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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)2023 年 11 月 22 日 增持增持(首次首次)所属行业:美容护理/个护用品 当前价格(元):17.67 证券分析师证券分析师 赵雅楠赵雅楠 资格编号:S02 邮箱: 易丁依易丁依 资格编号:S04 邮箱: 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-6.511.67 1.67 相对涨幅(%)-8.524.16 5.65 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 润本股份:卡位婴童润本股份:卡位婴
2、童+驱蚊赛道,驱蚊赛道,差异定位打造“大品牌”差异定位打造“大品牌”单击或点击此处输入文字。单击或点击此处输入文字。投资要点投资要点 导语:润本股份坚持“大品牌、小品类”战略,扎根驱蚊与婴童护理市场,从线导语:润本股份坚持“大品牌、小品类”战略,扎根驱蚊与婴童护理市场,从线上渠道上渠道拓展到全渠道,未来将拓展产品矩阵,深化产业布局,看好发展前景!拓展到全渠道,未来将拓展产品矩阵,深化产业布局,看好发展前景!润本股份:坚持“大品牌、小品类”战略,卡位驱蚊润本股份:坚持“大品牌、小品类”战略,卡位驱蚊+婴童双赛道。婴童双赛道。润本品牌 2006年成立,19-22 年公司营收 CAGR 达到 45.
3、38%、增至 8.56 亿,归母净利润 CAGR达到 64.93%、增至 1.60 亿;产品结构调整+规模效应+电商渠道扩张,综合毛利率达到 54.2%维持高位;受益于高营销费用投放效率+管理人员优化,净利率由12.80%提升至 18.69%。从收入结构拆分来看,22 年婴童/驱蚊/精油业务占比分别为 46%/32%/17%;从渠道拆分看,22 年线上/线下占比分别为 78%/22%。行业概览:行业概览:婴童护理前景广阔婴童护理前景广阔,驱蚊行业持续稳健增长驱蚊行业持续稳健增长,电商兴起,电商兴起+产品精细化造产品精细化造就行业红利。就行业红利。(1)婴童护理:)婴童护理:2017-2022
4、年中国婴童护理行业规模由 186 亿增长至 297 亿,CAGR 达到 9.82%,预计 2027 年将增至 511 亿,未来行业走向质量驱动,更强调产品安全性及功效性。竞争格局角度,线上渠道加速兴起也同步孕育多个新锐品牌,当前润本市占率为 1.9%、其中线上渠道为 4.2%。(。(2)驱蚊)驱蚊市场:市场:2017 年-2022 年,市场规模由 51.81 亿增至 74.59 亿,CAGR 约 7.56%,预计 2027 市场规模可达 101.7 亿,户外出行盛行,蚊虫防治理念由杀灭转为驱避、预防,驱蚊产品的日常便捷性与个性化需求愈发强烈,消费场景与细分品类成未来趋势。多品牌以线下渠道起家,
5、而 2022 年润本市占率为 5.0%、其中线上渠道高达 19.9%。(3)精油行业:)精油行业:20 年中国植物精油行业规模达 80.25 亿元/+15.63%。竞争优势:“大品牌、小品类”竞争优势:“大品牌、小品类”+全渠道销售网络。全渠道销售网络。(1)品牌矩阵:推动大单品战)品牌矩阵:推动大单品战略,产品迭代升级略,产品迭代升级+品类积极拓展。品类积极拓展。公司以驱蚊市场起步,逐步布局婴童护理系列,定位中低端价格带,从经典大单品逐渐延展,近两年每年新推 100+SKU;驱蚊领域产品年轻、聚焦细分市场。未来积极拓品类,迎接行业品类精细化红利,夯实“大品牌、小品类”发展战略,在研产品涵盖多
6、项新品类及产品升级迭代。(2)渠道结构:线上发力,展现更高费用投放能力:渠道结构:线上发力,展现更高费用投放能力:1)线上渠道:以天猫为基本盘,22 年营收 3.0 亿/占比 35%,集中公司优质运营资源、积累巨大流量优势;抖音快速增长,20 年设立官方旗舰店并组建运营团队,22 年便实现营收 1.58 亿/占比18%,23 年月销 GMV 持续提升;快手及拼多多渠道快速增长,22 年营收占比为4.5%。公司 22 年整体 ROI 高达 4.57,其中天猫/京东 pop/抖音/拼多多/京东自营分别为 3.53/4.14/2.53/2.87/8.89,展现更强费用投放能力;2)线下渠道:未来搭建
7、经销商纽带并建设数字管理平台,打造专业运营团队,提升市场渗透率。投资建议:投资建议:润本股份产品矩阵丰富,未来将拓展产品品类,拓宽销售渠道建设,进 一 步 加 强 对 线 上 渠 道 以 及 线 下 渠 道 的 布 局。预 计 23-25 年 营 收 为11.17/13.85/16.34 亿,归 母 净 利 润 为 2.16 亿/2.92 亿/3.38 亿,同 增35.0%/35.2%/15.5%,PE 为 33.1X/24.5X/21.2X,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:行业竞争加剧风险;电商平台流量提升;热销品依赖度过高风险。Table_Base股票数据股票数据 总股本(百
8、万股):404.59 流通 A 股(百万股):58.86 52 周内股价区间(元):16.96-22.08 总市值(百万元):7,149.16 总资产(百万元):971.68 每股净资产(元):2.08 资料来源:公司公告 Table_Finance主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)582 856 1,117 1,385 1,634(+/-)YOY(%)31.5%47.1%30.5%24.0%18.0%净利润(百万元)121 160 216 292 338(+/-)YOY(%)27.4%32.7%35.0%35.
9、2%15.5%全面摊薄 EPS(元)0.30 0.40 0.53 0.72 0.83 毛利率(%)53.0%54.2%54.5%55.3%56.0%净资产收益率(%)21.5%22.1%11.8%14.3%14.9%资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润-26%-17%-9%0%9%17%-032023-07润本股份沪深300公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)2/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.润本股份:“大品牌、小品类”,驱蚊及个护领先企业.5 1.1.润本股份:把握电商
10、渠道红利,打造驱蚊&个护领先企业.5 1.2.股权结构:股权高度集中,实施员工持股激励计划.5 1.3.公司经营:营收快速扩张,稳定较高净利率水平.6 1.4.IPO 募股计划.9 2.行业概况:婴童护理前景广阔,驱蚊行业持续稳健增长.10 2.1.婴童护理:行业稳步扩容,新锐国货崛起.10 2.1.1.婴童护理行业稳步扩张,线上渠道成为趋势.10 2.1.2.市场竞争激烈,国货品牌占据半壁江山,新锐品牌发力.12 2.2.驱蚊市场:老树焕新芽,产品更新迭代+消费场景精细化.13 2.2.1.驱蚊行业稳健增长,细分品类成为发展趋势.14 2.2.2.市场格局:竞争格局分散,国内企业侧重品类区格
11、.15 2.3.精油行业:新兴行业,下游需求扩张推动行业快速发展.15 3.产品策略:推动大单品战略,打造“大品牌、小品类”.17 3.1.婴童护理:大单品策略+产品迭代+积极拓新,跃居第一品类.17 3.2.驱蚊品类:产品年轻、聚焦细分,快速成长为行业领先.19 3.3.其他系列:布局植物精油及家清日化产品.21 3.4.研发投入:稳步扩充研发规模,完善生产工艺与研发体系建设.22 4.全渠道销售网络覆盖,线上渠道快速增长.24 4.1.抓住电子商务发展先机,布局互联网销售模式.24 4.2.线上渠道:天猫为基本盘,兴趣电商快速增长.25 4.3.线下渠道:建设进行中,有望持续提升市场渗透率
12、.27 5.盈利预测与投资建议.28 6.风险提示.30 AWdUvZpVcVoYuXiXtVwV8ObPbRoMpPtRnOlOnMoPfQnPpM7NrQqONZrMtPxNrQpM 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)3/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1:润本股份打造研产销一体化经营模式,从单一驱蚊赛道向个人护理拓展,打造“大品牌、小品类”.5 图 2:润本股份股权结构示意图.6 图 3:公司 2019-23H1 营收及归母净利润规模及增速(亿元,%).7 图 4:公司毛利率及净利率保持高位水平、且波动提升.7 图 5:2019-2022 年
13、分品类营业收入(亿元).8 图 6:三大产品系列均维持着较高的毛利率.8 图 7:2019-2022 年分渠道营业收入(亿元).8 图 8:2019-2022 四大渠道毛利率水平.8 图 9:2017-2027E 国内婴童护理市场规模(亿元).11 图 10:消费者追求“无激素”、“专用”等产品热词.11 图 11:安全成分、产品细分和专家背书是婴童市场重点.11 图 12:2019-23H1 红色小象营业收入及增速(亿元,%).13 图 13:2017-2027 中国驱蚊市场规模(亿元).14 图 14:中国杀虫驱蚊品类细分市场 CAGR.14 图 15:2014-2021 年中国精油行业市
14、场规模及增速(亿元,%).16 图 11:润本在 2023 天猫和抖音 618 活动中排名高位.19 图 17:润本在京东和拼多多平台中销量口碑数据排名高位.21 图 18:润本内衣洗衣液天猫旗舰店热销.22 图 19:润本 2020-2022 研发费用(万元,%).22 图 20:润本 2020-2022 研发人员数量(人,%).22 图 21:2017-2027 中国驱蚊行业与个人护理行业市场规模线上渠道占比.24 图 22:家长购买婴童洗护产品的渠道.25 图 23:天猫平台渠道营收及同比增速(万元,%).25 图 24:润本天猫和京东平台 GMV 数据(百万元).25 图 25:抖音+
15、快手+拼多多平台渠道营收及营收占比(万元,%).26 图 26:润本抖音平台 GMV 数据(百万元).26 表 1:润本管理层背景介绍.6 表 2:四种销售模式特点及主要终端.8 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)4/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 3:润本股份募集资金拟投资项目及拟投资金额.9 表 4:个护婴童市场概览.10 表 5:中国母婴护理行业市占率(%).12 表 6:驱蚊市场概览.13 表 7:国内驱蚊市场上主要企业.15 表 8:国内驱蚊杀虫市场主要企业部分品类营收(亿元)及毛利率.15 表 9:润本股份三大主营业务(亿元,%).17 表 10:润本婴
16、童护理产品系列.17 表 11:婴童护理品类细分为四大品类.18 表 12:润本婴童护理系列各年度前五大单品销售数据(百万,%).19 表 13:润本驱蚊产品系列.20 表 14:润本驱蚊系列各年度前五大单品销售数据.20 表 15:润本精油产品系列.21 表 16:润本部分最新研发项目(截至 2022.12.31).23 表 17:主要推广平台推广费用及 ROI(万元).26 表 18:公司拓展线下渠道的主要措施.27 表 20:润本股份 2020-2025E 营收拆分及预测(单位:亿元).28 表 19:可比公司盈利预测及 PE 对比(收盘价为 2023 年 11 月 21 日).29 公
17、司首次覆盖 润本股份(603193.SH)5/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.润本股份:“大品牌、小品类”,驱蚊及个护领先企业润本股份:“大品牌、小品类”,驱蚊及个护领先企业 1.1.润本股份:把握电商渠道红利,打造驱蚊润本股份:把握电商渠道红利,打造驱蚊&个护领先企业个护领先企业“润本”品牌由润本股份全资子公司鑫翔贸易创建于 2006 年,经过三个阶段的发展成为如今“研产销一体化”的国货品牌。第一阶段(第一阶段(2006 年年-2012 年):品牌初创,奠定基础。年):品牌初创,奠定基础。品牌成立初期以线下经销为主要模式,2010 年把握电子商务发展的机遇,开设品牌第一家线
18、上直营店铺天猫“润本旗舰店”,正式开启线上销售的发展路径。第二阶段(第二阶段(2013 年年-2018 年):构建“研产销一体化”经营模式。年):构建“研产销一体化”经营模式。经过前期的基础奠定,2013 年润本股份前身广州润峰正式成立,与此同时,公司购入广州黄埔生产基地,扩大产能,并进一步加强线上渠道的开拓,在天猫上增加店铺的同时,入驻京东、唯品会等电商平台,“研产销一体化”经营模式初具规模。第三阶段(第三阶段(2019 年年至今):丰富品牌矩阵,进一步提升品牌美誉度。至今):丰富品牌矩阵,进一步提升品牌美誉度。在品牌已经基本成熟之后,润本股份着眼于扩大产品品类,以“大品牌、小品类”为定位,
19、在驱蚊产品、婴童护理产品和精油产品三大系列主线的框架下不断推出新产品,满足消费者的差异化需求。在广州黄埔生产基地之外,又新增浙江义乌生产基地,加速华东市场的响应速度,目前还正在进行黄埔工厂的研发及产业化等项目。图图 1:润本股份打造研产销一体化经营模式,从单一驱蚊赛道向个人护理拓展,打造“大品牌、小品类”:润本股份打造研产销一体化经营模式,从单一驱蚊赛道向个人护理拓展,打造“大品牌、小品类”资料来源:润本股份官微、润本股份招股书、德邦研究所 1.2.股权结构:股权高度集中,实施员工持股激励计划股权结构:股权高度集中,实施员工持股激励计划 公司股权高度集中,家族控股比例高公司股权高度集中,家族控
20、股比例高。润本股份实际控制人赵贵钦和鲍松娟夫妇分别直接持有公司 17.92%、4.76%的股份,并通过卓凡投控间接持有 44.58%的股份。其他股东中,卓凡承光为实际控制人及其子女控股平台,卓凡合晟、卓凡聚源为公司员工持股平台,鲍新专为鲍松娟之兄,赵汉秋为赵贵钦之父。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)6/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 2:润本股份股权结构示意图:润本股份股权结构示意图 资料来源:润本股份上市公告书、德邦研究所 注:截止至 2023 年 10 月 实施员工持股计划,激励优秀管理人才与业务骨干。实施员工持股计划,激励优秀管理人才与业务骨干。公司全体合
21、伙人以自有或自筹资金设立卓凡合晟、卓凡聚源两大员工持股平台,为公司吸引和保留优秀员工,激发员工与公司长期共同发展的意愿,提高员工对公司经营者的参与度,促进员工勤勉尽责为公司长期发展服务,对公司未来生产经营产生积极影响。公司管理层高度集中,相关行业经历丰富。公司管理层高度集中,相关行业经历丰富。公司高级管理人员共有 3 位,其中公司实际控制人赵贵钦、鲍松娟分别担任总经理与副总经理,吴伟斌担任财务总监兼董事会秘书。公司联合创始人赵贵钦、鲍松娟均拥有 10 年以上的个体经营经验,吴伟斌担任过多家公司的财务总监,公司管理层相关行业经历丰富。表表 1:润本管理层背景介绍:润本管理层背景介绍 姓名姓名 职
22、务职务 简历简历 赵贵钦 董事长、总经理 1995 年至 2005 年从事个体经营,06 年至今担任鑫翔贸易执行董事、总经理,公司品牌创始人之一 鲍松娟 副总经理 1990 年至 2005 年从事个体经营,公司品牌创始人之一 吴伟斌 财务总监兼董事会秘书 本科学历,曾就职于立信会计师事务所担任审计员,后于美的、天能电池、广东道氏技术股份有限公司等任财务总监,21 年至今任润本财务总监,22 年至今人董事会秘书 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 1.3.公司经营:营收快速扩张,稳定较高净利率水平公司经营:营收快速扩张,稳定较高净利率水平 搭乘电商渠道红利,公司搭乘电商渠道红利,公司 19-2
23、2 年业绩快速增长。年业绩快速增长。公司 2019-2022 年营业总收入 CAGR 达到 45.38%、增长至 8.56 亿元,归母净利润以 64.93%的复合增速增长至 1.60 亿,其中 2021 年受疫情影响盈利规模增速略有放缓。23H1 营收 5.79亿/同增 32%、归母净利润为 1.19 亿/同增 52%,展现较强盈利能力,公司搭乘电商渠道红利,发力天猫、抖音、拼多多等多个渠道,同时高毛利率的婴童护理系列产品营收占比提升。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)7/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 3:公司:公司 2019-23H1 营收及归母净利润规模及增
24、速(亿元,营收及归母净利润规模及增速(亿元,%)资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 公司毛利率及净利率保持高位水平、且波动提升。公司毛利率及净利率保持高位水平、且波动提升。公司 2019-2022 年综合毛利率分别为 54.1%/52.5%/53%/54.2%,保持较高水平且在 20 年后持续增长:(1)产品结构调整,高毛利率的功能护理产品占比提升,带动婴童护理系列产品线毛利率提升;(2)产销规模扩大,规模效应降低产品成本;(3)高毛利率的电商渠道 占 比 逐 渐 提 升。同 时 公 司2019-2022年 归 母 净 利 率 分 别 为12.8%/21.4%/20.7%/18.7%,维持较
25、高水平,主因公司销售费率低于同行业化妆品公司,展现更高的 ROI 能力,同时通过管理人员的优化调整将 23H1 归母净利率提升至 20.6%。图图 4:公司毛利率及净利率保持高位水平、且波动提升:公司毛利率及净利率保持高位水平、且波动提升 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 产品拆分:产品矩阵逐渐丰富,婴童护理系列产品跃居第一大品类。(产品拆分:产品矩阵逐渐丰富,婴童护理系列产品跃居第一大品类。(1)婴)婴童护理系列:童护理系列:2022年营收达3.9亿元/yoy+80%,占当年主营业务收入的45.59%,首次超过驱蚊系列产品所占比例,其中高毛利率的功能护理产品营收占比提升,19-22 年营
26、收 CAGR 达 45%,综合来看婴童护理系列毛利率从 2019 年的 47.9%提升至 2022 年的 62.8%。(2)驱蚊系列:)驱蚊系列:为润本传统优势品类,19-22 年收入CAGR 为 33.7%,打造大单品电热驱蚊香,同时在规模效应下整体毛利率逐年提升。(3)精油产品:)精油产品:推出叮叮植物精油贴及精油香圈等小众细分单品,营收及毛利率均保持稳定增长。2.79 4.43 5.82 8.56 5.79 0.36 0.95 1.21 1.60 1.19 59%31%47%32%166%27%33%52%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.001.0
27、02.003.004.005.006.007.008.009.002019年2020年2021年2022年2023H1营业总收入(亿元)归母净利润(亿元)营收同比增速归母净利润同比增速 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)8/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 渠道拆分:线上占据主导,直销渠道快速增长且盈利能力稳健提升。渠道拆分:线上占据主导,直销渠道快速增长且盈利能力稳健提升。与六神等老国货品牌不同的是,润本从线上起家且产品结构更为年轻化,通过直销、经销及代销三大模式实现电商平台全方位布局。其中,线上直销 19-22 年 CAGR 为49.2%,22 年营收为 5.16 亿
28、元,营收占比提升至 60.3%,天猫为第一大渠道,抖音及拼多多渠道 22 年放量增长;线上直销的毛利率从 19 年的 61.8%提升至 22年的 69.1%,主因:1)抖音渠道销售婴童护理类产品,毛利率较高、拉动线上直营整体毛利率水平;2)品牌力及市场力提升,产品价格提升带动。线上经销/线上代销/非平台经销 19-22 年营收 CAGR 分别为 42.7%/40.5%/38.8%,多渠道同步布局、提升品牌覆盖度。图图 7:2019-2022 年分渠道营业收入(亿元)年分渠道营业收入(亿元)图图 8:2019-2022 四大渠道毛利率水平四大渠道毛利率水平 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所
29、资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 表表 2:四种销售模式特点及主要终端:四种销售模式特点及主要终端 模式模式 主要平台主要平台 主要店铺主要店铺 介绍介绍 线上直销 天猫、抖音、京东POP、快手、拼多多 润本旗舰店(天猫)、润本润峰专卖店、润本官方旗舰店(抖音、京东)公司在大型电商平台开设自营店铺,直接向消费者销售产品 线上平台经销 京东自营、朴朴超市 润本京东自营官方旗舰店 公司将商品销售给线上平台经销商,由线上平台经销商自行通过其电商平台向消费者销售商品 线上平台代销 唯品会、丁香医生 润本官方特卖旗舰店 公司向线上代销平台提供商品,由线上代销平台自行向消费者销售商品,线上代销平台根据
30、实际销售情况发送代销清单与公司定期结算 非平台经销 机构、个人 大润发、沃尔玛、山姆会员店 公司通过直接与非平台经销商签订销售合同达成经销关系,主要采用先款后货的结算方式 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 1.56 2.52 3.33 5.16 0.002.004.006.008.0010.002019年2020年2021年2022年线上直销线上平台经销线上平台代销非平台经销62%65%68%69%40%50%60%70%80%2019年2020年2021年2022年线上直销线上平台经销线上平台代销非平台经销图图 5:2019-2022 年分品类营业收入(亿元)年分品类营业收入(亿元)图图
31、 6:三大产品系列均维持着较高的毛利率:三大产品系列均维持着较高的毛利率 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 0.85 1.44 2.17 3.90 0.001.002.003.004.005.002019年2020年2021年2022年驱蚊系列产品婴童护理系列产品精油系列产品其他主营业务57%63%67%45%50%55%60%65%70%2019年2020年2021年2022年主营业务驱蚊系列产品婴童护理系列产品精油系列产品 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)9/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.4.IPO 募股计划募股计划
32、 本次 IPO 公司上交所上市,发行不超过 6069 万股(不含采用超额配售选择权发现的股票数量),拟募集资金 9.03 亿元,用于三大项目投入及补充流动资金:表表 3:润本股份润本股份募集资金拟投资项目及拟投资金额募集资金拟投资项目及拟投资金额 募资项目名称募资项目名称 项目总投资项目总投资(单位:万元)(单位:万元)募集资金投入额募集资金投入额(单位:万元)(单位:万元)黄埔工厂研发及产业化项目 36881.00 36881.00 渠道建设及品牌推广项目 34391.00 34391.00 信息系统升级建设项目 9000.00 9000.00 补充流动资金 10000.00 10000.0
33、0 合计 90272.00 90272.00 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所(1)拟投入拟投入 3.7 亿元用于提升产能和研发能力、丰富产品结构。亿元用于提升产能和研发能力、丰富产品结构。黄埔工厂研发及产业化项目建设期 3 年,拟新建生产车间、研发中心及配套设施、并购置先进的自动化生产及研发设备和配备重组的生产及研发人员。该项目有利于缓解公司产能瓶颈,优化公司产品结构,提升公司研发能力,缩短研发周期,加快研发成果转化及产业化;(2)拟投入拟投入 3.4 亿元用于加大品牌宣传投入。亿元用于加大品牌宣传投入。渠道建设与品牌推广项目计划通过开展线上平台推广和线下营销活动等方式进行渠道建设,拓展
34、公司产品销售的辐射范围,通过广告投放、新媒体、明星代言及品牌策略咨询等方式实现品牌推广。该项目有助于完善公司渠道布局,提升公司品牌知名度和影响力,进一步提升公司产品的市场占有率,为公司业务的快速发展提供支持;(3)拟投入拟投入 0.9 亿元用于提升信息化水平。亿元用于提升信息化水平。信息系统升级建设项目细分为营销数字化平台项目、信息平台建设项目和企业 5G 应用落地项目。该项目有助于公司顺应行业信息化、数据化发展趋势,提升公司信息化、数字化运营水平,提高公司的运营效率和综合服务能力。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)10/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.行业概况:婴
35、童护理前景广阔,驱蚊行业持续稳健增长行业概况:婴童护理前景广阔,驱蚊行业持续稳健增长 2.1.婴童护理:行业稳步扩容,新锐国货崛起婴童护理:行业稳步扩容,新锐国货崛起 从渠道端来看:根据灼识咨询数据,个护线上线下市场规模相当,婴童护理线上规模低于线下规模但线上规模增长速度较快,有望超过线下规模。供给端国内个护婴童市场集中度均处于较低水平,需求端精细化成为趋势。竞争格局上,核心竞争对手包括上海家化(旗下启初、汤美星等品牌)、上美股份(旗下红色小象、一页等品牌)、贝泰妮(旗下薇诺娜宝贝)等;润本在婴童护理整体份额为1.9%,线上份额为 4.2%,其中儿童面霜、儿童润唇膏等细分产品份额较高,分别达到
36、 8.6%和 9.5%。表表 4:个护婴童市场概览:个护婴童市场概览 市场规模市场规模 供求情况供求情况 主要企业或品牌规模及品类主要企业或品牌规模及品类 公司份额公司份额 供给端供给端 需求端需求端 22 年,个护行业线上规模2246 亿元,线下规模 2872亿 婴童护理线上规模 131 亿元,线下规模166 亿元,合计 297 亿元 行业分散:行业分散:国内个护行业竞争激烈,市场集中度较低,22 年国内个护行业有约 5,500 家企业,其中婴童护理企业超过 1,000 家 国货个护市场前五大企业合计份额仅约为8.9%。国产母婴护理产品中市场份额最高的企业占比仅为 3.3%需求不断增加:需求
37、不断增加:随着居民生活水平的不断提高和消费观念的改变,对于个护产品的需求不断增加;与发达国家相比,仍有较大增长空间 需求更加精细化:需求更加精细化:催生细分品类的需求增长,如婴童护理细分领域。同时,科学精细育儿带来了旺盛的细分市场消费需求 1.1.上海家化上海家化 品类:品类:护肤、个护家清、母婴产品、婴幼儿喂哺类产品;规模规模:22 年母婴板块营业收入 21.42 亿元。2.2.上美股份上美股份 品类:品类:护肤、母婴护理、彩妆及洗护品;规模:规模:22 年母婴护理产品的营业收入为 7.07亿元。3.3.贝泰妮贝泰妮 品类:品类:护肤品类产品、彩妆类产品及医疗器械产品;规模规模:婴童护理品牌
38、 Winona Baby 22 年营业收入为 1.01 亿 公司婴童护理产品的整体市场份额为 1.9%,在线上渠道的市场份额约为 4.2%细分品类份额:细分品类份额:公司儿童面霜的整体市场份额约为 8.6%;公司儿童润唇膏的整体市场份额约为 9.5%资料来源:润本股份问询函、德邦研究所 2.1.1.婴童护理行业稳步扩张,线上渠道成为趋势婴童护理行业稳步扩张,线上渠道成为趋势 婴童护理行业快速发展,育儿理念升级带来新增长。婴童护理行业快速发展,育儿理念升级带来新增长。中国 90 后父母追求品质生活的标准不断提高,科学精细化的育儿成为主流观点,婴童产品的安全有效是考察产品质量的重要指标。伴随着 C
39、PI 指数上涨与消费认知改变,新的消费需求带来婴童行业整体质量提升和市场细分化趋势加速。2022 年婴童护理行业规模约为 297.11 亿元,相比 2017 年的 186.02 亿元,CAGR 达到 9.82%。未来母婴护理行业进入质量驱动时代,分应用场景的细分产品成为行业热点,婴童产品的核心关注点将从性价比转向安全性和功效性,年轻一代父母消费品质追求的提高利好高毛利产品的销售。据灼识咨询数据,预计 2027 年中国婴童护理行业规模达到 511.19 亿元,未来 5 年 CAGR 为 11.46%。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)11/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
40、图图 9:2017-2027E 国内婴童护理市场规模(亿元)国内婴童护理市场规模(亿元)资料来源:灼识咨询、润本问询函回复、德邦研究所 使用者和购买者分离,成分安全是核心要求。使用者和购买者分离,成分安全是核心要求。在婴童护理品市场中,使用者和购买者往往是分离的,产品的认知不是由使用者建立,而是取决于宝爸宝妈对产品的态度。90 后新一代父母大部分受过较高水平教育,在选择产品前往往会对产品的成分、功效、隐患、价格等多维度作深入了解。随着全球环境安全问题复杂化,关注产品安全性的“成分党”思潮逐渐深入人心;同时婴童肌肤敏感脆弱,安全性问题尤为重要;再加之购买者不是产品的亲自体验者,难以对产品功效作出
41、准确评判。产品的成分安全成为婴童产品选择时最核心的关注点,追求产品成分安全是婴童护理行业的发展趋势。产品精细化与颗粒化趋势,高毛利产品获得更大市场。产品精细化与颗粒化趋势,高毛利产品获得更大市场。近年来中国新生儿出生率持续走低,低出生率下婴童产品支出的集中度上升,单个孩子可以获得更多的平均资源分配,伴随着婴童市场逐渐成熟饱和,婴童护理品的追求点将由量转质。目前作为购买者的 90 后宝妈成为市场的主要消费者,其精致化育儿理念和更高的消费水平为市场带来了增长的动力,婴童产品的消费理念经历从无到有再到多的演变过程,霜、液、水、膏、洗护品等针对不同场景、不同部位、不同功效的差异化趋势加剧,消费者在购买
42、时趋向于根据具体需求选择专门化产品。对产品质量的更高追求或将利好高毛利产品的上市和销售,未来婴童产品背后的技术力将成为重要的市场竞争力。图图 10:消费者追求“无激素”、“专用”等产品热词:消费者追求“无激素”、“专用”等产品热词 图图 11:安全成分、产品细分和专家背书是婴童市场重点:安全成分、产品细分和专家背书是婴童市场重点 资料来源:TMIC婴童洗护家淸市场趋势洞察、德邦研究所 资料来源:TMIC婴童洗护家淸市场趋势洞察、德邦研究所 186.02297.11511.19-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%005006002017201820
43、0222023E 2024E 2025E 2026E 2027E市场规模yoy 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)12/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.1.2.市场竞争激烈,国货品牌占据半壁江山,新锐品牌发力市场竞争激烈,国货品牌占据半壁江山,新锐品牌发力 竞争格局:竞争格局:Top10 国货品牌占据半壁江山,首位“争夺战”持续进行。国货品牌占据半壁江山,首位“争夺战”持续进行。新一代中国父母育儿观念中,母婴产品选择更多的考量是安全与品质而非品牌是否来自国际,这削弱了国际品牌的先发抢占优势,为国货替代提供更多可能。1)婴儿表达能力仍处培育阶段,
44、使用反馈更多通过其父母传达,与其他消费品相比反馈链条更长且准确度受限,而本土品牌更贴近市场,得以深入洞察真实需求变化,加之研发加持,有先于国际品牌针对性推新的市场基础;2)近年来国内营销渠道日新月异,国际品牌多侧重于与天猫京东等传统强势平台合作,国货品牌则在渠道选择与流量追踪方面更加灵活、迅速,抖音、小红书等内容电商平台以及近期兴起的私域流量恰恰满足了母婴产品消费者对专业科普内容的获取与社交经验分享需求;3)基于对品质的高要求,兼具比货及体验的线下消费场景也是“兵家必争之地”,加之国内已近成熟的化妆品行业供应链,国货品牌在 KA、母婴店等线下渠道的入驻方面同具优势,多方原因共同放大国货品牌在婴
45、幼儿护理市场的东道主优势,在 Top10 品牌中占据半壁江山,迅速崛起国货品牌红色小象更是快速逼近市占率第一的国际品牌强生。表表 5:中国母婴护理行业市占率(:中国母婴护理行业市占率(%)品牌品牌 品牌类型品牌类型 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 强生 国际品牌 17.9 14.8 12.2 10.6 9.2 7.8 6.6 5.8 5.1 4.1 红色小象 国货品牌-1.5 2.7 3.8 3.4 4.5 4.7 3.9 戴可思 国货品牌-0.0 0.1 0.4 1.7 2.8 艾维诺 国际品牌-0.3 0.7 1.3 2.
46、1 2.5 2.7 2.8 贝亲 国际品牌 4.1 3.8 3.6 3.6 3.5 3.3 3.1 2.8 3.0 2.7 启初 国货品牌 0.1 0.5 1.0 1.2 2.1 2.6 3.2 2.5 2.6 2.5 青蛙王子 国货品牌-11.0 6.1 3.7 4.0 4.0 3.9 3.7 2.4 2.1 郁美净 国货品牌 3.2 3.0 3.0 2.9 2.9 2.8 2.6 2.4 2.3 1.8 皮皮狗 国货品牌 2.1 2.1 2.2 2.2 2.3 2.2 2.1 2.0 1.9 1.8 孩儿面 国货品牌 3.1 2.9 2.8 2.8 2.7 2.5 2.2 2.0 1.9
47、1.7 资料来源:欧睿咨询、德邦研究所 红色小象:跃居国货第一,背后是对行业趋势与客群的精准研判发力。红色小象:跃居国货第一,背后是对行业趋势与客群的精准研判发力。2015年 10 月国家二胎政策全面放开,同年 12 月,适合中国婴童肌肤的专业母婴护理品牌“红色小象”恰时推出,进一步践行公司坚持的多品牌战略。沙利文数据显示,2021 年红色小象零售额已突破 18 亿元,位居国货母婴护理产品第一位,另据欧睿披露,2022 年红色小象在国内婴幼儿护肤市场市占率已达 3.9%位居第二、位于国货第一,与多年来稳居首位的强生差距由 9.1%迅速缩小至 0.2%;并在放量同时在母婴护理市场建立起强大的品牌
48、认知,2020年成为婴幼儿洗护赛道Top1,2021 年获得京东母婴洗护行业领袖、天猫金婴奖最具影响力品牌。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)13/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 12:2019-23H1 红色小象营业收入及增速(亿元,红色小象营业收入及增速(亿元,%)资料来源:上美股份公告、德邦研究所 薇诺娜宝贝:延续主品牌薇诺娜客群资产优势,积极推新薇诺娜宝贝:延续主品牌薇诺娜客群资产优势,积极推新+布局线下渠道。布局线下渠道。宝贝品牌的客群与与薇诺娜主品牌客群重叠,用户资产可直接导流。23H1 实现营收 0.72 亿、占贝泰妮集团营收比例为 3.1%,品牌在
49、 618 排名位列天猫婴童护肤类目 top4,延续国货领先趋势,打造舒润霜及防晒乳大单品,线上渠道表现亮眼,并于近期全面入驻孩子王线下门店及 APP 小程序,8 月入驻爱婴室,线上+线下同步发力。2.2.驱蚊市场:老树焕新芽,产品更新迭代驱蚊市场:老树焕新芽,产品更新迭代+消费场景精细化消费场景精细化 国内驱蚊行业市场格局如下:线上规模低于线下规模,但增长潜力巨大,2022年二者合计 75 亿元;行业分散程度高,本土与国际品牌共存;户外驱蚊产品以及温和、便捷类新型驱蚊产品成为趋势;主要企业有朝云集团、彩虹集团、上海家化、庄臣;2022 年公司整体份额为 5.0%,线上渠道份额为 19.9%,细
50、分品类中电热蚊香液市占率高达 16.2%。表表 6:驱蚊市场概览驱蚊市场概览 市场规模市场规模 供求情况供求情况 主要企业或品牌规模及品类主要企业或品牌规模及品类 公司份额公司份额 供给端供给端 需求端需求端 22 年驱蚊市场线上规模 18.27 亿元、线 下规模56.31 亿元,合计74.59 亿元 行业分散:行业分散:国内驱蚊行业企业超过 5,000 家;处于登记有效期的卫生杀虫剂总数为 2874 个 主要品牌:主要品牌:国内企业为主导,除润本股份外,还 存在上海家化(“六神”)、朝云集团(“超威”)、彩虹集团、中山榄菊等;国际企业包括庄臣(雷 达)、日本安速、日本 Vape 等 户外驱蚊
51、产品成为趋户外驱蚊产品成为趋势:势:17-22 年,户外便携驱蚊产品零售额复合增长率达到 18.72%温和、便捷类新型驱蚊温和、便捷类新型驱蚊产品正逐步替代传统型产品正逐步替代传统型驱蚊产品驱蚊产品 :17 年-22年新型驱蚊产品年均复合增长率为 12.84%,而盘香等传统驱蚊产品同期仅为-0.69%1 1、朝云集团(超威)、朝云集团(超威)品类:品类:盘香、电热蚊香液、驱蚊网、驱蚊啫喱、杀虫气雾剂、杀蟑饵剂 规模规模:2021 年杀虫驱蚊品类营收 11.14 亿 2 2、彩虹集团、彩虹集团 品类品类:电热蚊香液、电热蚊香片、盘式蚊香、杀虫气雾剂、延伸卫生杀虫用品 规模:规模:2022 年卫生
52、杀虫用品营收 4.02 亿 3 3、上海家化(六神)、上海家化(六神)品类:品类:花露水 4 4、庄臣(雷达)、庄臣(雷达)品类品类:气雾剂、电热蚊香液、杀蟑饵剂、盘香、电热蚊香片 整体市场份额:整体市场份额:22 年公司驱蚊产品在整个驱蚊市场的份额约为5.0%,在线上渠道市场份额约为19.9%细分品类份额:细分品类份额:22 年公司电热蚊香液的整体市场份额约为 16.2%,驱蚊液的整体市场份额约为 15.9%资料来源:润本股份问询函、德邦研究所 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.001.002.003.004.005.006.007.008.
53、009.0010.002002223H1红色小象营业收入(亿)yoy 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)14/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.2.1.驱蚊行业稳健增长,细分品类成为发展趋势驱蚊行业稳健增长,细分品类成为发展趋势 驱蚊市场稳定增长,国内市场规模较大。驱蚊市场稳定增长,国内市场规模较大。驱蚊产品是居民日常消费品之一,而我国庞大的人口基数为驱蚊市场容量奠定了基础。中国驱蚊杀虫市场是全球最大的杀虫驱蚊市场,根据灼识咨询数据,2015 年至 2019 年,中国杀虫驱蚊市场零售额从人民币 62 亿元增长至 84 亿元,CAGR 达到 8.0
54、%,快于全球市场增速(3.4%),并预计2024年持续增长至120亿元,2019-2024年CAGR达到7.3%。而狭义的驱蚊市场(不包括杀虫),2017 年-2022 年,市场规模由 51.81 亿元增至 74.59 亿元,CAGR 约为 7.56%,预计 2027 市场规模可达 101.70 亿元,增速虽有所减缓,但仍保持不断上升趋势。图图 13:2017-2027 中国驱蚊市场规模(亿元)中国驱蚊市场规模(亿元)图图 14:中国杀虫驱蚊品类细分市场:中国杀虫驱蚊品类细分市场 CAGR 资料来源:灼识咨询、德邦研究所 资料来源:灼识咨询、德邦研究所 产品矩阵更新迭代,消费场景细分品类成为趋
55、势。产品矩阵更新迭代,消费场景细分品类成为趋势。随着生活水平的提升,消费者对于驱蚊产品的需求也在不断改变。户外出行。户外出行盛行,蚊虫防治理念由杀灭转为驱避、预防,驱蚊产品的日常便捷性与个性化需盛行,蚊虫防治理念由杀灭转为驱避、预防,驱蚊产品的日常便捷性与个性化需求愈发强烈求愈发强烈,诸多因素使得市场偏好由盘香等传统驱蚊产品升级到电热蚊香片/电热蚊香液和户外可携带产品等新型驱蚊产品。2019 年中国新型形态杀虫驱蚊产品占所有杀虫驱蚊产品的零售额约 44%,在一些发达国家该比例常超过 70%。与此同时,消费场景与对象细分品类成为了行业未来的发展趋势,尤其是儿消费场景与对象细分品类成为了行业未来的
56、发展趋势,尤其是儿童适用型驱蚊产品,绿色、温和、安全的驱蚊产品逐渐兴起。童适用型驱蚊产品,绿色、温和、安全的驱蚊产品逐渐兴起。2015-2019 年,中国儿童适用杀虫驱蚊市场规模由人民币 3.85 亿元增长至 8.96 亿元,并预计于2024 年增长至 21.70 亿元,2019-2024 年 CAGR 预计可达 19.3%,远高于整体杀虫驱蚊增速(7.3%),市场发展迅速,增长空间巨大。此外,户外驱蚊产品成为新趋势,2017 年-2022 年户外便携驱蚊产品零售额 CAGR 达到了 18.72%,预计 2027 年市场规模可达 13.62 亿元,2022-2027 年 CAGR 可达 9.9
57、7%。51.81 74.59 0%2%4%6%8%10%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00市场规模yoy8.0%14.5%32.6%7.3%12.5%16.4%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%-2024E 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)15/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.2.2.市场格局:竞争格局分散,国内企业侧重品类区格市场格局:竞争格局分散,国内企业侧重品类区格 2022 年国内驱蚊行业企业超过 5000 家,处于登记有效期的卫生杀虫剂总数为 2874 个。行业内主要企业多同
58、时覆盖驱蚊产品与其他杀虫产品、经营的驱蚊产品也兼有传统驱蚊产品和新型驱蚊产品。润本则更为聚焦,专注于驱蚊领域,以新型的驱蚊产品为主,与行业内企业产品类型存在差异。国内知名企业有朝云集团(超威)、彩虹集团、上海家化(六神)、中山榄菊等国际企业有庄臣(雷达)、日本安速、日本 Vape 等。国内驱蚊市场企业众多,驱蚊产品品类侧重各不相同。国内驱蚊市场企业众多,驱蚊产品品类侧重各不相同。彩虹集团的“家用卫生杀虫用具”占营业收入 30%以上;上海家化的“个护家清”中主要包含六神和家安两个品牌,六神主打花露水、沐浴露等产品,家安则主打餐具净和内衣净;朝云集团的“家居护理”中包含了杀虫驱蚊产品、家具清洁产品
59、及空气护理产品,杀虫驱蚊产品主要品牌为“超威”和“贝贝健”,在 2019 年营收 8.76 亿元,占家居护理营收的 63.3%,毛利率达到 40.9%,在杀虫驱蚊市场中的份额达 22.8%。2.3.精油行业:新兴行业,下游需求扩张推动行业快速发展精油行业:新兴行业,下游需求扩张推动行业快速发展 精油行业属于新兴行业,仍处于迅速发展阶段精油行业属于新兴行业,仍处于迅速发展阶段。植物精油是指从香料植物或泌香动物中加工提取所得到的挥发性含香物质,精油为个人护理类产品,归属于日用化学产品制造行业。植物精油在未来的美妆产品中有巨大潜力,在配方中更广泛地使用植物精油,继续探索其不同的生物活性,即抗菌、抗氧
60、化、抗驱虫、皮肤紫外线-B 保护活性等仍具有广阔前景。科学研究表明,植物精油可以作为毛发生长的抑制剂,具有美白活性以及缓解偏头痛的作用。现代精油产品衍生出多种形式,如植物精油贴、植物精油香圈、香茅香薰盒等。由于健康、环保等因素,天然植物提取的植物精油及相关应用产品受到终端消费者的追捧,市场潜力巨大,根据中研普华产业研究院数据显示,2017-2021表表 7:国内驱蚊市场上主要企业:国内驱蚊市场上主要企业 企业企业 品类品类 规模规模 朝云集团(超威)盘香、电热蚊香液、驱蚊网、驱蚊啫喱、杀虫气雾剂、杀蟑饵剂 2021 杀虫驱蚊品类营业收入 11.14 亿元 彩虹集团 电热蚊香液、电热蚊香片、盘式
61、蚊香、杀虫气雾剂、延伸卫生杀虫用品 2022 年卫生杀虫用品营业收入 4.02 亿元 上海家化(六神)花露水-庄臣(雷达)气雾剂、电热蚊香液、杀蟑饵剂、盘香、电热蚊香片-润本 电热蚊香液、驱蚊液、电热蚊香片、驱蚊乳、驱蚊花露水 2022 驱蚊系列产品营业收入 2.72 亿元 资料来源:润本股份招股书、润本问询函回复、德邦研究所 表表 8:国内驱蚊杀虫市场主要企业部分品类营收(亿元)及毛利率:国内驱蚊杀虫市场主要企业部分品类营收(亿元)及毛利率 企业企业 2020 2021 2022 营收营收 毛利率毛利率 营收营收 毛利率毛利率 营收营收 毛利率毛利率 朝云集团(家居护理)15.61 44.4
62、0%16.08 43.90%12.97 41.90%彩虹集团(家用卫生杀虫用具)4.27 41.11%4.13 41.75%4.02 40.88%上海家化(个护家清)24.00 52.95%24.10 55.14%26.72 55.09%润本股份(驱蚊)1.69 54.29%2.28 56.66%2.72 56.66%资料来源:各公司年报、德邦研究所 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)16/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 年中国植物精油行业市场规模在逐年扩大,2020 年市场规模达到 80.25 亿元,同比增长 15.63%,2021 年市场规模达到 91.48 亿元,
63、同比增长 13.99%。随着下游日化、医疗等领域的需求增长,中国植物精油市场规模呈现逐渐扩大的趋势。图图 15:2014-2021 年中国精油行业市场规模及增速(亿元,年中国精油行业市场规模及增速(亿元,%)资料来源:观研天下、中研普华产业研究院数据、德邦研究所 69.480.2591.4821.54%15.63%13.99%0%5%10%15%20%25%30%35%007080902001920202021中国精油行业市场规模yoy 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)17/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声
64、明 3.产品策略:推动大单品战略,打造“大品牌、小品类”产品策略:推动大单品战略,打造“大品牌、小品类”公司以驱蚊系列、婴童护理系列、精油系列三大品类作为主要业务产品:1)驱蚊业务 22 年收入 2.72 亿元,占比 31.82%,为公司传统业务板块,主要覆盖电热蚊香液、驱蚊液等新型电热、化学驱蚊产品品类;2)婴童护理业务为增长较快板块,22 年收入 3.9 亿元,占比 45.59%,同比增长 80%,超越驱蚊板块成为公司最大业务。产品主要原料选用植物成分,类型包括婴童护肤、润肤、洗护与湿巾等;3)精油产品为新兴业务板块,未来具有较大增长潜力。公司产品聚焦于植物精油,产品类型包括植物精油贴、植
65、物精油香圈、香茅香薰盒等多种现代化精油应用形式。表表 9:润本股份三大主营业务(亿元,:润本股份三大主营业务(亿元,%)产品系列产品系列 20202020 年年 20212021 年年 20222022 年年 产品品类产品品类 收入收入 占比占比 收入收入 占比占比 yoyyoy 收入收入 占比占比 yoyyoy 驱蚊系列产品 1.69 38.21%2.28 39.14%34.7%2.72 31.82%19.5%电热蚊香液、蓝牙智能加热器套装、经典款电热蚊香液、羟哌酯驱蚊液、驱蚊酯驱蚊液、避蚊胺驱蚊液 婴童护理系列产品 1.44 32.47%2.17 37.24%50.8%3.90 45.59
66、%80.0%婴儿润唇膏、植物润唇膏、润本叮叮舒缓棒、紫草舒缓青、润本叮叮舒缓走珠冰露、婴儿舒缓霜、婴儿滋润防皴霜、小桃喜透润保湿霜、婴儿爽身露、儿童洁面泡泡、儿童保湿面膜、小英柚倍护润肤乳、积雪草舒缓冰沙露、婴童手口湿巾 精油系列产品 1.26 28.40%1.31 22.50%4.1%1.46 17.10%11.8%植物精油香圈、香茅香薰盒 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 3.1.婴童护理:大单品策略婴童护理:大单品策略+产品迭代产品迭代+积极拓新,跃居第一品类积极拓新,跃居第一品类 润本产业结构主导方向逐渐由驱蚊向婴童护理倾斜。润本产业结构主导方向逐渐由驱蚊向婴童护理倾斜。公司以驱蚊
67、产品作为市场切入点和基本盘,依托在驱蚊市场的地位,迅速拓展至更为广阔的个人护理市场,并且立足于婴童护理的细分领域。2020-2022 年公司婴童护理系列产品的营业收入增速分别达到 68.78%、50.75%、80.03%,而其营收占主营业务收入的比例也在逐年攀升,2022 年占比达到 45.59%,首次超过驱蚊系列产品的占比(31.82%),产品结构转型结果初步显现。公司的婴童护理系列产品主要有婴儿润唇膏、润本叮叮舒缓棒、婴儿滋润防皴霜等,主打科学、舒缓、温和的配方,功效涵盖保湿、调节水油平衡、改善皮肤状态等,定价较为亲民。表表 10:润本婴童护理产品系列:润本婴童护理产品系列 产品名称产品名
68、称 简介简介 用途用途 规格规格 价格价格 图示图示 婴儿润唇膏 产品精选四大植物成分,搭配天然蜂蜡,不添加防腐剂、香精、色素,对皮肤无刺激。具有保湿、软化唇皮等功效。4g 29.9 元/2 支 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)18/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 润本叮叮舒缓棒 产 品 选 取 德 之 馨 舒 缓 原 料 Symcalmin、Symrelief,复配多种草本植物成分,不添加酒精、激素、防腐剂等。同时创新性研发棒状设计,涂抹不脏手,便捷卫生。能有效改善皮肤刺激状态,温和亲肤 7g 21.9 元/支 婴儿滋润防皴膏 产品复配多重果油,搭配透明质酸钠,添加
69、甘草提取物。帮助肌肤储存水分减少流失,增加保湿锁水力 50g 39.9 元/2 瓶 润本叮叮舒缓走珠冰露 产品以芦荟原液代替纯水作为配方基质,不添加色素、香精、苯海拉明、激素。产品采用 304 钢材走珠头,使用时冰感透爽,快速舒缓。能有效改善皮肤刺激状态,温和且效果显著 18ml 39.9 元/支 婴儿爽身露 产品为液体凝露质地,有效解决传统爽身粉的飞粉问题,含桃叶精华和天然竹茎珍萃(欧盟 Ecocert 有机认证),添加德之馨舒缓原料 Symcalmin,复配金银花、野菊花等提取物。有效调节皮肤水油平衡 50ml、100ml 50ml*2-34.8 元 100ml-29.9 元 儿童洁面泡泡
70、 根据婴童肌肤特点,配方极简,温和无泪,仅九个成分,不添加香精,主要表面活性剂为新型 APG,呵护皮脂膜,降低刺激风险;同时经急性皮肤刺激性试验、急性眼刺激试验以及 敏感肌肤试验,产品温和不刺激。温和洁面、舒缓不紧绷 200ml 29.9/瓶 资料来源:润本股份招股书、润本天猫旗舰店、德邦研究所 润本婴童护理聚焦于小品类细分市场,不断拓宽产品矩阵润本婴童护理聚焦于小品类细分市场,不断拓宽产品矩阵,公司设置有润本叮叮舒肤系列、肌肤护理系列、洗发洗浴系列、湿巾清洁系列四个主要系列,其中肌肤护理系列深耕儿童护肤领域,同时围绕妈妈群体拓展成人护肤品,产品覆盖护肤细分需求以及全年龄段,细分产品品类有婴童
71、洋甘菊系列、婴童小桃喜系列、成人防皴系列以及成人低敏系列。表表 11:婴童护理品类细分为四大品类:婴童护理品类细分为四大品类 资料来源:润本股份官网、德邦研究所 “大单品策略”“大单品策略”多种婴童护理多种婴童护理产品成为热销单品产品成为热销单品,量价齐升。量价齐升。如皴裂膏销量由2020年的2.09万瓶猛增至2022年的332.59万瓶,两年时间增长超百倍,叮叮舒缓棒销量从 2020 年的 16.78 万瓶增至 2022 年的 276.58 万瓶;防皴霜销量由 2020 年的 24.65 万瓶增至 2022 年的 325.83 万瓶;产品单价方面,2021 年、2022 年因单价较高的叮叮舒
72、缓棒、皴裂膏销售占比上升,婴童护理系列产品单价分别增长 16.74%、2.97%。公司产品矩阵不断丰富、产品结构不断更新公司产品矩阵不断丰富、产品结构不断更新。2020 年至 2022 年婴童护理系列前五大单品不断变化,销售金额不断增长,但销售占比差距不断缩小,产品集中度下降,婴童护理系列产品不断升级中。公司具有复制“大单品”的能力,能够根据市场需求持续推出不同品类的热销产品,推新节奏逐渐稳定,2020-2022年公司 SKU 数量分别为 314 个、422 个、586 个,产品数量快速增长,且近三年推出多款热门产品,例如 2020 年推出皴裂霜、叮叮舒缓棒;2022 年推出润唇霜、清凉喷雾;
73、2023 年推出儿童洁面泡泡及清透防晒霜。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)19/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 12:润本婴童护理系列各年度前五大单品销售数据(百万,:润本婴童护理系列各年度前五大单品销售数据(百万,%)年度年度 项目项目 具体情况具体情况 20202020 年年 产品产品 婴儿手口湿巾婴儿手口湿巾8080 片片 卫生湿巾卫生湿巾 2020片片 紫草修护膏紫草修护膏15g15g 婴儿护唇膏婴儿护唇膏 4g4g 止痒走珠冰露止痒走珠冰露18ml18ml 总计总计 销售金额 18.18 17.97 16.55 9.65 9.07 71.42 占比 4
74、.11%4.06%3.74%2.18%2.05%16.13%20212021 年年 产品产品 皴裂膏皴裂膏 15g15g 紫草修护膏紫草修护膏15g15g 叮叮舒缓棒叮叮舒缓棒 7g7g 婴儿润唇膏婴儿润唇膏 4g4g 婴儿手口湿巾婴儿手口湿巾 总计总计 销售金额 21.71 21.02 20.81 16.63 16.48 96.65 占比 3.73%3.61%3.58%2.86%2.83%16.61%20222022 年年 产品产品 皴裂膏皴裂膏 15g15g 婴儿防皴膏婴儿防皴膏50g50g 叮叮舒缓棒叮叮舒缓棒 7g7g 足跟皴裂凝露足跟皴裂凝露60ml60ml 婴儿润肤乳婴儿润肤乳30
75、0ml300ml 总计总计 销售金额 32.04 23.72 23.03 22.25 19.72 120.76 占比 3.74%2.77%2.69%2.60%2.30%14.11%资料来源:润本问询函回复、德邦研究所 目前公司已形成良好的知名度和品牌认可度目前公司已形成良好的知名度和品牌认可度。“润本”已快速成长为婴童护理细分领域的头部品牌之一,虽然在市场分散的大格局下公司婴童护理产品的整体市场占有率并不高,但在某些细分品类已具有明显领先优势。在电商平台上的具体表现有:天猫2023 年天猫“618”活动“母婴亲子”人气榜中排名前三;京东2020 年-2022 年,“润本”京东自营官方旗舰店销售
76、额在京东“618”活动月中连续三年名列母婴用品之洗护用品品牌前二;抖音 2022 年“618”活动“婴童用品”排名前三,2023 年抖音好物年货节“婴童用品”类目店铺排名第二,2023 年抖音 618 婴童用品销售额榜单中排名第五。图图 16:润本在:润本在 2023 天猫和抖音天猫和抖音 618 活动中排名高位活动中排名高位 资料来源:天下网商、天猫、飞瓜数据、抖音、德邦研究所 3.2.驱蚊品类:产品年轻、聚焦细分,快速成长为行业领先驱蚊品类:产品年轻、聚焦细分,快速成长为行业领先 驱蚊领域,公司聚焦新一代驱蚊产品,在驱蚊行业的整体市场份额位于头部驱蚊领域,公司聚焦新一代驱蚊产品,在驱蚊行业
77、的整体市场份额位于头部行列行列。国内驱蚊行业市场格局较为分散。2022 年润本股份驱蚊产品在整个驱蚊市场的份额为 5.0%,已达到较高水平。产品方面润本紧跟市场需求,打造以电热蚊香液、驱蚊液等新型驱蚊产品为主的产品矩阵,满足室内和室外驱蚊需求。并不断打造新品:2020 年新增多功能电蚊拍、驱蚊酯驱蚊液;2021 年新增电热蚊香 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)20/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 液蓝牙智能加热器、2022 年新增避蚊胺驱蚊液、羟哌酯驱蚊液等。表表 13:润本驱蚊产品系列:润本驱蚊产品系列 产品名称产品名称 简介简介 用途用途 液体规液体规格格 价格价
78、格 图示图示 电热蚊香液、蓝牙智能加热套装 蚊香液经配套使用的电加热器加热后,以气态作用于蚊虫,达到驱蚊效果,可搭配蓝牙加热器,一次设置,即可定时开关,无需手动 室内驱蚊 45ml 2 液 1 器 49.9 元 经典款电热蚊香液 采用高品质、低刺激溶剂。氯氟醚菊酯浓度为 0.6%,安全高效。蚊香液经配套使用的电加热器加热后,以气态作用于蚊虫,达到驱蚊效果。室内驱蚊 45ml 6 瓶 44.9 元 羟哌酯驱蚊液 产品有效成分“羟哌酯”源于德国,科学配比 20%有效浓度,安全高效;添加薄荷、金银花、洋甘菊三重植萃,在防蚊同时具备护肤功效;产品经皮肤刺激性试验,温和不刺激。适合户外高蚊地区使用 50
79、ml 110ml 50ml*2-39.9 元 110ml-34.9 元 驱蚊酯驱蚊液 产品有效成分“驱蚊酯”源于德国,公司自研创新性配方剂型,设计出无酒精、无香精的驱蚊液,不含防腐剂;添加透明质酸钠和植物纯露,在防蚊同时达到肌肤补水功效;产品经皮肤刺激性试验,温和不刺激。适合户外高蚊地区使用 50ml 110ml 220ml 50ml*2-19.9 元 110ml-19.9 元 避蚊胺驱蚊液 产品选用历史悠久且应用广泛的驱蚊成分避蚊胺,涂喷后可有效掩盖身体气味;添加三重植物精粹,辅以“白桃乌龙”香氛,打造品牌第一款香氛驱蚊液。产品经皮肤刺激性试验,温和不刺激。适合户外高蚊地区使用 75ml 1
80、9.9 元/瓶 资料来源:润本股份招股书、润本天猫旗舰店、德邦研究所 销售集中度下降,产品不断升级。销售集中度下降,产品不断升级。从 2020-2022 年前五大单品数据来看,经典热销单品“电热蚊香液 45ml”销售金额不断增长,但占比不断下降,由 27.44%降至 19.89%,“电热蚊香液加热器 1 个装”情况类似,而排名 3-5 名的单品情况不断变化,其中 20 年新品驱蚊酯驱蚊液业绩表现良好,排名逐渐上升。2020-2022年驱蚊系列 SKU 总数量分别为 122 个、247 个、273 个,公司积极拓新。表表 14:润本驱蚊系列各年度前五大单品销售数据:润本驱蚊系列各年度前五大单品销
81、售数据 年度年度 项目项目 具体情况具体情况 20202020 年年 产品产品 电热蚊香液电热蚊香液45ml45ml 电热蚊香液加电热蚊香液加热器热器 1 1 个装个装 电热蚊香液电热蚊香液50ml50ml 电热蚊香片电热蚊香片 3030片片 多功能电蚊拍多功能电蚊拍1 1 个装个装 总计总计 销售金额 121.49 25.33 14.03 3.7 1.26 165.81 占比 27.44%5.72%3.17%0.84%0.28%37.46%20212021 年年 产品产品 电热蚊香液电热蚊香液45ml45ml 电热蚊香液加电热蚊香液加热器热器 1 1 个装个装 电热蚊香液电热蚊香液50ml5
82、0ml 7%7%驱蚊酯驱蚊驱蚊酯驱蚊液液 50ml50ml 7%7%驱蚊酯驱蚊驱蚊酯驱蚊液液 110ml110ml 总计总计 销售金额 141.23 27.45 18.6 17.88 7.59 212.75 占比 24.27%4.72%3.20%3.07%1.30%36.56%20222022 年年 产品产品 电热蚊香液电热蚊香液45ml45ml 电热蚊香液加电热蚊香液加热器热器 1 1 个装个装 7%7%驱蚊酯驱蚊驱蚊酯驱蚊液液 50ml50ml 电热蚊香液电热蚊香液50ml50ml 7%7%驱蚊酯驱蚊驱蚊酯驱蚊液液 110ml110ml 总计总计 销售金额 170.15 27.77 22.
83、69 11.92 10.26 242.79 占比 19.89%3.24%2.65%1.39%1.20%28.37%资料来源:润本股份问询函回复、德邦研究所 公司以线上销售为主要渠道,驱蚊液市场表现良好。公司以线上销售为主要渠道,驱蚊液市场表现良好。在线上渠道市场份额为19.9%,其中电热蚊香液的整体市场份额约为 16.2%,驱蚊液的整体市场份额为15.9%。其驱蚊产品的市占率在主要电商平台上的具体表现为:天猫2020-2022 年,公司蚊香液产品销售额占比分别达到 16.42%、18.32%和 19.99%;京东蚊香液搜索结构按销量排序排名第一(排除首位广告);拼多多“润本”品牌店铺分别位列拼
84、多多“防蚊水店铺畅销榜”第三,“防蚊水店铺口碑榜”公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)21/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 第三(截止 2023 年 8 月)。图图 17:润本在京东和拼多多平台中:润本在京东和拼多多平台中销量口碑数据排名高位销量口碑数据排名高位 资料来源:京东、拼多多、德邦研究所 3.3.其他系列:布局植物精油及家清日化产品其他系列:布局植物精油及家清日化产品 公司精油产品主要是润本叮叮精油系列公司精油产品主要是润本叮叮精油系列,包含精油贴、精油香圈、精油扣、精油手环以及香薰盒等。2022 年精油系列前五大单品分别是叮叮植物精油贴 36片、叮叮植物精油香
85、圈 30 条装、叮叮植物精油贴 60 片、舒舒贴 16 片、叮叮香茅香薰盒 35g,共计销售金额占主营业务收入的 11.72%,相比 2021 年的 16.86%和 2020 年的 20.95%销售集中度呈下降趋势。除主营业务外,公司经营的其他业务还包括家清日化系列除主营业务外,公司经营的其他业务还包括家清日化系列,主要产品有内衣洗衣液、酵素洗衣液、织物抑菌祛味喷雾、鞋用除臭剂等,其中 2021-2022 年内衣洗衣液单品销售增长显著,由 9.40 万瓶增长至 680.84 万瓶,销售金额由 99.69万元增至 3998.26 万元,稳居天猫内衣洗衣液好评榜 TOP3。该洗衣液主打儿童内衣洗衣
86、液细分赛道,在行业中属于新型的蓝海市场,需求旺盛且竞争对手较少,润本借助在婴童市场积累的品牌优势和技术优势,迅速打开市场。表表 15:润本精油产品系列:润本精油产品系列 产品名称产品名称 简介简介 用途用途 规格规格 价格价格 图示图示 植物精油香圈 产品选用法国罗伯特精油,其精油获得国际化香料组织 IFRA 认证。产品采用食品级的硅胶材质,佩戴柔软舒适,可佩戴于手腕、脚踝等处。持久留香,具有一定驱蚊作用 30 条 29.9 元 香茅香薰盒 产品核心原料由法国罗伯特定制开发,香茅精油来源于大自然,采用蒸馏技术提取,具有温和、无刺激特点。产品设计小巧便携,开盖即用,使用方便。持续散香,提神醒脑、
87、净化异味,驱蚊 45ml 6 瓶 44.9 元 10 瓶 63.9 元 植物精油贴 精选 5 国 6 种植物精油科学配比,吸入安全无毒,香味持效 8 小时,给宝贝贴身呵护,可反复拿去,减少精油挥发,延长使用时间 释放清新气味,持久芬芳驱蚊 36 片 60片 36 片-19.9 元 60 片*2+36 片-51.9 元 资料来源:润本股份招股书、润本天猫旗舰店、德邦研究所 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)22/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 18:润本内衣洗衣液天猫旗舰店热销:润本内衣洗衣液天猫旗舰店热销 资料来源:天猫润本旗舰店、德邦研究所 3.4.研发投入:稳
88、步扩充研发规模,完善生产工艺与研发体系建设研发投入:稳步扩充研发规模,完善生产工艺与研发体系建设 研发投入持续扩大,人力设备加速扩充。研发投入持续扩大,人力设备加速扩充。2022 年润本研发投入达到 1951 万同比增长 43.46%,研发人员数量增长至 106 人,同比增长 65.63%,在经费与人力层面都实现加速增长。伴随销售规模与品牌影响力的快速扩大,研发能力的同等跟进成为公司经营的重要议题,由于产品覆盖面较为固定且拥有较好历史市场基础,短时间内公司的科研投入占比未能在营收高速增长的背景下实现同等增速增长。目前公司拥有独立科研团队和 1700 平米的研发中心,并与 symrise 等国际
89、品牌实验室建立战略合作,拥有符合 FDA 国际标准的生产设备。未来在公司盈利增长的情况下有望实现科研投入进一步上涨,科研水平进入更高层次。图图 19:润本:润本 2020-2022 研发费用(万元,研发费用(万元,%)图图 20:润本:润本 2020-2022 研发人员数量(人,研发人员数量(人,%)资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 多类别配方体系,安全性与体验效果并重。多类别配方体系,安全性与体验效果并重。公司驱蚊液产品采用无酒精配方,配合多元醇、表面活性剂打造 pH 缓冲体系,提高产品时效并降低对人体的伤害。婴童产品打造乳化、增稠、功效、防腐、感官
90、修饰、抗氧化六大专门化配方体系,针对不同功能、消费者需求和产品形态设计不同基底配方,有效覆盖人体皮肤建立屏障,隔绝外部刺激。精油产品结合 IFRA 数据及调和过程中的挥发效果,打0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%050002500202020212022研发费用yoy0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0204060800212022研发设计人员数量yoy 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)23/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 造适用
91、于不同场景、让人心情愉悦的复合精油产品。分类别打造专门化生产工艺,保证产品生产高效稳定。分类别打造专门化生产工艺,保证产品生产高效稳定。公司围绕驱蚊、婴童护肤品、婴童湿巾、精油四条产线打造了四套成熟的生产工艺,运用全生产流程降低药物暴露、恒温灌装等工艺技术实现质量稳定的规模化生产,保证生产效率与产品质量。公司在生产过程中引入 MES 系统和智能防差错系统,精准控制生产过程中温度、时间、pH 值等多项指标,自动化实现生产运行过程并同时记录各项工艺参数,保证生产可溯性,并为产品改进与新品研发提供实验数据。荣获多项专利与证书,持续技术革新改善产品质量。荣获多项专利与证书,持续技术革新改善产品质量。截
92、至 23 年 2 月 28 日,公司累计获得 71 项专利,拥有蚊香液智能加热器技术、驱蚊酯在水基型驱蚊产品中的应用技术、舒缓功效组合物的应用技术等核心技术。截至 22 年底,公司已完成含有驱蚊酯的驱蚊凝胶、儿童防晒产品、功能型湿巾、羟哌酯驱蚊产品的研发工作,相关应用产品能够在短时间内问世;具有长效保湿的植物提取物的应用、婴童洗护无泪配方等技术正在研发阶段,未来将为相关婴童产线的改进与推新提供技术基础,保证产品长期生命力。健全完备的科研体系,股权激励提高员工积极性。健全完备的科研体系,股权激励提高员工积极性。公司坚持产研销结合战略,通过生产销售过程中的信息收集反馈产品研发,公司设立了从法规审核
93、到配方工艺设计到测试开发的一系列完整的配套科研体系,保证产品研发标准化进程。人才培养层次,公司制定员工培训管理制度、研发人才培养制度等一系列人才管理制度,为公司的人才培养与激励提供理论基础。公司为核心技术人员依规进行股权激励,对申请专利、实现核心技术攻关的员工给予专门奖励,同时通过与员工签署保密协议保证公司核心技术安全。目前公司已经建成了一支具备多元专业背景的研发团队,未来科研团队质量和规模有望在完善的体制下实现良性发展。表表 16:润本部分最新研发项目(截至:润本部分最新研发项目(截至 2022.12.31)项目名称项目名称 所处阶段所处阶段 拟达到目标拟达到目标 优势优势 含有驱蚊酯的驱蚊
94、凝胶含有驱蚊酯的驱蚊凝胶 配方已经基本完成 制备安全性高、持效性好、肤感清爽不粘腻的驱蚊凝胶产品 驱蚊喷雾存在人体吸入的风险,相比之下,驱蚊凝胶对于婴童使用者安全性更高、使用更加便捷 儿童防晒产品儿童防晒产品 配方已经完成 产品通过儿童防晒特证 根据监管要求,儿童防晒产品所使用的原料安全性应更高、配方架构应更精简,同时满足防晒需求 功能型湿巾功能型湿巾 大批量生产阶段 筛选出低泡沫的表面活性剂组合物,并制备温和不伤手的硬表面清洁湿巾以及织物表面清洁湿巾 清洁湿巾由于其工艺的特殊性,需要在罐装过程中尽量避免泡沫。因此低泡且具有较好清洁力的表面活性剂迎合了市场需求 羟哌酯驱蚊产品的开发及羟哌酯驱蚊
95、产品的开发及应用应用 已经在申报农药登记证 制备出羟哌酯的驱蚊乳及驱蚊液并申报农药登记证 羟哌酯原药及配方更加稳定,可以适用于多种剂型,为后期制备配方提供了更大的选择空间 具有长效保湿的植物提取具有长效保湿的植物提取物的应用研究物的应用研究 开发阶段 筛选出可持续保湿 8 小时的植物提取物,并将其应用于现有的冬季保湿产品中 本项目旨在研制一款长效(超过 8 小时)的保湿产品,有效减少婴童使用护肤产品的频率,达到较好的保湿效果 婴童洗护无泪配方的研究婴童洗护无泪配方的研究及应用及应用 中试阶段 制备可以通过无泪测试的产品 本项目旨在筛选天然来源的表面活性剂并通过调整各活性剂的搭配比例,以最大程度
96、缓解对婴童眼部皮肤的刺激 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)24/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.全渠道销售网络覆盖,线上渠道快速增长全渠道销售网络覆盖,线上渠道快速增长 4.1.抓住电子商务发展先机,布局互联网销售模式抓住电子商务发展先机,布局互联网销售模式 中国电商发展势头良好,兴趣电商高速增长。中国电商发展势头良好,兴趣电商高速增长。中国是全球最大的电商市场,近年来中国移动互联网的流行、物流科技与支付科技的更新换代推动了中国电商持续蓬勃发展。根据国家统计局数据,网购用户规模占比由 2015 年占总人口的29.9%提升至 2
97、022 年的 59.9%,网购用户数与网购渗透率在过去 7 年实现翻倍,从传统货架电商到兴趣电商的兴起,预计电商渠道仍有增量空间。驱蚊市场:线上规模不断上升,增速远高于线下渠道,贡献了整个市场的主驱蚊市场:线上规模不断上升,增速远高于线下渠道,贡献了整个市场的主要增量。要增量。2022 年的线上市场规模约为 18.27 亿元,线上渗透率约为 24.50%,线上规模 2017-2022 年的 CAGR 为 22.28%,2022 年-2027 年的线上规模预计CAGR 为 15.38%,远高于线下 2.7%的预计复合增长率。婴童护理市场:线上销售占比逐渐提高婴童护理市场:线上销售占比逐渐提高,2
98、022 年线上渠道市场规模约为130.94 亿元,占总体市场比例约为 44.07%,规模较大且呈逐年上升趋势,17-22年线上渠道 CAGR 达到 25.08%,未来五年将保持高增速并最终达到 64.3%,成为婴童护理市场的主要增长来源,预计 2024 年线上渠道占比将达到 52.27%,超过线下市场规模。图图 21:2017-2027 中国驱蚊行业与个人护理行业市场规模线上渠道占比中国驱蚊行业与个人护理行业市场规模线上渠道占比 资料来源:灼识咨询、润本问询函回复、德邦研究所 婴童洗护用品电商销售成为重要发展趋势。婴童洗护用品电商销售成为重要发展趋势。随着电商渠道的日益普及,综合电商平台(天猫
99、/淘宝、京东)等已成为家长选购洗护产品的主要渠道之一。与此同时,乐友、孩子王等母婴综合店以及大型商超也是家长们购买婴童洗护用品的重要渠道。12.90%24.50%36.75%22.99%44.07%52.27%64.30%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年2023E 2024E 2025E 2026E 2027E驱蚊行业婴童护理行业 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)25/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 22:家长购买婴童洗护产品的渠道
100、:家长购买婴童洗护产品的渠道 资料来源:中国婴幼儿洗护调研报告 2021 年版、公司招股说明书、德邦研究所 4.2.线上渠道:天猫为基本盘,兴趣电商快速增长线上渠道:天猫为基本盘,兴趣电商快速增长 天猫等传统电商平台发展成熟,积累庞大粉丝基础天猫等传统电商平台发展成熟,积累庞大粉丝基础。公司线上直销模式以天猫、抖音、京东、拼多多等平台为主,其中天猫平台布局时间最久,集中了公司优质的运营、客服团队,积累了巨大的客户流量优势,店铺“润本旗舰店”是公司最早开设的线上店铺之一,也是目前公司最大的线上直营店铺,拥有 342 万粉丝(截止 10 月 12 日),2022 年销售额达 3.0 亿、营收占比为
101、 35%,庞大的粉丝基础、位居前列的平台排名、持续的资源投入使得天猫平台成为公司的重要收入来源,且持续保持稳定增长。公司具有较强的大促营销能力,天猫/京东平台在 23年 6 月大促活动中实现 1+/0.45+亿元营业额,实现快速集中放量。图图 23:天猫平台渠道营收及同比增速(万元,天猫平台渠道营收及同比增速(万元,%)图图 24:润本天猫和京东平台:润本天猫和京东平台 GMV 数据(百万元)数据(百万元)资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 资料来源:久谦数据、德邦研究所 兴趣电商渠道兴趣电商渠道快速增长,线上销售渠道趋向多元化。快速增长,线上销售渠道趋向多元化。随着社交媒体发展、短视频娱乐
102、方式兴起,线上销售渠道也更加多元,用户流量从天猫、京东等传统电商向抖音、快手、小红书等短视频平台分散,其中抖音平台定位于内容驱动的兴趣电商领域,激发终端消费兴趣,并借助“短视频+直播”的新型推广方式和成熟的算法推荐机制,实现商品与相关人群的有效连接,得到迅速发展。公司也顺应56.92%50.96%41.13%26.67%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%母婴综合店(乐友、孩子王等)大型商超社区便利店天猫/淘宝京东其他电商APP海外代购微商直播/短视频带货(抖音等)14,017 23,563 26,286 30,024 68.10%11.56%14
103、.22%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00020022天猫平台营收(万元)yoy.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23天猫京东 公司首次覆盖 润本股份(
104、603193.SH)26/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 消费者线上消费习惯的变化,积极切入抖音等电商平台,2020 年设立抖音“润本官方旗舰店”,并组建专业化运营团队,通过和达人、主播合作增加曝光度,提升品牌知名度,营收从 2020 年的 141 万元增长至 2022 年的 1.58 亿元,营收占比提升至 22.89%,月度数据实现历史新高,抖音平台销售能力进入更高层次。快手平台积极调整运营策略,通过借鉴抖音运营经验,加大开拓力度,增加与主播的合作,2022 年实现营收 2478 万元、相比于 2021 年首年入驻快手的 185万元实现快速增长,且营收占比提升至 2.90%。拼
105、多多平台主推小规格低单价产品,布局下沉市场,持续提高渗透率,高速成长,22 年实现营收 1342 万元、营收占比为 1.57%,营收快速提升贡献增量。图图 25:抖音抖音+快手快手+拼多多平台渠道营收及营收占比(万元,拼多多平台渠道营收及营收占比(万元,%)图图 26:润本抖音平台:润本抖音平台 GMV 数据(百万元)数据(百万元)资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 资料来源:久谦数据、德邦研究所 公司电商平台运营及管理团队高素质、专业化,熟知各主流平台推广规则和公司电商平台运营及管理团队高素质、专业化,熟知各主流平台推广规则和促销工具,线上店铺已积累庞大的粉丝群体。促销工具,线上店铺已积累
106、庞大的粉丝群体。各推广平台推广形式与收费方式各有差异,公司熟练运用各种推广工具,快速提升公司品牌知名度。公司推广费用支出主要包括线上推广及线下推广,线上推广费主要为在线上平台支付的流量推广费用、平台及达人佣金以及技术服务费用等,线下推广费支出主要为地铁广告费,线下推广方式主要用于产品曝光及品牌宣传。整体来看推广整体来看推广 ROI 水平较高,不同渠道平台差异较大水平较高,不同渠道平台差异较大。具体而言:线上平台线上平台经销经销 ROI 高于线上直销高于线上直销,主要系线上平台经销模式下平台以赚取买卖差价为主、推广费为辅,发生的推广费较少。而线上直销中京东平台线上直销中京东平台 ROI 水平最高
107、,天猫平水平最高,天猫平台次之,抖音平台最低台次之,抖音平台最低,主要原因如下:京东 POP 店铺的流量来源除了公司投入的推广工具外,还有部分来自京东自营店铺;天猫为公司线上直销收入占比最高的电商平台,投入的推广工具较多,但客户基础也较强,引流成本较低,ROI 水平稳定;抖音推广方式依赖达人的短视频和直播推广,佣金费率和平台服务率均高于天猫平台,ROI 较低。表表 17:主要推广平台推广费用及:主要推广平台推广费用及 ROI(万元)(万元)年份年份 2020 2021 2022 项目项目 推广费推广费 ROI 推广费推广费 ROI 推广费推广费 ROI 1.线上直销主要平台合计 6,768.1
108、1 3.63 9,104.88 3.59 15,626.88 3.13 1.1.天猫 6,557.81 3.59 6,970.41 3.77 8,501.81 3.53 1.2.京东 POP 164.38 5.11 255.67 4.98 435.77 4.14 1.3.抖音 44.89 3.14 1,668.94 2.77 6,222.33 2.53 1.4.拼多多 1.03 10.50 209.86 2.48 466.97 2.87 2.线上平台经销主要平台合计 487.77 15.70 714.62 12.61 1301.61 8.89 141 4,617 15,768 185 2478
109、 0.34%9.15%22.89%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%05,00010,00015,00020,00025,000202020212022抖音快手拼多多三大品牌营收占比%.005.0010.0015.0020.0025.00Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23抖音 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)27/32 请务必阅读正文之后的信息披
110、露和法律声明 2.1.京东自营 487.77 15.70 714.62 12.61 1,301.61 8.89 3.主要平台合计 7,255.88 4.44 9,819.50 4.25 16,928.49 3.57 4.总金额 7,712.26 5.74 10,790.16 5.40 18,746.60 4.57 资料来源:润本股份招股书、德邦研究所 4.3.线下渠道:建设进行中,有望持续提升市场渗透率线下渠道:建设进行中,有望持续提升市场渗透率 线下渠道是未来布局重点。线下渠道是未来布局重点。面对当下销售渠道及消费需求日益多元化的趋势,优化线上线下全渠道供给,满足消费者多样化需求是推动品牌更
111、大增长的重要方向。在线上渠道发展的基础上,进一步拓展线下渠道,有助于扩大品牌的辐射范围,提升市场渗透率,持续拓展公司产品销售的辐射区域,强化产品销售渠道的深度和广度。目前公司拓展线下渠道的主要方式是非平台经销目前公司拓展线下渠道的主要方式是非平台经销。目前公司非平台经销商已覆盖全国各大地区,驱蚊类、个人护理类产品已渗透至部分商超、便利店等渠道,包括大润发、沃尔玛/山姆会员店、7-11、屈臣氏、华润超市等 KA 渠道以及 WOW COLOUR 等特通渠道。此外,公司推出官方经销商线上订货平台,大大提高经销商采购效率,降低沟通成本,为完善线下渠道布局奠定基础。公司计划加强产品在线下的渗透,有助于线
112、下和线上的产品销售形成更加良好的互动,形成“线上为主、线下为辅”的销售模式。表表 18:公司拓展线下渠道的主要措施:公司拓展线下渠道的主要措施 措施措施 主要内容主要内容 搭建以经销商为纽带的线下渠道网络 借助经销商的线下渠道资源增加线下实体店的合作家数,充分发挥资源共享优势,扩大公司产品的品牌影响力和市场覆盖面 建设经销商渠道数字化管理平台 功能涵盖经销商采购下单、物流验收、进销存管理、信用政策管理等模块,高效、便捷、精准管理下游经销商渠道,降低管理成本 打造专业化线下渠道运营团队 及时获取线下零售终端反馈信息,发挥“研产销一体化”优势,即时优化供应品类,响应消费者要求 资料来源:润本股份招
113、股书、德邦研究所 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)28/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 预计未来公司重点发展线上直销渠道和非平台经销渠道,随着渠道布局趋于完整,业务收入保持稳健增长,我们对主要渠道业务假设如下:线上直销:未来将维持公司的发展重心,保持对天猫、京东等传统电商平台的投入,增强对抖音、快手等新型电商平台的投入,顺应线上消费趋势变化,预计 2023-2025 年营收增速为+33.54%/+27.43%/+20.57%,对应毛利率为 69.30%/69.92%/70.49%:1.天猫:公司收入贡献最大的线上电商平台,在公
114、司持续的资源投入下预计保持稳定增长态势,预计 23-25 年营收增速分别为+12%/+10%/+8%;2.抖音:近年来发展势头迅猛,公司将重点加大投入,发展新型电商平台,预计 23-25 年营收增速分别为+70%/+48%/+32%;线上平台经销:保持对京东等主流平台电商的投入,预计 2023-2025 年营 收 增 速 为+20.61%/+15.67%/+10.36%,对 应 毛 利 率 为54.00%/54.50%/55.00%;线上平台代销:保持与唯品会的合作与资源投入,预计 2023-2025 年营收增速为+21.27%/+19.78%+14.95%,对应毛利率保持在 49%;非平台代
115、销:未来公司将加强对线下渠道的布局,构建以母婴连锁店、大型连锁超市和社区小店等终端为主的线下销售网络,完善公司销售渠道布局,预计 2023-2025 年营收增速为+30%/+20%/+15%,对应毛利率保持在 48%。综合预计公司 2023-2025 年营收分别为 11.17 亿/13.85 亿/16.34 亿,对应营收增速分别为+30.5%/+24.01%/+17.96%,毛利率为 54.50%/55.27%/55.95%。表表 19:润本股份:润本股份 2020-2025E 营收拆分及预测(单位:亿元)营收拆分及预测(单位:亿元)单位:亿元单位:亿元 20202020 20212021 2
116、0222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业总收入营业总收入 4.434.43 5.825.82 8.568.56 11.17 11.17 13.85 13.85 16.34 16.34 Yoy 58.93%31.46%47.06%30.50%24.01%17.96%毛利 2.33 3.09 4.64 6.09 7.66 9.14 毛利率 52.53%53.05%54.19%54.50%55.27%55.95%主营业务收入主营业务收入 4.434.43 5.825.82 8.568.56 11.17 11.17 13.85 13.85 16.33 16
117、.33 毛利 2.32 3.09 4.64 6.08 7.65 9.13 毛利率 52.51%53.03%54.17%54.48%55.24%55.92%毛利率-不含物流及包装费 58.38%59.89%61.53%61.98%62.74%63.42%(一)线上直销(一)线上直销 2.522.52 3.333.33 5.165.16 6.89 6.89 8.78 8.78 10.59 10.59 Yoy 62.00%32.00%55.00%33.54%27.43%20.57%营收占比 57.00%57.00%60.00%61.73%63.43%64.84%毛利率 65.00%68.00%69.
118、00%69.30%69.92%70.49%(二)线上平台经销(二)线上平台经销 0.790.79 0.970.97 1.231.23 1.49 1.49 1.72 1.72 1.90 1.90 Yoy 85.00%24.00%27.00%20.61%15.67%10.36%公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)29/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 考虑润本股份拥有婴童护理及驱蚊两大系列,我们分业务选择可比公司对标:(1)化妆品品牌商:选择珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、巨子生物、丸美股份、上海家化为可比公司,归母净利润3年CAGR行业均值为29.2%,最新收盘价对应 2023-2
119、025 年平均 PE 分别为 32.2X/25.6X/20.6X,其中珀莱雅为 37.0X/28.0X/22.0X。相较于可比公司而言,润本股份正处于初期成长阶段,个人护理领域通过不断做产品升级迭代+拓展品类,从婴童护理向成人护理布局,同时电商渠道展现更高的增长性及更强的 ROI 水平,预计未来仍将保持一定成长性。(2)个人护理板块:选择登康口腔、倍加洁、朝云集团为可比公司,最新收盘价对应 2023-2025 年平均 PE 分别为 23.2X/19.2X/16.6X,其中朝云集团估值为 17.0X/13.6X/12.8X;润本股份布局驱蚊市场,线上市占率较高且主推产品精细化,在存量竞争市场中脱
120、颖而出。润本股份作为国内“婴童护理第一股”,产品矩阵丰富,线上渠道成熟稳定,未来将拓展产品品类,拓宽销售渠道建设,进一步加强对线上渠道以及线下渠道的布局。预计 23-25 年归母净利润分别为 2.16 亿/2.92 亿/3.38 亿,对应 PE 分别为 33.1X/24.5X/21.2X,首次覆盖给予“增持”评级。表表 20:可比公司盈利预测及可比公司盈利预测及 PE 对比(收盘价为对比(收盘价为 2023 年年 11 月月 21 日)日)板块板块 代码代码 简称简称 归母净利润(亿)归母净利润(亿)PEPE 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E
121、复合增速复合增速 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 化妆品品牌商化妆品品牌商 603605.SH 珀莱雅 8.17 11.03 14.56 18.55 31.4%50.0 37.0 28.0 22.0 300957.SZ 贝泰妮 10.51 12.56 16.45 21.68 27.3%29.9 25.0 19.1 14.5 688363.SH 华熙生物 9.71 8.13 9.59 11.54 5.9%38.5 46.0 39.0 32.4 2367.HK 巨子生物 10.02 13.23 16.61 20.88 27.7%32.7 24.8
122、 19.7 15.7 603983.SH 丸美股份 1.74 2.80 3.56 4.41 36.3%61.3 38.2 30.0 24.2 600315.SH 上海家化 4.72 7.11 8.86 10.71 31.4%33.9 22.5 18.1 14.9 行业均值行业均值 26.7%26.7%41.0 41.0 32.2 32.2 25.6 25.6 20.6 20.6 个人护理板块个人护理板块 001328.SZ 登康口腔 1.35 1.52 1.79 2.14 16.7%38.3 33.9 28.8 24.1 603059.SH 倍加洁 0.97 1.29 1.58 1.87 24
123、.3%24.6 18.6 15.2 12.8 6601.HK 朝云集团 0.65 1.10 1.38 1.47 31.4%29.0 17.0 13.6 12.8 行业均值行业均值 24.16%24.16%30.6 30.6 23.2 23.2 19.2 19.2 16.6 16.6 603193.SH 润本股份 1.60 2.16 2.92 3.38 28.2%44.7 33.1 24.5 21.2 资料来源:公司公告、德邦研究所预测 注:珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、巨子生物、上海家化 23-25 年归母净利润来自于德邦研究所预测,其余来自于 wind 一致预期,采用 0.92 港币兑人民币汇率
124、 营收占比 18.00%17.00%14.00%13.32%12.43%11.63%毛利率 55.00%52.00%54.00%54.00%54.50%55.00%(三)线上平台代销(三)线上平台代销 0.180.18 0.230.23 0.280.28 0.34 0.34 0.47 0.47 0.56 0.56 Yoy 73.00%28.00%26.00%21.27%19.78%14.95%营收占比 4.00%4.00%3.00%3.08%2.97%2.90%毛利率 47.00%50.00%48.00%49.00%49.00%49.00%(四)非平台经销(四)非平台经销 0.940.94 1
125、.31.3 1.881.88 2.44 2.44 2.93 2.93 3.37 3.37 Yoy 34.00%38.00%45.00%30.00%20.00%15.00%营收占比 21.00%22.00%22.00%21.87%21.17%20.64%毛利率 46.00%47.00%48.00%48.00%48.00%48.00%资料来源:润本股份招股书、德邦研究所预测 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)30/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6.风险提示风险提示(1)行业竞争加剧风险:行业景气度下降,且市场竞争激烈。(2)电商平台集中且流量成本走高风险:公司电商渠道占比
126、较高,随着流量成本提高或对公司整体业绩产生影响。(3)经营业绩对热销单品存在一定依赖的风险:公司头部 SKU 集中度较高,若公司无法通过消费者需求与偏好进行产品研发和创新,产品矩阵将影响长期经营持续性。公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)31/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标(元)营业总收入 856 1,117 1,385 1,634 每股收益 0.47 0.53 0.72
127、0.83 营业成本 392 508 620 720 每股净资产 2.10 4.54 5.03 5.59 毛利率%54.2%54.5%55.3%56.0%每股经营现金流 0.48 0.53 0.74 0.84 营业税金及附加 9 12 15 18 每股股利 0.00 0.18 0.23 0.28 营业税金率%1.0%1.1%1.1%1.1%价值评估(倍)营业费用 232 302 388 474 P/E-33.08 24.47 21.18 营业费用率%27.1%27.0%28.0%29.0%P/B-3.89 3.51 3.16 管理费用 25 31 37 42 P/S-6.40 5.16 4.37
128、 管理费用率%3.0%2.8%2.7%2.6%EV/EBITDA-1.77 23.04 18.06 14.89 研发费用 20 27 34 41 股息率%1.0%1.3%1.6%研发费用率%2.3%2.4%2.5%2.5%盈利能力指标(%)EBIT 184 243 301 349 毛利率 54.2%54.5%55.3%56.0%财务费用-5-11-43-48 净利润率 18.7%19.3%21.1%20.7%财务费用率%-0.5%-1.0%-3.1%-2.9%净资产收益率 22.1%11.8%14.3%14.9%资产减值损失-1-1 0 0 资产回报率 19.4%11.0%13.3%13.8%
129、投资收益 2 3 4 4 投资回报率 21.4%11.2%12.5%13.1%营业利润 186 253 342 396 盈利增长(%)营业外收支 2 1 2 1 营业收入增长率 47.1%30.5%24.0%18.0%利润总额 188 254 344 397 EBIT 增长率 33.2%32.5%23.7%16.1%EBITDA 203 249 308 358 净利润增长率 32.7%35.0%35.2%15.5%所得税 28 38 52 60 偿债能力指标 有效所得税率%15.0%15.0%15.0%15.0%资产负债率 12.5%6.7%7.6%7.5%少数股东损益 0 0 0 0 流动比
130、率 5.3 12.9 11.5 11.5 归属母公司所有者净利润 160 216 292 338 速动比率 4.0 11.6 10.4 10.3 现金比率 3.8 11.3 10.0 10.2 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 368 1,431 1,600 1,825 应收帐款周转天数 0.7 0.7 0.9 0.7 应收账款及应收票据 1 3 4 2 存货周转天数 73.3 81.0 78.7 76.0 存货 103 126 145 159 总资产周转率 1.2 0.8 0.7 0.7 其它流动资产 38 74
131、92 69 固定资产周转率 3.8 4.1 4.7 5.1 流动资产合计 510 1,634 1,840 2,055 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 264 284 309 335 在建工程 6 9 15 18 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 无形资产 19 19 18 18 净利润 160 216 292 338 非流动资产合计 315 335 363 390 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 825 1,969 2,203 2,444 非现金支出 21 6 7 9 短期借款 0 0 0 0 非经营收益-10-4-6-5 应付
132、票据及应付账款 48 64 77 80 营运资金变动-5-2 6 0 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 165 216 299 341 其它流动负债 49 63 83 99 资产-41-24-33-34 流动负债合计 97 127 160 179 投资 48-30-10 30 长期借款 0 0 0 0 其他 2 3 4 4 其它长期负债 6 5 7 5 投资活动现金流 10-51-39 0 非流动负债合计 6 5 7 5 债权募资 0-1 2-3 负债总计 103 132 167 184 股权募资 0 971 0 0 实收资本 344 405 405 405 其他-9-73-93-11
133、3 普通股股东权益 723 1,837 2,036 2,260 融资活动现金流-9 897-91-116 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 165 1,063 169 225 负债和所有者权益合计 825 1,969 2,203 2,444 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 11 月 21 日 资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 公司首次覆盖 润本股份(603193.SH)32/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 赵雅楠,德邦证券研究所商贸零售&社会服务首席分析师,复旦大学金融工程硕士、普林斯顿
134、双学位,复旦大学财务管理学士,6 年证券研究经验。2020 年、2021 年新财富第四团队成员,曾荣获水晶球、金麒麟等多个最佳分析师奖项。擅长公司及行业深度基本面研究和消费产业趋势分析,核心覆盖医美化妆品、珠宝电商、旅游餐饮、免税、人力资源、教育等多个板块。易丁依,分析师,上海财经大学金融硕士,21 年 6 月加入德邦证券,负责医美、化妆品领域研究,把握颜值经济行业趋势、分析用户画像、研究终端产品、高频跟踪渠道动销,深挖公司基本面型选手,挖掘胶原蛋白等前沿细分市场。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数
135、据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类
136、 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任
137、何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。