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1、湖南裕能:铁锂龙头,坚韧登峰湖南裕能:铁锂龙头,坚韧登峰证券研究报告证券研究报告 公司动态报告公司动态报告发布日期:2023年5月26日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师:刘溢分析师:刘溢SAC 编号:S01分析师:许琳分析师:许琳SAC 编号:S01 投资要点:铁锂龙头,坚韧登峰核心观点:公司高效率的制造能力带来领先的行业地位及量利保障。当前推荐逻辑在于估值较低
2、且存在业绩、新产品等变化,估值或修复,长期看公司或维持龙头地位享锂电动力+储能大赛道成长。公司成立五年即全国第一,凸显高效率制造能力,产能规划行业最快可保障高速成长性,销售端大客户高比例入股且保供量超20万吨/年,产销均有保障;成本端,低成本区域建厂+规模效应+超90%磷酸铁自供+磷矿一体化延伸全方面降本无明显短板。公司优势全面,量利具备一定保障,依托铁锂高速发展,坚韧登峰。铁锂龙头、坚韧登峰。公司成立于2016年,2021年即铁锂全国市占第一,其背后动能结合目前地位将保障未来竞争能力,我们认为其快速崛起的动能在于:1)高效率制造能力:公司引进力辉技术实现规模化应用,2018年起产能连续翻倍领
3、先行业且产能利用率保持90%以上,制造费用及费用率维持行业最低水平,足见其制造能力强大;2)决策层具备战略格局:生产端,果断将产能落定生产成本较低的云贵川等地而非在湘拓展,且持续投入保障磷酸铁自供超90%,开展磷矿一体化项目将进一步降低成本。销售端,2020年行业最早引入战投宁德时代和比亚迪,两者及其关联方持股超过15%,形成动态绑定保障订单。铁锂行业:当前铁锂处于“供给增速需求增速”愁云之中,但预期差较大:供给端差异化产品仍稀缺(长循环、高压实、低温铁锂等),需求端海外及储能对铁锂需求明年或翻倍,带动整体铁锂需求增速实际快于表观看到车的需求增速(30%-40%)。铁锂业务:高效率制造能力,产
4、销具备一定保障。产能方面,现有产能超40万吨,预计到2025年产能至89.30万吨,未来三年将始终保持较高增速;销售方面,2022年实现铁锂销售32万吨,市占超过25%连续三年保持全国第一;成本方面,预计制造成本较市场平均优势0.4-0.5万元/吨,主要体现在折旧/能耗和费用方面;原材料成本方面,保障90%+磷酸铁自供率的同时拓展磷矿一体化项目,成本进一步降低;技术方面:公司产品性能领先行业,且在稳定性和一致性上具备优势,产品持续迭代,具备竞争力。盈利预测:预计2023年和2024年实现归母净利润20.7和27.9亿,PE16和12x,维持“买入”评级。TVfWtXiXiYoMsQrM7NaO
5、aQnPpPnPoNeRoOnQkPtRzRbRmOnPxNoPnRNZpOtN目录3 公司:铁锂龙头,坚韧登峰 铁锂行业:铁锂强势,海外可期 铁锂业务:高效率制造能力,产销具备一定保障 风险提示 盈利预测 公司:铁锂龙头,坚韧登峰湖南裕能动态报告 公司:专注纳米级产品制备,磷酸铁锂正极材料的纯正标的2016年广州力辉以磷酸铁锂技术入股,联合湘潭电化等公司成立湖南裕能,2017年引入深圳火高,其具备三元电池材料技术,公司奠定电池正极材料主业基础。2018年起进入宁德时代和比亚迪供应链,2020年引入引入宁德时代和比亚迪等战略投资者,与下游大客户动态绑定,宁德时代、比亚迪及其关联方股权占比超15
6、%(宁德时代及比亚迪直接参股约12%)。2021年开始公司成为全国最大磷酸铁锂供应商,2023年创业板上市。5资料来源:公司公告,中信建投2016年广州力辉等成立湖南裕能2017年深圳火高技术入股2018年进入宁德时代和比亚迪供应链2020年引入宁德时代、比亚迪战投收购广西裕宁2023年:创业板上市2016年成立之初即具备磷酸铁锂生产技术2017年掌握三元正极材料生产技术2020年向宁德时代、比亚迪万吨级供货磷酸铁开始自供2019年万吨级磷酸铁锂销售2021年磷酸铁锂全国市占率第一公司里程碑业务大事件 图:国资背景主导,产业资本加持,员工利益绑定来源:公司公告(截止2023年3月31日),中信
7、建投公司:国资背景,产业加持,员工利益绑定6截至 2023年3月31日,湘潭电化及关联方(电化集团和振湘国投)为第一大股东,国资背景持股17.25%。大客户及其关联方持股15%以上,其中宁德时代持股7.9%、比亚迪3.95%,长江晨道持股3.37%;员工持股平台及资管计划合计9.79%,员工利益绑定,股权激励充分。广西裕宁湖南裕能新能源电池材料股份有限公司贵州裕能矿业四川裕宁云南裕能清洁云南裕能新材湖南裕能清洁贵州裕能清洁电化集团宁德时代比亚迪员工持股四川裕能云南裕能上海裕能清洁湘潭电化其他铜陵安伟宁贵州裕能振湘国投长江晨道6.35%100%100%100%100%10.11%7.9%3.37
8、%3.95%9.79%100%35%100%70%67%0.79%100%100%100%国资背景产业加持 公司:受益于铁锂需求爆发,业绩迎来高增72021年起,公司受益铁锂景气度提升开始爆发式增长。2022年来磷酸铁锂量价齐升,营收达427亿元,同比增长505%,结构上看,公司磷酸铁锂营收占比达98%,是主要营收来源。2023年一季度实现营业收入132亿,受价格下跌影响营收环比下降20%,同比+116%。图:2018-2022年公司营收持续高增长图:2023年一季度受价格下跌影响营收环比下降20%,同比+116%来源:公司公告,中信建投来源:公司公告,中信建投-100%0%100%200%3
9、00%400%500%600%700%800%05003003504004502000212022营业收入(亿元,左轴)同比(%,右轴)-200%0%200%400%600%800%1000%1200%0204060800180营业收入(亿元,左轴)同比(%,右轴)环比(%,右轴)公司:受益于铁锂需求爆发,业绩迎来高增82022年公司归母净利润30.1亿元,同比增长154%,实现大幅增长;2023年一季度实现归母净利润2.8亿元,同比下降72%,锂价急跌及加工费压制是利润下降的原因;2022年毛利率和净利率
10、为12.4%和7%,高位回落,锂价库存收益和加工费下降所致,2023年一季度毛利率和净利率为5%和2%。图:2021年起公司量利齐升,业绩爆发增长图:公司盈利能力维持高位来源:公司公告,中信建投来源:公司公告,中信建投-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%05520022归母净利润(亿元,左轴)扣非归母净利润(亿元,左轴)归母同比(右轴)扣非同比(右轴)-5%0%5%10%15%20%25%30%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1毛利
11、率扣非净利率 铁锂强势,海外可期湖南裕能动态报告 0%20%40%60%80%100%20200220200420200620200820202222022022042022062022082022302202304三元磷酸铁锂其他趋势:技术+成本助力铁锂回潮,预计2023年海外铁锂将接力增长,持续强势10图:当前铁锂依托经济性优势装机占比提升至64%图:预计2023年起海外铁锂装机需求增速将继续强势(GWh)资料来源:创新联盟,中信建投资料来源:创新联盟,中信建投动力电池的主流正极材
12、料仍是三元和磷酸铁锂,2020年起补贴退坡+刀片电池等行业重要变化出现,磷酸铁锂经济性优势逐渐显现,2021年以来渗透率不断提升,2021年下半年装机占比超越三元材料,2023年4月占比达到68%;预计2023年起海外铁锂继续保持接近100%增速,接力铁锂全球增长,预计到2025年全球磷酸铁锂动力电池装机量到1096GWh,国内582GWh,CAGR为46%,海外514GWh,CAGR为75%,海外铁锂增速可观。2020年补贴退坡2020年3月发布刀片电池2020年6月发布铁锂版M30%20%40%60%80%100%120%140%0.0200.0400.0600.0800.01,000.0
13、1,200.02019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E中国铁锂海外铁锂中国增速(右)海外增速(右)2021年起锂价开始上涨,铁锂成本更易接受 图:动力电池企业首次发布高效率成组结构情况资料来源:各公司公告,中信建投趋势:新型成组技术创新不断迭代,进一步弥补磷酸铁锂性能短板11关于能量密度提升,在动力电池层面,CTM到CTP到CTC的阶段可以带动成组效率的提升,而能量密度较低的铁锂将受益此趋势能量密度达到多数需求可用的状态;动力电池企业宁德时代、比亚迪、蜂巢能源和国轩高科在PACK技术方面均有布局,其中,主要应用于磷酸铁锂的刀片电池技术,相对于传统电池包,可将体积利
14、用率提升50%,成本下降30%,进一步增大磷酸铁锂电池成本优势。图:Pack结构创新演变路径资料来源:长城汽车,中信建投公司技术简介发布时间宁德时代CTP高效成组技术与传统电池包相比,CTP电池包体积利用率将提升15-20%,零部件数量减少40%,生产效率提升50%,能量密度提升10-15%2019年8月比亚迪刀片电池刀片电池的电芯形状更扁平、窄小,与传统电池包相比,体积利用率提升50%,零部件数量减少40%,成本下降30%,且安全性更高2020年3月蜂巢能源蜂巢能源 CTP-G1/G2与传统590模组相比,蜂巢CTP第一代减少24%的零部件,第二代成组效率提升5-10%,空间利用率提升5%,
15、零部件数量再减少22%2019年7月国轩高科JTM从卷(叠)心直接到模组的设计和制造技术,工艺简单,成本低,模组标准化可广泛适用于各种场景及梯次利用2020年9月 趋势:储能市场迎来黄金期,电化学储能前景广阔12图:全球储能市场广阔,预计2023年继续翻倍,到2025年复合增速超60%资料来源:GGII,中关村储能产业技术联盟(CNESA),中信建投预计2023年储能继续实现翻倍增长,至2025年年均复合增速66%,其中中国发电侧和电网侧增长显著,海外高电价带来储能经济性优势突出,表前表后市场均有显著增速,预计22年-23年全球储能新增装机83、168GWh,考虑储能项目存在建设周期,需要提前
16、备货,实际产量将持续大于装机量。-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05001,0001,5002,0002,5003,0002019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E2030E2040E发电侧装机电网侧装机用户侧装机发电侧增速电网侧增速用户侧增速 图:磷酸铁锂成本和安全性能优异,适用于储能和中低端电车资料来源:GGII,中信建投趋势:安全特性助力铁锂打开储能市场空间13磷酸铁锂在电池及材料成本、循环寿命、安全性能方面相比三元具备显著优势,适用于储能场景,而三元电池在能量密度、低温性能等方面优势明显,适用于中高端乘用车。项目磷酸铁锂三元
17、材料晶体结构橄榄石状层状价格(万元/吨,2022.12)15.836.5正极比容量(mAh/g)-210电池包能量密度(Wh/kg)-190首次充放电效率95%-97%85%-88%循环寿命(次数)35002500安全性能(分解温度,摄氏度)700200低温性能(-20度电池释放容量)55%70%应用领域储能、中低端乘用车、商用车中高端乘用车 图:2022年铁锂格局两超多强图:当前头部企业产能规划积极,投放高速期在22年至23年(万吨)资料来源:鑫椤锂电,中信建投资料来源:鑫椤锂电,各公司公告,中信建投供给:行业两超多强,新进入者众多142022年行业C
18、R3占比54%,行业集中度相对较高,呈现两超多强的局面,湖南裕能继续保持行业第一,市占29%,德方纳米市占16%位列第二;除了现有磷酸铁锂企业纷纷扩产,磷化工、钛白粉等企业也依托各自资源优势切入磷酸铁锂行业,发展第二增长曲线;从企业公告的扩产计划来看,现有企业产能在2022年下半年到2023年逐步释放,新入局企业规划投产多在2023年后。0%20%40%60%80%100%120%140%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.021年底22年底23年底24年底德方纳米万润新能湖南裕能融通高科富临精工龙蟠科技合计增速湖南裕能29%德方纳米16%常州锂源9%融通高科7%湖北
19、万润8%国轩高科6%其他10%供给:行业产能持续加码,产能释放仍需时间15图:2021年以来新入局磷酸铁锂市场企业较多,但产能释放仍需时间(部分)来源:公司公告(非完全统计),中信建投企业项目投资金额(亿元)规模(万吨/年)预计投产时间项目进度天原股份一体化项目23.89 10.0 未披露2021年12月董事会审议通过,建设期24个月中伟股份贵州开阳-一期100.00 20.0 未披露2021年12月董事会审议通过,建设期33个月川发龙蟒四川德阳-一期未披露10.0 2023年10月2021年11月发布投资框架协议公告四川德阳-二期未披露10.0 2024年12月2021年11月发布投资框架协
20、议公告四川攀枝花-一期未披露10.0 2023年12月2021年12月发布框架投资协议公告四川攀枝花-二期未披露10.0 2025年12月2021年12月发布框架投资协议公告川恒股份 贵州福泉-一体化二期45.00 10.0 2026年5月2021年9月董事会审议通过兴发集团湖北宜昌未披露50.0 未披露2021年11月发布合作框架协议公告华友钴业湖北宜昌未披露50.0 未披露2021年11月发布合作框架协议公告司尔特贵州/安徽-一期20.00 1.0 未披露2021年9月发布合作框架协议公告,建设期18个月贵州/安徽-二期2.0 未披露2021年9月发布合作框架协议公告,建设期18个月贵州/
21、安徽-三期2.0 未披露2021年9月发布合作框架协议公告川金诺广西防城港24.00 10.0 未披露2021年12月董事会审议通过,建设期12-48个月丰元股份安徽安庆-一期4.00 2.5 未披露2021 年8月董事会审议通过,建设期24个月安徽安庆-二期未披露2.5 未披露2022 年8月董事会审议通过,建设期24个月云南玉溪-一期10.00 5.0 2023年12月2022 年1月董事会审议通过中核钛白甘肃白银-一期121.08 10.0 未披露2021年10月A股非公开发行获证监会受理,建设期24个月甘肃白银-二期40.0 未披露2021年10月A股非公开发行获证监会受理,建设期36
22、个月龙佰集团湖北南漳20.00 15.0 未披露2021年7月董事会审议通过,建设期12个月百利科技安徽芜湖8.74 5.0 2022年9月2021年11月董事会审议通过厦门钨业四川雅安-一期9.27 2.0 2023年4月2021年12月董事会审议通过长远锂科湖南长沙20.88 6.0 2023年4月2021年12月董事会审议通过泰和科技山东泰和新能源1.18 1.0 2022年10月2021年10月董事会审议通过融通高科 湖北黄石-一体化三期16.00 4.0 2022年底2022年1月项目开工建设邦盛集团湖南长沙120.00 20.0 未披露2021年8月与宁乡高新区举行签约仪式云南曲靖
23、未披露30.0 未披露2022年1月完成项目公司注册备案 技术:固相法工艺16固相法主要有以富临精工为代表的草酸亚铁路线和以重庆特瑞、湖北万润以及湖南裕能为代表的磷酸铁路线;草酸亚铁路线主要工序包括:配料混合、乙醇液相球磨、干燥、烧结以及粉碎等,其中,液相球磨和烧结是核心工序;磷酸铁路线的主要工序包括:配料混合、球磨、过滤、烧结以及粉碎等;其中前驱体制备和烧结是核心环节,磷酸铁可采用自制和外购结合的途径保障供应质量。图:固相法制备磷酸铁锂工艺流程图资料来源:环评公告,中信建投 铁锂业务:高效率制造能力,产销具备一定保障 图:湖南裕能扩产速度快(万吨)图:产能快速扩张基础上产能利用率和产销率维持
24、高位(吨)来源:各公司公告,中信建投来源:各公司公告,中信建投亮点一:战略明确下的高效率制造能力18公司快速成为行业龙头的原因之一即是战略明确下的高效率制造能力,体现之一是扩产快、设备&工艺迭代快,公司2020年起加速产能投放实现反超并持续领先,当前磷酸铁锂产能超40万吨,预计规划产能将达到 89.30 万吨。新增产能将在 2023 年至 2025 年逐步释放,预计 2023-2025 年公司有效磷酸铁锂产能(考虑投产时间和产能爬坡影响)将分别达到51.68 万吨/年、59.05 万吨/年和 75.05 万吨/年。体现之二是运营能力强,公司在快速产能扩张的基础上产能利用率和产销率维持高位。0%
25、50%100%150%00300000400000200212022产能(吨)产量(吨)销量(吨)产销率(右轴)产能利用率(右轴)0%50%100%150%200%250%300%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00200212022E2023E产能(湖南裕能)产能(德方纳米)产能(常州锂源)yoy(湖南裕能)yoy(德方纳米)yoy(常州锂源)图:公司当前磷酸铁自供率较高,成本、原材料保障优势明显图:湖南裕能期间费用率行业最低来源:各公司公告,中信建投来源:各公司公告,中信建投亮点二:
26、公司成本不存在明显短板,具备一定优势19战略明确下的高效率制造能力同样带来公司的成本较行业优势约0.4-0.5万元/吨(能源/折旧/费用分别0.2/0.2/0.1)。体现在五个方面:1)公司早期明确前驱体磷酸铁布局,2020年起持续布局磷酸铁产能,2022年上半年节点磷酸铁自给率接近80%(当前90%+);2)规模化效应及经营管理能力打造全行业最低费用率,2022年费用率2.4%,约为市场平均值的50%,按照未来铁锂均价6万元/吨,折算到单吨成本优势约0.1万/吨。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2002020212022湖南裕能德方纳米
27、万润新能龙蟠科技富临精工0%20%40%60%80%100%0.00.51.01.52.02.53.020022H1磷酸铁采购量自供率 图:规模效应赋能单位折旧和人工持续下降图:单位产能固定资产市场最低一档,接近二线的50%来源:各公司公告,中信建投来源:各公司公告,中信建投,注:数据=年末固定资产/披露产能亮点二:公司成本不存在明显短板,具备一定优势203)规模效应赋能单位折旧和人工持续下降,2022年单位产能固定资产到市场最低一档,约为1.9亿元/万吨,接近二线的50%,假设10年摊销折算到单吨成本优势约0.1-0.2万/吨;0.50.70.91.11.31.51.7
28、0.81.31.82.32.8201920202021正极单位产能固定资产(万元/吨)正极单位产能生产人员(人/百吨)前驱体单位产能固定资产(万元/吨,右)前驱体单位产能生产人员(人/百吨,右)0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019A2020A2021A2022A湖南裕能BC 图:能源价格低于行业均价图:单位产量电消耗市场最低一档(万元/吨)来源:各公司公告,中信建投来源:各公司公告,中信建投,注:数据=电采购金额/产量,湖南裕能2022年为上半年数据亮点二:公司成本不存在明显短板,具备一定优势214)战略明确产能在低成本地区,且较早与政府协议能源价格低于行业均价
29、,同时考虑规模和工艺优势,电耗市场最低一档,约为0.18万/吨,约为二线的40%,折算到单吨成本优势约0.2万/吨。00.10.20.30.40.50.60.701234湖南广西四川合计2020 天然气均价(元/立方米)2021 天然气均价(元/立方米)2020 电价(元/度,右轴)2021 电价(元/度,右轴)2020 行业电价均值(元/度,右轴)2021 行业电价均值(元/度,右轴)0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.901.002019A2020A2021A2022A湖南裕能BC 图:公司研发探索“磷矿石全量化利用技术”以及“低品位磷酸利用技术”,
30、较大程度降低生产成本来源:公司公告,中信建投亮点二:公司成本不存在明显短板,具备一定优势225)依托技术创新能力,继续向磷矿一体化布局。磷矿上涨背景下公司为控制原料供应安全性并降低成本,在贵州布局了“磷矿石全量化利用年产 20 万吨磷酸铁锂前驱体项目”,进一步向上游延伸。公司一体化布局在技术方面加强产业链耦合效应。目前单吨磷酸铁的生产成本在1万元每吨左右,生产工艺主要采用食品级85%磷酸工艺路径;其磷酸原料涉及的工艺成本占整个磷酸铁生产成本的50%左右;而磷酸铁生产还要蒸汽加热用于反应及废水浓缩等工序,产生的能耗成本占 10%左右。公司研发探索“磷矿石全量化利用技术”以及“低品位磷酸利用技术”
31、,可以实现从磷矿石获得低成本磷酸用于磷酸铁前驱体的制备工艺,以上两个工艺均较大程度降低了生产成本。低品位磷酸利用技术磷矿石黄磷二水磷酸铁低品位磷酸低品位磷源(磷酸钠或者磷酸铵)无水磷酸铁磷酸铁锂磷矿石全量化利用技术低成本磷源关键前驱体食品级85%磷酸 图:宁德时代、比亚迪及关联主体持股超15%,均具备保供协议表:公司2023年一季度订单饱满营收环比增速领跑行业来源:公司公告,中信建投来源:Wind,公司公告,中信建投亮点三:股权绑定大客户,保供订单有保障23公司大客户是宁德时代和比亚迪,在公司营收占比持续超过80%,客户集中度高;2020年引入战投宁德时代和比亚迪,分别持有公司7.9%和3.9
32、5%股权,宁德时代关联主体长江晨道持股3.37%;2021年磷酸铁锂需求进一步爆发,供需错配出现(也是公司抓住机遇奠定全面领先的一年),宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、蜂巢能源等下游大客户,为保障核心材料的稳定供应,与公司签订了保供合作协议,预计2023年、2024年保供量均接近20万吨。宁德时代长江晨道湖南裕能7.9%3.37%比亚迪3.95%客户宁德时代宁德时代比亚迪比亚迪亿纬锂能亿纬锂能蜂巢蜂巢合合 计计2021年5.062.4-7.462022年10.27.10.660.7218.682023年10.29.60.720.9621.482024年10.27.20.720.9619.08202
33、5年-2.50.060.963.52-100%-50%0%50%100%150%德方纳米万润新能湖南裕能龙蟠科技 表:公司产品性能优秀来源:公司公告,中信建投亮点四:公司技术深厚,性能和稳定性强24公司磷酸铁锂产品性能表现优秀,市场认可度高,竞争优势明显:1)产品性能优秀。产品具有高能量密度、长循环寿命、低温性能优异等特性;2)产品一致性、稳定性高。公司生产工艺控制及自动化水平较高;3)产品性价比高。公司通过优化工艺、提高自动化程度等多种途径提升产品性价比。项目CN3Y5Y7比容量(全电)146mAh/g145mAh/g145mAh/g能量密度单体电池,全电)160Wh/kg180Wh/kg2
34、00Wh/kg倍率性能3C,99%以上3C,98%以上3C,98%以上循环寿命循环5000 周,容量保持率 80%以上循环4000 周,容量保持率 80%以上循环4000 周,容量保持率 80%以上 风险提示湖南裕能动态报告 风险提示261)下游新能源汽车产销不及预期:销量端可能受到需求疲软影响而不及预期;产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期,进而影响公司相关业务出货量及盈利能力,量化来看,如果下游需求比预期降低10%,对应公司业绩降低10%左右。2)原材料价格波动及加工费下降:2021年以来原材料价格持续上涨,同时原材料价格阶段性出现大幅波动性,价格高位及不稳定性对于终端
35、需求有一定影响,与此同时对于公司短期业绩有扰动,量化来看,如果加工费比预期降低10%,对应公司业绩降低8%左右(假设20%降价可传导)。3)公司重点项目推进不及预期:公司作为新能源赛道参与者,重点项目的推进是支撑营收和利润的关键,也是公司成长性的反映,重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。盈利预测湖南裕能动态报告 盈利预测28资料来源:Wind,中信建投资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)利润表(百万元)利润表(百万元)会计年度会计年度2021A2022A2023E2024E会计年度会计年度2021A2022A2023E2024E流动资产流动资产5,289.2918,081.5043,
36、195.0347,438.70营业收入营业收入7,067.6242,790.3655,590.3761,137.04现金488.021,045.295,559.046,113.70营业成本5,206.3837,451.4451,818.6356,561.04应收票据及应收账款合计3,082.0910,434.5024,077.1026,479.45营业税金及附加42.07164.27213.41234.70其他应收款83.86222.49495.66545.11销售费用12.9021.5344.4730.76预付账款499.09419.022,814.593,095.42管理费用129.943
37、14.78294.63305.69存货899.224,971.418,018.988,752.87研发费用80.35455.96205.68244.55其他流动资产237.01988.792,229.672,452.14财务费用60.48245.66289.70253.37非流动资产非流动资产3,436.738,352.937,227.216,074.48资产减值损失-3.65-157.91-166.77-122.27长期投资0.0037.2039.6242.04信用减值损失-115.11-329.41-66.71-61.14固定资产2,570.006,442.705,578.764,687.
38、81其他收益4.9620.5210.1110.11无形资产167.41550.58458.82367.06公允价值变动收益0.000.000.000.00其他非流动资产699.331,322.441,150.01977.58投资净收益-6.30-76.70-81.53-81.53资产总计资产总计8,726.0326,434.4350,422.2453,513.18资产处置收益0.000.000.000.00流动负债流动负债5,114.3816,748.0639,599.7940,823.01营业利润营业利润1,415.413,593.222,418.933,252.10短期借款1,192.65
39、2,466.115,053.653,089.87营业外收入0.152.660.990.99应付票据及应付账款合计2,481.9211,392.2824,738.0927,002.10营业外支出10.6949.9220.3320.33其他流动负债1,439.802,889.679,808.0410,731.04利润总额1,404.873,545.962,399.603,232.76非流动负债非流动负债904.873,971.903,107.432,279.96所得税220.75539.77329.87444.40长期借款273.243,271.442,406.971,579.50净利润净利润1,
40、184.123,006.192,069.732,788.36其他非流动负债631.62700.46700.46700.46少数股东损益0.00-1.02-0.70-0.94负债合计负债合计6,019.2520,719.9742,707.2243,102.98归属母公司净利润归属母公司净利润1,184.123,007.212,070.432,789.31少数股东权益0.000.48-0.22-1.16EBITDA1,665.494,392.703,817.434,641.28股本567.94567.94567.94567.94EPS(元)1.563.972.733.68资本公积926.35926
41、.35926.35926.35留存收益1,212.484,219.696,220.958,917.08主要财务比率主要财务比率归属母公司股东权益2,706.785,713.987,715.2510,411.37会计年度会计年度2021A2022A2023E2024E负债和股东权益负债和股东权益8,726.0326,434.4350,422.2453,513.18成长能力成长能力营业收入(%)638.99505.4429.919.98营业利润(%)3126.00153.86-32.6834.44归属于母公司净利润(%)2923.30153.96-31.1534.72现金流量表(百万元)现金流量表
42、(百万元)获利能力获利能力会计年度会计年度2021A2022A2023E2024E毛利率(%)26.3312.486.787.48经营活动现金流经营活动现金流-543.17-2,783.173,221.023,763.94净利率(%)16.757.033.724.56净利润1,184.123,006.192,069.732,788.36ROE(%)43.7552.6326.8426.79折旧摊销200.14601.081,128.131,155.15ROIC(%)81.8878.1720.4219.94财务费用60.48245.66289.70253.37偿债能力偿债能力投资损失6.3076.
43、7081.5381.53资产负债率(%)68.9878.3884.7080.55营运资金变动-2,065.25-7,015.90-335.60-502.00净负债比率(%)36.1382.1124.65-13.87其他经营现金流71.04303.10-12.48-12.48流动比率1.031.081.091.16投资活动现金流投资活动现金流-856.20-2,168.81-71.47-71.47速动比率0.710.700.760.81资本支出238.912,035.570.000.00营运能力营运能力长期投资0.00-29.400.000.00总资产周转率0.811.621.101.14其他投
44、资现金流-1,095.11-4,174.98-71.47-71.47应收账款周转率2.494.382.832.83筹资活动现金流筹资活动现金流1,142.555,193.031,364.20-3,137.80应付账款周转率3.664.973.343.34短期借款866.751,273.462,587.54-1,963.78每股指标(元)每股指标(元)长期借款159.082,998.20-864.47-827.47每股收益(最新摊薄)1.563.972.733.68其他筹资现金流116.73921.37-358.87-346.55每股经营现金流(最新摊薄)-0.72-3.684.254.97现金
45、净增加额现金净增加额-256.82241.054,513.75554.67每股净资产(最新摊薄)3.577.5510.1913.75估值比率估值比率P/E28.0511.0416.0411.91P/B12.275.814.303.19EV/EBITDA20.828.8710.658.16 分析师介绍分析师介绍许琳:许琳:中信建投新能源汽车锂电与材料首席分析师,7年主机厂供应链管理+2年新能源车行业研究经验,主要覆盖新能源汽车、电池研究。刘溢:刘溢:上海交通大学材料学硕士,研究方向为新能源汽车产业链及新技术,2022年所在团队荣获新财富最佳分析师评选第四名,2022年上证报最佳电力设备新能源分析
46、师第二名,金麒麟评选光伏设备第二名,金麒麟电池行业第三名,金麒麟新能源汽车第三名,水晶球新能源行业第三名,水晶球电力设备行业第五名。29评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数作为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5%15中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5%15卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10
47、%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明:(i)以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。(ii)本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构(以下合称“中信建投”)制作,由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格,本报告署名分析师所持
48、中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告上海品茶。在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础,不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料,但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断,该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更,亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其
49、他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件,而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况,报告接收者应当独立评估本报告所含信息,基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者
50、是否根据本报告做出投资决策,中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保,亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内,中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益,也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点,分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系,分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书
51、面许可,任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容,亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有,违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投(国际)中信建投(国际)北京东城区朝内大街2号凯恒中心B座12层电话:(8610)8513-0588联系人:李祉瑶邮箱:上海浦东新区浦东南路528号南塔2103室电话:(8621)6882-1612联系人:翁起帆邮箱:深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话:(86755)8252-1369联系人:曹莹邮箱:香港中环交易广场2期18楼电话:(852)3465-5600联系人:刘泓麟邮箱:charleneliucsci.hk30