《【研报】航运行业专题报告:油运中期景气度向上集运供需格局持续改善-20200817(17页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】航运行业专题报告:油运中期景气度向上集运供需格局持续改善-20200817(17页).pdf(17页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 本报告的信息均来自已公开信息,关于信息的准确性与完整性,建议投资者谨慎判断,据此入市,风险自 担。 航运航运行业行业 谨慎推荐(首次) 航运行业专题报告航运行业专题报告 风险评级:中风险 油运中期景气度向上,集运供需格局持续改善 2020 年 8 月 17 日 分析师:黎江涛 SAC 执业证书编号: S0340519120001 电话: 邮箱: 分析师:张豪杰 SAC 执业证书编号: S0340520070001 电话: 邮箱: 行业指数行业指数走势走势 资料来源:东莞证券研究所,Wind 投资要点:投资要点: 油运: 行业中期景气度向上。
2、油运: 行业中期景气度向上。 2020年初, 新冠肺炎疫情逐步在全球蔓延, 致使原油需求下降, 运价出现下跌。 3月原油价格战开启, 原油即期价格 暴跌,行业囤油启动,而逆周期浮仓需求导致运力供给下降,从而推动 运价上涨。4月,OPEC+达成减产协议,减产对原油价格起到较强支撑 作用, 油运行业逐渐从囤油向去库存转变, 5月运价开始大幅下跌。 目前 全球原油库存维持在高位,短期来看原油需求并不乐观。原油将经历去 库存阶段,运价仍将面临下跌压力。我们认为,本次去库存的关键因素 在于疫情进展情况,一旦疫情全面受控,原油需求预计将会提升。从供 给端来看,预计2020、2021年VLCC交付数量将逐年
3、减少;叠加老船检 修,在低运价环境下使用老船的性价比较低,行业拆船速度有望提升, 行业运力供给或将紧缩, 形成未来全球经济复苏带来行业景气度向好的 中期逻辑。 集运:需求端向好,供给端新增有限,拆船有望提升,供需格局持续改集运:需求端向好,供给端新增有限,拆船有望提升,供需格局持续改 善。善。中国经济从2月开始,不断向上修复,Q1中国GDP同比下降6.8%, Q2同比+3.2%。 中国PMI触底回升, 欧美PMI不断改善。 从微观数据来看, 我们以汽车销量为例,中国7月销量同比增长16.4%,显著改善。此外, 从美国、欧洲数据来看,也明显改善,进一步验证经济改善判断。因此, 我们判断需求端回暖
4、。供给端,现有订单与运力之比处于历史底部,意 味着未来新增运力有限,此外,拆船量预计将回升。整体来看,供需格 局改善,CCFI价格企稳回升,我们预计仍有空间。 投资投资建议建议:油运行业短期存在原油库存偏高、运价持续下行的压力,但 中长期来看,运力紧缩将会维持,行业景气度预计仍将向上。集运行业 需求端依然向好, 供给端新增有限, 拆船有望提升, 供需格局持续改善。 航运行业重点推荐龙头个股:招商轮船(601872) 、中远海能(600026) 、 中远海控(601919) 。 风险提示风险提示:全球经济下滑;新冠肺炎疫情在全球持续蔓延;国际地缘政 治环境发生较大变化;原油价格大幅波动;运费价格
5、大幅波动;航运安 全风险等。 专 题 报 告 专 题 报 告 行 业 行 业 研 究 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 航运行业专题报告 2 请务必阅读末页声明。 目 录 1. 油运:行业中期景气度向上 . 4 1.1 原油库存偏高,运价短期存在下行压力 . 4 1.2 运力紧缩将维持,油运行业中期景气度向上 . 5 2. 集运:需求向好,供需格局改善 . 6 2.1 需求端向好,最坏情况已过 . 6 2.2 供给端优化,新增有限,拆解有望提升 . 8 2.3 价格向上修复,预计中期仍有空间 . 9 3. 投资建议 . 10 4. 重点公司分析 .11 4.1 招商轮船(
6、601872) .11 4.2 中远海能(600026) . 13 4.3 中远海控(601919) . 14 5. 风险提示 . 16 插图目录 图 1:ICE 布油走势(美元/桶) . 4 图 2:中国进口油轮运价指数 CTFI:CT1-TCE(标准航速)(美元/天) . 4 图 3:2017 年以来美国商业原油库存情况 . 5 图 4:2017 年以来美国战略石油储备情况 . 5 图 5:VLCC 交付数量(艘). 6 图 6:VLCC 拆船数量(艘). 6 图 7:VLCC 拆船率(%) . 6 图 8:全球原油轮船年龄分布 . 6 图 9:中国 PMI 触底回升 . 7 图 10:中
7、国经济触底回升(%) . 7 图 11:中国主要港口货物吞吐量增速改善(%) . 7 图 12:主要港口集装箱吞吐量同比回升(%). 7 图 13:美、日经济不断改善 . 8 图 14:欧元区经济显著改善 . 8 图 15:海外核心地区(国家)汽车销量增速(%) . 8 图 16:中国汽车销量增速显著回升(%) . 8 图 17:订单与运力之比处于低位 . 9 图 18:全球集装箱运力拆解 . 9 图 19:CCFI 指数走势回暖 . 9 图 20:CCFI 历史周期划分 . 10 图 21:CCFI 与运力需求关系 . 10 图 22:CCFI 与运力同比增长率 . 10 图 23:招商轮船
8、历年营收、归母净利润及其同比增速(亿元,%) . 12 图 24:招商轮船 2019 年主营业务构成 . 12 图 25:招商轮船历年毛利率、净利率(%) . 12 qRsRnQmRsQoPsOsPxPuNsRbRcM7NoMpPtRmMfQqQuMlOrQwP6MpPyQwMmRuMwMsOpQ 航运行业专题报告 3 请务必阅读末页声明。 图 26:招商轮船历年经营活动现金净流量(亿元) . 12 图 27:中远海能历年营收、归母净利润及其同比增速(亿元,%) . 13 图 28:中远海能 2019 年主营业务构成 . 13 图 29:中远海能历年毛利率、净利率(%) . 13 图 30:中
9、远海能历年经营活动现金净流量(亿元) . 13 图 31:中远海控历年营收、归母净利润及其同比增速(亿元,%) . 15 图 32:中远海控 2019 年主营业务构成 . 15 图 33:中远海控历年毛利率、净利率(%) . 15 图 34:中远海控历年经营活动现金净流量(亿元) . 15 航运行业专题报告 4 请务必阅读末页声明。 1. 油运油运:行业中期景气度向上行业中期景气度向上 1.1 原油库存偏高,运价原油库存偏高,运价短期短期存在下行压力存在下行压力 春节期间,新冠肺炎疫情在国内蔓延,而后在全球蔓延,全球经济失速,原油需求 下降,运价出现下跌。2020 年 3 月 6 日,沙特宣布
10、增产,原油价格战开启。原油即期价 格的暴跌,导致 contango 结构下的套利需求增加,行业囤油启动,而逆周期浮仓需求导 致运力供给下降,从而推动运价上涨。2020 年 4 月,OPEC+达成减产协议,减产于 5 月 1 日开始执行,此外沙特于 6 月起自愿每天减产 100 万桶。减产对原油价格起到较强支 撑作用,油运行业逐渐从囤油向去库存转变,5 月份运价开始大幅下跌。 图1:ICE布油走势(美元/桶) 数据来源:wind,东莞证券研究所 图2:中国进口油轮运价指数CTFI:CT1-TCE(标准航速)(美元/天) 数据来源:wind,东莞证券研究所 航运行业专题报告 5 请务必阅读末页声明
11、。 前期油价暴跌催生了囤油需求,目前全球原油库存维持在高位。2020 年 3 月以来, 美国商业原油库存量持续同比增长;到 7 月份美国商业原油库存量处于 2017 年 3 月份 以来的高位,同比增速达到 20.48%。今年 6 月份以来,美国战略石油储备量持续增长, 截止 7 月 31 日,储备量为 65614.1 万桶,重回 2018 年 10 月份的水平。中国方面,根据 隆众资讯的数据,截止 7 月 22 日,中国港口商业原油库存量为 3299.4 万吨,环比下降 0.7%。预计近期国内港口商业原油库存将继续维持高位运行。 目前,美国、印度等国的疫情防控形势未见明显好转,欧洲等地新增病例
12、数有抬头 迹象,短期来看原油需求并不乐观。原油或将经历去库存阶段,届时运价将面临下跌压 力。同时,当海上浮仓库存释放时,下游需求若没有明显增长,则运力供给的增加将加 剧供需失衡, 运价将进一步下跌。 运价下跌持续的时间取决于原油库存去化所需的时间, 从过去的原油库存周期来看, 去库存周期通常为 12 个月。 当前来看, 原油去库存所需时 间主要取决于全球疫情控制的情况。同时,运价通常早于库存见底。 1.2 运力紧缩将维持,运力紧缩将维持,油运油运行业行业中期中期景气度向上景气度向上 我们认为,本次去库存的关键因素在于疫情进展情况,如果疫情全面受控,或疫苗 研发成功大规模使用,全球经济将迎来较快
13、修复,原油需求或将得到提升。从供给端来 看, VLCC 新船 2019 年实际交付 68 艘, 行业面临较大的交付压力, 预计 2020 年和 2021 年 VLCC 交付数量将逐年减少。 2019 年 VLCC 拆船量和拆解率大幅降低。2018 年由于前三季度行业运价低迷,全 年 VLCC 拆船量达到 31 艘,拆船率 4.22%;2019 年,基于前期较大的拆船量以及船东 对油运市场的预期,全球 VLCC 拆船量仅 4 艘。受今年疫情影响,全球主要拆船国孟加 拉、巴基斯坦、印度的拆船业陷入停滞,影响了行业拆船淘汰旧产能的进度。同时前期 油价暴跌刺激的补库存需求,以及原油 contango
14、升水提升的套利需求,导致运价暴涨, 也是行业拆船进度较慢的原因。 此外,全球原油轮船中,20 岁及以上的老船占比 5%,15-19 岁的船占比 20%。根据 规定,15 年以下的船舶需每五年进坞检修,15 年以上的船 2.5 年就需进坞检修,而检修 成本也随着船龄的增长而增加,同时船龄越高其面临风险越高,货主运价往往也更低, 图3:2017年以来美国商业原油库存情况 图4:2017年以来美国战略石油储备情况 资料来源:同花顺金融,东莞证券研究所 资料来源:EIA,同花顺金融,东莞证券研究所 航运行业专题报告 6 请务必阅读末页声明。 因此从船龄结构来看,老旧船本身就存在拆船动力。 随着本轮去库
15、存的推进,短期运价下跌或将不可避免。叠加赶上老船检修,在低运 价环境下使用老船的性价比较低, 行业拆船速度有望得到提升, 行业运力供给将会紧缩, 形成未来全球经济复苏带来行业景气度向好的中期逻辑。 2. 集运集运:需求需求向好,向好,供需供需格局改善格局改善 2.1 需求端向好,最坏需求端向好,最坏情况已过情况已过 中国经济持续修复。今年受疫情影响,需求端受到一定冲击。但是中国经济明显修 复。PMI 由 2020 年 2 月的 35.70 提升到 7 月的 51.10,显著改善。此外,从 GDP 来看, 2020 年 Q1 中国 GDP 同比下降 6.80%,Q2 已经回到 3.20%的增长。
16、 图5:VLCC交付数量(艘) 图6:VLCC拆船数量(艘) 资料来源:中国产业信息网,东莞证券研究所 资料来源:中国产业信息网,东莞证券研究所 图7:VLCC拆船率(%) 图8:全球原油轮船年龄分布 资料来源:中国产业信息网,东莞证券研究所 资料来源:中国产业信息网,东莞证券研究所 航运行业专题报告 7 请务必阅读末页声明。 根据交通部统计,上半年国内主要港口货物吞吐量累计同比已经转正,1-6 月中国 主要港口货物吞吐量累计同比分别为-3.40%、 -6.00%、 -4.60%、 -2.30%、 -0.80%、 +0.60%, 逐渐向上修复。主要港口外贸货物吞吐量也逐渐改善,1-6 月中国主
17、要港口外贸货物吞 吐量累计同比分别为+1.30%、+0.80%、+0.30%、+0.90%、+0.90%、+2.20%。从主要港 口集装箱累计吞吐量同比数据来看, 也有所改善, 1-6 月累计同比分别为-5.30%、 -10.60%、 -8.50%、-7.80%、-6.80%、-5.40%,降幅不断收窄。 从海外核心经济体来看,经济向上修复。美国 2020 年 1-7 月 PMI 分别为 50.90、 50.10、49.10、41.50、43.10、52.60、54.20,趋势向上修复。日本制造业 PMI 也呈现修 复态势, 1-7 月分别为 48.80、 47.80、 44.80、 41.9
18、0、 38.40、 40.10、 45.20。 欧元区制造业、 服务业 PMI 显著恢复,1-7 月制造业 PMI 分别为 47.90、49.20、44.50、33.40、39.40、 47.40、51.80,明显改善。 图9:中国PMI触底回升 图10:中国经济触底回升(%) 资料来源:wind,东莞证券研究所 资料来源:wind,东莞证券研究所 图11:中国主要港口货物吞吐量增速改善(%) 图12:主要港口集装箱吞吐量同比回升(%) 资料来源:wind,交通部,东莞证券研究所 资料来源:wind,交通部,东莞证券研究所 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 55.00
19、 60.00 65.00 2005-01 2005-10 2006-07 2007-04 2008-01 2008-10 2009-07 2010-04 2011-01 2011-10 2012-07 2013-04 2014-01 2014-10 2015-07 2016-04 2017-01 2017-10 2018-07 2019-04 2020-01 PMI 月 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03
20、2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 2018-06 2019-09 GDP:不变价:当季同比季 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 2001-02 2002-01 2002-12 2003-11 2004-10 2005-09 2006-08 2007-07 2008-06 2009-05 2010-04 2011-03 2012-02 2013-01 2013-12 2014-
21、11 2015-10 2016-09 2017-08 2018-07 2019-06 2020-05 全国主要港口:货物吞吐量:累计同比 月 全国主要港口:外贸货物吞吐量:累计同比 月 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 2001-02 2002-01 2002-12 2003-11 2004-10 2005-09 2006-08 2007-07 2008-06 2009-05 2010-04 2011-03 2012-02 2013-01 2013-12 2014-11 2015-10 2016-09 2017-08 2018-0
22、7 2019-06 2020-05 全国主要港口:集装箱吞吐量:累计同比月 航运行业专题报告 8 请务必阅读末页声明。 从更微观的数据来看,也可以验证以上观点。我们以全球核心国家或地区汽车销量 数据为例, 中国 1-7 月汽车销量分别同比为-18.68%、 -79.10%、 -43.29%、 +4.41%、 +14.48%、 +11.62%、+16.40%,显著回暖。而从美国来看,美国轻型车销量月度同比 1-7 月分别为 +0.77%、+6.87%、-38.27%、-46.11%、-28.64%、-27.06%、-11.86%。从欧元区汽车注册 量单月同比数据来看,也逐渐回暖。 2.2 供给端
23、优化供给端优化,新增新增有限,拆解有望提升有限,拆解有望提升 从在手订单来看,全球集装箱订单与运力之比在 2008 年之后不断下滑,目前处于 非常低的水平,意味着未来新增运力非常有限。此外,从集装箱拆解来看,2020 年受疫 情影响,拆解量不大,但是预计伴随经济活动影响不断减弱,拆解量预计将提升。伴随 经济活动修复,我们预计运力供给端增速与运力需求增速差将不断收敛,2021 年预计需 求增速将高于供给增速。 图13:美、日经济不断改善 图14:欧元区经济显著改善 资料来源:wind,东莞证券研究所 资料来源:wind,东莞证券研究所 图15:海外核心地区(国家)汽车销量增速(%) 图16:中国
24、汽车销量增速显著回升(%) 资料来源:wind,东莞证券研究所 资料来源:wind,东莞证券研究所 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 55.00 60.00 65.00 2007-02 2007-10 2008-06 2009-02 2009-10 2010-06 2011-02 2011-10 2012-06 2013-02 2013-10 2014-06 2015-02 2015-10 2016-06 2017-02 2017-10 2018-06 2019-02 2019-10 2020-06 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI日
25、本:制造业PMI 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 2004-01 2004-10 2005-07 2006-04 2007-01 2007-10 2008-07 2009-04 2010-01 2010-10 2011-07 2012-04 2013-01 2013-10 2014-07 2015-04 2016-01 2016-10 2017-07 2018-04 2019-01 2019-10 2020-07 欧元区:制造业PMI 月欧元区:服务业PMI 月 -100.00 -80.00 -60.00 -40.00 -20.00
26、 0.00 20.00 40.00 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 欧洲:注册量:机动车:欧洲:当月同比美国:销量:轻型车合计:当月同比 -100.00 -80.00 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 2012-01 2012-06 2012
27、-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 销量:汽车:当月同比 航运行业专题报告 9 请务必阅读末页声明。 2.3 价格向上价格向上修复,修复,预计预计中期仍有空间中期仍有空间 伴随经济修复,运力供需结构改善,CCFI 价格指数回暖。从 2002 年至今 CCFI 价 格指数来看,2016 年触底回升,整个向上趋势延续到现在。下面,我们简单复盘
28、 CCFI 综合指数历史走势。 图19:CCFI指数走势回暖 资料来源:wind,东莞证券研究所 CCFI 自 1998 年发布至今已经 20 多年,集运市场大致经历了 5 个周期,第 6 个周 期从 2016 年开启。2008 年全球金融危机爆发前,需求端主导集运市场,CCFI 的三起三 落真实地反映出了全球货物贸易的发展和集装箱运输需求的变化对市场的作用。此阶段 中,三次上升的特点有所不同:从 1998 年的快速上升并长期保持,到 2002 年起的缓慢 爬升, 再到 2006 年起的震荡攀升, 每次上升的难度在增加。 原因在于供给端船队规模快 速增长。全球金融危机爆发前,集运市场需求增长基
29、本保持在 10%左右,而供给的增长 从 5%升至 15%。 400.00 500.00 600.00 700.00 800.00 900.00 1,000.00 1,100.00 1,200.00 1,300.00 1,400.00 CCFI:综合指数 周 图17:新签订单处于低位 图18:全球集装箱运力拆解(千标准箱) 资料来源:clarksons,alphaliner,东莞证券研究所 资料来源:clarksons,alphaline,东莞证券研究所 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
30、2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 (千标准箱) 新签订单 航运行业专题报告 10 请务必阅读末页声明。 全球金融危机爆发后,集运市场需求增长的驱动力明显减弱(增幅缩窄至 05%区 间内),供给侧结构性改革对市场的提振发挥了主导作用(供给增长从 10%降至 5%以 下)。此阶段,供给侧结构性改革主要体现在:撤销新船订单、推迟新船交付;以经济 航速航行;船舶大型化、节能化;组成更为强大的航运联盟和并购重组等。但改革空间 越来越窄,提振作用越来越弱,从 2012 年的明显拉升到 2014 年的宽幅震荡,再
31、到 2016 年的连续探底。 图22:CCFI与运力同比增长率 资料来源:上海航运交易所,东莞证券研究所 从运价走势来看,当前市场运价的波动幅度明显减缓,预示着班轮公司将从竞争走 向竞合。始于 2015 年的新一轮班轮公司的兼并重组浪潮高过前几轮,集运市场的集中 度明显上升,CR5 由 2008 年年底的 46%升至 2020 年的 67%,市场集中度已由低集中寡 占型区间升至高集中寡占型。综合以上分析,需求端若恢复正常,拆船数量提升,在格 局优化背景下,中期合理 CCFI 指数有望回到 1000 左右。 3. 投资建议投资建议 油运:2020 年初,新冠肺炎疫情逐步在全球蔓延,致使原油需求下
32、降,运价出现下 需求端相对稳定,供给 端竞争激烈,行业打价 格战,最终韩近破产。 此后格局不断优化,价 格企稳回升。 图20:CCFI历史周期划分 图21:CCFI与运力需求关系 资料来源:上海航运交易所,东莞证券研究所 资料来源:上海航运交易所,东莞证券研究所 航运行业专题报告 11 请务必阅读末页声明。 跌。3 月原油价格战开启,原油即期价格暴跌,行业囤油启动,而逆周期浮仓需求导致 运力供给下降,从而推动运价上涨。4 月,OPEC+达成减产协议,减产对原油价格起到 较强支撑作用,油运行业逐渐从囤油向去库存转变,5 月运价开始大幅下跌。目前全球 原油库存维持在高位,短期来看原油需求并不乐观。原油将经历去库存阶段,运价仍将 面临下跌压力。我们认为,本次去库存的关键因素在于疫情进展情况,一旦疫情全面受 控,原油需求预计将会提升。从供给端来看,预计 2020、2021 年 VLCC 交付数量将逐 年减少;叠加老船检修,在低运价环境下使用老船的性价比较低,行业拆船速度有望提 升,行业运力供给或将紧缩,形成未来全球经济复苏带来行业景气度向好的中期逻辑。 集运:需