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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 东方甄选东方甄选(1797 HK)港股通港股通 空间仍在,空间仍在,沉淀沉淀精品精品电商电商能力为先能力为先 华泰研究华泰研究 深度研究深度研究 投资评级投资评级(上调上调):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):38.27 2023 年 7 月 24 日中国香港 综合综合 FY23 回顾回顾:直播直播电商电商年年 GMV 预计破百亿,预计破百亿,运营模式运营模式及及品牌塑造品牌塑造日渐成熟日渐成熟 据新抖数据,我们估计 FY23 公司直播电商业务 GMV 超百亿元,净利润/GMV 约为 8.56%。23 年
2、初公司 GMV 环比下滑,但经过优化排品、增加专场、创新直播形式等调整,4-5 月总体日均 GMV 修复至 2,500 万元以上;回头客近半年保持约六七百万人,品牌心智逐步确立,预计 FY24-25GMV将在开播日数增加及新账号增长助力下稳健增长。考虑到 23 年初 GMV 环比下滑、直播电商行业竞争加剧、公司求稳为先而非追求 GMV 快速增长,我们预计公司 FY23-25 经调整归母净利润为 9.48/11.52/13.34 亿元,参考Wind可比公司PE均值,给予电商业务-自营38.17x,电商业务-抽佣20.38x,大学业务 24.45x FY24E PE,SOTP 目标价为 38.27
3、 港元。考虑到长远看公司品牌化运作持续深化、品类和客群拓展有较大空间,给予“买入”评级。直播电商直播电商运营逐渐稳定成熟运营逐渐稳定成熟,保持品牌定位,优先完善供应链及扩品,保持品牌定位,优先完善供应链及扩品 过去一年公司持续深化品牌化运作,核心用户转化与复购持续提升,主播梯队和培养模式逐渐成型。虽然 23 年初由于节后电商淡季影响日均 GMV 环比下滑,但公司积极做出调整,并通过大规模股权激励进一步强化团队凝聚力,5 月日均 GMV 环比重回增长。我们认为东方甄选的直播运营模式已逐渐稳定成熟,公司并不一味追求 GMV 增长,而是注重完善作为消费品牌核心的选品和供应链管理能力,持续拓展品牌和品
4、类,近半年新增 SKU 近 500个,自营品维持每月 5-10 款的上新速度、由食品向日用品拓展,同时通过专场活动等方式引入大量新品牌合作方,持续驱动 GMV 和复购提升。当前定位潜力犹在,未来若拓展渠道及当前定位潜力犹在,未来若拓展渠道及细化运营拓展细化运营拓展客群则孕育更大机遇客群则孕育更大机遇 我们认为东方甄选追求“高品质、性价比”的定位与现有以中产为主的核心客群的需求十分契合,未来有望通过拓品、细化不同矩阵号以及内容场与货架场的功能和定位等方式继续增加渗透,并通过优化排品、加快上新与轮转来强化复购。我们估算,若保持当前定位,随着抖音大盘增长,品类拓展和用户渗透提升,公司 FY24 可触
5、及的 GMV 上限或超 200 亿元。此外,我们认为伴随非抖音渠道的拓展,以及产品价格带在下沉市场同样具有竞争力的供应链能力完善后,东方甄选的可触达客群仍有很大的空间。目标价目标价 38.27 港元,港元,给予给予“买入买入”评级”评级 我们参考电商/大学业务 Wind 可比一致预测 PE 均值,分别给予电商业务-自营 38.17x,电商业务-抽佣 20.38x,大学业务 24.45x FY24E PE,对应SOTP 目标价为 38.27 港元(前值 65.05 港元)。给予“买入”评级。风险提示:GMV 增长不及预期,供应链建设进度不及预期,核心人才流失,产品质量问题风险,直播电商行业政策变
6、化风险,大学业务招生不及预期。研究员 段联段联 SAC No.S0570521070001 SFC No.BRP041 +(86)10 5761 7007 研究员 侯杰侯杰 SAC No.S0570523010002 SFC No.BRI004 +(86)21 2897 2228 联系人 郑裕佳郑裕佳 SAC No.S0570122030053 SFC No.BTB676 +(86)10 6321 1166 基本数据基本数据 目标价(港币)38.27 收盘价(港币 截至 7 月 21 日)32.00 市值(港币百万)32,453 6 个月平均日成交额(港币百万)468.81 52 周价格范围(
7、港币)15.10-75.55 BVPS(人民币)2.28 股价走势图股价走势图 资料来源:S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)1,419 898.54 4,645 6,296 7,561+/-%31.29(36.66)416.90 35.56 20.09 归属母公司净利润(人民币百万)(1,658)64.93 961.33 1,152 1,334+/-%123.50(103.92)1,381 19.85 15.75 EPS(人民币,最新摊薄)(1.72)0.07 0.95 1.14 1.3
8、1 ROE(%)(85.65)3.56 45.31 36.25 30.16 PE(倍)(16.42)394.94 30.72 25.63 22.15 PB(倍)13.55 15.63 11.35 7.87 5.80 EV EBITDA(倍)(19.39)167.73 23.37 19.89 16.13 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (15)(3)920321530455974Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)(港币)东方甄选相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 东方甄选东方甄选(1797 HK)正文目录正文目录 核心观点核心观点.
9、3 FY23 回顾:预计回顾:预计 GMV 超百亿,电商运营模式逐渐稳定成熟超百亿,电商运营模式逐渐稳定成熟.5 东方甄选近一年股价复盘:GMV 驱动,从破圈到回归理性.5 直播电商运营渐成熟,品牌沉淀下核心客群粘性提升,子账号渐有起色.5 主账号数据趋稳,美丽生活兼具爆发力与潜力,看世界快速成长,将进酒探索新风格.5 供应链征程尚远但冲劲十足:公司保持较快排品上新及轮转速度.7 相对聚焦高价值核心客群,转化和复购逐渐提升.11 直播运作模式迭代优化:主播矩阵成型奠定稳健基础,专场和内容创新激发增量需求.15 未来展望:核心客群仍有开发空间,期待更清晰的定位及拓展未来展望:核心客群仍有开发空间
10、,期待更清晰的定位及拓展.20 深耕中产人群,开发远未被满足的需求.20 即使仅考虑抖音单一平台,公司的中远期 GMV 天花板仍然较高.21 7 月首推自营 App 直播,加速非抖音渠道拓展.23 对比头部 MCN,早期粗放发展历练团队后,需要更清晰的打法和定位.26 参照辛选垂类号的差异化运作,东方甄选或可在内容、带货、风格等方面进一步细分运营.26 保持开放性探索战略,高品质 vs 下沉市场,折价促销 vs 拓客并非绝对冲突.29 经济新周期下消费趋向理性和务实主义,下沉拓客成为电商平台和消费品牌的战略共识.31 对标客群偏低线城市的辛选集团,东方甄选高品质和性价比的产品能力同样具备下沉潜
11、力.31 盈利预测盈利预测.37 直播电商业务关键假设调整直播电商业务关键假设调整.37 大学教育业务关键假设调整大学教育业务关键假设调整.39 估值分析估值分析.39 风险提示风险提示.40 BUlWtZgUkZdUnPsQnObRcM8OtRmMsQnOkPqQoReRoMtO6MmNoOMYsRqPNZnOyR 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 东方甄选东方甄选(1797 HK)核心观点核心观点 公司目公司目前阶段仍以夯实电商运营及供应链等基本能力为工作重心,伴随品牌化心智的确立,前阶段仍以夯实电商运营及供应链等基本能力为工作重心,伴随品牌化心智的确立,销售
12、额有望企稳提升。销售额有望企稳提升。FY23 是东方甄选转型直播电商业务的第一年,这一年中,东方甄选持续深化品牌化运作,核心用户转化与复购稳健提升,主播梯队和培养模式逐渐成型。虽然 23 年初东方甄选日均 GMV 受春节后电商淡季影响环比下滑,但公司通过优化排品、增加专场、创新直播形式等方式积极做出调整,并通过大规模股权激励稳定核心团队、进一步强化凝聚力,5 月起日均 GMV 环比重回增长。我们认为东方甄选的直播运营模式已逐渐稳定成熟,“高品质、性价比”的品牌心智逐步建立,短期内公司或优先完善供应链管理等核心基础能力以进一步拓展品牌和品类、优化购物体验、提升复购,为长远的品牌化之路打好坚实基础
13、。核心客群核心客群消费转化及消费转化及渗透空间渗透空间充足充足,需求远未被充分挖掘。,需求远未被充分挖掘。对标同样锚定中产人群的山姆会员店,东方甄选目前 4,000 万+抖音粉丝数、100 多亿的年销售额与山姆全球 5,000 万+会员家庭、800 多亿美元的销售额相比还有很大提升空间,未来东方甄选有望通过持续拓品、开设新矩阵号、强化会员专属服务等方式继续增加在中产群体中的渗透。货品方面,对标山姆近 4,000 个 SKU、约 20%为自营 SKU 的水平,东方甄选自营 App 目前在售 SKU 数量仅 1,000+、其中不到 10%为自营 SKU,相比山姆还有较大差距,但公司正在持续快速上新
14、自营品以及引进第三方品牌,以更好地满足用户多元化的日常消费需求。此外,东方甄选正在加快探索会员专属服务,公司预计自营 App 将于 7 月底上线积分商城等会员功能,有望进一步提升核心客群的复购粘性。货架场景布局和非抖音渠道拓展货架场景布局和非抖音渠道拓展加速加速,优化体验,优化体验的同时可的同时可触达更多客群和满足不同的需求。触达更多客群和满足不同的需求。货架电商有望成为抖音大盘增长的重要动力,东方甄选通过持续深入的品牌化运作已逐渐积累起高复购、高粘性的优质客群,有望把握货架场景流量增长的机会进一步拓展日常主动复购场景的销售和优化用户购买体验。7 月公司首推自营 App 直播,加速非抖音渠道拓
15、展,未来有望借助微信生态和综合电商的庞大用户体量,更加灵活地扩大品牌传播和用户触达。随着运营能力的逐渐成熟,公司有望对直播间、自营 App 等不同渠道赋予不同的功能定位,从而更好地兼顾内容和带货的调性平衡,并通过差异化运营满足各类用户需求,触达更广阔的人群。与市场不同的观点:与市场不同的观点:1、市场认为东方甄选的销售额已遇到阶段性瓶颈,但我们认为公司在持续夯实电商及品牌市场认为东方甄选的销售额已遇到阶段性瓶颈,但我们认为公司在持续夯实电商及品牌内功后,仍有较大的成长空间。内功后,仍有较大的成长空间。消费品牌的建设并非一朝一夕之功,东方甄选目前仍在品牌建设早期阶段,在供应链整合、核心用户积累、
16、运营效率等方面还需要时间去逐渐完善。长远看,我们认为东方甄选在现有的中产家庭客群(按 5000 万户假设,年线上日常消费品开支规模约 1 万亿)的渗透率仍有较大提升空间,并可通过子品牌或专项活动等差异化运营方式探索拓展下沉市场,中远期 GMV 上限仍有较大想象空间。2、市场、市场担心东方甄选担心东方甄选在抖音单一平台增长潜力有限,我在抖音单一平台增长潜力有限,我们认为们认为抖音电商平台的总体发展仍抖音电商平台的总体发展仍将继续带动东方甄选的销量提升将继续带动东方甄选的销量提升,且公司正加速非抖音渠道拓展,私域布局且公司正加速非抖音渠道拓展,私域布局潜力可期潜力可期。据抖音和晚点 Latepos
17、t,抖音总体大盘仍在快速增长,23 年 GMV 同比增速有望达 44%,其中货架电商 GMV 占比有望从 30%(22 年)拓展至 50%。东方甄选有望享受抖音大盘增长和货架场景拓展的红利,持续提升总体 GMV 和复购率。另一方面,公司正以独立电商平台为目标加速非抖音渠道拓展,23年 7月初新版自营 App 开启首播并联动微信生态进行分享、引流、传播,标志着私域运营的提速,未来还可能将内容及直播逐步延伸到其他已布局平台(天猫、京东等),扩大客群触达渠道,并逐渐沉淀自身的私域流量和用户。3、市场担心各直播间有交叉销售等情况是迫于、市场担心各直播间有交叉销售等情况是迫于 GMV 增长压力,增长压力
18、,我们认为我们认为这仅为这仅为早期快速早期快速锻炼团队组织和内容能力,锻炼团队组织和内容能力,后期公司将逐步分别强化各类直播风格、内容场及货架场的不后期公司将逐步分别强化各类直播风格、内容场及货架场的不同定位。同定位。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。4 东方甄选东方甄选(1797 HK)4、市场、市场担心随着商品数量和品类的扩展,直播间风格会越来越向卖货倾斜,进而导致公司担心随着商品数量和品类的扩展,直播间风格会越来越向卖货倾斜,进而导致公司文化标签文化标签被稀释被稀释,但我们认为,但我们认为后续后续公司公司有望有望通过对直播间、自营通过对直播间、自营 App 等渠
19、道进行差异化运等渠道进行差异化运营来实现内容调性和卖货的兼容。营来实现内容调性和卖货的兼容。例如,直播间可以更多承担内容传播、互动功能,提供与山姆会员店购物过程类似的精神愉悦体验和线上陪伴空间,并可以根据不同矩阵号调性、主播风格实现内容和带货各有侧重;自营 App 等则可以更多承担货架功能和提供会员服务。公司可以通过上述措施细化运营来达到购物过程中良好的体验,内容与卖货并不绝对冲突。5、市场市场担心公司的低价爆款担心公司的低价爆款运营或促销活动运营或促销活动可能影响品牌调性,但我们认为可能影响品牌调性,但我们认为在当前消费环在当前消费环境下有必要保持开放式的战略探索。境下有必要保持开放式的战略
20、探索。我们认为大部分消费者追求性价比的目标是一致的,并且下沉市场也存在较多的中产家庭,此外收入相对较低的群体未必不存在部分的消费升级需求。供应链能力及产品性价比交付的稳定性是打开销量的基础,公司在打好基础后其产品及所在价格带并非不能在保持调性的同时拓展至下沉市场。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。5 东方甄选东方甄选(1797 HK)FY23 回顾:回顾:预计预计 GMV 超百亿,电商运营模式逐渐稳定成熟超百亿,电商运营模式逐渐稳定成熟 东方甄选东方甄选近一年近一年股价复盘股价复盘:GMV 驱动,从破圈到回归理性驱动,从破圈到回归理性 22 年 6 月初,东方甄选凭借
21、“知识带货”的独特调性爆火出圈,随后三个月内粉丝数快速攀升、累计 GMV 迅速突破 20 亿元,并宣布与京东、顺丰物流达成合作,供应链能力逐渐增强。22 年 11-12 月公司陆续推出酒水、文旅等垂类账号和自营 APP,品类和平台逐渐拓展。该阶段公司运营模式逐渐成熟,日均 GMV 稳健提升,股价屡创新高,并于 23 年 1 月底中期业绩公布后达到 73.7 港元的年内高点。23 年 1 月春节以后,随着爆火以后流量逐渐回归正常水平以及电商淡季的来临,东方甄选的 GMV 环比出现下滑,叠加市场担忧公司对单一主播的依赖度过高、公司高管减持等因素,公司股价波动下跌,至 5 月底回落至 23 港元左右
22、。但随着 5 月以来电商需求大盘逐渐回归正轨、“618”购物节来临、公司股权激励带来积极性提升、运营模式上持续优化调整(优化选品、增加专场等),东方甄选 GMV 整体呈上升趋势,带动股价小幅回升。7 月 5 日以来东方甄选新版自营 App 开启直播、加速非抖音渠道拓展,引发市场关注,股价小幅上升。图表图表1:东方甄选东方甄选股价股价复盘(复盘(2022.6-2023.7)注:截至 23 年 7 月 21 日。资料来源:Wind,公司公告、新抖、华泰研究 直播电商运营直播电商运营渐成熟,渐成熟,品牌沉淀品牌沉淀下下核心核心客客群粘性群粘性提升提升,子账号渐有起色,子账号渐有起色 主账号主账号数据
23、趋稳,数据趋稳,美丽生活兼具爆发力与潜力,美丽生活兼具爆发力与潜力,看世界看世界快速成长,将进酒探索新风格快速成长,将进酒探索新风格 新抖数据(统计抖音平台直播带货数据,数据源下文同)显示,东方甄选抖音平台 6 个账号自 22 年 6 月至 23 年 5 月累计实现 GMV 超过 100 亿元,其中:1、主账号“东方甄选”累计实现 GMV 约 75 亿元,截止 23 年 5 月 31 日粉丝数为 3,000 万;22 年 6-12 月主账号日均 GMV 整体稳健增长,至 12 月达到 3,000 万元左右;但 23 年 1月以来,受电商淡季等因素影响,其日均 GMV 环比持续下滑,至 4 月降
24、至约 1,450 万元,随后 5-6 月在“山西行”“四川行”等专场活动的推动下反弹至 1,600-1,800 万元左右。22年 6 月至 23 年 5 月,主账号带货转化率整体在 2-6%范围内呈波动上升趋势,回头客人数稳定增加(截至 6 月 29 日已达 535 万,约占当日粉丝数的 18%),表明核心用户群的复购和稳定性持续提升。2、“美丽生活”频道累计贡献 GMV 约 16 亿元,截止 23 年 5 月 31 日粉丝数为 332 万,日均 GMV 约 550 万元。23 年 5 月以来随着 SKU 数量、品类和带货转化率的稳步增加,“美丽生活”频道日均 GMV 逐渐向 1,000 万元
25、靠近,其中 5 月 27 日“618 美妆护肤专场”单场 GMV 超 8,000 万元展现出强大的爆发力和用户购买潜力。截至 6 月 29 日“美丽生活”直播间回头客人数已达 103 万,约占当日粉丝数的 1/3,表明用户粘性较强。我们认为,若东方甄选能在“美丽生活”频道逐步推出更多生活类自营品,或有利于进一步满足用户潜在需求、增强用户粘性。0070802022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/7(港元)收盘价(前复权)东方甄选知识带货爆火出圈
26、公司管理层表示东方甄选近三个月GMV约为20亿元,且已实现盈利;东方甄选与京东、顺丰物流达成合作东方甄选将进酒开播东方甄选看世界开播;12月主账号日均GMV上涨到3,000万元公司公布中期业绩,直播电商GMV达48亿元,持续经营业务扭亏为盈新东方在线正式更名为东方甄选1月主账号日均GMNV降至2,000万元以下;公司CEO孙东旭、执行董事兼CFO尹强相继减持,分别涉资2.17亿港元、6,159万港元;市场担心东方甄选对单一主播依赖度过高2-4月主账号日均GMV环比持续下降公司公告面向154 名核心高管及员工的股权激励计划东方甄选获4月抖音主播带货榜第一;“山西行”“四川行”GMV破亿7月5日自
27、营App开启直播 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。6 东方甄选东方甄选(1797 HK)3、主营文旅产品的“看世界”频道于去年 12 月底开播,截至 5 月 31 日累计开播 32 场,累计贡献 GMV 约 3.6 亿元,场均 GMV 约 1,100 万元,场均观看人次约 280 万。开播之初该账号商品以酒旅套餐为主,平均客单价位于 1,000-2,000 元的较高区间;自 5 月 21 日“山西行”专场起,“看世界”直播形式转变为以“直播+文旅”的沉浸式云旅游带货方式为主,一边带领观众深入体验当地文化古迹和景区景点,一边推介当地特色农产品和文旅产品。新的直播方式显
28、然有助于提升吸引力5 月至 6 月 18 日单场平均观看人次达到 700 万以上。但另一方面,由于专场所售农产品较多且价格远低于文旅产品,因此专场平均客单价通常较低,在 60 元左右。4、主营酒类产品的新账号“将进酒”于去年 11 月世界杯前夕开播,截至 5 月 31 日粉丝数约66 万,累计 GMV 约 1.8 亿元,日均 GMV 约 106 万元,平均客单价约 220 元。23 年 1 月春节前为酒类销售旺季,“将进酒”单日 GMV 多次突破 500 万元,但节后销售回落,2-4月日均 GMV 不足 60 万元。5 月以来,“将进酒”账号逐渐将场景从白酒拓展到小酒,果酒、啤酒、果汁、茶饮、
29、零食等 SKU 快速增加,直播间风格进行了更多样化的创新(Live house风格、户外烧烤专场等),我们认为这将有利于该账号进一步优化产品组合并逐步将客户群向更年轻一代拓展。5、东方甄选自营产品和图书:东方甄选自营产品和东方甄选之图书并非公司主要发力账号,截止 23 年 5 月,两个账号累计贡献 GMV 合计约 5 亿元,日均 GMV 分别约为 130 万元(自营产品号)、80 万元(图书号)。图表图表2:各矩阵号各矩阵号 GMV 数据:数据:23 年年初受电商淡季影响下滑,初受电商淡季影响下滑,5 月以来整体月以来整体 GMV 有所有所回升回升 注:图中 GMV 不包含货架购买。7 月下降
30、主因自营 App 分流。资料来源:新抖、抖音、华泰研究 图表图表3:大号大号“四川行”专场在线人数峰值近“四川行”专场在线人数峰值近 33 万万 图表图表4:“美丽生活”日均“美丽生活”日均 GMV 向千万规模靠近,专场爆发力强向千万规模靠近,专场爆发力强 资料来源:新抖、华泰研究 资料来源:新抖、华泰研究 020,00040,00060,00080,000100,000120,0002022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/7(截至7.21)(万元)东方甄选东方甄
31、选之美丽生活东方甄选之图书东方甄选自营产品东方甄选将进酒东方甄选看世界01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002022/72022/72022/82022/92022/102022/102022/112022/122022/122023/12023/22023/22023/32023/42023/42023/52023/62023/7(万元)销售额线性(销售额)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表5:“看世界”探索云旅游带货新模式“看世界”探索云旅游带货新模式 图表图表6:
32、“将进酒”向年轻化、小酒场景转变“将进酒”向年轻化、小酒场景转变 资料来源:东方甄选抖音直播间、华泰研究 资料来源:东方甄选抖音直播间、华泰研究 供应链供应链征程尚远但冲劲十足征程尚远但冲劲十足:公司保持公司保持较快较快排品上新及轮转速度排品上新及轮转速度 持续拓宽商品池持续拓宽商品池,地方专场打出差异化地方专场打出差异化。据新抖数据,截止 23 年 7 月,主账号近 30 日 SKU数量从 1 月的约 1,100 个增至约 1,500 个,自营品 SKU 达到近 130 个(主账号自营品 GMV占比仍维持在 30%左右),且品类逐渐从食品饮料拓展到服饰、床上用品、个护家清等生活品类,进一步验
33、证了公司持续增强的供应链拓展、整合能力。在地方政府和当地企业的大力支持下,公司通过每月一度的东方甄选省域级外景专场活动累计引入上千款地方特色产品,通过组建差异化货盘快速拉动销量和 GMV 提升,同时也为后续货盘的持续丰富、供应链长期合作和自营品开发等打下坚实基础。图表图表7:东方甄选东方甄选省域级专场已累计带货千余款地方特产省域级专场已累计带货千余款地方特产 日期日期 专场专场 地方特产数量地方特产数量 2022/7/26 黑龙江 80+2022/10/29-30 山东 600 2023/1/2 海南 100+2023/2/25 云南 260 2023/3/25-26 大湾区 500 2023
34、/4/15 浙江 300 2023/5/20 山西 100+2023/6/9-10 四川 200+注:非完全统计,因部分专场未披露地方特产数量。资料来源:东方甄选微信公众号,云南文旅发布,华泰研究 引进新品牌,加快引进新品牌,加快排品轮换节奏排品轮换节奏。在稳健发展自营品的同时,公司也十分重视第三方品牌的代销合作,给予新的品牌合作方大量坑位曝光以增强观众的新鲜感和带来增量需求。以23.6.1-23.6.3 连续三天直播为例,新抖数据显示,主账号每场约 110 个 SKU 中,约有 70-80个为第三方品牌,销量靠前的品牌几乎没有重复。随着品牌的逐渐丰富,主账号排品轮换周期由原本一周一换缩短至最
35、快 1-2 天一换,货盘结构进一步完善。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表8:东方甄选东方甄选第三方第三方品牌品牌储备充足,相邻日期场次品牌储备充足,相邻日期场次品牌重合度低重合度低,排品轮换周期较短,排品轮换周期较短 品牌名品牌名 销量(销量(件件)销售额(销售额(元元)6 月 1 日 甄选自营 25,749 1,907,985 伊利 6,849 797,316 爱果熊 17,527 566,197 犇西诗 3,864 562,405 美的家居 2,385 392,976 斯威 SWAY 1,540 335,720 TI
36、Q 轻食 1,897 331,406 東来顺 2,906 297,284 飞利浦净饮水 237 259,823 绿行者 8,515 244,806 6 月 2 日 甄选自营 27,144 2,063,633 La 7,136 1,127,488 夏普 4,084 806,958 脱骨侠食品 12,499 601,077 舌尖上的匠人铁锅 3,373 415,284 QQ 星 1,070 333,198 认养一头牛 3,045 304,196 可可满分饮品 7,053 300,881 圣牧 3,084 295,355 东上御品 1,930 241,757 6 月 3 日 甄选自营 54,323
37、4,753,596 多喜爱 8,597 1,126,465 遇见美物 20,354 662,930 TIQ 轻食 2,642 496,696 鲜蜂队 6,511 480,186 立白 4,833 460,102 欧德堡 4,496 449,150 正德优选 13,011 419,222 侬乡食 17,938 391,695 鲜丰水果 5,118 348,024 注:图中仅列示当日销售额 TOP10 品牌。资料来源:抖音,新抖数据,华泰研究 定位定位对标对标会员制仓储超市会员制仓储超市山姆会员店山姆会员店,东方甄选供应链及货品东方甄选供应链及货品布局布局、会员专属服务等方面、会员专属服务等方面仍
38、仍有有待持续完善。待持续完善。东方甄选自身仍然在早期的发展积累阶段,且依靠文化调性目前主要将资源聚焦于国内中产人群,供应链及选品逻辑并非盲目追求大而全,而是主要对标同样以中产为主的山姆会员店,对 SKU 进行精选,一方面优化供应链溢价能力,同时减少客户在信息爆炸环境下对商品的选择困难。对标山姆近 4,000 个 SKU、约 20%为自营 SKU 的水平,东方甄选自营 App 目前在售 SKU 数量仅 1,000+、其中不到 10%为自营 SKU,相比山姆还有较大差距。此外,山姆实行单轨会员制,仅会员可入场,且高等级会员更可享有积分返利、每月运费券等专属权益,给予会员独特购物体验;东方甄选 Ap
39、p 目前尚未实行会员制,但同时也正在探索积分商城等功能,未来或进一步升级会员专属权益等玩法以增强核心客群的复购粘性。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。9 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表9:定位上,东方甄选定位上,东方甄选更接近更接近山姆山姆会员店会员店而非大型综合电商而非大型综合电商 东方甄选东方甄选 山姆会员店山姆会员店 京东京东 淘宝淘宝天猫天猫 品牌定位 为客户甄选好物的直播购物平台;以东方甄选品牌的自营农产品为核心的产品和科技公司;为客户带来愉快精神体验的文化传播公司“会员第一”,高品质、差异化和高价值感 多快好省 理想生活上天猫 SKU 数量 东
40、方甄选主账号抖音直播间(最近 30 日):自营:160 个 外链:1,000+个 东方甄选 App:自营:近 100 个 外链:1,000+个 合计:约 4,000 个(23 年)自营:700+(21 年)外链:3,000+自营:超 1,000 万(23Q1)十亿级 年 GMV FY23E 100 亿元+FY23 约 843 亿美元(山姆全球)FY22 约 3.5 万亿 FY21 约 7.5 万亿 会员制 暂无,预计 7 月末将上线更多会员功能 会员才能入场 非会员可以入场,但会员有专属权益 非会员可以入场,但会员有专属权益 会员权益 暂无 普通会员:全球通用、优品独享、90天退换、家电保障、
41、全渠道购物、刷卡返利、商户优惠、专业服务 卓越会员:再普通会员基础上免费洗车、积分返利、口腔护理、网购免邮、保障服务、眼镜享 9 折、每月运费券 权益:10 倍购物返京豆、360 元运费券、免费退换货、品牌 95 折、读书会员、24 小时专属客服、健康特权、购物优惠、专属购物节PLUS DAY、服饰 9 折 优酷视频全年免费 VIP、网易云音乐 VIP、高德打车会员、饿了么外卖无门槛红包、24 小时专属客服、精选品牌&天猫超市&天猫国际 95 折 会员费 暂无 普通会员:260/年 卓越会员:680/年 Plus 会员:149 元/年 淘气值1000,88VIP 88 元/年 用户量 抖音粉丝
42、数:4,000 万+(未去重)新版自营 App 下载量:20 万+山姆中国:400 万+会员(21 年)山姆全球:5,000 万+会员 Plus 会员数:3,400 万+(22Q4)88VIP:2,500 万+(2022 年 6月)注:东方甄选数据截至 7 月 21 日,山姆、京东、天猫数据见括号内标注。资料来源:东方甄选 App,东方甄选视频号,新抖,山姆会员店 App,沃尔玛中国官网,公司公告,华泰研究 以山姆的经验来看,以山姆的经验来看,公司在供应链方面仍有较长征程,公司在供应链方面仍有较长征程,需要需要时间和耐心时间和耐心。据沃尔玛中国官网,当前山姆中国门店数合计达到 45 家,预计
43、23 年底将达 48 家。但即便依靠沃尔玛全球供应链体系,山姆在中国市场的布局也并非一蹴而就。1996 年进入中国以后,前 20 年山姆以平均每年新开一家门店的速度缓慢扩张,直到 2017 年起扩店速度才逐渐加快至每年3-4 家,到 2021 年才迎来每年拓店 5-6 家的高速发展期。我们认为供应链和品牌心智的建立需要厚积薄发,目前公司在较短时间内已将自营和代销产品的性价比做到接近同类畅销品的水平,已初步验证供应链整合能力,虽然SKU丰富度和物流方面与成熟卖场仍有差距,但公司仍在持续进步,应予东方甄选足够的耐心和信心。公司公司持续发力供应链建设持续发力供应链建设,整体,整体质量质量口碑稳定口碑
44、稳定提升提升。公司深知供应链能力作为消费品牌核心竞争力的重要性,自转型电商业务以来一直在深耕供应链:一方面通过投资入股优秀供应商、自建烤肠工厂、与头部物流企业合作等方式持续提高研发、生产、品控、销售等全链条控制能力;另一方面持续通过招聘来快速扩充供应链团队,我们观察到东方甄选在主流招聘网站上开放的供应链相关职位的数量仅次于主播职位,足见公司对供应链的重视。公司良好的供应链管理能力保障了业务规模快速扩张过程中产品质量的稳定,截至 23 年 7月,东方甄选抖音所有直播间口碑评分均超过 4.9/5,相比 23 年 1 月稳定提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。10 东方
45、甄选东方甄选(1797 HK)图表图表10:东方甄选持续补充东方甄选持续补充供应链供应链团队人员团队人员 资料来源:BOSS 直聘、华泰研究 图表图表11:东方甄选在供应链快速扩张过程中维持了良好的整体口碑质量东方甄选在供应链快速扩张过程中维持了良好的整体口碑质量 资料来源:抖音,华泰研究 4.994.984.9754.974.5754.994.9954.994.944.34.44.54.64.74.84.95.0东方甄选东方甄选之美丽生活东方甄选之图书东方甄选自营产品东方甄选将进酒东方甄选看世界东方甄选抖音直播间带货口碑东方甄选抖音直播间带货口碑2023年1月2023年7月 免责声明和披露以
46、及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。11 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表12:东方甄选东方甄选爆款爆款自营品自营品在在性价比性价比上已接近同类畅销品水平,但物流速度与线下卖场仍有差距上已接近同类畅销品水平,但物流速度与线下卖场仍有差距 烤肠烤肠 价格价格 净含量净含量 单价单价 含肉量含肉量 发货和配送发货和配送时效时效 东方甄选小兴安岭黑猪烤肠 98 元/2 盒 400g/盒 122.50 元/kg 黑猪肉87%48 小时内发货 山姆 Members Mark 台式香肠 67.9 元/袋 4*250g 67.90 元/kg 含肉量85%最快 1 小时送达 盒马黑猪肉台湾风
47、味香肠 29.9 元/袋 0.28kg 106.79 元/kg 含肉量90%;2:8 肥瘦比 最快半小时送达 锋味派烤肠(淘宝)69 元/盒 0.4kg 172.5 元/kg 含肉量 80%;1.5:8.5 肥瘦比 3 日内送达 大希地甄选黑猪肉爆汁烤肠(淘宝)59.9 元/袋 0.4kg 149.75 元/kg 含肉量 84%;2:8 肥瘦比 3 日内送达 五常大米五常大米 价格价格 净含量净含量 单价单价 质量等级质量等级 发货和配送时效发货和配送时效 东方甄选五常稻香米(稻花香 2 号品种)89 元/袋 5kg 17.8 元/kg 优质一等 48 小时内发货 盒马 MAX 五常大米(稻花
48、香 2 号品种)129.9/袋 10kg 12.99 元/kg 优质一等 最快半小时送达 山姆 Members Mark 有机五常大米(稻花香 2 号品种)158 元/袋 10kg 15.8 元/kg 优质一等 最快 1 小时送达 十月稻田五常稻香米(稻花香 2 号品种)(淘宝)59 元/袋 5kg 11.8 元/kg 优质一等 预计 3 天送达 乔府大院五常大米(稻花香 2 号品种)147 元/袋 5kg 29.4 元/kg 优质一等 次日达 鸡蛋鸡蛋 价格价格 净含量净含量 单价单价 品质品质 发货和配送时效发货和配送时效 东方甄选黑鸡谷物蛋 39.9 元/盒 1.2kg 33.25 元/
49、kg 谷物喂养,无农残、药残、重金属 48 小时内发货 盒马可生食鸡蛋 15.9 元/盒 0.5kg 31.8 元/kg 谷物喂养,可生食认证、无抗生素、无添加激素 最快半小时送达 圣迪乐谷物鲜蛋(山姆)56.8/盒 1.5kg 37.87 元/kg 谷物喂养,降低 60%胆固醇,NSF 可生食与无抗生素双认证 最快 1 小时送达 黄天鹅可生食鸡蛋(淘宝)82.8 元/盒 1.8kg 46 元/kg 日式天然配方喂养,可生食鸡蛋执行标准,不含沙门氏菌 24 小时发货 咯咯哒叶黄素金鸡蛋可生食 59.9 元/盒 1.65kg 36.30 元/kg 天然万寿菊花喂养,叶黄素含量是普通鸡蛋 2-3倍
50、,可生食认证,无抗生素认证 48 小时发货 资料来源:东方甄选 App、抖音、山姆会员商店 App、盒马 App、淘宝、华泰研究 图表图表13:“美丽生活”“美丽生活”部分部分美妆产品美妆产品能够拿到比品牌官方旗舰店更优惠的价格能够拿到比品牌官方旗舰店更优惠的价格 东方甄选美丽生活东方甄选美丽生活 天猫品牌旗舰店天猫品牌旗舰店 京东品牌自营旗舰店京东品牌自营旗舰店 近近3 30 0日销量日销量 单价(元)单价(元)赠品赠品 月销量月销量 单价(元)单价(元)赠品赠品 评价数评价数 单价(元)单价(元)赠品赠品 Cetaphi 丝塔芙舒润保湿霜 550g 35 万 138 118ml 洁面 5
51、万+148 小红帽挖勺 20 万+153 无 达夫妍 b5 面膜深层补水保湿面膜 10 片/盒*2 盒 13.9 万 168 b5 面膜*10 片 1 万+178 面膜 4 片+水 20ml 1 万+188 面膜 4 片 柳丝木氨基酸洁面泡沫洗卸合一 5 瓶共 450ml 9.4 万 69.9 无 15 69.9 洗面奶、防晒旅行装、护手霜 2000+59.9 洁面巾 可复美透明质酸钠修护贴 5 片/盒*3 盒 5 万 444 无 200+195 20 万+131 小水膜*5片 美丽芳丝洗面奶 100g 氨基酸温和净润洗面奶霜 4.3 万 130 净润洗面奶霜60g 2 万+99 卸妆油20m
52、l+118元回购券 300 万+102 洗面霜 20g 安热沙小金瓶金灿倍护防晒乳 60ml 3.6 万 198 温和金12ml*3+小金4ml*2 5 万+189 无 200 万+130.25 无 资料来源:东方甄选 App、抖音、山姆会员商店 App、盒马 App、华泰研究 相对聚焦高价值相对聚焦高价值核心客群核心客群,转化和复购逐渐提升转化和复购逐渐提升 客群画像客群画像相对聚焦中产相对聚焦中产,向向 24-40 岁、岁、高线城市高线城市、女性用户女性用户等家庭购买主力等家庭购买主力聚焦聚焦收敛收敛。从用户画像来看,东方甄选的客群主要来自相对高线的城市(主要是新一线、二线),女性用户占比
53、超过 60%,年龄在 24-40 岁之间。各账号用户城市分布、性别、年龄特征趋于一致,其中看世界、将进酒开播之初50岁以上男性用户占比较高,但随着两个账号粉丝数的增长、看世界向云旅游模式转变、将进酒向小酒场景转变,我们观察到 24-40 岁、女性用户的占比提升至于其他账号相近的水平,客群典型画像为作为中产家庭购买主力的女性。此外,对比麦肯锡 2014 年及 Mob 研究院 2019 年对中国中产群体的研究数据,我们也注意到东方甄选抖音粉丝的分布与中国中产群体的分布特征较为吻合,且伴随共同富裕的推进,中产群体持续增加,其分布将会更加接近纺锤形。应当注意相对下沉的三四线城市也具有相当的中产群体比例
54、,根据麦肯锡对中国消费者的调查报告,2018 年较富裕家庭已占到三四线城市人口的 34%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。12 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表14:东方甄选的客群集中在高线城市东方甄选的客群集中在高线城市,其分布规律与中国中产群体的分布特征相似,其分布规律与中国中产群体的分布特征相似 资料来源:新抖、抖音、华泰研究 图表图表15:麦肯锡估计麦肯锡估计 22 年中国中产人群主要分布在二、三线城市年中国中产人群主要分布在二、三线城市 图表图表16:中产集中在新一线、二线城市,但三线以下也有相当体量中产集中在新一线、二线城市,但三线以下也有相当
55、体量 资料来源:麦肯锡、华泰研究 资料来源:Mob 研究院、华泰研究 0%5%10%15%20%25%30%一线新一线二线三线四线五线东方甄选东方甄选之图书东方甄选之美丽生活东方甄选自营产品东方甄选看世界东方甄选将进酒0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%一线二线三线四线及以下2002-2022中产人群分布中产人群分布预测预测20022022E0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%一线新一线二线三线四线五线2019年中国年中国中产人群分布中产人群分布 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。13 东方甄选东方甄选(1797 HK)图
56、表图表17:看世界、将进酒客群由看世界、将进酒客群由 50 岁以上为主向年轻化转变,其他账号客群稳定岁以上为主向年轻化转变,其他账号客群稳定 资料来源:新抖、抖音、华泰研究 中产客群消费相对稳定且更愿为品质付出溢价。中产客群消费相对稳定且更愿为品质付出溢价。根据 2022 麦肯锡中国消费者调查报告,尽管市场起伏波动促使消费者通过更严格的取舍来维持生活质量,但 80%以上中高收入(即中产)的受访消费者表示支出同比稳定或增加,仅有约 20%受访者选择减少支出。中高收入群体虽然正在降低购物频率或改变在特定品类的偏好,但并没有转向更便宜的品牌或产品,产品的品质仍是他们购物时的首要考虑因素在 14 个中
57、国消费者关键购买因素中,排名前三的因素中有两项与产品质量/功能相关(安全/天然配方,需要的功效/口味/设计)、一项与品牌相关(知名品牌/品牌可靠),而与价格相关的因素排名相对靠后。图表图表18:22 年年八成以上中产群体消费支出维持稳定或增加八成以上中产群体消费支出维持稳定或增加 资料来源:麦肯锡、华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%女性粉丝比例18-23岁24-30岁31-40岁41-50岁50岁以上23年年1月月东方甄选东方甄选之图书东方甄选之美丽生活东方甄选自营产品东方甄选看世界东方甄选将进酒0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100
58、%女性粉丝比例18-23岁24-30岁31-40岁41-50岁50岁以上23年年6月月东方甄选东方甄选之图书东方甄选之美丽生活东方甄选自营产品东方甄选看世界东方甄选将进酒27%25%20%14%61%62%60%60%12%13%21%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中低收入与低收入中等收入中高收入高收入中国各收入群体实际支出变化(中国各收入群体实际支出变化(2022)减少5%或以上不变(-5%5%)增加5%或以上 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。14 东方甄选东方甄选(1797 HK)品牌沉淀下品牌沉淀下核心核心用户用户转化
59、转化和和复购逐渐提升复购逐渐提升。随着核心客群的逐渐稳定,东方甄选对核心用户需求的洞察不断加深,并围绕用户需求,通过商业协助及战略投资等多种方式对自营品上游供应链重要原材料及优质供应商进行综合布局,持续推进供应链深度整合,逐渐强化高品质、性价比、美好、健康的品牌心智,从而推动用户信任度、复购和转化逐渐提升。截至 23 年 6 月 29 日,东方甄选抖音回头客数量从 FY23 的 600 万提升至约 740 万,占其抖音粉丝总数的 17%,核心用户粘性持续增强;主账号、美丽生活、图书、将进酒、看世界等账号的带货转化率自 22 年 6 月以来波动上升,表明观众对主播和产品的信任度、直播间与观众需求
60、和调性的匹配度在逐渐增强。图表图表19:东方甄选回头客数量合计超东方甄选回头客数量合计超 700 万万,且回头客,且回头客/粉丝粉丝水平相对较高水平相对较高 粉丝数(万)粉丝数(万)回头客(万)回头客(万)回头客回头客/粉丝数占比粉丝数占比 相似类别头部直播间相似类别头部直播间 粉丝数(万)粉丝数(万)回头客(万)回头客(万)相似类别头部直播间相似类别头部直播间 回头客回头客/粉丝数比例粉丝数比例 东方甄选 3,044 535 18%蛋蛋小盆友 8,666 317 4%东方甄选之图书 412 33 8%主持人王芳 1,390 NA NA 东方甄选之美丽生活 344 103 30%瑜大公子 3,
61、708 290 8%东方甄选自营产品 172 57 33%-东方甄选看世界 232 NA NA 普陀山小帅 1,822 NA NA-东方甄选将进酒 76 11 14%李宣卓 1,210 22 2%合计合计 4,280 739 17%注:NA 代表未统计到数据。数据截至 6.29 资料来源:抖音,新抖数据,华泰研究 图表图表20:东方甄选多数账号带货转化率呈上升态势,表明用户信任度、与直播间调性匹配度逐渐增强东方甄选多数账号带货转化率呈上升态势,表明用户信任度、与直播间调性匹配度逐渐增强 注:截至 23 年 7 月 21 日。资料来源:新抖,华泰研究 0%2%4%6%8%2022/6/62022
62、/6/272022/7/182022/8/82022/8/292022/9/192022/10/102022/10/312022/11/212022/12/122023/1/22023/1/232023/2/132023/3/62023/3/272023/4/172023/5/82023/5/292023/6/192023/7/10东方甄选东方甄选主账号主账号带货转化率带货转化率中枢0%2%4%6%8%2022/7/92022/7/302022/8/202022/9/102022/10/12022/10/222022/11/122022/12/32022/12/242023/1/142023/
63、2/42023/2/252023/3/182023/4/82023/4/292023/5/202023/6/102023/7/1东方甄选美丽生活东方甄选美丽生活带货转化率带货转化率中枢0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%2022/10/52022/10/192022/11/22022/11/162022/11/302022/12/142022/12/282023/1/112023/1/252023/2/82023/2/222023/3/82023/3/222023/4/52023/4/192023/5/32023/5/172023/5/312023/6/142023/6/282023/7/
64、12东方甄选之图书东方甄选之图书带货转化率带货转化率中枢0%2%4%6%8%10%2022/10/82022/10/222022/11/52022/11/192022/12/32022/12/172022/12/312023/1/142023/1/282023/2/112023/2/252023/3/112023/3/252023/4/82023/4/222023/5/62023/5/202023/6/32023/6/172023/7/12023/7/15东方甄选自营产品东方甄选自营产品带货转化率带货转化率中枢0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%2022/11/182022/12/2202
65、2/12/162022/12/302023/1/132023/1/272023/2/102023/2/242023/3/102023/3/242023/4/72023/4/212023/5/52023/5/192023/6/22023/6/162023/6/302023/7/14东方甄选东方甄选将进酒将进酒带货转化率带货转化率中枢0%1%2%3%4%5%2022/12/182023/1/12023/1/152023/1/292023/2/122023/2/262023/3/122023/3/262023/4/92023/4/232023/5/72023/5/212023/6/42023/6/1
66、82023/7/22023/7/16东方甄选东方甄选看世界看世界带货转化率带货转化率中枢 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。15 东方甄选东方甄选(1797 HK)直播运作模式直播运作模式迭代优化迭代优化:主播矩阵:主播矩阵成型成型奠定奠定稳健稳健基础,专场基础,专场和内容和内容创新创新激发增量需求激发增量需求 董宇辉影响力仍然最高,但主播矩阵及培养模式已逐步构成。董宇辉影响力仍然最高,但主播矩阵及培养模式已逐步构成。我们抽样统计了 23 年 5 月2-7 日、6 月 12-18 日东方甄选旗下抖音直播间各时段直播热度(实时在线人数)及当日各账号 GMV,并按照热度区
67、间将主播划分为四个梯队:董宇辉为第一梯队(热度 10 万+)、资深主播(YOYO、顿顿等)为第二梯队(热度 2-5 万)、以董宇辉的徒弟杰西和小七为代表的第三梯队(热度 1-2 万)、新主播为第四梯队(热度 1,000-10,000)。一、二梯队主播场次占比合计在一、二梯队主播场次占比合计在 10%以下,三梯队已基本可以独挑大梁。以下,三梯队已基本可以独挑大梁。在我们抽样统计的约两周时间内,董宇辉在主账号日常直播中的时长占比已经较低(仅三场),而主要专注于外景专场、名人访谈、带新账号(看世界)等,顿顿在其领衔的“美丽生活”账号一周内(6.12-6.18)也仅进行了两场直播,大部分日常直播场次分
68、配给了第三梯队主播。老主播时长占比的下降并未对直播间日均 GMV 产生显著影响,我们认为这表明东方甄选逐渐从依赖个人主播转为依靠稳定的主播团队力量,这背后离不开日渐成熟的主播培养和运营模式:主播成长路径通常从自营产品、图书等非主打账号开始,当新主播积累了足够经验以后,将有机会转到流量更高的直播间和时段,如此一步步得到历练和成长。我们认为我们认为董宇辉相比董宇辉相比带货带货主播更愿做“信使”,未来主播更愿做“信使”,未来或更多或更多专注于内容专注于内容输出输出,内容团队整体,内容团队整体稳定稳定。东方甄选定位并非仅仅做直播带货平台,还包括为客户带来愉快精神体验的文化传播公司,而董宇辉热爱分享知识
69、的特点使其与东方甄选的文化调性十分契合。正如董宇辉在开讲啦节目分享所说,相比卖货,他更想成为传递知识的“信使”。我们观察到 23年以来,董宇辉在直播间带货的频次已基本固定在一周 1-2 次,更多是和俞敏洪一起出现在“看世界”文旅专场直播中,一边带领网友沉浸式体验当地历史文化、民风民俗,持续进行知识输出,一边畅谈文旅事业与农产品结合的展望。7 月 21 日新东方正式开拓文旅事业,未来有望与东方甄选在高品质文旅内容上形成更多协同,我们认为董宇辉有望在内容输出上迎来更大的发挥空间,其在直播带货中精力减少并不会影响到公司内容能力的稳定性,且由于主播梯队的逐步建立,以上安排并不会影响到公司整体的带货销售
70、能力。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。16 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表21:东方甄选各直播间主播梯队已基本形成东方甄选各直播间主播梯队已基本形成 主播主播 主要直播时段主要直播时段 在线人数峰值在线人数峰值 直播场次数(直播场次数(5.2-5.7/6.12-6.18)主账号主账号 董宇辉 220:00-22:00 10 万+3 YOYO 7:45-10:00 2-5 万 8 冬冬 22:00-24:00 2-4 万 5 明明 10:00-12:00/13:00-15:00/20:00-22:00 2-3 万 7 小七 7:45-10:00 1-2 万
71、 3 敬文 18:00-20:00 1-2 万 11 杰西 16:00-20:00 1-2 万 2 中灿 20:00-22:00 1-2 万 3 冯冯 22:00-24:00 1-2 万 13 天权 12:00-16:00/18:00-22:00 1-2 万 14 小韩 16:00-18:00 1-2 万 9 志宇 14:00-18:00 1-2 万 2 鹏鹏 无相对固定时段 1-2 万 11 美丽生活美丽生活 顿顿 20:00-22:00 2 万+5 YOYO 9:45-12:00 1-2 万 1 杰西 20:00-24:00 1-2 万 10 彤彤 22:00-24:00 1-2 万 8
72、中灿 20:00-22:00 1-2 万 1 董董 无相对固定时段 5000-10000 7 大琪 无相对固定时段 5000-10000 7 欣然 无相对固定时段 5000-10000 7 超凤 无相对固定时段 2000-5000 1 小贝 无相对固定时段 2000-5000 7 将进酒将进酒 敬文 21:00-23:00 5 万+9 天权 17:00-24:00 2 万+13 乐乐 17:00-21:00 5000-10000 10 志宇 无相对固定时段 2000-5000 4 大琪 无相对固定时段 2000-5000 2 欣然 无相对固定时段 2000-5000 2 超凤 无相对固定时段
73、2000-5000 4 自营产品自营产品 志宇 20:00-22:00 5000-10000 11 欣然 12:00-16:00 1000-3000 5 阿力 16:00-20:00 1000-3000 9 安安 22:00-24:00 1000-3000 10 林林 12:00-16:00 1000-3000 7 盈盈 16:00-18:00 1000+9 图书图书 蓓蓓 22:00-24:00 4000-6000 11 冯冯 20:00-22:00 4000-6000 8 小韩 12:00-14:00 2000-4000 11 潇潇 16:00-18:00 1000-2000 16 盼盼
74、14:00-16:00 1000-2000 7 韬韬 18:00-20:00 1000-2000 7 阿力 10:00-12:00/18:00-20:00 1000-2000 7 飞飞 8:00-12:00 1000-2000 10 看世界看世界 董宇辉 18:00-22:00 20 万+4 小七 18:00-22:00 5-10 万 4 明明 9:00-13:00 5-10 万 1 合计合计 董宇辉场次占比 2%顿顿+YOYO+明明场次占比 5%注:以上仅代表抽样统计情况,统计时间为 23 年 5 月 2-7 日、6 月 12-18 日。数据为我们手工收集,可能与实际情况有差异。资料来源:抖
75、音,新抖数据,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。17 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表22:董宇辉更多专注于文旅直播和内容输出董宇辉更多专注于文旅直播和内容输出 资料来源:东方甄选微信公众号,华泰研究 专场专场活动常态化,对活动常态化,对 GMV 拉升效果明显拉升效果明显。自 22 年 7 月北京平谷专场以来,主账号省域级专场频率基本维持在每月一场,但 GMV 呈上升趋势,其中地方特产等新品对专场 GMV 拉动效果较为显著据东方甄选公众号,“山西行”带货的 100 多个山西特产几乎全部售罄,其中 12 款销售额突破 100 万元;“四川行”推荐超过
76、 200 款四川好物,其中 20 款销售额突破 100 万元,带动专场总销售额破亿。其余账号专场活动的频次也有大幅增加:23 年 5-6 月,“看世界”账号相继举办“山西行”“陕西行”等文旅专场,“美丽生活”账号高频密集地举办了十余场美妆、家电溯源专场,“将进酒”账号开启“周末烧烤趴”“夏了个夏”专场。我们认为专场活动的增加一方面有助于提升关注度,另一方面体现了公司持续强化的供应链能力、跨区域资源整合能力、人员调动的能力,表明公司的管理运营效率在持续提升。图表图表23:主账号省域级专场主账号省域级专场 GMV 呈上升趋势呈上升趋势,一月一场的频次基本稳定一月一场的频次基本稳定 注:图中 GMV
77、 不包含货架购买。23 年 6 月数据截至 6.18。资料来源:新抖、抖音、华泰研究 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002022/7/17 北京平谷2022/7/26 黑龙江2022/8/13 陕西2022/9/3 贵州2022/9/24-25 宁夏、新疆2022/10/29-30 山东2023/1/2 海南2023/2/25 云南2023/3/25-26 大湾区2023/4/15 浙江2023/5/20 山西2023/6/9-10 四川(万元)GMV当月不含专场的日均GMVGMV中枢 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部
78、分,请务必一起阅读。18 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表24:地方特产等地方特产等新品对专场新品对专场 GMV 拉动效果明显(以主账号“山西行”“四川行”拉动效果明显(以主账号“山西行”“四川行”销售销售 TOP10 为例)为例)山西行山西行 商品标题商品标题 直播价(元)直播价(元)销量(件)销量(件)销售额(元)销售额(元)1 汾酒 53 度 黄盖玻汾*6 瓶装 清香型高度白酒 纯粮酿造 53 度 475ML 272 39,020 10,613,440 2 冠云平遥牛肉中华老字号山西特产一口香小块牛肉 118g*4 袋 81.58 55,046 4,490,653 3 益源庆宁
79、化府散打醋 2.4L/桶 4.6 度/6 度古法工艺酿造老陈醋食醋 35.48 103,892 3,686,088 4 宝聚源平遥牛肉开袋即食熟食卤味山西特产 150g5 袋速食 95.57 24,638 2,354,654 5 维达棉韧抽纸 3 层 S 码 40 包+奢柔卫卷 3 层 110 节 20 卷 df-DBZ 101.55 19,236 1,953,416 6 汾酒 53 度 黄盖玻汾*6 瓶装【拆箱打包】清香型高度白酒 53 度 475ML 272 6,951 1,890,672 7【奶源纯正】牧同家庭整箱装 200ml*10 盒*4 提纯牛奶 93.9 15,777 1,481
80、,460 8 汾酒山西杏花村 青花 20 53 度清香型白酒 500ml*1 瓶/6 瓶 53 度 500ml 1151.29 1,265 1,456,382 9 自然搭档 海南妃子笑荔枝 4.5-5 斤 甜嫩多汁 多仓发货 64.8 21,466 1,390,997 10 鑫炳记原味/红枣味太谷饼 70g30 袋整箱山西特产早餐点心传统糕点 27.5 49,599 1,363,973 四川行四川行 商品标题商品标题 直播价(元)直播价(元)销量(件)销量(件)销售额(元)销售额(元)1 郎酒/泸州老窖 窖龄 90 52 度 500ml+红花郎 15 53 度 500ml 888 3,886
81、3,450,768 2 菊乐打牛奶啰纯牛奶 206g*10*4 箱儿童学生高品早餐新鲜常温全脂 109 17,144 1,868,696 3 八品开元 绵阳米粉川味麻辣牛肉肥肠鸡肉袋装米粉 245g/袋到手 7 袋 49.9 35,981 1,795,452 4 双流县特产组合手撕兔+兔头(2 只装)+兔腿(2 只装)成都网红零食 79.6 22,513 1,792,035 5 馋三香 0 脂肪即食凉糕 方便速食糯米凉糕小吃零食 240g/盒*10 盒 36.8 48,511 1,785,205 6 阿宽 粗粮面皮方便美食 10 袋 麻酱味 100g*袋 酸辣/麻辣味 105g*袋 29.9
82、59,693 1,784,821 7 桥头牛油小方块底料 200g*3 袋+牛油 160g*2 袋重庆特产 39.8 41,575 1,654,685 8 唯怡紫标/绿标 960mlx4 瓶核桃花生植物蛋白饮品宴会饮品 39.9 40,257 1,606,254 9 圣迪乐可生食级 40 枚鲜鸡蛋 57.88 25,636 1,483,812 10 酸弟酸枣糕 90g*9 袋休闲零食(多种口味组合)29.9 47,440 1,418,456 注:NA 代表未统计到数据。资料来源:抖音,新抖数据,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。19 东方甄选东方甄选(179
83、7 HK)图表图表25:“美丽生活”“美丽生活”23 年年 6 月月以来以来专场频次专场频次大幅大幅提升提升 注:图中 GMV 不包含货架购买。资料来源:新抖、抖音、华泰研究 直播风格和形式的探索创新有助于吸引增量关注直播风格和形式的探索创新有助于吸引增量关注和拓展新航道和拓展新航道。“看世界”自 23 年 5 月起开始尝试“直播+文旅”带货模式,打造集美丽风光、多彩文化、品质特产于一身的沉浸式旅游体验。“山西行”中俞敏洪亲自带队,与众主播一起带领全国观众游览了云冈石窟、雁门关、应县木塔、悬空寺、晋祠等名胜古迹,畅聊历史文化、输出深度知识讲解,激起了全国网友对山西旅游的浓厚兴趣;“陕西行”中董
84、宇辉带着全国网友走进西安城墙景区、秦始皇陵博物院、华清池、大唐芙蓉园、西安博物院等著名景区景点,向全国网友深度推介西安灿烂的文化遗产和优质的文旅产品。两场文旅专场在线人数峰值均超 10 万,远高于该直播间此前水平(1 万左右)。我们认为“看世界”直播形式的创新体现了东方甄选对于整合流量与产业资源、促进文旅融合发展的新思考,未来公司有望依托成熟的文旅产业,持续挖掘用户需求,推出更丰富形式的文旅产品。图表图表26:看世界“山西行”“陕西行”开启云旅游模式,人气峰值均超看世界“山西行”“陕西行”开启云旅游模式,人气峰值均超 10 万万 资料来源:抖音,西安文旅之声,晋联通,华泰研究 05001,00
85、01,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002023-04-282023-05-302023-05-312023-06-022023-06-042023-06-062023-06-062023-06-072023-06-092023-06-102023-06-112023-06-122023-06-132023-06-152023-06-162023-06-172023-06-182023-06-192023-06-242023-06-292023-07-042023-07-052023-07-062023-07-062023-07-072023-07-082023
86、-07-132023-07-152023-07-192023-07-192023-07-21(万元)专场直播销售额 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。20 东方甄选东方甄选(1797 HK)未来展望未来展望:核心核心客群仍有开发空间客群仍有开发空间,期待更清晰的定位及拓展期待更清晰的定位及拓展 深耕深耕中产人群中产人群,开发远未被满足的需求开发远未被满足的需求 我们认为东方甄选在中产人群仍有进一步渗透空间。我们认为东方甄选在中产人群仍有进一步渗透空间。中产人群的界定存在多种口径和标准,根据胡润研究院、麦肯锡、QuestMobile、国家统计局等多方数据,我们综合假设我
87、国中产家庭数量在 5,000 万左右;根据吴晓波频道晓报告 2022 新中产大调研、国家统计局 2022年居民人均消费支出构成,我们估算中产家庭平均年支出约在 20 万元上下,其中日常消费品占比约 30-40%,年支出合计约 6-8 万元。综上,我们估计我国中产家庭年日常消费品开支合计约3-4万亿元,其中线上购买支出约1万亿元(参考22年全国网上零售额占比估计)。我们认为,东方甄选年 GMV 仅百亿级别,在中产人群中的渗透率仍有较大提升空间,未来潜在增量或主要来自两方面:一是拓展新产品、新品类、增加垂直类目矩阵号等方式,继续增加在中产客群的渗透;二是通过优化排品、加快上新与轮转、创新形式和内容
88、、升级售后服务等全方位增强用户体验,从而提升转化与复购。图表图表27:不同测算不同测算口径下,中国中产家庭规模大约在口径下,中国中产家庭规模大约在 5000 万到万到 1 亿亿余余户户 机构机构 数据数据年份年份 中产人群中产人群定义定义 规模规模 胡润百富 2018 一线城市家庭年收入 30 万以上、新一线及其他城市家庭年收入在 20 万以上的城镇居民 3,300 多万户家庭,覆盖 1 亿多人口 麦肯锡 2018 家庭年可支配收入在 14-30 万元人民币的城市人口 3.74 亿人,按当年平均每户规模估计约 1.2 亿户 麦肯锡 2021 年收入超过 16 万元人民币(2.18 万美元)的中
89、国城镇家庭 1.38 亿户 QuestMobile 2022 25 到 40 岁之间、身处三线及以上城市、线上消费意愿为中或高、线上消费能力超过 1,000 元以上 1.63 亿人,按当年平均每户规模估计约 5,884 户 国家统计局 2022 按 2022 年全国居民五等份(人数各占 20%)收入分组:低收入组人均可支配收入8,601元,中间偏下收入组19,303元,中间收入组 30,598 元,中间偏上收入组 47,397 元,高收入组 90,116 元。按中等偏上及高收入组中合计 40%人口测算,约 5.6 亿人 资料来源:胡润研究院,麦肯锡,QuestMobile,国家统计局,华泰研究
90、 图表图表28:我国我国中产家庭中产家庭年年日常消费品开支规模日常消费品开支规模测算测算 2022 年中产家庭月均消费水平年中产家庭月均消费水平 中值(元)中值(元)占比占比 1,000 元以下 500 1.16%1,000-3,000 元 1,500 4.29%3,000-6,000 元 4,500 15.00%6,000-1 万元 8,000 22.5%1 万-2 万元 15,000 33.90%2 万-5 万元 35,000 19.30%5 万元以上 60,000 3.86%平均月消费估计(元)16,699 平均年消费估计(元)200,392 东方甄选对应东方甄选对应日常消费品类支出规模
91、测算日常消费品类支出规模测算 吴晓波中产白皮书调研口径吴晓波中产白皮书调研口径(购物娱乐、旅游)(购物娱乐、旅游)统计局口径统计局口径(食品烟酒、衣着、生活用品及服务)(食品烟酒、衣着、生活用品及服务)日常消费品占比 32.30%41.90%单个中产家庭日常消费品年开支(万元)6.47 8.40 中产家庭数量(万户)5,000 5,000 中产家庭日常消费品年开支合计(万亿元)3.24 4.20 22 年全国网上零售额/22 年社会消费品零售总额 31%31%中产家庭日常消费品年开支线上(万亿元)1.01 1.32 注:2022 年中产家庭月均消费水平来自吴晓波频道晓报告2022 新中产大调研
92、,其中 3000 元以下、5 万元以上家庭占比为我们估算;中产家庭数量及线上消费占比为我们估算。资料来源:吴晓波频道晓报告2022 新中产大调研,国家统计局,华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。21 东方甄选东方甄选(1797 HK)即使仅考虑抖音单一平台,公司的中远期即使仅考虑抖音单一平台,公司的中远期 GMV 天花板仍然较高天花板仍然较高 东方甄选品类布局及东方甄选品类布局及 GMV 远未达到直播平台天花板。远未达到直播平台天花板。目前抖音电商 22 个经营大类中,东方甄选已布局的核心品类包括食品饮料、个护家清、家居生活、美妆护肤、服饰鞋帽、家用电器、
93、运动户外、图书音像、生活服务等。其中:(1)服饰鞋帽是抖音第一大品类,品牌和主播众多,竞争激烈,东方甄选近 30 日在该赛道 GMV 份额不到 0.1%,仍有较大提升空间;(2)食品饮料是抖音第二大品类,东方甄选已凭借“健康、美味、高性价比”的品牌定位和知识带货的独特内容调性占据该类别头部地位;(3)生活日用类(美妆护肤、家居生活、运动户外、家用电器、家用电器等)是“美丽生活”账号近期重点发力的方向,有望打造第二增长曲线(据新抖数据,“美丽生活”5 月已冲进生活类主播带货榜前十)。此外,与遥望科技、辛选集团、交个朋友等头部 MCN 机构和直播间相比,东方甄选在珠宝文玩、3C数码、母婴用品等宽基
94、垂直赛道尚有待进一步探索,未来或可通过增加垂类子账号拓展布局。图表图表29:东方甄选品类布局仍有丰富空间(红色为东方甄选布局较多的品类,蓝色为布局较东方甄选品类布局仍有丰富空间(红色为东方甄选布局较多的品类,蓝色为布局较少或未布局品类)少或未布局品类)注:图中 GMV 不包含货架购买。数据截至 6 月 29 日。资料来源:新抖,华泰研究 图表图表30:直播电商主要品类头部账号对比直播电商主要品类头部账号对比 平台平台 直播间直播间 粉丝数粉丝数(万)(万)近近 30 日日 GMV(亿元)(亿元)简介简介 食品饮料食品饮料 抖音 东方甄选 3,044 5-7.5 快手 蛋蛋小盆友 8,666 5
95、.08 辛选旗下头部主播 快手 爱美食的猫妹妹 5,109 2.35 辛选旗下头部主播 抖音 交个朋友零食和方便食品 90 0.1-0.25 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友营养膳食 31-交个朋友垂类号 时尚美妆、运动户外、生活家居时尚美妆、运动户外、生活家居 抖音 东方甄选美丽生活 344 1-2.5 淘宝 李佳琦 Austin 7,515-淘宝头部美妆主播,口红一哥,美 ONE 合伙人 快手 时大漂亮 4,070 0.78 辛选旗下头部主播,快手首席时尚推荐官 快手 瑜大公子 3,708 1.23 遥望旗下头部主播,快手美妆首席星推官,主推国货美妆,亮点是直播时不开美颜 快手 赵梦澈 3,
96、640 2.94 辛选旗下头部主播,主打性价比国货美妆 抖音 贾乃亮 3,179 2.5-5 内地演员,遥望旗下头部明星主播 抖音 程十安 an 2,951-抖音头部美妆主播 抖音 骆王宇 2,019 1-2.5 抖音头部美妆主播 抖音 交个朋友运动户外 166 0.25-0.5 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友生活家居 118 0.25-0.5 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友通勤服饰 114 0.1-0.25 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友美妆护肤 73 0.1-0.25 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友潮流服饰 68 0.1-0.25 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友休闲服饰 37-交个朋友垂类
97、号 酒酒 抖音 东方甄选将进酒 76 0.1-0.25 0.1%3.3%0.7%0.1%0.5%0.1%0.6%0.2%0.4%0.8%0.7%0.3%1.0%0.2%0.4%0.6%0.0%0.0%0.6%0.0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%0%5%10%15%20%25%30%35%服饰鞋帽食品饮料美妆护肤珠宝文玩家居生活3C数码运动户外礼品箱包母婴用品家用电器个护家清钟表配饰图书音像家装建材玩具乐器医疗保健汽车汽配农资绿植办公文具教育培训宠物生活生活服务抖音分品类直播销售额占比(近抖音分品类直播销售额占比(近30日)日)品类直播销售额占大盘直播销售额之
98、比(左轴)东方甄选该品类直播销售额占该品类直播总销售额之比(右轴)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 东方甄选东方甄选(1797 HK)平台平台 直播间直播间 粉丝数粉丝数(万)(万)近近 30 日日 GMV(亿元)(亿元)简介简介 食品饮料食品饮料 快手 李宣卓 1,210 0.30 遥望旗下酒水垂类主播,主推国产白酒,追溯酒源,故事导向,寻找酒文化 抖音 交个朋友酒水食品 162 0.25-0.5 交个朋友酒水垂类号,主推高端白酒 文旅文旅 抖音 东方甄选看世界 232 0.1-0.25 抖音 普陀山小帅 1,822 0.1-0.25 普陀山旅行,带货商品以和
99、田玉首饰、手串为主 抖音+快手 湖远行 1,379 0.1-0.25 海外骑行户外直播 抖音 罐头瓶子在荷兰 1,258 0.075-0.1 全球旅行户外直播,分享全球好物 图书音像图书音像 抖音 东方甄选之图书 412 0.25-0.5 抖音 主持人王芳 1,390 0.75-1 全民阅读推广人,分享女性积极生活态度和读书感悟 珠宝文玩珠宝文玩 抖音 云上珠宝 270 5-7.5 多年珠宝从业经验,主打天然珠宝 抖音 新疆和田玉老郑 82 2.5-5 平民价玉石珠宝,科普分享 抖音 交个朋友茶饮茶具 52 0.025-0.05 交个朋友垂类号 母婴亲子母婴亲子 抖音 主持人周洲 740 0.
100、25-0.5 抖音 交个朋友亲子生活 68 0.075-0.1 交个朋友垂类号 抖音 交个朋友儿童服饰 73 0.1-0.25 交个朋友垂类号 综合类综合类 抖音 大狼狗郑建鹏&言真夫妇(广东夫妇)5,792 10-25 抖音头部达人 抖音 疯狂小杨哥 11,300 2.5-5 搞笑短视频创作者,抖音头部达人 快手 辛有志(辛巴)9,997 2.13 辛选创始人,快手一哥,全品类,有自营 抖音 交个朋友 2,125 2.5-5 罗永浩 IP,抖音头部达人,全品类垂直矩阵,珠宝文玩、食品饮料占比高 抖音 衣哥 3,119 1-2.5 服装生意起家,通过搞笑段子、正能量、省钱吸引了众多粉丝,带货类
101、目以家居生活、珠宝文玩、服装鞋帽为主。抖音 向太陈岚 996 0.5-0.75 明星八卦,全品类带货,珠宝文玩、食品饮料占比高 注:数据截至 6.29 资料来源:抖音,快手,淘宝直播,新抖数据,新快数据,华泰研究 抖音电商平台的抖音电商平台的总体总体发展仍将继续带动东方甄选发展仍将继续带动东方甄选的的销量提升:销量提升:第一,第一,抖音大盘抖音大盘及市场份额及市场份额有望持续增长。有望持续增长。抖音电商近年发展迅速,市场份额持续增加,22 年 GMV 增速超 80%(抖音电商第三届生态大会数据),在直播电商的市场份额近 47%(星图数据),将近快手、点淘之和,优势持续扩大。据晚点 LatePo
102、st 估计,抖音电商 22 年支付 GMV(指下单完成支付的总金额,不包括退货)约为 1.6 万亿元,23 年目标 2.3 万亿元,同比增速约 44%。我们采用自上而下分析法估计东方甄选短期在抖音平台的 GMV 上限。根据 22 年实物商品网上零售额数据、文旅部旅游收入数据及 21 年艾瑞咨询关于在线旅游市场规模的测算,以及星图数据抖音平台 23 年“618”GMV 占比(9.40%)、单个抖音主播在 23 年“618”达到的最大 GMV 份额,我们估计,在东方甄选所涉及的相应品类(包括食品饮料、服装鞋帽、针纺织品、化妆品、日用品、文化办公用品、文旅(不含票务)、酒类产品、金银珠宝)中,东方甄
103、选 FY24 在抖音平台理论上可触及的 GMV 上限约为 214 亿元。未来伴随抖音电商线上份额的增加、东方甄选品类及供应链的持续扩充、东方甄选在抖音平台份额的增长,东方甄选中远期可触及GMV 上限或有更大的空间。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。23 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表31:东方甄选中长期抖音平台东方甄选中长期抖音平台 GMV 天花板有望超天花板有望超 200 亿元亿元 销售额(亿元)销售额(亿元)/份额份额 2022 年实物商品网上零售额 119,642 其中:东方甄选所涉实物品类网上零售额合计 100,870 2022 年国内旅游收入 2
104、0,400 其中:除票务外收入/国内旅游收入 26%其中:除票务外收入 2,455 2022 年东方甄选所涉品类线上销售额合计年东方甄选所涉品类线上销售额合计 103,325 2022 直播电商占电商平台 GMV 份额 20%其中:抖音占直播电商份额 47%2022 年抖音占电商平台 GMV 份额 9.40%2022 年东方甄选所涉品类在抖音销售额合计年东方甄选所涉品类在抖音销售额合计 9,713 单个抖音主播 23 年“618”达到的最大 GMV 份额比例(假设可作为抖音目前流量机制下可实现的最高 GMV 集中度的参考)1.53%东方甄选东方甄选 22 年在抖音的理论年在抖音的理论 GMV
105、上限上限 149 抖音电商 23 年 GMV 增速 44%东方甄选东方甄选 FY24 在抖音的理论在抖音的理论 GMV 上限上限 214 注:实物商品网上零售额来自全国电子商务公共服务网,国内旅游收入细分占比为我们参考艾瑞咨询 21 年报告的估计,电商份额来自星图数据,广东夫妇 GMV 份额为我们根据新抖数据估计,抖音电商 23 年增速参考晚点 LatePost 的估计。资料来源:全国电子商务公共服务网,星图数据,新抖,艾瑞咨询,晚点 LatePost,华泰研究预测 第二,第二,货架场景货架场景拓展潜力大拓展潜力大。根据抖音电商第三届生态大会,在直播以外,货架场景 GMV占比在抖音电商大盘增长
106、的前提下持续扩大,22 年已超过 30%,其中 56%的商家货架场景的 GMV 占比超过了 5 成,用户主动习惯逐步形成;目前抖音电商仍然处在全域兴趣电商的早期阶段,抖音将继续建设全域互联互通机制、加大商家扶持力度,加速货架场景发展,目标是货架 GMV 占比达到 50%。我们认为,东方甄选通过持续深入的品牌化运作已逐渐积累起高复购、高粘性的优质客群,有望把握货架场景流量增长的机会进一步拓展日常主动复购场景的销售,货架销售占比有望逐渐接近抖音整体水平。图表图表32:抖音抖音:建设全域互联互通机制,打通内容场与货架场:建设全域互联互通机制,打通内容场与货架场 资料来源:抖音电商第三届生态大会,华泰
107、研究 7 月首推自营月首推自营 App 直播,加速非抖音渠道拓展直播,加速非抖音渠道拓展 新版自营新版自营 App 首播,首播,联动微信生态传播,联动微信生态传播,加速私域布局。加速私域布局。23 年 7 月 5 日,东方甄选新版自营 App(以下简称自营 App)首次开启看世界同步直播带货,蝉大师数据显示当日自营App 下载量超过 5 万次,7 月 5 日至 7 月 9 日甘肃行专场期间累计下载近 20 万次。虽然短期内自营 App 的用户数和抖音平台还不在一个量级(以 7 月 5 日下午 3 点为例,自营 App在线人数 5,000+,同时段抖音“东方甄选看世界”直播间在线人数 6 万+)
108、,但自营 App 内的直播和商品链接可以很方便地通过微信好友、群聊、朋友圈、小程序等进行分享传播,有利于借助微信生态加快私域布局。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。24 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表33:东方甄选东方甄选自营自营 App 可以可以生成直播和商品链接并生成直播和商品链接并在微信生态中分享传播,利于私域布局在微信生态中分享传播,利于私域布局 资料来源:东方甄选 App,东方甄选会员店微信小程序,华泰研究 除自营除自营 App 外,东方甄选亦在天猫、京东、微信小程序、微信视频号等非抖音渠道进行了外,东方甄选亦在天猫、京东、微信小程序、微信视频号
109、等非抖音渠道进行了布局。布局。22 年出圈后不久东方甄选即在天猫、京东、微信小程序等多个渠道进行了探索。截止 23 年 7 月 10 日,东方甄选天猫旗舰店共有 11.5 万个粉丝,回头客 5 万+,80 多个在售SKU 中,有 10 个 SKU 累计销量在 1 万以上,最高达 7 万+(烤肠);东方甄选京东旗舰店共有粉丝 3 万人,70 多个在售 SKU 中,有 9 个 SKU 累计评价数超过 5,000 条,最高达 2万+(烤肠);此外,东方甄选旗下两个官方微信视频号共有 10 余个视频获 10 万+次点赞/转发/推荐,微信视频号已成为品牌宣传的重要渠道。图表图表34:东方甄选在东方甄选在
110、天猫、京东等天猫、京东等平台的探索已取得初步成效,多款爆品销量可观平台的探索已取得初步成效,多款爆品销量可观 天猫天猫 价格价格 净含量净含量 单价单价 总销量总销量 东方甄选原味/黑胡椒/芝士烤肠 400g/盒(50g*8 根)78 元/2 盒 0.8kg 97.5 元/kg 7 万+东方甄选鲜榨玉米汁 69 元/箱 3.6kg 19.17 元/kg 2 万+东方甄选每日坚果 109 元/盒 0.75kg 145.3 元/kg 2 万 东方甄选南美白虾 149 元/盒 1.65kg 90.3 元/kg 2 万 东方甄选高钙/爆浆黑芝麻丸 59 元/6 盒 0.6kg 98.3 元/kg 1
111、万 京东京东 价格价格 净含量净含量 单价单价 总评论数总评论数 东方甄选原味/黑胡椒/芝士烤肠 400g/盒(50g*8 根)78 元/2 盒 0.8kg 97.5 元/kg 2 万+东方甄选鲜榨玉米汁 69 元/箱 3.6kg 19.17 元/kg 1 万+东方甄选高钙/爆浆黑芝麻丸 59 元/6 盒 0.6kg 98.3 元/kg 5000+东方甄选南美白虾 128 元/盒 1.65kg 90.3 元/kg 5000+东方甄选紫苏冰杨梅汁 56 元/箱 1.98L 28.3 元/L 5000+注:数据截至 7 月 11 日 资料来源:东方甄选天猫、京东旗舰店,华泰研究 免责声明和披露以及
112、分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。25 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表35:东方甄选东方甄选微信微信视频号上已有视频号上已有 10 余余个视频个视频点赞点赞/转发转发/推荐超过推荐超过 10 万次万次 东方甄选官方号东方甄选官方号 发布日期发布日期 点赞点赞 转发转发 推荐推荐 评论评论 旅游大西北,出发在兰州 2023/7/5 2.1 万 2.1 万 2.1 万 925 甘肃宣传片 2023/7/4 10 万+10 万+10 万+4,219 董宇辉:甘肃之美 2023/7/2 10 万+10 万+10 万+4,681 董宇辉谈高考与教育初心 2023/6/26 7.8 万
113、 10 万+10 万+2,369 高考失利的普通孩子怎么办 2023/6/26 4.5 万 6.3 万 5.2 万 1,280 四川宣传片 2023/6/9 10 万+10 万+4.8 万 3,658 河北介绍语 2023/6/2 9.1 万 10 万+4.8 万 9,227 山西宣传片 2023/5/20 10 万+10 万+10 万+8,485 学会与自己和解 2023/5/17 10 万+10 万+10 万+7,661 董宇辉说山西 2023/5/16 8.5 万 8.7 万 10 万+4,052 东方甄选会员东方甄选会员 发布日期发布日期 点赞点赞 转发转发 推荐推荐 评论评论 董宇辉
114、:缘分,让我们在茫茫人海中相遇 2022/6/14 3.7 万 5.3 万 10 万+5,930 新东方直播间董宇辉双语带货 2022/6/10 3.0 万 10 万+10 万+4,223 人生来就是亲近自然的 2022/6/6 2.6 万 4.5 万 10 万+2,931 注:数据截至 7 月 11 日 资料来源:东方甄选微信视频号,华泰研究 非抖音渠道非抖音渠道拓客空间广阔拓客空间广阔。据星图数据,22 年综合电商(天猫、京东、拼多多等)占据全网电商销售额 76%的份额,直播电商仅占近 20%,综合来看,抖音电商销售额占全网份额约为 9%。我们认为公司向非抖音渠道拓展获客将进一步打开成长空
115、间和提升市占。图表图表36:抖音渠道以外市场拓展空间广阔抖音渠道以外市场拓展空间广阔 资料来源:星图数据,华泰研究 综合电商76%抖音9%快手5%点淘5%即时零售3%社区团购2%直播电商19%2022年电商年电商GMV份额份额 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。26 东方甄选东方甄选(1797 HK)对比头部对比头部 MCN,早期粗放发展,早期粗放发展历练历练团队后,团队后,需要需要更更清晰的清晰的打法和打法和定位定位 我们我们认为认为短期内短期内东方甄选在内容与带货的调性平衡、各直播间功能和定位划分方面东方甄选在内容与带货的调性平衡、各直播间功能和定位划分方面还需要
116、还需要更更明确清晰明确清晰,比如随着商品数量和矩阵号的增加,主账号直播时商品介绍的份量逐渐增多,内容调性有所稀释;再比如“将进酒”也开始售卖农产品、日用百货,各矩阵号产生了交叉重合销售的情况。我们认为业务早期这样开放探索的打法有助于快速锻炼团队的组织能力和内容能力,而随着公司运营模式逐渐成熟,未来不同矩阵号、不同渠道对于内容和带货或各有侧重。图表图表37:侧重内容与侧重带货两种模式各有优缺点,东方甄选或可通过差异化运营侧重内容与侧重带货两种模式各有优缺点,东方甄选或可通过差异化运营做好平衡做好平衡 资料来源:华泰研究 参照辛选垂类号的差异化运作,东方甄选或可在内容、带货、风格等方面进一步细分运
117、营参照辛选垂类号的差异化运作,东方甄选或可在内容、带货、风格等方面进一步细分运营 辛选集团辛选集团“独立独立 IP”+“团队协作团队协作”打造全品类垂直主播矩阵,打造全品类垂直主播矩阵,各矩阵号定位差异化鲜明,各矩阵号定位差异化鲜明,满足满足各类需求,各类需求,触达广阔触达广阔人群人群。辛选的用户相对更集中于三线及以下城市,这类用户群体数量十分庞大,需求及喜好也非常多元复杂。为了更好地拓展各类客群,辛选在创始人“辛巴”的带领下逐步建立了千人主播矩阵,基本覆盖全部带货类目,并根据各主播的特点设计了不同的人设定位来打造个人 IP,最大化主播的垂直、专业、差异性。新快数据显示,目前辛选已有十余名主播
118、分别位列食品、美妆、服装、家居日用等垂直类目带货榜前列,拥有高复购率的核心用户群。此外,辛选坚持“师徒制”的培养模式和“团队作战”的传统,主播之间多以师徒相称,老主播会为新主播进行预热宣传,通过整个集团的流量池共享帮助新主播快速成长。通过这种“独立 IP”+“团队作战”+“全品类”的方式,辛选已积累超 8 亿粉丝(辛选官网数据),其中高粘性、高复购的核心用户超 8,000 万人(中新经纬报道,截至 22 年)。参照辛选垂类号风格和内容参照辛选垂类号风格和内容,或可进一步或可进一步对对公司公司直播间风格或不同主播特点等进行直播间风格或不同主播特点等进行聚焦和聚焦和差异化差异化安排安排。在直播电商
119、现行推流机制下,通常来说主播越聚焦特定领域、身份标签越清晰,则用户匹配越精准,用户停留时长、互动率和转化效率越高,因此头部 MCN 机构大多倾向于建立垂直内容矩阵,根据主播风格和产品定位设定不同的主播标签,打造差异化独立 IP,从而实现用户粘性和用户覆盖“两手抓”。以辛选为例,辛选旗下头部和腰部主播大多分属不同垂直赛道,即使是同一赛道的主播,人设也各有千秋,对应客群的消费习惯和喜好也有显著差异。比如在时尚美妆赛道中,“时大漂亮”人设是时尚男模,主推全球大牌、高端美妆护肤、甚至是奢侈品,“赵梦澈”的人设则是国货美妆选品官,具备多年美妆供应链研发和管理经验,主打性价比;美食赛道中,“蛋蛋小盆友”的
120、标签是努力刻苦,“爱美食的猫妹妹”的标签则是美食品鉴、可爱、大胃王,“五五”则主打厨艺分享。我们认为清晰的主播标签将有助于避免同一机构旗下主播直接竞争,同时有利于深度挖掘特定客群需求,提升用户粘性。未来东方甄选或可考虑加强各垂类号在直播风格、内容上的差异化,逐步拓展用户边界。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。27 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表38:辛选集团主要主播细分定位差异鲜明(仅统计快手平台,截至辛选集团主要主播细分定位差异鲜明(仅统计快手平台,截至 6.18)主播主播 类别及排名类别及排名 背景背景及人设及人设介绍介绍 近近 30 日场均销日场均销
121、售额(万元)售额(万元)近近 30 日场均日场均销量(万)销量(万)近近 30 日客日客单价(元)单价(元)近近 30 日主要带货品类日主要带货品类 辛有志 娱乐汽车汽配 TOP1 东北人,直播带货中会讲自己的故事,且语言风格有东北人的幽默,会在直播间跟品牌方砍价,经常给直播间的粉丝发红包。10700.00 109.48 97.73 汽车汽配:47.09%食品饮料:29.14%个护家清:10.29%家用电器:5.71%美妆护肤:4.67%蛋蛋小朋友 生活食品饮料 TOP1 辛巴爱徒,主打努力刻苦的标签,每次直播都会做好充足准备,曾在直播间立下“不破亿就退网”的赌约,随后在辛有志助力下用 80
122、分钟破亿元销售额,顺利登顶“快手一姐”。9991.65 143.69 69.54 食品饮料:36.68%美妆护肤:24.45%家用电器:17.58%图书影像:5.18%个护家清:3.76%服饰鞋帽:3.59%爱美食的猫妹妹 娱乐美食 主攻美食方向,直播中会逐个品鉴不同美食并讲述亲身体验,靠“大胃王”的身份加持和可爱的外形赢得了大批粉丝的喜爱 4002.73 100.81 39.71 食品饮料:96.02%时大漂亮 时尚 毕业于北京电影学院,是首位登 VISION 封面的男模,早前还曾获时尚 COSMO 授予的“中国最美艳男模”称号。定位是全球大牌选品官,可以带动不少高客单价的美妆护肤甚至是奢侈
123、品。3500.33 24.54 142.64 美妆护肤:42.04%家用电器:14.94%食品饮料:14.03%个护家清:9.75%家居生活:9.26%珠宝文玩:3.22%赵梦澈 生活农资绿植 TOP1 SHEMAO 奢貌品牌创始人,辛巴现在唯一男徒弟,多年美妆工厂供应链研发和管理经验,参与孵化辛选多款自营爆款美妆产品,主攻国产美妆类目 22100.00 174.17 126.89 美妆护肤:65.12%食品饮料:15.86%个护家清:12.46%初瑞雪 娱乐 辛选联合创始人。2014 年成立 CBB 营销团队,同年创立护肤品品牌 ZUZU,随后成立广州颐惠圆商贸有限公司并担任 CEO。是快手
124、有名的刷客,被称为“雪大”。通过快手与辛巴结缘,婚后生有两女,逐渐退为幕后,转为辛巴的最强劲的后勤支撑。NA NA NA NA 徐婕 娱乐农资绿植 中国内地女演员,毕业于四川音乐学院,形象甜美,气质亲和,带货风格自然可爱,曾经快手的带货小女王,后因“七个小矮人”牙膏风波被快手封杀,后复出签约辛选团队。2289.81 38.27 59.83 美妆护肤:30.33%个护家清:24.16%服饰鞋帽:13.66%食品饮料:13.56%运动户外:6.81%家居生活:2.96%钟表配饰:2.03%陈小硕 搞笑运动户外 TOP1 服装带货届亿元主播,曾经是音乐人,擅长唱歌与舞蹈的方式为产品进行视频种草。19
125、32.43 30.97 62.40 食品饮料:32.57%运动户外:18.56%服饰鞋帽:14.99%个护家清:4.92%母婴用品:4.66%家居生活:4.57%3c 数码:3.55%家用电器:2.73%鹿 生活个户家清 TOP7 初瑞雪爱徒,主要带货的是日用百货和美妆护肤品,在直播时会介绍专业的美妆护肤知识 742.47 10.77 68.94 美妆护肤:40.76%食品饮料:32.87%个护家清:9.33%达少 娱乐运动户外 TOP6 猫妹妹的前男友,交往期间主要为猫妹妹处理幕后关系和合作事务,“直播带货”风口来临时带着猫妹妹拜师辛巴,且自己也成为了辛选的签约艺人,与猫妹妹分手后一度离开辛
126、选,后在辛巴调和下重回辛巴公司。245.47 4.77 51.46 服饰鞋帽:42.15%运动户外:25.08%个护家清:7.75%食品饮料:6.74%礼品箱包:4.24%汽车汽配:3.39%家装建材:3.37%五五 美食 擅长烹饪,厨艺精湛,主打厨艺心得分享,首场直播带货突破 8,000 万元。1257.59 28.19 44.61 食品饮料:74.22%服饰鞋帽:7.00%美妆护肤:6.46%注:NA 代表近 30 日未带货。资料来源:抖音,快手,快手百科,新抖数据,新快数据,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。28 东方甄选东方甄选(1797 HK)东方
127、甄选东方甄选转型直播电商仅转型直播电商仅 1 年多时间,仍在持续历练团队,年多时间,仍在持续历练团队,未来未来运营能力成熟以后运营能力成熟以后或通过或通过差异化运营,差异化运营,在直播间风格、内容在直播间风格、内容传播传播与卖货之间与卖货之间找到找到更清晰的定位更清晰的定位及及打法打法,例如:直播间可以更多承担内容传播、互动、提供直播间可以更多承担内容传播、互动、提供线上线上陪伴陪伴空间空间的功能的功能,并根据矩阵号调性和主,并根据矩阵号调性和主播风格细分运营。播风格细分运营。山姆会员店通过 2 万平米的空间布局和免费试吃、免费体验等玩法为会员家庭打造了包含购物和休闲等综合体验的第三空间,相似
128、地,东方甄选可通过在直播间推出琳琅满目、新奇有趣的商品、与评论实时互动等提供类似的精神愉悦体验和线上陪伴空间,从而增加用户停留时长和销售变现。此外还可根据各矩阵号调性和主播风格细分运营,例如主账号、图书号等可能更侧重内容,其他账号可能更加侧重带货;主播中,董宇辉等可能更侧重内容输出,而其他更擅长讲解商品的主播可能更侧重带货。图表图表39:山姆山姆致力于致力于通过大型游乐场式空间布局打造“寻宝”购物体验通过大型游乐场式空间布局打造“寻宝”购物体验 资料来源:沃尔玛中国官网,山姆会员店 App,华泰研究 自营自营 App 有望有望承担更多承担更多货架货架功能功能和提供会员服务和提供会员服务。公司自
129、营 App 在内容展示、货架排布上具备较强的自由灵活性,对于已经成熟的爆款产品、自营上新、折价导流产品都有不同的区域进行展示,方便用户日常重复购买。此外公司正在自营 App 上探索内容与卖货的进一步平衡,例如在直播间隙播放自营品的核心卖点集锦,以快速讲解清楚产品,而正式直播中则更加注重内容和氛围。此外,未来公司可通过自营 App 开发更多会员专属功能从而优化用户体验和提高粘性。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。29 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表40:东方甄选东方甄选 App 具备较强货架属性,便于日常重复购买具备较强货架属性,便于日常重复购买 自营 Ap
130、p 分区明确、布局清晰,方便日常购买 自营 App 直播间隙滚动播放商品核心卖点集锦 资料来源:东方甄选 App,华泰研究 保持开放保持开放性探索战略,性探索战略,高品质高品质 vs 下沉下沉市场市场,折价促销,折价促销 vs 拓客拓客并非绝对冲突并非绝对冲突 中产消费者同样有中产消费者同样有物美价廉的物美价廉的诉诉求求,东方甄选在拓品的同时也在着力打造高性价比“超值东方甄选在拓品的同时也在着力打造高性价比“超值好物”好物”:一是单点突破打造爆品,例如秭归脐橙、茂名荔枝等自营水果溯源专场 3 小时卖出10-20 万单;二是在自营 App 上以限时折扣的方式用少量产品进行低价促销引流,例如 9.
131、9元/5 斤的陕西奶油南瓜、9.9 元/3 斤的恩施小土豆。市场担心低价产品可能会降低东方甄选品牌中高端的调性,但我们认为物美价廉是消费者的普遍追求,低价并不意味着降低品质,东方甄选的产品策略本质是先用高品质建立起中高端心智,然后用爆款折价的方式激活关注度、拓展触达,若能保持供应链交付品质的稳定性,则有望迅速打开销量,实现新用户的快速沉淀转化。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。30 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表41:商品本身的性价比是直播电商购物人群最关注的要素商品本身的性价比是直播电商购物人群最关注的要素 资料来源:中国消费者协会直播电商购物满意度调查
132、报告(2020),华泰研究 图表图表42:东方甄选东方甄选的爆款单品和低价引流品在品质上不输盒马的爆款单品和低价引流品在品质上不输盒马/山姆山姆/京东的同类产品,但部分商品价格上有优势京东的同类产品,但部分商品价格上有优势 爆款水果单品爆款水果单品 东方甄选东方甄选 盒马盒马/山姆山姆/京东京东 商品名商品名 近近 30 天销量天销量 价格价格 净含量净含量 单价单价 简介简介 商品名商品名 价格价格 净含量净含量 单价单价 简介简介 桂味荔枝 10-25 万 69 元 2.25kg 30.67 元/kg 单果克重16g 以上,糖度 18+,小核率 70%桂味荔枝(盒马)42.9 元 1.5k
133、g 28.6 元/kg 皮薄肉厚,饱满多汁 云南宾川高原沃柑 5-7.5 万 38.9 元 2.25kg 17.29 元/kg 当季鲜果,皮薄多汁,现采现发 沃柑(盒马)39.9 元 2.5kg 15.96 元/kg 单果 80g+仙居东魁优选杨梅 1-2.5 万 99 元 3 盒 33 元/盒 单果 20-30g 东魁杨梅(山姆)79.8 元 0.85kg 93.88 元/kg 平均单果重14g,肉厚核小,颗颗饱满 秭归伦晚脐橙 5-7.5 万 27.8 元 2.25kg 12.36 元/kg 中果果径70-75mm,大果果径75mm-85mm 广西夏橙(盒马)29.9 元 2.5kg 11
134、.96 元/kg 单果 100g 台农芒果 2.5-5 万 19.9-26.9 元 2.5kg 7.96-10.76元/kg 中果 150g+,大果200g+国产小台农芒(盒马)39.9 元 2.5kg 15.96 元/kg 单果 50g 低价引流品低价引流品 东方甄选东方甄选 盒马盒马/山姆山姆/京东京东 商品名商品名 App 累计累计销售量销售量 原价原价 秒杀价秒杀价 净含量净含量 单价单价 简介简介 商品名商品名 价格价格 净含量净含量 单价单价 简介简介 陕西奶油南瓜 5,012 19.9 元 9.9 元 4.5-5 斤 1.98-2.20元/斤 软糯清香 湖北荆州奶油小南瓜(盒马)
135、27.9 元 5 斤 5.58 元/斤 农家自种,自然成熟,色泽偏黄 恩施小土豆 5,409 12.8 元 9.9 元 3 斤 3.3 元/斤 当季现挖,皮薄肉厚,粉面软糯 湖北恩施小土豆(盒马)25.8 元 3 斤 8.6 元/斤 新鲜采挖,皮薄肉厚,粉糯香面 光明小西牛利乐方砖儿童早餐奶 2,104 116 元 79 元 200ml*16盒*2 箱 2.47 元/盒 3.6g/100ml 原生乳蛋白 光明小西牛利乐方砖儿童早餐奶(京东)47.9 元 200ml*16盒 2.99 元/盒 3.6g/100ml原生乳蛋白 注:数据截至 7 月 13 日。东方甄选爆款水果单品销量来自新抖数据,低
136、价引流品销量来自自营 App。资料来源:新抖数据,盒马 App,山姆会员店 App,东方甄选 App,茂名发布公众号,京东,华泰研究 0%20%40%60%可以与主播交流玩游戏有我喜欢的明星/主播喜欢盒主播互动,有参与感无聊、打发时间通过直播学习一些技能直播让我放松令人愉悦通过直播增长了解一些见识商家做活动有优惠通过直播了解某一商品的详细信息观看直播的原因观看直播的原因0%20%40%60%80%是我喜欢的明星主播与我互动很多人都下单了直播间氛围火热是我一直关注的主播主播突出说明了商品价值限时限量优惠价格优惠显示的商品很喜欢商品性价比高直播购物的原因直播购物的原因 免责声明和披露以及分析师声明
137、是报告的一部分,请务必一起阅读。31 东方甄选东方甄选(1797 HK)经济新周期下消费趋向理性和务实主义,下沉拓客成为电商平台和消费品牌的战略共识经济新周期下消费趋向理性和务实主义,下沉拓客成为电商平台和消费品牌的战略共识 近年来在经济增速放缓、外部环境不确定性提升的大背景下,中国消费者的消费理念逐渐由“消费升级”转向理性、实用、省钱,据2023 麦肯锡中国消费者报告:韧性时代:中国消费者正转向价格更具竞争力的渠道、积极寻求折扣和促销,会通过社交媒体精明比对产品和价格,注重品质和创新的本土品牌正逐渐赢得市场。消费环境的改变促使电商平台和消费品牌将更多目光转向下沉市场以构筑长远竞争力。例如,拼
138、多多(PDD US)以低价和补贴切入,逐步积累起近 9 亿月活跃用户(拼多多 21 年报数据),实现了快速裂变成长;山姆会员店加速签约布局二三线城市门店(零售圈23 年 3 月报道)。我们认为在高线城市消费供给相对拥挤的情况下,同样追求高性价比、具备庞大用户基数和较大消费潜力的下沉市场或是东方甄选可以考虑开拓的方向。对标客群偏低线城市的辛选集团,东方甄选对标客群偏低线城市的辛选集团,东方甄选高高品质和性价比的品质和性价比的产品能力同样产品能力同样具备下沉潜力具备下沉潜力 对比对比 GMV 超超 600 亿,且客户更偏亿,且客户更偏低低线群体的头部线群体的头部 MCN 机构辛选集团机构辛选集团(
139、以下简称辛选)(以下简称辛选),其快速发展同样离不开“性价比”。其快速发展同样离不开“性价比”。我们我们认为认为东方甄选东方甄选“高品质、性价比高品质、性价比”的产品的产品能力同样能力同样也也具备向下沉市场具备向下沉市场拓客拓客空间。空间。据辛选官网,辛选是一家以供应链为核心、坚持普惠零售的数字新零售企业。2018 年辛选的创始人辛有志(辛巴)开启直播电商业务,当年 GMV 突破10 亿元;2019 年辛有志严选个人 IP 升级为辛选企业 IP,开启集团化布局,当年 GMV 突破 150 亿元;2020 年辛选供应链生态进一步发展,签约千名主播,累计粉丝数突破 6 亿,孵化单场销售破亿头部主播
140、 12 名,全年带货 GMV 约 460 亿;2021 年辛选进一步加强规范化发展,当年带货 GMV 约 300-500 亿元(第三方数据平台新播场统计),集团员工超 4000名;2022 年,辛选着力从产品品质、发货速度、客服三个层面进一步强化消费者的“体验感”,当年带货 GMV 超 600 亿元(财经杂志报道)。以极致性价比绑定庞大高粘性用户群,形成复购和口碑的正循环。以极致性价比绑定庞大高粘性用户群,形成复购和口碑的正循环。辛选能够持续吸引高粘性用户群体也与创始人辛巴追求“极致性价比”的核心商业理念密不可分。辛巴洞察了下沉用户对“平价好物”的需求,提出成本优化的比价逻辑,从源头上与品牌商
141、、工厂形成了高度集约整合的供销联合体,以“C2M 定制化生产”这种高效短链的方式为用户打造高性价比、高复购率的口碑商品,并且组建了约 1,400 人的选品和品控团队、约 2,000 人的客服团队(中新经纬报道,截至 22 年),最大化保障产品质量的可见度。辛选还在广州花都、浙江义乌、江苏无锡等地设立智能仓库,与顺丰等头部快递企业建立了合作,从而全方位提升用户购物体验。供应链端节约的成本使辛选能以更优惠的价格和以直播间福利的形式回馈和吸引更多用户,良好的商品品质则能将用户留存下来形成复购,如此往复形成了辛选庞大而稳定的销量。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。32 东方甄
142、选东方甄选(1797 HK)图表图表43:辛选集团主要主播辛选集团主要主播粉丝粉丝更加偏向下沉市场更加偏向下沉市场(仅统计快手平台,截至(仅统计快手平台,截至 6.18)主播主播 粉丝数(万)粉丝数(万)粉丝画像粉丝画像 粉丝性别比例粉丝性别比例 粉丝年龄构成粉丝年龄构成 粉丝城市市场等级分布粉丝城市市场等级分布 辛有志 9999 粉丝特征 女粉丝居多,占比 50.54%31-40 岁粉丝居多,占比 30.89%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 84.31%1000-2000 元粉丝居多,占比 38.91%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 10.67%三线城市粉丝居多,占比 23.71%黑龙江的粉
143、丝渗透较多,占比 27.9%男:49.46%女:50.54%18-23:8.93%24-30:14.78%31-40:30.89%41-49:13.34%50+:23.66%其他:8.41%一线:4.55%新一线:12.18%二线:15.47%三线:23.71%四线:23.05%五线:21.04%蛋蛋小朋友 8668 粉丝特征 女粉丝居多,占比 56.82%50+岁粉丝居多,占比 30.43%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 88.86%1000-2000 元粉丝居多,占比 44.51%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 9.75%四线城市粉丝居多,占比 24.51%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 21
144、.63%男:43.18%女:56.82%18-23:8.31%24-30:11.17%31-40:25.35%41-49:11.09%50+:30.43%其他:13.66%一线:3.91%新一线:11.81%二线:14.36%三线:23.89%四线:24.51%五线:21.53%爱美食的猫妹妹 5113 粉丝特征 女粉丝居多,占比 57.93%31-40 岁粉丝居多,占比 25.77%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 79.41%1000-2000 元粉丝居多,占比 36.12%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 9.97%三线城市粉丝居多,占比 24.72%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 12.46%
145、男:42.07%女:57.93%18-23:17.35%24-30:18.61%31-40:25.77%41-49:8.39%50+:14.92%其他:14.96%一线:4.75%新一线:12.88%二线:15.57%三线:24.72%四线:23.29%五线:18.78%时大漂亮 4077 粉丝特征 女粉丝居多,占比 62.56%31-40 岁粉丝居多,占比 30.14%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 85.05%1000-2000 元粉丝居多,占比 39.79%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 10.07%三线城市粉丝居多,占比 23.7%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 11.62%男:37.44
146、%女:62.56%18-23:7.84%24-30:13.98%31-40:30.14%41-49:12.12%50+:27.41%其他:8.52%一线:4.39%新一线:12.45%二线:15.11%三线:23.7%四线:23.35%五线:21%赵梦澈 3646 粉丝特征 女粉丝居多,占比 61.04%50+岁粉丝居多,占比 29.93%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 86.66%1000-2000 元粉丝居多,占比 41.85%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 9.79%三线城市粉丝居多,占比 23.9%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 9.54%男:38.96%女:61.04%18-23:9.1
147、5%24-30:12.98%31-40:26.48%41-49:10.86%50+:29.93%其他:10.59%一线:4.29%新一线:12.77%二线:14.97%三线:23.9%四线:23.69%五线:20.38%初瑞雪 3138 粉丝特征 男粉丝居多,占比 52.66%31-40 岁粉丝居多,占比 35.88%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 75.44%2000-4000 元粉丝居多,占比 38.73%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 10.5%三线城市粉丝居多,占比 24.03%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 8.7%男:52.66%女:47.34%18-23:13.57%24-30:24
148、.78%31-40:35.88%41-49:10.3%50+:9.27%其他:6.19%一线:5.55%新一线:13.3%二线:16.69%三线:24.03%四线:21.7%五线:18.74%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。33 东方甄选东方甄选(1797 HK)主播主播 粉丝数(万)粉丝数(万)粉丝画像粉丝画像 粉丝性别比例粉丝性别比例 粉丝年龄构成粉丝年龄构成 粉丝城市市场等级分布粉丝城市市场等级分布 徐婕 2423 粉丝特征 女粉丝居多,占比 63.99%31-40 岁粉丝居多,占比 31.88%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 79.69%2000-4000
149、 元粉丝居多,占比 36.34%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 9.86%三线城市粉丝居多,占比 23.97%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 6.3%男:36.01%女:63.99%18-23:14.49%24-30:19.07%31-40:31.88%41-49:10.58%50+:15.52%其他:8.47%一线:4.99%新一线:13.4%二线:16.08%三线:23.97%四线:22.55%五线:19.01%陈小硕 2384 粉丝特征 女粉丝居多,占比 51.53%31-40 岁粉丝居多,占比 32.31%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 78.05%2000-4000 元粉丝居多,占比 3
150、7.46%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 10.29%三线城市粉丝居多,占比 24.21%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 5.9%男:48.47%女:51.53%18-23:14.79%24-30:23.98%31-40:32.31%41-49:9.26%50+:10.54%其他:9.12%一线:5.21%新一线:13.61%二线:15.89%三线:24.21%四线:22.63%五线:18.44%鹿 1633 粉丝特征 女粉丝居多,占比 60.96%31-40 岁粉丝居多,占比 35.31%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 80.88%2000-4000 元粉丝居多,占比 36.43%粉丝分布 河北
151、粉丝居多,占比 10.53%三线城市粉丝居多,占比 23.66%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 4.73%男:39.04%女:60.96%18-23:8.44%24-30:18.41%31-40:35.31%41-49:11.63%50+:20.81%其他:5.41%一线:4.89%新一线:13.04%二线:15.86%三线:23.66%四线:22.35%五线:20.2%达少 1480 粉丝特征 女粉丝居多,占比 60.99%31-40 岁粉丝居多,占比 33.65%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 72.99%2000-4000 元粉丝居多,占比 37.86%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 10.
152、86%三线城市粉丝居多,占比 24.44%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 4.59%男:39.01%女:60.99%18-23:16.59%24-30:23.34%31-40:33.65%41-49:9.76%50+:8.71%其他:7.95%一线:5.34%新一线:13.15%二线:16.82%三线:24.44%四线:21.82%五线:18.43%五五 1410 粉丝特征 女粉丝居多,占比 70%31-40 岁粉丝居多,占比 31.63%粉丝设备 安卓设备粉丝居多,占比 81.92%1000-2000 元粉丝居多,占比 36.55%粉丝分布 河北粉丝居多,占比 10.17%三线城市粉丝居多,占比
153、 24.64%黑龙江的粉丝渗透较多,占比 3.94%男:30%女:70%18-23:12.65%24-30:15.49%31-40:31.63%41-49:11.19%50+:17.22%其他:11.81%一线:4.72%新一线:12.89%二线:15.85%三线:24.64%四线:23.1%五线:18.79%资料来源:抖音,快手,新抖数据,新快数据,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。34 东方甄选东方甄选(1797 HK)东方甄选东方甄选“健康、美味、高性价比健康、美味、高性价比”的定位与辛选的核心商业理念有相似之处的定位与辛选的核心商业理念有相似之处,下
154、沉探索未,下沉探索未尝不可尝不可。以食品类目为主的东方甄选主账号和辛选集团旗下的“蛋蛋小朋友”为例,虽然东方甄选主账号粉丝主力偏高线城市中产、蛋蛋小朋友的粉丝主力相对下沉,但东方甄选主账号所售产品的价格带并未高于蛋蛋小朋友。我们认为东方甄选注重性价比的选品与辛选追求极致性价比的核心理念有相似之处,并且东方甄选主打的食品饮料类目较好地做到了优质低价,与低线城市用户群体的消费理念不谋而合,因此在做好供应链积累的基础上,东方甄选未来未必不能往下沉市场进一步探索。图表图表44:东方甄选主账号与“蛋蛋小朋友”对比东方甄选主账号与“蛋蛋小朋友”对比 东方甄选主账号东方甄选主账号 蛋蛋小朋友蛋蛋小朋友 粉丝
155、数 3,039 万 8,668 万 平台类别及排名 6.12-6.18 食品饮料类主播带货周榜第一 生活食品饮料 TOP1 23 年“618”GMV 3.2 亿元 6.8 亿元 近 30 日场均销售额 1,868 万元 9,992 万元 近 30 日客单价 59.1 元 69.5 元 粉丝性别比例 女性:66.57%;男性:33.43%女性:56.82%;男性:43.18%粉丝年龄构成 18-23:9.12%24-30:27.82%31-40:46.67%41-50:12.3%50+:4.09%18-23:8.31%24-30:11.17%31-40:25.35%41-49:11.09%50+
156、:30.43%其他:13.66%粉丝城市分布 一线:13.32%新一线:25.44%二线:20.65%三线:19.54%四线:13.86%五线:6.66%一线:3.91%新一线:11.81%二线:14.36%三线:23.89%四线:24.51%五线:21.53%近 30 日带货品类 TOP5 食品饮料:55.07%家居生活:4.79%个护家清:4.25%家用电器:2.45%母婴用品:1.60%食品饮料:36.68%美妆护肤:24.45%家用电器:17.58%图书影像:5.18%个护家清:3.76%注:数据截至 6 月 18 日。资料来源:抖音,快手,新抖数据,新快数据,华泰研究 免责声明和披露
157、以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。35 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表45:辛选矩阵号价格带辛选矩阵号价格带集中在百元以下,但也不乏千元以上高单价产品集中在百元以下,但也不乏千元以上高单价产品 矩阵号矩阵号 价格区间价格区间 近近 30 天销售额占比天销售额占比 近近 30 天商品数量(个)天商品数量(个)商品种类商品种类 辛有志=1000 50.86%4 空调、面部护理 蛋蛋小朋友=1000 13.09%26 电子美容仪、空调挂机、滚筒洗衣机 猫妹妹=1000 0.81%5 定价金、台式净饮机 时大漂亮=1000 4.24%2 电子美容仪、脱毛仪 赵梦澈=1000 0
158、.96%4 无线蓝牙印象、电动滑板车 徐婕=1000 2.21%6 空调挂机、电子美容仪 陈小硕=1000 1.83%10 空调挂机、其他个护、台式净饮机 鹿=1000 2.01%5 电子美容仪、香水 达少=1000 0.50%3 智能机、洗地机、台式净饮机 五五=1000 3.70%8 显示器、学习机 注:数据截至 7 月 12 日。资料来源:快手,新快数据,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。36 东方甄选东方甄选(1797 HK)公司或可学习其他公司或可学习其他中高端零售品牌的“亲民”举措中高端零售品牌的“亲民”举措,通过子品牌或专项活动等差异化运营,通
159、过子品牌或专项活动等差异化运营方式拓展方式拓展客群,并避免拓客过程中影响到现有的品牌定位客群,并避免拓客过程中影响到现有的品牌定位。盒马推出锚定中低收入群体的生鲜折扣店“盒马奥莱”,将盒马鲜生店临近到期、易损耗的商品转到奥莱店以折扣价出售,如此既能减少损耗也能也让周边居民享受实惠。此外,定位中高端的盒马 MAX、山姆会员店也时常在 App 上推出限时疯抢、品牌特卖、拼团、好物好价等优惠活动。东方甄选或可参照相应做法来对拓展客群和销量进行探索,同时避免影响到目前的品牌调性。图表图表46:盒马的子品牌盒马的子品牌盒马奥莱盒马奥莱锚定中低收入人群锚定中低收入人群,部分部分生鲜商品生鲜商品 1 折起折
160、起 资料来源:小红书,华泰研究 图表图表47:定位中高端的盒马定位中高端的盒马 X 会员店、山姆会员店也会员店、山姆会员店也有优惠促销的“亲民”举措有优惠促销的“亲民”举措 山姆会员店“好物好价”优惠活动 盒马 MAX“品牌特卖”活动 资料来源:盒马 App,山姆会员店 App,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。37 东方甄选东方甄选(1797 HK)盈利预测盈利预测 直播电商业务关键假设调整直播电商业务关键假设调整 考虑到 FY23 下半年东方甄选 GMV 环比有所下滑,我们结合新抖关于各直播间年度平均粉丝数、转化率、日均 GMV、客单价、综合抽佣率、退货
161、率等关键参数的数据,下调 FY23直播电商业务净利润预测至 9.31 亿元(前值 9.79 亿元)。并在 FY23 基础上,结合 23 年6-7 月数据,调整 FY24-25 各账号粉丝增速、转化率、日均 GMV、客单价等关键假设如下:1、东方甄选直播间(主账号):我们参考新抖 23 年 6-7 月粉丝数量及增速、日观看量与日GMV 之比、带货转化率等数据,上调 FY24 年度平均粉丝数、下调日观看量和带货转化率预测,相应下调 FY24 日均销量和 GMV 预测;考虑到随着粉丝基数增长,新粉增速或变缓,下调 FY25 年度平均粉丝数预测,相应下调日均销量和日均 GMV 预测。2、东方甄选美丽生
162、活直播间:截至 23 年 5 月粉丝数已突破 330 万,我们参考新抖 23 年6-7 月粉丝增速,假设每月新增两万粉丝,相应上调 FY24-25 全年平均粉丝数假设。由于粉丝数与日均观看量的关联度逐渐出现自然下降,我们下调 FY24-25 日均观看量假设。考虑到该账号回头客与粉丝数之比接近 1/3,粉丝粘性较强,因此上调 FY24-25E 带货转化率假设。3、东方甄选看世界直播间:我们参考新抖 23 年 6-7 月粉丝数量及增速,略微下调 FY24该账号年度平均粉丝数假设,此后参考头部在线旅游公司近十年平均收入增速(34%)假设 FY25 的粉丝增长。由于看世界账号直播形式逐渐从单纯的文旅产
163、品带货转变为“直播+文旅”的云旅游模式,日均观看量、带货转化率、日均销量相比此前模式有大幅上升,因此我们参考 23 年 5-7 月数据,上调 FY24-25 相应假设,但考虑到新模式下食品类销量占比大、其客单价远低于文旅产品,因此我们下调 FY24-25 该直播间平均购买单价假设。4、东方甄选将进酒直播间:在 FY23 年度平均粉丝基础上,我们参考新抖 23 年 6-7 月粉丝数量及增速,假设每月新增粉丝 3.8 万人,下调 FY24-25 粉丝数预测,并结合 23 年 6月 1-18 日数据下调 FY24-25 日均观看量、上调带货转化率预测。以上假设未考虑抖音非直播间渠道(即货架购买)、淘
164、宝、京东、自营 App 等渠道的销售情况(统称为非抖音直播间渠道)。根据飞瓜数据、淘宝、京东,我们粗略估计 FY23/24/25非抖音直播间渠道的 GMV 占东方甄选整个电商业务之比为 8%/9%/11%。未来随着抖音大盘的增长、货架电商整体占比的提升、非抖音渠道的拓展、东方甄选品牌力的持续强化,我们预计非抖音直播间渠道的 GMV 会持续增长。综上,我们下调 FY23-25E 直播电商业务净利润预测至 9.31/12.29/14.27 亿元(前值9.79/16.26/20.97 亿元)。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。38 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表
165、48:直播电商业务关键假设直播电商业务关键假设 FY23E FY24E FY25E 原假设原假设 新假设新假设 原假设原假设 新假设新假设 原假设原假设 新假设新假设 自营年收入合计(亿元自营年收入合计(亿元)28.95 27.14 43.81 37.90 56.10 46.36 抽佣年收入合计(亿元)抽佣年收入合计(亿元)12.10 11.70 18.36 14.21 22.10 16.15 退货率 10.00%11.00%9.00%10.00%8.00%10.00%总收入(亿元)总收入(亿元)36.95 38.84 56.57 52.11 71.94 62.51 净利润/GMV 8.90%
166、8.49%9.05%8.72%9.16%8.64%净利润(亿元)净利润(亿元)9.79 931 16.26 12.29 20.97 14.27 其中:东方甄选直播间其中:东方甄选直播间 直播间年度平均粉丝数(万)3,000 2,640 3,200 3,248 3,400 3,348 日均观看量(万)1,260 1,409 1,312 1,007 1,360 937 带货转化率 2.80%2.50%3.50%3.20%3.80%3.50%日均销量(件)352,800 353,647 459,200 322,444 516,800 328,330 购买单价(元)64 61 65 65 66 66
167、日均 GMV(万元)2,261 2,173 2,985 2,096 3,411 2,167 年 GMV(亿元)79.14 74.77 104.47 73.36 119.38 75.84 其中:自营商品 GMV 占比 36.02%32.50%40.00%40.00%45.00%45.00%综合抽佣率 19.94%20.50%19.90%19.86%19.88%19.89%其中:东方甄选美丽生活直播间其中:东方甄选美丽生活直播间 直播间年度平均粉丝数(万)250 234 384 452 434 692 日均观看量(万)297 275 456 375 516 477 带货转化率 1.52%1.78%
168、1.60%2.50%1.70%2.60%日均销量(件)45,144 48,871 72,991 93,794 87,651 124,148 购买单价(元)94 108 94 108 94 108 日均 GMV(万元)424 530 685 1,017 823 1,346 年 GMV(亿元)12.36 16.16 23.98 35.59 28.80 47.11 综合抽佣率 15.51%18.50%15.88%18.30%15.86%18.28%其中:东方甄选看世界直播间其中:东方甄选看世界直播间 直播间年度平均粉丝数(万)220 92 295 222 395 297 日均观看量(万)308 28
169、1 310 679 395 909 带货转化率 0.30%0.81%0.30%0.81%0.30%0.81%日均销量(件)9,228 26,344 9,286 55,016 11,851 73,722 购买单价(元)750 422 1,100 63 1,500 63 日均 GMV(万元)692 1,111 1,021 346 1,778 464 年 GMV(亿元)10.09 3.56 35.75 3.74 62.22 5.01 综合抽佣率 6.00%6.00%7.00%7.00%8.00%8.00%其中:东方甄选将进酒直播间其中:东方甄选将进酒直播间 直播间年度平均粉丝数(万)100 54 1
170、30 88 160 119 日均观看量(万)80 58 103 54 127 72 带货转化率 0.65%0.82%0.65%1.06%0.65%1.06%日均销量(件)5,174 4,735 6,726 5,693 8,278 7,650 购买单价(元)275 223 275 223 275 223 日均 GMV(万元)142 106 185 127 227 171 年 GMV(亿元)2.49 1.78 6.46 4.44 7.96 5.97 综合抽佣率 7.00%10.00%10.00%10.00%10.00%10.00%注:粉丝数指根据第三方数据估计的年度平均粉丝数,并非实际时点累计粉丝
171、数。资料来源:蝉妈妈,新抖,华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。39 东方甄选东方甄选(1797 HK)大学教育业务关键假设调整大学教育业务关键假设调整 考虑到疫情后出国留学市场逐渐回暖、中小机构竞争逐渐出清,我们认为公司大学教育业务参培人次有望加速增长,故上调 FY23E/FY24E/FY25E 参培人次同比增速预测至35.53%/40.66%/17.94%(前值 15.77%/22.85%/13.73%),假设每年客单价(ASP)以 3%的速度小幅增长,我们预计 FY23E-FY25E 该业务净利润有望达 0.90/1.57/1.91 亿元。图表图表4
172、9:大学业务关键假设大学业务关键假设 FY23E FY24E FY25E 原假设 新假设 原假设 新假设 原假设 新假设 参培人次增速 15.77%35.53%22.85%40.66%13.73%17.94%新东方在线参培人次(万人)63.21 74.00 77.65 104.09 88.31 122.76 新东方在线 ASP(元)948 976 948 1,006 948 1,036 新东方在线大学教育营业收入(亿元)5.99 7.22 7.36 10.47 8.37 12.71 净利润率 12.50%12.50%15.00%15.00%15.00%15.00%净利润(亿元)净利润(亿元)0
173、.75 0.90 1.10 1.57 1.26 1.91 资料来源:华泰研究预测 估值分析估值分析 综合以上调整,我们预计公司 FY23E-25E 经调整归母净利润为 9.48/11.52/13.34 亿元。考虑到公司各项业务商业模式的差别,我们采用分部估值法分别对电商业务-抽佣、电商业务-自营、大学教育业务进行估值:考虑到东方甄选定位从起步就并未定位局限于直播间带货,抖音仅作为客户触达渠道之一,目前已完成自营 App、小程序、淘宝和京东旗舰店等多渠道布局,并非完全依赖直播带货模式,因此,我们认为从公司中长期定位看其直播电商-抽佣业务适合与电商公司直接比较。此外,公司对自营品牌定位已经非常清晰
174、,并且对自营品上游供应链通过商业协助及战略投资等多种方式对重要原材料及优质供应商进行综合布局,品牌化运作战略已经非常清晰,因此东方甄选直播电商-自营业务适合与消费品品牌可比公司进行估值比较。综上,我们参考 Wind 可比一致预测 FY24E PE 均值(电商业务-自营:38.17x,电商业务-抽佣:20.38x,大学业务:24.45x),考虑到直播电商行业竞争加剧,且我们认为公司在供应链的积累上还需要时间,市场情绪也逐渐恢复理性,因此不给予公司估值溢价,基于 SOTP的目标价为 38.27 港元。但长远看,我们认为公司品牌化运作有望持续深化、品类和客群拓展仍有较大空间,给予“买入”评级。图表图
175、表50:PE 相对估值法关键参数假设相对估值法关键参数假设 FY24E 大学业务净利润(亿元)1.57 可比公司平均 PE 24.45 大学业务估值(亿元)38.39 直播电商业务净利润(亿元)12.29 其中:自营部分(亿元)3.61 其中:抽佣部分(亿元)8.68 可比公司平均 PE-自营 38.17 可比公司平均 PE-抽佣 20.38 直播电商业务估值(亿元)314.78 总市值(亿元)总市值(亿元)353.17 港币兑人民币 0.91 总市值(亿港元)总市值(亿港元)388.10 总股本(亿股)10.14 目标价(港元)目标价(港元)38.27 注:数据截至 2023 年 7 月 2
176、1 日。由于公司财年于 5 月 31 日截止,为增强可比性,采用可比公司 2023E PE 水平进行预测。资料来源:Wind,华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。40 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表51:自营品牌及自营品牌及直播电商业务可比公司估值直播电商业务可比公司估值 收盘价收盘价 市值市值 EPS(元元)PE(倍倍)公司代码公司代码 公司简称公司简称(元元/港元港元/美元美元)(亿元亿元/亿港元亿港元/亿美元亿美元)23E 24E 25E 23E 24E 25E 直播电商部分:直播电商部分:9618 HK 京东集团 145.20 4,61
177、7 6.35 8.27 9.88 20.81 15.97 13.37 PDD US 拼多多 75.97 1,009 27.04 36.19 12.27 19.95 14.91 43.96 平均值平均值 20.38 15.44 18.17 自营品牌部分:自营品牌部分:食品饮料可比公司食品饮料可比公司 605499 CH 东鹏饮料 181.55 726.22 4.75 6.02 7.42 38.20 30.14 24.48 300973 CH 立高食品 62.50 105.84 1.83 2.62 3.59 34.10 23.90 17.41 603345 CH 安井食品 149.16 437.4
178、8 5.01 6.31 7.86 29.77 23.64 18.98 603517 CH 绝味食品 37.19 234.76 1.24 1.78 2.18 29.93 20.89 17.09 002847 CH 盐津铺子 87.20 171.08 2.45 3.18 4.03 35.58 27.40 21.63 603719 CH 良品铺子 25.14 100.81 1.12 1.40 1.70 22.36 17.94 14.80 002515 CH 金字火腿 4.58 44.81 0.06 0.07 0.08 77.23 63.09 57.47 平均值平均值 38.17 29.57 24.5
179、5 注:数据截至 2023 年 7 月 21 日。收盘价和市值为交易货币单位,港币兑人民币为 0.91,美元兑人民币为 7.10。预测值来自 Wind 一致预测。资料来源:Wind,Bloomberg,华泰研究 图表图表52:大学业务可比公司估值大学业务可比公司估值 收盘价收盘价 市值市值 EPS(元元)PE(倍倍)公司代码公司代码 公司简称公司简称(元元/港元港元)(亿元亿元/亿港元亿港元)23E 24E 25E 23E 24E 25E 667 HK 中国东方教育 3.07 66.89 0.24 0.37 0.52 11.80 7.64 5.34 003032 CH 传智教育 13.87 5
180、5.82 0.54 0.67 0.83 25.53 20.58 16.62 002607 CH 中公教育 4.60 283.70 0.10 0.20 0.22 45.86 23.33 20.65 605098 CH 行动教育 42.70 50.42 1.83 2.36 2.93 23.38 18.06 14.59 平均值平均值 24.45 19.32 15.60 注:数据截至 2023 年 7 月 21 日。收盘价和市值为交易货币单位,港币兑人民币为 0.91。计算 PE 均值时剔除了最大值和最小值。预测值来自 Wind 一致预测。资料来源:Wind,Bloomberg,华泰研究 风险提示风险
181、提示 大学业务招生不及预期:大学业务招生不及预期:若疫情反复导致出国留学人数反弹缓慢、国内考试推迟,或大学生考试培训市场竞争加剧,则可能对公司大学业务招生产生不利影响。GMV 增长不及预期:增长不及预期:直播带货 GMV 受平台流量分配、消费者习惯、主播带货能力、特定商品供需关系等多种因素影响,GMV 可能出现较大波动,进而影响公司收入。供应链建设进度不及预期:供应链建设进度不及预期:直播带货业务长远发展的核心在于选品和供应链管理能力的持续提升。公司以农产品带货为主,而农产品供应链存在标准化难、运输过程损耗高等痛点,若公司无法进行系统且有效的供应链管理,则可能影响商品数量、品类拓展及利润。核心
182、人才流失:核心人才流失:若公司无法及时给予主播等核心业务人员适当激励,则可能面临人才流失的风险。产品质量问题导致声誉下滑风险:产品质量问题导致声誉下滑风险:农产品作为日常消费品,消费者对产品的质量要求较高。若公司品控不严,或在包装、物流、仓储等环节不够严格细致,则可能出现产品质量不达标或变质损坏等问题,对品牌声誉产生不利影响。直播直播电商和教育行业政策变化风险:电商和教育行业政策变化风险:直播电商行业属于新兴行业,相关法规、监管政策尚在发展完善中,若未来出台新的法律法规、行业监管政策、行业自律规则,可能在一定程度影响行业和公司的运营。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。
183、41 东方甄选东方甄选(1797 HK)图表图表53:东方甄选东方甄选 PE-Bands 图表图表54:东方甄选东方甄选 PB-Bands 资料来源:S&P、华泰研究 资料来源:S&P、华泰研究 02040608024/7/2024/1/2124/7/2124/1/2224/7/2224/1/23(港币)东方甄选30 x40 x55x70 x85x030609012024/7/2024/1/2124/7/2124/1/2224/7/2224/1/23(港币)东方甄选1.5x10.1x18.8x27.5x36.1x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。42 东方甄选东方甄
184、选(1797 HK)盈利预测盈利预测 利润表利润表 现金流量表现金流量表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,419 898.54 4,645 6,296 7,561 EBITDA(1,495)175.05 1,229 1,413 1,636 销售成本(1,006)(469.75)(2,490)(3,429)(4,142)融资成本 15.10 2.58 0.28 0.28 0.28 毛利润毛利润 412.21 428.79 2
185、,154 2,867 3,418 营运资本变动 114.90(277.04)(667.71)(552.11)376.62 销售及分销成本(1,189)(504.84)(570.10)(784.41)(975.51)税费 1.00(18.31)(240.33)(244.39)(282.88)管理费用(703.47)(488.22)(324.25)(460.14)(555.42)其他 450.13(415.12)334.37(0.28)(0.28)其他收入/支出(86.89)71.12(169.98)(225.58)(270.71)经营活动现金流经营活动现金流(913.68)(532.84)655
186、.12 616.89 1,730 财务成本净额(15.10)(2.58)(0.28)(0.28)(0.28)CAPEX(118.02)598.93(3.59)(16.59)(19.65)应占联营公司利润及亏损 7.79 0.00(9.08)0.00 0.00 其他投资活动 777.14 16.73 0.28 0.00 0.00 税前利润税前利润(1,659)83.23 1,202 1,397 1,616 投资活动现金流投资活动现金流 659.11 615.66(3.31)(16.59)(19.65)税费开支 1.00(18.31)(240.33)(244.39)(282.88)债务增加量 0.
187、00(265.06)2.58 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 权益增加量 1,511 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润净利润(1,658)64.93 961.33 1,152 1,334 派发股息 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 折旧和摊销(149.49)(89.24)(26.57)(16.59)(19.65)其他融资活动现金流(98.68)(2.58)(0.28)(0.28)(0.28)EBITDA(1,495)175.05 1,229 1,413 1,636 融资活动现金流融资活动现金流 1,412(267
188、.64)2.31(0.28)(0.28)EPS(人民币,基本)(1.72)0.07 0.95 1.14 1.31 现金变动 1,158(184.82)654.11 600.02 1,710 年初现金 480.25 1,520 547.45 1,202 1,802 汇率波动影响(118.27)0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债表资产负债表 年末现金年末现金 1,520 547.45 1,202 1,802 3,512 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 存货 0.00 4.63 442.07 599.26 719.64 应
189、收账款和票据 86.30 97.77 853.67 1,157 1,029 现金及现金等价物 1,520 547.45 1,202 1,802 3,512 其他流动资产 940.88 1,042 716.07 716.07 716.07 总流动资产总流动资产 2,547 1,691 3,213 4,274 5,976 业绩指标业绩指标 固定资产 113.55 34.41 26.37 26.37 26.37 会计年度会计年度(倍倍)2021 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 增长率增长率(%)其他长期资产 625.02 33
190、3.50 309.21 309.21 309.21 营业收入 31.29(36.66)416.90 35.56 20.09 总长期资产总长期资产 738.57 367.91 335.58 335.58 335.58 毛利润(16.40)4.02 402.39 33.09 19.23 总资产总资产 3,285 2,059 3,549 4,610 6,312 营业利润 128.60(105.48)1,170 28.16 15.74 应付账款 447.77 186.83 712.46 621.09 989.87 净利润 123.50(103.92)1,381 19.85 15.75 短期借款 104
191、.32 27.53 30.11 30.11 30.11 EPS 116.97(103.92)1,310 19.85 15.75 其他负债 490.75 178.96 178.96 178.96 178.96 盈利能力比率盈利能力比率(%)总流动负债总流动负债 1,043 393.33 921.54 830.17 1,199 毛利润率 29.06 47.72 46.38 45.54 45.21 长期债务 209.51 21.24 21.24 21.24 21.24 EBITDA (105.37)19.48 26.45 22.45 21.64 其他长期债务 24.09 3.82 3.82 3.82
192、 3.82 净利润率(116.90)7.23 20.70 18.30 17.64 总长期负债总长期负债 233.60 25.06 25.06 25.06 25.06 ROE(85.65)3.56 45.31 36.25 30.16 股本 0.13 0.13 0.13 0.13 0.13 ROA(52.36)2.43 34.28 28.24 24.42 储备/其他项目 2,009 1,641 2,602 3,754 5,088 偿债能力偿债能力(倍倍)股东权益 2,009 1,641 2,602 3,754 5,088 净负债比率(%)(60.02)(30.39)(44.20)(46.62)(6
193、8.01)少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 2.44 4.30 3.49 5.15 4.98 总权益总权益 2,009 1,641 2,602 3,754 5,088 速动比率 2.44 4.29 3.01 4.43 4.38 营运能力营运能力(天天)总资产周转率(次)0.45 0.34 1.66 1.54 1.38 估值指标估值指标 应收账款周转天数 25.27 36.87 36.87 57.49 52.05 会计年度会计年度(倍倍)2021 2022 2023E 2024E 2025E 应付账款周转天数 147.65 243.17 65.00 70.
194、00 70.00 PE(16.42)394.94 30.72 25.63 22.15 存货周转天数 NA 1.78 32.29 54.66 57.31 PB 13.55 15.63 11.35 7.87 5.80 现金转换周期 NA(204.52)4.16 42.15 39.36 EV EBITDA(19.39)167.73 23.37 19.89 16.13 每股指标每股指标(人民币人民币)股息率(%)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS(1.72)0.07 0.95 1.14 1.31 自由现金流收益率(%)(5.04)1.61 1.07 2.02 5.76 每股净资产
195、 2.08 1.70 2.57 3.70 5.02 资料来源:公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。43 东方甄选东方甄选(1797 HK)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,段联、侯杰,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户
196、和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FIN
197、RA 的注册会员,其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明,本报告中所引用的关于业
198、绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有
199、接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何
200、形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公
201、司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。44 东方甄选东方甄选(1797 HK)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。安井食品(603345 CH):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosur
202、e 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报告内容负责。华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开
203、露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师段联、侯杰本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入
204、。安井食品(603345 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明
205、投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数),具体如下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测
206、,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。45 东方甄选东方甄选(1797 HK)法律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:941011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展
207、经纪交易商业务的资格,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 25 83389999/传真:86 25 83387521 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路
208、18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件: http:/.hk 华泰证券华泰证券(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限司