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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 公司研究公司研究 集成电路集成电路 2023 年年 07 月月 23 日日 晶合集成(688249)深度研究报告 强推强推(首次)(首次)全球全球 DDIC 芯片代工龙头,多工艺平台拓展芯片代工龙头,多工艺平台拓展迈入新征程迈入新征程 目标价:目标价:32.6 元元 当前价:当前价:20.02 元元 公司是全球公司是全球液晶面板驱动芯片代工液晶面板驱动芯片代工龙头,多工艺平台持续拓展打开成长空间龙头,多工艺平台持续拓展打开成长空间。公司
2、 2015 年 5 月于合肥成立,依托合肥市国资委提供的资金支持、力晶科技转移的技术、人员和客户,积极发挥地方产业集群优势,同时把握半导体行业高景气、面板产业链转移等历史机遇,近年来实现业绩的快速增长,营业收入由 2018 年的 2.18 亿元提升至 2022 年的 100.51 亿元,CAGR 为 160.7%。公司为客户提供 150-55nm 不同制程工艺,未来将导入更高端制程技术,目前公司DDIC 代工份额持续提升,同时 CIS、MCU、PMIC 等其他工艺平台持续拓展,公司 2022 年在液晶面板驱动芯片代工领域市占率全球第一,成为中国大陆地区第三大晶圆代工企业。未来公司有望依托合肥汽
3、车、面板等优势产业,发挥产业集群效应,打造成为中国最卓越的集成电路专业制造公司之一。DDIC 景气复苏在即,伴随面板产业链向中国大陆景气复苏在即,伴随面板产业链向中国大陆地区地区转移,国产替代加速推转移,国产替代加速推进进。长期趋势上,中国大陆地区已成为全球显示面板制造中心,DDIC 作为显示面板的核心控制部件,向中国大陆地区转移趋势明显;近年来集创北方、奕斯伟等本土 DDIC 芯片厂商快速崛起,同时联咏、奇景光电等中国台湾地区设计公司也加速将代工产能转移至中国大陆地区,公司作为国内最大的液晶面板驱动芯片代工厂商,有望持续受益于这一趋势。短期趋势上,本轮半导体景气周期有望在 2023 年下半年
4、见底回升,当前 DDIC 去库存已经完成,补库存背景下联咏等 DDIC 设计公司的月度营收数据出现明显拐点,随着补库存持续推进以及下游需求稳步复苏,晶合集成作为代工厂有望迎来稼动率显著提升。公司短期稼动率提升将带动盈利能力明显修复,制程工艺突破助力远期成长。公司短期稼动率提升将带动盈利能力明显修复,制程工艺突破助力远期成长。短期来看,公司所处晶圆代工属于典型的重资产行业,景气下行周期背景下,折旧及人工成本将严重侵蚀公司盈利能力,2023Q1 公司归母净利润为-3.31 亿元,目前 DDIC 行业去库存基本完成,随着行业补库存及后续需求逐步回升,我们认为稼动率提升将带动公司盈利能力显著修复。长期
5、来看,公司研发能力较强,55nm 触控与显示驱动集成芯片(TDDI)已实现大规模量产、40nm 高压 OLED 平台技术开发取得重大成果,公司作为全球液晶面板驱动芯片代工龙头,将显著受益于面板产业链转移机遇;公司也在不断拓展新工艺平台,未来依托合肥显示面板及汽车等优势产业,有望持续提升代工份额。投资建议投资建议:行业景气复苏在即,面板产业链向中国大陆地区的转移进程持续推进,公司深耕 DDIC 工艺平台晶圆代工业务,同时 CIS、MCU、PMIC 等工艺平台进展顺利,新制程及新工艺平台拓展有望打开远期成长空间。我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 5.31/17.50/27.00亿元,
6、对应 EPS为 0.26/0.87/1.35元。考虑到晶圆代工企业的盈利能力波动较大,我们采取 PB 估值法,参考行业可比公司估值,给予公司 2023 年 2.8 倍 PB,对应目标价 32.6 元,首次覆盖给予“强推”评级。风险提示风险提示:行业景气复苏不及预期;行业竞争加剧;公司工艺拓展不及预期。主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万)10,051 7,703 10,999 14,885 同比增速(%)85.1%-23.4%42.8%35.3%归母净利润(百万)3,045 531 1,750 2,700 同比增速(%)76.2%-82.6
7、%229.3%54.3%每股盈利(元)1.52 0.26 0.87 1.35 市盈率(倍)13 76 23 15 市净率(倍)3.1 1.7 1.6 1.4 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2023年7月21日收盘价 证券分析师:耿琛证券分析师:耿琛 电话: 邮箱: 执业编号:S0360517100004 证券分析师:岳阳证券分析师:岳阳 邮箱: 执业编号:S0360521120002 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)200,613.52 已上市流通股(万股)34,876.31 总市值(亿元)401.63 流通市值(亿元)69.82 资产负债率(%
8、)53.67 每股净资产(元)8.51 12 个月内最高/最低价 21.94/18.79 市场表现对市场表现对比图比图(近近 12 个月个月)-6%0%5%10%23/0523/0523/0623/0623/0723/072023-05-052023-07-21晶合集成沪深300华创证券研究所华创证券研究所 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 本报告对公司的短中长期发展逻辑进行了详实的研究论证。我们认为公司短期业绩随着稼动
9、率提升将明显提升,一方面面板终端需求开始修复,另一方面下游设计公司库存消化至合理水位,代工环节稼动率有望逐季增长。中期公司研发中的高阶制程工艺平台为未来发展注入持续动力,根据最新公告,公司将持续提升 55nm 产能,同时在今年建置 40nm 高压 OLED 平台相关产能。长期DDIC 代工国产替代空间确定,公司作为 DDIC 代工龙头公司有望显著受益。投资投资逻辑逻辑 本报告基于公司的短中长期发展逻辑展开:先对公司发展历程进行介绍,复盘公司借助 DDIC 产业链国产化趋势和缺芯浪潮实现跨越式成长,再分别对公司的短中长期的发展逻辑进行研判。短期下游库存去化完成叠加面板需求逐渐复苏,公司稼动率提升
10、有望带来业绩反转。中期公司拓展其他技术工艺平台打开未来成长天花板,根据最新公告,公司 55nm 触控与显示驱动集成芯片(TDDI)实现大规模量产、40nm 高压 OLED 平台技术开发取得重大成果。长期来看,终端市场和终端供应链都在中国大陆地区,DDIC 产业链国产替代空间确定,公司作为代工环节龙头,是代工环节国产替代的最大受益者。关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 我们进行盈利预测的关键假设为:1)DDIC 行业于 2023 年上半年去库存完成,景气周期将于 2023 年下半年逐步恢复;2)国际贸易关系相对稳定,全球 DDIC代工向中国大陆地区转移趋势维持;3)行业竞争格局相对稳
11、定,短期内不存在竞争加剧的风险;4)晶合集成新工艺平台开发顺利,新增产能持续开出。我们预计 2023-2025 年公司营业收入为 77.03/109.99/148.85 亿元,整体毛利率水平分别为 25.6%/31.0%/32.5%。行业景气复苏在即,产业转移进程持续推进,公司深耕 DDIC 工艺平台晶圆代工业务,同时 CIS、MCU、PMIC 等工艺平台进展顺利,新制程及新工艺平台拓展有望打开远期成长空间。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为5.31/17.50/27.00 亿元,对应 EPS 为 0.26/0.87/1.35 元。考虑到晶圆代工行业盈利能力波动较大,当前为行业周
12、期底部,我们采取 PB 估值法,参考招股说明书及公司业务情况,我们选取中芯国际、中芯集成、华润微共 3 家可比公司,参考行业可比公司估值,我们给予公司 2023 年 2.8 倍 PB,对应目标价 32.6 元/股,首次覆盖给予“强推”评级。OYcVlVkZkWdWDW8ZjW7N8Q6MsQpPtRoNfQnNoRlOoMsPaQmMwOxNqMrOvPmRtO 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 目目 录录 一、一、全球全球 DDIC 芯片代工龙头,业绩实现跨越式增长芯片代工龙头,业绩实现
13、跨越式增长.6(一)全球 DDIC 芯片代工龙头,技术工艺平台快速拓展.6(二)把握面板产业链转移趋势,持续扩产实现业绩高增.8(三)需求复苏带动业绩释放,产业转移助力远期成长.11 二、二、DDIC 产业转移趋势确定,代工环节国产化加速产业转移趋势确定,代工环节国产化加速.12(一)全球 DDIC 市场持续增长,芯片代工行业空间广阔.12(二)面板产业链转移大势所趋,晶合集成有望显著受益.15(三)行业周期有望见底回升,DDIC 代工需求稳步复苏.18 三、三、稼动率提升带来业绩拐点,产业链转移赋能远期成长稼动率提升带来业绩拐点,产业链转移赋能远期成长.19(一)短期:需求复苏带动稼动率回升
14、,业绩弹性有望释放.19(二)中期:布局多元技术工艺平台,打开远期成长天花板.21(三)长期:依托地方产业集群优势,产业协同助力长远发展.23 四、四、关键假设、估值与盈利预测关键假设、估值与盈利预测.25 五、五、风险提示风险提示.26 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司发展历程情况.6 图表 2 公司主营业务为晶圆代工.6 图表 3 2018-2022 年公司营收按工艺平台划分.6 图表 4 公司技术蓝图.7 图表 5 2018-2022 年公司营收按产
15、品制程划分.7 图表 6 公司股权结构情况.7 图表 7 公司核心人员持股情况.7 图表 8 公司核心管理人员履历和技术贡献.8 图表 9 2018-2023Q1 公司营业收入情况(亿元).9 图表 10 2018-2023Q1 公司归母净利润情况(亿元).9 图表 11 2018-2022 年公司营业收入分工艺(亿元).9 图表 12 2018-2022 年公司营业收入分制程(亿元).9 图表 13 2018-2022 年公司销售毛利率和净利率.10 图表 14 2019-2022 年公司制造费用和研发占营收比例.10 图表 15 2020-2023Q1 公司期间费用率.10 图表 16 2
16、018-2023Q1 公司研发费用和研发费用率.10 图表 17 2018-2023Q1 公司资本开支情况(亿元).11 图表 18 2018-2023Q1 公司现金及等价物(亿元).11 图表 19 电视面板价格在 2023Q1 回暖(美元/片).11 图表 20 全球 DDIC 龙头联咏月度营收回升.11 图表 21 公司其他技术平台业务迅速增长.12 图表 22 公司合肥晶合集成电路先进工艺研发项目.12 图表 23 公司在部分下游客户中采购份额变化.12 图表 24 显示驱动芯片的分类.13 图表 25 公司在 DDIC 产业链位置.14 图表 26 全球和中国大陆地区显示驱动芯片市场
17、规模.14 图表 27 全球和中国大陆地区显示驱动芯片需求量.14 图表 28 2022 年集创北方主营业务成本结构.15 图表 29 不同终端所需驱动芯片数量(颗/台).15 图表 30 全球 LCD-TV 平均出货尺寸(英寸).15 图表 31 全球 LCD 产能分布情况.16 图表 32 全球 OLED 产能分布情况.16 图表 33 中国大陆地区显示面板产能占比及驱动芯片中国大陆地区占比.16 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 图表 34 2021 年全球显示驱动芯片设计厂商竞争格
18、局.17 图表 35 中国大陆地区 DDIC 设计厂商营收快速增长.17 图表 36 颀中科技 2019-2023Q1 营收及增速.17 图表 37 全球 DDIC 封测竞争格局演变情况.17 图表 38 2018-2022 年公司产能、产量和销量.18 图表 39 全球半导体行业月度销售额(十亿美元).18 图表 40 2022 年以来显示面板出货量(百万片).19 图表 41 群创光电 2022 年至今单月营收数据情况.19 图表 42 联咏 2022 年至今单月营收数据情况.19 图表 43 2020-2022 年公司固定资产和制造费用.20 图表 44 2022 年公司主营成本构成.2
19、0 图表 45 公司盈利能力核心因素为产能利用率.20 图表 46 2020-2023Q1 公司毛利率、净利率相关指标.20 图表 47 公司净利率敏感性分析(产能利用率和单片售价).21 图表 48 公司主要研发项目.21 图表 49 显示驱动芯片产品种类和同制程节点产品.21 图表 50 全球和中国大陆地区 AMOLED 显示驱动芯片需求.22 图表 51 2016-2025 年全球 CMOS 图像传感器规模.22 图表 52 2020-2022 年思特威及关联方对公司营收贡献.22 图表 53 2015-2022E 中国大陆地区微控制器(MCU)市场规模.23 图表 54 公司在主要 D
20、DIC 设计商中采购份额.23 图表 55 2022 年全球智能手机 AMOLED DDIC 格局.24 图表 56 部分合肥 DDIC 产业链公司.24 图表 57 公司分业务收入(亿元)及毛利率预测.25 图表 58 可比上市公司估值情况.26 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、全球全球 DDIC 芯片代工龙头芯片代工龙头,业绩实现跨越式增长业绩实现跨越式增长(一)(一)全球全球 DDIC 芯片代工龙头,芯片代工龙头,技术工艺技术工艺平台平台快速拓展快速拓展 公司是公司是全球全
21、球液晶面板驱动芯片液晶面板驱动芯片代工龙头,代工龙头,2022 年在全球晶圆代工企业中营收排名第九年在全球晶圆代工企业中营收排名第九。公司成立于 2015 年,由合肥建投与力晶科技合资建设。公司专注于半导体晶圆生产代工服务,致力于为国内提升自主可控的集成电路制造能力贡献力量,为客户提供 150-55nm不同制程工艺,未来将导入更高端制程技术。2022 年公司营业收入突破 100 亿元,在液晶面板驱动芯片代工领域市占率全球第一,成为中国大陆地区第三大晶圆代工企业。根据芯思想研究院数据,公司 2022 年在全球晶圆代工企业中营收排名第九。图表图表 1 公司公司发展历程发展历程情况情况 资料来源:公
22、司官网、招股说明书,华创证券 公司主营业务为公司主营业务为 DDIC 工艺平台工艺平台晶圆晶圆代工代工,并并向其他向其他工艺平台工艺平台横向拓展横向拓展。公司致力于 12英寸晶圆代工业务,主要向客户提供 DDIC 及其他工艺平台的晶圆代工服务。公司目前主要代工产品为 DDIC 芯片,2022 年占总营收的 71.24%。同时公司也在积极开拓 CIS、MCU、PMIC 等其他工艺平台,根据公司招股说明书,2020 年公司与安防 CIS 龙头思特威达成合作框架协议,2022 年思特威为公司贡献 11.06 亿元营收。图表图表 2 公司公司主营业务为晶圆代工主营业务为晶圆代工 图表图表 3 2018
23、-2022 年公司年公司营收营收按工艺平台按工艺平台划分划分 资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:招股说明书,华创证券 公司公司目前目前代工服务代工服务以以 90nm 和和 110nm 成熟制程为主,成熟制程为主,同时同时向更向更高端高端制程布局。制程布局。2022 年公司 90nm 制程代工服务贡献营收 52.12 亿元,占比 51.99%;110nm 制程代工服务贡献营收 31.65 亿元,占比 31.57%。根据公司最新公告,公司已顺利完成 55nm TDDI 产品开发,2015年2016年2018年2019年2017年2021年2020年2022年2023年公司成立,由合肥市建设
24、投资控股与中国台湾力晶科技合资建设晶合一期厂房建设完工110nm驱动IC单片晶圆良率达到量产水平大面板驱动芯片量产;首颗触控与显示驱动整合芯片试产成功;达到月产月产1万片万片19年7月累计出货超过10万片;单月产能及投片量超过2万片万片和CIS龙头思特威签署深度战略合作;单月产能突破2.5万片万片单月产能突破4万片万片单月产能突破10万片万片科创板上市主要制程和主要制程和工艺演进情况工艺演进情况2017年年110nm DDIC 产品量产2018年年150nm DDIC 量产90nm DDIC量产2020年年110nm Mini LED 产品量产2021年年90nm CIS 产品量产90nm e
25、-Tag 产品量产110nm MCU产品风险量产2022年年150nm PMIC产品量产55nm DDIC 产品风险量产150nm FPS产品风险量产90nm CIS(BSI)产品风险量产终端芯片需求芯片设计半导体设备和材料晶晶圆制造代工圆制造代工以面板显示驱动芯片(DDIC)为主0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022DDIC工艺平台晶圆代工其他工艺平台晶圆代工 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 且实现大规模量产,同时 4
26、0nm 高压 OLED 平台开发取得重大成果。此外,公司布局研发 55nm 后照式 CMOS 图像传感器芯片工艺平台、40nm MCU 工艺平台、40nm 逻辑芯片工艺平台、28nm 逻辑及 OLED 芯片工艺平台,公司持续向更高制程节点发展。图表图表 4 公司公司技术蓝图技术蓝图 图表图表 5 2018-2022 年公司年公司营收营收按按产品制程产品制程划分划分 资料来源:公司官网 资料来源:招股说明书,华创证券 公司公司控股股东为合肥建投控股股东为合肥建投,实际控制人实际控制人为合肥市国资委为合肥市国资委。公司第一大股东和第三大股东分别为合肥建投和合肥芯屏,合肥建投及其一致行动人合肥芯屏合
27、计控制公司 39.74%的股份,是公司控股股东,合肥市国资委是实际控制人。公司第二大股东为力晶科技,持有公司 20.58%股份。此外,公司主要客户集创北方是公司股东之一,持有公司 1.69%的股份,集创北方是中国大陆地区显示驱动芯片龙头厂商,与公司保持合作。图表图表 6 公司股权结构情况公司股权结构情况 资料来源:Wind,华创证券 注:持股数据截至2023年5月8日 员工员工持股平台持股平台和和 IPO 战略配售战略配售实现对核心员工的有效激励实现对核心员工的有效激励,稳定公司稳定公司高管及技术团队高管及技术团队。公司在 2020 年引入员工持股平台增资,形成对核心员工的有效激励,截至 20
28、23 年 5 月8 日,15 家员工持股平台合计持有公司 1.10%的股份。此外,公司核心人员通过 IPO 战略配售参与配售 2029 万股,占公司总股份的 1.01%。公司通过员工持股平台和 IPO 战略配售实现对核心员工的有效激励,有利于公司长期稳定发展。图表图表 7 公司核心人员持公司核心人员持股股情况情况 姓名姓名 职务职务 持股数量(万股)持股数量(万股)占公告日总股本的比例占公告日总股本的比例 蔡国智 董事长 178.44 0.089%朱晓娟 副总经理 134.56 0.067%朱才伟 副总经理 166.77 0.083%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1
29、00%20021202290nm110nm150nm55nm其他合肥晶合集成股份有限公司合肥晶合集成股份有限公司合肥建投力晶科技合肥芯屏美的创新中安智芯中国保险投资基金集创北方23.35%20.58%16.39%4.39%1.97%1.76%1.69%29.87%合肥国资委合肥建投100%其他47.44%52.56%晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 8 蔡辉嘉 总经理 143.70 0.072%邱显寰 副总经理 103.08 0.051%詹奕鹏 副总经理 155.88 0
30、.078%周义亮 副总经理 109.24 0.055%张伟墐 N1 厂厂长 35.10 0.018%简瑞荣 协理 90.16 0.045%李泇谕 协理 45.38 0.023%李庆民 协理 24.49 0.012%资料来源:招股说明书,华创证券 注:持股数据截至2023年5月8日 公司公司管理团队管理团队拥有拥有雄厚雄厚的的技术实力,技术实力,兼具多年兼具多年晶圆代工晶圆代工产业经验。产业经验。公司董事长蔡国智先生拥有数十年高科技产业的经验,在多家科技及半导体相关公司担任高管及董事职务。总经理蔡辉嘉先生在知名晶圆代工企业工作 21 年,历任工程师、部经理、厂长等职务。研发副总经理詹奕鹏先生曾于
31、联华电子、中芯国际担任研发与管理职务。公司管理团队技术实力深厚,产业经验丰富,带领公司完成晶圆代工从 0 到 1 的突破。在技术平台拓展方面,公司横向拓展多元技术工艺平台并能够不断迭代布局更高端制程工艺。图表图表 8 公司核心管理人员履历和技术贡献公司核心管理人员履历和技术贡献 姓名姓名 职务职务 履历履历简介简介 技术贡献和主要职责技术贡献和主要职责 蔡国智 董事长 本科学历,拥有数十年高科技产业的经验,在多家科技及半导体相关公司担任高管及董事职务,曾任力晶科技总经理和副董事长。带领公司实现初步战略目标。有效提高了中国大陆地区晶圆代工行业的自主水平。蔡辉嘉 总经理 毕业于中国台湾清华大学,化
32、学学士学位,20 余年晶圆代工工作经验,历任力晶科技工程师、厂长等职务。负责公司技术研发战略制定,整体负责 N1、二期厂建设工作。带领公司实现了 DDIC、CIS 等技术工艺平台的产能扩张。詹奕鹏 副总经理 毕业于中国台湾大学,物理学学士学位,电机所固态电子组硕士,曾于联华电子、中芯国际担任研发与管理职务,曾任中国科学院上海微系统国家重点实验室顾问。负责公司 55nm 逻辑制程、DDIC、MCU、CIS、PMIC 技术平台开发工作,协助公司在上述差异化工艺平台上进一步取得技术优势。邱显寰 副总经理 毕业于中国台湾成功大学,控制与导航硕士学位,多年晶圆代工领域从业经历,曾任力晶科技技术处长。负责
33、公司建厂、流片、量产到产能拉升等重要环节以及原材料和设备国产化相关工作。周义亮 副总经理 研究生学历,多年晶圆制造行业从业经历。曾任中芯国际高级工程师、汇成光电经理。负责公司采购、销售等部分事务。张伟墐 N1 厂厂长 毕业于中国台湾海洋大学,学士学位,曾任中国台湾地区美光记忆体制造部经理和力晶科技制造部经理。负责 N1 厂的整体建设并管理黄光、蚀刻、薄膜、扩散、化学机械研磨、工厂自动化等部门员工。负责搭建二期厂产线。李庆民 协理;技术开发二处处长 毕业于中国台湾清华大学,物理学学士、应用物理学硕士学位,多年晶圆制造行业从业经历,曾任联华电子和力晶科技高管。改进 DDIC、E-TAG 等技术平台
34、工艺,扩展公司产品种类协助公司突破 DDIC、CIS、LED、MCU等平台技术瓶颈。资料来源:招股说明书,华创证券(二)(二)把握把握面板面板产业链产业链转移转移趋势,趋势,持续扩产持续扩产实现实现业绩高增业绩高增 公司公司把握把握缺芯潮下的行业缺芯潮下的行业机遇机遇,顺应产业转移趋势顺应产业转移趋势实现实现业绩业绩跨越式跨越式增长增长。行业高景气叠加产业转移趋势显著,公司持续扩产以应对市场需求,营业收入由 2018 年的 2.18 亿元 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 增长至 2022
35、 年的 100.51 亿元,CAGR 为 160.58%。公司 2021 年归母净利润实现扭亏为盈,2022 年归母净利润为 30.45 亿元。2022 年下半年以来公司业绩受终端需求影响短期承压,随着行业去库存完成叠加下游需求逐步恢复,公司 2023 年全年业绩有望逐季提升。图表图表 9 2018-2023Q1 公司公司营业收入情况营业收入情况(亿元)(亿元)图表图表 10 2018-2023Q1 公司公司归母净利润情况归母净利润情况(亿元)(亿元)资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 公司公司 DDIC 代工业务高速增长,新技术工艺平台提供业绩新动能代工业务高速增长,
36、新技术工艺平台提供业绩新动能。以工艺平台划分,公司营收主要分为 DDIC 代工业务和其他工艺平台代工业务。公司 DDIC 业务在国产替代趋势下借助缺芯潮实现高速增长,2022 年 DDIC 代工业务实现营收 71.43 亿元,在液晶面板驱动芯片代工领域市占率全球第一。同时,公司其他工艺平台代工业务也不断突破,营收由 2020 年的 0.28 亿元增长至 2022 年的 28.83 亿元。从制程结构上来看,公司不断向更高端制程突破,根据公司公告,公司 55nm 产能目前处于满载状态。图表图表 11 2018-2022 年公司营业收入分年公司营业收入分工艺工艺(亿元)(亿元)图表图表 12 201
37、8-2022 年公司营业收入分年公司营业收入分制程制程(亿元)(亿元)资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:招股说明书,华创证券 随着公司产销规模稳步增长,规模效应使得单位成本快速下降随着公司产销规模稳步增长,规模效应使得单位成本快速下降。公司毛利率从 2018 年的-276.55%增长至 2022 年 46.16%。公司早期固定资产及研发投入较大,未实现规模效应前产生亏损。随着行业需求增长和产能逐步释放,公司营收大幅增长,规模效应显现,净利率于 2021 年转正。2022 年,下游需求较为疲软,公司短期业绩受到一定影响。随着终端需求逐渐复苏,公司产能利用率有望回升,盈利能力有望修复。长期
38、来看,随着未来公司产能进一步释放,规模效应将进一步显现,公司盈利能力有望持续提高。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%02040608000222023Q1营业收入(亿元)YOY-15-10-50552002120222023Q00202020212022DDIC工艺平台晶圆代工其他工艺平台晶圆代工020406080002290nm110nm150nm55nm 晶合集成(晶合集成(6882
39、49)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10 图表图表 13 2018-2022 年年公司销售毛利率和净利率公司销售毛利率和净利率 图表图表 14 2019-2022 年公司年公司制造费用和研发占营收比例制造费用和研发占营收比例 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 公司公司研发研发费用持续费用持续高涨,高涨,为为长期发展长期发展注入动力注入动力。公司期间费用主要为研发费用,公司研发费用从 2018 年 1.31 亿元增长至 2022 年 8.57 亿元。高额研发投入为公司持续注入发展动能,打开未来成长天
40、花板。公司 2020 年管理费用较高是由于对核心员工进行了持股安排,一次性确认股权支付费用。此外,公司采用直销模式,销售费用率较低。未来随着公司收入规模的扩大,各项期间费用率将持续降低,盈利能力有望逐步释放。图表图表 15 2020-2023Q1 公司公司期间费用率期间费用率 图表图表 16 2018-2023Q1 公司公司研发费用和研发费用率研发费用和研发费用率 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 公司持续扩产以满足产业转移需求,公司持续扩产以满足产业转移需求,IPO 募集资金助力公司长远发展募集资金助力公司长远发展。公司所处晶圆代工行业技术更新迭代快、资金投入大、研
41、发周期长,属于资本密集型行业。公司近年来不断进行产能扩充,固定资产投资规模大。目前公司现金流稳定健康,2023Q1 期末现金及现金等价物余额为 58.64 亿元,2023 年 5 月 IPO 募集资金净额 97.24 亿元,长期发展资金储备充足。公司处于产能持续扩充阶段,资本开支受短期周期影响有所回落,长期扩产趋势不变。随着公司 55nm 等更高端制程逐步量产,后续扩产有望加速。-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200212022销售毛利率销售净利率0%50%100%150%200%250%20022制造费用占营
42、业收入的比例研发投入占营业收入的比例0%5%10%15%20%25%30%2020202120222023Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率0%10%20%30%40%50%60%70%002120222023Q1研发费用(亿元)研发费用率 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 图表图表 17 2018-2023Q1 公司公司资本开支情况资本开支情况(亿元)(亿元)图表图表 18 2018-2023Q1 公司公司现金现金及等价物及等价物(
43、亿元)(亿元)资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券(三)(三)需求复苏带动需求复苏带动业绩释放业绩释放,产业转移产业转移助力远期成长助力远期成长 短期来看,目前下游短期来看,目前下游面板面板需求不断修复需求不断修复,带动带动 DDIC 产业链企稳回升产业链企稳回升。公司短期业绩受到下游需求影响,随着下游库存去化完成叠加需求复苏,公司业绩有望重回增长赛道。面板行业周期于 2022 年底见底,跟踪近期高频数据,面板价格反弹,未来有望持续复苏。全球 DDIC 设计龙头联咏受益于行业去库存完成及下游需求复苏,2023 年以来单月营收持续增长。公司作为 DDIC 代工龙头,业绩有望
44、在 2023Q2 迎来拐点。图表图表 19 电视面板价格在电视面板价格在 2023Q1 回暖回暖(美元美元/片)片)图表图表 20 全球全球 DDIC 设计设计龙头联咏月度营收回升龙头联咏月度营收回升 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 中期来看,公司中期来看,公司横向横向拓展拓展多元代工技术平台,多元代工技术平台,打开打开未来未来成长天花板成长天花板。公司代工服务以DDIC为主,过去三年公司其他技术工艺平台进展迅猛,贡献收入从 2020 年的 0.28 亿元增长至 2022 年 28.83 亿元。未来公司 IPO 部分募资将用于 55nm 后照式 CMOS 图像传感器
45、芯片工艺平台、40nm MCU 工艺平台、40nm 逻辑芯片工艺平台、28nm 逻辑及 OLED 芯片工艺平台等项目研发,多元工艺平台为公司未来发展注入动力。根据公司公告,公司 40nm高压 OLED 平台技术开发取得重大成果,平台元件效能与良率已符合目标,具备向客户提供产品设计及流片的能力,公司预计在 2023 年开始建置相关产能以满足客户需要。02040608000222023Q0607080902002120222023Q0002-
46、--------0665寸:60Hz Open Cell:UHD55寸:60Hz Open Cell:UHD43寸:60Hz Open Cell:FHD32寸:Open Cell:HD-30%-20%-10%0%10%20%30%05001,0001,5002,0002,5003,0---062022-07202
47、2------06单月营收(百万元人民币)环比 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 12 图表图表 21 公司其他技术平台业务迅速增长公司其他技术平台业务迅速增长 图表图表 22 公司公司合肥晶合集成电路先进工艺研发项目合肥晶合集成电路先进工艺研发项目 资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:招股说明书,华创证券 长期长期来看,来看,显示驱动芯片显示驱动芯片产业链国
48、产替代趋势确定,产业链国产替代趋势确定,公司公司未来未来发展空间发展空间广阔广阔。根据DIGITIMES Research 数据显示,目前中国大陆地区 LCD 产能预计占据全球份额 70%。根据 DSCC 数据显示,中国大陆地区 OLED 产能预计占据全球份额 42%。中国大陆地区目前已经成为全球面板制造中心。DDIC 产业链跟随面板持续向中国大陆地区转移,2018年-2020 年间,中国大陆地区 DDIC 出货量由 38.5 亿颗上升至 52.7 亿颗,年均复合增长率为 17%。公司是 DDIC 代工环节的龙头,背靠合肥本地产业集群优势,随着 DDIC 产业链向中国大陆地区持续转移,未来公司
49、有望持续受益。图表图表 23 公司在部分下游客户中公司在部分下游客户中采购采购份额变化份额变化 资料来源:天德钰招股说明书,集创北方招股说明书,华创证券 二、二、DDIC 产业转移产业转移趋势确定趋势确定,代工环节,代工环节国产化加速国产化加速(一)(一)全球全球 DDIC 市场持续增长,芯片代工行业空间广阔市场持续增长,芯片代工行业空间广阔 面板显示驱动芯片是面板面板显示驱动芯片是面板核心部件核心部件,主要由成熟制程工艺制造,主要由成熟制程工艺制造。面板显示驱动芯片(DDIC,Display Driver IC)位于显示面板的主电路和控制电路之间,通过对电位信号特征的调整与控制,完成对驱动电
50、场的建立与控制,进而实现面板信息显示。目前 DDIC 多采用成熟制程工艺,其中对于大、中尺寸面板终端产品多用 90nm 及以上的成熟制程 DDIC 即可生产。对于小尺寸面板,集成度要求较高,部分高端产品会用到 65nm 及以下制程。0.287.4228.83055202020212022其他工艺平台晶圆代工(亿元)主要技术工艺平台主要技术工艺平台拟使用资金拟使用资金后照式后照式CMOS图像传感器芯片工艺图像传感器芯片工艺平台平台制程节点制程节点90纳米纳米及及55纳米纳米微控制器芯片工艺平台微控制器芯片工艺平台55纳米纳米及及40纳米纳米40纳米逻辑芯片工艺平台纳米逻辑芯
51、片工艺平台28纳米逻辑纳米逻辑及及OLED芯片工艺平台芯片工艺平台40纳米纳米28纳米纳米6亿元亿元3.5亿亿元元15亿亿元元24.5亿亿元元0%10%20%30%40%50%60%201920202021晶合集成占天德钰采购总额比例晶合集成占集创北方采购总额比例 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 触控与显示驱动集成芯片(TDDI,Touch and Display Driver IC)则集成了触控芯片,用于智能手机等中小显示面板终端。AMOLED 驱动 IC 的制造工艺水平进入 55n
52、m-28nm 制程节点,难度水平相对较高,主要用于智能手机和可穿戴设备。图表图表 24 显示驱动芯片的分类显示驱动芯片的分类 资料来源:刘静显示驱动芯片产业分析报告,转引自电子发烧友网,华创证券 DDIC 代工代工位处产业位处产业链中游,链中游,行业份额持续向中国大陆地区转移行业份额持续向中国大陆地区转移。面板显示驱动芯片(DDIC)处在产业链中游位置,主要客户为 DDIC 设计公司,产业链终端为显示面板。不考虑三星电子等同时具备设计能力和晶圆产能的 IDM 企业,仅考虑晶圆代工企业,主要玩家有联华电子、世界先进、力积电、东部高科等晶圆代工企业。2022 年公司 DDIC代工业务实现营收 71
53、.43 亿元,世界先进 DDIC 代工业务在 2022 年实现营收 33.02 亿元人民币,已被公司超越。随着国产替代持续进行,公司份额有望进一步扩大。显示驱动芯片显示驱动芯片(DDIC)按功能区分按功能区分按显示材质区分按显示材质区分按适配点阵区分按适配点阵区分按封装技术区分按封装技术区分非触控非触控DDI触控触控TDDITFT-LCD驱动驱动ICAMOLED驱动驱动ICMiniLED驱动驱动ICMicroLED驱动驱动ICHD驱动驱动IC(1280720p)FHD驱动驱动IC(19201080p)4K驱动驱动IC(19201080p)8K驱动驱动IC(19201080p)COG驱动驱动IC
54、)COF驱动驱动ICCOP驱动驱动IC按照应用面板尺寸大小面板尺寸大小可以分为:小尺寸显示驱动芯片(SDDI)和中大尺寸显示驱动芯片(LDDI)DDIC 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 图表图表 25 公司公司在在 DDIC 产业链位置产业链位置 资料来源:CINNO Research、转引自思瀚产业研究院,招股说明书,华创证券 全球全球 DDIC 市场市场规模规模超超 100 亿美元,中国大陆亿美元,中国大陆地区地区占据最主要占据最主要需求需求份额。份额。根据 CINNO Resea
55、rch 统计数据,2021 年全球显示驱动芯片出货量约 89.2 亿颗,整体市场规模为 141.7亿美元,由于全球显示面板产业持续向中国大陆地区转移,中国大陆地区显示驱动芯片市场需求旺盛,增长速度高于全球增速。根据 CINNO Research 数据,2021 年中国大陆地区显示驱动市场规模为 64.7 亿美元,到 2026 年将上涨到 71.7 亿美元。图表图表 26 全球和中国大陆全球和中国大陆地区地区显示驱动芯片市场规模显示驱动芯片市场规模 图表图表 27 全球和中国大陆全球和中国大陆地区地区显示驱动芯片需求量显示驱动芯片需求量 资料来源:CINNO Research,转引自新相微招股说
56、明书,华创证券 资料来源:CINNO Research,转引自新相微招股说明书,华创证券 IDM模式模式垂直分工垂直分工模式模式设备设备材料材料光刻机刻蚀机清洗机沉积设备硅片光刻胶溅射靶材特种气体小尺寸显示设备:小尺寸显示设备:智能手机智能手机可可穿戴设备穿戴设备中大尺寸显示设备:中大尺寸显示设备:笔记本电脑笔记本电脑显示器显示器电视等电视等上游设备与材料上游设备与材料中游中游DDIC生产生产下游应用下游应用DDIC设计设计DDIC制造制造DDIC封测封测联咏,23.0%Silicon Works,11.2%奇景光电,10.3%三星LSL,10.1%瑞鼎,6.6%天钰,5.6%奕力科技,5.0
57、%集创北方,4.0%矽创电子,3.4%格科微,3.2%敦泰科技,3.1%奕斯伟,2.7%天德钰,1.5%新相微,1.2%其他,8.9%晶合集成晶合集成新汇成新汇成南茂科技南茂科技颀中科技颀中科技通富微电通富微电02040608002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E全球市场规模(亿美元)中国大陆地区市场规模(亿美元)0204060801001202016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E全球需求量(亿颗)中国大陆地区需求量(亿颗)晶
58、合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 晶圆代工晶圆代工占据占据 DDIC 产业链产业链中中最主要最主要价值价值量量,未来空间未来空间跟随跟随 DDIC 整体市场规模增长整体市场规模增长。根据集创北方招股说明书显示,晶圆代工成本是公司主要成本来源,占据主营成本56.24%,晶圆代工环节占据了整体产业链最主要价值。此外,全球 DDIC 逐步向更高的晶圆制程工艺迈进。其中,三星积极推动智能手机 OLED DDIC 晶圆制程由 40nm 向 28nm 升级,智能手机 OLED DDIC 晶圆需求中 2
59、8nm 占比有望持续增加,不同制程的晶圆代工服务价格相差很大,随着 DDIC 高阶制程晶圆代工服务占比提升,未来行业空间有望持续增长。图表图表 28 2021 年集创北方主营业务成本结构年集创北方主营业务成本结构 资料来源:集创北方招股说明书,华创证券 大屏化、高分辨率趋势增加大屏化、高分辨率趋势增加单位屏幕单位屏幕 DDIC 需求需求,汽车显示器等新兴领域提供增量需求,汽车显示器等新兴领域提供增量需求,DDIC 行业空间将持续增长行业空间将持续增长。随着电视及商显面板尺寸不断增大,4K/8K 等高分辨率面板渗透率提升,单位屏幕所需芯片数量增加。此外,AMOLED 屏幕渗透率持续提升,带动显示
60、驱动芯片均价整体上涨。从终端需求结构角度来看,汽车显示器和 VR/AR 等终端将提供增量需求。根据 Omdia 的数据,2022 年车载 TFT-LCD 销售收入已超过智能手机。新一代显示技术 Micro LED 也将逐步渗透到车载应用终端,集邦咨询预计 2021 年至 2026年 MicroLED 车用显示驱动芯片产值将以 10 倍以上的速度增长。图表图表 29 不同终端所需驱动芯片数量(颗不同终端所需驱动芯片数量(颗/台)台)图表图表 30 全球全球 LCD-TV 平均出货尺寸平均出货尺寸(英寸)(英寸)资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:智研咨询,华创证券(二)(二)面板产业链转移
61、大势所趋,面板产业链转移大势所趋,晶合集成晶合集成有望有望显著受益显著受益 中国大陆中国大陆地区地区已成为全球面板制造中心,已成为全球面板制造中心,未来占比未来占比有望有望进一步提升进一步提升。根据 DIGITIMES Research 数据显示,2022 年中国大陆地区 LCD 产能预计占据全球份额 70%。根据 DSCC数据显示 2022 年中国大陆地区 OLED 产能预计占据全球份额 42%。中国大陆地区已经晶圆成本,56.24%封装测试成本,41.42%其他成本,2.34%所所需需DDIC数量数量(颗颗/台台)终端应用领域终端应用领域4-6高清或2K电视10-124K电视大于208K电
62、视3-5笔记本电脑2-3平板电脑1手机36384042444648200020E 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16 成为全球面板制造中心。近年来,显示驱动芯片产业链跟随面板迁移,叠加缺芯潮带来的发展机遇,显示驱动芯片产业链国产替代进程加速推进。图表图表 31 全球全球 LCD 产能分布情况产能分布情况 图表图表 32 全球全球 OLED 产能分布情况产能分布情况 资料来源:DIGITIMES Research,转引自立鼎产业研究网,华创证券 资
63、料来源:DSCC,华创证券 受益于下游面板产业受益于下游面板产业发展发展,中国大陆地区,中国大陆地区 DDIC 设计环节国产替代率设计环节国产替代率有望有望不断提升。不断提升。尽管中国大陆地区在全球显示面板行业已有相当的市场占有率,中国大陆地区显示驱动芯片市场却仍主要被中国台湾地区厂商等垄断,显示驱动芯片进口依赖程度高。根据CINNO Research 数据显示,在 2021 年全球显示面板应用驱动芯片供给中,中国大陆地区厂商的市场份额仅约为 16%。随着显示面板产业逐步向中国大陆地区转移以及中国大陆地区面板厂商积极国产替代,未来显示驱动芯片国产化空间广阔。图表图表 33 中国中国大陆地区大陆
64、地区显示面板产能占比及驱动芯片显示面板产能占比及驱动芯片中国大陆地区占比中国大陆地区占比 资料来源:CINNO Research,转引自新相微招股说明书,华创证券 以公司为代表的以公司为代表的晶圆代工厂商核心能力不断突破,晶圆代工厂商核心能力不断突破,未来未来国产替代空间确定。国产替代空间确定。随着公司技术平台工艺突破和产能扩张,相应市场份额有望不断增加。从下游客户维度来看:中国中国大陆大陆地区地区以外以外设计设计厂商:厂商:和公司和公司加强加强合作合作,靠近服务终端客户靠近服务终端客户。终端市场和终端产业链目前都在中国大陆地区,联咏和奇景光电等头部 DDIC 设计厂商和公司建立长期稳定合作关
65、系。随着公司产能扩张和工艺平台突破,公司份额将持续提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020E2021E2022E2023E2024E2025E中国大陆地区中国台湾地区韩国日本0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020E2021E2022E2023E2024E2025E中国大陆地区韩国其他地区27%33%39%45%53%65%72%74%76%76%5%10%16%20%23%27%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%200022E2023E
66、2024E2025E中国大陆地区显示面板产能占比中国大陆地区驱动芯片出货量占比注 1:中国大陆地区显示面板产能占比=中国大陆地区面板厂产能/全球面板厂产能;注 2:中国大陆地区芯片出货量占比=中国大陆地区公司芯片出货量/全球芯片市场需求量。晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 17 中国大陆地区中国大陆地区设计设计厂商:厂商:和公司和公司加大合作加大合作,国产国产替代持续进行。替代持续进行。出于供应链安全和产业链集群等因素考虑,中国大陆地区设计厂商和公司合作意愿更强。根据天德钰招股说明书显示,天德
67、钰 2019 年在公司采购金额为 2466 万元,2020 年在公司采购金额为 12776 万元,2021 年在公司采购金额已增长至 34501 万元,采购金额持续大幅增长。未来随着 DDIC 设计环节的国产替代率不断提升,公司有望持续受益。图表图表 34 2021 年全球显示驱动芯片设计厂商年全球显示驱动芯片设计厂商竞争格局竞争格局 图表图表 35 中国大陆中国大陆地区地区 DDIC 设计厂商营收设计厂商营收快速增长快速增长 资料来源:CINNO Research,转引自思瀚产业研究院,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 复盘复盘 DDIC 封测环节封测环节本土替代本土替代过程,代工环节
68、过程,代工环节向中国大陆地区转移向中国大陆地区转移趋势确定。趋势确定。根据赛迪顾问数据,2019-2021 年中国大陆地区显示驱动芯片封测行业复合增长率超过 30%。以颀中科技为代表的国产显示驱动封装公司,受益于显示产业链向中国大陆地区不断转移的大趋势,销售收入快速增长。相较于封测环节,晶圆代工环节的技术难度较大,替代周期较长,28nm AMOLED 驱动 IC 等难度较高工艺平台的国产化率低。随着本土公司技术工艺平台突破和产能扩张,未来份额将持续增加,成长空间确定。图表图表 36 颀中颀中科技科技 2019-2023Q1 营收营收及增速及增速 图表图表 37 全球全球 DDIC 封测竞争格局
69、演变情况封测竞争格局演变情况 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:颀中科技招股说明书,华创证券 公司公司作为作为中国大陆地区中国大陆地区 DDIC 代工龙头,代工龙头,在国产替代过程中在国产替代过程中有望有望获得获得较较大大受益受益。集成电路代工企业的技术实力主要反映在可代工产品种类及代工成本上。代工企业的产线制程节点越先进,元器件电压区间越广,则能实现的技术平台种类越多,能够有效满足更高的空间集成度、模块功能整合需求。根据公司招股书显示,截至 2020 年公司已成长为中国大陆地区 12 英寸产能第三的晶圆代工厂。根据公司官网介绍,截至 2022 年公司液晶面板驱动芯片代工领域市占率全球第
70、一。公司成本管控和产能稳定性高,依靠合肥面板产业集群优势和不断扩大的产能规模,未来市场份额有望进一步扩大。联咏,23.0%Silicon Works,11.2%奇景光电,10.3%三星LSL,10.1%瑞鼎,6.6%天钰,5.6%奕力科技,5.0%集创北方,4.0%矽创电子,3.4%格科微,3.2%敦泰科技,3.1%奕斯伟,2.7%天德钰,1.5%新相微,1.2%其他,8.9%0020022集创北方营收(亿元)新相微营收(亿元)-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02468020202120222023Q1营
71、业收入(亿元)同比韩韩国国中中国国台台湾湾地地区区中中国国大大陆陆地地区区三星系统内的服务商LG系统内的服务商IDM一体化一体化早期早期现状现状福葆、悠立、米辑等10余家布局颀邦科技南茂科技颀中科技颀中科技双双寡寡头头格格局局汇成股份汇成股份通富微电通富微电其他其他产产业业链链转转移移 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 图表图表 38 2018-2022 年年公司公司产能、产量和销量产能、产量和销量 资料来源:招股说明书,华创证券(三)(三)行业周期行业周期有望有望见底见底回升回升,DD
72、IC 代工代工需求稳步复苏需求稳步复苏 复盘全球半导体行业发展,行业景气周期有望于复盘全球半导体行业发展,行业景气周期有望于 2023 年触底回暖。年触底回暖。从 2000 年起,全球半导体共经历 5 轮左右的周期,每轮周期约 4 年左右。2019 年下半年以来,5G、新能源车等领域爆发带动半导体需求增长,同时新冠疫情肆虐对芯片产能端造成冲击,供需错配形成本轮周期,在超级景气的半导体周期后,同比增速在 2021Q2 见顶回落,参考历史周期规律及海外龙头展望,我们认为半导体行业景气周期有望于 2023 年触底回暖。图表图表 39 全球半导体行业全球半导体行业月度销售额月度销售额(十亿美元)(十亿
73、美元)资料来源:Wind,华创证券 下游下游终端终端显示显示面板面板需求需求逐步逐步复苏复苏,带动带动 DDIC 需求回暖需求回暖。2023 年上半年以来,显示面板开始复苏,根据 IDC 数据,大尺寸面板出货量在 2023 年 4 月触底,未来出货量有望逐季增加。根据 WitsView 调研数据显示,2023 年上半年显示面板价格稳步上涨。跟踪面板企业群创光电单月营收数据,2023 年 2 月公司业绩出现拐点,开始环比上涨。展望 2023年下半年,显示面板行业稳步复苏,带动 DDIC 需求回暖。020406080021202212英寸晶圆产能(万片)
74、12英寸晶圆产量(万片)12英寸晶圆销量(万片)-20%-15%-10%-5%0%5%10%01020304050-----------------01202
75、2-092023-05半导体:销售额:合计:当月值环比 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 图表图表 40 2022 年以来显示面板出货量(百万片)年以来显示面板出货量(百万片)图表图表 41 群创光电群创光电 2022 年至今单月营收数据情况年至今单月营收数据情况 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 DDIC 设计厂商库存去化完成,全球龙头设计厂商库存去化完成,全球龙头联咏联咏月度营收企稳回升月度营收企稳回升。显示驱动芯片设计厂商去库存完成,联咏电子单月营收数据在
76、 2023 年 2 月开始环比增长。受益于面板需求复苏,DDIC 产业链需求逐步恢复。对于显示驱动芯片代工环节,目前部分晶圆厂产能利用率已过低点,未来随着订单增长,产能利用率有望修复。图表图表 42 联咏联咏 2022 年至今单月营收数据情况年至今单月营收数据情况 资料来源:Wind,华创证券 展望未来展望未来,跟随下游需求复苏,跟随下游需求复苏,公司公司业绩有望在业绩有望在 2023Q2 迎来拐点。迎来拐点。目前行业景气修复已经到达 DDIC 代工环节,以公司为代表的 DDIC 代工厂商的稼动率有望逐季回升。联咏 2023Q1 法说会表示目前下游库存水位回至健康水位,叠加终端需求稳步复苏,公
77、司作为 DDIC 代工领域龙头,业绩有望重回增长赛道。此外,公司在高阶制程的产品上不断突破,产品应用逐渐覆盖 LCD、LED、AMOLED 等领域,未来将持续向 DDIC 价值链中高端迈进。三、三、稼动率提升带来业绩拐点,产业链转移赋能远期成长稼动率提升带来业绩拐点,产业链转移赋能远期成长(一)(一)短期:需求复苏短期:需求复苏带动稼动率回升带动稼动率回升,业绩,业绩弹性弹性有望有望释放释放 晶圆代工行业固定成本高,晶圆代工行业固定成本高,规模规模效应效应显著显著。晶圆代工行业属于典型的资本密集型行业,固定资产投资较高、设备购置成本高。公司目前仍处于产能扩张、技术升级阶段,固定01020304
78、0--------042023-05出货量:液晶电视面板出货量:移动PC面板出货量:笔记本电脑面板出货量:平板电脑面板出货量:液晶显示器面板-30%-20%-10%0%10%20%30%01020304050------122023-0
79、--052023-06单月营收(亿元人民币)环比-30%-20%-10%0%10%20%30%05001,0001,5002,0002,5003,000单月营收(百万元人民币)环比 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 20 资产投入、研发投入较大。公司最主要成本来源为制造费用,2022 年占据主营成本 85.98%。2022 年公司固定资产折旧为 24.26 亿元,占营业成本 44.83%。公司 2022 年人均薪酬 34.81万元,员工总数为
80、4224 人,薪酬支出 14.70 亿元,占 2022 年总营收 14.63%。整体来看,2020-2022 年随着公司产能释放叠加下游需求旺盛,产量大幅增加,单位固定成本大幅下滑,公司利润大幅上涨。图表图表 43 2020-2022 年年公司公司固定资产固定资产和制造费用和制造费用 图表图表 44 2022 年年公司公司主营成本构成主营成本构成 资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:招股说明书,华创证券 公司盈利能力核心影响公司盈利能力核心影响变量变量为产能利用率为产能利用率。公司的营业收入主要受两个因素影响,分别为产量和产品单价,其中产量影响单位成本是最主要因素,另一重要影响因素晶圆代
81、工价格相较于设计环节波动较小,相对稳定。公司 2023Q1 营收同比下降 61.33%,整体制造费用和研发投入变化不大,销售毛利率和净利率分别下滑至 8.02%和-34.52%。图表图表 45 公司公司盈利能力核心因素为产能盈利能力核心因素为产能利用率利用率 图表图表 46 2020-2023Q1 公司公司毛利率毛利率、净利率净利率相关指标相关指标 资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:招股说明书,华创证券 随着随着下游需求稳健复苏,下游需求稳健复苏,公司公司产能利用率产能利用率提升带来提升带来的的利润利润弹性大弹性大。公司 2022Q3 受景气周期影响业绩环比下滑。目前下游库存已回到健康
82、水位,公司产能利用率有望回升。以2022 年业绩作为基准,假设产销率为 1,制造费用和期间费用保持不变,直接材料和直接人工跟随产量成比例变化。未来随着需求逐渐回暖,根据测算,即使价格在 8036 元/片(假设较 2022 年售价 9454 元/片下跌 15%)的情况下,公司产能利用率达到 70%即可盈利,随着产能利用率逐季提升,公司利润将大幅上涨。0.000.100.200.300.400.500.600500202020212022固定资产(左轴)(亿元)制造费用(左轴)(亿元)制造费用/产量(右轴)(万元)制造费用,85.98%直接材料,12.30%直接人工,1.69
83、%运输费用,0.03%营业收入营业收入销量销量产品价格产品价格产能产能产产能利用率能利用率产销产销率率行业景气行业景气供需供需-库存库存产品结构产品结构折旧来源折旧来源核心因素:核心因素:决定单位固定成本决定单位固定成本晶合集成2022年单位晶圆制造费用和研发投入为5073元元/片片,产品单价为9454元元/片。片。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2020202120222023Q1制造费用/营业收入研发投入/营业收入毛利率净利率 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可
84、(2009)1210 号 21 图表图表 47 公司公司净利率净利率敏感性分析敏感性分析(产能利用率和单片售价)(产能利用率和单片售价)资料来源:招股说明书,华创证券测算(二)(二)中期:中期:布局多元布局多元技术工艺平台,打开技术工艺平台,打开远期远期成长天花板成长天花板 公司公司布局多元技术平台,为未来成长注入长期动力。布局多元技术平台,为未来成长注入长期动力。目前公司主要向客户提供 DDIC 代工服务,2022 年 DDIC 代工业务占比 71.24%。未来公司将以 DDIC 业务为基础,持续拓展其他技术工艺平台。公司 IPO 募资将用于 55nm 后照式 CMOS 图像传感器芯片工艺平
85、台、40nm MCU 工艺平台、40nm 逻辑芯片工艺平台、28nm 逻辑及 OLED 芯片工艺平台等项目研发。以成熟制程为代表半导体产业链持续向中国大陆地区转移,本土设计公司涌现,代工需求不断增长。公司拓展多元工艺技术平台迎接产业发展机遇。图表图表 48 公司公司主要研发项目主要研发项目 图表图表 49 显示驱动芯片产品种类和同制程节点产品显示驱动芯片产品种类和同制程节点产品 资料来源:招股说明书,华创证券 资料来源:ROHM技术社区,华创证券 本土本土 OLED DDIC 需求需求不断不断增加增加,公司公司 40nm 高压高压 OLED 平台开发取得重大成果平台开发取得重大成果。根据Fro
86、st&Sullivan 数据,由于 OLED 渗透率不断提升,2020 年-2024 年间,预计 OLED 显示驱动芯片市场规模年均复合增长率将达到 12%,高于整体增幅。根据公司公告,公司2022Q3 启动 28nm 逻辑及 OLED 芯片工艺平台项目,预计 2025 年年底完成 28nm OLED芯片工艺平台开发,完善对 DDIC 布局。公司 6 月 21 日发布公告,40nm 高压 OLED 平台开发取得重大成果,平台元件效能与良率已符合目标,具备向客户提供产品设计及流片的能力,公司预计本年度将建置产能以满足客户需要。主要技术工艺平台主要技术工艺平台拟使用资金拟使用资金后照式后照式CMO
87、S图像传感器芯片工艺平台图像传感器芯片工艺平台制程节点制程节点90纳米及纳米及55纳米纳米微控制器芯片工艺平台微控制器芯片工艺平台55纳米及纳米及40纳米纳米40纳米逻辑芯片工艺平台纳米逻辑芯片工艺平台28纳米逻辑及纳米逻辑及OLED芯片工艺平台芯片工艺平台40纳米纳米28纳米纳米6亿元亿元3.5亿元亿元15亿元亿元24.5亿元亿元DDIC150nm同工艺产品同工艺产品110nm90nm55nm40nm28nmTV&IT DDICTV&IT DDIC+Wearable DDICPMIC+CIS(10M)指纹识别)指纹识别HD TDDI中低端中低端CISFHD TDDI+IT&TV T-con+
88、MCUOLED DDICAuto MCU+SoC+高端高端CIS(32M)+蓝牙蓝牙Wifi已突破研发中 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 22 图表图表 50 全球和中国大陆全球和中国大陆地区地区 AMOLED 显示驱动芯片需求显示驱动芯片需求 资料来源:CINNO Research、转引自新相微招股说明书,公司招股书,华创证券 公司公司和和国产国产 CIS 设计厂商思特威设计厂商思特威深度合作深度合作,共享国产替代发展机遇。,共享国产替代发展机遇。根据 Frost&Sullivan统计,全
89、球CMOS 图像传感器销售额从 2016年的 94.1 亿美元快速增长至 2020 年的 179.1亿美元,期间年复合增长率为 17.5%。2020 年公司与 CIS 龙头思特威达成深度战略合作,共同研发相关技术工艺,2022 年公司在思特威销售收入达到 11.06 亿元,是公司第三大客户。CMOS 图像传感器根据感光元件安装位置,主要可分为前照式结构(FSI)、背照式结构(BSI)。公司目前已量产 90nm 前照式(FSI)CMOS 图像传感器工艺平台,投资6 亿元开发 90nm 及 55nm 后照式(BSI)工艺技术平台,预计 2023Q4 完成开发。图表图表 51 2016-2025 年
90、年全球全球 CMOS 图像传感器规模图像传感器规模 图表图表 52 2020-2022 年年思特威思特威及关联方及关联方对对公司营收公司营收贡献贡献 资料来源:Frost&Sullivan,转引自思特威招股书,华创证券 资料来源:招股说明书,华创证券 微控制器和逻辑芯片工艺平台研发稳步推进。微控制器和逻辑芯片工艺平台研发稳步推进。公司已拥有 110nm 制程节点领域的微控制器技术和研发经验,预计在 2023Q3 开始研发微控制器工艺平台,预计在 2026Q2 完成40nm 微控制器工艺平台研发。未来,公司将进行 40 纳米逻辑芯片工艺平台开发,重点开发方向为 40nm 标准逻辑制程的低漏电(L
91、L)器件平台,预计 2024 年年中完成开发。此外,公司预计 2025 年底完成 28nm 逻辑芯片工艺平台开发。0562002020212022E2023E2024E2025E2026E全球AMOLED显示驱动芯片需求量(亿颗)中国大陆AMOLED显示驱动芯片需求量(亿颗)22年开始研发年开始研发25年预计研发完成年预计研发完成0%5%10%15%20%25%30%35%0500300350200192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全球CMOS图像传感器市场规模(亿美元
92、)增速0246812022思特威及关联方贡献营收(亿元)晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 23 图表图表 53 2015-2022E 中国大陆中国大陆地区地区微控制器(微控制器(MCU)市场规模)市场规模 资料来源:IHS/ASPENCORE,转引自道合顺大数据,华创证券(三)(三)长期:长期:依托依托地方地方产业集群优势,产业集群优势,产业协同助力产业协同助力长远长远发展发展 从总量上来看从总量上来看,全球全球 DDIC 代工代工规模规模不断不断增长,增长,国产国产替代
93、空间替代空间仍然广阔仍然广阔。公司抓住面板产业链国产替代和缺芯潮的发展机遇,实现跨越式发展,是中国大陆地区面板产业链DDIC 代工环节最大受益者。DDIC 代工市场空间广阔并且还在不断增长的过程中。目前国产替代尚未完成,未来随着公司高阶制程技术工艺平台研发完成和产能释放,依靠贴近下游产业链和终端需求的优势,公司有望持续获得市场份额。图表图表 54 公司公司在主要在主要 DDIC 设计商中采购设计商中采购份额份额 资料来源:集创北方招股说明书,天德钰招股说明书,新相微招股说明书,华创证券 从结构上来看从结构上来看,AMOLED 显示驱动芯片显示驱动芯片被韩厂把控,被韩厂把控,目前目前国产渗透率较
94、低国产渗透率较低。OLED DDIC原本为韩系厂商垄断,我国 OLED DDIC 国产化率较低。随着相关公司技术发展,韩厂垄断格局被打破。OLED DDIC 是构建中国大陆地区完整 OLED 产业链的关键一环,未来国产替代空间广阔。中国大陆地区拥有下游产业链,国产终端品牌积极验证本土公司产品,替代趋势明显。随着公司 OLED 工艺技术开发完成,有望获得下游对应份额。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%05003003502001820192020E2021E2022E中国大陆地区MCU市场规模(亿元)增速2021年晶合集成占下游采购总额
95、比例年晶合集成占下游采购总额比例集创北方集创北方天德钰天德钰新相微新相微22.44%54.70%12.65%(2022年为年为37.29%)晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 24 图表图表 55 2022 年全球智能手机年全球智能手机 AMOLED DDIC 格局格局 资料来源:Omdia,华创证券 公司公司依靠合肥显示面板产业集群,贴近依靠合肥显示面板产业集群,贴近服务服务终端市场终端市场。公司所在地合肥拥有新型显示器件、集成电路和人工智能 3 个国家战略性新兴产业集群,显示面板、白色家电、
96、汽车电子等芯片需求较为旺盛的重点产业已经形成。京东方全球首条最高世代线落地于合肥,并在合肥拥有多条产线。此外,合肥具有多个汽车生产基地,新能源汽车等新兴产业初步形成,未来配套的晶圆代工需求持续提升。合肥是集电路设计、制造、封装测试以及设备材料产业链于一体的城市之一。公司依靠成熟的制程制造经验,贴近终端的产能基地,有望持续受益于未来 DDIC 产业链和其他半导体芯片的国产替代。图表图表 56 部分部分合肥合肥 DDIC 产业链公司产业链公司 资料来源:各公司官网,华创证券 Samsung,57.70%LX Semicon,15.30%Novatek,11.10%Raydium,4.60%DB H
97、itek,3.80%Viewtrix,2.50%MagnaChip,2.50%llitek,1.50%Others,0.60%Synaptics,0.50%Anapass,0.10%DDIC设计设计DDIC制造制造DDIC封测封测晶合集成晶合集成新汇成新汇成颀中科技颀中科技通富微通富微电电(合肥产能)(合肥产能)新相微新相微合肥子公司合肥子公司面面板厂商板厂商 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 25 四、四、关键假设、估值与盈利预关键假设、估值与盈利预测测 我们进行盈利预测的关键假设为:1)D
98、DIC 行业于 2023 年上半年去库存完成,景气周期将于 2023 年下半年逐步恢复;2)国际贸易关系相对稳定,全球 DDIC 代工向中国大陆地区转移趋势维持;3)行业竞争格局相对稳定,短期内不存在竞争加剧的风险;4)晶合集成新工艺平台开发顺利,新增产能持续开出。我们预计 2023-2025 年公司营业收入为 77.03/109.99/148.85亿元,整体毛利率水平分别为 25.6%/31.0%/32.5%,具体分业务看:1)DDIC 工艺平台晶圆代工:DDIC 工艺平台晶圆代工产品为公司的核心产品,2020-2022年公司 DDIC 类产品收入分别为 14.8/46.8/71.4 亿元,
99、年均复合增长率达 119.39%,整体呈快速上升趋势,与下游产品需求及公司产能的稳定增长相匹配。DDIC 行业景气度短期承压,下半年景气度有望逐步恢复,我们预计 2023-2025 年公司 DDIC 工艺平台晶圆代工业务收入分别为 59.4/83.7/114.0 亿元,毛利率为 25.4%/31.0%/32.5%,其中 2024-2025年增长较快主要是预期行业景气复苏及公司新工艺平台逐步实现量产。2)其他工艺平台晶圆代工:公司高度重视产品研发及工艺升级,持续加大投入力度,近年来陆续研发 CIS、LED、E-tag、MCU、PMIC 等新工艺平台,并取得一系列重要突破。公司前述新工艺平台晶圆代
100、工实现的收入呈快速上升趋势,预计未来公司研发升级的新工艺平台将成为重要的收入增长点,收入结构将进一步优化。我们预计 2023-2025 年公司其他工艺平台晶圆代工收入分别为 17.4/26.0/34.6亿元,毛利率为 25.4%/31.0%/32.5%。3)其他业务:公司其他业务对业绩贡献较低,我们假设 2023-2025 年公司其他业务收入及毛利率与 2022 年持平。图表图表 57 公司分业务收入(亿元)及毛利率预测公司分业务收入(亿元)及毛利率预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E DDIC 工艺平台晶圆代工工艺平台晶圆代工 46.8 71.4 59.4 83.7
101、114.0 yoy 215.3%52.6%-16.9%41.0%36.2%毛利率 45.3%49.7%25.4%31.0%32.5%其他工艺平台晶圆代工其他工艺平台晶圆代工 7.4 28.8 17.4 26.0 34.6 yoy 2556.6%288.7%-39.6%49.5%32.8%毛利率 43.8%37.1%25.4%31.0%32.5%其他业务其他业务 0.1 0.3 0.3 0.3 0.3 yoy 1502.8%211.7%0.0%0.0%0.0%毛利率 40.3%66.1%66.1%66.1%66.1%收入合计收入合计 54.3 100.5 77.0 110.0 148.9 yoy
102、 259.0%85.1%-23.4%42.8%35.3%毛利率毛利率 45.1%46.2%25.6%31.0%32.5%资料来源:公司公告,华创证券预测 行业景气复苏在即,产业转移进程持续推进,公司深耕 DDIC 工艺平台晶圆代工业务,同时 CIS、MCU、PMIC 等工艺平台进展顺利,新制程及新工艺平台拓展有望打开远期成长空间。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 5.31/17.50/27.00 亿元,对应 EPS 为0.26/0.87/1.35 元。考虑到晶圆代工行业盈利能力波动较大,当前为行业周期底部,我们采取 PB 估值法,参考招股说明书及公司业务情况,我们选取中芯国际、
103、中芯集成、华润微共 3 家可比公司,参考行业可比公司估值,我们给予公司 2023 年 2.8 倍 PB,对应 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 26 目标价 32.6 元/股,首次覆盖给予“强推”评级。图表图表 58 可比上市公司估值情况可比上市公司估值情况 公司名称公司名称 PB 2022A 2023E 2024E 2025E 中芯国际 2.9 2.8 2.6 2.4 中芯集成-U 8.3 2.9 3.0 3.0 华润微 3.6 3.1 2.7 2.4 平均值平均值 4.9 2.9 2.8
104、2.6 资料来源:Wind,华创证券 注:股价为2023年7月21日收盘价,预测数据均为Wind一致预期 五、五、风险提示风险提示 行业景气复苏不及预期:公司需求与手机、PC、电视等产品销量息息相关,如果终端领域需求复苏不及预期,则会对公司产能利用率产生不利影响;行业竞争加剧:如果国内外更多厂商切入公司所处代工赛道,将导致行业竞争加剧,可能对公司未来的代工服务价格和业绩产生不利影响;公司工艺拓展不及预期:公司持续拓展工艺制程和工艺平台打开成长空间,如果公司新制程新平台拓展不及预期,可能会对公司的未来成长产生不利影响。晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券
105、投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 27 附录:财务预测表附录:财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 7,895 13,674 5,637 3,280 营业营业总总收入收入 10,051 7,703 10,999 14,885 应收票据 0 0 0 0 营业成本 5,411 5,733 7,585 10,041 应收账款 507 604 657 757 税金及附加 23 21 30 36 预付账款 63 116 152 196 销
106、售费用 60 77 90 104 存货 1,022 1,033 1,419 1,758 管理费用 295 324 385 447 合同资产 0 0 0 0 研发费用 857 1,040 1,177 1,310 其他流动资产 1,352 3,148 2,657 2,205 财务费用 69-89-117-2 流动资产合计 10,839 18,576 10,522 8,196 信用减值损失-2-1-1-1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失-307-131-18-5 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 4 0 0 1 固定资产 21,437 24,592 36,031 43,00
107、8 投资收益 4 6 5 7 在建工程 1,385 1,385 1,385 1,385 其他收益 108 99 103 101 无形资产 1,434 1,567 1,655 1,698 营业利润营业利润 3,142 572 1,939 3,054 其他非流动资产 3,670 3,561 3,616 3,589 营业外收入 14 10 9 10 非流动资产合计 27,926 31,106 42,687 49,680 营业外支出 0 2 2 3 资产合计资产合计 38,765 49,682 53,209 57,876 利润总额利润总额 3,156 580 1,946 3,062 短期借款 287
108、387 287 287 所得税 0 29 136 276 应付票据 0 0 0 0 净利润净利润 3,156 551 1,810 2,786 应付账款 926 1,677 2,232 1,991 少数股东损益 111 19 60 87 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 3,045 531 1,750 2,700 合同负债 833 718 842 963 NOPLAT 3,225 466 1,701 2,784 其他应付款 5,938 4,779 4,265 3,989 EPS(摊薄)(元)1.52 0.26 0.87 1.35 一年内到 期 的 非 流 动 负 债 7
109、11 432 496 573 其他流动负债 517 335 461 621 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 9,211 8,328 8,582 8,423 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 8,227 8,877 9,191 9,817 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 85.1%-23.4%42.8%35.3%其他非流动负债 3,276 3,193 3,187 3,214 EBIT 增长率 74.3%-84.8%272.8%67.3%非流动负债合计 11,503 12,070 12,378 13,031 归母净利润增长率 76.2%-
110、82.6%229.3%54.3%负债合计负债合计 20,715 20,398 20,960 21,453 获利能力获利能力 归 属 母 公 司 所 有 者 权 益 13,124 23,376 25,126 27,826 毛利率 46.2%25.6%31.0%32.5%少数股东权益 4,926 5,908 7,124 8,597 净利率 31.4%7.1%16.5%18.7%所有者权益合计所有者权益合计 18,050 29,284 32,249 36,423 ROE 23.2%2.3%7.0%9.7%负债和股东权益负债和股东权益 38,765 49,682 53,209 57,876 ROIC
111、12.5%1.4%4.6%6.8%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 53.4%41.1%39.4%37.1%单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 69.3%44.0%40.8%38.1%经营活动现金流经营活动现金流 6,280 2,763 5,611 7,559 流动比率 1.2 2.2 1.2 1.0 现金收益 5,869 3,674 5,866 8,285 速动比率 1.1 2.1 1.1 0.8 存货影响-235-11-386-339 营运能力营运能力 经营性应收影响 882-20-70-139 总资产周转率 0.3 0.2 0.2
112、0.3 经营性应付影响-1,397-408 41-518 应收账款周转天数 26 26 21 17 其他影响 1,160-470 160 270 应付账款周转天数 114 82 93 76 投资活动现金流投资活动现金流-8,466-7,329-14,020-10,646 存货周转天数 60 65 58 57 资本支出-5,991-6,500-15,700-12,520 每股指标每股指标(元元)股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.52 0.26 0.87 1.35 其他长期资产变化-2,475-829 1,680 1,874 每股经营现金流 3.13 1.38 2.80 3.77 融资活动现
113、金流融资活动现金流 5,323 10,346 372 730 每股净资产 6.54 11.65 12.52 13.87 借款增加 881 472 277 703 估值比率估值比率 股利及利息支付-320-155-186-173 P/E 13 76 23 15 股东融资 5,000 9,724 0 0 P/B 3 2 2 1 其他影响-238 306 280 199 EV/EBITDA 9 15 9 6 资料来源:公司公告,华创证券预测 晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 28 电子组团队介绍电子
114、组团队介绍 所长助理、前沿科技研究中心负责人:耿琛所长助理、前沿科技研究中心负责人:耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员,中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名,2016 年新财富电子行业第五名团队核心成员,2017 年加入华创证券研究所。高级分析师:熊翊宇高级分析师:熊翊宇 复旦大学金融学硕士,3 年买方研究经验,曾任西南证券电子行业研究员,2020 年加入华创证券研究所。联席首席研究员:岳阳联席首席研究员:岳阳 上海交通大学硕士。2019 年加入华创证券研究所。研究员:王帅研究员:王帅 西南财经大学硕士。2021 年加入
115、华创证券研究所。研究员:姚德昌研究员:姚德昌 同济大学硕士。2021 年加入华创证券研究所。研究员:吴鑫研究员:吴鑫 复旦大学资产评估硕士,1 年买方研究经验。2022 年加入华创证券研究所。研究员:高远研究员:高远 西南财经大学硕士。2022 年加入华创证券研究所。高级研究员:马振国高级研究员:马振国 河北工业大学硕士,7 年半导体晶圆厂和 9 年半导体设备工作经验,2022 年加入华创证券研究所。晶合集成(晶合集成(688249)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 30 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准
116、指数说明:基准指数说明:A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6
117、个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履
118、行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允
119、许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: