《均胜电子-安全业务困境反转“座舱+电控+智驾+网联”四翼齐飞谱成长新篇-221016（43页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《均胜电子-安全业务困境反转“座舱+电控+智驾+网联”四翼齐飞谱成长新篇-221016（43页）.pdf（43页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|公司首次覆盖 均胜电子(600699.SH)2022 年 10 月 16 日 买入买入（首次首次）所属行业：计算机/计算机应用 当前价格(元)：15.57 合理区间(元)：28.12-32.81 证券分析师证券分析师 陈海进陈海进 资格编号：S01 邮箱： 赵伟博赵伟博 资格编号：S01 邮箱： 陈蓉芳陈蓉芳 资格编号：S01 邮箱： 研究助理研究助理 陈嵩陈嵩 邮箱： 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-3.37-16

2、.64 1.81 相对涨幅(%)4.19-6.93 14.08 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 均胜电子（均胜电子（600699.SH）：安全业务困境反转，安全业务困境反转，“座舱座舱+电控电控+智驾智驾+网联”四网联”四翼齐飞，翼齐飞，谱谱成长新篇成长新篇 投资要点投资要点 均胜电子是全球领先的汽车安全与汽车电子产品、服务供应商，均胜电子是全球领先的汽车安全与汽车电子产品、服务供应商，20/21 年收入年收入/利利润受安全业务润受安全业务调整调整掣肘，短期阵痛。掣肘，短期阵痛。公司成立于 2004 年，成立伊始主要产品为涡轮增压进气系统、空气管理系统、车身洗涤器等功能件。2

3、011年开始，通过系列全球化并购成长为了全球领先的汽车零部件供应商，业务涵盖智能座舱/智能驾驶/新能源电控/车联网等智能汽车主要领域。21 年营收规模约 457 亿（17-21 年CAGR 约 14%），受汽车安全业务拖累，在均联智行（车联网）与普瑞公司（HMI、智能座舱及新能源电控）收入规模/净利率均同比提升的情况下，业绩表观亏损，安全业务扭亏是公司利润释放的关键。安全业务盈利反转曙光已现，中长期前景亦可期。安全业务盈利反转曙光已现，中长期前景亦可期。大额商誉减值/重组费用、疫情停工损失/上游原材料及运费价格高企叠加收入负增长带来的毛利率滑坡等因素是公司安全业务过去两年持续大额亏损的主因，2

4、2H2 以上因素均看好改善（22年再度出现大额商誉减值的可能性不大；重组进程接近尾声/疫情停工停产影响预期降低/汇率负面因素消退、原材料涨价/运费高昂等因素 Q2 均改善，叠加国外内汽车市场需求持续提振，成本端压力缓解与收入端增速回暖共振，看好 22Q3 毛利改善；高田低毛利订单的兑现预计已接近尾声）。中长期维度来看，“政策驱动+智能化进程深化”为汽车安全市场带来确定性增长动能，22 年安全业务新增订单规模有望回到历史最佳水平，与行业龙头相比安全业务的收入增速/毛利改善也有较大空间，前景可期。从人机交互单元到域控制器，量价并举，均胜座舱业务收入高增可期。从人机交互单元到域控制器，量价并举，均胜

5、座舱业务收入高增可期。随着液晶仪表与中控大屏的快速渗透及座舱域控、HUD 的放量，25 年国内智能座舱市场规模预计将破千亿。公司座舱产品逐步从按钮式简单模块转型座舱域控等复杂交互系统，已具备智能座舱全栈解决方案开发能力，并支持包括高通、华为在内的主流座舱芯片平台，基于华为芯片、鸿蒙操作系统的座舱平台 22Q4 将开始量产。“产品升级+背靠华为生态”，看好座舱业务保持中高增速。深耕深耕 BMS 多年，车载功率电子产品线拓展顺利，享行业电动化进程提速红利。多年，车载功率电子产品线拓展顺利，享行业电动化进程提速红利。受益行业电动化进程提速，27 年全球/国内 BMS 市场规模有望分别达到 885/3

6、82亿，CAGR 分别为 22.2%/23.4%（数据来源：QYResearch）。800V 高压平台业已成为车企缓解消费者续航里程/补能时间忧虑的重要方式。均胜普瑞作为国内领先的 BMS 供应商，是宝马、大众、奔驰、保时捷等全球知名 OEM 的核心供应商。800V 电压平台的商用化加速也将为公司系列车载功率电子产品（高压充电技术、充电升压器、DC/DC 电压转换模块、OBC 等）带来大量商机，电控业务成长性值得看好。乘智驾大时代东风厚积薄发，均胜智驾乘智驾大时代东风厚积薄发，均胜智驾/网联布局步入发展快车道。网联布局步入发展快车道。21 年国内 L2级 ADAS渗透率已达 20%，L2+及

7、L3以上级 AD领域，法律法规日趋成熟，高端旗舰车型硬件冗余充分，行业发展提速，预计 25年国内乘用车 ADAS/AD市场规模分别达到 481/717 亿，21-25 年 CAGR 分别为 28%/81%。车路协同作为配套单车智能的关键基础设施也将迎来发展黄金期。均胜目前在智驾领域已能提供从L0-L2+，涵盖多种传感器方案的智驾全栈解决方案，22 年预计将有多款车型定点落地。公司日前官宣将为国内知名 OEM 提供基于双 Orin 的智驾域控，高端平台已实现“从 0到 1”的突破，智驾业务 23 年有望步入快速发展期。车路协同方面，均胜智联拥有超过 20 年的全球顶级车厂 Tier1 服务经验，

8、导航信息娱乐系统配套大众、奥迪、福特等全球知名 OEM，5G-V2X 量产配套蔚来及华人运通，在多传感器数据融合、整车 OTA、信息安全等方面竞争力均较强，看好享受国内车-57%-43%-29%-14%0%14%29%43%-022022-06均胜电子沪深300 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 路协同市场迅速起量的红利。盈 利 预 测 与 投 资 建 议：盈 利 预 测 与 投 资 建 议：预 计 2022-2024 年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为6.41/12.42/20.93 亿元，对应 EPS 分别为 0.47/0.91/1.53 元。给予公司

9、2022 年60-70 x 目标 P/E，目标价 28.12-32.81 元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：国内外轻型车产销量回暖情况不及预期；安全业务重组整合及扭亏进程不及预期；行业竞争加剧；汽车电子业务开拓进程不及预期。Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)：1,368.08 流通 A 股(百万股)：1,368.08 52 周内股价区间(元)：10.08-23.83 总市值(百万元)：21,301.08 总资产(百万元)：51,324.78 每股净资产(元)：8.34 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测

10、2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)47,890 45,670 49,832 58,707 70,123(+/-)YOY(%)-22.4%-4.6%9.1%17.8%19.4%净利润(百万元)616-3,753 641 1,242 2,093(+/-)YOY(%)-34.5%-709.1%-117.1%93.7%68.5%全面摊薄 EPS(元)0.45-2.74 0.47 0.91 1.53 毛利率(%)13.3%11.6%15.3%16.0%16.7%净资产收益率(%)4.1%-33.0%5.3%9.4%13.6%资料来源：公司年报（2020-2021）

11、，德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3/43 内容目录内容目录 1.核心观点.7 2.公司概况：“汽车安全+汽车电子”双轮驱动，逐浪电动化/智能化的全球级 Tier1.9 3.汽车安全业务：盈利反转曙光已现，“政策+行业智能化”驱动，汽车安全前景可期.16 3.1.汽车安全可划分为被动安全与主动安全两大类，行业格局集中，均胜位列行业Top2.16 3.2.为什么我们看好 22H2 公司安全业务的盈利情况有望显著改善？.17 3.3.展望汽车安全业务的未来，持续增长/利润率改善的前景明朗.20

12、3.3.1.政策驱动主、被动安全加码，智能化浪潮下主动安全进入快速渗透期.20 3.3.2.安全业务收入持续增长/利润率持续改善的前景较为明朗.24 4.汽车电子业务：拥抱电动化、智能化大时代，座舱/电控/智驾/网联共谱二次增长新篇.26 4.1.智能座舱业务：“行业规模快速扩大+公司产品结构升级”助力经营潜力释放.26 4.1.1.座舱智能化程度持续提高，大屏/多屏/一芯多屏趋势渐起，有望带动千亿市场.26 4.1.2.从人机交互单元到域控制器，量价并举，均胜座舱业务收入高增可期.28 4.2.新能源电控业务：深耕 BMS 多年，车载功率电子产品线拓展顺利，享行业电动化进程提速红利.29 4

13、.3.智驾与车联网业务：智驾大时代开启，均胜厚积薄发，前路可期.32 4.3.1.L2 级 ADAS 快速渗透，高级别 AD 方案硬件先行，英伟达生态领先优势明显.32 4.3.2.从单车智能走向智能网联，车路协同风潮将起.34 4.3.3.厚积薄发，前路可期，均胜智驾/网联布局步入发展快车道.35 5.收入、盈利预测与估值.38 5.1.预计 2022-2024 年收入分别为 498.32/587.07/701.23 亿元.38 5.2.盈利预测与投资建议.40 6.风险提示.41 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4/43 图表目录图表目录

14、 图 1：公司历史沿革.9 图 2：公司股权结构（截止 22 年中报）.9 图 3：公司汽车安全产品布局.10 图 4：公司汽车电子业务布局.11 图 5：公司各业务线客户盘点.12 图 6：2017-2021 年公司营收走势.12 图 7：2017-2021 年公司分业务线收入情况（单位：亿元）.12 图 8：公司收入按产品线分拆.13 图 9：公司收入区域分布.13 图 10：2017-2021 年公司净利润走势.13 图 11：2017-2021 年公司扣非归母净利润情况.13 图 12：2020、2021 年公司核心参控股公司盈利情况（单位：亿元）.13 图 13：公司毛利率及归母净利

15、率走势.14 图 14：公司三费走势.14 图 15：均胜安全业务与奥托立夫业务走势比较.14 图 16：均胜汽车电子业务与德赛、华阳毛利走势比较.14 图 17：公司经营活动现金流量净额走势.14 图 18：公司“应收账款+应收票据”规模及收现比.14 图 19：公司存货情况概览（单位：亿元）.15 图 20：公司存货构成.15 图 21：公司人员结构（单位：人）.15 图 22：汽车安全系统分类.16 图 23：全球主要地区汽车被动安全 CPV（单位：美元）.16 图 24：全球/国内被动安全市场规模测算.16 图 25：2018-2021 年全球被动安全市场格局.17 图 26：2020

16、 年被动安全市场分产品市占.17 图 27：均胜商誉构成（单位：亿元）.18 图 28：中日韩轻型车销量预期（单位：万辆）.18 图 29：国内狭义乘用车/新能源乘用车零售销量（单位：万辆）.18 图 30：均胜 18 年开始积极推进安全业务整合.19 图 31：22 年美元、欧元兑人民币汇率走势.19 图 32：丙烯现货价格走势（中间价）.19 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5/43 图 33：商品铝价格走势.19 图 34：3mm（薄板）热轧板卷价格走势（单位：元/吨）.19 图 35：商品铜价格走势.19 图 36：波罗的海干散货指数

17、走势.20 图 37：意法两款主流 32 位通用型 MCU 价格走势（单位：元）.20 图 38：汽车安全气囊与安全带的发展历史.21 图 39：各年度不同价位销量前 10 车型平均安全气囊搭载数量（单位：个）.21 图 40：特斯拉 Model Y安全气囊分布.21 图 41：比亚迪海豹后排布局.21 图 42：国内电动安全带渗透率走势及市场规模预期.22 图 43：主动安全功能发展史.23 图 44：C-NCAP 测评规程 ADAS 部分调整.23 图 45：不同价位销量前 10 车型典型主动安全功能搭载情况.23 图 46：国内汽车市场价格价格带上行（单位：百万辆）、主动安全系统是用户付

18、费意愿较强的配置.24 图 47：均胜安全与奥托立夫的比较（单位：亿元）.24 图 48：主动安全与座舱、智驾、车联协同.24 图 49：均胜安全合肥基地效果图.25 图 50：智能座舱的主要构成.26 图 51：车载显示屏数量变化趋势（不含仪表、HUD、后视镜）.26 图 52：车载显示屏分辨率变化趋势（2019-2030）.26 图 53：智能座舱朝域集中架构演进.27 图 54：智能座舱主要功能渗透率.27 图 55：21/22 年 1-5 月国内座舱域控出货量（单位：套）.27 图 56：国内智能座舱市场空间测算.27 图 57：普瑞座舱人机交互产品向更多样、更复杂化的产品形态演进.2

19、8 图 58：“全芯片平台能力+量产+背靠华为”助力均胜打造优质座舱平台.29 图 59：BMS 系统主要模块、功能介绍.29 图 60：BMS 产业链概况.30 图 61：国内新能源车零售渗透率.30 图 62：全球/中国新能源车 BMS 规模预期.30 图 63：主流车企未来 2 年高电压车型平台规划.31 图 64：均胜新能源电控业务合作车企/平台/部件.31 图 65：21 年国内整车 BMS 装机量市占情况.31 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6/43 图 66：均胜车载充电机（OBC）.32 图 67：均胜 400/48/12V

20、 三合一多功能直流电压转化器.32 图 68：21 年国内智能驾驶主要配置/功能搭载率.32 图 69：21 年国内 L2 级车型/款型渗透率.32 图 70：21 年国内新车前装 ADAS（行车）供应商份额.33 图 71：21 年国内新车前装 ADAS（泊车+环视）供应商份额.33 图 72：新势力/主流自主品牌旗舰车型纷纷上车高端域控.33 图 73：国内乘用车 ADAS/AD 市场规模测算.34 图 74：车企开启 V2X 前装量产，路端智能化建设稳步推进.34 图 75：国内车路协同发展路径及市场规模预期.35 图 76：图达通超远距高精度激光雷达.36 图 77：JUN Sim C

21、loud 仿真云平台测试画面.36 图 78：均胜 11V5RXL 传感器解决方案.36 图 79：均胜双 Orin 域控效果图.36 图 80：均联智行 5G-V2X 集成功能.37 图 81：均联智行智能天线解决方案.37 图 82：汽车安全业务收入预期（单位：百万元）.38 图 83：电子产品业务收入分拆（单位：百万元）.38 图 84：其他业务收入预期（单位：百万元）.39 图 85：可比公司估值表.40 表 1：2021 年公司员工持股计划.10 表 2：公司薪酬、人效情况.15 表 3：均胜汽车安全业务收入/盈利情况拆分（单位：亿元）.17 表 4：KSS Holdings 商誉拆

22、分（单位：亿元）.18 表 5：均胜各业务线当年新增订单情况（单位：亿元）.20 表 6：全球主被动安全市场规模预期（单位：亿美元）.24 表 7：公司整体收入分拆（单位：百万元）.39 表 8：均胜费用率及归母净利润预期（单位：百万元）.40 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7/43 1.核心观点核心观点 均胜电子是全球领先的汽车安全与汽车电子产品、服务供应商均胜电子是全球领先的汽车安全与汽车电子产品、服务供应商，20/21 年收年收入入/利润受安全业务利润受安全业务调整调整掣肘，短期阵痛掣肘，短期阵痛。公司成立于 2004 年，成立伊始主

23、要产品为涡轮增压进气系统、空气管理系统、车身洗涤器等功能件。2011 年开始，通过收购德国普瑞、美国 KSS（百利得）、日本高田等系列果敢的资本运作成长为了全球领先的汽车零部件供应商，业务涵盖智能座舱/智能驾驶/新能源电控/车联网等智能汽车主要领域。21年营收规模约 457亿（17-21年 CAGR约 14%），受汽车安全业务拖累，在均联智行（车联网）与普瑞公司（HMI、智能座舱及新能源电控）收入规模/净利率均同比提升的情况下，业绩表观亏损，安全业务扭亏是公司利润释放的关键。安全业务盈利反转曙光已现，中长期前景亦可期。安全业务盈利反转曙光已现，中长期前景亦可期。大额商誉减值/重组费用、疫情停工

24、损失/上游原材料及运费价格高企叠加收入负增长带来的毛利率滑坡等因素是公司安全业务过去两年持续大额亏损的主因，22H2 以上因素均看好改善（22 年再度出现大额商誉减值的可能性不大；重组进程接近尾声/疫情停工停产影响预期降低/汇率负面因素消退；原材料涨价/运费高昂等因素Q2均改善，叠加国外内汽车市场需求持续提振，成本端压力缓解与收入端增速回暖共振，看好22Q3 毛利改善；高田低毛利订单的兑现预计已接近尾声）。中长期维度来看，“政策驱动+智能化进程深化”为汽车安全市场带来确定性增长动能，22 年安全业务新增订单规模有望回到历史最佳水平，与行业龙头相比安全业务的收入增速/毛利改善也有较大空间，前景可

25、期。从人机交互单元到域控制器，量价并举，均胜座舱业务收入高增可期。从人机交互单元到域控制器，量价并举，均胜座舱业务收入高增可期。随着液晶仪表与中控大屏的快速渗透及座舱域控、HUD 的放量，25 年国内智能座舱市场规模预计将破千亿。公司座舱产品逐步从按钮式简单模块转型座舱域控等复杂交互系统，已具备智能座舱全栈解决方案开发能力，并支持包括高通、华为在内的主流座舱芯片平台，基于华为芯片、鸿蒙操作系统的座舱平台 22Q4 将开始量产。“产品升级+背靠华为生态”，看好座舱业务保持中高增速。深耕深耕 BMS 多年，车载功率电子产品线拓展顺利，享行业电动化进程提速红多年，车载功率电子产品线拓展顺利，享行业电

26、动化进程提速红利。利。受益行业电动化进程提速，27 年全球/国内 BMS 市场规模有望分别达到885/382 亿，CAGR 分别为 22.2%/23.4%。800V 高压平台业已成为车企缓解消费者续航里程/补能时间忧虑的重要方式。均胜普瑞作为国内领先的 BMS 供应商，是宝马、大众、奔驰、保时捷等全球知名 OEM的核心供应商。800V电压平台的商用化加速也将为公司系列车载功率电子产品（高压充电技术、充电升压器、DC/DC 电压转换模块、OBC 等）带来大量商机，电控业务成长性值得看好。乘智驾大时代东风厚积薄发，均胜智驾乘智驾大时代东风厚积薄发，均胜智驾/网联布局步入发展快车道。网联布局步入发展

27、快车道。目前国内 L2 级 ADAS 渗透率已达 20%，L2+及 L3 以上级 AD 领域，法律法规日趋成熟，高端旗舰车型硬件冗余充分，行业发展提速，预计 25 年国内乘用车ADAS/AD市场规模分别达到 481/717亿，21-25年 CAGR分别为 28%/81%。车路协同作为配套单车智能的关键基础设施也将迎来发展黄金期。均胜目前在智驾领域已能提供从L0-L2+，涵盖多种传感器方案的智驾全栈解决方案，22年预计将有多款车型定点落地。公司日前官宣将为国内知名 OEM 提供基于双 Orin 的智驾域控，高端平台已实现“从 0到 1”的突破，智驾业务 23年有望步入快速发展期。车路协同方面，均

28、胜智联拥有超过 20年的全球顶级车厂 Tier1服务经验，导航信息娱乐系统配套大众、奥迪、福特等全球知名 OEM，5G-V2X量产配套蔚来及华人运通，在多传感器数据融合、整车 OTA、信息安全等方面竞争力均较强，看好享受国内车路协同市场迅速起量的红利。目标价目标价 28.12-32.81 元元，给予买入评级，给予买入评级。预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 6.41/12.42/20.93亿元，对应 EPS 分别为 0.47/0.91/1.53 元。我们选取伯特利、华阳集团、德赛西威作为均胜的可比公司，可比公司 2022 年平均 P/E 约 为 54x（10 月 12 日收盘价）

29、，我们认为随着安全业务回暖并扭亏、汽车电子业务 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8/43 高景气持续，公司成长性不输可比公司，给予公司 2022 年 60-70 x 目标 P/E，目标价 28.12-32.81 元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：国内外轻型车产销量回暖情况不及预期；安全业务重组整合及扭亏进程不及预期；行业竞争加剧；汽车电子业务开拓进程不及预期。公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9/43 2.公司概况：公司概况：“汽车安全“汽车安全+汽车电子”双轮驱动，逐浪电动

30、汽车电子”双轮驱动，逐浪电动化化/智能化的全球级智能化的全球级 Tier1 均胜电子均胜电子是全球领先的汽车安全与汽车电子产品是全球领先的汽车安全与汽车电子产品、服务供应商。服务供应商。公司成立于2004 年，成立伊始主要产品为发动机涡轮增压进气系统、空气管理系统、车身洗涤器等功能件。2011 年公司实现借壳上市的同时，成功收购全球知名豪华车零部件供应商德国普瑞（Preh GmbH），拉开了全球化并购的序章，业务线也从功能件及总成拓展至集成式中控台、空调控制器、多功能方向盘开关等人机交互模块。2013年公司成立新能源研究院前瞻布局BMS等新能源电控系统。14年先后完成对德国工业机器人公司 IM

31、A、内饰件公司Quin的并购。16年收购德国TS道恩汽车信息业务板块，并与普瑞车联网事业部整合成立 PCC（普瑞车联），并完成对全球知名汽车安全系统厂商 KSS（百利得）的收购，车联网与汽车安全业务正式起步。17 年公司剥离工业机器人业务，推进 KSS 业务整合的同时，着手收购全球汽车安全龙头厂商日本高田。18 年公司成功收购高田除气体发生器之外的主要资产，与 KSS 整合成立均胜汽车安全系统公司（JSS），成为全球第二大汽车安全厂商。19 年 PCC 与 JPCC 整合为均胜车联事业部，20 年更名为均联智行，同年剥离功能件业务。21 年战略投资图达通，并新设智能汽车研究院发力智能驾驶领域。

32、22 年公司非公开发行股票增持均联智行的同时，继续减持均胜群英。18 载砥砺奋进，均胜通过系列果敢的资本运作实现了业务持续升级并成长为了全球领先的汽车零部件供应商，加码智能座舱/智能驾驶/新能源电控/车联网，公司逐浪电动化、智能化的新征程业已开启。图图 1：公司历史沿革公司历史沿革 资料来源：公司年报、公司官网、德邦研究所 创始人创始人兼董事长王剑峰兼董事长王剑峰先生先生为公司实控人。为公司实控人。王剑峰先生直接持有公司 2.49%的股权并通过控股均胜集团间接持有公司 18.3%的股权，为公司实控人。公司核心子公司包括普瑞（Preh）、均胜安全系统、均联智行、智能汽车研究院、新能源研究院等（原

33、主营汽车功能件的子公司均胜群英于 21 年脱表）。21Q4 公司发布员工持股计划，回购900万股，授予包括3名高管在内的27名核心骨干员工，并设立了公司层面的业绩考核目标（22/23/24年公司净资产收益率为 5%/7%/9%或 22/23/24 年公司净利润率为 2.5%/3.5%/4.5%以上），21 年员工持股平台目前持股占比约 0.66%。图图 2：公司股权结构公司股权结构（截止（截止 22 年中报年中报）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10/43 资料来源：公司公告、Wind、德邦研究所 表表 1：2021 年公司员工持股计划年公司

34、员工持股计划 姓名姓名 职务职务 认购股数上限（股）认购股数上限（股）占本次计划总股数的比例占本次计划总股数的比例 占公司总股本的比例占公司总股本的比例 陈伟 董事、副总裁 600,000 6.67%0.04%李俊彧 董事、财务总监 600,000 6.67%0.04%喻凯 董事、董事会秘书（现已离任）300,000 3.33%0.02%其他员工（不超过 24 人）7,500,000 83.33%0.55%合计不超过 27 人 9,000,000 100.00%0.66%解锁批次 解锁比例 解锁时间 公司业绩考核目标 个人考核 第一批次解锁 30%自回购股票完成过户至员工持股计划满 17 个月

35、 2022 年公司净资产收益率为 5%或 2022 年公司净利润率为 2.5%业绩达成/超预期解锁系数为 1，否则为 0 第二批次解锁 30%自回购股票完成过户至员工持股计划满 29 个月 2023 年公司净资产收益率为 7%或 2023 年公司净利润率为 3.5%预计费用摊销 第三批次解锁 40%自回购股票完成过户至员工持股计划满 41 个月 2024 年公司净资产收益率为 9%或 2024 年公司净利润率为 4.5%费用合计 8091 万，21-25 年约611/3665/2380/1198/237 万 资料来源：公司公告、德邦研究所 公司业务涵盖汽车安全、智能座舱、新能源电控、智能驾驶及

36、车联网等多个公司业务涵盖汽车安全、智能座舱、新能源电控、智能驾驶及车联网等多个领域。领域。公司下设汽车电子、汽车安全两大事业部及智能汽车技术、新能源两大研究院，按财报口径可以划分为汽车电子系统及汽车安全系统两大业务线：1）汽车安全系统：）汽车安全系统：全面覆盖主被动汽车安全、集成安全系统及相关核心零部件的设计、开发、制造。主要经营主体为子公司均胜安全系统（JSS，整合了KSS 与高田），隶属汽车安全事业部。被动安全产品主要包括安全气囊、安全带、方向盘等，主动安全方面目前涉及安全类自动化技术、事故预防及保护系统等，例如智能传感器、面部识别系统、高级驾驶辅助系统、前期机电一体化约束准备、主动车身面

37、板、车辆火灾保护系统和新能源汽车高压电池断开装置等。此外，均胜安全旗下的集成安全事业部作为创新尖端技术孵化器，致力于探索开发多系统融合的非传统汽车安全解决方案，主要包括视觉和雷达解决方案、高级传感器与机电一体化产品、事故预防及保护系统、3D 压感触控、主动转向系统、气体探测等等。图图 3：公司汽车安全产品布局公司汽车安全产品布局 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11/43 资料来源：公司官网、德邦研究所 2）汽车电子系统：汽车电子系统：主要涵盖智能座舱、新能源电控、智能驾驶及车联网等多个领域。智能座舱方面，智能座舱方面，均胜已从提供按钮、控制

38、面板等偏功能件的单一模块或系统迭代为提供覆盖域控制器、操作系统、人机交互、中间件和应用层算法的智能座舱整体解决方案。新能源电控方面，新能源电控方面，公司产品包括电池管理、车载功率电子等，普瑞公司具备 12V、48V、400V 和 800V 等全电压平台的 BMS 研发与制造能力，车载功率电子已量产产品包括充电升压模块、多功能 DC/DC 电压转换器和车载充电机（OBC）等。智能驾驶方面，智能驾驶方面，公司能提供从 L0到 L2+的全栈式解决方案，涵盖域控制器、传感器、中间件和应用层算法等，目前已能提供从L0 到 L2+的全套智能驾驶产品，涵盖 1V、1V1R、1V5R、11V5RXL 等多个架

39、构方案，并正积极推进与国内外高算力芯片平台厂商合作的商业化落地。车联网车联网方面，方面，均联智行已实现5G-V2X量产，公司在混合式/车道级导航、高精度定位、多传感器数据融合、OTA 等车路协同领域亦均有技术/产品布局。图图 4：公司汽车电子业务布局公司汽车电子业务布局 资料来源：公司官网、德邦研究所 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12/43 公司客户全面覆盖国内外主流公司客户全面覆盖国内外主流 OEM 及全球知名及全球知名 Tier1。汽车安全汽车安全领域领域：公司客户范畴基本涵盖了大部分全球主流主机厂。汽车电子汽车电子领域领域：智能座舱

40、智能座舱方面方面，公司在与大众、宝马、奥迪、通用、福特、特斯拉等国际整车厂保持密切合作的同时，近年来陆续拓展了包括南北大众、长安福特、吉利汽车在内的主流合资及自主品牌客户。新能源电控方面，新能源电控方面，公司是宝马、奔驰、大众、保时捷、沃尔沃、吉利、广汽等整车厂的核心供应商。智能驾驶及车联网方面，智能驾驶及车联网方面，公司 DMS 产品已配套通用、一汽大众、华晨宝马等厂商，车联网/及5G-V2X则已配套南北大众、蔚来、华人运通等 OEM。此外，公司与理想智造、佛吉亚、采埃孚、延锋伟世通、博世、大陆等全球知名 Tier1 亦有业务上的合作。图图 5：公司各业务线客户盘点公司各业务线客户盘点 资料

41、来源：Marklines、公司年报、公司官网、德邦研究所 2017-2021 年公司营收年公司营收 CAGR 为为 14.5%，营收起伏较大主因系汽车安全业，营收起伏较大主因系汽车安全业务波动务波动/延锋百利得、均胜群英脱表延锋百利得、均胜群英脱表。2017-2021 年公司收入从 266 亿元增长到457 亿元，4 年 CAGR 约 14.5%。18 年日本高田业务并表，公司收入大幅增长（+111%）；20 年全球汽车产业链受到疫情冲击，汽车安全业务衰退明显（-30%），叠加延锋百利得脱表，营收负增长（-22%）。21 年疫情反复/行业“缺芯”加剧叠加人民币强势带来的美元/欧元计价营收折算损

42、失及功能件业务脱表（均胜群英），公司营收小幅下滑（-4.6%）。图图 6：2017-2021 年公司营收走势年公司营收走势 图图 7：2017-2021 年年公司分业务线收入情况（单位：亿元）公司分业务线收入情况（单位：亿元）资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 汽车安全产品是公司主要收入来源，汽车电子产品收入占比提升显著，当前汽车安全产品是公司主要收入来源，汽车电子产品收入占比提升显著，当前主要收入来自于国外地区。主要收入来自于国外地区。21 年汽车安全产品占公司收入比重的 71%（同比266.06 561.81 616.99 478.90 456.70-50%0%

43、50%100%150%00500600700200202021营收（亿元）营收yoy（右轴）137.95 428.80 470.71 331.32 323.06-50%0%50%100%150%200%250%00500200202021汽车安全产品汽车电子产品其他（功能件、工业自动化等）汽车安全yoy（右轴）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13/43+2%），为公司主要收入来源。由于功能件业务剥离以及汽车电子业务本身的快速增长（21 年+24%），21

44、年汽车电子业务收入占比提升显著（28%，同比+7pcts）。从公司收入的区域分布情况来看，21 年来自国外的收入占比达 75%，国内收入占比约 24%。图图 8：公司收入按产品线分拆公司收入按产品线分拆 图图 9：公司收入区域分布公司收入区域分布 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 2020 与与 2021 年盈利的主要掣肘因素在于汽车安全业务年盈利的主要掣肘因素在于汽车安全业务大幅亏损大幅亏损。20/21 年公司归母净利润连续负增长，并在 21 年出现了较大幅度的亏损。拆分均胜主要参控股公司的盈利情况可知 20/21 年均胜安全分别亏损 13.86/46.39 亿

45、（21 年安全业务计提了 20.19 亿的商誉损失），受汽车安全业务拖累，在均联智行（车联网）与普瑞公司（HMI、智能座舱及新能源电控）收入规模/盈利能力均同比提升的情况下，公司表观亏损扩大，均胜安全扭亏是公司整体盈利能力改善的关键。图图 10：2017-2021 年公司净利润走势年公司净利润走势 图图 11：2017-2021 年公司扣非归母净利润年公司扣非归母净利润情况情况 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 图图 12：2020、2021 年公司核心参控股公司盈利情况（单位：亿元）年公司核心参控股公司盈利情况（单位：亿元）资料来源：公司年报、德邦研究所 毛毛/

46、净利率近年净利率近年呈下滑趋势呈下滑趋势，三费水平有所提升。，三费水平有所提升。21 年公司毛/归母净利率为35%16%16%21%28%52%76%76%69%71%13%7%7%9%1%0%20%40%60%80%100%200202021汽车电子产品汽车安全产品其他（功能件、工业自动化等）64%76%77%75%75%34%24%21%23%24%1%1%1%2%1%0%20%40%60%80%100%200202021国外地区中国大陆其他业务（地区）3.96 13.18 9.40 6.16(37.53)-500%-400%-300%-200%

47、-100%0%100%200%300%(50)(40)(30)(20)(10)08201920202021归母净利润（亿元）归母净利润yoy（右轴）-0.45 9.11 10.06 3.42-37.87-50-40-30-20-20021扣非归母净利润（亿元）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14/43 11.6%/-8.2%，同比分别-1.7/9.5pcts。销/管/研费用率分别为 2.6%/6.1%/5.1%，同比分别+0.7/-0.3/+0.3pcts，总体三费费用率 13

48、.8%，同比+0.7pcts。图图 13：公司毛利率及公司毛利率及归母归母净利率走势净利率走势 图图 14：公司三费走势公司三费走势 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 安全业务安全业务/汽车电子电子业务较之可比公司毛利率均有长足改善空间。汽车电子电子业务较之可比公司毛利率均有长足改善空间。21 年均胜安全业务毛利率为 8.5%，远低于行业龙头奥托立夫 18.4%的水平。与国内两大汽车电子龙头厂商德赛、华阳 21 年 24.6%/21.6%的毛利率水平相比，均胜汽车电子业务 21 年 19%的毛利率同样有较大的提升空间。图图 15：均胜安全业务与奥托立夫业务走势比较

49、均胜安全业务与奥托立夫业务走势比较 图图 16：均胜汽车电子业务与德赛、华阳毛利走势比较均胜汽车电子业务与德赛、华阳毛利走势比较 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 经营活动现金净流量承压，收现比较为健康经营活动现金净流量承压，收现比较为健康。21 年公司经营活动现金净流量为 18.21 亿，同比-42%，与收入/利润走势一致，近两年有所承压。21 年公司“应收账款+应收票据”约 72 亿（同比-3%，占营收比重的 16%），收现比为115%，回款情况良好。图图 17：公司经营活动现金流量净额走势公司经营活动现金流量净额走势 图图 18：公司“应收账款公司“应收账款

50、+应收票据”规模及收现比应收票据”规模及收现比 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 公司存货周转天数公司存货周转天数有所延长有所延长，原材料为存货的主要构成。原材料为存货的主要构成。21 年末公司存货17.0%16.0%13.3%11.6%2.3%1.5%1.3%-8.2%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%20021毛利率归母净利率2.6%2.4%1.9%2.6%5.2%4.2%4.8%5.1%5.5%5.9%6.4%6.1%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%20021销售费用率研发

51、费用率管理费用率15.7%15.3%11.2%8.5%19.7%18.5%16.7%18.4%5.0%7.0%9.0%11.0%13.0%15.0%17.0%19.0%21.0%20021均胜汽车安全奥托立夫21.1%17.3%17.4%19.0%24.0%22.8%23.4%24.6%20.5%22.4%23.6%21.6%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%20021均胜汽车电子德赛西威华阳集团19.01 29.74 39.19 31.21 18.21 480%226%417%507%-49%-100%0%100%200%300%4

52、00%500%600%000202021经营活动现金净流量（亿元）经营活动现金净流量/归母净利润（右轴）48.07 109.23 88.16 74.00 72.03 104%106%108%110%112%114%116%118%0204060800021应收账款+应收票据（亿元）收现比（右轴）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15/43 账面价值为 70.3 亿元（22Q1 为 74.6 亿），其中原材料占比达 59%，存货周转天数约 64 天，较之 20

53、 年底 63 亿的存货水位，公司为应对缺芯及原材料涨价风险明显加大了备料力度。图图 19：公司存货情况概览（单位：亿元）公司存货情况概览（单位：亿元）图图 20：公司存货构成公司存货构成 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 人员持续精简人员持续精简，人均创收显著回升，人均创收显著回升。截止 21 年底，公司员工人数约 4.3 万人，同比-20%，随着安全业务整合的深化，较之 18 年近 6 万的峰值，21 年公司人员规模已显著精简（其中生产人员数量从 18年的 5.1万较之 21年底的 3.6万），公司人均创收同样显著回暖至 106 万。图图 21：公司人员结构（单

54、位：人）公司人员结构（单位：人）资料来源：Wind、德邦研究所 表表 2：公司薪酬、人效情况公司薪酬、人效情况 2017 2018 2019 2020 2021 员工总人数（人）28349 59250 57415 53816 43110 员工薪酬(万元)441846 950875 1156671 966057 873696 人均薪酬(万元)15.59 16.05 20.15 17.95 20.27 人均创收(万元)93.9 94.8 107.5 89.0 105.9 人均创利(万元)1.4 2.2 1.6 1.1 -8.7 资料来源：Wind、德邦研究所 类别类别2001

55、82002020212021营业成本营业成本222.5466.3518.3415.2403.6存货原值存货原值40.378.776.666.974.1存货跌价准备存货跌价准备2.43.13.73.63.8存货账面价值存货账面价值37.975.772.963.370.3存货周转率（次数）存货周转率（次数）5.96.27.16.65.7存货周转天数（天）存货周转天数（天）62.159.251.355.763.650%50%53%58%59%22%19%20%25%26%28%31%26%17%15%0%0%0%0%0%0%20%40%60%80%100%20172018201

56、920202021原材料在产品库存商品周转材料23036 51181 48997 45510 35994 109.0%-3.1%-6.3%-19.9%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0000040000500006000070000200202021生产销售技术财务行政其他专业员工增速yoy 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16/43 3.汽车安全业务：汽车安全业务：盈利反转曙光已现盈利反转曙光已现，“政策“政策+行业智能行业智能化”驱动，化”驱动，汽车安全汽车安全前景可

57、期前景可期 3.1.汽车安全可划分为被动安全与主动安全两大类，行业格局集中，均胜汽车安全可划分为被动安全与主动安全两大类，行业格局集中，均胜位列行业位列行业 Top2 汽车安全系统主要包括主动安全与被动安全两汽车安全系统主要包括主动安全与被动安全两大大类别。类别。其中被动安全是指在事故发生时被动触发的帮助车上成员减轻伤害的安全装置，包括对乘客和行人的保护，除了安全带、安全气囊、方向盘等老三样外，还包括安全座椅、头颈保护、安全车身等等。与被动安全相对，主动安全是指以避免事故发生为目标的汽车安全系统，可以划分为提醒和干预两类，其中提醒类包括盲点检测（BSD）、双预警系统（前方碰撞预警 FCW、车道

58、偏离预警 LDW）、驾驶员行为检测（DMS）等，干预类系统一般直接作用于车体/乘员，例如车道保持（LKA）、紧急制动系统（AEB）等，主动安全系统通常需要依赖包括摄像头、毫米波雷达、激光雷达在内智能传感器采集信息并依托控制器决策、执行器执行。图图 22：汽车安全系统分类汽车安全系统分类 资料来源：华经产业研究院、智能汽车电子与软件、德邦研究所 21 年年全球全球/国内被动安全市场规模分别约为国内被动安全市场规模分别约为 204/56 亿美元，发达国家亿美元，发达国家市场市场单单车价值量明显高于新兴市场。车价值量明显高于新兴市场。根据奥托立夫的数据，21 年全球汽车被动安全平均单车价值量（CPV

59、）约为（包括安全带、安全气囊、方向盘、行人安全防护）250 美元，国内约为 218 美元，明显低于北美发达市场（CPV 约为 375 美元）。考虑重卡、巴士等重型车配备安全气囊的比率较低，仅以轻型车销量作为市场空间的测算依据，根据 LMC Automotive 的数据 21 年全球/国内轻型车销量分别约为 8143/2549 万辆，由此可得全球/国内被动安全市场规模分别约为 204/56 亿美元，虽然全球轻型车销量萎靡，但 CPV 的快速提升依然拉动了全球市场增长（同比+7%），国内市场（同比+12%）增速快于全球。图图 23：全球主要地区汽车全球主要地区汽车被动被动安全安全 CPV（单位：美

60、元）（单位：美元）图图 24：全球全球/国内被动安全市场规模测算国内被动安全市场规模测算 资料来源：奥托立夫年报、德邦研究所 资料来源：LMC Automotive、奥托立夫年报、德邦研究所 00201920202021 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 17/43 被动安全被动安全市场格局高度集中，均胜位列行业市场格局高度集中，均胜位列行业 Top2。21 年奥托立夫（43%）、均胜电子（26%）、采埃孚（24%）三者全球市场市占合计约 93%，市场高度集中。分产品类别来看，2020 年均胜安全带、方向盘两大细分领域市占

61、位列行业第一，安全气囊市占仅次于奥托立夫，位列行业第二。均胜安全为全球所有主流主机厂供货，安全气囊年与卷收器产能均过亿件，方向盘产能过 2000 万件。图图 25：2018-2021 年全球年全球被动安全市场格局被动安全市场格局 图图 26：2020 年被动安全市场分产品市占年被动安全市场分产品市占 资料来源：Wind、各公司年报、德邦研究所 资料来源：公司路演推介材料、德邦研究所 3.2.为什么我们看好为什么我们看好 22H2 公司安全业务的盈利情况有望显著改善？公司安全业务的盈利情况有望显著改善？大额商誉减值大额商誉减值/重组费用、疫情停工损失重组费用、疫情停工损失/上游原材料及运费价格高

62、企叠加收上游原材料及运费价格高企叠加收入负增长带来的毛利率滑坡等因素是公司入负增长带来的毛利率滑坡等因素是公司安全业务安全业务过去两年持续大额亏损的主因。过去两年持续大额亏损的主因。根据公司 21年业绩预告问询回复函及公司年报的披露，20/21年公司汽车安全业务分别亏损 13.86/46.39 亿，主要亏损原因可以归纳为以下几点：1）21Q3 以来汽车安全业务上游主要原材料丙烯、铝、热轧薄钢板、铜等价格明显上升；21Q4 结转为营业成本的原材料主要是 21Q3 采购，21Q4 营业成本上升约 3.1 亿，与终端客户协商高价物料补偿/产品涨价等事宜未达成一致，导致营收增长不同步，毛利润亏损 3.

63、1 亿；2）受疫情反复及供应链波动影响，公司在欧洲/北美/亚太等地区的部分国家一些工厂集中出现停工停产的情况，21年受疫情停工带来的利润损失约6亿。汽车安全业务人员/产能重组带来的费用支出约 1.47 亿；3）受全球汽车产业链“缺芯”持续/原材料、运费高企/疫情反复/市场无风险利率提升/全球轻型车市场景气度下行等因素影响，公司安全业务 21 年计提了20.19 亿的大额商誉减值；表表 3：均胜汽车安全业务收入均胜汽车安全业务收入/盈利情况拆分（单位：亿元）盈利情况拆分（单位：亿元）类别类别 2017 2018 2019 2020 2021 收入 138.52 422.22 471.38 331

64、.38 323.17 yoy-204.80%11.64%-29.70%-2.48%毛利 17.93 64.72 69.70 34.11 28.32 毛利率 12.94%15.33%14.79%10.29%8.76%净利润 1.11 20.53 10.57 -13.86 -46.39 净利率 0.80%4.86%2.24%-4.18%-14.36%安全业务相关的非经常性净利润调整项 并购贷款相关财务费用 0.21 1.49 2.12 1.47 1.74 重组费用 0.00 7.94 5.98 2.70 1.47 负商誉 0.00 -19.85 0.00 0.00 0.00 疫情停工损失 0.00

65、 0.00 0.00 7.48 6.00 调整后的净利润 1.32 10.12 18.67 -2.21 -37.19 40%41%42%43%30%33%27%26%22%23%23%24%8%3%8%7%0%20%40%60%80%100%20021Autoliv市占率均胜电子市占率ZF市占率其他公司市占率 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18/43 资料来源：公司 2021年业绩预告问询函、公司年报、德邦研究所 注：21年毛利率取汽车安全业务分部毛利率；净利润取子公司均胜安全的净利润；针对以上掣肘汽车安全业务利润释放

66、的因素我们认为在针对以上掣肘汽车安全业务利润释放的因素我们认为在 22Q2 均已显著改善，均已显著改善，安全业务安全业务 22H2 盈利能力有望持续提振：盈利能力有望持续提振：为什么我们看好 22 年公司安全业务的盈利情况显著改善？1）22 年再度出现大额商誉减值的可能性不大：年再度出现大额商誉减值的可能性不大：从均胜的商誉构成来看，主要来自于 KSS与 PCC两大子公司，PCC已并入均联智行，主业为高成长性的车联网业务，计提减值准备的可能性不大。商誉减值风险主要来自 KSS，进一步拆分 KSS 商誉的区域构成，21 年除中国区外均计提了大额商誉减值，完成减值后美洲区/欧洲、中东和非洲区商誉账

67、面价值仅约 0.8/3.5 亿（减值损失按减值中位数测算），减值风险不大。商誉账面价值主要集中在中国与亚洲其他地区，国内3月下旬开始，受上海、吉林等地疫情影响乘用车产销承压，但 5 月开始，疫情好转叠加购置税减免、汽车下乡等系列政策催化，乘用车产销回暖显著。根据 7 月份 LMC 给出的最新预期，中/日/韩 22 年轻型车销量预计均将正增长（同比 21 年分别+2.1%/0.52%/2.64%），公司在中国与亚洲其他地区业务明显衰退的可能性也不大。综合来看，再度计提大额商誉减值的可能性不大。图图 27：均胜商誉构成均胜商誉构成（单位：亿元）（单位：亿元）资料来源：公司年报、德邦研究所 表表 4

68、：KSS Holdings 商誉拆分商誉拆分（单位：亿元）（单位：亿元）地区地区 2021 年末商誉原值年末商誉原值 2021 年减值年减值 2021 年减值中位数年减值中位数 减值后商誉账面价值减值后商誉账面价值 美洲区 9.77 8.29.7 8.95 0.82 欧洲、中东和非洲区 11.91 7.49.4 8.40 3.51 中国区 15.60 0 0.00 15.60 其他亚洲地区 25.10 4.45.9 5.15 19.95 资料来源：公司 2021 年业绩预告问询函、德邦研究所 图图 28：中日韩轻型车销量预期（单位：万辆）中日韩轻型车销量预期（单位：万辆）图图 29：国内狭义乘

69、用车国内狭义乘用车/新能源乘用车零售销量（单位：万辆）新能源乘用车零售销量（单位：万辆）资料来源：LMC Automotive、Marklines、德邦研究所 资料来源：乘联会、德邦研究所 2）重组进程接近尾声重组进程接近尾声/疫情停工停产影响预期降低疫情停工停产影响预期降低/汇率负面因素消退汇率负面因素消退：公司 18 年开始整合 KSS 与高田的安全业务。根据公司 21 年年报披露，基于业绩驱动为导向，21 年均胜重新任命了包括均胜安全全球 CEO、欧洲区 CEO、北美区 CEO 在内的系列高管，并通过重组减员、自动化持续投入、生产线平衡等方式推动全球员工规划工作（21 年公司汽车安全事业

70、部较 20 年减员近 8500 人），并在此基础上将产能从德国、美国、意大利、日本等高成本国家/地区向罗马尼亚、匈牙利、墨西哥、东南亚等低成本国家/地区及国内进行结构性转移。以上举措已产生积极效应，据公司 22Q1 业绩说明会披露，22 年 3 月开始，公司北美类别200202021商誉原值商誉原值78.2981.8278.8672.6370.28KSS Holdings67.7671.1768.2563.8462.38Preh Car Connect8.248.288.258.477.62Preh Sweden0.000.060.060.060.06其他2.302.31

71、2.300.260.23商誉账面价值商誉账面价值78.2981.8278.8672.6350.09yoy4.83%4.52%-3.62%-7.91%-31.03%占总资产比重22.14%13.79%13.85%13.00%9.76%商誉减值准备商誉减值准备000020.19KSS Holdings000020.19 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19/43 地区已实现盈亏平衡，22Q2 开始盈利，欧洲区因地缘政治扰动，整合进程稍有延后，预计 Q2 也将进入尾声。22Q1/Q2 公司重组费用支出约 1.6/0.4 亿，环比明显减少。22Q1

72、受西安、上海等地疫情影响，公司停工损失约 0.4 亿，22Q2 约1 亿，22H2 预计疫情停工损失预计也将收窄。此外，根据公司一季报披露，22Q1 人民币强势，导致公司以美元/欧元计价收入折算损失约 5.58 亿，Q2 开始，美元持续强势，欧元兑人民币汇率 7 月虽有所走低，但预计 22Q2 始，汇率对均胜（海外收入超 70%）的影响已由负面转为正面。图图 30：均胜均胜 18 年开始积极推进安全业务整合年开始积极推进安全业务整合 图图 31：22 年美元、欧元兑人民币汇率走势年美元、欧元兑人民币汇率走势 资料来源：公司公告、德邦研究所 资料来源：查汇率、德邦研究所 3）原材料涨价）原材料涨

73、价/运费高昂等因素运费高昂等因素 Q2 均改善，叠加国内均改善，叠加国内外外汽车市场需求持续汽车市场需求持续提振，成本端压力缓解与收入端增速回暖共振，看好提振，成本端压力缓解与收入端增速回暖共振，看好 22Q3 毛利改善：毛利改善：21Q3 以来处于价格高位的丙烯、铝、热轧薄板、铜等汽车安全上游主要原材料均价在22Q2 环比 22Q1 均显著改善（环比分别-15%/-11%/-18%/-5%）。运费方面，22Q2 波罗的海干散货指数均值环比-18%，较之 21Q3 均值下降 41%，海运成本压力显著缓释。因“缺芯”而价格持续高企的车载 MCU 价格也出现积极变化，从 最 为 热 门 的 两 款

74、32位 意 法 低 功 耗MCU（STM32F103RCT6/STM32F103C8T6）价格走势来看，22Q1为报价均价峰值，7月份二者报价已经降至 35 元/15 元，虽较之 20 年 10 元/6 元的常态价格仍贵得多，但 22Q2 以来均价已大幅度下滑。收入端，虽然 22H1 国内/国际需求受到疫情及地缘政治因素扰动，但根据均胜在上证 E 互动平台上的答投资者问披露，5 月底公司上海青浦、临港已全面复工复产，目前产能接近满产，公司客户亦未出现下调 22 年需求计划的情况，22H2 收入端的增速显著回暖值得期待。考虑到均胜 22H2 也有望获得终端客户针对高价物料为公司提供的补偿，看好

75、22Q3 安全业务收入/成本剪刀差逆转带来的毛利明显改善。图图 32：丙烯丙烯现货现货价格走势（价格走势（中间价中间价）图图 33：商品铝价格走势商品铝价格走势 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 图图 34：3mm（薄板）热轧板卷价格走势（单位：元（薄板）热轧板卷价格走势（单位：元/吨）吨）图图 35：商品铜价格走势商品铜价格走势 6.36 6.35 6.35 6.43 6.71 6.70 6.73 7.20 7.20 6.99 6.95 7.10 7.08 6.86 6.306.506.706.907.107.3022年1月22年2月22年3月22年4月22年5

76、月22年6月22年7月USD/CNYEUR/CNY6007008009001,0001,1001,2001,300现货价(中间价):丙烯:CFR中国（美元/吨）1,5002,0002,5003,0003,5004,000世界银行:商品价格:铝（美元/吨）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 20/43 资料来源：Wind、德邦研究所 资料来源：Wind、德邦研究所 图图 36：波罗的海干散货指数波罗的海干散货指数走势走势 图图 37：意法两款主流意法两款主流 32 位通用型位通用型 MCU 价格走势价格走势（单位：元）（单位：元）资料来源：Wind

77、、德邦研究所 资料来源：正能量电子网、德邦研究所 4）高田低毛利订单的兑现预计已接近尾声高田低毛利订单的兑现预计已接近尾声：18 年均胜收购因安全气囊缺陷而宣告破产的高田，当年安全业务新增 550 亿元新单（17 年新增订单约为 22 亿美元），这批新增订单多来自高田，受高田声誉影响，议价能力较弱，导致毛利水平较低。汽车零部件厂商新增订单通常是 5 年左右的生命周期，并且非线性兑现，按照“预研、定点拿单研发采购、出样测试SOP大规模出货尾单”的项目进程，18 年的新增订单 19 年起量，20/21 年达到出货量峰值，随着新车型推出/老车型出货量衰退，22/23年兑现少量尾单，22年安全业务中低

78、毛利订单比例有望较大幅度下降，且 23 年安全业务毛利结构预计还将进一步优化。表表 5：均胜各业务线当年新增订单情况（单位：亿元）均胜各业务线当年新增订单情况（单位：亿元）类别类别 2017 2018 2019 2020 2021 汽车电子汽车电子 166 170 282 151 308 人机交互（HMI）126 137 116 车联网 40 13 10 新能源汽车电控 132 25 汽车安全系统汽车安全系统 154 550 442 375 218 功能件及总成功能件及总成 59 23 10 累计 379 720 747 536 526 资料来源：公司年报、德邦研究所（注：17 年安全业务新增

79、订单来自 KSS，约 22 亿美元，按 USD/CNY=7 换算）3.3.展望汽车安全业务的未来，持续增长展望汽车安全业务的未来，持续增长/利润率改善的利润率改善的前景明朗前景明朗 3.3.1.政策驱动主、被动安全加码，智能化浪潮下主动安全进入快速渗透期政策驱动主、被动安全加码，智能化浪潮下主动安全进入快速渗透期 被动安全作为保障司乘安全的基础设施，政策被动安全作为保障司乘安全的基础设施，政策与评测标准的制定持续推动被与评测标准的制定持续推动被动安全设施的数量及智能化水平提高。动安全设施的数量及智能化水平提高。据 NHTSA 的统计分析，安全气囊结合安3,0003,5004,0004,5005

80、,0005,5006,0006,5007,000价格:热轧板卷:Q235B:3.0mm:上海02,0004,0006,0008,00010,00012,000世界银行:商品价格:铜（美元/吨）8001,8002,8003,8004,8005,800波罗的海干散货指数(BDI)公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21/43 全带使用可以有效保护驾驶员，安全保护率为 50%；只使用安全带，安全保护率为 45%；而仅使用安全气囊，安全保护率只有 13%，安全气囊与安全带结合使用能明显减少事故伤害。基于二者的重要性，从安装前排座椅安全带、安全气囊、儿童安

81、全座椅、安全头枕，到推动前后排安全带、侧向/膝部安全气囊普及，相关法律法规及评测制度多年来持续加码的进程并无停歇。图图 38：汽车安全气囊与安全带的发展历史：汽车安全气囊与安全带的发展历史 资料来源：盖世汽车研究院、全国汽车标准化委员会、ATIC泰测官网、德邦研究所 从从 OEM 本身的意愿来看，对于被动安全的重视度同样也在提高。本身的意愿来看，对于被动安全的重视度同样也在提高。以安全气囊为例，我们统计了 18-22H1 汽车之家不同价格带销量前 10 的乘用车车型安全气囊的平均数量，总体来看安全气囊的数量与价格带高低正相关，22H1 所有价格带热销车型安全气囊平均数量均在 5 个以上。从横向

82、的时间维度来看，次高端及平价热销车型（25 万以下）安全气囊平均数量是稳步提升的。再具体到车型端，以特斯拉 model Y 为例（30 万级别），车舱内配备了 7 个安全气囊和多个碰撞传感器，安全气囊反应时间可精确到毫秒级别。比亚迪海豹（20 万级别）更是全系标配了前排双气囊、前后排座椅侧气囊、前后贯穿气帘和主驾驶膝部气囊共计 11 个气囊，在被动安全方面给出了十足的诚意。考虑到安全带也同样有产品形态升级的逻辑在，即便不考虑全球轻型乘用车销量未来几年有望回暖的趋势，驱动被动安全市场保持增长的动力也仍然明确。图图 39：各年度不同价位销量前各年度不同价位销量前 10 车型平均安全气囊搭载数量（单

83、位：个）车型平均安全气囊搭载数量（单位：个）资料来源：汽车之家、德邦研究所 图图 40：特斯拉特斯拉 Model Y 安全气囊分布安全气囊分布 图图 41：比亚迪海豹后排布局比亚迪海豹后排布局 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 22/43 资料来源：特斯拉公众号、德邦研究所 资料来源：智电汽车、德邦研究所 与安全气囊主要依托数量增加驱动的逻辑略有不同，安全带市场与安全气囊主要依托数量增加驱动的逻辑略有不同，安全带市场的增量预计的增量预计主要来自产品形态的升维。主要来自产品形态的升维。电动（主动）安全带在传统安全带（限力式/预警式）的基础上集成了

84、电控单元（ECU）及传动、电机系统，可以根据车辆行使状态，智能的判断危险发生可能性并及时进行提醒，在碰撞前提前将乘员约束在座椅上，以纠正乘员的非正常坐姿的情况，若危险解除，其重新进入舒适性模式，让乘员得以继续正常驾驶汽车，因此它的引入除了能保证乘员用车的舒适性，还将让乘员的驾驶得到更有效的安全保障，市场前景应用广阔。根据立鼎产业研究网的数据，当前多数车型前排座位使用限力和预紧式安全带，后排座位使用普通和限力安全带安全带，平均单车价值量合计在 400 元左右。电动安全带单车价值量则能达到2000元左右，目前渗透率仍极低，根据汽车之家数据，预期2030 年国内电动安全带渗透率有望达到 10%，对应

85、国内市场价值预计会突破 80 亿元，带动整个被动安全市场扩容。图图 42：国内电动安全带渗透率走势及市场规模预期国内电动安全带渗透率走势及市场规模预期 资料来源：汽车之家、立鼎产业研究网、德邦研究所“政策驱动“政策驱动+智能化进程深化”主动安全需求方兴未艾智能化进程深化”主动安全需求方兴未艾。1978 年制动防抱死装置（ABS）的面世是主动安全发展史上的里程碑，其保障汽车制动系统安全性的功用得到了市场的普遍认可。在此之后，以美国、欧盟、日本为代表的汽车工业发达市场开始积极推动 ESC、BSD、LDW、BSD、FCW、AEB 等系列主动安全系统的普及。国内市场如是，C-NCAP 作为国内主流的新

86、车安全评价规程，C-NCAP 管理规则（2021 版）较之 18 年版，新增 AEB 二轮车测试项目，新增车辆 LKA、LDW、BSD、SAS 等性能的测试报告审核，并将主动安全权重从18 年版的 15%提升至 25%，将对乘用车 ADAS 搭载率的提升起到直接促进作用。此外，主动安全作为 ADAS/AD 系统的刚需属性，对于保障智能驾驶的安全性至关重要。以 AEB 为代表的主动安全功能也需要很强的感知技术作为关键支撑，并依赖智能驾驶系统来实现，因此可以视为 ADAS 系统或更高级智能驾驶的组成部分，电动化、智能化进程的深化必然直接推动主动安全系统渗透率的快速提升。0.31.236.413.4

87、21.133.352.482.50.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%007080902022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E市场空间（亿元）渗透率 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 23/43 图图 43：主动安全功能发展史主动安全功能发展史 资料来源：盖世汽车研究院、德邦研究所 图图 44：C-NCAP 测评规程测评规程 ADAS 部分调整部分调整 资料来源：中汽测评、高工智能汽车、德邦研究所 从热销车型主动安全设施的配置情况及消费者的从热销车型主

88、动安全设施的配置情况及消费者的支付意愿来看，主动安全同支付意愿来看，主动安全同样是车企较为核心的卖点。样是车企较为核心的卖点。根据汽车之家数据，从不同价位销量前 10 车型典型主动安全功能搭载情况来看基本与车型价格带高低正相关（这与被动安全的趋势一致，而国内市场车型价格带上行的趋势是非常明显的，22H1 国内 25 万以上车型销量占比约 32%，较之 18 年提升接近 9pcts），15 万以上热销车型主动安全功能配置率维持高位，15 万以下热销车型从时间线维度纵向来看，主动安全功能搭载率提升明显（例如 10 万以下热销车型 DMS 配置率从 19 年的 0%提升至了21 年的 30%）。从消

89、费者的需求来看，根据汽车之家的调研数据，主动安全系统是用户最愿意额外支付选装费用的配置。图图 45：不同价位销量前：不同价位销量前 10 车型典型主动安全功能搭载情况车型典型主动安全功能搭载情况 资料来源：汽车之家、德邦研究所 注：FCW/LDWS/AEB/DMS/EBA 分别表示前方碰撞预警、车道偏离保持、紧急制动系统、驾驶员提示系统、刹车辅助系统（21 年之前汽车之家未统计车辆 FCW 配置情况）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 24/43 图图 46：国内汽车市场价格价格带上行（单位：百万辆）、主动安全系统是用户付费意愿较强的配置国内汽车

90、市场价格价格带上行（单位：百万辆）、主动安全系统是用户付费意愿较强的配置 资料来源：汽车之家、德邦研究所 全球汽车安全市场全球汽车安全市场 25 年年 500 亿美元空间，主动安全市场亿美元空间，主动安全市场将成为将成为核心增长引核心增长引擎。擎。看好单车主被动安全系统平均价值量提升（产品形态往高端化升级也有望助力行业毛利改善），加成全球轻型车市场回暖，我们预计 25 年全球汽车安全市场规模将达到 498 亿美元（21-25 年 CAGR 约 13%），其中主动安全市场由于单车价值量的迅速提升，25 年市场规模有望达到 227 亿美元（21-25 年 CAGR 约22%），高于全市场增速。表表

91、 6：全球主被动安全市场规模预期（单位：亿美元）全球主被动安全市场规模预期（单位：亿美元）类别类别 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2021-2025 年年 CAGR 全球轻型车销量（万辆）8143 8125 8598 9260 9630 4.3%被动安全单车价值量（美元）250 255 263 273 282 3.0%全球被动安全市场空间（亿美元）204 207 226 253 271 7.5%主动安全单车价值量（美元）124 147 175 203 235 17.3%全球主动安全市场空间（亿美元）101 119 150 188 227 22.4%全球汽车安全市场（

92、亿美元）305 326 376 441 498 13.1%资料来源：LMC Automotive、华经产业研究院、奥托立夫年报、维宁尔年报、德邦研究所测算 3.3.2.安全业务收入持续增长安全业务收入持续增长/利润率持续改善的前景较为明朗利润率持续改善的前景较为明朗 与奥托立夫相比，均胜安全业务收入增速与奥托立夫相比，均胜安全业务收入增速/毛利率水平均有较大的提升空间。毛利率水平均有较大的提升空间。受疫情扰动、缺芯等因素影响，全球轻型汽车销量近年来持续萎靡，但奥托立夫21 年便已重回增长轨道，22 年在遭遇地缘政治扰动的背景下，其 7 月给出的全年增速预期仍为 13%-16%，营业利润率预期为

93、 6%-7%。与之相比，均胜安全在增速、毛利、净利三方面均有较大的改善空间。随着均胜安全全球业务整合接近尾声，完全有理由期待安全业务实现两位数增长，毛利率也看好回归到 15%的历史均值。主主/被动被动安全安全产品持续创新产品持续创新，看好与座舱、智驾及网联业务协同共振。，看好与座舱、智驾及网联业务协同共振。在产品创新方面，公司已经陆续开发量产驾驶员监控系统、车内乘员监控系统、电动安全带和智能方向盘等集成安全解决方案、顶棚式乘员气囊、远端气囊等新型安全气囊系统以及高压电池断开装置等创新系统。据 21 年年报披露，公司 DMS 产品已在凯迪拉克多款车型上实现量产（CT4、CT5、Escalade

94、等），未来也将在通用等品牌其他车型中大规模应用。看好公司主动安全产品放量提速，并与座舱、智驾及网联业务产生良好的协同效应。图图 47：均胜安全与奥托立夫的比较均胜安全与奥托立夫的比较（单位：亿元）（单位：亿元）图图 48：主动安全与座舱、智驾、车联协同主动安全与座舱、智驾、车联协同 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 25/43 资料来源：Wind、公司年报、均胜 2021 年业绩预告问询函 资料来源：公司公告、德邦研究所 安全业务国内市场开拓顺利，产能投放持续加码，安全业务国内市场开拓顺利，产能投放持续加码，整体整体新增订单规模有望重新增订单规

95、模有望重回回 18 年的历史最好水平。年的历史最好水平。在积极整合海外产能布局的同时，公司加码布局快速增长的国内市场。19 年公司设立上海临港工厂，并于 2020 年初斩获全生命周期过百亿的特斯拉国产 Model 3/Y 安全气囊、安全带、方向盘等多项产品订单，与小鹏、吉利、奇瑞、长安、理想、长城、广汽埃安等主流自主品牌及新势力均有合作。22 年 7 月，均胜规划年产能 400 万个方向盘与 1000 万个安全气囊的合肥基地正式动工，深度布局合肥这一国内汽车产业高地。新增订单方面，公司公众号披露，均胜安全近期斩获某全球知名整车厂商新能源车型汽车安全产品项目定点，项目全生命周期订单总金额约 11

96、5 亿元，截止今年 8 月初，公司累计新获汽车安全类产品项目定点全生命周期总金额约 370 亿元（约为 21 年全年的 1.8 倍），安全业务订单复苏强劲，看好 22 年安全业务年度新增订单回到 18 年 550亿的历史最佳水平。图图 49：均胜安全合肥基地效果图均胜安全合肥基地效果图 资料来源：公司公众号、德邦研究所 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 26/43 4.汽车电子业务：拥抱电动化、智能化大时代，座舱汽车电子业务：拥抱电动化、智能化大时代，座舱/电控电控/智驾智驾/网联共谱二次增长新篇网联共谱二次增长新篇 4.1.智能座舱智能座舱业

97、务业务：“行业规模快速扩大“行业规模快速扩大+公司产品结构升级”助力经营潜公司产品结构升级”助力经营潜力释放力释放 4.1.1.座舱智能化程度持续提高，大屏座舱智能化程度持续提高，大屏/多屏多屏/一芯多屏趋势渐起，一芯多屏趋势渐起，有望带动有望带动千亿市场千亿市场 智能座舱是智能化的汽车驾驶与乘坐空间。智能座舱是智能化的汽车驾驶与乘坐空间。与传统机械座舱不同，智能座舱追求更加高效、智能的感知座舱环境，其寄希望于通过人、路、车、云协同运作的方式，满足用户不同场景的需要，最终发展为“智能移动空间”。智能座舱主要包括车载信息系统（中控）、仪表显示系统、抬头显示器（HUD）、流媒体后视镜、语音交互系统

98、等。图图 50：智能座舱的主要构成智能座舱的主要构成 资料来源：盖世汽车、伟世通、企业观察报、德邦研究所“多屏“多屏/大屏化”与“一芯多屏”是座舱产品最鲜明的发展趋势。大屏化”与“一芯多屏”是座舱产品最鲜明的发展趋势。当前大部分车企采用 1-2 块中控屏幕的方案，随着行业竞争加剧，3 块及以上数量屏幕的方案占比预期将明显提升。此外，屏幕分辨率水平也有望进一步提高。根据 IHS Markit 的数据，目前中控屏幕以 800480规格为主，未来 12英寸以上屏幕大部分都将是 1280720 的规格，部分屏幕分辨率将升级至 19201080，甚至更高分辨率。中长期来看，50 万像素以下的屏幕将逐步减

99、少至不足 30%，50-100 万像素屏幕占比将增长至 60%以上，另有超过 10%的屏幕将配置百万像素以上的分辨率。此外，随着整车架构从分布式向域集中式演进，座舱平台逐步向“一芯多屏”的域控模式转变，IVI、HUD、全液晶仪表等将从屏机一体的模式（各个屏与 ECU 耦合）转向由统一 DCU 控制。图图 51：车载显示屏数量变化趋势（不含仪表、：车载显示屏数量变化趋势（不含仪表、HUD、后视镜、后视镜）图图 52：车载显示屏分辨率变化趋势：车载显示屏分辨率变化趋势（2019-2030）资料来源：IHS Markit、德邦研究所 资料来源：IHS Markit、德邦研究所 公司首次覆盖 均胜电子

100、（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 27/43 图图 53：智能座舱朝域集中架构演进智能座舱朝域集中架构演进 资料来源：盖世汽车智能座舱市场与技术趋势报告（2021 版）、罗兰贝格、德邦研究所 液晶仪表与中控大屏液晶仪表与中控大屏快速渗透，座舱域控制器快速渗透，座舱域控制器已已开始放量。开始放量。根据高工智能汽车数据，21 年国内新车前装标配联网智能座舱上险量为 277.57 万辆（同比+55%），搭载率达13.6%（同比+4%），其中全液晶仪表/10英寸以上中控屏渗透率分别为 30%/39%，同比+8pcts/9pcts，为渗透率提速最显著的细分领域。域控制器装机量

101、步入快速增长期，根据高工智能汽车数据，虽然受疫情影响 4、5 月份座舱域控出货量同比负增长，但 22 年 1-5 月座舱域控累计出货量约 47 万套（同比+25%），按狭义乘用车销量口径测算，22 年 1-5 月座舱域控渗透率约为6.4%，同比+1.9pcts。图图 54：智能座舱主要功能渗透率智能座舱主要功能渗透率 图图 55：21/22 年年 1-5 月国内座舱域控出货量（单位：套）月国内座舱域控出货量（单位：套）资料来源：高工智能汽车研究院、德邦研究所 资料来源：高工智能汽车研究院、盖世汽车、德邦研究所 看好看好 25 年国内智能座舱市场规模突破千亿。年国内智能座舱市场规模突破千亿。21

102、 年国内传统座舱市场规模约239亿元，以中控大屏、全液晶仪表、座舱域控、HUD等为主的智能座舱市场规模约为 385 亿。我们认为随着中控/液晶仪表/HUD 持续普及、尺寸扩大、屏显技术升级（屏从 LCD 向 OLED、miniled 等方向演进；HUD 从 C-HUD 升级为 W-HUD、AR-HUD）、高端座舱域控的逐步渗透，26 年国内智能座舱市场规模有望达到 1322 亿，21-26 年 CAGR 约为 28%。图图 56：国内智能座舱市场空间测算国内智能座舱市场空间测算 80993528078997736131月2月3月

103、4月5月20222021 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 28/43 资料来源：乘联会、高工智能汽车研究院、盖世汽车、索尼中国、前瞻产业研究院、佐思汽研等、德邦研究所测算（注：22 年乘用车零售销量增速参照乘联会截止 22 年 9 月增速）4.1.2.从人机交互单元到域控制器，量价并举，从人机交互单元到域控制器，量价并举，均胜座舱业务均胜座舱业务收入高增可期收入高增可期 均胜座舱业务已从均胜座舱业务已从提供单一模块或系统迭代为覆盖域控制器、操作系统、人提供单一模块或系统迭代为覆盖域控制器、操作系统、人机交互、中间件和应用层算法的智能座舱整体解

104、决方案。机交互、中间件和应用层算法的智能座舱整体解决方案。公司 11 年通过收购普瑞切入座舱电子赛道（普瑞早在 08 年便开始为宝马提供 iDriver 人机交互系统、空调控制器及音频控制产品），收购初期主要产品为驾驶员控制系统、空调控制系统及方向盘控制器等传统物理按键产品，核心客户均为高端/全球品牌（宝马、奔驰、大众（奥迪、保时捷）、福特、通用等）。经过多年发展，公司座舱产品矩阵日益丰富，在一体化交互界面、触屏应用、显示单元和控制单元、触觉反馈、手势识别等座舱交互领域均有深厚技术储备，产品形态日趋高端化、复杂化，在继续与大众（迈腾、帕萨特、高尔夫、ID 系列等）、宝马（X5、X7、i 系列等

105、）、奔驰（S-class）、奥迪（A3-5、A8、Q3、Q5、TT 等）、通用（凯迪拉克、雪佛兰等的多款车型）、福特（林肯 MKC、Mach-E 等）、特斯拉等国际 OEM 保持紧密合作的同时，均胜已开始积极拓展与自主品牌及新势力的合作。图图 57：普瑞座舱人机交互产品向更多样、更复杂化的产品形态演进普瑞座舱人机交互产品向更多样、更复杂化的产品形态演进 资料来源：均胜普瑞官网、公司路演推介材料、Marklines、德邦研究所 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 29/43 公司已具备包括域控制器在内的智能座舱整体软硬件解决方案开发能力。公司已具备

106、包括域控制器在内的智能座舱整体软硬件解决方案开发能力。均联智行早在 2020 年便量产落地了南北大众基于瑞萨 R-Car M3 应用 Hypervisor实现双系统座舱运营的域控方案（2020 年款帕萨特与迈腾）。目前，公司智能座舱方案在硬件上支持各种主流芯片（最新一代域控支持高通 8155），在软件上支持 Hypervisor 虚拟隔离技术、各种中间件和开发工具，并支持多种操作系统以及车企定制化需求的软件开发，满足严苛的功能与可靠性测试要求。此外，据公司21 年年报披露，均联智行 21 年 8 月与华为达成战略合作，将以华为芯片及鸿蒙操作系统、自身软硬件架构设计与系统集成能力为载体，开发完整

107、的智能座舱解决方案，致力于提高消费者的互动体验，目前已经与国内某知名自主品牌签署订单协议，预计 2022 年四季度开始实现量产。高度看好公司依托座舱域控全芯片平台能力斩获更多高端座舱域控订单，并享受背靠华为的国产生态红利。图图 58：“全芯片平台能力“全芯片平台能力+量产量产+背靠华为”助力均胜打造优质座舱平台背靠华为”助力均胜打造优质座舱平台 资料来源：公司路演推介材料、公司公众号、德邦研究所 4.2.新能源电控业务：新能源电控业务：深耕深耕 BMS 多年，车载功率电子产品线拓展顺利，多年，车载功率电子产品线拓展顺利，享行业享行业电动化进程提速红利电动化进程提速红利 电池管理系统（电池管理系

108、统（BMS）是保障动力电池安全性、提高动力电池工作耐久性、）是保障动力电池安全性、提高动力电池工作耐久性、增强动力性能及提高续航里程的动力电池核心部件。增强动力性能及提高续航里程的动力电池核心部件。BMS 通过与动力电池紧密结合的传感器，对电池的电压、电流、温度进行实时勘测，将采集到的数据输入到控制器中，以实现对电动系统的全面管理。BMS 大体可以划分为显示、采集、主控三个模块，分别对应 BMS 系统五大功能电池状态监测、电池状态估算、电池安全保护、电池能量控制和电池信息管理。新能源汽车 BMS 产业链上游由核心零部件 BMS 芯片、PCB 板及其他电子元器件、LED 显示屏、线束等厂商组成；

109、中游负责 BMS 设计和生产制造，主要玩家由专业 BMS 厂商（均胜普瑞属于该类别）、整车&PACK 企业、动力电池 BMS 提供商组成，下游应用在各类新能源车型中。图图 59：BMS 系统主要模块、功能介绍系统主要模块、功能介绍 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 30/43 资料来源：盖世汽车、德邦研究所 图图 60：BMS 产业链概况产业链概况 资料来源：盖世汽车、德邦研究所 行业电动化进程提速将带动行业电动化进程提速将带动BMS市场快速成长。市场快速成长。根据乘联会数据，22H1国内新能源车狭义渗透率约为 24.2%，较之 21 年 14

110、.9%的渗透率，大幅提升9.3pcts，行业电动化进程的提速将进一步激发国内 BMS 市场活力。根据QYResearch 数据，20 年全球/国内 BMS 规模分别约为 217/88 亿，2027 年有望分别达到 885/382 亿，CAGR 分别为 22.2%/23.4%。图图 61：国内新能源车零售渗透率国内新能源车零售渗透率 图图 62：全球全球/中国新能源车中国新能源车 BMS 规模预期规模预期 资料来源：乘联会、德邦研究所 资料来源：QYResearch、德邦研究所 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 31/43 800V 高压平台已成

111、为车企缓解消费者续航里程高压平台已成为车企缓解消费者续航里程/补能时间忧虑的补能时间忧虑的重要方式。重要方式。在相同功率下，800V电压平台较400V电压的电流减半，反应到实车上所带来的改变就是电池包充电热量降低，且低成本、轻量化、EMC 干扰降低，车辆充电效率和续航里程均能够提升，让充电补能体验趋近燃油车加油体验。缩短补能/延长续航里程是目前电动车升级的核心诉求之一，保时捷 Taycan 是全球首款上车 800V 电压平台的车型，此后包括奔驰 EVA 平台、通用 BEV3 平台和现代 E-GMP平台等全球型车企高压平台陆续发布。国内方面，首款采用 800V碳化硅平台的小鹏 G9 预计年内上市

112、，正式开启我国 800V 架构落地元年。图图 63：主流车企未来主流车企未来 2 年高电压车型平台规划年高电压车型平台规划 资料来源：盖世汽车、德邦研究所 均胜普瑞深耕均胜普瑞深耕 BMS 市场多年，是国内领先的专业市场多年，是国内领先的专业 BMS/车载功率电子车载功率电子产品产品提供商。提供商。公司 BMS 产品具有高精度参数监测、关键状态估计和单体均衡等功能。从历史沿革来看，早在 2011 年德国普瑞便开始为宝马的混动车型提供 BMS 方案，均胜收购普瑞后与宝马在 BMS 领域合作关系进一步深化的同时，公司陆续成为特斯拉、奇瑞、吉利、奔驰、大众、日产、福特、上汽通用五菱等主流车企BMS/

113、相关零部件核心供应商，根据 NE 时代的数据，21 年均胜普瑞 BMS 装机量约8.8万套，同比+215%，市占约2.9%，看好持续受益国内外电动化浪潮深化。图图 64：均胜新能源电控业务均胜新能源电控业务合作车企合作车企/平台平台/部件部件 图图 65：21 年国内整车年国内整车 BMS 装机量市占情况装机量市占情况 资料来源：公司年报、公司公众号、盖世汽车资讯、德邦研究所 资料来源：NE 时代、德邦研究所 800V 电压平台的商用化历程加快将为均胜车载功率电子业务带来崭新机遇。电压平台的商用化历程加快将为均胜车载功率电子业务带来崭新机遇。车企向 800V 电压平台切换的过程并非一蹴而就，车

114、辆的电池组、电驱、电控、电器等都需要重新选型，考虑到市面上大多数充电站电压均为 400V，亦对充电站的平台电压匹配提出了新要求。均胜普瑞在高压充电技术、电子多功能DC/DC 电压转换模块、双向车载充电机和充电升压器等领域均有布局。公司在关键功率电子的集成化方面亦有技术储备，如三合一的多功能 DC/DC 电压转换弗迪电池,18.00%宁德时代,15.80%特斯拉,10.30%华霆动力,7.50%力高技术,4.90%上汽捷能,4.30%联合电子,3.80%金脉电子,3.40%国创新能,3.10%普瑞均胜,2.90%其他,26%公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露

115、和法律声明 32/43 器等。这款产品能满足 800V 直流电压的低压转换功能，即实现 12V、48V 和400V 三种电压的转换，分别为车载电子控制系统、动态悬架和电动空调等部件提供电源（均胜为保时捷（均胜为保时捷 Taycan 配套配套 800V 升压模块及升压模块及 400/48/12V 直流转换模直流转换模块）块）。除了单独模块集成外，均胜 21 年成立新能源研究院，积极推动电控模块多合一开发，例如DC/DC电压转换器与车载充电机（OBC）、配电单元（PDU）形成三合一的集成化、轻量化产品，帮助未来高压平台车型节省空间和降低成本，目前已具备较为成熟的方案，与内外若干家主机厂积极接洽中。

116、据公司公众号披露，截止 22 年 7 月均胜累计新获 800V 高压快充项目定点全生命周期总金额约90 亿元。图图 66：均胜车载充电机（均胜车载充电机（OBC）图图 67：均胜均胜 400/48/12V 三合一多功能直流电压转化器三合一多功能直流电压转化器 资料来源：公司官网、德邦研究所 资料来源：公司官网、德邦研究所 4.3.智智驾与驾与车联网车联网业务：智驾大时代开启，均胜厚积薄发，前路可期业务：智驾大时代开启，均胜厚积薄发，前路可期 4.3.1.L2 级级 ADAS 快速渗透，快速渗透，高级别高级别 AD 方案硬件先行，英伟达生态领先优势明显方案硬件先行，英伟达生态领先优势明显 L2

117、级别渗透率已达到级别渗透率已达到 20%左右，新车型左右，新车型 L2 级车款级车款渗透率约渗透率约 45%。根据高工智能汽车数据，21 年国内新车前装 ADAS/L2 级 ADAS 上险量分别为 808/396万辆，同比分别+30%/78%。若以国内乘用车产量作为测算基数，21 年新车前向ADAS/L2级 ADAS渗透率分别为 38%/19%。根据汽车之家的统计数据，21年国内 L2 级车型渗透率约 20%（17 年仅 0.8%）。而根据中国汽车技术研究中心的数据，21 年新上市的 711 款车型中，配置 L2 级功能车型超 320 款，车款渗透率约45%（以上市车型的高配款为测算依据）。L

118、2 级 ADAS 无论从数量还是款型来看，均已步入快速渗透期。图图 68：21 年国内年国内智能驾驶主要配置智能驾驶主要配置/功能搭载率功能搭载率 图图 69：21 年国内年国内 L2 级车型级车型/款型渗透率款型渗透率 资料来源：高工智能汽车、德邦研究所 资料来源：汽车之家、中国汽车技术研究中心、德邦研究所 国内前向国内前向 ADAS 领域目前主要由国外领域目前主要由国外 Tier1 把持，国产替代空间可观。低速把持，国产替代空间可观。低速 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 33/43 泊车域以德赛西威为代表的国内泊车域以德赛西威为代表的国内

119、 Tier1 已经崛起。已经崛起。根据高工智能汽车的数据，21年国内前装 ADAS（行车）供应商仍以博世、电装、大陆等海外巨头 Tier1 为主，国内供应商没有任何一家市占超过 4%，而在泊车域，德赛西威/苏州智华市占分别约 11%/4%，均进入前五大供应商之列。图图 70：21 年国内新车前装年国内新车前装 ADAS（行车）供应商份额（行车）供应商份额 图图 71：21 年国内新车前装年国内新车前装 ADAS（泊车（泊车+环视）供应商份额环视）供应商份额 资料来源：高工智能汽车、德邦研究所 资料来源：高工智能汽车、德邦研究所 L2+及及 L3 以上级以上级 AD 领域，法律法规日趋成熟，高端

120、旗舰车型硬件冗余充领域，法律法规日趋成熟，高端旗舰车型硬件冗余充分，英伟达生态领先身位明显。分，英伟达生态领先身位明显。随着国内外智能驾驶相关法律法规建设的日趋成熟（21 年初本田 Legend 获日本国土交通部批准在特定路段/特定条件使用 L3 级功能；21 年底奔驰 S 级与 EQS 的 L3 级自动驾驶系统获德国联邦汽车运输管理局（KBA）批准上路，并可远销海外市场；22 年 7 月深圳发布深圳经济特区智能网联汽车管理条例开启国内智驾立法新篇），高等级AD功能规模量产曙光已现。主流车企旗舰车型智能化硬件“军备竞赛”日趋白热化，高端智驾/座舱域控已成标配，英伟达依托算力、生态及工具链完备性

121、、先发量产优势等方面的领先优势，在智驾主控 SOC 厂商中占据 C 位。图图 72：新势力新势力/主流自主品牌旗舰车型纷纷上车高端域控主流自主品牌旗舰车型纷纷上车高端域控 资料来源：盖世汽车、各公司官网、德邦研究所 25 年乘用车年乘用车 L0-L2 级级 ADAS 市场规模有望达到市场规模有望达到 481 亿，亿，L2+/L3 级级 AD 市市场规模有望达到场规模有望达到 717 亿，亿，21-25 年年 CAGR 分别为分别为 28%/81%。当前国内 ADAS 方案以分布式为主，行车 ADAS中 1V1R的占比预计超 40%。行泊一体作为性价比更高的解决方案，22 年已经开始规模化落地（

122、例如德赛西威的 ipu 02），我们预计其在 ADAS解决方案中的占比将迅速提高，是 ADAS市场增速最快的方向。整体来看，预计 25 年乘用车 L0-L2 级 ADAS 市场规模将达到 481 亿，21-25 年CAGR 约 28%。L2+/L3 级解决方案当前主要落地于头部车企的旗舰车型（例如小鹏P7、蔚来ET7等），我们预计随着激光雷达价格的降低及英伟达Orin、华为MDC 810 等高端域控平台已在定点的诸多高端车型落地，23-25 年 L2+/L3 级AD 市场将持续高增，预计 25 年乘用车 L2+/L3级 AD 市场规模将达到 717 亿，公司首次覆盖 均胜电子（600699.S

123、H）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 34/43 21-25 年 CAGR 约 81%。图图 73：国内乘用车国内乘用车 ADAS/AD 市场规模测算市场规模测算 资料来源：汽车之家公众号、乘联会、高工智能汽车公众号等、德邦研究所 4.3.2.从单车智能走向智能网联，车路协同风潮将起从单车智能走向智能网联，车路协同风潮将起 车路协同是配套单车智能的关键基础设施，是保障高等级智驾安全性的重要车路协同是配套单车智能的关键基础设施，是保障高等级智驾安全性的重要依托。依托。单车智能化在一定程度上难以解决感知、决策、控制环节中带来的视距死角、延时决策等问题，同时面临单车测试与道路试验昂贵、硬件成本

124、高、系统可扩展性低等问题，因此在单车智能化的同时发展智能网联技术是解决以上难题的关键。当前国内车路协同处于发展初期，正由车载信息服务阶段向智能网联服务阶段转变。2021 年，多款 V2X 前装量产车型集中上线，同时在双智城市政策的推动下，路端开始规模化部署蜂窝车联网C-V2X网络与设备，推动车端智能与路端智能的技术验证。图图 74：车企开启：车企开启 V2X 前装量产，路端智能化建设前装量产，路端智能化建设稳步推进稳步推进 类别类别202020212022E2023E2024E2025E乘用车销量（零售，万辆）8223323232416yoy-6.9%4.1%3.0%8.

125、0%4.0%4.0%L0-L2级ADAS总市场规模(乘用车）L0-L2级ADAS总市场规模(乘用车）7403481yoy-33.8%36.6%32.8%23.3%19.2%前向ADAS+行泊一体市场规模前向ADAS+行泊一体市场规模4320388yoy-28.9%35.5%37.1%26.1%21.1%前向ADAS及行泊一体ADAS渗透率前向ADAS及行泊一体ADAS渗透率31.6%38.3%46.3%55.3%63.3%70.3%1V1R占比48.2%43.5%40.0%39.0%38.0%37.0%出货量（万套）29433538348255962

126、9单价（元/套）54市场规模（亿元）4752587079861V占比4.5%5.2%5.7%6.2%6.2%6.2%出货量（万套）2740557791105单价（元/套）90市场规模（亿元）356810111V多R占比22.7%31.3%30.0%27.0%25.0%22.0%出货量（万套）4368374单价（元/套）2400232822582市场规模（亿元）335665737877行泊一体ADAS（5V5R12U为主）占比0.0%0.6%8.0%15.0%22.

127、0%29.0%出货量（万套）-577185324493单价（元/套）-46004462432841984072市场规模（亿元）-23480136201其他占比（1R、nV等）24.6%19.4%16.3%12.8%8.8%5.8%出货量（万套）812999单价（元/套）88市场规模（亿元）222222221713泊车ADAS市场规模(环视+泊车）泊车ADAS市场规模(环视+泊车）294461738393yoy-51.5%39.9%19.7%13.5%12.1%泊车ADAS渗透率（纯泊车+环视）泊车ADAS渗透率（纯泊车+环视）1

128、0.0%15.0%21.0%24.0%27.0%30.0%出货量（万套）6627725单价（元/套）88市场规模（亿元）294461738393L2+/L3级AD总市场规模(乘用车）L2+/L3级AD总市场规模(乘用车）24667yoy-174.8%140.3%94.4%67.1%38.5%L2+/L3级渗透率（12V5R12U1L等）L2+/L3级渗透率（12V5R12U1L等）0.5%1.5%3.5%7.0%12.5%18.5%出货量（万套）0447单价（元/套）250002200

129、0220006038市场规模（亿元）24667 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 35/43 资料来源：亿欧智库、德邦研究所 车路协同市场潜力巨大，车路协同市场潜力巨大，2022-2030 年年为为行业行业黄金发展期。黄金发展期。根据亿欧智库的数据，车路协同的发展可分为三个阶段，21-25 年车端、路端、云端与网端将逐步建设与完善，实现初步的互联互通；五到十年内，将以重点区域为突破口，实现城市内的车路协同应用；长期来看，中国有望解决不同城市间的标准统一问题，实现真正的单路对多车或单车对多路自动驾驶应用

130、。根据亿欧智库的数据，随着车路协同逐步走向规模化与市场化，2030 年中国车路协同市场规模有望达到4960 亿元，2021-2030 年 CAGR 约为 27%，市场潜力巨大。图图 75：国内车路协同发展路径及市场规模预期国内车路协同发展路径及市场规模预期 资料来源：亿欧智库、德邦研究所 4.3.3.厚积薄发，前路可期，均胜智驾厚积薄发，前路可期，均胜智驾/网联布局步入发展快车道网联布局步入发展快车道 成立智能汽车技术研究院，加码布局智驾域控、高精度传感器及虚拟仿真平成立智能汽车技术研究院，加码布局智驾域控、高精度传感器及虚拟仿真平台等关键热点台等关键热点技术技术。21年7月，均胜成立智能汽车

131、技术研究院，聘请前广汽研究院智能驾驶技术部负责人郭继舜博士担任研究院院长掌舵研究院，并聘请前福瑞泰克架构总师汪浩伟博士担任首席架构师兼 AD 产品负责人。公司定位为智能驾驶领域的 Tier1，开展从 L0 至 L4 级自动驾驶各级别技术研发，致力于提供由智能驾驶域控制器、智能传感器、中间件到应用层算法的全栈解决方案，目前已在多个环节取得突出进展：1）芯片平台合作方面芯片平台合作方面：公司已与英伟达、Ambarella、地平线、黑芝麻、NXP等芯片厂商建立合作关系，针对不同等级智能驾驶及不同类型客户群体将推出基于以上芯片平台的智驾域控产品。公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正

132、文之后的信息披露和法律声明 36/43 2）感知层）感知层与虚拟仿真平台与虚拟仿真平台布局：布局：智能传感器方面，21 年初公司战略投资图达通，并与其深度合作，负责其激光雷达产品的生产、测试、交付等多个环节。其产品已在蔚来 ET7 实现量产，并将继续搭载于蔚来 ET5。此外，公司将同时助力美国激光雷达公司 Ouster、4D 毫米波雷达公司 Oculii 实现量产搭载及全球化供应。虚拟仿真平台方面，公司已完成自主知识产权的虚拟仿真平台 JUN Sim Cloud建设工作，并与亚马逊云（AWS）达成针对智能驾驶PAAS、IAAS的深度合作，为全球 OEM 提供面向大规模量产验证、基于混合云的智能

133、驾驶仿真服务。图图 76：图达通超远距高精度激光雷达图达通超远距高精度激光雷达 图图 77：JUN Sim Cloud 仿真云平台测试画面仿真云平台测试画面 资料来源：公司微信公众号、德邦研究所 资料来源：公司微信公众号、德邦研究所 3）智驾技术及解决方案储备：）智驾技术及解决方案储备：目前公司已经掌握高速驾驶引导（HWP）、自动驾驶导航辅助（NGP）、交通拥堵领航（TGP）、代客泊车（AVP）、记忆泊车（HPA）等多项智能驾驶功能。L0 到 L2+级别，均胜提供包括 1V、1V1R、1V5R、11V5RXL 等多种传感器架构在内，从感知到域控到中间件到应用算法，涵盖行车与泊车场景的全栈式解决

134、方案。4）定点项目斩获：定点项目斩获：据公司 21 年年报披露，公司与国内外多家下游主机厂和平台型公司合作深入，2022 年开始将有多款车型陆续实现定点和量产。此外，公司日前官宣子公司均胜科技已获得国内某知名 OEM 关于自动驾驶高算力域控平台的合作开发项目，公司将基于英伟达自动驾驶车规级芯片 Orin，为客户提供一款双 Orin 系统架构的高算力域控平台（AD 域控制器），可实现 L2+高速公路及城市场景NOA功能，及AVP代客泊车功能，根据客户规划，项目计划于2024年开始量产。该里程碑项目标志着均胜在高算力智能驾驶域控制器领域实现了“从 0 到 1”的突破，也体现了客户对公司软硬件一体化

135、智能驾驶整体解决方案的认可，为后续“从 1 到 N”加速开拓更多优质客户奠定了良好基础。图图 78：均胜均胜 11V5RXL 传感器解决方案传感器解决方案 图图 79：均胜双均胜双 Orin 域控效果图域控效果图 资料来源：公司微信公众号、德邦研究所 资料来源：公司微信公众号、德邦研究所 智能车联智能车联是是均联智行均联智行深耕已久的优势领域。深耕已久的优势领域。算上公司前身普瑞车联 PCC 的历史，均联智行有超过 20 年的全球顶级车厂 Tier1 服务经验，是大众 MQB 和MEB 平台车载信息系统的核心供应商，也是南北大众各类车联服务的主要供应商。目前均联智行在导航信息娱乐系统、5G-V

136、2X、多传感器数据融合、OTA 服 公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 37/43 务及汽车网络安全等领域均有布局：1）导航信息系统导航信息系统方面方面：公司在软硬件兼容、分布式应用和系统集成优化等方面已积累了丰富经验，智能驾舱及网联产品已遍布全球 1200 万余台车，配套大众、奥迪、福特、斯柯达、西雅特等全球领先车企的多款车型（如大众 CNS 3.0 系统）。2）5G-V2X/智能天线智能天线：公司早于 2018 年就加入了 IMT-2020（5G）推进组C-V2X 工作组和中国智能网联汽车产业创新联盟，18 年底推出支持 DSRC 和 C-V

137、2X 的第一代 OBU 产品，19 年参与并顺利通过 C-V2X“四跨”测试。21 年 5月均联智行基于 R15标准的第三代产品配套华人运通 HiPhi-X，该产品可实现 V2X、高精定位、高精地图以及高精摄像头信息的融合，并能将这些融合后的信息直接输出给 L3 级以上的自动驾驶车辆，是全球首批成功量产的 5G-V2X 项目。公司同样也是蔚来 ET7/ET5 的 5G-V2X 供应商，未来还将为蔚来提供满足 R16/17 标准的5G+C-V2X 最新技术。目前，均胜 V2X 技术已升级至第四代，产品形态从满足 V2V、V2I 标准定义的 DAY 1 场景向 DAY 2/DAY 2+场景迭代，并

138、从乘用车逐步拓展至商用车使用场景。此外，均联智行提供鲨鱼鳍一体式和平板一体式智能天线，可高度整合远距离通信服务、数字收音机、5G通讯、V2X通讯、高精定位、CAN和以太网通讯、WIFI 和蓝牙连接等网联功能，并协同其他感知、决策和控制系统及软件，提升下一代车载跨域融合能力。目前，该集成式解决方案已获得某知名法系客户的全球订单。3）车道级导航及多传感器数据融合：）车道级导航及多传感器数据融合：均联智行开发的增强型多传感器融合算法可给不同的 ADAS 功能提供高效数据输入。公司高精度定位解决方案则融合了各种数据（地图数据、GNSS 信息、位置高度、车速、转向角度等），能实时准确确定车辆位置，可作为

139、单独模块提供，也可集成于均联智行NavCore解决方案中。4）OTA 服务及汽车网络安全服务及汽车网络安全：公司产品能实现诸如实时交通、天气、导航、实时定位等基础服务及其在线更新（OTA），还致力智能网联汽车的网络信息安全和功能安全，包括舱内通信安全保护、车-云通信安全防护以及 V2X 通信安全保护等，涉及硬件、软件模块化、身份验证和虚拟层等。图图 80：均联智行均联智行 5G-V2X 集成功能集成功能 图图 81：均联智行智能天线解决方案均联智行智能天线解决方案 资料来源：公司微信公众号、德邦研究所 资料来源：公司微信公众号、德邦研究所 我们我们高度看好均胜高度看好均胜汽车安全汽车安全/座舱

140、座舱/智驾智驾/车联业务相互协同，车联业务相互协同，形成形成“汽车主被汽车主被动安全动安全+域控制器域控制器+感知层感知层+5G-V2X+软件算法软件算法+OTA/网络安全网络安全”的的商业商业闭环闭环，持持续提升整体续提升整体业务业务竞争力竞争力。公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 38/43 5.收入、盈利预测与估值收入、盈利预测与估值 5.1.预计预计 2022-2024 年收入分别为年收入分别为 498.32/587.07/701.23 亿元亿元 汽车安全业务汽车安全业务：2022-2024 年增速有望达年增速有望达 3.5%/14.0%

141、/13.0%，毛利率预计，毛利率预计为为 13.0%/14.0%/14.5%。22H1 汽车安全业务受国内外疫情反复、区域性地缘政治冲突、“缺芯”持续等因素扰动，增长承压。22H2 国内外轻型车有望产销回暖，丙烯、铜、铝等上游原材料价格/运费价格高企的情况也预期改善，叠加欧美工厂、人员重组整合步入尾声。“收入回暖+成本压力下行+全球冗余产能整合步入尾声”共同驱动下，我们看好均胜 22 年安全业务收入重回正增长的同时，毛利率明显改善，中长期维度看好主动安全市场快速增长/国内汽车安全市场发展提速带来的安全业务增长机会。预计 2022-2024 年汽车安全业务收入将达到334.37/381.18/4

142、30.74 亿元，同比增长 3.5%/14.0%/13.0%，毛利率预计为13.0%/14.0%/14.5%。图图 82：汽车安全业务收入预期汽车安全业务收入预期（单位：百万元）（单位：百万元）资料来源：Wind、德邦研究所预测 汽车电子业务汽车电子业务：2022-2024年增速有望达年增速有望达23.6%/26.5%/32.3%，毛利率预计，毛利率预计为为 20%/20%/20%。人机交互与智能座舱系统、智能车联、新能源电控系统、智能驾驶（22 年预计开始贡献收入）为汽车电子业务收入的主要来源，各板块增长动力明确：1）人机交互与智能座舱系统方面人机交互与智能座舱系统方面：公司产品逐步从按钮式

143、简单模块转型座舱域控等复杂交互系统，已具备智能座舱全栈解决方案开发能力，并支持包括高通 8155、华为麒麟在内的主流芯片平台。基于华为芯片、鸿蒙操作系统的座舱平台 22Q4 将开始量产。“产品升级+背靠华为生态”，看好座舱业务保持中高增速；2）智能车联方面智能车联方面：公司导航信息娱乐系统配套大众、奥迪、福特等全球知名OEM，5G-V2X量产配套蔚来及华人运通，在多传感器数据融合、整车OTA、信息安全等方面竞争力均较强，看好享受国内车路协同市场迅速起量的红利；3）新能源电控方面新能源电控方面：均胜普瑞是国内领先的 BMS 供应商，800V 电压平台的商用化加速也将为公司系列车载功率电子产品（高

144、压充电技术、充电升压器、DC/DC 电压转换模块、OBC 等）带来大量商机，看好保持电控业务保持较快增速；4）智能驾驶方面智能驾驶方面：公司已能够提供从 L0-L2+，涵盖多种传感器方案的智驾全栈解决方案，22 年预计将有多款车型定点落地。此外，公司日前官宣将为国内知名 OME 提供基于双 Orin 的智驾域控，高端平台已实现“从 0 到 1”的突破，智驾业务 23 年有望步入快速发展期。综合以上，预计 2022-2024 年汽车电子业务收入将达到157.14/198.73/262.99亿元，同比增长23.6%/26.5%/32.3%，毛利率预计为 20%/20%/20%。图图 83：电子产品

145、业务收入分拆（单位：百万元）：电子产品业务收入分拆（单位：百万元）单位无特殊说明为百万元2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E汽车安全产品汽车安全产品428804707334373842yoyyoy210.8%9.8%-29.6%-2.5%3.5%14.0%13.0%12.0%收入占比收入占比76.3%76.3%69.2%70.7%67.1%64.9%61.4%57.5%毛利毛利673374347533762467236毛利率毛利率15.7%15.3%11.2%8.5%13.0%14.0

146、%14.5%15.0%公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 39/43 资料来源：Wind、公司年报、德邦研究所预测（注：公司 21 年未披露智能座舱/智能车联收入、毛利；新能源电控业务毛利也未披露；未披露数据为德邦研究所测算数，仅供参考）其他其他业务：业务：2022-2024 年增速年增速预计为预计为 5.0%/5.0%/5.0%，毛利率预计为，毛利率预计为22%/22%/22%。公司 20 年剥离功能件业务，聚焦汽车安全与汽车电子，21 年正式脱表。预计 2022-2024 年其他业务收入为 0.68/7.16/7.51 亿元，同比增长5.0%

147、/5.0%/5.0%，毛利率预计为 22%/22%/22%。图图 84：其他业务收入预期其他业务收入预期（单位：百万元）（单位：百万元）资料来源：Wind、公司年报、德邦研究所 综上，预计公司整体综上，预计公司整体2022-2024年收入分别为年收入分别为498.32/587.07/701.23亿元，亿元，收入增速分别为收入增速分别为 9.1%/17.8%/19.4%，毛利率分别为，毛利率分别为 15.3%/16.0%/16.7%。表表 7：公司整体收入分拆（单位：百万元）公司整体收入分拆（单位：百万元）类别类别 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 主营业务

148、收入 47890 45670 49832 58707 70123 83942 YOY-22.4%-4.6%9.1%17.8%19.4%19.7%毛利润 6373 5807 7616 9385 11713 14478 毛利率 13.3%12.7%15.3%16.0%16.7%17.2%汽车电子产品 10250 12715 15714 19873 26299 34911 yoy 0.9%24.0%23.6%26.5%32.3%32.7%毛利润 1779 2414 3120 3891 5302 7068 毛利率 17.4%19.0%19.9%19.6%20.2%20.2%汽车安全产品 33132 3

149、2306 33437 38118 43074 48242 yoy-29.6%-2.5%3.5%14.0%13.0%12.0%毛利润 3723 2743 4347 5337 6246 7236 毛利率 11.2%36.0%13.0%14.0%14.5%15.0%其他业务 4507 649 681 716 751 789 YOY 1.0%-85.6%5.0%5.0%5.0%5.0%单位无特殊说明为百万元2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E汽车电子产品汽车电子产品92398732629934911yoyyoy-1

150、.0%10.1%0.9%24.0%23.6%26.5%32.3%32.7%收入占比收入占比16.4%16.5%21.4%27.8%31.5%33.9%37.5%41.6%毛利毛利9243027068毛利率毛利率21.1%17.3%17.4%19.0%19.9%19.6%20.2%20.2%人机交互系统/智能座舱人机交互系统/智能座舱579665036000761511418590yoyyoy7.2%12.2%-7.7%26.9%25.0%27.0%25.0%23.0%收入占比收入占比10.3%10.5%12.5%16.7%19.

151、1%20.6%21.6%22.1%毛利毛利328723532毛利率毛利率24.5%17.7%14.8%16.7%18.2%18.5%19.0%19.0%智能车联系统智能车联系统293026802655945535235yoyyoy-12.0%-8.6%-1.1%12.9%14.0%16.0%15.0%15.0%收入占比收入占比5.2%4.3%5.5%6.6%6.8%6.7%6.5%6.2%毛利毛利42336352266047毛利率毛利率14.4%13.6%19.7%22.1%22.0%21.0%20.5%2

152、0.0%新能源电控系统新能源电控系统5059878362547136080yoyyoy-14.6%94.3%63.0%31.6%32.0%30.5%30.0%29.0%收入占比收入占比0.9%1.6%3.3%4.6%5.6%6.2%6.7%7.2%毛利毛利463979810371338毛利率毛利率20.0%25.0%23.0%23.0%23.0%22.0%22.0%22.0%智能驾驶智能驾驶00002yoyyoy-8698.6%869.4%160.8%收入占比收入占比0.0%0.3%2.7%6.0%毛利毛利0304611151毛

153、利率毛利率15.0%15.0%24.0%23.0%单位无特殊说明为百万元2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E其他（功能件、工业自动化等）其他（功能件、工业自动化等）407044654507649681716751789yoyyoy16.8%9.7%1.0%-85.6%5.0%5.0%5.0%5.0%收入占比收入占比7.2%7.2%9.4%1.4%1.4%1.2%1.1%0.9%毛利毛利8739208705174毛利率毛利率21.5%20.6%19.3%23.4%22.0%22.0%22.0%22.0%公司首次覆盖 均胜电子（60

154、0699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 40/43 毛利润 870 152 150 157 165 174 毛利率 19.3%5.1%22.0%22.0%22.0%22.0%资料来源：Wind、公司年报、德邦研究所预测 费用率及净利润预测：费用率及净利润预测：预计 2022-2024年公司整体费用率水平随着安全业务整合重组步入尾声、公司销管费用控制的精进较之 21 年将显著改善，并保持稳中有降的态势；预计 2022-2024 年归母净利润增速分别为-117.0%（扭亏）/93.3%/68.5%。1）管理费用率：）管理费用率：预计 2022-2024 年公司管理费用率为 5.3%

155、/5.2%/5.1%。2）研发费用率：）研发费用率：预计 2022-2024 年公司研发费用率为 4.8%/4.8%/4.8%。3）销售费用率：）销售费用率：预计 2022-2024 年公司销售费用率为 2.1%/2.1%/2.0%。4）财务费用率：）财务费用率：预计2022-2024年公司财务费用率分别为1.5%/1.2%/1.0%。5）归 母 净 利 润：）归 母 净 利 润：预 计 公 司2022-2024 年 归 母 净 利 润 分 别 为6.41/12.42/20.93 亿元，同比-117.1%（扭亏）/93.7%/68.5%。表表 8：均胜均胜费用率及归母净利润预期（单位：百万元）

156、费用率及归母净利润预期（单位：百万元）类别类别 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 管理费用 3068 2765 2641 3053 3576 4281 占主营业务收入 6.4%6.1%5.3%5.2%5.1%5.1%研发费用 2301 2347 2392 2818 3366 4029 占主营业务收入 4.8%5.1%4.8%4.8%4.8%4.8%销售费用 901 1185 1046 1233 1402 1679 占主营业务收入 1.9%2.6%2.1%2.1%2.0%2.0%财务费用 1073 972 725 707 720 726 占主营业务收入 2.

157、2%2.1%1.5%1.2%1.0%0.9%归母净利润 616-3753 641 1242 2093 2958 yoy-34.5%-709.1%-117.1%93.7%68.5%41.3%净利率 1.3%-8.2%1.3%2.1%3.0%3.5%资料来源：Wind、公司年报、德邦研究所 5.2.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 给予公司给予公司 2022 年年 60-70 x 目标目标 P/E，目标价，目标价 28.12-32.81 元。元。预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 6.41/12.42/20.93 亿元，对应 EPS 分别为0.47/0.91/1.53 元。我们选

158、取伯特利、华阳集团、德赛西威作为均胜的可比公司，可比公司 2022 年平均 P/E 为 54x，我们认为随着安全业务回暖并扭亏、汽车电子业务高景气持续，公司成长性不输可比公司，给予公司 2022 年 60-70 x 目标P/E，目标价 28.12-32.81 元。首次覆盖，给予“买入”评级。图图 85：可比公司估值表：可比公司估值表 资料来源：Wind、德邦研究所（注：德赛西威取德邦研究所预测数据，其余可比公司预测业绩取 Wind 一致预期，市值基准为 10 月 12 日收盘价）公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 41/43 6.风险提示风险提示

159、 1）国内外轻型车产销量回暖情况不及预期国内外轻型车产销量回暖情况不及预期：若国内外轻型汽车产销量同环比增速持续低迷，可能导致公司收入和盈利增速不及预期。2）安全业务重组整合及扭亏进程不及预期安全业务重组整合及扭亏进程不及预期：若公司安全业务全球整合的进度迟滞/扭亏进程不及预期，可能导致公司整体收入和盈利水平不及预期。3）行业竞争加剧行业竞争加剧：若汽车安全/汽车电子行业整体竞争加剧，可能导致公司整体收入和盈利水平不及预期。4）汽车电子业务开拓进程不及预期汽车电子业务开拓进程不及预期：若座舱域控、智驾域控、5G-V2X 等高端产品/电控产品拓客不及预期，可能导致公司整体收入和盈利水平不及预期。

160、公司首次覆盖 均胜电子（600699.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 42/43 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元)营业总收入 45,670 49,832 58,707 70,123 每股收益-2.74 0.47 0.91 1.53 营业成本 40,360 42,216 49,322 58,410 每股净资产 8.31 8.78 9.69 11.22 毛利率%11.6%15.3%16.0%16.7%每股经营现金流 1.

161、33 2.80 2.45 3.02 营业税金及附加 122 133 157 188 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.3%0.3%0.3%0.3%价值评估(倍)营业费用 1,185 1,046 1,233 1,402 P/E-6.01 35.20 18.17 10.78 营业费用率%2.6%2.1%2.1%2.0%P/B 1.98 1.88 1.70 1.47 管理费用 2,765 2,641 3,053 3,576 P/S 0.49 0.45 0.38 0.32 管理费用率%6.1%5.3%5.2%5.1%EV/EBITDA 11.74 20.33 8.36

162、7.24 研发费用 2,347 2,392 2,818 3,366 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%研发费用率%5.1%4.8%4.8%4.8%盈利能力指标(%)EBIT-988 1,535 2,280 3,366 毛利率 11.6%15.3%16.0%16.7%财务费用 972 725 707 720 净利润率-8.2%1.3%2.1%3.0%财务费用率%2.1%1.5%1.2%1.0%净资产收益率-33.0%5.3%9.4%13.6%资产减值损失 2,094 149 176 210 资产回报率-7.0%1.3%2.4%3.7%投资收益 161 174 188 203 投资回报率-1

163、4.5%3.9%5.5%7.7%营业利润-3,878 813 1,565 2,630 盈利增长(%)营业外收支-11-11-11-11 营业收入增长率-4.6%9.1%17.8%19.4%利润总额-3,889 802 1,554 2,619 EBIT 增长率-1931.3%-255.4%48.5%47.7%EBITDA 1,756 4,272 4,928 5,931 净利润增长率-709.1%-117.1%93.7%68.5%所得税 646 27 53 89 偿债能力指标 有效所得税率%-16.6%3.4%3.4%3.4%资产负债率 67.2%65.1%64.4%63.1%少数股东损益 782

164、-134-259-436 流动比率 1.4 1.4 1.3 1.4 归属母公司所有者净利润-3,753 641 1,242 2,093 速动比率 1.0 1.0 0.9 0.9 现金比率 0.4 0.3 0.3 0.2 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 6,247 4,983 4,097 3,634 应收帐款周转天数 54.7 51.9 52.9 53.2 应收账款及应收票据 7,203 7,478 8,966 10,764 存货周转天数 63.6 56.9 58.7 59.7 存货 7,031 6,576 7,932 9

165、,556 总资产周转率 0.8 1.0 1.1 1.2 其它流动资产 1,222 1,222 1,222 1,222 固定资产周转率 4.1 4.4 4.9 5.2 流动资产合计 24,252 23,048 25,316 28,675 长期股权投资 1,946 1,946 1,946 1,946 固定资产 10,922 11,487 12,648 14,556 在建工程 1,834 1,905 1,940 1,957 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 3,458 3,146 2,907 2,725 净利润-3,753 641 1,242

166、 2,093 非流动资产合计 27,074 27,398 28,356 30,098 少数股东损益-782 134 259 436 资产总计 51,327 50,446 53,672 58,773 非现金支出 4,874 2,737 2,648 2,565 短期借款 3,396 3,396 3,396 3,396 非经营收益 836 551 519 517 应付票据及应付账款 7,251 7,981 9,295 10,848 营运资金变动 465-235-1,316-1,486 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,821 3,828 3,352 4,126 其它流动负债 1,683

167、1,683 1,683 1,683 资产-2,805-3,061-3,606-4,307 流动负债合计 17,209 17,033 18,871 21,208 投资-27 0 0 0 长期借款 13,499 12,352 12,572 12,808 其他 439 174 188 203 其它长期负债 3,265 3,265 3,265 3,265 投资活动现金流-2,394-2,886-3,418-4,104 非流动负债合计 17,263 15,783 15,670 15,906 债权募资-235-1,480-113 235 负债总计 34,472 32,816 34,541 37,113 股

168、权募资 1,694 0 0 0 实收资本 1,368 1,368 1,368 1,368 其他-3,444-725-707-720 普通股股东权益 11,373 12,014 13,257 15,350 融资活动现金流-1,985-2,205-820-485 少数股东权益 5,481 5,615 5,874 6,310 现金净流量-2,576-1,264-886-463 负债和所有者权益合计 51,327 50,446 53,672 58,773 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 10 月 12 日 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 公司首次覆盖 均胜电子（600699

169、.SH）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 43/43 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理简介与研究助理简介 陈海进：德邦证券电子行业首席分析师，6 年以上电子行业研究经验，曾任职于民生证券、方正证券、中欧基金等，南开大学国际经济研究所硕士。电子行业全领域覆盖。赵伟博：德邦证券计算机行业首席分析师，中国人民大学金融学硕士，中国人民大学经济学本科，曾就职于东北证券、华泰证券。对网络安全、金融 IT、云计算、智能驾驶、工业软件、信创产业链均有深入研究。陈蓉芳：德邦证券电子行业分析师，曾任职于民生证券、国金证券，香港中文大学硕士，覆盖汽车电子、车载半导体等领域。陈嵩：德邦证券计算机行业研究

170、助理，北京大学计算机技术硕士，曾就职于东北证券。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指

171、数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上；增持 相对强于市场表现 5%20%；中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动；减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律

172、声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务

173、状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。