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1、请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 12023年12月1日证券分析师:杜永宏,执业证书编号:S0630522040001证券分析师:伍可心,执业证书编号:S0630522120001联系方式:统筹持续推进,门店积极扩张,底部反转可期统筹持续推进,门店积极扩张,底部反转可期药店行业报告请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 2 药店外流处方增量可期药店外流处方增量可期,行业集中度加速提升行业集中度加速提升。从药品销售终端来看,2022年药品终端规模约1.8万亿,零售药店销售占比达29.0%。伴随医药分业、医保控费等改革进入深水区,终端市场结构有望加速调整,药店增长空间显著。从门店数量来看,202
2、2年我国零售药店总数为61.1万家,行业结构性调整,连锁企业贡献主要增速(2010-2022年间,连锁与单体药店数量CAGR分别为8.4%/0.1%),百强连锁企业则平均拥有门店数量超1361家,约为行业平均的25.7倍,多家头部企业门店过万。统筹统筹“应纳尽纳应纳尽纳”陆续落地陆续落地,药店处方外流增量可期药店处方外流增量可期。自2023年2月国家医保局发布关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知以来,各地门诊统筹政策细则相继落地,持续完善。1.我们统计十省百余城相关细则我们统计十省百余城相关细则,整体相对友好:整体相对友好:约52%城市报销起付线显著友好(无门槛或起付线为200元)
3、;仅21%的地区报销比例参照三级医疗机构(报销比例相对低)。2.药店统筹结算规模相较定点医药店统筹结算规模相较定点医疗机构仍有显著增长空间疗机构仍有显著增长空间。据医保局公布,截至8月,25省约14.1万家定点药店开通了门诊统筹,累计结算1.7亿人次,结算基金69.4亿元。3.各地医保电子处方中心相继上线各地医保电子处方中心相继上线,处方流转更为顺畅处方流转更为顺畅,外流有望加速兑现外流有望加速兑现。11月,云南首张依托国家医保电子处方中心的线上电子处方流转至定点药店完成医保结算;重庆明确定点药店为线上线下的外流处方承接方。据中康数据,药店行业8-10月销售持续回暖;待各地细则落地并持续完善、
4、定点药店“应纳尽纳”的总方针落地后,门诊统筹药店数量及占比的持续提升,电子处方流转药店的步伐加快,零售药店处方外流增量可期,头部连锁药店有望凭借多重优势持续受益。业绩短期承压业绩短期承压,门店积极扩张门店积极扩张,预期持续向好预期持续向好。1.受基数及门诊统筹政策落地进度的短期影响受基数及门诊统筹政策落地进度的短期影响,今年以来连锁药店板块业绩增速逐季放缓:今年以来连锁药店板块业绩增速逐季放缓:2023Q1-Q3板块营收同比增速分别为26.5%/15.7%/9.7%,归母净利润同比增速分别为32.0%/17.3%/5.6%。六家民营连锁单季度营收同比增速均呈明显放缓态势。2.新店储备充裕新店储
5、备充裕,龙头扩张步伐领先龙头扩张步伐领先,新上市企业加速发力新上市企业加速发力。2023年前三季度,大参林、老百姓、益丰药房、一心堂、健之佳、漱玉平民分别新增门店3127、2709、2240、1322、802、1322、656家,增长势能储备充裕。投资建议:当前投资建议:当前,药店板块处于政策药店板块处于政策、业绩业绩、估值多重底部估值多重底部,整体戴维斯双击可期整体戴维斯双击可期。短期来看,待各地统筹政策相继落地、电子处方流转平台上线,纳入统筹药店已数月运营,整体逻辑逐步跑通,明年符合资质的零售药店有望加速纳入统筹范围,行业整体预期持续向暖。中长期来看,医药分业乃大势所趋,零售药店承接外流处
6、方增量可期,品类多元化打开成长天花板。建议关注:建议关注:1)老百姓:老百姓:加盟业务与“数智化”行业领先,全国布局,盈利能力提升空间显著;2)益丰药房:益丰药房:精细化管理典范,盈利能力行业领先的头部连锁药店。核心观点核心观点vYhVcZqUjUoXbWoYpZnUbRcM8OmOpPmOoNjMpOtRkPrQxO6MpOmPvPtRvMMYsPrQ请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 3第一部分第一部分 行业整体情况行业整体情况第二部分第二部分 主要公司经营进展主要公司经营进展第三部分第三部分 重点公司推荐重点公司推荐目录目录第四部分第四部分 风险提示风险提示请务必仔细阅读正文后的所有说
7、明和声明 4 药品终端市场结构加速调整药品终端市场结构加速调整,2022年药店销售占终端市场近三成年药店销售占终端市场近三成。2022年全国药品终端市场规模为17,936亿元,零售药店销售占比达29.0%。受疫情影响消费者习惯改变及政策对处方外流的持续推动影响,终端市场结构呈加速调整态势。药店销售占终端市场比重加速提升药店销售占终端市场比重加速提升资料来源:米内网,东海证券研究所全国药品终端市场规模全国药品终端市场规模全国药品终端渠道占比全国药品终端渠道占比资料来源:米内网,东海证券研究所请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 5 实体药店仍为购药首选途径实体药店仍为购药首选途径。2022年药店
8、市场总体规模约为6300亿元(yoy为9.6%),2015-2022年CAGR为9.9%;其中,实体药店市场规模约为5015亿元(yoy+6.8%),占市场总体规模74.6%,2015-2022年CAGR为7.0%;线上市场存在部分与实体店重复的计算,如依托于实体药店的“外卖”网售模式,因此实际的实体药店销售规模更大。监管趋严监管趋严+头部连锁发力头部连锁发力+需求急迫性需求急迫性=实体药店为购药首选场景实体药店为购药首选场景资料来源:中国药店,东海证券研究所(线上线下存在重复统计,因此与总体市场规模数据不同)近十年全国药店市场(线上近十年全国药店市场(线上+线下)市场规模变化情况线下)市场规
9、模变化情况请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 6 药品特殊的需求急迫性决定实体药店为购药首选场景药品特殊的需求急迫性决定实体药店为购药首选场景。通常情况下,患者对于药品需求相对急迫,因此也决定了其前往实体店即买即用或选择“外卖”网售的消费模式。线上线上O2O逐步成为头部连锁的发力重点之一逐步成为头部连锁的发力重点之一。老百姓O2O外卖服务门店占公司总门店数78%(2023Q3),益丰药房O2O多渠道线上直营店占公司直营门店86%。头部药连锁药房均布局线上业务,主要因素有:1)可有效拓宽实体店服务半径,在租金、人力等成本相对固定时,直接增厚单店业绩;2)可在一定程度视同为广告投放,增强品牌效应
10、与区域竞争力;3)增加区域市占率;4)线上渠道可实现更多会员赋能,如慢病管理、线上诊疗以及线上线下相结合的健康管理能力。各地监管趋严:各地监管趋严:“药品网售主体必须为线下实体药店药品网售主体必须为线下实体药店”。2023年2月,陕西省药监发文明确“从事药品网络零售的主体必须是线下实体药店”;10月,山东省药监局发文“无实体门店不得通过网络销售药品。省药监局负责全省药品网销的监管工作,负责监督管理第三方平台以及药品上市许可持有人、药品批发企业通过网络销售药品的活动。”监管趋严监管趋严+头部连锁发力头部连锁发力+需求急迫性需求急迫性=实体药店为购药首选场景实体药店为购药首选场景请务必仔细阅读正文
11、后的所有说明和声明 7 连锁药企持续扩张推动行业发展连锁药企持续扩张推动行业发展。2022年,我国零售药店总数为61.1万家,连锁企业持续扩张,连锁药店为35.4万家,2010-2022CAGR为8.4%,连锁化率为58.0%;而单体药店数量为25.7万家,与2010年基本持平,2012-2022CAGR为0.1%。行业持续结构性调整,连锁企业稳健扩张行业持续结构性调整,连锁企业稳健扩张全国零售药店数量及结构变化全国零售药店数量及结构变化资料来源:商务部,中国药店,东海证券研究所请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 8 集中度持续提升集中度持续提升。2022年,零售药店连锁企业Top10收入合
12、计为1550亿元,市占率为30.9%,较2021年提升3.4个百分点;其中Top1收入规模为329.8亿元;Top20收入合计为2018亿元,市占率为40.2%,较2021年提升3.2个百分点;Top50收入合计为2254亿元,市占率为45.0%,较2021年提升3.9个百分点;Top100收入合计为2800亿元,市占率为55.8%,较2021年提升3.9个百分点。百强药店平均拥有门店数量大幅增加百强药店平均拥有门店数量大幅增加。2022年,国内连锁企业平均拥有门店 51.2家,而百强连锁企业则平均拥有门店数量超1361家,约为行业平均的 25.7 倍。集中度加速提升,百强企业扩张步伐加快集中
13、度加速提升,百强企业扩张步伐加快资料来源:中国药店,东海证券研究所Top10Top10-Top100Top100药店销售额及占比变化药店销售额及占比变化Top10 Top10 药店药店连锁企业连锁企业20222022年销售额年销售额资料来源:中国药店,东海证券研究所05003003502022年销售额(亿元)连锁药店企业及连锁药店企业及百强百强平均拥有门店数量平均拥有门店数量资料来源:商务部,中国药店,东海证券研究所请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 9 我们统计江西、湖北、四川、湖南、河北、江苏、安徽10个省104个城市点的相关政策情况,按报销起付线、限额及比例进行梳
14、理。(部分城市相关政策未查询到明确数据,我们将在各项统计中分别列举城市数量,统计截止至6月15日)约约52.3%城市的报销起付门槛显著友好城市的报销起付门槛显著友好。约34.62%的城市的起付线为500-100元,13.46%的城市设置起付线为200-500元,31.73%的城市起付线为200元以下,20.19%的城市无门槛。湖南、四川、河北、河南的药店倾斜政策最大,其中湖南14个城市均无报销门槛金额门槛,其余3个省份33个城市设置的报销门槛均在200元以下。各地药店统筹细则相继落地,持续完善各地药店统筹细则相继落地,持续完善资料来源:国家医保局,东海证券研究所(统筹资质药店数量为不完全统计,
15、统计截止至2023年6月15日;各省药店总数为2022年年末数量)药店门诊统筹各省不同报销起付线城市数量药店门诊统筹各省不同报销起付线城市数量请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 10 各地报销比例的参照机构不一各地报销比例的参照机构不一。参照三级医疗机构的城市设置的报销比例相对较低,在职与退休人员的报销比例均在50%-70%;参照固定比例的城市设置的报销比例相对较宽,在职人员的报销比例为50%-80%,退休人员的报销比例在50-96%;参照一、二级医疗机构的城市设置的报销比例相对最高,在职人员的报销比例在60%-75%,退休人员的报销比例在68-85%;参照处方来源的城市报销比例相对最宽,因
16、为覆盖了各级医疗机构。各地药店统筹细则相继落地,持续完善各地药店统筹细则相继落地,持续完善资料来源:国家医保局,东海证券研究所(不完全统计,统计截止至2023年6月15日)各省药店统筹报销对标情况及实施各标准城市数量各省药店统筹报销对标情况及实施各标准城市数量请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 11 定点药店加速纳入统筹定点药店加速纳入统筹,结算规模较定点医疗机构仍有显著增长空间结算规模较定点医疗机构仍有显著增长空间。截至6月15日,我们统计10省百城统筹门店数据,湖北获取门诊统筹资质的药店数量过万,比例占省内药店数量的61.7%,政策友好。江西、湖北、四川、湖南、河北、江苏、安徽五个省份已
17、获取统筹资格的定点药店数量分别为8694、10032、2968、1416、316、297、22个,占省内药店数量比分别为61.7%、45.3%、6.1%、26.7%、1.0%、0.9%、0.1%。截至8月,据医保局官方公布,25个省份的约14.14万家定点药店开通了门诊统筹报销服务,累计结算1.74亿人次,结算医保基金69.36亿元。统筹政策加速落地,处方外流持续兑现,药店结算规模仍有显著增长空间。各地药店统筹细则相继落地,持续完善各地药店统筹细则相继落地,持续完善资料来源:各地医保局官网,中国药店,东海证券研究所(统筹资质药店数量为不完全统计,统计截止至2023年6月15日;各省药店总数为2
18、022年年末数量)各地获得门诊统筹资格药店数量及占比各地获得门诊统筹资格药店数量及占比请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 12 各省相继推进医保电子处方中心落地应用,以期实现医院开具电子处方、患者在线购药、医师在线审方、药店实时配药、医保在线结算的全流程服务,使处方顺畅流转,为参保人员提供门诊统筹用药保障。伴随各地门诊统筹细则相继落地、持续完善,电子处方线上流转平台相继上线,处方外流有望加速兑现。我们认为,随着政策对于社会药房“应纳尽纳”的总方针逐步落地,门诊统筹药店数量及占比的持续提升,“医院电子处方流转药店”的步伐加快,零售药店处方外流增量可期,头部连锁药店有望凭借多重优势持续受益。各地
19、药店统筹细则相继落地,持续完善各地药店统筹细则相继落地,持续完善资料来源:深圳特区报,广州市医保局,金华市人民政府,新疆医保局,云南省医保局,上观新闻,东海证券研究所政策新闻政策新闻发布机构发布机构时间时间主要内容主要内容市民线上购药可使用医保支付深圳特区报2020.03深圳线上药店首次引入医保支付系统,叮当快药推出“医保到家”,市民可线上医保购药“网订店送”医保结算全覆盖金华市人民政府2021.7金华医保参保人可通过支付宝等线上平台医保购药,目前所有县市共107家定点药店开通了“网订店送”医保结算关于做好医保药品外配电子处方流转服务管理工作的通知新疆医保局2022.1定点医药机构接入医保部门
20、统一部署的电子处方流转平台,参保人员可在终端进行搜药比价操作自主选择定点零售药店,最终实现快速结算全国首张医保“双通道”线上电子处方在云南省流转结算成功云南省医保局2023.11云南省肿瘤医院互联网医院开出了全国首张依托国家医保电子处方中心的线上电子处方,顺畅流转至定点零售药店完成医保结算,并通过国家医保信息平台的全流程规范验收上海试点互联网药店医保支付上观新闻2023.11参保市民在饿了么、美团外卖平台下单带有“医保”字样的药品,可通过医保个人账户支付药品费用关于做好医保电子处方流转有关工作的通知重庆市医疗保障局2023.11定点医药机构(含互联网医院)应当接入医保电子处方流转平台,参保人在
21、医疗机构就医可自主选择通过医保电子处方流转平台实现处方外购和医保结算定点药店医保支付及电子处方外流政策及新闻定点药店医保支付及电子处方外流政策及新闻请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 13 11月,云南省医保“双通道”电子处方平台正式开通定点医疗机构互联网诊疗服务,云南省肿瘤医院互联网医院开出了全国首张依托国家医保电子处方中心的线上电子处方,顺畅流转至定点零售药店完成医保结算,并通过国家医保信息平台的全流程规范验收。自2023年2月国家医保局发布关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知以来,各省相继推进医保电子处方中心落地应用,以期实现医院开具电子处方、患者在线购药、医师在线审方、药
22、店实时配药、医保在线结算的全流程服务,使处方顺畅流转,为参保人员提供门诊统筹用药保障。伴随各地门诊统筹细则相继落地、持续完善,电子处方线上流转平台相继上线,处方外流有望加速兑现。各地药店统筹细则相继落地,持续完善各地药店统筹细则相继落地,持续完善资料来源:深圳特区报,广州市医保局,金华市人民政府,新疆医保局,云南省医保局,上观新闻,东海证券研究所 定点药店医保支付及电子处方外流政策及新闻定点药店医保支付及电子处方外流政策及新闻政策新闻政策新闻地区地区时间时间主要内容主要内容市民线上购药可使用医保支付深圳2020.03深圳线上药店首次引入医保支付系统,叮当快药推出“医保到家”,市民可线上医保购药
23、关于在新冠肺炎疫情防控期间开展“穗康”线上购买非处方药个人账户互联网支付试点工作的通知广州2021.06新冠疫情期间,广州市职工医保参保人通过“穗康”小程序在试点定点零售药店线上购买符合我市医保个人账户支付范围的非处方药,可开展医保个人账户互联网支付业务“网订店送”医保结算全覆盖金华2021.7金华医保参保人可通过支付宝等线上平台医保购药,目前所有县市共107家定点药店开通了“网订店送”医保结算关于做好医保药品外配电子处方流转服务管理工作的通知新疆2022.1定点医药机构接入医保部门统一部署的电子处方流转平台,参保人员可在终端进行搜药比价操作自主选择定点零售药店,最终实现快速结算全国首张医保“
24、双通道”线上电子处方在云南省流转结算成功云南省2023.11云南省肿瘤医院互联网医院开出了全国首张依托国家医保电子处方中心的线上电子处方,顺畅流转至定点零售药店完成医保结算,并通过国家医保信息平台的全流程规范验收上海试点互联网药店医保支付上海2023.11参保市民在饿了么、美团外卖平台下单带有“医保”字样的药品,可通过医保个人账户支付药品费用关于做好医保电子处方流转有关工作的通知重庆2023.11明确定点零售药店为线上线下的外流处方的承接方请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 14 据中康数据显示,药店销售自2023年7月显著下滑后,已连续3个月呈单店客流回升态势。日均销售额方面,10月全国药
25、店每日店均销售额为3269元,同比持平,环比持续改善(2.0%)。客流方面,10月全国药店每日店均订单量为44.1单,同比增加7.3%,环比增加1.8%。客单价方面,10月全国药店每日店均客单价为74.0元,同比下降7.0%,环比增长0.2%。分析同比数据,客单价下降,日均销售额与去年同期基本持平,主要得益于店均订单量的增长,伴随门诊统筹逐步落地,常规运营下,药店客流量有望持续回升。分析环比数据,日均订单量及客单价双双提升带动日均销售额持续回升,其中日均订单贡献最大。药店销售持续回暖,客流贡献主要增速药店销售持续回暖,客流贡献主要增速资料来源:中康瓴速,东海证券研究所全国药店全国药店-每日店均
26、销售额(元)每日店均销售额(元)35423305368032543365332053269-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%050002500300035004000日均销售额(元)环比(右轴)同比(右轴)42.840.046.741.745.542.138.940.443.444.1-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%055404550日均订单量(单)环比(右轴)同比(右轴)81.782.678.778.174.075.173.973.573.9 74.0-8%-6%-4%-2%0%2
27、%4%6%8%10%12%687072747678808284客单价(元)环比(右轴)同比(右轴)全国药店全国药店-每日店均订单量(单)每日店均订单量(单)全国药店全国药店-每日店均客单价(元)每日店均客单价(元)请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 15板块业绩增速放缓,利润端增速更高板块业绩增速放缓,利润端增速更高资料来源:Wind,东海证券研究所(药店板块共7只个股纳入统计)连锁药店板块营收及增速连锁药店板块营收及增速连锁药店板块归母净利润及增速连锁药店板块归母净利润及增速 2023前三季度,连锁药店板块实现营收768.35亿元,同比增长16.94%;归母净利润40.74亿元,同比增长1
28、8.73%。虽然受到政策及去年同期高基数影响,行业整体刚需性凸显,板块仍呈快速增长态势,利润端增速更高。517.98 650.43 743.24 967.35 768.35 0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008009A2020A2021A2022A2023Q1-Q3营业收入yoy(右轴)(亿元)26.9137.7837.3548.3340.74-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%002019A2020A2021A2022A2023Q1-Q3归母净利润yoy(右轴)(亿元)请务必仔细阅读正文后的所
29、有说明和声明 16板块单季度业绩同环比增速受统筹及高基数拖累板块单季度业绩同环比增速受统筹及高基数拖累资料来源:Wind,东海证券研究所连锁药店板块单季度收入同比及环比增速连锁药店板块单季度收入同比及环比增速连锁药店板块单季度归母净利润同比及环比增速连锁药店板块单季度归母净利润同比及环比增速资料来源:Wind,东海证券研究所 2023Q1-Q3,连锁药店板块营收同比增速分别为26.47%、15.70%、9.68%,环比增速分别为-16.90%、0.41%、-2.86%;归母净利润同比增速分别为31.97%、17.29%、5.56%,环比增速分别为9.49%、-5.58%、-24.74%分季度来
30、看,受2022Q4新冠管控放开,感染人数激增,连锁药店板块收入与归母净利润增速均实现高速增长;2023Q1起,药店整体逐步恢复至常规运营,Q2起受到各地门诊统筹政策落地速度及细则不同影响,部分省市门店出现客流短期回流现象。伴随各省市相关政策逐步落地,细则逐步完善,合规经营、“数智化”建设相对完备的头部连锁药店优势显著,有望持续受益。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%同比环比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%同比环比请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 17板块收入结构改变导致毛利率降低,净利率稳步提升板块收入结构改
31、变导致毛利率降低,净利率稳步提升资料来源:Wind,东海证券研究所连锁药店板块上市公司毛利率及净利率连锁药店板块上市公司毛利率及净利率连锁药店板块上市公司期间费用率连锁药店板块上市公司期间费用率资料来源:Wind,东海证券研究所 2023前三季度,连锁药店板块毛利率和净利率分别为34.95%(-0.83pp)和5.72%(+0.20pp)。期间费用率方面,连锁药店板块销售、管理、财务和研发费用率分别为22.89%(-0.86pp)、3.84%(-0.07pp)、0.75%(-0.08pp)和0.08%(+0.00pp)。我们认为,前三季度连锁药店板块毛利率下降主要是收入结构持续改变,低毛利的批
32、发业务及处方药放量所致,净利率提升主要是:1)公司精细化管理及规模效应所致;2)受到短期影响,收入下降,销售员工激励费用减少,销售费用率下降等。36.72%35.05%35.86%35.08%34.95%5.51%6.21%5.33%5.41%5.72%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q3毛利率净利率24.73%22.62%24.18%22.48%22.89%4.32%4.24%4.12%4.20%3.84%0%5%10%15%20%25%30%2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q3销售费用率管理费用率
33、财务费用率研发费用率请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 18 截至2023年11月30日,申万药店板块下跌21.69个百分点,跑输沪深300指数12.43个百分点。药店板块中,仅漱玉平民实现上涨(+18.56%);其他个股均均下跌。今年以来,药店板块整体回调今年以来,药店板块整体回调资料来源:Wind,东海证券研究所药店板块药店板块2023年年初至年年初至11月月30日涨跌幅日涨跌幅药店个股药店个股2023年年初至年年初至11月月30日涨跌幅日涨跌幅资料来源:Wind,东海证券研究所-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%线下药店(申万)医药生物(申
34、万)沪深30018.56%-0.66%-17.73%-15.70%-19.69%-23.17%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%漱玉平民健之佳一心堂益丰药房大参林老百姓请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 19 截至2023年11月30日,药店板块PE(TTM)为22.53倍,分位数达到5年间的5.0%,板块估值处于历史底部。益丰药房、大参林、老百姓、一心堂估值分别为26.7、23.0、20.0、15.0倍;分位数分别为4.4%、3.6%、6.6%、9.6%。板块整体估值处于历史底部板块整体估值处于历史底部资料来源:Wind,东海证券研究所药店板块估
35、值分位数(药店板块估值分位数(PEPE,TTMTTM)板块及个股估值分位数(板块及个股估值分位数(PEPE,TTMTTM)资料来源:Wind,东海证券研究所(统计2018年年初至2023年11月30日)0%20%40%60%80%100%120%00-----------042023-072
36、023-10线下药店(申万)分位点(右轴)(倍)5.00%3.60%6.60%4.40%9.60%00708090100线下药店(申万)大参林老百姓益丰药房一心堂最大值最小值当前值请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 20第一部分第一部分 行业整体情况行业整体情况第二部分第二部分 主要公司经营进展主要公司经营进展第三部分第三部分 重点公司推荐重点公司推荐目录目录第四部分第四部分 风险提示风险提示请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 21业绩短期承压,门店扩张加快业绩短期承压,门店扩张加快 统筹持续推进统筹持续推进,业绩有望持续向好业绩有望持续向好。前三季度六家民营连锁单季
37、度营收同比增速均呈明显放缓态势,主要是受各地统筹政策落地速度及细则不同影响。结合中康的药店行业8-10月销售持续回暖的数据随着政策对于社会药房“应纳尽纳”的总方针逐步落地,门诊统筹药店数量及占比的持续提升,“医院电子处方流转药店”的步伐加快,政策红利进一步释放,药店处方外流增量可期,头部连锁或将凭借多重优势显著受益。龙头扩张步伐领先龙头扩张步伐领先,新上市企业加速发力新上市企业加速发力。2023年前三季度,按营收来看,大参林最高;按营收增速来看,前三季度健之佳最高。按门店数量来看,总门店与加盟门店数量最多的为老百姓,其中直营门店数量最多的为一心堂。公司名称公司名称营收(亿元)营收(亿元)营收同
38、比增速营收同比增速2023Q1-Q32023Q32023Q1-Q32023Q32023Q22023Q1益丰药房158.8851.819.0%12.7%18.2%26.9%大参林177.2357.319.6%12.4%19.9%27.2%老百姓160.4252.316.4%9.3%10.7%31.4%一心堂128.1341.46.5%1.9%6.8%11.0%健之佳65.0021.638.0%27.0%39.5%49.4%漱玉平民65.3422.724.5%22.4%21.4%30.6%2023Q3拥有门店数(家)拥有门店数(家)前三季度新增门店数量(家)前三季度新增门店数量(家)合计合计直营直
39、营加盟加盟合计合计直营直营加盟加盟关关/迁迁老百姓202709大参林883179益丰药房8822401414826368一心堂-10008-802-漱玉平民677840908321健之佳-8资料来源:公司公告,东海证券研究所六家民营连锁六家民营连锁2023年前三季度营收及同比增速年前三季度营收及同比增速六家民营连锁扩张情况六家民营连锁扩张情况资料来源:公司公告,东海证券研究所请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 22老百姓:业绩增长稳健,加盟
40、业务行业领先老百姓:业绩增长稳健,加盟业务行业领先资料来源:Wind,东海证券研究所 公 司 2023 年 前 三 季 度 实 现 营 收 160.4 亿 元(+16.4%)、归 母 净 利 润 7.2 亿 元(+17.5%),扣 非 净 利 润 6.5 亿 元(+13.7%);其中Q1-Q3营收同比增速分别为31.4%、10.7%、9.3%,归母净利润同比增速分别为20.5%、3.4%、32.8%;扣非净利润增速分别为30.2%、2.6%、5.0%。2023年前三季度,分业务板块来看,公司零售、批发收入分别为131.0(+12.4%)、28.1(+38.9%)亿元,分别占比为81.6%、17
41、.5%,毛利率分别为37.0%(+0.7pp)、11.5%(-0.5pp)。分产品来看,中西成药、中药、非药品收入分别为125.2(+14.9%)、11.6(+29.5%)、23.7(+19.1%)亿元,分别占比78.0%、7.2%、14.8%,毛利率分别为30.10%(-0.1pp)、48.28%(-1.2pp)、37.49%(-1.8pp)。截至2023年9月30日,公司拥有门店13,065家(含加盟店4,120家);1-9月新增2,709家(含加盟1,230家)。老百姓主要财务数据老百姓主要财务数据2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q32023Q12023Q22023
42、Q3营业收入(亿元)116.6139.7157.0201.8160.454.453.752.3YoY23.1%19.8%12.4%28.5%16.4%31.4%10.7%9.3%归母净利润(亿元)5.16.26.77.87.22.92.22.0YoY16.9%22.1%7.8%17.3%17.5%20.5%3.4%32.8%扣非净利润(亿元)4.85.55.77.46.52.814.916.45YoY14.9%14.1%5.0%28.5%13.7%30.2%2.6%5.0%毛利率33.6%32.1%32.1%31.9%32.5%33.0%32.4%32.0%销售费用率21.6%20.3%20.
43、8%19.3%20.9%20.2%20.7%21.9%管理费用率4.8%4.7%4.6%5.5%4.4%4.5%4.3%4.4%财务费用率0.6%0.4%1.2%1.2%0.9%0.7%0.9%1.0%净利率5.3%5.5%5.0%4.8%5.3%6.2%5.1%4.6%请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 23益丰药房:业绩增长稳健,规模化效应持续显现益丰药房:业绩增长稳健,规模化效应持续显现资料来源:Wind,东海证券研究所 公司2023年前三季度实现营收158.9亿元(+19.0%)、归母净利润10.0亿元(+27.2%);其中Q1-Q3营收同比增速分别为26.9%、18.2%、12.7
44、%,归母净利润同比增速分别为23.6%、21.2%、19.0%。2023年前三季度,分业务来看,公司零售与批发业务的收入为142.1(+17.5%)、12.6(+44.1%)亿元,分别占比89.4%、7.9%;分别同比提升17.2%、44.1%,毛利率分别为40.5%(-0.9pp)、9.8%(-0.5pp)。分产品来看,公司中西成药、中药和非药收入分别为120.0(+20.8%)、15.2(+28.3%)、19.6(+5.4%)亿元,分别占比75.5%、9.6%、12.3%;毛利率分别为34.9%(-0.6pp)、48.8%(+0.4pp)、48.8%(-4.8pp)。截至2023年9月30
45、日,公司拥有门店总数12,350家(含加盟店2,788家);1-9月,公司新增门店2,240家,其中,自建门店1,046 家,并购门店368家,新增加盟店826家,另迁址门店49家,关闭门店109家。益丰药房主要财务数据益丰药房主要财务数据2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q32023Q12023Q22023Q3营业收入(亿元)102.8131.4153.3198.9158.952.754.451.8YoY48.7%27.9%16.6%29.8%19.0%26.9%18.2%12.7%归母净利润(亿元)5.47.78.912.710.03.43.72.9YoY30.6%41
46、.3%19.4%42.5%21.3%23.6%21.2%19.0%扣非净利润(亿元)5.47.48.612.39.73.216.799.66YoY40.9%37.4%20.3%43.3%21.6%20.8%21.9%22.1%毛利率39.0%38.0%40.3%39.5%39.5%39.7%40.3%38.6%销售费用率26.1%24.6%26.5%24.5%25.5%25.6%25.8%25.1%管理费用率4.3%4.2%4.4%4.7%4.4%4.2%4.6%4.3%财务费用率0.4%0.3%0.7%0.5%0.4%0.4%0.4%0.5%净利率5.9%6.6%6.5%7.2%7.1%7.
47、2%7.7%6.4%请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 24大参林:业绩增长较快,加盟业务发展迅猛大参林:业绩增长较快,加盟业务发展迅猛资料来源:Wind,东海证券研究所 公司2023年前三季度实现营收177.2亿元(+19.6%)、归母净利润11.7亿元(+21.3%);其中Q1-Q3营收同比增速分别为27.2%、19.9%、12.4%,归母净利润同比增速分别为29.3%、27.5%、22.9%。2023年前三季度,分业务来看,公司零售与批发业务的收入为149.0(+12.0%)、23.4(+109.4%)亿元,分别占比84.1%、13.6%;毛利率分别为39.1%(-0.4pp)、11.
48、5%(+2.3pp)。分产品来看,公司中西成药、中药、非药品的收入分别为127.4(+20.9%)、20.8(+16.2%)、24.2(+16.1%)亿元,分别占比71.9%、11.7%、13.7%,毛利率分别为32.0%(-2.1pp)、43.4%(+1.5pp)、45.7%(-2.4pp)。截至2023年9月30日,公司拥有门店12,993家(含加盟店3,688家);1-9月,公司净增门店2,948家,其中:新开门店1,019家,收购门店427家,加盟店1,681家,关闭门店179家。大参林主要财务数据大参林主要财务数据2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q32023Q1
49、2023Q22023Q3营业收入(亿元)111.4145.8167.6212.5177.259.560.557.3YoY25.8%30.9%14.9%26.8%19.6%27.2%19.9%12.4%归母净利润(亿元)7.010.67.910.411.75.04.22.6YoY32.2%51.2%-25.5%30.9%27.2%29.3%27.5%22.9%扣非净利润(亿元)6.910.27.210.111.64.988.9811.64YoY35.5%48.1%-29.8%40.6%26.9%25.7%29.8%25.0%毛利率39.5%38.5%38.1%37.8%37.1%38.1%36.
50、8%36.2%销售费用率26.0%23.8%25.5%24.3%22.0%21.0%22.1%23.1%管理费用率4.7%4.8%5.8%5.6%4.9%4.4%4.8%5.6%财务费用率0.3%-0.1%1.0%1.0%0.9%0.7%0.9%0.9%净利率6.3%7.4%4.8%5.1%6.9%8.8%7.1%4.7%请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 25一心堂:业绩短期承压,政策影响逐步减弱一心堂:业绩短期承压,政策影响逐步减弱资料来源:Wind,东海证券研究所 公司2023年前三季度实现营收128.1亿元(+6.5%)、归母净利润6.9亿元(+1.3%),扣非净利润6.8亿元(+4
51、.9%);其中Q1-Q3营收同比增速分别为11.0%、6.8%、1.9%,归母净利润同比增速分别为33.5%、11.0%、-30.0%;扣非净利润增速分别为46.8%、13.0%、-30.3%。公司业绩短期承压主要影响因素有:1)云南省非昆明区域保健品政策于2023年1月开始调整;2)医保支付范围内品种执行中标价或采购价,公司门店与医疗机构同价,且同地区门店执行统一价。截至2023年9月30日,公司目前拥有直营门店10,008家,较年初门店数量净增802家。一心堂主要财务数据一心堂主要财务数据2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q32023Q12023Q22023Q3营业收入
52、(亿元)104.8126.6145.9174.3128.144.442.441.4YoY14.2%20.8%15.3%19.5%6.5%11.0%6.8%1.9%归母净利润(亿元)6.07.99.210.16.92.42.71.8YoY15.9%30.8%16.7%9.6%1.3%33.5%11.0%-30.0%扣非净利润(亿元)5.97.59.09.96.82.415.056.79YoY16.2%27.4%19.4%10.1%4.9%46.8%13.0%-30.3%毛利率38.7%35.8%37.0%35.0%33.1%33.5%33.6%32.2%销售费用率27.0%24.1%25.4%2
53、3.4%23.4%23.3%23.5%23.4%管理费用率4.1%4.0%2.8%2.6%2.6%2.6%2.5%2.6%财务费用率0.2%0.0%0.7%0.6%0.3%0.4%0.1%0.4%净利率5.8%6.2%6.3%5.8%5.4%5.5%6.2%4.4%请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 26健之佳:业绩快速增长,处方药快速放量健之佳:业绩快速增长,处方药快速放量资料来源:Wind,东海证券研究所 公 司 2023 年 前 三 季 度 实 现 营 收 65.0 亿 元(+38.0%)、归 母 净 利 润 2.8 亿 元(+42.0%),扣 非 净 利 润 2.7 亿 元(+37.
54、3%);其中Q1-Q3营收同比增速分别为49.4%、39.5%、27.0%,归母净利润同比增速分别为143.7%、38.4%、13.9%;扣非净利润增速分别为112.7%、43.2%、12.6%。2023年前三季度,分业务板块来看,公司医药零售、便利零售及其他收入分别为58.6(+40.79%)、3.1(+4.7%)亿元,分别占比为81.6%、17.5%,毛利率分别为37.0%(+0.7pp)、11.5%(-0.5pp)。分产品来看,主要品类如药品、中药材、保健食品、医疗器械、生活便利品的销售收入分别为46.4亿元(+47.9%)、2.7(+41.8%)、3.4(+15.0%)、5.4(+14
55、.5%)、3.1(+9.8%)亿元,毛利率分别为31.2%、48.2%、45.4%、45.3%、30.8%。2023年9月30日,公司拥有门店4,711家;1-9月,公司自建门店603家,收购门店61家,关闭门店8家。健之佳主要财务数据健之佳主要财务数据2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q32023Q12023Q22023Q3营业收入(亿元)35.344.752.375.165.021.721.721.6YoY27.6%26.6%17.2%43.5%38.0%49.4%39.5%27.0%归母净利润(亿元)1.72.53.03.62.80.80.81.2YoY25.8%49
56、.4%19.7%20.9%42.0%143.7%38.4%13.9%扣非净利润(亿元)1.72.42.83.62.70.751.562.71YoY29.5%40.9%19.5%27.7%37.3%112.7%43.2%12.6%毛利率35.1%33.7%35.8%36.1%35.9%32.6%37.0%38.0%销售费用率25.2%23.3%25.6%25.4%26.4%24.6%26.9%27.7%管理费用率3.0%3.3%2.6%2.8%2.1%2.0%2.1%2.2%财务费用率0.3%0.2%0.9%1.4%1.4%1.5%1.5%1.4%净利率4.7%5.6%5.7%4.8%4.3%3
57、.5%3.7%5.6%请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 27漱玉平民:业绩增长稳健,并购扩张加速漱玉平民:业绩增长稳健,并购扩张加速资料来源:Wind,东海证券研究所 公司2023年前三季度实现营收65.3亿元(+24.5%)、归母净利润1.6亿元(+21.3%),扣非净利润1.6亿元(+30.2%),其中Q1-Q3营收同比增速分别为30.6%、21.4%、22.4%,归母净利润同比增速分别为30.4%、20.1%、23.6%。截至2023年9月30日,公司拥有门店6,778家(含加盟门店2763家),其中直营门店新增自建284家,并购407家。当前,公司拟现金并购辽宁天士力、济南平嘉,省
58、内持续提升集中度,省外拓展经营版图。辽宁天士力主要销售区域为辽宁、天津,拥有直营门店424家,为辽宁省排名前列的连锁药店企业。济南平嘉主要销售区域为济南,拥有直营门店132家。漱玉平民财务情况漱玉平民财务情况2019A2020A2021A2022A2023Q1-Q32023Q12023Q22023Q3营业收入(亿元)34.746.453.278.265.320.721.922.7YoY20.1%33.8%14.7%47.0%24.5%30.6%21.4%22.4%归母净利润(亿元)1.12.21.12.31.60.60.70.2YoY30.6%41.3%19.4%42.5%21.3%30.4%
59、20.1%23.6%扣非净利润(亿元)1.02.31.02.21.60.601.321.60YoY-13.6%127.5%-55.6%115.2%30.2%14.3%34.7%65.8%毛利率33.3%30.1%28.5%28.6%30.1%29.1%32.6%28.5%销售费用率25.1%20.1%22.0%20.5%21.4%20.5%22.1%21.5%管理费用率4.3%4.2%4.4%4.7%4.4%3.0%3.7%3.3%财务费用率-3.4%14.8%53.7%97.5%144.1%1.4%1.4%1.5%净利率3.1%4.7%2.1%3.0%2.4%3.2%3.4%0.8%请务必仔
60、细阅读正文后的所有说明和声明 28第一部分第一部分 行业整体情况行业整体情况第二部分第二部分 主要公司经营进展主要公司经营进展第三部分第三部分 重点公司推荐重点公司推荐目录目录第四部分第四部分 风险提示风险提示请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 29 聚焦战略成效明显聚焦战略成效明显,盈利能力持续提升盈利能力持续提升。截至9月30日,公司拥有总门店13065家,其中地级市及以下门店占比约76%。同期,公司毛利率为32.5%(-0.3pp),净利率为5.3%(+0.1pp);Q3单季度,公司毛利率为32.1%(-0.9pp)、净利率为4.6%(+0.8pp)。截至2023H1,公司湖南、天津、
61、宁夏、内蒙古市占率均为第一;目前市占率排名第二的有安徽、陕西、甘肃;市占率排名第三的有江苏、广西、浙江。随着公司聚焦+下沉战略持续推进,优势省份竞争优势将进一步显现,盈利能力有望逐步提升。加盟业务行业领先加盟业务行业领先,收入高速增长收入高速增长。截至9月30日,公司加盟门店4120家;前三季度,公司批发业务实现收入28.1亿元,同比增长38.9%;加盟门店数量与收入规模均处于行业领先地位。高毛利的非药品类快速放量高毛利的非药品类快速放量。分产品种类来看,2023年前三季度公司中西成药、中药和非药收入分别为125.2(+14.9%)、11.6(+29.5%)、23.7(+19.1%)亿元,毛利
62、率分别为30.1%(-0.1pp)、48.3%(-1.2pp)、37.5%(-1.8pp)。预计公司高毛利中药及非药类产品快速放量主要是疫后群众健康意识提升所致,各产品毛利率均有所下降,预计主要是低毛利批发业务扩大所致。投 资 建 议:投 资 建 议:我 们 预 测 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为 9.36/11.75/14.49 亿 元,对 应 EPS 分 别 为1.60/2.01/2.48元,当前股价对应PE分别为19.1/15.2/12.3倍,维持“买入”评级。老百姓:多路径持续提升盈利能力,广布局统筹落地明显受益老百姓:多路径持续提升盈利能力,广布局统筹
63、落地明显受益请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 30 深耕优势区域深耕优势区域,品牌与规模化效应持续显现品牌与规模化效应持续显现。截至2023年9月30日,公司共有连锁药店12350家(直营店9562家,加盟店2788家);其中前三季度新增门店2240家(自建1046家,并购368家,加盟826家);净增门店2082家(迁址49家,关闭109家)。从区域上看,公司在中南、华东和华北分别拥有直营门店数量4648(+577)、3610(+359)、1304(+320)家,医保门店占比分别为90.6%、86.3%、76.8%。公司围绕区域聚焦的扩张战略,在优势区域不断加密布局、深耕市场,区域内品牌
64、效应与规模优势持续凸显。净利率有望维持较高水平净利率有望维持较高水平。2023前三季度,公司毛利率为39.5%(-0.8 pp)、净利率为7.1%(+0.1pp);其中Q3单季度,公司毛利率为38.6%(-2.42pp)、净利率为6.4%(+0.4pp)。导致公司毛利率下降的短期因素预计主要是受到各地门诊统筹落地速度与细则不同影响;中长期来看,低毛利批发业务与处方药产品放量或将导致整体毛利率下行。2023年前三季度,公司销售、管理、财务费用率分别为25.5%、4.4%、0.4%,分别较上年同期变动-1.2、+0.1、-0.2个百分点。销售费用率下降预计主要是,Q3收入不及预期,销售员工激励费用
65、减少。长期来看,伴随统筹政策落地,药店流量提升,公司作为大型连锁药房之一,或将显著受益,净利率有望维持在行业较高水平。投 资 建 议:投 资 建 议:我 们 预 测 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为 16.1/20.3/25.2 亿 元,对 应 EPS 分 别 为1.60/2.01/2.49元,当前股价对应PE分别为23.4/18.6/15.0倍,维持“买入”评级。益丰药房:精细化药房龙头,盈利能力行业领先益丰药房:精细化药房龙头,盈利能力行业领先请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 31第一部分第一部分 行业行业整体情况整体情况第二部分第二部分 细分细分板块表现
66、板块表现第三部分第三部分 重点重点公司推荐公司推荐目录目录第四部分第四部分 风险风险提示提示请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 32 统筹政策落地不及预期风险统筹政策落地不及预期风险。尽管中长期来看,统筹政策落地及电子处方流转平台上线有望显著加速处方外流进程,但短期仍可因为各地政策落地速度和细则不同,存在部分地区购药回流现象。门店扩张速度不及预期风险门店扩张速度不及预期风险。目前行业已形成一定规模的零售连锁药店均在积极扩张,提升市场份额的同时提升公司营收规模;若行业估值处于相对不合理区间或其他不确定性因素发生,将对并购进度造成影响,进而也会影响集团整体业绩增速。门店合规经营带来的品牌风险门店
67、合规经营带来的品牌风险。伴随门店数量增加,集团对门店的日常规范管理难度也逐步加大;即使公司已建立了较健全的内部控制制度,但仍存在个别违规行为,公司存在因违规经营受到行政处罚而导致经营遭受损失的风险。风险提示风险提示请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 33一一、评级说明评级说明二二、分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,具备专业胜任能力,保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑,采用合法合规的数据信息,审慎提出研究结论,独立、客观地出具本报告。本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论,不受任何第三方的授意或影响,其薪酬的任何组成
68、部分无论是在过去、现在及将来,均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。评级评级说明说明市场指数评级看多未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20%看平未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%20%之间看空未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20%行业指数评级超配未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10%标配未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%10%之间低配未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10%公司股票评级买入未来6个月内股价相对强于沪深300指
69、数达到或超过15%增持未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%15%之间中性未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%5%之间减持未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%15%之间卖出未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15%请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 34三三、免责声明免责声明本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料,但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断,并不代表东海证券股份有限公司,或任何其附属或联营公司的立场,本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告
70、。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致,敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下,本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议,任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进
71、行投资判断。本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有,未经本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。四四、资质声明资质声明东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构,已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者,参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构,注意防范非法证券活动。上海上海 东海东海证券研究所证券研究所北京北京 东海东海证券研究所证券研究所地址:上海市浦东新区东方路1928号 东海证券大厦地址:北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F网址:Http:/网址:Http:/座机:(8621)20333275手机:座机:(8610)59707105手机:传真:(8621)50585608传真:(8610)59707100邮编:200215邮编:100089