1、研究院研究院 全球经济金融展望报告全球经济金融展望报告 要点 2020 年年年报年报（总第（总第 41 期）期） 报告日期：报告日期：2019 年年 11 月月 28 日日 2019 年，全球经济下行趋势明显，预计经济增速为2.6%，创近年来新低。全球经济高度金融化，高流动性、低增长、低通胀和高泡沫为主要特征。 展望 2020 年，受政经风险交织等因素的影响，预计上半年继续下滑，下半年有望筑底，全年增速较 2019年下降 0.1 个百分点。 全球贸易变局催生区域合作新趋势，RCEP 旨在建立一个区域内框架性自由贸易协定，有望成为国际经贸合作的典范。 科技发展和新经济产业代表全球经济未来发展方向

2、， 需要全球加强创新投资合作， 推动实体经济真正走出低谷。 RCEP 国家贸易增长情况国家贸易增长情况 资料来源：CEIC、中银香港 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0%1%2%3%4%5%6%7%8%2000182019RCEP国家出口占比全球贸易量同比（右轴）RCEP国家贸易增长率（右轴） 中国银行研究院中国银行研究院 全球全球经济经济金融金融研究研究课题组课题组 组 长： 陈卫东 副组长： 钟 红 成 员： 廖淑萍 王有鑫 赵雪情 谢 峰 刘津含 王若兰 鄂志寰（香港） 丁 孟（澳门） 黄小军（纽约） 陆晓明（纽约

3、） 瞿 亢（伦敦） 林丽红（新加坡） 张明捷 （法兰克福） 联系人：廖淑萍 电 话： 邮 件： 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 1 2020 年 全球全球经济经济筑底筑底：积蓄积蓄新动能新动能 中国银行全球经济金融展望报告（中国银行全球经济金融展望报告（2020 年）年） 2019 年，全球贸易保护主义仍在升级，国际贸易、制造业生产、消费投资信心等降至近年来低点。为应对经济下行压力，主要经济体央行纷纷降息，全球货币宽松再度来袭，金融市场高流动性和高泡沫并存，全球经济日益呈现出高度金融化的特征。如何破解实体经济增长困局，需要全球共同努力。在亚太区域， RCEP 谈判

4、取得重大进展， 为建立互利共赢的经贸合作关系提供了典范。与此同时，加强创新投资合作，加快新经济发展，将是提振全球经济的有效手段。上述努力，将为全球经济复苏积蓄新的动能，值得重点关注。 一、2020 年全球经济金融形势展望 （一）全球（一）全球经济经济有望筑底有望筑底 2019 年，全球经济阴云笼罩，经济增速逐季降低，全年 GDP 增长预计在2.6%左右，创金融危机以来最低水平。全球经济主要表现出以下特征：一是一是整整体下行中出现体下行中出现区域区域分化分化。全球贸易摩擦不断反复，市场不确定性加大，使得悲观预期蔓延至全球。制造业遭受最大冲击，摩根大通全球制造业 PMI 指数连续6 个月位于荣枯线

5、以下。 全球经济走势从 “潜在下行” 转向 “实际下行” ， 约 90%的经济体 GDP 增速出现下调。不过，我们也注意到，发达经济体与新兴经济体的下行幅度有所分化，2019 年美国、欧元区 GDP 增速较上年下降幅度超过 0.6个百分点，而亚太、中亚以及非洲部分国家受益于国内需求强劲、财政支持、结构性改革等因素，GDP 增速下降幅度较小，个别国家增速甚至不降反升。二二是是货币货币政策政策全面全面转向转向宽松宽松。全球超过 30 个国家或地区先后宣布降息， 其中美联储由 2018 年的加息改为 2019 年的连续三次降息，欧洲央行再次下调负利率， 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 2 20

6、20 年 日本央行修改前瞻指引，印度、俄罗斯、菲律宾等国也多次降息，全球货币政策转向“再宽松” 。这可在一定程度上降低融资利率，刺激消费和投资，带动经济增长，但也压低了全球投资回报率，可能导致金融机构追求高收益资产等冒险行为，增加金融风险。三是三是经济经济运行运行日益日益“金融化金融化” ，逐渐从实体驱动阶段转向金融驱动阶段，其突出特征就是高流动性、低增长、低通胀与高泡沫。2008年金融危机以来，全球央行持续向市场注入大量流动性，尽管全球经济实现了复苏，但复苏力度不强，增速始终低于危机前平均水平。在实体经济需求不旺的背景下， 高额的流动性没有推高主要国家通胀水平， 资金反而流向资本市场，导致主

7、要股指屡创新高、政府和私人债务高企，金融系统性风险逐渐累积。 展望 2020 年，全球经济下行趋势可能在上半年延续，下半年有望筑底，全年经济增速约为 2.5%，较 2019 年下降 0.1 个百分点。主要基于以下判断： 一是一是总体总体经济经济增长动力不强增长动力不强。发达国家与新兴市场继续分化，且大型经济体带动作用下降。一方面，大型经济体复苏未有起色，对全球 GDP 增长贡献率超过 50%的美、欧、日、中四大经济体增长动力减弱；另一方面，阿根廷、伊朗、土耳其、委内瑞拉、印度、巴西、墨西哥、俄罗斯等遭遇严重政治冲突或曾面临严峻经济困局的国家有望自历史低位恢复增长，但其面临的内外部环境仍然脆弱，

8、从而限制了增长反弹的空间。因此，即使全球经济在 2020 年下半年复苏， 也是弱复苏， 犹如“建在沙砾上的高楼大厦”， 不排除继续下探的可能。 二是二是全球全球贸易摩擦未见贸易摩擦未见根本根本好转。好转。当前，中美贸易谈判取得积极进展，部分文本的技术性磋商基本完成，随协议进展双方可能将分阶段取消加征关税。贸易战由加征关税而起，如果两国能取消加征关税，将极大提振市场信心，降低经济运行的不确定性。但中美贸易谈判仍存在变数，任何一次反复都将影响市场预期，导致市场动荡。与此同时，美欧、美日、日韩等地区的贸易摩擦仍在持续，全球贸易多边协调机制面临失灵。 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 3 2020

9、 年 三是三是国际国际直接直接投资依然低迷。投资依然低迷。近年来，受保护主义影响，全球投资限制措施不断加剧， 国际直接投资流量自 2016 年以来连续三年下降。 2018 年全球 FDI减少 13%， 至少有 22 项大型并购交易因监管或政治原因被撤销或冻结， 这一数字是 2017 年的两倍。2019 年上半年全球 FDI 较 2018 年下半年继续萎缩 23%。随着美国税改因素消退、资金回流美国减少，未来发达国家直接投资可能小幅回升，但总体规模仍然低于过去十年平均水平。在全球经济放缓、贸易局势紧张、投资回报率下降的背景下，全球直接投资形势依然不容乐观。 四是全球四是全球政策调整空间有限。政策

10、调整空间有限。我们预计，全球主要央行仍将在一段时期内继续采取“低利率+量化宽松”操作。然而，经历一轮非常规货币政策周期后，当前货币政策空间普遍收窄，同时长期低利率支撑宽松金融状况存在代价，不但难以完全抵消周期性因素及贸易摩擦等巨大冲击，也将埋下风险隐患。在此情况下，加大财政政策成为重要选择。然而，高额的政府债务限制了发达国家的财政政策扩张空间。 2019年发达经济体政府债务占GDP比重平均达到104.1%，预计 2020 年这一比率将进一步上升至 104.8%。 其中， 美国政府债务不断膨胀，债务总额近 23 万亿美元， 占 GDP 比重为 106.2%， 2020 年预计这一比率将升至108

11、.0%。对于新兴经济体而言，那些国内需求强劲、相对不受贸易冲突负面影响、财政赤字较低的国家，如东盟国家等，将更有能力抵御经济放缓，而印度等“双赤字” （财政赤字和经常项目赤字）国家以及高度依赖大宗商品出口的中东、拉美国家则难以通过财政刺激来应对下行压力。 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 4 2020 年 图图 1：全球：全球 GDP 与综合与综合 PMI 指数对比指数对比 资料来源：Wind，中国银行研究院 （二（二）全球金融全球金融市场风险因素累积市场风险因素累积 2019 年，全球金融市场随着贸易局势变化、全球经济前景及各国央行货币政策等因素起伏波动，呈现明显的阶段性特征。一季度，许

12、多领域的风险指标改善， 投资者信心和风险偏好回升， 风险溢价下降， 主要经济体的股市、 债市、汇市、能源市场波动性显著回落。二季度末至三季度，国际贸易局势恶化，全球经济政策不确定性指数上升到历史最高值，发达经济体收益率曲线倒挂，全球经济增长减速甚至衰退的风险加大， 导致避险情绪回升， 金融市场再次动荡。美国金融风险监测指标（ROFCI）月度均值一度达到 45，进入不稳定区域。四季度以来，随着全球货币政策逐渐宽松，美欧日央行开始扩表，中美贸易摩擦缓和，部分提升了投资者风险偏好和信心，缓解了信贷和流动性紧缩状态。总体看，2019 年全球金融市场在起伏波动中维持了相对稳定。 具体来看，发达市场方面，

13、美国股市领涨全球，主要股票指数创下历史新高，成为史上最长的一次牛市。其波动性指数（VIX）虽然有所上升，但整体低于历史均值和 2018 年水平。在低通胀、经济增长减速、投奔安全资产等因素驱动下，主要经济体国债特别是收益率较高的美国国债成为全球投资者追逐的对00525456582010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019全球综合全球综合PMIPMI指数（季度平均，左轴）指数（季度平均，左轴）全球经济增长率（季度环比折年率，右轴）全球经济增长率（季度环比折年率，右轴）% 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 5 2020

14、年 象，甚至负收益债券也吸引了更多投资者（三季度规模已高达 17 万亿美元）。低利率环境促使信用评级较低的公司发行大量债券， 全球 BBB 级和投机级公司债券在全部公司债券余额的占比分别达到 36%和 22%。有些经济体的在险债务（息税前利润/应付利息1）占公司债务比重超过 25%。新兴市场方面，由于经济增速较高、收益率更具吸引力且外部融资条件好转，其债券发行有所回升，并吸引了大量外资流入。根据 IMF 的数据，新兴市场外债中位数占出口的比重从 2008 年的 100%上升至 160%，部分国家已升至 300%以上。但全球投资者对新兴市场股市的投资增长有限，主要国家股票指数增长落后于发达市场。

15、 图图 2：美国金融风险监测指标（：美国金融风险监测指标（ROFCI） 资料来源：中国银行研究院 展望 2020 年， 全球金融市场的不确定性很高。 若全球经济筑底回升， 将有助于增强金融稳定性，但国际政治、贸易冲突等难以预测的负面因素可能增加经济金融动荡风险。 穆迪评级公司在 2019 年 11 月将 2020 年全球主权信用评级展望从稳定下调为负面。未来，主要金融风险点在于：一是低利率驱动投资者一是低利率驱动投资者加码加码高高风险投资。风险投资。当前，负利率债券存量约占发达经济体国债总量的 20%。长期低利率乃至负利率，促使投资者追逐收益，配置风险更高、流动性更差的资产。根据 IMF全球金

16、融稳定报告 ，约 80%经济体的非银金融机构脆弱性接近危机时期水平。养老基金另类资产（私募股权、房地产等）配置比重约为四分203040506070802007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019危险区域 不稳定区域 安全区域 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 6 2020 年 之一，在一定程度上降低了其市场稳定作用。二是二是发达发达市场市场非金融企业非金融企业债务风债务风险险持续持续攀升。攀升。随着债务增加和偿债能力减弱，许多系统重要性经济体中的企业脆弱性处于较高水平， 杠杆贷款及其衍生品 （如风险较高的抵

17、押贷款债务， CLO）资产质量已开始恶化。随着经济增长减速，企业盈利增长及其预期下调，可能会有更多 BBB 级债券被降级成为投机级债券， 导致投资者抛售和市场流动性风险。三是部分三是部分金融市场金融市场估值估值过高。过高。在宽松环境下，全球股市普遍快速上涨。截至 2019 年 11 月，MSCI 全球、MSCI 发达市场、MSCI 新兴市场分别较年初上涨 19.2%、20.4%和 10.3%；美国三大股指在下跌重整后也恢复上涨势头，创历史新高。与经济基本面、企业盈利状况相比，以美股为代表的股票价格估值过高，呈现“泡沫”迹象，存在回调风险。 （三三）政经政经风险交织风险交织将将影响影响 2020

18、 年走势年走势和和判断判断 展望 2020 年，最大的不确定性因素可能在于美国，且政治因素将成为重要的扰动因素，美国大选、中东地缘政治将与贸易摩擦、债务风险等相互叠加，使得全球经济金融走势面临更大的波动。 第一，第一，美国经济美国经济下行下行风险。风险。美国 GDP 占全球的比重达到 24%，其经济走势在很大程度上将会影响全球增长格局与市场信心。2019 年以来，随着美国国债收益率倒挂范围扩大、 持续时间拉长， 关于美国经济衰退风险的担忧日益增加。受消费表现不稳、私营投资下降、贸易逆差恶化、大选年财政支出乏力等因素影响，2020 年美国经济仍处于下行区间，一旦出现超预期下滑，可能使全球经济进一

19、步放缓。 第二第二， 中美中美贸易贸易摩擦摩擦升级升级风险风险。 目前中美贸易摩擦正朝着缓和的方向前进，双方有望达成第一阶段协议。但这只是“停火协议” ，双方在触及核心利益的重大领域仍然存在较大分歧， 不排除仍有反复， 并且战场有可能由双边转向多边，如 WTO 改革议程等。因此，对 2020 年中美贸易摩擦谈判不应过分乐观，应做 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 7 2020 年 好冲突长期化、复杂化的准备。 第三第三，美国大选美国大选和和地缘政治风险。地缘政治风险。2020 年全球经济在很大程度上会受到美国竞选活动的影响。2019 年美国民主党和共和党围绕双方候选人已经出现较大纷争，并造

20、成金融市场的大幅波动。随着 2020 年正式进入竞选阶段，双方将不断出招，斗争也将日益激烈，全球市场情绪将不可避免地受到冲击。此外，大国在中东地区，尤其是围绕伊朗、叙利亚等问题继续角力，对石油等价格有重大影响，高度依赖大宗商品出口和进口的发展中国家将受到波及。 表表 1：2019 年全球主要经济体关键指标预测年全球主要经济体关键指标预测（%） 地区 年/季 国家 GDP 增长率 CPI 涨幅 失业率 2018 2019 f 2020f 2018 2019 f 2020f 2018 2019 f 2020f 美洲 美国 2.9 2.3 1.9 2.5 1.8 2.0 3.9 3.7 3.7 加拿

21、大 1.9 1.5 1.5 2.3 2.0 2.0 5.8 5.7 5.7 墨西哥 2.0 0.2 1.2 4.9 3.7 3.4 3.3 3.6 3.6 巴西 1.1 1.0 2.0 3.7 3.7 3.6 12.3 11.9 11.1 智利 4.0 2.2 2.9 2.4 2.2 2.9 6.9 7.0 7.2 阿根廷 -2.5 -2.5 -1.5 34.9 53.8 47.5 9.2 10.7 10.4 亚太 日本 0.8 0.9 0.3 1.0 0.6 0.9 2.4 2.4 2.4 澳大利亚 2.8 1.8 2.4 1.9 1.6 2.0 5.3 5.2 5.2 中国 6.6 6.1

22、 6.0 2.1 2.7 3.3 3.8 3.9 4.0 印度 6.8 5.6 6.4 4.0 3.3 3.6 韩国 2.7 1.9 2.2 1.5 0.5 1.3 3.8 4.0 3.9 印尼 5.2 5.0 5.1 3.2 3.2 3.5 5.4 5.3 5.2 欧非 欧元区 1.9 1.1 1.0 1.8 1.2 1.2 8.2 7.6 7.5 英国 1.4 1.2 1.1 2.5 1.9 2.0 4.1 3.9 4.0 俄罗斯 2.3 1.1 1.6 2.9 4.5 3.6 4.8 4.6 4.6 土耳其 2.7 -0.3 2.3 16.2 15.6 12.6 11.0 14.0 13

23、.5 尼日利亚 1.9 2.3 2.4 12.1 11.3 11.1 23.1 南非 0.8 0.5 1.3 4.6 4.4 4.9 27.1 28.4 28.7 全球 3.1 2.6 2.5 3.6 3.0 3.0 资料来源：中国银行研究院。注：f 为预测。 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 8 2020 年 二、重点区域与重点领域回顾与展望 （一）（一）美国经济美国经济 2020 年展望及其对拉美国家的影响年展望及其对拉美国家的影响 美国经济进入本轮经济扩张的后半段，2019 年前三个季度持续下行，预计全年 GDP 增速为 2.3%，较 2018 年 2.9%的增速有明显下滑。展望 2

24、020 年，受全球经济增长难有明显改善、美国总统大选、中美经贸关系带来的宏观政策不确定性上升、私营企业债务居于历史高位等综合因素影响，美国经济增速可能跌至 1.9%，进入衰退的可能性继续上升。 1、美国美国经济需求经济需求难有起色难有起色 第一， 私营投资或将持续下滑。第一， 私营投资或将持续下滑。 美国企业投资和工业产出在 2018 年达到峰值，但随着贸易摩擦的不断升级以及全球经济放缓导致的需求减弱，企业投资意愿大幅下滑， 制造业不断遭遇逆风。 2019 年二、 三季度企业投资增速已从 2018年三季度 13.7%的峰值降至-6.1%、 -1.5%， 连续两个季度对 GDP 增长构成拖累。制

25、造业 PMI 也连续数月跌入荣枯线下方，9 月制造业 PMI 仅为 47.8，创下 10年来最低水平。预计 2019 年全年扣除地产项目的私营投资增速将从 2018 年的6.4%下降至 2.3%。2020 年，受私营企业债务和总统大选等因素影响，私营投资增速或将继续下滑至 1%左右。 第二，净出口难以成为促进美国经济增长的重要因素。第二，净出口难以成为促进美国经济增长的重要因素。由于其宏观经济结构特点， 美国采取的贸易保护主义政策并未改善其整体贸易逆差， 净出口在2019年二、三季度分别拖累 GDP 增长 0.7 和 0.1 个百分点，属于经济增长的负面因素。 而且由于贸易占整体 GDP 的比

26、重较低， 即使中美达成一定程度的贸易协议，贸易也难以成为促进 2020 年美国经济增长的重要因素。 第三，政府支出扩张面临越发激烈的政治压力。第三，政府支出扩张面临越发激烈的政治压力。2019 年前 10 个月的政府支出增长大幅高于 2017 年和 2018 年同期， 是支撑美国 2019 年经济增长的第二大动力。但在大选年美国两党政治更加极化、特朗普面临弹劾压力的背景下， 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 9 2020 年 任何大型财政支出计划在 2020 年都难以推出， 这些会进一步影响美国经济增长的可持续性。 第四，居民消费增速存在不确定性。第四，居民消费增速存在不确定性。强劲的劳动

27、力市场和薪资增长、资本市场支撑下的财富效应等因素使得约占美国经济 70%的消费支出增长相对稳定，这是目前美国经济保持增长的根基。 但 2019 年美国居民可支配收入和居民消费增速约为 3.0%和 2.6%，较 2018 年的 4.0%和 3.0%有一定程度下降，而且近期多个消费者信心指数出现连续下滑。 展望未来， 劳动力市场继续改善空间有限、薪资增速趋弱和贸易摩擦的滞后性影响或将对美国消费者支出造成一定负面影响，居民消费增速或降至 2.0%左右。 2、美国美国货币政策货币政策将将大概率大概率保持宽松保持宽松 从通胀和劳动力市场数据看，第一，基于市场交易的和经济学家调查第一，基于市场交易的和经济

28、学家调查的通的通胀指标均显示“低通胀”趋势将延续。胀指标均显示“低通胀”趋势将延续。过去三个月份的平均 PCE 通胀增长仅为1.4%。通胀保值国债收益率给出的未来 5 年 CPI 通胀水平仅有 1.5%左右，但由于 CPI 通胀和 PCE 通胀存在着 20 至 30 个基点的差值， 意味着市场预期的未来5 年的平均 PCE 通胀水平仅在 1.3%左右。 近三个月密歇根大学调查的未来 5-10年通胀水平也较上半年预测均值下降了 0.3%左右。 第二，稳定的劳动力市场状况是美联储对经济抱有信心的最大支撑因素。第二，稳定的劳动力市场状况是美联储对经济抱有信心的最大支撑因素。经调整后的 2019 年

29、8-10 月的月均新增非农就业人数为 17.6 万。10 月份失业率为 3.6%，依然非常接近 50 年低位的 3.5%，但劳动力市场数据在 2020 持续改善的空间有限。 从基准利率曲线这一市场关注的衰退领先指标看， 美国国债收益率曲线 （10年期与 3 月期国债收益率之差） 在 2019 年出现了大约四个月的倒挂。 10 月末，随着 10 年期美国国债收益率上升而 3 个月期美国国债收益率略有下降， 利率曲线回到正斜率范围。 目前纽约联储基于收益率曲线模型预测的未来 12 个月进入 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 10 2020 年 衰退的概率约在 30%左右，处于十年高位。 最后，

30、美联储已经开展的三次降息最后，美联储已经开展的三次降息将对延长本轮周期产生一定作用，但也将对延长本轮周期产生一定作用，但也更大程度上再次减少了美联储应对更大程度上再次减少了美联储应对衰退的货币衰退的货币政策空间。政策空间。值得关注的是，最近美联储实施了变相的非量化宽松的扩表， 仅花了两个月时间就将过去 21 个月的量化紧缩规模恢复了 40%左右。对于这一动作的解读，我们的看法是，美联储宁愿采用非传统意义上的量化宽松，也不愿意让其标杆利率过早坠入负利率的陷阱之中。 从金融系统看， 过去数年的 “强化监管” 使得美国金融系统的稳定性较 2008年危机前大幅增强。但美国总体企业债务却已经达到历史新高

31、，主要是债权越来越多地以债券的形式直接持有， 而且企业债务的增长日益向高风险企业集中，这使为企业提供债券或杠杆融资的各类非银金融中介面临潜在风险。基于目前的经济金融形势，我们预计 2020 年美联储还将降息 2-3 次。 表表 2：美联储：美联储基准利率走势预测基准利率走势预测 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 “鹰派”情形“鹰派”情形 1.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.9 “鸽派”情形“鸽派”情形 1.5 1.3 1.2 1.0 0.9 0.9 美联储美联储 2019 年年 9 月月点阵图点阵图 1.9 1.9 1.9 1.9 1.

32、9 2.1 注：预测值为隐含概率分布的季度均值。 资料来源：美联储，中国银行纽约分行。 3、拉美、拉美地区地区面临面临内外部内外部双重压力双重压力 2019 年以来，内外部环境恶化使拉美经济面临较大下行压力，三季度该地区 20 个经济体中有 17 个出现增速放缓，全年经济增速可能仅为 0.1%左右。我们预计拉美地区在未来一段时间内很难摆脱经济困局。 从内部环境看，2018 年下半年该地区已出现经济疲弱迹象，其影响延续至 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 11 2020 年 2019 年， 导致出口、 投资缺乏活力， 公用支出和个人消费下滑。 尽管多米尼加、巴拿马等个别中小国家保持了经济增长

33、，但拉美两大经济体墨西哥和巴西增长乏力，委内瑞拉和古巴遭遇制裁危机。 从外部环境看，贸易保护主义抬头使该地区贸易和投资蒙上阴影，美国对拉美地区的政治、经济干预使地缘政治紧张程度增加。 贸易方面，贸易方面， 美国的单边贸易保护主义严重影响拉美地区的经济发展。 目前，美国仍然是拉美第一大贸易伙伴，对美贸易占其总贸易额的 35%；中国为拉美第二大贸易伙伴，对华贸易占其总贸易额的 27%。随着美国单边贸易保护主义升级和中美贸易摩擦的不断加剧，使依赖资源出口和外部市场的拉美国家压力加大。一方面，直接影响拉美地区的对美出口，中美洲和加勒比国家、与美国有自由贸易协定（FTA）的南美洲国家受到巨大冲击。201

34、9 年前三季度，拉美对美国出口同比缩减 9.4%，进口同比增加 0.5%。另一方面，中美贸易摩擦使全球价值链扩张受阻，增加了拉美进出口贸易的不确定性。以重要农产品大豆为例，加征关税将显著降低美国大豆的竞争力，中国需求转移至巴西和阿根廷这样的农业大国。但大豆增产受到种植周期以及国内农机、物流等基础设施水平限制，若想填补美国留下的空缺，巴西大豆需要大幅增产甚至从国外进口。尽管巴西大豆能够在国际上走俏，但外部需求骤然增加带来的价格上涨同样也会推高巴西国内以大豆为原料的行业生产成本， 整体经济发展都会受到连环影响，国际贸易环境恶化给巴西带来的负面冲击不容忽视。 投资方面，投资方面，美国是拉美最重要的外

35、资来源，但随着美国缩减对拉美地区的援助，加大对部分国家制裁，导致地区投资发展减速。2018 年特朗普政府向国会提出的预算要求中对拉美的援助比 2016 年减少了 35%，仅为 12 亿美元，为该地区自 2001 年以来收到的最少援助。2019 年 5 月美国开启了对古巴的新制裁，重启“赫尔姆斯-伯顿法” ，意图阻断外界与古巴的贸易和投资。2019 年 11月，美国加大对委内瑞拉的金融制裁，对与马杜罗政权相关的五名公民实施了 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 12 2020 年 新的制裁。受不利国际环境和地缘政治风险增大影响，拉美外资流入可能在结束连续五年下降态势后再度出现下滑。 2018年

36、拉美吸引外国直接投资达 1842.87亿美元，比上年增长 13.2%，预计 2019 年将再度下降，较 2018 年减少 5%。 （二）（二）2020 年年亚太和亚太和“一带一路一带一路”地区经济展望地区经济展望 2019 年以来，在全球经济下行、外需疲弱的背景下，亚太和“一带一路”地区也受到一定影响，总体经济增速不及 2018 年，且各地区差异较大。预计2019 年亚太地区经济增速为 4.4%，较上年下降 0.5 个百分点；高加索和中亚地区经济增速为 4.4%，较上年上升 0.2 个百分点；中欧经济增速为 4.1%，较上年下降 1 个百分点；东欧经济增速为 1.3%，较上年下降 1.1 个百

37、分点。 1、“一带一路一带一路”区域区域增长分化增长分化 亚洲成为亚洲成为拉动全球经济拉动全球经济增长增长的的引擎引擎。在全球经济下行、贸易摩擦等不确定性因素的影响下，亚洲经济增速有所放缓，但仍是拉动全球经济增长的重要力量。2019 年前三季度，亚洲（除日本外）实际 GDP 增速分别为 5.4%、5.2%和5.2%，远高于全球。在全球范围内地缘政治此起彼伏、政策不确定性风险加大的外部环境下，亚洲增长较快也表明其经济具有韧性。 “一带一路”基础设施联通落地和 RCEP 协议对区域内贸易投资的推动作用，将为该地区经济增长注入新动能。2019 年，在“一带一路”建设推动下，沿线地区资金融通平台建设、

38、基础设施互联互通建设正在积极推进。截至 2019年 10 月末，中国已与 137 个国家和 30 个国际组织签署 197 份“一带一路”合作文件，先后与 70 多个国家和地区开展联合融资。中老铁路、中泰铁路、雅万高铁、匈塞铁路等扎实推进，瓜达尔港、汉班托塔港、比雷埃夫斯港、哈利法港等项目进展顺利。此外，由东盟十国发起的 RCEP 已结束全部文本谈判以及实质上所有市场准入谈判。该协议的达成，将有力推动亚太地区经济一体化进程， 成为以区域经贸合作应对逆全球化和贸易保护主义的典范。 整体来看， 2020 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 13 2020 年 年亚洲新兴经济体增速有望达到 6%，较

39、 2019 年有所提升。 图图 3：亚洲经济增速及贡献度：亚洲经济增速及贡献度 资料来源：UNCTAD，中国银行研究院 在全球经济下行的背景下，高加索和中亚地区经济增速不降反升在全球经济下行的背景下，高加索和中亚地区经济增速不降反升，扩张性，扩张性财政政策或成主因财政政策或成主因。 受全球贸易紧张局势和主要贸易伙伴经济增速放缓的影响，2019 年高加索和中亚地区石油出口增速下降显著。IMF 数据显示，该地区石油和天然气出口国的商品和服务出口增速预计将降至-1.7%，较上年下降 24 个百分点。为了应对石油收入增速放缓的影响，哈萨克斯坦、土库曼斯坦和乌兹别克斯坦纷纷采取扩张性财政政策加码逆周期调

40、节。得益于扩张性财政政策对国内基建投资、 制造业和消费的提振， 上述国家非石油行业 GDP 增速达到 5.1%。整体来看，2019 年高加索和中亚地区经济增速将为 4.4%，较上年上升 0.2 个百分点，2020 年经济增速将与 2019 年持平。 中东欧经济增速下行， “一带一路”将成重要增长动能。中东欧经济增速下行， “一带一路”将成重要增长动能。2019 年，全球贸易疲软拖累了欧洲整体的出口和制造。但受“一带一路”对出口的提振和国内私人消费的强劲发展，中东欧地区经济增速降幅较小。据 IMF 预测，2019 年，欧洲新兴经济体 GDP 增长率为 1.8%，较欧洲发达经济体增速高出 0.5

41、个百分点。其中，中欧和东欧经济增速分别为 4.1%和 1.3%。未来，随着“一带一路”基础0554020002002200420062008200162018%亚洲经济占全球经济贡献率（%）亚洲经济增速(除日本外)（%） 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 14 2020 年 设施建设互联互通的稳步推进，中东欧地区投资增速将进一步提升。此外，中东欧地区可支配收入的提高将进一步释放该地区私人消费潜力。 预计 2020 年欧洲新兴经济体增速将达到 2.5%，而东欧增速有望升至 1.9%。 2、重点重点关注：关注：东盟东盟十国保持十国保持旺盛旺盛增长增长

42、动力动力 近年来， 东盟一直保持较快的经济增速， 成为全球经济下行中的一抹亮色。2019 年 9 月， 亚洲开发银行对 2019 年东盟 10 国 GDP增长的最新估算为 4.5%，较 2018 年下降了 0.6 个百分点。2019 年前 10 个月，东盟制造业 PMI 指数平均为 49.6， 低于 50 荣枯线， 表明在外需减弱的影响下， 域内制造业受到较大影响。分国别来看，2019 年上半年，印度尼西亚、泰国、马来西亚、新加坡、菲律宾及越南 GDP 分别同比增长 5.1%、2.6%、4.7%、0.6%、5.5%及 6.8%。其中，泰国和新加坡经济下行程度较高，较 2018 年分别下降 1.

43、5 和 2.6 个百分点。尽管东盟经济增速下滑， 但仍是全球经济增长的重要推动力量。 IMF 数据显示， 2019年东盟对全球经济增长贡献达到 10%。未来，随着 RCEP 协议正式落地，东盟与区内经济体将不断深化经贸合作， 共享区域一体化发展红利， 实现协同增长。 展望 2020 年，由于内部消费和投资活跃，东盟经济增长可望回升至 4.8%左右，主要基于以下三方面的原因：第一，东盟内需和投资活跃，吸引外资持第一，东盟内需和投资活跃，吸引外资持续流入。续流入。2000-2018 年，东盟十国外资流量年均增速达到 10%。外资的持续流入，将加速推动东盟制造业发展和产业升级。第二，低通胀为货币政策

44、进一步第二，低通胀为货币政策进一步宽松提供空间。宽松提供空间。受惠于油价低企，东盟成员国通胀均低于其央行的目标水平。2019 年印尼、泰国、马来西亚、菲律宾及越南央行纷纷降息，实施宽松的货币政策以刺激内需。目前，由于全球进入低利率时代，而东盟成员国的实质利率处于 1%-3%之间，宽松货币政策不会加剧国际资本外流的风险。第三，第三，RCEP协议正式实施协议正式实施和和“一带一路一带一路”基础设施互联互通将为东盟经济发展注入持久动基础设施互联互通将为东盟经济发展注入持久动力。力。2019 年东盟已超越美国成为中国第二大贸易伙伴。目前，东盟进出口总额有一半来自 RCEP 国家。未来，RCEP 协议的

45、落地和“一带一路”基础设施互 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 15 2020 年 联互通将极大地提高贸易自由度和物流便利化水平，为东盟与其他各国间开展经贸合作提供制度平台和现实基础。 图图 4：2000-2018 年东盟十国外资流量趋势年东盟十国外资流量趋势 资料来源：UNCTAD，中国银行研究院 图图 5：东盟十国与：东盟十国与 RCEP 域内域内进口、出口及进口、出口及双边贸易额双边贸易额占比占比 资料来源：UNCTAD，中国银行研究院 0200004000060000800000020002002200420062008201020122

46、01420162018百万美元3537394535520002002200420062008200162018%东盟十国与RCEP域内国家双边贸易额占总贸易额比重(%)东盟十国与RCEP域内国家出口贸易额占总贸易额比重(%)东盟十国与RCEP域内国家进口贸易额占总贸易额比重(%) 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 16 2020 年 （三）（三）2020 年欧洲经济发展前景年欧洲经济发展前景 2019 年年，欧洲，欧洲经济低迷经济低迷黯淡，黯淡，各国各国增速同步放缓。增速同步放缓。受全球经济疲弱、国际贸易紧张局势以及英国脱欧不确定性等因素影响，

47、欧洲经济下行压力不断上升，增速预期多次下调。三季度，欧盟（含英国）GDP 环比增长 0.3%，同比增长1.3%。尽管消费与就业表现向好，但外部需求持续萎缩，进一步传导至制造、贸易与投资，促使欧洲经济显著放缓。预计 2019 年欧元区、欧盟经济增速分别为 1.1%和 1.4%，较上一年回落 0.8 个百分点和 0.6 个百分点，创 2014 年以来最低增速。更加值得关注的是，欧洲各国由表现分化转向同步放缓，外围与核心成员国相互溢出形成负面效应。制造出口型国家遭受严重冲击，德国经济增速下降 1.1 个百分点；南部经济体依然饱受经济下行与债务高企双重压力，意大利 GDP 增速下降 0.7 个百分点至

48、 0.1%；对英关系紧密的国家受到不确定性困扰，爱尔兰经济增速大幅下降 2.6 个百分点。 图图 6：欧洲：欧洲实际实际 GDP 增长增长及制造业及制造业 PMI 情况情况 注：2019 与 2020 年增速为预测值 资料来源：欧盟统计局，中国银行研究院 4045505560-6-4-2024200520072009200172019%欧元区GDP增速欧盟GDP增速欧元区制造业PMI（右轴） 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 17 2020 年 图图 7：2019 年欧盟年欧盟国家国家经济经济增速增速同比同比变动变动情况情况 资料来源：欧盟统计局，中国银行研究院 展望

49、展望 2020 年年，欧洲，欧洲仍将处于仍将处于 L 形低位形低位，筑底积蓄动能。，筑底积蓄动能。从积极因素看，国际贸易局势略有好转，欧盟新一届领导人交接就位，就业增长回升至危机前水平，工资收入指数及劳动力成本增速分别为 24 年和 10 年来高位，有助于支撑服务业、建筑业以及消费表现向好，支持欧洲经济增长。然而，内外部形势复杂多变，政经风险交织，将为欧洲发展带来诸多不确定性。预计 2020 年欧元区及欧盟 GDP 增速将为 1.0%和 1.4%，继续在 L 形底部徘徊。2020 年，欧洲将致力于平衡内外格局，调和各方矛盾，积蓄动能寻求稳定复苏。总体上看，三大挑战摆在欧洲面前。 一是能否激发内

50、部一是能否激发内部动能，应对外部局势变化？动能，应对外部局势变化？当前，欧洲不振的症结在于不明朗的地缘政治关系、碎片化的政局以及减弱的经济竞争力。2020 年，新一届领导人能否带领欧洲走出政经困局，需要妥善处理两方面问题：其一其一，对内对内调和调和，推动推动改革。改革。在成员国层面，德国选择党、意大利五星运动党、法国“国民联盟”等疑欧政党不仅登上了政治舞台，并且在欧洲议会选举和成员国大选中支持率大幅提高；在欧盟层面，传统亲欧党团主导优势被侵蚀，东欧声音被 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 18 2020 年 “忽略”，各成员间差异性增强，导致一体化凝聚力下降，内部陷入低效拖沓的恶性循环。欧

51、盟新一届委员会需要调和各政党集团、西欧东欧关系，妥善解决移民问题，引领各成员国积极推动立法改革与结构性新政，促进工业政策现代化，切实提升欧洲生产力与核心竞争力。这也是欧洲应对外部复杂局势、走出下行趋势的长久之计。另一方面另一方面，对外对外调整调整，把握平衡把握平衡。中美关系是当前国际关系的主线，欧洲如何处理与中美两国的关系，不仅事关欧洲在全球事务中的利益，也与欧洲经济走向紧密相关。欧盟委员会 2019 年秋季经济展望报告将中美贸易摩擦列为其经济下行的重要原因， 并指出荷兰、 德国、 意大利、 法国、斯洛伐克、匈牙利等出口导向型、汽车产业占比较高、对华经贸关系紧密的成员国受到显著冲击。可以预见，

52、未来欧洲将在中美间保持一定的灵活性，避免选边站队，在合作与竞争中把握平衡。 二是能否充分挖掘二是能否充分挖掘政策空间，政策空间，有效有效支撑支撑经济经济稳定稳定增长增长？随着欧洲经济下行压力增大，HICP（调和 CPI）在 2018 年 10 月到达峰值 2.2%后一路回落至 2019年 10 月的 0.7%，欧洲央行原本打算逐步退出量化宽松的计划成为泡影，继而重启更为宽松的政策，基准利率创纪录下调至-0.5%。长期过度依赖量化宽松货币政策及负利率，在支持经济增长的同时带来诸多副作用，欧元区主权债收益率近半陷入负值，银行业盈利前景遭到削弱，对欧洲货币金融稳定产生不利影响。2020 年，能否充分

53、挖掘政策空间，关系着欧洲经济走向。一方面，维持一方面，维持货货币政策宽松立场币政策宽松立场。 考虑到经济基本面， 2020 年欧洲央行仍将维持宽松货币立场，甚至不排除极端情形进一步降息的可能性。同时，相较于德拉吉，新任行长拉加德将提升沟通技巧与透明度，弥合内部严重分歧，重新审视货币政策框架。特别是研究过往 16 年采用的重要货币工具， 考量修正通胀指标合理区间的可行性，寻求更大更充分的央行裁量权，进一步拓展政策工具箱。另一方面另一方面，推行，推行更加积极的财政政策。更加积极的财政政策。极低利率环境下，政府举债融资意愿显著上升，财政政策效果也在一定程度上优于货币政策。 当前， 大部分欧洲国家赤字

54、率已低于 3% 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 19 2020 年 约束目标，并且财政收支、债务压力显著改善。相较于债务危机时期，2020 年欧洲国家拥有更大的腾挪空间，德国、荷兰等财政盈余成员国或将加大财政刺激举措，秉持可持续发展目标，在气候保护、数字化、智能化等领域加大政府投资。 图图 8：欧元区：欧元区通胀及通胀及基准基准利率变动情况利率变动情况 资料来源：欧盟统计局，欧洲央行，中国银行研究院 图图 9：欧元区财政及：欧元区财政及主要成员国财政盈余占主要成员国财政盈余占 GDP 比例比例 资料来源：欧盟统计局，欧洲央行，中国银行研究院 三是能否实现三是能否实现英国有序脱欧，英国有序

55、脱欧，重返重返确定性确定性发展轨道发展轨道？2016 年公投以来，英国脱欧进程一波三折，两版协议草案遭否，三位首相轮换，至今仍处于不确定境地。 据预测， 脱欧不确定性持续情形下， 2019 年和 2020 年英国经济总量将较-0.50.00.51.01.5-1.00.01.02.03.04.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019%HICP存款便利利率（右轴）60708090100-11-6-00520072009200172019%德国荷兰法国意大利欧元区财政盈余占GDP比例欧元

56、区政府债务占GDP比例（右轴） 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 20 2020 年 公投留欧情形缩水 1.5%。英国脱欧进程是影响欧洲经济金融形势的关键事件。综合来看，2020 年英国大概率协议脱欧，英欧关系有望重返确定性轨道，这主要基于对两大关键环节的判断。其一，无论大选其一，无论大选结果如何，无协议脱欧风险大结果如何，无协议脱欧风险大幅降低。幅降低。尽管大选为小党派创造了机会，但保守党、工党仍为候选的传统执政党。保守党承诺在明年 1 月末前协议脱欧，工党则倾向更好的脱欧协议甚至推动留欧。 民调结果显示保守党支持率大幅领先排在第二的工党， 民众对“拖欧”感到厌倦，希望尽快消除不确定性。

57、由此，英国大选最有可能出现保守党获得半数以上议席或者无单一政党赢得半数以上支持的结果。但是，无论大选结果如何，主张硬脱欧的党派均难以获得大规模支持，英国无协议脱欧风险已然降低。其二，英欧其二，英欧双方贸易关系谈判双方贸易关系谈判获得获得进展进展的的可能性较大。可能性较大。英国前十大贸易伙伴中欧盟国家占据七席，对欧盟贸易约占英国进出口半壁江山。双方经贸关系紧密，相关领域融合度高，贸易协议谈判出现相对友好结果的可能性较大。此前，约翰逊首相承诺脱欧一年以内达成自由贸易协定。特别在经济低迷的大环境下，英欧达成贸易协议的意愿显著增强。一旦英欧经济秩序趋于明朗化，前期被抑制的投资和消费需求得到释放，商业信

58、心随之增强，将极大地支撑欧洲经济复苏回升。 图图 10：英国民调机构：英国民调机构 YouGov 对对英国大选民众支英国大选民众支持率持率调查调查 资料来源：YouGov，中国银行研究院 05540452019.022019.042019.062019.082019.10%保守党工党自民党脱欧党绿党 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 21 2020 年 （四（四）2020 年年大宗商品价格走势及其对大宗商品价格走势及其对中东非洲经济中东非洲经济的的影响影响 1 1、大宗大宗商品商品价格价格震荡震荡下行下行，原油原油继续承压继续承压 2019 年，虽然地缘政治风险以及供

59、应中断事件频发，为能源和金属矿石等大宗商品价格提供了短期的风险溢价，但是在全球制造业持续低迷、贸易摩擦纷纷扰扰、全球经济增速不断下调的大背景下，大宗商品市场总体难改疲弱格局。2019 年前 10 个月，世界银行能源价格平均指数较上年同期下降了 14.6%，农产品价格平均指数和金属矿石价格平均指数也同比分别下降了 5.4%和 6%。 图图 11：大宗商品月度价格指数：大宗商品月度价格指数 资料来源：世界银行，中国银行研究院 展望 2020 年，我们认为随着需求的持续疲软以及供应的逐渐回归，除了少数个别品种，全球大宗商品市场总体将维持疲弱走势。原油原油市场方面，市场方面，由于页岩油和深海油田产出的

60、持续增长，OPEC 影响力遭到削弱，在全球需求放缓的背景下，供应压力将重新显现，因此除非有供给中断因素的出现，国际石油价格将较 2019 年继续下降。煤炭则继续受到环境保护要求、需求转向清洁能源的影响，其价格将继续下降；天然气则受益于对清洁能源需求的提振，即便产量持续增长，其价格仍将维持相对稳定。但是如果地缘政治事件造成潜在供应损失， 如 OPEC+进一步削减产能、 美伊局势紧张等情形发生， 可能导致油价回升。 05000M01 2003M01 2006M01 2009M01 2012M01 2015M01 2018M01能源农产品金属矿石 全球经济金融展望报告 中国银行

61、研究院 22 2020 年 2 2、中东、中东非洲经济非洲经济有望有望温和复苏温和复苏 大宗商品价格的继续疲软将使得部分中东非洲国家的经济脆弱性凸显，特别是对于倚重大宗商品出口的经济体而言。其影响主要体现在两个方面：一是对于大宗商品出口国而言，出口价格的下降将直接导致其财政收入损失，对其经济造成压力。二是由于大宗商品价格的下降，会大大降低这些存在不同程度政治、安全和社会风险的国家吸引国际资本进行资源开发的能力。因此，中东非洲国家应加大改革力度，推动经济增长方式多样化，储备更大的财政缓冲能力，以及建立更为灵活的货币政策框架，以应对大宗商品价格下行带来的不利影响。 中东中东和北非地区和北非地区经济

62、增速经济增速有望回升。有望回升。 2019 年， 由于全球经济下行压力加大、国际油价总体回落，美国对伊朗制裁加剧、地缘政治风险上升，中东和北非地区经济增速由 2018 的 1.4%放缓至 1.1%。对于石油出口国，油价下跌拖累经济增长， 财政盈余和经常账户顺差下降， 宏观经济脆弱性上升； 对于石油进口国，油价下跌提振经济，但是较高的政府债务负担挤出投资，抑制了经济回升的幅度。展望 2020 年，能源出口国方面，预计埃及将推进结构性改革、构建更加稳健的财政管理框架、完善国有企业管理，伊拉克产油量实现上升，海湾阿拉伯国家（GCC）加大基础设施投资，加上外部融资条件趋于宽松，种种因素将支持该地区增长

63、；石油进口国方面，随着摩洛哥等国营商环境改善、旅游业保持较快增长，预计中东和北非地区经济增速将回升至 2.8%左右。但是，美伊冲突如何演变仍是影响地区经济最主要的不确定性。 撒哈拉撒哈拉以南以南非洲非洲地区经济地区经济温和复苏温和复苏。2019 年，地区三大经济体中，尼日利亚经济增速保持基本稳定， 南非经济复苏乏力， 安哥拉经济继续处于衰退之中，地区经济增速与 2018 年持平，为 3.2%左右（表 3） 。不同类型经济体增长形势明显分化，经济越多样化、对资源出口的依赖越低，经济发展情况就越好。非资源密集型国家增长强劲，例如埃塞俄比亚，经济保持 7%以上高速增长；石油 全球经济金融展望报告 中

64、国银行研究院 23 2020 年 出口国增长保持基本稳定，例如尼日利亚增长 2.3%，但是考虑到人口增速，该国人均收入增长几乎停滞，税收制度不合理、基础设施缺口大是限制增长的主要原因；非石油出口国的资源密集型国家表现疲软，例如南非仅增长 0.7%，营商成本高、劳动力市场缺乏弹性、公共企业效率低下等因素限制了私人投资。展望 2020 年，随着非洲大陆自由贸易协定生效为地区经济增添新动力，东非国家政局日趋稳定、继续扮演增长引擎角色，预计撒哈拉以南非洲地区经济将维持温和复苏态势，增长 3.6%左右。但是，部分国家财政风险、萨赫勒地区（包含布基纳法索、马里和尼日尔等国）的安全局势紧张以及埃博拉疫情可能

65、蔓延是地区经济主要风险点。 表表 3：非洲：非洲主要经济体经济增长主要经济体经济增长（%） 1999-2008 平均 2009-2015 平均 2016 2017 2018 2019 2020f 中东和北非中东和北非 5.2 3.4 5.1 1.2 1.4 1.1 2.8 埃及 5.1 3.5 4.3 4.1 5.3 5.5 5.9 阿尔及利亚 4.0 3.1 3.2 1.3 1.4 2.6 2.4 摩洛哥 4.5 4.0 1.1 4.2 3.0 2.7 3.7 苏丹 6.3 2.1 2.9 1.7 -2.2 -2.6 -1.5 撒哈拉撒哈拉以南以南非洲非洲 5.6 4.9 1.4 2.7 3

66、.2 3.2 3.6 尼日利亚 7.6 6.2 -1.6 0.8 1.9 2.3 2.5 南非 4.0 1.8 0.6 1.3 0.8 0.7 1.1 安哥拉 11.5 4.2 -2.6 -0.2 -1.2 -0.3 1.2 埃塞俄比亚 8.2 10.2 8.0 10.1 7.7 7.4 7.2 肯尼亚 3.3 5.6 5.9 4.9 6.3 5.6 6.0 坦桑尼亚 6.1 6.6 6.9 6.8 7.0 5.2 5.7 资料来源：世界银行，IMF，中国银行研究院 三、专题研究 专题一：专题一：RCEP 破局全球贸易困境破局全球贸易困境 RCEP 全称 Regional Comprehens

67、ive Economic Partnership，即区域全面经济伙伴关系，是一个包含东盟十国、中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰、印度的区域自由贸易框架性协定。它旨在基于“10+6”国家建立的双边 FTA，整合 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 24 2020 年 东盟与其他六国已建立的 5 个自由贸易区（澳新同属一区） ，建立一个区域内框架性自由贸易协定，降低关税等贸易壁垒，促进区域内经济合作和商品、资本流通。 1、全球贸易变局催生区域合作新趋势、全球贸易变局催生区域合作新趋势 一方面，一方面，中美贸易摩擦持续发酵，拖累全球贸易中美贸易摩擦持续发酵，拖累全球贸易出现出现负增长负增长。自

68、2018 年 3月以来，中美贸易摩擦持续发酵，全球贸易保护主义抬头，拖累全球出口总额同比增长持续下滑。2019 年二季度，全球贸易总额同比下降了 1.95%（以出口离岸价计算） 。2019 年 11 月 WTO 发布的四季度货物贸易晴雨表（Goods Trade Barometer）为 96.6，较上季度回升 0.9，但仍处于 9 年来低点。同时 WTO 将2019 年全球贸易增长预期由此前的 2.6%大幅下调至 1.2%，欧洲央行（ECB） 、澳洲联储等一众机构看衰全球贸易形势。 图图 12：2018 年二季度以来全球贸易增年二季度以来全球贸易增速速持续放缓持续放缓 资料来源：世界银行，中银

69、香港 受累于中美贸易摩擦，中国贸易额同比、环比增速亦双双走低。最新数据显示，2019 年 10 月中国出口和进口总额环比分别下降 1.3%和 10.2%，同比分别下降 2%和 4%。其中，中美双边贸易关系无疑受影响最大。2018 年以来，中美双边贸易额不断萎缩。 2019 年 1-9 月中美进出口总额仅为 4479 亿美元， 相比-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0---032018-0

70、32019-03全球出口总额（离岸价，百万美元）YoY（右轴） 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 25 2020 年 上年同期 4739 亿美元下降 5.48%。 其中美国出口中国商品降幅更大， 2019 年 1-9 月中国进口美国商品同比下降 18.78%。 图图 13：中美双边贸易关系趋冷，进出口下滑中美双边贸易关系趋冷，进出口下滑 资料来源：CEIC，中银香港 同期，中国与其他主要国家的双边贸易关系似乎并未受到太大影响。作为中国第一大贸易伙伴的欧盟在 2018 年、 2019 年与中国双边贸易保持平稳增长，2019 年 1-9 月进出口总额为 5796 亿美元，同比增长 14.1%。

71、 图图 14：中国与欧盟双边贸易总额平稳增长中国与欧盟双边贸易总额平稳增长 资料来源：CEIC，中银香港 另一方面，另一方面， RCEP 国家对华贸易不断增长， 东盟跃居中国第二大贸易伙伴。国家对华贸易不断增长， 东盟跃居中国第二大贸易伙伴。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0100,000200,000300,000400,000500,000600,0002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年1-9月百万美元中国出口美国中国进口美国出口YoY（右轴）进口YoY（右轴）-20%-15%-10%-

72、5%0%5%10%15%20%25%30%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,0002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年1-9月百万美元中国出口欧盟中国进口欧盟出口YoY（右轴）进口YoY（右轴） 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 26 2020 年 中美贸易关系趋冷给中国外贸带来较大挑战，而中国与东盟等 RCEP 国家之间的双边贸易却不断增长。2019 年 9 月，东盟十国与中国双边贸易总量超过中美贸易，东盟跃居中国第二大贸易伙伴。在全球经济

73、增长放缓、中美贸易摩擦升温的背景下， 其他 RCEP 国家与中国的双边贸易关系也保持相对稳定。 2018 年，RCEP 国家与中国双边贸易占中国进出口总额的 32.29%。其中东盟占比最多，占 RCEP 国家中 39%，日韩紧随其后，分别占 22%和 21%，澳洲位列其后占10%。 图图 15：欧美稳居中国主要出口国前二，东盟占比不断增大后来居上欧美稳居中国主要出口国前二，东盟占比不断增大后来居上 资料来源：CEIC，中银香港 在全球贸易保护主义抬头的今天， WTO 诸多协定已经成为发达国家操纵全球经济秩序的工具，同时美国在特朗普政府执政以来奉行贸易保护主义和单边主义。在此背景下区域化合作新趋

74、势被催生出来，其中 RCEP 协定就是涉及亚太地区经贸区域合作的重要产物。 2、RCEP 谈判取得新突破谈判取得新突破 RCEP 最先在 2011 年由马来西亚在第十八次东盟经济部长会议上牵头提出，并在同年的第 19 届东盟领导人峰会上获东盟十国一致通过。翌年 8 月，在柬埔寨召开的东盟十国、中国、日本、韩国、印度、澳大利亚和新西兰的经济部长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200072009200172019欧盟美国东盟香港特别行政区日本韩国其他 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 27 2020 年 会议上， 各

75、国原则上一致同意组建 RCEP， 但由于各国领土问题等争端不断， 以及对待贸易自由化上态度的分歧，还有美国牵头的 TPP 协议的冲击，RCEP 内部各国并未完全步调一致。 从 2013 年开始的谈判涉及工业产品关税、 服务贸易、知识产权等 18 个领域，由于涉及多个双边贸易关系细则的一一确定，而部分国家之间利益存在较大分歧，RCEP 实质性谈判结束的期限一再延长。直至 2019年 11 月 4 日，第三次 RCEP 领导人会议在曼谷举行并发布联合声明，宣布 15个成员国已经结束全部文本谈判和实质上所有市场准入谈判， 并决定在 2019 年年底对部分遗留问题进行最后磋商，下一步将启动法律文本审核

76、工作。这表明在历经七年长跑后，除印度在会议最后表明“因重要问题未解决”临时退出之外，RCEP 终于迎来胜利曙光。 3、RCEP 建立对全球经贸格局影响深远建立对全球经贸格局影响深远 RCEP 国家占全球贸易总额份额较大，区域集团化进一步加强有助于带动国家占全球贸易总额份额较大，区域集团化进一步加强有助于带动区域贸易，助力全球经济复苏。区域贸易，助力全球经济复苏。2018 年统计数据显示，RCEP 国家占据全球 1/2的人口、近 1/3 的 GDP，对于全球经济而言占据重要地位。RCEP 国家出口量占全球总贸易量 6%-7%之间，且有逐年上升的趋势。受累于中美贸易摩擦和全球经济增长放缓，RCEP

77、 国家贸易增长率近年来也逐渐下降。提升 RCEP 国家之间的贸易自由度和区域集团化程度，有助于形成区域贸易比较优势，带动全球贸易增长和经济复苏。 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 28 2020 年 图图 16：RCEP 国家贸易增长情况国家贸易增长情况 资料来源：CEIC、中银香港 RCEP 提供在地缘政治、历史复杂的背景下建立经贸合作关系的典范。提供在地缘政治、历史复杂的背景下建立经贸合作关系的典范。长期以来，亚太地区受制于历史包袱、复杂的地缘政治关系与外部势力影响，经贸合作关系纷繁复杂，难以形成事实上的“区域一体化” 。从 1993 年亚太经合组织（APEC）成立开始，到纷繁复杂的双

78、边自由贸易协定（FTA） ，东盟与各国建立的 “10+1” 合作、“10+3” 合作， 再到美国为了 “重返亚太” 一手策划的 TPP，以及 2017 年美国退出之后建立的全面与进步跨太平洋伙伴关系协定（CPTPP） ，大国角逐之下东亚多个贸易伙伴协议层叠错综，不同的最惠贸易协议和原产地规则形成巴格瓦蒂（Bhagwati，1995）提出的“意大利面碗效应” ，部分地区“最惠国待遇”成为“最差国待遇” ，带来了极大的制度成本和市场迷惑性。RCEP 通过对已有这些协议的整合和理顺，有助于破解东亚贸易制度交错混乱的局面，促进区域一体化，从双边 FTA 上升为区域 FTA，以抵御外部势力的干扰和经济全

79、球化的一些负面影响。 4、对、对 RCEP 合作合作前景保持谨慎乐观前景保持谨慎乐观 由于 RCEP 体量庞大， 门槛相对自贸区较低， 主要以整合现有的协议为主，其发展的空间和潜力依旧巨大。目前，各国之间关税协议还有较大降低空间，其人口规模和经济发展体量相比于北美自贸区具有较大优势，可以说，这一协-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0%1%2%3%4%5%6%7%8%-----12RCEP国家出口占比全球贸易量同比（右轴）RCEP国家贸易增长率

80、（右轴） 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 29 2020 年 议发展为自贸区的可能性非常大。但 RCEP 目前以双边 FTA 为主，距离北美那样规则统一、合作密切的区域性 FTA 还有一定距离。同时，RCEP 所覆盖的地域跨度广，政治历史背景复杂，贸易合作关系易受外界因素的干扰而呈现一定的不稳定性，其发展依旧任重道远。 中国作为 RCEP 区域内最大的经济体和人口最多的国家，具备庞大的消费市场和生产能力。一方面，中国市场在 RCEP 各国出口中占比较大，开拓中国市场对于刺激本国经济增长有着重要作用；但另一方面，中国与部分 RCEP 成员国存在较大的贸易顺差，部分国家可能因为惧怕中国制造业

81、的涌入冲击本国市场而对 FTA 心存疑虑，比如在条约签订最后时刻宣布不加入 RCEP 的印度，便是由于担心中国商品冲击印度制造业而持有怀疑态度。 借鉴北美自由贸易区发展的他山之玉，RCEP 在发展过程中需关注地区发展的协同性，充分考虑经济相对落后、工业基础相对薄弱地区的特殊需求。同时需要特别关注其中的金融系统风险，防止因为自由贸易区建立过快而对金融系统和实体经济的冲击，形成区域内良性循环，才能实现区域一体化的共荣共生，促进 RCEP 向自由贸易区不断前进。 专题二专题二：全球全球创新创新与投资与投资合作合作助推助推经济经济复苏复苏 1、全球、全球新经济发展趋势与前景新经济发展趋势与前景 新经济

82、是一种新型的经济形态，其定义最早源于美国。20 世纪 90 年代以来， 美国积极推进信息科技革命， 加快发展高新技术产业， 经济获得强劲复苏，由此新经济逐步产生并得到快速发展。 在早期， 新经济主要是指由电子计算机、电子通讯以及互联网技术发展而产生的相关市场的总称，但随着科技的发展，尤其是 AI 及物联网技术的崛起， 新经济的内涵进一步扩展， 逐渐由 “信息时代”扩展至“人工智能时代” 。新经济的覆盖面和内涵十分广泛，不仅包括第三产业中的“互联网+”、物联网、云计算、虚拟现实、电子商务等新兴产业和业态， 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 30 2020 年 也包括工业制造当中的智能制造、大

83、规模的定制化生产、5G、空间技术、高端材料、生物制药与人类增强、合成技术等行业，另外还包括一些新兴的商业模式，如共享经济、移动支付等。 新经济的本质是信息科技革命、人工智能革命和经济全球化的结合，并由此产生的新产业、 新业态和新商业模式。 不同于传统的 “劳动密集型、 重资产、轻创造”行业，新经济行业具有轻资产、重知识产权的属性。当前，全球新经济迎来了难得的发展机遇期。 一方面，全球经济一方面，全球经济复苏复苏低迷凸显新经济发展价值。低迷凸显新经济发展价值。从历史上看，18 世纪以来， 人类社会进入前所未有的创新活跃期， 伴随着世界范围内的重大科技革命，世界经济发生多次产业变革，全球物质财富和

84、居民生活水平快速提升。然而，2008 年全球金融危机后，全球经济复苏疲软，全要素生产率增速放缓，贸易保护主义和“去全球化”不断抬头。究其根本，在于传统经济模式无法有效刺激全球经济复苏，各国生产同质化导致有效需求不足。因此，加快推动新经济发展，积极培育新产品和新业态，刺激需求增长，促进国际贸易和投资发展，是推动全球经济尽早走出低增长泥潭的重要手段。 另一方面，科技创新发展和数字经济广泛应用推动新经济快速发展。另一方面，科技创新发展和数字经济广泛应用推动新经济快速发展。数字经济是新经济的典型表现。上世纪 90 年代开始的数字革命，使企业能够与全球范围内的供应商和客户进行沟通，信息通信技术使沟通成本

85、大幅降低，从而促进了生产的离岸化和全球化。也正是在这一时期，发展中国家逐渐成为全球贸易中的供货商和加工工厂，激发了全球贸易体量的飙升。当前，以数字化为代表的先进科技正在重塑全球价值链，数字平台、区块链和物联网等新兴技术将继续降低交易和物流成本，促进全球贸易和经济发展。进一步分行业来看，数字平台可以降低买卖双方的协调成本，建立信息采集、支付、旅游和教育等多领域的全球无缝市场。 电子商务可能在未来 10 年推动 2 万亿美元左右的贸易增量， 跨境电商和在线消费平台正在推动 “微型跨国公司 （micro-multinationals） ” 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 31 2020 年 的

86、壮大。麦肯锡研究表明，虽然中国 60%的互联网支出来自从传统零售转向线上消费，但其中近 40%为增量（新）消费，换句话说，电子商务能够极大地增加总消费额。在人口老龄化和劳动人口减少的日本，制造业中机器人使用的增加不仅伴随着生产率的提升，而且还促进了当地就业和工资的增长。日本经验表明，中国、韩国和泰国等未来将面临类似人口趋势的其他亚洲经济体可能会从自动化中受益。由此可见，科技在当下及未来将使新经济获得更大发展，从而促进全球经济稳健增长。 2. 全球全球创新投资创新投资存在存在缺口缺口 新经济主要由科技创新驱动，其中由大型跨国公司主导的全球直接投资对激励创新、促进新经济发展具有重要作用。根据联合国

87、贸发会议数据，全世界由企业出资的研发活动中，超过三分之一来自全球百强跨国企业。然而，2016-2018 年，全球直接投资连续三年收缩，至今仍处于低位，给全球新经济发展蒙上阴影。 全球全球直接投资直接投资处于低处于低位。位。 联合国贸发会议发布的 全球投资趋势监测报告显示， 2019 年上半年， 外国直接投资达 6400 亿美元， 同比增长 24%， 但与 2018年下半年相比，外国直接投资下降了约 23%，环比呈现收缩态势。而且从绝对规模看，全球直接投资流量低于过去 10 年平均水平。扣除税收改革、巨额交易和不稳定的资金流动等暂时性因素造成的波动，最近 10 年，全球外国直接投资的年均增长率仅

88、为 1%，而 2000-2007 年为 8%，2000 年以前则超过 20%。随着投资回报率不断下降、投资形式日益转向轻型资产以及投资环境趋紧，叠加全球经济增速放缓、贸易摩擦等因素，今明两年全球直接投资增长形势仍然不容乐观。 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 32 2020 年 图图 17：全球：全球 FDI 流入量流入量 资料来源：联合国贸发会议，中国银行研究院 投资投资限制政策趋严限制政策趋严， 流向新经济领域资金流向新经济领域资金受限受限。 联合国贸发会议数据显示，2018 年，约有 55 个经济体出台了至少 112 项影响外国投资的措施。其中，34%的投资政策引入了新的限制或监管，

89、加强限制或监管的比例创下 2003 年来新高。这些限制措施主要反映了各国对关键基础设施、核心技术和其他敏感商业资产为外国所有的关切，而这些受限的投资领域很多都与新经济领域发展直接关联。发达经济体方面，美国于 2018 年 8 月签署了美国外国投资风险评估现代化法案 ， 重点关注外国企业对美国科技、 电信、 航天等关键技术领域的投资。2019 年 3 月，欧盟理事会正式批准了欧盟的外资安全审查制度条例，新条例明确了欧盟成员国可以合法阻止外资对涉及关键基础设施、技术、原材料和敏感信息的收购交易，这可能导致部分成员国制定新的外商投资审查制度或者扩大现有制度的范围。发展中国家方面，南非、塞内加尔等国都

90、增强了对外资并购本国产业的国家安全审查。新经济领域作为新兴产业，资金需求量大，投资风险较高，全球整体投资审查机制趋严，将严重限制各国在新经济领域的投资合作和风险共担，抑制新经济领域中的技术扩散、蔓延和应用。 1902 1498 1181 1389 1568 1470 1431 1357 2034 1919 1497 1297 64005000250020072009200172019H1十亿美元 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 33 2020 年 图图 18：2003-2018 年全球各国年全球各国投资政策变化投资政策变化 资料来源：联合国贸发

91、会议，中国银行研究院 全球创新全球创新价值链价值链合作遇阻合作遇阻。国际直接投资是驱动全球新经济发展和产业链扩张的重要力量，全球直接投资收缩造成全球价值链合作陷于停滞。一个关键指标是，外国增加值占全球贸易的比重在 2018 年降至 28%，比 2008 年的峰值下降 3 个百分点。预计未来几年，全球价值链增长仍可能处于停滞状态。这将成为制约全球新经济增长和创新合作的短板。 3. 国际国际投资合作投资合作推动推动创新发展创新发展 促进国际促进国际投资合作意义重大。投资合作意义重大。在全球经济增长乏力的背景下，各国政府受制于赤字和债务问题，财政刺激缺少进一步加码的空间；同时，过去的经验证据表明，货

92、币政策在刺激经济增长方面显得无能为力。未来全球经济增长重振在很大程度上需要依靠科技的发展和新经济产业的兴起。因此，遵循资源在越广阔范围内优化配置就越有利于经济增长和创新的基本原则，通过国际的投资合作，在最大范围内共享提升科技创新和转化能力的资源，对于挖掘新的经济增长点、培育新经济业态和新商业模式、促进全球经济新一轮增长意义重大。 各国对于吸引外国各国对于吸引外国投资投资需求需求迫切迫切。对于发展中国家，特别是对于最不发达6634007080901002003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 20

93、15 2016 2017 2018自由化/促进限制/监管% 全球经济金融展望报告 中国银行研究院 34 2020 年 的国家，吸引外国投资并促进出口，以支持工业化、经济多样化和结构转型一直是迫切需要；而发达国家采取的许多促进工业发展的新政策也在很大程度上依赖于吸引外国投资。当前，不论是发达国家还是发展中国家，对于外国投资仍有强烈的需求。但另一方面，对外国投资的限制再强化，外国投资的供给下降。种种以国家安全为理由的投资安全审查、人为设置的投资障碍，是投资供给意愿难以变为有效投资的重要原因。 因此，加强因此，加强国际投资合作国际投资合作，才能有效，才能有效促进促进全球全球新新经济经济发展。一是发展

94、。一是取消不当投资壁垒，减少投资安全审查壁垒的负面影响。各国应坚持多边主义，捍卫基于规则的多边贸易体制，推动国际投资多边体系规则建立和完善，探索建立促进技术等重要生产要素跨国流通的规则，而不是将单个国家的利益置于全球利益之上。二是二是推动双多边投资协定签署。在逆全球化抬头、全球经贸规则酝酿变革的背景下，加快中欧投资协定等双边投资协定的谈判和签署，以双边带动多边，为经济全球化增添新动力。三是三是促进多种形式的国际投资合作。拓展第三方市场合作形式， 设立第三方市场合作机制与合作基金， 推动 5G、 基础设施、能源、环保、气候变化、航空航天等领域大型项目落地，提升位于不同经济发展阶段国家之间的投资合作水平；深化“一带一路”沿线国家投资合作，促进“一带一路”沿线科技园区发展，支持新经济企业在“一带一路”沿线开展业务，为全球新经济发展提供充足的资金支持。