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1、 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2121 Table_Page 行业专题研究|家用电器 2023 年 7 月 15 日 证券研究报告 本报告联系人:陈尧 家用电器行业家用电器行业 空调行业专题报告:空调行业专题报告:更新需求持续释放更新需求持续释放,内销景气有望延续内销景气有望延续 分析师:分析师:曾婵 SAC 执证号:S0260517050002 SFC CE.no:BNV293 核心观点核心观点:空调内销需求拆分空调内销需求拆分,更新需求占比将提升。,更新需求占比将提升。空调内销可拆分为家用和商用需求,也可分为新
2、增需求和更新需求。根据本文测算,近年新增需求、更新需求分别占内销量 60%、40%左右。新增需求中,新房装配、老房添置、商用新增分别占内销量 30%、15%、15%左右。未来中长期趋势来看,更新需求占比将提升,参考日本市场稳定在 70%以上;新增需求尤其是新房需求下降,参考日本市场新房装配占比 20%左右。此外,高温天气对空调销量有带动作用,但难以量化测算。规模:低基数下需求释放,空调内销实现高速增长规模:低基数下需求释放,空调内销实现高速增长。根据产业在线数据,2023H1 空调内销量同比+25%,7 月内销排产量同比+25%。一方面,空调内销自 2019 年来规模收缩,由巅峰 9280 万
3、台降至 8420 万台,尤其去年上半年存在外部因素扰动,基数角度看压力较小。另一方面,渠道积极提货补库、终端消费滞后释放、高温天气预期带动,空调需求确实非常强劲,2023 年单月出货规模强于往年,包括 2017-18 空调大年。更新需求持续释放,叠加地产竣工滞后带动,下半年预计空调维持良好增长。价格:稳步抬升,已修复至价格战前水平价格:稳步抬升,已修复至价格战前水平。在经历 2019 年价格战以后,行业持续处于价格修复的状态,2022年市场价格基本恢复到价格战之前的水平。结构来看,线上渠道 2699 元以下、线下渠道 3499 元以下价格段份额均有下滑,中高端占比明显提升。渠道:增长来自流量聚
4、集的新兴渠道、释放低线渠道:增长来自流量聚集的新兴渠道、释放低线消费消费潜力的下沉渠道潜力的下沉渠道。(1)奥维云网口径:2023W1-W27 线下渠道整体、TOP 渠道(百货商超)、大连锁渠道(国美、苏宁等)、其他渠道(地区性卖场)空调销量分别同比+2%、+6%、-3%、+15%。(2)产业在线口径:23Q1 自有渠道、传统电商、下沉渠道、KA 渠道、新兴电商渠道空调销量分别同比+22%、+18%、+24%、-4%、+35%。格局:格局:集中度和行业均价负相关集中度和行业均价负相关,符合历史规律,符合历史规律。根据产业在线数据,2023H1 格力、美的、海尔空调内销量分别同比+13%、+19
5、%、+20%,对应份额分别同比-6.1pct、-2.7pct、持平,二线品牌增速更快。复盘来看空调行业集中度和均价呈现负相关,均价上行的年份往往伴随集中度下滑,但 CR3 始终稳定在 70%80%。投资建议投资建议:年初以来空调景气度超预期,往后展望,短期维度排产依旧饱满,中期维度地产竣工、更新换代需求有望形成支撑,长期维度居民消费水平提升带动保有量对标海外发达国家,空调行业仍有较大成长空间,推荐基本面稳健的白电龙头:美的集团、格力电器、海信家电、海尔智家美的集团、格力电器、海信家电、海尔智家。风险提示风险提示:原材料价格上涨;汇率波动;地产竣工不及预期;市场竞争环境恶化。相关研究相关研究:家
6、用电器行业:7 月空调排产保持高速增长 2023-07-02 家用电器行业:2023 年中报业绩前瞻:Q2 预计内外销收入环比改善,盈利提升 2023-06-28 家用电器行业:618 收官,白电增速领跑行业 2023-06-25 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价收盘价 报告日期报告日期(元(元/股)股
7、)2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 美的集团 000333.SZ 人民币 57.46 2023/04/30 买入 71.11 4.72 5.23 12.16 11.00 9.06 7.71 20.51 20.09 格力电器 000651.SZ 人民币 36.74 2023/04/30 买入 48.48 4.85 5.31 7.58 6.91 2.67 2.12 23.05 20.17 海信家电 000921.SZ 人民币 24.59 2023/04/27 增持 28.92 1.41 1.65 17.47 14.89 4.44 3.0
8、5 14.73 14.74 海信家电 00921.HK 港币 18.46 2023/03/31 增持 20.66 1.41 1.65 11.56 9.85 2.36 1.21 14.73 14.74 海尔智家 600690.SH 人民币 23.05 2023/04/27 买入 30.31 1.78 2.06 12.92 11.17 7.27 6.16 15.22 14.91 海尔智家 06690.HK 港币 24.35 2023/04/27 买入 31.96 1.78 2.06 12.02 10.40 6.69 5.63 15.22 14.91 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 备注:
9、表中收盘价为2023/7/14收盘价,海尔智家、海信家电H股业绩预测货币单位为人民币 AUiZaVjU9UfZwV8ZnQ8O8Q8OnPpPtRtQfQrRqPiNnMpR9PoMnOuOpMsPNZpOrN 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 目录索引目录索引 一、内销拆分:地产带动 30%,更新占比将逐步提升.5 二、2023 年变化:景气超预期,价格稳步上行.11(一)规模:低基数下需求释放,空调内销实现高速增长.11(二)价格:稳步抬升,已修复至价格战前水平.14(三)渠道:增长来自流量聚集的新兴渠道、
10、释放低线潜力的下沉渠道.15(四)格局:集中度和行业均价负相关,符合历史规律.17 三、投资建议.19 四、风险提示.19 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图表索引图表索引 图 1:空调内销需求拆分.5 图 2:日本家用空调渗透率、保有量.8 图 3:日本住宅竣工带动空调销售占家空内销量比例.9 图 4:日本存量更新需求占家空内销量比例.9 图 5:日本商用空调内销量及同比.9 图 6:日本商用空调内销量占空调总内销量比例.9 图 7:我国空调内销同比增速与气温关联度(右轴单位:摄氏度).10 图 8:日本空
11、调内销同比增速与气温关联度.10 图 9:出货端:2023H1 空调销量同比增速.11 图 10:出货端:空调内外销单月同比增速及排产预测.11 图 11:出货端:空调内销出货量(万台)及同比增速.11 图 12:出货端:空调内销单月出货量(万台).11 图 13:空调行业国内库存指数.12 图 14:近 30 天全国最高气温图.12 图 15:零售端:W1-W27 累计空调内销分渠同比增速.12 图 16:零售端:空调内销分渠道单月零售额同比增速.12 图 17:地产数据:2022 年、2023M1-5 竣工同比-14.3%、+19.0%.13 图 18:2023M1-5 精装房分体式空调配
12、套量同比下滑 37%.13 图 19:零售端:空调分渠道每台价格(单位:元).14 图 20:零售端:空调内销线上分价格段销售额占比.15 图 21:零售端:空调内销线下分价格段销售额占比.15 图 22:零售端:W1-W27 空调内销线下分渠道增速.16 图 23:零售端:23Q1 空调内销分渠道规模及增速.16 图 24:零售端:W1-W27 累计空调内销线下分市场级别增速.16 图 25:零售端:W1-W27 空调内销线下分省(市、区)销售额同比增速.17 图 26:2021 年各省(市、区)城镇家庭每百户空调保有量及近 5 年保有量(台)提升率.17 图 27:出货端:2023H1 分
13、品牌内销量(万台)及同比增速.18 图 28:出货端:2023H1 分品牌内销量市场份额.18 图 29:行业集中度与行业均价负相关(左轴为均价;单位:元/台).18 图 30:行业集中度和景气度(销量同比增速)也存在一定负相关.19 表 1:保有量提升需求中新房装配对内销量拉动比例测算.6 表 2:新增需求(新房装配、老房添置)对内销量拉动比例测算.7 表 3:存量更新需求对内销量拉动比例测算.8 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 一、一、内销内销拆分拆分:地产带动地产带动 30%,更新占比将逐步提升,更新占
14、比将逐步提升 今年空调市场一枝独秀,增速领跑家电行业,上半年内销出货增速25%、零售增速20%左右,往后看高温天气带动下,排产饱满,有望延续高景气度。市场对于空调行业关注度显著提升,本篇报告主要对行业增长、影响因素、行业格局等进行分析和展望。空调内销需求可拆分为家用需求和商用需求,空调内销需求可拆分为家用需求和商用需求,各自又可进一步拆分为新增需求和存各自又可进一步拆分为新增需求和存量更新需求。量更新需求。具体看家用需求部分(1)新增需求:主要包括新房装修、老房添置,新房装修需求即传统意义地产拉动部分,老房添置需求则是在存量房进行额外购置,两者共同带动国内居民家庭每百户空调保有量水平提升。(2
15、)更新需求:主要是产品生命周期结束进行正常的更迭换代,或者基于消费升级中途更换功能更先进的新款产品。图图 1:空调内销需求拆分空调内销需求拆分 数据来源:广发证券发展研究中心(各部分需求对内销拉动作用参考下文测算)首先对首先对新增需求中地产部分(新房装配)新增需求中地产部分(新房装配)进行测算,大致带动内销量进行测算,大致带动内销量30%左右左右。我们首先假设T年度销售的住宅均在(T+1)年度进行装修并配置空调(主要考虑到我国新房销售中期房占比较高,此处假设从销售到交付平均周期在1年左右,实际或存在一定程度高估)。对于每套住宅配套空调数量,我们基于3种不同假设进行测算:假设1:当年城镇保有量的
16、1.5倍;假设2:户均2台;假设3:户均2.5台。基于以上假设,过去近十年来新房配置需求拉动内销量平均比例约30%-40%。考虑到小户型住宅比例提升、城市地区家庭小型化,我们认为户均2台的假设相对更接近实际情况,则新房装配需求带动内销量30%左右。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 表表1:保有量提升需求中新房:保有量提升需求中新房装配装配对内销量拉动比例测算对内销量拉动比例测算 年份年份 内销出货量内销出货量(万台)(万台)住宅销售套住宅销售套数(万套)数(万套)假设假设 1 当年城镇保有量的当年城镇保有量的
17、1.5 倍倍 假设假设 2 户均户均 2 台台 假设假设 3 户均户均 2.5 台台 新房配置需新房配置需求拉动内销求拉动内销量(万台)量(万台)新房配置需新房配置需求求对内销量对内销量拉动比例拉动比例 新房配置需新房配置需求拉动内销求拉动内销量(万台)量(万台)新房配置需新房配置需求求对内销量对内销量拉动比例拉动比例 新房配置需新房配置需求拉动内销求拉动内销量(万台)量(万台)新房配置需新房配置需求求对内销量对内销量拉动比例拉动比例 2014 7017 1010.4 1627.8 24.1%2020.9 31.5%2526.1 39.4%2015 6269 1057.9 1818.5 26.
18、0%2115.8 32.2%2644.7 40.3%2016 6046 1282.3 2379.2 30.1%2564.5 35.0%3205.6 43.7%2017 8876 1336.1 2577.4 26.8%2672.3 28.9%3340.4 36.1%2018 9281 1328.5 2833.4 27.8%2657.1 28.8%3321.4 36.0%2019 9216 1321.6 2939.6 30.7%2643.3 28.8%3304.1 36.0%2020 8028 1355.6 3041.0 36.6%2711.2 32.9%3389.0 41.2%2021 8470
19、 1369.1 3320.7 35.9%2738.1 32.0%3422.7 40.0%2022 8429 999.4 2451.1 39.4%1998.8 32.5%2498.6 40.6%14-19 累计累计 46703.2 7336.9 14176.0 27.7%14673.8 30.5%18342.3 38.1%20-22 累计累计 24926.7 3724.1 8812.8 37.3%7448.2 32.5%9310.2 40.6%14-22 累计累计 71629.8 11061.0 22988.8 31.0%22122.0 31.2%27652.5 39.0%数据来源:wind、产
20、业在线,广发证券发展研究中心(2022年标红宏观数据为预测值,考虑2022年商品房销售面积累计下滑27%,我们假设住宅销售套数也对应相同的下滑幅度;假设T年度销售的住宅均在(T+1)年度进行装修并配置空调,即(T+1)年度新房配置需求对内销量拉动比例=T年度新房配置需求拉动内销量/(T+1)年度内销出货量)其次对新增需求中老房添置需求进行测算,大致带动内销量其次对新增需求中老房添置需求进行测算,大致带动内销量15%左右。左右。考虑到添置需求难以进行直观测算,我们从保有量角度做反向推算。根据上文拆分,新增需求主要包括新房装修、老房添置,而新增需求又直接带动国内居民家庭每百户空调保有量水平提升,则
21、(T年度)添置需求=(T年度)保有量提升-(T年度)新房装配需求。根据国家统计局数据,近十年全国居民每百户空调拥有量由70台提升至134台附近、总户数由4.4亿户提升至4.6亿户附近,测算得保有量提升部分(或称为新增需求部分)占内销量45%左右。结合参考上文新房装配需求占内销量大概30%,预计新增需求中老房添置需求相对较少,对内销量的拉动作用15%左右。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 表表2:新增需求新增需求(新房装配、新房装配、老房添置老房添置)对内销量拉动比例测算对内销量拉动比例测算 年份年份 全国居民每
22、百户空全国居民每百户空调拥有量(台)调拥有量(台)全国总户数全国总户数 (万户)(万户)新增空调保有量新增空调保有量 (万台)(万台)空调空调内销出货量内销出货量 (万台)(万台)新增需求新增需求 占内销出货量比重占内销出货量比重 2013 70.40 43880 2014 75.20 44331 2445 7017 34.8%2015 81.50 44550 2971 6269 47.4%2016 90.90 44912 4517 6046 74.7%2017 96.10 45181 2594 8876 29.2%2018 109.30 45562 6381 9281 68.7%2019 1
23、15.60 45827 3177 9216 34.5%2020 117.70 46010 1178 8028 14.7%2021 131.20 46402 6726 8470 79.4%2022 133.70 46802 1695 8429 20.1%2014-2019 年累计年累计 22085 46704 47.3%2020-2022 年累计年累计 9598 24927 38.5%2014-2022 年累计年累计 31683 71631 44.2%数据来源:wind、产业在线,广发证券发展研究中心(测算依据历年的空调家庭保有量、户数得到历年空调的总存量,以历年存量之差作为保有量提升拉动的新增
24、需求,再除以总内销量得到新增需求的占比;2022年标红宏观数据为预测值,主要依据为2022年城镇、农村百户保有量分别较2021年提升1.8、3.2台,预计2022年全国口径百户保有量提升2.5台)然后对存量更新需求进行测算,然后对存量更新需求进行测算,更新需求(更新需求(家用家用+商用商用)对内销量拉动作用对内销量拉动作用40%左右左右。此处我们保守估计,所有的存量更新需求均来自产品生命周期结束进行正常更迭的需求,产品生命周期我们假设为12年左右。根据测算,存量更新需求对内销量拉动作用在40%左右。过去三年更新需求或未充分释放过去三年更新需求或未充分释放,短期有望短期有望回补回补。对于更新需求
25、的测算基于对更新周期的假设,更新周期假设的高低会对结果产生较大影响。考虑空调作为安装属性偏强的耐用品,居民实际换新周期可能会延长,家电下乡政策期销售的产品可能会在未来两三年面临集中换新。其次,过去三年疫情也会对更新需求形成压制,短期有望回补。借鉴借鉴日本日本经验,长期看更新需求占比将逐步提升。经验,长期看更新需求占比将逐步提升。首先从测算数据来看,存量更新需求占比呈明显提升趋势。其次借鉴日本经验规律,日本空调内销量以新房装配需求驱动为主导过渡至以更新需求驱动为主导。经测算,日本住宅竣工带动空调销售占家用空调内销量比例逐年下滑,近5年住宅竣工带动空调销售占家用空调内销量比例在20%出头,存量更新
26、需求占比提升至70%以上。国内市场预计随着新房销售低位稳定、二手房占比提升、保有量提升放缓,更新需求占比将类似日本市场逐步提升。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 表表3:存量更新存量更新需求需求对对内销量拉动比例测算内销量拉动比例测算 年份年份 推算推算存量更新迭代需求存量更新迭代需求拉动量拉动量(万台)(万台)内销出货量内销出货量 (万台)(万台)存量更新迭代需求对内销量存量更新迭代需求对内销量 拉动比例拉动比例 2014 1748 7017 24.9%2015 2201 6269 35.1%2016 254
27、2 6046 42.0%2017 2706 8876 30.5%2018 2826 9281 30.4%2019 2936 9216 31.9%2020 3309 8028 41.2%2021 3959 8470 46.7%2022 4991 8429 59.2%2014-2019 年累计年累计 14958 46704 32.0%2020-2022 年累计年累计 12259 24927 49.2%2014-2022 年累计年累计 27217.6 71631 38.0%数据来源:产业在线,广发证券发展研究中心(测算假设空调平均更换周期为12年,采用3年平均平滑统计口径误差,即2022年更新迭代需
28、求对应2009-2011三年内销量平均值)图图 2:日本家用空调渗透率、保有量日本家用空调渗透率、保有量 数据来源:日本统计局,广发证券发展研究中心 0500300350577395072009200023渗透率(%)保有量(台/百户)实际保有量(台/百户)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/2121 Table_PageText 行业专
29、题研究|家用电器 图图 3:日本住宅竣工带动空调销售占日本住宅竣工带动空调销售占家空家空内销量比例内销量比例 图图 4:日本存量日本存量更新需求更新需求占占家空家空内销量比例内销量比例 数据来源:JRAIA,日本统计局,广发证券发展研究中心(假设每套住宅面积为 100 平方米,每套新房配置 3 台空调,带动比例=当年竣工面积/住宅面积*3/当年空调内销量)数据来源:日本统计局,广发证券发展研究中心(假设空调平均更换周期为 11 年,采用 3 年平均平滑统计口径误差,即 2022年更新迭代需求对应 2010-2012 三年内销量平均值)最后最后,商用新增需求商用新增需求对内销量拉动作用大致对内销
30、量拉动作用大致15%左右左右。根据上文测算,新房装配、老房添置、存量更新需求分别占内销量30%、15%、40%左右,由此推测商用新增需求占比大概15%。根据JRAIA数据,日本商用空调销量占空调总内销量比重由上世纪80年代15%左右逐步降至近年8%左右。对标日本看,当前中国人均GDP水平大致对应日本上世纪80年代中后期,假设中国商用空调占比也在类似水平,那么对应商用空调占比15%左右,与我们测算结果大致吻合。图图 5:日本日本商用商用空调空调内销量及同比内销量及同比 图图 6:日本日本商用商用空调空调内销量占内销量占空调空调总内销量比例总内销量比例 数据来源:JRAIA,广发证券发展研究中心
31、数据来源:JRAIA,广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0%20%40%60%80%100%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02040608098982000192022商用空调销量(万台)YoY(右轴)5%6%7%8%9%10%11%12%13%14%15%062200420062008200022 识别风险,发现
32、价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 此外,高温天气也会对当年空调销量有带动作用。此外,高温天气也会对当年空调销量有带动作用。参考图7图8,中日两国空调市场销量表现均与夏天气温有正相关性,但由于其影响难以量化测算,且对家用(添置、更新)、商用(新增、更新)均会产生影响,并已隐含测算于我们上述拆分中,此处仅作定性判断。虽然去年7-8月在高温带动下空调内销基数偏高,但今年受厄尔尼诺影响,炎夏大概率延续,从而支撑空调需求。图图 7:我国我国空调内销空调内销同比同比增速与增速与气温关联度气温关联度(右轴单位:摄氏度)(右轴单位:摄氏度
33、)数据来源:中国气象局、产业在线、奥维云网,广发证券发展研究中心 图图 8:日本日本空调内销空调内销同比同比增速与增速与气温关联度气温关联度 数据来源:JRAIA、日本气象厅,广发证券发展研究中心 21.021.221.421.621.822.022.222.4-20%-10%0%10%20%30%40%50%20002020212022空调零售量增速空调内销出货增速全国夏季平均气温(右轴)-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0919811983
34、950720092001720192021夏季平均气温偏差(摄氏度)日本家用空调内销量YoY(右轴)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 11/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 二、二、2023 年年变化变化:景气超预期,价格稳步上行景气超预期,价格稳步上行(一)(一)规模规模:低基数下需求释放,空调内销实现高速增长低基数下需求释放,空调内销实现高速增长 出货端:出货端:内销实现高增,且绝对规模强于过去数年内销实现高增,且绝对规模强于过去数年
35、。根据产业在线数据,2023H1空调内销量同比+25%,7月内销排产量同比+25%。一方面,空调内销自2019年来出现规模收缩,由巅峰9280万台降至8420万台,尤其去年上半年存在外部因素扰动,基数角度看压力较小。另一方面,渠道积极提货补库、终端消费滞后释放、高温天气预期带动,空调需求确实非常强劲,从绝对出货规模来看,2023年也要明显强于往年,包括库存、地产周期共振的2017-2018年。图图 9:出货端:出货端:2023H1空调空调销量销量同比同比增速增速 图图 10:出货端:出货端:空调内外销单月空调内外销单月同比同比增速及排产预测增速及排产预测 数据来源:产业在线,广发证券发展研究中
36、心 数据来源:产业在线,广发证券发展研究中心(7-9 月数据为预测排产数据)图图 11:出货出货端:端:空调内销空调内销出货出货量(万台)量(万台)及及同比同比增速增速 图图 12:出货端:空调:出货端:空调内销单月出货量(万台)内销单月出货量(万台)数据来源:产业在线,广发证券发展研究中心 数据来源:产业在线,广发证券发展研究中心-5%0%5%10%15%20%25%30%总销量外销量内销量-40%-20%0%20%40%60%80%内销同比外销同比-20%-10%0%10%20%30%40%50%0040005000600070008000900010000内销量增速
37、020040060080002000222023 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 13:空调行业国内库存:空调行业国内库存指数指数 图图 14:近:近30天全国最高气温图天全国最高气温图 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心 数据来源:中国气象局,广发证券发展研究中心 零售端:零售端:表现同样亮眼,略弱于出货端,线上好于线下表现同样亮眼,略弱于出货端,线上好于线下。根据奥维云网数据,2023年W1-W27空调线上、线下销量分别同比+
38、31%、+4%,同时价格稳步抬升,带动线上、线下销售额分别同比+34%、+9%。假设空调线上、线下渠道销售占比各半,则零售端(+17%左右)表现大致略弱于出货端(+23%左右),预计原因为:(1)奥维统计范围存在局限性,线上未统计品牌官网及高速增长的新兴渠道,线下未统计品牌专卖店、下沉渠道;(2)补库需求为今年重要增量,部分产品留存为企业、渠道库存。图图 15:零售端:零售端:W1-W27累计空调累计空调内销分渠内销分渠同比同比增速增速 图图 16:零售端:空调内销分渠道单月零售额:零售端:空调内销分渠道单月零售额同比同比增速增速 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心(W1-W27 统计范
39、围 2022.12.26-2023.07.02,下同)数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%销量销售额销量销售额线下线上-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%22-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-05线上线下 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 地产竣工滞后带动,下半年起会逐步表现出支撑作用地产竣工滞后带动,
40、下半年起会逐步表现出支撑作用。家电配置需求一般之后竣工1-2个季度或以上,精装则需求早于竣工1个季度左右,由此推测上半年地产对于家电需求表现为拖累影响,即新房装配需求偏弱,行业高增主要由存量房更新添置、商用需求、渠道补库驱动。今年1-5月保交付背景下竣工面积同比+19%,预计未来2-3个季度地产会转为支撑作用,从而带动空调配置需求。图图 17:地产数据地产数据:2022年、年、2023M1-5竣工同比竣工同比-14.3%、+19.0%数据来源:国家统计局,广发证券发展研究中心 图图 18:2023M1-5精装房分体式空调配套量精装房分体式空调配套量同比下滑同比下滑37%数据来源:奥维云网,广发
41、证券发展研究中心 -60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%商品住宅销售面积单月同比商品住宅开工面积单月同比商品住宅竣工面积单月同比-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%02468002120222023M1-5配套量(万套)增速 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 (二)(二)价格:价格:稳步抬升,已修复至价格战前水平稳步抬升,已修复至价格战前水平 价格来看,行业均价稳步提升,未出现市
42、场担忧的价格战。价格来看,行业均价稳步提升,未出现市场担忧的价格战。在经历2019年价格战以后,行业持续处于价格修复的状态,期间伴随原材料成本上涨,企业默契的进行涨价和结构优化,2022年市场价格基本恢复到价格战之前的水平。在今年需求复苏预期下,部分公司经营战略重新指向“规模增长”,引发市场对于新一轮价格竞争的担忧。但是本轮价格中枢回升更多是基于成本压力,实际盈利能力仍然面临原材料价格等因素的压制,同时未出现影响头部集中度的黑马企业,并不存在发起价格战的必要性。我们认为行业将延续目前健康良性的提价趋势,且对比冰洗行业来看,空调受价格战影响,过去十年来并未受益消费升级,未来均价提升的空间仍然较大
43、。图图 19:零售零售端:端:空调空调分渠道分渠道每台每台价格(价格(单位:单位:元)元)数据来源:奥维云网推总,广发证券发展研究中心(2023年数据为1-3月累计)结构来看,中高价格段产品占比提升,线下结构变化更为明显结构来看,中高价格段产品占比提升,线下结构变化更为明显。根据奥维云网数据,(1)线上渠道方面,2100-2699元价格段空调产品销售额占比同比-6.1pct,1800-2099元、2700元以上价格段占比分别同比+0.9pct、+5.2pct,即主流的中低端产品份额小部分让渡给了入门性价比产品、大部分让渡给了中高端产品,预计前者是承担引流、提份额的作用,后者则用于结构优化、盈利
44、改善。(2)线下渠道方面,结构变化则更为明显,3499元以下价格段产品份额均下滑,合计销售额占比同比-7.9pct。3500元及以上价格段产品占比提升,其中3500-5999元的中高端、8000+的超高端占比提升最为明显,分别同比+7.2pct、+1.8pct。050002500300035004000线上线下 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 20:零售端:零售端:空调内销线上分价格段销售额占比空调内销线上分价格段销售额占比 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心(横轴单位:元
45、/台;(2022、2023 数据均取 W1-W27 累计)图图 21:零售端:零售端:空调内销线下分价格段销售额占比空调内销线下分价格段销售额占比 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心(横轴单位:元/台;2022、2023 数据均取 W1-W27 累计)(三)(三)渠道:渠道:增长来自增长来自流量聚集的新兴渠道、释放低线潜力的下沉渠道流量聚集的新兴渠道、释放低线潜力的下沉渠道 分渠道看,线上分渠道看,线上好好于线下,新兴电商、下沉渠道增速最快,于线下,新兴电商、下沉渠道增速最快,KA下滑下滑。(1)奥维云网口径:2023年W1-W27线下渠道整体、TOP渠道、大连锁渠道、其他渠道空调销量分
46、别同比+2%、+6%、-3%、+15%,即以百货商超、地区性家电卖场为代表的TOP&其他类渠道,受益居民活动半径增加和消费复苏,整体表现相对较好。而以国美、苏宁为代表的全国性大连锁渠道则由于自身经营风险出现下滑。(2)产业在线口径:23Q1自有渠道、传统电商、下沉渠道、KA渠道、新兴电商渠道空调销量分别同比+22%、+18%、+24%、-4%、+35%,即流量聚集的新兴渠道和消费潜力逐步释放的下沉渠道表现最好。自有渠道、传统电商渠道消费占比最高,整体表现与大盘同步。KA渠道则与奥维数据类似,出现一定下滑。0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%
47、202220230.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%20222023 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 22:零售端:零售端:W1-W27空调内销线下分空调内销线下分渠道渠道增速增速 图图 23:零售端:零售端:23Q1空调内销分渠道规模及增速空调内销分渠道规模及增速 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心(TOP 渠道:百货商场、区域大型卖场、地标零售;大连锁:以销售家电为主的全国性卖场如国美、苏宁、五星电器等;其他:地区性卖场商超,如
48、大润发、家乐福等)数据来源:产业在线,广发证券发展研究中心(其他渠道主要包括工程渠道等)分区域看,分区域看,低线城市需求表现最为强劲,与下沉渠道高增长相匹配低线城市需求表现最为强劲,与下沉渠道高增长相匹配。从销售额角度看,发达城市与低线城市增速最快,以奥维云网分类,W1-W27空调内销线下销售额同比+9%,其中T1-T5级别城市空调线下销售额分别同比+9%、+9%、+6%、+5%、+17%。但若拆分量价来看,T1、T2级别城市的增长主要由价格贡献,均价分别同比+7%、+8%,销量分别同比+2%、+0%,即总体需求保持平稳,但消费力相对较强,更容易接受产品提价/升级迭代。T5级别城市空调线下均价
49、同比+4%、销量同比+12%,规模增长主要来自销量拉动,即保有量提升/新增需求逻辑,这一组数据与下沉渠道高增长也较为匹配。具体省份看,保有量水平低具体省份看,保有量水平低(对应经济水平略弱的低(对应经济水平略弱的低线地区)线地区)、气温较高的省份增速更快。、气温较高的省份增速更快。图图 24:零售端:零售端:W1-W27累计空调内销线下分市场级别增速累计空调内销线下分市场级别增速 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心(T1:直辖市、发达省会城市与地级市;T2:不发达省会城市、一般地级市、发达县级市;T3:不发达地级市;T4:一般县级市与县;T5:不发达县级市与县)-5%0%5%10%15%
50、20%25%线下整体TOP渠道大连锁其他销量同比均价同比销售额同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%00500600700800销量(万台)同比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%全国T1T2T3T4T5销量同比均价同比销售额同比 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 25:零售端:零售端:W1-W27空调内销线下分省(市、区)销售额空调内销线下分省(市、区)销售额同比同比增速增速 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心 图图 26:202
51、1年各省年各省(市、区)城镇家庭每百户空调保有量及近市、区)城镇家庭每百户空调保有量及近5年保有量(台)提升率年保有量(台)提升率 数据来源:wind,广发证券发展研究中心(新疆、黑龙江、宁夏、天津、甘肃、河南、江西、青海、西藏为 2020 年数据)(四)(四)格局:格局:集中度和行业均价负相关集中度和行业均价负相关,符合历史规律,符合历史规律 根据产业在线数据,2023H1格力、美的、海尔空调内销量分别同比+13%、+19%、+20%,增速略慢于行业整体,对应内销量份额分别同比-6.1pct、-2.7pct、持平。二线品牌增速相对更快,奥克斯、海信、长虹、志高内销量分别同比+64%、+39%
52、、+98%、+149%,对应内销量份额分别同比+1.7pct、+1.4pct、+1.3pct、+0.1pct。首先,参考图19这是过去十年来空调行业常见的情况,均价上行的年份(除了最近两年,大多对应需求较好的年份)往往伴随集中度下滑,主要原因为龙头提价幅度一般高于行业,二三线品牌的价格优势由此体现,拿走了部分中低端市场份额。其次,空调行业集中度已经较高,CR3在70%80%,行业规模也接近稳定,对于龙头而言,过于追求份额尤其是低端市场份额已较难带来显著效益,做高端/调结构相-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%甘肃上海四川山西吉林贵州江西辽宁
53、江苏海南重庆浙江内蒙古全国云南黑龙江河北湖北山东天津陕西湖南宁夏新疆河南广西福建安徽广东北京青海-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0500广东江苏浙江重庆福建上海北京安徽海南湖北河南广西四川天津中国江西山东河北陕西辽宁贵州山西新疆宁夏黑龙江西藏甘肃青海城镇家庭每百户空调保有量近5年累计保有量提升率 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 对来说空间更大。最后,空调作为标品属性&规模效应最强的家电品种,龙头始终占据竞争优势,当渠道红利也逐渐殆尽,大概率难以出现黑
54、马动摇头部格局,价格竞争会成为行之有效的底线策略。图图 27:出货端:出货端:2023H1分品牌内销量(万台)及同比分品牌内销量(万台)及同比增速增速 图图 28:出货端:出货端:2023H1分品牌内销量市场份额分品牌内销量市场份额 数据来源:奥维云网,广发证券发展研究中心 数据来源:产业在线,广发证券发展研究中心 图图 29:行业集中度与行业均价负相关行业集中度与行业均价负相关(左轴为左轴为均价均价;单位:元单位:元/台台)数据来源:奥维云网推总、产业在线,广发证券发展研究中心(2023年均价数据取奥维云网M1-3累计,份额数据取产业在线2023H1内销累计)0%20%40%60%80%10
55、0%120%140%160%020040060080000内销量增速0%5%10%15%20%25%30%35%20222023H165%67%69%71%73%75%77%79%81%83%85%20002200240026002800300032003400360038004000200020202120222023线上均价线下均价CR3(美的+格力+海尔内销份额)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 30:行业集中
56、度和景气度行业集中度和景气度(销量同比增速)(销量同比增速)也存在一定负相关也存在一定负相关 数据来源:奥维云网、产业在线,广发证券发展研究中心(左轴对应增速,右轴对应份额)三、投资建议三、投资建议 年初以来空调景气度超预期,往后展望,短期维度排产计划依旧饱满,中期维度地产竣工、更新换代需求有望形成支撑,长期维度居民消费水平提升带动保有量对标海外发达国家,空调行业仍有较大成长空间,推荐基本面稳健的白电龙头:美的集美的集团、格力电器、海信家电、海尔智家团、格力电器、海信家电、海尔智家。四、风险提示四、风险提示 原材料价格大幅上涨原材料价格大幅上涨 原材料价格上涨将提升制造成本,公司盈利能力会下降
57、,从而影响公司业绩。汇率大幅波动汇率大幅波动 汇率波动会影响出口型企业的营业收入、毛利率及财务费用,从而影响公司盈利能力稳定性。地产竣工不及预期地产竣工不及预期 竣工不及预期会导致家电、家居等后周期行业整体需求趋弱,进而影响公司收入与业绩。市场竞争环境恶化市场竞争环境恶化 行业竞争格局决定公司定价空间,竞争环境恶化会导致公司盈利能力弱化。62%64%66%68%70%72%74%76%78%80%82%84%-20%-10%0%10%20%30%40%50%200020202120222023内销零售量增速内销出货量增速CR3(美的+格力+海尔内销份
58、额)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2020/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 广发家电行业研究小组广发家电行业研究小组 曾 婵:首席分析师,武汉大学经济学硕士,2017 年进入广发证券发展研究中心。袁 雨 辰:资深分析师,上海社科院经济学硕士,2017 年进入广发证券发展研究中心。高 润 鑫:资深分析师,复旦大学资产评估学硕士,同济大学工学学士,2020 年进入广发证券发展研究中心。符 超 然:高级分析师,上海财经大学经济学硕士,同济大学工学学士,2021 年进入广发证券发展研究中心。陈 尧 :高级研究员,新加坡国立大学金融工程专业硕士,2022
59、年加入广发证券发展研究中心。广发证券广发证券行业行业投资评级说明投资评级说明 买入:预期未来12 个月内,股价表现强于大盘10%以上。持有:预期未来12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出:预期未来12 个月内,股价表现弱于大盘10%以上。广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入:预期未来12 个月内,股价表现强于大盘15%以上。增持:预期未来12 个月内,股价表现强于大盘5%-15%。持有:预期未来12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%。卖出:预期未来12 个月内,股价表现弱于大盘5%以上。联系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香
60、港 地址 广州市天河区马场路26 号广发证券大厦47楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层 上海市浦东新区南泉北路 429 号泰康保险大厦 37 楼 香港德辅道中 189 号李宝椿大厦 29 及 30楼 邮政编码 510627 518026 100045 200120-客服邮箱 法律主体法律主体声明声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作,广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。广
61、发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,接受中国证监会监管,负责本报告于中国(港澳台地区除外)的分销。广发证券(香港)经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见(4 号牌照)的牌照,接受香港证监会监管,负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。重要重要声明声明 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系,因此,投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任
62、何投资决策。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。本报告署名研究人员、联系人(以下均简称“研究人员”)针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容,在此声明:(1)本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点,并不代表广发证券的立场;(2)研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定,其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入,该等
63、经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。系因此投资者应当考虑存潜利益冲突而对独性产生影响不仅依据内容 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121/2121 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送,不对外公开发布,只有接收人才可以使用,且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律,广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意
64、,投资涉及风险,证券价格可能会波动,因此投资回报可能会有所变化,过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠,但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任,除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独
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66、的权益披露(若有)。本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息(“信息”)。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据,以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下,它并不(明示或暗示)与香港证监会第5 类受规管活动(就期货合约提供意见)有关联或构成此活动。权益披露权益披露(1)广发证券(香港)跟本研究报告所述公司在过去12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。