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1、本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 安信证券股份有限公司关于安信证券股份有限公司关于 泰凌微电子泰凌微电子（上海）（上海）股份有限公司股份有限公司 A A 股投资价值研究报告的提示函股投资价值研究报告的提示函 本研究报告是根据中国证券业协会 首次公开发行证券承销业务规则等有关规定，安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）作为本次发行的主承销商而制作的关于发行人的投资价值研究报告，仅提供给符合条件的网下投资者。本研究报告仅作为本次发行并上市的初步询价之参考目的而使用。本研究报告不属于本次发行并上市的公开募集文件，不构成认购或购买本次发行证券的要约或要约邀请。本报告不

2、得为任何目的、以任何形式（包括但不限于纸质或电子方式）、被全部或部分地复制或泄漏、直接或间接地转发或提供给任何他人、或在任何媒体或以任何形式公开。由于投资者原因导致本研究报告内容泄露的，相关法律责任由投资者自行承担。本研究报告是由本公司分析师依据发行人的招股意向书及其他已公开信息独立撰写，但本公司无法保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模

3、型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请投资者关注本研究报告的风险提示内容，审慎做出投资决策并自行承担投资风险。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或进行证券交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请投资者充分注意。本报告仅作为询价参考使用，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任

4、。本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 20232023 年年 0808 月月 0606 日日泰凌微泰凌微投资价值研究报告投资价值研究报告 国产无线物联网国产无线物联网 SoCSoC 领先企业，品类扩领先企业，品类扩张张+技术升级把握物联网发展红利技术升级把握物联网发展红利 首次公开发行股票投资价值研究报告首次公开发行股票投资价值研究报告 C39C39 计算机、通信和其他电子计算机、通信和其他电子设备制造业设备制造业 参考估值区间（每股）参考估值区间（每股）18.8218.82-19.9919.99 元元 发行数据发行数据 发行后总股本（万发行后总股本（万股）股）24

5、,000.00 发行数量（万股）发行数量（万股）6,000.00 保荐人保荐人 安信证券股份有限公司 发行方式发行方式 本次发行采用向参与战略配售的投资者定向配售、网下向符合条件的投资者询价配售和网上向持有上海市场非限售A 股股份市值和非限售存托凭证市值的社会公众投资者定价发行相结合的方式进行 马良马良 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S01 专注无线物联网芯片领域，核心产品市占率专注无线物联网芯片领域，核心产品市占率居居全球前列全球前列：泰凌微成立于2010 年，主要从事无线物联网 SoC 的研发、设计及销售。公司无线物联网SoC 产品种类齐全，以低功耗蓝牙类 So

6、C 产品为重心，拓展了兼容多种物联网应用协议的多模类 SoC 产品，并深入布局 ZigBee 协议类 SoC、2.4G 私有协议类 SoC、音频 SoC 产品。据 Omdia 统计，在低功耗蓝牙、多模等多个细分领域中，公司是全球排名靠前的唯一国内企业。2019-2021 年公司低功耗蓝牙芯片出货量保持全球第三，2020 年多模类芯片出货量全球第五，2019-2021 年 IEEE 802.15.4 相关芯片（含 ZigBee 和 Thread）出货量保持全球第七。公司在全球范围内积累了丰富的终端客户资源，与多家行业领先的手机及周边、电脑及周边、遥控器、家居照明等厂商或其代工厂商形成了稳定的合作

7、关系。公司产品广泛应用于汉朔、小米、罗技、欧之、涂鸦智能、朗德万斯、瑞萨、创维、夏普、松下、英伟达、哈曼等多家主流终端知名品牌，进入美国 Charter、意大利 Telecom Italia 等国际大型运营商供应链，并支持和服务百度、阿里巴巴、谷歌、亚马逊等众多科技公司在国际国内的生态链企业产品。物联网智能产业应用场景不断丰富，下游需求持续扩张物联网智能产业应用场景不断丰富，下游需求持续扩张：公司芯片对应的终端应用产品品类较为丰富，包括电子价签、物联网网关、照明、遥控器、体重秤、智能手表手环、无线键鼠、无线音频设备等，主要应用于零售物流、智能家居、医疗健康及个人设备等领域。这些领域在近年来的蓬

8、勃发展，推动了市场对 IoT 连接芯片的需求，尤其是对高集成度、多模、低功耗 IoT 连接芯片的需求。GSMA 发布的The mobile economy 2022报告显示，2021-2025 年全球物联网总连接数预计从 151 亿增至 233 亿，4年 CAGR 达到 11.45%；预计 2025 年全球物联网收入将增至 1.1 万亿美元，CAGR 达到 21.4%；预计 2025 年我国物联网连接数达到 80.1 亿，CAGR 达到14.1%，我国物联网连接数全球占比达到 30%以上。公司核心竞争力突出，技术水平全球领先，深度参与行业标准制定公司核心竞争力突出，技术水平全球领先，深度参与行

9、业标准制定：公司具备从微控制器（MCU）内核到固件协议栈全范围的自主研发能力、国际领先的芯片设计能力和丰富的芯片设计经验，主要芯片产品在多协议支持、系统级架构研发、射频链路预算、系统功耗等多个关键功能和性能指标方面已达到全球先进水平。公司 2019 年 7 月获选为国际蓝牙技术联盟（SIG）董事会成员公司，深度参与国际蓝牙标准的制定与规范，积极推动蓝牙技术的发展，并有望紧跟规范制定及时推出迭代产品，把握市场先机。公司盈利能力稳定，主要产品毛利率保持较高水平公司盈利能力稳定，主要产品毛利率保持较高水平：2020-2022 年，公司营收分别为4.54亿元、6.50亿元和6.09亿元，年复合增长率达

10、到15.9%；扣非归母净利润分别为 0.27 亿元、0.75 亿元和 0.35 亿元，年复合增长率达到 13.8%。2020-2022 年，发行人综合毛利率分别为 49.84%、45.97%和 EZkXsYlZgVcVoMtRtQ6MdNbRoMnNpNmPeRpPxPiNnNxObRoPmMxNnMsMvPtQnM 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 41.27%。物联网市场近年来获得各国政策的大力鼓励与支持，逐步进入快速成长期，市场需求旺盛，市场空间广阔，该细分领域芯片产品毛利率相对较高。2020-2022 年公司毛利率高于同行业可比上市公司水平。盈利预测与估值

11、建议：盈利预测与估值建议：截至 2023 年 7 月 31 日，中证指数发布的“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”最近一个月静态平均市盈率为 35.83倍。我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 6.99、8.39、10.18 亿元，增速分别为 14.79%、19.97%、21.38%，预计归母净利润分别为 0.69、0.90、1.20 亿元，增速分别为 37.65%、31.21%、33.35%。我们采用两种估值方法：在相对估值法下，公司参考市值区间为 44.54-47.97 亿元；在绝对估值法下，公司参考市值区间为 45.17-48.13 亿元。综合运用该两种估值方法后，发行人

12、未来 6-12 个月远期公允价值区间为 45.17-47.97 亿元（以相对估值法和绝对估值法的重合区间作为最终估值区间）。根据公司招股意向书，本次公开发行新股数量不超过 6,000.00 万股。按照发行后公司总股本上限2.4 亿股来计算，在假设不采用超额配售选择权的情况下，每股价值区间为 18.82-19.99 元/股，按照 2023 年预计归母净利润计算，对应 PE 区间为65.92-70.00 倍；按照 2022 年扣非前归母净利润计算，对应 PE 区间为90.74-96.35 倍；按照 2022 年扣非后归母净利润计算，对应 PE 区间为129.79-137.82 倍。风险提示：风险提

13、示：盈利预测假设不成立的风险、下游消费电子市场需求不及预期风险、产品结构相对集中及市场竞争加剧风险、业绩下滑风险、毛利率下降风险、累计未分配利润较小及业务发展受限、现金分红能力不确定风险、募投项目推进不及预期风险。估值水平高于中证指数行业平均估值水平及可比公司平均估值水平的风估值水平高于中证指数行业平均估值水平及可比公司平均估值水平的风险险：根据测算结果，发行人未来 6-12 个月远期公允价值区间为 45.17-47.97 亿元，对应 2023 年归母净利润的 PE 区间为 65.92-70.00 倍，高于可比公司 2023 年一致预期 54.66 倍。截至 2023 年 7 月 31 日，中

14、证指数发布的“C39 计算机、通信和其他电子设备制造业”最近一个月平均静态市盈率为 35.83 倍，公司估值高于中证指数行业平均市盈率。投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。(百万元百万元)2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 主营收入主营收入 649.5 609.3 699.4 839.0 1,018.4 净利润净利润 95.0 49.8 68.5 89.9 119.9 每股收益每股收益(元元)0.40 0.21 0.29 0.37 0.50 每股净资产每股净资产(元元)

15、3.65 3.87 9.79 10.16 10.66 盈利和估值盈利和估值 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 净利润率净利润率 14.6%8.2%9.8%10.7%11.8%净资产收益率净资产收益率 10.8%5.4%2.9%3.7%4.7%R ROICOIC 37.5%9.1%16.1%17.4%15.7%数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 注：每股收益与每股净资产统一按发行后总股本计算 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 内容

16、目录内容目录 1.发行人所处的行业概况.7 1.1.发行人所处行业基本情况.7 1.2.发行人所处行业现状分析.7 1.2.1.物联网无线连接芯片行业.7 1.2.2.无线音频传输芯片行业.11 1.3.发行人所处行业的市场竞争格局分析.12 1.3.1.物联网无线连接芯片行业发行人市场地位及主要竞争者.12 1.3.2.无线音频芯片行业发行人市场地位及主要竞争者.14 1.4.发行人所处行业的主要技术分析.15 1.4.1.发行人核心技术情况.16 1.5.发行人所处行业政策环境.18 1.6.发行人所处行业未来发展前景分析.19 1.6.1.物联网新兴应用加速，行业下游需求旺盛，长尾效应更

17、为凸显.19 1.6.2.物联网开发者比例持续上升，推高相关领域的无线物联网芯片销量.20 1.6.3.面向产业物联网（IIoT），智能工业等应用方案加速落地.20 1.6.4.实现基于硬件的物联网安全日益受到重视.20 2.发行人经营状况.21 2.1.公司治理分析.21 2.2.主营业务分析.22 2.3.商业模式分析.24 2.4.盈利模式分析.25 2.5.财务分析.26 2.6.可比上市公司分析.27 2.6.1.可比公司选择.27 2.6.2.营收、利润及增速比较.27 2.6.3.盈利能力比较.28 2.6.4.营运能力比较.30 3.募投项目概况.31 3.1.募集资金运用概况

18、.31 3.2.募集资金投资项目价值分析.31 4.盈利预测与估值分析.35 4.1.盈利预测.35 4.1.1.营业收入及毛利率假设.35 4.1.2.费用率假设.39 4.1.3.业绩预测合理性分析.40 4.2.估值分析.41 4.2.1.绝对估值模型：对应市值 45.1748.13 亿元.41 4.2.2.相对估值模型：对应市值 44.5447.97 亿元.43 4.2.3.估值结论.45 5.风险提示.46 5.1.盈利预测假设不成立的风险.46 5.2.下游消费电子市场需求不及预期风险.46 5.3.产品结构相对集中及市场竞争加剧风险.46 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微

19、/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 5.4.业绩下滑风险.46 5.5.毛利率下降风险.47 5.6.累计未分配利润较小及业务发展受限、现金分红能力不确定风险.47 5.7.募投项目推进不及预期风险.47 5.8.估值水平高于中证指数行业平均估值水平及可比公司平均估值水平的风险.47 图表目录图表目录 图 1.各模式技术下的蓝牙设备出货量.8 图 2.家庭智能设备年出货量（百万台）.8 图 3.电子货架标签的具体应用领域及其占比.8 图 4.2016-2028 年无线键鼠市场价值（单位：亿美元）.9 图 5.全球智能家居产品服务及支出规模（单位：亿美元）.

20、10 图 6.Zigbee 芯片出货量（单位：百万颗）.10 图 7.全球蓝牙音频传输设备出货量（单位：十亿个）.11 图 8.1998-2021 年蓝牙技术标准的发展进程.16 图 9.公司股权结构（截至 2022 年底）.21 图 10.公司设立以来各类主要产品及其衍生特性的演变过程.23 图 11.发行人各产品类型的具体情况.23 图 12.发行人终端应用产品品类.23 图 13.2020-2022 年发行人各产品营收（亿元）.24 图 14.2020-2022 年发行人营收结构.24 图 15.发行人 Fabless 模式流程.24 图 16.2020-2022 年公司营业收入及其增速

21、.25 图 17.2020-2022 年公司扣非归母净利润及其增速.25 图 18.2020-2022 公司主要产品毛利率.26 图 19.2020-2022 公司销售、管理、财务费用率.26 图 20.2020-2022 公司研发费用及营收占比.26 图 21.发行人及可比公司营收（亿元）.28 图 22.发行人及可比公司营收增速.28 图 23.发行人及可比公司归母净利润（亿元）.28 图 24.发行人及可比公司归母净利润增速.28 图 25.发行人及可比公司毛利率.28 图 26.发行人及可比公司净利率.28 图 27.发行人期间费用率.29 图 28.发行人及可比公司销售费用率.29

22、图 29.发行人及可比公司管理费用率.29 图 30.发行人及可比公司财务费用率.30 图 31.发行人及可比公司研发费用率.30 图 32.发行人及可比公司应收账款周转率.30 图 33.发行人及可比公司存货周转率.30 表 1：2018-2021 年全球低功耗蓝牙芯片市场竞争格局（按出货量）.12 表 2：2019-2020 年全球多模芯片市场竞争格局（按出货量）.12 表 3：2018-2021 年全球 IEEE 802.15.4 技术标准支持芯片市场竞争格局（按出货量）.13 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。

23、6 表 4：低功耗蓝牙芯片产品类型及典型应用对比.14 表 5：发行人各类产品技术优劣势及技术水平.15 表 6：行业相关法律法规政策.18 表 7：公司董事、监事、高级管理人员.21 表 8：可比公司主要情况.27 表 9：发行人 IPO 募投项目.31 表 10：发行人募集资金投资项目进度安排.31 表 11：IoT 产品技术升级项目资金投入情况.32 表 12：无线音频产品技术升级项目资金投入情况.32 表 13：WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目资金投入情况.32 表 14：研发中心建设项目资金投入情况.33 表 15：发展与科技储备项目资金投入情况.34 表 16：公司各产品

24、销量及 ASP 预测.37 表 17：公司分业务营收及毛利率预测.38 表 18：发行人主营业务分季度收入情况（万元）.40 表 19：发行人主营业务上半年和下半年收入占比情况.40 表 20：可比公司值.41 表 21：发行人加权平均资本成本模型.42 表 22：发行人经济利润估值模型（百万元）.42 表 23：发行人经济利润估值模型重要参数.43 表 24：估值敏感性分析（元/股）.43 表 25：发行人与可比公司历年毛利率对比.44 表 26：发行人与可比公司历年营收增速对比.45 表 27：可比公司相对估值.45 表 28：营业收入增速波动对公司盈利及估值敏感性分析（单位：亿元，%）.

25、46 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 1.发行人所处的行业概况1.发行人所处的行业概况1.1.发行人所处行业基本情况 1.1.发行人所处行业基本情况 泰凌微是一家专业的集成电路设计企业，主要从事无线物联网系统级芯片的研发、设计及销售，专注于无线物联网芯片领域的前沿技术开发与突破。公司无线物联网系统级芯片产品种类齐全，以低功耗蓝牙类 SoC 产品为重心，拓展了兼容多种物联网应用协议的多模类 SoC 产品，并深入布局 ZigBee 协议类 SoC 产品、2.4G 私有协议类 SoC 产品、音频 SoC 产品，同时向下

26、游客户配套提供自研的固件协议栈以及参考应用软件。根据中华人民共和国国民经济行业分类（GB/T4754-2017），公司所属行业为“计算机、通信和其他电子设备制造业”，行业代码为“C39”。根据国家统计局发布的战略性新兴产业分类（2018），公司属于“新一代信息技术产业”之“新兴软件和新型信息技术服务”之“集成电路设计”行业。1.2.发行人所处行业现状分析 1.2.发行人所处行业现状分析 1.2.1.物联网无线连接芯片行业 由于使用便利性和安装成本等原因，无线连接是物联网主要的实现方式。1.2.1.物联网无线连接芯片行业 由于使用便利性和安装成本等原因，无线连接是物联网主要的实现方式。物联网泛指

27、万物相连的网络，其基础是通过标准通讯协议使得各种物体可以互相通讯和连接，实现数据和控制命令的传输，并根据应用场景将数据传输到云端进行处理和控制。面对层出不穷的创新型物联网应用，无线物联网芯片行业也将迎来历史机遇，加速匹配物联网新兴应用产品，行业需求将持续高速增长。面对层出不穷的创新型物联网应用，无线物联网芯片行业也将迎来历史机遇，加速匹配物联网新兴应用产品，行业需求将持续高速增长。针对不同场景的物联网连接需求，无线连接技术主要包括局域无线通信和广域无线通信两大类。局域无线通信技术主要包括WiFi、蓝牙、ZigBee 等；广域无线通信技术主要分为工作于非授权频谱的 LoRa、Sigfox 等技术

28、和工作于授权频谱下的 NB-IoT 等蜂窝通信技术。局域无线连接技术由于模块体积小、集成度高、能耗低等特点，更适合应用于智能家居、可穿戴设备、新零售、健康医疗等物联网智能产业应用场景。这些领域在近年来的蓬勃发展，推动了市场对 IoT 连接芯片的需求，尤其是对高集成度、多模、低功耗 IoT 连接芯片的需求。（1 1）低功耗蓝牙无线连接芯片：安全稳定，智能遥控领域应用广泛）低功耗蓝牙无线连接芯片：安全稳定，智能遥控领域应用广泛区别于经典蓝牙无线连接技术，低功耗蓝牙无线连接技术具有传输距离远、功耗低和延迟低区别于经典蓝牙无线连接技术，低功耗蓝牙无线连接技术具有传输距离远、功耗低和延迟低等突出优势。等

29、突出优势。具体来说，在连接方式上，经典蓝牙仅限于通过点对点的方式传输，而低功耗蓝牙设备能够通过点对点、广播、Mesh 组网等方式与其他设备的互连；在传输距离方面，低功耗蓝牙引入了专有的长距离传输模式，可达到数百米甚至公里级别的传输距离；在功耗上，低功耗蓝牙的优势最为突出，其运行和待机功耗是经典蓝牙的几分之一。随着低功耗蓝牙技术的快速发展，低功耗蓝牙组网（Bluetooth LE Mesh）技术应运而生，后者是前者实现“设备网络应用”的关键技术，在 2017 年由国际蓝牙技术联盟正式发布。低功耗蓝牙无线连接芯片凭借其安全、稳定的特征在智能遥控领域获得了广泛应用。低功耗蓝牙无线连接芯片凭借其安全、

30、稳定的特征在智能遥控领域获得了广泛应用。随着互联网文娱产业的快速发展，智能电视、流媒体、智能机顶盒等硬件已成为家庭娱乐场景中的重要组成部分，同时也带动了智能遥控的应用。根据 Omdia 和 Kagan 机构的统计，2021 年全球智能电视出货量约为 1.70 亿台，预计 2025 年出货量将增长至 1.99 亿台；2021 年流媒体播放器出货量约为 0.34 亿台，预计 2025 年出货量将增长至 0.46 亿台。智能遥控器作为此类硬件的重要配套设备，市场需求将同步增强。在“万物互联”趋势下，不仅限于智能电视、流媒体等大型家庭硬件，越来越多的硬件例如智能恒温、智能照明等应用将纳入家庭物联网生态

31、中，应用场景将延伸到家庭的更多角落。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 图图1.1.各模式技术下的蓝牙设备出货量各模式技术下的蓝牙设备出货量 图图2.2.家庭智能设备年出货量（百万台）家庭智能设备年出货量（百万台）资料来源：20232023 年蓝牙市场最新资讯，招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：Omdia，Kagan，招股说明书，安信证券研究中心（2 2）2 2.4GHz.4GHz 私有协议无线连接芯片：可高度定制化，优势独特私有协议无线连接芯片：可高度定制化，优势独特2.4GHz 泛指频段处于 2.405-2

32、.485GHz 的无线通信技术，此频段为国际通用的免费频段，蓝牙、ZigBee、Thread 等协议都是基于此频段进行传输，由于这些协议均由标准组织制定，为了便于区分而将其与 2.4GHz 频段私有协议进一步细分。芯片设计企业可根据用户特定需求开发设计工作在 2.4GHz 频段的私有协议芯片。此类芯片不需要满足通用标准协议的互联互通性，主要用于单品控制要求高、对性能有特殊优化、对成本较敏感的领域，例如无线鼠标、智能遥控器、遥控玩具、智能照明等领域。电子货架标签（电子货架标签（ElectronElectronic Shelf Labelic Shelf Label）是）是 2.4GHz2.4GH

33、z 私有无线连接芯片应用最典型的领域私有无线连接芯片应用最典型的领域之一。之一。电子货架标签又被称为电子价签，是一种带有信息收发功能的电子显示装置，可以显示文本、数字、图片及条形码等，主要应用于超市、便利店和药房等场景。被放置在货架上的电子货架标签通过网络与应用企业的商品信息数据库相连，形成完整的电子价签系统。电子价签能够实时响应管理后台发出的变价需求，可以快速、统一进行价格调整，使线上线下信息保持同步更新，克服了传统纸质标签的硬性缺点。基于上述运行模式，电子价签通常对传输技术有数据安全性高、功耗低、通讯模块成本低及传输距离稳定等方面的要求，而 2.4GHz私有无线连接技术能够满足上述要求，因

34、此成为电子价签的重要技术载体。2020 年中国新零售市场电子价签产业研究报告数据显示，电子价签在零售领域的应用比例高达 85%，占据了绝对领先地位，预计在 2022 年将达到百亿级别的市场容量；其次，智能办公的应用比例为 5%；智慧仓储、智能制造和智慧医疗的应用比例均为 3%。图图3.3.电子货架标签的具体应用领域及其占比电子货架标签的具体应用领域及其占比 资料来源：2020 年中国新零售市场电子价签产业研究报告,招股说明书，安信证券研究中心 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 2.4GHz2.4GHz 私有协议无线

35、连接技术凭借私有协议无线连接技术凭借其频宽和续航能力的优势在无线鼠标和键盘领域得到了其频宽和续航能力的优势在无线鼠标和键盘领域得到了广泛应用。广泛应用。2.4GHz 私有协议相较于标准协议能够提供更灵活的传输速率、更低的延时，以及更精简的系统成本，从而带来更好的用户体验。随着用户对终端设备性能提出越来越严苛的要求，2.4GHz 私有协议类 SoC 芯片将持续发挥其独特优势。根据全球市场调研机构 Vantage Market Research（VMR）统计，得益于无线连接技术、电池技术的进步及个人购买力的提高，2020 年全球无线鼠标和键盘的市场价值为 51.42 亿美元，预计到 2028 年将

36、增长到 87.70 亿美元，年复合增长率达将近 7%。图图4.4.2016-2028 年无线键鼠市场价值（单位：亿美元）年无线键鼠市场价值（单位：亿美元）资料来源：Vantage Market Research,招股说明书，安信证券研究中心 （3 3）多模无线连接芯片：一枚芯片多模连接，降低成本，提高传输效率）多模无线连接芯片：一枚芯片多模连接，降低成本，提高传输效率多模多模 SoCSoC 芯片使得一枚芯片同时支持多种连接方式和标准，精简硬件结构设计，避免了不同芯片使得一枚芯片同时支持多种连接方式和标准，精简硬件结构设计，避免了不同标准芯片同时植入一个设备的必要性，节省了空间与成本。标准芯片同

37、时植入一个设备的必要性，节省了空间与成本。随着物联网技术的不断成熟与发展，物联网设备终端的数量也在与日俱增，越来越多的消费电子、工业电子等设备（例如无线安全通行、道路实时监控、通行卡、车位占用传感器、远程温度传感器等联网设备）将短距离无线传输技术作为一项标准配置。但由于市场已存在多种无线传输协议（例如蓝牙、ZigBee 等），且各协议在技术标准、技术规格上存在不同程度的差异，导致大量不同协议的设备无法实现互联互通。多模无线连接芯片实现了多模同时连接的灵活性简化了设计流程，降低了总体开发成本，为开发高性能、低成本的智能家居设备奠定了基础。多模无线连接芯片在智能家居领域中的应用较为广泛。多模无线连

38、接芯片在智能家居领域中的应用较为广泛。随着用户对家居设备智能化的需求不断提高，各厂商逐步开始在产品中嵌入支持多协议的物联网芯片，从智能照明、音箱到智能家电，越来越多的家居设备具备了远程操控、语音识别等功能。目前智能家居从最初的单品智能开始转向全场景智能，预计多模物联网芯片市场会迎来新一轮增长。根据 Statista 的统计，2020 年全球智能家居产品及服务支出为 860 亿美元，同比下降 9.47%，随着外部不可抗力得到控制，2021 年大幅增长至 1,230 亿美元，同比增长 43.02%，到 2025 年全球智能家居产品市场及服务支出规模将达到 1,730 亿美元。投资价值研究报告投资价

39、值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 图图5.5.全球智能家居产品服务及支出规模（单位：亿美元）全球智能家居产品服务及支出规模（单位：亿美元）资料来源：Statista,招股说明书，安信证券研究中心 （4 4）ZigbeeZigbee 无线连接芯片：具有独特优势，应用于特定领域无线连接芯片：具有独特优势，应用于特定领域ZigbeeZigbee 技术具有功耗较低、数据传输可靠以及安全性较好等技术特点，特定领域无法被取技术具有功耗较低、数据传输可靠以及安全性较好等技术特点，特定领域无法被取代。代。具体来说，在功耗方面，工作模式下，Zigbee

40、 技术传输速率低、传输数据量小，因此信号的收发时间很短，其次在非工作模式时，ZigBee 节点处于休眠模式。由于工作时间较短、收发信息功耗较低且采用了休眠模式，使得 ZigBee 节点非常省电，ZigBee 节点的电池工作时间可以长达 6 个月到 2 年左右。在数据传输方面，ZigBee 技术采用数据接收应答机制进行数据传输，采用这种方法可以提高系统信息传输的可靠性。同时为需要固定带宽的通信业务预留了专用时隙，避免了发送数据时的竞争和冲突。在安全方面，ZigBee 提供了数据完整性检查和身份验证功能，在数据传输中提供了三级安全性，保护数据安全性、防止攻击者冒充合法器件，各个应用可以灵活确定安全

41、属性。此外，2016 年 ZigBee 联盟推出了 ZigBee 3.0标准，使得 ZigBee 设备的组网更加便捷统一。蓝牙和 WiFi 等无线通信技术在特定领域暂时难以完全替代 ZigBee 技术。ZigbeeZigbee 无线连接芯片将受照明等无线连接芯片将受照明等 IoIoT T 领域拉动实现快速增长。领域拉动实现快速增长。ZigBee 技术是物联网无线连接技术的典型代表，凭借超低功耗、安全性较高的独特优势，广泛应用于家庭自动化、无线传感器网络、工业控制系统、环境监控、医疗数据收集、楼宇自动化等特定领域的场景应用。根据 Omdia 出具的研究报告显示，照明应用领域将会在很大程度上助力

42、ZigBee 芯片出货量的持续增长。同时，该研究机构预计 ZigBee 芯片出货量将于 2025 年会突破 8 亿颗。图图6.6.Zigbee 芯片出货量（单位：芯片出货量（单位：百万颗百万颗）资料来源：Omdia,招股说明书，安信证券研究中心 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。11 连接标准联盟（CSA）对于 Zigbee 无线连接芯片的市场增长前景预测则更为乐观，根据其发布的资料显示，ZigBee 无线连接芯片在 2020 年迎来了迅猛发展，推出了 560 多款经过认证的设备，ZigBee 占到智能家居物联网传感器

43、网络芯片市场的三分之一以上，市场前景广阔。1.2.2.1.2.2.无线音频传输芯片行业无线音频传输芯片行业 无线音频传输 SoC 芯片包含完整的硬件电路和配套的嵌入式软件，需要在芯片设计的同时开发对应的应用方案，将复杂的硬件电路和软件系统有效融合以实现产品功能。蓝牙技术凭借其传输稳定性、应用拓展性、低功耗等优势，已成为无线音频蓝牙技术凭借其传输稳定性、应用拓展性、低功耗等优势，已成为无线音频传输芯片领域的传输芯片领域的主流解决方案。主流解决方案。国际蓝牙技术联盟发布的2023 年蓝牙市场最新资讯统计，全球蓝牙音频传输设备出货量目前已经从 2017 年的 9.2 亿个持续增长至 2022 年的

44、13.6 亿个。2027 年蓝牙音频传输设备年出货量相比 2022 年预计将增长 35.29%，年复合增长率预计达到 6%。凭借蓝牙音频的下游应用，如 TWS（TrueWirelessStereo，即真无线立体声）耳机、智能蓝牙音箱、蓝牙助听设备等市场的不断扩张，尤其是 TWS 耳机需求高速增长，蓝牙音频芯片的市场需求也不断上涨。图图7.7.全球蓝全球蓝牙音频传输设备出货量（单位：十亿个）牙音频传输设备出货量（单位：十亿个）资料来源：2023 年蓝牙市场最新资讯，招股说明书，安信证券研究中心 蓝牙音频芯片主要应用于蓝牙耳机，蓝牙音箱，蓝牙音频芯片主要应用于蓝牙耳机，蓝牙音箱，TWSTWS 真无

45、线耳机等智能音频设备领域，其中真无线耳机等智能音频设备领域，其中TWSTWS 耳机是近年来蓝牙音频市场中最主要的增长驱动力。耳机是近年来蓝牙音频市场中最主要的增长驱动力。中高端 TWS 耳机左右两只耳机均嵌入了智能音频芯片，在实现左右独立运行的基础上，还具备语音控制、语义识别、主动降噪、运动健康监测、设备互联等功能，耳机的功能和性能均得到显著提升。根据 Counterpoint 机构统计，2021 年 TWS 耳机出货量达到约 3 亿部，较 2016 年 TWS 耳机诞生之初不足 1,000 万部的出货量相比，同比增长 24%。随着 TWS 蓝牙耳机在功能和性能上的持续升级，其产品优势和竞争力

46、将逐步增强，预计未来传统有线耳机的市场份额将被逐步替代。低功耗蓝牙音频技术改善用户体验，预计逐步取代传统蓝牙技术。低功耗蓝牙音频技术改善用户体验，预计逐步取代传统蓝牙技术。2020 年，国际蓝牙技术联盟（SIG）发布了蓝牙 5.2 版本核心技术规范，将进一步推出新一代蓝牙低功耗音频系列标准（LE Audio）。新蓝牙音频标准基于低功耗蓝牙技术进一步优化了蓝牙音频在音质、流量传输稳定性和功耗方面的综合表现。解决了蓝牙无线耳机双耳直连的标准问题和兼容性问题，实现双耳的同步传输，提升了音质效果，降低耳机的功耗和左右耳延时，保障了耳机音频传输的稳定性；并且能够使一个音频源同时无线连接多个音频接收设备，

47、进一步丰富了下游音频设备的应用场景。也进一步改善了用户体验，巩固了蓝牙在无线音频传输领域的市场地位。国际蓝牙技术联盟预期低功耗蓝牙音频技术将逐步取代经典蓝牙技术成为音频传输的主要解决方案。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12 近年来在智能物联网市场快速扩张的背景下，蓝牙音频芯片的应用场景变得愈加丰富近年来在智能物联网市场快速扩张的背景下，蓝牙音频芯片的应用场景变得愈加丰富。智能可穿戴设备、智能家居产品等越来越多的电子设备开始嵌入蓝牙音频芯片用于增强其语音交互能力。智能家居场景中的照明、门锁、空调、冰箱等终端设备正逐步

48、通过语音交互趋于智能化。应用市场的蓬勃发展直接推动蓝牙音频芯片需求更快速的增长。1.3.1.3.发行人所处行业的市场竞争格局分析发行人所处行业的市场竞争格局分析 1.3.1.1.3.1.物联网无线连接芯片行业发行人市场地位及主要竞争者物联网无线连接芯片行业发行人市场地位及主要竞争者 国外厂商在物联网无线连接芯片领域布局较早，占据全球主要份额，国内厂商则以泰凌微为代表。与国内企业相比，公司在低功耗蓝牙、多模等细分领域具备领先优势。根据 Omdia 数据，多多个个领域物联网芯片出货量全球排名靠前领域物联网芯片出货量全球排名靠前公司中，发行人是唯一国内企业公司中，发行人是唯一国内企业：1 1）201

49、9-2021 年，公司低功耗蓝牙芯片出货量保持全球第三、国内第一全球第三、国内第一，2021 年全球市占率11.75%；2 2）2019-2020 年，公司在同时支持 Bluetooth LE 和 IEEE 802.15.4 技术标准的多模芯片细分领域出货量保持全球全球前五前五、国内第一、国内第一，2020 年全球市占率 5%；3 3）2019-2021 年，在 IEEE 802.15.4 技术标准支持的细分芯片领域（包含 ZigBee 和 Thread协议相关芯片），公司出货量保持全球第七全球第七、国内第一、国内第一，2021 年全球市占率 3%。表表1 1：2 2

50、21 年年全球全球低功耗蓝牙芯片低功耗蓝牙芯片市场竞争格局（按出货量）市场竞争格局（按出货量）序号序号 细分行业可比公司细分行业可比公司 20182018 年年 20192019 年年 20202020 年年 20212021 年年 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 1 Nordic 37.50%1 34.00%1 37.00%1 37.50%1 2 Renesas(Dialog)14.50%2 15.50%2 13.00%2 13.25%2 3 3 泰凌微泰凌微 10.00%4 11.50%3 12.00%3 11.75%3 4

51、威讯半导体（Qorvo）4.00%5 8.00%5 8.00%4 8.50%4 5 芯科科技（Silicon Labs,Inc）1.50%12 2.00%10 6.00%6 6.50%5 6 统一电子（UEIC）3.00%8 5.50%6 6.50%5 6.50%6 7 德州仪器（TI）13.50%3 10.00%4 6.00%7 6.00%7 8 英飞凌(Infineon)2.00%10 3.00%7 3.00%8 2.75%8 9 Realtek 2.00%11 3.00%8 2.75%9 2.75%9 10 高通(Qualcomm)3.50%6 2.50%9 1.50%10 1.25%1

52、0 11 意法半导体(STMicroelectroncs)3.50%7 2.00%11 1.25%11 1.00%11 12 恩智浦(NXP)2.50%9 1.50%12 1.00%12 1.00%12 13 微芯科技（Microchip）1.00%13 0.50%13 0.50%13 0.50%13 14 其他 1.00%-1.00%-1.00%-1.00%-资料来源：Omdia，安信证券研究中心 表表2 2：2 2 年年全球多模全球多模芯片市场竞争格局（按出货量）芯片市场竞争格局（按出货量）序号序号 细分行业可比公司细分行业可比公司 20192019 年年 2

53、0202020 年年 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 1 威讯半导体（Qorvo）38.00%1 33.50%1 2 统一电子（UEIC）27.00%2 27.50%2 3 Nordic 17.50%3 22.00%3 4 芯科科技（Silicon Labs,Inc）5.50%5 6.50%4 5 5 泰凌微泰凌微 6.00%6.00%4 4 5.00%5.00%5 5 6 德州仪器（TI）2.50%6 2.50%6 7 恩智浦(NXP)2.00%7 1.50%7 8 意法半导体(STMicroelectroncs)1.00%8 0.50%8 9 其他 1.00%-0.50%-

54、资料来源：Omdia，安信证券研究中心 注：该数据仅统计了同时支持 Bluetooth LE 和 IEEE 802.15.4 技术标准的多模芯片市场 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。13 表表3 3：20 年全球年全球 IEEE 802.15.4 IEEE 802.15.4 技术标准支持芯片技术标准支持芯片市场竞争格局（按出货量）市场竞争格局（按出货量）序号序号 细分行业可比公司细分行业可比公司 20182018 年年 20192019 年年 20202020 年年 20212021 年

55、年 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 市占率市占率 排名排名 1 威讯半导体（Qorvo）27.50%1 26.50%1 25.75%1 28.00%1 2 芯科科技（Silicon Labs,Inc）23.00%2 24.50%2 17.50%2 17.50%2 3 统一电子（UEIC）6.00%5 11.00%4 14.50%3 16.00%3 4 Nordic 3.50%6 7.00%6 11.50%4 13.75%4 5 恩智浦(NXP)8.50%4 8.50%5 10.25%6 9.00%5 6 德州仪器（TI）19.50%3 13.00%3 1

56、0.75%5 8.50%6 7 7 泰凌微泰凌微 2.50%2.50%8 8 2.50%2.50%7 7 3.50%3.50%7 7 3.00%3.00%7 7 8 微芯科技（Microchip）3.00%7 1.50%8 1.50%8 1.00%8 9 达盛电子（UBEC）1.00%9 0.50%9 0.50%9 0.25%9 10 其他 5.00%-4.00%-4.25%-3.00%-资料来源：Omdia，安信证券研究中心 注：发行人 ZigBee 芯片和 Thread 协议相关芯片均为基于 IEEE 802.15.4 技术标准的芯片产品 物联网无线连接芯片领域的物联网无线连接芯片领域的竞

57、争者竞争者以以海外厂商海外厂商为主为主：（1 1）Nordic SemiconductorNordic Semiconductor（北欧半导体，挪威上市：（北欧半导体，挪威上市：NODNOD）Nordic 是一家在奥斯陆证券交易所上市的挪威公司，总部位于挪威特隆赫姆，是专注于研究物联网无线连接技术的无晶圆厂半导体公司，在低功耗蓝牙芯片市场份额居于全球首位。Nordic 在蓝牙技术发展早期推动了蓝牙技术标准化的进程，在蓝牙技术标准迭代中能够快速做出反应。（2 2）Dialog SemiconductorDialog SemiconductorDialog 总部位于英国伦敦，是一家领先的模拟、混合

58、信号集成电路供应商。Dialog 从 2014年下半年进入低功耗蓝牙市场，并凭借低功耗的优势在 2015 年至 2017 年迅速扩大了其市场份额。其低功耗蓝牙 SoC 产品主要应用于智能穿戴、标签等产品。Dialog 于 2021 年 8 月被瑞萨（Renesas）以约 59 亿美元价格收购。（3 3）TITI（Texas Instruments Texas Instruments 德州仪器，纳斯达克上市公司：德州仪器，纳斯达克上市公司：TXN.OTXN.O）TI 是全球领先的半导体公司，致力于设计、制造、测试和销售模拟及嵌入式处理芯片。除半导体业务外，主要从事创新型数字信号处理与模拟电路方面

59、的研究、制造和销售（4 4）博通集成（上）博通集成（上交所上市：交所上市：603068.SH603068.SH）博通集成 2019 年于上海证券交易所上市，主营业务为无线通讯集成电路芯片的研发与销售，具体类型分为无线数传芯片和无线音频芯片。博通集成目前产品应用类别主要包括 ETC 芯片、WiFi 芯片、蓝牙数传芯片、蓝牙音频芯片等。上述产品应用在车载 ETC 单元、蓝牙音箱、无线键盘鼠标、游戏手柄、无线话筒等终端。在物联网芯片应用场景日趋繁多的背景下，国际物联网芯片厂商在低功耗蓝牙芯片方面的主流芯片以多模芯片为主。在 Bluetooth LE 芯片方面，Nordic、TI 近年来单模低功耗蓝牙

60、芯片已经退出主力产品线。Dialog 和博通集成无多模类芯片产品。公司在此领域保留了低功耗蓝牙单模芯片，同时推出主要面向物联网领域的 TLSR921X 多模芯片以及主要应用于音频应用 TLSR951X 系列多模芯片，该系列产品在 TLSR921X 的基础上增加了经典蓝牙模式及经典蓝牙/低功耗蓝牙双模工作模式。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。14 表表4 4：低功耗蓝牙芯片产品类型及典型应用对比低功耗蓝牙芯片产品类型及典型应用对比 低功耗蓝牙低功耗蓝牙 产品类别产品类别 泰凌微泰凌微 NordicNordic Dial

61、ogDialog TITI 博通集成博通集成 多模芯片 TLSR921X、TLSR8278 nRF5340、nRF52X 无 CC2652 无 双模芯片 TLSR951X（包含经典蓝牙 及低功耗蓝牙的 多模芯片）无 无 CC2654（经典蓝牙及低功耗蓝牙）BK3432（经典蓝牙及低功耗蓝牙）单模芯片 TLSR8273（低功耗蓝牙）nRF52832（低功耗蓝牙）DA1469X-BK3633/BK3435（低功耗蓝牙）资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 1.3.2.1.3.2.无线音频芯片行业发行人市场地位及主要竞争者无线音频芯片行业发行人市场地位及主要竞争者 公司音频芯片整体销售金额和销售量

62、级与可比公司相比较小，市场占有率较低，整体行业排公司音频芯片整体销售金额和销售量级与可比公司相比较小，市场占有率较低，整体行业排名靠后。名靠后。公司对音频芯片的研发和生产起步较晚，2019 年，公司才推出初代音频芯片产品。由于目前国内和全球市场音频芯片行业竞争充分，市场参与者众多，公司选择了差异化竞争策略，选择了以低延迟、同时连接多设备以及多模并行连接为产品特色。公司音频芯片具有低延迟，可以同时连接多设备并保持音频同步，可以和两个采用不同协议的设备同时实现音频传输并实时对两路音频进行混音等技术优势。该系列音频芯片已进入 JBL、哈曼等国际品牌供应链，产品性能获得认可。但由于销量尚处于起步阶段，

63、2021 年度，公司音频芯片销售额为 1,130.13 万元；2022 年度，音频芯片销售额增加至 3,847.73 万元，保持了较快的增速。音频芯片领域的主要竞争者情况梳理如下：音频芯片领域的主要竞争者情况梳理如下：（1 1）高通（美国纳斯达克上市：）高通（美国纳斯达克上市：QCOM.OQCOM.O）高通主要从事通讯芯片的设计与销售，主要覆盖智能手机、蓝牙耳机、车载智能平台等应用领域。2015 年高通收购了英国半导体公司 CSR。CSR 在蓝牙、GPS、音频、影像等方面拥有较强的技术实力。收购后高通已陆续推出了多款智能音频平台芯片，以支持多种主要音频生态系统。（2 2）联发科（台湾地区上市：

64、联发科（台湾地区上市：2454.TW2454.TW）联发科专注于无线通讯及数字多媒体芯片的设计与销售，主要覆盖无线通讯、高清数字电视、光储存、DVD 及蓝光等应用领域。2017 年通过收购络达，将智能蓝牙音频芯片纳为其重要产品线。（3 3）RealTeKRealTeK（瑞昱科技，台湾地区上市：（瑞昱科技，台湾地区上市：2379.TW2379.TW）瑞昱科技主要从事通信网络芯片、多媒体芯片、电脑外设芯片的开发与销售。该公司发布的蓝牙芯片具有较强的市场竞争力。（4 4）恒玄科技（上交所科创板上市公司：）恒玄科技（上交所科创板上市公司：688608.SH688608.SH）恒玄科技主要从事智能音频

65、SoC 芯片设计。目前其产品已进入全球主流安卓手机品牌，包括华为、三星、OPPO、小米等，同时在专业音频厂商中也占据重要地位，进入包括哈曼、JBL 等一流品牌。（5 5）博通集成（上交所主板上市公司：）博通集成（上交所主板上市公司：603068.SH603068.SH）博通集成 2019 年于上海证券交易所上市，主营业务为无线通讯集成电路芯片的研发与销售，具体类型分为无线数传芯片和无线音频芯片。博通集成目前产品应用类别主要包括 ETC 芯片、WiFi 芯片、蓝牙数传芯片、蓝牙音频芯片等。上述产品应用在车载 ETC 单元、蓝牙音箱、无线键盘鼠标、游戏手柄、无线话筒等终端。（6 6）炬芯科技（上交

66、所科）炬芯科技（上交所科创板上市公司：创板上市公司：688049.SH688049.SH）投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。15 炬芯科技 2021 年于上海证券交易所科创板上市，主营业务为中高端智能音频系统级芯片的研发、设计及销售；其主要产品广泛应用于蓝牙音箱、蓝牙耳机、蓝牙语音遥控器、蓝牙收发一体器、智能教育、智能办公、智能家居等领域。专注于为无线音频、智能穿戴及智能交互等智慧物联网领域提供专业集成芯片。（7 7）中科蓝讯（上交所科创板上市公司：）中科蓝讯（上交所科创板上市公司：688332.SH688332.SH

67、）中科蓝讯主营业务为无线音频系统级芯片的研发、设计与销售，主要产品广泛运用于 TWS 蓝牙耳机、颈挂式耳机、头戴式耳机、商务单边蓝牙耳机、蓝牙音箱、车载蓝牙音响、电视音响等无线音频终端；部分芯片产品已应用至智能手表、智能车载支架等物联网产品中。（8 8）杰理科技）杰理科技杰理科技主要从事射频智能终端、多媒体智能终端等 SoC 的研究和开发。杰理科技芯片产品主要应用于蓝牙音箱、蓝牙耳机、行车记录仪、视频监控器、血压计等智能终端产品。1.4.1.4.发行人所处行业的主要技术分析发行人所处行业的主要技术分析 发行人主要产品为 IoT 芯片和音频芯片，其中 IoT 芯片又包括 Bluetooth LE

68、 芯片、2.4G 芯片、多模芯片和 ZigBee 芯片，各类芯片产品在技术方面各具特征，在其细分领域的技术水平及技术优劣势情况如下表所示。表表5 5：发行人各类产品技术优劣势及技术水平发行人各类产品技术优劣势及技术水平 序号序号 产品分类产品分类 技术优势技术优势 技术劣势技术劣势 发行人技术水平发行人技术水平 IoT芯片 低功耗蓝牙类 SoC 产品 功耗低 可同时传输语音和数据，有针对语音和音频等传输的专门优化设计 抗干扰能力较强 具有开放的接口标准 安全性较好 手机可直接连接 支持室内定位技术 传输距离有限在射频、功耗等多项关键功能和性能指标的表现上已达到国外领先厂商的产品参数水平；支持自

69、低功耗蓝牙标准发布以来所有主要版本；芯片种类多；可选择性强；应用覆盖范围广；采用自主 MCU 架构以及完全开源的RISC-V 架构并行，多层次产品布局；自主可控性强 2.4G 私有协议类 SoC 产品 高度定制化 传输速率更为灵活 低延时 系统成本更为精简 开发较为简易 无互通互联 主要局限于垂直应用领域 在存储容量、射频传输距离以及射频功耗方面均处于行业领先位置，同时凭借公司灵活简化的通信协议，可满足多样的下游应用领域连接需求 多模类 SoC产品 多种低功耗协议支持 多种生态系统兼容 系统灵活性高 芯片资源丰富 手机直连，无需网关可直接控制不同协议设备 安全性高 成本较高 系统复杂度较高 在

70、多项关键功能和性能指标的表现上已达到国外领先厂商的产品参数水平；支持广泛的协议类型；芯片可调动资源多；最大程度地支持各种复杂的应用；采用完全开源的 RISC-V架构，自主可控；射频距离及实测功耗在行业中处于领先位置 ZigBee 协议类 SoC 产品 组网协议成熟度较高 从底层到应用层协议种类最为完善 功耗较低 数据传输较为可靠 安全性较好 手机无法直接连接 应用领域以行业应用为主但长尾应用较少 底层传输技术迭代频率较低 传输速率较低 配置的存储容量较大；射频传输距离较远；功耗较低 音频芯片 支持经典蓝牙、低功耗蓝牙、私有协议等不同音频技术 支持双模在线、实时音频混音功能支持超低延时，有利于互

71、动性强的设备开发 支持多种高音质编解码器 资源需求较高 成本较高 双模在线特性；能够采用 LC3 级 LC3 Plus 编解码器以保障高质量音频；端到端传输延时最小可低于 20ms；已完成 Bluetooth LE Audio 相关标准的完整认证 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 发行人主要产品低功耗蓝牙无线连接芯片采用低功耗蓝牙无线发行人主要产品低功耗蓝牙无线连接芯片采用低功耗蓝牙无线连接技术具有传输距离远、功连接技术具有传输距离远、功耗低和延迟低等突出优势。耗低和延迟低等突出优势。2010 年蓝牙 4.0 技术版本发布，首次引入低功耗标准，使得蓝牙 投资价值研究报告投资价值研究报告/

72、泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。16 功耗大幅减少，标志着蓝牙技术从经典蓝牙（BT）阶段进入低功耗蓝牙阶段。低功耗蓝牙技术凭借其多功能、低功耗、低成本的综合优势，逐步取代了传统的经典蓝牙技术，成为了数据传输、位置服务、设备网络等应用场景的主流解决方案。2020 年，国际蓝牙技术联盟（SIG）发布了蓝牙 5.2 版本核心技术规范，支持连接类同步传输信道和广播类同步传输信道，使得低功耗蓝牙技术也更适合传输音频等对时间敏感的数据。蓝牙技术联盟也预期低功耗蓝牙音频技术将逐步取代经典蓝牙技术成为音频传输的主要解决方案。2021 年 7 月，国际蓝牙技术联盟（S

73、IG）发布了蓝牙 5.3 版本核心技术规范，增加了包含对定期广播、加密密钥大小控制和频道分类在内多方面的增强功能，这些性能也进一步巩固了低功耗蓝牙在物联网领域的重要地位。2023 年 1 月 31 日，蓝牙 5.4 版本被正式推出，其主要的改进之一为实现了单个接入点与数千个终端节点进行双向无连接通信，进一步增强了蓝牙无线通信技术的安全性，有助于提升蓝牙 Mesh 网络及基于 GATT 的各类蓝牙应用的用户体验。图图8.8.1998-2021 年蓝牙技术标准的发展进程年蓝牙技术标准的发展进程 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 相较于标准协议，相较于标准协议，2.4GHz2.4GHz 私有协

74、议能够提供更灵活的传输速率、更低的延时，以及更精简的私有协议能够提供更灵活的传输速率、更低的延时，以及更精简的系统成本。系统成本。企业可根据用户特定需求开发设计工作在 2.4GHz 频段的私有协议芯片。此类芯片不需要满足通用标准协议的互联互通性，主要用于单品控制要求高、对性能有特殊优化、对成本较敏感的领域。ZigbeeZigbee 技术是物联网连接技术的典型代表，具有超低功耗、安全性较技术是物联网连接技术的典型代表，具有超低功耗、安全性较高的独特优势。高的独特优势。Zigbee 技术广泛应用于家庭自动化、无线传感器网络、工业控制系统、环境监控、医疗数据收集、楼宇自动化等特定领域的场景应用。多模

75、多模 SoCSoC 芯片使得一枚芯片同时芯片使得一枚芯片同时支持多种连接方式和标准，精简硬件结构设计，避免了不同标准芯片同时植入一个设备的必支持多种连接方式和标准，精简硬件结构设计，避免了不同标准芯片同时植入一个设备的必要性，节省了空间与成本。要性，节省了空间与成本。多模无线连接芯片实现了多模同时连接的灵活性简化了设计流程，降低了总体开发成本，为开发高性能、低成本的智能家居设备奠定了基础。1.4.1.1.4.1.发行人核心技术情况发行人核心技术情况 发行人经过多年的自主研发和技术积累，在低功耗无线物联网系统级芯片领域已拥有较为深厚的技术储备，形成了围绕“低功耗蓝牙通信以及芯片技术”“ZigBe

76、e 通信以及芯片技术”“低功耗多模物联网射频收发机技术”“多模物联网协议栈以及 Mesh 组网协议栈技术”“低功耗系统级芯片电源管理技术”“超低延时以及双模式无线音频通信技术”6 项核心技术为主的技术体系。上述核心技术主要情况如下：（1 1）低功耗蓝牙通信以及芯片技术）低功耗蓝牙通信以及芯片技术 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。17 公司从第一代低功耗蓝牙标准（蓝牙 4.0）发布起，即开始对低功耗蓝牙技术进行研发和反复迭代，目前已拥有完整的低功耗蓝牙技术，包括射频收发机和全部低功耗蓝牙协议栈技术，支持低功耗蓝牙 4.

77、0、4.2、5.0、5.1、5.2 多代产品，芯片可直接锂电池供电、干电池供电、单电池供电或利用无源模块供电，包括基于 ROM、OTP、Flash 等多种存储形态的芯片，覆盖范围较广、产品形态丰富，可以灵活应对物联网领域对于低功耗蓝牙技术的多样化需求。公司作为国际蓝牙技术联盟（SIG）董事会成员公司，对于蓝牙标准发展方向理解较为深刻，在蓝牙历次版本迭代过程中，针对各代低功耗蓝牙产品均准备了前瞻性设计，每一代产品都预先研发嵌入新功能，通过软件升级即可随时更新至最新版本。例如，公司在低功耗蓝牙 4.0类产品中预先植入了低功耗蓝牙 4.2、5.0 标准的新功能，在连接速度、传输效率、无线共存等功能上

78、有所提升；低功耗蓝牙 5.0 类产品中植入了测向功能和厘米级的定位服务、低功耗控制、同步通信等低功耗蓝牙 5.1、5.2 和 5.3 标准的新功能，提前布局并协助客户建立长期产品规划。（2 2）ZigBeeZigBee 通信以及芯片技术通信以及芯片技术ZigBee 通信协议是目前主流低功耗无线物联网组网技术中最成熟的标准，应用范围广泛。ZigBee 技术是一种低功耗、低成本、低速率、近距离、短时延、高容量、高安全、免执照频段的双向无线通信技术，适用于自动控制和远程控制领域，可以嵌入各种设备并同时支持地理定位功能。公司自成立以来始终持续进行对 ZigBee 芯片的研发工作，积累了 ZigBee

79、射频收发机、基带至协议栈的完整技术和产品系列，支持的 ZigBee 相关标准包括：ZigBee Pro、RF4CE、ZigBeeHome Automation、ZigBee Light Link、ZigBee Green Power、ZigBee 3.0 和 ZigBee Direct等。（3 3）低功耗多模物联网射频收发机技术）低功耗多模物联网射频收发机技术公司低功耗多模物联网射频收发机技术不仅可以实现一个射频收发机支持一种通信模式，亦可实现一个收发机支持多模通信，包括单芯片支持低功耗蓝牙、经典蓝牙和 ZigBee 等多种通信模式。同时，通过在调制解调技术上的创新，对于低功耗蓝牙收发机的射频

80、前端和锁相环等电路无需修改即可直接支持 ZigBee 模式的收发，在芯片面积增加较少的情况下即可支持多种通信模式；通过优化收发机射频模拟电路，优化数据调制解调算法，达到降低功耗的效果；通过在射频收发机上集成多天线定位等功能，可以帮助客户在低功耗组网通信的同时，实现精确室内定位。目前，公司最新的多模物联网射频收发机单收发机可以支持经典蓝牙、低功耗蓝牙、ZigBee、多天线定位和高精度定位等多种功能。（4 4）多模物联网协议栈以及）多模物联网协议栈以及 MeshMesh 组网协议栈技术组网协议栈技术公司自主研发了低功耗蓝牙、经典蓝牙、ZigBee、Thread、蓝牙 Mesh 和 HomeKit

81、等物联网通信标准的协议栈，并支持开源项目 Open Thread 和 Matter 等系统和协议栈。多模物联网协议栈及 Mesh 组网协议栈技术实现了双模切换、双模共存、三模通信等多种灵活动态的协议栈工作方式，允许客户灵活搭配多种协议栈进行通信和组网，大大降低应对多种模式低功耗物联网标准的难度。在该技术下，客户利用一颗芯片即可实现单一产品适配多种物联网网络和设备，同时支持各类成熟标准。（5 5）低功耗系统级芯片电源管理技术）低功耗系统级芯片电源管理技术物联网应用范围较为广泛，很多应用场景涉及干电池、纽扣电池、能量采集供电，甚至无源供电，如何实现超低功耗成为物联网系统级芯片研发设计的重心。公司低

82、功耗系统级芯片电源管理技术涉及多种模式的开关电源（DC/DC）、稳压器（LDO）、电源域管理、动态电压频率调整等方面，其中开关电源（DC/DC）可以实现单电感支持一路或者多路等多种输出电压域，在保持芯片高集成度的同时实现高转换效率和极低的系统功耗。利用低功耗系统级芯片电源管理技术，芯片待机功耗可以低至 150nA，即使在每秒钟进行一次无线通信的情况下，亦可实现低于 10uA 的全芯片平均电流，极大程度降低了系统功耗并提升电池使用寿命。（6 6）超低延时以及双模式无线音频通信技术）超低延时以及双模式无线音频通信技术 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限

83、公司，各项声明请参见报告尾页。18 无线音响系统、游戏耳机和无线麦克风等高端无线音频产品对系统的延时要求极高，公司的超低延时及双模式无线音频通信技术可以实现极低的无线音频传输延时效果，并且实现多个设备之间音频高度同步。在无线音响、立体声游戏耳机和 TWS 游戏耳机等产品中，公司可以实现对于 48Khz 采样的音频信号低于 20ms 的音频处理延时，在无线麦克风等产品中，可以实现低于 8ms 的音频延时效果。在传统无线耳机市场中，低延时游戏耳机通常利用立体声非 TWS 方式实现，与 TWS 耳机属于独立的品类。公司拥有的超低延时及双模式无线音频通信技术可以支持双模式无线音频 TWS耳机，在游戏等

84、应用中可实现低于 20ms 的延时效果，而在正常通信情况下则采用标准 TWS 方式和手机等设备通信，终端使用者可根据不同的应用场景灵活切换。1.5.1.5.发行人所处行业政策环境发行人所处行业政策环境 发行人是一家专业的集成电路设计企业，主要从事无线物联网系统级芯片的研发、设计及销发行人是一家专业的集成电路设计企业，主要从事无线物联网系统级芯片的研发、设计及销售，公司所属行业的主管部门为中售，公司所属行业的主管部门为中华人民共和国工业和信息化部，自律组织为中国半导体行华人民共和国工业和信息化部，自律组织为中国半导体行业协会。业协会。工信部与中国半导体行业协会共同构成了集成电路行业的监管体系，各

85、集成电路企业在行业主管部门的产业宏观调控和行业协会自律规范的约束下，进行市场化的经营。1 1）工信部的主要职责为：为集成电路行业制定发展战略、发展规划并出台相关产业政策、法律、法规、发布行政规章；制定行业相关的技术标准，指导行业技术创新和技术进步；组织实施与行业相关的国家科技重大专项研究；积极推进与行业相关的科研成果产业化等。2 2）中国半导体行业协会的主要职责为：负责贯彻落实行业相关的政策、法规、规章制度；行业的自律管理；产业与市场的研究调查，向会员单位和政府主管部门及时提供市场信息和调查数据；代表会员单位向政府部门提出产业发展建议和意见；举办本行业国内外新产品、新技术研讨会和展览会；组织行

86、业专业技术人员、管理人员培训等。集成电路设计行业处于集成电路产业链上游，属于技术密集型产业，对技术研发实力要求极高，具有细分门类众多、技术门槛高、产品附加值高等特点。伴随着物联网、人工智能、5G通讯、云服务等新兴领域的兴起，集成电路设计行业将继续稳固其在基础设施层面的核心地位，为新技术、新业态的实现推广提供有力保障。近年来，我国相继出台了一系列行业相关法规政策，致力于推动集成电路行业健康发展。表表6 6：行业相关法律法规政策行业相关法律法规政策 文件名称文件名称 时间时间 发文单位发文单位 相关内容相关内容 “十四五”数字经济发展规划 2022 年 国务院 增强关键技术创新能力。瞄准传感器、量

87、子信息、网络通信、集成电路、关键软件、大数据、人工智能、区块链、新材料等战略性前瞻性领域，发挥我国社会主义制度优势、新型举国体制优势、超大规模市场优势，提高数字技术基础研发能力。提高物联网在工业制造、农业生产、公共服务、应急管理等领域的覆盖水平，增强固移融合、宽窄结合的物联接入能力。中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 2021 年 国务院 在事关国家安全和发展全局的基础核心领域，制定实施战略性科学计划和科学工程。瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域，实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。关于

88、印发新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展若干政策的通知 2020 年 国务院 国家鼓励的集成电路设计、装备、材料、封装、测试企业和软件企业，自获利年度起，第一年至第二年免征企业所得税，第三年至第五年按照25%的法定税率减半征收企业所得税。国家鼓励的集成电路设计、装备、材料、封装、测试企业条件由工业和信息化部会同相关部门制定。国家鼓励的重点集成电路设计企业和软件企业，自获利年度起，第一年至第五年免征企业所得税，接续年度减按 10%的税率征收企业所得税。国家鼓励的重点集成电路设计企业和软件企业清单由国家发展改革委、工业和信息化部会同相关部门制定。工业和信息化部办公厅关于深入推进移动物联网全面

89、发展的通知 2020 年 工信部 推进移动物联网应用发展，围绕产业数字化、治理智能化、生活智慧化三大方向推动移动物联网创新发展。产业数字化方面，深化移动物联网在工业制造、仓储物流、智慧农业、智慧医疗等领域应用，推动设备联网数据采集，提升生产效率。生活智慧化方面，推广移动物联网技术在智能家居、可穿戴设备、儿童及老人照看、宠物追踪等产品中的应用。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。19 表表6 6：行业相关法律法规政策行业相关法律法规政策 文件名称文件名称 时间时间 发文单位发文单位 相关内容相关内容 关于集成电路设计和软件

90、产业企业所得税政策的公告 2019 年 财政部、税务总局 依法成立且符合条件的集成电路设计企业和软件企业，在 2018 年 12 月 31日前自获利年度起计算优惠期，第一年至第二年免征企业所得税，第三年至第五年按照 25%的法定税率减半征收企业所得税，并享受至期满为止。关于印发的通知 2019 年 工信部等十三部委 在电子信息领域，大力发展集成电路设计，大型计算设备设计，个人计算机及智能终端设计，人工智能时尚创意设计，虚拟现实/增强现实（VR/AR）设备、仿真模拟系统设计等。关于集成电路企业增值税期末留抵退税有关城市维护建设税教育费附加和地方教育附加政策的通知 2017 年 财政部、税务总局

91、享受增值税期末留抵退税政策的集成电路企业，其退还的增值税期末留抵税额，应在城市维护建设税、教育费附加和地方教育附加的计税（征）依据中予以扣除。国务院办公厅关于进一步推进物流降本增效促进实体经济发展的意见 2017 年 国务院 鼓励企业自备载运工具的共管共用，提高企业自备载运工具的运用效率。大力推进物联网、无线射频识别（RFID）等信息技术在铁路物流服务中的应用。信息产业发展指南 2016 年 工信部、发改委 提出丰富智慧家庭产品供给，重点加大智能电视、智能音响、智能服务机器人等新型消费类电子产品供给力度；推动新一代音视频标准研究和应用。国务院关于印发“十三五”国家战略性新兴产业发展规划的通知

92、2016 年 国务院 启动集成电路重大生产力布局规划工程，实施一批带动作用强的项目，推动产业能力实现快速跃升。中国制造 2025 2015 年 国务院 着力提升集成电路设计水平，不断丰富知识产权（IP）和设计工具，突破关系国家信息与网络安全及电子整机产业发展的核心通用芯片，提升国产芯片的应用适配能力。国务院关于推进物联网有序健康发展的指导意见 2013 年 国务院 以掌握原理实现突破性技术创新为目标，把握技术发展方向，围绕应用和产业急需，明确发展重点，加强低成本、低功耗、高精度、高可靠、智能化传感器的研发与产业化，着力突破物联网核心芯片、软件、仪器仪表等基础共性技术，加快传感器网络、智能终端、

93、大数据处理、智能分析、服务集成等关键技术研发创新，推进物联网与新一代移动通信、云计算、下一代互联网、卫星通信等技术的融合发展。资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 1.6.1.6.发行人所处行业未来发展前景分析发行人所处行业未来发展前景分析 1.6.1.1.6.1.物联网新兴应用加速，行业下游需求旺盛，长尾效应更为凸显物联网新兴应用加速，行业下游需求旺盛，长尾效应更为凸显 随着互联网技术以及无线通信技术的不断发展和成熟，物联网作为新兴领域兴起，不但新的产品应用不断涌现，也会带动传统行业转型升级。根据全球移动通信系统协会（GSMA）发布的The mobile economy 2022报告显示，

94、2021 年全球物联网总连接数达到 151 亿，预计到 2025 年，全球物联网总连接数规模达到 233 亿，年复合增长率达到 11.45%。预计到 2025年，全球物联网的收入将增长到 1.1 万亿美元，年复合增长率高达 21.4%。我国物联网连接数到 2025 年预计将达到 80.1 亿，年复合增长率 14.1%，我国物联网连接数全球占比达到 30%以上。随着物联网应用的行业渗透面不断扩大，数据实时分析、处理、决策等边缘智能化需求增加。随着物联网应用的行业渗透面不断扩大，数据实时分析、处理、决策等边缘智能化需求增加。未来会有大量的数据需要在低功耗物联网设备上存储、分析和处理。低功耗物联网芯

95、片性能的提升，降低了这些边缘智能化需求的门槛，为多样化应用进一步创造空间。用户对于 VR/AR等新技术产品买单意愿加强，随之而来能支持低延时、多连接的物联网芯片应用空间也将随之快速增长。物联网应用在垂直市场和长尾市场都有显著的应用。物联网应用在垂直市场和长尾市场都有显著的应用。例如，智能照明、无线音频、电子价签应用以垂直市场为主，表现为终端客户集中，单一客户体量大。同样的，在很多其他的物联网应用领域，长尾效应的特征也是非常明显，物联网的终端呈现出非常明显的多样化特征，形成大量个性化的“尾部”物联网终端形态。各行业的设备接入网络后成为“智能互联产品”，成为物联网/智能硬件长尾的组成，看起来每一个

96、领域数量并不大，但是这个长尾加到一起，总的市场容量、市场机会非常巨大。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。20 1.6.2.1.6.2.物联网开发者比例物联网开发者比例持续上升，持续上升，推高相关领域的无线物联网芯片销量推高相关领域的无线物联网芯片销量 在物联网的产业生态中，开发者正扮演着关键的驱动型角色。在物联网的产业生态中，开发者正扮演着关键的驱动型角色。与 PC 互联网、移动互联网时代仅需个人电脑或智能手机作为载体产品主要由代码构成不同，智能互联网时代的物联网设备，是虚拟网络与物理世界的融合。高度差异化的应用场景与

97、种类繁复的硬件设备，决定了物联网设备开发不再是少数科技公司能完全承担的项目，更需要数千万物联网开发者投身其中，从而实现“千人千面”的个性化产品开发。据 IDC 发布预测，到 2023 年，中国兼职开发者的数量相对于 2019 年将增加一倍，从 2019 年的 180 万增加到 360 万，年复合增长率达到12.2%。客户体验应用将通过持续结合各种数据和创新的强化学习算法实现超个性化。物联网开发者比例还将随着产业规模扩大进一步上升。物联网开发者比例还将随着产业规模扩大进一步上升。埃文斯数据公司（Evans Data Corporation）的统计数据显示 2018 年全球共有 2,300 万开发

98、者，其中专注于物联网领域的开发者超过 200 万，预计 2023 年开发者整体规模将达到 2,770 万。物联网开发者通常为智能硬件的制造企业、开发团体及个人开发者，包括产品经理、UI 设计师、软件工程师、硬件工程师、测试工程师等多个岗位。由于智能硬件开发是需要高度协作的工作在缺乏工具包与平台支持的情况下，个人开发者很难独立完成。规模迅速扩大的物联规模迅速扩大的物联网开发者，不只是全新技术的参与者和推动者，更是珍贵且有限的资源。网开发者，不只是全新技术的参与者和推动者，更是珍贵且有限的资源。开发者会关注哪家企业平台用户覆盖用户数量最多，支持通讯协议最多，商业回报最可观，开发工具和基础设施最便利

99、，技术是否能引领潮流。开发者数量有限，他们决定加入哪个公司或技术的生态，就决定了这个开发者生态的竞争壁垒有多强。一个生态吸引了越多的开发者，就会产出越多的应用，越多应用就可以更好的服务消费者引来更多消费，又吸引更多开发者进入，进而推高相关领域的无线物联网芯片销量。1.6.3.1.6.3.面向产业物联网（面向产业物联网（IIoTIIoT），智能工业等应用方案加速落地），智能工业等应用方案加速落地 物联网在消费类应用方面因受众群体基数大、产品导入周期相对短、产品种类多样等特点取得先发优势，以消费者为最终用户的物联网应用如智能家居、智能照明、智能门锁、智能耳机、可穿戴设备等率先兴起。随着物联网应用向

100、各个行业的渗透，传统行业的转型升级等，产业物联网的连接数占比也将随着物联网应用向各个行业的渗透，传统行业的转型升级等，产业物联网的连接数占比也将提速。提速。根据中国信息通信研究院物联网白皮书（2020）报告，产业物联网设备的联网数将在 2024 年超过消费物联网设备数，预计到 2025 年，中国物联网连接数中产业物联网的连接数将占到 61.2%。1.6.4.1.6.4.实现基于硬件实现基于硬件的物联网安全的物联网安全日益受到重视日益受到重视 基于硬件的方法被视为设计和实现任何物联网解决方案所必需的要素。基于硬件的方法被视为设计和实现任何物联网解决方案所必需的要素。物联网 IoT 芯片由于具备极

101、强的射频性能，实现物联网安全的软件方法无法达到合格的保障和防护等级。芯科科技（Silicon Labs,Inc）首席安全官 Sharon Hagi 在为什么物联网解决方案需要基于硬件的安全机制文章中指出，“通过在硬件中提供安全功能，对手在尝试入侵或截取机密信息时将面临艰难的、高代价的挑战且最终会徒劳无功。”根据市场调研机构 Markets and Markets发布的“物联网安全市场”预测数据，全球物联网安全市场规模预计将在 2025 年达到 366 亿美元。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。21 2.2.发行人经营状

102、况发行人经营状况2.1.2.1.公司治理分析公司治理分析 根据公司招股说明书，王维航为公司实际控制人，王维航直接持有公司 2.79%的股份，通过上海芯狄克、上海芯析间接控制发行人 8.07%、7.16%的股份，直接及间接持股比例合计为18.02%；通过与公司股东盛文军、上海凌析微、MINGJIANZHENG（郑明剑）、金海鹏、华胜天成、中域昭拓签订一致行动人协议、形成一致行动关系控制公司 22.15%的股份，合计拥有和控制的公司股份和表决权比例为 40.17%。此外，持有公司 5%以上股份的其他主要股东为国家大基金和中关村母基金，分别持股 11.94%、5.13%。截至 2022 年底，公司共

103、有 5 家一级全资子公司，2 家二级子公司及 1 家参股公司。图图9.9.公司股权结构（截至公司股权结构（截至 2022 年底年底）资料来源：招股说明书，安信证券研究中心（注：图中橙色虚线框出一致行动人、蓝色虚线框出关联股东）根据招股说明书，公司共有董事 9 名（其中独立董事 3 名），监事 3 名，高级管理人员 5 名核心技术人员 3 名。公司核心管理人员及技术人员均有多年产业相关经验。表表7 7：公司董事、监事、高级管理人员公司董事、监事、高级管理人员 序号序号 姓名姓名 公司职务公司职务 任职期限任职期限 1 王维航 董事长 2021 年 1 月2024 年 1 月 2 盛文军 董事、总

104、经理（核心技术人员）2021 年 1 月2024 年 1 月 3 MINGJIAN ZHENG（郑明剑）董事副总经理、首席技术官（CTO）（核心技术人员）2021 年 1 月2024 年 1 月 4 SHUO ZHANG（张朔）董事 2021 年 1 月2024 年 1 月 5 RONGHUI WU（吴蓉晖）董事 2021 年 1 月2024 年 1 月 6 张帅 董事 2021 年 1 月2024 年 1 月 7 刘宁 独立董事 2021 年 1 月2024 年 1 月 8 董莉 独立董事 2021 年 1 月2024 年 1 月 9 JOSEPH ZHIFENG XIE（谢志峰）独立董事

105、2021 年 1 月2024 年 1 月 10 陈若伊 监事会主席 2021 年 1 月2024 年 1 月 11 陈薇薇 监事 2021 年 1 月2024 年 1 月 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。22 12 王曼丽 监事（职工代表监事）2021 年 1 月2024 年 1 月 13 金海鹏 副总经理、首席运营官（核心技术人员）2021 年 1 月2024 年 1 月 14 李鹏 副总经理、董事会秘书 2021 年 1 月2024 年 1 月 15 边丽娜 财务总监 2021 年 1 月2024 年 1 月 资

106、料来源：招股说明书，安信证券研究中心 2.2.2.2.主营业务分析主营业务分析 发行人成立于 2010 年，主要从事无线物联网系统级芯片的研发、设计及销售。从产品细分类别来看，公司目前主要产品为 IoT 芯片以及音频芯片，其中 IoT 芯片以低功耗蓝牙类 SoC 产品为主，同时还有 2.4G 私有协议类 SoC 产品、兼容多种物联网应用协议的多模类 SoC 产品、ZigBee 协议类 SoC 产品；从应用领域来看，公司芯片对应的终端应用产品品类较为丰富，比如电子价签、物联网网关、照明、遥控器、体重秤、智能手表手环、无线键鼠、无线音频设备等，主要应用于零售物流、智能家居、医疗健康及个人设备等领域

107、。公司通过技术突破研发新产品，并不断对现有产品进行迭代更新：2011 年 11 月，公司实现 ZigBee、2.4G 单模芯片量产；2014 年 7 月，公司首款支持Bluetooth LE 4.0 单模芯片量产，并率先增加支持 Mesh 组网功能；2015 年 5 月，公司量产 ZigBee 3.0 单模芯片；2018 年 6 月，公司量产 55nm 超低功耗 2.4G 芯片。公司ZigBee、2.4G 芯片产品已广泛应用于工业控制、智能家居和照明、物流管理等领域；2021年，公司量产基于蓝牙 5.2 的音频芯片；20222022 年，公司量产超低功耗第三代年，公司量产超低功耗第三代 2.4

108、G2.4G 芯片、芯片、单电池供电蓝单电池供电蓝牙低功耗芯片，并完成牙低功耗芯片，并完成 ZigBee DirectZigBee Direct 的开发工作、完成蓝牙的开发工作、完成蓝牙 5.35.3 的认的认证。证。2016年3月，公司首款多模芯片实现量产，可同时支持各大主流协议Bluetooth LE 5.0、Bluetooth LE Mesh、ZigBee 协议、苹果 Homekit 协议、Thread 协议标准。2017 年 7 月，公司多模芯片产品全面支持 Bluetooth LE Mesh 组网标准。2018 年 6 月，公司量产第二代多模芯片，实现多天线定位功能。2020 年 6

109、月，公司量产第三代多模芯片，实现蓝牙角度寻向功能、Mesh 组网定位功能，增加支持 Bluetooth LE 5.1 标准。2020 年 12 月，公司量产第四代多模芯片，获得 BT 5.2 与 Bluetooth LE 5.2 双模认证，增加支持 BT、Matter、Bluetooth LE 5.2 兼容 Bluetooth LE5.3 标准，实现蓝牙高精度定位功能。2021 年 8 月，第四代多模芯片 TLSR9X 系列成为全球首款通过 PSA 认证的 RISC-V 架构芯片，并于当年 11 月获得中国大陆首家拥有 Thread 授权的测试实验室 UL 物联网实验室发出的首张 Thread

110、 认证证书。20222022 年，公司完成蓝牙年，公司完成蓝牙 5.35.3 认证、认证、Thread 1.3Thread 1.3 认证、以认证、以及及 Matter 1.0Matter 1.0 认证、认证、20dBm20dBm 高发射功率多模芯片送样等工作。公高发射功率多模芯片送样等工作。公司司 TLSR9TLSR9 系列芯片进系列芯片进入谷歌公司入谷歌公司 Google Home DeveloperGoogle Home Developer 合作伙伴目录。合作伙伴目录。2019 年 1 月，公司推出初代音频芯片产品，2020 年 9 月实现超低延时功能，2021 年 9月实现双模在线连接实

111、时混音功能。2021 年末，公司第二代音频芯片量产。目目前公司音前公司音频芯片已完成频芯片已完成 Bluetooth LE AudioBluetooth LE Audio 相关全部正式标准的认证，成功进入相关全部正式标准的认证，成功进入 JBLJBL、哈曼、哈曼（HarmanHarman）等国际声学品牌供应链，产品性能获得认可。）等国际声学品牌供应链，产品性能获得认可。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。23 图图10.10.公司公司设立以来设立以来各类主要产品及其各类主要产品及其衍生衍生特性的演变过程特性的演变过程 资

112、料来源：招股说明书，安信证券研究中心 图图11.11.发行人发行人各产品类型的具体情况各产品类型的具体情况 图图12.12.发行人终端应用产品品类发行人终端应用产品品类 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 公司营收主要由 IoT 芯片贡献，其中又以 Bluetooth LE、2.4G、多模 SoC 产品为主，2020-2022 年上述三类产品收入占主营业务收入比例分别为 98.57%、97.50%、92.98%。公司产品下游市场集中于消费电子领域，2020-2022年来自消费电子领域的收入分别为40,005.90万元、51,809.52 万元和 47

113、,578.15 万元，占主营业务收入比例分别为 88.20%、79.76%、78.09%；在下游消费电子细分领域中，智能遥控、人机交互设备、智能家居和照明领域收入占比较高，2020-2022 年上述细分领域合计收入占主营业务收入比例分别为 83.61%、71.12%、63.89%。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。24 图图13.13.2020-2022 年发行人各产品营收（亿元）年发行人各产品营收（亿元）图图14.14.2020-2022 年发行人营收结构年发行人营收结构 资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 资料

114、来源：招股说明书、安信证券研究中心 公司在全球范围内积累了丰富的终端客户资源公司在全球范围内积累了丰富的终端客户资源，与多家行业领先的手机及周边、电脑及周边、遥控器、家居照明等厂商或其代工厂商形成了稳定的合作关系，产品广泛应用于汉朔、小米、罗技、欧之、涂鸦智能、朗德万斯、瑞萨、创维、夏普、松下、英伟达、哈曼等多家主流终端知名品牌，进入美国 Charter、意大利 Telecom Italia 等国际大型运营商供应链，并支持和服务百度、阿里巴巴、谷歌、亚马逊等众多科技公司在国际国内的生态链企业产品。2.3.2.3.商业模式分析商业模式分析 发行人发行人是专业的集成电路设计企业，采用是专业的集成电

115、路设计企业，采用 FablessFabless 模式，致力于集成电路的设计、研发和销模式，致力于集成电路的设计、研发和销售，售，发行人不直接参与芯发行人不直接参与芯片生产，片生产，将晶圆制造、封装测试等环节委托给专业的晶圆制造厂商将晶圆制造、封装测试等环节委托给专业的晶圆制造厂商和封装测试厂商。和封装测试厂商。公司将研发设计的集成电路版图提供给晶圆制造厂商，由其定制生产晶圆，再将晶圆提供给封测厂商进行封测加工，最终形成芯片产品。为了保证最终产品质量，公司建立了严格的供应商选择、日常采购流程和核价体系等采购管理程序。2020-2022 年，公司合作的晶圆制造厂商主要为中芯国际、华润上华和台积电，

116、合作的存储芯片制造厂商主要为兆易创新等，合作的封装测试厂商主要为华天科技、震坤科技、通富微电、甬矽电子等，均为知名的晶圆制造和封装测试厂商。在 Fabless 模式下，公司资源和精力更好的集中于集成电路的设计和研发，同时减少了生产环节的资本投入负担。图图15.15.发行人发行人 Fabless 模式流程模式流程 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 公司采用直销和经销两种销售模式。公司采用直销和经销两种销售模式。直销客户是指采购公司芯片后进行二次开发、设计或加工为模组/PCBA 或加工至终端产品成品的客户，该等客户包括方案商、模组厂以及终端产品厂商或其代工厂。直销模式下，公司与直销客户签订销

117、售框架协议，直销客户基于自身的采购及备货管理向公司下达采购订单，直接采购芯片产品。公司向客户直接完成产品销售，负责将产品交付至直销客户指定的地点或物流供应商。经销客户多为电子元器件分销商。经销模式下，公司与经销商签订销售框架协议和经销商合作协议，经销商根据终端客户的供货要求和其自身的备货计划向公司下达采购订单。公司向经销商完成产品销售，负责将产品交付至经销商指定的地点或物流供应商。公司已建立较为成熟完善的经销商管理制度。通过对经0 01 12 23 34 45 56 67 72020202020222Bluetooth LEBluetooth LE2.4G2.4G多模多模

118、ZigBeeZigBee音频芯片音频芯片其他其他0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%2020202020222Bluetooth LEBluetooth LE2.4G2.4G多模多模ZigBeeZigBee音频芯片音频芯片其他其他 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。25 销商合作意愿、合作稳定性、客户资源、服务水平、资金实力和商业信誉等多方面进行综合评估，选择合作对象并给予销售代理权。2.4.2.4.盈利模式分析盈利模式分析 20

119、年，公司年，公司营收保持较快增长。营收保持较快增长。2020-2022 年，公司主营业务突出，受益于领先并不断创新的技术水平，众多新款产品得到市场认可，公司 2021 年营收为 64,952.47 万元，相比2020 年增长 43.15%；2022 年公司实现营收 60,929.95 万元，在行业需求波动的环境下同比减少 6.19%，保持了较好的销售水平。随着营收和盈利能力的增强，公司累计未分配利润将被持续增厚。公司公司持续盈持续盈利利，且，且盈利能力和经营成果对非经常性损益不具有重大依赖盈利能力和经营成果对非经常性损益不具有重大依赖。2020-2022 年，公司的非经常性损益分别为-11,9

120、07.10 万元、2,045.55 万元和 1,498.07 万元，2020 年公司的非经常性损益金额及占比较大主要系股权激励对应的大额股份支付；2021 年和 2022 年公司的非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。2020-2022 年，公司扣非后净利润分别为2,687.61 万元、7,455.22 万元和 3,480.48 万元。图图16.16.2020-2022 年公司营业收入及其增速年公司营业收入及其增速 图图17.17.2020-2022 年公司扣非归母净利年公司扣非归母净利润及其增速润及其增速 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 2

121、0 年年公司公司主要产品主要产品毛利率维持在毛利率维持在 40%40%以上以上，盈利能力稳定。盈利能力稳定。2022 年公司主营业务毛利率为 41.27%，同比下降 4.70pct。其中，产品自身毛利率变化和销售结构变化对公司主营业务毛利率的影响分别是减少 1.55pct 和减少 3.15pct。2022 年公司的 Bluetooth LE 产品、2.4G 产品、ZigBee 产品以及音频芯片产品毛利率有一定波动，主要系产品的平均单位成本有所上升，以及 Bluetooth LE 产品各具体型号产品的销售结构变化以及 2.4G 产品对毛利率较低的客户销售量占比上升，

122、ZigBee 产品毛利率同比上升，该类产品销售较少，毛利率易受个别销售订单的影响；音频芯片产品 2022 年毛利率同比上升较高，主要是受到毛利率较高的第二代蓝牙音频芯片占音频芯片产品整体销量占比持续提高的影响。-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%0 01 12 23 34 45 56 67 72020202020222营业收入（亿元）营业收入（亿元）增速增速-1-1-0.5-0.50 00.50.51 11.51.52 22020202020222扣非归母净利润（亿元）扣非归母净利润（亿元）增速增速 投

123、资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。26 图图18.18.2020-2022 公司公司主要主要产品毛利率产品毛利率 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 2.5.2.5.财务分析财务分析 三费方面，公司销售费用随着业务规模扩大有所增长，但由于营收快速增长，销售费用率逐年下降；2020 年管理费用呈现较大波动，是由于实施员工股权激励计划确认的股份支付金额较大；公司所属行业普遍财务费用相对较低，公司的财务费用率不存在重大差异，符合行业特点。20 年，公司每年均维持较大的研发投入年，公司每年均维持

124、较大的研发投入。研发费用 2020-2022 年复合增长率为 25.84%，研发费用率维持在较高水平，主要原因系公司从事集成电路芯片设计，属于技术驱动型企业，需投入大量研发费用进行技术升级和产品迭代。公司高度重视技术创新，通过持续不断的研发投入，公司在多个产品和业务领域取得领先优势，在低功耗无线物联网芯片领域积累了丰富的技术成果。公司主要低功耗物联网芯片产品在关键功能、性能指标的表现上已达到国外领先厂商的产品参数水平，综合性能优异。图图19.19.2020-2022 公司销售、管理、财务费用率公司销售、管理、财务费用率 图图20.20.2020-2022 公司研发费用及公司研发费用及营收营收占

125、比占比 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心-30%-30%-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%2020202020222IoTIoT芯片产品芯片产品音频芯片产品音频芯片产品-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%2020202020222销售费用率销售费用率管理费用率管理费用率财务费用率财务费用率17%17%18%18%19%19%20%20%21%21%22%22%23%23%0 050

126、00500050002020222研发费用（万元）研发费用（万元）研发费用营收占比研发费用营收占比 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。27 2.6.2.6.可比上市公司分析可比上市公司分析 2.6.1.2.6.1.可比公司选择可比公司选择 公司芯片主要应用于物联网终端设备、消费电子、计算机周边等产品。由于芯片设计行业的细分领域较多，目前 A 股上市公司中，尚无与公司产品类型、应用领域及定位完全相同的企业，产品最可比的境外公司 Nordic、Dialog

127、等由于其使用的会计准则、财务报告期间不同，经营和财务数据的可比性不高。从所属行业、产品类型及应用领域、客户分布、业务规模、信息披露的完整性等角度考虑，选取恒玄科技（688608.SH）、博通集成（603068.SH）、炬芯科技（688049.SH）、中科蓝讯（688332.SH）同处集成电路设计行业的公司作为同行业可比公司，与招股意向书保持一致。表表8 8：可比公司主要情况可比公司主要情况 序号序号 公司名称公司名称 主要产品类型主要产品类型 主要应用领域主要应用领域 2022022 2 年营收规模年营收规模（亿元）（亿元）1 恒玄科技 普通蓝牙音频芯片（包括 TWS和非 TWS）；智能蓝牙音

128、频芯片；Type-C 音频芯片 智能耳机、智能音箱等领域 14.85 2 博通集成 无线数传芯片；无线音频芯片 无线数传芯片：高速公路不停车收费（ETC）、无线键盘和鼠标、遥控手柄和无人机飞控等领域 无线音频芯片：收音机、对讲机、无线麦克风、无线多媒体系统、蓝牙音箱、蓝牙耳机和智能音箱等领域 7.13 3 炬芯科技 蓝牙音频 SoC 芯片系列；便携式音视频 SoC 芯片系列；智能语音交互 SoC 芯片系列 蓝牙音箱、蓝牙耳机、蓝牙语音遥控器、蓝牙收发一体器、智能教育、智能办公、智能家居等领域 4.15 4 中科蓝讯 蓝牙耳机芯片（包括 TWS 和非 TWS）；蓝牙音箱芯片 TWS 蓝牙耳机、非

129、 TWS 蓝牙耳机、蓝牙音箱、车载音箱等音频领域 10.80 5 泰凌微 IoT 芯片：Bluetooth LE 芯片、2.4G 芯片、ZigBee 芯片和多模芯片；音频芯片 Bluetooth LE 芯片：智能照明、智能穿戴、智能遥控、游戏手柄、智能家居、医疗设备、汽车钥匙等 2.4G 芯片：智能零售电子价签、无线键盘和鼠标、无线玩具等 ZigBee 芯片：智能家居、智能照明、电表水表、工商业应用等 音频芯片：无线耳机、无线麦克风、蓝牙音响等音频领域 多模芯片：智能照明、智能遥控、智能家居等 6.09 资料来源：Wind、招股说明书、安信证券研究中心 2.6.2.2.6.2.营收、利润及增速

130、比较营收、利润及增速比较 20 年发行人营收平均增速年发行人营收平均增速 23.9323.93%，高于可比公司的平均水平。，高于可比公司的平均水平。2020-2021 年，公司营收分别为45,375.07万元和64,952.47万元；归母净利润分别为-9,219.49万元和9,500.77万元，实现了快速增长；2022 年，公司营收为 60,929.95 万元，同比下滑 6.19%，归母净利润为 4,978.56 万元，同比下降 47.60%。业绩波动的主要原因包括：1）2022 年以来行业景气度不及预期，收入同比略有下降；2）毛利率最高的多模和相对较高的 Blu

131、etooth LE 产品受到下游消费电子等终端客户自身产品策略调整、所在应用领域的市场需求短期抑制等影响，出货规模及占比有所下降，同时毛利率较低的 2.4G 芯片出货规模及占比提高；3）受晶圆代工厂产能紧张、原材料采购价格上涨的影响，2022 年以来各类产品的单位成本上升、毛利率有所下降。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。28 图图21.21.发行人发行人及及可比公司营收（亿元）可比公司营收（亿元）图图22.22.发行人发行人及及可比公司营收增速可比公司营收增速 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind

132、、安信证券研究中心 图图23.23.发行人发行人及及可比公司可比公司归母归母净利润（亿元）净利润（亿元）图图24.24.发行人发行人及及可比公司可比公司归母归母净利润增速净利润增速 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.6.3.2.6.3.盈利能力比较盈利能力比较 20 年，发行人毛利率年，发行人毛利率高于可比公司高于可比公司水平水平。2020-2022 年，发行人毛利率分别为 49.84%、45.97%和 41.27%，均高于可比公司毛利率水平，主要系不同公司在具体芯片产品类型、下游应用领域、产品定位及市场竞争地位等方面

133、存在差异。公司 IoT 芯片主要用于智能家居、智能照明、电子价签等物联网领域，占收入比例 90%以上，相较于传统的竞争激烈的音频芯片等领域，该领域毛利率较高。物联网市场近年来获得各国政策的大力鼓励与支持，逐步进入快速成长期，市场需求旺盛，市场空间广阔，该细分领域芯片产品毛利率相对较高。图图25.25.发行人发行人及及可比公司可比公司毛利率毛利率 图图26.26.发行人发行人及及可比公司可比公司净利率净利率 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心（注：2020 年受股权支付影响较大）0 05 502002020212

134、02120222022恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微-40%-40%-20%-20%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%2020202020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微-4-4-2-20 02 24 46 62002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微-600%-600%-400%-400%-200%-200%0%0%200%200%400%400%20202

135、02020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%2002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微-40%-40%-30%-30%-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%2002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微 投资价值研究报告

136、投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。29 发行人总体期间费用率高于可比公司平均水平。发行人总体期间费用率高于可比公司平均水平。2020-2022 年，发行人销售费用率分别为9.70%、7.76%和 8.18%，高于国内同行业可比公司，主要由于公司产品的下游应用领域、产品形态、客户群体数量和类型分布、销售和服务模式和国内的几家同行业可比上市公司有较大的区别，同时 2020-2022 年公司主营业务收入总规模低于同行业可比上市公司平均水平，销售活动的规模效应尚未完全发挥。随着公司销售规模效应的释放，销售费用率呈下降趋势。2020-2022

137、年，发行人管理费用率分别为 40.22%、7.31%和 6.49%，剔除股份支付影响后为9.27%、5.83%和 5.73%，与可比公司平均值相比相对较高，主要是由于前期公司处于成长及规范化、体系化的建立阶段，且营收总体规模不大。随着公司营收快速增加，管理费用率已有所下降。2020-2022 年，发行人财务费用率分别为 1.65%、-0.46%和-2.45%，公司所属行业普遍财务费用相对较低，公司的财务费用率与同行业可比公司的财务费用率不存在重大差异，符合行业特点。图图27.27.发行人发行人期间费用率期间费用率 资料来源：Wind、安信证券研究中心（注：2020 年受股权支付影响较大）图图2

138、8.28.发行人发行人及及可比公司可比公司销售费用率销售费用率 图图29.29.发行人发行人及及可比公司可比公司管理费用率管理费用率 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心（注：2020 年受股权支付影响较大）0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%2002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%14%14%200202

139、0222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%2002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。30 图图30.30.发行人发行人及及可比公司可比公司财务费用率财务费用率 图图31.31.发行人发行人及及可比公司可比公司研发费用率研发费用率 资料来源：Wind、安信证券

140、研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2020-2022 年，发行人研发费用率分别为 19.21%、19.20%和 22.66%。20 年年，公司研，公司研发费用发费用率率高于可比公司平均值高于可比公司平均值，主要系公司为维持技术领先、满足高端品牌客户需求，持续集中资源对芯片产品进行研发投入所致。公司产品下游应用场景广阔且在开发成功后主要以品牌厂商作为潜在目标客户，需提前布局各类应用场景对产品的未来需要，并满足品牌客户对产品品质和性能指标的较高要求，芯片的设计和方案开发需要相应配置较多的研发人员。20222022 年，公司研发费用年，公司研发费用率率低于

141、同行业公司平均值低于同行业公司平均值，主要由于同行业可比公司本年度研发人员规模及相应的研发人员薪酬总额增长幅度大于公司，且同行业可比公司收入均有所下滑。2.6.4.2.6.4.营运能力比较营运能力比较 2020-2022 年，公司应收账款周转率分别为 4.73 次/年、6.98 次/年和 5.34 次/年。公司应收账款周转率低于行业均值，主要受到不同公司对客户信用政策存在一定差异的影响。随着公司加大了对应收账款回款的规范管理，2021 年，公司的应收账款周转率已较为接近同行业的平均水平，2022 年公司的应收账款周转率与同行业可比公司恒玄科技、博通集成、炬芯科技较为接近。2020-2022 年

142、，公司存货周转率分别为 2.24 次/年、2.03 次/年和 1.50 次/年。2020 年、2021 年，公司存货周转率略低于行业均值，主要是因为公司产品应用领域广泛、产品线众多，使公司的平均备货规模相较同行业更高所致。2021 年以来，公司及同行业可比公司为了应对上游供应紧张的局面均扩大了存货备货规模，2022 年下半年开始公司已着手调整采购节奏、降低采购规模，存货规模逐渐下降，2022 年公司存货周转率高于同行业可比公司恒玄科技、博通集成、炬芯科技。图图32.32.发行人发行人及及可比公司应收账款周转率可比公司应收账款周转率 图图33.33.发行人发行人及及可比公司可比公司存货周转率存货

143、周转率 资料来源：Wind、安信证券研究中心（注：中科蓝讯 2019 年末、2020年末无应收账款，2021 年应收账款周转率过高，故此图中将其剔除）资料来源：Wind、安信证券研究中心-15%-15%-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%2002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%2002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微0 0

144、040402002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技泰凌微泰凌微0 02 24 46 68 82002020222恒玄科技恒玄科技博通集成博通集成炬芯科技炬芯科技中科蓝讯中科蓝讯泰凌微泰凌微 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。31 3.3.募投项目概况募投项目概况3.1.3.1.募集资金运用概况募集资金运用概况 本次发行前公司总股本为 18,000 万股，本次拟发行新股不超过 6,00

145、0 万股，为本次发行后发行人总股本的 25%。本次不涉及股东公开发售。本次发行募集资金扣除相应发行费用后拟投入 IoT 产品技术升级项目、无线音频产品技术升级项目、WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目、研发中心建设项目、发展与科技储备项目。若本次发行募集资金扣除发行费用后不能满足募投项目的投资需要，资金缺口将由公司通过自筹方式解决。若本次发行募集资金超出上述预计资金使用需求，公司将根据中国证监会和上交所的相关规定对超募资金进行使用。在本次募集资金到位前，公司将根据募集资金投资项目实施进度的实际情况，以自有或自筹资金先行投入，并在募集资金到位后按照相关法规规定的程序予以置换。表表9 9：发

146、行人发行人 IPOIPO 募投项目募投项目 序号序号 项目名称项目名称 投资总额投资总额（万元）（万元）拟使用募集资金拟使用募集资金 （万元）（万元）项目备案情况（项目代码）项目备案情况（项目代码）1 IoT 产品技术升级项目 24,529.19 24,529.19 -04-04-527460 2 无线音频产品技术升级项目 22,083.37 22,083.37 -04-04-287291 3 WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目 15,927.40 15,927.40 -04-04-113991 4 研发中心建设项目 1

147、3,823.69 13,823.69 -04-04-379601 5 发展与科技储备项目 56,000.00 56,000.00-合计合计 132,363.65132,363.65 132,363.65132,363.65 资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 IoT 产品技术升级项目、无线音频产品技术升级项目、WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目、研发中心建设项目建设周期均为三年，发展与科技储备项目计划投资时间为 2025-2028年。具体投资进度安排如下。表表1010：发行人发行人募集资金募集资金投投资资项目项目进度安排进度安排 序号序号 项目名称项目名称 募

148、集资金投入金额募集资金投入金额 投资进度安排投资进度安排 第一年第一年 第二年第二年 第三年第三年 1 IoT 产品技术升级项目 24,529.19 6,243.15 9,868.28 8,417.76 2 无线音频产品技术升级项目 22,083.37 6,644.27 8,239.49 7,199.61 3 WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目 15,927.40 4,086.62 6,917.96 4,922.82 4 研发中心建设项目 13,823.69 3,629.81 4,297.71 5,896.16 5 发展与科技储备项目 56,000.00-合计合计 132,363.65

149、132,363.65 20,603.8520,603.85 29,323.4429,323.44 26,436.3526,436.35 资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 3.2.3.2.募集资金投资项目价值分析募集资金投资项目价值分析 （1 1）IoTIoT 产品技术升级项目产品技术升级项目IoT 产品技术升级项目，通过对公司现有 IoT 产品线进行迭代升级，有助于满足多种协议国际标准迭代，把握技术变化趋势，保障产品销售收入。同时在性能、算力和功耗等多个方面进行技术升级并优化成本,提升公司核心竞争力。本项目实施场地位于为中国（上海）自由贸易试验区祖冲之路 1500 号 3 幢以及现有经营

150、所在地张江高科附近或其他集成电路产业园区，其中前期准备工作实施场地位于祖冲之路 1500 号 3 幢；后续技术研究与产品开发实施场地拟于张江高科附近或其他集成电路产业园区。项目总投资为 24,529.19 万元，具体各项投资情况如下。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。32 表表1111：IoTIoT 产品技术升级项目资金投入情况产品技术升级项目资金投入情况 序号序号 投资项目投资项目 投资金额（万元）投资金额（万元）占比占比 1 场地费用 574.88 2.34%2 固定资产购置 4,365.65 17.80%3 无形

151、资产购置/软件 7,126.30 29.05%4 项目实施费用 11,168.64 45.53%5 铺底流动资金 1,293.72 5.27%项目总投资项目总投资 2 24,5294,529.1919 100.00%100.00%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心（2 2）无线音频产品技术升级项目）无线音频产品技术升级项目无线音频产品技术升级项目，项目拟对无线音频芯片及相关产品进行技术研发升级，研发出一款高性能超低功耗主动降噪多模音频芯片，满足不同场景对音频应用需求，加大音频芯片研发投入，有助于保持差异化产品特色。项目总投资 22,083.37 万元，具体各项投资情况如下。表表1212：无

152、线音频无线音频产品技术升级产品技术升级项目资金投入项目资金投入情况情况 序号序号 投资项目投资项目 投资金额（万元）投资金额（万元）占比占比 1 场地费用 435.26 1.97%2 固定资产购置 6,329.35 28.66%3 无形资产购置/软件 7,061.30 31.98%4 项目实施费用 7,152.53 32.39%5 铺底流动资金 1,104.93 5.00%项目总投资项目总投资 22,083.3722,083.37 100.00%100.00%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心（3 3）WiFiWiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目以及多模产品研发以及技术升级项目WiF

153、i 以及多模产品研发以及技术升级项目，拟采用超低功耗 22nm 工艺或者更先进工艺，对支持 WiFi 以及多种模式通信制式的集成无线芯片进行研发，研发出适用于物联网、音频、穿戴类等多种应用场景，支持 WiFi6 和蓝牙双模等模式的多模芯片产品，满足市场多样化需求。总投资 15,927.40 万元，具体各项投资情况如下。表表1313：WiFiWiFi 以及多模产品研发以及技术升级以及多模产品研发以及技术升级项目资金投入项目资金投入情况情况 序号序号 投资项目投资项目 投资金额（万元）投资金额（万元）占比占比 1 场地费用 402.41 2.53%2 固定资产购置 4,301.35 27.01%3

154、 无形资产购置/软件 4,091.30 25.69%4 项目实施费用 6,251.50 39.25%5 铺底流动资金 880.84 5.53%项目总投资项目总投资 15,927.4015,927.40 100.00%100.00%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 IoTIoT 产品技术升级项目、无线音频产品技术升级项目、产品技术升级项目、无线音频产品技术升级项目、WiFiWiFi 以及多模产品研发以及技术升级以及多模产品研发以及技术升级项目必要性分析：项目必要性分析：1 1）满足客户需求，开拓潜在市场。）满足客户需求，开拓潜在市场。“IoT 产品技术升级项目”“无线音频产品技术升级项目”

155、“WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目”基于公司成熟的 Bluetooth LE 系列、ZigBee 系列、2.4G 系列、音频系列等产品线的开发经验，针对下游市场客户诉求，围绕相关产品进行研发、升级。新 IoT 系列产品将匹配支持 Bluetooth LE、ZigBee 以及其他多种协议国际标准的迭代，在性能、算力和功耗等多个方面进行技术升级并优化成本；无线音频芯片将支持 Bluetooth Classic 和 Bluetooth LE 5.2 等音频标准，并且增加支持多 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。33

156、 连接并存、低功耗语音唤醒、本地关键词和命令字识别、环境降噪和主动降噪等功能，进一步提升音频芯片的音质水平，持续降低音频芯片的传输延时；WiFi 以及多模产品支持 WiFi6以及相关新标准，其中 WiFi 支持单频 2.4GHz 或者双频 2.4/5GHz，以及包含 2.4GHz 蓝牙的多种模式通信制式，利用公司在低功耗蓝牙芯片领域已有的技术积累，采用超低功耗 22nm 工艺或者更先进工艺，对支持 WiFi 以及多种模式通信制式的集成无线芯片进行研发，满足市场多样化的需求。随着国家扶持力度加大以及行业技术提高，行业竞争增强，客户对公司产品提出更高的要求，因此公司有必要持续对产品进行性能升级以提

157、高产品性能，满足客户需求，适应产业环境。2 2）不断提升产品性能，提高公司核心竞争力。）不断提升产品性能，提高公司核心竞争力。随着行业技术不断进步，芯片的性能不断提升，集成电路设计行业市场竞争日趋激烈，对公司产品的性能方面要求更高，公司有必要采用更新的设计工艺、更先进的工艺制程，在现有相关产品的基础上进一步研发、升级相关产品。通过募投项目的投入，有利于提升公司相关产品性能，产品算力、兼容性和功耗等多个方面进行升级，确保芯片拥有最佳的功耗性能、射频性能、稳定性、通用性和可靠性，进一步提升公司核心竞争力，在日趋激烈的集成电路设计行业市场竞争中持续良好发展态势。（4 4）研发中心建设项目）研发中心建

158、设项目研发中心建设项目，基于发行人现有研发中心，研发中心建设项目通过设立新研发实验室、购置先进设备设施、引进专业技术人才，改善研发环境和辅助设备，进行前瞻性研究，有利于提升公司自主研发能力，增强公司整体技术水平，同时提升产品质量和性能，提高客户满意度，增强客户黏性，提高公司盈利能力和整体实力。总投资 13,823.69 万元，具体各项投资情况如下。表表1414：研发中心建设项目资金投入研发中心建设项目资金投入情况情况 序号序号 投资项目投资项目 投资金额（万元）投资金额（万元）占比占比 1 场地费用 509.44 3.69%2 固定资产（含无形资产）购置 2,130.00 15.41%其中：软

159、件 1,200.00 8.68%其中：硬件 930.00 6.73%3 研发费用 11,184.25 80.91%项目总投资项目总投资 13,823.6913,823.69 100.00%100.00%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 研发中心建设项目必要性分析：研发中心建设项目必要性分析：1 1）升级现有软硬件设施，进一步增强公司研发能力。）升级现有软硬件设施，进一步增强公司研发能力。集成电路设计行业具有产品更新换代及技术迭代速度较快的特征，研发能力是集成电路设计公司核心的竞争要素。此外无线物联网通信协议数量众多且更新迭代速度较快、未来无线物联网应用场景愈加多样，因此无线物联网芯片设计

160、公司需针对标准不断迭代产品。研发能力较强的公司能够顺利推出支持新技术、新协议标准、满足更多场景需求的产品。而现有的设计工具、研发设备以及相关领域高端人才储备难以满足未来需求，对公司竞争力进一步提升形成了制约。通过研发中心建设项目，公司将加大对先进研发试验、监测设备设施的购买，升级、扩充现有软硬件设施，不断提高研发基础，引进高端人才，改善研发条件，增长公司研发能力。2 2）引进培养芯片设计领域高端人才，保持行业前沿研发方向。）引进培养芯片设计领域高端人才，保持行业前沿研发方向。一方面，随着市场需求的不断增长，集成电路设计企业对于人才的竞争日趋激烈，另一方面，行业前沿研发方向要求公司在新技术和新产

161、品研发过程中使用更多先进的开发设计软件工具、开发调试平台工具、研发设备，投入更多研发人员数量，公司必须不断提高研发人员投入，加大新技术研发力度。本项目实施后，公司将加大对研发人员的费用投入，引进芯片设计领域高端人才，保持行业前沿研发方向。（5 5）发展与科技储备项目）发展与科技储备项目发展与科技储备项目。主要涉及“基于先进制程的工艺导入项目”和“IoT 边缘处理芯片架构以及产品研发项目”，计划投资时间为 2025-2028 年，规划“发展与科技储备项目”一方面是考虑到公司发展态势及技术规划，另一方面也是由于行业技术迭代较快、竞争激烈的原因，投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报

162、告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。34 提前布局产品发展迭代的要求。除购置办公房产外，发展与储备项目内容与公司主营业务高度相关。项目预计总投资 56,000 万元，具体各项投资情况如下。表表1515：发展与科技储备项目资金投入发展与科技储备项目资金投入情况情况 序号序号 投资项目投资项目 投资金额（万元）投资金额（万元）占比占比 1 基于先进制成的工艺导入 30,000.00 53.57%2 IoT 边缘处理芯片架构以及产品研发 10,000.00 17.86%3 购置办公房产 16,000.00 28.57%项目总投资项目总投资 56,000.0056,000.00 1

163、00.00%100.00%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 发展与科技储备项目资金必要性分析：发展与科技储备项目资金必要性分析：其中“基于先进制程的工艺导入项目”及“IoT 边缘处理芯片架构以及产品研发项目”并非“IoT 产品技术升级项目”“无线音频产品技术升级项目”“WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目”等项目的简单延续，并非以“IoT 产品技术升级项目”等实施完毕为基础，而可以并行投入或根据市场及竞争对手布局先期投入。目前公司将其做为发展与科技储备项目，主要以目前公司的资金水平、投入项目的轻重缓急为考虑因素而作出的决策。结合发展与科技储备项目的实施时间和投入金额，公司将“基于先

164、进制程的工艺导入项目”及“IoT 边缘处理芯片架构以及产品研发项目”列为发展与科技储备项目，不排除由于市场竞争激烈、技术迭代加速等行业原因，进一步提前“发展与科技储备”项目的实施，以避免到需要投入时再启动其他筹资方式而丧失市场先机。在公司顺利实施完毕 IPO 上市并募集足够额度资金的情况下，会及时实施项目；如届时市场估值或募资环节未达预期，则以“IoT 产品技术升级项目”“无线音频产品技术升级项目”“WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目”投资为先，灵活、激动利用自筹资金进行发展与科技储备项目投资。先进的工艺制程项目必要性分析：导入先进制程工艺，保持产品市场竞争力。先进的工艺制程项目必要性

165、分析：导入先进制程工艺，保持产品市场竞争力。IoT 芯片除对射频性能、超低功耗性能的要求较高以外，目前发展趋势是对芯片处理及存储能力的要求不断提升，同时还需要持续提升芯片的集成度、缩小芯片的面积。这就要求芯片具有更小的面积、更高的集成度、更低的能耗、更强的性能。发行人现有大规模量产的主流产品采用 55nm工艺，行业领先企业如 Apple、华为等公司已在手机、智能穿戴等产品中普遍采用 7nm、10nm制程工艺，甚至更低的 5nm 制程工艺也已经较大规模应用。发行人的在研项目已经在多个产品上导入 22nm 超低漏电工艺制程，预计在发展与科技储备项目开始前，发行人在各类型芯片等众多产品线上形成 55

166、nm，40nm，22nm 等多种工艺并存，多层次布局的产品分步。发行人新一代芯片产品需要应对更为复杂的产品需求，更多元的应用环境、更高集成度的片上系统，更强大的性能优势。为了持续确保发行人产品的市场竞争力，通过先进的工艺制程项目实施，公司将在 14、12nm 或者更先进的工艺制程上持续跟进、投入，迭代对工艺需求高的高端产品，维持产品的核心竞争力。IoTIoT 边缘处理芯片架构以及产品研发项目必要性分析：边缘处理芯片架构以及产品研发项目必要性分析：1 1）满足物联网普及对）满足物联网普及对 IoTIoT 设备处理能设备处理能力要求。力要求。随着物联网产品在日常生活以及各种工业商业应用中不断普及，

167、从简单的控制、组网等应用不断延伸到语音互动、图像图形处理和识别，人体健康数据以及体征信号的检测和处理，工业设备异常检测和处理，都对于 IoT 设备的处理能力提出了更高的要求。通过 IoT边缘处理芯片架构以及产品研发项目的实施，有助于公司研发适合低功耗边缘处理的 IoT 芯片产品，提升公司产品的竞争力，满足下游客户和业务增长需求。2 2）实现）实现 IoTIoT 边缘处理芯片边缘处理芯片领域领先优势。领域领先优势。目前，全球 IoT 边缘处理芯片领域处于起步阶段，国际大厂还没有具有明显的领先优势，而公司基于前期产品相关开发经验已经前瞻性地对 IoT 边缘处理相关技术进行了研究、储备。通过项目实施

168、，公司将在现有产品基础上，结合信号处理、边缘计算算法研发、芯片架构创新、多核异构平台等技术进行 IoT 边缘处理芯片研发，届时或将在 IoT 边缘处理芯片领域具有一定领先优势，提升公司核心技术及产品的市场竞争力。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。35 4.4.盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析4.1.4.1.盈利预测盈利预测 预 计预 计 20 年年 公 司 分 别 实 现 营 收公 司 分 别 实 现 营 收 6.99/8.39/10.186.99/8.39/10.18 亿 元，亿 元

169、，对 应对 应 增 速 分 别 为增 速 分 别 为14.79%/19.97%/21.38%14.79%/19.97%/21.38%；预计分别；预计分别实现实现归母净利润归母净利润 0.69/0.90/1.200.69/0.90/1.20 亿元，亿元，对应对应增速分别为增速分别为37.65%/31.21%/33.35%37.65%/31.21%/33.35%。4.1.1.4.1.1.营业收入及毛利率假设营业收入及毛利率假设 公司主要从事无线物联网系统级芯片的研发、设计及销售，专注于无线物联网芯片领域的前沿技术开发与突破，目前已成为全球该细分领域产品种类最为齐全的代表性企业之一。公司无线物联网系

170、统级芯片产品种类齐全，以低功耗蓝牙类 SoC 产品为重心，拓展了兼容多种物联网应用协议的多模类 SoC 产品，并深入布局 ZigBee 协议类 SoC 产品、2.4G 私有协议类 SoC产品、音频 SoC 产品，同时向下游客户配套提供自研的固件协议栈以及参考应用软件。公司产品广泛支持包括智能零售、消费电子、智能照明、智能家居、智慧医疗、仓储物流、音频娱乐在内的各类消费级和商业级物联网应用。随着下游应用市场需求的持续增长，以及公司对产品持续迭代升级并开发出更多适用于各类应用场景的新品，拓展客户资源并深挖客户需求，公司销售规模有望保持快速增长，产品盈利水平有望持续提升。预 计预 计 2 20230

171、23-20252025 年年 公 司 分 别公 司 分 别 实 现 营 收实 现 营 收 6.996.99/8.39/10.188.39/10.18 亿 元，毛 利 率 分 别 为亿 元，毛 利 率 分 别 为43.3343.33%/44.3044.30%/4%/45 5.61.61%。1 1、IoTIoT 芯片芯片：我们预计 2023-2025 年该产品分别实现营收 6.39/7.48/8.87 亿元，毛利率分别为 42.93%/43.83%/45.14%。1 1）BlueBluetooth LEtooth LE：2021 年受益于智能家居和照明、智能遥控、无线穿戴等下游需求增长，公司以 T

172、LSR8251、8253 为代表的低功耗蓝牙芯片系列销量快速提升，该产品营收实现大幅增长；2022 年下游市场需求放缓，该产品营收同比下滑 18.71%。据国际蓝牙技术联盟2023年蓝牙市场最新资讯，全球蓝牙设备年度总出货量已从 2017 年的 36 亿颗增长至 2022 年的49 亿颗，未来五年市场对互联和定位解决方案的强劲需求将加速全球蓝牙设备出货量的上升，预计 2027 年达到 76 亿颗，5 年 CAGR 约为 9%；其中，预计低功耗蓝牙单模设备的增长尤其迅速，有望从 2022 年约 12 亿颗增长至 2027 年的 31 亿颗，5 年 CAGR 约为 20%。公司低功耗蓝牙芯片产品在

173、多项关键功能、性能指标的表现上已达到国外领先厂商的产品参数水平，2018-2021 年公司该产品市场份额稳步提升，全球市占率由 10%提升至 11.75%（全球第三、国内第一），2021 年公司低功耗蓝牙终端产品认证数量攀升至全球第二名，仅次于 Nordic。随着市场需求逐步回暖以及公司产品保持迭代升级，我们预计 2023-2025 年该产品销量增速分别为 14%/20%/20%，ASP（Average Selling Price，即平均售价）增速分别为 2%/2%/2%，对应分别实现营收 3.34/4.09/5.01 亿元。2021 年该产品毛利率由 2020 年的 50.03%下降至47.

174、81%，主要由于芯片产能紧张导致的原材料涨价；2022 年毛利率进一步下降至 45.57%，主要受到产品单位成本上升及各具体型号产品销售结构变化影响。2022 年 10 月，公司完成了BLE5.3 认证。该产品迭代升级预计将持续推进，高附加值产品占比有望提升，故毛利率有望止跌回升，因此我们预计 2023-2025 年该产品毛利率分别为 47.5%/48%/49%。2 2）2 2.4G.4G：随着国内零售等行业的迅速发展和人力成本的不断上升，零售企业对信息化解决方案需求愈发迫切，电子货架标签、智能照明等场景对 2.4G 产品需求有望进一步释放。2022年昭能坤和罗技加大了对公司 2.4G 产品的

175、采购规模，该产品营收同比实现 37.51%增长。2022年 7 月超低功耗第三代产品实现量产，后续预计将逐步替代上一代产品，销售占比有望快速提升，从而提升 2.4G 产品 ASP。电子价签及无线键鼠均为公司 2.4G 产品的主要应用领域，贝哲斯咨询预计全球电子价签市场规模将由 2022 年的约 10 亿美元增至 2025 年的约 25 亿美元，年复合增长率约 15%，Vantage Market Research（VMR）预计全球无线键鼠市场规模将由 2020 年的 51.42 亿美元增至 2028 年的 87.70 亿美元，年复合增长率达近 7%。参考上述两 投资价值研究报告投资价值研究报告

176、/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。36 大应用市场的年复合增速预测情况，我们预计 2023-2025 年该产品销量增速分别为10%/10%/10%。预计未来公司 2.4G 产品对主要客户的售价会略有下降，同时新产品随着成本结构的改善，售价预计有所降低，因此预计 ASP 增速分别为-2%/-2%/-2%，对应分别实现营收2.25/2.42/2.61 亿元。我们预计该产品毛利率保持稳定，2023-2025 年毛利率分别为31%/31%/31%。3 3）多模）多模：2020-2021 年，多模产品快速放量，营收增速分别达到 80.40%/41.21%；20

177、22 年下游市场需求放缓，该产品营收同比下滑 45.14%。随着物联网技术的不断成熟与发展与终端消费者对产品应用需求的增加，下游市场对包括蓝牙、ZigBee、Thread 和 2.4GHz 私有化协议等在内的多种物联网无线连接标准提出了更多的需求。例如就蓝牙标准而言，全球蓝牙设备年度总出货量已从 2017 年的 36 亿颗增长至 2022 年的 49 亿颗，未来五年市场对互联和定位解决方案的强劲需求将加速全球蓝牙设备出货量的上升，预计2027年达到76亿颗；就Zigbee标准而言，Omdia 预计 ZigBee 芯片出货量将于 2025 年会突破 8 亿颗，增长迅速，2020 年至2022 出

178、货量 CAGR 为 28.17%，2023 年至 2025 年预计出货量 CAGR 为 37.25%。而多模 SoC 芯片的设计逻辑是让一枚芯片同时支持多种连接方式和标准，从而精简硬件结构设计，避免了不同标准芯片同时植入一个设备的必要性，节省空间与成本。因此，不同无线物联网连接模式的增长在很大程度上势必会使得多模芯片产品的需求相应得到提升。此外，结合多模产品的下游应用领域来看，我们认为该产品目前主要及典型下游应用领域集中在：智能照明和家庭自动化、远程控制器、资产追踪、可穿戴设备、电子货架标签、键鼠产品等，鉴于其技术特点，应用较为广泛，增长前景广阔。目前智能家居从最初的单品智能开始转向全场景智能

179、，多模物联网芯片市场有望迎来新一轮增长。Statista 预计全球智能家居产品及服务支出将从2021 年的 1230 亿美元增至 2025 年的 1730 亿美元，年复合增速约为 9%。根据 Technavio 的报告，智能家居设备市场预计在 2022 年至 2027 年 5 年 CAGR 为 14.45%，市场规模预计将增加 399.1 亿美元。在作为多模芯片重要下游应用领域之一的智能照明领域，随着智能照明设备能为消费者提供更精确的调度和需求响应、能带给居住者更高的光线质量体验以及人机交互方式的升级，智能照明正在高速普及。IDC 预计全球智能家居设备中，照明设备出货量有望从 2021 年的

180、8,900 万台增至 2026 年的 2.4 亿台，5 年 CAGR 约为 22%，同时预计 2023 年中国智能照明市场出货量预计为 3,379 万台，同比增长 20.7%。此外，根据国际蓝牙技术联盟2023 年蓝牙市场最新资讯预测，可穿戴设备如蓝牙智能手表、蓝牙智能健身设备、蓝牙 AR/VR 头显等整体出货量将于 2027 年增至 6.35 亿台；其中蓝牙智能手表 2023 年出货量1.43 亿台，预计 2027 年增至 2.9 亿台，5 年 CAGR 约为 19.33%；蓝牙运动、健身和健康追踪器 2023 年出货量 0.97 亿台，2027 年将增至 1.06 亿台；蓝牙 AR/VR

181、设备有望显著增长，2027年蓝牙 VR 头盔出货量将达到 8000 万台，蓝牙 AR 智能眼镜出货量将超过 3700 万台。根据Global Zigbee and Thread Wireless Sensor Industry Research Report报告显示，全球 Zigbee 和 Thread 芯片在下游市场应用规模在 2021 年达到了 14.29 亿美元，到 2027 年将达到 42.16 亿美元，预计 6 年 CAGR 为 19.76%。公司是业内最早推出支持低功耗多模无线物联网芯片的公司之一，单颗芯片支持蓝牙，ZigBee，Thread，HomeKit，2.4G 等多种协议和

182、标准。2022 年，公司完成蓝牙 5.3 认证、Thread 1.3 认证、以及 Matter 1.0 认证、20dBm高发射功率多模芯片送样等工作。公司 TLSR9 系列芯片进入谷歌公司 Google Home Developer合作伙伴目录。目前市场上并无能够完全覆盖发行人所有协议标准的多模芯片市场数据，仅Omdia 对于同时支持 Bluetooth LE 和 IEEE 802.15.4 技术标准的多模芯片市场进行了统计，数据显示 2019 年和 2020 年公司在上述细分领域的市占率分别为 6%和 5%，居全球前五，出货量处于全球领先水平。随着市场需求逐步回暖以及公司产品加速迭代升级，我

183、们预计 2023-2025 年该产品销量增速分别为 5%/15%/20%。公司在多模无线物联网芯片领域持续推出多代创新性的芯片产品和方案，ASP 有望持续提升，预计 ASP 增速分别为 5%/6%/8%，对应分别实现营收 0.77/0.94/1.22 亿元。公司拟募资 15,927.40 万元投入 WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目，该产品迭代升级预计将持续推进，高附加值产品占比有望提升，我们预计2023-2025 年该产品毛利率分别为 57%/58%/59%。4 4）ZigBeeZigBee：ZigBee 技术凭借超低功耗及安全性较高的独特优势，在众多特定领域场景具备一定不可替代性。

184、目前该产品销售相对较少，ASP 及毛利率易受个别销售订单影响，后续销售规模有望随公司持续开拓市场有所增长。2020-2022 年，该产品分别实现营收 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。37 0.53/0.31/2.49 亿元，对应同比增速分别为-48.65%/-41.08%/695.65%。我们预计 2023-2025年该产品销量增速分别为 5%/5%/5%，ASP 增速分别为 0%/0%/0%，对应分别实现营收0.03/0.03/0.03 亿元。我们预计该产品毛利率保持稳定，2023-2025 年毛利率分别为68.4

185、4%/68.44%/68.44%。2 2、音频芯片、音频芯片：公司于 2019 年推出初代音频芯片产品，2020 年 9 月实现超低延时功能，2021年 9 月实现双模在线连接实时混音功能，产品竞争力快速增强。2021-2022 年，该产品营收实现高速增长，营收增速分别达到 910.44%/240.47%。2021 年底，公司第二代音频芯片实现量产，推出后市场表现优秀，已实现对哈曼等终端品牌客户的大批量出货，2022 年第二代产品销售额占音频芯片比例达到 90%以上。蓝牙音频规范仍在持续迭代中，2022 年 SIG 发布了新一代 LE-audio 规范，与经典蓝牙音频规范相比，LE-audio

186、 制定了 TWS 耳机新规范，支持蓝牙广播、组播，支持更短延时。低功耗蓝牙音频技术赋予音频市场更多的创新性，同时也提供了改变音频市场格局的机会，SIG 预期低功耗蓝牙音频技术将逐步取代经典蓝牙技术成为音频传输的主要解决方案，这给新进入者提供了机遇。我们认为公司作为 SIG 核心成员，将能够紧跟规范制定及时推出相关芯片产品，目前公司音频芯片已完成 Bluetooth LE Audio相关全部正式标准的认证，并成功进入 JBL、哈曼等国际声学品牌供应链，产品性能获得认可。公司该产品收入规模仍较小，2022 年收入为 0.38 亿元，占比仅 6.32%，正处于快速放量期。未来几年，基于蓝牙 5.2

187、标准及更新迭代版本的音频技术有望在蓝牙音频市场尤其是 TWS耳机市场逐步普及，这为发行人创造了良好的市场机遇。目前公司处于与多家知名客户运用最新低功耗蓝牙音频技术设计产品的过程中，预计未来几年将逐步协助客户将基于低功耗蓝牙音频以及 LC3/LC3+等高品质音频的产品推向市场。随着公司后续高端音频芯片的不断推出，我们预计 2023-2025 年该产品销量增速分别为 45%/40%/35%，ASP 增速分别为 5%/8%/8%，对应分别实现营收 0.59/0.89/1.29 亿元。第二代产品毛利率较高，从而推升 2022 年音频芯片毛利率由 2021 年的 27.61%快速提升至 46.06%。公

188、司拟募资 22,083.37 万元投入无线音频产品技术升级项目，该产品迭代升级预计将持续推进，高附加值产品占比有望提升，我们预计2023-2025 年该产品毛利率分别为 48%/48.5%/49%。3 3、其他主营业务、其他主营业务：公司其他主营业务收入主要来自触控芯片存货和夹具类产品的销售以及技术开发费，占比较小。考虑到公司募资投入 WiFi 芯片产品研发及技术升级（未单独列示，暂将其归入其他主营业务），未来该产品贡献收入有望逐步提升，我们预计 2023-2025 年其他主营业务营收增速分别为 10%/10%/10%，对应分别实现营收 0.02/0.02/0.02 亿元，预计毛利率与 202

189、2 年相比保持不变。4 4、非主营业务、非主营业务：公司非主营业务收入主要为企业间的利息收入，具有偶发性，因此我们预计2023-2025 年不产生非主营业务营收。表表1616：公司各产品销量及公司各产品销量及 ASPASP 预测预测 （单位：万元、万颗、元/颗）20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 1.IoT 芯片 收入 44,765.95 63,362.63 56,898.61 63,882.43 74,828.21 88,685.70 yoy 48.66%41.54%-10.20%12.27%17.13%18

190、.52%销量 24,772.37 33,289.39 31,797.39 35,372.25 40,371.82 46,262.22 yoy 34.38%-4.48%11.24%14.13%14.59%ASP 1.81 1.90 1.79 1.81 1.85 1.92 yoy 5.33%-5.99%0.89%2.63%3.43%1.1 Bluetooth LE 收入 19,877.54 35,330.18 28,719.34 33,418.01 40,903.65 50,066.07 yoy 26.24%77.74%-18.71%16.36%22.40%22.40%销量 9,534.38 15

191、,940.33 12,075.32 13,765.86 16,519.04 19,822.85 yoy 67.19%-24.25%14.00%20.00%20.00%ASP 2.08 2.22 2.38 2.43 2.48 2.53 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。38 yoy 6.31%7.31%2.00%2.00%2.00%1.2 2.4G 收入 15,775.22 15,207.49 20,912.00 22,464.00 24,216.19 26,105.05 yoy 70.71%-3.60%37.51%7.

192、42%7.80%7.80%销量 12,876.12 13,847.25 17,964.30 19,760.73 21,736.80 23,910.48 yoy 7.54%29.73%10.00%10.00%10.00%ASP 1.23 1.10 1.16 1.14 1.11 1.09 yoy-10.36%6.00%-2.00%-2.00%-2.00%1.3 多模 收入 9,060.09 12,793.67 7,018.32 7,739.22 9,434.11 12,226.61 yoy 80.40%41.21%-45.14%10.27%21.90%29.60%销量 2,347.44 3,492

193、.27 1,695.58 1,780.36 2,047.41 2,456.90 yoy 48.77%-51.45%5.00%15.00%20.00%ASP 3.86 3.66 4.14 4.35 4.61 4.98 yoy-5.08%12.99%5.00%6.00%8.00%1.4 ZigBee 收入 53.11 31.29 248.95 261.20 274.26 287.97 yoy-48.65%-41.08%695.65%4.92%5.00%5.00%销量 14.43 9.54 62.19 65.30 68.56 71.99 yoy-33.89%551.89%5.00%5.00%5.00

194、%ASP 3.68 3.28 4.00 4.00 4.00 4.00 yoy-10.89%22.06%0.00%0.00%0.00%2.音频芯片 收入 111.85 1130.13 3847.73 5855.26 8853.15 12907.90 yoy-77.78%910.44%240.47%52.17%51.20%45.80%销量 126.43 497.96 888.18 1287.86 1803.01 2434.06 yoy 293.86%78.36%45.00%40.00%35.00%ASP 0.88 2.27 4.33 4.55 4.91 5.30 yoy 156.55%90.88%

195、5.00%8.00%8.00%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 表表1717：公司分业务营收及毛利率预测公司分业务营收及毛利率预测 （单位：万元）20192019 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 合计 收入 32,009.27 45,375.07 64,952.47 60,929.95 69,939.66 83,903.53 101,837.98 yoy 41.76%43.15%-6.19%14.79%19.97%21.38%成本 16,430.97 22,762.31 35,095.52 35,78

196、4.58 39,632.62 46,733.59 55,393.89 毛利 15,578.30 22,612.76 29,856.95 25,145.37 30,307.04 37,169.94 46,444.09 毛利率 48.67%49.84%45.97%41.27%43.33%44.30%45.61%1.IoT 芯片 收入 30,112.01 44,765.95 63,362.63 56,898.61 63,882.43 74,828.21 88,685.70 yoy 48.66%41.54%-10.20%12.27%17.13%18.52%成本 15,119.91 22,202.58

197、33,910.08 33,588.38 36,454.91 42,027.95 48,649.97 毛利 14,992.10 22,563.38 29,452.55 23,310.23 27,427.52 32,800.26 40,035.72 毛利率 49.79%50.40%46.48%40.97%42.93%43.83%45.14%业务收入比例 94.07%98.66%97.55%93.38%91.34%89.18%87.09%1.1 Bluetooth LE 收入 15,745.34 19,877.54 35,330.18 28,719.34 33,418.01 40,903.65 50

198、,066.07 yoy 26.24%77.74%-18.71%16.36%22.40%22.40%成本 7,828.47 9,932.77 18,437.12 15,633.25 17,544.46 21,269.90 25,533.69 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。39 毛利 7,916.87 9,944.77 16,893.05 13,086.09 15,873.56 19,633.75 24,532.37 毛利率 50.28%50.03%47.81%45.57%47.50%48.00%49.00%业务收入比

199、例 49.19%43.81%54.39%47.14%47.78%48.75%49.16%1.2 2.4G 收入 9,241.11 15,775.22 15,207.49 20,912.00 22,464.00 24,216.19 26,105.05 yoy 70.71%-3.60%37.51%7.42%7.80%7.80%成本 5,400.72 8,934.41 10,037.88 14,805.37 15,500.16 16,709.17 18,012.49 毛利 3,840.39 6,840.80 5,169.61 6,106.63 6,963.84 7,507.02 8,092.57 毛

200、利率 41.56%43.36%33.99%29.20%31.00%31.00%31.00%业务收入比例 28.87%34.77%23.41%34.32%32.12%28.86%25.63%1.3 多模 收入 5,022.14 9,060.09 12,793.67 7,018.32 7,739.22 9,434.11 12,226.61 yoy 80.40%41.21%-45.14%10.27%21.90%29.60%成本 1,852.19 3,312.78 5,416.29 3,071.19 3,327.86 3,962.33 5,012.91 毛利 3,169.95 5,747.30 7,3

201、77.38 3,947.13 4,411.36 5,471.78 7,213.70 毛利率 63.12%63.44%57.66%56.24%57.00%58.00%59.00%业务收入比例 15.69%19.97%19.70%11.52%11.07%11.24%12.01%1.4 ZigBee 收入 103.43 53.11 31.29 248.95 261.20 274.26 287.97 yoy-48.65%-41.08%695.65%4.92%5.00%5.00%成本 38.53 22.61 18.79 78.56 82.43 86.56 90.88 毛利 64.90 30.49 12.

202、50 170.38 178.76 187.70 197.09 毛利率 62.75%57.42%39.95%68.44%68.44%68.44%68.44%业务收入比例 0.32%0.12%0.05%0.41%0.37%0.33%0.28%2.音频芯片 收入 503.31 111.85 1,130.13 3,847.73 5,855.26 8,853.15 12,907.90 yoy-77.78%910.44%240.47%52.17%51.20%45.80%成本 320.69 138.99 818.05 2075.32 3044.74 4559.37 6583.03 毛利 182.62-27.

203、15312.08 1772.41 2810.52 4293.78 6324.87 毛利率 36.28%-24.27%27.61%46.06%48.00%48.50%49.00%业务收入比例 1.57%0.25%1.74%6.32%8.37%10.55%12.67%3.其他主营业务 收入 1,354.64 484.52 459.72 183.61 201.97 222.17 244.38 yoy-64.23%-5.12%-60.06%10.00%10.00%10.00%成本 990.37 420.74 367.39 120.88 132.97 146.26 160.89 毛利 364.26 63

204、.78 92.32 62.73 69.00 75.90 83.50 毛利率 26.89%13.16%20.08%34.17%34.17%34.17%34.17%业务收入比例 4.23%1.07%0.71%0.30%0.29%0.26%0.24%4.其他业务 收入 39.32 12.75 yoy-67.57%成本 毛利 39.32 12.75 毛利率 100.00%100.00%业务收入比例 0.12%0.03%资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 4.1.2.4.1.2.费用率费用率假设假设 预计预计 2 2 年年公司公司销售费用率及管理费用率随公司业务规模的扩

205、张进一步下降，研发费销售费用率及管理费用率随公司业务规模的扩张进一步下降，研发费用率保持稳定较高水平。用率保持稳定较高水平。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。40 1 1）销售费用率销售费用率：随着公司规模效应释放，2020-2022 年销售费用率整体呈下降趋势。我们预计 2023-2025 年销售费用率分别为 7.20%/7.00/6.80%。2 2）管理费用率管理费用率：公司前期处于成长及规范化、体系化的建立阶段，且营收规模不大，导致管理费用率相对较高，2020-2022 年管理费用率分别为 40.22%/7.31

206、%/6.48%，剔除股份支付影响后分别为 9.27%/5.83%/5.73%。随着公司规模效应释放，2020-2022 年管理费用率整体呈下降趋势。我们预计 2023-2025 年管理费用率分别为 5.50%/5.40%/5.30%。3 3）研发费用率研发费用率：公司为维持技术领先、满足高端品牌客户需求，持续集中资源对芯片产品进行研发投入，2020-2022 年研发费用率分别为 19.21%/19.20%/22.66%。我们预计 2023-2025 年研发费用率将保持 22.66%的较高水平。4 4）财务费用：财务费用：公司财务费用率相对较低，2020-2022 年财务费用率分别为 1.65%

207、/-0.46%/-2.46%,由于公司目前负债水平较低且财务费用主要源自汇兑损益，财务费用率将维持在较低水平，我们预测 2023-2025 年财务费用率分别为 0.0%/0.1%/0.1%。5 5）所得税率：所得税率：预计发行人及其子公司的税收政策在短时间不会发生变化，同时根据发行人历史税率情况，税率取过往三年平均值，预计 2023-2025 年其整体所得税税率为2.46%/1.52%/1.56%。4.1.3.4.1.3.业绩预测合理性分析业绩预测合理性分析 芯片设计行业的销售情况与下游电子产品市场需求高度相关。受中国“双十一”、国庆、元旦、春节等购货旺季的影响，终端厂商需要提前备货生产，下半

208、年电子产品的需求一般高于上半年，呈现出一定的季节性特征。第一季度受春节假期影响，下游客户采购有所下降，收入比重低于其他季节。2019-2020 年属于正常年份，行业季节性特点表现较为明显。2021 年受芯片产能紧张影响，叠加涨价预期，下游客户在上半年提前大量采购，导致第四季度需求相对减少。受到下游需求波动的影响，2022 年下半年公司销售情况低于上半年。2023 年上半年半导体行业整体尚处于库存修复的阶段，预计自 2023 年中行业库存将恢复至健康水平，三季度半导体行业将开始触底并向上。而代表半导体行业整体估值水平的费城半导体指数也于 2022 年末完成触底，也反映了全球金融机构对半导体行业在

209、 2023 年迎来业绩增长的一致预期。表表1818：发行人主营业务分季度收入情况（万元）发行人主营业务分季度收入情况（万元）项目项目 2 2022022 年年 20212021 年年 20202020 年年 20192019 年年 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 第一季度第一季度 14,396.54 23.63%13,644.15 21.01%6,748.74 14.88%3,692.62 11.55%第二季度第二季度 18,296.02 30.03%18,788.73 28.93%11,147.02 24.57%8,040.51 25.15%第

210、三季度第三季度 10,874.55 17.85%19,571.08 30.13%12,237.88 26.98%8,169.03 25.55%第四季度第四季度 17,362.84 28.50%12,948.51 19.94%15,228.68 33.57%12,067.80 37.75%合计合计 60,929.9560,929.95 100.00%100.00%64,952.4764,952.47 100.00%100.00%45,362.3245,362.32 100.00%100.00%31,969.9631,969.96 100.00%100.00%资料来源：招股说明书，安信证券研究中心

211、 表表1919：发行人主营业务上半年和下半年收入占比情况发行人主营业务上半年和下半年收入占比情况 项目项目 2 2022022 年年 2 2021021 年年 2 2020020 年年 2 2019019 年年 4 4 年平均值年平均值 第一季度第一季度+第二季度第二季度 53.66%49.94%39.45%36.70%44.94%第三季度第三季度+第四季度第四季度 46.35%50.07%60.55%63.30%55.07%资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。41 根据招股意向书

212、披露，2023 年 1-6 月，公司营收为 31,879.60 万元；归母净利润为 2,861.32万元，扣非归母净利润为 2,431.24 万元。公司经营业绩较上年同期总体保持稳定，较 2023年第一季度取得显著的恢复性改善。受上游供应链采购成本下降影响，公司各产品线毛利率较 2022 年度均有所回升，综合毛利率由 41.27%上升至 43.19%。2023 年下半年公司经营和业绩预期良好，预计较 2022 年度将有所增长：第二季度以来居民未来收入预期修复，公司下游消费电子、智能零售等领域的终端客户需求开始回升；海外销售开发成果不断落地，预计 2023年将实现对海外头部客户如美国最大电视厂之

213、一 Vizio、欧洲知名血压计企业 Beurer 等客户的批量出货，为公司带来新的收入和业绩增长点；受益于新一代 TLSR8 系列、TLSR9 系列中高端产品市场份额和出货规模的不断扩大，公司本年度销售收入中高毛利产品的规模和占比将获得明显提升；因上游供应链紧张情况逐渐缓解、主要原材料晶圆等采购单价逐步回落，公司芯片产品的单位成本较2022年度将有大幅度下降，2023年度综合毛利率将进一步提升。按照本报告盈利预测测算，对应 2023 年 7-12 月可实现营收 38,060.06 万元，占全年营收比例为 54.42%；对应可实现净利润为 3,991.43 万元，占全年净利润比例为 58.25%

214、，均处于历史正常水平。考虑到公司二季度开始盈利能力已经恢复至正常年份水平，在此基础上不考虑季节波动（正常年份公司下半年收入占全年比重高于上半年），下半年净利润保守估计为4,052.36 万元（在招股意向书二季度归母净利润为 2,026.18 万元的基础上乘以 2），对应全年净利润为 6,913.68 万元，高于我们预测的全年 6,852.75 万元。因此，我们认为本报告对因此，我们认为本报告对2 2023023 年的年的业绩预测具备合理性。业绩预测具备合理性。4.2.4.2.估值分析估值分析 4.2.1.4.2.1.绝对估值模型：对应市值绝对估值模型：对应市值 45.1745.17 48.13

215、48.13 亿元亿元 公司经营和业绩预期良好，随着全球通胀水平回落、居民未来收入预期修复，公司下游消费电子、智能零售等领域的终端客户需求已开始回升，公司营收较 2022 年将迎来确定性增长。公司的产品性能、研发水平、下游客户、芯片架构在行业内具有竞争优势，物联网无线连接芯片和音频芯片的产量绝对值和市占率有望不断提高。预计公司对物联网无线连接芯片研发的投入将持续稳步增长，并且公司的客户覆盖国内外知名厂商，将为公司带来持续的需求增长。由于公司已经进入盈利期，未来年度的盈利状况及风险可预测程度较高且可用货币衡量，因而，可使用经济利润（EVA）模型进行估值。接下来，我们将对经济利润模型中的参数进行合理

216、设置，并最终计算公司发行后的合理股权价值。关键假设如下：1）Rf：我们选取最近 1 年中国十年国债到期收益率均值作为本次无风险收益率，从 2022年 7 月 25 日至 2023 年 7 月 24 日，十年期国债到期收益率均值为 2.78%。2）Rm：风险溢价为市场预期收益率与无风险收益率之间的差值，市场预期收益率取沪深 300上市首日至 2023 年 7 月 24 日的年化收益率，参数为 7.69%，风险溢价为 4.91%。3）系数：公司相对于市场的风险系数，我们根据行业内业务相似的公司值来确定，我们选取恒玄科技、博通集成、炬芯科技、中科蓝讯四家可比上市公司最近 1 年值均值 1.17作为公

217、司的系数。4）Ke：根据 CAPM 模型，计算公司股权收益率 Ke 为 8.52%。5）Kd：参考 7 月中国 5 年期贷款市场报价利率 4.20%，假设公司税前负债成本为 4.20%；所得税税率取 2023 年公司所得税税率假设值 2.46%，计算得公司税后负债成本为 4.10%。6）D/(D+E)：2020-2022 年内公司不存在银行借款等有息债务，截至 2022 年末公司不存在关联方借款负债、合同承诺债务、或有负债，不存在未来 12 个月内需要偿还的有息负债。参考市场一般债务水平，结合公司现状，我们假设公司债务资本比重为 1%。7）WACC：根据公式，计算得出公司加权资本成本率 WAC

218、C 为 8.47%。表表2020：可比公司值可比公司值 代码代码 简称简称 值（近值（近 1 1 年）年）688608.SH 恒玄科技 1.05 603068.SH 博通集成 1.29 688049.SH 炬芯科技 1.27 688332.SH 中科蓝讯 1.07 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。42 均值均值 1.11.17 7 资料来源：Wind、安信证券研究中心 表表2121：发行人加权平均资本成本模型发行人加权平均资本成本模型 参数参数 取值取值 无风险利率 2.78%风险溢价 4.91%系数 1.17 Rm

219、 7.69%Ke 8.52%Kd 4.20%WACCWACC 8.478.47%资料来源：Wind、安信证券研究中心测算 8）分三阶段计算现值，2023-2026 年为第一阶段，2026-2034 年为第二阶段半显性期，其后为永续增长期。第一阶段中，根据蓝牙技术联盟发布的2023 年蓝牙市场最新资讯报告显示，应用于手机、电脑等平台类应用的蓝牙芯片长期保持较为稳定的年出货量，多年保持在 20 亿颗左右；与之相比，发行人所在的通信芯片细分领域，即“应用于非平台物联网类应用的蓝牙芯片”具有更迅速的增长幅度，2023 年出货量预计为 35 亿颗，其中包含音频类蓝牙芯片约 14.6 亿颗，数据传输/Me

220、sh 组网/定位追踪等蓝牙芯片约 20.4 亿颗，预计 2027 年将达到 56 亿颗左右，其中包含音频类蓝牙芯片约 18.4 亿颗，数据传输/Mesh 组网/定位追踪等蓝牙芯片约 37.6 亿颗。总体来看，非平台物联网类应用的蓝牙芯片市场总体需求将显著增长。公司处于快速增长阶段，客户开拓及订单释放将加速业务规模扩张。根据招股意向书和问询阶段回复披露，发行人 BLE 芯片、2.4G 芯片现有客户需求和订单稳步增长并持续释放，后续年度新一代 TLSR8 系列、TLSR9 系列中高端产品市场份额和出货规模不断扩大；音频芯片已重点进入游戏耳机、音箱和麦克风等应用领域，被包括 JBL、哈曼等在内的知名

221、品牌所使用，并向 TWS 耳机、助听器和 Auracast 和无线高清无损音频、社交工作云互动、可穿戴体感交互、远程医疗远程教学等多个应用市场持续扩展；海外销售开发成果不断落地，预计 2023 年将实现对海外头部客户如美国最大电视厂之一 Vizio、欧洲知名血压计企业 Beurer 等客户的批量出货，为公司带来新的收入和业绩增长点；募投项目 IoT 产品技术升级项目、WiFi 以及多模产品研发以及技术升级项目和无线音频产品技术升级项目对应的新产品 22nm 多模 IoT 芯片、WiFi 芯片和各代音频芯片等预计在 2025-2026年可进入批量出货阶段，有望为发行人带来较大的增量收入。发行人在

222、以低功耗蓝牙芯片为代表的低功耗物联网无线连接芯片领域的全球市场份额将逐年稳步提升，我们预计2023-2026 年公司营收增长率同比分别为 14.79%/19.97%/21.38%/21.38%;第二阶段中，公司此时业务成熟，并将充分受益于物联网行业市场的发展。根据全球移动通信系统协会（GSMA）发布的The mobile economy 2022报告显示，2021 年全球物联网总连接数达到151亿，预计到2025年，全球物联网总连接数规模达到233亿，年复合增长率达到11.45%；预计到 2025 年，全球物联网的收入将增长到 1.1 万亿美元，年复合增长率高达 21.4%；我国物联网连接数到

223、 2025 年预计将达到 80.1 亿，年复合增长率 14.1%，我国物联网连接数全球占比达到 30%以上。参考行业增速，假设发行人半显性期 2027-2034 年逐年增长率分别为 18%、17%、16%、14%、12%、10%、8%、6%。第三阶段行业与公司均进入成熟期，增速预计与长期 GDP 增速趋于一致，参考部分发达国家（美、英、日、韩、德、法）近十年 GDP平均增速 1.50%-4.87%（剔除 2020 年极端负值），出于审慎性原则，我们假定永续增长率为 2%。根据经济利润（EVA）估值模型，我们预计公司发行后的合理股权价值为 45.28 亿元，对应每股价值为 18.87 元/股。表

224、表2222：发行人经济利润估值模型（百万元）发行人经济利润估值模型（百万元）2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 2028E2028E 2029E2029E 2030E2030E 2031E2031E 2032E2032E 2033E2033E 2034E2034E 终值终值 营业收入 699.4 839.0 1018.4 1236.1 1458.5 1706.5 1979.5 2256.7 2527.5 2780.2 3002.6 3182.8 yoy 14.8%20.0%21.4%21.4%18.0%17.0%16.0

225、%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。43 经济利润 32.4 46.6 55.8 86.9 102.5 120.0 139.2 158.7 177.7 195.5 211.1 223.8 3,525.4 贴现 31.3 41.4 45.8 65.7 71.5 77.1 82.4 86.6 89.5 90.7 90.3 88.3 1,390.3 经济利润附加值经济利润附加值 2,250.92,250.9 资料来源：Wind、安信证券研究中心测算 表表2323：发行人经济利润估

226、值模型重要参数发行人经济利润估值模型重要参数 EVAEVA 估值估值 主要假设主要假设 显性预测 184.2 8.2%无风险利率 2.78%半显性预测 676.3 30.0%风险溢价 4.91%永续价值 1,390.3 61.8%系数 1.17 经济利润附加值经济利润附加值 2,250.92,250.9 100.0%Rm 7.69%加:投入资本和非营业资产 2,279.2 Ke 8.52%企业价值企业价值 4,530.14,530.1 Kd 4.20%减:付息债务 2.1 D/DE 1.00%减:少数股东权益-E/DE 99.00%权益价值权益价值 4,528.04,528.0 WACC 8.

227、47%总股本 240.0 半显性期增长率-每股权益价值每股权益价值 18.8718.87 永续增长率 2.00%资料来源：Wind、安信证券研究中心测算 表表2424：估值敏感性分析（元估值敏感性分析（元/股股）永续增长率永续增长率 1.501.50%1.751.75%2.2.0 00%0%2.22.25 5%2.502.50%2.752.75%WACCWACC 9.50%9.50%17.05 17.20 17.35 17.52 17.70 17.89 9.00%9.00%17.67 17.85 18.03 18.23 18.45 18.68 8.50%8.50%18.39 18.60 18.

228、82 19.07 19.33 19.62 8.00%8.00%19.22 19.47 19.75 20.05 20.38 20.75 7.50%7.50%20.19 20.51 20.85 21.23 21.65 22.11 7.00%7.00%21.35 21.75 22.19 22.67 23.21 23.81 6.50%6.50%22.75 23.26 23.83 24.46 25.17 25.97 资料来源：Wind、安信证券研究中心测算 敏感性分析：针对 WACC 与永续增长率进行敏感性分析，当永续增长率取值在 2.00%-2.25%区间范围内，WACC 取值区间在 8.00%-8.

229、50%区间范围内时，公司合理价值区间在 18.82-20.05 元/股，在假设不采用超额配售选择权的情况下，按照发行后公司总股本上限 2.4 亿股来计算，公司合理的价值在 45.17-48.13 亿元之间。按照公司 2023 年预计归母净利润计算，对应的市盈率区间为 65.92-70.23 倍。按照公司 2022 年扣非前归母净利润计算，对应的市盈率区间为 90.74-96.67 倍。按照公司 2022 年扣非后归母净利润计算，对应的市盈率区间为 129.79-138.28 倍。4.2.2.4.2.2.相对估值模型：对应市值相对估值模型：对应市值 44.5444.54 47.9747.97 亿

230、元亿元 泰凌微主要从事无线物联网系统级芯片的研发、设计及销售。公司无线物联网系统级芯片产品种类齐全，以低功耗蓝牙类 SoC 产品为重心，拓展了兼容多种物联网应用协议的多模类 SoC 产品，并深入布局 ZigBee 协议类 SoC 产品、2.4G 私有协议类 SoC 产品、音频 SoC产品。从应用领域来看，公司芯片对应的终端应用产品品类丰富，比如电子价签、物联网网关、照明、遥控器、体重秤、智能手表手环、无线键鼠、无线音频设备等，主要应用于零售物流、智能家居、医疗健康及个人设备等领域。公司在全球范围内积累了丰富的终端客户资源，与多家行业领先的手机及周边、电脑及周边、遥控器、家居照明等厂商或其代工厂

231、商形成了稳定的合作关系，产品广泛应用于汉朔、小米、罗技、欧之、涂鸦智能、朗德万斯、瑞萨、创维、夏普、松下、英伟达、哈曼等多家主流终端知名品牌，进入美国 Charter、投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。44 意大利 Telecom Italia 等国际大型运营商供应链，并支持和服务百度、阿里巴巴、谷歌、亚马逊等众多科技公司在国际国内的生态链企业产品。与可比上市公司恒玄科技、博通集成、炬芯科技、中科蓝讯相比，泰凌微在产品应用、行业地位以及研发创新等方面更具优势：1 1）泰凌微产品主要应用于物联网领域，市场空间广阔。）泰凌

232、微产品主要应用于物联网领域，市场空间广阔。相比上市公司的主要产品集中于传统的音频芯片领域，发行人生产的 IoT 芯片主要用于智能家居、智能照明、电子价签等物联网领域，占收入比例 90%以上。物联网市场近年来获得各国政策的大力鼓励与支持，逐步进入快速成长期，市场需求旺盛，市场空间广阔。同时，相较于传统的竞争激烈的音频芯片等领域，该细分领域芯片产品毛利率相对较高，成长性更优。2 2）国内厂商物联网芯片领域布局较晚，泰凌微在低功耗蓝牙芯片、多模协议芯片等细分领）国内厂商物联网芯片领域布局较晚，泰凌微在低功耗蓝牙芯片、多模协议芯片等细分领域具备领先优势域具备领先优势。根据 Omdia 数据，多个领域物

233、联网芯片出货量全球排名靠前公司中，发行人是唯一国内企业：2019-2021 年，公司低功耗蓝牙芯片出货量保持全球第三、国内第一，2021年市占率11.75%；2019-2020年，公司在同时支持Bluetooth LE和IEEE 802.15.4技术标准的多模芯片细分领域出货量保持居全球前五、国内第一，2020 年市占率 5%；2019-2021 年，在 IEEE 802.15.4 技术标准支持的细分芯片领域（包含 ZigBee 和 Thread协议相关芯片），公司出货量保持全球第七、国内第一，2021 年市占率 3%。3 3）泰凌微重视自主研发和持续创新，核心技术均为自主研发成果。）泰凌微重

234、视自主研发和持续创新，核心技术均为自主研发成果。通过持续的研发积累、研发投入和技术创新，公司具备从微控制器（MCU）内核到固件协议栈全范围的自主研发能力、国际领先的芯片设计能力和丰富的芯片设计经验，主要芯片产品在多协议支持、系统级架构研发、射频链路预算、系统功耗等多个关键功能和性能指标方面已达到全球先进水平。公司已成功研发出一系列具有自主知识产权、国际一流性能水平的低功耗无线物联网系统级芯片，产品综合性能表现优异，得到客户和市场的广泛认可，已在多个产品及业务领域取得领先优势。公司目前已拥有“双模射频收发架构”“双模设备及其实现同时通信的方法”“无线网络内的同步控制方法、无线网络及智能家居设备”

235、“无线网络的节点及其状态更新方法”等全球知识产权核心专利，并已建立了完整的知识产权体系。凭借在Bluetooth LE、2.4G、多模芯片领域的技术实力，公司产品技术含量较高，具有功耗低、延迟低、质量稳定、安全性高等优势。公司具备较强的综合实力，积累了各通讯协议下射频收发机、基带至协议栈的完整技术和产品系列，能够满足下游开发者多元化需求；同时，公司 IoT 芯片产品核心技术位居行业前列，具备明显的竞争优势。截至 2023 年 7 月 31 日，根据 Wind 一致预期，上述可比公司 2023 年归母净利润对应的 PE平均数为 54.66 倍。公司产品相对于可比公司在技术、应用、成长性上均具备较

236、大优势：1）从毛利率来看，2022 年度发行人综合毛利率为 41.27%，与恒玄科技（39.37%）和炬芯科技（39.34%）相似；高于博通集成（25.71%）和中科蓝讯（20.92%）。2）从营收增速来看，2019-2022 年发行人营收年复合增速达到 23.98%，仅低于恒玄科技。2022 年受下游需求疲软影响，业内公司营收普遍下滑，发行人 2022 年营收同比减少6.09%，下滑幅度仅次于中科蓝讯，显示出其较强的经营韧性。综上，我们认为应给予发行人一定的估值上浮。我们给予公司 2023 年预计归母净利润 0.69 亿元的 65-70 倍PE 估值，则市值区间为 44.54-47.97 亿

237、元。在假设不采用超额配售选择权的情况下，按照发行后公司总股本上限 2.4 亿股来计算，公司合理价值在 18.56-19.99 元/股之间。按照公司 2022 年扣非前归母净利润计算，对应的市盈率区间为 89.47-96.35 倍。按照公司 2022 年扣非后归母净利润计算，对应的市盈率区间为 127.98-137.82 倍。表表2525：发行人与可比公司历年发行人与可比公司历年毛利率毛利率对比对比 公司简称公司简称 20192019 20202020 20212021 20222022 20 平均毛利率平均毛利率 1Q1Q20232023 恒玄科技 37.69%4

238、0.05%37.29%39.37%38.60%35.69%博通集成 36.25%23.64%25.98%25.71%27.90%23.88%投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。45 炬芯科技 37.52%37.97%44.02%39.34%39.71%41.00%中科蓝讯 28.56%26.70%25.78%20.92%25.49%19.58%平均值平均值 35.01%35.01%32.0932.09%33.27%33.27%31.34%31.34%-30.04%30.04%泰凌微泰凌微 48.67%48.67%49.8

239、4%49.84%45.97%45.97%41.2741.27%46.4446.44%42.89%42.89%资料来源：Wind、安信证券研究中心 表表2626：发行人与可比公司历年发行人与可比公司历年营收增速营收增速对比对比 公司简称公司简称 20202020 20212021 20222022 20 营收营收 CAGRCAGR 2023E PE2023E PE 恒玄科技 63.55%66.36%-15.89%31.78%69.44 博通集成-31.15%35.40%-34.87%-15.32%-炬芯科技 13.62%28.23%-21.20%4.71%58.11

240、 中科蓝讯 43.40%21.23%-3.88%18.66%36.44 平均值平均值 2 22.36%2.36%3 37.80%7.80%-18.96%18.96%9 9.96%.96%5 54.664.66 泰凌微泰凌微 41.76%41.76%43.15%43.15%-6.16.19%9%23.9323.93%资料来源：Wind、安信证券研究中心 表表2727：可比公司相对估值可比公司相对估值 股票代码股票代码 公司简称公司简称 7 7 月月 3131 日日收盘价收盘价 EPSEPS（元）（元）PEPE 20222022 年年 扣非前扣非前 20222022 年年 扣非后扣非后 2023E

241、2023E 20222022 年年 扣非前扣非前 20222022 年扣年扣非后非后 20232023E E 688608.SH 恒玄科技 125.68 1.02 0.10 1.81 123.23 1244.09 69.44 603068.SH 博通集成 28.62-1.58-1.57-18.08-18.19-688049.SH 炬芯科技 31.96 0.440.260.55 72.54 125.19 58.11 688332.SH 中科蓝讯 69.23 1.170.931.90 58.96 74.08 36.44 P PE E 均值均值 59.1659.16 356.29356.29 54.

242、54.6 66 6 PEPE 均值（修正）均值（修正）8 84 4.9191 99.6499.64 54.54.6 66 6 资料来源：Wind、安信证券研究中心测算 注 1：2022 年扣非前，由于博通集成 EPS 为负数，故剔除；注 2：2022 年扣非后，恒玄科技 PE 为极值剔除，博通集成 PE 为负数，故剔除；注 3：2023 年度博通集成 Wind 无盈利预测，故计算 PE 均值时将其剔除。4.2.3.4.2.3.估值结论估值结论 在相对估值法下，公司参考市值区间为 44.54-47.97 亿元；在绝对估值法下，公司参考市值区间为 45.17-48.13 亿元。综合运用该两种估值方

243、法后，发行人未来 6-12 个月远期公允价值区间为 45.17-47.97 亿元（以相对估值法和绝对估值法的重合区间作为最终估值区间）。根据招股意向书，本次公开发行新股数量不超过 6,000.00 万股。按照发行后公司总股本上限 2.4 亿股来计算，在假设不采用超额配售选择权的情况下，每股价值区间为 18.82-19.99元/股，对应 2023 年归母净利润的 PE 区间为 65.92-70.00 倍。按照公司 2022 年扣非前归母净利润计算，对应的 PE 区间为 90.74-96.35 倍。按照公司 2022 年扣非后归母净利润计算，对应的 PE 区间为 129.79-137.82 倍。根

244、据中华人民共和国国民经济行业分类（GB/T4754-2017），公司所属行业为“计算机、通信和其他电子设备制造业”，行业代码为“C39”，截至2023年 7月 31日，中证指数有限公司发布的该行业最近一个月平均静态市盈率为 35.83倍。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。46 5.5.风险提示风险提示5.1.5.1.盈利盈利预测假设不成立的风险预测假设不成立的风险 由于主营业务收入增速是未来盈利预测及估值模型的重要假设，如果受到相关因素影响，则公司营收增速可能不及预期，相对应公司未来的盈利预测及估值模型均存在下调风险。

245、我们对营业收入预期变化对公司盈利及估值敏感性影响测算如下表所示。当前预期背景下我们预计公司 2023-2025 年营业收入将分别达到 6.99/8.39/10.18 亿元，预计整体营收增速分别为14.79%/19.97%/21.38%，相应绝对估值为 45.28 亿元。当公司未来营收小幅低于预期时，我们假定2023-2025年营收较当前情景分别下降4%/5%/6%，绝对估值为 44.23 亿元，比基准假设减少 2.31%。当公司未来营收大幅低于预期时，我们假定 2023-2025 年营收较当前情境下分别下降9%/10%/11%，绝对估值为 43.83 亿元，比基准假设减少 3.21%。表表28

246、28：营业收入增速波动对公司盈利及估值敏感性分析（单位：亿元，营业收入增速波动对公司盈利及估值敏感性分析（单位：亿元，%）营业收入营业收入 归母净利润归母净利润 业绩较预期值变化业绩较预期值变化 绝对估值绝对估值 情景假设情景假设 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 当前预期值当前预期值 6.99 8.39 10.18 0.69 0.90 1.20-45.28 小幅低于预期小幅低于预期 6.71 7.97 9.57 0.66 0.86

247、 1.14-3.10%-4.15%-5.34%44.23 大幅低于预期大幅低于预期 6.36 7.55 9.06 0.64 0.82 1.08-6.97%-8.31%-9.78%43.83 资料来源：Wind、安信证券研究中心 5.2.5.2.下游消费电子市场需求不及预期风险下游消费电子市场需求不及预期风险 2020-2022 年，公司产品下游市场集中于消费电子领域，来源于消费电子领域的销售收入分别为 40,005.90 万元、51,809.52 万元和 47,578.15 万元，占主营业务收入的比例分别为88.20%、79.76%和 78.09%。在下游消费电子细分领域当中，智能遥控、人机交

248、互设备、智能家居和照明领域的收入占比较高，2020-2022 年其合计销售收入占主营业务收入比例分别为83.61%、71.12%和 63.89%。由于消费电子行业存在一定周期性波动，受宏观经济、市场供需、原材料价格等因素影响较大，若出现行业需求萎靡、成本上升、景气度下降等不利情形，将直接影响公司营业收入和净利润水平，对公司业绩造成不利影响。5.3.5.3.产品结构相对集中及市场竞争产品结构相对集中及市场竞争加剧加剧风险风险 公司低功耗蓝牙类 SoC 产品、2.4G 私有协议类 SoC 产品、兼容多种物联网应用协议的多模类SoC 产品占比较高，2020-2022 年上述三类产品的销售收入占主营业

249、务收入的比例分别为98.57%、97.50%、92.98%。公司目前产品结构相对集中，对下游市场变化、行业变化与宏观经济的不确定因素所引起的风险承受能力较弱。一旦公司主流产品线无法满足市场需求而被其他产品替代，公司的生产经营将受到不利影响。此外，公司 2.4G 私有协议类 SoC 产品技术难度层次相较其他产品线较低，2020-2022 年该产品销售收入占主营业务收入的比例分别为34.78%、23.41%、34.32%，为公司主要的销售产品类别。如果未来此领域新进入者持续增加，该领域市场竞争将可能加剧，可能导致公司 2.4G 私有协议类 SoC 产品业务出现新客户拓展不达预期、现有客户流失等情形

250、，对公司经营业绩带来不利影响。5.4.5.4.业绩下滑风险业绩下滑风险 2020-2021 年，公司营收分别为 45,375.07 万元和 64,952.47 万元；扣非归母净利润分别为2,687.61 万元和 7,455.22 万元，实现了快速增长。2022 年，公司营收为 60,929.95 万元，同比下滑 6.19%，扣非归母净利润为 3,480.48 万元，同比下降 53.31%。业绩波动的主要原因包括：受 2022 年度以来行业景气度不及预期的影响，2022 年度销售收入规模较去年同期略有下降；所实现销售中，毛利率最高的多模和相对较高的 Bluetooth LE 产品受到下游消费电子

251、等终端客户自身产品策略调整、所在应用领域的市场需求短期抑制等影响，出货规模及占比有所下降，同时毛利率较低的 2.4G 芯片出货规模及占比提高；受晶圆代工厂产能紧张、原材料采购价格上涨的影响，2022 年以来各类产品的单位成本上升、毛利率有所下降。如果 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。47 未来下游市场需求未能保持持续增长或发生不利变化，或公司未能在技术、产品和市场方面保持竞争优势，产品成本、人员数量和相关费用持续快速上升，公司存在业绩无法持续增长、业绩下滑甚至亏损的风险。5.5.5.5.毛利率下降风险毛利率下降风险

252、公司主要产品为低功耗无线物联网系统级芯片，报告期内主营业务毛利率分别为 49.82%、45.97%和 41.27%。主营业务毛利率综合受到市场需求、产品结构、单位成本、产品竞争力等多种因素共同影响。截至 2022 年底，公司与主要下游客户的合作关系、下游客户主营业务情况和公司产品面临的市场竞争环境等方面不存在已知的重大变化。如果未来出现行业竞争加剧、公司销售结构向低毛利率产品倾斜、低毛利率战略客户采购规模占比进一步上升等情形，而公司无法采取有效措施控制或降低成本、增加产品附加值、持续推出高毛利率的新产品和开发高利润率的应用场景；或未来原材料价格出现大幅波动，而公司无法采取有效措施控制成本或及时

253、将原材料价格上涨的压力向下游传递，或未能在原材料价格下行的过程中做好存货管理，公司的成本控制和经营业绩将面临一定的压力，则公司存在主要产品毛利率大幅下降或持续下降的风险。5.6.5.6.累计未分配利润较小及业务发展受限、现金分红能力不确定风险累计未分配利润较小及业务发展受限、现金分红能力不确定风险 截至 2020 年 11 月 30 日（整体变更基准日），泰凌微电子（上海）有限公司（简称“泰凌有限”）母公司报表累计未分配利润为-1,201.57 万元。截至 2021 年 12 月 31 日和 2022 年 12月 31 日，发行人母公司未分配利润分别为 7,781.51 万元和 14,946.

254、70 万元。若未来出现盈利能力下降或遭受其他不可预期的风险导致亏损或现金流及其他资源较为紧张，则公司可能存在未分配利润为负，以及资金流动性、业务拓展、人才引进、团队稳定、研发投入等方面受到限制或影响的风险。公司上市后适用的公司章程（草案）明确了现金分红的条件，主要包括：公司该年度实现的可供分配的利润为正；公司累积可分配利润为正；审计机构对公司该年度财务报表出具标准无保留意见审计报告；不存在影响利润分配的重大投资计划或重大现金支出等事项发生。如果因客观情况导致公司上市后无法满足上述现金分红条件，公司可能无法实施现金分红。5.7.5.7.募投项目募投项目推进不及预期风险推进不及预期风险 2020-

255、2022 年，公司固定资产及无形资产折旧摊销合计计提金额分别为 1,450.83 万元、1,780.52 万元及 1,943.43 万元，占营业收入的比重分别为 3.20%、2.74%及 3.19%。根据公司本次募集资金投资项目使用计划，项目建成后，公司资产规模将出现较大幅度增加，年折旧摊销费用也将相应增加，根据测算预计年新增折旧摊销金额最高为 8,731.03 万元。由于折旧摊销费用属于生产经营的固定成本，不会随着营业收入的变动而变动。如果未来由于募投项目进展不利导致相关效益实现不及预期，营业收入减少，较高的折旧摊销费用会对公司的经营业绩产生较大的不利影响。5.8.5.8.估值水平高于中证指

256、数行业平均估值水平及可比公司平均估值水平的风险估值水平高于中证指数行业平均估值水平及可比公司平均估值水平的风险 根据我们的测算结果，发行人未来 6-12 个月远期公允价值区间为 45.17-47.97 亿元（以相对估值法和绝对估值法的重合区间作为最终估值区间）。根据招股意向书中的招股数量标准，发行后公司总股本上限为 24,000 万股，在假设不采用超额配售选择权的情况下，每股价值区间为 18.82-19.99 元/股，对应 2023 年归母净利润的 PE 区间为 65.92-70.00 倍，高于可比公司 2023 年修正后一致预期 54.66 倍。根据中华人民共和国国民经济行业分类（GB/T4

257、754-2017），公司所属行业为“计算机、通信和其他电子设备制造业”，行业代码为“C39”，截至 2023 年 7 月 31 日，中证指数有限公司发布的该行业最近一个月平均静态市盈率为 35.83 倍，公司估值高于中证指数行业平均市盈率。我们认为发行人的估值水平高于可比公司平均估值水平和行业平均市盈率的主要原因在于：1）产品主要应用于物联网领域，市场空间广阔；2）国内厂商物联网芯片领域布局较晚，泰凌微在低功耗蓝牙芯片、多模协议芯片等细分领域具备领先优势；3）公司重视自主研发和持续创新，核心技术均为自主研发成果。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公

258、司，各项声明请参见报告尾页。48 Table_Finance2财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 利润表利润表 财务指标财务指标 （百万元百万元）2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入营业收入 649.5 609.3 699.4 839.0 1,018.4 成长性成长性 减:营业成本 351.0 357.8 396.3 467.3 553.9 营业收入增长率 43.1%-6.2%14.8%

259、20.0%21.4%营业税费 1.2 1.4 1.3 1.7 2.1 营业利润增长率-205.3%-49.7%42.3%30.0%33.3%销售费用 50.4 49.8 50.4 58.7 69.2 净利润增长率-203.1%-47.6%37.6%31.2%33.3%管理费用 47.5 39.5 38.5 45.3 54.0 EBITDA 增长率-203.8%-57.9%323.6%57.6%21.4%研发费用 124.7 138.1 158.5 190.1 230.8 EBIT 增长率-171.0%-73.4%174.8%39.5%44.8%财务费用-3.0-15.0-0.5 1.0 NOP

260、LAT 增长率-208.9%-62.3%97.1%32.0%33.6%加:资产/信用减值损失-3.5-3.7-3.6-3.6-3.6 投资资本增长率 54.7%12.1%21.5%48.3%-15.0%公允价值变动收益-净资产增长率13.3%5.9%153.1%3.8%4.9%投资和汇兑收益 0.1-1.3 0.4 0.6 营业利润营业利润 98.5 49.5 70.4 91.5 122.0 利润率利润率 加:营业外净收支-0.3-0.2-0.2-0.2-0.2 毛利率 46.0%41.3%43.3%44.3%45.6%利润总额利润总额 98.1 49.3 70.3 91.3 121.8 营业

261、利润率 15.2%8.1%10.1%10.9%12.0%减:所得税 3.1-0.5 1.7 1.4 1.9 净利润率 14.6%8.2%9.8%10.7%11.8%净利润净利润 95.0 49.8 68.5 89.9 119.9 EBITDA/营业收入 13.7%6.2%22.7%29.8%29.9%EBIT/营业收入 11.0%3.1%7.5%8.7%10.3%资产负债表资产负债表 运营效率运营效率 （百万元百万元）2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 固定资产周转天数 11 12 29 68 64 货币资金 470.7

262、 478.1 1,804.2 1,669.1 1,905.3 流动营业资本周转天数 154 212 173 158 162 交易性金融资产-流动资产周转天数460 530 798 936 822 应收帐款 102.6 131.5 152.8 154.1 238.5 应收帐款周转天数55 69 73 66 69 应收票据 21.3 4.0 44.0 6.0 51.7 存货周转天数96 141 85 84 82 预付帐款 40.5 18.7 78.8 21.8 93.9 总资产周转天数505 579 888 1,072 925 存货 229.6 246.6 83.7 305.8 155.9 投资资

263、本周转天数174 239 244 277 252 其他流动资产 12.2 37.4 19.6 23.1 26.7 可供出售金融资产-投资回报率投资回报率持有至到期投资-ROE10.8%5.4%2.9%3.7%4.7%长期股权投资-ROA9.8%5.0%2.8%3.5%4.4%投资性房地产-ROIC37.5%9.1%16.1%17.4%15.7%固定资产 20.2 20.2 94.1 223.2 138.3 费用率费用率在建工程-销售费用率7.8%8.2%7.2%7.0%6.8%无形资产 41.3 31.3 150.7 110.3 59.6 管理费用率7.3%6.5%5.5%5.4%5.3%其他

264、非流动资产 26.9 25.8 27.3 26.5 26.5 研发费用率19.2%22.7%22.7%22.7%22.7%资产总额资产总额 965.3 993.6 2,455.2 2,539.7 2,696.3 财务费用率-0.5%-2.5%0.0%0.1%0.1%短期债务-0.1-12.3 12.7 四费/营业收入33.8%34.9%35.4%35.1%34.9%应付帐款 22.1 17.0 44.3 17.6 55.5 偿债能力偿债能力应付票据-资产负债率9.2%6.6%4.3%4.0%5.1%其他流动负债 55.5 39.7 48.3 47.3 45.3 负债权益比10.1%7.0%4.

265、5%4.1%5.4%长期借款-12.3 12.7 流动比率11.30 16.15 23.59 28.23 21.78 其他非流动负债 11.1 8.7 13.4 11.1 11.1 速动比率8.34 11.81 22.69 24.27 20.41 负债总额负债总额 88.8 65.4 106.0 100.6 137.3 利息保障倍数-23.72-1.27 32,567.26 141.01 100.39 少数股东权益-分红指标分红指标股本 180.0 180.0 240.0 240.0 240.0 DPS(元)-留存收益 706.3 760.7 2,109.2 2,199.2 2,319.1 分

266、红比率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股东权益股东权益 876.6 928.2 2,349.2 2,439.2 2,559.1 股息收益率现金流量表现金流量表 业绩和估值指标业绩和估值指标 （百万元百万元）2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 净利润 95.0 49.8 68.5 89.9 119.9 EPS(元)0.40 0.21 0.29 0.37 0.50 加:折旧和摊销 18.1 18.8 106.

267、7 177.7 198.8 BVPS(元)3.65 3.87 9.79 10.16 10.66 资产减值准备 3.3 4.5-PE(X)-公允价值变动损失-PB(X)-财务费用 2.9-9.5-0.5 1.0 P/FCF-投资收益-0.1-1.3-0.4-0.6 P/S-少数股东损益-EV/EBITDA-营运资金的变动-119.5-89.9 99.8-161.6-20.0 CAGR(%)-1.8%34.0%-190.6%-1.8%34.0%经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 9.3 23.1 273.8 106.0 299.1 PEG-投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量 -26.6

268、-19.5-298.9-265.9-62.6 ROIC/WACC4.4 1.1 1.9 2.1 1.9 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 -4.6-13.7 1,351.1 24.7-0.2 REP-资料来源：资料来源：WindWind 资讯，安信证券研究中心预测资讯，安信证券研究中心预测 投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。49 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、

269、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。投资价值研究报告投资价值研究报告/泰凌微/泰凌微 本报告版权属于安信证券股

270、份有限公司，各项声明请参见报告尾页。50 免责声明免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公

271、司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议

272、，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。安

273、信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编：编：5 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编：编：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编：编：4