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1、公 司 研 究 2024.02.02 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 微 导 纳 米(688147)公 司 深 度 报 告 ALD+CVD 双轮驱动,薄膜新贵大有可为 分析师 李鲁靖 登记编号:S02 强 烈 推 荐(维 持)公 司 信 息 行业 光伏加工设备 最新收盘价(人民币/元)33 总市值(亿)(元)149.97 52 周最高/最低价(元)61.98/31.54 历 史 表 现 数据来源:wind 方正证券研究所 相 关 研 究 微导纳米(688147):盈利能力大幅提升,订单水平成倍增长2024.01.25 微导纳米(688147
2、):Q3 业绩表现亮眼,在手订单持续增长护航业绩再上新台阶2023.11.01 公司简介公司简介:公司成立于 2015 年,核心技术 ALD 率先应用于光伏领域,2020 年获得半导体领域订单并于 2021 年取得销售,此外公司积极开发ALD 技术在其他新兴领域的应用。当前公司具备 ALD、CVD 两大技术路线,面向光伏、半导体和其他新兴领域三大场景。总体而言,光伏业务面向 N 型电池技术,是目前的基本盘,半导体业务在放量初期,增长弹性充足,其他新兴领域正在积极探索,营收贡献较小。从 2023 年业绩预告来看,公司订单陆续交付,收入利润高速增长,规模效应之下盈利能力大幅改善,归母净利率大幅提升
3、近 10pct。接单表现强劲,在手订单十分充足,后续业绩增长有保证。一、一、半导体:核心半导体:核心产品产品为为 ALDALD,拓展开发了拓展开发了 PECVDPECVD 和和 LPCVDLPCVD 两大两大 CVDCVD 产品产品 1 1)A ALDLD 设备市占率有望提升设备市占率有望提升:ALD 技术具备自限制生长的特点,适合复杂结构的薄膜生长,在较为先进的存储、逻辑芯片制造工艺中必不可少,制程演进使得 ALD 在薄膜设备市场规模占比上升。Gartner 数据显示 2022 年全球/中国大陆半导体 ALD 设备市场规模约 30.26/7.95 亿美元,我们预测 2025 年全球/中国大陆
4、半导体 ALD 设备市场规模约42.81/14.13 亿美元,三年复合增速分别为 6.90%、15.35%。目前 ALD设备国产化率不足 2%,国内公司的优势 ALD 产品基本差异化竞争,公司为国产 ALD 龙头,技术团队产业经验丰富,接单表现强劲,预计市占率持续提升;2 2)CVDCVD 设备有望打开增长空间设备有望打开增长空间:CVD 在薄膜沉积设备市场规模占比最大。2022 年 PECVD+LPCVD(非管式)的全球/中国大陆市场规模合计为87.77/23.05 亿美元,我们预测 2025 年 PECVD+LPCVD(非管式)的全球/中国大陆市场规模合计为 107.02/35.32 亿美
5、元,二者市场规模是ALD 设备市场规模的 2.5-2.9 倍。目前 CVD 设备的国产化率仍然处于低位,公司实施差异化竞争策略,以硬掩模为切入点进入 CVD 领域,首台 PECVD 设备发往客户端到验收成功并取得重复批量订单的所用时间不足半年,可见公司技术实力。公司进军规模更大的 CVD 市场,有望打开增长空间。二、二、光伏:光伏:聚焦新型电池技术,拓品类聚焦新型电池技术,拓品类+交整线助力公司订单快速增长交整线助力公司订单快速增长 降本增效驱动之下,TOPCon 电池为目前扩产主力技术路线,公司逐步布局了 ALD、PECVD、PEALD 二合一平台、扩散炉等产品,并且创新性地交付了国内首个
6、GW 级的 TOPCon 整线,公司设备在 TOPCon 产线的设备投资额中占比有所提升。下游扩产节奏放缓致使公司设备对应的市场空间有所萎缩,预计 23-25 年公司在 TOPCon/XBC/钙钛矿电池产线上可提供的设备的市场空间大约为 395.61/203.59/144.58 亿元。此外,公司在 XBC/钙钛矿电池产线设备均有布局和出货。公司 ALD 设备市占率在细分领域内为行业第一,与业内知名公司形成长期合作,订单增长迅速,2022 年末在手订单接近 20 亿元,2023 年新签订单为 2022 年的 2.92 倍。饱满的在手订单有望为后续的业绩增长提供有效支撑。三、三、其他新兴领域:积极
7、探索其他新兴领域:积极探索应用场景,有望应用场景,有望聚沙成塔聚沙成塔 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告-23%-6%11%28%45%62%23/2/223/5/423/8/323/11/2微导纳米沪深300微导纳米(688147)公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 ALD 最早被用于开发致电发光薄膜器件,半导体行业成为 ALD 规模化应用的一大助力,目前广泛地应用于微电子、新能源、电子和光电材料以及催化等各个领域中。公司积极探索不同领域中的应用,第一台用于柔性电子薄膜封装的 iSparol 系列于 2022 年取得销售,2023
8、年上半年,用于微纳制造的 ALD 设备在进行产业化验证,2024 年 1 月,公司 ALD 量产设备顺利发往欧洲某头部芯片制造客户,用于其车载芯片的制造,标志着微导纳米推动 ALD 技术在新兴产业领域的应用又取得新的突破。公司依托产业化应用中心平台探索先进薄膜沉积技术在其他新兴应用领域的发展机会,有望对营收形成一定的补充。盈利预测与估值盈利预测与估值:我们预计公司 23-25 年的营业收入为 16.50、34.46、53.17 亿元,yoy+141.08%、108.85%、54.27%,归母净利润为 2.80、5.82、9.24 亿元,yoy+417.08%、107.91%和 58.64%。对
9、应 PE 为 54、26、16X。公司在手订单充足,半导体领域具备高成长性,给予“强烈推荐”评级。风险提示风险提示:新产品验证进度及市场发展不及预期的风险、技术迭代及新产品开发风险、核心技术人员流失或者不足的风险、行业周期波动和产业政策变化的风险、文中测算存在一定主观性,仅供参考 盈 利 预 测(人民币)单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 685 1650 3446 5317(+/-)%59.96 141.08 108.85 54.27 归母净利润 54 280 582 924(+/-)%17.43 417.08 107.91 58.64 EPS(元)0.1
10、3 0.62 1.28 2.03 ROE(%)2.76 11.68 19.31 23.30 PE 192.92 53.56 25.76 16.24 PB 5.81 6.25 4.97 3.78 数据来源:wind 方正证券研究所 注:EPS 预测值按照最新股本摊薄 9ZwVNBgWnUfZvYaQ8QaQnPpPoMtPfQoOnPeRnNmQaQnNvMvPoNsPuOmOuM微导纳米(688147)公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 公司介绍:镀膜设备后起之秀,ALD 领域国产龙头.6 1.1 主营业务:具备 ALD+CVD 两大技术
11、路线,面向半导体+光伏+其他新兴领域三大应用场景.6 1.2 组织架构:股权集中利于决策,管理团队产业经验丰富.8 1.3 财务数据:业绩高速增长态势初显.10 2 半导体领域:薄膜新贵,大有可为.12 2.1 下游需求:新一轮上行周期开启,国产替代仍然是主旋律.12 2.2 薄膜沉积设备行业:ALD 在先进技术节点大放异彩,PECVD 在总体规模中占据主流.13 2.2.1 行业趋势:先进工艺的某些关键环节中,ALD 必不可少.13 2.2.2 市场规模:CVD 仍是主流,ALD 增速更快.17 2.2.3 竞争格局:欧美日系设备厂商各有千秋,国产厂商差异化竞争.18 2.3 公司增长点:持
12、续提升 ALD 市占率,布局 CVD 打开增长空间.21 2.3.1 ALD:国产 ALD 龙头,份额有望持续提升.21 2.3.2 CVD:验证进展迅速彰显技术实力,获得重复订单打开增长空间.22 3 光伏领域:聚焦新法,乘风而起.22 3.1 行业趋势:新技术扩产趋势明确,带动薄膜设备需求.22 3.2 市场情况:下游扩产进程放缓致使设备空间收缩,公司系光伏 ALD 行业第一.24 3.3 公司增长点:提升公司产品的产线覆盖度,储备新一代电池技术相关产品.25 4 其他新兴领域:积极探索,聚沙成塔.26 4.1 ALD 在柔性电子、MEMS、催化及光学器件等高精尖领域有良好产业化前景.26
13、 4.2 公司增长点:依托核心技术,积极探索 ALD 在新兴领域的应用.27 5 盈利预测与估值.28 5.1 盈利预测.28 5.2 相对估值.29 6 风险提示.30 微导纳米(688147)公司深度报告 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1:公司发展历程总结.6 图表 2:公司半导体领域设备(截至 2023 年半年报).7 图表 3:公司光伏领域设备(截至 2023 年半年报).7 图表 4:公司其他新兴领域设备(截至 2023 年半年报).7 图表 5:公司配套产品及服务.8 图表 6:公司股权架构.8 图表 7:公司管理层和核心技术人员产
14、业背景丰富.9 图表 8:公司限制性股票激励计划的激励对象.10 图表 9:公司限制性股票激励计划的公司层面考核目标.10 图表 10:公司营业收入(百万元)及增速.10 图表 11:公司(扣非)归母净利润(百万元).10 图表 12:公司期间费率情况.11 图表 13:公司毛利率及净利率情况.11 图表 14:分产品营业收入(百万元).12 图表 15:分产品毛利率情况.12 图表 16:公司合同负债情况(百万元).12 图表 17:销售商品提供劳务收到的现金/营业收入.12 图表 18:预计 2024 年半导体行业资本开支上行.13 图表 19:中国半导体设备市场预计稳步增长(十亿美元).
15、13 图表 20:国内半导体设备国产化率持续提升.13 图表 21:薄膜沉积技术分类.14 图表 22:三种薄膜沉积技术的沉积效果.14 图表 23:CVD、ALD 在不同芯片制造中的应用.14 图表 24:ALD 工艺过程.15 图表 25:薄膜沉积工艺对比.15 图表 26:标准晶体管和 HKMG 晶体管对比.16 图表 27:DRAM 芯片高 k 介质电容需要使用 ALD.16 图表 28:双/多重曝光工艺需要用到 ALD.16 图表 29:3D NAND 芯片制造中字线填充,高深宽比结构的填充均需要 ALD.17 图表 30:薄膜细分设备市场规模比重(内外圈分别为 2022 年和 20
16、19 年数据).17 图表 31:全球及中国大陆 2022-2025 年半导体领域 PECVD、ALD 和 LPCVD 市场规模测算.18 图表 32:全球 ALD 设备市场格局(2019 年).19 图表 33:全球 CVD 设备市场格局(2019 年).19 图表 34:国产厂商在 ALD 设备上的布局及产品成熟度对比.20 图表 35:国产厂商在 CVD 设备上的布局及产品成熟度对比.20 图表 36:截至 2022 年 6 月 30 日公司已签约半导体设备订单的进展情况.21 图表 37:公司 ALD 设备与国际同类设备的关键性能参数对比.21 图表 38:半导体在手订单(亿元).22
17、 图表 39:市场规模(中国大陆,亿美元).22 图表 40:2020-2030(E)不同电池技术市占比的变化趋势.23 图表 41:不同电池片技术的设备投资量及转换效率对比.23 图表 42:PERC 和 TOPConTOPCon 电池工艺流程及对应设备电池工艺流程及对应设备.23 图表 43:上市公司 PERC 和 TOPCon 项目的投资明细.23 图表 44:ALD 在钙钛矿电池片制造中的应用.24 图表 45:公司设备可及市场空间测算.25 微导纳米(688147)公司深度报告 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表 46:公司主要竞争对手.25 图表
18、47:公司订单情况.26 图表 48:ALD 技术发展历程.26 图表 49:ALD 还可用于诸多新兴领域.26 图表 50:ALD 技术在 OLED 中的应用.27 图表 51:通过 ALD 技术在 MEMS 内齿轮沉积氧化铝.27 图表 52:ALD 在量子点器件的应用.27 图表 53:ALD 在汽车尾气催化的应用.27 图表 54:公司在新兴领域的开拓进展.28 图表 55:公司新兴领域的在手订单情况(万元).28 图表 56:公司营业收入拆分.29 图表 57:可比公司估值.29 微导纳米(688147)公司深度报告 6 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1
19、 公司介绍:镀膜设备后起之秀,ALD 领域国产龙头 1.1 主营业务:具备 ALD+CVD 两大技术路线,面向半导体+光伏+其他新兴领域三大应用场景 公司专攻薄膜沉积领域公司专攻薄膜沉积领域,产品应用领域逐步拓展,产品应用领域逐步拓展,发展态势蓬勃向上发展态势蓬勃向上。公司成立于 2015 年底,发展至今,公司形成了以原子层沉积(ALD)技术为核心,化学气相沉积(CVD)等多种真空薄膜技术梯次发展的产品体系,专注于先进微米级、纳米级薄膜设备的研发、生产与销售。公司成立至今大概 8 年,属于较为年轻的公司,但是凭借核心技术,先后在光伏、半导体和其他新兴领域取得突破,成长速度迅猛,具体发展脉络如图
20、表 1 所示。图表1:公司发展历程总结 领域 时间 进展 光伏 2015 年 12 月-2017 年中 2016 年原型机 KF1000 主机形成,2017 年中开始试量产 2017 年 7 月-2018 年 公司陆续与头部客户签订样机适用协议,推进 PERC 电池钝化工艺上的突破,在行业内的知名度获得提升 2019-2022 年 公司臭氧工艺和等离子体技术陆续取得突破,高端机台陆续获得重要光伏客户订单,并开始在通威太阳能、无锡尚德等 N 型 TopCon 高效电池生产线上开展应用;2022 年,开发的行业内首条 GW 级 TopCon 电池工艺整线项目通过验收 2023 年 上半年,公司推出
21、全新的 TopCon2.0 整线技术;11 月,公司首台钙钛矿晶硅叠层电池专用 ALD 量产设备获得海外客户验收 半导体 2016-2018 年 2016 年开始逐步构建半导体薄膜沉积设备的核心技术体系,2018 年启动半导体机型的研发工作 2019-2021 年 2019 年完成凤凰系列(即 iTomic 系列)样机,2020 年初开发新机型,2020 年 11月取得半导体领域内量产订单并于 2021 年实现销售。2022 年 公司借助原有薄膜沉积产品的研发、推广和产业化经验,开发了多种 CVD 真空薄膜技术产品 2023 年 6 月 29 日,公司发布第一代 iTronix 系列 CVD
22、薄膜沉积设备,包括 iTronix PE系列和 iTronix LP 系列,7 月中旬,首台 PECVD 设备发往客户端验证。且 CVD 产品拿到批量重复订单 其他新兴领域 2018-2022 年 于 2018 年启动柔性电子 ALD 设备研发,2019 年 1 月-2020 年 12 月,FG 机型完成研制并且与下游客户签订合同,2022 年该机型确认收入 2023 年 陆续取得微纳制造、车载芯片封装领域的订单 资料来源:公司公告、微导纳米微信公众号、方正证券研究所 面向半导体面向半导体+光伏光伏+其他新兴领域三大应用场景,公司各有对应的其他新兴领域三大应用场景,公司各有对应的 ALDALD
23、 和和 CVDCVD 设设备备。公司目前提供 ALD 和 CVD 设备,主要面向半导体、光伏和其他新兴领域三大应用场景,其中,光伏领域设备相对成熟,半导体和其他新兴领域的产品处于起步阶段,存在较多的产业化验证机台,以 ALD 设备为核心,CVD 取得突破。另外,公司还提供配套产品及服务,主要包括设备改造、备品备件及其他两类业务。微导纳米(688147)公司深度报告 7 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表2:公司半导体领域设备(截至 2023 年半年报)产品系列 类型 产品说明 产业化阶段 iTomic 系列 TALD 适用于高介电常数(High-k)栅氧层、MIM
24、 电容器绝缘层、TSV 介质层及金属化等薄膜工艺需求。可用于逻辑芯片、存储芯片及先进封装等 产业化应用 iTomic MW 系列 ALD 可一次处理 25 片 12 英寸晶圆,可用于存储芯片以及 Micro-OLED 显示器、MEMS 等 产业化应用 iTomic Lite 系列 ALD 可以按需配置 PEALD 或 Thermal ALD 等工艺需求。可满足各类晶圆尺寸(6、8 英寸)量产工艺需求,同时也可满足客户高端研发和新工艺试量产需求,可广泛应用于 MEMS、光电器件等泛半导体器件领域。产业化验证 iTomic PE 系列 PEALD 可根据不同温度要求制备氧化硅、氮化硅、氮氧化硅等薄
25、膜制备工艺及应用,可为逻辑芯片、存储芯片、先进封装等提供客制化掩膜层、介质层、图案化等关键工艺解决方案。产业化验证 iTronix 系列 CVD 根据下游客户需求,独立开发或合作开发的 CVD 产品系列,可应用于逻辑、存储、先进封装、显示器件以及化合物半导体等镀膜领域。产业化应用 Trancendor 晶圆真空传输系统 微导纳米独立研发的、适用于高产能半导体制程设备的晶圆传输系统。该系统可根据客户工艺需要,灵活挂载一至多个工艺腔体(每个工艺腔体可配备一至多个工作站)在真空环境下进行快速高效晶圆传输。产业化应用 资料来源:公司公告、方正证券研究所 图表3:公司光伏领域设备(截至 2023 年半年
26、报)产品系列 类型 镀膜工艺 目前应用领域 产业化阶段 夸父(KF)系列 原子层沉积(ALD)系统 TALD Al2O3 等工艺 PERC 电池背面钝化层、TOPCon 电池正面钝化层、XBC 电池钝化 产业化应用 钙钛矿/异质结叠层电池等高效晶硅太阳能电池钝化 产业化验证 祝融(ZR)管式 PECVD 系统 PECVD SiNX 等工艺 PERC 电池减反层 产业化应用 PECVD SiNX 等工艺 TOPCon 电池背面减反层 产业化应用 祝融(ZR)管式 PEALD 系统 PEALD 和PECVD Al2O3、SiNX 等工艺 PERC 电池背面钝化层、减反层 产业化应用 PEALD 和
27、PECVD Al2O3、SiNX 等工艺 TOPCon 电池正面钝化层、减反层 产业化应用 PEALD 和PECVD 隧穿氧化硅、掺杂多晶硅等工艺 TOPCon 电池隧穿层、掺杂多晶硅层 产业化应用 羲和(XH)低压 扩散炉系统 炉管设备 非晶硅晶化及掺杂、扩散 TOPCon 电池扩散、退火 产业化应用 后羿(HY)系列 ALD/PEALD/PEC VD薄膜沉积系统 ALD/PEALD/PECVD 非晶/微晶硅基掺杂薄膜、阻水阻气保护层等 钙钛矿/异质结叠层电池 开发实现 资料来源:公司公告、方正证券研究所 图表4:公司其他新兴领域设备(截至 2023 年半年报)产品系列 设备类型 产品说明
28、产业化阶段 iTomic MW Lite批量轻型系列 ALD 以国产化零部件为主导,可满足高端研发和新工艺试量产需求,用于高端装备的微纳制造镀膜。产业化验证 iSparol 卷对卷柔性封装系列 ALD 使用 ALD 卷对卷高阻隔膜技术,可保障高产能,满足稳定量产需求,同时具有薄膜厚度精确可控、保形性较好、成分可控等优点,成功实现了在宽幅柔性基材上制备高阻隔膜及其他功能薄膜。该系统可为柔性电子材料提供高质量、高经济效益的封装薄膜。产业化应用 资料来源:公司公告、方正证券研究所 微导纳米(688147)公司深度报告 8 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表5:公司配套产
29、品及服务 类型 说明 设备改造 针对市场需求和技术发展趋势,为已销售的在役设备提供改造服务,以帮助下游客户用较少的成本达到降本增效的效果,提高设备服役年限。公司目前的设备改造集中在光伏领域设备,设备改造的内容主要包括尺寸改造、工艺改造等 备品备件及其他 设备在运行过程中,部分零部件会出现正常损耗,因此下游客户需向公司采购易损耗的零部件。备品备件主要为载具(一体舟)、去离子水等产品。公司还针对设备提供载具清洗、耗材更换等后续服务。资料来源:公司公告、方正证券研究所 1.2 组织架构:股权集中利于决策,管理团队产业经验丰富 家族企业,和先导智能属于兄弟公司家族企业,和先导智能属于兄弟公司。公司实控
30、人系王磊(公司董事长)、倪亚兰(王磊的母亲)和王燕清(王磊父亲),三者通过无锡万海盈、无锡聚海盈和无锡德厚盈合计持股比例为 60.61%,王燕清系先导智能实控人。另外,LI WEI MIN(副董事长、首席技术官、核心技术人员)持股 9.42%,LI XIANG(董事、副总经理、核心技术人员)持股 4.45%,胡彬(副总经理)持股 2.77%,潘景伟(监事会主席)持股 1.98%。多位高管、核心技术人员持有公司股份,有利于留住人才,保障公司业务发展。图表6:公司股权架构 资料来源:wind、公司公告、方正证券研究所 管理层及核心团队产业背景丰富,人才基础管理层及核心团队产业背景丰富,人才基础强大
31、强大。公司具备充足的人才优势,CTO LI WEI MIN 及联席 CTO LI XIANG 均在芬兰老牌 ALD 企业 Picosun(被 AMAT 收购)有过任职经历,总经理周仁在国内外诸多半导体设备大厂(如 LAM、中微、KLA、拓荆科技等)均有工作经验,核心技术人员吴兴华和许所昌则分别曾任职于光伏和半导体领域企业。微导纳米(688147)公司深度报告 9 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表7:公司管理层和核心技术人员产业背景丰富 人员 职务 履历 王磊 董事长 2017 年 6 月至 2017 年 9 月就职于喜开理(中国)有限公司;2017 年 9 月至
32、 2018 年 2 月就职于恒云太;2018 年 2 月至今任先导智能董事;2018 年 10 月至 2019 年 12 月,担任微导有限董事长;2019年 12 月至今,担任公司董事长。LI WEI MIN 副董事长、首席技术官 黎微明,博士研究生学历。其主要任职经历为:2000 年 6 月至 2007 年 4 月就职于芬兰 ASM Microchemistry Ltd.,任高级工艺工程师;2007 年 4 月至 2010 年 2 月就职于芬兰 Silecs,任应用经理;2010 年 2 月至 2015 年 10 月就职于芬兰 Picosun,任应用总监;2015 年 12 月至 2016
33、年 1 月就职于先导智能,实际未担任职务;2015 年 12 月至 2019 年 12 月,任微导有限董事;2016 年 2 月至 2019 年 12 月,任微导有限首席技术官;2019 年 12 月至今,任公司首席技术官并历任公司董事、副董事长。LI XIANG 董事,联席CTO 李翔,博士研究生学历。其主要任职经历为:2010 年 1 月至 2012 年 6 月,就职于新加坡科学技术研究院微电子研究所,任研发科学家;2012 年 7 月至 2015 年 2 月,就职于 Picosun Asia Pte.Ltd.,任董事总经理;2015 年 3 月至 2015 年 10 月,就职于新加坡格罗
34、方德半导体股份有限公司,任主任工程师;2015 年 12 月至 2016 年 1 月,就职于先导智能,实际未履行职务;2015 年 12 月至 2019 年12 月,任微导有限董事;2016 年 2 月至 2019 年 12 月,任微导有限应用总监、ALD 事业部副总经理、研发部副总经理、联席首席技术官;2019 年 12 月至今,任公司董事、副总经理。ZHOU REN 总经理 中文名为“周仁”。硕士研究生学历。其主要任职经历为:1989 年 7 月至 1994 年 4 月,担任美国AG Associates 软件资深工程师;1994 年 5 月至 1996 年 4 月,担任美国 Novell
35、us System 软件主任工程师;1996 年 5 月至 1997 年 8 月,担任美国 CVC Inc 系统控制部经理;1997 年 9 月至 2006 年 5月,担任美国 Lam 工程资深总监并历任资深软件经理,软件总监;2006 年 6 月至 2010 年 8 月,担任中微半导体设备(上海)股份有限公司执行总监并历任资深总监;2010 年 9 月至 2012 年 3 月,担任美国 KLA Tencor 工程资深总监;2012 年 4 月至 2014 年 8 月,光达光电设备科技(嘉兴)有限公司工程副总经理;2014 年 9 月至 2020 年 7 月,历任拓荆科技工程副总经理、顾问;2
36、020 年 8 月至2021 年 6 月,历任公司半导体事业部副总经理、首席运营长;2021 年 7 月至今,担任公司总经理。胡彬 副总经理 本科学历,毕业于东南大学机械设计制造及其自动化专业。其主要任职经历为:2005 年 7 月至 2006年 6 月就职于苏州富士胶片映像机器有限公司,任技术部工装工程师;2006 年 6 月至 2007 年 6 月,就职于华进科技(江苏)有限公司,任制程工程师;2007 年 6 月至 2009 年 2 月,就职于铁姆肯(无锡)轴承有限公司,任热处理部工装工程师;2009 年 2 月至 2009 年 11 月,就职于南京圣本科技有限公司,任研发部主管;200
37、9 年 12 月至 2011 年 11 月,历任无锡先导自动化设备有限公司机械工程师、机械研发部副经理;2011 年 12 月至 2018 年 2 月,任先导智能副总经理;2018 年 7 月至 2019年 12 月,就职于微导有限,任常务副总经理;2019 年 12 月至 2021 年 6 月,任公司总经理;2021年 7 月至今,任公司副总经理、光伏事业部总经理。吴兴华 核 心技 术人员 硕士研究生学历,毕业于中山大学物理专业。其主要任职经历为:2007 年 12 月至 2012 年 2 月,就职于中国台湾工业技术研究院,任工程师;2012 年 3 月至 2016 年 7 月,就职于昱晶能
38、源科技股份有限公司,任副经理;2016 年 9 月至 2019 年 12 月,就职于泰州中来光电科技有限公司,任研发经理、生产厂长;2019 年 12 月至今,任公司光伏事业部副总经理。许所昌 核心技术人员 博士研究生学历,毕业于中国科学院大连化学物理研究所物理化学专业。其主要任职经历为:2016年 6 月至 2018 年 9 月,就职于中芯国际集成电路制造(上海)有限公司,任研发工程师;2018 年10 月至 2019 年 12 月,任微导有限研发主管;2019 年 12 月至今,历任公司研发主管、研发经理、工艺副总监。资料来源:公司公告、方正证券研究所 发布股权激励计划,增强团队凝聚力发布
39、股权激励计划,增强团队凝聚力。公司于 2023 年 3 月发布 2023 年限制性股票激励计划(草案),拟向激励对象授予 1782.10 万股限制性股票。首次授予1425.69 万股,预留 356.42 万股。激励对象分为 A、B、C 三类,其中 A 类激励对象为公司高管和核心管理人员 2 人,B 类激励对象对核心骨干人员 1 人,C 类激励对象为公司高管、核心技术人员、核心骨干人员及公司董事会认为需要激励的其他人员等 324 人。不同类别激励对象授予价格和数量不同,首次授予考核年度对应 2023-2027 的五个会计年度,对应公司层面的考核目标为:2023-2026 年的营业收入分别不低于
40、9.24/12.46/16.84/22.73 亿元,每年同比增速约 35%。对于A、B 类的激励对象,2027 年营收不低于 30.67 亿元。微导纳米(688147)公司深度报告 10 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表8:公司限制性股票激励计划的激励对象 类别 人员及数量 授予价格(元/股)授予数量(万股)A 类 高管、核心管理人员 2 人 5.22 530.2 B 类 核心骨干人员 1 人 17.4 113.61 C 类 其他 324 人 17.4 781.87 合计 327 人 1425.68 资料来源:公司公告、方正证券研究所 图表9:公司限制性股票激励
41、计划的公司层面考核目标 针对类别 归属期 业绩考核目标 A、B、C 三类 2023 年 以 2022 年营业收入为基数,2023 年营业收入增长率不低于 35%;2024 年 以 2022 年营业收入为基数,2024 年营业收入增长率不低于 82%;2025 年 以 2022 年营业收入为基数,2025 年营业收入增长率不低于 146%;2026 年 以 2022 年营业收入为基数,2026 年营业收入增长率不低于 232%;A、B 类 2027 年 以 2022 年营业收入为基数,2027 年营业收入增长率不低于 348%。资料来源:公司公告、方正证券研究所 1.3 财务数据:业绩高速增长态
42、势初显 营收高速增长,利润营收高速增长,利润初显增长弹性初显增长弹性。2018-2022 年,公司营业收入从 0.42 亿元增长到 6.85 亿元,CAGR 为 101%,2023 年业绩预告显示公司实现营收约 16.50 亿元,同比增速约+141.05%,主要原因系公司前期在手订单陆续转化成收入。利润方面,2019 年开始公司实现扭亏为盈,2019-2022 年,归母净利润的绝对值水平较为稳定,扣非归母净利润逐年下滑,主要原因有二:一方面,由于产品结构有所调整,毛利率呈现下滑趋势,另一方面,期间费用率总体处在较高水平,费用端也呈现上升趋势。随着订单逐步兑现,公司营收增长明显,规模效应之下,公
43、司利润高增,业绩预告显示,公司预计 2023 年实现归母净利润 2.80 亿元,同比增速约 417.08%,实现扣非归母净利润约 2.0 亿元,同比增速约 909.78%。图表10:公司营业收入(百万元)及增速 图表11:公司(扣非)归母净利润(百万元)资料来源:wind、方正证券研究所 资料来源:wind、方正证券研究所 规模效应摊薄期间费率,扣非归母净利率规模效应摊薄期间费率,扣非归母净利率大幅大幅回升反应真实盈利能力提升回升反应真实盈利能力提升。2018-2023 年前三季度,公司的期间费用率整体随着收入增长而下降,2023 年前三季41.91215.82312.55427.92684.
44、511021.56414.96%44.82%36.91%59.96%165.30%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%020040060080010001200营收yoy(右轴)-28.2754.5557.0146.1154.15155.07-14.1952.8950.9926.6919.81114.85-50050100150200归属母公司股东的净利润扣非后归属母公司股东的净利润微导纳米(688147)公司深度报告 11 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 度规模效应表现尤甚。2018-2022 年,毛利率整体呈现下滑态势但仍处
45、在相对较高水平,从 2023 年前三季度数据来看,毛利率水平有所企稳。扣非归母净利率在经历了连续下跌之后,于 2023 年前三季度出现大幅抬升,说明公司真实盈利能力改善明显。同时,业绩预告显示,公司 2023 年归母净利率预计为 16.97%,同比+9.06pct。扣非归母净利率约 12.12%,同比+9.23pct。图表12:公司期间费率情况 图表13:公司毛利率及净利率情况 资料来源:wind、方正证券研究所 资料来源:wind、方正证券研究所 光伏仍然贡献主要营收,光伏仍然贡献主要营收,产品结构调整对公司毛利率造成一定的不利影响产品结构调整对公司毛利率造成一定的不利影响,后续,后续有望回
46、升有望回升。营收端来看营收端来看,光伏仍然占据营收大头,2022 年光伏设备营收占比大约为 73%。从历史数据来看,1 1)光伏设备光伏设备收入在 2021 年出现短暂下滑,主要原因有二,第一,下游行业处在从 PERC 向新型高效电池技术转变的过渡期,下游扩产节奏有所调整,公司 2021年的光伏设备销量为 58 台,基本与 2020 年(59 台)持平。第二,2020-2021 年,高效电池技术尚未成为行业共识,公司于 2020 年推出的 PECVD 和 PEALD 二合一设备首先在更为成熟的 PERC 领域进行推广,而由于 PECVD 和 PEALD 二合一设备符合下游客户的工艺选择而获得了
47、大量订单,ALD 新签占比下降,从价格上来说,ALD 产品的价格是 PECVD 和 PEALD 的 1.55-1.65 倍。因此总量持平,但是均价下滑,导致光伏设备营收在 2021 年下滑。2 2)半导体设备半导体设备:2021 年首次形成营收,2022 年继续交付,实现营收 0.47 亿元,同比增长约 86.43%。3 3)其他主营业务其他主营业务:根据公司披露信息来看,该部分对应柔性电子设备,2022 年取得销售突破。4 4)配套产品及服务配套产品及服务:太阳能电池片大尺寸化以及工艺技术提升催生了大量设备改造服务,2021 年设备改造业务增长明显。毛利率端来看毛利率端来看,根据前述,光伏领
48、域毛利率由于高毛利率的 ALD 设备占比下降而呈现下滑趋势。半导体领域则主要受到确认收入节奏的影响,2022 年毛利率有所下滑,我们推测主要原因系 2022 年半导体领域确认收入的设备主要是单价更低的真空传输系统(2022 年 H1 数据显示单价约 475 万元/套)而非 ALD 设备(2021年单价约 2520 万元/台)。目前公司在半导体领域的在手订单饱满,预计随着附加价值更高的 ALD 设备确认收入,公司半导体设备领域的毛利率会有所修复。82.75%14.41%17.19%22.68%20.22%11.08%128.49%25.73%33.69%37.06%34.05%26.49%0.0
49、0%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%销售费用率管理费用率研发费用率52.09%53.98%51.90%45.77%42.31%42.36%-33.86%24.51%16.31%6.24%2.89%11.24%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%毛利率扣非归母净利率微导纳米(688147)公司深度报告 12 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表14:分产品营业收入(百万元)图表15:分产品毛利率情况 资料来源:wind、方正证券研究所 资料来源:wind、方正证券研究所 合同
50、负债合同负债高增表明订单饱满,现金流管理持续优化高增表明订单饱满,现金流管理持续优化。公司合同负债总体呈现增长态势,2023 年三季度末合同负债接近 2 亿,相比 22 年末实现 2.15 倍增长。高速增长的合同负债的表明公司订单正在呈现快速增长态势:公司 2022 年末专用设备在手订单为 22.93 亿元,而 2023 年三季度末,公司在手订单 70.82 亿元(含demo 订单),与 2022 年 1-9 月相比,光伏在手订单同比增长 244.32%,半导体在手订单同比增长 412.15%。2019-2022 年前三季度,公司的收入现金比呈现向好态势,说明公司的现金流管控在持续优化之下,经
51、营质量持续向好。图表16:公司合同负债情况(百万元)图表17:销售商品提供劳务收到的现金/营业收入 资料来源:wind、方正证券研究所 资料来源:wind、方正证券研究所 2 半导体领域:薄膜新贵,大有可为 2.1 下游需求:新一轮上行周期开启,国产替代仍然是主旋律 20242024 年下游资本开支上行,国内半导体设备规模有望继续维持高位年下游资本开支上行,国内半导体设备规模有望继续维持高位。半导体行业存在明显的周期性,整体来看,2023 年整体周期下行,全球半导体资本开支约1560 亿美元,同比 2022 年下滑约 14.14%。展望 2024 年,从 SIA 公布的数据来看,2023 年
52、11 月半导体月度销售额同比增速时隔 14 个月首次转正,各大机构预测 2024 年半导体器件终端销售额有望提升,历史数据显示资本开支与半导体销售额增速同向波动,我们认为 2024 年半导体资本开支有望上行。Techinsights预测 2024 年全球半导体资本开支有望超过 1600 亿美元,同比增速超 2.56%。半导体设备支出约占总体资本开支的 56.03%-73.94%,SEMI 预测数据显示 2023-2025 年全球半导体设备市场规模约 1009、1053、1241 亿美元,同比增速约-6.26%、+4.37%、+17.87%,近年来中国大陆半导体设备市场规模占比逐步上升,叠加国产
53、201.95299.17275.27500.9425.246.9813.8313.31127.03118.2217.70.040.070.410.670050060070020022光伏半导体配套产品及服务其他主营业务其他业务53.98%51.90%45.77%42.31%52.35%50.83%32.86%35.95%52.20%37.24%77.64%75.59%72.68%67.71%63.75%0%20%40%60%80%100%20022总体光伏半导体配套产品及服务其他主营业务155.85124.59625.231,9
54、67.090200400600800002020202120222023年前三季度399.64%81.38%73.49%88.70%133.16%209.94%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%2002120222023前三季度微导纳米(688147)公司深度报告 13 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 替代,我们认为 2023-2025 年中国大陆半导体设备市场规模比重会稳步提升,对应市场规模为 300、326.5、409.6 亿美元,同比增速约 6.12%、8
55、.82%和 25.48%。图表18:预计 2024 年半导体行业资本开支上行 图表19:中国半导体设备市场预计稳步增长(十亿美元)资料来源:Semiconductor Intelligence、ifind、wind、方正证券研究所 资料来源:wind、SEMI、方正证券研究所 国产替代仍在演绎国产替代仍在演绎,2 2024024 年有望延续年有望延续该态势该态势。我们选取截至 2024 年 1 月 23 日已经发布了 2023 年年度业绩预告的国产半导体设备公司(包括北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科、中科飞测、盛美上海),将业绩预告中的营业收入中枢视为 2023 年营业收入,用合计营收替
56、代国产半导体设备市场规模,可以看到,2018-2023 年,半导体设备国产化率持续提升,且 2022 年以来国产化明显提速。另外,根据公告,2023 年各国产半导体设备公司新签订单和在手订单增速较高,我们认为 2024 年国产化率有望再上新台阶。图表20:国内半导体设备国产化率持续提升 资料来源:中微公司、北方华创等公司公告、SEMI、wind、方正证券研究所 2.2 薄膜沉积设备行业:ALD 在先进技术节点大放异彩,PECVD 在总体规模中占据主流 2.2.1 行业趋势:先进工艺的某些关键环节中,ALD 必不可少 薄膜沉积薄膜沉积设备是芯片制造三大主设备之一,可分为设备是芯片制造三大主设备之
57、一,可分为 C CVDVD、PVDPVD/电镀设备和电镀设备和 ALDALD 三三大类大类。芯片是微型结构体,其内部是 3D 立体式形态,衬底之上的微米或纳米薄-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%200000222023E2024E半导体资本支出同比增速半导体销售额同比增速64.53 59.75 71.19 102.64 107.64 100.90 105.31 124.13 13.11 13.45 18.72 29.62 28.27 30.00 32.65 40.96 20.32%
58、22.51%26.30%28.86%26.26%29.73%31%33%15%17%19%21%23%25%27%29%31%33%35%0204060800212022 2023E 2024E 2025E半导体设备:销售额:合计半导体设备:销售额:中国大陆中国大陆半导体设备市场规模占比131.10 134.50 187.20 296.20 282.70 300.00 56.50 72.80 103.96 163.36 261.65 383.20 6.16%7.73%7.93%7.88%13.22%18.25%0%2%4%6%8%10%12%14%1
59、6%18%20%05003003504004502002120222023E中国大陆半导体设备市场规模(亿美元)国产半导体设备公司营收(亿元)国产化率微导纳米(688147)公司深度报告 14 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 膜构成了制作电路的功能材料层。薄膜沉积是芯片制造的核心工艺环节,主要负责制造过程中各个步骤当中的介质层和金属层的沉积,包括 CVD、PVD 和 ALD:1)CVDCVD:化学气相沉积是通过化学反应的方式,利用加热、等离子或光辐射等各种能 源,在反应器内使气态或蒸汽状态的化学物质在气相或气固界面上经化学
60、反应形 成固态沉积物的技术,是一种通过气体混合的化学反应在硅片表面沉积薄膜的工 艺,可应用于绝缘薄膜、硬掩模层以及金属膜层的沉积。CVD 设备由气相反应室(进气方向与样品表面成水平或垂直),能量系统(加热或射频),反应气体控制系统,真空系统及废气处理装置等组成。常用常用 CVD CVD 设设备包括备包括 PECVDPECVD、SACVDSACVD、APCVDAPCVD、LPCVD LPCVD 等,适用于不同工艺节点对膜质量、等,适用于不同工艺节点对膜质量、厚度厚度 以及孔隙沟槽填充能力等的不同要求以及孔隙沟槽填充能力等的不同要求。2)ALDALD:原子层沉积可以将物质以单原子膜形式一层一层地镀
61、在基底表面的方法。从原理上说,ALD 是通过化学反应得到生成物,但在沉积反应原理、沉积反应条件的要求和沉积层的质量上都与传统的 CVD 不同:在 CVD 工艺过程中,化学蒸气不断地通入真空室内,而在 ALD 工艺过程中,不同的反应物(前驱体)是以气体脉冲的形式交替送入反应室中的,使得在基底表面以单个原子层为单位一层一层地实现镀膜。相对于传统的沉积工艺而言,相对于传统的沉积工艺而言,ALD ALD 工艺具有工艺具有自限制生长的特点,可精确控制薄膜的厚度,制备的薄膜具有均自限制生长的特点,可精确控制薄膜的厚度,制备的薄膜具有均匀的厚度和匀的厚度和优异的一致性,台阶覆盖率高,特别适合深槽结构中的薄膜
62、生长。优异的一致性,台阶覆盖率高,特别适合深槽结构中的薄膜生长。3)PVDPVD:不同于 CVD 和 ALD,PVD 是物理过程,生长机理简单,沉积速率高,但是一般只适用于平面的膜层制备,常用于集成电路的电极和金属互联常用于集成电路的电极和金属互联。图表21:薄膜沉积技术分类 图表22:三种薄膜沉积技术的沉积效果 资料来源:公司公告、方正证券研究所 资料来源:拓荆科技招股说明书、方正证券研究所 图表23:CVD、ALD 在不同芯片制造中的应用 资料来源:拓荆科技公司公告、方正证券研究所 根据根据供供能方式的不同,能方式的不同,ALDALD 主要分为主要分为 TALDTALD 和和 PEALDP
63、EALD。一个原子层沉积周期可分为四个步骤:1)向基底通入第一种前驱气体,与基体表面发生吸附或化学反应;2)用惰性气体冲洗剩余气体;3)通入第二种前驱气体;与吸附在基体表面的第一种前驱气体发生化学反应生成涂层,或与第一前驱体和基体反应的生成物继续反应生成涂层;4)再次用惰性气体将多余的气体冲走。根据供能方式的不同,ALD 设备可以分为 TALD 和 PEALD:微导纳米(688147)公司深度报告 15 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1)TALDTALD 利用热能使反应物分子吸附在基底表面,再进行化学反应,生成薄膜,具有相对较高的反应温度(一般是 200-500)
64、、优秀的台阶覆盖率、高薄膜质量等特点,主要适用于金属、金属氧化物、金属氮化物等薄膜沉积主要适用于金属、金属氧化物、金属氮化物等薄膜沉积;2 2)PEALDPEALD 利用等离子体增强反应活性,提高反应速率,具有相对较快的薄膜沉积速度、较低的沉积温度(一般在室温到 500)等特点,适用于沉积硅基介质薄适用于沉积硅基介质薄膜材料膜材料。图表24:ALD 工艺过程 资料来源:AccSci、方正证券研究所 对比几类薄膜工艺,对比几类薄膜工艺,ALDALD 优势明显,但也存在沉积速率较低的优势明显,但也存在沉积速率较低的不足不足。ALD 技术优势在于:1 1)高精确性)高精确性:通过控制反应周期可简单精
65、确控制基底薄膜厚度,薄膜的厚度精度可以达到一个原子的厚度;2 2)极好的三维保形性)极好的三维保形性:ALD 可以生成与原来基底形状一致的薄膜,即薄膜可以均匀地沉积在类似凹面的表面上。因此,适用于不同形状的基底;均匀的三维薄膜、形状和原来一致,保形性,是 ALD 技术的独特优势;3 3)高平整性)高平整性:表面无针孔,自下而上的生长机制决定了薄膜的无针孔性质,这对于阻挡和钝化应用是有价值的;4 4)极好的附着性)极好的附着性:前驱体与基底表面的化学吸附保证了极好的附着;5 5)低热预算(淀积温度低)低热预算(淀积温度低):可在低温(室温至 400)下进行薄膜生长,这对温度有限制的聚合物器件和生
66、物材料涂层非常有吸引力。同时,ALD 也存在反应速率较低、材料浪费率较高等缺陷。图表25:薄膜沉积工艺对比 工艺 原子层沉积(ALD)物理气相沉积(PVD)化学气相沉积(CVD)低压化学气相沉积(LPCVD 炉管)沉积原理 化学表面饱和反应沉积 蒸发-凝固 气相反应-沉积 低压化学气相沉积(炉管式)沉积过程 层状生长 形核长大 形核长大 形核长大 台阶覆盖率 优秀 一般 好 好 沉积速率 慢 快 快 较慢 沉积温度 低(500)低 高 更高 均匀性 优秀(0.07-0.1nm)一般(5nm 左右)较好(0.5-2nm)更好 厚度控制 反应循环次数 沉积时间 沉积时间、气相分压 沉积时间、气体比
67、 成分 均匀杂质少 无杂质 易含杂志 无杂质 资料来源:AccSci、方正证券研究所 新工艺、新架构推动新工艺、新架构推动 ALDALD 设备的应用设备的应用。半导体技术节点的演进伴随工艺、架构的创新,ALD 主要用于相对先进的技术节点,在晶圆制造进入 65nm 制程及之前,集成电路主要通过沉积SiO2薄膜形成栅极介质减少漏电,但进入 45nm 制程特别是微导纳米(688147)公司深度报告 16 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 28nm 之后,传统的 SiO2 栅介质层薄膜材料厚度需缩小至 1 纳米以下,将产生明显的量子隧穿效应和多晶硅耗尽效应,导致漏电流急剧增加
68、,器件性能急剧恶化。而高 k 氧化物作为栅介质层,可以在降低等效氧化物厚度(EOT)的同时,抑制漏电流的产生。高 k 材料的使用使得 ALD 开始被大规模应用。目前来看,逻辑和存储芯片领域均对 ALD 有大量的需求,具体而言:1 1、在逻辑芯片领域,在逻辑芯片领域,1 1)HKMGHKMG:英特尔在 45nm 节点革命性地引入了高 k 金属栅(HKMG),该结构用氧化铪取代了传统的绝缘氧化硅,并使用金属代替多晶硅作为栅极,由于高 k 的栅介质层厚度往往小于 10nm,所需的膜层很薄,ALD 凭借其优良的性能得到大规模应用。2)FinFEFinFET T 结构:结构:目前,28nm 以下先进制程
69、的 FinFET制造工艺中,难点在于形成 Fin 的形状,Fin 的有源区并不是通过光刻直接形成的,而是通过自对准双重成像技术(SADP,Self-Aligned Double Patterning)工艺形成。ALD 所沉积的 Spacer 材料的宽度即决定了 Fin 的宽度,是制约逻辑芯片制程先进程度的核心因素之一。除此之外,ALD 设备在 STI、BSI 等工艺中也有存在大量应用。图表26:标准晶体管和 HKMG 晶体管对比 资料来源:semianalysis、方正证券研究所 2 2、在在 DRAMDRAM 芯片领域芯片领域:1 1)高)高 k k 介质电容介质电容:DRAM 中的每一位数
70、据都储存在电容中每个电容连接到一个晶体管,构成 1T1C 的存储单元架构,电容器是一个具有高深宽比的长圆柱形结构,由金属-绝缘体-金属堆叠而成,绝缘体是高 k 材料,可以防止泄露同时保持电容,ALD 很好地满足了高深宽比结构中对薄膜的保形性的要求;2 2)多重曝光)多重曝光:DRAM 工艺制程微缩的过程中出现了双重/多重曝光,ALD 沉积的材料可以降低 Spacer 的宽度,满足工艺需求;3 3)HKMGHKMG:海力士和三星开始在 DRAM 芯片中引入 HKMG 工艺,需要用到 ALD 进行沉积。图表27:DRAM 芯片高 k 介质电容需要使用 ALD 图表28:双/多重曝光工艺需要用到 A
71、LD 资料来源:SEMI、ASMI、方正证券研究所 资料来源:SEMI、ASMI、方正证券研究所 微导纳米(688147)公司深度报告 17 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 3 3、在、在 NANDNAND FLASHFLASH 芯片领域芯片领域:1 1)字线填充)字线填充:在采用置换栅极工艺的 3D NAND 中,同层中的存储单元靠钨填充实现,传统的 CVD 钨薄膜具有高伸张应力,会使得晶圆翘曲,同时工艺带来的氟元素会扩散到邻层,影响良率。而采用低氟钨的 ALD工艺可以制造出更光滑的表面形貌,更紧密地贴合每个填充层,从而减少沉积流程产生的应力。2 2)深宽比结构)
72、深宽比结构:3D NAND 制造过程中需要在孔道中纵向横向填充高 k 介质(23)、钛阻挡层(Ti/TiN)等物质,由于 ALD 沉积过程可有效控制薄膜的厚度和均匀性,因此可实现高深宽比孔道的均匀覆盖,图表29:3D NAND 芯片制造中字线填充,高深宽比结构的填充均需要 ALD 资料来源:ASMI、方正证券研究所 2.2.2 市场规模:CVD 仍是主流,ALD 增速更快 2022 年全球薄膜沉积设备市场规模大概为 229 亿美元,其中 PECVD、ALD 和 LPCVD的市场规模大致为 65、30、22 亿美元,各自占比大约为 28.63%、13.22%和 9.69%,而在 2019 年,P
73、ECVD、LPCVD 和 ALD 各自的市场规模占比分别为 33%、11%和 11%。可以看出,PECVD 仍然占据薄膜沉积设备的主要份额,而随着半导体工艺制程的进步,ALD 设备市场规模呈现更快速的增长。图表30:薄膜细分设备市场规模比重(内外圈分别为 2022 年和 2019 年数据)资料来源:中微公司业绩交流会、拓荆科技招股书、方正证券研究所 根据测算,到根据测算,到 2 2025025 年,中国大陆年,中国大陆半导体半导体 ALDALD、PECVDPECVD 和和 LPCVDLPCVD 设备市场规模将达设备市场规模将达到到 1 14.134.13、2 26.376.37、8 8.959
74、5 亿美元,亿美元,2 2 年复合增速分别为年复合增速分别为 21.1321.13%、1 15.265.26%和和 1 15.355.35%。我们对 ALD、PECVD 和 LPCVD(非管式)的市场规模的测算基于以假设:28.63%13.22%13.66%9.69%21.15%4.41%7.05%2.20%33%11%12%11%19%4%6%4%PECVDALDTube CVDNontube LPCVDPVDECDEPIMOCVD微导纳米(688147)公司深度报告 18 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1)根据前文,SEMI 预测
75、 2023-2025 年全球半导体设备市场规模为 1009.0、1053.10、1241.30 亿美元,我们认为中国大陆半导体设备市场规模占比会持续提升,预测得到 2023-2025 年中国大陆半导体设备市场规模分别为 300.00、326.46、409.63 亿美元;2)根据SEMI预测数据,2023-2025年前道设备占整体设备规模的89.78%、88.46%和 88.42%,考虑到先进工艺节点会拉动薄膜沉积设备增长,我们假设薄膜沉积设备市场规模在前道设备的占比稳步提升,分别为 25%、25.5%和 26%;3)考虑到先进工艺中使用 ALD 的场景较多,我们认为 ALD 设备在薄膜沉积设备
76、总体市场规模中的比重是稳步提升的,而 PECVD 和 LPCVD 市场规模比重则假设保持相对稳定;根据以上假设,测算得到,2025 年全球半导体 PECVD、ALD 和 LPCVD 市场规模为79.91、42.81 和 27.11 亿美元,对应 2022-2025 年三年的复合增速分别为 6.81%、12.25%和 6.90%;2025 年中国大陆半导体 ALD、PECVD 和 LPCVD 设备市场规模将达到 14.13、26.37、8.95 亿美元,2022-2025 年复合增速分别为 21.13%、15.26%和 15.35%。图表31:全球及中国大陆 2022-2025 年半导体领域 P
77、ECVD、ALD 和 LPCVD 市场规模测算 2022 2023E 2024E 2025E 半导体设备市场规模(亿美元)全球全球 1076.40 1009.00 1053.10 1241.30 中国大陆中国大陆 282.70 300.00 326.46 409.63 中国大陆半导体设备市场规模占比 26.26%29.73%31.00%33.00%前道设备占比 87.62%89.78%88.46%88.42%薄膜沉积设备占前道设备比重 24.28%25.00%25.50%26.00%薄膜沉积设备市场规模(亿美元)全球全球 229.00 226.48 237.56 285.38 中国大陆中国大陆
78、 60.14 67.34 73.64 94.17 细分设备占薄膜沉积设备比重 PECVD 28.63%28.50%28.00%28.00%ALD 13.22%13.50%14.50%15.00%LPCVD 9.69%9.50%9.50%9.50%细分设备市场规模(亿美元)全球全球 PECVD 65.57 64.55 66.52 79.91 ALD 30.26 30.57 34.45 42.81 LPCVD 22.19 21.52 22.57 27.11 中国大陆中国大陆 PECVD 17.22 19.19 20.62 26.37 ALD 7.95 9.09 10.68 14.13 LPCVD
79、5.83 6.40 7.00 8.95 资料来源:SEMI、wind、中微公司业绩说明会、Gartner、方正证券研究所 2.2.3 竞争格局:欧美日系设备厂商各有千秋,国产厂商差异化竞争 国际企业的国际企业的 ALDALD、CVDCVD 设备设备总体总体处于领先水平处于领先水平。1 1)在在 ALDALD 领域领域:2019 年全球 ALD设备的市场中,TEL、ASMI 分别占据 31%和 29%的市场份额,除此之外,AMAT、KE等也提供 ALD 设备。根据一次可处理的晶圆数量,ALD 设备可以分为单片式和批微导纳米(688147)公司深度报告 19 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明
80、 与 免 责 条 款 量式,单片式主要用于高端逻辑芯片,批量式ALD则在内存芯片制造中具备优势。在单片式 ALD 领域,ASMI 占据主要份额,其 2022 年市场占有率达到了 55%以上,而在批量式 ALD 领域,KE 占据主要份额,其 2022 年市场占有率达到了 70%。2)在在 CVDCVD 领域:领域:2019 年全球 CVD 设备的市场中,AMAT、LAM 和 TEL 占据 70%的份额。图表32:全球 ALD 设备市场格局(2019 年)图表33:全球 CVD 设备市场格局(2019 年)资料来源:拓荆科技招股说明书、方正证券研究所 资料来源:拓荆科技招股说明书、方正证券研究所
81、国产厂商主要进行错位竞争,国产厂商主要进行错位竞争,进口替代方面,进口替代方面,CVDCVD 有所突破,有所突破,ALDALD 国产化率尚低国产化率尚低。目前国内主要的薄膜沉积设备供应商包括拓荆科技、北方华创、微导纳米、中微公司和盛美上海,各家当前重点布局的产品主要进行差异化竞争。其中,微导纳米核心产品为 ALD,拓荆科技重点布局 PECVD,北方华创核心产品包括 LPCVD、EPI和 ALD 等,中微公司的半导体薄膜产品主要为 LPCVD 和 ALD,盛美上海的 PECVD正在研发中,预计即将送入客户端,分产品来看:1 1)A ALDLD:微导纳米以 TALD 为核心逐步扩展到 PEALD,
82、拓荆科技以 PEALD 为核心逐步扩展到 TALD,北方华创同样布局了两种技术路线的 ALD 设备,中微公司主要面向金属/金属氮化物研发 ALD 设备,W-ALD 设备已经取得重复订单。目。目前前 ALDALD 设备的国产化率仍然非常低:设备的国产化率仍然非常低:考虑数据可得性,我们将微导纳米和拓荆科技在 2022 年的 ALD 设备收入总和看作国产设备总市场规模,得到 2022年我国半导体 ALD 设备销售额不足 7956.3 万元(微导纳米 2022 年的半导体设备收入中包含了晶圆传输系统),根据前文测算,2022 年我国半导体 ALD 设备市场规模约 7.95 亿美元,计算得到 2 20
83、22022 我国半导体我国半导体 ALDALD 设备国产化率不设备国产化率不足足 1 1.43%.43%。2 2)C CVDVD:拓荆科技是国内的 PECVD 龙头,SACVD 和 HDPCVD 也在持续突破;北方华创布局 LPCVD 较早,产品较为成熟,目前的 PECVD 主要用于 6/8 英寸产品制造,HDPCVD 于 2024 年 1 月发往客户端验证;微导纳米以硬掩模为切入点布局了 CVD 产品,包括 PECVD 和 LPCVD,2023 年 CVD 验收成功并获得批量重复订单。中微公司则主要面向金属/金属化物薄膜沉积布局了 LPCVD,2023 年进入市场。盛美上海的 PECVD 正
84、在研发中,预计即将送入客户端。考虑数据可得性,我们将拓荆科技的 PECVD 在 2022 年的收入视为国产 PECVD 的市场规模,即 15.63 亿元,而前述测算得到 2022 年国内 PECVD 的市场规模为 17.22亿美元,计算得到 2 2022022 年我国半导体年我国半导体 PECVDPECVD 设备国产化率约设备国产化率约 1 12.972.97%。31%29%40%TELASMI其他30%21%19%30%AMATLAMTEL其他微导纳米(688147)公司深度报告 20 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表34:国产厂商在 ALD 设备上的布局及产
85、品成熟度对比 厂商 产品 类型 应用场景 成熟度 首台销售时间 备注 微导纳米 TALD 单片和批量式,可用于逻辑芯片、传统及新型存储芯片的电容介质层、高 k 栅介质覆盖层、掺杂介质层、芯片制造电极及阻挡层、化合物半导体钝化和过渡层等 产业化应用 2021 年 2021 年实现 1 台销售,单价 2520 万元/台,2022 年营收4697.63 万元,销量6 台(含真空传输系统)PEALD 可用于 MEMS、逻辑、存储、CMOS 芯片的多重图案化和间隔层 产业化验证/拓荆科技 PEALD RF-300 Astra:可沉积高温、低温、高质量的 SiO2、SiN 等介质薄膜材料,用于SADP 和
86、 STI liner 工艺、TSV、BSI 工艺等 NF-300 Astra:要应用于集成电路存储芯片制造领域,可以沉积高温、低温、高质量的 SiO2、SiN 等介质薄膜材料 产业化应用 2018 年 2018 年确收首台,单价 1459.58 万元/台,2022 年实现收入3258.67 万元 TALD 主要应用于集成电路逻辑芯片、存储芯片制造领域可沉积 Al2O3 等金属化合物薄膜材料。产业化验证/北方华创 TALD HKMG 工艺 产业化应用 2020 年/PEALD 用于沉积 SiO2、TiN、AlN 等多种膜层 未披露/中微公司 W-ALD 3D NAND 高深宽比结构的钨填充 进入
87、市场,获得客户重复订单 2023 年/TiN-ALD 先进逻辑和存储器件的金属阻挡层和金属栅极 23 年半年年报显示预计当年下半年进入客户端量产验证/资料来源:各公司公告、方正证券研究所 图表35:国产厂商在 CVD 设备上的布局及产品成熟度对比 公司 产品 类型 应用领域 成熟度 2022 年收入(百万元)拓荆科技 PECVD SiO2、SiN、TEOS、SiON、SiOC、FSG、BPSG、PSG 等通用介质薄膜材料,以及 LoK、LoK、ACHM、ADC、HTN、aSi 等先进介质薄膜材料 产业化应用 1563.23 SACVD SA TEOS、BPSG、SAF 等介质薄产业化应用膜 产
88、业化应用 0.89 HDPCVD SiO2、FSG、PSG 等介质薄膜材料 产业化应用/北方华创 LPCVD 沉积氧化硅、非掺杂多晶硅、氮化硅等薄膜 产业化应用/PECVD 主要面向 6/8 英寸的氧化硅、氮化硅、氮氧化硅、磷硅玻璃、硼磷硅玻璃等薄膜 产业化应用/HDPCVD 12 英寸 STI 介质薄膜沉积 2024 年 1 月进入客户端验证/微导纳米 PECVD 可沉积相应不同种类薄膜,可应用于逻辑、存储、先进封装、显示器件以及化合物半导体等领域的芯片制造 以硬掩膜为切入点,2023 年 7 月首台发往客户端验证,并且在2023 年验收并获批量重复订单/LPCVD 在逻辑芯片、DRAM 芯
89、片、NAND 芯片等领域具有广泛应用,可满足 SiGe、p-Si、doped a-Si、SiO2、SiN 等薄膜沉积工艺的开发与应用需求/中微公司 LPCVD 满足先进逻辑器件、DRAM 和 3D NAND 中接触孔以及金属钨线的填充应用需求 2023 年通过验证,进入市场/盛美上海 PECVD 可用于 SiO2,SiNx,Carbon,NDC 薄膜沉积工艺,未来可以扩展至单片式 PEALD 薄膜沉积工艺进行平台化扩展 正在研发,预计即将进入客户端/资料来源:各公司公告、各公司官网、各公司微信公众号、方正证券研究所 微导纳米(688147)公司深度报告 21 敬 请 关 注 文 后 特 别 声
90、 明 与 免 责 条 款 2.3 公司增长点:持续提升 ALD 市占率,布局 CVD 打开增长空间 2.3.1 ALD:国产 ALD 龙头,份额有望持续提升 公司公司为为国产国产 ALDALD 龙头,龙头,持续开拓国内知名大客户持续开拓国内知名大客户。公司开发了国产首套成功应用于 300mm 晶圆 28nm 节点集成电路制造前道生产线的 High-k 量产型 ALD 设备,打破了该工艺技术被国外厂家垄断的局面。公司半导体 ALD 设备发展迅速,自首套设备实现销售(2021 年)至今,在较短时间内已取得逻辑芯片领域的重复订单,并在先进存储、化合物半导体等多个半导体细分应用领域获得多家知名半导体公
91、司的商业订单。2023 年,公司部分半导体设备成功进入数家行业知名客户产线并实现客户端工艺验证,客户数量进一步增加,已覆盖逻辑、存储、硅基 OLED 和第三代半导体等细分领域。其中,存储领域客户拓展取得显著成效。图表36:截至 2022 年 6 月 30 日公司已签约半导体设备订单的进展情况 序号 合同签署时间 合同数量 具体应用场景 目前进度及验证阶段 1 2020 1 套(2 腔)28nm 逻辑芯片中高 k 栅介质层 已完成验收 2 2021 1 套(3 腔)存储芯片的高 k 栅电容介质层、介质覆盖层 客户端(厂外)工艺测试 3 2021 1 套(2 腔)第三代化合物半导体的钝化层和过渡层
92、 客户端(厂外)装机和设备调试 4 2021 1 套(2 腔)28nm 逻辑芯片中高 k 栅介质层 客户端(厂外)装机和设备调试 5 2021 1 套(2 腔)半导体量子器件的超导材料导电层 厂内装配制造 6 2022 1 套(2 腔)硅基微型显示芯片的阻水阻氧保护层 厂内装配制造 7 2022 1 套(2 腔)硅基微型显示芯片的阻水阻氧保护层 厂内装配制造 8 2022 1 套(3 腔)存储芯片的高 k 栅电容介质层、金属层 厂内装配制造 资料来源:公司公告、方正证券研究所 核心技术团队产业背景丰富,核心技术团队产业背景丰富,产品性能初步媲美国际大厂产品性能初步媲美国际大厂。半导体是典型的技
93、术密集型行业,技术创新最核心的要素是人,公司以业内资深专家为核心,积极引入和培养一批丰富的电气、工艺、机械、软件等领域工程师,其中,公司 CTO LI WEIMIN 和联席 CTO LI XIANG 在顶尖的 ALD 设备大厂 ASM 或 Picosun(被 AMAT 收购)有管理层和技术研发的工作经验,公司团队背景十分扎实。公司坚持自主研发,已经形成原子层沉积反应器设计技术、高产能真空镀膜技术、真空镀膜设备工艺反应气体控制技术等多项核心技术。目前,公司实现销售的半导体 ALD 设备关键性能参数(包括设备产能、机台稳定运行时间、平均故障时间、平均破片率和平均修复时间等)已经达到国际厂商同类设备
94、的水平。图表37:公司 ALD 设备与国际同类设备的关键性能参数对比 产品关键性能参数 国际同类设备水平 微导纳米设备水平 设备产能(片/小时)12 12 反应源(镀膜原材料)2 个(温度可控 RT-200),2 个反应气体源 4 个(温度可控 RT-250),2 个反应气体源 机台稳定运行时间(Uptime)80%85%平均故障间隔时间(MTBF)200 小时 200 小时 平均破片率(MWBB)1100,000 1100,000 平均修复时间(MTTR)6 小时 6 小时 薄膜片内均匀性(1sigma,3mmEE)1.2%1.2%薄膜片间均匀性(1sigma,3mmEE)0.5%0.5%薄
95、膜颗粒控制 Adders560nm Adders560nm 金属污染控制 2E10(原子/平方厘米)2E10(原子/平方厘米)资料来源:公司公告、方正证券研究所 微导纳米(688147)公司深度报告 22 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 持续开拓新品,持续开拓新品,订单高速增长订单高速增长,市占率预计持续提升,市占率预计持续提升。依托核心技术,公司不断开拓新产品,并不断取得客户订单,从 2022 年 6 月末-2023 年 6 月末,每过半年,公司在手订单翻倍以上增长。2023 年业绩预告显示,2023 年公司在半导体领域的新签订单是 2022 年的 3.29 倍。
96、高速增长的订单表明下游客户对公司产品的认可,饱满的在手订单为后续业绩增长奠定基础,公司在 ALD 领域的龙头地位有望得到进一步强化。图表38:半导体在手订单(亿元)资料来源:公司公告、方正证券研究所 2.3.2 CVD:验证进展迅速彰显技术实力,获得重复订单打开增长空间 差异化差异化布局布局 CVDCVD 产品,拥有相关领域的技术人员产品,拥有相关领域的技术人员。公司于 2023 年 6 月发布了PECVD 和 LPCVD 两款产品,iTronix 系列 CVD 系统,系公司基于客户关键工艺开发的战略需求,适用于沉积氧化物、氮化物等薄膜材料。产品可用于芯片制造钝化层、扩散阻挡层、介电层、硬掩膜
97、层与高级图案化层、电容覆盖层等应用领域。该系列产品以硬掩模工艺为切入点,解决关键工艺卡脖子问题,通过差异化策略开发 CVD 领域具有市场前景和竞争力的关键设备。公司总经理 ZHOU REN 在国内外多个大厂担任过工程师及管理人员,具备丰富的 CVD 技术经验。CVDCVD 新品新品进展迅速,并获得重复订单进展迅速,并获得重复订单,增长空间打开增长空间打开。公司首台 CVD 设备于 2023年 7 月发往客户端验证,在 2023 年末之前取得验收并且获得重复批量订单,客户验证速度较快说明公司技术较为成熟,满足客户的需求。由前文测算可知,半导体领域 PECVD 和 LPCVD 设备合计市场规模约为
98、 ALD 设备市场规模的 2.5-2.9 倍,公司进军规模更大的 CVD 市场,打开增长天花板,且 2022 年 PECVD 设备的国产化率估计仅在 13%左右,仍然处于低位,公司有望在国产化浪潮之下,占领 CVD市场的一席之地。图表39:市场规模(中国大陆,亿美元)2022 2023E 2024E 2025E PECVD+LPCVD 23.05 25.59 27.62 35.32 ALD 7.95 9.09 10.68 14.13 二者之比 2.9 2.8 2.6 2.5 资料来源:SEMI、中微公司业绩交流会、方正证券研究所 3 光伏领域:聚焦新法,乘风而起 3.1 行业趋势:新技术扩产趋
99、势明确,带动薄膜设备需求 从技术路线上来看,太阳能电池片的技术路线主要包括铝背场电池(从技术路线上来看,太阳能电池片的技术路线主要包括铝背场电池(AlAl-BSFBSF)、)、PEPERCRC、TOPConTOPCon、异质结(、异质结(HJTHJT)、背接触()、背接触(IBCIBC)及钙钛矿)及钙钛矿等等。P 型电池以 P 型硅片原材料,技术路线包括传统的铝背场技术以及目前非常成熟的 PERC 技术;N 1.2782.575.4801234562022年6月末2022年年末2023年6月末微导纳米(688147)公司深度报告 23 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款
100、 型电池以 N 型硅片为原材料,技术路线包括 TOPCon、HJT 等,近年来已有厂商陆续开始布局,属于下一代高效电池技术路线的潜在方向。而 BC 技术仅有少数几家布局,钙钛矿技术也处在发展早期。N N 型电池片技术扩产趋势明确型电池片技术扩产趋势明确,TOPCTOPConon 凭借性价比率先脱颖而出凭借性价比率先脱颖而出。降本增效驱动太阳能电池片技术的迭代,2020-2021 年,应用最为成熟的 PERC 电池片的量产平均转换效率已经逐步接近理论极限,TOPCon、HJT、XBC 等新型电池技术路线正逐步成为电池技术的主要发展方。目前新建量产产线开始主要聚焦于 TOPCon、HJT两种技术路
101、线。其中,TOPCon 电池制备过程较 PERC 电池复杂,但是 TOPCon 电池生产线兼容 PERC 产线,可以由现有的 PERC 电池生产线升级改造而来;HJT 电池的制备工艺步骤简单,但是工艺难度大,且产线与传统电池技术不兼容,需要重新购置主要生产设备;综合来看,目前 TOPCon 电池生产线单位投资规模和运营成本明显低于 HJT 产线,因此,TOPCon 进展更为显著,2022 年下半年就开始规模化量产,中国光伏行业协会预测至 2030 年TOPCon将占据一半以上的电池市场。图表40:2020-2030(E)不同电池技术市占比的变化趋势 图表41:不同电池片技术的设备投资量及转换效
102、率对比 资料来源:微导纳米招股说明书、方正证券研究所 资料来源:微导纳米招股说明书、方正证券研究所 T TOPConOPCon 对薄膜沉积要求升级,推动单位设备投资量提升对薄膜沉积要求升级,推动单位设备投资量提升。TOPCon 电池生产线可以由 PERC 电池生产线升级改造实现,改造过程主要增加了隧穿氧化层(SiO2)和掺杂多晶硅层(Poly-Si)镀膜需求。1 1)从技术角度看)从技术角度看,在 TOPCon 电池中,目前Al2O3钝化层的主流技术路线为 ALD 技术,遂穿层和多晶硅层的早期技术路线为 LPCVD,在制备2隧穿层时,热氧化工艺可以获得高质量的氧化硅层、较低的界面缺陷态密度,但
103、是存在大尺寸硅片下容易受热不均匀、成膜反应速率慢等问题,而在制备掺杂的多晶层方面,LPCVD 存在绕镀等问题,公司推出 PEALD 二合一平台,实现了对隧穿层的精准控制,并保证其均匀性,能够满足隧穿氧化层工艺所需各项苛刻的需求。2 2)从投资规模看)从投资规模看:TOPCon(含未披露具体技术类型的 N 型电池)产线每 GW 平均投资规模高于 PERC 产线。而公司研发、生产的设备在 PERC 产线建设中的投资占比为 24.71%-26.73%,在 TOPCon(含 N 型电池)产线建设中的投资比重上升至 33.00%-39.12%。图表42:PERC 和 TOPConTOPCon 电池工艺流
104、程及对应设备电池工艺流程及对应设备 图表43:上市公司 PERC 和 TOPCon 项目的投资明细 微导纳米(688147)公司深度报告 24 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 资料来源:微导纳米招股书、方正证券研究所 资料来源:微导纳米招股书、方正证券研究所 HJTHJT/BC/BC/钙钛矿钙钛矿远期成长空间充足远期成长空间充足,ALDALD 同样有应用潜力同样有应用潜力。HJT 电池整体结构变化较大,其制造环节只需 4 大类设备,分别是制绒清洗设备(投资占比 10%)、非晶硅沉积设备(投资占比 50%)、透明导电薄膜设备(投资占比 25%)和印刷设备(投资占比 1
105、5%),其中非晶硅沉积设备、透明导电薄膜设备均需要用到薄膜沉积设备。钙钛矿电池生产中镀膜、激光刻蚀、封装是三大核心工艺,其中 ALD可以用在电子传输层、空穴传输层和封装阻水层等,目前来看,PVD 和 RPD 仍是主流。图表44:ALD 在钙钛矿电池片制造中的应用 资料来源:原磊纳米微信公众号、方正证券研究所 3.2 市场情况:下游扩产进程放缓致使设备空间收缩,公司系光伏 ALD 行业第一 预计 23-25 年公司在 TOPCon/XBC/钙钛矿电池产线上可提供的设备的市场空间大约为 395.61/203.59/144.58 亿元,具体而言:1 1)T TOPConOPCon:根据集邦咨询,22
106、-25年的TOPCon产能为59.75GW、569.6GW、799.1GW、930.1GW,可得到 23-25 年 TOPCon 新增产能;根据微导纳米公告,2021 年每GW TOPCon 产能对应的设备投资额为 2.2 亿元,假设随着降本,单位 GW 设备投资额逐年下降,为 2.0、1.9、1.9 亿元/GW;根据微导纳米公告(见图表 43),其设备在 TOPCon 产线的设备投资额中占比约 33.00%-39.12%,中枢大致为36%,公司在积极推进产品矩阵丰富化,提供 ALD、PECVD、PEALD、扩散等多种产品,假设公司设备在整体设备投资额的占比略有上升,23-25 年假设该值分别
107、为 36%、37%、38%,得到 23-25 年公司在 TOPCon 产线上可涉及的产品的市场规模为 367.09/161.34/94.58 亿元。2 2)XBCXBC:目前布局者较少,国内主要为隆基股份和爱旭股份,根据二者的产能规划以及我们对产业化进程的判断,预计 23-25 年 BC 电池的产能有望达到 30、75、130GW;单 GW 对应的设备投资规模为 2.7/2.4/2.2 亿元;XBC 包括 IBC 和TBC(TOPCon 技术和 IBC 技术结合),假设公司可提供的设备投资额在总设备投资额中的占比为 35%;得到 23-25 年公司在 XBC 产线上可涉及的产品的市场规模为 2
108、8.35/37.80/42.35 亿元。3 3)钙钛矿钙钛矿:发展尚在早期,多数厂商布局级别在百兆瓦,我们假设 23-25 年钙钛矿新增产能为 0.14/4.45/9.00GW;单 GW 设备投资额较高,大约为 12、10、8.5 亿元/GW;目前 PVD 是主流,我们假设公司可提供的设备在总设备投资中占比为 10%;得到 23-25 年公司在钙钛矿电池产线上可涉及的产品的总市场规模为 0.17/4.45/7.65 亿元。微导纳米(688147)公司深度报告 25 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表45:公司设备可及市场空间测算 2022 2023E 2024E
109、2025E TOPCon 产能(GW)59.75 569.60 799.10 930.10 当年新增产能(GW)509.85 229.50 131.00 单 GW 设备投资额(亿元)2.10 2.00 1.90 1.90 公司涉及设备占比 36%36%37%38%公司设备对应的市场空间 367.09 161.34 94.58 XBC 产能(GW)30.00 75.00 130.00 当年新增产能(GW)30.00 45.00 55.00 单 GW 设备投资额(亿元)3 2.7 2.4 2.2 公司涉及设备占比 35%35%35%35%公司设备对应的市场空间 28.35 37.80 42.35
110、钙钛矿 产能(GW)0.87 1.01 5.46 14.46 当年新增产能(GW)0.14 4.45 9.00 单 GW 设备投资额(亿元)12 10 8.5 公司涉及设备占比 10%10%10%公司设备对应的市场空间(亿元)0.17 4.45 7.65 公司可及市场空间合计(亿元)395.61 203.59 144.58 资料来源:集邦咨询、北极星太阳能光伏网、公司公告等、方正证券研究所 ALD 领域的主要国内竞争对手为无锡松煜和理想晶延。PECVD 领域的主要国内竞争对手为捷佳伟创、北方华创、红太阳、拉普拉斯等。图表46:公司主要竞争对手 主要技术路线 竞争对手 成立时间 简介 ALD 无
111、锡松煜 2017 产品包括 ALD、管式 PECVD、LPCVD、三合一 PECVD 沉积系统等产品 理想晶延 2013 主要产品包括 ALD、PECVD 等 PECVD 捷佳伟创 2007 产品涵盖原生多晶硅料生产设备、硅片加工设备、晶体硅电池生产设备等。其在 TOPCon 电池中布局了 LPCVD 技术,在 HJT 电池中布局了PVD 和 RPD 技术 北方华创 2001 光伏领域可提供 LPCVD 设备,在 HJT 中布局了 PVD 设备 红太阳 2009 中国电子科技集团的控股子公司,光伏电池设备包括 PECVD、LPCVD、扩散炉、氧化炉等 LPCVD 拉普拉斯 2016 主营光伏领
112、域设备,产品包括扩散系统、LPCVD、PECVD 等 资料来源:公司公告、方正证券研究所 3.3 公司增长点:提升公司产品的产线覆盖度,储备新一代电池技术相关产品 公司公司 ALDALD 核心技术过硬,核心技术过硬,与业内龙头形成长期合作,与业内龙头形成长期合作,在手订单在手订单快速快速增长增长。根据公司公告,2020-2022 年公司在光伏 ALD 细分领域均为行业第一,2023 年继续保持行业领先。得益于公司在 ALD 领域的技术积累和逐步丰富的产品矩阵,公司已经与国内诸多龙头形成长期合作关系,包括通威、隆基、晶澳、阿特斯、天合光能等。此外,公司订单增长迅速,2022 年前三季度公司首批应
113、用于 TOPCon 电池的专用设备取得客户验收,2022 年末在手订单接近 20 亿元,2023 年新签订单为2022 年的 2.92 倍。公司在手订单饱满,有望为后续的业绩增长提供有效支撑。微导纳米(688147)公司深度报告 26 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表47:公司订单情况 2022.12.31 在手订单 19.67 亿元 2023.6.30 在手订单 56.21 亿元 2023.9.30 在手订单同比增长 244.32%2023.12.31 2023 年新增订单是去年同期的 2.92 倍 资料来源:公司公告、方正证券研究所 创新性布局整线交付,积极
114、储备创新性布局整线交付,积极储备、交付、交付新电池技术相关产品新电池技术相关产品。公司于 2022 年推进实施以 ALD 技术为核心的 TOPCon 电池工艺整线策略,可以提高公司产品在产线投资中的占比,且其开发的首条业内 GW 级 TOPCon 电池工艺整线项目于当年通过验收。2023 年又推出全新的 TOPCon 2.0 整线工艺技术,公司实现了对 TOPCon产线真空类设备的全覆盖,产品种类、价值量显著提高。同时,公司跟随下游厂商的量产节奏,持续优化 XBC、钙钛矿/异质结叠层电池等新一代高效电池技术,在 TOPCon、XBC、钙钛矿及钙钛矿叠层电池均有产品储备、布局和出货,爱旭和隆基已
115、投产和拟投产的电池产线中,公司ALD产品占比保持领先,在钙钛矿领域,公司已经获得了国内客户的百兆瓦级量产设备订单。4 其他新兴领域:积极探索,聚沙成塔 4.1 ALD 在柔性电子、MEMS、催化及光学器件等高精尖领域有良好产业化前景 ALDALD 最早被用于开发电致发光薄膜器件最早被用于开发电致发光薄膜器件,目前用途广泛,目前用途广泛。1974 年,Tuomo Suntola发现 ALD 这种先进的薄膜沉积技术,并将它命名为原子层外延(ALE),通过这种方法制备了Al2O3层以及ZnS层并将其运用到平板显示器中。往后,ALD 技术不断推进,半导体行业的发展成为 ALD 技术突破的一大助力。目前
116、已被广泛地应用到微电子、新能源、电子和光电材料,催化等各个领域中。图表48:ALD 技术发展历程 图表49:ALD 还可用于诸多新兴领域 资料来源:华中科技大学、方正证券研究所 资料来源:华中科技大学、方正证券研究所 ALDALD 在不同新兴领域的应用举例:在不同新兴领域的应用举例:柔性电子柔性电子领域领域:由于 OLED 器件被水和氧气渗透后极易发生老化变性,导致器件亮度和使用寿命出现明显衰减,因此需要使用阻水阻氧材料进行封装保护。传统的盖板封装方法可实现对水氧的有效阻隔,但其难以适应柔性电子的发展需求。ALD 薄膜封装方法可以直接在复杂基底表面形成致密薄膜,针对不平整样品和三维表面的封装优
117、势明显。同时沉积薄膜易于延展,适合于柔性材料的封装。纳米技术领域纳米技术领域:MEMS(微电机系统)主流的加工方法为刻蚀法,通过激光或电子等,将设计好的图案化形状“复印”到薄膜表面,再通过后续的处理在基底表面得到特定的图案。ALD 提供一种类似于增材制造的方法,通过在特定区域一层层堆叠得到图案。对基底特定区域的表面进行改性,从而使得前驱体仅在该区域吸附,从而在 ALD 循环中,仅在特定的区域进行生长,实现原子级精度的有效控制,从而很好解决了光刻加工过程中的精度以及缺陷的问题。同时,由于 ALD 技微导纳米(688147)公司深度报告 27 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条
118、 款 术具有较好的保形性,仅仅通过沉积薄薄的一层“保护层”就能大大地提高器件的使用寿命,满足行业对器件稳定化的要求。图表50:ALD 技术在 OLED 中的应用 图表51:通过 ALD 技术在 MEMS 内齿轮沉积氧化铝 资料来源:华中科技大学、方正证券研究所 资料来源:Atomic Layer Deposition in MEMS Technology,方正证券研究所 光电材料领域光电材料领域:量子点是新一代无机三原色显示材料,其体积仅为有机发光材料的万分之一,可以使像素发光单元进一步地微小化。通过量子点技术制成的量子点显示器能有效地提升显示的鲜艳度和真实感,能够适应未来移动电子和虚拟现实设
119、备的需求。然而在器件的实际使用过程中,受到光、热、水、氧和电场等环境作用,量子点器件容易发生老化和失效。而器件老化的原因主要是由于量子点表面存在陷阱态和器件界面存在缺陷,而 ALD 技术可以实现量子点显示器件在不同尺度的钝化和优化,定向地将这些缺陷位点保护起来,可以有效提高量子点显示器件的性能和使用寿命。同时,ALD 还可以利用其特定的生长特点对量子点器件进行有效的封装,提高量子点显示器件的寿命,是量子点显示器件从实验室走向产业化的一大助力。能源动力领域能源动力领域:目前,汽车尾气主要通过尾气处理器中的催化剂将其完全氧化或还原成无毒无害的气体排放出来。而不同的催化剂的催化活性和有效温度不同,通
120、过 ALD 可以有效地提高尾气催化剂的催化活性和降低反应温度,同时能有效减少贵金属催化剂的使用量,降低催化成本。图表52:ALD 在量子点器件的应用 图表53:ALD 在汽车尾气催化的应用 资料来源:华中科技大学、方正证券研究所 资料来源:华中科技大学、方正证券研究所 4.2 公司增长点:依托核心技术,积极探索 ALD 在新兴领域的应用 公司积极探索公司积极探索 ALDALD 在新兴领域的应用在新兴领域的应用。公司第一台新兴领域的设备为 iSparol 卷对卷柔性封装系列,该系统使用 ALD 卷对卷高阻隔膜技术,可保障高产能,满足稳定量产需求,同时具有薄膜厚度精确可控、保形性较好、成分可控等优
121、点,成功实现了在宽幅柔性基材上制备高阻隔膜及其他功能薄膜,可为柔性电子材料提供高质量、高经济效益的封装薄膜。该款设备的首台销售实现于 2022 年,收入约1770万元。截至2023年上半年,公司用于高端装备的微纳制造镀膜的iTomic MW Lite 批量式轻型系列原子层沉积镀膜系统在进行产业化验证。2024 年 1 月,微导纳米(688147)公司深度报告 28 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 公司创新研发的 ALD 量产设备顺利发往欧洲某头部芯片制造客户,专用于其新型车载芯片的生产制造,标志着微导纳米推动 ALD 技术在新兴产业领域的应用又取得新的突破。公司依托
122、产业化应用中心平台探索先进薄膜沉积技术在其他新兴应用领域的发展机会,有望对营收形成一定的补充。图表54:公司在新兴领域的开拓进展 图表55:公司新兴领域的在手订单情况(万元)资料来源:公司公告、公司微信公众号、方正证券研究所 资料来源:公司公告、方正证券研究所 5 盈利预测与估值 5.1 盈利预测 我们预计公司 23-25 年的营业收入为 16.50、34.46、53.17 亿元,yoy+141.08%、108.85%、54.27%,归母净利润为 2.80、5.82、9.24 亿元,yoy+417.08%、107.91%和 58.64%。具体来看:1)光伏设备:目前在手订单充裕,预计 23-2
123、5 年营业收入为 11.77、23.54、35.32亿元,yoy+135%、+100%、+50%。毛利率假设为 36%、35%、34%;2)半导体设备:ALD 设备优势明显,CVD 设备已经取得验收并获得重复订单,目前在手订单十分充足,且有望保持高增速。2022 年公司的半导体设备营收不足 5 千万元,体量较小,预计 2023 年开始放量,23-25 年对应营收 2.25、6.42、10.85 亿元,yoy+378.93%、185.33%、69%。2021 年仅仅销售一台 ALD设备,毛利率为 52.20%,2022 年售出商品中还包括了附加价值稍低的晶圆传输系统,我们预计 2023 年开始
124、ALD 和 CVD 产品会开始放量交付,因此毛利率相比 2022 年有所抬升,预计为 48.47%、49.36%、49.12%;3)配套产品及服务:主要包括设备改造、备品备件及其他两类业务。设备放量交付之下,预计该部分营收占比略有下滑,预计 23-25 年营业收入为 2.48、4.50、7.00 亿元,yoy+109.78%、81.45%和 55.56%。毛利率假设为 70%。8162.568800030004000500060007000800090002022年3月末2022年年末2023年6月末微导纳米(688147)公司深度报告 29 敬 请 关 注 文 后 特
125、别 声 明 与 免 责 条 款 图表56:公司营业收入拆分 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 427.92 684.51 1650.21 3446.42 5316.63 yoy 36.91%59.96%141.08%108.85%54.27%毛利率 45.77%42.31%42.81%42.24%41.83%设备 收入 300.47 547.92 1402.21 2996.42 4616.63 yoy 0.43%82.35%155.91%113.69%54.07%毛利率 34.48%36.06%38.00%38.08%37.55%光伏设备 收入 27
126、5.28 500.94 1177.21 2354.42 3531.63 yoy-7.99%81.97%135%100%50%业务占比 64.33%73.18%71.34%68.31%66.43%毛利率 32.86%35.95%36%35%34%半导体设备 收入(百万元)25.2 46.98 225 642 1085 yoy 86.43%378.93%185.33%69.00%业务占比 5.9%6.9%13.6%18.6%20.4%毛利率(%)52.20%37.24%48.47%49.36%49.12%配套产品和服务 收入(百万元)127.03 118.22 248 450 700 yoy 85
127、4.40%-6.94%109.78%81.45%55.56%收入占比 29.69%17.27%15.03%13.06%13.17%毛利率 72.68%67.71%70%70%70%资料来源:wind、方正证券研究所 5.2 相对估值 我们选择了半导体领域的拓荆科技、北方华创和中微公司以及光伏领域的捷佳伟创作为可比公司,根据 2024 年 2 月 1 日的 wind 一致预期,23-25 年四家可比公司的平均 PE 分别为 36/27/20X,公司 24 年 PE 为 26X,我们认为公司系国产 ALD龙头,在半导体领域具备高成长性,光伏领域充足的在手订单提供业绩支撑,因此给予“强烈推荐”评级。
128、图表57:可比公司估值 证券代码 证券简称 收盘价(元)总市值(亿元)EPS PE 倍数 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 688072.SH 拓荆科技 166.89 314.07 2.98 4.36 5.98 55.92 38.29 27.91 002371.SZ 北方华创 235.60 1249.02 7.18 9.95 13.02 32.82 23.67 18.10 688012.SH 中微公司 116.81 723.38 2.73 3.19 4.05 42.82 36.60 28.81 300724.SZ 捷佳伟创 56.12 195.40 4.8
129、3 7.47 10.00 11.62 7.51 5.61 平均值 35.80 26.52 20.11 688147.SH 微导纳米 33.00 149.97 0.62 1.28 2.03 53.56 25.76 16.24 资料来源:Wind,方正证券研究所(采用 Wind 180 天一致预期)。注:收盘价、EPS、PE 均为 2024 年 2 月 1 日数据,微导纳米 EPS、PE 预测数据为方正预测数据 微导纳米(688147)公司深度报告 30 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 6 风险提示 新产品验证进度及市场发展不及预期的风险新产品验证进度及市场发展不及预期
130、的风险。在半导体领域,我国半导体设备制造产业起步较晚,目前国内产线关键设备的国产化仍处于起步和发展阶段。在光伏领域,新型高效电池扩产计划持续推进,但因技术成熟度、投资成本等限制性因素,规模化量产尚存在不确定性。如果半导体制造和国内新型高效电池产线发展不及预期,公司未来销售增长将受到限制。技术迭代及新产品开发风险技术迭代及新产品开发风险。随着技术和应用领域的不断发展,下游客户对薄膜沉积设备工艺路线、材料类型、技术指标等要求也不断变化,如果公司未能准确理解下游客户的产线设备及工艺技术演进需求,或者技术创新产品不能契合客户需求,如无法持续提供满足电池降本增效需求的产品、无法响应半导体、新型高效电池等
131、领域新出现的应用需求,可能导致公司设备无法满足下游生产制造商的需要,从而可能对公司的经营业绩造成不利影响。核心技术人员流失或不足的风险核心技术人员流失或不足的风险。公司后续将加大ALD等薄膜沉积技术在半导体、新型高效电池等领域应用推广的投入力度,若公司不能提供更好的发展空间、更具市场竞争力的薪酬待遇以及更适合的研发条件,将无法持续吸引相关领域的顶尖人才加盟,公司将面临技术人才不足的风险。在行业高速发展、国产替代趋势加快的大背景下,甚至有可能发生现有核心技术人员流失的情形,对公司的产品研发与盈利能力产生不利影响。行业周期波动和产业政策变化的风险行业周期波动和产业政策变化的风险。公司的经营状况与下
132、游行业的发展密切相关。在半导体领域,如果由于国际政治和经济形势引起的对尖端技术的封锁或者下游行业的周期性波动等因素,导致半导体行业固定资产投资及对设备需求的下降,将可能对公司的经营业绩产生不利影响。在光伏领域,如果由于未来光伏行业政策变化等因素导致行业景气度下降或者产能严重过剩,进而影响下游企业对公司产品的需求,可能对公司的经营业绩产生不利影响。文中文中存在存在关于关于市场市场空间空间等等的的测算,测算,测算测算过程过程中中某些某些假设假设存在存在一定一定的的主观性,主观性,仅供仅供参考。参考。微导纳米(688147)公司深度报告 31 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条
133、款 附录:公司财务预测表 单位:百万元(人民币)资产负债表资产负债表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利润表利润表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流动资产流动资产 36993699 51315131 97189718 1333513335 营业总收入营业总收入 685685 16501650 34463446 53175317 货币资金 1757 316 606 668 营业成本 395 944 1991 3093 应收票据 112 273 567 877 税金及附加 5 10 2
134、1 32 应收账款 234 437 1045 1510 销售费用 45 83 155 213 其它应收款 12 26 58 86 管理费用 50 149 293 452 预付账款 74 108 302 412 研发费用 138 173 338 505 存货 975 1985 4551 6789 财务费用-1-3 17 21 其他 534 1986 2589 2993 资产减值损失-32-31-15-15 非流动资产非流动资产 120120 351351 430430 542542 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资收益 14 10 0 0 固定资产 44 58 7
135、8 101 营业利润营业利润 4444 304304 627627 996996 无形资产 8 8 8 8 营业外收入 3 2 2 2 其他 69 285 344 433 营业外支出 0 0 0 0 资产总计资产总计 38203820 54835483 1014810148 1387713877 利润总额利润总额 4646 304304 629629 998998 流动负债流动负债 18211821 29752975 70247024 98049804 所得税-8 24 47 75 短期借款 292 419 595 746 净利润净利润 54 280 582 924 应付账款 502 844
136、2154 3056 少数股东损益 0 0 0 0 其他 1027 1713 4275 6002 归属母公司净利润归属母公司净利润 5454 280280 582582 924924 非流动负债非流动负债 3636 109109 109109 109109 EBITDA 54 315 665 1043 长期借款 0 0 0 0 EPS(元)0.13 0.62 1.28 2.03 其他 36 109 109 109 负债合计负债合计 18571857 30843084 71327132 99139913 主要财务比率主要财务比率 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2
137、025E2025E 少数股东权益 0 0 0 0 成长能力成长能力(同比增长率同比增长率%)股本 454 454 454 454 营业总收入 59.96 141.08 108.85 54.27 资本公积 1333 1410 1410 1410 营业利润 7.59 598.66 106.13 58.83 留存收益 175 534 1151 2100 归属母公司净利润 17.43 417.08 107.91 58.64 归属母公司股东权益 1963 2398 3015 3964 获利能力获利能力(%)负债和股东权益负债和股东权益 38203820 54835483 1014810148 13877
138、13877 毛利率 42.31 42.81 42.24 41.83 净利率 7.91 16.97 16.89 17.37 现金流量表现金流量表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE 2.76 11.68 19.31 23.30 经营活动现金流经营活动现金流 168168 -14891489 229229 7373 ROIC 1.63 9.76 16.47 19.93 净利润 54 280 582 924 偿债能力偿债能力 折旧摊销 22 14 19 24 资产负债率(%)48.61 56.26 70.29 71.44 财务费用 5 14
139、 20 27 净负债比率(%)-74.50 5.09 0.29 2.45 投资损失-14-10 0 0 流动比率 2.03 1.72 1.38 1.36 营运资金变动 76-1859-425-925 速动比率 1.24 0.42 0.40 0.39 其他 26 72 33 23 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流 207207 -205205 -9696 -134134 总资产周转率 0.26 0.35 0.44 0.44 资本支出-47-247-96-134 应收账款周转率 4.36 4.92 4.65 4.16 长期投资 245-3 0 0 应付账款周转率 1.27 1.40
140、1.33 1.19 其他 9 45 0 0 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 12331233 255255 156156 124124 每股收益 0.13 0.62 1.28 2.03 短期借款 226 126 176 151 每股经营现金 0.37-3.28 0.50 0.16 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.32 5.28 6.64 8.72 普通股增加 45 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 980 76 0 0 P/E 192.92 53.56 25.76 16.24 其他-18 53-20-27 P/B 5.81 6.25 4.97 3.78
141、 现金净增加额现金净增加额 16091609 -14411441 289289 6363 EV/EBITDA 184.00 47.94 22.55 14.47 数据来源:wind 方正证券研究所 微导纳米(688147)公司深度报告 32 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测
142、、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论,但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国(香港和澳门特别行政区、台湾省除外)发布。根据证券期货投资者适当性管理办法,本报告内容仅供我公司适当性评级为 C3 及以上等级的投资者使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者,为保证服务质量、控制风险,请勿订阅本报告中的信息,本资料难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。在任何情况下,本报告的内容不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求,方正证券不对任何人因使用本报告所载任何
143、内容所引致的任何损失负任何责任,投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有,本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容,不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据,不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告,需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级评级说明:说明:类别类别 评级评级 说明说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的涨幅。推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性 分析师预测未来1
144、2个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明 A股市场以沪深300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准,美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式:方正证券研究所联系方式:北京:西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海:静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳:福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层 广州:天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券 长沙:天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 E-mail: