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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 证券研究报告 气体传感器和分析仪器双驱,车载市场拾级而上 主要观点:主要观点:Table_Summary 气体传感器和气体分析仪器双轮驱动,气体传感器和气体分析仪器双轮驱动,技术研发和外贸投入持续加码技术研发和外贸投入持续加码 公司稳抓气体传感器和气体分析仪器行业优势,建立起以非分光红外为主的光学技术相对竞争优势,稳步推进民品、车载和医疗三大应用市场,同时在超声波燃气表和气体分析仪器等业务领域深入发展。其中,民品传感器是公司的核心贡献业务,车载传感器业务增速显著,有望开启第二条成长曲线,气体分析仪器作为公司起家和高毛利业务,有望破亿提升公司增长空间
2、。公司高管和核心管理人员为技术背景出身,核心研发能力强劲,持续加码新产品开发力度,有序推进募投项目,满足公司未来产能需要。公司坚持“国际化”发展战略,加速国际化市场布局,外贸业务销售收入稳步提升。车载车载业务项目业务项目定点增长不断,产品线丰富转化强劲动能定点增长不断,产品线丰富转化强劲动能 公司开拓车载市场进展迅速,21 年车载传感器由产出期进入量产期,22 年车载业务销售收入同比增长 110.66%。截至 2023 年 2 月,车载定点项目传感器数量超 2100 万只,已进入大陆、博世等全球龙头 tier1及捷豹路虎、长安福特、一汽大众、一汽红旗、蔚来、小鹏、理想、长城、合众等主机厂。22
3、 年来至今,公司车载定点长单累计金额达12.49 亿元,产品线持续延伸:1)座舱智能化促进舒适类车载传感器发展,公司汽车舒适系统传感器与车内空气改善装置皆获项目定点;2)电动化趋势下动力电池能量密度提升催生安全类传感器需求,公司积极拓展动力电池热失控监测传感器并实现小批次供货,新型冷媒泄漏监测传感器已获美国项目定点,为车载市场开拓提供强劲动能;3)顺应节能减排及发动机国产替代趋势,公司尾气处理市场持续扩容,O2 传感器已完成批量前装配套,NOx 传感器正处积极扩产中。民品和战略业务民品和战略业务稳步推进稳步推进,气体分析仪器气体分析仪器存在增量预期存在增量预期 1)民品业务:公司把握新风系统市
4、场潜力和空气净化器领域增长空间,民品传感器产品类型和应用领域持续拓宽。2020 年受三道红线影响,公司民品业务有所收缩。随着地产市场的复苏,国内民品恢复增长态势,民品未来业务有望抬升,稳固传统业务基本盘。2)战略业务:智慧计量和医疗健康领域放量,公司超声波燃气表和医疗健康传感器两大战略业务提供业绩弹性。其中,智慧计量存在新兴技术替代需求,公司提前布局超声波燃气表业务,募投项目完工满足未来产能需要;医疗器械市场需求扩大,公司对接国外多家医疗设备厂,组建了医疗外贸团队开拓海外市场。3)气体分析仪器:公司气体分析仪器主要应用于环境监测和工业过程领域。受益于双碳、科学仪器国产化替代等相关政策的落地及公
5、司气体分析仪器业务销售模式的升级,公司气体分析仪器 2022 年销售收入达 0.96 亿元,未来存在一定增量。Table_StockNameRptType 四方光电(四方光电(688665)公司研究/公司深度 Table_Rank 投资评级:买入(维持)投资评级:买入(维持)报告日期:2023-04-04 Table_BaseData 收盘价(元)90.00 近 12 个月最高/低(元)182.9/77.1 总股本(万股)7000 流通股本(万股)2155 流通股比例(%)30.79 总市值(亿元)63.00 流通市值(亿元)19.40 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 3
6、00 走势比较走势比较 Table_Author 分析师:分析师:尹沿技尹沿技 执业证书号:S00 邮箱: 分析师:张帆分析师:张帆 执业证书号:S00 邮箱: Table_CompanyReport 相关报告相关报告 1.四方光电(688665)定点项目再添大单,车载业务上新台阶2023-02-14;2.四方光电(688665)业绩快报符合预期,车载产品线进一步延伸 2023-02-28 -36%-19%-2%15%31%4/227/2210/221/23四方光电沪深300Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665
7、)敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/32 证券研究报告 投资建议投资建议 民品传感器业务有望稳固,车载产品项目定点转化提供动能,公司医疗产品的海外市场开拓超预期,以及气体分析仪器和超声波燃气表需求提升,预计公司未来业务有望放量,将继续保持增长。2022 年公司业绩持续增长,加速研发投入和产业化布局,拓宽国际化市场。基于业绩快报,我们调整公司 2022-2024 年营业收入 6.06/9.31/13.31 亿元(22-24原 预 测 值 为6.06/9.54/12.46亿),同 比 增 长10.6%/53.7%/42.9%;将实现归母净利润 1.47/2.74/3.88亿元,同比增长-17.9
8、%/87.0%/41.9%,对应2022/2023/2024年P/E43.64/23.34/16.45x,维持“买入”评级。风险提示风险提示 全球汽车景气度不及预期;民用产品需求恢复不及预期;车载项目定点转化不及预期;医疗传感器推进不及预期;气体分析仪器发展不及预期;技术研发和产品创新不利;市场竞争加剧。Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 547 606 931 1331 收入同比(%)77.8%10.6%53.7%42.9%归属母公司净利润 180 147 274 38
9、8 净利润同比(%)112.7%-17.9%87.0%41.9%毛利率(%)50.9%45.1%48.2%48.8%ROE(%)21.7%16.5%23.6%25.1%每股收益(元)2.68 2.11 3.91 5.55 P/E 66.87 43.64 23.34 16.45 P/B 15.14 7.20 5.50 4.13 EV/EBITDA 57.94 32.12 17.27 11.98 资料来源:wind,华安证券研究所 OXlZiXOXhVjWsRmPnP8OaO7NpNrRtRpMlOmMmQiNqQoQbRoOvMNZtPsNvPtRqNTable_CompanyRptType1
10、四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 3/32 证券研究报告 正文目录正文目录 1 加快布局市场研发,双轮驱动收入高增加快布局市场研发,双轮驱动收入高增.6 2 气体传感器和气体分析仪器行业优势显著气体传感器和气体分析仪器行业优势显著.11 2.1 气体传感器市场规模有望提升,国产替代空间广阔气体传感器市场规模有望提升,国产替代空间广阔.11 2.1.1 上游零部件核心所在,下游产品应用场景丰富上游零部件核心所在,下游产品应用场景丰富.11 2.1.2 行业规模有望抬升,车载市场具成长空间行业规模有望抬升,车载市场具成长空间.12 2.1.3 国内竞争格局稳定,国产
11、替代空间广阔国内竞争格局稳定,国产替代空间广阔.12 2.1.4 国内光学技术优势显著,政策助力行业发展国内光学技术优势显著,政策助力行业发展.14 2.2 市场需求和政策助力,气体分析仪器行业打开发展空间市场需求和政策助力,气体分析仪器行业打开发展空间.16 2.2.1 细分市场应用拓宽,打开行业发展空间细分市场应用拓宽,打开行业发展空间.16 2.2.2 应用领域技术丰富,国内厂商成长迅速应用领域技术丰富,国内厂商成长迅速.16 2.2.3 国家政策与市场需求共同推动,为公司带来新机遇国家政策与市场需求共同推动,为公司带来新机遇.17 3 车载市场定点不断,开启第二条成长曲线车载市场定点不
12、断,开启第二条成长曲线.19 3.1 智能座舱:舒适类批量定点,订单转换带来新动能智能座舱:舒适类批量定点,订单转换带来新动能.20 3.2 动力电池:安全类定点拓展,具有业务增长潜力动力电池:安全类定点拓展,具有业务增长潜力.21 3.3 发动机:尾气处理市场扩容,高温气体传感器上量发动机:尾气处理市场扩容,高温气体传感器上量.22 4 民品和战略业务发展良好,分析仪器增长显著民品和战略业务发展良好,分析仪器增长显著.24 4.1 传统民品或将企稳,需求有望拉升传统民品或将企稳,需求有望拉升.24 4.2 战略业务提战略业务提供业绩弹性,智慧计量和医疗健康领域放量供业绩弹性,智慧计量和医疗健
13、康领域放量.25 4.2.1 智慧计量产业新兴技术替代,超声波燃气表存在市场需求智慧计量产业新兴技术替代,超声波燃气表存在市场需求.25 4.2.2 医疗健康领域开拓海外高价值市场,产能释放提供业绩弹性医疗健康领域开拓海外高价值市场,产能释放提供业绩弹性.26 4.3 气体分析仪器增长态势显著,政策扶持提供发展机遇气体分析仪器增长态势显著,政策扶持提供发展机遇.27 5 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议.29 5.1 盈利预测盈利预测.29 5.2 投资建议投资建议.30 风险提示:风险提示:.30 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测.31 Table_CompanyRptType1 四
14、方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 4/32 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 公司业务结构与市场布局公司业务结构与市场布局.6 图表图表 2 公司历史沿革公司历史沿革.6 图表图表 3 公司产品矩阵图公司产品矩阵图.7 图表图表 4 公司治理架构(截至公司治理架构(截至 2022 年第三季度)年第三季度).7 图表图表 5 公司营业收入及同比增速公司营业收入及同比增速.8 图表图表 6 公司归母净利润及同比公司归母净利润及同比增速增速.8 图表图表 7 公司研发和销售费用率水平公司研发和销售费用率水平.8 图表图表 8 公司总毛利及主营业务毛利水平公司
15、总毛利及主营业务毛利水平.8 图表图表 9 公司主营收入构成(单位:亿元)公司主营收入构成(单位:亿元).9 图表图表 10 公司主营业务营收占比情况公司主营业务营收占比情况.9 图表图表 11 公司国内外销售情况公司国内外销售情况.9 图表图表 12 公司前五大客户营收情况(单位:万元)公司前五大客户营收情况(单位:万元).9 图表图表 13 公公司发展战略与部分在研项目对应情况司发展战略与部分在研项目对应情况.10 图表图表 14 公司核心技术图公司核心技术图.10 图表图表 15 公司募集资金运用情况公司募集资金运用情况.10 图表图表 16 物联网架构物联网架构.11 图表图表 17
16、气体传感器上下游产业链气体传感器上下游产业链.11 图表图表 18 气体传感器下游应用场景气体传感器下游应用场景.11 图表图表 19 全球气体传感器市场规模(单位:亿美元)全球气体传感器市场规模(单位:亿美元).12 图表图表 20 全球气体传感器分市场规模(单位:亿美元)全球气体传感器分市场规模(单位:亿美元).12 图表图表 21 全球气体传感器全球气体传感器 2020 年市场份额年市场份额.13 图表图表 22 中国气体传感器竞争格局中国气体传感器竞争格局.14 图表图表 23 全球气体传感器全球气体传感器 2020 与与 2026 年技术领域突破年技术领域突破.14 图表图表 24
17、气体传感器领域部分技术对比气体传感器领域部分技术对比.15 图表图表 25 国内气体传感国内气体传感器领域部分政策器领域部分政策.15 图表图表 26 中国环境监测仪器数量及设备原值中国环境监测仪器数量及设备原值.16 图表图表 27 中国机动车保有量及增速中国机动车保有量及增速.16 图表图表 28 气体分析仪器领域部分技术对比气体分析仪器领域部分技术对比.17 图表图表 29 国内气体国内气体分析仪器领域部分政策分析仪器领域部分政策.18 图表图表 30 公司车载传感器分类情况公司车载传感器分类情况.19 图表图表 31 国内舒适类和安全类车载传感器市场规模测算国内舒适类和安全类车载传感器
18、市场规模测算.20 图表图表 32 公司车载领域营收、增速及占比情况公司车载领域营收、增速及占比情况.20 图表图表 33 公司舒适公司舒适类车载传感器产品图类车载传感器产品图.20 图表图表 34 公司公司 22 年至今车载传感器定点项目年至今车载传感器定点项目.21 图表图表 35 公司安全类车载传感器产品图公司安全类车载传感器产品图.22 图表图表 36 中国中国 2022 年不同排放标准柴油货车污染物排放量年不同排放标准柴油货车污染物排放量.23 图表图表 37 国五、国六国五、国六A和国六和国六B排放标准对比排放标准对比.23 图表图表 38 公司尾气处理传感器和分析仪产品图公司尾气
19、处理传感器和分析仪产品图.23 图表图表 39 中国新风系统销量及增速中国新风系统销量及增速.24 图表图表 40 中国空气净化器市场规模及线上占比中国空气净化器市场规模及线上占比.24 图表图表 41 公司民品公司民品传感器产品图传感器产品图.25 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 5/32 证券研究报告 图表图表 42 公司民品营收增速与房产均价增速公司民品营收增速与房产均价增速.25 图表图表 43 公司民品业务分产品营收公司民品业务分产品营收.25 图表图表 44 中国天然气消费量及增速中国天然气消费量及增速.
20、26 图表图表 45 全球智能燃气表行业市场规模及增速全球智能燃气表行业市场规模及增速.26 图表图表 46 公司智慧计量领域产品图公司智慧计量领域产品图.26 图表图表 47 中国制氧机需求量及增速中国制氧机需求量及增速.27 图表图表 48 中国呼吸机市场规模及增速中国呼吸机市场规模及增速.27 图表图表 49 公司医疗健康领域产品图公司医疗健康领域产品图.27 图表图表 50 公司医疗健康气体公司医疗健康气体传感器营收及增速传感器营收及增速.27 图表图表 51 公司气体分析仪器部分产品图及应用领域公司气体分析仪器部分产品图及应用领域.28 图表图表 52 公司气体分析仪器营收及增速公司
21、气体分析仪器营收及增速.28 图表图表 53 公司气体分析公司气体分析仪器产销情况仪器产销情况.28 图表图表 54 公司收入预测拆分(单位:万元)公司收入预测拆分(单位:万元).30 图表图表 55 可比公司估值水平(截至可比公司估值水平(截至 2023 年年 3 月月 28 日,除四方光电外,取日,除四方光电外,取 WIND 一致性预期)一致性预期).30 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 6/32 证券研究报告 1 加快布局加快布局市场市场研发研发,双轮驱动收入高增双轮驱动收入高增 公司发展稳步推进,车载市场布局
22、提档加速。公司发展稳步推进,车载市场布局提档加速。四方光电是一家深耕于气体传感器及基于核心传感器的气体分析仪器的高新技术企业,发展历程可分为两个阶段第一阶段为 2003 年至 2011 年,公司产品结构以工业过程和环境检测气体分析仪器为主,并逐步启动民用气体传感器产业配套;第二阶段为 2012 年至今,公司持续拓展气体传感器产品在车载、民用空气品质、医疗健康等领域应用场景,目前已形成气体传感器与气体分析仪器并重的“双轮驱动”格局,并于 2021 年在科创板上市。其中在车载市场,公司2017年通过IATF16949:2016汽车质量管理体系认证从而获得整车厂一级供应商资格,2021年车载传感器由
23、产出期进入量产期并于2022年持续开拓定点项目,助力推进车载业务。图表图表 1 公司业务结构与市场布局公司业务结构与市场布局 资料来源:公司官网,华安证券研究所 图表图表 2 公司历史沿革公司历史沿革 资料来源:公司官网,华安证券研究所 气体传感器和气体分析仪器双驱,产品应用场景丰富。气体传感器和气体分析仪器双驱,产品应用场景丰富。公司主营业务包括气体传感器、基于核心传感器的气体分析仪器的技术开发和产品应用。1)气体传感器:产品主要包括粉尘和 CO2 传感器等,通过提升所配套终端设备或系统的气体感知能力,促进其安全、高效、智能运行,广泛应用于室内、车内、室外空气品质监测以Table_Compa
24、nyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 7/32 证券研究报告 及医疗健康、安全监控、智慧计量和环境监控等领域。随着下游市场需求不断涌现,公司气体传感器产品种类持续拓展;2)气体分析仪器:产品主要包括烟气、尾气、煤气、沼气等分析仪器,应用于环境监测和工业过程领域。根据行业特点以及客户需求,公司提供从气体分析传感器模组、气体分析仪器到气体分析系统的不同形态产品。图表图表 3 公司产品矩阵图公司产品矩阵图 资料来源:公司年报,华安证券研究所 股权结构集中股权结构集中稳定稳定,下属子公司分工明确。,下属子公司分工明确。公司控股股东为佑辉科技,持股比例为
25、 45%;实控人为董事长熊友辉、董宇夫妇,分别通过佑辉科技、智感科技、武汉聚优和武汉盖森合计持股约 52.70%。其中,熊友辉董事长作为公司创始人,毕业于华中科技大学热能工程专业,为正高职高级工程师、享受国务院特殊津贴专家、湖北省突出贡献中青年专家,所带领公司核心管理团队皆为技术背景出身。为适应气体传感器、分析仪不同运营模式下的差异化需求,公司于 2016 年实施运营主体布局:母公司四方光电从事气体传感器产业化,湖北锐意专注气体分析仪器的研发、生产和销售;嘉善四方从事流量传感器和超声波燃气表的制造;广东风信实现关键零部件自产;武汉四方于 2021 年设立并承接部分车载传感器业务。图表图表 4
26、公司治理架构公司治理架构(截至(截至 2022 年第三季度)年第三季度)资料来源:公司年报,华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 8/32 证券研究报告 公司公司业绩态势良好,业绩态势良好,营收稳步增长,营收稳步增长,同时由于同时由于管理费用和研发投入增加,管理费用和研发投入增加,以及以及产品结构变化产品结构变化,归母净利润有所降归母净利润有所降低。低。受益于公司车载传感器项目定点转化、民品传感器等外贸业务销售提升以及气体分析仪器营收增长,据业绩报告,公司营收由2021 年的 5.47 亿元增长至 2022
27、 年的 6.06 亿元,同比增长 10.6%,2017-2022 年营业收入的复合增长率(CAGR)为42%。据业绩报告,公司2022年归母净利润为1.47亿元,同比下降 17.9%,公司 2017-2022 年归母净利润的 CAGR 为 58.2%,主要系研发费用和销售费用水平的提升及产品结构发生变化,致使公司总毛利水平下降所致。图表图表 5 公司公司营业收入及同比增速营业收入及同比增速 图表图表 6 公司公司归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 资料来源:同花顺,业绩报告,华安证券研究所 资料来源:同花顺,业绩报告,华安证券研究所 具体来说,具体来说,预计预计公司公司 2 202202
28、2 年年总毛利水平降低的主要原因在于总毛利水平降低的主要原因在于民品和车载民品和车载产品产品结构发生变化,结构发生变化,其次在于其次在于研发投入研发投入和销售费用和销售费用持续加码持续加码。一方面,在地产行业增长失速的背景下,市场需求变化致使公司产品结构调整。民品产品的毛利相对较高,2022 年在国内民品价格下行,公司研发产业化阶段的新产品试产转量产过程致民品成本增加的背景下,公司的民品业务收入有所下降;车载产品目前以毛利相对较低的舒适类车载传感器为主,这一市场需求大且业务增速快,带动公司车载业务收入上升。另一方面,公司 2022 年围绕汽车领域研发支出增加等行业发展趋势与相应客户需求,继续加
29、大技术创新与新产品开发力度,据业绩报告,2022 年研发费用同比增长 27.39%,预计 2022 年研发费用率将升至 9.2%;同时公司为拓展动力电池热失控监测传感器等新产业,并加速国际化市场布局,预计公司 2022 年销售费用有所提升。2023 年随国内民品业务逐渐恢复增长态势,车载毛利水平因产量增加而有所提升,超声波燃气表和高温气体传感器业务实现规模化量产,以及费用管控节奏回归常态,公司将重点布局气体分析仪器等高毛利产品业务,有望提升毛利率水平。图表图表 7 公司公司研发和销售研发和销售费用率水平费用率水平 图表图表 8 公司总毛利及主营业务毛利水平公司总毛利及主营业务毛利水平 资料来源
30、:同花顺,华安证券研究所 资料来源:同花顺,公司年报,华安证券研究所 1.051.182.333.085.476.0611.9%98.4%32.0%77.8%10.6%0%20%40%60%80%100%120%0 1 2 3 4 5 6 7 2002020212022E营业收入(亿元)同比增速0.150.110.650.841.801.47-25.7%487.9%30.1%112.7%-17.9%-100%0%100%200%300%400%500%600%0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 20
31、02020212022E归母净利润(亿元)同比增速10.5%11.8%8.4%6.5%8.0%9.20%14.3%13.0%8.0%6.8%5.9%5%6%7%8%9%10%11%12%13%14%15%2002020212022E研发费用率销售费用率48.4%38.0%48.9%47.2%50.9%45.7%32.4%36.4%43.4%50.6%62.8%62.3%71.7%64.5%63.1%25%30%35%40%45%50%55%60%65%70%75%200202021总毛利水平气体传感器气体分析仪器Table_CompanyRptTyp
32、e1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 9/32 证券研究报告 从产品类别上看从产品类别上看,气体分析气体分析仪器是公司起家业务仪器是公司起家业务(2 2022022 年年占总营收占总营收约约 15.9%15.9%),气体传感器是公司营收的核心贡献产品气体传感器是公司营收的核心贡献产品(约约 82.1%82.1%)。1)气体分析仪器:受益于双碳、科学仪器国产化替代政策落地,以及公司气体分析仪器业务销售模式的升级,公司气体分析仪器业务不断扩大,据业绩报告,气体分析仪器 2022 年营收同比增长 109.95%,预计达 0.96 亿元,2017-2022 年气体分析
33、仪器 CAGR 为 47.2%。2)气体传感器:随着车载传感器定点转换带来新动能,以及医疗健康气体传感器开拓海外高价值场景,预计气体传感器 2022 年营收为 4.97 亿元。其中,车载传感器产品线进一步延伸,公司已定点车载传感器项目于 2021 年进入量产期,2022 年定点订单转换,车载业务销售收入同比增长 110.66%。图表图表 9 公司公司主营收入构成(主营收入构成(单位:单位:亿元)亿元)图表图表 10 公司公司主营业务营收占比情况主营业务营收占比情况 资料来源:公司年报,业绩报告,华安证券研究所 资料来源:公司年报,业绩报告,华安证券研究所 积极积极拓展外贸市场拓展外贸市场,优化
34、供应商结构,优化供应商结构。随着国内疫情控制趋向好转、国际需求回升,据业绩报告,2022 年公司以民品传感器、车载传感器、气体分析仪器为主的外贸业务销售收入同比增长 77.17%,预计达 1.34 亿元。公司实施“国际化”战略,持续增加外贸营销团队与渠道的投入,加强国内外客户拓展力度,进一步提升欧洲、亚洲优势区域市场份额并拓展一带一路沿线及北美市场,产品已配套于捷豹路虎、长安福特、一汽大众、一汽红旗、蔚来、理想、小鹏、长城、合众、法雷奥、马勒、飞利浦、博世、大金、松下、美的、格力、海尔、海信、小米、TCL、莱克电气、鱼跃医疗等知名品牌。公司积极优化供应商结构,增强供应链自主可控能力,前五大客户
35、主要为粉尘传感器、CO2 传感器和尾气分析仪器的下游厂商,销售金额的收入占比由 2017 年的 41.67%降至 2021 年的 23.66%,销售集中度下降。图表图表 11 公司国内外销售情况公司国内外销售情况 图表图表 12 公公司前五大客户营收情况司前五大客户营收情况(单位:万元)(单位:万元)资料来源:公司年报,业绩报告,华安证券研究所 资料来源:同花顺,华安证券研究所 0.890.931.452.384.864.970.140.210.840.610.460.960 1 2 3 4 5 2002020212022E气体传感器气体分析仪器85.0%79.4%62.
36、3%77.4%88.7%82.1%13.2%18.3%36.1%19.7%8.4%15.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022E气体传感器营收占比气体分析仪器营收占比0.991.032.122.664.724.720.070.140.210.420.761.340.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 2002020212022国内销售收入国外销售收入05540450200040006000800010
37、0000020202112345占营业收入比%Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 10/32 证券研究报告 遵循“遵循“1+31+3”发展战略,有序推进项目研发。”发展战略,有序推进项目研发。公司基于行业发展趋势及自身实际情况制定“1+3”的发展战略,拥有四方光电总部、四方光电技术中心、嘉善四方产业园三大研发和产业化基地及自主的产线设计能力。“1”即巩固提升公司民用空气品质传感器、车载传感器、安全监测气体传感器以及高端气体分析仪器等现有产业;“3”即重点发展采用新兴技术替代的智
38、慧计量产业(超声波燃气表及其模块)、进口替代的高温气体传感器(O2 及 NOx 传感器)产业、基于核心气体传感器的医疗健康等三大新兴产业。公司顺应发展战略持续加大研发投入,结合市场需求进行新产品开发,进一步夯实民品传感器、车载传感器、安全监控气体传感器和气体分析仪等方面的技术优势,加强在智慧计量、高温传感器、医疗健康等新兴产业的技术创新及成果转化能力,在研项目取得进展。其中截至 2022H1,应用于车载传感器的空气质量优化处理器以及用于安全检测的可燃气体泄漏监测传感器已处于开发阶段,国产化的发动机便携排放检测系统和发动机排放测试系统处于中试阶段。图表图表 13 公司发展战略与部分在研项目对应情
39、况公司发展战略与部分在研项目对应情况 资料来源:公司年报,华安证券研究所 发挥发挥光学技术优势光学技术优势,有序推进募投项目有序推进募投项目。依托多年研发及应用经验,公司已构建覆盖非分光红外(NDIR)、光散射探测(LSD)、超声波(Ultrasonic)、激光拉曼(LRD)、电化学(ECD)等在内的全面技术平台。公司因长期以来专注的应用领域适合采用光学技术,已建立起以非分光红外为主的光学技术相对竞争优势,目前公司的非分光红外技术总体已达国内领先水平,其中在采用类金刚石镀膜红外光源和探测器局部恒温的红外气体传感器技术方面达国际先进水平。团队以光学技术优势为抓手,在掌握关键部件自产能力的基础上,
40、有序推进募投项目建设,以满足公司产能需求并保障产品及时交付。截至 2022H1,气体传感器与气体分析仪器产线建设项目、新建年产 300 万支超声波气体传感器与 100 万支配套仪器仪表生产项目的募集资金使用进度分别为 65.81%和 32.06%,符合募投项目投入进度和公司产业化对产能的需求。图表图表 14 公司核心技术图公司核心技术图 图表图表 15 公司公司募集资金运用情况募集资金运用情况 资料来源:公司官网,华安证券研究所 资料来源:公司年报,华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 11/32 证券研究
41、报告 2 气体传感器和气体分析仪器行业优势显著气体传感器和气体分析仪器行业优势显著 2.1 气体传感器市场规模有望提升,国产替代空间广阔气体传感器市场规模有望提升,国产替代空间广阔 2.1.1 上游零部件核心所在,下游产品应用场景丰富上游零部件核心所在,下游产品应用场景丰富 传感器是物联网最核心和最基础的环节,是各种信息和人工智能的桥梁。传感器是物联网最核心和最基础的环节,是各种信息和人工智能的桥梁。气体传感器作为传感器技术领域中的重要门类之一,是一种将某种气体体积分数转化成对应电信号的转换器,也是一种将气体的成份、浓度等信息转换成可以被人员、仪器仪表、计算机等利用的信息的装置。气体传感器上游
42、主要为电子元件、光学材料、贵金属材料、精密加工等行业,下游应用场景丰富,产品广泛适用于安防、环境监测、工业过程、智能家居、医疗、汽车电子、消费电子等领域。公司公司核心贡献业务为气体传感器,核心贡献业务为气体传感器,针对这一行业积极拓展上下游空间针对这一行业积极拓展上下游空间。面对上游行业高度竞争状态,为降低材料成本、增强产品市场竞争力,公司提高零部件自产范围及部分零部件自产比例。截至 2022H1,公司基于粉尘传感器用的核心部件激光管、风扇的自产率分别达 98.52%、74.79%,基于红外气体传感器用的探测器的自产率达 46.62%。随着物联网的高速发展,气体传感器的下游领域正处于高速发展期
43、,显现出良好的发展前景,公司顺应下游市场带来的发展契机,持续拓展产品种类。目前公司气体传感器产品已应用于空气净化器、新风系统、动力电池、制氧机、呼吸机等各个场景。图表图表 16 物联网架构物联网架构 图表图表 17 气体传感器上下游产业链气体传感器上下游产业链 资料来源:头豹研究院,华安证券研究所 资料来源:招股说明书,华安证券研究所 图表图表 18 气体传感器下游应用场景气体传感器下游应用场景 资料来源:招股说明书,华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 12/32 证券研究报告 2.1.2 行业规模有望抬
44、升,车载市场具成长空间行业规模有望抬升,车载市场具成长空间 国内外气体传感器市场规模或持续增长,其中车载市场是气体传感器需求最大国内外气体传感器市场规模或持续增长,其中车载市场是气体传感器需求最大的市场。的市场。据 Yole 报告,2020 年全球气体传感器市场为 12 亿美元,预计 2026 年可达 22 亿美元,2020-2026 年 CAGR 为 10.9%。1)车载市场:受益于车内解决方案的开发和车载空气品质需求的提升,应用于车载市场的气体传感器需求较大,2020年市场规模总计占比 57.08%,其中汽车动力总成占主导地位,车内空气舒适领域销售收入增速较快;2)民品市场:以智慧类(智慧
45、空气净化器、智慧建筑和智慧城市)和空气调节系统(HVAC)领域气体传感器为主,2020 年市场规模总计达2.32 亿美元,预计 2026 年将增长至 4.56 亿美元;3)医疗市场:该领域气体传感器销量相对较低,2020 年市场规模为 0.17 亿美元。在全球气体传感器市场中,据赛迪顾问,中国 2020 年气体传感器规模为 14.3 亿元,2021 年增长至 27.6 亿元,同比增长 93.1%,国内成长空间大。公司积极把握市场公司积极把握市场机遇机遇,深耕汽车产业链并拓展车载市场,深耕汽车产业链并拓展车载市场,以民品市场作为核以民品市场作为核心业务,心业务,挖掘医疗挖掘医疗等等市场的市场的增
46、长潜力增长潜力。在车载市场,公司自 2017 年通过汽车质量管理体系认证后,车载传感器布局不断完善,项目产品应用范围从最初的中高端车型覆盖至更广阔车型,配套汽车动力系统和舒适系统所需,在传统燃油车及新能源汽车领域均呈现出较好的发展趋势。其中,在汽车动力总成领域,公司建有 O2 及 NOx 传感器元器件芯片以及传感器封装生产线,并积极拓展前装市场客户;在交通和车内空气舒适方面,公司舒适类车载则已获相应项目定点,订单转换将带来新动能。此外,公司充分将民品传感器应用于新风系统和空气净化器等市场,并持续拓宽医疗市场气体传感器的应用。图表图表 19 全球气体传感器市场规模(单位:全球气体传感器市场规模(
47、单位:亿亿美元)美元)图表图表 20 全球气体传感器全球气体传感器分分市场市场规模(单位:亿美元)规模(单位:亿美元)资料来源:Yole Development,华安证券研究所 资料来源:Yole Development,华安证券研究所 2.1.3 国内竞争格局稳定,国产替代空间广阔国内竞争格局稳定,国产替代空间广阔 国外市场占据主导,国内市场份额相对较小。国外市场占据主导,国内市场份额相对较小。目前,国际气体传感器企业主要集中于美国、日本和欧洲等地,国内企业的气体传感技术水平整体落后于国外传感器企业。据 Yole 报告,德国博世(Bosch)、美国德尔福(Delphi)、日本特殊陶业株式会社
48、(NGK-NTK)、日本电装(Denso)、美国霍尼韦尔城市技术(City Technology)和德国盛思锐(Sensirion)等综合性气体传感器厂商享有较高市场声誉,分别占全球高端市场份额的 22%、13%、9%、8%、6%和 1%。相较而言,2020 年国内气体传感器出货量最大的汉威科技(含旗下炜盛科技)仅占全球 4%份额,中国总体气体传感器市场占比低于 9%,未来存在成长空间。其中,在车载市场,O2 和 NOx 传感器作为汽车尾气后处理系统的关键零部件,国内需求依赖进口,Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 13
49、/32 证券研究报告 市场主要由大陆集团、博世、特殊陶业、德尔福等国外厂商垄断,国内企业暂无大批量出货公司。未来随着车载市场规模的进一步扩大,以四方光电为主的中国企业在车载领域持续发力,国内市场将有望引领气体传感器整体市场。图表图表 21 全球气体传感器全球气体传感器 2020 年市场份额年市场份额 资料来源:Yole Development,华安证券研究所 公司气体传感器存在优势,国内竞争对手较少,同时具有与境外市场和国际领公司气体传感器存在优势,国内竞争对手较少,同时具有与境外市场和国际领先厂商开展竞争的能力先厂商开展竞争的能力。公司主要竞争对手包括盛思锐(Sensirion)等国外企业及
50、汉威科技等国内企业。1)国外竞争:公司主要对标国外的竞争对手盛思锐,两者产业布局趋同,但发展路径和主营业务不一致。盛思锐起家于气体传感器,近来逐渐向气体分析仪器转变,主营业务为温、湿度传感器这类单价便宜且国内可充分供应的传感器,而公司发展则是由气体分析仪器过渡到气体传感器上,主营业务为气体流量和成分检测传感器。目前,公司正不断提升研发投入和海外销售费用,积极拓宽国际化市场,在全球范围内与盛思锐展开直接竞争。2)国内竞争:据2022气体传感器十大企业报告,汉威科技位列榜首,四方光电等公司位列其后,其中川东磁电(831433.NQ)、南华仪器(300417.SZ)和华工科技(000988.SZ)在
51、气体传感器领域的营收份额较小,与公司在气体传感器领域不构成直接竞争关系。汉威科技(300007.SZ)在总营收规模上远超公司,但公司在总营收增速、气体传感器业务营收及增速上领先汉威科技。相较而言,汉威科技的主营业务以电化学传感器为主,产品偏好燃气报警器,而公司业务以光学传感器为主,提供集成类的全面产品。博世(Bosch)22%德尔福(Delphi)13%特殊陶业(NGK-NTK)9%电装(Denso)8%霍尼韦尔城市科技(City Technology)6%费加罗(Figaro)6%大陆集团(Continental)5%梅思安(MSA)5%汉威科技旗下炜盛3%阿尔法(Alphasense)3%
52、旭化成(AKM Senseair)2%安费诺旗下SGX2%睿感(ScioSense)2%Nissha株式会社2%维萨拉(Vaisala)2%安费诺(Amphenol)1%汉威科技1%百诺肯(Paragon)1%益加义(E+E)1%盛思锐(Sensirion)1%其他公司5%2020Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 14/32 证券研究报告 图表图表 22 2022 年年中国气体传感器竞争格局中国气体传感器竞争格局 资料来源:赛迪顾问,同花顺,公司年报,华安证券研究所 2.1.4 国内光学技术优势显著,政策助力行业发展国
53、内光学技术优势显著,政策助力行业发展 电化学气体传感为主流技术,非分光红外和半导体技术未来发展空间较高。电化学气体传感为主流技术,非分光红外和半导体技术未来发展空间较高。据Yole,目前主流气体传感器技术是电化学(Electrochemical)气体传感器,2020年应用比例达 71%,非分光红外(NDIR)和金属氧化物半导体(MOS)的应用比例分别为 12%和 9%。随着新兴应用和技术进步,未来红外和半导体技术将逐渐占据重要份额,预计 26 年增长至 7.28 亿美元,总计占市场份额的 41%。国际企业在电化学领域上起步较早,因而在主流技术上具有优势,相较而言,国内企业在半导体等传感器技术上
54、相对成熟,且随着光学传感器成本的下降及高精度测量的需求不断增加,在红外等光学技术取得相对竞争优势。图表图表 23 全球气体传感器全球气体传感器 2020 与与 2026 年技术领域突破年技术领域突破 资料来源:Yole Development,华安证券研究所 电化学(Electrochemical)71%非分光红外(NDIR)12%金属氧化物半导体(MOS)9%催化燃烧(Catalytic/Pellistor)4%超声波(Ultrasound)2%光电离子探测(Photolonization)2%电化学(Electrochemical)52%非分光红外(NDIR)16%金属氧化物半导体(MOS
55、)25%催化燃烧(Catalytic/Pellistor)3%超声波(Ultrasound)2%光电离子探测(Photolonization)2%20202026Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 15/32 证券研究报告 公司技术定位高端,目前已建立起红外技术和半导体技术两层护城河。公司技术定位高端,目前已建立起红外技术和半导体技术两层护城河。公司的核心技术为发展前景较高的光学技术,积极拓展半导体技术,避免在电化学等相对成熟的气体传感器技术领域与具有先发优势的国际厂商开展直接竞争。公司 2003年以非分光红外技术起家,
56、逐渐掌握光散射探测粉尘传感技术等光学技术,于 2011年来凭借光学技术进入家居、汽车等民用消费类市场,并持续拓宽工业过程及安全监控等领域的应用。同时,公司突破了基于 MEMS 工艺的金属氧化物半导体气敏传感技术,相关技术原理制备的 VOC(挥发性有机化合物)气体传感器及 AQM(空气质量)传感器主要应用于空气净化器、HVAC 及汽车空气循环控制领域。图表图表 24 气体传感器领域气体传感器领域部分部分技术对比技术对比 资料来源:招股说明书,华安证券研究所 稳抓政策升级契机,公司积极推动传感器发展。稳抓政策升级契机,公司积极推动传感器发展。我国相关政策的落地驱动气体传感器行业在新技术、新产品和新
57、细分产业等方面不断发展,为国内气体传感器生产企业提供良好发展机遇。其中,在空气品质领域,十四五期间大气监测设备市场的下沉带动室外空气品质传感器的市场需求,公司 2021 年民品营收稳步上升;在环境监测领域,非道路移动机械“非四”标准促进了高温传感器的国产替代需求,为此公司建成 O2 及 NOx 传感器元器件芯片以及传感器封装生产线,并拓展前装市场客户;在安全监控领域,动力电池热失控预警标准的出台使得公司进一步完善车载传感器布局,积极开发和配套新能源汽车动力电池热失控传感器;在智慧计量应用领域,超声波燃气表国家标准进一步明确了超声波燃气表的技术标准及监测方法,公司作为具有超声波燃气表模块自产以及
58、在国内外市场实现小批量销售的企业,在该领域面临较好的发展机遇;医疗健康领域的相关政策促进医疗器械产品需求增长,从而带动气体传感技术的发展。图表图表 25 国内气体传感器领域国内气体传感器领域部分部分政策政策 资料来源:公司年报,华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 16/32 证券研究报告 2.2 市场需求和政策助力,气体分析仪器行业打开发展空间市场需求和政策助力,气体分析仪器行业打开发展空间 2.2.1 细分市场应用拓宽,打开行业发展空间细分市场应用拓宽,打开行业发展空间 仪器仪表产业仪器仪表产业不断不断
59、发展发展,打开打开气体分析仪器气体分析仪器行业行业发展空间发展空间。据国家统计局,2020 年仪器仪表全行业实现销售收入 7660 亿元,同比增长 3.5%。气体分析仪器作为仪器仪表的分支,能够测量并输出混合气体中不同气体成分浓度,并可根据应用需要同时提供温度、压力、流量等信息。随着人们对环境安全的要求不断提高、企业对事故预防的投入持续增加以及各国政府对汽车尾气排放管控和空气质量监测日渐强化,带动上游气体分析仪器行业发展,市场需求稳步增加。加之气体传感技术的快速发展推动气体分析仪器整体性能提升,并向低成本、智能化、网络化不断发展,使其满足更多应用场景需求和更严格标准要求,进一步打开行业发展空间
60、。公司公司气体分析仪器主要应用于环境气体分析仪器主要应用于环境监测监测等场景等场景,市场规模市场规模容量大、前景广阔。容量大、前景广阔。据中国环境保护产业协会,2020 年全国环保产业营收 1.95 万亿元,作为环保产业的分支之一,环境监测设备生产制造业主营业务收入为 207.30 亿元,占总环保产业的 1.06%。环境监测气体分析仪器用于烟气和尾气领域气体检测,2020 年环境监测仪器为33.4万台,仪器设备原值达595.7亿元,2016-2020年GAGR为9.87%。其中,在烟气分析领域,烟尘烟气检测设备销量约占环境监测设备总销量的 30%。随着大气环境检测系统市场规模的不断扩大,上游烟
61、气分析仪存在市场发展潜力;在尾气分析领域,2022 年我国机动车增加 2129 万辆,保有量达 4.17 亿辆,同比增长 5.57%。随着机动车保有量不断增加,机动车排放尾气对大气环境造成的压力愈发加大,机动车尾气排放限值标准可能进一步加严,由此带动机动车尾气检测设备发展。图表图表 26 中国中国环境监测环境监测仪器仪器数量数量及及设备设备原值原值 图表图表 27 中中国国机动车保有量及增速机动车保有量及增速 资料来源:中国环境监测总站,华安证券研究所 资料来源:公安部,华安证券研究所 2.2.2 应用领域应用领域技术技术丰富丰富,国内厂商成长迅速国内厂商成长迅速 光学技术光学技术气体分析仪器
62、气体分析仪器的的核心技术核心技术,竞争格局早先以国际厂商为主,国内厂商,竞争格局早先以国际厂商为主,国内厂商成长迅速成长迅速。1)环境监测气体分析仪:光学技术逐步取代电化学技术,成为环境监测气体分析仪器所用主要技术。其中,烟气分析仪器使用光学、电化学、激光 TDLAS 等各项技术,国际仪器厂商在这一领域的发展时间长,技术水平较为领先,相较而言,国内厂商可提供高性价比的产品和完善的服务体系,具备稳步发展的潜力;尾气分析仪器则使用氢火焰离子探测等技术,目前已从主要由国际厂商供应发展至主要由国内厂商供应。2)工业过程气体分析仪器:应用于工业过程领域的气体分析仪器使用光学、电化学、色谱分析等技术,石油
63、化工、天然气等高端应用市场由西门子(Siemens)等国外公司垄断,为突破国外企业在高端气体分析仪领域33.231.738.938.933.40050060070005540200192020环境检测仪器数量(万台)仪器设备原值(亿元)3.273.483.723.954.170%1%2%3%4%5%6%7%00.511.522.533.544.5200212022机动车保有量(单位:亿辆)增速Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 17/
64、32 证券研究报告 的技术壁垒,国内采用多种技术分别测量各组分气体的组合仪器应运而生。公司公司定位高端定位高端气体分析仪器,气体分析仪器,使用的使用的激光拉曼激光拉曼技术可直接测量多组份的工业过技术可直接测量多组份的工业过程气体并达到国际同类水平程气体并达到国际同类水平。在环境检测领域,公司目前已实现温室气体排放分析仪及便携式温室气体排放分析仪的工艺导入及量产,积极推进排放连续监测系统认证,同时公司针对发动机排放、新车研发及认证测试需求开发出整车排放气体分析仪,有利于促进发动机排放测试系统国产化;在工业过程领域,公司根据客户需要集成激光拉曼光谱等多种技术开拓产品,面向石油石化、冶金、化工、电力
65、等行业提供综合解决方案,同时在研发的基础上,公司还参与了石油行业标准天然气组成分析 激光拉曼光谱法(SY/T 7433-2018)的制定,标准的实施将为国产激光拉曼光谱分析仪在燃气行业的市场推广发挥重要作用。图表图表 28 气体分析仪器领域气体分析仪器领域部分部分技术对比技术对比 资料来源:招股说明书,华安证券研究所 2.2.3 国家政策与市场需求共同推动,为公司带来新机遇国家政策与市场需求共同推动,为公司带来新机遇 在在双碳双碳背景背景下,下,监测监测 CO2、NH4 等气体可等气体可助力助力钢铁、石化等下游行业钢铁、石化等下游行业获获益,益,气体分析仪器气体分析仪器赋能赋能国家国家政策政策
66、和市场和市场需求,需求,存在存在较大发展机遇。较大发展机遇。1)国家政策:大气污染治理持续加码,“国六”等强调工业污染治理与碳排放监测的环保类政策逐渐落地,表明国家对车辆、非道路机械、船舶、工业企业废气排放标准加严;产业类政策则通过提升政府采购国产化比例、对研发机构采购国产设备增值税退税等形式,对尾气、烟气分析仪器的技术原理、检测范围、检测精度等提出进一步要求,对应气体分析仪器市场将得到释放,推动高端分析仪器国产化进程和市场需求增长。2)市场需求:环保装备制造业的转型升级带动环境监测气体分析仪器行业发展,而工业自动化控制水平的提升使得工业过程气体传感器的市场规模保持增长趋势,对国产化高端在线监
67、测仪器刚性需求进一步增加。公司公司抓住抓住气体分析仪器气体分析仪器行业发展机遇行业发展机遇,结合自身优势结合自身优势稳步稳步发展。发展。公司根据行业特点及客户需求,提供从气体分析传感器模组、气体分析仪器到气体分析系统的各形态产品。在环境监测领域,公司具有较好技术与产业基础,自 2012 年始涉足碳计量业务,已在污染源、大气、建筑及汽车碳监测领域积累大量核心技术与产品应用,产品主要以温室气体排放分析仪、烟气分析仪器、尾气分析仪和发动机排放检测系统为主;在工业过程领域,子公司湖北锐意自主研发激光拉曼光谱气体分析仪可同时对多种气体进行全量程在线实时检测,采用 TDLAS 技术研制的激光氨逃逸气体分析
68、仪适用于在线监测脱硝工艺出口氨气浓度,为环保监测提供可靠数据支持。Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 18/32 证券研究报告 图表图表 29 国内气体分析仪器领域国内气体分析仪器领域部分部分政策政策 资料来源:公司年报,华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 19/32 证券研究报告 3 车载车载市场市场定点不断定点不断,开启第二条成长曲线开启第二条成长曲线 公司公司在在车载车载领域的三大平台项目分别为智能座舱、动力电池和发动机领域的
69、三大平台项目分别为智能座舱、动力电池和发动机,舒适类,舒适类传感器传感器满足智能座舱需求,安全类传感器满足智能座舱需求,安全类传感器应对应对动力电池动力电池的的安全隐患,高温气体传感安全隐患,高温气体传感器和器和尾气分析仪尾气分析仪应用于发动机系统应用于发动机系统。1)智能座舱平台:舒适类车载传感器可分为汽车舒适系统传感器和车内空气改善装置,前者包括车规级 CO2 传感器总成、车规级 PM2.5 传感器总成、AQM 空气质量传感器总成等,后者包括负离子、等离子、香氛发生器等。随着疫情催化和健康观念升级,人们对座舱健康舒适系统的需求不断提升,公司将其作为开拓车载市场的核心内容,以满足国内企业对相
70、关产品的国产替代需求;2)动力电池平台:安全类车载传感器主要包括动力电池热失控检测传感器、制冷剂(冷媒)泄漏检测传感器以及储能系统热失控检测传感器等三个类型。电动化趋势下动力电池能量密度提升催生安全类传感器需求,公司积极参与该领域的行业规则和标准制定,为后续放量提前做好准备;3)发动机平台:高温气体传感器主要包括发动机排放 O2 传感器和 NOx 传感器,发动机尾气分析仪器包括尾气分析仪和发动机排放测试系统等。绿色环保政策的颁布为发动机排放市场提供政策指引,提升了这一领域的市场空间。为顺应节能减排的趋势,公司开拓 O2 传感器和 NOx 传感器研发,目前已完成孵化并取得一定上量。图表图表 30
71、 公司公司车载传感器分类情况车载传感器分类情况 资料来源:公司年报,华安证券研究所 公司深耕汽车产业链,公司深耕汽车产业链,随着座舱智能化、新能源动力锂电池增长以及发动机国随着座舱智能化、新能源动力锂电池增长以及发动机国产替代对产替代对气体气体传感器传感器和分析仪器和分析仪器的需求提升,车载领域将成就公司成长点。的需求提升,车载领域将成就公司成长点。我国车载传感器市场广阔,在汽车消费升级、智能化等背景下,未来随着国内新能源汽车保有量及产量的快速提升,车载传感器市场需求将快速增加。1)舒适类车载传感器:以粉尘和 CO2 传感器为主,传统燃油车及新能源车皆有必要改善座舱舒适品质,因此均存在搭载需求
72、,假设舒适类车载传感器单价为 100 元,在燃油车和新能源车的搭载率是 80%,以汽车销量测算,2022 年我国舒适类车载传感器市场规模为 21.49 亿元;2)安全类车载传感器:以热失控传感器为主,相对壁垒更高但重要性和必选性更强,是为新能源车必备项目,将伴随新能源车渗透率的提升需求景气。假设安全类车载传感器单价为 200 元,在新能源车的搭载率达 100%,以新能源车销量测算,2022 年我国安全类车载传感器市场规模为 13.77 亿元,预计 2023年可增长至 18亿元。公司 2017 年获得整车厂一级供应商资格,2021 年车载传感器由产出期进入量产期,舒适类车载传感器已实现批量定点,
73、订单转换将持续带来动能,安全类车载传感器定点持续拓展,新型冷媒泄漏监测传感器已获得美国项目定点,业务增长潜力大。据业绩报告,公司车载传感器 2022 年销售收入同比增长Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 20/32 证券研究报告 110.66%,预计为 1.4 亿元,占总营收比重达 23.37%,具有较大成长空间。图表图表 31 国内国内舒适类和安全类车载传感器舒适类和安全类车载传感器市场规模市场规模测算测算 图表图表 32 公司车载领域公司车载领域营收营收、增速增速及占比情况及占比情况 资料来源:中国汽车工业协会,华安
74、证券研究所 资料来源:公司年报,业绩报告,华安证券研究所 3.1 智能座舱:舒适类批量定点,订单转换带来新动能智能座舱:舒适类批量定点,订单转换带来新动能 舒适类车载传感器舒适类车载传感器是智能座舱舒适系统是智能座舱舒适系统控制的重要传感器,主要应用于汽车空控制的重要传感器,主要应用于汽车空气净化系统领域。气净化系统领域。公司的原有优势车载传感器为汽车舒适系统传感器中的粉尘传感器、CO2 传感器以及集成空气品质传感器模块。此外,公司针对我国用于控制汽车空调内外循环的空气质量传感器依靠进口的现状,采用 MEMS 工艺制备的金属氧化物技术用于 AQM 传感器,并基于气体传感器技术平台研制得出新一代
75、香氛发生器,并于2022年新增了AQM空气质量传感器和香氛发生器的定点项目,一同满足汽车舒适和车内空气改善需求。其中,AQM 空气质量传感器可通过监测车舱内环境中 CO、HC、NOX、SO2 和 NH3 等氧化还原气体,实现对汽车空调进气口的空气质量等级判定,通过ECU(电子控制单元)实现自动控制空调的进气阀门保持车内空气新鲜度。图表图表 33 公司公司舒适类车载传感器产品图舒适类车载传感器产品图 资料来源:公司年报,华安证券研究所 公司公司稳步推进车载市场稳步推进车载市场布局布局,定点定点项目项目收获收获进度较快进度较快,主要主要以舒适类以舒适类车载传感车载传感器为主器为主。公司于 2017
76、 年通过汽车质量管理体系认证;随后几年通过与优势企业战略合作,以项目定点书、采购协议、供应商提名信等形式进入英国捷豹路虎、合众汽车、一汽股份、重庆豪然等整车厂的供应商体系。2021 年,公司车载系统传感21.0221.4922.0813.7718.000 5 10 15 20 25 2021E2022E2023E舒适类车载传感器规模安全类车载传感器规模(单位:亿元)0.280.671.42139.94%110.66%9.09%12.27%23.37%0%20%40%60%80%100%120%140%160%00.20.40.60.811.21.41.62020E2021E2022E车载传感器
77、营收(单位:亿元)增速占总营收比重Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 21/32 证券研究报告 器进入量产期并实现批量供货,以舒适类车载传感器为主,广泛应用于智能座舱领域。2022 年,公司车载产品线进一步延伸,拓展研发动力电池和发动机领域车载传感器,业务销售收入同比增长 110.66%,同时公司车载定点项目持续开拓,截至2023 年 2 月车载传感器项目定点累计数量超 2100 万只,2022 年已定点车载传感器项目出货量为 200万只,预计 2023年超 300万只。2022 年来至今,公司所获车载项目定点长单累计金
78、额达 12.49 亿元。后续伴随定点项目的订单转化,有望持续为公司带来增长动能。座舱舒适领域市场存在一定下沉空间座舱舒适领域市场存在一定下沉空间,公司将选择拓宽海外市场并提升低价产公司将选择拓宽海外市场并提升低价产品销量。品销量。公司车载产品定位于 15 万以上的中高端车型,目前在国内车载市场的份额较高,随着座舱市场的下沉,配套车型由中高端车型向更广阔的车型范围延伸。公司积极拓展增速较快的海外市场区域,并将围绕低价位的产品进行销量扩充,以满足国产替代需求。其中,香氛发生器主要配套于中高端车型,AQM 传感器方面使用 MOS 技术有效控制成本,因此公司将其作为流量型产品,相对于德国博世等竞争对手
79、企业的供应产品而言单价相对较低,存在一定价格优势。图表图表 34 公司公司 22 年年至今至今车载车载传感器传感器定点定点项目项目 资料来源:同花顺,华安证券研究所 3.2 动力电池:安全类定点拓展,动力电池:安全类定点拓展,具有业务增长潜力具有业务增长潜力 安全类车载传感器主要应用于安全类车载传感器主要应用于动力电池、储能站动力电池、储能站、制冷系统、制冷系统三大三大安全安全监控监控领领域。域。随着新能源保有量和渗透率的提升,锂电池安全性成为公众重点关注的问题,消费者已从“里程焦虑”阶段进入“安全焦虑”阶段,安全类车载传感器具有成长潜力。1)动力电池:电池热失控监测传感器应用于动力电池领域,
80、针对锂离子电池热失控触发前释放出的多种可燃气体(CO2、CO和VOC等)进行有效监测,解决动力电池在机械损伤、电滥用、热滥用等极端条件下产生的热失控问题。随着电动汽车用动力蓄电池安全要求提出的“5 分钟预警”及其他相关政策对热失控的实时监测提出要求,热失控实时监测传感器有望成为新能源汽车的标准配置;2)储能站:储能系统热失控监测传感器完善了安全监测领域的应用解决方案,给消防灭火系统主机提供有效的参考信号,以便制定更为安全的预警策略,为新能源产业的安全发展保驾护航;3)制冷系统:低 GWP 新型制冷剂在冷链运输的应用前景广泛,为有效对新型制冷剂燃烧爆炸或者高压泄漏产生窒息进行预警,新型冷媒泄漏监
81、测气体传感器未来可能成为制冷系统中的标准配置,可应用于车内空调、冷链运输等场景下的新型冷媒泄漏监测,面临较好的市场机遇。Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 22/32 证券研究报告 公司正在积极拓展安全类车载传感器项目定点,公司正在积极拓展安全类车载传感器项目定点,开发配套开发配套动力电池和储能系统动力电池和储能系统热失控监测传感器热失控监测传感器,同时积极研发,同时积极研发冷媒泄漏监测气体传感器冷媒泄漏监测气体传感器。一方面,随着动力电池热失控预警标准的出台,公司依托在激光拉曼、非分光红外等技术领域的积累,将提前预警的
82、安全规范要求和公司的技术优势进行结合,帮助电池厂和主机厂进行热失控状态下气体成分及浓度等指标的基础研究,同时开发和配套动力电池和储能系统热失控监测传感器,有针对性地提供电池热失控监测解决方案;另一方面,随着空调制冷剂逐步采用新型低温室效应的高效制冷剂替代高温室气体效应的氟利昂,公司成功研发应用于车载的新型冷媒泄漏监测传感器,可有效对新型制冷剂燃烧爆炸或者高压泄漏产生窒息起到预警作用,应用于车内空调、冷链运输等场景下的新型冷媒泄漏监测。目前,公司新型冷媒泄漏监测传感器已获得美国项目定点,动力电池热失控传感器则实现小批次供货,待进入主机厂供应链量产供货后,安全类车载传感器业务的增长潜力大。图表图表
83、 35 公司公司安全类车载传感器产品图安全类车载传感器产品图 资料来源:公司年报,华安证券研究所 3.3 发动机:发动机:尾气处理市场扩容,尾气处理市场扩容,高温高温气体气体传感器传感器上量上量 国六国六政策政策标准标准催生催生了了 O2 及及 NOx 传感器传感器 200 亿的亿的市场空间市场空间,带动机动车尾气带动机动车尾气分析仪器需求量进一步增长,机动车尾气后处理系统产业分析仪器需求量进一步增长,机动车尾气后处理系统产业持续扩容持续扩容。国三、国四和国五排放标准分别于 2007 年、2011 年和 2018 年在全国范围内全面实施,在三类不同的排放标准下,机动车污染物排放量显著降低,其中
84、,国五及以后的 CO 和NOx 排放量分别下降至 31.9 万吨和 134.2 万吨,降幅分别达 35.56%和 26.02%。2019 年起全国多地开始逐步实施国六排放标准,预计 2023 年 7 月 1 日执行完整国六 b 排放标准,对汽油车和柴油车两种车型的排放物提出了更高的标准限值。1)O2 及 NOx 传感器:据测算,O2 及 NOx 传感器市场空间合计超 200 亿元。其中,以每年新增 2000 万台汽油车及现保有 2 亿台汽油车每 5 年更换周期估算,国内 O2传感器(包括前装和后装)需求量为 1.2 亿;以每年新增 400 万台柴油车和 100 万台工程机械等非道路柴油车,以及
85、单车配备两个 NOx 传感器计算,国内市场将存在 1000 万个 NOx 传感器需求。假设 O2 及 NOx 传感器单价分别为 100 元和 500元,总计市场需求为 200 亿元;2)机动车尾气分析仪器:国五转国六反映国家机动车辆废气排放标准的加严,提升了尾气分析类仪器的技术原理、检测范围、检测精度要求,相关零部件行业市场需求将呈现增长态势,具备发动机尾气分析仪器批量制造能力的厂商正迎来广阔的国产化替代契机。公司作为高温气体传感器和尾气分析仪生产厂商,未来将存在一定增量。Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 23/32
86、证券研究报告 图表图表 36 中国中国 2022 年不同排放标准柴油货车污染物排放量年不同排放标准柴油货车污染物排放量 图表图表 37 国五、国六国五、国六 a 和国六和国六 b 排放标准对比排放标准对比 资料来源:智研咨询,华安证券研究所 资料来源:中华人民共和国生态环境部,华安证券研究所 围绕“围绕“1+3”发展战略,”发展战略,公司公司积极响应国家绿色环保政策号召和顺应节能减排积极响应国家绿色环保政策号召和顺应节能减排大趋势,开发能够促进下游行业节能降耗的气体传感器及分析仪器大趋势,开发能够促进下游行业节能降耗的气体传感器及分析仪器。公司目前形成了全套发动机排放解决方案,积极开拓高温传感
87、器的应用以及机动车尾气排放检测等内容,已实现海外市场批量供应,打破海外垄断格局。1)高温气体传感器:公司已建有 O2 及 NOx 传感器元器件芯片和传感器封装生产线,持续扩容汽车前装及后装市场。其中,公司已实现 O2 传感器所需核心元器件芯片的关键材料、工艺确认和前装批量配套,销量达每月 10 万只以上,主要用于汽油机和摩托车等发动机领域;公司 NOx 传感器正处于积极扩产中,后续公司将加大研发投入促进长期供应,拓展高温气体传感器这一毛利水平较高的领域。2)机动车尾气排放检测:公司产品为尾气分析仪和发动机排放测试系统,主要客户群体包括发动机厂(道路和非道路用)、主机厂(乘用车、商用车、非道路等
88、)、第三方检测中心、科研机构、在用车检测站、维修机构等。图表图表 38 公司公司尾气处理尾气处理传感器和分析仪传感器和分析仪产品图产品图 资料来源:公司年报,华安证券研究所 49.533.731.910.24.23.3181.4166134.23.21.41.20204060800180200国及以前国国及以后COHCNOxPM(单位:万吨)Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 24/32 证券研究报告 4 民品和民品和战略业务战略业务发展发展良好,分析仪器良好,分析仪器增长显著增长显著 4.1 传统
89、民品或将企稳传统民品或将企稳,需求有望拉升,需求有望拉升 新风系统和空气净化器新风系统和空气净化器市场份额市场份额的的提升提升促进促进企业进行技术研发及产品创新,企业进行技术研发及产品创新,下下游游应用场景应用场景开拓开拓由环境电器拓展至清洁电器、厨房电器、智慧楼宇、大气环保监测、由环境电器拓展至清洁电器、厨房电器、智慧楼宇、大气环保监测、洁净室等洁净室等。1)新风系统领域:我国新风系统市场规模持续扩张,2020 年新风系统配套率为29.4%,销量为202万台,预计 2025年可增至1090万台,2020-2025年GAGR 达 37.36%,具有较大的市场潜力。随着住宅新风系统技术标准和绿色
90、智能家电消费等政策的落地、长期建筑节能需求和后疫情时代下居民健康意识的提升,将持续拉动国内外新风系统市场需求;2)空气净化器领域:中国空气净化器市场规模 2017-2020 年呈下滑趋势,线上渠道成为行业主流。但由于中国空气净化器的普及率仅为 2%左右,远低于发达国家空气净化器普及率,可见未来国内空气净化器市场空间广阔。随着产品智能化水平的提升,空气净化器行业将呈现集中度提升、头部品牌市场份额扩大的态势,而作为参与便携式甲醛检测仪行业标准制定的空气净化器(中国)行业联盟理事单位,公司在空气净化器领域已建立一定品牌效应,2017-2020 年民品传感器业务营收持续增长,足见其优势地位,预计公司未
91、来将在空气净化器市场持续拓宽国内市场。图表图表 39 中国新风系统销量及增速中国新风系统销量及增速 图表图表 40 中国空气净化器市场规模中国空气净化器市场规模及线上占比及线上占比 资料来源:同花顺,公司年报,华安证券研究所 资料来源:前瞻经济学人,华安证券研究所 民用空气品质传感器是公司民用空气品质传感器是公司的的基本面支撑,基本面支撑,产品类型和应用领域持续拓宽,产品类型和应用领域持续拓宽,随随着地产市场的复苏,着地产市场的复苏,未来业务有望未来业务有望抬升抬升,稳固传统业务基本盘。,稳固传统业务基本盘。公司在民品领域起步较早,2017-2019年搭乘地产市场的红利,销售收入持续增长。20
92、19年公司民品销售额已达 1.24 亿元,占主营业务的 53%,核心产品为粉尘与 CO2 传感器。随着2020 年 8 月地产三道红线的提出,地产行业增长失速,2020 年房产均价增长率降至 3.64%,公司民品增长率也随之降低。2022 年由于家用环境电器国内需求及国际出口均有所下滑,国内民品传感器价格下行,加之公司研发产业化阶段的新产品试产转量产过程致民品传感器成本增加,预计 2022 年民品业务产品营收将有所降低。气体传感器的需求具有持续性和成长性,未来在智能家电等行业增长、地产市场回暖以及人们对环境空气质量要求提升的背景下,气体传感器下游应用领域进一步拓宽,将提升下游家用环境电器行业补
93、库存需求,民品传感器作为公司传统业务基本盘,订单将有望复苏。860402590790109023.26%37.74%38.36%48.51%34.00%46.77%33.90%37.97%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02004006008007201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E销量(万台)增速135.1162.1115.890.762.640.71%43.18%45.77%54.02%76.84%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0204060801
94、000200192020市场规模(亿元)线上规模占比Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 25/32 证券研究报告 图表图表 41 公司公司民品民品传感器产品图传感器产品图 资料来源:公司年报,华安证券研究所 图表图表 42 公司民品公司民品营收营收增速增速与房产与房产均价均价增速增速 图表图表 43 公司民品业务分产品营收公司民品业务分产品营收 资料来源:Wind,同花顺,华安证券研究所 备注:房产均价为全国样本住宅百城平均价格的年度均值。资料来源:同花顺,公司年报,华安证券研
95、究所 4.2 战略业务提供业绩弹性战略业务提供业绩弹性,智慧计量智慧计量和和医疗健康领域放量医疗健康领域放量 4.2.1 智慧计量产业新兴技术替代,超声波燃气表存在市场需求智慧计量产业新兴技术替代,超声波燃气表存在市场需求 气源保障促进气化率提升,气源保障促进气化率提升,燃气表需求预期增长,加之燃气表需求预期增长,加之智能燃气表渗透速度加智能燃气表渗透速度加快快以及国家标准的公布,以及国家标准的公布,超声波燃气表存在市场需求超声波燃气表存在市场需求。随着能源结构的调整,全球天然气能源开发应用步入快速发展期,城市气化率逐渐升高,我国天然气消费量2021年为 3726亿立方米,同比增长 15%,为
96、智能燃气表行业发展奠定良好基础。技术革新推动智能燃气的发展,2020 年全球智能燃气表市场规模为 76.2 亿美元,预计 2026 年增长至 109 亿美元,我国智能燃气表占燃气表总需求量的比例持续扩大,2020 年达 93.48%。在天然气消费量增长、智能燃气表渗透率提升、超声波燃气表标准生效实施的背景下,可用于计量天然气流量积累并有效改善燃气公司供销差问题的超声波燃气表成为智慧计量领域主要发展趋势,超声波燃气表市场需求将逐步释放,为具备自制超声波燃气表计量模块研发与生产能力的气体传感器厂商带来新的业绩增长点。公司在国内超声波燃气表市场将面临市场空间,在新政策条件下呈现出更强的市场适应性及竞
97、争力。74.70%27.57%123.41%-17.65%3.90%3.64%3.82%0.86%0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%20022E民品增速房产均价增速(右轴)0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 20020E2021E粉尘传感器CO2气体传感器其他民品传感器(单位:万元)Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 26/32 证券研究报告
98、图表图表 44 中国天然气消费量及增速中国天然气消费量及增速 图表图表 45 全球智能燃气表行业市场规模及增速全球智能燃气表行业市场规模及增速 资料来源:中国能源大数据报告,华安证券研究所 资料来源:前瞻经济学人,华安证券研究所 我国超声波燃气表核心计量模块主要依靠进口,存在新兴技术替代需求。我国超声波燃气表核心计量模块主要依靠进口,存在新兴技术替代需求。公司公司提前布局超声波燃气表,面向海外市场积极拓展。提前布局超声波燃气表,面向海外市场积极拓展。相较传统的膜式燃气表,超声波燃气表是一种高可靠、高精度、带温度补偿的全电子燃气表,具有性能稳定、计量准确、压损小、不受机械磨损及故障影响、使用寿命
99、长的优势,成为物联网智能燃气表的可靠选择。公司 2013 年开始布局超声波燃气表领域,经十来年技术积累已有产业基础。在产能建设方面,募投项目“新建年产 300 万支超声波气体传感器与100 万支配套仪器仪表生产项目”于 2021 年 5 月在嘉善产业园开工,今年将实现营收贡献,可满足公司在超声波气体传感器及配套仪器仪表领域未来五年产能的需要,与武汉本部超声波燃气表模块及整机生产线保持良好衔接。目前公司已与燃气表厂、燃气公司进行推广与合作,并加大超声波燃气表业务在国内外市场的开拓力度,海外取得俄罗斯、韩国、新加坡等国家客户意向订单,国内完成试挂并实现小批量出货,业绩能见度高,有望带动公司行业地位
100、的进一步提升。图表图表 46 公司智慧计量公司智慧计量领域领域产品图产品图 资料来源:公司年报,华安证券研究所 4.2.2 医疗健康领域医疗健康领域开拓海外高价值市场,产能释放提供业绩弹性开拓海外高价值市场,产能释放提供业绩弹性 市场催化呼吸科医疗器械需求,提升医疗健康传感器成长空间。市场催化呼吸科医疗器械需求,提升医疗健康传感器成长空间。在分级诊疗制度加速实施、家用医疗设备普及、健康中国行动(20192030 年)等相关政策实施的背景下,新冠肺炎疫情防控推动居民对肺功能的认知水平及重视程度也提升到新的层次,与呼吸相关的医疗器械的市场需求将不断扩大。我国制氧机行业需求量由 2014 年的 19
101、.92 万台增长至 2020 年的 196 万台,2014-2020 年 GAGR 达46.38%。2020年呼吸机市场规模为 12.04亿元,同比增长34.94%。气体传感器作为制氧机、呼吸机、麻醉机、监护仪等医疗器械的重要部件,可搭载多种医疗器械终端,并不断切入新的应用场景,基于气体传感技术的医疗器械产品也成为气体传感器及分析仪器厂商重要的拓展方向,产销量有望持续提升。0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 2001520162
102、00202021天然气消费量(亿立方米)增长率56.359.863.667.671.876.28095.4%5.6%5.8%6.0%6.2%6.4%6.6%6.8%0 20 40 60 80 100 120 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E2026E全球智能燃气表行业市场规模(亿美元)增长率Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 27/32 证券研究报告 图表图表 47 中国制氧机需求中国制氧机需求量及增
103、速量及增速 图表图表 48 中国呼吸机市场规模中国呼吸机市场规模及增速及增速 资料来源:前瞻经济学人,华安证券研究所 资料来源:智研咨询,华安证券研究所 公司公司医疗健康气体传感器种类繁多,医疗健康气体传感器种类繁多,面对医疗市场面对医疗市场的的放量,公司将放量,公司将持续持续开拓海开拓海外高价值场景,产能释放提供业绩弹性。外高价值场景,产能释放提供业绩弹性。医疗健康传感器是公司“1+3”发展战略重点开拓的三大新兴产业之一,产品主要包括超声波氧气传感器、超声波气体流量传感器、NDIR 医疗 ETCO2 传感器、肺功能通气功能及弥散功能用气体传感器及麻醉机用气体流量及成分传感器等,配套于呼吸机、
104、制氧机、氧疗仪、麻醉机、监护仪、弥散肺功能仪等医疗设备。公司正逐渐拓宽产品品类并扩充对接客户,完善医疗健康气体传感器解决方案等产品线,针对康复中心或呼吸内科的肺功能检测做医疗救助,目前已对接国外多家医疗设备厂,组建了医疗外贸团队开拓海外市场,完善全球营销及服务网络。2021 年公司医疗健康领域气体传感器销售收入为 0.53亿元,2022 年受制于疫情波动,制氧机和呼吸机的市场需求有所回落,将在一定程度上影响公司医疗健康领域气体传感器销量。医疗领域具有体量大和门槛高的特性,未来存在较大发展空间,预计医疗行业认证周期过后公司有望收获订单。图表图表 49 公司医疗健康公司医疗健康领域领域产品图产品图
105、 图表图表 50 公司医疗健康气体传感器公司医疗健康气体传感器营收营收及增速及增速 资料来源:公司官网,华安证券研究所 资料来源:公司年报,华安证券研究所 4.3 气体分析仪器增长态势显著,政策扶持提供发展机遇气体分析仪器增长态势显著,政策扶持提供发展机遇 公司气体分析仪器可用于环境监测和工业过程两大领域,公司气体分析仪器可用于环境监测和工业过程两大领域,新产品开发进度快新产品开发进度快,存在一定增量预期存在一定增量预期。环境监测气体分析仪器分为温室气体排放分析仪、烟气分析仪和尾气分析仪,工业过程气体分析仪器则分为激光拉曼光谱气体分析仪,激光氨逃逸气体分析仪,煤气分析仪器和沼气分析仪等,用于工
106、业生成流程中对所产生气体进行自动分析与测量。在“碳达峰”、“碳中和”促使碳排放监测需求增加的背景下,相关监测分析仪器为碳监测相关业务做好了产品储备。在传统工业企业工艺升级改19.9226.6438.162.19104.01145.251960%10%20%30%40%50%60%70%0500200020需求量(万台)增速5.876.948.4110.3412.0413.90%5%10%15%20%25%024686200202021市场规模(亿元)增速0.190.170.160.48
107、0.53-50%0%50%100%150%200%250%0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 200202021医疗健康气体传感器(亿元)增速Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 28/32 证券研究报告 造、工业自动化控制水平提升、环保督察及环保费改税的背景下,工业过程气体分析仪器有望迎来新的增长点,市场规模将保持增长趋势。公司于 2022 年开发出多款气体分析仪新产品:碳排放监测领域推出土壤碳通量分析仪、大气环境涡度协方差测量系统等碳通量气体检测解决方案;汽车发动机领域形成实验
108、室发动机排放监测及机动车尾气排放检测等全套发动机排放解决方案。气体分析仪器毛利水平较高,未来增长有望提升公司总体毛利水平。图表图表 51 公司公司气体气体分析仪器部分产品图分析仪器部分产品图及应用领域及应用领域 资料来源:公司年报,华安证券研究所 气体分析仪器气体分析仪器受益于政策性指引和周期性变化,顺应政策和市场需求,预计受益于政策性指引和周期性变化,顺应政策和市场需求,预计销销售售呈呈增长增长态势态势。仪器市场年均变化较大,2019 年由 0.21 亿元突增至 0.84 亿元,主要系气体分析仪器存在上半年推广和下半年验收的季节性、政策性指引以及 5 年替换周期所致。随着双碳、科学仪器国产化
109、替代等相关政策的落地及公司气体分析仪器业务销售模式的升级,据业绩报告,公司气体分析仪器 2022 年销售收入同比增长 109.95%,预计达 0.96 亿。公司气体分析仪器产销率 2021 年下降至 73.85%,预计 2022 年将逐渐回升,主要原因在于公司气体分析仪器销售模式已实现转型升级,由向终端客户销售气体分析仪,转向为设备制造商或系统集成商提供行业配套,并为钢铁冶金等行业提供仪器解决方案,伴随解决方案配套和质量提升,气体分析仪器平均单价逐渐上升。图表图表 52 公司气体分析仪器公司气体分析仪器营收营收及增速及增速 图表图表 53 公司公司气体气体分析仪器产销情况分析仪器产销情况 资料
110、来源:同花顺,业绩报告,华安证券研究所 资料来源:公司年报,华安证券研究所 0.140.210.840.610.460.96-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 2002020212022E气体分析仪器(单位:亿元)增速0%20%40%60%80%100%120%020004000600080004000021产量(台)销量(台)产销率Table_CompanyRptType1 四方光
111、电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 29/32 证券研究报告 5 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 5.1 盈利预测盈利预测 1)气体传感器:气体传感器:收入预测:收入预测:气体传感器的核心贡献为民用空气品质传感器,突出优势为车载传感器。前者与地产市场尤其是家居市场联系紧密,后者与汽车行业相辅相成,预计2022-2024 年营业收入为 4.97/7.61/10.81 亿元。a)民用空气品质传感器 民用空气品质传感器产品与地产市场的联系较为紧密。随着“三道红线”的提出,地产行业呈现增长失速的态势,2022 年市场需求变化致使公司产品结构调整,毛利相对较高的民品业务收入
112、下降。作为公司的基本面支撑,公司民品产品类型和应用领域持续拓宽,后续随地产市场的复苏,国内新风系统销量快速上行,民品未来业务有望抬升,稳固公司传统业务基本盘,预计 22-24 年营业收入为 2.9/3.9/5.3亿元。b)车载传感器 公司开拓车载市场进展迅速,21 年车载传感器由产出期进入量产期,截至2023 年 2 月车载定点项目传感器数量超 2100 万只,已进入大陆、博世等全球龙头tier1 及捷豹路虎、长安福特、一汽大众、一汽红旗、蔚来、小鹏、理想、长城、合众等主机厂。22年来至今,公司车载定点长单累计金额达 12.49 亿元,产品线持续延伸。公司车载传感器产品可分为舒适类、安全类和尾
113、气处理车载传感器和分析仪,分别用于智能座舱、动力电池和发动机三大平台。随着国内新能源汽车保有量及产量的快速提升,车载传感器市场需求将快速增加。随着座舱智能化、新能源动力锂电池增长及发动机国产替代对气体传感器和分析仪器的需求提升,车载领域将成就公司成长点,预计 22-24 年营业收入为 1.4/3.1/4.7 亿元。毛利预测:毛利预测:从产品结构上看,在地产行业增长失速的背景下,市场需求变化致使公司产品结构调整。民品产品毛利相对较高,22 年国内民用空气品质传感器价格下行,公司为保持国内份额采取一定降价措施,同时研发产业化阶段的新产品试产转量产过程致成本增加,公司 22 年民品业务收入下降;车载
114、方面,公司目前车载项目定点以毛利低于公司平均水平的舒适类车载传感器为主,因此平均车载传感器毛利偏低,由于车载市场需求大且业务增速快,带动公司车载业务收入上升。随着国内民品业务逐渐恢复增长态势,车载毛利水平因产量增加而有所提升,超声波燃气表和高温气体传感器业务实现规模化量产,以及费用管控节奏回归常态,公司气体传感器业务的毛利率水平有望提升。预计 22-24 年气体传感器毛利率为41.00%/44.98%/45.51%。2)气体分析仪器:气体分析仪器:收入预测:收入预测:气体分析仪器产品主要适用于环境监测和工业过程领域,毛利水平高。受益于双碳、科学仪器国产化替代等相关政策的落地及公司气体分析仪器业
115、务销售模式的升级,尾气分析仪器等环境监测领域气体分析仪器将带来驱动力,加之公司气体分析仪器新产品开发进度快,存在一定增量预期,预计 22-24 年气体分析仪器营收为 0.96/1.51/2.22 亿元。毛利预测:毛利预测:随着仪器仪表国产化高端替代份额上升、公司上游零部件自产比例的提高以及气体分析仪器新产品研发进度的不断推进,未来几年公司气体分析仪器业务将保持稳定,在新布局完成后促进整体毛利率回升,预计 22-24 年毛利率为66.43%/64.67%/64.72%。Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 30/32 证券研
116、究报告 基于以上分析,我们预测公司 2022-2024 年分业务营业收入情况如下表:图表图表 54 公司收入预测拆分(单位:万元)公司收入预测拆分(单位:万元)2019A2019A 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业总营业总收入收入 23325.4823325.48 30790.6430790.64 54746.7154746.71 60560.2760560.27 93099.8793099.87 133051.35133051.35 同比增速(%)32.00%77.80%10.62%53.73%42.91%毛利
117、率(%)48.91%47.16%50.93%45.12%48.24%48.79%其中:气体传感器其中:气体传感器 14541.6014541.60 23842.7923842.79 48561.0348561.03 49699.1549699.15 76106.2376106.23 108146.82108146.82 同比增速(%)63.96%103.67%2.34%53.13%42.10%毛利率(%)36.44%43.37%50.56%41.00%44.98%45.51%营收占比(%)62.34%77.44%88.70%82.07%81.75%81.28%气体分析仪器气体分析仪器 8425
118、.668425.66 6079.456079.45 4576.044576.04 9607.399607.39 15131.6415131.64 22243.5122243.51 同比增速(%)-27.85%-24.73%109.95%57.50%47.00%毛利率(%)71.70%64.54%63.05%66.43%64.67%64.72%营收占比(%)36.12%19.74%8.36%15.86%16.25%16.72%资料来源:公司年报,业绩报告,华安证券研究所 5.2 投资建议投资建议 选取汉威科技、必创科技、睿创微纳三家传感器供应商作为可比公司,预计公司 23、24 年估值低于可比公
119、司 PE 均值 29.11x、21.54x。考虑公司作为光学气体传感器龙头,民品传感器业务有望稳固,车载产品项目定点转化提供动能,公司医疗产品的海外市场开拓超预期,以及气体分析仪器和超声波燃气表需求提升,预计公司业务未来有望放量,业绩将持续保持增长。图表图表 55 可比公司估值水平(截至可比公司估值水平(截至 2023 年年 4 月月 4 日,除四方光电外,取日,除四方光电外,取 WIND 一致性预期)一致性预期)证券代码证券代码 证券简称证券简称 股价(元)股价(元)总市值(亿元)总市值(亿元)EPSEPS(x x)PEPE(x x)2 2022022A A 2 2023E023E 2 20
120、24E024E 2 2022022A A 2 2023E023E 2 2024E024E 300007.SZ 汉威科技 18.71 61.05 0.85 1.26 1.59 19.96 15.25 12.07 300667.SZ 必创科技 17.84 35.83 0.02 0.56 0.75 772.46 32.52 23.94 688002.SH 睿创微纳 48.19 215.55 0.69 1.21 1.67 35.97 39.55 28.62 均值 28.25 104.14 0.52 1.01 1.34 276.13 29.11 21.54 688665.SH 四方光电 90.00 63
121、.00 2.11 3.91 5.55 43.64 23.34 16.45 资料来源:Wind,业绩报告,华安证券研究所 2022 年公司加速研发投入和产业化布局,拓宽国际化市场,在车载传感器和气体分析仪器等领域发展良好。基于业绩快报,我们调整公司 2022-2024 年营业收入 6.06/9.31/13.31 亿元(22-24 原预测值为 6.06/9.54/12.46 亿),同比增长10.6%/53.7%/42.9%;将 实 现 归 母 净 利 润 1.47/2.74/3.88 亿 元,同 比 增 长-17.9%/87.0%/41.9%,对应 2022/2023/2024 年 P/E43.6
122、4/23.34/16.45x,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:全球汽车景气度不及预期;车载项目定点转化不及预期;民用产品需求恢复不及预期;医疗传感器推进不及预期;气体分析仪器发展不及预期;技术研发和产品创新不利;市场竞争加剧。Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 31/32 证券研究报告 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 Table_Finace 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2021A 2022
123、E 2023E 2024E 流动资产流动资产 801 753 1158 1466 营业收入营业收入 547 606 931 1331 现金 504 422 570 751 营业成本 269 332 482 681 应收账款 99 118 201 265 营业税金及附加 4 5 7 10 其他应收款 1 16-6 23 销售费用 32 48 63 91 预付账款 8 8 12 18 管理费用 21 30 41 58 存货 152 129 311 292 财务费用-10 0 0 0 其他流动资产 36 60 70 117 资产减值损失-2 0 0 0 非流动资产非流动资产 235 315 394
124、475 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 130 171 205 238 营业利润营业利润 206 167 313 444 无形资产 25 36 48 61 营业外收入 0 0 0 0 其他非流动资产 80 108 140 175 营业外支出 0 0 0 0 资产总计资产总计 1036 1068 1552 1941 利润总额利润总额 206 167 313 444 流动负债流动负债 201 176 386 386 所得税 24 21 39 54 短期借款 33 50 67 84 净利润净利润 181 147 274 389 应付账
125、款 76 54 160 136 少数股东损益 2 0 0 1 其他流动负债 92 71 159 165 归属母公司净利润归属母公司净利润 180 147 274 388 非流动负债非流动负债 1 1 1 1 EBITDA 208 187 341 478 长期借款 0 0 0 0 EPS(元)2.68 2.11 3.91 5.55 其他非流动负债 1 1 1 1 负债合计负债合计 203 177 387 387 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 4 4 4 5 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 70 70 70 70 成长能力成长能力 资本公积 484
126、 484 484 484 营业收入 77.8%10.6%53.7%42.9%留存收益 275 333 607 994 营业利润 104.4%-19.0%87.8%41.8%归属母公司股东权 829 887 1161 1549 归属于母公司净利 112.7%-18.5%87.0%41.9%负债和股东权益负债和股东权益 1036 1068 1552 1941 获利能力获利能力 毛利率(%)50.9%45.1%48.2%48.8%现金流量表现金流量表 单位:百万元 净利率(%)32.8%24.2%29.4%29.2%会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)21.
127、7%16.5%23.6%25.1%经营活动现金流经营活动现金流 134 90 238 279 ROIC(%)19.9%15.5%22.2%23.8%净利润 181 147 274 389 偿债能力偿债能力 折旧摊销 13 21 28 34 资产负债率(%)19.6%16.6%24.9%19.9%财务费用 2 0 0 0 净负债比率(%)24.3%19.9%33.2%24.9%投资损失 0 0 0 0 流动比率 3.98 4.28 3.00 3.80 营运资金变动-67-77-64-144 速动比率 3.14 3.46 2.15 2.98 其他经营现金流 253 223 338 534 营运能力
128、营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-148-100-107-115 总资产周转率 0.79 0.58 0.71 0.76 资本支出-148-100-107-115 应收账款周转率 6.13 5.58 5.84 5.71 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 4.28 5.11 4.50 4.60 其他投资现金流 0 0 0 0 每股指标(元)每股指标(元)筹资活动现金流筹资活动现金流 437-71 17 17 每股收益 2.68 2.11 3.91 5.55 短期借款 18 17 17 17 每股经营现金流薄)1.92 1.28 3.40 3.99 长期借款-6 0 0 0 每股净资产
129、 11.84 12.67 16.58 22.12 普通股增加 18 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 440 0 0 0 P/E 66.87 43.64 23.34 16.45 其他筹资现金流-33-88 0 0 P/B 15.14 7.20 5.50 4.13 现金净增加额现金净增加额 422-82 148 181 EV/EBITDA 57.94 32.12 17.27 11.98 资料来源:公司公告,华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 四方光电(四方光电(688665)敬请参阅末页重要声明及评级说明 32/32 证券研究报告 Table_Introduct
130、ion 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 分析师:分析师:尹沿技,华安证券研究总监;华安证券研究所所长,TMT 首席分析师;新财富最佳分析师。分析师:分析师:张帆,华安机械行业首席分析师,机械行业从业 2 年,证券从业 14 年,曾多次获得新财富分析师。Table_Reputation 重要声明重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发
131、生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿,分析结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国(不包括香港、澳门、台湾)提供。本报告中的信息均来源于合规渠道,华安证券研究所力求准确、可靠,但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下,本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与
132、投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经华安证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容,务必联络华安证券研究所并获得许可,并需注明出处为华安证券研究所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本
133、公司授权,私自转载或者转发本报告,所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。Table_RankIntroduction 投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内,证券(或行业指数)相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准,A 股以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下:行业评级体系行业评级体系 增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上;增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%;中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至;卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上;无评级因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。