上做自动驾驶演示。仅在 2018 年，商汤不仅与多家国际顶尖 Tier 1 建立合作关系，同时有超过10 家国内和国际 OEM 厂商定点商汤作为车载视觉技术提供方。公司研究报告商汤-W（0020.HK）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图2 2018 商汤人商汤人工智能峰会工智能峰会 SenseDrive 展示区展示区 资料来源：公司官微，海通证券研究所 图图3 公司在日本茨城县常总市的测试场地

18、公司在日本茨城县常总市的测试场地 资料来源：公司官微，海通证券研究所 进入进入 2019 年，商汤在汽车领域的布局速度进一步加快。年，商汤在汽车领域的布局速度进一步加快。2019 年 4 月，上海国际汽车工业展览会上，公司与全球汽车座舱电子科技的领军企业伟世通 Visteon 正式签署战略合作协议，双方将共同研发，将商汤的驾驶员身份识别、疲劳检测、分心检测等技术，与伟世通先进的 SmartCore 和 DriveCore 相结合，为中国乃至全球市场提供高品质的产品和服务，满足不断提升的智能化人车交互需求。同时，商汤智能座舱的功能进一步丰富，可以提供身份识别、疲劳检测、分心检测、刷脸开门、视线追

19、踪、手势识别、乘客属性分析七大功能。2019 年，世界人工智能大会上，公司正式对外发布了“商汤智能驾驶量产解决方年，世界人工智能大会上，公司正式对外发布了“商汤智能驾驶量产解决方案”和“商汤科技自动驾驶解决方案”。案”和“商汤科技自动驾驶解决方案”。商汤科技智能驾驶量产解决方案，主要包括两大部分：ADAS 驾驶辅助系统和智能车舱系统。同时，为了更好地符合量产标准，商汤搭建了完整的车规质量体系。同时，公司也在积极打造一套面向 L4 级别的自动驾驶解决方案，其中包括对感知技术、分析预测、地图定位、决策规划和控制等全套流程的研发。同年 12 月，浙江国际智慧交通产业博览会期间，商汤自动驾驶汽车也提供

20、了接驳服务。图图4 公司与伟世通签署战略合作协议公司与伟世通签署战略合作协议 资料来源：公司官微，海通证券研究所 图图5 公司以视觉为核心的感知技术公司以视觉为核心的感知技术 资料来源：公司官微，海通证券研究所 进入进入 2020 年，商汤汽车业务的年，商汤汽车业务的发展进一步加快。发展进一步加快。2020 年的北京车展上，商汤展示了 DMS（驾驶员分析系统）和 OMS（乘客分析系统）整体解决方案，并首发儿童感知功能。当时即将正式上市的奇瑞捷途 X70 PLUS，已确定将全面搭载商汤科技 DMS 和OMS 整体解决方案。同届车展上，商汤科技 ADAS 高级辅助驾驶解决方案也整体亮相，它包含多项

21、领先的高级预警类自动驾驶辅助功能，例如：车道偏离预警（LDW）、防碰撞的行人碰撞预警（PCW）、防追尾的前向碰撞预警（FCW）、防超速的交通标识识别（TSR）、更省心的前车起步提示（SGW）、更安心的交通信号灯识别（TLR）、更懂事的智能远近光灯（HBA），能充分提高驾驶员的行车体验和安全性。彼时，搭载商汤科 公司研究报告商汤-W（0020.HK）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 技 ADAS 高级辅助驾驶解决方案的全新车型，合众旗下智能纯电汽车品牌哪吒汽车的第三款量产车“哪吒 V”，也迎来首次亮相。图图6 商汤科技商汤科技 L4 级智能网联接驳小巴级智能网联接驳小巴 资料来源：公司

22、官网，海通证券研究所 图图7 商汤科技智能路侧感知解决方案商汤科技智能路侧感知解决方案 资料来源：公司官网，海通证券研究所 2020 年 6 月，商汤正式获得上海市颁发的智能网联汽车道路测试牌照，获准在指定的公开道路上开展无人驾驶测试。同年 10 月，商汤 L4 级智能网联接驳小巴已在江苏（无锡）车联网先导区落地。基于商汤科技领先的 L4 级自动驾驶解决方案，这款小巴车可以精准识别车道线、交通信号灯状态，智能预测行人、车辆等交通参与者的运动方向、下一秒位置，并做出及时、有效的决策和路径规划。在行车过程中，它会在遇到红灯时自动停车等待，遇到前方车辆阻挡、行人闯入时智能减速避让，在路口转弯处顺滑地

23、完成并线和转向操作，所有行为均可平稳、自主完成，无需人工干涉。彼时，商汤还在路侧智能化方面不断发力，在激光雷达感知方向，商汤科技创新研发了基于 FPGA 的SenseDrive LiDAR 激光雷达嵌入式感知方案，可以高效处理激光雷达的点云数据，高精度地进行不同类型机动车、非机动车和行人等交通参与者及其他动态物体的检测和跟踪、障碍物检测和属性识别、可行驶区域检测、车道标识线识别。同时，商汤科技还与禾赛科技展开合作，共同推动激光雷达的路侧应用。1.2 今天今天：绝影横空出世绝影横空出世，前装量产验证行业地位前装量产验证行业地位 2021 年年 7 月，月，在在 2021 WAIC 世界人工智能大

24、会上，商汤科技正式发布智能汽车解世界人工智能大会上，商汤科技正式发布智能汽车解决方案独立新品牌决方案独立新品牌 SenseAuto 绝影，横跨车端、路端、云端，全方位展示智能汽车的绝影，横跨车端、路端、云端，全方位展示智能汽车的商汤方案。商汤方案。截至目前，SenseAuto 绝影智能汽车平台以 SenseCore 商汤商汤 AI 大装置大装置为基石，以 SenseAuto Empower 绝影赋能引擎绝影赋能引擎为底座，通过智能车舱智能车舱、量产智能驾驶量产智能驾驶及车路协同车路协同构成全栈体系，全面赋能国内外车企客户的智能化升级战略和人们的智能出行需求，并深度挖掘车载行业数据价值，连接智能

25、汽车与商汤智慧产业生态，实现与汽车产业和生态的共生共赢。公司研究报告商汤-W（0020.HK）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图8 SenseAuto 绝影智能汽车解决方案架构绝影智能汽车解决方案架构 资料来源：公司官微，海通证券研究所 在绝影的身后在绝影的身后，是目前已经完善的质量管理体系和强大的工程能力。是目前已经完善的质量管理体系和强大的工程能力。早在 2016年，商汤率先通过 ISO9001 认证。标志着商汤绝影智能汽车平台，从起点开始就已经搭建好了质量管理框架。在汽车软件开发层面，商汤先后在 2019 年 12 月和 2020 年 7月通过 ASPICE（汽车软件过程改

26、进及能力测定）CL1 和 CL2 等级认证。是亚洲最早拿到 ASPICE 认证的 AI 平台公司。这也代表着绝影的软件开发能力获得了国际权威机构认可，鲁棒性足以支撑顶级 OEM 及其他合作伙伴的开发需求。随着车内电子技术复杂性骤增，车辆对电子软硬件的安全稳定性提出了更高要求。ISO26262（道路车辆功能安全）国际标准确定了车辆特定电子电器系统的功能安全需求等级，并为规避这些风险提供了可行的要求和流程。如今，该标准已成为衡量汽车电子电器安全性最重要的国际标准。SenseAuto绝影智能车舱驾驶员感知系统在2019年12月获得了ISO26262功能安全ASILB等级产品证书，SenseAuto商

27、汤绝影智能汽车平台于2021年8月获得ISO26262功能安全ASILB等级产品证书，标志着绝影具备了更完善的ISO26262功能安全设计能力。在有效避免系统失效风险的同时，提供更安全可靠的产品服务。2022 年 12 月，商汤绝影获得 SGS 颁发的 ISO/SAE 21434:2021 汽车信息安全流程证书，标志着商汤绝影具备了更加完善的信息安全管理、设计、开发与验证能力，并成为了 AI 行业内少数获得三证的企业，构筑了企业信息安全风险管控能力，在保障产品及企业的信息安全方面奠定了更为坚实的基础。随着汽车网联和自动化程度不断提高，智能汽车在提供便利同时，应尽量保证乘员的数据安全，免遭数据泄

28、露等风险。针对这一问题，商汤也早有准备。此前，商汤便 先后 通 过了 ISO/IEC 27001:2013 信 息 安 全管 理 体系 认 证，以 及 ISO/IEC 27701:2019 隐私信息保护管理体系认证。从企业整体层面，建立了信息安全保护的高标准。公司研究报告商汤-W（0020.HK）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图9 商汤绝影质量体系发展历程商汤绝影质量体系发展历程 资料来源：公司官微，海通证券研究所 在优秀质量体系与工程能力背后，是绝影创在优秀质量体系与工程能力背后，是绝影创新研发新研发带来的强劲动能带来的强劲动能。2021 年 11 月，具有全球影响力的知识产

29、权媒体IPRDaily公布了2020年-2021年10月中旬全球智能驾驶专利排行榜（TOP 100），商汤科技与丰田、商汤科技与丰田、IBM 等全球汽车等全球汽车/科技巨头共同入列前十，科技巨头共同入列前十，领先谷歌、微软等科技企业领先谷歌、微软等科技企业。本次入榜的商汤智能汽车专利相关技术，涵盖自动驾驶中视觉感知、激光雷达感知、感知融合、定位、预测、决策、规划、控制、系统组件以及车舱感知等诸多领域。而且这些专利已大规模应用于 SenseAuto 商汤绝影智能汽车平台，助力汽车智能化升级。而在近日举办的第六届高工智能汽车年会暨金球奖年度评选颁奖典礼上，商汤绝影凭借在智能汽车产业深耕多年的技术能

30、力，斩获斩获2022 高工金球奖年度智能汽车供高工金球奖年度智能汽车供应链品牌奖应链品牌奖；公司还荣获维科杯荣获维科杯 OFweek 2022 中国汽车行业：汽车智能化解决方中国汽车行业：汽车智能化解决方案突案突出贡献奖，还获得盖世汽车智能座舱获得盖世汽车智能座舱 DMS 与与 OMS 优质供应商荣誉称号优质供应商荣誉称号，并被收入并被收入2022 盖世汽车优质供应商推荐名录盖世汽车优质供应商推荐名录；在中国汽车产业报道第一媒体汽车商业评论举办的中国汽车供应链峰会上，商汤绝影智能车舱产品及商汤绝影赋能引擎产品分别斩获本次2022 第七届铃轩奖第七届铃轩奖 量产量产 智能座舱类智能座舱类优秀奖及

31、2022 第第七届铃轩七届铃轩奖奖 前瞻前瞻 工具工具及工艺类及工艺类优秀奖。可以看出，商汤绝影目前已经在智能驾驶行业占据了头部位置。从具体的财务表现来看，从具体的财务表现来看，2022 年上半年，公司智能汽车业务实现了相较于以往更年上半年，公司智能汽车业务实现了相较于以往更强的强的业绩业绩表现。表现。2019-2021 年，公司智能汽车业务分别实现收入 1.39 亿元、1.58 亿元和 1.84 亿元，CAGR 为 15.05%；同期智能汽车业务收入占公司总营收比例分别为4.60%、4.60%和 3.92%，整体较为稳定。而 2022 年上半年，智能汽车板块实现收入1.21 亿元，同比增长

32、71%，占总收入的 9%，相较于 2021 年全年的 3.92%大幅提升 4.62个百分点。智能汽车板块服务客户数 20 个，同比上升 54%，单客户收入提高 11%。公司研究报告商汤-W（0020.HK）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图10 2019-2022H1 年公司营收结构年公司营收结构 资料来源：公司招股说明书（聆讯后资料集），公司 2021 年年报，公司 2022年半年报，海通证券研究所 图图11 2019-2022H1 公司智能汽车收入及同比增速公司智能汽车收入及同比增速 资料来源：公司招股说明书（聆讯后资料集），公司 2021 年年报，公司 2022年半年报，

33、海通证券研究所 我们认为，智能汽车行业正处于高速发展期，绝影目前已经获得了行业领先的地位，绝影的平台和产品构建已经奠定了坚实的基础。未来，商汤的智能驾驶业务有望迎来快速增长期。1.3 明天：明天：再添再添 V2X，绝影之树终将叶茂，绝影之树终将叶茂 2022 年 9 月的 WAIC 上，商汤绝影全新发布了 SenseAuto V2X 车路协同平台。在车端，通过丰富的 SenseAuto RoboX 系列自动驾驶车辆矩阵和 V2X-I 车城网平台，打造移动的城市之眼；在路侧，通过 V2X-E 智能路侧产品实现上帝视角的全局感知，为单车补盲；在云端，通过V2X-M 智算平台和V2X-C云控平台组合

34、，可使单车获得全局下的最优决策。从车侧的价值创造，到路侧的智能感知，再到云端的智能认知决策，商汤绝影车路商汤绝影车路协同致力于打造“聪明的车协同致力于打造“聪明的车+智慧的路智慧的路+协同的云”一体化分析决策方案，构建更安全、协同的云”一体化分析决策方案，构建更安全、更高效的交通环境。更高效的交通环境。图图12 SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同产品矩阵商汤绝影车路协同产品矩阵 资料来源：公司官网，海通证券研究所 公司研究报告商汤-W（0020.HK）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 早在 2021 年 7 月，商汤绝影平台发布的时候，公司就表示将以绝影路云感知平台为枢纽

35、，让智能汽车服务连接智慧交通、智慧商业、智慧文旅等不同行业，赋能多种V2X 场景应用，提高行业效率，创新生活体验。我们认为，此次公司发布全新的我们认为，此次公司发布全新的 V2X车路协车路协同平台，进一步同平台，进一步统一了与统一了与 V2X 相关的产品体系，相关的产品体系，“绝影之树”的“绝影之树”的“V2X 枝干”枝干”也愈发粗壮也愈发粗壮。V2X 将“人、车、路、云”等交通参与要素有机地联系在一起，不仅可以支撑车辆获得比单车感知更多的信息，促进自动驾驶技术创新和应用；还有利于构建一个智慧的交通体系，促进汽车和交通服务的新模式新业态发展，对提高交通效率、节省资源、减 少 污 染、降 低 事

36、 故 发 生 率、改 善 交 通 管 理 具 有 重 要 意 义。其 中，C-V2X（Cellular-V2X）是基于 3GPP 全球统一标准的通信技术，包含 LTE-V2X、5G-V2X 及后续演进。从从 V2X 的应的应用来用来看看，除了车除了车端、路端、路端和云端端和云端的产品，在一些固定的应用场景，的产品，在一些固定的应用场景，公公司司 V2X 产品线产品线也有广阔的市场空间。也有广阔的市场空间。2021年底，中国共有21座超特大城市，道路犹如超特大型城市的动脉。维持干净整洁的道路，主要靠大量环卫工人的努力。中国城市环卫工人平均工资远低于外卖员、网约车司机等职业，低薪让环卫工劳动力短缺

37、越来越严重。根据公司官微，城市保洁公司在招聘环卫工人时，需要以高出平均招标工资 29%的工资待遇才能招到人。平均工资低-招工难-招聘成本高，让城市环卫工招聘长期处于恶性循环中。预计到2025 年，保洁行业人力缺口将达到 100 万。用工老龄化严重、招聘困难、人力成本高、管理困难等，是城市环卫工作的一大难题。随着城市化建设进程加快，城市保洁的难度也越来越高，人工作业很难保证标准化执行。由 1 名或多名环卫工人负责固定区域和街道，是最常见的环卫工作机制，工人们对区域内的道路情况了如指掌，能更好地进行路线规划、避免重复和低效清扫，才能在最短时间内完成工作。环卫工人要对工作有足够的细心和耐心：大到道路

38、落叶和路面垃圾，小到垃圾桶和墙面广告，都能够不厌其烦、清洁到位。基本的交通安全知识和灵活的身手，更是必不可少的技能：稍加留意就会发现，环卫工人的身影时常穿梭于十字路口、车辆汇流处、机动车道等危险路段上。在不影响交通、保障人身安全的条件下，出色地完成道路清洁工作，对于老龄化程度高的环卫工人群体来说，有很大的技术难度。公司的公司的 V2X 产品体系下的自动驾驶清扫车产品体系下的自动驾驶清扫车针对此类场景需求，将有充分的发挥空针对此类场景需求，将有充分的发挥空间间。首先，这辆车扫的干净，多传感器融合感知，精准感知路面垃圾，轻松应对多种场景；覆盖率高达 95%，异形区域围绕清扫；极致贴边，贴边距离小于

39、 10 厘米。其次，这辆车扫的快，在覆盖率尽可能高的前提下，规划的路径更短；通过商汤绝影数据闭环，能够更合理地规划路径。最后，这辆车支持车道线识别，遵守交规作业；智能避障，行车安全有保障。自动驾驶清扫车投入使用，将让行业焕发新的生机。平均 5 台自动驾驶清扫车仅需 1 名环卫工人管理，替代环卫工人从事危险、重复的路面清扫工作，创造更安全的环卫工作环境，而环卫工人也能够更多关注城市环境设施的清洁，大大提高城市环卫工作的效率和质量，营造优质城市生活环境。自动清扫车运行的时间越久，运营的成本也会越低，自动驾驶清扫车投入使用超过三年，可以追平、甚至低于人力成本。从这一角度来看，自动驾驶清扫车这一应用就

40、拥有广阔的市场空间，根据辰韬资本公众号，未来至未来至 2025 年，道年，道路清扫和垃圾清路清扫和垃圾清运的市场规模市场总规模约运的市场规模市场总规模约 3291 亿元。亿元。而公司目前在这一领域已经有了成熟的产品，叠加公司成体系化的支持能力，未来有而公司目前在这一领域已经有了成熟的产品，叠加公司成体系化的支持能力，未来有望随着行业的快速增长享受较大的发展红利。望随着行业的快速增长享受较大的发展红利。近年来，各政府部门出台了大量的扶持政策，扶持 C-V2X 产业的发展。国家发改委、工信部、科技部等 11 个部委发布的智能汽车创新发展战略中就提出到到 2025 年，中国标准智能汽车的技术创新、产

41、业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网年，中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网络安全体系基本形成。络安全体系基本形成。实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产，实现高度自实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产，实现高度自 公司研究报告商汤-W（0020.HK）12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 动驾驶的智能汽车在特动驾驶的智能汽车在特定环境定环境下市场化应用。下市场化应用。智能交通系统和智慧城市相关设施建设取得积极进展，车用无线通信网络（LTE-V2X 等）实现区域覆盖，新一代车用无线通信网络（5G-V2X）在部分城市、高速公路逐步开展应用，

42、高精度时空基准服务网络实现全覆盖。而工信部发布的“十四五”信息通信行业发展规划也谈到要加强基于C-V2X 的车联网基础设施部署的顶层设计，“条块结合”推进高速公路车联网升级改造和国家级车联网先导区建设。协同发展智慧城市基础设施与智能网联汽车，积极开展城市试点，推动多场景应用。推动 C-V2X 与 5G 网络、智慧交通、智慧城市等统筹建设，加快在主要城市道路的规模化部署，探索在部分高速公路路段试点应用。推动车联网关键技术研发及测试验证，探索车联网运营主体和商业模式创新。协同汽车、交通等行业，推广车联网应用，加速车联网终端用户渗透。2019 年 10 月，中国智能网联汽车产业创新联盟、IMT-20

43、20（5G）推进组 C-V2X工作组、中国智能交通产业联盟和中国智慧交通管理产业联盟共同推出了C-V2X 产业化路径和时间表研究白皮书，并发布了我国 C-V2X 产业化部署整体时间表。2019-2021 年为 C-V2X 产业化部署导入期。在这一阶段，C-V2X 通信设备、安全保障、数据平台、测试认证方面可基本满足 C-V2X 产业化初期部署需求。同时，在国家和联网示范区、先导区及部分特定园区部署路侧设施，形成示范应用，车企逐步在新车前装 C-V2X 设备，鼓励后装 C-V2X 设备，车、路部署相辅相成，形成良性循环，C-V2X 生态环境逐步建立，探索商业化运营模式。2022-2025 年为年

44、为 C-V2X 产业化部署发展期，根据前期示范区、先导区建设经验，产业化部署发展期，根据前期示范区、先导区建设经验，形成可推广的商业化运营模式，在全国典型城市和道路进行推广部署，并开展应用。形成可推广的商业化运营模式，在全国典型城市和道路进行推广部署，并开展应用。2025年以后为年以后为C-V2X产业高速发产业高速发展期，展期，逐步实现逐步实现C-V2X全国覆盖，全国覆盖，建成全国范围建成全国范围内的多级数据平台，跨行业数据实现互联互通，提供多元化出行服务。内的多级数据平台，跨行业数据实现互联互通，提供多元化出行服务。图图13 C-V2X 产业化时间表产业化时间表 资料来源：国家智能网联汽车创

45、新中心，中国智能网联汽车产业创新联盟等C-V2X 产业化路径和时间表研究白皮书，海通证券研究所 在 智能汽车创新发展战略 中也提出到 2025 年，中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网络安全体系基本形成。实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产，实现高度自动驾驶的智能汽车在特定环境下市场化应 公司研究报告商汤-W（0020.HK）13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 用。智能交通系统和智慧城市相关设施建设取得积极进展，车用无线通信网络（LTE-V2X 等）实现区域覆盖，新一代车用无线通信网络（5G-V2X）在部分城市、高速公路逐步开展应用，高精度时空

46、基准服务网络实现全覆盖。我们认为，我们认为，2025 年是一个重要的时间节点，中国的年是一个重要的时间节点，中国的 V2X 行业有望在行业有望在 2025 年之前年之前完成基本的建设，并在完成基本的建设，并在 2025 年后进入高速增长期，而这一过程对于业内公司来说同样年后进入高速增长期，而这一过程对于业内公司来说同样也是重要的发展过程，谁能占据先机，谁未来就更有可能在行业高速发展的过程中获也是重要的发展过程，谁能占据先机，谁未来就更有可能在行业高速发展的过程中获得更大的收益。得更大的收益。我们认为，V2X 所代表的智能网联汽车行业就是“智慧的车”+“聪明的路”+“协同的云”所共同组成的，而商

47、汤所拥有的全栈能力，无论是在“智慧的车”、“聪明的路”还是“协同的云”领域都已经拥有了一定的先发优势，未来，V2X业务有望成为绝影的新增长点，助力“绝影之树”最终枝繁叶茂。公司研究报告商汤-W（0020.HK）14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.商汤智驾的根基：全栈的产品商汤智驾的根基：全栈的产品能力能力，大装置，大装置的强大支的强大支撑撑 2.1 全栈的产品体系，使得业务能持续扩展全栈的产品体系，使得业务能持续扩展 目前，商汤 SenseAuto 绝影智能汽车平台已经形成了覆盖全栈的业务体系，主要包括以下产品：（1）SenseAuto Cabin 商汤商汤绝影智能车舱解决方案绝

48、影智能车舱解决方案 SenseAuto Cabin 商汤绝影智能车舱解决方案致力于打造便捷、安全、个性化的全场景智能车舱服务。“驾驶员感知系统”能够根据驾驶员身份同步完成座椅、后视镜等调节，还能感知驾驶员行车状态，对疲劳、分心及危险行为进行预警，并根据驾驶员注视区域及视线方向提供安全的无接触式交互。“座舱感知系统”则可以根据乘客需要，提供基于年龄、性别等属性的多种定制化服务，特别是其创新的儿童感知功能，可在司机和乘客离车后发现有儿童被独自遗留在车内时，及时发出提示，全方位守护家人安全。“智能进入系统”可为车主带来无感开车门的畅快体验，让传统车钥匙不见踪影，解决物理钥匙交接困难的痛点。“座舱 A

49、PP”行业首发座舱内基于 AR 特效的智能相机，用户在自驾游，家庭出行等场景下可借助智能相机自拍，满足车内娱乐的需求；同时也首发了健康伴侣产品，实现了基于摄像头的心跳呼吸等健康指标的检测，为家人的安全出行保驾护航。通过商汤积累深厚的人脸识别、视线追踪、头部姿态、动作识别、物体识别技术，借助完善的产业链，提供全方面、多层次的智能车舱 AI 整体产品方案。为汽车智能化、数字化提供技术支撑，并为终端用户带来高安全、智交互、个性化的极致体验。行业客户 40+，定点车型 60+，定点车辆数量近 2500 万。图图14 SenseAuto Cabin 商汤绝影商汤绝影智能车舱解决方案子系列产品智能车舱解决

50、方案子系列产品 资料来源：公司官网，海通证券研究所 SenseAuto Cabin 商汤绝影智能车舱解决方案拥有以下优势：丰富的量产经验：丰富的量产经验：量产落地经验极其丰富，目前行业客户 40+，定点车型 60+，定点车辆数量近2500万。根据公司官网，截止2022年第三方市场机构统计商汤绝影在座舱 AI 软件市占率第一。公司研究报告商汤-W（0020.HK）15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 一站式解决方案：一站式解决方案：打包提供包括 DMS/OMS/刷脸开门/AR 美颜拍照/虚拟助手等功能智能座舱视觉解决方案，为客户项目体验的优化提供丰富的感知能力。持续持续创新创新：依托商汤

51、多垂直领域视觉平台的布局，不断为智能座舱提供创新源动力。每年持续为客户 OTA 能力添砖加瓦。长尾问题解决：长尾问题解决：基于众多量产项目不断打磨，商汤解决了大量的长尾问题。类似小眼睛误报、烟/手机类似物误报，各种光照/角度条件下的鲁棒性增强。高标准的汽车行业质量管理体系：高标准的汽车行业质量管理体系：已通过 ASPICEL2、ISO26262ASILB、ISO9001 等体系认证。主流硬件优化：主流硬件优化：针对 ARM64(NEON)、DSP、NPU、CVFLOW、CDSP 等主流加速架构深度优化，更低占用硬件计算资源。如高通、MTK、安霸、NVIDIA、NXP 及 TI的主流车载 SOC

52、。针对主流和低画质(低成本)摄像头进行深度适配，包括使用安森美、OV、SONY 的 sensor。面向量产的测试：面向量产的测试：拥有海量测试集提高结果准确率和置信度，数据类型包括图片和视频，测试集总容量达 197TB，测试样本数总量达 5300 万+。实车路测里程 23 万+公里，数据采集车型包括国内外乘用车(轿车，SUV)等 16 种车型。（2）SenseAuto ADAS 商汤绝影量产智能驾驶商汤绝影量产智能驾驶 SenseAuto ADAS 商汤绝影量产智能驾驶商汤绝影量产智能驾驶包括 Pilot 领航驾驶产品以及 Parking 智能泊车产品。面对终端消费者日益增长的智能化功能需求，

53、绝影面向车企提供了行泊一体化的全栈技术解决方案，兼容市场现有主流域控制器计算平台。图图15 SenseAuto ADAS 产品产品优势优势 资料来源：公司官网，海通证券研究所 SenseAuto ADAS 主要包括两类子系列产品：主要包括两类子系列产品：SenseAuto ADAS Pilot 商汤绝影领航驾驶商汤绝影领航驾驶 ADAS Pilot 领航驾驶产品是商汤科技基于自研算法框架打造的一套面向量产的驾驶辅助系统，以涵盖市面各类车规级摄像头、毫米波雷达以及激光雷达传感器的感知及融合技术为亮点，特色地结合了模型推理与逻辑规则的预测、决策、规划方案，实现了高速与城市场景下的领航驾驶辅助功能。

54、同时具备对各类主流芯片及异构式计算平台的适配性与可移植性，为客户提供完备化、定制化、开放式的全栈软件解决方案。公司研究报告商汤-W（0020.HK）16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图16 SenseAuto ADAS Pilot 商汤绝影领航驾驶商汤绝影领航驾驶 资料来源：公司官网，海通证券研究所 SenseAuto ADAS Parking 商汤绝影智能泊车商汤绝影智能泊车 ADAS Parking 智能泊车产品采用超声波传感器，环视及前视摄像头多传感器方案。在完善的系统架构设计下，结合深厚的融合感知能力，建图定位能力，规划控制算法，针对停车难，找车难，停车烦等用户痛点，实现

55、全场景自动泊车辅助功能，远距离智能召唤，大型停车场记忆泊车等可量产功能。在解决痛点的同时提供出色的人机交互体验。图图17 SenseAuto ADAS Parking 商汤绝影智能泊车商汤绝影智能泊车 资料来源：公司官网，海通证券研究所 （3）SenseAuto RoboX 商汤绝影自动驾驶功能车商汤绝影自动驾驶功能车 SenseAuto RoboX 商汤绝影自动驾驶功能车商汤绝影自动驾驶功能车主要面向公共运输、特定场景作业等领域，提供 L4 级自动驾驶车辆，车辆具备感知、预测、定位、决策、规划、控制、高精度地图等核心能力，可自主实现环境识别分析、意图决策规划、行为控制执行等功能。车辆可灵活适

56、应雨、雪、雾等复杂环境，具备全天候工作能力，具有建设成本低、落地交付快、算法持续迭代等优势。主要应用于城市道路、景区、园区等场景下的示范展览与常态化运营，全面赋能智慧出行、智慧运输、特种作业等领域转型升级。其子系列产品包括 SenseAuto Robobus 商汤绝影自动驾驶接驳小巴商汤绝影自动驾驶接驳小巴、SenseAuto Robobus-AR商汤绝影自动驾驶商汤绝影自动驾驶 AR 小巴小巴、SenseAuto RoboSweeper 商汤绝影自动驾驶清扫车商汤绝影自动驾驶清扫车。公司研究报告商汤-W（0020.HK）17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图18 SenseAut

57、o Robobus 商汤绝影自商汤绝影自动驾驶接驳小巴动驾驶接驳小巴 资料来源：公司官网，海通证券研究所 图图19 SenseAuto RoboSweeper 商汤绝影自动驾驶清扫车商汤绝影自动驾驶清扫车 资料来源：公司官网，海通证券研究所 （4）SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同商汤绝影车路协同 SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同商汤绝影车路协同产品体系，包含车（SenseAuto RoboX 商汤绝影自动驾驶功能车、车城网系统）、路（边缘计算单元）、云（智算平台、云控平台）三大产品线，覆盖车路协同全栈关键技术体系，拥有从数据获取、数据清理、算法开发、模型训练、部署应用的

58、车路协同数据闭环应用能力，以及涵盖路网综合监测、重点车辆监管、全息数字路口、V2X 场景管理等全维度业务应用能力，从而打造了“聪明的车+智慧的路+协同的云”整体解决方案，可面向先导区、示范区、智慧高速、智慧园区、双智城市等领域提供需求适配、场景定制的解决方案。在车端，除了丰富的 SenseAuto RoboX 系列自动驾驶车辆矩阵，SenseAuto V2X-I车城网平台亦通过轻量化的算力设备，搭建车城网移动感知源 IoT 平台，打造移动的城市之眼；在路侧，V2X-E 智能路侧产品可实现上帝视角的全局感知，为单车补盲；在云端，V2X-M 智算平台可对数据进行汇聚和计算，并通过 V2X-C 云控

59、平台进行车辆云端控制，使单车获得全局下的最优决策。从车侧的价值创造，到路侧的智能感知，再到云端的智能认知决策，SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同平台进一步完善了商汤绝影智能汽车平台的布局，也为车路协同的落地和推广搭建了有效的支撑平台。当前，国家正在大力推动车路协同从示范区“进城”，逐步实现规模化推广和商业化部署，从而推进智慧城市基础设施与智能网联汽车“双智协同”发展。秉承“智慧城市与智能汽车将互为基础设施”的发展理念，SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同平台不仅可赋能单车智慧决策，还可有效挖掘车载感知数据的价值并赋能智慧城市管理，为双智城市的建设与发展提供平台级解决方案，最终

60、构建安全、成本可控、低碳的便捷出行服务和城市运营能力。公司研究报告商汤-W（0020.HK）18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图20 SenseAuto V2X 商汤绝影车路协同产品矩阵商汤绝影车路协同产品矩阵 资料来源：公司官网，海通证券研究所 SenseAuto V2X 主要包括以下子系列产品：主要包括以下子系列产品：SenseAuto V2X-C 商汤绝影云控平台商汤绝影云控平台 V2X-C 云控平台，致力于打造“车路云一体化”的协同监管、融合控制、分析决策、智能运营平台。平台将利用新一代数字化与通信技术，将人、车、路、云等所有交通参与者的动静态数据有效连接，进行融合分析控

61、制，实现自动驾驶车辆高效运营，使之有效融入现有交通运行体系、助力交通效率和安全的综合提升，为双智城市发展提供平台级运营保障。SenseAuto V2X-M 商汤绝影智算平台商汤绝影智算平台 V2X-M 智算平台致力于打造行业领先的车路协同云端数据底座及能力中台，高效赋能车路协同及双智城市各类应用场景。智算平台以商汤原创 AI 算法为核心，基于车路协同、交通计算、AI 创新三大引擎，可提供车侧/路侧设备统一接入管理、动静态数据接入及全息感知、交通参与者轨迹分析还原、全域交通认知决策、在线算法训练迭代五大类能力和价值，为车路协同示范区及双智城市交通数字化、网络化、智慧化管理提供平台层解决方案。图图

62、21 SenseAuto V2X-C 商汤绝影云控平台商汤绝影云控平台 资料来源：公司官网，海通证券研究所 图图22 SenseAuto V2X-M 商汤绝影智算平台商汤绝影智算平台 资料来源：公司官网，海通证券研究所 公司研究报告商汤-W（0020.HK）19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 SenseAuto V2X-E 商汤绝影边缘计算平台商汤绝影边缘计算平台 V2X-E 边缘计算平台面向先导区与示范区业主、集成商等客户，在车路协同、智能交通、智能港口、智慧机场、智慧园区等场景下，采用商汤科技最新的高精度算法，基于边缘计算的架构，提供一套满足各场景要求的，集车路协同 V2I 应用

63、、交通事件检测、交通参与者分析、交通参数提取、雷视融合等能力于一体的高性能、低成本的路侧边缘分析人工智能节点。SenseAuto V2X-I 商汤绝影车城网系统商汤绝影车城网系统 V2X-I 车城网系统是一套基于网联车辆“端边云”构建的城市移动智能感知系统。可以对车路协同系统中的道路管养、事件预警等多种场景进行 AI 赋能。商汤的业务合作伙伴可以将车辆拍摄的视频和图片上传到云平台，通过分析视频中的事件，将事件结果推送到合作伙伴的业务系统，为合作伙伴提供运营支撑。SenseAuto V2X-I Comet 商汤绝影智能公交系统商汤绝影智能公交系统 V2X-I Comet 绝影车路协同-智能公交系

64、统旨在向城市公交车运营方提供一套公交车刷脸乘车标准方案。智能公交产品结合商汤科技领先人脸识别搜索技术，采用云+边缘计算产品模式，具备更为灵活且低成本优势。既可为城市公交行业智慧出行业务升级提供高质量、稳定的解决方案，可通过自营“颜易行”APP 为签约城市居民提供优质的公交乘车服务。主要由三个模块组成:智能公交刷脸乘车一体机，公交云，颜易行 APP。图图23 SenseAuto V2X-I 商汤绝影车城网系统商汤绝影车城网系统 资料来源：公司官网，海通证券研究所 图图24 SenseAuto V2X-I Comet 商汤绝影智能公交系统商汤绝影智能公交系统 资料来源：公司官网，海通证券研究所 正

65、是由于公司拥有全栈的产品体系，绝影的落地也不断加速。2021 年 10 月，商汤科技与哪吒汽车开启全面战略合作，双方将秉承“资源共享、优势互补、合作共赢、共促发展”的战略目标，依托各自的产业资源优势及自主技术研发实力，围绕智能驾驶智能驾驶和智能座舱智能座舱领域，共同建立长期的战略合作伙伴关系，携手构建为人民造智能汽车的生态新局。2021 年 11 月，商汤科技与一汽（南京）科技开发有限公司（以下简称“一汽南京”）签署战略合作协议，双方将在智能辅助驾驶智能辅助驾驶解决方案及自动驾驶技术、智能座解决方案及自动驾驶技术、智能座舱、数据平台服务舱、数据平台服务等领域深度合作，加速新一代智能汽车的开发和

66、量产加速新一代智能汽车的开发和量产。双方的合作将充分融合一汽南京在车载领域丰富的数据资源优势和 SenseAuto 商汤绝影智能汽车平台在车载 AI 领域的技术优势，为未来一汽集团红旗品牌的量产车型融入多项先进的智能化技术。2022 年 7 月商汤科技与广汽集团在广州举行战略合作签约仪式。依托商汤科技原创 AI 技术优势，以及广汽集团雄厚的整车生产和研发实力，双方将围绕智能智能驾驶、智能车舱、智能网联、汽车元宇宙、驾驶、智能车舱、智能网联、汽车元宇宙、AI 工具链、超算中心工具链、超算中心等领域的技术研发和应用创新展开多层次、多样化的全面合作。2022 年 4 月，本田中国全新纯电动品牌“e:

67、N”系列两款首发车型东风本田 e:NS1与广汽本田 e:NP1 相继发布，两款车型均全系列搭载两款车型均全系列搭载 SenseAuto 商汤绝影智能汽车平商汤绝影智能汽车平台的台的 DMC 驾驶员状态感知系统驾驶员状态感知系统，该系统可精准感知驾驶员疲劳驾驶、驾驶分神等行为，公司研究报告商汤-W（0020.HK）20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 并通过有趣、有温度的人车交互，带来人车合一、极“智”懂你的安全驾驶体验。商汤集团依托健全的质量体系以及对质量控制的极致追求，与本田中国团队长期深入实车道路测试，护航汽车质量和安全。在高工智能汽车研究院公布的“2021 年度中国市场乘用车前装

68、座舱 AI 软件供应商标配搭载量排名”榜单中，商汤绝影以商汤绝影以 9.47 万辆搭载上险量、万辆搭载上险量、15.79%的市场份额高居第一的市场份额高居第一。图图25 商汤科技与一汽南京签署战略合作协议商汤科技与一汽南京签署战略合作协议 资料来源：公司官微，海通证券研究所 图图26 东风本田东风本田 e:NS1 与广汽本田与广汽本田 e:NP1 资料来源：公司官微，海通证券研究所 而在车路协同领域，2018 年，商汤科技便开始在临港推动智能汽车技术研发测试和项目落地，将临港作为智能汽车相关技术研发测试和项目落地的核心实验场所。2020 年 6 月，商汤正式获得上海市颁发的智能网联汽车道路测试

69、牌照，持续开展路测和规划各项测试。此外，商汤绝影还先后获颁北京市智能网联汽车政策先行区牌照、成都智能网联汽车道路测试牌照和陕西省首批自动驾驶汽车测试牌照。SenseAuto Robobus 商汤绝影自动驾驶接驳小巴不仅适用于开放道路上短途高频次的循环接驳场景，也适用于园区、景区、校区、机场等内部有短途接驳需求的场景，目前已经陆续在成都、福州、广州、苏州、青岛等多地展会亮相，并在无锡、西安、上海等多地实际部署运行。图图27 商汤绝影联合临港捷运共同开展商汤绝影联合临港捷运共同开展 L4 级自动驾驶小巴试乘体验活动级自动驾驶小巴试乘体验活动 资料来源：公司官微，海通证券研究所 2022 年上半年，

70、公司的智能车舱产品在众多合作车企车型中实现了量产交付，包括上汽、广汽、东风、比亚迪、蔚来、奇瑞等，取得了中国乘用车前装座舱 AI 软件市 公司研究报告商汤-W（0020.HK）21 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 场行业第一的市场份额。在智能驾驶智能驾驶方面，2022 年上半年，公司与广汽集团签署了加速智能汽车研发与量产落地的战略协议，与广汽传祺、广汽埃安在智能网联汽车领域合作的多个车型将陆续量产上市；绝影新增了 300 多万台量产车的定点函；公司的自动驾驶小巴在北京、上海临港、无锡、西安等地实际部署运行，实现行业领先的多层高架桥行驶，且可在无 GNSS 信号的隧道场景中长距离安全通行

71、，并解决施工路段通行、无保护左转等多种业界长尾场景难题。而在车路协同车路协同方面，2022 年上半年，公司先后获颁上海、北京、成都智能网联汽车道路测试牌照，并打造行业领先的车路协同云端数据底座及能力中台，赋能车路协同及双智城市各类应用场景。7 月 11 日，商汤绝影自动驾驶小巴成功获颁成都智能网联汽车道路测试牌照，正式开启成都智能驾驶之旅。在 3 月 14 日至 3 月 24 日，商汤绝影自动驾驶接驳小巴在测试场地顺利完成了实车检查和各项目准入测试，让成都共同见证了绝影速度。本次测试，受成都市智能网联汽车道路测试管理单位（信通院车联网创新中心）管理，由中国汽车工程研究院股份有限公司作为第三方检

72、测机构，执行实车检查和各项目准入测试。参与测试的商汤绝影自动驾驶接驳小巴，具备多传感器融合感知、高精度定位和高可靠性决策规划控制的能力，同时整合了 C-V2X 网联非视距能力，可应对复杂道路长尾场景。随着此次商汤绝影自动驾驶小巴取得成都智能网联汽车道路测试牌照，商汤绝影将在成都商汤绝影将在成都进一步参与更高级别无人驾驶测试，向无人进一步参与更高级别无人驾驶测试，向无人化商业化商业运营迈进。运营迈进。图图28 商商汤汤科技与广汽集科技与广汽集团举行战略合作签约仪式团举行战略合作签约仪式 资料来源：公司官微，海通证券研究所 图图29 成都智能网联汽车道路测试牌照成都智能网联汽车道路测试牌照 资料来

73、源：公司官微，海通证券研究所 此外，绝影还不断拓宽自身业务领域，2022 年 11 月，F1 收官战赛后，商汤科技表示将继续携手阿尔法罗密欧 F1 车队 ORLEN（Alfa Romeo F1 Team ORLEN），拓展双方技术合作，共同开发人工智能（AI）软件的创新应用，以优化车队的决策过程和比赛策略，助力车队成绩提升。另一方面，随着大量智能汽车开始上路，需要上云的车载数据越来越多。公司向车企提供基于 SenseCore 的 AI-as-a-Service 服务，并实现了将超大基模型的核心技术能力集成至自动驾驶研发体系，为自动驾驶数据的生产和标注带来数百倍的成本降低。而在数据安全和隐私保护

74、方面，2022 年 8 月，中国汽车工业协会、商汤绝影、上海机动车检测认证技术研究中心联合牵头制定的汽车传输视频及图像脱敏技术要求与方法正式发布，明确了对汽车拍摄的车外数据的脱敏方法、流程和匿名化处理效果的说明，填补了此前国内汽车数据安全相关标准的空缺。绝影为车企提供了一站式的脱敏解决方案，帮助客户高效率、低成本地完成数据脱敏的智能化处理，让全行业合规合法地收集和使用数据，实现更高阶自动驾驶技术的演进。我们认为，商汤绝影凭借我们认为，商汤绝影凭借公司在公司在 AI 感知领域的深厚技术积累与庞大场景数据支撑，感知领域的深厚技术积累与庞大场景数据支撑，实现了智能车舱实现了智能车舱+智能驾驶智能驾驶

75、+车路协同的全栈能力，这样的全栈能力构成了今天商汤绝影车路协同的全栈能力，这样的全栈能力构成了今天商汤绝影最大的优势。凭借自研全栈技术体系，商汤绝影还能够实现积木式的模块化装配和组合，最大的优势。凭借自研全栈技术体系，商汤绝影还能够实现积木式的模块化装配和组合，打造灵活多变的车路协同解决方案，进一步构建商汤绝影的独有优势。此外，绝影还拥打造灵活多变的车路协同解决方案，进一步构建商汤绝影的独有优势。此外，绝影还拥有完善优秀的质量体系与工程能力，这也为绝影未来的有完善优秀的质量体系与工程能力，这也为绝影未来的创新研发带来了强劲动能，足以创新研发带来了强劲动能，足以支撑绝影在未来的持支撑绝影在未来的

76、持续发展。续发展。公司研究报告商汤-W（0020.HK）22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.2 大装大装置置+平台化平台化，公司竞争优势十足公司竞争优势十足 近年来人工智能已经迈入到一个新的阶段，即现在正在进入一个超大模型的时代，从去年 1 月份 OpenAI 发布了一个超大的模型 DALL-E 和 CLIP，参数量已经达到了 130亿的规模。最近各个科技公司都在发布自己的超大模型，商汤也在 2021 年 11 月份发布了书生通用视觉技术体系，包括数据、模型训练，代码框架以及各个基准评测等内容。目前学界主要通过无监督学习的方法来完成超大模型训练。因为这些数据是不需要标注的，只需要

77、拿到原始数据做一些无监督的任务，就可以去对超大模型进行低成本的训练。商汤通过同样的方式，并且加入了各种业务端提供的业务侧数据，两种数据混合在一起训练超大的基模型，这些基模型在训练完成之后，能够比较轻松地泛化到下游的任务中。只要通过少量的数据反馈，就能在下游的任务中达到比较好的精度。因为这个模型本身参数量是非常大的，比较容易突破现有技术在业务上的一些精度瓶颈。现在回看自动驾驶业内的主流玩家，像特斯拉和 Waymo，根据商汤绝影官微援引智能车情报局，它们公开的资料显示，都直接或间接的融入了一些超大模型的技术，比如特斯拉 DataEngine 数据闭环、Waymo 的 NAS 模型工厂中主动学习的数

78、据闭环等。但是，商汤通过 SenseCore AI 大装置，可以推动通用型技术的研发，能够全面解决长尾应用的需求问题，通过大幅降低人工智能生产要素的成本，实现高效率、低成本和规模化的 AI 创新与赋能。我们认为，超大模型的训练 pipeline，需要非常大的算力支撑，而这恰恰是商汤的优势所在。2022 年 1 月 24 日，商汤人工智能计算中心 AIDC 正式启动运营。AIDC 是SenseCore 商汤 AI 大装置的重要算力基座，其设计峰值算力超过 3740 Petaflops，是亚洲最大的人工智能计算中心之一。大算力大算力是是智能驾驶智能驾驶中数据闭环的源动力。中数据闭环的源动力。商汤人

79、工智能计算中心 AIDC 配合商汤自研的资源管理和调度框架，能够实现资源支持按需调用、动态伸缩，从而在模型训练中，支持不同优先级训练任务的资源调度和资源抢占。但在商汤 AI 大装置中，AIDC 不到 1/9。SenseCore 商汤商汤 AI 大装置大装置是商汤打造的高效率、低成本、规模化的新型人工智能基础设施。SenseCore 商汤 AI 大装置由计算基础设施、深度学习平台、模型层三个架构组成，分别对应算力层、平台层、算法层。SenseCore 商汤 AI 大装置能够大幅降低人工智能生产要素的成本，提高人工智能的生产效率，实现人工智能以自动化、自适应的方式进行生产和落地，全面实现企业服务智

80、能化、城市管理智能化和个人生活智能化，推动人工智能进入工业化发展阶段。商汤 AI大装置 SenseCore 的全貌，包含了三层：算力层（AI 芯片及处理卡+AIDC+AI 传感器）平台层（模型生产+训练平台+数据平台）算法层（算法工具箱+开源框架）公司研究报告商汤-W（0020.HK）23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图30 SenseCore 商汤商汤 AI 大装置大装置组成结构组成结构 资料来源：公司官网，商汤集团招股说明书（聆讯后资料集），海通证券研究所 区别于“AI 模型”小作坊式的打造，AI 大装置更像流水线工厂，可以实现不同场景的算法模型的底层抽象，以模块化平台套件打

81、造通用型服务平台。特别是针对 AI 落地中更长尾的客户和场景，能够在组合不同算法套件的基础上完成新场景的定制，以低边际成本实现对新场景的规模化覆盖。并且商汤基于 AI 平台基础设施的系统协同性，可以以半半自动化、自适应自动化、自适应的方式，就能实现批量的算法模型生产和迭代升级。SenseAuto Empower 绝影赋能引擎就是以商汤大装置为原生驱动，结合商汤在智绝影赋能引擎就是以商汤大装置为原生驱动，结合商汤在智能汽车领域的深厚底能汽车领域的深厚底蕴，倾力打造的基础蕴，倾力打造的基础赋能平台，打通云端数据业务中赋能平台，打通云端数据业务中台及多模仿真台及多模仿真中台中台，实现数据闭环的可持续

82、商业模式。，实现数据闭环的可持续商业模式。在大装置的加持下，SenseAuto Empower，以“一纵一横”构建智能汽车行业的创新底座。横向，SenseAuto Empower 绝影赋能引擎提供开放感知平台，内嵌商汤领先的通用视觉感知能力；纵向，它可提供全栈开发能力，开放的算法工具箱、数据管理、回灌和仿真评测系统等工具链，更将助力打造“研发-测试-优化”高效闭环。SenseAuto Empower 绝影赋能引擎拥有商汤大装置的澎湃算力支撑及全系工具链加持，能够轻松应对百万级量产项目的数据处理需求。同时，通过商汤自驱的数据闭环工程，已经为自动驾驶算法积累了 10 万+场景及亿级数据。通过 Se

83、nseAuto Empower绝影赋能引擎，商汤已经完成了智驾及智舱两个完整的解决方案库。智驾方面，可以应对来自车企 L0-L4 自动驾驶不同层级的需求。智舱方面，可以覆盖从安全性到娱乐性，从 DMS 到智能相册等多元玩法。利用绝影赋能引擎的转化力，将极大加速新方案的生成和落地。更为核心的是，SenseAuto Empower 绝影赋能引擎将持续进化。在基础设施层面，商汤不仅拥有自建的临港 AIDC，并且未来将在全国部署区域智算中心；在软件配套层面，每三个月商汤的基础工具链就会进行一轮全面升级。目前，SenseAuto Empower 已经拥有了 SenseAuto Empower Engin

84、e Closed-Loop Analytics 商汤绝影赋能引擎数据闭环这一子产品。绝影数据赋能引擎数据闭环通过影子模型在量产车辆上对不同场景的长尾数据进行精准有效地挖掘采集，并通过网络将这些高价值的数据高效地回传到 SenseCore 商汤AI 大装置中进行标签化、场景化管理。同时，依托于 SenseCore 的超大模型和超级算力对这些数据进行场景抽象和自动标注，形成自动驾驶领域中的数据资产，如感知数据集和仿真场景库。利用这些数据和商汤 SenseCore 的超级算力可以高效地对感知算法进行数据增强迭代训练，再通过仿真平台进行场景构建，对决策算法进行可重复无风险的 公司研究报告商汤-W（00

85、20.HK）24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 仿真测试以优化决策算法。优化后的算法通过 OTA 的方式迭代部署到车端，进行新一轮的运行和数据挖掘。以长尾数据挖掘为起点和终点的数据闭环模式，驱动算法的持续优化，赋能自动驾驶行业。图图31 商汤绝影赋能引擎数据闭环商汤绝影赋能引擎数据闭环 资料来源：公司官网，海通证券研究所 未来 SenseAuto Empower 绝影赋能引擎将作为智能汽车的基础生态，在自我进化的大循环中，不断孕育出智能汽车解决方案的新成果。总结来看，对于商汤来讲，一方面商汤的超算中心有大量的算力支撑，能够更有效做数据挖掘。另一方面是有超大模型，能够非常快速生成高精度

86、的伪标签，以及赋能业务端的模型。这样在超大模型跟超算中心的加持下，可以更好地解决这些数据闭环里特这样在超大模型跟超算中心的加持下，可以更好地解决这些数据闭环里特定场景的问题。截至定场景的问题。截至 2021 年中，商汤已建成世界上最大的计算器视觉模型，该模型拥年中，商汤已建成世界上最大的计算器视觉模型，该模型拥有超过有超过 300 亿个参数。亿个参数。我们认为，这能够帮助公司实现快速模型迭代快速模型迭代，这也是，这也是应对自动应对自动驾驶长尾场景的重要驾驶长尾场景的重要利器利器。而而 SenseAuto Empower 绝绝影赋能引擎恰恰是大装置为智影赋能引擎恰恰是大装置为智能驾驶业务发展提供

87、的重要支持，绝影赋能引擎能驾驶业务发展提供的重要支持，绝影赋能引擎在大装置的支持下持续进化，能力愈发在大装置的支持下持续进化，能力愈发强大，而这强大的能力能够强大，而这强大的能力能够进一步发展公司的智驾业务，积累模型，积累的模型又能进进一步发展公司的智驾业务，积累模型，积累的模型又能进一步提升公司的训练效率，加快引擎进化，从而实现正向循环，这是其他竞争对手难以一步提升公司的训练效率，加快引擎进化，从而实现正向循环，这是其他竞争对手难以达到的。达到的。2.3 商汤商汤 VS 特斯拉特斯拉 我们认为，虽然商汤并非车企，但不用亲自造车的特点，反而能够使得绝影将更多我们认为，虽然商汤并非车企，但不用亲

88、自造车的特点，反而能够使得绝影将更多的精力与资源投入到“智能驾驶”本身，从而往往拥有比车企更为强大的技术实力和发的精力与资源投入到“智能驾驶”本身，从而往往拥有比车企更为强大的技术实力和发展动力。我们以特斯拉展动力。我们以特斯拉为例，将其与商汤进为例，将其与商汤进行对比。行对比。（1）算力与储存的）算力与储存的对比：对比：AIDC VS Dojo 商汤方面，2022 年 1 月 24 日，商汤科技 AIDC 正式投入运营，AIDC 是一座开放、大规模、低碳的先进计算基础设施，是 SenseCore 商汤 AI 大装置的重要算力基座，其设计的峰值算力高达 3.74 exaFLOPs，会成为亚洲最

89、大的人工智能计算中心之一。此外AIDC 还拥有高达 160PB 的存储容量。在 AIDC 运营以后，商汤还在持续提高 AIDC 的算力调度效率、优化芯片及服务器性能，在不增加能耗指标的前提下，上海临港 AIDC可实现更大规模的算力输出，峰值算力预计将突破 5 exaFLOPS，比原本的设计峰值算 公司研究报告商汤-W（0020.HK）25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 力扩大 33%。特斯拉方面，根据 IT 之家，特斯拉的神经网络训练计算机名叫“Dojo”，其开发原型已经发布，仅从数据来看，这台超级计算机排名世界第五。这台计算机群采用了 5760个算力为 321TFLOPs 的英伟达

90、 A100 显卡，组成了 720 个节点，总算力突破了 1.8 exaFLOPs，共使用了 10PB 的存储空间。根据新浪财经，特斯拉表示，计划 2023 年之前在美国加州的 PaloAlto 建造第一台 Dojo ExaPod利用 D1 芯片打造的超级计算机集群。Dojo 超级计算机的单个训练模块由 25 个特斯拉自主研发的神经网络训练芯片D1 芯片组成。每个 Dojo ExaPod 集成了 120 个训练模块，内置 3000 个 D1 芯片，拥有超过 100 万个训练节点，算力达到算力达到 1.1exaFLOPs。我们认为，无论在算力规模还是存储容量方面，商汤目前对特斯拉都拥有了较大的领先

91、优势，在这一背景下，商汤在智能驾驶的模型训练方面就拥有了速度方面的优势，同时商汤强大的算力支持也能够训练出更大、更复杂的模型，这是特斯拉在短期内难以达到的。图图32 商汤临港商汤临港 AIDC 资料来源：公司官网，海通证券研究所 图图33 特斯拉第一台特斯拉第一台Dojo ExaPOD 超级计算超级计算机机 资料来源：特斯拉官微，海通证券研究所 （2）自动驾驶能力的对比：）自动驾驶能力的对比：SenseAuto ADAS VS Tesla FSD 商汤在自动驾驶领域已经推出了 SenseAuto ADAS 商汤绝影量产智能驾驶这一产品，商汤绝影量产智能驾驶包括 Pilot 领航驾驶产品以及 P

92、arking 智能泊车产品。其中，Pilot 领航驾驶产品目前已经拥有了主动安全类功能（包含自动紧急制动、车道保持辅助、盲区监测预警等）、驾驶辅助类功能（包含车道居中保持、交通拥堵辅助、驾驶员指令变道等）、领航驾驶类功能（包含自动上/下匝道、红绿灯路口通行、施工区域通行等）。在硬件层面，行泊一体化方案可直接节省泊车域控制器物料成本，共享多传感器感知能力；在软件层面，则通过采用通用的障碍物检测模型、视觉定位模块和规划控制模块，降低软件整体复杂度，提升计算资源利用效率。行泊一体全栈量产解决方案，不仅可显著加速研发迭代效率，更将加速高速-城市-泊车全驾驶场景的打通和落地应用。特斯拉的自动驾驶产品叫做

93、 FSD（Full Self-Driving Computer），FSD 能够使得驾驶员获得更高级的驾驶员辅助功能，能够在驾驶员的监督下提供更主动的指导和辅助驾驶，可以协助汽车根据车道内其他车辆和行人的情况进行转向、加速和制动。FSD 可以协助完成驾驶中最繁重的部分，并与紧急制动、碰撞警告和盲点监控等功能协同运作。目前，FSD Beta 可在一定程度上实现完全自动驾驶：从一个停车场导航到另一个停车场、根据情况停下来等待红绿灯、应对十字路口或道路上的其他交通参与者。从目前来看，我们认为特斯拉 FSD 拥有明显的先发优势，目前整体来看更加领先，但是，商汤已建成世界上最大的计算器视觉模型，该模型拥有

94、超过 300 亿个参数，这种超大模型能够非常快速生成高精度的伪标签，以及赋能业务端的模型，在超大模型跟超算中心的加持下，可以更好地解决数据闭环里特定场景的问题，同时商汤还拥有中国本土算法开发迭代的优势，未来有望成为成为本土特斯拉 FSD 的国产替代。公司研究报告商汤-W（0020.HK）26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图34 SenseAuto ADAS Pilot 商汤绝影领航驾驶商汤绝影领航驾驶 资料来源：公司官网，海通证券研究所 图图35 特斯拉纯计算机视觉的自动驾驶解决方案特斯拉纯计算机视觉的自动驾驶解决方案 资料来源：新浪科技，海通证券研究所 （3）未来空间的对比：与

95、业内车企合作）未来空间的对比：与业内车企合作 VS 自产自销自产自销 商汤只提供与智能驾驶相关的各类产品，自身并不生产整车，但是在这一背景下，商汤反而能够跟全市场的各类车企进行合作，从而大大扩展了自身的业务范围，根据公司官微，商汤绝影已拥有累计超过超过 30 家汽车行业客户，超过家汽车行业客户，超过 50 家智能家智能汽车产业的生态汽车产业的生态合作伙伴合作伙伴。未来五年，将会有超过超过 60 种车型、种车型、2700 多万辆车多万辆车搭载商汤绝影智能汽车平台的各项原创产品。特斯拉则采用自产自销的路径，根据乘用车市场信息联席会的数据，在中国市场，特斯拉的狭义乘用车在 2022 年 1-11 月

96、批发销量为月批发销量为 65.5 万辆万辆。我们可以简单做一个假设，假设特斯拉 2022 年全年销量为 75 万辆，即使未来保持每年 50%的增长，特斯拉的未来 5 年的总销量也仅为 570 万辆左右，与 2700 万辆的数目相比有着较大的差距。对比特斯拉来看，无论是在数据储存容量上，大模型的网络参数量上，还是算力无论是在数据储存容量上，大模型的网络参数量上，还是算力规规模模方面，方面，商汤都对特斯拉形成了较大的领先优势。我们认商汤都对特斯拉形成了较大的领先优势。我们认为，更大的网络参数量代表商为，更大的网络参数量代表商汤能够针对更为复杂的场景进行训练，更汤能够针对更为复杂的场景进行训练，更大

97、的算力则代表公司实际模型的生产速度会更大的算力则代表公司实际模型的生产速度会更快，从而使得快，从而使得业务能更快实现规模效应。业务能更快实现规模效应。即使目前特斯拉的自动驾即使目前特斯拉的自动驾驶能力可能更加领先，驶能力可能更加领先，但是但是商汤通过商汤通过中国本土算法开发迭代的优势，有望中国本土算法开发迭代的优势，有望在未来对特斯拉在未来对特斯拉 FSD 实现实现国产替代国产替代。而且从实际落地来看，虽然而且从实际落地来看，虽然商汤自身并不生产整商汤自身并不生产整车，但是车，但是未来五年，未来五年，2700 多多万辆车搭万辆车搭载商汤绝载商汤绝影智能汽车平台的各项原创产品，同样也有望形成规模

98、效应。影智能汽车平台的各项原创产品，同样也有望形成规模效应。图图36 商汤绝影与特斯拉对比商汤绝影与特斯拉对比 资料来源：商汤科技官网，商汤科技官微，商汤绝影官微，商汤科技 2022 半年报，上海自贸区基金官微，乘用车市场信息联席会官网，特斯拉官微，IT 之家，海通证券研究所 注：特斯拉中国销量取值定义为“批发、狭义乘用车”我们认为，在商汤绝影平台的加持下，通过与中国车企联手，整体的市场空间远比特斯拉广阔。而且，公司目前相比于特斯拉所拥有的优势，在我们上文提到的正向循环 公司研究报告商汤-W（0020.HK）27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 的加持下，未来优势有望持续扩大。最终，绝

99、影有望真正成为中国智能驾驶行业中重要的基础设施提供商。3.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 针对智慧商业业务针对智慧商业业务，由于新冠疫情的冲击，智慧商业板块的部分客户由于在疫情期间受限于封控措施而未能按原定计划完成商汤企业方舟产品的交付部署，导致我们部分销售收入确认延后，我们认为这会影响公司该业务板块 2022 年的收入增速，但是智慧商业依然保持了较高的客户质量，有超过 100 家财富500 强企业及上市公司客户，涵盖能源管理、工业制造、基础设施运维、物流、交通、园区管理、零售、金融等众多行业，此外，智慧商业客户对于数字化转型与智慧化管理的强烈需求不减，在公司技术先进性的加持下，公司在数

100、个存量的垂直场景实现了商业化落地的大幅领跑，例如地铁场景，公司为全国超 30 条地铁线的 640 个车站实现了数字安检和刷脸无感检票通行，最高实现了超 2000 万人口的特大城市的全城地铁刷脸，在这一背景下，我们认为，公司智慧商业业务在 2023-2024 年将会迎来增速的快速回升，我们预计公司智慧商业业务 2022-2024 年收入增速分别为 7%/41%/38%。针对智慧针对智慧城市城市业务业务，2022 年上半年，智慧城市板块主要受到中国内地疫情的影响，导致部分省市原定的智慧城市建设进度延后，受疫情影响城市数增速也有所减缓，我们认为这也会影响公司 2022 年该板块业务收入的增速。但是，

101、疫情也凸显了城市全面数字化、智能化的重要性和迫切性，城市加快推进数字化、智能化的动力在疫情下愈发强烈，进入 2022 年 6 月以来，相关业务已开始较快恢复。在全面数字化城市管理的大时代背景下，公司的城市方舟渗透率保持增加，功能不断增强，长尾场景覆盖率不断提高。截至 2022 年 6 月 30 日，城市方舟所连接、赋能的 IoT 设备增加超过 150 万个，半年内增长约 26%；搭载的 AI 模型数约 2.9 万个，半年内增长约 28%，更多长尾、碎片化的分析需求得以有效满足。截至 2022 年 6 月 30 日，已累计有 155 个城市部署了城市方舟，包括 16 个超千万人口的大型城市，以及

102、 4 个海外城市。公司在中国智慧城市计算机视觉软件市场份额保持第一，在中国智慧应急人工智能与大数据子市场份额第一。我们认为，这些领先优势能够支撑公司智慧城市业务在 2023-2024 年的快速恢复，我们预计公司智慧城市业务 2022-2024 年收入增速分别为-24%/28%/33%。针对智慧针对智慧生活生活业务业务，该业务目前持续深入赋能面向消费者的企业，比如手机制造商、移动应用及手游开发商、医疗和教育机构等，2022 年上半年，公司深入推进与全球领先的图像传感器厂商的联合研发，完成并交付 5 款性能领先的 AI 传感器，其中RGBW AI 传感器已经量产，并随某头部手机厂商的旗舰机型上市，

103、公司的 SenseMARS元宇宙引擎业务实现商业化突破。截至 2022 年 6 月 30 日，已累计有 180 多个手机型号的超过 17 亿台手机预装了商汤的各类 AI 算法，覆盖主流头部手机厂商，SenseMARS 引擎覆盖的空间面积也突破了 1000 万平米，覆盖了 120 多个大型游乐园区、商场、银行、博物馆、机场、医院等。我们认为这些坚实的进展将会支撑公司智慧生活业务的快速增长，2022 年上半年，公司智慧业务实现收入人民币 2.9 亿元，同比增长 98%，服务客户数 183 个，同比上升 18%，单客户收入提高 67%，我们预计公司智慧生活业务 2022-2024 年收入增速分别为

104、95%/69%/49%。针对针对智能智能汽车汽车业务业务，该业务目前正在快速推广当中，仅在 2022 年上半年，公司的智能车舱产品在众多合作车企车型中实现了量产交付，包括上汽、广汽、东风、比亚迪、蔚来、奇瑞等，取得了中国乘用车前装座舱 AI 软件市场行业第一的市场占有率，此外，公司还与广汽集团签署了加速智能汽车研发与量产落地的战略协议，与广汽传祺、广汽埃安在智能网联汽车领域合作的多个车型将陆续量产上市。2022 年上半年，智能汽车板块实现收入人民币 1.2 亿元，同比增长 71%，占集团的总收入 9%，相较于2021年全年的 4%占比有较大提升。智能汽车板块服务客户数 20 个，同比上升54%

105、，单客户收入提高 11%。可以看出，公司智能汽车业务已经进入了增长的快车道，此外，2022 年上半年，绝影新增了 300 多万台量产车的定点函，在这一基础上，我们判断公司智能汽车业务未来有望维持高速增长的趋势，预计公司智能汽车业务 2022-2024 年收入增速分别为 107%/90%/79%。公司研究报告商汤-W（0020.HK）28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 我们认为，商汤作为 AI 行业的龙头企业，目前整体业务发展均持续向好，其中智能驾驶业务基础已经牢固，已经进入高速增长的快车道，且示范效应十足，其收入天然具有高黏性；另一方面，商汤拥有高达 60-70%水平的毛利率，且随着

106、商汤 AI 产品化进程的不断推进，公司毛利率有望持续提升。我们综合各类因素，给予商汤集团给予商汤集团 2023 年年16.5-18.5 倍倍 PS，对应公司合理价值区间对应公司合理价值区间 4.08-4.58 港元港元（1 港元港元=0.8596 人民币人民币），给予“优于大市”评级给予“优于大市”评级。风险提示。AI 商业化不及预期的风险；公司国际化拓展不及预期的风险等。表表 1 可比公司可比公司 PS 估值估值 代码代码 公司公司 股价（元）股价（元）市值（亿市值（亿元）元）营业收入（亿元）营业收入（亿元）PS（倍）（倍）2021 2022E 2023E 2022E 2023E 68832

107、7 云从科技 22.79 169 10.76 12.25 18.38 14 9 688256 寒武纪 64.74 259 7.21 9.85 14.40 26 18 688088 虹软科技 27.60 112 5.73 5.52 6.83 20 16 平均平均 20 15 资料来源：Wind 一致预期，海通证券研究所 注：数据来源截止 2023 年 2 月 1 日 表表 2 商汤集团分业务收入预测商汤集团分业务收入预测(RMB,in mn)FY21 FY 22E FY 23E FY24 E 总营业收入总营业收入 4700 4903 7118 10162 yoy 36.39%4.31%45.17

108、%42.77%智慧商业智慧商业 Smart Business 1958 2089 2951 4072 yoy 31.85%6.70%41.25%38.00%智慧城市智慧城市 Smart City 2143 1625 2077 2755 yoy 56.53%-24.16%27.81%32.64%智慧生活智慧生活 Smart Life 415 808 1368 2041 yoy-4.26%94.51%69.29%49.24%智能智能汽车汽车 Smart Auto 184 381 722 1294 yoy 16.29%106.81%89.62%79.11%资料来源：商汤集团 2021 年年报，海通证

109、券研究所 公司研究报告商汤-W（0020.HK）29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 主主要财务指标要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 成长能力成长能力 营业总收入营业总收入 4700 4903 7118 10162 营业收入 36.20%4.31%45.17%42.77%营业成本 1423 1703 2122 2747 营业利润 54.94%1.87%-35.63%-85.14%销售费用 682 766 865

110、 978 归属母公司净利润-40.98%83.84%38.68%101.65%管理费用 2298 1695 1759 1819 获利能力获利能力 财务费用-154-530-441-381 毛利率 69.73%65.26%70.19%72.97%净利率-365.45%-56.60%-23.91%0.28%营业利润-3320-3382-2177-324 ROE-53.74%-9.27%-6.03%0.10%利润总额-17142-2861-1754 29 ROIC -0.54 -0.11 -0.07 -0.01 所得税 36-86-53 1 偿债能力偿债能力 资产负债率 13.42%25.49%32

111、.01%38.68%净利润净利润-17177-2775-1702 28 净负债比率 -0.51 -0.47 -0.39 -0.38 少数股东损益-37-6-4 0 流动比率 10.05 3.76 2.79 2.23 速动比率 9.86 3.53 2.57 2.03 归属母公司所有者的净利润归属母公司所有者的净利润-17140-2769-1698 28 营运能力营运能力 EBITDA-16638-3161-1936-75 总资产周转率 0.13 0.12 0.17 0.22 EPS（元）-0.51-0.08-0.05 0.00 应收账款周转率 0.91 1.02 1.09 1.17 应付账款周转

112、率 3.02 1.75 1.80 1.90 每股每股指标（元）指标（元）资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 每股收益-0.51-0.08-0.05 0.00 流动资产流动资产 28084 30468 31079 35037 每股经营现金-0.07-0.03-0.04 0.03 现金 16530 14495 11427 11102 每股净资产 0.96 0.90 0.84 0.85 应收账款 5182 4807 6522 8702 估值比率估值比率 存货 496 1135 1328 1614 P/E 0.00-22.87-37.29 2256.9

113、4 其他 5876 10031 11802 13619 P/B 0.00 2.11 2.24 2.24 非流动资产非流动资产 8860 9748 10489 11097 EV/EBITDA 0.97-15.55-26.97-698.77 固定资产 2909 3544 3952 4242 无形资产 591 627 640 633 其他 5360 5577 5897 6222 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 资产总计资产总计 36944 40216 41567 46133 经营活动现金流经营活动现金流-2485-1033-1437 1152 流

114、动负债流动负债 2795 8104 11158 15696 净利润-17140-2769-1698 28 短期借款 0 0 0 0 折旧摊销 658 230 259 277 应付账款 470 973 1179 1446 少数股东权益-37-6-4 0 其他 2324 7131 9979 14250 营运资金变动及其他 14034 1513 6 846 非流动负债非流动负债 2162 2147 2147 2147 投资活动现金流投资活动现金流-1548-1725-1618-1464 长期借款 340 325 325 325 资本支出-1266-900-680-560 租赁负债 -其他投资-283

115、-825-938-904 其他 1822 1822 1822 1822 筹资活动现金流筹资活动现金流 9378 724-13-13 负债合计负债合计 4957 10251 13305 17843 借款增加-677-15 0 0 少数股东权益 95 89 85 85 普通股增加 14888 753 0 0 股本 0 0 0 0 已付股利 0-13-13-13 留存收益和资本公积 31893 29876 28178 28206 其他-4833 0 0 0 归属母公司股东权益 31893 29876 28178 28206 现金净增加额现金净增加额 5102-2034-3068-325 负债和股东权

116、益负债和股东权益 36944 40216 41567 46133 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为 2 月 1 日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司年报（2021），海通证券研究所 公司研究报告商汤-W（0020.HK）30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露 分析师声分析师声明明 Table_Analysts 郑宏达 计算机行业，电子行业 洪琳 计算机行业 杨林 计算机行业 于成龙 计算机行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性

117、。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 Table_S ocks 重点研究上市公司：易华录，四维图新，佳都科技，创业慧康，京北方，广联达，用友网络，金溢科技，锐明技术，中控技术，拉卡拉，捷顺科技，恒华科技，拓尔思，鼎捷软件，中电兴发，航天信息，金山办公，中望软件，中孚信息，万兴科技，云从科技，海康威视，启明星辰，长亮科技，金蝶国际，久远银海，京东数科，美亚柏科，广电运通 投资评级说明投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市

118、场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比市场基准指数的比较标准：较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股 票 投 资 评股 票 投 资 评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行 业 投 资 评行 业 投 资 评

119、级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场

120、有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转

121、载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。公司研究报告商汤-W（0020.HK）31 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_PeopleInfo 海通证券股份有限公司研究所海通证券股份有限公司研究所 路 颖 所长(021)23219403 邓 勇 副所长(021)23219404 荀玉根 副所长(021)23219658 涂力磊 所长助理(021)23219747 余文心 所长助理(0755)82780398 宏观经济研

122、究团队 梁中华(021)23219820 应镓娴(021)23219394 李 俊(021)23154149 侯 欢(021)23154658 联系人 李林芷(021)23219674 王宇晴 金融工程研究团队 冯佳睿(021)23219732 郑雅斌(021)23219395 罗 蕾(021)23219984 余浩淼(021)23219883 袁林青(021)23212230 黄雨薇(021)23154387 张耿宇(021)23212231 联系人 郑玲玲(021)23154170 曹君豪 金融产品研究团队 倪韵婷(021)23219419 唐洋运(021)232

123、19004 徐燕红(021)23219326 谈 鑫(021)23219686 庄梓恺(021)23219370 谭实宏(021)23219445 江 涛(021)23219819 张 弛(021)23219773 联系人 吴其右(021)23154167 滕颖杰(021)23219433 章画意(021)23154168 陈林文(021)23219068 魏 玮(021)23219645 舒子宸 固定收益研究团队 姜珮珊(021)23154121 王巧喆(021)23154142 孙丽萍(021)23154124 张紫睿 联系人 王冠军(021)23154116 方

124、欣来 藏 多(021)23212041 策略研究团队 荀玉根(021)23219658 高 上(021)23154132 李 影(021)23154117 郑子勋(021)23219733 吴信坤 联系人 余培仪(021)23219400 杨 锦(021)23154504 王正鹤(021)23219812 刘 颖(021)23214131 中小市值团队 钮宇鸣(021)23219420 潘莹练(021)23154122 王园沁 02123154123 政策研究团队 李明亮(021)23219434 吴一萍(021)23219387 朱 蕾(0

125、21)23219946 周洪荣(021)23219953 李姝醒 02163411361 联系人 纪 尧 石油化工行业 邓 勇(021)23219404 朱军军(021)23154143 胡 歆(021)23154505 联系人 张海榕(021)23219635 医药行业 余文心(0755)82780398 郑 琴(021)23219808 贺文斌(010)68067998 朱赵明(021)23154120 梁广楷(010)56760096 孟 陆 86 10 56760096 联系人 周 航(021)23219671 彭 娉(010)68067998 肖治键(021)23219164 汽车行

126、业 王 猛(021)23154017 房乔华 刘一鸣(021)23154145 公用事业 戴元灿(021)23154146 傅逸帆(021)23154398 吴 杰(021)23154113 联系人 余玫翰(021)23154141 批发和零售贸易行业 李宏科(021)23154125 高 瑜(021)23219415 汪立亭(021)23219399 曹蕾娜 联系人 张冰清 互联网及传媒 毛云聪(010)58067907 陈星光(021)23219104 孙小雯(021)23154120 联系人 崔冰睿(021)23219774 康百川(0

127、21)23212208 有色金属行业 陈晓航(021)23154392 甘嘉尧(021)23154394 陈先龙 cxl15082haitong.cm 联系人 郑景毅 张恒浩(021)23219383 房地产行业 涂力磊(021)23219747 谢 盐(021)23219436 联系人 曾佳敏(021)23154399 公司研究报告商汤-W（0020.HK）32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 电子行业 李 轩(021)23154652 肖隽翀(021)23154139 华晋书 02123219748 薛逸民(021)23219963 联系人 文 灿(021)23154401 煤炭行

128、业 李 淼(010)58067998 王 涛(021)23219760 吴 杰(021)23154113 联系人 朱 彤(021)23212208 电力设备及新能源行业 房 青(021)23219692 徐柏乔(021)23219171 联系人 姚望洲(021)23154184 柳文韬(021)23219389 吴锐鹏 马菁菁 基础化工行业 刘 威(0755)82764281 张翠翠(021)23214397 孙维容(021)23219431 李 智(021)23219392 李 博 计算机行业 郑宏达(021)23219392 杨 林(021)23154174 于成龙(021)2315417

129、4 洪 琳(021)23154137 联系人 杨 蒙(0755)23617756 杨昊翊 通信行业 余伟民(010)50949926 杨彤昕 联系人 夏 凡(021)23154128 徐 卓 非银行金融行业 何 婷(021)23219634 任广博(010)56760090 孙 婷(010)50949926 联系人 曹 锟 肖 尧(021)23154171 交通运输行业 虞 楠(021)23219382 罗月江（010）56760091 陈 宇(021)23219442 纺织服装行业 梁 希(021)23219407 盛 开(021)2315

130、4510 联系人 王天璐(021)23219405 建筑建材行业 冯晨阳(021)23212081 潘莹练(021)23154122 申 浩(021)23154114 颜慧菁 机械行业 赵玥炜(021)23219814 赵靖博(021)23154119 联系人 刘绮雯(021)23154659 钢铁行业 刘彦奇(021)23219391 建筑工程行业 张欣劼 联系人 曹有成 郭好格 农林牧渔行业 巩 健 食品饮料行业 颜慧菁 张宇轩(021)23154172 程碧升(021)23154171 联系人 张嘉颖(021)231

131、54019 军工行业 张恒晅 联系人 刘砚菲 021-2321-4129 胡舜杰(021)23154483 银行行业 林加力(021)23154395 联系人 董栋梁(021)23219356 徐凝碧(021)23154134 社会服务行业 汪立亭(021)23219399 许樱之(755)82900465 联系人 毛弘毅(021)23219583 王祎婕(021)23219768 家电行业 陈子仪(021)23219244 李 阳(021)23154382 朱默辰(021)23154383 刘 璐(021)23214390 造纸轻工行业 郭庆龙 高翩然 吕科佳 联系人 王文杰 公司研究报告商

132、汤-W（0020.HK）33 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 研究所销售团队研究所销售团队 深广地区销售团队 伏财勇(0755)23607963 蔡铁清(0755)82775962 辜丽娟(0755)83253022 刘晶晶(0755)83255933 饶 伟(0755)82775282 欧阳梦楚(0755)23617160 巩柏含 滕雪竹 0755 23963569 张馨尹 上海地区销售团队 胡雪梅(021)23219385 黄 诚(021)23219397 季唯佳(021)23219384 黄 毓(021)23219410 李 寅 胡宇欣(021)23154192 马晓男 邵亚杰 23214650 杨祎昕(021)23212268 毛文英(021)23219373 谭德康 王祎宁(021)23219281 张歆钰 周之斌 北京地区销售团队 殷怡琦(010)58067988 董晓梅 郭 楠 010-5806 7936 杨羽莎(010)58067977 张丽萱(010)58067931 郭金垚(010)58067851 张钧博 高 瑞 上官灵芝 姚 坦 海通证券股份有限公司研究所 地址：上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼 电话：（021）23219000 传真：（021）23219392 网址：