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1、证券研究报告证券研究报告存量竞争时代,高端化进程加速存量竞争时代,高端化进程加速行业评级行业评级食品饮料食品饮料 强于大市(维持)强于大市(维持)2023年年8月月22日日请务必阅读正文后免责条款请务必阅读正文后免责条款证券分析师证券分析师张晋溢张晋溢投资咨询资格编号:投资咨询资格编号:S01王王萌萌投资咨询资格编号:投资咨询资格编号:S01 啤酒行业全景图证券分析师助理证券分析师助理王星云王星云一般从业资格编号一般从业资格编号:S41核心摘要核心摘要上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解。上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解
2、。啤酒是一种酒精饮料,以小麦芽和大麦芽为主要原料,加入啤酒花,经过液态糊化和糖化,再经过液态发酵酿制而成,是继水和茶后世界上消耗量排名第三的饮料。从成本构成看,成本结构中占比最大的为包材成本,占52.2%;其次为制造费用18.4%;再者为原料麦芽,占11.7%。啤酒行业毛利率约40%,原料依存度较高。中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进。中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进。行业迈入存量竞争时代,五强竞争格局确立。行业迈入存量竞争时代,五强竞争格局确立。2013年我国啤酒产销量见顶,啤酒行业进入存量竞争时代。整体来看,预计未来啤酒行业产销将保持稳定,量增贡献有限。现阶段我国啤酒行业为寡头垄
3、断式竞争,已形成稳定的“五王争霸”的竞争格局。按销量计,2021年我国啤酒行业CR5为92.5%。消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速。消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速。2017年至2022年,我国啤酒市场高端产品销量占比由9.66%提升至12.61%,增长2.95pct。啤酒走向高端化有效地提升了啤酒企业的毛利率,改善整体盈利水平。头部酒企纷纷搭建高端核心矩阵以推进高端化,不断推出有特色的新产品并注重发展中高档大单品。精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化。精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化。我国精酿啤酒在啤酒行业高端化大趋势下呈现高速发展态势,2018-2021年CAGR达14%,
4、远高于啤酒行业整体2.5%的增速,对比其他啤酒类型发展迅速,驱动因素主要包括居民消费水平升级、消费者需求升级、资本入局等。渗透率角度来看,中国精酿啤酒市场渗透率由2016年的0.8%提升至2021年的2.8%,虽增速较快,但远低于美国的13.1%,未来发展空间仍大。关厂提效,逐步兑现产能优化。关厂提效,逐步兑现产能优化。在过去的啤酒企业发展过程中,大部分厂商选择的是外延并购式的粗放型发展模式,在快速拓展市场的同时也造成了产能过剩、产线落后等一系列问题。现如今落后产能难以匹配行业产品线高端化进程,进而倒逼许多酒厂优化转型或者关闭淘汰落后产能。关厂之后企业冗余产能缩减,产能利用率大幅提高,盈利能力
5、得以改善,预计未来关厂提效这一策略还将持续推进。下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升。下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升。2022年我国非即饮/即饮渠道销量占比分别为54.6%/45.4%,疫情影响下居家饮酒场景需求增长,导致非即饮渠道占比提升。2023年,随着疫情限制取消、酒吧与餐厅等场景重新开业,即饮啤酒将会凭借其健康、新鲜口感等优势重新抢占消费市场。投资建议:投资建议:随着消费场景恢复,加上高温旺季催化以及上年低基数效应,我们预计啤酒行业全年有望维持高景气。同时今年以来成本端预计持续下行,行业盈利能力有望得到改善。中长期在消费升级背景下,啤酒高端化趋势仍将延续,看好板块性机会,
6、推荐重庆啤酒、燕京啤酒,建议关注青岛啤酒。风险提示:风险提示:1)宏观经济波动影响;2)消费复苏不及预期;3)食品安全问题;4)原材料波动影响;5)行业竞争加剧风险。1 1AViZtZgUiXdUnPnPnO6MdN6MnPmMoMmPjMrRyQjMoMmO9PoPmMNZrMmMwMmOrM啤酒行业全景图啤酒行业全景图2上游中游下游工业工业PET浮法玻璃瓦楞纸铝箔设备包材农业农业种植业畜牧业渔业养殖业油料糖料粮食啤酒啤酒2022规模 1645亿2022产量 3569万千升集中度高,存量竞争消费升级,利率提升322亿青岛啤酒140亿重庆啤酒132亿燕京啤酒49亿珠江啤酒6亿惠泉啤酒3亿兰州黄
7、河353亿华润啤酒非即饮线下购买线上购买即饮小酒馆终端消费者资料来源:iFinD,艾媒咨询,平安证券研究所啤酒毛利率约40%,原料依存度较高注:圆圈数字表示上市公司2022年营业收入传统餐饮场景Ktv酒吧目录目录CONTENTS中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进上游:上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解原材料依存度高,成本压力相对缓解下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升投资建议及风险提示投资建议及风险提示主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善1 原材
8、料依存度高,成本压力相对缓解原材料依存度高,成本压力相对缓解4资料来源:Wind,观研天下,平安证券研究所啤酒的成本构成啤酒的成本构成啤酒成本压力向下传导啤酒成本压力向下传导 啤酒生产成本中包材占比较大,通过提价传导。啤酒生产成本中包材占比较大,通过提价传导。啤酒是一种酒精饮料,以小麦芽和大麦芽为主要原料,加入啤酒花,经过液态糊化和糖化,再经过液态发酵酿制而成,是继水和茶后世界上消耗量排名第三的饮料。从成本构成看,成本结构中占比最大的为包材成本,占52.2%;其次为制造费用18.4%;再者为原料麦芽,占11.7%。大麦价格较高位缓解,包材价格进入下行周期。大麦价格较高位缓解,包材价格进入下行周
9、期。酿造原材料方面,我国大麦主要依赖进口,2020年以来受澳麦“双反”、主产国受灾减产、俄乌冲突等因素的影响大麦进口价格持续走高,2022年12月上涨至历史高位,为410.42美元/吨;后续随供给预期略恢复,2023年6月大麦价格下降至347.73美元/吨。2023年8月起,商务部终止对澳大利亚进口大麦征收反倾销税和反补贴税,澳大利亚曾是中国大麦进口第一大国,其占中国进口大麦比例一度超70%,政策松绑将进一步推动啤酒产业的成本下行。包材方面,价格高点集中在21年Q4,后续随着上游供需缺口缩小,包材价格均进入下行期,2023年7月浮法玻璃/瓦楞纸/铝锭价格分别为1929.70/2875.00/1
10、8359.53元/吨。5资料来源:iFinD,Wind,平安证券研究所主要包材价格(元主要包材价格(元/吨)吨)2019至至2023年大麦进口单价(美元年大麦进口单价(美元/吨)吨)1 原材料依存度高,成本压力相对缓解原材料依存度高,成本压力相对缓解0500000002500005000250030003500400045005000玻璃瓦楞纸铝锭(右轴)目录目录CONTENTS中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解下游:即饮氛围渐佳,非
11、即饮推动罐化率提升下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升投资建议及风险提示投资建议及风险提示主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善 行业迈入存量竞争时代,量增贡献有限。行业迈入存量竞争时代,量增贡献有限。2013年我国啤酒产销量见顶,啤酒行业进入存量竞争时代。产量整体呈现下滑趋势,同比增速为负。根据国家统计局数据,2021年随着消费场景逐步恢复,全年实现产量3562.4万千升,同比+4.44%;2022年实现产量3562.4万千升,同比持平微增,同比增长0.18%。整体来看,预计未来啤酒行业产量将保持稳定,量增贡献有限。随着消费场景恢
12、复,啤酒当月产量回升。随着消费场景恢复,啤酒当月产量回升。从2023年当月产量来看,1-2月同比减少1.15%,3/4/5/6月产量分别同比提升20.4%/21.1%/7.0%/1.6%。随着外部环境好转,现饮场景逐渐复苏,同时啤酒消费旺季来临,叠加各地高温天气频发,啤酒全年景气度有望维持高位。2.1 行业迈入存量竞争时代,产销量见顶行业迈入存量竞争时代,产销量见顶7资料来源:国家统计局,iFinD,Euromonitor,平安证券研究所全国规模以上啤酒企业单月产量及增速全国规模以上啤酒企业单月产量及增速我国啤酒行业产量和增速我国啤酒行业产量和增速 销量方面和产量趋同,呈下滑趋势。销量方面和产
13、量趋同,呈下滑趋势。2018年销量小幅企稳回升后继续下行,2020年疫情影响下同比下滑6.03%,2021年销量同比回升3.91%至4436万千升。根据Euromonitor预测,2024年我国啤酒销量预计下降至4216万千升,同比下滑1.56%。啤酒市场规模增速放缓,提价弥补销量下降。啤酒市场规模增速放缓,提价弥补销量下降。2020年受疫情影响市场规模下滑至1469亿元,2021年销量虽不及疫情前、但市场规模实现1585亿元,恢复至疫情前水平,行业性提价一定程度上弥补了销量的持续性下滑。2022年啤酒市场规模小幅增长至1645亿元,增速放缓至3.79%。8资料来源:Euromonitor,艾
14、媒咨询,平安证券研究所我国啤酒行业销量和增速我国啤酒行业销量和增速我国啤酒市场规模我国啤酒市场规模2.1 行业迈入存量竞争时代,产销量见顶行业迈入存量竞争时代,产销量见顶9158516457.33%-7.08%7.90%3.79%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%00820022市场规模(亿元)增速五强确立,竞争格局稳定。五强确立,竞争格局稳定。现阶段我国啤酒行业为寡头垄断式竞争,已形成稳定的“五王争霸”的竞争格局。龙头企业们纷纷从生产效率、管理能力、盈利能力等方面发力
15、,以占据优势地位。按销量计,2021年我国啤酒行业CR5为92.5%,其中华润啤酒份额最高,占比31.0%,青岛啤酒为22.3%,百威亚太为21.6%,燕京啤酒为10.2%,重庆啤酒为7.4%,其他小企业共占7.1%,主要是以珠江、金星、兰州黄河等为代表的本土啤酒厂,和三得利、蓝带、喜力为代表的国际啤酒巨头。头部企业产销量稳定,行业集中度高。头部企业产销量稳定,行业集中度高。2022年青岛啤酒/燕京啤酒/华润啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒产量分别为782/377/1841/134/274万千升,华润啤酒产量遥遥领先。2022年青岛啤酒/燕京啤酒/华润啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒销量分别为807/377/
16、1110/134/286万千升,销量同比均有所提升,与我国啤酒总销量变动趋势基本保持一致。9资料来源:iFinD,公司公告,中国酒业协会,头豹研究院,平安证券研究所2017-2022年头部酒企销量(万千升)年头部酒企销量(万千升)2021年我国啤酒行业市场份额(按销量计)年我国啤酒行业市场份额(按销量计)2.2 五强竞争格局确立,头部企业产销量稳定五强竞争格局确立,头部企业产销量稳定2022年头部酒企产量(万千升)年头部酒企产量(万千升)10资料来源:iFinD,Wind,平安证券研究所2.3 消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速 经济社会稳步发展,带动需求端消
17、费水平升级。经济社会稳步发展,带动需求端消费水平升级。我国经济社会发展稳步提升,人均GDP从2017年的5.96万元增长至2022年8.57万元;人均可支配收入也从2017年的2.6万增长至2022年的3.7万元,带动需求端消费水平升级,给啤酒厂家从量增到价增、质增的转型升级提供更大空间。2004至2021年,我国限额以上餐饮业营业额逐年提升,2021年为7972.39亿元,CAGR为12.03%,保证了啤酒的消费升级场景。全国居民人均可支配收入(千元)全国居民人均可支配收入(千元)2004至至2021年限额以上餐饮业营业额(亿元)年限额以上餐饮业营业额(亿元)11资料来源:Euromonit
18、or,平安证券研究所2.3 消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速 我国啤酒高端化不断推进,带动整体盈利水平提升。我国啤酒高端化不断推进,带动整体盈利水平提升。产品端,华润啤酒推出的超高端新品“醴”、青岛啤酒的限量产品“一世传奇”等,以高端概念拔高品牌调性,极力打造高端啤酒市场。总体来看,2017年至2022年,我国啤酒市场高端产品销量占比由9.66%提升至12.61%,增长2.95pct;销售额收入占比从30.4%增加至36.48%,增涨6.08pct,收入贡献超过销量贡献。啤酒走向高端化有效地提升了啤酒企业的毛利率,改善整体盈利水平。我国啤酒市场高端啤酒销量占
19、比我国啤酒市场高端啤酒销量占比我国啤酒市场高端啤酒销售额占比我国啤酒市场高端啤酒销售额占比12资料来源:公司官网,平安证券研究所2.3 消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速 头部企业纷纷搭建高端核心矩阵,抢占高地。头部企业纷纷搭建高端核心矩阵,抢占高地。头部酒企相继优化产品结构以推进高端化,不断推出有特色的新产品并注重发展中高档大单品。高端核心产品可对外焕新产品形象,对内促进团队思维转变、资源聚焦、盈利提升。重庆啤酒组成“6+6”品牌矩阵并淘汰“山城”品牌;华润啤酒采用“4+4”品牌策略补齐高端产品短板;青岛啤酒坚定实行“1+1”品牌策略,并推出百年之旅、一世传
20、奇、琥珀拉格等高端产品拉升啤酒单品天花板;燕京啤酒采取“1+3”品牌发展战略,以“燕京啤酒”为主品牌,同时培育漓泉、惠泉、雪鹿三个地方性优势品牌。头部企业的高端化产品矩阵头部企业的高端化产品矩阵各企业高端战略各企业高端战略啤酒品牌啤酒品牌百威中国百威中国华润啤酒华润啤酒青岛啤酒青岛啤酒燕京啤酒燕京啤酒重庆啤酒重庆啤酒百元以上百元以上百威大师传奇虎年限量版醴一世传奇百年之旅狮王世涛/1212元以上元以上科罗娜、蓝妹、福佳悠世匠心营造脸谱等琥拉格全麦白啤IPA鸿运当头/奥古特/逸品纯生/皮尔森燕京八景凯旋1664/风花雪月/格林堡/布鲁克林/夏日纷/京A1010-1212元元百威经典红爵喜力经典/
21、星银马尔斯绿雪花纯生青岛纯生燕京V10无醇白啤燕京纯生嘉士伯/红乌苏/重庆纯生资料来源:公司公告,平安证券研究所2.3 消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速头部企业提价动作头部企业提价动作 成本驱动下,啤酒行业进入新一轮提价周期。成本驱动下,啤酒行业进入新一轮提价周期。纵向来看,我国啤酒行业共经历了两轮涨价潮,第一轮是从2017年12月至2018年5月,第二轮是从2021年8月至2022年1月,提价幅度更高,面向产品层次更偏高端。从当前情况看,本轮提价传导通畅,提价效果已反映在部分企业毛利率上。企业企业提价时间提价时间提价区域提价区域提价行为提价行为青岛啤酒青岛
22、啤酒2021年8月山东纯生终端箱提价6元,幅度5%;白啤零售价上调2021年11月全国经典、纯生的出厂和终端提价幅度8%-10%2022年1月全国瓶装白啤提价幅度4%;大瓶经典部分地区提价7%;皮尔森提价至86元2022年4月全国瓶装纯生流通渠道提价10%,餐饮渠道提价6%重庆啤酒重庆啤酒2021年9月新疆大乌苏每箱价格提价6元,幅度10%2022年2月除新疆外大瓶乌苏出厂箱提价4-6元,幅度10%华润啤酒华润啤酒2021年9月全国勇闯天涯终端瓶提价1元,出厂箱价提3-4元,幅度10%2021年11月四川勇闯天涯罐装、精制、清爽、9等开票提3-4元/箱,幅度8-15%2022年1月浙江雪花系列
23、产品价格上调2元/箱百威亚太百威亚太2021年11月部分地区部分商品提价幅度3-10%2022年3月全国售价调升13 精酿啤酒势力崛起,强调口感和品质。精酿啤酒势力崛起,强调口感和品质。精酿啤酒是指只采用麦芽、啤酒花、酵母、水这4种原料来发酵,不添加任何人工添加剂的啤酒。国内精酿啤酒萌芽于2008年,起源于第一家专业精酿啤酒工厂“高大师”的成立,其后出现了丰收啤酒厂、上海拳击猫等精酿企业。2014年起资本开始注入,精酿行业步入高速发展期。与工业啤酒相比,精酿啤酒原材料纯净、发酵时间长,且口感香醇、口味多样,多为手工酿造,更加强调品质。资料来源:中国精酿观察,观研天下,平安证券研究所2.4 精酿
24、啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化精酿啤酒与工业啤酒对比精酿啤酒与工业啤酒对比14精酿啤酒精酿啤酒工业啤酒工业啤酒原材料原材料麦芽,啤酒花,酵母,水麦芽、啤酒花制品、大米、玉米、淀粉、酵母、水发酵工艺发酵工艺上部发酵(艾尔工艺),发酵温度高,发酵后通常不进行过滤杀菌,发酵时间至少半个月下部发酵(拉格工艺),发酵温度低,发酵后通常进行过滤杀菌,发酵时间7天左右保存时间保存时间1-3年0.5-1年口味口味浓度高,口味香醇,风格各异浓度低,口感偏淡产量产量低产,存在较多手工酿造大规模工业化生产主要受众主要受众热爱啤酒文化的啤酒爱好者和追求个性、重视消费体验的
25、年轻消费者大众消费者经营特点经营特点集中度较低,区域化强寡头垄断 饮饮用场景多元,借势啤酒高端化东风。用场景多元,借势啤酒高端化东风。精酿啤酒初始定位高端产品,价格在20-60元/瓶,但其多样化的口味和属性可打开更多饮用场景,可谓“进可攻、退可守”。一方面,其啤酒属性可打开下沉市场,随着市场规模不断扩大而逐步大众化,目前精酿啤酒已经开始出现在夜市、烧烤摊等饮用场景中;另一方面,在高端场所中,精酿啤酒可借势啤酒高端化的东风,其与高端工业啤酒的价格相差不大,但在口感、啤酒文化上更具特色,随着精酿逐渐步入大众视野、打响口碑,其在高端场所的竞争力也将不断提升。且未来消费升级,Z世代更加注重个性和情感诉
26、求,精酿比标准化生产的工业啤酒更具优势。行业迅速扩容,市场前景广阔。行业迅速扩容,市场前景广阔。我国精酿啤酒在啤酒行业高端化大趋势下呈现高速发展态势,2018-2021年CAGR达14%,远高于啤酒行业整体2.5%的增速,对比其他啤酒类型发展迅速,驱动因素主要包括居民消费水平升级、消费者需求升级、资本入局等。渗透率角度来看,中国精酿啤酒市场渗透率由2016年的0.8%提升至2021年的2.8%,虽增速较快,但远低于美国的13.1%,未来发展空间仍大。资料来源:灼鼎咨询,观研天下,平安证券研究所2.4 精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化2018-20
27、25E中国精酿啤酒消费量(亿元)及增速中国精酿啤酒消费量(亿元)及增速152016至至2021年中美精酿啤酒市场渗透率对比年中美精酿啤酒市场渗透率对比资料来源:IT桔子,灼鼎咨询,公司公告,平安证券研究所2.4 精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化精酿啤酒风潮渐起,带动啤酒行业二次高端化 资本入局,独立厂商大批涌现,龙头企业积极加码。资本入局,独立厂商大批涌现,龙头企业积极加码。精酿市场格局高度分散,最初以独立厂商起步,后龙头公司入局,以精酿满足自身高端化转型需求。独立厂商方面,近年来精酿啤酒行业融资事件数量涨幅明显,从2018年的6起增长至2022年的14起。从轮次分布来看多集中在早期阶
28、段,42%为天使轮,大量独立精酿厂商涌现。据观研数据,2015 年中国仅有拥有精酿啤酒企业74 家,截止2022 年已接近8000家。龙头公司方面,百威亚太、重庆啤酒等纷纷入局,采取收购或自主研发产品的方式布局精酿赛道,以自身规模、渠道、品牌优势带动精酿业务发展。162018至至2022年中国精酿啤酒行业融年中国精酿啤酒行业融资事件数量资事件数量/起起2018至至2022年中国精酿啤酒年中国精酿啤酒行业投融资轮次占比行业投融资轮次占比企业企业举措举措重庆啤酒重庆啤酒(嘉士伯)(嘉士伯)入股精酿品牌京A、收购英国精酿酒厂London Fields Brewery百威亚太百威亚太旗下精酿品牌包括国
29、际品牌鹅岛、本土品牌拳击猫和059海岸线等,与精酿啤酒BrewDog设立合资企业华润啤酒华润啤酒于2023年6月推出精酿产品秦始皇CPA,建立精酿啤酒厂珠江啤酒珠江啤酒推出雪堡红啤酒、桂花蜂蜜等系列精酿产品龙头酒企布局精酿龙头酒企布局精酿 关厂优化落后产能,提高效益加快转型。关厂优化落后产能,提高效益加快转型。在过去的啤酒企业发展过程中,大部分厂商选择的是外延并购式的粗放型发展模式,在快速拓展市场的同时也造成了产能过剩、产线落后等一系列问题。现如今落后产能难以匹配行业产品线高端化进程,进而倒逼许多酒厂优化转型或者关闭淘汰落后产能。重庆啤酒是最早开始关厂的内地酒企,2015-2018年期间共关闭
30、9家工厂,青岛啤酒2018-2021年期间共关闭6家工厂,华润啤酒2016-2021年期间共关闭38家工厂。关厂之后企业冗余产能缩减,产能利用率大幅提高,盈利能力得以改善,预计未来关厂提效这一策略还将持续推进。资料来源:公司公告,平安证券研究所2.5 关厂提效,逐步兑现产能优化关厂提效,逐步兑现产能优化啤酒企业关厂情况啤酒企业关厂情况17企业企业年份年份工厂关闭情况工厂关闭情况企业企业年份年份工厂关闭情况工厂关闭情况青岛啤酒青岛啤酒2018关闭杨浦、芜湖2家酒厂华润啤酒华润啤酒2016关闭2家酒厂2019关闭台州、北京2家酒厂2017关闭7家酒厂2021关闭薛城、滕州2家酒厂2018关闭13家
31、酒厂关闭7家酒厂重庆啤酒重庆啤酒2015-2018关闭9家酒厂2019关闭7家酒厂百威亚太百威亚太2016-2017关闭8家酒厂2020关闭4家酒厂珠江啤酒珠江啤酒2017关闭汕头工厂2021关闭5家酒厂 行业产能利用率稳中有升,产能优化正在逐步兑现。行业产能利用率稳中有升,产能优化正在逐步兑现。2022年青岛啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒人均产量分别为583.15/543.44/1455.96/339.87千升/人,重庆啤酒2018年起人均产量大幅提升、远高于其他企业,原因在于嘉士伯收购重庆啤酒后关闭多家辐射能力弱、可替代性强、生产效率低的工厂。产能利用率角度看,主要啤酒企业产能利用率稳
32、中有升,其中燕京啤酒产能利用率明显低于同业,原因在于当啤酒业务进入存量市场,其他酒企开始去产能时,燕京啤酒未能跟上转型步伐。但2022年燕京啤酒新董事长上任,加速淘汰低效产能,推动降本增效,2022年公司实现营收132.02亿元,为2015年以来首次突破130亿,未来业绩弹性有望进一步释放。资料来源:公司公告,平安证券研究所2.5 关厂提效,逐步兑现产能优化关厂提效,逐步兑现产能优化2016-2022主要啤酒企业人均产量(千升主要啤酒企业人均产量(千升/人)人)18主要啤酒企业产能利用率主要啤酒企业产能利用率注:产能利用率注:产能利用率=销售量销售量/设计产能设计产能资料来源:公司公告,平安证
33、券研究所2.5 关厂提效,逐步兑现产能优化关厂提效,逐步兑现产能优化2017-2022主要啤酒企业员工人均创收(万主要啤酒企业员工人均创收(万元)元)192018-2022主要啤酒企业员工人均创利(万元)主要啤酒企业员工人均创利(万元)人员持续精简,行业人均创收逐年上升。人员持续精简,行业人均创收逐年上升。2020年嘉士伯通过资产重组将其在中国的优质资产全部注入重庆啤酒,使得当年重庆啤酒人均创收大幅上升。除此之外,主要啤酒企业人均创收与人均创利逐年平稳增加。可以看出,燕京啤酒人均创收与创利能力与其他酒企仍有较大差距,这与其产能过剩、人员冗余等因素有关。随着近年来燕京啤酒员工结构持续优化,同时在
34、产品方面加码高端布局,其在2022年人均创利翻倍,触底反弹迹象明显。随着后续人员冗杂问题得以解决,人效提高,人均创收和人均创利水平与行业的差距有望不断缩小。目录目录CONTENTS中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升投资建议及风险提示投资建议及风险提示主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善资料来源:观研天下,Euromonitor,平安证券研究
35、所3.1 即饮与非即饮各占半壁江山即饮与非即饮各占半壁江山啤酒应用场景分类啤酒应用场景分类21分类分类特点特点即饮即饮(现场享用)(现场享用)不含任何添加剂保质期短口感更新鲜非即饮非即饮(购买回家)(购买回家)含有防腐剂和其他化学物质保质期长饮用场所不受限制 啤酒应用场景分为即饮和非即饮。啤酒应用场景分为即饮和非即饮。即饮指在 ktv、酒吧、小酒馆或传统餐饮场景直接享用啤酒;非即饮啤酒则指由消费者通过线上渠道(电商、短视频带货、微信小程序、外卖平台等)或线下渠道(商超、便利店)购买后回家饮用。疫情导致即饮渠道占比下降,非即饮渠道占比提升。疫情导致即饮渠道占比下降,非即饮渠道占比提升。根据Eur
36、omonitor,2022年我国非即饮/即饮渠道销量占比分别为54.6%/45.4%,疫情影响下居家饮酒场景需求增长,导致即饮渠道占比有所下降。2023年,随着疫情限制取消、酒吧与餐厅等场景重新开业,即饮啤酒将会凭借其健康、新鲜口感等优势重新抢占消费市场,即饮占比预计提升。非即饮与即饮渠道占比非即饮与即饮渠道占比资料来源:Euromonitor,CTR央视市场研究,观研天下,平安证券研究所3.2 即饮:价格适中,氛围渐佳,看好即饮啤酒市场迅速崛起即饮:价格适中,氛围渐佳,看好即饮啤酒市场迅速崛起2016-2022年中国啤酒即饮与非即饮终端零售年中国啤酒即饮与非即饮终端零售均价(元均价(元/升)
37、升)22 即饮战略更加亲民,价格定位更易被消费者接受。即饮战略更加亲民,价格定位更易被消费者接受。从均价来看,即饮啤酒均价约为传统非即饮啤酒的两倍,但又远低于高端啤酒,因此在啤酒高端化的过程中更易被消费者接受。从消费群体来看,中国啤酒消费群体主要集中在18-55岁年龄段,以20-35岁年轻人居多,消费群体呈现年轻化趋势。即饮啤酒在包装、形式上更加新颖,且价格适中,更易被当前经济压力普遍较大的年轻群体接受。即饮啤酒成为重点开发领域,龙头企业带头营造消费氛围。即饮啤酒成为重点开发领域,龙头企业带头营造消费氛围。从各大龙头啤酒企业的布局来看,许多龙头都将即饮场景作为重点开辟的新领域。截至2022年末
38、,“TSINGTAO1903 酒吧”已覆盖全国23个省市的62座城市,包含超230家签约门店;2022年11月,华润啤酒推出JOY BREW酒馆;燕京、金星等酒企也纷纷布局线下即饮,且多数线下酒馆以精酿、鲜啤等高端产品为主,打造满足场景化、个性化、社交化需求的新消费场景。啤酒企业布局线下体验店或酒馆啤酒企业布局线下体验店或酒馆啤酒品牌啤酒品牌酒吧酒吧/酒馆酒馆青岛啤酒青岛啤酒时光海岸精酿啤酒花园、TSINGTAO1903酒吧华润啤酒JOY BREW酒馆燕京啤酒燕京酒號小酒馆、LIONK狮王餐酒吧重庆啤酒乌苏烤(烧烤店)中国啤酒行业消费者分布中国啤酒行业消费者分布资料来源:Euromonitor
39、,艾媒咨询,平安证券研究所3.3 非即饮:线下销售仍为主流,即时零售发展迅速非即饮:线下销售仍为主流,即时零售发展迅速2019-2022年中国啤酒销售渠道增长率年中国啤酒销售渠道增长率23 非即饮销售渠道以线下为主,线上占比逐年增加。非即饮销售渠道以线下为主,线上占比逐年增加。非即饮啤酒的销售渠道分为线上和线下,目前线下渠道占比仍在90%以上,但随着新零售模式兴起,线上渠道潜力逐渐显现。从购买频次来看,超半数消费者的消费频次为每周1-3次,线上渠道便捷,更易满足高频消费需求。即时零售增速最快,发展潜力大。即时零售增速最快,发展潜力大。线上渠道中,即时零售指消费者在线上交易平台下单,线下实体零售
40、店通过第三方或零售商自有物流配送给消费者产品的服务。近三年即时零售渠道啤酒的增长率达50%-80%,远高于其他模式(25%以下),一方面源于疫情催化,另一方面在于其方便快捷、价格优惠的特点能够满足消费者随餐伴酒、即需即得的需求。非即饮啤酒购买渠道分布非即饮啤酒购买渠道分布啤酒购买渠道频次分布啤酒购买渠道频次分布资料来源:Euromonitor,平安证券研究所3.4 罐化率:供需驱动,提升空间大罐化率:供需驱动,提升空间大 我国啤酒罐化率远低于世界平均水平,有较大提升空间。我国啤酒罐化率远低于世界平均水平,有较大提升空间。2022年全球/日本/美国/中国啤酒的罐化率分别为42.33%/88.90
41、%/66.72%/25.83%,中国啤酒罐化率显著低于其他国家和世界平均水平,仍有较大提升空间。2017-2022年中国即饮和非即饮场景罐化率均在不断提升,2022年分别达到21.76%和28.91%。供需两端共振,推动罐化率不断提升。供需两端共振,推动罐化率不断提升。从需求端来看,啤酒消费主力军转向Z世代,同时电商、线下便利店迅速崛起,非现饮场景增多对于便捷性要求更高,与瓶装啤酒相比,罐装啤酒印刷较为方便、美观性更强,能满足更多使用场景,有助于以多样化吸引消费者。从供给端来看,罐装啤酒方便运输,大大增加了运输半径;同时罐装啤酒相较玻瓶更具成本优势,罐装啤酒毛利率更高成为行业未来发展共识。20
42、22年不同国家、不同场景啤酒罐化率对比年不同国家、不同场景啤酒罐化率对比242017至至2022年中国啤酒罐化率年中国啤酒罐化率目录目录CONTENTS中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升投资建议及风险提示投资建议及风险提示主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善资料来源:iFinD,公司公告,平安证券研究所4.1龙头企业经营具备韧性,盈利能力持
43、续改善龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善262017至至2022啤酒龙头营业收入(亿元)啤酒龙头营业收入(亿元)2017至至2022啤酒龙头归母净利润(亿元)啤酒龙头归母净利润(亿元)2017至至2022年我国啤酒头部企业吨价年我国啤酒头部企业吨价(元(元/千升)千升)收入及利润提速,龙头企业经营具备韧性。收入及利润提速,龙头企业经营具备韧性。近年来虽然啤酒行业产销量小幅下降,但受到吨价提升驱动,除2020年疫情影响下滑之外,大部分头部企业的营收及净利润都呈现上升趋势。2022年营收前三的啤酒企业分别是百威亚太/华润啤酒/青岛啤酒,分别实现营收448.37/352.63/321.72亿元,
44、分别同比增长3.60%/5.62%/6.65%。2022年归母净利润前三的啤酒企业依旧分别是百威亚太/华润啤酒/青岛啤酒,分别实现归母净利润63.19/43.44/37.11亿元,分别同比变动4.33%/-5.30%/17.61%。其中,2022年营收和净利润增长最快的均为燕京啤酒,营收/净利润分别增长10.38%/54.38%。量平价增,吨价进入上行通道。量平价增,吨价进入上行通道。从出厂端看,我国规模以上啤酒企业平均吨价不断提升,这主要受益于啤酒行业高端化。从头部公司来看,各家啤酒企业近年吨价均进入上行通道。2022年,青岛啤酒/燕京啤酒/重庆啤酒/华润啤酒/百威亚太吨价分别为3985.6
45、3/3501.67/4914.58/3177.99/5066.84元/千升,其中吨价最高的为百威亚太,同比增速最快的为燕京啤酒(增长6%)。吨价上升成为行业发展的主要推动力,未来行业发展呈现量平价增趋势。板块毛利率承压板块毛利率承压,盈利能力温和改善盈利能力温和改善。2022年受疫情反复、成本上涨的压力,啤酒龙头企业毛利率同比均有所下降,2022年青岛啤酒/燕京啤酒/重庆啤酒/华润啤酒/百威亚太/珠江啤酒毛利率分别为36.85%/37.44%/50.48%/38.46%/50.02%/42.44%。而净利率方面,2022年青岛啤酒/燕京啤酒/重庆啤酒/华润啤酒/百威亚太/珠江啤酒净利率分别为1
46、1.83%/4.16%/18.43%/12.34%/14.65%/12.29%,多数企业净利率稳中有增,这主要来自于降本增效带来的盈利能力改善。资料来源:iFinD,公司公告,平安证券研究所272017至至2022年啤酒龙头毛利率年啤酒龙头毛利率4.1龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善2017至至2022年啤酒龙头净利率年啤酒龙头净利率 推动降本增效,费投效率不断提升。推动降本增效,费投效率不断提升。在外部环境压力下,各公司着力提升费投效率,2022年销售费用率和管理费用率均有所回落。各公司更加重视营销推广活动费用的精确管控,2022年燕京啤酒/青岛啤
47、酒/珠江啤酒/重庆啤酒销售费用率分别为12.37%/13.05%/14.97%/16.57%。同期,燕京啤酒/青岛啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒管理费用率分别为10.70%/4.58%/6.90%/3.81%。结合来看,燕京啤酒的销售费用率保持平稳,且处于行业较低水平,但受制于产能较低及人员冗杂问题,其管理费用率处于行业较高水平。员工薪酬为燕京啤酒管理费用主要组成部分,2022年占比达54.49%,其次为折旧摊销费用。较高的管理费用削弱了公司的盈利能力,管理改善、经营优化是公司释放利润弹性的重要措施。资料来源:iFinD,公司公告,平安证券研究所282017至至2022啤酒龙头销售费用率啤酒龙头销售
48、费用率4.1龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善2017至至2022啤酒龙头管理费用率啤酒龙头管理费用率4.2 重点关注公司重点关注公司重庆啤酒:重庆啤酒:2023上半年,本地品牌受益于旅游恢复,取得良好的增长势头,同时产品结构也不断优化;国际品牌受益于“6+6”品牌组合策略,利用本地品牌的强势地位,进入更多的渠道和售点。公司通过携手代言人、推出节日主题活动、联合设计新包装、打造线下品牌体验店、上市新口味等举措,持续推动品牌形象高端化和年轻化。直销方面,公司在B2C方面加速扩张抖音和社区团购业务,O2O方面继续推动百货到家和餐饮到家,同时针对零售终端开发
49、的“嘉销宝”已拓展超过一万家售点。经销方面,公司向精细化管理方向迈进,搭建差异化的经销商管理体系,提升经销商的市场经营管理能力。公司2023中报业绩超预期,业绩拐点已现,乌苏恢复性起势,长期有望保持高端化+全国化良好势头。维持“推荐”评级。燕京啤酒:燕京啤酒:公司作为历史悠久的大型民族啤酒企业,具有产品、品牌和渠道等方面的竞争优势。收入端来看,公司以燕京U8大单品为核心,加速构建以中高端啤酒产品为主的产品矩阵,推动高端化转型,销售增长动能强劲。成本端看,公司不断推进降本增效战略,精简员工数量和关停冗余工厂,费用率及利润率水平有望持续优化。维持“推荐”评级。青岛啤酒:青岛啤酒:公司已成立120年
50、,坚持“1+1”双品牌战略,市场份额排名行业第二,品牌价值稳居第一。当前公司产品结构进一步改善,白啤、纯生、1903等产品市场表现良好维持高增态势。同时费用管理不断精益,宣传费用投放更加精细化,盈利能力显著提升。成本端,包材价格整体呈下行趋势,大麦价格也在逐步回落,预计后续吨成本将得到改善,整体成本压力有望逐季缓解,看好全年利润弹性释放。建议关注。资料来源:公司公告,平安证券研究所29目录目录CONTENTS中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进中游:进入存量竞争时代,高端化加速推进上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解上游:原材料依存度高,成本压力相对缓解下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率
51、提升下游:即饮氛围渐佳,非即饮推动罐化率提升投资建议及风险提示投资建议及风险提示主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善主要企业:龙头企业经营具备韧性,盈利能力持续改善投资建议投资建议31资料来源:Wind,平安证券研究所(注:未评级者使用wind一致预期,收盘价数据为2023/8/21)证券代码证券代码公司名称公司名称收盘价(元)收盘价(元)EPS(元)元)PE(倍倍)评级评级2022A2023E2024E2022A2023E2024E600132.SH重庆啤酒90.122.613.103.7734.529.123.9推荐000729.SZ燕京啤酒10.540.120.240.348
52、4.443.931.4推荐600600.SH青岛啤酒93.082.723.273.8534.228.524.2/投资建议:量价齐升,全年维持高景气。投资建议:量价齐升,全年维持高景气。随着消费场景恢复,加上高温旺季催化以及上年低基数效应,我们预计啤酒行业全年有望维持高景气。同时今年以来成本端预计持续下行,行业盈利能力有望得到改善。中长期在消费升级背景下,啤酒高端化趋势仍将延续,看好板块性机会,推荐重庆啤酒、燕京啤酒,建议关注青岛啤酒。重点公司盈利预测重点公司盈利预测风险提示风险提示321)宏观经济波动影响:)宏观经济波动影响:食品饮料行业行业受宏观经济影响,如果宏观经济下行对行业需求产生一定影
53、响;2)消费复苏不及预期:)消费复苏不及预期:宏观经济增速放缓,国民收入和就业都受到一定影响,短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期,从而影响消费板块复苏。3)食品安全问题:)食品安全问题:食品安全关乎消费者人身安全,是行业发展的红线,一旦出现食品安全问题,对行业将产生巨大的负面影响,行业恢复或将需要较长时间;4)原材料波动影响:)原材料波动影响:食品饮料行业能通过提价一定程度上缓解原材料上涨的影响,但原材料上涨过大将影响行业毛利率情况;5)行业竞争加剧风险:)行业竞争加剧风险:竞争格局恶化会一定程度上影响食品饮料行业的价体系,对行业造成不良影响。股票投资评级股票投资评级:强烈推荐(预计6个
54、月内,股价表现强于沪深300指数20%以上)推荐(预计6个月内,股价表现强于沪深300指数10%至20%之间)中性(预计6个月内,股价表现相对沪深300指数在10%之间)回避(预计6个月内,股价表现弱于沪深300指数10%以上)行业投资评级行业投资评级:强于大市(预计6个月内,行业指数表现强于沪深300指数5%以上)中性(预计6个月内,行业指数表现相对沪深300指数在5%之间)弱于大市(预计6个月内,行业指数表现弱于沪深300指数5%以上)公司声明及风险提示:公司声明及风险提示:负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。本公司研究报
55、告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的,本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。免责条款:免责条款:此报告旨为发给平安证券股份有限公司(以下简称“平安证券”)的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准,不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本
56、予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠,但平安证券不能担保其准确性或完整性,报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价,报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任,除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断,可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问,此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法
57、律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2020版权所有。保留一切权利。3333股票投资评级股票投资评级:强烈推荐(预计6个月内,股价表现强于沪深300指数20%以上)推荐(预计6个月内,股价表现强于沪深300指数10%至20%之间)中性(预计6个月内,股价表现相对沪深300指数在10%之间)回避(预计6个月内,股价表现弱于沪深300指数10%以上)行业投资评级行业投资评级:强于大市(预计6个月内,行业指数表现强于沪深300指数5%以上)中性(预计6个月内,行业指数表现相对沪深300指数在5%之间)弱于大市(预计6个月内,行业指数表现弱于
58、沪深300指数5%以上)公司声明及风险提示:公司声明及风险提示:负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的,本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交
59、易。市场有风险,投资需谨慎。免责条款:免责条款:此报告旨为发给平安证券股份有限公司(以下简称“平安证券”)的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准,不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠,但平安证券不能担保其准确性或完整性,报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价,报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任,除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断,可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问,此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2023版权所有。保留一切权利。