1、NMIBC和MIBC，尿路上皮癌巨大未满足临床需求亟待解决 西南证券研究发展中心 2023年10月 分析师：杜向阳 执业证号：S02 电话： 邮箱： 分析师：汤泰萌 执业证书：S01 电话： 邮箱： 核心观点 膀胱尿路上皮癌人数？膀胱尿路上皮癌（UC）是全球发病率排名第十三的常见癌症，高发年龄为50-70岁，男性尿路上皮癌的发病率为女性的3-4倍。2020年全球尿路上皮癌病例51.6万人，预计到2025年将达到58.6万人，到2030年预计达到66.3万人。在中国，尿路上皮癌2020年新发病例约7.7万

2、人，预计到2025年将达到9.1万人，到2030年将达到10.6万人。膀胱癌分为非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC，占70%）和肌层浸润性膀胱癌（MIBC，占30%）两大类。NMIBC：根治性膀胱切除术患者生活质量低，化疗及卡介苗灌注后二线NMIBC治疗依然空白，仍存在巨大未满足的临床需求。经尿道膀胱肿瘤切除术（TURBT）和术后膀胱灌注治疗（包括化疗药物和BCG）是目前NMIBC的标准治疗方案。对于NMIBC患者，指南推荐化疗灌注和BCG膀胱灌注，但仍有约50%的患者在5年内发生肿瘤复发。肿瘤复发后患者的标准疗法是根治性膀胱切除术，根治性膀胱切除术使患者失去正常的储尿和排尿功能，严重影响患者的生

3、活质量和心理健康。因此，对于化疗和BCG无应答NMIBC患者而言，新药的研发十分关键。尽管K药和Adstiladrin获FDA批准上市，但仅可用于CIS的患者。因此，临床上迫切需要针对NMIBC的新型治疗药物，然而目前全球尚未有针对NMIBC的治疗药物获批上市。因此，谁能在这一市场突围，有望占据巨大的市场份额。国内布局NMIBC的企业包括亚虹医药、乐普生物、恒瑞医药等，其中亚虹医药的APL-1202二线治疗NMIBC处于关键性注册临床阶段。MIBC：二线竞争趋于激烈，一线的创新疗法有限，切入前线将赢得更大的市场。一线MIBC的治疗以含铂化疗为主，但GC方案总生存期不足14m，因此，亟需疗效更佳

4、的免疫疗法。目前，FDA已批准了PD-1联合Nectin-4 ADC用于一线治疗MIBC，总生存期达22个月，显著优于化疗方案。除了Nectin-4 ADC外，HER2 ADC联合PD-1有望改写一线UC用药，为一线UC患者提供更佳的治疗手段。相关标的：荣昌生物：维迪西妥单抗是全球唯一一款获批HER2+UC的ADC药物，联合特瑞普利单抗一线治疗尿路上皮癌数据值得期待。亚虹医药：APL-1202是一款口服的可逆性MetAP2抑制剂，具有抗血管生成、抗肿瘤活性及调节肿瘤免疫微环境的作用。目前联合化疗灌注二线治疗化疗灌注复发的中高危NMIBC目前处于关键性期，单药一线治疗中危NMIBC目前处于期。迈

5、威生物：Nectin-4用于UC适应症靶点已得到验证，9MW2821是全球第二个进入临床开发阶段的 Nectin-4 ADC 新药，疗效较Padcev更具优势，有望成Nectin-4 ADC潜在BIC药物。风险提示：创新药研发不确定性、研发进展不及预期、商业化进展不及预期、药品降价风险，医药行业政策风险等。1 0UgVkUgV9UkWmQtPtO9PcMaQtRqQmOnOeRrQmMeRqRmP9PoOzRNZsPtRxNtQoM2 目 录 01 02 03 04 05 尿路上皮癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌，我国每年新发患者约9万人 NMIBC：化疗灌注和BCG灌注后肿瘤复发率

6、高，二线存在巨大未满足的临床需求 MIBC：治疗趋于综合化，二线竞争趋于激烈，PD-1联合ADC挺进一线 Nectin-4、HER2、TROP2，三足鼎立 风险提示 3 数据来源：CA Cancer J Clin，CSCO尿路上皮癌诊疗指南，西南证券整理 1.1 膀胱癌在尿路上皮癌中的占比超过80%尿路结构 尿路上皮癌（UC）是泌尿生殖系统最常见的恶性肿瘤之一，可以发生于覆盖有尿路上皮的任何部位，包括肾盂、输尿管、膀胱、尿道等。根据解剖部位，UC分为上尿路上皮癌（肾盂，输尿管）和下尿路上皮癌（膀胱、尿道），其中膀胱癌在尿路上皮癌中的占比超过80%，肾盂、输尿管和膀胱发生尿路上皮癌的比例分别为1

7、：3：50。尿路上皮癌病理分型 病理分型 尿路上皮癌 上尿路上皮癌（10%-15%）下尿路上皮癌（85%-90%）尿道癌（较少）膀胱癌(80%-90%)输尿管癌（5-10%）肾盂癌(1-5%)4 数据来源：亚虹医药公告，CSCO尿路上皮癌诊疗指南，西南证券整理 1.2 膀胱癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌两大类 膀胱癌病理分期 膀胱癌分为非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC，占70%）和肌层浸润性膀胱癌（MIBC，占30%）两大类。非肌层浸润性膀胱癌包括膀胱的原位癌、非浸润性乳头状癌，以及侵犯上皮下结缔组织的膀胱癌，肌层浸润性膀胱癌是指侵犯浅肌层以上的膀胱癌。原发肿瘤（原发肿瘤（T T）分

8、期）分期 TxTx 原发肿瘤无法评估 T0T0 无原发肿瘤证据 NMIBCNMIBC TaTa 非浸润性乳头状癌 TisTis 原位癌 T1T1 肿瘤浸润到上皮下结缔组织 MIBCMIBC T2T2 肿瘤侵犯肌层 T3T3 肾盂：肿瘤浸润肾盂周围脂肪组织或肾实质 输尿管：肿瘤穿透基层，浸润输尿管周围脂肪组织 T4T4 肿瘤浸润临近器官或穿透肾脏浸润肾周脂肪组织 原发肿瘤分期 5 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），弗若斯特沙利文，西南证券整理 1.3 中国尿路上皮癌新发患者数到2025年预计达9.1万人 全球尿路上皮癌新发病例数 中国尿路上皮癌新发病例数 膀胱癌是泌尿系统最常见的恶性肿瘤

9、之一。世界范围内，膀胱癌发病率位居恶性肿瘤的第九位，男性恶性肿瘤的第七位（9.5/10万），女性为10位以后（2.4/10万）；死亡率居恶性肿瘤的第13位，男性死亡率为3.2/10万，女性为0.9/10万。根据全国肿瘤登记中心发布的数据，我国膀胱癌发病率为5.8/10万，位居全身恶性肿瘤的第13位，男性发病率为8.8/10万，位居第7位，女性发病率为2.6/10万，位居第17位。根据弗若斯特沙利文数据，2020年全球尿路上皮癌病例51.6万人，预计到2025年将达到58.6万人，到2030年预计达到66.3万人。在中国，尿路上皮癌2020年新发病例约7.7万人，预计到2025年将达到9.1万人

10、，到2030年将达到10.6万人。2%2%2%2%3%3%3%3%3%3%3%00702020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030新发病例数（万人）增速 3%3%3%3%3%3%4%0246810122020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030新发病例数（万人）增速 6 数据来源：吸烟与男性膀胱癌关系研究，西南证券整理 1.4 膀胱癌的发病与吸烟、药物滥用等关系密切 膀胱癌的发病原因 吸烟与膀胱癌的发病最为密切，据吸烟与男性膀胱癌关系研究，30%

11、-50%的膀胱癌由吸烟引起，随着吸烟量、吸烟年限以及吸烟深度的增加，男性患膀胱癌的危险性显著增加。除了吸烟外，药物滥用、长期接触工业化学产品等因素与膀胱癌的发病也有一定关系。关系关系 吸烟吸烟 发达国家男性膀胱癌25%60%和女性20%32%的病例可归因于吸烟 长期接触工业化学产品长期接触工业化学产品 长期从事染料、橡胶、药物制剂、杀虫剂生产、皮革生产的工人、油漆工会增加膀胱癌患病的危险性，主要由于工业材料中含有芳香族类化合物 药物滥用药物滥用 大量服用含非那西汀的止痛药及接受环磷酰胺化疗的患者 7 目 录 01 02 03 04 05 尿路上皮癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌，我国

12、每年新发患者约9万人 NMIBC：化疗灌注和BCG灌注后肿瘤复发率高，二线存在巨大未满足的临床需求 MIBC：治疗趋于综合化，二线竞争趋于激烈，PD-1联合ADC挺进一线 Nectin-4、HER2、TROP2，三足鼎立 风险提示 2.1 NMIBC患者根据危险度分组选择手术方式、膀胱灌注及随访方案 Ta TIS T1 NMIBC 首选BCG灌注 一线治疗 二线治疗 危险程度及占比 一线治疗 二线治疗 即刻化疗灌注 帕博利珠单抗 仅限CIS 治疗 70%10%20%低危患者（20%）中危患者（40%）高危患者（40%）维持化疗灌注 维持BCG灌注 高危患者（40%）低危/中危 数据来源：膀胱癌

13、诊疗指南（2022年版），西南证券整理 影响NMIBC复发和进展的危险因素包括肿瘤数量、大小、分期、分级、复发频率、是否存在原位癌等。NMIBC患者根据危险度分组选择手术方式、膀胱灌注及随访方案，NMIBC的常规治疗是经尿道膀胱肿瘤切除术（TURBT），由于NMIBC患者术后复发率高，推荐所有NMIBC患者进行术后辅助性膀胱灌注治疗。TURBT 分类 占比 危险程度 分类及占比 8 9 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 NMIBC包括Ta、T1和Tis，其中Ta占70%，T1占20%，Tis占10%。NMIBC是指局限于膀胱黏膜层（Ta）及固有层（T1），肌层未见浸润的膀

14、胱恶性肿瘤，包括Ta、T1、Tis期，其中Ta占70%，T1占20%，Tis占10%。根据复发风险及预后的不同，NMIBC分为低危NMBIC、中危NMIBC、高危NMIBC和极高危NMIBC。分期分期 特征特征 低危低危NMIBCNMIBC 原发、单发、TaG1（低级别尿路上皮癌）直径3cm、无Tis（必须同时具备上述条件）中危中危NMIBCNMIBC 所有不包括在低危和高危分类中的NMIBC患者 高危高危NMIBCNMIBC 符合任何1项：G3（或高级别尿路上皮癌）、T1期肿瘤、Tis；同时满足：多发、复发和直径3cm的TaG1G2（或低级别尿路上皮癌）极高危极高危NMIBCNMIBC 符合

15、任何1项：T1G3（高级别尿路上皮癌）伴发膀胱Tis多发、大的、复发的T1G3（高级别尿路上皮癌）；T1G3并发前列腺部尿道Tis或受侵犯；尿路上皮癌伴不良组织病理亚型；卡介苗膀胱灌注治疗失败的NMIBC NMIBC患者危险程度分组 2.2 NMIBC包括Ta、T1和Tis，其中Ta占比达70%LG：低级别（Low-Grade），HG：高级别（High-grade）10 TURBT（经尿道膀胱肿瘤电切术）是NMIBC的标准治疗方法，具有创伤小、出血少、术后恢复快的优点，是NMIBC患者首选治疗方法。TURBT是通过尿道插入一个带有电切环和摄像头的器械，将膀胱内的肿瘤切除并送检。NMIBC电切后

16、，肿瘤残余是肿瘤术后复发重要原因之一。研究显示，首次TURBT术后肿瘤残留率为4%-78%，与肿瘤分期、大小、数目以及医师技术有关。二次电切可改善初次切除标本中无肌肉成分患者的无复发生存期、无进展生存时间和总生存时间。分期分期 级推荐级推荐 级推荐级推荐 级推荐级推荐 TaTa TURBT 分块切除，整块切除-既往TaG1/LG肿瘤，复查发现小的乳头样复发，可门诊膀胱镜下行电灼或激光气化治疗 TisTis TURBT 分块切除，整块切除 应考虑术中行选择性活检，随机活检或者前列腺部尿道活检 可采用新的膀胱肿瘤可视化诊疗技术，窄谱光成像膀胱镜 T1T1，LGLG TURBT 分块切除，整块切除

17、二次电切 可采用新的膀胱肿瘤可视化诊疗技术，窄谱光成像膀胱镜 T1T1，HGHG TURBT 分块切除，整块切除 应考虑术中行选择性活检，随机活检或者前列腺部尿道活检，二次电切 可采用新的膀胱肿瘤可视化诊疗技术，窄谱光成像膀胱镜 非肌层浸润性膀胱尿路上皮癌的手术治疗 2.3 膀胱癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌两大类 LG：低级别（Low-Grade），HG：高级别（High-grade）数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 11 2.4 指南推荐所有NMIBC患者进行术后辅助性膀胱灌注化疗，但化疗灌注疗效有限 NMIBC患者TURBT术后复发率高，5年内复发率为2

18、4%-84%。因此，推荐所有NMIBC患者进行术后辅助性膀胱灌注化疗，包括膀胱灌注化疗和膀胱灌注免疫治疗。尽管化疗灌注是标准疗法，但是化疗的缓解率不足50%，且患者依从性较低。（1）TURBT术后即刻膀胱灌注化疗：术后即刻灌注化疗能够杀灭术中散播或创面残留的肿瘤细胞，显著降低NMIBC患者的复发率。（2）术后早期和维持膀胱化疗：中危及高危NMIBC患者术后即刻灌注化疗后需要维持灌注化疗或BCG灌注治疗以降低肿瘤复发率，目前不推荐持续1年以上的膀胱灌注化疗。常用的灌注化疗药物包括丝裂霉素、吉西他滨、表柔比星等，没有证据显示采用不同化疗药物的维持灌注方案疗效有显著差别。灌注总共16次，前八次是每周

19、一次，就相当于灌注两个月；后八次是每个月一次，总共加起来有十个月。膀胱癌常用膀胱灌注化疗方案 药物药物 剂量剂量 保留时间（小时）保留时间（小时）丝裂霉素丝裂霉素C C 40mg 2 表柔比星表柔比星 50mg 1 吡柔比星吡柔比星 40mg 0.5 羟基喜树碱羟基喜树碱 40mg 2 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 12 2.5 BCG灌注的疗效优于化疗灌注，但不良反应率较化疗灌注高 膀胱灌注免疫治疗主要是BCG膀胱灌注治疗，BCG是高危NMIBC患者TURBT术后首选的辅助治疗药物。BCG是通过膀胱内灌注免疫制剂，诱导机体局部免疫反应，直接杀伤肿瘤细胞或诱导机体非特

20、异性免疫应答，引起Th1细胞介导的免疫应答效应而间接发挥抗肿瘤作用。2015年EORTC分析两项期临床研究，BCG灌注治疗13年，随访7.4年，T1G3期患者5年发展为MIBC概率为19.3%。高危患者为45%。与丝裂霉素灌注相比，高危患者接受BCG灌注的复发风险降低32%，肿瘤进展率降低27%。BCG维持治疗效果更好。膀胱原位癌患者，BCG灌注治疗的完全缓解率为72%93%，显著高于膀胱灌注化疗（48%），显著降低肿瘤复发率及进展率。BCG膀胱癌的总体不良反应率为71.8%。其中1-2级不良反应为60.1%，主要不良反应包括膀胱刺激征、血尿和流感样综合征，通过停药、对症治疗可缓解。BCG灌注

21、和化疗灌注疗效和安全性对比 药物药物 缓解率缓解率 不良反应率不良反应率 BCGBCG灌注灌注 72%-93%71.8%化疗灌注化疗灌注 48%20%-30%数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 13 数据来源：FDA，西南证券整理 2.6 帕博利珠单抗：获批二线治疗高危NMIBC，但覆盖人群十分有限 2020年1月，FDA批准K药作为一种单药疗法，用于治疗不符合或已选择不进行膀胱切除术（切除膀胱）的卡介苗（BCG）无应答、高风险、伴原位癌（CIS）、伴或不伴乳头状肿瘤的NMIBC患者。尽管K药可用于NMIBC的治疗，但仅可用于CIS的治疗，而CIS占比仅10%，因此免疫疗法

22、在NMIBC中可覆盖的患者实际非常有限。一项单臂期临床研究（KETNOTE-057），应用帕博利珠单抗治疗103例既往BCG治疗失败、高危、有原位癌，不能或不同意行根治性膀胱切除的NMIBC患者。所有患者每3周静脉滴注一次Keytruda 200 mg，直到出现不可耐受的毒性反应、持续或复发的高风险NMIBC或进展性疾病。96例患者中完全缓解率为41%，中位持续缓解时间为16.2个月，46%的完全缓解至少维持1年。12.6%的患者出现3级与治疗相关的不良事件。除了二线适应症外，帕博利珠单抗正联合BCG灌注治疗既往未接受过BCG治疗的高危非肌层浸润性膀胱癌患者（KEYNOTE-676）。FDA批

23、准帕博利珠单抗二线治疗NMIBC（CIS）化疗灌注和BCG灌注后肿瘤复发率高，膀胱切除术患者生活质量明显下降，NMIBC二线存在巨大未满足的临床需求。经尿道膀胱肿瘤切除术（TURBT）和术后膀胱灌注治疗（包括化疗药物和BCG）是目前NMIBC的标准治疗方案。对于NMIBC患者，指南推荐化疗灌注和BCG膀胱灌注，但仍有约50%的患者在5年内发生肿瘤复发。化疗和BCG治疗失败的NMIBC的标准治疗是根治性膀胱切除术，患者的生活质量将因此显著下降。尽管K药和Adstiladrin获FDA批准上市，但仅可用于CIS的患者。此外，对于男性患者而言，由于尿道较长，插尿管较女性更加疼痛，化疗灌注所带来的不适

24、感会增强。因此，由于化疗灌注疗程长，且伴随疼痛，常导致患者出现应激反应，对治疗排斥，影响治疗效果。针对NMIBC，尽管K药已获批该适应症，但仅限于CIS，而CIS仅占NMIBC的10%，因此，NMIBC仍存在巨大未满足的临床需求。目前，全球在研的用于治疗NMIBC的产品仅十余款，国内领先企业包括亚虹医药、乐普生物和恒瑞医药，其中亚虹医药的APL-1202处于期临床。2.7 NMIBC在研新药较少，上市创新药仅可用于治疗CIS 数据来源：医药魔方，西南证券整理 NMIBC产品竞争格局 产产品品 企企业业 靶点靶点 适适应应症症 全球全球临临床床阶阶段段 国内国内临临床床阶阶段段 帕博利珠单抗 M

25、SD PD-1 非肌层浸润性膀胱癌 批准上市 III期临床 nadofaragene firadenovec Ferring Pharmaceuticals IFN2 非肌层浸润性膀胱癌;胸膜间皮瘤 批准上市 临床前 cretostimogene grenadenorepvec CG0070 Kissei/乐普生物 溶瘤病毒 非肌层浸润性膀胱癌;尿路上皮癌;肌层浸润性膀胱癌 III期临床 期临床 TAR-200 Taris Biomedical(Johnson&Johnson)DNA polymerase 肌层浸润性膀胱癌;非肌层浸润性膀胱癌;尿路上皮癌 III期临床 III期临床 APL-1

26、202 亚虹医药 MetAP2抑制剂 非肌层浸润性膀胱癌;肌层浸润性膀胱癌;前列腺癌 III期临床 III期临床 vocimagene amiretrorepvec（ABC-511）东方略生物/索元生物 基因疗法 胶质母细胞瘤;间变性星形细胞瘤;非肌层浸润性膀胱癌 II/III期临床 临床前 ALT-801 Altor BioScience(ImmunityBio)P53/IL-2 多发性骨髓瘤;非肌层浸润性膀胱癌 II期临床 临床前 CEL-031 Celek Pharmaceuticals PDE 非肌层浸润性膀胱癌 II期临床 临床前 TLD1433 Theralase 光敏剂 非肌层浸

27、润性膀胱癌 II期临床 临床前 inodiftagene vixteplasmid Hebrew UniversityAnchiano Therapeutics diphtheria toxoid 非肌层浸润性膀胱癌 II期临床 临床前 eRapa Emtora Biosciences mTORC1/FKBP12/mTOR 非肌层浸润性膀胱癌;前列腺癌 II期临床 临床前 SHR1501 恒瑞医药 IL-15 非肌层浸润性膀胱癌;癌症 I/II期临床 I/II期临床 14 通用名通用名 企业企业 靶点靶点 临床试验临床试验 人数人数 对照组对照组 给药剂量给药剂量 上市时间上市时间/临床阶段临

28、床阶段 针对针对NMIBCNMIBC亚型亚型 ORRORR mPFSmPFS G3 TRAEG3 TRAE 帕博利珠单抗帕博利珠单抗 默沙东 PD-1 96-2mg/kg每3周一次 2020.1(FDA)CIS CR=41%mDOR=16.2m 12.6%Nadofaragene Nadofaragene firadenovecfiradenovec Ferring Pharmaceuticals 基因疗法 157-每三个月灌注一次，(3 x 10 11 vp/mL)，至多四剂 2022.12（FDA）CIS CR=51%mDOR=9.7m 11%AE停药：1.9%CG0070CG0070 乐

29、普生物/CG Oncolog 溶瘤病毒 45-单次给药；第1、8、15、22、29和36天给药，7天为一个给药周期，共给药6个周期 CIS、Ta、T1 CR=47%CG0070+KCG0070+K药药 乐普生物/CG Oncolog 溶瘤病毒 34-单次给药；第1、8、15、22、29和36天给药，7天为一个给药周期，共给药6个周期 CIS、Ta、T1 CR=85%TARTAR-200200 强生 吉西他滨 43 PD-1 TAR-200每3周给药一次，共24周，然后每12周给药一次，直到第96周 CIS、Ta、T1 CR=72.7%vs 38.1%23%APLAPL-12021202 亚虹医

30、药 Met-AP 39-口服，每日三次 CIS、Ta、T1 一年肿瘤无复发率=51.3%mRFS15m TLDTLD-14331433 Theralase 光敏剂 38 光动力疗法 CR=50%15.8%N N-803+BCG803+BCG Immunity Bio IL-15/82-每周一次，连续六周/CIS CR=71%4.1%2.8 NMIBC新药数据对比 数据来源：医药魔方，西南证券整理 15 2022年12月16日，Ferring Pharmaceuticals宣布，FDA已批准基因疗法nadofaragene firadenovec-vncg（商品名为Adstiladrin）上市，

31、用于治疗卡介苗（BCG）无响应的高风险非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）患者，这些患者伴有原位癌（CIS），可能携带或不携带状肿瘤。Adstiladrin是一种基于腺病毒载体的新型基因疗法，每三个月给药一次，通过导尿管注入患者膀胱，载体进入膀胱壁细胞，导致细胞分泌大量可对抗癌症的干扰素-2b蛋白。这种新型基因疗法将患者自身的膀胱壁细胞转变为干扰素微工厂，从而增强人体对癌症的天然防御能力。FDA的批准是基于III期临床试验积极结果。该研究共纳入157例患者，其中98例原位癌患者伴有/不伴有高级别Ta或T1(CISTa/T1)。经过3个月1次Adstiladrin治疗后，有51%（50/98）患者实

32、现了完全缓解（CR）；在达到初始CR的患者中，有46%（23/50）在12个月时继续保持无高级别复发状态。研究中观察到的最常见的不良事件(AE)为：滴注部位分泌物(33%)、疲劳(24%)、膀胱痉挛(20%)、尿急(19%)和血尿(17%)等。因AE导致的停药率为 1.9%。2023年8月24日，生物制药公司Royalty Pharma plc宣布，已获得Ferring Pharmaceuticals的Adstiladrin在美国净销售额的合成特许权使用费，最高可达5亿美元，其中包括3亿美元的预付款和2亿美元的里程碑付款。根据交易条款，Royalty Pharma将从Adstiladrin在美

33、国的净销售额中获得5.1%的特许权使用费，在支付与生产相关的里程碑费用后，特许权使用费将增至8.0%。2.9 Adstiladrin完全缓解率达51%，但仅限于CIS患者 数据来源：Ferring Pharmaceuticals公告，西南证券整理 Adstiladrin疗效数据 Adstiladrin安全性数据 2.10 CG0070联合K药完全缓解率达85%，具有BIC的潜力 CG0070是由CG Oncolog开发出的溶瘤病毒治疗癌症药物，是一种经过基因修饰的5型腺病毒（Ad5）。CG0070中被嵌入了两种编码基因-肿瘤选择性启动子E2F-1和人粒细胞巨噬细胞集落刺激因子（GM-CSF）基

34、因，经修饰后的Ad5可选择性地在肿瘤细胞内复制，最终裂解肿瘤细胞。而破裂后的癌细胞会进一步释放肿瘤抗原以及GM-CSF，刺激全身性抗肿瘤免疫反应，进而体现溶瘤病毒的双重杀瘤作用。CG0070为乐普生物从美国CG Oncology引进，获得其在中国区的产品开发权益和全球供货权益。除中国以外，在日本、韩国、中国台湾和其他亚洲国家的权益由Kissei Pharmaceutical获取。2023年5月19日，OncLive医学在线期刊公布了CORE-001试验的研究结果，旨在评估溶瘤病毒疗法CG0070联合帕博利珠单抗（Keytruda）治疗对卡介苗（BCG）无反应的非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）患

35、者的有效性和安全性。该试验共纳入了35例卡介苗无反应的非肌层浸润性膀胱癌患者。在2023年美国泌尿外科协会（AUA）年会上发表的最新结果显示，在接受了CG0070联合帕博利珠单抗治疗的患者中，总体完全缓解（CR）率为85%（n=29/34）。当治疗时间为12个月时，在有效缓解数据的患者中，CR率保持在68%（n=17/25）。相比之下，在II期BOND-002试验（NCT02365818）中，CG0070单药治疗的12个月CR率为28%（n=13/46）。在安全性方面，该方案的不良反应（AE）概况通常与每种药物单独使用的先前研究一致。此外，没有明确的证据表明有协同毒性。CG0070作用机制 数

36、据来源：OncLive公告，西南证券整理 17 2.11 APL-1202：二线治疗NMIBC疗效较化疗显著提升 APL-1202（商品名唯施可）是一款口服的可逆性MetAP2抑制剂，具有抗血管生成、抗肿瘤活性及调节肿瘤免疫微环境的作用。目前联合化疗灌注二线治疗化疗灌注复发的中高危NMIBC目前处于关键性期，单药一线治疗中危NMIBC目前处于期。APL-1202二线治疗化疗灌注复发的高危NMIBC疗效显著，较化疗灌注无复发率和中位RFS提升显著。APL-1202的期临床试验结果显示，与历史数据相比，化疗灌注复发的高危NMIBC患者经APL-1202治疗后，12个月的无复发率为 51.3%，显著

37、高于化疗灌注治疗35%的无复发率（p=0.017），中位无复发生存期（mRFS）由化疗灌注的6.9个月大幅提升至超过15个月。同时，APL-1202 治疗开始后12个月内没有患者出现肌层浸润性进展，患者12个月肌层浸润性进展率为0，体现出APL-1202良好的疗效。数据来源：亚虹医药招股说明书，西南证券整理 APL-1202作用机制 APL-1202与化疗相比显著提升无复发率与无复发生存期 18 2.11 亚虹医药：瞄准早期泌尿生殖肿瘤 事件：公司发布2023年中期业绩，公司核心产品处于在研状态，APL-1202处于关键临床，APL-1702于2023年7月完成随访，正加速病例阅片。APL-1

38、202处于关键临床，有望填补治疗领域市场空白。APL-1202（唯施可）是全球首个在抗肿瘤领域进入关键性/III期临床试验的口服、可逆性MetAP2抑制剂，有望填补非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）治疗领域的市场空白。联合化疗灌注治疗中高危NMIBC处于关键性/III期临床试验，达到目标事件数后可锁库、揭盲、统计分析。APL-1702于2023年7月完成随访，正加速病例阅片。APL-1702（希维她）是集药物和器械为一体的光动力治疗产品。APL-1702的宫颈高级别鳞状上皮内病变（HSIL）适应症于2022年7月完成国际多中心III期临床试验所有受试者入组，并于2023年7月完成随访工作，正全力

39、推进该项研究的病例阅片及后续的锁库、数据统计分析等工作。泌尿生殖领域产品协同，加速全病程管理战略落地。公司围绕泌尿生殖领域引入培唑帕尼片和马来酸奈拉替尼片，两款药物均为口服片剂，服用方便，且已纳入医保报销，患者负担小，有望加强公司泌尿生殖领域产品协同。公司自主搭建了“泌医荟”线上医生服务平台，提供膀胱癌早筛、诊断、手术、药物治疗和随访的全路径专业教育，通过线上与线下结合的模式为泌尿外科医生提供全病程管理服务，提升了泌尿生殖系统疾病领域诊疗一体化布局。数据来源：亚虹医药公告，西南证券 19 2.12 TAR-200：完全缓解率达73%，显著优于PD-1单药 TAR-200是一种新型膀胱内药物输送

40、系统，是一个长硅胶管，可在较长时间内以非常低的剂量释放化疗药物吉西他滨（gemcitabine）到膀胱中。TAR-200原由Taris Biomedical公司开发，强生于2019年底收购了这家公司。强生（Johnson&Johnson）在美国泌尿学会（AUA）会议上公布SunRISe-1试验的初步结果，该试验为针对标准治疗卡介苗（BCG）无反应NMIBC患者的2期试验。分析显示，在接受其在研新型膀胱内药物输送系统TAR-200治疗的膀胱癌患者中，有73%患者达成完全缓解（CR）。在接受cetrelimab治疗的患者中，CR率为38%。在试验中，TAR-200每3周给药一次，共24周，然后每1

41、2周给药一次，直到第96周。在安全性方面，第二队列11名患者（85%）和第三队列8名患者（62%）出现了治疗相关不良反应（TEAEs），其中大多数为1/2级。第二队列最常见的TEAEs为尿频（39%）、排尿紧迫感（39%）和非感染性膀胱炎（39%）；第三队列为疲劳（23%）和脂肪酶升高（23%）。第二队列1名患者（8%）和第三队列2名患者（15%）出现了3级治疗相关的TEAEs。第三队列出现1例心肌炎的严重TEAE。TAR-200与PD-1数据对比 药物药物 对照组对照组 N N CRCR G3 TRAEG3 TRAE TARTAR-200200 PDPD-1 1 43 72.7%vs 38.

42、1%8%vs 15%数据来源：2023 AUA，西南证券整理 20 2.13 N-803：IL-15超级激动剂，因CMC问题上市被拒 N-803是一种新型的IL-15超激动剂复合物，由Immunity Bio研发。N-803通过与链-T细胞受体结合直接刺激CD8+T细胞和NK细胞，同时避免刺激T调节细胞(T调节细胞)。2022年8月，FDA接受了N-803用于治疗伴有或不伴有Ta或T1病变的卡介苗无反应性原位非肌肉浸润性膀胱癌(CIS)患者的BLA申请，PDUFA日期是2023年5月23日。N-803的BLA基于一项名为QUILT 3032的II/III期试验，该临床试验在BCG无反应的高级别

43、NMIBC患者中使用膀胱内BCG+N-803。Cohort A的主要终点是CIS在任何时间的完全缓解(CR)发生率。在2022年泌尿生殖系统癌症研讨会上公布的该试验数据表明，在先前治疗失败的患者中，71%的患者达到了完全缓解(CR)，中位缓解持续时间为26.6个月。此外，治疗使膀胱切除术避免率为91%，24个月膀胱癌总生存率为100%。也没有报告严重的不良反应。2023年5月11日，ImmunityBio表示，该公司IL-15超级激动剂Anktiva（N-803）与卡介苗联合治疗膀胱癌的上市申请被美国FDA拒绝批准。此次拒批主要是由于FDA在对其第三方合同制造商进行许可前检查时发现了缺陷。FD

44、A表示后续解决工艺问题，并对安全性和有效性数据进行更新，就可以重新提交上市申请。数据来源：Immunity Bio公告，西南证券整理 21 22 目 录 01 02 03 04 05 尿路上皮癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌，我国每年新发患者约9万人 NMIBC：化疗灌注和BCG灌注后肿瘤复发率高，二线存在巨大未满足的临床需求 MIBC：治疗趋于综合化，二线竞争趋于激烈，PD-1联合ADC挺进一线 Nectin-4、HER2、TROP2，三足鼎立 风险提示 3.1 MIBC患者治疗趋于综合化，根据具体分期选择不同的治疗方案 铂耐受 MIBC 一线治疗 二线治疗 一线治疗 二线治疗 治

45、疗 可根治性切除MIBC 铂不耐受 不可根治性切除MIBC（晚期及局部转移膀胱癌）MIBC 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 随着新型药物及临床研究进展，MIBC患者治疗逐渐综合化，根据具体分期选择不同的治疗方案。MIBC患者总的治疗原则：新辅助化疗联合根治性全膀胱切除术是MIBC患者的标准治疗方案。局部进展期MIBC患者以全身系统治疗联合局部治疗以提高疗效。转移性MIBC患者以全身系统治疗联合支持治疗为主。晚期UC铂类耐受患者的一线治疗以含铂化疗为主，二线治疗包括免疫检查点抑制剂、FGFR酪氨酸激酶抑制剂厄达替尼；对于铂类不耐受患者，一线治疗可选用免疫检查点抑制剂治疗；

46、无论是铂类耐受还是不耐受的患者，后续治疗可根据既往治疗方案选择厄达替尼、Enfortumab Vedotin（EV）、Sacituzumab govitecan（SG）和化疗等。新辅助化疗+根治性膀胱切除术 新辅助免疫治疗+根治性膀胱切除术 顺铂+吉西他滨 DD-MVAC（G-CSF支持）铂耐受 维持治疗 阿维鲁单抗 铂不耐受 阿维鲁单抗 帕博利珠单抗 纳武利尤单抗 帕博利珠单抗 帕博利珠单抗 顺铂+吉西他滨+紫杉醇 阿替利珠单抗 替雷利珠单抗 特瑞普利单抗 维迪西妥单抗 厄达替尼 三线治疗 阿维鲁单抗 帕博利珠单抗 纳武利尤单抗 替雷利珠单抗 特瑞普利单抗 维迪西妥单抗 厄达替尼 戈沙妥珠单

47、抗 K药+Padcev 23 24 数据来源：医药魔方，西南证券整理 3.2 晚期尿路上皮癌药物疗效及安全性对比 线术线术 分类分类 通用名通用名 企业企业 靶点靶点 临床试验临床试验 人数人数 对照组对照组 上市时间上市时间 ORRORR mPFSmPFS mOSmOS G3 TRAEG3 TRAE 一线一线 铂不耐受铂不耐受 Padcev+KPadcev+K药药 Seattle Genetics Nectin-4 ADC+PD-1 KEYNOTE-869（）149 Padcev 2023.4.4（FDA）64.5%vs 45.1%NR vs 8m NR vs 21.7m 63.2%vs 4

48、7.9%维迪西妥单抗维迪西妥单抗+特特瑞普利单抗瑞普利单抗 荣昌生物 HER2 ADC RC48-C014（/）39-71.8%9.2m NR 36%K K药药 MSD PD-1 KEYNOTE-052（）370-2021.8（FDA）24%阿替利珠单抗阿替利珠单抗 罗氏 PD-1 IMvigor-210（）119-2017.4（FDA）23%15.9m 16%铂耐受铂耐受 吉西他滨吉西他滨+顺铂顺铂 405 49.4%7.6m 14m 49%二线二线 铂不耐受铂不耐受 替雷利珠单抗替雷利珠单抗 百济神州 PD-1 BGB-A317-204（）103-2020.4（NMPA）24.8%2.1m

49、 9.8m 特瑞普利单抗特瑞普利单抗 君实生物 PD-1 POLARIS-03（）148-2021.4（NMPA）25.7%2.3m 14.4m 帕博利珠单抗帕博利珠单抗 默沙东 PD-1 KEYNOTE-045（）542 化疗 2017.5（FDA）21.1%vs 11.4%2.1m vs 3.3m 10.3m vs7.4m 维迪西妥单抗维迪西妥单抗 荣昌生物 HER2 RC48-C005（）107-2022.1（NMPA）50.5%5.9m 14.2m MRG002MRG002 乐普生物 HER2 43-55%5.8m 厄达替尼厄达替尼 强生 FGFR BLC2001（）87-2019.4

50、（FDA）32.2%5.5m 13.8m PadcevPadcev Seattle Genetics Nectin-4 ADC EV-301（）608 化疗 2019.12（FDA）40.6%vs 17.9%5.6m vs 3.7m 12.9m vs 9m 51.4%vs 49.8%TrodelvyTrodelvy Gilead TROP2 ADC TROPHY（）112-2021.4(FDA)27.7%5.4m 10.9m 9MW28219MW2821 迈威生物 Nectin-4 ADC 12-50%三线三线 TrodelvyTrodelvy Gilead TROP2 ADC TROPHY（

51、）112-2021.4(FDA)27.7%5.4m 10.9m 25 3.3 以顺铂为基础的新辅助化疗可以明显提高肿瘤完全缓解率并延长患者的总生存期 根治性膀胱切除术是MIBC患者的标准治疗，但5年生存率约50%，为提高治疗效果，以顺铂为基础的联合新辅助化疗已广泛应用，免疫检查点抑制剂的新辅助免疫治疗正在探索中。多项随机试验和荟萃分析显示，MIBC患者接受顺铂为基础的新辅助化疗可以明显提高肿瘤完全缓解率并延长患者的总生存期，患者死亡风险降低10%13%，5年总生存率提高5%8%。因缺少临床数据支持，对无法耐受以顺铂为基础的联合新辅助化疗的患者，不推荐应用卡铂代替顺铂。简易直接行膀胱切除术，不推

52、荐新辅助化疗。常用的新辅助治疗方案 药物药物 方案方案 吉西他滨吉西他滨+顺铂（顺铂（GCGC方案）方案）（1）吉西他滨1000mg/m2第1、8天静脉滴注，顺铂70mg/m2第2天静脉滴注，每21天为1个周期（2）吉西他滨1000mg/m2第1、8天静脉滴注，顺铂70mg/m2第1或第2天静脉滴注，每28天为1个周期 一般新辅助化疗4个周期，21天或28天为一个周期。其中21天方案时间短，剂量依从性可能更好 剂量密集的甲氨蝶呤、长春碱、多柔比星和顺铂剂量密集的甲氨蝶呤、长春碱、多柔比星和顺铂联合生长因子（联合生长因子（ddMVACddMVAC），），3434个周期个周期 甲氨蝶呤30mg/m

53、2，长春新碱3mg/m2，多柔比星30mg/m2、顺铂70mg/m2，第一天静脉滴注，每两周重复。化疗期间常规预防性应用G-CSF 顺铂顺铂+甲氨蝶呤甲氨蝶呤+长春碱（长春碱（CMVCMV方案）方案）甲氨蝶呤30mg/m2，长春碱4mg/m2，第1、8天静脉滴注，顺铂100mg/m2第二天静脉滴注，每三周为一个周期 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 26 3.4 根治性膀胱切除术及盆腔淋巴结清扫术是MIBC的标准治疗方案 新辅助化疗后行根治性膀胱切除术及盆腔淋巴结清扫术，是MIBC的标准治疗方案，是提高患者生存率、避免局部复发和远处转移的有效方法。保留性功能的膀胱切除术：

54、保留性功能的根治性膀胱切除手术不是MIBC标准术式。部分性功能要求高的男性MIBC患者，若肿瘤局限、前列腺、前列腺尿道部及膀胱颈部无肿瘤，可选择保留性功能的膀胱切除术。男性患者选择保留前列腺、保留前列腺包膜或精囊或单纯保留神经血管束技术等有助于改善尿控及性功能。根治性膀胱切除术分为开放手术和腹腔镜手术两种，腹腔镜手术包括常规腹腔镜手术和机器人辅助腹腔镜手术。根治性膀胱切除术风险比较高，围手术期并发症发生率约28%64%，围手术期死亡率为2.5%2.7%，主要死亡原因包括心血管并发症、败血症、肺栓塞、肝功能障碍等。根治性膀胱切除术5年无复发生存率为68%及66%；10年时间分别为60%及43%。

55、无盆腔淋巴结转移者5年及10年总生存率分别为57%69%及41%49%。膀胱切除手术适用范围 药物药物 适用范围适用范围 膀胱肿瘤局部切除及电灼术膀胱肿瘤局部切除及电灼术 膀胱肿瘤局部切除及电灼术多通过膀胱镜进行。适合肿瘤只浸润黏膜或黏膜下层，恶性程度较低、基蒂较细的膀胱乳头状瘤。部分膀胱切除术部分膀胱切除术 部分膀胱切除术可保留大部分膀胱，患者在手术后仍可正常排尿，主要适用于范围较局限的浸润性乳头状癌，位于远离膀胱三角区及颈部区域的肿瘤。全膀胱切除术全膀胱切除术 全膀胱切除术通常切除男性的前列腺和精囊，女性患者则需要切除子宫、卵巢和部分阴道，主要适用于：（1）肿瘤范围较大，分散的多发性肿瘤，

56、不宜作局部切除者；（2）肿瘤位于膀胱三角区附近的患者；（3）位于膀胱颈部的浸润性肿瘤患者。数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 27 3.5 以铂类药物为基础的联合化疗mOS达9-15个月 膀胱癌患者确诊时约10%15%已发生转移，根治性膀胱切除术的患者术后约50%出现复发或转移，其中局部复发占10%30%，其余大部分为远处转移。尿路上皮癌细胞对于铂类、吉西他滨、阿霉素及紫杉醇等化疗药物敏感，以铂类药物为基础的联合化疗是转移性膀胱尿路上皮癌患者最重要治疗方法，总体反应率可达50%，总生存期9-15个月。针对能耐受顺铂的患者，首选推荐吉西他滨联合顺铂；ddMVAC联合G-CSF

57、，其次可选择吉西他滨+紫杉醇+顺铂，化疗后患者可选择阿维鲁单抗进行维持治疗。一线尿路上皮癌含铂化疗方案 药物药物 对照组对照组 N N ORRORR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE 吉西他滨吉西他滨+顺铂（顺铂（GCGC方案）方案）甲氨蝶呤+长春碱+阿霉素+顺铂（MVAC）405 49.4%vs 45.7%5年PFS率=9.8%vs 11.3%14m vs 15.2m GC组更低 剂量密集的甲氨蝶呤、长春碱、剂量密集的甲氨蝶呤、长春碱、多柔比星和顺铂（多柔比星和顺铂（ddMVACddMVAC）联合）联合G G-CSFCSF 甲氨蝶呤+长春碱+阿霉素+顺铂（MVAC）62%vs

58、 50%9.1m vs 8.2m 15.1m vs 14.9m ddMVAC更低 紫杉醇紫杉醇+顺铂顺铂+吉西他滨（吉西他滨（PCGPCG）GC方案 55.5%vs 43.6%8.3m vs 7.6m 15.8m vs 12.7m 毒性相当 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 28 3.6 免疫疗法可用于一线治疗不能耐受铂类化疗的患者 针对不能耐受铂类化疗的患者，可使用阿替利珠单抗和帕博利珠单抗一线治疗PD-L1表达阳性的晚期或转移性尿路上皮癌。期临床研究（KEYNOTE-052），评估帕博利珠单抗作为一线治疗不能耐受铂类化疗的晚期或转移性尿路上皮癌尿路上皮癌患者；共入组3

59、70例，总有效率为24%，5%患者达到完全缓解，19%达到部分缓解。6个月总生存率为67%。期临床研究（IMvigor-210），评估阿替利珠单抗作为一线治疗不能耐受铂类药物化疗的局部晚期或转移性尿路上皮癌患者；共入组119 例，客观缓解率为23%，9%的患者完全缓解；中位总生存时间为15.9个月。3级及以上的不良反应发生率为 16%。局部晚期或转移性膀胱尿路上皮癌者的一线治疗 分类分类 推荐治疗方案推荐治疗方案 能耐受顺铂的患者能耐受顺铂的患者 吉西他滨联合顺铂，化疗后可选择阿维鲁单抗维持治疗 ddMVAC 联合 G-CS，化疗后可选择阿维鲁单抗维持治疗 PCG 方案，化疗后可选择阿维鲁单抗

60、维持治疗 不能耐受顺铂患者不能耐受顺铂患者 首选方案：首选方案：卡铂联合吉西他滨，化疗后可选择阿维鲁单抗维持治疗抗 阿替利珠单抗，PD-L1 阳性表达或不能耐受铂类化疗 帕博利珠单抗，PD-L1 阳性表达或不能耐受铂类化疗 可选方案可选方案：吉西他滨+紫杉醇 吉西他滨单药化疗 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 29 3.7 免疫疗法切入尿路上皮癌维持治疗 以铂类为基础的化疗治疗转移性膀胱尿路上皮癌中位无进展生存时间为6-9个月，患者会再次进展。免疫治疗能延缓复发及改善生存时间。晚期膀胱癌患者接受一线化疗46个周期后，病情稳定或客观有效的患者可选择维持治疗：推荐患者首选参加

61、新药研究，其次可选择阿维鲁单抗，可考虑帕博利珠单抗。在JAVELIN Bladder 100研究中，700名晚期尿路上皮癌患者接受一线化疗后病情稳定，接受阿维鲁单抗或支持治疗，结果显示，阿维鲁单抗患者中位生存时间为21.4m，显著优于单纯支持治疗组的14.3个月（HR 0.69，P=0.0005）。尿路上皮癌一线化疗后的维持治疗方案 药物药物 对照组对照组 N N ORRORR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE 阿维鲁单抗阿维鲁单抗 支持治疗 700 3.7m vs 2m 21.4m vs 14.3m 47.4%vs 25.2%帕博利珠单抗帕博利珠单抗 安慰剂 108 23%v

62、s 10%5.4m vs 3m 22m vs 18.7m（无统计学差异）数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 30 3.8 免疫检查点抑制剂是UC的二线治疗方案，竞争格局趋于激烈 免疫检查点抑制剂是转移性膀胱尿路上皮癌优先考虑的二线治疗方案。与传统的化疗方案相比，目前研究显示以免疫检查点抑制剂（PD-1/PD-L1单抗）为主的免疫治疗能显著提高晚期尿路上皮癌患者的二线治疗有效率。已批准二线尿路上皮癌的免疫治疗药物包括替雷利珠单抗、特瑞普利单抗、帕博利珠单抗、纳武利尤单抗等。度伐利尤单抗和阿替利珠单抗尽管一度获FDA加速批准了二线治疗晚期膀胱癌的适应症，但由于在上市后的期验证性

63、试验中较化疗并未延长患者的生存期，因此相继撤回该适应症。尿路上皮癌二线治疗方案 药物药物 对照组对照组 N N ORRORR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE 替雷利珠单抗替雷利珠单抗 -103 23.1%2.1m 9.8m 特瑞普利单抗特瑞普利单抗 -148 25.2%2.3m 帕博利珠单抗帕博利珠单抗 化疗 542 21.1%vs 11.4%10.3m vs 7.4m 15%vs 49.4%纳武利尤单抗纳武利尤单抗 -265 19.6%8.7m PD-L1阳性：11.3m PD-L1阴性：5.9m 数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 31 3.9 ADC

64、药物在尿路上皮癌中的发展方兴未艾，由二线切入一线 ADC（抗体偶联药物）在尿路上皮癌的治疗中发挥着越来越重要的作用。三款ADC药物目前适用于转移性尿路上皮癌，分别是靶向Nectin-4 ADC药物Padcev、靶向Trop2的ADC药物Trodelvy和靶向HER2的ADC药物维迪西妥单抗。Padcev已成功由二线切入一线UC。Padcev由Astellas/Seagen研发，2019年在美国上市后，先后获批二线UC和一线UC适应症，2023年上半年实现2.8亿美元销售额。Trodelvy是吉利德旗下一款Trop2 ADC，先后获批尿路上皮癌和三阴乳腺癌两项适应症，2023年上半年全球斩获4.

65、8亿美元德销售额。维迪西妥单抗是荣昌生物研发的HER2 ADC，目前获批三线HER2+胃癌和二/三线尿路上皮癌，是首款上市的国产ADC药物。数据来源：膀胱癌诊疗指南（2022年版），西南证券整理 三款用于治疗UC的ADC药物对比 通用名通用名 商品名商品名 原研原研 靶点靶点 美国上市时间美国上市时间 中国上市时间中国上市时间 进入医保时间进入医保时间 全球销售额（亿美元）全球销售额（亿美元）Enfortumab vedotin PADCEV Astellas/Seagen Nectin-4 一线UC：2023.4 二线UC：2019.12-2021：3.4 2022：4.5 2023H1：2

66、.8 Sacituzumab govitecan Trodelvy Gilead Trop2 三线UC：2021.4 三线TNBC：2021.4 三线TNBC：2022.6-2021：3.8 2022：6.8 2023H1：4.8 维迪西妥单抗 爱地希 荣昌生物 HER2-三线 胃癌：2021.6 二/三线UC：2022.1 2021 2022：4亿元 2023H1：2.4亿元 32 数据来源：FDA，西南证券整理 3.10 PADCEV：先后斩获二线和一线尿路上皮癌，Nectin-4靶点的验证者 Padcev（EV，Enfortumab Vedotin）是全球首款及唯一一款获批上市的Nect

67、in-4 ADC药物，2019年获FDA批准先前接受过含铂化疗和一种PD-(L)1抑制剂的局部晚期或转移性尿路上皮癌适应症，于2023年4月获FDA批准联合K药一线治疗mUC适应症。2023年3月10日，Padcev的NDA申请获CDE受理，用于二线治疗mUC适应症。Padcev二线mUC适应症的获批基于一项名为EV-301的期试验。在2022ASCO上，Padcev更新了EV-301的2年随访结果，研究共纳入608例a/mUC患者，随机分入EV组（n=301）或化疗组（n=307），随访23.7个月后，ORR分别为41.3%vs 18.6%，mOS分别为12.9m vs 8.9m，mPFS分

68、别为5.5m vs 3.7m，EV组和化疗组治疗相关不良事件（TRAEs；93.9%vs 91.8%）和严重TRAEs（22.6%vs 23.4%）发生率相似。两组3级TRAEs的发生率均50%。总的来看，EV表现出显著且持久的生存优势。EV临床疗效显著，毒性可耐受，维持其作为Ia/mUC标准治疗方案的地位。Padcev一线mUC适应症的获批基于一项名为KEYNOTE-869（EV-103）的期试验队列K的分析结果。研究纳入149例未经治疗的顺铂不耐受的局部晚期或转移性尿路上皮癌(mUC)患者，随机分入EV联合帕博利珠单抗组和EV组。截至2022年6月，EV联合帕博利珠单抗组和EV组的ORR为

69、64.5%vs 45.2%，CR为10.5%vs 4.1%，mOS为NR vs 21.7m，mPFS为NR vs 8m。这一适应症的获批验证了PD-1联合ADC的潜力，一方面通过小分子毒素定向杀伤肿瘤细胞，另一方面激活T细胞消灭肿瘤细胞。Padcev二线治疗UC数据对比 药物药物 对照组对照组 N N ORRORR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE PadcevPadcev 化疗 608 40.6%vs 17.9%5.6m vs 3.7m 12.9m vs 9m 51.4%vs 49.8%帕博利珠单抗帕博利珠单抗 化疗 542 21.1%vs 11.4%10.3m vs 7.4

70、m 15%vs 49.4%Padcev一线治疗UC数据对比 药物药物 对照组对照组 N N ORRORR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE Padcev+Padcev+K K药药 Padcev 149 64.5%vs 45.1%NR vs 8m NR vs 21.7m 63.2%vs 47.9%帕博利珠单抗帕博利珠单抗+化疗化疗 化疗 542 54.7%vs 44.9%8.3m vs 7.1m 17m vs 14.3m 33 3.11 TRODELVY：化疗和免疫检查点抑制剂经治UC的选择 戈沙妥珠单抗（Trodelvy）是一种Trop-2定向抗体和拓扑异构酶抑制剂结合物，20

71、20年4月，Trodelvy（sacituzumab govitecan-hziy）获得美国FDA加速批准，用于先前已接受过至少2种疗法治疗转移性的mTNBC和晚期尿路上皮癌成人患者。TROPHY-U-01是一项多队列、开放标签的II期研究。队列纳入113例经含铂化疗和免疫检查点抑制剂（ICB）治疗后进展的不可切除局部晚期或转移性尿路上皮癌（mUC）患者，接受戈沙妥珠单抗10 mg/kg静脉输入治疗（第1、8天，每21天为一个周期）。研究主要终点为客观缓解率（ORR）；次要终点包括：安全性、缓解持续时间（DOR）、无进展生存期（PFS）和OS。戈沙妥珠单抗治疗晚期尿路上皮癌显示出可观的生存获益

72、。研究的中位随访9.1个月，戈沙妥珠单抗治疗的ORR为27%（31/113例，95%CI:19.5-36.6）。中位DOR为7.2个月（95%CI:4.78.6个月），在截止日期，缓解时间持续最长者可达9.5个月。中位PFS和OS分别为5.4个月（95%CI:3.57.2个月）和10.9个月（95%CI:9.013.8个月）。TRODELVY三线治疗UC数据对比 药物药物 对照组对照组 N N ORRORR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE TrodelvyTrodelvy -113 27.7%5.4m 10.9m 含有严重或危及生命的中性粒细胞减少症和严重腹泻的黑框警告 历史

73、数据历史数据 10%7-8m 数据来源：FDA，西南证券整理 34 3.12 维迪西妥单抗：HER2阳性UC的潜力药物，一线适应症蓄势待发 维迪西妥单抗是荣昌生物旗下一款HER2 ADC药物。2021年6月，维迪西妥单抗获得NMPA附条件批准上市，用于治疗HER2过表达局部晚期或转移性胃癌（包括胃食管结合部腺癌），且至少接受过2种系统化疗的患者。2022年1月，维迪西妥单抗获国家药监局批准，二线治疗HER2过表达局部晚期或转移性尿路上皮癌（UC）。在 2021 ASCO 大会上，荣昌生物发布了维迪西妥单抗用于 HER2 过表达局部进展或转移性尿路上皮癌的单臂多中心 II 期临床研究数据。201

74、8 年 12 月至 2020 年 9 月期间，共入组 64 例患者，其中既往接受过二线及以上治疗的患者为 85.9%。截至 2021 年 3 月，独立影像学评估的客观有效率（ORR）达到 50%，中位无进展生存时间（mPFS）为 5.1 个月，中位生存时间（OS）为 14.2 个月。维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗一线治疗尿路上皮癌数据值得期待。在2023年ASCO上，荣昌生物以壁报展示的形式公布了维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗治疗局部晚期或转移性尿路上皮癌（la/mUC）的Ib/II期研究成果。该临床研究纳入41例la/mUC患者，92.7%的患者HER2表达为IHC1+及以上，32%的患者为PD

75、-L1阳性。确证客观缓解率（cORR）为73.2%(95%CI:57.1,85.8)，完全缓解（CR)为9.8%，初治患者ORR为76.0%，中位疗效持续时间（DOR）为8.2个月。在HER2 IHC 3+/2+、IHC 1+亚组中，ORR分别为83.3%、64.3%。结果显示疾病控制率（DCR）为90.2%(95%CI,76.9-97.3)，总体中位无进展生存期(PFS)为9.2个月(95%CI:5.7-10.3)，2年总生存率(OS)为63.2%，展现出良好的疗效和安全性。数据来源：ASCO，西南证券整理 维迪西妥单抗二线治疗HER2+UC数据对比 药物药物 对照组对照组 N N ORRO

76、RR mPFSmPFS mOSmOS TRAETRAE 维迪西妥单抗维迪西妥单抗 -107 50.5%5.9m 14.2m PadcevPadcev 化疗 608 40.6%vs 17.9%5.6m vs 3.7m 12.9m vs 9m 51.4%vs 49.8%帕博利珠单抗帕博利珠单抗 化疗 542 21.1%vs 11.4%10.3m vs 7.4m 15%vs 49.4%35 目 录 01 02 03 04 05 尿路上皮癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌，我国每年新发患者约9万人 NMIBC：化疗灌注和BCG灌注后肿瘤复发率高，二线存在巨大未满足的临床需求 MIBC：治疗趋于

77、综合化，二线竞争趋于激烈，PD-1联合ADC挺进一线 Nectin-4、HER2、TROP2，三足鼎立 风险提示 Nectin-4靶点已经得到验证。Padcev上市后，销售额持续攀升，2023H1收入达2.8亿美元（+27.3%）。随着Padcev联合K药获批一线UC适应症，销售有望快速攀升。2019年Padcev获FDA批准先前接受过含铂化疗和一种PD-(L)1抑制剂的局部晚期或转移性尿路上皮癌适应症，于2023年4月获FDA批准联合K药一线治疗mUC适应症。2023年3月10日，Padcev的NDA申请获CDE受理，用于二线治疗mUC适应症。尽管Padcev先发优势明显，但后来者并非无弯道

78、超车的可能，一方面，Padcev存在皮肤毒性的黑框警告，另一方面，Nectin-4靶点在尿路上皮癌、胃癌、乳腺癌等适应症上均有破局可能性，谁能率先攻克这些适应症，有望开拓更广阔的市场。国内处于临床阶段的Nectin-4 ADC共5款，迈威生物的9MW2821目前处于临床期，百奥泰、石药集团、科伦博泰的Nectin-4 ADC处于期。4.1 Nectin-4靶点已经验证，适应症和安全性是破局的关键 1.5 3.3 2.2 4.5 2.8 00.511.522.533.544.552021H120212022H120222023H1产产品品 企企业业 适适应应症症 全球全球临临床床阶阶段段 国内国

79、内临临床床阶阶段段 Padcev Seattle Genetics、安斯泰来 尿路上皮癌等 已上市 NDA BT7480 Bicycle Therapeutics 实体瘤 I/II期 临床前 9MW2821 迈威生物、上海药物研究所 实体瘤 I/II期 期 BT8009 Bicycle Therapeutics 胃癌;膀胱癌等 I/II期 临床前 BAT8007 百奥泰 实体瘤 SY6002 石药集团、Corbus Pharmaceuticals 实体瘤 SKB410 科伦博泰 实体瘤 SHR-A2102 恒瑞医药 实体瘤 Padcev全球销售额（亿美元）Nectin-4 ADC在研格局 数据

80、来源：医药魔方，西南证券整理 36 Padcev存在皮肤反应、眼部疾病、周围神经病变的毒副作用。皮肤反应。临床试验中310名接受PADCEV 治疗的患者中54%出现了皮肤反应。26%的患者有斑丘疹，30%有瘙痒。10%的患者出现了3-4级皮肤反应，包括对称性药物相关性间擦部及屈侧疹（SDRIFE）、疱疹样皮炎、剥脱性皮炎和手足综合征。对于重度（3 级）皮肤反应，暂停 PADCEV 直到好转或消退，并给予适当的医学治疗。出现 4 级或反复 3 级皮肤反应的患者需永久停用 PADCEV。眼部疾病。接受PADCEV治疗的310名患者中 46%出现了眼部疾病。这些事件大多与角膜有关，包括角膜炎、视力模

81、糊、角膜缘干细胞缺乏症和其他与干眼有关的事件。PADCEV 治疗期间，36%的患者出现了干眼症状，14%的患者出现了视力模糊。至发生症状性眼器官疾病的中位时间为1.9个月（范围：0.3-6.2）。监测患者有无眼部疾病。考虑使用人工泪液预防干眼，如果出现眼部症状或眼部症状未消退，则进行眼科评估。周围神经病变（PN）。主要为感觉性，临床试验中给予 PADCEV 治疗的 310 名患者中有 49%出现了周围神经病变；2%出现了3级反应。在一项临床试验中，有或无基础周围神经病变的患者接受PADCEV治疗均有周围神经病变发生。至发生2级周围神经病变的中位时间为3.8个月（范围：0.6-9.2）。神经病变

82、导致6%患者的治疗停止。在最后一次评估时，19%的患者症状完全消退，26%的患者症状有部分改善。出现3级周围神经病变的患者需永久性停用PADCEV。4.2 Padcev毒副作用明显，FDA给予黑框警告 数据来源：医药魔方，西南证券整理 37 38 数据来源：迈威生物公告，西南证券整理 4.3 迈威生物：9MW2821具有超越Padcev成为BIC的潜力 9MW2821是全球第二个进入临床开发阶段的 Nectin-4 ADC 新药，由迈威生物研发，用于治疗实体瘤。目前正处于期临床多个队列扩展入组阶段，评价在尿路上皮癌、宫颈癌、前列腺癌、三阴性乳腺癌、非小细胞肺癌等实体瘤的抗肿瘤疗效。2023年4

83、月，迈威生物公布9MW2821于二线及以上实体瘤患者中的临床研究进展。初步数据显示，在期试验推荐剂量（RP2D）下，12例尿路上皮癌肿评受试者中，客观缓解率（ORR）达50%，疾病控制率（DCR）达100%；6例宫颈癌肿评受试者中，ORR达50%，DCR达100%。且在RP2D下同样体现了良好的安全性。从RP2D的数据来看，9MW2821凭借50%的ORR具有超越Padcev成为BIC的潜力，作为国内临床进展最快的国产Nectin-4 ADC药物，9MW2821市场值得期待。9MW2821定点偶联，组分更均一 9MW2821作用机制 39 数据来源：迈威生物公告，西南证券整理 4.3 迈威生物

84、：Nectin-4 ADC龙头企业 多款生物类似药陆续上市，已全面展开商业化：（1）君迈康（阿达木单抗类似药）已获批原研药全部8项适应症，2022年实现医院准入105家，2023年公司预计新增医院准 入 超 过 200 家，实 现 销 售 数 量 约 25 万 支（2）9MW0311为骨质疏松症，在2023年5月获批，公司预计2023年可实现医院准入超过200家，不低于30万支销售。（3）9MW0321用于预防骨转移，2023年Q3有望获批。（4）8MW0511为白蛋白融合的长效G-CSF，目前已完成III期入组，我们预计2023年递交上市申请。Nectin-4 ADC进度全球第二，积极布局A

85、DC技术平台：9MW2821是国产首款、全球第二款以Nectin-4为靶点的ADC产品，具有优于PADCEV的临床潜质，正在积极推进尿路上皮癌、宫颈癌、前列腺癌、HER-2阴性乳腺癌、非小细胞肺癌等多瘤种研究。迈威生物自主开发的新一代ADC 定点偶联技术平台IDDCTM，由定点偶联工艺DARfinityTM，定点连接子接头IDconnectTM，新结构载荷分子MtoxinTM，以及条件释放结构LysOnlyTM等多项系统化核心专利技术组成，能够赋予ADC药物更好的结构均一性、质量稳定性、药效及耐受性，能够显著提高ADC产品的治疗窗口，目前已有两款创新品种获批临床9MW2921（Trop-2 A

86、DC），7MW3711（B7-H3 ADC）。创新管线布局小众靶点，有效避开内卷：公司积极推动优秀创新品种的中美双报，能够快速地实现价值全球化。9MW3811（IL11）有望在包括IPF/NASH等纤维炎症性疾病中突破；9MW1911（ST2）聚焦全球最常见的慢性呼吸道疾病慢性阻塞性肺病（COPD）；9MW3011（TMPRSS6）是铁过载疾病的新颖疗法，授权专攻血液病企业DISC提升全球价值。40 数据来源：Emergence Therapeutics，西南证券整理 4.4 礼来收购Emergence Therapeutics，押注下一代Nectin-4 ADC药物 Emergence Th

87、erapeutics是一家专注于ADC药物开发的公司，其核心管线是一款Nectin-4 ADC药物（ETx-22）。2023年8月，礼来宣布已完成对Emergence Therapeutics的收购，礼来须支付约4.7亿美元，其中首付款1.35亿美元。ETx-22是下一代Nectin-4 ADC，目前处于临床前阶段。通过优化，ETx-22具有更高的疗效和更低的毒性，尤其是皮肤毒性，而目前已获批上市的同靶点ADC药物Padcev带有严重皮肤毒性的黑框警告。临床前研究显示，ETx-22能与肿瘤细胞表达的Nectin-4选择性、高亲和力地稳定结合，并具有肿瘤特异性解偶联，避免了伤害正常细胞，从而降低

88、毒性，有望提供更高剂量并增加治疗的疗效。41 数据来源：医药魔方，西南证券整理 4.5 HER2 ADC切入尿路上皮癌市场，仅一款HER2 ADC获批上市 中国尿路上皮癌人表皮生长因子受体2检测临床病理专家共识推荐所有局部晚期或转移性尿路上皮癌患者常规进行HER2蛋白表达检测，同时推荐所有术后经病理学诊断为肌层浸润性尿路上皮癌的患者常规行HER2蛋白表达检测。膀胱尿路上皮癌中，HER2蛋白过表达（IHC2+和IHC3+）的比例为18.1%-36%。研究显示，HER2过表达与预后不良有关。近年来，HER2 ADC药物在治疗HER-2过表达局部晚期或转移性尿路上皮癌的患者中具有良好的有效性和安全性

89、。目前，全球仅一款HER2 ADC获批尿路上皮癌，为荣昌生物的维迪西妥单抗，乐普生物的MRG002和浙江医药的ARX788处于临床期。HER2 尿路上皮癌竞争格局 产产品品 企企业业 靶点靶点 适适应应症症 全球全球临临床床阶阶段段 国内国内临临床床阶阶段段 维迪西妥单抗 荣昌生物 HER2 ADC 尿路上皮癌 III期临床 批准上市 MRG002 美雅珂(乐普生物)HER2 ADC 尿路上皮癌 III期临床 III期临床 anvatabart opadotin/ARX788 新码生物；Ambrx HER2 ADC 尿路上皮癌 III期临床 III期临床 anbenitamab 石药集团；康宁

90、杰瑞 HER2/HER2 尿路上皮癌 II期临床 II期临床 lapuleucel-T Dendreon(三胞集团)癌症疫苗;细胞疗法 尿路上皮癌 II期临床 临床前 BB-1701 百力司康 HER2 ADC 尿路上皮癌 I/II期临床 I/II期临床 DX126-262 多禧生物 HER2 ADC 尿路上皮癌 I/II期临床 I/II期临床 trastuzumab botidotin 科伦博泰生物 HER2 ADC 尿路上皮癌 I期临床 I期临床 trastuzumab duocarmazine Medac/Byondis HER2 ADC 尿路上皮癌 I期临床 临床前 BL-M07D1

91、Systimmune HER2 ADC 尿路上皮癌 I/II期临床 临床前 TAS0728 Taiho Pharmaceutical HER2单抗 尿路上皮癌 I/II期临床 临床前 18F-HER2 PET 浙江大学附属第一医院 18F标记的PET药物 尿路上皮癌 I期临床 I期临床 PM3002 普米斯 CAR T细胞疗法 尿路上皮癌 I期临床 I期临床 42 维迪西妥单抗是荣昌生物自主研发的、首款获批上市的国产HER2 ADC药物。2021年6月，维迪西妥单抗获NMPA批准上市，用于治疗至少接受过两种系统化疗的HER2过表达局部晚期或转移性胃癌患者。2022年1月，维迪西妥单抗获批新适应

92、症，用于经过既往接受过系统化疗且HER2表达的尿路上皮癌。对于既往化疗失败的mUC患者，RC-48-C005、RC-48-C009研究提示，HER-2阳性患者采用维迪西妥单抗单药二线治疗的ORR分别为51.2%与53.6%，mPFS分别为6.9个月与5.3个月且中位总生存期（mOS）分别为13.9个月和14.2个月，充分表明维迪西妥单抗单药二线治疗具有明确的疗效和安全性。2022CSCO尿路上皮癌指南将维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗新增纳入一线治疗和三线治疗的级推荐。此项推荐基于在2022 ASCO-GU以及2022 ASCO大会上披露更新的RC-48-C014研究的出色结果。该项研究显示，维迪

93、西妥单抗联合特瑞普利单抗用于mUC患者一线治疗总体ORR超过70%，中位无疾病进展时间（mPFS）为9.2个月。安全性方面，3级及以上不良事件（AE）的发生率为36%，低于国际上其他ADC药物报道的结果。维迪西妥单抗结构 数据来源：荣昌生物公告，西南证券整理 4.6 维迪西妥单抗：由末线至一线，适应症逐步扩展 43 公司发布2023年中期业绩，2023年上半年总收入达4.2亿元（+20.6%），公司加大研发投入，2023年上半年研发费用为5.4亿元（+20.2%），业绩符合预期。核心产品放量显著，自免和肿瘤均准入超过600家医院。泰它西普和维迪西妥单抗2023年上半年放量显著，纳入医保后以量换

94、价明显。截至2023年6月30日，自身免疫商业化团队超过600人，已准入超过600家医院。肿瘤科商业化团队近600人，已准入超过600家医院。我们认为，公司两个核心品种纳入医保后可及性大幅提高，目前正在快速放量。核心品种临床进展顺利，渐入收获期。泰它西普治疗免疫球蛋白A肾病（IgAN）的国内III期临床试验方案于2022年9月获得CDE同意，并于2023 年上半年在国内开展临床研究，并完成首例患者入组。泰它西普的干燥综合征（pSS）适应症的III期临床试验分别于2022年8月和11月获得CDE和FDA同意开展。维迪西妥单抗联合PD-1及化疗或联合PD-1及赫赛汀治疗一线HER2 表达局部晚期或

95、转移性胃癌的II/III期研究申请获CDE批准。核心品种多项适应症进入临床III期，渐入收获期。管线持续推进，探索“ADC+PD-1”组合疗法。公司于2023年1月启动RC28治疗wAMD和DME的III期临床试验。RC88(MSLN ADC)联合特瑞普利单抗治疗晚期实体瘤的I/IIa期临床研究获得国家药监局药审中心批准。RC108（c-MET ADC）联合伏美替尼或联合伏美替尼和特瑞普利单抗的Ib/II期临床研究获得CDE批准，针对MET表达的EGFR TKI治疗失败的NSCLC患者。我们认为，公司早期管线快速推进，持续探索ADC联合PD-1的组合疗法。数据来源：荣昌生物公告，西南证券整理

96、4.6 荣昌生物：业绩符合预期，管线持续推进 44 MRG002是乐普生物旗下一款创新性HER2靶向ADC药物。MRG002是抗体偶联药物(ADC)，由糖型优化的曲妥珠单抗通过可酶切vc连接子与甲基澳瑞他汀E(MMAE，一种高效抗微管剂)偶联而成。与曲妥珠单抗相比，由于其抗体成分MAB802可促进岩藻糖基化，从而降低抗体Fc区的ADCC活性，在维持足够增强的抗肿瘤疗效的同时，提高安全性和患者耐受性。在2022 ASCO上，乐普生物披露了MRG002单药治疗化疗/PD-1失败的晚期或转移性UC患者的多中心II期研究。截至2022年4月1日，共纳入43例患者，采用2.2mg/kg作为推荐剂量。结果

97、显示，研究者评估的ORR为55%，CR为8%，DCR为89%，其中有1例CR患者的缓解时间超过9.5个月。ITT人群中的中位PFS为5.8个月。既往经过含铂化疗和PD-(L)1治疗失败的患者亚组中，CR率为10%，ORR为63%，该亚组人群中的中位PFS为6.4个月。研究者评估的最常见治疗相关AE为贫血(47%)、脱发(42%)、中性粒细胞计数降低(37%)、，治疗期间出现的3级AE为贫血（9%）、中性粒细胞减少症（12%）和周围神经病变（6%），未发生危及生命或导致死亡的不良反应。ITT人群中的PFS 数据来源：乐普生物公告，ASCO，西南证券整理 4.7 MRG002单药治疗晚期尿路上皮癌

98、mPFS达6.4m 含铂化疗和PD-(L)1治疗失败的人群中的PFS 45 数据来源：Drug Development Research，西南证券整理 4.8 Trop-2在MIBC的过表达率约80%Trop-2是一种跨膜钙信号转导糖蛋白，与细胞的生长和迁移有关。研究发现Trop-2与尿路上皮癌的发生发展息息相关。Trop-2与尿路上皮癌的分期分级显著相关。与正常膀胱尿路上皮组织相比，Trop-2在膀胱癌组织中表达更高。与NMIBC相比，MIBC中Trop-2表达更高。有研究显示，Trop-2在MIBC的过表达率约80%。TROP2 在肿瘤中的表达率 46 数据来源：医药魔方，西南证券整理 4

99、.9 Trop2 ADC竞争格局：一款上市，两款处于期临床 目前全球仅有一款Trop2 ADC获批上市，为吉利德的戈沙妥珠单抗。多个产品陆续推进，科伦博泰和第一三共/阿斯利康的Trop2 ADC处于期临床，恒瑞医药的SHR-A1921处于期临床。TROP2 ADC竞争格局 产产品品 企企业业 靶点靶点 适适应应症症 全球全球临临床床阶阶段段 国内国内临临床床阶阶段段 戈沙妥珠单抗 Immunomedics(Gilead Sciences)TROP2 HR阳性乳腺癌;实体瘤;三阴性乳腺癌;非小细胞肺癌;尿路上皮癌等 批准上市 批准上市 SKB264 科伦博泰生物Merck&Co.TROP2 三阴

100、性乳腺癌;HER2低表达乳腺癌;非小细胞肺癌等 III期临床 III期临床 datopotamab deruxtecan 第一三共/阿斯利康 TROP2 非小细胞肺癌;HR阳性乳腺癌;三阴性乳腺癌;非鳞状非小细胞肺癌等 III期临床 III期临床 SHR-A1921 恒瑞医药 TROP2 实体瘤;癌症 II期临床 II期临床 IBI130 信达生物 TROP2 实体瘤 I/II期临床 临床前 MHB036C 明慧医药 TROP2 实体瘤 I/II期临床 I/II期临床 9MW2921 迈威生物 TROP2 实体瘤 I/II期临床 I/II期临床 DB-1305 BioNTech/映恩生物 TR

101、OP2 实体瘤 I/II期临床 I/II期临床 BIO-106 百凯医药 TROP2 实体瘤 I/II期临床 临床前 BL-M02D1 Systimmune；百利天恒 TROP2 非小细胞肺癌;实体瘤;三阴性乳腺癌;消化道癌症 I/II期临床 I/II期临床 ESG401 诗健生物/联宁生物 TROP2 实体瘤 I/II期临床 I/II期临床 BAT8008 百奥泰 TROP2 实体瘤 I期临床 I期临床 DAC-002 多禧生物/君实生物 TROP2 实体瘤 I期临床 I期临床 FDA018 复旦张江 TROP2 实体瘤 I期临床 I期临床 47 数据来源：医药魔方，西南证券整理 4.10

102、围绕Trop2 ADC的国际交易如火如荼 围绕Trop2 ADC的国际交易如火如荼。云顶新耀于2019与Immunomedics达成独家许可协议，获得Trodelvy在大中华区、韩国及部分东南亚国家和地区的开发、注册和商业化权益。后于2022年8月与吉利德科学的全资子公司 Immunomedics,Inc.达成协议，在大中华区、韩国、新加坡、印度尼西亚、菲律宾、越南、泰国、马来西亚和蒙古国开发和商业化拓达维的独家权利转让给Immunomedics。2022年5月，科伦博泰向默沙东授予在大中华区以外开发、使用、制造及商业化TROP2 ADC 的独家、付特许权使用费、可转授的许可，首付款达1.02

103、亿美元，潜在里程碑金额达13.6亿美元。Trop2 ADC国际交易 时间时间 事件事件 国家和地区国家和地区 首付款首付款 里程碑里程碑 分成分成 2019.4 云顶新耀与Immunomedics达成独家许可协议，获得Trodelvy在大中华区、韩国及部分东南亚国家和地区的开发、注册和商业化权益 大中华区、韩国及部分东南亚国家和地区 6500万美元 7.65亿美元 14%-20%2019.12 君实生物和多禧生物签署了药品开发及许可合同，通过独占授权的方式从多禧生物获得DAC-002（注射用重组人源化抗Trop2单抗-Tub196偶联剂），在除日本、韩国以外的全部全部亚亚洲国家及区域洲国家及区

104、域内负责DAC-002后续的临床试验、药品注册、商业化生产、销售及其他商业活动。亚洲国家 3000万人民币 2.7亿元 6-10%的收益分成 2020.7 阿斯利康与第一三共宣布双方达成合作开发协议，共同开发DS-1062 全球 10亿美元 50亿美元 未披露 2021.1 复宏汉霖与Chiome Bioscience就抗TROP2抗体签订了一项独家许可协议，复宏汉霖获得该项目在中国（包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）进行研究、开发、生产和商业化的独家权利和项目背景知识产权。中国 100万美元 2300万美元研发+8650万美元销售里程碑 未披露 2021.5 CDE受理了上海诗健

105、生物科技有限公司/东曜药业有限公司重组人源化抗Trop2单抗-SN38偶联物的临床申请，受理号CXSL2101069 2022.5 科伦博泰向默沙东授予在大中华区以外开发、使用、制造及商业化TROP2 ADC 的独家、付特许权使用费、可转授的许可 大中华区以外 1.02亿美元 13.6亿美元 未披露 2022.8 云顶新耀与吉利德科学的全资子公司 Immunomedics,Inc.达成协议，在大中华区、韩国、新加坡、印度尼西亚、菲律宾、越南、泰国、马来西亚和蒙古国开发和商业化拓达维的独家权利转让给Immunomedics。大中华区、韩国及部分东南亚国家和地区 2.8亿美元 1.75亿美元-【T

106、rodelvy退货原因】云云顶顶新耀将无需再支付新耀将无需再支付 2019 年年 4 月与月与 Immunomedics 签签署的授署的授权许权许可可协议协议中的剩余高限里程碑付款中的剩余高限里程碑付款 7.1 亿亿美元，在不美元，在不计计算算临临床床费费用的情况下，一用的情况下，一买买一一卖卖之之间间云云顶顶新耀新耀最多能“最多能“赚赚”3.3亿亿美元，折合成人民美元，折合成人民币约为币约为22亿亿元。元。最大化产品的价值及影响力，使云顶新耀专注于发展其他管线，寻求其他机会，以及内部研发进一步拓展管线。交易所得的资金30%将用于主要业务及拓展药物管线，15%用于开发Nefecon，35%用于

107、推进其他管线，10%用于增强发现能力，10%作为运营资金。48 数据来源：医药魔方，西南证券整理 4.11 戈沙妥珠单抗：2023年上半年收入达4.8亿美元，全年有望突破10亿美元 戈沙妥珠单抗（Trodelvy，Sacituzumab Govitecan）由Immunomedics（已于2020年9月被吉利德以210亿美元收购）研发，是目前全球唯一一款获批上市的靶向Trop2的ADC药物。戈沙妥珠单抗在美国获批三项适应症，分别是三阴乳腺癌（2020.4.22）、尿路上皮癌（2021.4.13）和HR阳性乳腺癌（2023.2.3）；在中国获批一项适应症，为三阴乳腺癌（2022.6.7）。Tro

108、delvy二/三线尿路上皮癌的加速批准基于国际性2期单臂TROPHY研究的数据：在112例疗效可评估患者中，Trodelvy的ORR为27.7%，mPFS达5.4m，mOS达10.5m。除了单药研究外，吉利德正探索Trodelvy联合K药二线治疗UC，在2023ASCO上，Trodelvy联合K药展现出良好的治疗获益，41名受试者ORR达41%，mPFS达5.3m，mOS达12.7m。此外，Trodelvy联合O药和Y药一线治疗UC的研究正处于期临床，在2023ASCO上，6名可评估的患者ORR达66.6%，mPFS达8.8m。戈沙妥珠单抗上市后表现亮眼，2022年收入达6.8亿美元，2023

109、年上半年收入达4.8亿美元。随着HR+BC适应症的获批上市，戈沙妥珠单抗2023年收入有望突破10亿美元。戈沙妥珠单抗收入（亿美元）0.5 3.8 6.8 4.8 00202120222023H1戈沙妥珠单抗结构 49 数据来源：医药魔方，西南证券整理 4.12 SKB264：EGFR TKI经治NSCLC 无进展生存期达11.1m SKB264是科伦博泰生物旗下一款Trop2 ADC药物，由靶向TROP-2的人源化单克隆抗体、可酶促裂解的Linker连接着新型拓扑异构酶I抑制剂组合而成。SKB264是靶向Trop-2进展最快的国产ADC。默沙东与科伦博泰就SKB264达

110、成授权合作。2021年9月科伦博泰将SKB264海外权益授权给默沙东，并获得首付款4700万美元，公司未来有资格获得总额最高3.8亿美元的研发里程碑付款及7.8亿美元的销售里程碑付款，以及比例从中个位数到低双位数不等的分级销售分成。SKB264在早期临床中展现出针对EGFR TKI耐药后NSCLC的良好疗效。科伦博泰于2023年ASCO大会披露了SKB264治疗NSCLC患者的期临床数据。在20例接受EGFR TKI治疗后耐药的患者中，ORR为60%，mPFS为11.1个月。2023年8月14日，科伦博泰宣布，SKB264用于治疗既往经二线及以上标准治疗的不可手术切除的局部晚期、复发或转移性三

111、阴性乳腺癌患者的随机、对照、开放性、多中心III期临床试验达到了主要研究终点，无进展生存期具有统计学意义上的显著改善。50 数据来源：医药魔方，西南证券整理 4.13 DS-1062：NSCLC总生存期未显示出优势，HR+、HER2-乳腺癌达到终点 DS-1062是第一三共和阿斯利康联合开发靶向Trop2的ADC药物。DS-1062由3个组分构成：（1）靶向Trop2的人源IgG1单抗Datopotamab；（2）可裂解半胱氨酸Linker；（3）拓扑异构酶抑制剂DXd，DAR=4。2023年7月3日，阿斯利康和第一三共公布了靶向TROP2的ADC产品Dato-DXd（DS-1062）在非小细

112、胞肺癌上的期临床结果，入组者均为至少之前接受过一次治疗的局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者。与当前主流疗法多西他赛相比，DS-1062在无进展生存期（PFS）上显示出具有统计学显著性和临床意义的改善；但另一个主要终点之一总生存期（OS）未做出显著性优势。此外，研究显示出现“5级毒性事件”。尽管DS-1062在NSCLC上数据不尽满意，但成功突围HR+、HER2-乳腺癌。2023年9月23日，阿斯利康和第一三共联合宣布，DS-8201 在治疗无法手术切除或转移性HR 阳性，HER2低表达或阴性的经治乳腺癌患者的3 期临床试验中结果积极，正在积极开展全球监管递交的计划。Trop2 ADC末线三阴性乳

113、腺癌治疗数据对比 51 目 录 01 02 03 04 05 尿路上皮癌分为非肌层浸润性膀胱癌和肌层浸润性膀胱癌，我国每年新发患者约9万人 NMIBC：化疗灌注和BCG灌注后肿瘤复发率高，二线存在巨大未满足的临床需求 MIBC：治疗趋于综合化，二线竞争趋于激烈，PD-1联合ADC挺进一线 Nectin-4、HER2、TROP2，三足鼎立 风险提示 52 风险提示 创新药研发的不确定性；研发进展不及预期；商业化进展不及预期;药品降价风险；医药行业政策风险。西南证券研究发展中心 分析师承诺分析师承诺 报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来

114、自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。重要声明重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推

115、送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告

116、仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。西南证券投资评级说明西南证券投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评

117、级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。公司 评级 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 行业 评级 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下