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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级评级:买入(首次买入(首次)市场价格:市场价格:8 84.34.3 元元 分析师:何俊艺分析师:何俊艺 执业证书编号:执业证书编号:S0740523020004 分析师:刘欣畅分析师:刘欣畅 执业证书编号:执业证书编号:S0740522120003 Email: Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)141 流通股本(百万股)35 市价(元)84.30 市值(百万元)11,914 流通市值(百万元)2,979 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走
2、势对比 相关报告相关报告 Table_Finance1 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,684 2,772 3,355 3,924 4,771 增长率 yoy%5%65%21%17%22%净利润(百万元)156 386 445 533 661 增长率 yoy%-22%148%16%20%24%每股收益(元)1.10 2.73 3.15 3.77 4.67 每股现金流量 2.07 1.46 3.29 4.32 5.01 净资产收益率 15%27%24%23%22%P/E 76.6 30.9 26.7 2
3、2.3 18.0 P/B 11.6 8.4 6.5 5.1 4.0 备注:数据截至 2023/03/27 报告摘要报告摘要 专注新能源的冲压件隐形冠军,打造全产业链一体优势,盈利领先同行。专注新能源的冲压件隐形冠军,打造全产业链一体优势,盈利领先同行。公司主营汽车白车身冲压及焊接零部件和相应产品模具的开发、生产和销售,具备集模具、检具开发制造、大中小型件冲压、总成焊接拼装一体的全产业链能力,30 年精耕细作现为特斯拉、理想、蔚来、上汽大众、上汽通用等主机厂供应商。全产业链垂直一体布局有效缩短模具制造的周期、提高模具产品的精度,有效控制整体生产成本、提高产品尺寸精度和合格率,公司 2022 年毛
4、利率 24.5%,净利率 13.3%,处于同行第一水平。基本盘业务已在客户、盈利上证明商务基本盘业务已在客户、盈利上证明商务&成本管控能力强,绑定新能源大客户带来确定成本管控能力强,绑定新能源大客户带来确定性高增长、高盈利。性高增长、高盈利。公司深度配套特斯拉、理想等新能源大客户,2022 年上半年特斯拉、理想收入占比分别为 44.6%、12.3%,有望受益于特斯拉、理想新车型以及规模快速放量。客户优质支撑公司业绩持续成长的确定性和盈利的稳定性,20-22 年公司收入CAGR=41.1%,归母净利润 CAGR=68.9%。切入一体压铸开辟新成长,中长期打造为白车身总成供应商。切入一体压铸开辟新
5、成长,中长期打造为白车身总成供应商。公司主营集白车身冲压零部件、总成焊接拼装一体,对白车身总成件理解较深,掌握多种跨材料/工艺连接技术。2020 年下半年开始布局一体化压铸,在人才&技术&设备上进行了储备,已采购布勒 6100T 压铸机。新能源催生一体化压铸工艺革命,是从 0 到 1 的潜在千亿市场,公司此前深耕白车身件(冲压、焊接工艺),产业趋势捕捉敏锐,布局压铸补齐工艺以打造白车身总成供应商。盈利预测盈利预测:预计 22-24 年公司收入分别为 33.6 亿元、39.2 亿元、47.7 亿元,同比增速分别为 21%、17%、21.6%,归母净利润 4.5 亿元、5.3 亿元、6.6 亿元,
6、同比增速分别为 15.5%、19.7%、23.9%,对应当前 22-24 年 PE 27X、22X、18X,看好公司新能源大客户全球化以及公司新客户开拓进展,新业务一体压铸有望加速从 1 到 N,中长期具备成为白车身总成供应商潜力,首次覆盖,给予“买入”评级,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:新能源销量不及预期、新客户拓展不及预期、新业务进展不及预期、原材料大幅上涨、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 专注新能源的冲压件隐形冠军,布局一体压铸打造白车身总成供应商专注新能源的冲压件隐形冠军,布局一体压铸打造白车身总成供应商 多利科技(001311.SZ)/
7、汽车 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 3 月 27 日-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%------02多利科技沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 1 公司概况:冲压件隐形冠军,盈利领先同行公司概况:冲压件隐形冠军,盈利领先同行.-3-2 行业分析:冲压行业空间大但内卷,一体压铸方兴未艾行业分析:冲压行业空间大但内卷,一体压铸方
8、兴未艾.-7-3 竞争力:商务竞争力:商务&成本管控能力强,对白车身总成理解较深成本管控能力强,对白车身总成理解较深.-11-4 投资逻辑:绑定新能源大客户带来确定增长,切入一体压铸开辟新成长,中长期投资逻辑:绑定新能源大客户带来确定增长,切入一体压铸开辟新成长,中长期打造白车身总成供应商打造白车身总成供应商.-12-5 盈利预测盈利预测.-14-6 风险提示风险提示.-15-UZjXjWUZjXiXoNpMmO8OaOaQmOqQsQtQlOpPmPeRsRpO7NqQvMvPtQmNwMmNoQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报
9、告 1 公司概况:冲压件隐形冠军,盈利领先同行公司概况:冲压件隐形冠军,盈利领先同行 冲压件隐形冠军,客户结构优质冲压件隐形冠军,客户结构优质 公司前身上海多利汽车配件厂成立于 1992 年,是村办集体企业,2008年改制为多利有限,曹达龙先生(上海多利汽车配件厂厂长)与邓丽琴女士(上海多利汽车配件厂销售总监)获得公司所有权益。公司主营汽车白车身冲压及焊接零部件和相应产品模具的开发、生产和销售,是集模具、检具开发制造、大中小型件冲压、总成焊接拼装于一体的汽车零部件生产制造商,具有较强的研发、生产制造能力和整体配套方案设计能力,经过多年发展成为特斯拉、理想、蔚来、上汽大众、上汽通用等主机厂 ti
10、er1。股权结构:曹、邓家族共同控制,持股高度集中股权结构:曹、邓家族共同控制,持股高度集中 公司实际控制人曹达龙先生持有公司 47.41%股权,董事长邓丽琴女士直接持有公司 23.35%的股权,曹达龙、邓丽琴、蒋建强、曹武、曹燕霞、邓竹君为一致行动人,共直接持有公司 73.61%的股权,持股高度集中。公司股权结构公司股权结构 来源:公司公告,中泰证券研究所 围绕安徽、长三角汽车产业集群属地化建厂围绕安徽、长三角汽车产业集群属地化建厂 公司围绕客户生产基地为中心组织生产、运输布局,各子公司分工明确并具有协同性。其中昆山达亚负责设计、生产冲压模具,再由多利科技、公司主营产品汽车白车身冲压零部件公
11、司主营产品汽车白车身冲压零部件 公司主营产品汽车白车身冲压零部件公司主营产品汽车白车身冲压零部件 来源:招股书,中泰证券研究所 来源:招股书,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 昆山达亚、长沙达亚、烟台达世、常州达亚、上海达亚、盐城多利通过冲压、焊接等工序生产汽车冲压零部件,最后通过上海多利、昆山达亚两个销售主体销售至客户,此外宁波达世作为产品物流中转仓库,负责宁波地区客户的产品仓储、配送。围绕安徽、长三角汽车产业集群属地化建厂围绕安徽、长三角汽车产业集群属地化建厂 来源:招股书,中泰证券研究所 产产能辐射半径内客户
12、资源丰富且优质能辐射半径内客户资源丰富且优质 来源:公司公告,中泰证券研究所 客户:全面拥抱新能源,客户结构不断优化客户:全面拥抱新能源,客户结构不断优化 公司2018年起发力新能源客户,2018年定点了特斯拉model 3和model Y、理想 one、蔚来 ES6 等车型,2020 年开始随着特斯拉、理想汽车、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 蔚来汽车等配套车型陆续投入量产,客户结构发生显著变化,2019 年公司前三大客户是上汽系,2022 年上半年特斯拉、理想收入占比分别达到44.6%、12.3%。客户开拓进程客户开拓进程
13、来源:招股书,中泰证券研究所 成长复盘:成长复盘:2021 年特斯拉放量拉动业绩大幅增长年特斯拉放量拉动业绩大幅增长 公司 2018-2020 年公司收入变化不大,2021 年起伴随特斯拉、理想等新能源大客户放量,公司收入快速增长,2020-2022 年实现收入翻倍,规模效益下利润增幅更快,20-22 年公司收入 CAGR=41.1%,归母净利润 CAGR=68.9%。公司公司2019年客户年客户CR5 公司公司2022年年上半年上半年客户客户CR5 来源:招股书,中泰证券研究所 来源:招股书,中泰证券研究所 2021年年特斯拉放量公司收入规模迅速增长特斯拉放量公司收入规模迅速增长 2021年
14、年特斯拉放量公司利润规模迅速增长特斯拉放量公司利润规模迅速增长 上汽集团21%上汽通用21%上汽大众22%新朋股份17%上海同舟6%其他13%特斯拉45%理想12%上汽集团11%上汽通用7%上汽大众6%其他19%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 盈利指标:盈利能力优异且稳定,领先同行盈利指标:盈利能力优异且稳定,领先同行 过去 5 年公司毛利率、净利润基本维持在 23%-28%、11%-16%的水平。2019 年公司冲压零部件的毛利率较高,主要是当期毛利率相对较高的零部件产品的销量和收入占比有所提高,以及 2019 年钢材采购价格
15、下降。2020 年毛利率下降主要是新能源客户开始放量,新能源铝合金用量大幅提升致原材料成本占比提升。与同类公司相比,公司毛利率水平相对领先,我们判断原因为:1)产业链垂直一体化构筑低成本;2)客户优质带来放量确定性、产能利用率维持较高水平;3)自动化水平较高,人均产出高于同行。来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 2020-2022年特斯拉收入快速增长(亿元)年特斯拉收入快速增长(亿元)2021-2022年理想收入快速增长(亿元)年理想收入快速增长(亿元)来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 公司毛利率、净利率整体稳定公司毛利率、净利率整体稳
16、定 公司毛利率领先同行公司毛利率领先同行 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%05540200212022营收(亿元)yoy-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0200212022归母净利润(亿元)yoy02468020202120220.00.51.01.52.02.53.03.54.04.520212022 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司
17、深度报告公司深度报告 2 行业分析:冲压行业空间大但内卷,一体压铸方兴未艾行业分析:冲压行业空间大但内卷,一体压铸方兴未艾 预计我国预计我国 2022 年乘用车冲压件市场规模超过年乘用车冲压件市场规模超过 2300 亿元。亿元。汽车制造工艺中有 60%70%的金属零部件需冲压加工成形,冲压件广泛应用于如车身上的各种覆盖件、车内支撑件、结构加强件,以及大量的汽车零部件如发动机的排气和进油弯管及消声器、空心凸轮轴、油底壳、发动机支架、整车框架结构件、横纵梁等。根据华经产业研究院,单车配套价值超 1 万元,预计我国 2022 年乘用车冲压件市场规模超过 2300 亿元。冲压工艺成熟,冲压件种类繁多,
18、市场相对分散。冲压工艺成熟,冲压件种类繁多,市场相对分散。冲压企业分为两大类,一类是主机厂旗下的冲压企业,通常对某一家主机厂供应产品;另一类是第三方冲压企业,以民营企业为主(包含内外资),客户范围广、产品种类多,具有规模优势、市场反应机制更为灵活。从市场格局来看,第一梯队为国外汽车巨头在国内的合资企业;第二梯队为包括公司在内的国内大型民营冲压件生产企业;第三梯队为中小型冲压件厂商。主要竞争点在于客户资源(商务能力)、模具能力(提升产品良率以及生主要竞争点在于客户资源(商务能力)、模具能力(提升产品良率以及生产效率)、产业链垂直一体能力(降低成本)。产效率)、产业链垂直一体能力(降低成本)。冲压
19、件市场格局冲压件市场格局 来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%200212022毛利率净利率0%5%10%15%20%25%30%35%20022H1博俊科技华达科技常青股份多利科技 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 来源:招股书,中泰证券研究所 冲压件主要公司基本情况冲压件主要公司基本情况 来源:各公司公告,中泰证券研究所 一体压铸行业一体压铸行业从从 0 到到 1 的潜在千亿市
20、场的潜在千亿市场,当前仍处于导入初期当前仍处于导入初期 车身工艺革命方兴未艾,一体化压铸是效率、降本、轻量化的最优工艺,特斯拉率先落地,全行业积极跟进布局,行业趋势明确。2020 年特斯拉率先在 model Y 上量产,自 2021 年起蔚来、理想、小鹏、华为问界等国内新势力抢先布局,奔驰、福特、大众、沃尔沃、长安、一汽等国内外传统主机厂也加紧规划,行业趋势明确。全行业主机厂积极布局一体化压铸全行业主机厂积极布局一体化压铸 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 车企车企 规划规划 蔚来 2021 年 10 月,蔚来宣布成功验证制造大型
21、压铸件的免热处理强韧化压铸铝合金新材料,该材料是蔚来与帅翼驰联合开发,将会应用在蔚来第二代平台车型上。2021 年 12 月蔚来发布新车 ET5,该车后座板使用一体压铸工艺。小鹏 购入 2 台 7300 吨压铸机,小鹏武汉工厂在常规的冲压、焊接、涂装车间基础上,增加一体化压铸工艺车间,据压铸周刊报道,武汉工厂将引进一套以上超大型压铸岛及自动化生产线。高合 和上海交大轻合金国家工程中心达成战略合作,全球首发 TechCastTM 超大铸件用低碳铝合金免热处理材料,该材料有望应用于一体式大型压铸车身薄壁结构件、门盖内板、电池包壳体等超大铸件上,并在高合汽车后续车型上大批量采用。大众 据德国商报,大
22、众将于 2026 年生产新一代电动汽车 Trinity 项目,并将建立一座全新的工厂,大众计划在 Trinity 项目中引入一体化压铸技术。沃尔沃 2021 年 10 月沃尔沃在瑞典挂牌上市,70%的募集资金将用于电动化转型,包括在工厂中添置大型压铸机,以生产一体成型的车身以及新增电驱动和内置电池的生产线等。奔驰 2022 年 1 月概念车型 VISION EQXX 采用一体化压铸,整个车身后部由一块独立完整的铝合金铸件形成 长安 2022 年 7 月长安底盘分公司一体化压铸能力建设项目环评发布,将建成年产 28 万套一体式前舱、后地板的生产能力。小米 2022 年 4 月小米汽车发布大型压铸
23、零件高精度机加中心招标项目,根据压铸周刊小米汽车已与国内某主流品牌压铸机制造商签约,向其采购一台以上超大吨位压铸机用于一体化压铸汽车零部件生产制造项目。上汽 2022 年 6 月上汽集团透露上汽一体化压铸技术已经进入立项阶段。一汽 2022 年 5 月一汽铸造引进伊之密 9000T 压铸机,将解决未来生产大型汽车结构件的工艺瓶颈 来源:各公司公告、压铸周刊等,中泰证券研究所 一体化压铸应用范围、一体化压铸应用范围、ASP与预计量产时间与预计量产时间 来源:中泰证券研究所 预计到预计到 2025 年一体压铸制造环节市场规模有望达到年一体压铸制造环节市场规模有望达到 249.3 亿元,亿元,21-
24、25年年 CAGR=134.8%。驱动因素为:1)价维度-应用范围持续扩大:23 年之前以后地板为主,23 年前舱、CD柱开始起量,24-25 年预计电池上盖、托盘逐步投入量产。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 2)量维度-行业渗透加速:23 年之前只有特斯拉 model Y 单一车型,23年国内新势力步入量产,24 年开始预计国内外传统车企有望步入量产。一体化压铸制造环节市场空间测算一体化压铸制造环节市场空间测算 来源:中泰证券研究所测算 一体压铸行业格局一体压铸行业格局产业初期产业初期,格局未定格局未定,大有可为大有可为。一
25、体化压铸是更大、集成度更高的铝压铸车身件,后地板是对后纵梁+后横梁+轮罩等进行了集成,前总成是对减震塔、前纵梁等进行了集成,车身件一般为承载或受力件,通常尺寸大、壁薄、具备良好的延伸率、既有较高的屈服强度和抗拉强度等特性,此前主要应用于高端车型上,国内仅极少数供应商具备量产经验,主要包括文灿股份、广东鸿图、拓普集团等,铝压铸车身件龙头具备转型先发优势,根据公开信息,目前这三家公司已领先行业斩获一体压铸订单,但其余供应商均已在设备、研发团队、技术上进行了储备。全行业供应商一体压铸布局布局情况(压铸机、产品、订单)全行业供应商一体压铸布局布局情况(压铸机、产品、订单)公司公司 大型压铸机采购数量大
26、型压铸机采购数量(台台)目标产品目标产品 已公告订单进展已公告订单进展 文灿股份 6000T*6、9000T*6、7000T*3 一体化前车身、一体化后底板、一体化电池托盘、一体化底盘、CD 柱一体化 头部新能源主机厂前后和侧围一体化大铸件;,某汽车客户某车型 4个大型一体化铸件;两家新势力头部客户大型一体化结构件后地板、前总成、CD 柱产品 多利科技 6100T*3、9200T*1 一体压铸结构件 拓普集团 7200T*6、4500T*10 一体化后底板、前机舱、后底板及电池壳体 高合汽车一体压铸后舱 瑞立集团 6800T*1、8000T*1、9000T*1 车身、底盘等大型结构件一体化 爱
27、柯迪 4400T*4、6100T*2、8400T*2 多合一壳体、一体化电池托盘、一体化结构件 泉峰汽车 5000T*1、6000T*2、规划 4200T*1、4400T*1、6000T*1、8000T*1 多合一壳体、一体化电池托盘、一体化结构件 美利信 6600T*2、8800T*3、未来三年内增加 10 台左右6600T 和 8800T 一体化汽车结构件 广东鸿图 6800T*1、12000T*1、7000*1(伊之密),规划 6 台6000T 以上 一体化前舱总成、一体化后底板总成、一体化电池托盘 小鹏汽车某车型底盘一体化结构件产品 020040060080001
28、60020212022E2023E2024E2025E2030E市场空间(亿元)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 旭升股份 规划 4500T、6600T 和 8800T 若干 一体化压铸铝合金电池盒壳体 宁波海威 6600T*1、规划 6 台 6600T+9000T;墨西哥基地二期工厂启动建设,预计于 2024 年完成全部建设并正式投产。届时,计划新增 1250T-5000T、7200T、12000T 压铸机 18 台 一体化电池包箱体、一体化前车身、一体化后底板 华朔科技 6800T*1、8000T*1 一体化汽车结构件 魏桥
29、 暂无 一体化压铸产品 宜安科技 4200T*1、6100T*1 一体化压铸产品 嵘泰股份 9000T*3 超大型一体化压铸结构件 江西森萍 4000T、5000T、6000T、9000T、12000T 若干 一体化压铸产品 一汽铸造 9000T 新能源超大型一体化压铸件 辉晗精密 4000T*1、4500T*1、6600T*1、8800T*1 一体化压铸产品 精工压铸 8000T*1 大型、重型一体化制造件 瑞鹄模具 暂无 一体化压铸产品 春兴精工 暂无 已与相关战略合作伙伴共同筹备开发一体化压铸项目 小米汽车 订购 2 台海天金属 8800T 冷室压铸机 一体化压铸产品 长安汽车 4*70
30、00T 一体化后底板、前机舱 博俊科技 向力劲量采购力劲 5 套 3500T-9000T 大型智能压铸单元 一体化压铸产品 常青股份 7000T*1、9000T*1 底盘压铸件及电池壳体系列产品 福然德 9200T*2、6100T*1 一体压铸产品 吉利极氪 7200T*1 一体化后地板 来源:各公司公告、压铸周刊等,中泰证券研究所 3 竞争力:商务竞争力:商务&成本管控能力强,对白车身总成理解较深成本管控能力强,对白车身总成理解较深 公司在竞争激烈的冲压行业上已经证明过自身的商务能力和成本管控公司在竞争激烈的冲压行业上已经证明过自身的商务能力和成本管控实力。实力。商务能力:商务能力:2018
31、 年以前深度配套强势的合资品牌(上汽大众、上汽通用等),2018 年之后拓展至特斯拉、理想、蔚来等头部新势力主机厂。成本管控实力:成本管控实力:盈利水平领先同行,我们判断原因为 1)公司集夹具、模具设计制造,冲压零部件与总成焊接拼装一体的全产业链能力,构筑低成本优势;2)客户优质带来放量确定性、产能利用率维持较高水平;3)自动化水平较高,人均产出高于同行;4)费用端管控能力较强。多利与主要竞争对手财务指标对比多利与主要竞争对手财务指标对比 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 来源:各公司公告,中泰证券研究所 公司对白车身总成理解较
32、深,体现为掌握多种跨公司对白车身总成理解较深,体现为掌握多种跨材料材料/工艺连接技术。工艺连接技术。公司主营集白车身冲压零部件、总成焊接拼装一体,对白车身总成件理解较深,除传统的钢板连接外,公司积极围绕新能源汽车领域开展轻量化研究,在钢-铝连接、铝板连接、铸铝件连接、挤压铝连接等轻量化材料连接方面均积累了丰富的技术量产经验,可广泛应用于新能源车型,可以为新能源客户提供白车身一站式服务。公司可以为客户提供白车身一体化服务公司可以为客户提供白车身一体化服务 来源:公司公告、中泰证券研究所 4 投资逻辑:绑定新能源大客户带来确定增长,切入一体压铸开投资逻辑:绑定新能源大客户带来确定增长,切入一体压铸
33、开辟新成长,中长期打造白车身总成供应商辟新成长,中长期打造白车身总成供应商 积极拥抱新能源大客户,客户结构优质带来确定性高增长、高盈利。积极拥抱新能源大客户,客户结构优质带来确定性高增长、高盈利。公司 2018 年前瞻布局新能源客户,现已深度配套特斯拉、理想、蔚来等新能源大客户,2022 年上半年特斯拉、理想收入占比分别为 44.6%、12.3%,有望受益于特斯拉、理想新车型以及规模快速放量。客户优质支撑公司业绩持续成长的确定性和盈利的稳定性。公司新能源客户配套情况公司新能源客户配套情况 白车身冲压件压铸件焊接模具 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司
34、深度报告公司深度报告 主机厂主机厂 车型车型 投产时间投产时间 配套产品配套产品 20222022 年年收入收入 特斯拉 model3/Y 2020 年 modelY:门铰链加强板加强板、副车架支架、顶盖总成、车架纵梁、前门加强板、后地板横梁总成、门框加强板等;model3:翼子板内板、车门防撞梁、玻璃导轨、减震塔、大地板、尾端板、充电口支架、车尾纵梁安装板、前舱侧翼加强板、电池支架托架总成、防撞梁支架、踏板总成、前舱侧翼加强板、车尾纵梁安装板等 15.8 亿元 理想 one 2019 空气室盖总成、后围总成、天窗加强板焊接总成、顶盖中横梁总成、前围上盖板总成、D 柱内板总成、侧围后内板分总成
35、、侧围 D 柱加强板总成、散热器上横梁总成、侧围 A 柱内板上段总成、前座椅后横梁总成、前地板左梁总成、后地板第二横梁焊接总成等 3.9 亿元 L9 2022 L8 2022 L7 2023 蔚来 ES7 2022 前/后门腰线加强板、前/后门铰链加强板、电机罩锁扣、电机罩锁扣加强板等 ET5 2022 EC6 2020 ES6 2019 高合 Hiphi Z 2022 左右前纵梁总成、左右门槛梁总成、左右前轮罩总成、左右后轮罩总成、前地板总成、中地板总成、后地板总成、前围护板上板总成、后围板总成、前围板总成、前保上防撞梁总成、左右顶盖前窗边梁内板总成、左右铰链柱外板总成、左右 C 柱外加强板
36、总成、左右 H 铰链柱外板总成等。Hiphi X 2021 零跑 C01 2022 左右前轮罩内板总成、左右减震器安装座板、左右前轮罩上加强板总成、左右前轮罩前延伸板总成、左右前纵梁上边梁内板、左右 A 柱内板总成、保险丝盒安装支架总成等 T03 2021 S01 2019 来源:招股书,中泰证券研究所 切入一体压铸开辟新成长,中长期打造为白车身总成供应商切入一体压铸开辟新成长,中长期打造为白车身总成供应商 一体压铸已实现从一体压铸已实现从 0 到到 1,后续客户进展值得期待。,后续客户进展值得期待。根据公司招股书,2021 年子公司盐城多利采购布勒 6100T 压铸机。产能规划上,除了盐城多
37、利之外,2022 年蔚来携手供应商共建安徽六安高端铝压铸产业园,其中包含公司新设子公司安徽达亚。新能源催生一体化压铸工艺革命,是从 0 到 1 的潜在千亿市场,市场前景广阔,相较同行,公司对白车身链接工艺理解较深并已具备量产先发优势,后续客户拓展方面有望加速从 1-N。中长期打造白车身总成供应商,为主机厂提供白车身总成一站式服务。中长期打造白车身总成供应商,为主机厂提供白车身总成一站式服务。公司此前深耕白车身件(冲压、焊接工艺),产业趋势捕捉敏锐,布局一体压铸补齐工艺以打造白车身总成供应商,展望未来,公司具备提供白车身一站式服务的能力,可满足主机厂车身开发需求,有望实现从零件分拼模式过渡到白车
38、身总成打包模式,进一步实现单车配套价值的提升。公司发展路径展望公司发展路径展望 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 来源:中泰证券研究所 5 盈利预测盈利预测与估值与估值 假设假设条件条件:中短期公司收入增长主要驱动因素来源于:跟随特斯拉、理想等强势新势力新车型以及规模快速放量,具备跟随特斯拉全球化的潜力;并持续拓展其他新能源客户。中长期公司收入增长主要驱动因素来源于:一体压铸持续突破新客户提供第二成长曲线;集冲压、压铸、焊接拼装一体,打造为白车身总成供应商,供应模式实现从冲压零件分拼模式到白车身总成打包模式的过渡,带来 ASP
39、的提升。估值与投资建议估值与投资建议 公司是专注新能源的冲压件隐形冠军,绑定新能源大客户带来确定性高增长,切入一体压铸开辟新成长,中长期打造为白车身总成供应商。我们预计 2022-2024 年收入 33.6 亿元、39.2 亿元、47.7 亿元,同比增速分别为 21%、17%、21.6%,归母净利润 4.5 亿元、5.3 亿元、6.6 亿元,同比增速分别为 15.5%、19.7%、23.9%。公司盈利预测公司盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 冲压零部件 收入(亿元)24.73 30.17 35.45 42.79 YoY 62.56%22.00%17.50%20.70%毛
40、利率 20.08%20.30%20.80%20.80%冲压模具 收入(亿元)1.20 1.35 1.49 1.68 YoY 91.72%13.00%10.00%13.00%毛利率 10.45%10.50%10.50%10.50%其他业务 收入(亿元)1.80 2.03 2.32 3.24 YoY 78.27%13.00%14.00%40.00%毛利率 97.71%96.80%90.00%80.00%营业总收入(亿元)27.72 33.55 39.25 47.71 YoY 64.58%21.03%16.99%21.55%来源:Wind,中泰证券研究所预测 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅
41、读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 以 2023 年 3 月 27 日收盘价计算,公司当前市值为 119.1 亿元,对应2022-2024 年 PE 分别为 27X、22X、18X,与可比公司平均估值水平相近,看好公司新能源大客户全球化以及公司新客户开拓进展,新业务一体压铸有望加速从 1 到 N,中长期具备成为白车身总成供应商潜力,首次覆盖,给予“买入”评级。6 风险提示风险提示 新能源销量不及预期:新能源销量不及预期:公司新能源客户收入占比 60%左右,若经济复苏不及预期、新能源渗透率放缓将影响公司下游客户销量从而影响公司收入。新客户拓展不及预期:新客户拓展不及预期:
42、新客户开拓不及预期将影响公司后续增长。新业务进展不及预期:新业务进展不及预期:一体压铸属于新兴产业趋势长坡厚雪,或将吸引包括外资以及内资零部件供应商加入布局,加剧行业竞争。原材料大幅上涨:原材料大幅上涨:公司主营业务成本中材料成本占比在 80%以上,材料主要是钢材、铝材、零部件等,如果钢价、铝价大幅上涨将导致公司盈利承压。研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 可可比公司估值情况比公司估值情况 公司公司 代码代码 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE 总市值总市值 2022E 2023E 2024E 2022E
43、2023E 2024E 文灿股份 603348.SH 2.5 5.9 8.7 53.6 22.6 15.4 134 旭升集团 603305.SH 7.0 10.3 14.3 35.0 23.8 17.2 245 嵘泰股份 605133.SH 1.5 2.4 3.1 41.2 26.2 19.7 62 爱柯迪 600933.SH 6.5 8.1 10.6 31.2 24.9 19.1 203 博俊科技 300926.SZ 1.3 2.2 3.8 33.2 19.4 11.5 43 华达科技 603358.SH 3.7 5.2 7.3 23.8 16.8 11.9 87 平均平均 36.3 22.
44、3 15.8 多利科技 001311.SZ 4.5 5.3 6.6 26.5 22.4 18.1 119 来源:中泰证券研究所测算(注:股价为 2023 年 3 月 27 日收盘价,可比公司盈利预测数据来自 Wind 一致预期)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 盈利预测表盈利预测表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 会计年度会计年度 2022022 2 2022023 3E E 202
45、2024 4E E 2022025 5E E 货币资金 152 198 339 699 营业收入营业收入 3,355 3,924 4,771 6,013 应收票据 49 57 70 88 营业成本 2,532 2,963 3,602 4,540 应收账款 1,077 1,230 1,459 1,822 税金及附加 21 24 29 37 预付账款 35 41 50 64 销售费用 10 12 15 18 存货 608 712 866 1,091 管理费用 81 95 110 132 合同资产 0 0 0 0 研发费用 124 133 162 204 其他流动资产 56 65 79 99 财务费
46、用 14 25 27 29 流动资产合计 1,977 2,303 2,863 3,862 信用减值损失-13-13-13-13 其他长期投资 4 4 4 4 资产减值损失-15-12-12-12 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 1 0 0 0 固定资产 1,045 1,335 1,652 1,993 投资收益-1 0 0 0 在建工程 73 173 173 73 其他收益 4 4 4 4 无形资产 184 191 198 204 营业利润营业利润 550 651 805 1,031 其他非流动资产 239 262 280 295 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 1,
47、545 1,966 2,308 2,570 营业外支出 1 1 1 1 资产合计资产合计 3,5223,522 4,2694,269 5,1715,171 6,4326,432 利润总额利润总额 550 651 805 1,031 短期借款 387 407 359 351 所得税 105 124 153 196 应付票据 80 94 114 143 净利润净利润 445 527 652 835 应付账款 716 839 1,019 1,285 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 445 527 652 835 合同负债 9 10 13 16
48、 NOPLAT 456 547 674 859 其他应付款 0 0 0 0 EPS(摊薄)3.15 3.73 4.61 5.91 一年内到期的非流动负债 13 13 13 13 其他流动负债 156 167 182 204 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 1,361 1,530 1,700 2,013 会计年度会计年度 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 长期借款 231 303 404 538 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 21.0%17.0%21.6%26.0%其他非流动负债 69 69 6
49、9 69 EBIT 增长率 16.6%20.0%23.1%27.4%非流动负债合计 300 372 472 607 归母公司净利润增长率 15.5%18.4%23.7%28.0%负债合计负债合计 1,6611,661 1,9021,902 2,1732,173 2,6202,620 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 1,861 2,367 2,998 3,812 毛利率 24.5%24.5%24.5%24.5%少数股东权益 0 0 0 0 净利率 13.3%13.4%13.7%13.9%所有者权益合计所有者权益合计 1,861 2,367 2,998 3,812 ROE 23.9%22.
50、3%21.8%21.9%负债和股东权益负债和股东权益 3,5223,522 4,2694,269 5,1715,171 6,4326,432 ROIC 23.7%22.7%22.7%23.0%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 单位:百万元 资产负债率 42.5%43.4%47.2%44.5%会计年度会计年度 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 债务权益比 37.6%33.4%28.2%25.5%经营活动现金流经营活动现金流 284 571 669 774 流动比率 1.5 1.5 1.7 1.9 现金收益 609 702 86
51、8 1,093 速动比率 1.0 1.0 1.2 1.4 存货影响-175-104-154-225 营运能力营运能力 经营性应收影响-212-155-239-382 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.9 经营性应付影响 141 136 201 295 应收账款周转天数 103 106 101 98 其他影响-80-8-8-7 应付账款周转天数 95 94 93 91 投资活动现金流投资活动现金流 -491-571-531-491 存货周转天数 74 80 79 78 资本支出-489-548-513-476 每股指标(元)每股指标(元)股权投资 0 0 0 0 每股收益 3.15 3.
52、73 4.61 5.91 其他长期资产变化-2-23-18-15 每股经营现金流 2.01 4.04 4.73 5.48 融资活动现金流融资活动现金流 209 46 4 76 每股净资产 13.17 16.75 21.21 26.97 借款增加 241 92 53 126 估值比率估值比率 股利及利息支付-14-57-68-82 P/E 27 23 18 14 股东融资 0 2,186 0 0 P/B 6 5 4 3 其他影响-18-2,175 19 32 EV/EBITDA 42 36 29 23 来源:wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部
53、分 -17-公司深度报告公司深度报告 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注
54、:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券
55、监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告
56、中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。