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1、 格局之变格局之变 龙头为王龙头为王 厨小板块梳理展望厨小板块梳理展望 邓欣(家电邓欣(家电& &医美医美& &科技消费)科技消费) SACSAC证书编号:证书编号:S0740518070004S0740518070004 2022.06.072022.06.07 证券研究报告证券研究报告 全文框架全文框架 从梳理厨小行业两大典型品牌从梳理厨小行业两大典型品牌20222022年的变化说起:年的变化说起: 小熊:品牌升级,从过往的多SKU低价路线迈向“精品”打造路线; 美的:有效增长,聚焦核心业务,预期将退出部分规模效率不足的长尾品类。 变化的直观理解:厨小行业的长尾生意愈发难做;变化的直观理解
2、:厨小行业的长尾生意愈发难做; 但同时看到背后:竞争趋缓格局优化的洗牌机会。但同时看到背后:竞争趋缓格局优化的洗牌机会。 格局优化带来的盈利修复格局优化带来的盈利修复将是厨小行业的中期主线:将是厨小行业的中期主线: 一一 驱动转向:行业增长驱动从“长尾品”转变为“大单品”驱动。驱动转向:行业增长驱动从“长尾品”转变为“大单品”驱动。 二二 格局转变:大单品格局上利好大品牌,带来竞争趋缓格局优化的机会。格局转变:大单品格局上利好大品牌,带来竞争趋缓格局优化的机会。 三三 盈利修复:洗牌过后,龙头盈利修复为必然结果。盈利修复:洗牌过后,龙头盈利修复为必然结果。 投资标的:格局之变龙头为王,推荐苏泊
3、尔、小熊,关注九阳、新宝。投资标的:格局之变龙头为王,推荐苏泊尔、小熊,关注九阳、新宝。 风险提示:第三方数据/测算失真,格局恶化,原材料扰动,出口转弱等风险。 rQpQqRnOyQrMoMoNyRtRnM7NbPbRsQnNsQtRiNqQoQeRoPmMbRnNzQxNtQpMMYtOnO一、驱动转向:一、驱动转向: 从“长尾品”重回“大单品”从“长尾品”重回“大单品” 弱复苏:低基数下的修复弱复苏:低基数下的修复 在一年热潮与一年寒冬之后,厨小行业迎来整体景气弱复苏。在一年热潮与一年寒冬之后,厨小行业迎来整体景气弱复苏。 2020年:背景是百花齐放,“长尾品”迭出,新进入者增加竞争加剧;
4、 2021年:背景是需求透支加成本压力,增长向下,竞争加剧后全线洗牌; 2022年:目前是低基数下的复苏修复,不同于不同于20202020,增长驱动可有转变?,增长驱动可有转变? 数据来源:魔镜数据、中泰证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%055销售额 YOY2020:疫情催化高景气 2021:需求透支,行业过冬 2022:低基数下行业修复 厨房小家电月度销售额(亿元,京东平台口径)厨房小家电月度销售额(亿元,京东平台口径) 驱动转向:拓新驱动转向:拓新( (长尾长尾) )还是守固还是守固( (大单大单) )? 不同点:不同点:2020年“拓新
5、”长尾是主流打法,但年“拓新”长尾是主流打法,但2222年“守固”大单才是主旋律年“守固”大单才是主旋律 长尾还是大单?从长尾还是大单?从TOP5TOP5核心品类占比趋势分析可见核心品类占比趋势分析可见 20年长尾爆发致核心品类贡献下降、但21-22年后核心品类占比转折式提升 当前看厨小板块的beta已从拓新长尾逐渐转向加固核心品类。 49.70% 49.00% 50.90% 54.40% 46%48%50%52%54%56%200221-4月 TOP5TOP5核心品类销额在厨小中占比(京东平台)核心品类销额在厨小中占比(京东平台) TOP5TOP5:电饭煲、破壁机、微波
6、炉、电水壶、空气炸锅:电饭煲、破壁机、微波炉、电水壶、空气炸锅 数据来源:魔镜数据、中泰证券研究所 转向原因转向原因1 1、长尾:拓新贡献弱化、长尾:拓新贡献弱化 直观变化:长尾生意越发难做,“长尾”增长依赖直观变化:长尾生意越发难做,“长尾”增长依赖SKUSKU拓新拓新。从推新趋势可见,20年sku高点后21年回落至19年之下,表明新品贡献弱化,我们分析原因来自短期成本上涨+品牌价格竞争的双重压力,致品牌企业对长尾研发投入的支撑减弱。 大单穿越周期刚需更强盈利更稳。大单穿越周期刚需更强盈利更稳。长尾(非刚需)相较大单的周期波动更大;因单个可选细分品的天花板更低,盈利上也更难以积累规模效应。
7、数据来源:奥维云网、中泰证券研究所 近三年新品近三年新品skusku收入贡献比收入贡献比 16.5% 17.0% 13.3% 16.3% 15.7% 11.0% 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%201920202021线上 线下 6010 6510 5525 2081 1706 954 004000500060007000201920202021线上 线下 近三年新品近三年新品SKUSKU数量统计数量统计 转向原因转向原因2 2、大单:空气炸锅爆发、大单:空气炸锅爆发 另一变化:核心大单品之一空气炸锅爆发式高增,引
8、领大单品成另一变化:核心大单品之一空气炸锅爆发式高增,引领大单品成主线。主线。 奥维21年空气炸锅销额43.8亿,销量1504万台;22Q1销额18亿(YOY约+157%)。空气炸锅爆发式高增直接利好头部品牌。空气炸锅爆发式高增直接利好头部品牌。从体量看,我们预计仅内销空气炸锅约占几个头部品牌苏泊尔、小熊收入的5%水平,占九阳的10%水平(2021)。 数据来源:魔镜数据、奥维云网、中泰证券研究所测算(右表未考虑增值税等影响,近一年时间范围为) -100%0%100%200%300%400%500%05003003504
9、----------012022-04空气炸锅月度销售额 YOY空气炸锅空气炸锅2121年年1111月后高增(京东,百万元)月后高增(京东,百万元) 空气炸锅在品牌收入占比(亿元)空气炸锅在品牌收入占比(亿元) 份额份额 近近1 1年年 京京东东 据份额据份额 估算估算20212021 收入收入 公司公司 总收入总收入 20212021 收入收入 占比占比 九阳九
10、阳 27% 12 105 11.4% 苏泊尔苏泊尔 21% 9 216 4.2% 小熊小熊 4% 2 36 4.6% 如何看空气炸锅的成长空间?如何看空气炸锅的成长空间? 长期空间:空气炸锅假设实现高渗透,天花板预计长期空间:空气炸锅假设实现高渗透,天花板预计40004000万台。若均价万台。若均价250250元水元水平,则对应长期稳态平,则对应长期稳态100100亿市场容量。亿市场容量。 2021年空炸销量1504万台(奥维),若假设2022年销量延续Q1的+182%增速则量级达到近4000万台,短期新增需求下持续爆发。 对比对比TOPTOP品类看空炸:品类看空炸:类比高渗透TOP4厨房品类
11、电饭煲/电水壶的长期年销量均4000万台水平;而高渗透个护品类电吹风/剃须刀年销量在2765/3931万台水平;综上若空炸达到高渗透率的年销量亦可能在40004000万台万台水平(百亿市场)。 数据来源:奥维云网、中泰证券研究所(注:奥维线下仅统计KA渠道,或对部分渠道有低估,但仍可做参考) 豆浆机销量豆浆机销量 微波炉销量微波炉销量 电饭煲销量电饭煲销量 电水壶销量电水壶销量 2015 738 614 1896 1995 2016 625 890 2521 3028 2017 604 1005 2697 3582 2018 508 1001 2760 3788 2019 457 1194 3
12、316 4177 2020 539 1329 3588 4070 2021 425 1130 3425 3847 TOPTOP厨小品类的年销水平(奥维,万台)厨小品类的年销水平(奥维,万台) 二、格局转变:二、格局转变: “大单品”利好“大品牌”竞争趋缓“大单品”利好“大品牌”竞争趋缓 竞争趋缓竞争趋缓1 1、大单品更利好大品牌、大单品更利好大品牌 增长驱动从拓长尾增长驱动从拓长尾( (更利好新品牌更利好新品牌) )转向大单品转向大单品( (更利好龙头更利好龙头) )带来了格局的缓和。带来了格局的缓和。 从CR3美苏九可见,大单品格局集中于龙头,集中度显著高于长尾品类。 厨小竞争格局借此迎来修
13、复缓和的契机,利好在大单品中积累深厚的几大龙头。大单品中积累深厚的几大龙头。 数据来源:魔镜数据、中泰证券研究所(京东平台口径,时间取2105-2204,五大核心品类取电饭煲、破壁机、微波炉、电热水壶、空气炸锅) 品类品类 CR3CR3美苏九美苏九 电饭煲/破壁机/电水壶/空气炸锅 64.5%64.5% 五大核心品类 59.6%59.6% 全品类 54.9%54.9% 厨小厨小CR3CR3一览(京东平台)一览(京东平台) 九阳, 27.40% 苏泊尔, 20.70% 美的, 14.10% 小熊, 3.80% 九阳 苏泊尔 美的 飞利浦 山本 利仁 奥克斯 米家 小熊 其他 空气炸锅:空气炸锅:
14、CR3CR3美苏九领先美苏九领先 竞争趋缓竞争趋缓2 2、美的调品类竞争减弱、美的调品类竞争减弱 另一变化:美的收缩生活电器部分低效品类,进一步减弱了小家电的整体竞争。另一变化:美的收缩生活电器部分低效品类,进一步减弱了小家电的整体竞争。 美的调整如母婴宠物连续3年销售规模未突破千万元且增速较低/盈利能力差等低效品类,从条件推演:美的收缩部分低效长尾对其自身盈利可能带来优化;对行从条件推演:美的收缩部分低效长尾对其自身盈利可能带来优化;对行业而言也带来竞争的减弱(美苏九业而言也带来竞争的减弱(美苏九- - 苏九熊)。苏九熊)。 数据来源:魔镜数据(京东口径)、中泰证券研究所(右表中大单品定义:
15、22年1-4月京东累计销售额超过5千万的品类,含微波炉、电饭煲、电压力锅、电磁炉、电热水壶、空气炸锅、多功能锅、电烤箱、破壁机、电饼铛、养生壶) 024680美的布谷品牌京东月销额(百万元)美的布谷品牌京东月销额(百万元) 1 1- -4 4月月yoyyoy (同时存疫情短期影响)(同时存疫情短期影响) 大单品 -7% 长尾品 -24% 美的大单品增速表现优于长尾品(美的大单品增速表现优于长尾品(% %) 厨小龙头份额走势厨小龙头份额走势 当前看,美的处自身结构优化外,另一厨小龙头苏泊尔出现持续的上扬趋势。当前看,美的处自身结构优化外,另一厨小龙头苏泊尔出现持续的上扬趋势
16、。 后续看九阳?我们理解也可能因竞争缓和而受益; 如何理解短期小熊份额未见明显上扬?我们理解正因大盘增长从长尾拓新转向大单品驱动,小熊自身也转型升级削减低效的长尾SKU提升盈利,效果尚待显现。 数据来源:魔镜数据、中泰证券研究所(京东平台口径) 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%---------
17、----032022-04苏泊尔 九阳 美的 小熊 重点公司厨小前重点公司厨小前4 4品牌市占率一览(京东平台口径)品牌市占率一览(京东平台口径) 三、盈利修复:三、盈利修复: 行业洗牌竞争趋缓后的“必然”行业洗牌竞争趋缓后的“必然” 2121年:承压的厨小均价年:承压的厨小均价 2121年厨小在家电细分行业中价格表现最弱(唯一负增,成本需求承压明显)。年厨小在家电细分行业中价格表现最弱(唯一负增,成本需求承压明显)。 绝大多数家电品类价增在+10%水平,直接的成本向终端传导; 仅厨小品类均价出现负增长-1%,因竞争
18、激烈而传导较弱。 数据来源:奥维云网、洛图、中泰证券研究所 家电品类家电品类20212021年均价涨幅年均价涨幅 44% 3% 0% 10% 12% -1% 8% 10% 15% 8% 10% 6% -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%扫地机 洗地机 吸尘器 集成灶 洗碗机 厨房小家电 电动牙刷 电吹风 电动剃须刀 空调 冰箱 洗衣机 清洁 厨房 个护 白电 2222年年1 1- -4 4月:均价修复利润回升月:均价修复利润回升 2222年竞争趋缓带来:均价修复。年竞争趋缓带来:均价修复。奥维22Q1线上均价197元(YOY+6.6%)进入提价通道。 同时带来:
19、利润率回升。同时带来:利润率回升。有效提价下22Q1内销厨小龙头(苏九熊)利润率回归至19年水平。 数据来源:奥维云网、wind、中泰证券研究所(注:北鼎Q1利润率低于2019,部分因公司拓张项目研发团队后,淡季相关费率较高,Q1管理+研发费率15%,同比+4pct) 厨小企业净利率情况(厨小企业净利率情况(% %) 20192019 20202020 20212021 2022Q12022Q1 苏泊尔 9.65 9.91 8.99 9.62 九阳 8.62 8.16 6.65 6.99 小熊 9.98 11.7 7.86 10.99 北鼎 11.93 14.32 12.81 9.01 209
20、 202 215 204 211 180 176 180 197 05002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22Q1厨小行业线上均价情况(奥维口径)厨小行业线上均价情况(奥维口径) 行业展望:厨小行业展望:厨小 行业收入:内需稳健,海外持续观察行业收入:内需稳健,海外持续观察 内需:大单品驱动下波动性相对小,外加空炸品类高增,看好内需稳健。内需:大单品驱动下波动性相对小,外加空炸品类高增,看好内需稳健。厨小大单品更具刚需属性,景气复苏下格局改善进一步支撑龙头增长; 外需:海外景气有待验证。外需:海外景气有待验证。海外消费在战争
21、+通胀影响下承压,或影响出口表现。 行业利润:竞争趋缓,盈利持续回升行业利润:竞争趋缓,盈利持续回升 竞争趋缓下,提价带来盈利回升。竞争趋缓下,提价带来盈利回升。格局优化竞争减弱,Q1提价cover原材料成本,部分企业利润率已回归至2019年的正常水平; 若成本下行,将进一步修复盈利。若成本下行,将进一步修复盈利。未来行业利润率仍有进一步修复空间。 综上关注:关联出口相对稳定的内销龙头苏泊尔、内销占比相对高的小熊。综上关注:关联出口相对稳定的内销龙头苏泊尔、内销占比相对高的小熊。 公司展望:龙头为王公司展望:龙头为王 厨小行业正迎经营周期的向好:我们判断景气虽为低基数下的弱复苏,但格局厨小行业
22、正迎经营周期的向好:我们判断景气虽为低基数下的弱复苏,但格局优化竞争趋缓及与之伴随的盈利修复将是业绩增长的核心看点支撑。优化竞争趋缓及与之伴随的盈利修复将是业绩增长的核心看点支撑。 苏泊尔:趋势向上受益于份额优化的稳健型龙头。苏泊尔:趋势向上受益于份额优化的稳健型龙头。内销受益于格局优化和自身新品类开拓,外销关联出口有保障。 小熊:品牌升级盈利修复带来超预期可能。小熊:品牌升级盈利修复带来超预期可能。品牌升级均价提振,短期业绩有望超预期增长,长期空间需进一步关注转型战略的落地成效。 九阳:九阳:有望受益于本轮格局优化beta的低估值小家电龙头。 新宝:新宝:关注后续摩飞的品类拓展及短期的汇率利
23、好。 数据来源:wind、中泰证券研究所(股价截至2022年6月7日) 单位:亿元单位:亿元 市值市值 收入收入 归母归母 收入增速收入增速 归母增速归母增速 PEPE 20222022 20232023 20222022 20232023 20222022 20232023 20222022 20232023 20222022 20232023 苏泊尔 451 237 258 22 26 10% 9% 15% 15% 20 18 小熊电器 91 41 46 3.9 4.5 13% 12% 37% 17% 24 20 九阳股份 128 117 130 8.6 10.8 11% 11% 15%
24、26% 15 12 新宝股份 156 159 167 9.4 12.2 7% 5% 18% 30% 17 13 风险提示风险提示 1 1、【本报告来自中泰家电团队,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式本报告来自中泰家电团队,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本篇内容转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本篇内容】 2 2、第三方平台数据失真风险:、第三方平台数据失真风险:报告中多处引用包括魔镜、奥维在内的第三方数据,并作为判断公司、行业发展前景的依据。考虑到第三方数据库采样爬虫、抽样等方式取得数据,可能同实际情况存在不一致,导
25、致本报告结论存在偏差。 3 3、数据测算偏差风险:、数据测算偏差风险:报告中空气炸锅在各公司收入占比等信息为中泰证券研究所依托公开信息、第三方数据库测算所得,可能同现实情况存在偏差。 4 4、行业格局恶化超预期。、行业格局恶化超预期。若行业竞争加剧,可能份额/盈利表现低于本文预期。 5 5、原材料价格再次大幅上涨。、原材料价格再次大幅上涨。可能带来成本端压力。 6 6、疫情扰动。、疫情扰动。疫情当前对国内销售、供应链两端扰动明显,若疫情持续,可能导致公司业绩表现低于预期。 7 7、出口需求低于预期。、出口需求低于预期。当前海外存俄乌战争/通胀等压力,可能影响海外需求。 重要声明重要声明 中泰证
26、券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的
27、最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发,需注明出处为“中泰证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 邓欣(家电邓欣(家电& &化妆品)化妆品) SACSAC证书编号:证书编号:S0740518070004S0740518070004 2022.52022.5 20 感谢您的信任与支持!感谢您的信任与支持!