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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 中科飞测中科飞测-U(688361)半导体量检测设备龙头,国产替代正当时半导体量检测设备龙头,国产替代正当时 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 徐乔威徐乔威(分析师分析师)李启文李启文(研究助理研究助理) 证书编号 S0880521020003 S0880123020064 本报告导读:本报告导读:公司是国内半导体量检测设备龙头,率先打破国外垄断局面,设备已开始公司是国内半导体量检测设备龙头,率先打破国外垄断局面,设备已开始放量,随着国产替代趋势的延续,公司的市占率会持续提升。放
2、量,随着国产替代趋势的延续,公司的市占率会持续提升。投资要点:投资要点:首次覆盖,给予首次覆盖,给予“增持”评级,目标价“增持”评级,目标价 106.8 元。元。公司为国产半导体量检测设备龙头,持续拓展产品深度与广度,成长空间不断打开。预计公司 2023-2025 年营收为 8.24/12.20/16.73 亿元。可比公司 2024 年 PS 为 10.64 倍,考虑到量检测设备国产化率远低于可比公司所在赛道以及公司的龙头地位,给予公司 2024 年 28 倍 PS,对应市值 341.6 亿元,对应目标价 106.8 元。国内半导体量国内半导体量/检测设备领军者。检测设备领军者。公司已形成 9
3、 项核心技术并成功应用于各系列产品,成立以来承担多项国家级、省级、市级研发任务,是国产半导体量/检测设备龙头。随着公司产品不断通过下游验证,公司设备持续放量,2019-2022 年分别实现销量 32/101/108/138 台,预计公司业绩将进入爆发期。半导体量检测设备国产化率极低,本土企业大作为。半导体量检测设备国产化率极低,本土企业大作为。2022 年全球和中国大陆半导体量检测市场规模分别为 92.1 亿美元、31.1 亿美元。2022 年半导体量检测设备国产化率仅 3.45%,国内市场主要被科磊等海外巨头垄断。公司技术实力领先,大力拓展产品广度和深度。公司技术实力领先,大力拓展产品广度和
4、深度。2022 年,公司研发投入 2.06亿,营收占比 43%;研发人员 324 人,员工占比 43%。2022 年公司占国产份额 68%,为国产龙头;目前批产产品可服务市场空间 27.7%,在研纳米图形晶圆缺陷检测和 OCD 推向市场后,可服务市场空间将扩大到 62.6%。公司也在加大对 14nm 制程的攻关。公司已有客户覆盖国内一线集成电路厂商,前道覆盖中芯国际、长江存储等,先进封装覆盖长电科技等,半导体设备商覆盖北方华创、华海清科等。风险提示风险提示:行业周期波动、竞争加剧、研发不及预期、原材料缺货等。财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2
5、025E 营业收入营业收入 361 509 824 1,220 1,673(+/-)%52%41%62%48%37%经营利润(经营利润(EBIT)48 12 111 147 246(+/-)%33%-75%831%33%67%净利润(归母)净利润(归母)53 12 100 151 231(+/-)%35%-78%749%52%52%每股净收益(元)每股净收益(元)0.17 0.04 0.31 0.47 0.72 每股股利(元)每股股利(元)0.00 0.00 0.03 0.05 0.07 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经
6、营利润率(%)13.4%2.3%13.4%12.1%14.7%净资产收益率净资产收益率(%)9.6%2.1%4.2%6.1%8.5%投入资本回报率投入资本回报率(%)6.9%1.5%4.1%5.2%7.9%EV/EBITDA 118.97 87.67 61.39 市盈率市盈率 501.99 2283.76 269.03 177.19 116.22 股息率股息率(%)0.0%0.0%0.0%0.1%0.1%首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:106.80 当前价格:83.81 2023.09.05 交易数据 52 周内股价区间(元)周内股价区间(元)68.35-84.84
7、 总市值(百万元)总市值(百万元)26,819 总股本总股本/流通流通 A股(百万股)股(百万股)320/60 流通流通 B 股股/H股(百万股)股(百万股)0/0 流通股比例流通股比例 19%日均成交量(百万股)日均成交量(百万股)3.13 日均成交值(百万元)日均成交值(百万元)243.86 资产负债表摘要 股东权益(百万元)股东权益(百万元)2,315 每股净资产每股净资产 7.23 市净率市净率 11.6 净负债率净负债率-74.05%EPS(元)2022A 2023E Q1-0.06 0.13 Q2-0.04 0.05 Q3 0.03 0.05 Q4 0.11 0.08 全年全年 0
8、.04 0.31 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 8%2%相对指数 12%4%0%公司首次覆盖公司首次覆盖 -4%1%7%13%18%24%--0852周内股价走势图周内股价走势图中科飞测-U上证指数机械制造业机械制造业/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)模型更新时间:2023.09.05 股票研究股票研究 可选消费品 机械制造业 中科飞测-U(688
9、361)首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:106.80 当前价格:83.81 2023.09.05 公司网址 公司简介 公司是一家国内领先的高端半导体质量控制设备公司,公司始终坚持自主研发和自主创新的原则,依托多年在光学检测技术、大数据检测算法和自动化控制软件等领域的深耕积累和自主创新,公司得以向集成电路前道制程、先进封装等企业以及相关设备、材料厂商提供关键质量控制设备。质量控制设备是芯片制造的核心设备之一,公司检测和量测设备能够对上述领域企业的生产过程进行全面质量控制和工艺检测,助推客户 绝对价格回报(%)52 周内价格范围 68.35-84.84 市值(百万元)2
10、6,819 财务预测(单位:百万元)财务预测(单位:百万元)损益表损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 361 509 824 1,220 1,673 营业成本 184 261 412 579 770 税金及附加 1 1 1 2 3 销售费用 32 54 85 124 167 管理费用 40 60 93 134 167 EBIT 48 12 111 147 246 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 2 1 2 0 3 财务费用 -4 0-3-25-16 营业利润营业利润 54 13 113 172 262 所得税 0 0 14
11、21 31 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润净利润 53 12 100 151 231 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 245 240 996 652 591 其他流动资产 40 70 105 145 190 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 12 109 374 476 470 无形及其他资产 39 61 97 135 178 资产合计资产合计 1,083 1,652 3,244 3,723 4,359 流动负债 475 973 811 1,154 1,582 非流动负债 53 110 75 75 75 股东权益 555 569 2,358 2,494 2,
12、701 投入资本投入资本(IC)701 788 2,377 2,513 2,751 现金流量表现金流量表 NOPLAT 48 12 97 129 217 折旧与摊销 21 33 107 152 182 流动资金增量 2 16-371-268-305 资本支出 -61-117-549-355-160 自由现金流自由现金流 10-56-716-342-67 经营现金流 -100 67-164 35 104 投资现金流 71-76-558-364-171 融资现金流 84 39 1,479-15 6 现金流净增加额现金流净增加额 55 30 756-344-61 财务指标财务指标 成长性成长性 收入
13、增长率 51.8%41.2%61.7%48.2%37.1%EBIT 增长率 33.5%-75.4%830.6%33.0%67.5%净利润增长率 35.0%-78.0%748.9%51.8%52.5%利润率 毛利率 49.0%48.7%49.9%52.5%54.0%EBIT 率 13.4%2.3%13.4%12.1%14.7%净利润率 14.8%2.3%12.1%12.4%13.8%收益率收益率 净资产收益率(ROE)9.6%2.1%4.2%6.1%8.5%总资产收益率(ROA)4.9%0.7%3.1%4.1%5.3%投入资本回报率(ROIC)6.9%1.5%4.1%5.2%7.9%运营能力运营
14、能力 存货周转天数 702.5 964.2 869.5 837.3 848.0 应收账款周转天数 100.6 79.1 73.3 73.6 74.8 总资产周转周转天数 866.3 966.8 1,070.1 1,027.7 869.4 净利润现金含量 -1.9 5.7-1.6 0.2 0.4 资本支出/收入 17.0%23.0%66.7%29.1%9.5%偿债能力偿债能力 资产负债率 48.8%65.6%27.3%33.0%38.0%净负债率 95.2%190.4%37.6%49.3%61.3%估值比率估值比率 PE 502.0 2,283.8 269.0 177.2 116.2 PB 48
15、.34 50.06 11.38 10.75 9.93 EV/EBITDA 118.97 87.67 61.39 P/S 55.79 39.50 32.57 21.98 16.03 股息率 0.0%0.0%0.0%0.1%0.1%1%2%3%4%6%7%8%10%1m3m-10%3%17%30%44%57%0%5%10%16%21%26%-07股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅中科飞测-U价格涨幅中科飞测-U相对指数涨幅2%14%26%38%50%62%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)2%3%5%6%8%1
16、0%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)38%68%99%129%160%190%5287549791205143021A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)9WrQzQzQsR9W7NbP7NoMqQmOtQiNqQuNlOoOpR7NoOxPNZmRnQwMrQwO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)目录目录 1.盈利预测与估值.6 1.1.盈利
17、预测.6 1.2.估值.7 2.国内质控设备领军者,打破国外垄断局面.9 2.1.专注质控设备研发,产品不断通过主流客户产线验证.9 2.2.客户认可度稳步提升,公司营收高速增长.14 2.3.产销量不断扩大,在手订单持续放量.21 3.半导体质控设备国产化率低+下游需求旺盛:本土企业大有可为.22 3.1.质量控制设备集成电路“质检员”.22 3.2.半导体资本开支长期保持增长,量/检测需求旺盛.28 3.3.半导体量/检测设备国产化率极低,本土企业未来空间广阔.32 4.自研核心技术,部分产品性能媲美国际主流企业.39 4.1.研发底蕴深厚,自研多项核心技术.39 4.2.产品性能媲美海外
18、同行,可服务规模将进一步提升.45 4.2.1.持续拓展产品布局,同规格产品可无差别替代海外竞品持续拓展产品布局,同规格产品可无差别替代海外竞品.45 4.2.2.凭借产品性能优势,客户拓展与中标频创佳绩凭借产品性能优势,客户拓展与中标频创佳绩.47 4.2.3.产品布局国内最全,持续拓展产品的覆盖广度和深度产品布局国内最全,持续拓展产品的覆盖广度和深度.49 5.风险提示.51 图目录图目录 图 1:公司不断推出新品,陆续进入国内头部客户产线.9 图 2:背靠国内顶尖科研机构,众多半导体产业链参与者及战略投资者看好公司(截至 2023 年 8 月 25 日).12 图 3:公司营收快速增长.
19、15 图 4:公司归母净利润呈现增长态势.15 图 5:公司主营收入集中在下半年尤其是 Q4 确认.15 图 6:6 款产品贡献公司主要营收,同时产品矩阵朝多元化拓展.16 图 7:公司主营成本主要由原材料构成.16 图 8:公司材料主要由运控系统和光学两大类构成.16 图 9:公司主要设备型号升级.17 图 10:公司检测设备毛利率稳步提升.17 图 11:公司量测设备毛利率稳步提升.17 图 12:公司检测设备销售占比不断提升.18 图 13:公司综合毛利率稳步上升.18 图 14:公司期间费用率稳步下降.18 图 15:公司政府补助伴随项目的增加和收入规模的增长逐年递增.19 图 16:
20、公司资产负债率维持在相对合理水平.20 图 17:伴随回款能力提升,公司现金流情况逐步好转.20 图 18:公司应收账款占营收之比稳步下降.21 图 19:公司应收账款账龄大部分在 6 个月以内.21 图 20:公司产品产量不断提升.21 图 21:公司产品销量不断提升.21 图 22:公司量检测设备销售单价持续上升.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图 23:公司在手订单快速增长.22 图 24:公司合同负债大幅增长.22 图 25:质量控制设备处于半导体产业链上
21、游,具有支撑性作用.23 图 26:半导体质量控制设备按芯片工序和设备功能的分类.24 图 27:2020 年各种技术路线的市场占有率.26 图 28:在检测环节光学检测分为无图形晶圆激光扫描检测、图形晶圆成像检测和光刻掩膜板成像检测三类.27 图 29:在量测环节的光学检测技术主要分为四类.28 图 30:半导体资本开支周期性波动,长期看有望维持上升趋势.28 图 31:中国大陆 IC 市场空间广阔,IC 自给率有望稳步提升.29 图 32:全球半导体设备市场规模长期看保持增长.29 图 33:中国大陆半导体设备市场规模保持高增速.30 图 34:中国大陆半导体设备市场占全球之比不断提升.3
22、0 图 35:中国半导体量/检测设备市场增速快于全球.31 图 36:中国半导体量/检测设备市场占比持续提升.31 图 37:2019 年半导体量/检测设备市场结构.31 图 38:2020 年半导体量/检测设备市场结构.31 图 39:半导体量/检测设备细分类型及对应工序覆盖情况.32 图 40:国外企业设备覆盖广度优于国内.35 图 41:2020 年全球半导体量/检测设备市场格局.36 图 42:2020 年中国半导体量/检测设备市场格局.36 图 43:国内半导体量/检测设备厂商营收快速增长.37 图 44:半导体量/检测设备国产化率快速提升.37 图 45:美国半导体产业相关限制政策
23、梳理.39 图 46:公司研发费用快速增长.40 图 47:公司研发人员数量快速增长.40 图 48:公司研发团队学历层次高.41 图 49:公司研发团队全方位覆盖光机电软等人才.41 图 50:公司专利数量远多于国内同行.41 图 51:公司持续拓展产品布局,陆续进入国内头部半导体厂商供应商序列.46 图 52:公司新客户销售快速提升,存量客户复购率高.48 图 53:2020 年中国半导体量/检测设备市场格局.49 图 54:公司在国产厂家中保持市占率第一.49 图 55:目前公司可服务市场规模高于国内竞争对手,同时在持续拓展其他产品布局.50 表目录表目录 表 1:中科飞测盈利预测.7
24、表 2:可比公司估值表.7 表 3:中科飞测 FCFF 估值.8 表 4:FCFF 估值敏感性分析.8 表 5:公司产品包括检测和量测两大类设备.10 表 6:公司核心人员阵容强大、技术背景深厚.12 表 7:公司大部分董、监、高及核心技术人员均持有公司股份,与公司利益绑定紧密.14 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)表 8:光学检测技术因为速度快、精度高的优点成为主流技术路线.25 表 9:半导体量/检测市场参与玩家以海外为主,国内数量较少.33 表 10:国外半导体量
25、/检测设备企业普遍能够覆盖 28nm 以下制程,国产厂家尚待布局.35 表 11:国家持续加大对半导体产业国产化的支持力度.37 表 12:公司核心人员技术背景深厚.39 表 13:公司具备 9 大核心技术.42 表 14:自成立以来公司承担多项重大科研项目.43 表 15:公司在研项目.44 表 16:公司当前主力产品均经历了较长的研发和验证周期.46 表 17:公司主要产品可无差别替代同规格国际竞品.47 表 18:公司实现国内半导体前道制程、先进封装、设备及材料主要头部企业的覆盖(截至 2021 年底).47 表 19:2021 年公司在国内主流半导体厂商招标中成绩良好.48 表 20:
26、公司已储备 6 项适用于 28nm 以下制程的核心技术.50 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)1.盈利预测与估值盈利预测与估值 1.1.盈利预测盈利预测 公司主营为半导体量检测设备。当前,三大类设备(无图形晶圆缺陷检测设备、图形晶圆缺陷检测设备、三维形貌量测设备)贡献公司主要营收。2020-2022 年,三大类设备营收贡献合计为 87.6%/84.9%/63.3%。1)无图形晶圆缺陷检测设备:)无图形晶圆缺陷检测设备:为公司核心大单品。仅考虑 SPRUCE-600和 S
27、PRUCE-800 两款设备。2017 年,公司成功过研制出首款 SPRUCE-600 机型,主要应用于半导体前道检测领域。2020 年,公司推出检测精度更高的 SPRUCE-800 产品。公司正在持续进行产品迭代升级以及进行下游客户拓展。在半导体国产化加速窗口期,我们预计无图形晶圆缺陷检测设备 2023-2025 年收入增速分别为 68.03%/49.54%/38.08%。此外,伴随产品结构升级与放量,规模效应有望持续体现,我们预计无图形晶圆缺陷检测设备 2023-2025 年毛利率分别为 57.44%/59.71%/60.99%。2)图形晶圆缺陷检测设备)图形晶圆缺陷检测设备。仅考虑 BI
28、RCH-60 和 BIRCH-100 两款设备。2018 年,公司成功研制出 BIRCH-60,主要应用于半导体先进封装。2020年,推出升级款 BIRCH-100。此外,公司也在储备推出更多其他机型用于半导体前道检测领域。当前正值半导体量检测设备国产化最佳窗口期,随着公司产品谱系的持续扩充与迭代,我们预计图形晶圆缺陷检测设备2023-2025 年收入增速分别为 61.91%/53.60%/26.37%。此外,伴随产品结构升级与放量,规模效应有望持续体现,我们预计图形晶圆缺陷检测设备 2023-2025 年毛利率分别为 44.94%/47.08%/48.22%。3)三维形貌量测设备:)三维形貌
29、量测设备:2017 年,公司成功研制出 CYPRESS-T910。2021年,推出升级款 CYPRESS-U950。当前正值半导体量检测设备国产化最佳窗口期,随着公司产品谱系的持续扩充与迭代,我们预计三维形貌量测设备 2023-2025 年收入增速分别为 30.48%/22.92%/19.02%。此外,伴随产品结构升级与放量,规模效应有望持续体现,我们预计图形晶圆缺陷检测设备 2023-2025 年毛利率分别为 38.19%/39.46%/40.69%。4)其他)其他:除无图形晶圆缺陷检测设备的两款主力机型 SPRUCE-600 和SPRUCE-800、图形晶圆缺陷检测设备的两款主力机型 BI
30、RCH-60 和BIRCH-100、三维形貌量测设备的两款主力机型 CYPRESS-T910 和CYPRESS-U950 六款主要设备外,公司仍在持续加大研发投入和加快设备在客户端的导入进展,过去处于小批量状态未作详细披露的产品型号有望陆续放量。现阶段公司无图形晶圆缺陷检测设备、图形晶圆缺陷检测设备、三维形貌量测设备、晶圆介质薄膜量测设备可服务的市场空间仅占整体量/检测设备市场规模的 19.9%。公司仍在积极布局其他大类产品,其中套刻精度量测设备和晶圆金属薄膜量测设备已经进入到小批状态,两款设备对应的可服务市场规模占比分别为 7.3%/0.5%。纳米图形晶圆缺陷检测设备和关键尺寸量测设备正处于
31、样机研发中,未来也将逐步进入产业化验证、贡献收入,两款设备对应的可服务市场规模占比分别为 24.7%/10.2%。综合来看,若公司纳米晶圆缺陷检测设备和关键尺寸量测设备均成功通过客户验证后,公司可服务市场的规模占比将由此 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)前的 19.9%提升至 62.6%,公司的成长天花板将大幅抬高。另外,随着产品升级和规模效应的体现,毛利率有望稳步提升。基于此,我们预计2023-2025 年公司其他业务营收增速分别为 60%/50%/40%,毛利率分别
32、为 42%/45%/46.5%。表表 1:中科飞测盈利预测中科飞测盈利预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 无图形晶圆缺陷无图形晶圆缺陷检测设备检测设备 收入(百万元)收入(百万元)103.64 170.31 254.90 428.30 640.47 884.38 yoy 375.70%64.32%49.67%68.03%49.54%38.08%毛利率毛利率 60.00%57.88%58.38%57.44%59.71%60.99%图形晶圆缺陷检图形晶圆缺陷检测设备测设备 收入(百万元)收入(百万元)44.97 66.06 26.26 42.51 65.29 8
33、2.51 yoy 286.61%46.89%-60.26%61.91%53.60%26.37%毛利率毛利率 23.92%37.33%42.75%44.94%47.08%48.22%三维形貌量测设三维形貌量测设备备 收入(百万元)收入(百万元)59.59 69.62 41.39 54.00 66.38 79.01 yoy 285.58%16.83%-40.55%30.48%22.92%19.02%毛利率毛利率 24.55%41.88%36.48%38.19%39.46%40.69%其他其他 收入(百万元)收入(百万元)29.38 54.57 186.69 298.71 448.06 627.28
34、 yoy 313.30%85.71%242.12%60.00%50.00%40.00%毛利率毛利率 34.48%44.22%38.96%42.00%45.00%46.50%总收入(百万元)总收入(百万元)237.59 360.55 509.24 823.52 1220.20 1673.18 yoy 386.12%51.76%41.24%61.72%48.17%37.12%综合毛利率综合毛利率 41.12%48.96%48.67%49.93%52.53%53.97%数据来源:Wind、国泰君安证券研究 综合来看,我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 8.24/12.20/16.73 亿
35、元,yoy分别为61.72%/48.17%/37.12%;归母净利润分别为1/1.51/2.31亿元,yoy 分别为 749%/52%/52%;EPS 分别为 0.31/0.47/0.72 元。1.2.估值估值 我们选取中科飞测招股书列示可比公司中微公司、芯源微、盛美上海、华海清科、华峰测控作为部分可比公司,以上公司均为半导体前道工艺设备供应商。此外,我们追加拓荆股份为可比公司。拓荆股份主营为薄膜沉积设备,为半导体前道工艺设备。考虑到公司未来成长空间广阔且当前仍处于高投入期,收入有望快速增长,故采用 PS 估值法和绝对估值法对公司进行估值。PS 估值法:估值法:2024 年可比公司 PS 均值
36、为 10.64 倍,考虑到可比公司所在赛道均为半导体前道工艺设备,公司所在赛道为半导体量检测设备,对应国产化率低于 5%。此外,公司作为半导体量检测设备龙头以及唯一一家主营半导体量检测设备上市公司,具备稀缺性,故我们给予公司 2024年 28 倍 PS,对应市值为 341.6 亿元,对应目标价为 106.8 元。表表 2:可比公司估值表可比公司估值表 公司代码 公司名称 市值(亿元)营业收入(亿元)PS 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 688012.SH 中微公司 937.0 47.40 62.09 80.05 101.02 19.7
37、7 15.09 11.70 9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)688037.SH 芯源微 203.4 13.85 19.69 27.33 37.20 14.69 10.33 7.44 5.47 688082.SH 盛美上海 491.7 28.73 39.11 50.39 61.83 17.11 12.57 9.76 7.95 688120.SH 华海清科 336.7 16.49 27.18 36.46 46.63 20.42 12.39 9.23 7.22 68
38、8200.SH 华峰测控 192.9 10.71 10.59 13.59 17.34 18.02 18.22 14.20 11.13 688072.SH 拓荆股份 468.0 17.06 28.81 40.64 53.52 27.44 16.25 11.52 8.74 均值 19.58 14.14 10.64 8.30 688361.SH 中科飞测 271.1 5.09 8.10 12.09 16.43 53.24 33.47 22.43 16.50 数据来源:Wind、国泰君安证券研究 注:可比公司营收取自 Wind 一致预期(截至 2023 年 9 月 3 日)绝对绝对估值法:估值法:采用
39、 FCFF 估值法对公司进行绝对估值,假设公司加权平均资本成本 WACC=7.40%,永续增长率为 2%,估算公司股价为 107.39元。表表 3:中科飞测中科飞测 FCFF 估值估值 项目项目 数值数值 项目项目 数值数值 过渡期年数 5 FCFF 预测期现值(百万元)3161.83 过渡期增长率 8.50%FCFF 过渡期现值(百万元)6432.40 永续增长率 g 2.00%FCFF 永续价值现值(百万元)24779.25 贝塔值()0.67 企业价值(百万元)34373.48 无风险利率 Rf 2.73%加:非核心资产(百万元)221.59 市场预期收益率 Rm 9.75%股权价值(百
40、万元)34364.93 有效税率 Tx 12.00%总股本(百万)320.00 应付债券利率 0.00%每股价值(元)107.39 数据来源:Wind、国泰君安证券研究 表表 4:FCFF 估值敏感性分析估值敏感性分析 远期整体公允远期整体公允每股价格(元)每股价格(元)WACC 5.90%6.40%6.90%7.40%7.90%8.40%8.90%0.50%128.30 113.06 100.37 89.67 80.56 72.71 65.91 1.00%138.31 120.87 106.57 94.66 84.61 76.04 68.67 1.50%150.61 130.29 113.9
41、2 100.48 89.30 79.86 71.80 永续增长率永续增长率 2.00%166.05 141.83 122.76 107.39 94.78 84.26 75.39 2.50%186.02 156.34 133.61 115.70 101.27 89.42 79.54 3.00%212.88 175.11 147.24 125.91 109.09 95.52 84.39 3.50%249.29 198.73 163.27 137.11 117.07 101.27 88.53 数据来源:国泰君安证券研究 综合 PS 和 FCFF 两类估值方法,出于谨慎考虑,我们选取估算目标价更低的
42、PS 估值法所得价格 106.8 元作为公司目标价,给予公司“增持”评级。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)2.国内质控设备领军者,打破国外垄断局面国内质控设备领军者,打破国外垄断局面 2.1.专注质控设备研发,产品不断通过主流客户产线验证专注质控设备研发,产品不断通过主流客户产线验证 注重自主研发创新,持续拓宽产品谱系和客户广度。注重自主研发创新,持续拓宽产品谱系和客户广度。公司前身深圳中科飞测技术有限公司(飞测有限)成立于 2014 年 12 月 31 日。2020
43、年 12月 29 日,飞测有限整体变更设立成为深圳中科飞测技术股份有限公司。自成立以来,公司始终专注于高端半导体质量控制(检测/量测)设备的研发、生产和销售。公司已形成 9 项核心技术并成功应用于各系列产品,拥有专利 239 项,承担多项国家级、省级、市级研发任务。2017 年公司的无图形晶圆缺陷检测设备通过中芯国际的产线验证,首次敲开国产集成电路厂商的大门。之后陆续推出三维形貌量测设备、图形晶圆缺陷检测设备、3D 曲面玻璃量测设备、薄膜膜厚量测设备及相关设备的升级版本,陆续进入国产主流集成电路厂商设备供应商序列,包括中芯国际、长江存储、士兰集科、长电科技、华天科技、通富微电等。目前,公司设备
44、已成功应用于国内 28nm 及以上制程的集成电路制造产线。图图 1:公司不断推出新品,陆续进入国内头部客户产线公司不断推出新品,陆续进入国内头部客户产线 数据来源:中科飞测招股说明书 公司产品主要包括公司产品主要包括检测和量测设备两检测和量测设备两大类大类。公司依托光学检测技术、大数据检测算法和自动化控制软件的相互结合,针对半导体前道和中道检测独立研发产品并进行技术创新。公司产品主要包括检测和量测两类,检测产品包括无图形晶圆缺陷检测设备和图形晶圆缺陷检测设备等;量测产品包括三维形貌量测设备、薄膜膜厚量测设备、套刻精度量测设备和 3D 曲面玻璃量测设备等。1)无图形晶圆缺陷检测设备:已实现 2X
45、nm以上节点的成熟覆盖,对应 1Xnm 工艺节点检测需求的型号设备研发进展顺利。2)图形晶圆缺陷检测设备:公司持续拓展该产品应用领域,产品广泛应用于逻辑、存储和先进封装等制造领域。具备三维检测功能的图形晶圆缺陷检测设备已在客户端进行产线工艺验证,进展顺利。3)三 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)维形貌量测设备:能够支持 2Xnm 及以上制程工艺中的三维形貌测量。4)薄膜膜厚量测设备:公司介质膜厚量测设备已取得广泛应用,覆盖国内先进和成熟工艺的主要集成电路客户,同时在积
46、极覆盖更多种类的薄膜材料、厚度、层数等客户工艺需求。金属薄膜膜厚量测设备覆盖更多集成电路客户需求,市场认可度进一步提升。5)套刻精度量测设备:应用在集成电路 90nm 及以上工艺节点的已实现批量销售,2Xnm 已通过国内头部客户产线验证,获得多个国内领先客户的订单。6)其他设备:应用在 2Xnm 工艺节点的明场纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备及应用在 2Xnm 工艺节点的关键尺寸量测设备研发进展顺利。表表 5:公司产品包括公司产品包括检测和量测两大类设备检测和量测两大类设备 产品名称产品名称 产品图示产品图示 产品性能产品性能 应用领域应用领域 主要客户主要客户 检测设备
47、 无图形晶圆缺陷检测设备系列 主要应用于硅片的出厂品质管控、晶圆的入厂质量控制、半导体制程工艺和设备的污染监控。该系列的设备能够实现无图形晶圆表面的缺陷计数,识别缺陷的类型和空间分布。前道制程 中芯国际、华卓精科、芯恩集成、士兰集科、上海积塔半导体等 图形晶圆缺陷检测设备系列 主要应用于晶圆表面亚微米量级的二维、三维图形缺陷检测,能够实现在图形电路上的全类型缺陷检测。拥有多模式明/暗照明系统、多种放大倍率镜头,适应不同检测精度需求,能够实现高速自动对焦,可适用于面型变化较大翘曲晶圆。前道和中道制程 长电先进、士兰集科、华天昆山等 量测设备 三维形貌量测设备系列 主要应用于晶圆上的纳米级三维形貌
48、测量、双/多层薄膜厚度测量、关键尺寸和偏移量测量,配合图形晶圆智能化特征识别和流程控制、晶圆传片和数据通讯等自动化平台。前道和中道制程 长电先进、长江存储、长电绍兴、华天昆山等 薄膜膜厚量测设备系列 主要应用于晶圆上纳米级的单/多层膜、金属膜的膜厚测量,采用椭圆偏振技术和光谱反射技术实现高精度薄膜膜厚、n-k 值的快速测量。前道制程 士兰集科等 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)套刻精度量测设备 主要应用于电路制作中不同层之间图案对图案对齐的误差测量,并将数据反馈给光刻
49、机,帮助光刻机优化不同层之间的光刻图案对齐误差,从而避免工艺中可能出现的问题。前道制程-3D 曲面玻璃量测设备系列 主要应用于 3D 曲面玻璃等构件的轮廓、弧高、厚度、尺寸测量,采用光谱共焦技术,实现高精度、高速度的非接触式测量。搭载可配置的全自动测量软件工具和完整的测试及结果分析界面。精密加工 蓝思科技等 数据来源:中科飞测招股说明书,中科飞测公告,国泰君安证券研究 陈鲁和哈承姝夫妇为公司的实际控制人,公司背靠国内顶尖科研机构,陈鲁和哈承姝夫妇为公司的实际控制人,公司背靠国内顶尖科研机构,众多半导体产业链参与者和战略投资者入股。众多半导体产业链参与者和战略投资者入股。(1)陈鲁和哈承姝夫妇为
50、公司实际控制人。陈鲁和哈承姝夫妇为公司实际控制人。苏州翌流明直接持有公司11.81%股份,陈鲁、哈承姝夫妇合计持有苏州翌流明 100%股份。小纳光直接持有公司 5.89%股份,为公司员工持股平台,苏州翌流明为小纳光执行事务合伙人,陈鲁、哈承姝夫妇通过苏州翌流明对小纳光享有控制权。同时,哈承姝直接持有公司 5.20%股份。综上,陈鲁、哈承姝夫妇合计控制公司 22.90%股份,为公司实际控制人。管理上来看,陈鲁担任公司董事长兼总经理,同时也是公司核心技术人员;哈承姝担任公司董事。陈鲁和哈承姝持股且担任核心管理层,可在决策层面决定公司未来的发展方向,有利于公司稳定向好发展。(2)背靠国内顶尖科研机构
51、,众多半导体产业链参与者和战略投资者看背靠国内顶尖科研机构,众多半导体产业链参与者和战略投资者看好公司。好公司。国内顶尖的半导体科研机构中科院微电子所在公司创立之初以专利入股,目前持有公司股份 3.63%。公司主要核心技术骨干也均有中科院微电子所背景,依托中科院微电子所的研发实力,公司有望在半导体量测设备技术上保持国内领先性。国投基金作为国有资本控制主体,持有公司股份 11.40%,体现出国家对于以中科飞测为代表的半导体量测设备企业的战略支持。芯动能、哈勃投资(华为背景)、深创投、创新一号等半导体产业投资者合计持股 13.3%。聚源载兴、聚源启泰、聚源铸芯合计持股 3.7%,上述三个主体均有与
52、公司下游客户中芯国际的投资主体相关的股东,客户中芯国际战略投资公司也意味着公司技术实力得到认可。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 2:背靠国内顶尖科研机构,众多半导体产业链参与者及战略投资者看好公司(截至背靠国内顶尖科研机构,众多半导体产业链参与者及战略投资者看好公司(截至 2023 年年 8 月月 25 日)日)数据来源:中科飞测招股说明书,中科飞测公告,国泰君安证券研究 在半导体产业聚集地开设多家分、子公司。在半导体产业聚集地开设多家分、子公司。1)产、研、售
53、一体化全资子公司:广州中科飞测、北京中科飞测、上海中科飞测均开展设备的研发、生产和销售工作。2)香港中科飞测:负责零部件采购和设备海外销售。3)厦门中科飞测:负责厦门及周边客户的本地化技术支持服务工作。4)分公司:北京分公司主营技术开发、推广、服务、转让等相关事宜。苏州分公司从事自动化设备及软件系统开发及技术相关工作。5)未实际经营公司:除 1)-4)介绍公司外,截至 2023 年 3 月 28 日,其他子公司均尚未开展实际经营,其中前海中科飞测和珠海中科飞测未来拟作为部分人才引进平台,吸引高端优秀人才。公司核心人员阵容强大,技术背景深厚。公司核心人员阵容强大,技术背景深厚。作为高精尖的半导体
54、设备公司,技术实力是公司的核心竞争力。公司董事长陈鲁为物理学博士,曾在全球头部的半导体设备公司创新科技和科磊半导体有过长期工作经历,回国后在中科院微电子所长期担任研究员和博士生导师,技术底蕴深厚。董事陈克复(与陈鲁为父子关系)为中国工程院院士(2003 年起)。董事周俏羽为凝聚态物理物理博士。首席科学家黄有为是光学工程博士、清华大学博士后;首席科学家杨乐为光学工程博士;两人均曾在中科院微电子所任助理研究员。截至 2023 年 6 月 30 日,公司共有研发人员 334人,占员工总数之比为 43.04%。整体看,公司技术背景深厚。董事哈承姝为耶鲁国际和发展经济学硕士、华盛顿大学博士,同时在德勤、
55、金沙江创投等头部会计和投资机构均有多年从业经验。表表 6:公司核心人员阵容强大、技术背景深厚公司核心人员阵容强大、技术背景深厚 姓名姓名 职务职务 专业背景专业背景 从业经验从业经验 陈鲁 董事长、总经理 毕业于中国科学技术大学少年班,物理学学士学位;美国布朗大学物理学2003/11-2005/10,任 Rudolph Technologies(现创新科技)系统科学家;2005/11-2010/2,任科磊半导体资深科学家;2010/3-2016/8,任中科院微电子所研究员、博士生导师;2014/12-2017/5,任公司董事兼总经理;2017/5-2022/10,请务必阅读正文之后的免责条款部
56、分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)专业,博士研究生学位。任公司董事长兼总经理;2022/10 至今,任公司董事长。哈承姝 董事 毕业于耶鲁大学国际和发展经济学专业,硕士学位;美国华盛顿大学职业法律专业,博士学位。2007/10-2011/2,任德勤会计师事务所(美国)高级税务分析师;2011/6-2016/5,任金沙江创业投资(加州)管理有限公司经理;2015/12-2016/5,任天成国际集团控股有限公司 Finance Director;2016/5-2019/8,任公司副总裁;2019/8-2
57、020/12,任公司董事兼副总裁;2020/12-2022/10,任公司董事兼副总经理;2022/10 至今,任公司董事兼总经理。陈克复 董事 毕业于复旦大学力学专业,本科学历,中国工程院院士。1968/1-1992/11,历任天津轻工学院(现天津科技大学)讲师、副教授、教授;1992/12-2003/5,任中国造纸协会副理事长;2003 年至今,任中国工程院院士;1992/12 至今,任华南理工大学教授、博士生导师;2008/10-2019/12,任制浆造纸工程国家重点实验室学术委员会主任;2014/12 至今,任公司董事。周凡女 董事兼财务总监 毕业于对外经济贸易大学会计学专业,本科学历,
58、CPA(非执业会员)。2007/8-2020/8,历任普华永道中天会计师事务所(特殊普通合伙)北京分所经理、高级经理;2020/8-2020/12,任公司财务副总裁;2020/12 至今,任公司财务总监兼董事。刘臻 董事 毕业于北京大学电子与通信工程专业,硕士学历。2004/7-2006/4 任台达电子(东莞)有限公司电子产品工程师;2010/7-2013/3,历任中国电子信息产业发展研究院赛迪顾问股份有限公司分析师、事业部总经理;2013/4-2014/8,任中国高新投资集团公司高级投资经理;2014/8-2016/11,任高新投资发展有限公司高级投资经理;2016/12至今,任国投创业投资
59、管理有限公司投资总监;2018/11 至今,任公司董事。周俏羽 董事 毕业于中国科学院国家纳米科学中心凝聚态物理专业,博士学历。2014/7-2016/6,任北京清科同润科技投资有限公司投资总监;2016/7 至今,历任深圳市创新投资集团有限公司研究员、高级投资经理;2019/11 至今,任公司董事。古凯男 董秘 毕业于英国帝国理工学院光学与光子学专业,硕士学历。2017/5-2020/12,任公司总经理助理;2020/12 至今,任公司董事会秘书。黄有为 首席科学家 毕业于北京理工大学光学工程专业,博士学历。2010/9-2012/7,任清华大学博士后;2012/9-2016/2,任中科院微
60、电子所助理研究员;2016/2-2016/6,任北京中航智科技有限公司研发工程师;2016/6 至今,任公司首席科学家。杨乐 首席科学家 毕业于中国科学院长春光学精密机械与物理研究所光学工程专业,博士学2012/7-2020/2,历任中科院微电子所助理研究员、高级工程师;2015/3 至今,任公司首席科学家。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)历。数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 通过持股绑定公司核心人员,奠定良好的发展基础。通过持股绑定公司核心人员,奠定良
61、好的发展基础。小纳光为公司的员工持股平台,持有公司 5.89%的股份,共计 1885.6 万股,公司于 2019 年因股权激励一次性确认了股份支付费用 4847.58 万元,公司的董事、监事、高级管理人员以及核心技术人员等均直接或间接持有公司股份。公司通过股权激励建立了长效激励机制,将公司利益及核心人员利益进行绑定,保证了公司团队的稳定性,为公司的良好发展奠定了基础。表表 7:公司大部分董、监、高及核心技术人员均持有公司股份,与公司利益绑定紧密公司大部分董、监、高及核心技术人员均持有公司股份,与公司利益绑定紧密 姓名姓名 任职任职 持股方式持股方式 持股比例持股比例 陈鲁 董事长 通过苏州羿流
62、明间接持股 10.98%哈承姝 董事兼总经理 直接持股、通过苏州羿流明和小纳光间接持股 16.00%刘臻 董事 通过屹新(上海)企业管理中心(有限合伙)等主体间接持股 0.0004%陈洪武 监事 通过北京鼎鑫汇丰投资顾问有限公司、西藏悦凯欣荣投资中心(有限合伙)等间接持股 0.03%黄有为 首席科学家 通过小纳光间接持股 0.10%杨乐 首席科学家 通过小纳光间接持股 0.20%张嵩 EVP(资深副总裁)通过小纳光间接持股 1.90%冉琦 VP(副总裁)通过小纳光间接持股 0.62%马砚忠 资深总监 通过小纳光间接持股 0.44%张鹏斌 总监 通过小纳光间接持股 0.10%王天民 研发项目负责
63、人 通过小纳光间接持股 0.10%梅国华 资深财务经理 通过小纳光间接持股 0.02%数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 2.2.客户认可度稳步提升,公司营收高速增长客户认可度稳步提升,公司营收高速增长 公司产品谱系拓展公司产品谱系拓展+国产替代需求提升,营收和利润均实现快速增长。国产替代需求提升,营收和利润均实现快速增长。2019 年-2022 年,公司营业收入分别为 0.56/2.38/3.61/5.09 亿元,同比增幅分别为 87.6%/324.4%/51.8%/41.24%。2019-2022 年公司营收 CAGR 高达 108.69%。盈 利 方 面,2019-2022
64、年 公司 归 母净 利 润分别为-0.97/0.40/0.53/0.12 亿元。剔除一次性股权支付费用 0.49 亿元后,2019 年实现归母净利润-0.48 亿元。2022 年,公司归母净利润同比下降 78.53%,请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)主要系公司加大各类费用投入,尤其是研发费用。图图 3:公司营收快速增长公司营收快速增长 图图 4:公司归母净利润呈现增长态势公司归母净利润呈现增长态势 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券
65、研究 公司主营收入确认集中在下半年,尤其是公司主营收入确认集中在下半年,尤其是 Q4。2018-2022 年下半年主营收入占比分别为 80.9%/93.7%/87.1%/84.4%/76.2%,Q4 主营收入占比分别为 61.9%/69.9%/63.6%/57.5%/49.1%。公司主营收入主要集中在下半年尤其是 Q4 确认,主要系下游客户一般在年初确定资本开支,随之开展采购、安装、验收工作。公司产品的生产周期一般在半年左右,再加上客户安装和验收的时间,收入主要集中在 Q4 确认具有合理性。此外现阶段,公司销售规模小、客户群体数量不大,季度收入占比受单个客户的季节性规律影响较大,未来随着收入达
66、到一定规模后季节性特征有望减弱。图图 5:公司主营收入集中在下半年尤其是公司主营收入集中在下半年尤其是 Q4 确认确认 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 6 款产品贡献公司主要营收,同时公司也在多元化拓展。款产品贡献公司主要营收,同时公司也在多元化拓展。现阶段公司主力产品包括无图形晶圆缺陷检测设备 SPRUCE-600 和 SPRUCE-800;图形晶圆缺陷检测设备 BIRCH-60 和 BIRCH-100;三维形貌量测设备CYPRESS-T910 和 CYPRESS-U950。2018-2022,上述六款产品贡献公司营收比例分别为 97.1%/87.3%/87.6%/84.9%
67、/63.3%,贡献公司主要营收,但占比逐年下降,尤其是 2022 年下降显著,体现出公司产品正向多元化 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)拓展。图图 6:6 款产品贡献公司主要营收,同时产品矩阵朝多款产品贡献公司主要营收,同时产品矩阵朝多元化拓展元化拓展 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 直接材料构成公司主要成本,材料又以运控系统和光学两大类为主。直接材料构成公司主要成本,材料又以运控系统和光学两大类为主。2019-2022年,公 司 直 接 材 料 占
68、主 营 成 本 之 比 分 别 为78.2%/81.5%/84.0%/82.8%,直接材料构成公司主要成本。公司原材料主要包括运动与控制系统类、光学类、电气类、机械类等,其中运控系统和光学零部件为主要材料,2019-2021 年两者合计占原材料采购之比分别为 75.0%/77.7%/73.5%。图图 7:公司主营成本主要由原材料构成公司主营成本主要由原材料构成 图图 8:公司材料主要由运控系统和光学两大类构成公司材料主要由运控系统和光学两大类构成 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测公告,国泰君安证券研究 设备型号升级叠加规模效应推动产品毛利率稳步提升。设备型号升
69、级叠加规模效应推动产品毛利率稳步提升。2019 年,公司销售的产品多为基础产品且经营规模不大,尚未形成规模效应。2020 年和2022 年公司陆续推出升级产品 SPRUCE-800、BIRCH-100、CYPRESS-U950。新产品因性能更优,一般毛利率较基础产品更高。此外伴随时间的推移,老产品和新产品共同上量,规模效应带动下,各产品的毛利率均有较大幅度提升。SPRUCE-600 为公司在 2017 年 2 月推出的第一款无图形晶圆缺陷检测设备,通过多年的打磨和上量,毛利率由 2018 年的31.3%提升至 2022 年的 61.2%。BIRCH-60 为公司在 2018 年 12 月推出的
70、第一款图形晶圆缺陷检测设备,毛利率已由 2018 年的 30.3%提升至 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)2022 年的 42.1%。CYPRESS-T910 为公司在 2017 年 9 月推出的第一款三维形貌量测设备,毛利率已由2018年的16.0%提升至2022年的38.26%。图图 9:公司主要设备型号升级公司主要设备型号升级 数据来源:中科飞测公告,国泰君安证券研究 图图 10:公司检测设备毛利率稳步提升公司检测设备毛利率稳步提升 图图 11:公司量测设备毛利
71、率稳步提升公司量测设备毛利率稳步提升 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 高毛利产品占比提升叠加规模效应,公司综合毛利率持续抬升。高毛利产品占比提升叠加规模效应,公司综合毛利率持续抬升。2019-2022,检测设备毛利率由 38.3%提升至 52.6%,量测设备毛利率由 27.2%提升至 35.8%。量/检测设备毛利率提升主要系高毛利新品和规模效应推动。2019-2022,高毛利检测设备收入占比由 59.7%提升至 76.6%,也带动综合毛利率由 33.9%提升至 48.7%。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条
72、款部分 18 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 12:公司检测设备销售占比不断提升公司检测设备销售占比不断提升 图图 13:公司综合毛利率稳步上升公司综合毛利率稳步上升 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 保持高强度研发投入,期间费用率整体下降,但仍维持相对高位。保持高强度研发投入,期间费用率整体下降,但仍维持相对高位。2018-2022 年,公司期间费用率分别为 257.6%/245.5%/37.7%/45.2%/62.7%。2020 年大幅下滑主要系 2019 年一次性的
73、股权支付费用在当年不再有影响。2019 年,公司股权支付费用达 0.49 亿元,分摊至销售费用、管理费用、研发费用数额分别为 33.8/4847.6/72.7 万元。单独拆分费用来看,1)研发费用:研发费用:2018-2022年研发费用率分别 为117.4%/100.0%/19.4%/26.4%/40.4%,随着营收的快速增长大幅下滑,但仍维持较高水平。2022年,公司研发费用为2.06亿元,同比增长116.5%。2)销 售 费 用:)销 售 费 用:2018-2022年,销 售 费 用 率 分 别 为28.1%/21.5%/7.8%/8.8%/10.6%,随着销售规模的快速提升以及公司产品知
74、名度的建立,销售费用率大幅下降。3)管理费用:)管理费用:2018-2022 年管理费用率分别为 111.9%/120.9%/10.7%/11.0%/11.8%,2019 年有大额一次性股权支付费用影响,整体来看随着规模提升也处于下降区间。4)财务费)财务费用:用:始终维持在低位。图图 14:公司期间费用率稳步下降公司期间费用率稳步下降 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 现阶段政府补助占利润比重大,伴随项目的开展和收入规模的增加逐年现阶段政府补助占利润比重大,伴随项目的开展和收入规模的增加逐年递增。递增。公司作为国内领先的半导体量/检测设备企业,自成立以来承担了多项国家级、省级和市级科研项
75、目,并获得一定的政府补助。公司所获 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)政府补助绝大部分均与研发项目直接相关,只要公司持续开展新的研发项目,则有望持续获得新的政府补助。现阶段,公司尚处于产品推广和客户导入期,经营性利润规模仍较小,政府补助占据了贡献了较大比重的归母净利润。当前,正处于国家鼓励半导体国产替代的攻坚期,各类相关鼓励政策陆续出台,预计在未来几年半导体行业依旧是国家大力支持的重点行业。此外,公司也在持续升级现有产品和拓展新的产品,也在持续承担新的科研项目。预计在未
76、来数年,公司政府补助将伴随着产品升级和新品推出及收入规模的增长,继续保持增长。图图 15:公司政府补助伴随项目的增加和收入规模的增长逐年递增公司政府补助伴随项目的增加和收入规模的增长逐年递增 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 公司负债大部分以经营性负债为主,有息负债处于较低水平。公司负债大部分以经营性负债为主,有息负债处于较低水平。2018-2022年公司资产负债率分别为 40.7%/33.7%/23.8%/48.8%/65.6%,有息负债率分别为 1.4%/7.6%/0%/13.5%/13.3%,两项指标对比可看出公司负债以经营性负债为主。2020 年,公司资产负债率大幅下降主要系当年通
77、过融资引入新的投资者,资本得到扩充,同时将借款全部偿还。2021 年,随着业务规模的扩大,公司借入了 1 亿短期借款,导致有息负债率大幅提升,不过公司的借款系补充营运资金,有基础业务支撑。公司目前尚处于持续完善产品谱系,导入国内半导体生产制造厂商的窗口期,预计未来数年需要较多的流动资金进行维持。基于此,公司已通过 IPO 拟募集 18.88亿元,资产结构已大幅改善。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 16:公司资产负债率维持在相对合理水平公司资产负债率维持在相对合理
78、水平 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 伴随回款能力提升,公司现金流逐渐好转。伴随回款能力提升,公司现金流逐渐好转。2018-2022 年,公司经营活动产生的现金流净额分别为-0.58/-0.28/-0.87/-1.0/0.67 亿元,现金流情况相对较差,这主要受公司当前规模体量较小以及公司业务开展周期相对较长所致。但伴随回款能力的逐渐提升,公司经营性现金流净额于 2022 年实现转正。从应收账款/营业收入之比来看,从 2019 年的 69.2%降至 2022年的 25.8%,回款情况改善较大。从应收账款账龄来看,2018-2022 年,6个月及以内应收账款占比分别为59.28%/74.4
79、2%/87.16%/91.88%/85.94%,占比持续提升。账龄在 2 年以上的应收账款基本没有,公司应收账款账龄情况良好。公司下游客户基本为国内头部的半导体制造厂商,大多为上市公司,预计应收账款产生坏账的概率较小。图图 17:伴随回款能力提升,公司现金流情况逐步好转伴随回款能力提升,公司现金流情况逐步好转 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 18:公司应收账款占营收之比稳步下降公司应收账款占营收之比稳步下降 图图 19:公司
80、应收账款账龄大部分在公司应收账款账龄大部分在 6 个月以内个月以内 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 2.3.产销量不断扩大,在手订单持续放量产销量不断扩大,在手订单持续放量 公司主要产品的产销量持续攀升。公司主要产品的产销量持续攀升。下游客户认可度的提升叠加半导体量/检测设备行业景气度的支撑,公司不断扩大产能,销量持续提升。2019-2022 年公司量/检测产品合计产量分别为 46/110/192/326 台;合计销量分别为 32/101/108/138 台。图图 20:公司产品产量不断提升公司产品产量不断提升 图图 21:公司产品销量不断
81、提升公司产品销量不断提升 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司量检测设备平均销售单价稳步提升。公司量检测设备平均销售单价稳步提升。2019-2022 年公司的检测设备平均销售单价分别为 238.7/318.1/408.0/469.0 万元;量测设备平均销售单价分别为 123.5/156.8/218.5/209.9 万元。随着 SPRUCE-800、BIRCH-100等更高端产品的推出,公司检测设备平均销售单价稳步提升。随着纳米级精度的 CYPRESS-U950 产品销量的提升,公司量测设备销售单价在2019-2022 年稳步提升。
82、2022 年,量测设备销售均价下降主要系单价更高的三维形貌量测设备当期销售数量较少,而单价更低的 3D 曲面玻璃量测设备当期销量提升较多导致;拆分单品来看,公司主要产品的单价均呈现持续提升态势。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 22:公司量检测设备销售单价持续上升公司量检测设备销售单价持续上升 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司在手订单和合同负债均快速增长。公司在手订单和合同负债均快速增长。受益于公司核心技术的不断突破和产品种类的日趋丰富,半导体
83、产业的快速发展和公司市场认可度稳步提升等积极因素,公司订单规模不断放量,2019-2021 年公司分别实现在手订单数量 42/68/213 台,实现在手订单金额(含税)1.16/2.61/9.95 亿元,2021 年公司在手订单增长率高达 281.07%。此外,凭借产品性能的优势与性价比,公司的行业地位及话语权优势逐渐显现。2021 年和 2022年的公司合同负债分别为1.56亿元/4.85亿元,2022年同比增长+211.57%。图图 23:公司在手订单快速增长公司在手订单快速增长 图图 24:公司合同负债大幅增长公司合同负债大幅增长 数据来源:中科飞测公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:
84、Wind,国泰君安证券研究 3.半导体质控设备国产化率低半导体质控设备国产化率低+下游需求旺盛:本土下游需求旺盛:本土企业大有可为企业大有可为 3.1.质量控制设备质量控制设备集成电路“质检员”集成电路“质检员”质量控制设备处于半导体产业链上游,具有支撑性作用。质量控制设备处于半导体产业链上游,具有支撑性作用。半导体产业链上游包括半导体材料和半导体专用设备;中游为芯片设计、制造、封装;下游为消费电子、汽车电子、航空电子等需要使用芯片的行业,覆盖十分广泛。半导体设备对整个半导体产业具有支撑性作用,质控设备作为细分品类主要应用于中游芯片制造、封装中,作用是对晶圆或芯片的质量进行检测或测试,以便把控
85、芯片产品的最终良品率。仅就半导体质控 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)设备来看,其上游主要是运动与控制系统、光学零部件、电气及机械零部件等生产厂商;下游以芯片制造厂商、芯片封装测试厂商、科研院所等为主。图图 25:质量控制设备处于半导体产业链上游,具有支撑性作用质量控制设备处于半导体产业链上游,具有支撑性作用 数据来源:中科飞测招股说明书、国泰君安证券研究 半导体制程升级对质控设备精度和速度提出更高的要求。半导体制程升级对质控设备精度和速度提出更高的要求。为满足产业化
86、需要,半导体行业对良品率有非常苛刻的要求,其中质控设备扮演了非常重要的角色。在有500道生产工序的情况下,单道工序良品率从99.99%下降到 99.98%,将会导致最终的良品率从 95%下降到 90%。28nm 工艺节点有数百道工序,由于采用多层套刻技术,14nm 及以下节点工序增加至近千道。随着工艺节点的不断升级,对于单道生产工序的良品率要求也越高。此外,根据 YOLE 统计,工艺节点每缩减一代,工艺中产生的致命缺陷数量会增加 50%,这也对质控设备的效率提出更高的要求。整体来看,随着制程越来越先进、工艺环节不断增加,质控设备在半导体生产中的重要性将不断提升,需求量也会倍增。按照芯片工序进行
87、分类,半导体质量控制设备可以分为前道检测设备、按照芯片工序进行分类,半导体质量控制设备可以分为前道检测设备、中道检测设备和后道测试设备。中道检测设备和后道测试设备。传统的芯片制造工艺分为前道制程和后道制程,但是随着后道封装技术向晶圆级封装发展,衍生出了 2.5/3D 封装等一系列中道先进封装制程。(1)前道检测设备:前道检测设备:应用于集成电路的前道制程,以光学/电子束等非接触式手段对晶圆制造环节的光刻、刻蚀、沉积、光刻、刻蚀、沉积、CMP 等核心工艺进行质量检测。(2)中道检测设备:中道检测设备:应用于集成电路的中道先进封装制程,以光学等非接触手段对先进封装环节先进封装环节的重布线结构、凸点
88、和硅通孔等进行检测。(3)后道测试设备:后道测试设备:应用于集成电路的后道制程,以电性检测等接触式 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)手段对芯片的功能和参数进行最终测试,把控出厂前的最后一关,分为晶圆测试和成品测试晶圆测试和成品测试两个环节。按照设备功能进行分类,半导体质量控制设备可以分为检测设备和量测按照设备功能进行分类,半导体质量控制设备可以分为检测设备和量测设备。设备。(1)检测设备:检测设备:主要功能是检测晶圆表面或电路结构中是否出现如颗粒污染、表面划伤、开短路
89、等缺陷。(2)量测设备:量测设备:主要功能是对晶圆电路上的薄膜厚度、关键尺寸、刻蚀深度、表面形貌等结构尺寸和材料特性做出量化描述。图图 26:半导体质量控制设备按芯片工序和设备功能的分类半导体质量控制设备按芯片工序和设备功能的分类 数据来源:中科飞测招股说明书、国泰君安证券研究 当前半导体检测当前半导体检测/量测设备主要包括三种技术路线:光学检测技术、电子量测设备主要包括三种技术路线:光学检测技术、电子束检测技术和束检测技术和 X 光量测技术。光量测技术。(1)光学检测技术路线:光学检测技术路线:基于光学原理,通过对光信号进行计算分析以获得晶圆表面的检测结果,具有速度快、精度高、无损伤的特点。
90、(2)电子束检测技术路线:电子束检测技术路线:指通过聚焦电子束至某一探测点,逐点扫描晶圆表面产生图像以获得检测结果。因为精度高的优势,通常用于部分线下抽样测量部分关键区域。(3)X 光量测技术:光量测技术:基于 X 光的穿透力强及无损伤特性进行特定场景的测量,应用领域主要集中在金属成分测量和超薄膜测量等特定领域。与光学检测相比,电子束检测精度更高,但电子束检测速度远不及光学检测,光学检测速度较电子束检测快 1000 倍以上。速度缺陷导致电子束检测技术难以满足吞吐量需求,不具备规模化生产能力。X 光量测技术虽然具备穿透力强且无损伤等优点,但在应用场景广度和检测速度等方面均不及光学检测技术。基于上
91、述原因,光学检测技术成为半导体检测基于上述原因,光学检测技术成为半导体检测/量测的主流技术路线。量测的主流技术路线。光学检测技术未来将光学检测技术未来将朝朝着更高的检测精度和速度发展。着更高的检测精度和速度发展。主流半导体制程 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)正从 28nm、14nm 向 10nm、7nm 发展,部分先进半导体制造厂商已实现 5nm 工艺的量产并开始 3nm 工艺的研发。随着工艺的进步,产品制程步骤越来越多,微观结构逐渐复杂,生产成本呈指数级提升。未来
92、检测和量测设备需在灵敏度、准确性、稳定性、吞吐量等指标上做进一步提升,保证每道工艺均落在容许的工艺窗口内,保证整条生产线平稳连续的运行。表表 8:光学检测技术因为速度快、精度高的优点成为主流技术路线光学检测技术因为速度快、精度高的优点成为主流技术路线 技术技术名称名称 主要内容主要内容 先进制程中应用情况先进制程中应用情况 优势优势 劣势劣势 未来发展方向未来发展方向 光学检测技术 基于光学原理,通过对光信号进行计算分析以获得检测结果。应用于28nm的全部先进制程,广泛应用于晶圆制造环节。精度高(可满足全部先进制程检测要求),速度快(符合规模化生产要求),可满足其他技术所不能实现的功能,如三维
93、形貌测量、光刻套刻测量和多层膜厚测量等。与电子束技术相比,精度存在一定的劣势。提高光学分辨率,并结合图像信号处理算法,提高检测精度。继续提升设备检测速度和吞吐量。电子束检测技术 通过聚焦电子束扫描样片表面产生样品图像以获得检测结果。应用于28nm的全部先进制程,部分用于研发环节,部分用在部分关键区域抽检或尺寸量测等生产环节。精度高于光学检测技术。速度相对较慢,适用于部分晶圆关键区域的抽检应用,规模化生产上存在劣势。提升检测速度和吞吐量,电子束技术由单通道向多通道发展。X 光量测技术 基于 X 光的穿透力强及无损伤特性进行特定场景的测量。应用于28nm的全部先进制程,但鉴于 X光具有穿透性强、无
94、损伤特性,所以主要应用于特定的场景,如检测特定金属成分。具有穿透性强,无损伤的特点,在特定应用场景的检测具有优势,如检测超薄膜厚度,可以检测特定金属成分等。速度相对较慢,应用场景相对较少,只限于特定应用需求。基于 X 光的穿透性特性,扩大应用的场景范围。数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 全球半导体检测全球半导体检测/量测设备中,光学检测应用技术占比量测设备中,光学检测应用技术占比 75.2%。根据中科飞测招股说明书,2020 年全球半导体检测/量测设备市场中,光学检测技术、电子束检测技术和 X 光量测技术的市场占有率分别是 75.2%、18.7%和 2.2%,可见光学检测技术具有
95、绝对领先优势,电子束检测技术次之,而 X 光量测技术尚未得到大范围应用。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 27:2020 年各种技术路线的市场占有率年各种技术路线的市场占有率 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 光学检测技术按照功能又可以分为检测和量测两类。光学检测技术按照功能又可以分为检测和量测两类。(1)检测环节:检测环节:光学检测技术可进一步分为无图形晶圆激光扫描检测技术、图形晶圆成像检测技术和光刻掩膜板成像检测技术。无图形晶圆激光扫描检测技术:
96、无图形晶圆激光扫描检测技术:以单波长光束照射晶圆表面并通过光学系统采集晶圆表面缺陷散射的光信号进行分析,从而达到识别缺陷、判别缺陷种类、定位缺陷的目的。图形晶圆成像检测技术:图形晶圆成像检测技术:以宽光谱或 DUV 高功率激光照明,通过明场或暗场获取电路图像,从而达到实时对准、降噪、分析以及准确捕捉图形缺陷等目的。光刻掩膜版成像检测技术:光刻掩膜版成像检测技术:通过宽光谱或 DUV 照明,以光学方法成像,捕获、识别和判定掩膜版图案图像的缺陷。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(6883
97、61)图图 28:在检测环节光学检测分为无图形晶圆激光扫描检测、图形晶圆成像检测和光刻掩膜板成像检测三在检测环节光学检测分为无图形晶圆激光扫描检测、图形晶圆成像检测和光刻掩膜板成像检测三类类 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 (2)量测环节:量测环节:光学检测技术基于光的波动性和相干性可实现纳米级别尺度的测量,广泛应用于集成电路的前道制程以及中道先进封装制程当中,主要包括三维形貌量测、薄膜膜厚量测、套刻精度量测和关键尺寸量测。三维形貌量测:三维形貌量测:通过宽光谱大视野的相干性测量技术,得到晶圆级别、芯片级别和关键区域电路图形的高精度三维形貌,从而测量晶圆表面的粗糙度、电路特征图
98、案的高度均匀性等参数。薄膜膜厚量测:薄膜膜厚量测:在前道制程中,需在晶圆表面覆盖包括金属、绝缘体、多晶硅、氮化硅等多种材质的多层薄膜,膜厚测量通过精准测量每一层薄膜的厚度、折射率和反射率,来分析晶圆表面薄膜膜厚的均匀性分布。套刻精度量测:套刻精度量测:分析晶圆表面特征图案的高分辨率成像和细微差别,并将数据反馈给光刻机,帮助光刻机优化不同层之间的光刻图案对齐误差。关键尺寸测量:关键尺寸测量:测量从晶圆表面反射的宽光谱光束的光强、偏振等参数,来测量光刻胶曝光显影、刻蚀和 CMP 等工艺后的晶圆电路图形的线宽、高度和侧壁角度,从而提高工艺的稳定性。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的
99、免责条款部分 28 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 29:在量测环节的光学检测技术主要分为四类在量测环节的光学检测技术主要分为四类 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 3.2.半导体资本开支长期保持增长,量半导体资本开支长期保持增长,量/检测需求旺盛检测需求旺盛 半导体资本开支受经济影响周期性波动,长期看有望保持上升趋势。半导体资本开支受经济影响周期性波动,长期看有望保持上升趋势。半导体设备市场需求的直接驱动力是下游晶圆厂不断攀升的资本开支。根据 IC Insights 预测,2022 年全球半导体资本开支将攀升至 18
100、17 亿美元,同比增长 18.7%,半导体厂商投资需求持续旺盛。23 年受通货膨胀和美国制裁等影响,台积电、力积电、英特尔、美光等半导体厂商均下调其资本支出计划,预计全球半导体资本开支将下行。据 IC Insights 预测,2023 年全球半导体资本开支为 1466 亿美元,同比下降 19.3%,但始终维持相对高位。考虑到智能、自动化需求的持续攀升,对半导体的需求未来也有望持续增长,对应半导体资本开支也有望在长期维持上行趋势。图图 30:半导体资本开支周期性波动,长期看有望维持上升趋势半导体资本开支周期性波动,长期看有望维持上升趋势 数据来源:IC Insights,国泰君安证券研究 请务必
101、阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)中国大陆中国大陆 IC 市场空间广阔,市场空间广阔,IC 自给率有望稳步提升。自给率有望稳步提升。根据 IC Insights数据,2021 年,中国大陆 IC 市场规模和产值分别为 1865 亿美元/312 亿美元。在中国大陆制造的 312 亿美元的 IC 中,总部位于中国的大陆公司产值为 123 亿美元(占比 39.4%),仅占中国大陆 IC 市场规模 1865 亿美元的 6.6%,可见中国大陆本土厂商的 IC 占有率仍处于极低的水平。根
102、据 IC Insights 预测,2021-2026 年,中国大陆集成电路(IC)产值和市场规模 CAGR 分别为 13.3%/8.0%,中国大陆 IC 自给率有望从 16.7%提升至 21.2%。在自主可控背景下,中国大陆 IC 厂商份额的提升有望拉动对国产半导体设备的需求。图图 31:中国大陆中国大陆 IC 市场空间广阔,市场空间广阔,IC 自给率有望稳步提升自给率有望稳步提升 数据来源:IC Insights,国泰君安证券研究 全球半导体设备市场规模突破全球半导体设备市场规模突破1000亿美元,长期看有望保持增长态势。亿美元,长期看有望保持增长态势。得益于全球半导体产业产能的持续扩张以及
103、下游晶圆厂资本开支的攀升,半导体设备市场近年来规模快速增长。根据 SEMI 数据,2016-2021年全球半导体设备市场 CAGR 为 20%。根据 SEMI 预测,2022 年全球半导体设备市场规模有望攀升至 1085 亿美元,达到历史记录,同比增长6%。2023 年,受半导体厂商削减资本开支影响,预计市场规模将降至912 亿美元,同比下降 16%;不过预计半导体设备市场在 2024 年将增长至 1072 亿美元,同比增长 18%。图图 32:全球半导体设备市场规模长期看保持增长全球半导体设备市场规模长期看保持增长 数据来源:SEMI,国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必
104、阅读正文之后的免责条款部分 30 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)中国大陆为全球第一大半导体设备市场,中国大陆为全球第一大半导体设备市场,2021 年占比年占比 28.8%,占比逐年,占比逐年提升。提升。半导体产业经历了从美国到日本、再从日本到韩国和中国台湾的两次转移,目前已经表现出向中国大陆转移的趋势。根据 SEMI 数据,中国大陆半导体设备的市场规模增速明显,2018 年市场规模为 131.1 亿美元,同比增长 59.3%;2019 年,在全球半导体设备市场规模缩减的背景下,中国大陆逆势增长 2.6%;2020 年和 2021 年,中
105、国大陆半导体设备市场分别实现销售额 187.2 亿美元和 296.0 亿美元,同比增幅分别为39.2%和 58.1%。2016-2021 年,中国大陆半导体设备市场规模年复合增长率为 35.6%,增速显著高于全球市场。2020 年和 2021 年,中国大陆已经连续两年为全球第一大半导体设备市场。图图 33:中国大陆半导体设备市场规模保持高增速中国大陆半导体设备市场规模保持高增速 图图 34:中国大陆半导体设备市场占全球之比不断提升中国大陆半导体设备市场占全球之比不断提升 数据来源:SEMI,国泰君安证券研究 数据来源:SEMI,国泰君安证券研究 中国半导体量中国半导体量/检测市场增速快于全球,
106、占全球之比持续提升。检测市场增速快于全球,占全球之比持续提升。据中科飞测招股说明书显示,晶圆厂生产线建设资本支出主要包括前道制造设备、后道封测设备及厂房建设,其中前道制造设备支出占比可达到 80%,是集成电路制造产线的主要支出部分。在前道制造设备的支出构成中,量/检测设备支出占比约为 10%,是设备生产的重要组成部分。根据 SEMI数据,2022 年全球量/检测设备市场规模为 92.1 亿美元,占全球半导体设备市场之比为 8.53%,占比不高,但是对于半导体生产至关重要。从市场规模增速来看,2016-2022 年,全球和中国质控设备的 CAGR 分别为 11.6%/28.2%,中国增速显著高于
107、全球市场。2016-2022 年,在半导体量测和检测设备市场中,中国大陆占全球的比例不断提升,从 14.7%提升至 2020 年的 33.8%。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 35:中国半导体量中国半导体量/检测设备市场增速快于全球检测设备市场增速快于全球 图图 36:中国半导体量中国半导体量/检测设备市场占比持续提升检测设备市场占比持续提升 数据来源:VLSI Research,国泰君安证券研究 数据来源:VLSI Research,国泰君安证券研究 中国大陆
108、为全球第一大半导体量测和检测设备市场,中国大陆为全球第一大半导体量测和检测设备市场,2020 年占比年占比 27.5%。从市场结构来看,前三大量测和检测设备市场分别是中国大陆、中国台湾和韩国,2020 年占比分别为 27%.5/24.8%/18.4%。2020 年,中国大陆占比较 2019 年提升 1 个百分点,维持全球第一大半导体量/检测设备市场地位。图图 37:2019 年半导体量年半导体量/检测设备市场结构检测设备市场结构 图图 38:2020 年半导体量年半导体量/检测设备市场结构检测设备市场结构 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证
109、券研究 半导体量半导体量/检测设备主要有十四个细分类型,检测设备检测设备主要有十四个细分类型,检测设备 6 种、量测设备种、量测设备 8中。中。(1)检测设备有检测设备有 6 种主要类型:种主要类型:掩膜版缺陷检测设备、无图形晶圆缺陷检测设备、图形晶圆缺陷检测设备、纳米图形晶圆缺陷检测设备、电子束缺陷检测设备以及电子束缺陷复查设备。(2)量测设备有量测设备有 8 种主要类型:种主要类型:关键尺寸量测设备、电子束关键尺寸量测设备、套刻精度量测设备、晶圆介质薄膜量测设备、X 光量测设备、掩膜版关键尺寸量测设备、三维形貌量测设备和晶圆金属薄膜量测设备。从设备覆盖工序的角度看:从设备覆盖工序的角度看:
110、图形晶圆缺陷检测设备覆盖工序最多,为 9道。其次是无图形晶圆缺陷检测设备、晶圆介质薄膜量测设备和三维形貌量测设备,均覆盖 6 道工序。从工序对设备的需求来看:从工序对设备的需求来看:前道制程的光刻环节需要的量/检测设备类型 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)最多,达 8 种。其次是前道制程的刻蚀环节和 CMP 环节,均需要 7 种量/检测设备。图图 39:半导体量半导体量/检测设备细分类型及对应工序覆盖情况检测设备细分类型及对应工序覆盖情况 数据来源:中科飞测公司公告,
111、国泰君安证券研究 注:各设备对应的市场份额为 2020 年数据,代表设备应用在该道工序。市场份额较高的量市场份额较高的量/检测设备包括纳米图形晶圆缺陷检测设备、掩膜版缺检测设备包括纳米图形晶圆缺陷检测设备、掩膜版缺陷检测设备、关键尺寸量测设备以及无图形晶圆缺陷检测设备。陷检测设备、关键尺寸量测设备以及无图形晶圆缺陷检测设备。据中科飞测招股说明书数据,2020 年全球半导体量/检测设备市场中,检测设备占据主要市场,占比约为 62.6%,量测设备占比 33.5%。按单品来看,2020 年市场份额前四的设备分别为纳米图形晶圆缺陷检测设备、掩膜版缺陷检测设备、关键尺寸量测设备、无图形晶圆缺陷检测设备,
112、占比分别为 24.7%/11.3%/10.2%/9.7%,绝对值分别为 18.9/8.6/7.8/7.4 亿美元。3.3.半导体量半导体量/检测设备国产化率极低,本土企业未来空间广检测设备国产化率极低,本土企业未来空间广阔阔 半导体量半导体量/检测设备技术壁垒高,研发难度大。检测设备技术壁垒高,研发难度大。半导体量/检测设备的研发具有较高的技术壁垒,具有研发投入大、市场验证周期相对较长等特征,导致行业进入难度大。全球和中国范围来看,半导体量/检测企业市场集中度均较高,主要市场份额被美国科磊、应用材料等厂家占据,行业具有“胜者为王”的属性。当前来看,中国大陆的半导体量/检测企业的目标市场还聚焦在
113、国内,且市占率较低。现阶段来看,中科飞测属于国产半导体量/检测领先企业,聚焦光学检测领域。现阶段中科飞测主要竞争对手包括:1)国外:科磊半导体、应用材料、创新科技、新星测量仪器、薄膜沉积光刻掩膜刻蚀离子注入CMP清洗光刻刻蚀电镀键合掩膜版缺陷检测设备11.3%1无图形晶圆缺陷检测设备9.7%6图形晶圆缺陷检测设备6.3%9纳米图形晶圆缺陷检测设备24.7%4电子束缺陷检测设备5.7%4电子束缺陷复查设备4.9%4关键尺寸量测设备10.2%5电子束关键尺寸量测设备8.1%4套刻精度量测设备7.3%1晶圆介质薄膜量测设备3.0%6X光量测设备2.2%3掩膜版关键尺寸量测设备1.3%1三维形貌量测设
114、备0.9%6晶图金属薄膜量测设备0.5%33.9%100.0%48276745554前道制程先进封装合计检测设备量测设备其他设备合计设备类型市场份额 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 33 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)康特科技和帕克公司等;2)国内:上海睿励和上海精测。表表 9:半导体量半导体量/检测市场参与玩家以海外为主,国内数量较少检测市场参与玩家以海外为主,国内数量较少 企业 国家 企业介绍 2021/2022 年营业收入 国 外 企 业 科磊半导体 美国 KLA Instruments 和 Te
115、ncor Instruments 相继成立于1976 年和 1977 年,并于 1997 年合并成立科磊半导体,总部位于美国硅谷。该公司聚焦于检测设备的研发、生产和销售,其产品线涵盖了质量控制全系列设备。57.35/79.25 亿美元 应用材料 美国 应用材料成立于 1967 年,总部位于美国硅谷。该公司主要提供刻蚀设备、离子注入机、化学气相沉积设备(CVD)、物理气相沉积设备(PVD)、化学机械抛光设备(CMP)、晶圆检测和测量等各类半导体设备。230.63/257.85 亿美元 创新科技 美国 Rudolph Technologies,Inc.和 Nanometrics Incorpora
116、ted 分别成立于 1940 年和 1975 年,并于2019 年合并成立创新科技,总部位于美国麻萨诸塞州。该公司主要产品与服务涵盖关键尺寸量测设备、薄膜膜厚量测设备、三维形貌量测设备、缺陷检测设备,以及半导体制程控制软件等产品。7.89/10.05 亿美元 新星测量仪器 以色列 新星测量仪器成立于 1993 年,总部位于以色列雷霍沃特。该公司产品主要为半导体量测设备,包括关键尺寸测量、薄膜膜厚测量、材料性能测量等,通过综合应用 X 射线、光学技术、软件建模等技术,为半导体制造企业提供专业的过程控制解决方案。4.16/5.71 亿美元 康特科技 以色列 康特科技成立于 1987 年,总部位于以
117、色列米格达勒埃梅克。该公司是半导体行业高端检测和量测设备的制造商,其产品应用于前道、先进封装等领域,为众多行业内领先的全球 IDM、OSA T 和代工厂提供服务。2.70/3.21 亿美元 帕克公司 韩国 帕克公司成立于 1988 年,总部位于韩国水原市。该公司主要致力于纳米领域的形貌、力学量测和半导体先进制程领域的检测,主要生产的原子力显微镜(AFM)系列产品所提供的高纳米级分辨率和高灵敏度可以满足纳米级电学特性表征的要求,并可提852.50 亿韩元 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 34 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)
118、U(688361)供全自动的晶圆缺陷检测和识别服务。国 内 企 业 上海睿励 中国 上海睿励成立于 2005 年,总部位于中国上海。该公司致力于集成电路生产前道工艺检测领域设备研发和生产,产品主要为光学膜厚测量设备和光学缺陷检测设备,以及硅片厚度及翘曲测量设备等。0.41 亿人民币 上海精测 中国 上海精测成立于 2018 年,总部位于中国上海。该公司主要聚焦半导体前道检测设备领域,以椭圆偏振技术为核心开发了适用于半导体工业应用的膜厚测量以及光学关键尺寸量测系统的产品。1.11 亿人民币 中科飞测 中国 中科飞测成立于 2014 年,总部位于中国深圳。该公司聚焦半导体前、中道光学量/检测设备领
119、域,已推出无图形晶圆缺陷检测设备、图形晶圆缺检测设备、三维形貌量测设备、薄膜膜厚量测设备、3D 曲面玻璃量测设备等五大系列。3.61 亿元人民币 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 海外半导体量海外半导体量/检测企业无论在产品覆盖广度还是深度上都远超国内企检测企业无论在产品覆盖广度还是深度上都远超国内企业。业。(1)半导体量半导体量/检测产品覆盖广度:国内较国外仍有很大差距。检测产品覆盖广度:国内较国外仍有很大差距。半导体量/检测设备有 14 种主要类型。全球龙头美国科磊半导体成熟设备覆盖度最广,达 11 种,只有电子束关键尺寸量测、X 光量测、晶圆薄膜量测 3 款设备未实现成熟覆
120、盖。美国创新科技和应用材料也分别实现了 6/4 款产品的成熟覆盖。国内企业,从公开披露数据来看,中科飞测、上海精测、上海睿励分别实现了 6/3/1 款产品的成熟出货。国内,中科飞测覆盖的成熟产品最多,但与国外科磊相比差距仍很大。除成熟出货的设备外,国内中科飞测的纳米图形晶圆缺陷检测和 OCD 设备仍处于样机研发阶段;上海精测有图形晶圆缺陷检测正在客户处验证;上海睿励有图形晶圆缺陷检测和关键尺寸量测两款设备正在客户处验证;国内厂家正处于快速扩充产品线,追赶海外厂家的进程当中。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 35 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测
121、-U(688361)U(688361)图图 40:国外企业设备覆盖广度优于国内国外企业设备覆盖广度优于国内 数据来源:中科飞测公司公告,精测电子公告,国泰君安证券研究 注:代表设备已实现稳定出货;代表尚在验证或未公开披露批量销售的信息;代表尚在样机研发阶段。(2)半导体量半导体量/检测设备覆盖深度:国内仍处于追赶国外阶段。检测设备覆盖深度:国内仍处于追赶国外阶段。根据中科飞测招股书数据,海外科磊半导体、应用材料、创新科技、新星测量仪器的半导体量/测设备已实现对 28nm 以下制程的成熟覆盖,其中科磊已经实现工艺节点的全覆盖。国内中科飞测、上海睿励、上海精测都只推出了 28nm 或以上制程的设备
122、,28nm 以下制程的设备各家仍在研发中。以中科飞测为例,公司目前有对应 1Xnm 产线的SPRUCE-900 型号设备正在研发中,对应 2Xnm 以下产线的DRAGONBLOOD-600 型号设备正在产线进行验证,并已取得两家客户的订单。在向 28nm 以下制程布局方面,公司处于国内领先地位。表表 10:国外半导体量国外半导体量/检测设备企业普遍能够覆盖检测设备企业普遍能够覆盖 28nm 以下制程,国产厂家尚待布局以下制程,国产厂家尚待布局 序号 公司名称 28nm 以下制程覆盖情况 备注 1 科磊半导体 是-2 应用材料 是-3 创新科技 是-4 新星测量仪器 是-5 康特科技 未披露-6
123、 帕克公司 未披露-掩膜版掩膜版缺陷检缺陷检测设备测设备无图形无图形晶圆缺晶圆缺陷检测陷检测设备设备图形晶图形晶圆缺陷圆缺陷检测设检测设备备纳米图纳米图形晶圆形晶圆缺陷检缺陷检测设备测设备电子束电子束缺陷检缺陷检测设备测设备电子束电子束缺陷复缺陷复查设备查设备光学关光学关键尺寸键尺寸量测设量测设备备(OCD)电子束电子束关键尺关键尺寸量测寸量测设备设备套刻精套刻精度量测度量测设备设备三维形三维形貌量测貌量测设备设备X光量测光量测设备设备掩膜版掩膜版关键尺关键尺寸量测寸量测设备设备晶圆介晶圆介质薄膜质薄膜量测设量测设备备晶图金晶图金属薄膜属薄膜量测设量测设备备 114 62113 7 8帕克公司
124、帕克公司国内企业国内企业上海睿励上海睿励上海精测上海精测中科飞测中科飞测检测设备检测设备量测设备量测设备设备种设备种类合计类合计国外企业国外企业科磊半导体科磊半导体应用材料应用材料创新科技创新科技新星测量仪器新星测量仪器康特科技康特科技 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 36 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)7 上海睿励 未披露 根据网站信息,相关产品正在进行 14nm工艺验证 8 上海精测 未披露 根据网站信息,相关产品正在进行1Xnm 工艺验证 9 中科飞测 尚未覆盖 正在进行 28nm 以下工艺研发
125、数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 半导体量半导体量/检测市场科磊一家独大,国外企业形成垄断。检测市场科磊一家独大,国外企业形成垄断。根据中科飞测招股说明书显示,从 VLSI Research 和 QY Research 统计数据的数据来看,2020 年全球半导体量/检测设备市场,前五名分别是科磊半导体(美国)、应用材料(美国)、日立(日本)、雷泰光电(美国)、创新科技(美国),市场占比分别为 50.8%/11.5%/8.9%/5.6%/5.6%,CR5 合计为 82.4%。2020年中国半导体量/检测设备市场,前五名分别为科磊半导体、应用材料、日 立、雷 泰 光 电、阿 斯 麦(
126、荷 兰),市 场 占 比 分 别 为54.5%/9.0%/7.1%/4.3%/2.9%,CR5 合计为 78.1%。中国半导体量/检测设备市场目前主要的国产厂家有中科飞测、上海睿励、上海精测等,国产化率仍低于 5%。图图 41:2020 年全球半导体量年全球半导体量/检测设备市场格局检测设备市场格局 图图 42:2020 年中国半导体量年中国半导体量/检测设备市场格局检测设备市场格局 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 半导体量半导体量/检测设备国产化率低,但提升趋势明显。检测设备国产化率低,但提升趋势明显。国内半导体量/检测设备企业
127、主要有中科飞测、上海精测、上海睿励,其他大多体量很小或产品尚在研发中,故采用这三家的市占率来拟合国产化率。2018-2022 年,中科飞测、上海精测、上海睿励三家合计收入由 0.6 亿元增长到 7.46 亿元,CAGR 为 87.8%,国产化替代背景下三家收入快速增长。与此同时,半导体量/检测设备国产化率也从 2018 年的 0.69%快速提升至 2022 年的3.45%。现阶段,国产半导体量/检测设备厂商正处于加速国产替代阶段,海外布局预计将在国内市占率提升到一定程度后才会进行。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 37 of 54 Table_Page 中科飞测
128、中科飞测-U(688361)U(688361)图图 43:国内半导体量国内半导体量/检测设备厂商营收快速增长检测设备厂商营收快速增长 图图 44:半导体量半导体量/检测设备国产化率快检测设备国产化率快速提升速提升 数据来源:中科飞测招股说明书,各公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,各公司公告,国泰君安证券研究 政策端推动叠加美国半导体霸权行为影响,国产替代势在必行。政策端推动叠加美国半导体霸权行为影响,国产替代势在必行。半导体关键设备作为具有战略意义的高端装备,对于我国半导体产业的发展意义非凡,国家对于半导体相关装备的发展给予高度重视,制定并出台了一系列法律法规和政策支持
129、。如国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要中提到,“在集成电路领域,关注集成电路设计工具、重点装备和高纯靶材等关键材料研发”,又如国务院关于印发“十三五”国家战略性新兴产业发展规划的通知中提到,“推动封装测试、关键装备和材料等产业快速发展”。半导体量/检测设备作为集成电路领域重点高端装备,该领域的企业必将受益于相关政策。表表 11:国家持续加大对半导体产业国产化的支持力度国家持续加大对半导体产业国产化的支持力度 法律法规及政策 颁布机构 颁布时间 主要内容 “十四五数字经济发展规划”国务院 2022 年 1 月 瞄准传感器、量子信息、网络通信、集成电路、关键软件、大数据
130、、人工智能、区块链、新材料等战略性前瞻性领域,发挥我国社会主义制度优势、新型举国体制优势、超大规模市场优势,提高数字技术基础研发能力。“十四五”国家信息化规划 网安信息化委员会 2021 年 12月 完成信息领域核心技术突破,加快集成电路关键技术攻关。推动计算芯片、存储芯片等创新,加快集成电路 设计工具、重点装备和高纯靶材等关键材料研发,推动绝缘栅双极型晶体管、微机电系统等特色工艺突破。关于加快培育发展制造业优质企业的指导意见 工信部、科技部、财政部、商务部、国资委、证监会 2021 年 7 月 明确依托优质企业组建创新联合体或技术创新战略联盟,开展协同创新,加大基础零部件、基础电子元器件、基
131、础软件、基础材料、基础工艺、高 端仪器设备、集成电路、网络安全等领域关键核心技术、产品、装备攻关和示范应用。国民经济和社会发展第十四个五年规划和全国人民代表大会 2021 年 3 月 在集成电路领域,关注集成电路设计工具、重 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 38 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)2035 年远景目标纲要 点装备和高纯靶材等关键材料研发、集成电路先进工艺和绝缘栅双极型晶体管(IGBT)、微机电系统(MEMS)等特色工艺突破,先进存储技术升级,碳化硅、氮化镓等宽禁带半导体发展。国务院关于印发新
132、时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展若干政策的通知 国务院 2020 年 8 月 集成电路产业和软件产业是信息产业的核心,是引领新一轮科技革命和产业变革的关键力量。国务院从财税优惠、支持投融资、保护知识产权等八大方面提出了 37 条政策措施支持集成电路产业和软件产业的发展。国务院关于印发“十三五”国家战略性新兴产业发展规划的通知 国务院 2016 年 11月 启动集成电路重大生产力布局规划工程,实施一批带动作用强的项目,推动产业能力实现快速跃升。加快先进制造工艺、存储器、特色工艺等生产线建设,提升安全可靠 CPU、数模/模数转换芯片、数字信号处理芯片等关键产品设计开发能力和应用水平,推动封
133、装测试、关键装备和材料等产业快速发展。国务院关于印发“十三五”国家科技创新规划的通知 国务院 2016 年 7 月 加快实施已部署的国家科技重大专项,推动专项成果应用及产业化,持续攻克“核高基”(核心电子器件、高端通用芯片、基础软件)、集成电路装备等关键核心技术。突破光电子器件制造的标准化难题和技术瓶颈,建立和发展光电子器件应用示范平台和支撑技术体系,逐步形成从分析模型、优化设计、芯片制备、测试封装到可靠性研究的体系化研发平台,推动我国信息光电子器件技术和集成电路设计达到国际先进水平。数据来源:中科飞测招股说明书、精测电子可转债募集说明书,国泰君安证券研究 美国对中国半导体产业的持续打压有望加
134、速半导体设备的国产替代。美国对中国半导体产业的持续打压有望加速半导体设备的国产替代。2022 年 10 月 7 日,美国商务部工业与安全局(BIS)将 31 家中国公司、研究机构和其他团体列入所谓“未经核实的名单”,限制它们获得某些受监管的美国半导体技术的能力,意在进一步限制中国获得先进计算芯片、开发和维护超级计算机以及制造先进工艺的能力。美国此举是继对中国禁售高端光刻机、向华为公司施加“芯片禁令”、组织“芯片四方联盟”、颁布芯片法案等一系列限制行为后的升级政策。在美国持续施压的背景下,半导体关键设备的国产替代已成必然趋势。为拥有长期、稳定的设备供应商来满足生产需求,国内下游芯片制造商对于国内
135、设备厂商的重视程度将会达到空前的高度。以国内领先的芯片制造企业中芯国际为例,其招股说明书和定期报告也特别提到“为降低供应链风险,中芯国际建立了供应渠道多元化的持续改善机制,有计划地导入新的供应商,减少单一供应商对生产活动造成的影响。为有效缩短供应周期与减少对关键供应商的依赖,在与国际供应商合作的同时,重视供应链国产化的推动 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 39 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)及本土供应商的培养”。量/检测设备是半导体生产的关键设备之一,在在此背景下,我国国内半导体量测和检测设备的国产替代
136、速度有望加快,此背景下,我国国内半导体量测和检测设备的国产替代速度有望加快,中科飞测等企中科飞测等企业将迎来发展机遇。业将迎来发展机遇。图图 45:美国半导体产业相关限制政策梳理美国半导体产业相关限制政策梳理 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 4.自研核心技术,部分产品性能媲美国际主流企业自研核心技术,部分产品性能媲美国际主流企业 4.1.研发底蕴深厚,自研多项核心技术研发底蕴深厚,自研多项核心技术 研发团队阵容强大,背靠国内顶尖科研机构。研发团队阵容强大,背靠国内顶尖科研机构。公司核心技术人员包括董事长陈鲁、首席科学家黄有为和杨乐三位。董事长陈鲁在创建中科飞测之前,先后于全球头
137、部半导体量/检测企业创新科技、科磊半导体供职多年,具有深厚的项目经验和技术积累。2010 年回国后,加盟国内顶尖半导体科研院所中科院微电子所,长期从事半导体设备开发相关工作。两位首席科学家黄有为和杨乐曾在中科院微电子所长期供职,加入中科飞测后主导了众多国产替代的核心项目。除三位核心技术人员外,公司董事中也不乏技术派人员,如中国工程院院士陈克复、中科院凝聚态物理博士周俏羽。此外,中科院微电子自公司创立之初就入股,截至 2023 年2 月 20 日,持有公司 4.84%的股份。作为致力于在半导体量/测设备领域打破国外垄断的企业,强大的技术班底和股东背景无疑是一大助力。表表 12:公司核心人员技术背
138、景深厚公司核心人员技术背景深厚 姓名姓名 职务职务 专业背景专业背景 从业经验从业经验 陈鲁 董事长、毕业于中国科学技术大学少年班,物2003/11-2005/10,任 Rudolph Technologies(现创新科技)系统科学家;2005/11-2010/2,任科磊半导体资深科学家;请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 40 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)总经理 理学学士学位;美国布朗大学物理学专业,博士研究生学位。2010/3-2016/8,任中科院微电子所研究员、博士生导师;2014/12-2017
139、/5,任公司董事兼总经理;2017/5-2022/10,任公司董事长兼总经理;2022/10 至今,任公司董事长。黄有为 首席科学家 毕业于北京理工大学光学工程专业,博士学历。2010/9-2012/7,任清华大学博士后;2012/9-2016/2,任中科院微电子所助理研究员;2016/2-2016/6,任北京中航智科技有限公司研发工程师;2016/6 至今,任公司首席科学家。杨乐 首席科学家 毕业于中国科学院长春光学精密机械与物理研究所光学工程专业,博士学历。2012/7-2020/2,历任中科院微电子所助理研究员、高级工程师;2015/3 至今,任公司首席科学家。陈克复 董事 毕业于复旦大
140、学力学专业,本科学历,中国工程院院士。1968/1-1992/11,历任天津轻工学院(现天津科技大学)讲师、副教授、教授;1992/12-2003/5,任中国造纸协会副理事长;2003 年至今,任中国工程院院士;1992/12 至今,任华南理工大学教授、博士生导师;2008/10-2019/12,任制浆造纸工程国家重点实验室学术委员会主任;2014/12 至今,任公司董事。周俏羽 董事 毕业于中国科学院国家纳米科学中心凝聚态物理专业,博士学历。2014/7-2016/6,任北京清科同润科技投资有限公司投资总监;2016/7 至今,历任深圳市创新投资集团有限公司研究员、高级投资经理;2019/1
141、1 至今,任公司董事。数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司的研发人员及研发费用呈快速增长趋势。公司的研发人员及研发费用呈快速增长趋势。公司所在行业为技术密集型行业,产品竞争力的提升与公司的研发能力密不可分,为了提高竞争力,公司重视研发投入和人才的吸引。行业龙头科磊 2020-2022 年研发投 入 累 计 为 28.98 亿 美 元。2019-2022 年 公司 研 发 费 用分别为0.56/0.46/0.95/2.06 亿元,其中 2022 年研发费用率达 40.40%,较 2021年提升 14.04pct。2019-2022 年公司研发人员数量分别为 96/121/223/
142、324人,其中 2022 年研发人员占总员工之比为 43.03%。图图 46:公司研发费用快速增长公司研发费用快速增长 图图 47:公司研发人员数量快速增长公司研发人员数量快速增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 41 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司研发团队学历层次高,全方位覆盖光机电软等人才。公司研发团队学历层次高,全方位覆盖光机电软等人才。作为高科技企业,公司研发团队学历层次较高。2019-2021
143、年,公司本科以上研发人员占比分别为 97.9%/97.5%/97.8%。半导体量/测设备的开发涉及到光学检测技术、大数据检测算法、自动化控制软件、机电自动化控制等多学科、多领域知识的综合运用,技术壁垒较高。公司研发团队已实现相关领域人才的全方位覆盖,具备可持续的产品开发和迭代能力。图图 48:公司研发团队学历层次高公司研发团队学历层次高 图图 49:公司研发团队全方位覆盖光机电软等人才公司研发团队全方位覆盖光机电软等人才 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司在技术层面国内领先。公司在技术层面国内领先。公司专注于量测和检测两大类半导
144、体关键设备的研发、生产与销售。根据公司招股说明书数据,截止 2023 年 2 月20 日,公司共拥有境内外授权专利 340 项,其中发明专利 68 项,实用新型专利 271 项。根据 Wind 数据,上海精测授权专利数量为 113 项,其中发明专利 112 项,实用新型专利 1 项;上海睿励授权专利数量为 128项,其中发明专利 101 项,实用新型专利 24 项。图图 50:公司专利数量远多于国内同行公司专利数量远多于国内同行 数据来源:中科飞测招股说明书,Wind,国泰君安证券研究 公司通过自主研发掌握公司通过自主研发掌握 9 项核心技术。项核心技术。通过多年的自主研发投入,公司在半导体质
145、量控制设备领域掌握了 9 项核心技术,涉及光学检测技术、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 42 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)大数据检测算法和自动化控制软件等。依托于公司掌握的核心技术,公司在半导体质量控制设备灵敏度/重复性精度、吞吐量、功能性等关键的性能指标上实现了持续提高和突破,使得公司产品整体上可以与国际竞品相媲美,满足了客户持续提升产品良率和降低客户成本等方面的需求。表表 13:公司具备公司具备 9 大核心技术大核心技术 序号序号 技术名称技术名称 具体表征具体表征 技术水平技术水平 所处阶段所处
146、阶段 1 深紫外成像扫描技术 利用深紫外激光扫描照明在晶圆表面,同时对晶圆表面进行扫描成像,实现高精度无图形晶圆缺陷的高速检测。国内领先 已量产 2 高精度多模式干涉量侧技术 将光谱测量技术与白光干涉技术结合,同步测量光谱信号和干涉信号,对被测晶圆表面进行三维成像高度测量,实现对晶圆表面形貌的高精度量测。国内领先 已量产 3 基于参考区域对比的缺陷识别算法技术 通过在晶圆表面的被测区域和动态参考区域的信号对比计算,包括对参考图案或被测图案进行补偿算法等,通过大数据检测算法的计算,实现对晶圆表面缺陷的高精度检测和识别。国内领先 已量产 4 晶圆正边背全维度检测技术 该高效率地集成晶圆正面、背面和
147、边缘的检测技术,通过高分辨率的照明成像来实现晶圆正面和背面的缺陷检测,通过多角度照明并结合多角度的信号接收通道,实现晶圆边缘的多个不同区域的检测。国内领先 已量产 5 高深宽比结构的膜厚量侧技术 结合晶圆表面的结构信息和图像信息,在入射通道或检测通道中通过孔径限制技术减少高深宽比结构的噪声光信号干扰,实现对高深宽比结构膜层的高精度测量。国内领先 已量产 6 高速目标定位和量测路径规划技术 通过共光路的成像系统和量测系统,对测量目标进行精确的定位,并对晶圆的测量路径进行合理规划,实现快速的高精度、多目标的量测。国内领先 已量产 7 光谱共聚焦多视角拼接三维重构技术 通过光谱共聚焦测量原理,在多角
148、度下分别对大弧度待测件的表面进行检测,并利用高精度拼接技术对多角度下检测得到的点云进行拼接,实现快速准确的大弧度待测件的三维形貌重构。国内领先 已量产 8 高速扫描和成像中的对准及该技术在晶圆表面成像和扫描中,保证各检测通道的实时聚焦成像,保证照明和成像的中心对准和角度对齐,并对信号进行校准和补偿,实现高精度晶圆缺陷的高速检国内领先 已量产 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 43 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)补偿技术 测。9 高精度宽光谱椭偏聚焦技术 该技术在椭偏膜厚测量的同时进行聚焦检测,实现聚焦和椭
149、偏膜厚测量的功能一体化,通过在椭偏膜厚测量位置的定位和聚焦,实现高精度的宽光谱椭偏膜厚测量。国内领先 已量产 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 自成立以来公司承担多项科技研发项目。自成立以来公司承担多项科技研发项目。凭借着较强的研发实力,公司先后承担了若干项国家科技重大专项科研项目及其他重大科研项目,并取得了突破性进展。在“无图形晶圆缺陷光学在线检测设备研发与产业化”科研项目中,公司形成了深紫外成像扫描技术,并将该技术进行实际应用,完成了设备型号升级(SPRUCE-800),用于替代科磊的 Surfscan SP3 产品。在“图形晶圆缺陷光学在线检测前瞻性研究”科研项目中,公司已
150、经形成了相关理论基础,正在进行设备研发。表表 14:自成立以来公司承担多项重大科研项目自成立以来公司承担多项重大科研项目 项目类别项目类别 项目名称项目名称 项目实施周期项目实施周期 国家科技重大专项 20-14nm 晶圆缺陷光学在线检测的研发与产业化-无图形晶圆缺陷光学在线检测设备研发与产业化 2018 年 1 月2021 年 7 月 20-14nm 晶圆缺陷光学在线检测的研发与产业化-图形晶圆缺陷光学在线检测前瞻性研究 国家重点研发计划 表面膜结构三维光学测试仪 2017 年 7 月至今 国家重点研发计划 芯片封装缺陷在线视觉检测仪开发及应用示范 2020 年 1 月至今 2021 年集成
151、电路制造产线零部件、材料和关键设备项目 2021 年集成电路制造产线零部件、材料和关键设备项目 A(缺陷检测相关)2021 年 7 月至今 广东省重点领域研发计划专项 20-14nm 晶圆高精度膜厚测量设备研发及产业化 2019 年 7 月至今 深圳市科技计划项目 深圳市科技计划项目 A(晶圆缺陷检测相关)2020 年 5 月至今 深圳市海外高层次人才创新创业项目 集成电路先进封装全自动智能检测研发及产业化团队 2017 年 1 月至今 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 44 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361
152、)数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司有多项国内领先的在研项目正处于设计或产业化验证阶段。公司有多项国内领先的在研项目正处于设计或产业化验证阶段。公司致力于打造国内领先,乃至全球领先的先进行业技术企业,长期致力于高端半导体质量控制设备的产业化,目前公司仍积极开展设备研发和测试平台研发项目,大部分在研项目进入了产业化验证阶段。例如 2020 年,应用在集成电路前道领域的薄膜膜厚量测设备通过士兰集科产线验证。2021 年无图形晶圆缺陷检测设备通过国家科技重大专项验收等。公司新产品持续涌现进一步彰显了公司产品和技术的创新能力,成果转化取得明显进展。表表 15:公司在研项目公司在研项目
153、 序号序号 研发项目研发项目 拟达到的主要目标拟达到的主要目标 阶段及进展阶段及进展情况情况 应用应用 与行业技术与行业技术水平比较水平比较 1 无图形晶圆缺陷检测系列设备研发及产业化 开发能够全面覆盖半导体先进工艺中的各种无图形晶圆缺陷的检测设备,实现实时识别晶圆表面缺陷、判别缺陷的种类,并报告缺陷的位置 产业化验证 集成电路前道 国内领先 2 纳米图形晶圆缺陷检测系列设备研发及产业化 研发能够实现在极复杂的集成电路纳米图层结构中快速检测和定位纳米量级缺陷的检测设备 设计阶段 集成电路前道 国内领先 3 图形晶圆及晶圆封装缺陷检测系列设备研发及产业化 研发应用于检测图形晶圆及晶圆封装中的亚微
154、米量级缺陷的检测设备,实现在图形电路上的全类型缺陷检测 产业化验证 集成电路前道、先进封装 国内领先 4 晶圆正边背全维度缺陷检测系列设备研发及产业化 采用多位置、多角度、多光谱的光学检测系统和正边背多维度数据融合算法,使设备同时支持高精度晶圆正面、边缘和背部的三合一缺陷检测 产业化验证 集成电路前道、先进封装 国内领先 5 晶圆三维形貌量测系列设备研发及产业化 研发采用光学干涉测试技术实现纳米级、高速高吞吐量的晶圆三维形貌量测设备 产业化验证 集成电路前道、先进封装 国内领先 6 晶圆介质薄膜量测系列设备研发及产业化 研发具备光谱反射高速测量和光谱椭偏高精度测量两种模块集合于一体的晶圆介质薄
155、膜量测设备,满足半导体工艺中对晶圆表面复杂膜厚、折射率、消光系数等物理性质的量测需求 产业化验证 集成电路前道 国内领先 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 45 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)7 晶圆金属薄膜量测系列设备研发及产业化 研发能够测量单层和多层金属薄膜厚度的金属薄膜量测设备,实现快速并且无损伤测量晶圆表面单层和多层金属膜厚 产业化验证 集成电路前道 国内领先 8 OLED 面板缺陷检测系列设备研发及产业化 研发针对亚微米量级的 OLED 柔性显示屏的缺陷检测设备,实现 OLED 面板上缺陷的自
156、动化和智能化检测,并通过产线验证实现量产 产业化验证 OLED 面板Array 制程 国内领先 9 三维轮廓量测系列设备研发及产业化 研究运用新型的 3D 光学测量技术的三维轮廓量测设备,能够具有非接触、高速度、高精度、自动聚焦、无阴影效应的测量特点 产业化验证 工业检测 国内领先 10 套刻精度量测系列设备研发及产业化 研发光学精密套刻测量关键技术和设备,实现纳米尺度层间套刻对准误差的准确测量 产业化验证 集成电路前道 国内领先 11 图形晶圆光学关键尺寸测量设备研发及产业化 研发光学关键尺寸测量关键技术和设备,实现半导体工艺制程中关键尺寸的纳米量级精度测量 设计阶段 集成电路前道 国内领先
157、 12 图形晶圆缺陷激光检测系列设备研发及产业化 研发采用激光光源照明结合高精度成像系统,实现集成电路图层结构中快速缺陷检测和定位的缺陷检测设备 设计阶段 集成电路前道 国内领先 13 图形晶圆缺陷宽光谱检测系列设备研发及产业化 研发采用宽光谱光源照明结合高精度成像系统,实现集成电路图层结构中快速缺陷检测和定位的缺陷检测设备 设计阶段 集成电路前道 国内领先 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 4.2.产品性能媲美海外同行,可服务规模将进一步提升产品性能媲美海外同行,可服务规模将进一步提升 4.2.1.持续拓展产品布局,同规格产品可无差别替代海外竞品持续拓展产品布局,同规格产品可无
158、差别替代海外竞品 公司已形成五大产品系列,陆续进入国内头部半导体厂商供应商序列。公司已形成五大产品系列,陆续进入国内头部半导体厂商供应商序列。自成立以来,公司立足于采用光学检测技术的高端半导体质量控制设备的研发,经过多年的技术积累,陆续推出了图形晶圆缺陷和无图形晶圆缺陷 2 款检测设备,三维形貌、薄膜膜厚、3D 曲面玻璃 3 款量测设备。同时,通过中芯国际、长电先进、长江存储、士兰集科等头部半导体制造厂商的和蓝思科技的验证。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 46 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 51:
159、公司持续拓展产品布局,陆续进入国内头部半导体厂商供应商序列公司持续拓展产品布局,陆续进入国内头部半导体厂商供应商序列 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 半导体量半导体量/测设备研发验证周期长,公司通过多年研发积累已具备先发优测设备研发验证周期长,公司通过多年研发积累已具备先发优势。势。半导体量/检测涉及光学、算法、软件、机电自动化控制等多学科、多领域知识的综合运用,技术壁垒较高。新进入企业通常需要经过相对较长时间的研发积累、市场培育推广、客户验证等,较难在短时间内迅速形成市场竞争力。公司经过多年的积累,在半导体量/测设备行业已具备先发优势。现阶段,公司主力产品包括无图形晶圆缺陷检
160、测设备SPRUCE-600 和 SPRUCE-800;图形晶圆缺陷检测设备 BIRCH-60 和BIRCH-100;三维形貌量测设备 CYPRESS-T910 和 CYPRESS-U950。2018-2021年 上 述 六 款 产 品 贡 献 公 司 营 收 比 例 分 别 为97.1%/87.3%/87.6%/84.9%。六款产品的研发周期在 1-5 年不等,大部分集中在 2 年以上;验证周期正在 2-16 个月不等,大部分在 1 年左右。表表 16:公司当前主力产品均经历了较长的研发和验证周期公司当前主力产品均经历了较长的研发和验证周期 产品类型产品类型 产品型号产品型号 研发开始时间研发
161、开始时间 研发完成时间研发完成时间 研发周期研发周期 验证周期验证周期 无图形晶圆缺陷检测设备 SPRUCE-600 2015 年 4 月 2017 年 2 月 22 个月 16 个月 SPRUCE-800 2018 年 6 月 2020 年 11 月 29 个月 2 个月 图形晶圆缺陷检测设备 BIRCH-60 2016 年 9 月 2018 年 12 月 27 个月 14 个月 BIRCH-100 2019 年 6 月 2020 年 11 月 17 个月 10 个月 三维形貌量测设备 CYPRESS-T910 2016 年 8 月 2017 年 9 月 13 个月 6 个月 CYPRESS
162、-U950 2017 年 6 月 2021 年 10 月 52 个月 13 个月 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 公司主要产品可以在下游产线中无差别替代国外同规格设备。公司主要产品可以在下游产线中无差别替代国外同规格设备。凭借自研掌握的多项核心技术,公司主要产品性能均达到了国际先进水平,可以在下游国产厂商中对国外产品进行无差别替代。1)无图形晶圆检测设备:)无图形晶圆检测设备:同规格(工艺节点相同)产品,公司产品灵敏度与全球龙头科磊基本一致,且已在中芯国际等知名产商中无差别应用。2)图形晶圆缺陷检测设)图形晶圆缺陷检测设备:备:同规格产品,公司 BIRCH-100 的最小灵敏度
163、已经比肩创新科技的 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 47 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)Rudolph F30,均支持三种彩色复查模式。公司产品已在长电先进、华天科技等知名厂商中进行无差别应用。3)三维形貌量测设备:)三维形貌量测设备:同规格产品,公司 CYPRESS-U950 的重复性精度与帕克公司的 NX Wafer 一致,均可实现数据自动采集与分析,已在长江存储等知名厂商中实现无差别应用。表表 17:公司主要产品可无差别替代同规格国际竞品公司主要产品可无差别替代同规格国际竞品 公司设备类型公司设备
164、类型 公司设备型号公司设备型号 对标产品对标产品 性能描述性能描述 无图形晶圆缺陷检测设备 SPRUCE-600 科磊半导体 Surfscan SP1TBI 工艺节点均为 130nm 或以上 最小灵敏度均为 60nm SPRUCE-800 科磊半导体 Surfscan SP3 工艺节点均为 2Xnm 或以上 最小灵敏度均为 23nm 图形晶圆缺陷检测设备 BIRCH-100 创新科技 Rudolph F30 最小灵敏度均为 0.5m 公司吞吐量 80wph(灵敏度 3m),竞品吞吐量 120wph(灵敏度 10m)均支持三种彩色复查模式 三维形貌量测设备 CYPRESS-U950 帕克公司 N
165、X Wafer 重复性精度均为 0.1nm 均可实现数据自动采集与分析 数据来源:中科飞测公告,国泰君安证券研究 4.2.2.凭借产品性能优势,客户拓展与中标频创佳绩凭借产品性能优势,客户拓展与中标频创佳绩 伴随产品打磨升级,客户群体覆盖面不断扩大。伴随产品打磨升级,客户群体覆盖面不断扩大。同规格产品,公司性能不输海外。高端装备国产自主可控背景下,国内半导体厂商采购国产半导体设备意识提升。2019-2021 年,公司销售人员由 7 人增加至 21 人,实现产品销售的客户数量由 18 家增至 38 家,在手订单客户数量由 21 家增至 61 家,客户全体覆盖面快速扩大。截至 2021 年底,公司
166、客户已广泛覆盖半导体前道制程、先进封装、设备及材料领域的国内主要头部厂家。表表 18:公司实现国内半导体前道制程、先进封装、设备及材料主要头部企业的覆盖(截至公司实现国内半导体前道制程、先进封装、设备及材料主要头部企业的覆盖(截至 2021 年底)年底)客户类型客户类型 实现销售客户实现销售客户 已有订单客户已有订单客户 前道制程 中芯国际、无锡华润、长江存储、长鑫存储、晋华集成、士兰集科、士兰集昕微电子、芯恩集成、上海积塔、卓胜微、燕东微、三安光电、华微电子等。长鑫集电(北京)、武汉新芯、广州粤芯、杭州富芯、浙江创芯等。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 48
167、of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)先进封装 长电科技、华天科技、通富微电、德州仪器、盛合晶微、长电绍兴等。甬矽电子、宁波泰睿思微电子等。半导体设备及材料 北方华创(北京)、拓荆科技、华海清科、客户 A、客户 B、天津中环、上海晶盟等。有研半导体、上海新硅(沪硅产业子公司)、金瑞泓(衢州)(立昂微子公司)等。数据来源:中科飞测公告,国泰君安证券研究 新客户销售占比不断提升,存量客户复购率高。新客户销售占比不断提升,存量客户复购率高。2021 年,公司对新客户销售金额为 19978.73 万元,同比增长 67.80%,销售占比由 2020 年的
168、50.15%提升至 55.62%。2021 年,公司对存量客户销售金额为 15940.82万元,同比增长 34.71%,存量客户复购率较高。图图 52:公司新客户销售快速提升,存量客户复购率高公司新客户销售快速提升,存量客户复购率高 数据来源:中科飞测招股说明书,Wind,国泰君安证券研究 公司公司 2021 年中标情况良好,仍有较大提升空间。年中标情况良好,仍有较大提升空间。根据中科飞测公告数据,2021 年度国内主流厂商共招标前道检测及量测设备 185 台,其中中科飞测中标 14 台,上海精测中标 1 台,东方晶源微电子科技(北京)有限公司中标 1 台,公司中标数量虽略多于其余国内厂商,但
169、国内半导体质量控制设备领域整体国产化率仍有较大提升空间。表表 19:2021 年公司在国内主流半导体厂商招标中成绩良好年公司在国内主流半导体厂商招标中成绩良好 客户名称客户名称 招标数量(台)招标数量(台)公司中标数量(台)公司中标数量(台)公司中标占比公司中标占比 中芯绍兴 16 2 12.50%上海芯物 5 3 60.00%新硅聚合 3 1 33.33%浙江创芯 9 4 44.44%上海积塔 11 1 9.09%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 49 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)苏州纳米产业技术研究
170、院 1 1 100.00%其他 140 2 1.43%合计 185 14 7.57%数据来源:中国国际招标网,中科飞测公告、国泰君安证券研究 公司国内市占率第一,国产替代空间巨大。公司国内市占率第一,国产替代空间巨大。根据 VLSI Research 的统计,2020 年中国大陆半导体检测与量测设备市场规模为 21.0 亿美元,CR5市占率为 78.1%,均为海外厂商。2022 年,中科飞测/上海精测/上海睿励在国内市占率分别为 2.35%/0.76%/0.33%,公司市占率虽然在国内厂商中保持第一,但是较海外厂商如科磊差距很大。在国产自主可控背景下,公司凭借优异的产品性能和产品矩阵的拓展,有
171、望加速对海外竞品的替代。图图 53:2020 年中国半导体量年中国半导体量/检测设备市场格局检测设备市场格局 图图 54:公司在国产厂家中保持市占率第一公司在国产厂家中保持市占率第一 数据来源:中科飞测招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:中科飞测公告,国泰君安证券研究 4.2.3.产品布局国内最全,持续拓展产品的覆盖广度和深度产品布局国内最全,持续拓展产品的覆盖广度和深度 公司的可服务市场规模大于国内竞争对手,且有望进一步提升。公司的可服务市场规模大于国内竞争对手,且有望进一步提升。目前,公司成熟产品线包括无图形晶圆缺陷检测设备、图形晶圆缺陷检测设备、晶圆介质薄膜量测设备、三维形貌量测设备
172、四大类。以 2020 年各设备市场份额占比作为计算口径,公司四类成熟产品可服务市场规模占比为19.9%。对比来看,竞争对手上海精测和上海睿励成熟产品可服务市场规模占比分别为 18.9%/3.0%。此外,公司仍在积极布局其他类型设备,其中套刻精度量测设备和晶圆金属薄膜量测设备已实现小批出货,两款设备对应的可服务市场规模占比分别为 7.3%/0.5%;纳米图形晶圆缺陷检测设备和关键尺寸量测设备正处于样机研发中,两款设备对应的可服务市场规模占比分别为 24.7%/10.2%。综合来看,若公司小批出货+样机尚在研发中的 4 款设备后,公司可服务市场的规模占比将由此前的 19.9%提升至 62.6%,公
173、司的成长天花板将大幅抬高。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 50 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)图图 55:目前公司可服务市场规模高于国内竞争对手,同时在持续拓展其他产品布局目前公司可服务市场规模高于国内竞争对手,同时在持续拓展其他产品布局 数据来源:中科飞测招股说明书,精测电子公告,国泰君安证券研究 凭借扎实的技术基础,公司向凭借扎实的技术基础,公司向 28nm 以下制程节点发起冲击。以下制程节点发起冲击。现阶段,国内以公司、上海精测、上海睿励为代表的半导体量/检测设备公司的成熟制程仍位于 28nm 及
174、以上,而全球龙头科磊半导体已实现制程的全覆盖。为突破 28nm 以下制程,公司已储备深紫外激光暗场照明整形技术、深紫外多通道大数值孔径成像探测技术、基于智能学习的复杂缺陷特征快速识别与准确分类技术、超高精度干涉量测技术、干涉测量误差标定补偿技术、超宽光谱椭偏量测技术等 6 项核心技术。上述技术有助于公司进一步提高激光功率、缩小照明线宽,从而提升设备检测的灵敏度;有助于进一步增大光学系统的数值孔径,从而优化和提高光学成像 的分辨率;通过引入机器学习和深度学习算法,从而实现复杂多变缺陷的识别和分类等。当前,公司正在中芯国际、合肥长鑫等多家客户处进行2Xnm 及以下制程的设备验证,处于国内领先地位。
175、表表 20:公司已储备公司已储备 6 项适用于项适用于 28nm 以下制程的核心技术以下制程的核心技术 序号序号 技术名称技术名称 技术特点技术特点 在未来发展中的作用在未来发展中的作用 1 深紫外激光暗场照明整形技术 通过进一步增大激光功率和压窄照明线宽,实现更高缺陷灵敏度和信噪比。该技术采用更高激光功率提升和转换技术,并基于衍射光学与自由曲面光学相结合的线宽压窄整形照明技术,实现更高的暗场缺陷散射激发效率、照明效率和照明均匀性控制,以满足未来缺陷检测设备对缺陷灵敏度和信噪比的要求。2 深紫外多通道大数值孔径成像探测技术 匹配极深紫外照明技术,进一步优化暗场多通道布局形式、增加大角度暗场集光
176、能力和光学成像分辨率,提升该技术结合更高工艺节点下更复杂缺陷的散射光场分布特性,采用更为优化的暗场多通道配置与布局形式,通过进一步增大光学系统数值孔径,增强大角度暗场集光能力和光学成像分辨率,以应对未来掩膜版缺陷检测设备无图形晶圆缺陷检测设备图形晶圆缺陷检测设备纳米图形晶圆缺陷检测设备电子束缺陷检测设备电子束缺陷复查设备关键尺寸量测设备电子束关键尺寸量测设备套刻精度量测设备晶圆介质薄膜量测设备X光量测设备掩膜版关键尺寸量测设备三维形貌量测设备晶图金属薄膜量测设备11.3%9.7%6.3%24.7%5.7%4.9%10.2%8.1%7.3%3.0%2.2%1.3%0.9%0.5%85.3%49.
177、0%37.0%13.2%6.3%0.9%成熟产品3.0%新品研发成功后19.5%成熟产品18.9%新品研发成功后57.7%成熟产品19.9%成熟+小批27.7%成熟+小批+样机开发62.6%设备种类检测设备量测设备可服务市场规模占比设备市场份额占比康特科技帕克公司国内企业上海睿励上海精测中科飞测国外企业科磊半导体应用材料创新科技新星测量仪器 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 51 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)更高工艺节点复杂缺陷检出能力。缺陷检测设备对更高工艺节点下复杂缺陷的检出能力和适用性。3 基于智
178、能学习的复杂缺陷特征快速识别与准确分类技术 通过引入机器学习和深度学习算法,实现复杂缺陷特征的快速识别和准确分类。该技术结合更高工艺节点下缺陷特征的多样性和复杂性特点,将智能学习算法与海量复杂缺陷多维度特征向量相结合,实现对更为复杂多变的缺陷特征的快速识别和准确分类,以应对未来更复杂工艺下的各种类型缺陷的快速高精度检出,显著降低缺陷误检率和漏检率,提升未来设备的工艺适应能力。4 超高精度干涉量测技术 利用干涉测量技术,集成多种测量模式并采用不同测量方法,对晶圆表面进行多种类型形貌三维测量,实现高精度测量。该技术利用白光干涉技术结合光谱测量实现无接触式 0.1nm 以下精度三维形貌测量,提供了高
179、工艺节点下高度方向结构参数的工艺控制测量方案。同时可根据三维形貌数据实现多种类型特征的结构参数高精度量测,使用功能广泛。5 干涉测量误差标定补偿技术 根据干涉测量原理和实际应用实践,对光源光谱,光学元件位置,晶圆支撑平面形貌等影响测量精度的多种系统误差进行监控,标定和补偿,实现设备测量长期稳定性和基准一致性。该技术通过对干涉测量设备进行系统误差标定与补偿,消除了零部件性能差异和长期参数指标漂移对测量结果的影响,保证了量测设备长期的稳定性和不同设备之间的一致性要求,保证了测量精度的进一步提高,是大批量产的有力技术支撑。6 超宽光谱椭偏量测技术 通过采用适应覆盖超宽光谱的光源、偏振器件、折光元件和
180、探测器,使量测设备具备超薄膜到超厚膜的量测需求,适应更多工艺节点。结合超宽波段下的微光斑探测技术、平坦化延迟量的补偿器的研制以及宽光谱光源和探测器的开发,保证椭偏仪在超宽光谱范围内都有足够的信噪比。该技术储备可大幅提高设备的适应性,使之满足更多类型晶圆厂的工艺要求。数据来源:中科飞测公告、国泰君安证券研究 5.风险提示风险提示 研发投入无法取得预期效果的风险。研发投入无法取得预期效果的风险。公司所处半导体设备行业为典型的技术和资金密集型行业。为提升产品和技术创新能力,公司将保持高水平的研发投入,相关研发投入短期内对公司的经营业绩造成一定的影响。如果公司的技术研发方向不能顺应市场需求,或公司在关
181、键技术、关键产品的研发进展落后于行业内竞争对手,亦或公司研发出的新产品不能满足客户要求,公司将面临技术研发投入无法取得预期效果的风险,进而对公司经营业绩造成一定不利影响。存货跌价和毛利率水平波动的风险。存货跌价和毛利率水平波动的风险。随着公司业务规模的扩大,公司存货规模可能持续上升,如果公司未来下游客户需求、市场竞争格局发生变化,或者公司不能有效拓宽销售渠道,可能导致存货无法顺利实现销售,从而使得公司存在增加计提存货跌价准备的风险。公司主要为集成电路前道制程、先进封装等企业提供质量控制设备,不同客户的产品性能要求和采购预算等有所不同,导致各产品的毛利率存在一定差异。未来若公司不能保持技术优势并
182、把握下游市场需求持续提升产品性能,或者行业竞争加剧导致主要产品价格下降,亦或公司成本控制能力下降,请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 52 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)都将可能导致公司毛利率水平出现波动,给公司的经营带来一定风险。应收账款坏账的风险。应收账款坏账的风险。公司实际控制人合计控制公司 22.90%股份,其中,部分出资来源于向亲属或股东的借款。如果实际控制人未能及时、足额筹措资金满足还款资金需要,实际控制人会面临债务纠纷的风险。随着公司经营规模的扩大,公司应收账款规模整体呈现增长趋势。如果经济形
183、势恶化或者客户自身发生重大经营困难,则可能导致公司应收账款无法及时收回,进而对公司的经营业绩产生不利影响。知识产权争议和技术开发的风险。知识产权争议和技术开发的风险。公司所处行业为知识与技术密集的行业,知识产权至关重要。公司在产品研发过程中,存在与竞争对手等相关方产生知识产权争议的可能,亦可能产生公司的知识产权被竞争对手等相关方侵权的可能,此类知识产权争议将有可能对公司的正常经营活动产生不利影响。高端光学检测和量测设备涉及光学、算法、软件、机电自动化等多项跨领域技术,对设备制造企业的技术研发实力和跨领域技术资源整合能力有较高求。如果公司不能紧跟全球半导体质量控制设备领域技术发展趋势,及时预见并
184、跟进行业技术升级迭代,或者后续公司研发资金投入不足,无法保证持续的技术升级,公司将面临市场竞争力下降的风险,公司的产品和技术存在被替代的风险。行业周期性波动和收入的季节性风险。行业周期性波动和收入的季节性风险。由于半导体行业受国际经济波动、终端消费市场需求变化等方面影响,其发展往往呈现一定的周期性波动特征。若未来半导体行业进入下行周期,半导体行业企业削减资本性支出,将对公司经营造成不利影响。公司客户主要为集成电路前道制程、先进封装等领域知名企业,公司取得客户验收及收入确认时间点相对集中于第四季度,第四季度的收入占比较高。公司收入季节性波动的趋势符合行业特征。上述影响公司收入季节性波动的因素预计
185、在一段时期内将持续存在,因此,公司整体的经营状况和业绩存在季节性波动的风险。部分供应商位于境外及供应商无法及时供货的风险。部分供应商位于境外及供应商无法及时供货的风险。公司相关核心零部件不存在单一依赖,但随着未来公司经营规模快速增长,若部分核心零部件的供应商生产能力无法满足公司采购需求,有可能导致公司生产进度、交付周期等受到影响。同时,随着国际贸易摩擦的前景不明确,公司不能排除受贸易摩擦等因素导致部分核心零部件供应商减少或者停止对公司零部件的供应,进而对公司生产经营产生不利影响。政府补助与税收优惠政策变动的风险。政府补助与税收优惠政策变动的风险。公司承担了多项国家级、省级和市级科研项目,并获得
186、一定规模的政府补助。如果未来相关政府部门对公司所处行业的政策支持力度减弱或其他产业政策发生不利变化,公司取得的政府补助金额可能有所降低,进而对公司的经营业绩造成一定的影响。募集资金投资项目新增产能募集资金投资项目新增产能消化风险。消化风险。公司本次募集资金投资项目主要投向高端半导体质量控制设备产业化项目、研发中心升级建设项目和补充流动资金。如果未来半导体行业政策发生重大不利变化、半导体设备下游市场增长不及预期、客户拓展及销售增幅低于产能新增速度,将对募集资金的使用和回报产生不利的影响,出现新增产能难以消化及募投 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 53 of 54
187、 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)项目短期内无法盈利的风险。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 54 of 54 Table_Page 中科飞测中科飞测-U(688361)U(688361)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或
188、影响,特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告
189、所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此,投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提
190、到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“国泰君安证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以
191、外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议,本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的 12 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投
192、资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话(021)38676666(0755)23976888(010)83939888 E-mail: