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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 公公司司跟跟踪踪 报报告告 证券研究报告证券研究报告 电气设备电气设备 investSuggestion 买入买入(首次首次 )市场数据市场数据 日期 2023-6-30 收盘价(元)39.15 总股本(百万股)168 流通股本(百万股)106 净资产(百万元)2601 总资产(百万元)3600 每股净资产(元)15.48 来源:WIND,兴业证 券经济与金融 研究院整 理 相关报告相关报告 分析师:分析师:王帅 S01 孙曌续 S01 投资要点投
2、资要点 公司多年深耕输变电设备领域。公司多年深耕输变电设备领域。公司多年来主要致力于高压及超高压电缆附件、GIL、智慧模块化变电站及相关产品的研发和生产,在电缆附件及 GIL等细分领域位居国内领先地位。在此基础上,公司以输变电设备为基石,构建服务未来能源体系的先锋输变电系统,为客户提供智慧输变电系统整体解决方案。受益负荷侧需求变革,受益负荷侧需求变革,GIL 业务有望逐步兑现成长。业务有望逐步兑现成长。近年来,随着新基建的推进及新能源行业的快速发展,城市中心电力负荷需求已越来越高,城市电网扩容需求愈发迫切。GIL 同时具备架空线大容量输电和地下高压电缆不占用土地资源的优点,有望逐步扩张在城市电
3、网扩容市场的份额。同时在快充趋势下,GIL 凭借其电流容量的优势,替代电缆作为充电站进线的经济性逐步显现。变电站业务打造新增长点。变电站业务打造新增长点。公司率先开启“开变一体机”创新研发,将 GIS开关和变压器融合一体化,攻克了大电流连接、绝缘性能、冷却性能等难题。智慧模块化变电站建成投运后将释放被传统变电站占用的大量宝贵土地资源,相较于传统变电站,模块化变电站在体积、施工、运维、成本等方面都体现出优势。2022 年公司中标腾讯仪征东升云计算数据中心项目,变电站成长进入兑现期。整合区域和技术资源,分享需求侧发展红利。整合区域和技术资源,分享需求侧发展红利。公司创新研发“智慧海绵光储充一体化系
4、统”,利用储能进行峰谷套利节约用电成本,并在高峰时期支撑快充负荷;同时以光伏发电系统进行补充,有效减少充电站高峰期的电网负荷,未来还可通过参与辅助服务增厚受益。受益于电价制度逐步捋顺,公司有望依托光储充一体发展模式和区域资源分享发展红利。投资建议:投资建议:预计公司 2023-2025 年实现归母净利润 2.82/3.87/5.02 亿元,以 6月 30 日收盘价计算对应 PE 为 23/17/13 倍,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:风险提示:电网投资不及预期;宏观经济增长不及预期 主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营
5、业收入营业收入(百万元百万元)773 1332 1751 2265 同比增长同比增长-4.0%72.4%31.4%29.3%归母净利润归母净利润(百万元百万元)151 282 387 502 同比增长同比增长-24.2%86.6%37.0%29.8%毛利率毛利率 43.5%45.4%45.2%45.0%ROE 6.0%10.1%12.6%14.7%每股收益每股收益(元元)0.90 1.68 2.30 2.99 市盈率市盈率 43.4 23.3 17.0 13.1 来源:WIND,兴业证券经济与金融研究院整理 安靠智电安靠智电 (300617 )000009 GIL 布局领先,变电站业务蓄势待发
6、布局领先,变电站业务蓄势待发 createTime1 2023 年年 7 月月 4 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-公司跟踪报告公司跟踪报告 目目 录录 1、多年深耕输电领域,财务表现稳健.-3-2、输电设备持续创新,GIL 空间广阔.-6-3、模块化变电站优势突出,新成长点蓄势待发.-12-4、投资建议与风险提示.-17-图目录图目录 图 1、安靠智电发展历程.-3-图 2、安靠智电股权结构.-4-图 3、2018-2023 年 Q1 营业收入稳步提升.-4-图 4、2022 年 GIL 产品收入占比最大.-4-图 5、2018-20
7、23 年 Q1 销售毛利率与净利率稳中有降.-5-图 6、2018-2023 年 Q1 总资产收益率与净资产收益率显著降低.-5-图 7、2018-2023 年 Q1 费用率稳中有降.-5-图 8、经营活动现金流表现稳健.-5-图 9、2018-2023 年 Q1 资产负债率与短期负债率稳中有升.-6-图 10、2018-2023 年 Q1 偿债能力逐渐下降.-6-图 11、两网电网投资情况(亿元).-7-图 12、GIL 示意图.-7-图 13、2018-2022 年中国全社会用电量.-7-图 14、2017-2023 年中国新能源充电桩市场规模预测趋势图.-7-图 15、220KV 及以上
8、输电线路长度.-9-图 16、安靠智电 GIL 主要产品.-10-图 17、安靠智电电缆连接件主要产品.-12-图 18、电力系统示意图.-12-图 19、模块化变电站示意图.-12-图 20、110kV 城市中心变电站.-13-图 21、2022 年公司智能变电站业务营收超 5 千万元.-13-图 22、模块化变电站典型应用项目.-15-图 23、“十四五”期间国网智能变电站新增及改造数量统计.-15-图 24、“十四五”智能变电站市场规模(亿元).-15-图 25、20202060 年我国输配电设施分阶段建设需求与输送电量.-16-图 26、未来电网体系示意图.-16-图 27、智慧海绵光
9、储充一体化系统:自发自用、余电存储.-17-表目录表目录 表 1、各地架空线入地政策汇总.-8-表 2、地下三相 GIL 对比地下高压电缆和架空线优势明显.-9-表 3、GIL 与普通电缆成本对比.-10-表 4、各等级电缆连接件产品.-11-表 5、模块化变电站具有体积、施工、运维、成本等方面的优势.-13-表 6、安靠智电智慧模块化变电站主要产品.-14-表 7、2022 年光储充一体化系统业务收入情况.-17-附表.-18-UWcVgYjWkWdWCXfWjWaQdN7NsQoOmOpMkPrRoRjMrRnQ7NmNqMNZsOnRuOnMqR 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请
10、务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-公司跟踪报告公司跟踪报告 报告正文报告正文 1、多年深耕输电领域,财务表现稳健、多年深耕输电领域,财务表现稳健 公司多年深耕输变电设备领域。公司多年深耕输变电设备领域。公司主要致力于高压及超高压电缆附件、GIL、智慧模块化变电站及相关产品的研发和生产,并以上述产品为基础,构建服务未来能源体系的先锋输变电系统,为客户提供智慧输变电系统整体解决方案。公司通过不断的技术进步解决城市输电难题。公司通过不断的技术进步解决城市输电难题。公司致力于电力技术创新,以“改变电力传统技术,推动城市和能源发展”为企业使命。通过 GIL 创造电网输电“大动脉”,对传统城市架
11、空线进行入地改造,有效盘活土地资源,提升城市形象,助力区域规划,解决城市负荷中心电能输送难题,智慧模块化变电站,世界首创“开变一体机”,缔造城市能源“新心脏”,释放被传统变电站占用的大量土地资源,节约空间,快速灵活,绿色环保,实现能源智慧管理,优化电网结构。图图 1 1、安靠智电发展历程、安靠智电发展历程 资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 安靠智能是一家主要由高管持股的企业。安靠智能是一家主要由高管持股的企业。在公司排名靠前的股东中,多数都是公司高管,其中陈晓晖、陈晓凌和陈晓鸣为三兄弟,是一致行动人,三人共计持有公司 46.77%的股份;同时公司高管持有的股份中有部分存在高管锁
12、定股和股权激励限售股。在 2022 年公司财报显示,在有限售条件的股份中,国有法人持股从 4.31%降至 0,同时外资持股也从 2.17%降为 0;无限售条件的股份中,人民币普通股从 38.91%上升至 62.06%,说明当年存在较多股份取消限售条件。截至 2022 年末,公司回购专户持有公司股份 A 股 3,326,092 股,为公司第七大股东。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 2 2、安靠智电股权结构、安靠智电股权结构 资料来源:公司公告,iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 业绩收入稳步提升,一季度营收
13、增势明显。业绩收入稳步提升,一季度营收增势明显。2018-2021 年公司的营业收入提升显著,从 2018 年的 32007.07 万元提升到 2021 年的 80558.52 万元,2020、2021 年的营收增速分别达 66.27%和 52.35%;在 2022 年公司营收相较上年略有下降,而在 2023 年第一季度收入同比又出现回升。GIL 产品、电缆连接件产品和智能电力系统服务收入是收入主要来源。产品、电缆连接件产品和智能电力系统服务收入是收入主要来源。在安靠智电的多种经营产品中,GIL 产品及服务系统作为公司的优势产品,其在去年的收入占比最高,达到 32%;其次是电缆连接件产品,包括
14、 110(66)kV 电缆连接件产品、220kV 电缆连接件产品、330kV-500kV 电缆连接件产品和其他电缆连接件产品,其在去年整体收入中占比 26%;然后是智能电力系统服务,其收入占比约23%;储充一体设备、模块化变电站和电力勘测设计的收入占比较低,其总和为16%左右。图图 3 3、20 年年 Q1Q1 营业收入稳步提升营业收入稳步提升 图图 4 4、20222022 年年 GILGIL 产品收入占比最大产品收入占比最大 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 -20%0%20%40%60%8
15、0%02000040000600008000000222023Q1收入(万元)增长率(%,右轴)电缆连接件产品26%电力勘测设计5%GIL产品及服务系统32%智能电力系统服务23%储充一体设备6%模块化变电站7%其他业务收入1%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-公司跟踪报告公司跟踪报告 销售毛利率与销售净利率稳中有降。销售毛利率与销售净利率稳中有降。2023 年 Q1 的毛利率为 46.99%,同比去年下降了 7.12%左右。同时,在 2018-2020 年间,销售毛利率稳定在 50.4%左右,但近两
16、年出现了比较明显的下降,在 2022 年毛利率降低至了 43.52%,降幅明显。在销售净利率方面,2018-2020 年的净利率也较为稳定,但在 2022 年出现了明显的降低。总资产收益率与净资产收益率出现显著的降低。总资产收益率与净资产收益率出现显著的降低。在 2018-2020 年间,公司的收益率出现的显著的提高,在 2020 年总资产收益率与净资产收益率达到了最高点,分别为 15.12%和 12.06;但在之后,公司的总资产收益率和净资产收益率都出现了显著的降低,其2021和2022年内总资产收益率和净资产收益率的降幅分别达60.7%和 60.4%,出现明显的降幅的原因可能源于公司短期借
17、款增多,导致其资本成本费用增高。图图 5 5、20 年年 Q1Q1 销售毛利率与净利率稳中有销售毛利率与净利率稳中有降降 图图 6 6、20 年年 Q1Q1 总资产收益率与净资产收益总资产收益率与净资产收益率显著降低率显著降低 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 销售费用率和财务费用率显著降低,降本增效显著。销售费用率和财务费用率显著降低,降本增效显著。公司近年来的销售费用虽有波动,但整体呈现降低趋势,说明公司在构建控制其销售成本方面的成果明显;财务费用率近几年降幅明
18、显,呈直线下降,从 2019 年的 12.67%降低至 2022 年的6.11%,下降幅度超过 50%,说明公司在控制融资成本的效果显著;管理费用在近几年却略有提升,但综合来说,公司的三大费用率是整体下降的,公司降本增效显著。图图 7 7、20 年年 Q1Q1 费用率稳中有降费用率稳中有降 图图 8 8、经营活动现金流表现稳健经营活动现金流表现稳健 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 50.48%50.43%52.89%50.37%43.52%46.99%23.69%20.27%25.45%25.
19、38%20.24%29.39%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2002120222023Q1销售毛利率(%)销售净利率(%)9.03%7.57%15.12%11.41%5.94%3.14%7.29%6.11%12.06%9.51%4.78%2.32%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%2002120222023Q1总资产收益率(%)净资产收益率(%)8.07%11.36%6.61%7.43%7.43%4.49%11.59%12.67%9.9
20、1%8.00%6.11%4.30%0.59%1.31%0.67%0.20%1.49%1.44%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%2002120222023Q1销售费用率(%)财务费用率(%)管理费用率(%)-15000-00000222023Q1经营活动的现金流量净额(万元)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-公司跟踪报告公司跟踪报告 经营现金流净额整体向好。经营现金流净额整体向好。公司近三年来的经
21、营性现金流整体提高,从 2020 年的3,103.42 万元提高到 2022 年的 10,345.67 万元,提高的幅度较大;今年第一季度,其经营性现金流出现了净流出,主要受到季节性影响。资产负债率与短期负债率稳中有升。资产负债率与短期负债率稳中有升。近五年来公司的资产负债率逐渐提高,在2022 年资产负债率直接从 17.11%提高至 26.07%,这可能与公司 2022 年经营业绩下降,不得不进行外部融资有关;同时可以看出,公司的流动负债/总负债一直维持在 90%左右的较高水平,可见公司从外部进行的债务融资基本都是以短期融资为主。公司的短期偿债能力逐渐下降。公司的短期偿债能力逐渐下降。公司在
22、近几年的流动比率与速动比率整体出现下降的趋势,说明其短期偿债能力下降;在 2021 年其流动比率出现一个较为明显的提高,但速动比率相比去年却降低了,这说明在 2021 年公司有很大一部分的流动资产是以存货的方式存在,而公司囤积了大量的存货未售出,导致其流动比率与速动比率之间出现较大差异。图图 9 9、20 年年 Q1Q1 资产负债率与短期负债率稳资产负债率与短期负债率稳中有升中有升 图图 1010、20 年年 Q1Q1 偿债能力逐渐下降偿债能力逐渐下降 资料来源:iFind,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:iFind,兴业证券
23、经济与金融研究院整理 2、输电设备持续创新,、输电设备持续创新,GIL 空间广阔空间广阔 近年来,国南网不断提升电网投资体量。近年来,国南网不断提升电网投资体量。2022 年国家电网完成投资 5012 亿元,首次突破 5000 亿元;南方电网完成投资 1250 亿元,并超计划完成了半年资产投资任务。两网电网总计投资 2021 年与 2022 年分别同比增加 6.62%、6.55%。2023年国家电网预计投资超 5200 亿元;南方电网于南方电网“十四五”电网发展规划 提出十四五期间总投资额超 6700 亿元较十三五期间同比增加 51%。十四五期间预计国家电网和南方电网在每年合计电网投资在 57
24、00 亿元左右,投资增速有望超过 7%。19.2521.1421.3417.1126.0727.2488.3489.8691.5794.8293.7194.2020202120222023Q1资产负债率(%)流动负债/总负债(%)4.564.063.985.463.543.271.842.522.872.392.222.06000222023Q1流动比率(%)速动比率(%)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-公司跟踪报告公司跟踪报告 GIL 性能优势显著,应用
25、场景多元。性能优势显著,应用场景多元。GIL 作为一种电压等级高、输送容量大、安全可靠性高的输电线路,具有不受灰尘、湿度和覆冰等外界环境因素影响等优点,适用于恶劣气象环境或廊道选择受限制的电力输送场合,能够部分替代传统的架空线路和电力电缆并用于大容量、长距离的电力传输。图图 1111、两网电网投资情况(亿元)、两网电网投资情况(亿元)图图 1212、GILGIL 示意图示意图 资料来源:国家电网、南方电网,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:北极星电力网,兴业证券经济与金融研究院整理 社会用电量呈现上升趋势。社会用电量呈现上升趋势。今年一季度全社会用电量累计 21203 亿千瓦时,同比增长
26、 3.6%。其中,第一产业用电量 266 亿千瓦时,同比增长 9.7%;第二产业用电量 13817 亿千瓦时,同比增长 4.2%;第三产业用电量 3696 亿千瓦时,同比增长 4.1%。城乡居民生活用电量 3424 亿千瓦时,同比增长 0.2%。城市中心电力负荷需求逐渐增长。城市中心电力负荷需求逐渐增长。近年来,随着新基建的推进及新能源行业的快速发展,城市中心电力负荷需求已越来越高,很多城市面临着新建大容量变电站或者老变电站扩建增容的窘境。一方面在城市中心已找不到合适的空间来建设;另一方面,由于新能源汽车普及率进一步提高,很多老小区“一桩难求”。图图 1313、20
27、2 年中国全社会用电量年中国全社会用电量 图图 1414、20 年中国新能源充电桩市场规模预年中国新能源充电桩市场规模预测趋势图测趋势图 资料来源:国家能源局,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:中国充电联盟,兴业证券经济与金融研究院整理 004000500060007000200022国家电网南方电网0%2%4%6%8%10%12%0200004000060000800001000002018年2019年2020年2021年2022年全社会用电量(亿千瓦时)同比增长(%,右轴)72.00 12
28、4.3 195.1 268.9 418.7 809.6 1214.4 0200400600800020020202120222023E充电桩市场规模(亿元)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-公司跟踪报告公司跟踪报告 近年来,主要城市陆续发力架空线入地。近年来,主要城市陆续发力架空线入地。架空线入地既是优化城市环境的重要举措,也是电网平稳安全运行的重要保障。自 2015 年来,广州、西安、上海、北京等地先后出台了架空线入地的相关政策,相关工程推进有望为 GIL 带来新的业绩增量,提升 GIL 渗透率。表
29、表 1 1、各地架空线入地政策汇总、各地架空线入地政策汇总 年份年份 地点地点 政策政策 内容内容 2022 北京 首都核心区背街小巷电力架空线入地工作方案(20222025 年)12 个街道的 161 条背街小巷将启动电力架空线入地,共 48.03 公里 2022 乐清 乐清市架空线路“上改下”三年行动计划(2022-2024年)对中心城区范围内重点区域和重要道路沿线的 110kV 以上高压电力线路实施“上改下”,计划改造 110kV 高压电力架空线路约 21.08 公里 2021 苏州 苏州市中心城区架空线整治和入地工程(2021-2025)五年行动项目 以历史城区为整治重点,以每年启动
30、100 条支路街巷的强度,推进历史城区剩余 500 余条街巷、120 余公里架空线的整治工作 2021 乌鲁木齐 乌鲁木齐市城市道路架空线缆管理办法 有效管控城市架空线缆撕拉乱扯现象,规范城市架空线缆建设和管理,有序开展城市架空线缆逐步入地工作,改善城市环境面貌,提升城市治理能力 2020 上海 关于开展本市架空线入地和合杆整治工作的实施意见 完成全市重要区域、内环内主次干道、风貌道路以及内、外环线间射线主干道约 470 公里道路的架空线入地和合杆整治,完成落线拔杆 2019 西安 高新区架空线落地工作协调机制 分三批次,对省政府周边、火车站周边及重要路段的架空线实施落地 2017 郑州 郑州
31、市人民政府办公厅关于印发郑州市架空通信线入地改造实施方案的通知 已建地下管线的路段沿线架空线要全部实现入地 2015 广州 广州市供电与用电管理规定 中心城区包括南沙自贸区、中新知识城等区域所有 110、220 千伏架空高压电线下地 资料来源:政府公告,兴业证券经济与金融研究院整理 未来未来 GIL 在城市大容量输电领域在城市大容量输电领域将将逐步替代架空线和地下高压电缆。逐步替代架空线和地下高压电缆。GIL 同时具备架空线大容量输电和地下高压电缆不占用土地资源的优点,并且解决了电力架空线占用城市稀缺的土地资源、电磁辐射影响居民身心健康和高压电缆输电容量不足的痛点,GIL 的综合成本远远低于高
32、压电缆和架空线。采用 GIL 地下输电方案替代电力架空线可以盘活出大量的土地资源,提升城市形象,减少架空线辐射,为地方政府带来巨大的经济效益。公司的公司的 220kv 三相共箱产品优势明显。三相共箱产品优势明显。与高压电缆相比,设备成本大约是电缆的1.3 倍,但生命周期是电缆的 1.6 倍左右,输电容量是电缆的 3-4 倍,同时可有效降低基建成本,故全生命周期经济成本远远低于电缆。220kV 三相共箱 GIL 与电力架空线相比,每公里 GIL 建设成本约 1 亿元,并且可以盘活上百亩土地。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-公司跟踪报告公司跟踪报
33、告 表表 2 2、地下三相、地下三相 GILGIL 对比地下高压电缆和架空线优势明显对比地下高压电缆和架空线优势明显 输电方式输电方式 地下三相共箱地下三相共箱 GIL 地下高压电缆地下高压电缆 架空线架空线 建造成本 2000 万左右 16001800 万 800 万左右 占用地上土地面积 几乎为 0 几乎为 0 150120 亩 额定电流 30004000A 1000A 3000400A 隧道成本 每公里 6000 万左右 每公里 6000 万左右 0 安全性能 安全性高 故障率高 易受极端天气影响 使用寿命 50 年 30 年 30 年 线路损耗 约为架空线 1/3 损耗高 损耗高 电磁
34、辐射 几乎为 0 辐射大 辐射较大 智能化程度 较高 较低 较低 运维难度 监测难度小 监测难度大 监测难度适中 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 我国高压架空线路长度改造市场广阔,潜在市场超千亿。我国高压架空线路长度改造市场广阔,潜在市场超千亿。截止到 2022 年底,我国存量 220kV 以上输电线路总长度接近 90 万千米,其中以架空线为主。假设架空线入地比例为 5%,220kV GIL 输电线路平均价格为 2 万元/米,GIL 替代架空线的市场空间将达到 8800 亿元。快充趋势下,快充趋势下,GIL 替代电缆作为充电站进线的经济性逐步显现。替代电缆作为充电站进线的经济
35、性逐步显现。以单桩功率120KW,合计 20 桩的快充站为例,如果采用普通线缆需要 5-7 个回路才能满足进线的电流要求,如果采用 GIL 作为进线,仅需一个回路即可满足要求,随着快充趋势加速,充电站功率提升,GIL 大电流容量带来的经济性优势将愈发显著。图图 1515、220KV220KV 及以上输电线路长度及以上输电线路长度 资料来源:中能传媒研究院,兴业证券经济与金融研究院整理 0%1%2%3%4%5%6%7%8%0030000040000050000060000070000080000090000020016201720
36、0212022总量(千米,左轴)增量(千米,左轴)增速(%,右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-公司跟踪报告公司跟踪报告 表表 3 3、GILGIL 与普通电缆成本对比与普通电缆成本对比 10kV 电缆电缆 35kV 电缆电缆 10kV GIL 充电桩场站功率 kW 2400 充电桩场站电压 V 800 充电桩场站电流 A 3000 额定电流 A 150 240 3150 数量 根 20 13 1 回路数 回 7 5 1 单回路成本 万元/米 0.3 0.4 1.3 总成本 万元/米 2.1 2 1.3 资料来源:兴
37、业证券经济与金融研究院整理、测算 公司在公司在 GIL 领域不断深入研究,推出新产品。领域不断深入研究,推出新产品。公司于 2015 年在国内率先研发出220kV1100kV 金属气体绝缘母线(GIL),弥补了电缆系统不能大容量输电的缺陷。系列产品通过中国机械工业联合会组织、国家电网和南方电网参与的新产品鉴定,220-1100kVGIL 产品技术水平达到国际先进水平,其中 220kV 三相共箱GIL 产品为国际首创。2017 年,公司在国内率先通过 1100kVGIL 等四个新产品新技术鉴定。2020 年,通过了 252kV 和 550kVGIL 等三个新产品鉴定,GIL 制造水平达到国际或国
38、内先进水平。公司持续投入研发,保证产品竞争力。公司持续投入研发,保证产品竞争力。2022 年公司投入研发占营收 4%,550kV混合气体 GIL 顺利通过型式试验,完成中压新型散热结构产品研发,新型连接方案、小型化、环保气体应用等关键技术创新,取得了新的突破。同时完成 GILSF6密位移在线监测产品研发。图图 1616、安靠智电、安靠智电 GILGIL 主要产品主要产品 资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 220kVGIL 输电系统 330kVGIL 输电系统 常州武进 500kVGIL 输电系统 1100kV 交流特高压 GIL 输电系统 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明
39、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-公司跟踪报告公司跟踪报告 2007 年,公司研发出全球仅有年,公司研发出全球仅有 4 家行业巨头能生产的家行业巨头能生产的 500kV 超高压电缆连接件,超高压电缆连接件,打破了国外巨头长期的垄断。打破了国外巨头长期的垄断。公司不但将国外同类产品的市场价格拉低了 65%,而且使得中国可以生产出所有电压等级的电缆连接件,成功推动了中国万亿电缆工业由大到强的转变,实现了高压到超高压的跨越。公司是国内少数能生产公司是国内少数能生产 1kV-500kV 全系列电缆连接件的企业。全系列电缆连接件的企业。而且公司也是少数实现 500kV 电缆连接件商业化运行
40、的电缆连接件生产企业之一,其核心产品为110(66)kV、220kV、330kV-500kV 电缆连接件产品,各电压等级电缆连接件产品的应用领域主要如下:表表 4 4、各等级电缆连接件产品、各等级电缆连接件产品 类别类别 主要电压等级主要电压等级 主要应用领域主要应用领域 超高压产品 330kV-500kV 产品 主要用于大型电站的引出线路(如三峡集团公司金沙江向家坝水电站引出线路),上海、北京等超大型城市也将超高压电缆连接件用于城市输电网络(如北京市电力公司 500千伏海淀输变电线路)高压产品 220kV 产品 大部分用于城市高压输电线路(如北京市电力公司温泉 220kV 输变电工程),部分
41、用于钢铁、石化等大型企业内部供电 110(66)kV 产品 中低压产品 1kV-35kV 产品 主要用于电力系统的配电网络,将电力从高压变电站送到城市和偏远地区;其余用于轨道交通、建筑、机械、冶金及化工等企业 资料来源:安靠智电招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理 公司在电缆连接件业耕耘十余年。公司在电缆连接件业耕耘十余年。凭借十余年的运营经验,培养和凝聚了一批在产品研发、设计、生产、经营管理等方面的高端专业人才,长期的核心技术积累和技术人员的支持使得公司的产品和服务技术领先于同类公司。公司在电缆连接件的市场地位不断提升。公司在电缆连接件的市场地位不断提升。2022 年公司的 220kV
42、整体预制加长型中间接头、新型油终端材料顺利通过型式试验。电缆连接件系统获得国家电网、南方电网、三峡集团、华电集团、大唐集团、国电集团等高质量客户的一致认可,2022 年公司中标玛尔挡、泸定硬梁包、双江口等多个 500kV 抽蓄电缆系统项目,市场地位显著提升。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 1717、安靠智电电缆连接件主要产品、安靠智电电缆连接件主要产品 资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 3、模块化变电站优势突出,新成长点蓄势待发、模块化变电站优势突出,新成长点蓄势待发 变电站承担着电力系统中电
43、压电流变换、集中和分配的任务。变电站承担着电力系统中电压电流变换、集中和分配的任务。在发电端和输电端之间,升压变电站将发出的电能升压后进入高压电网进行输送;在输电端和配电端之间,降压变电站将高压电转变为低压电供应。传统变电站的建设属于土建范畴,传统变电站的建设属于土建范畴,需要经历规划、环评、审查、建设等环节,包含地基挖掘、钢筋绑扎、立模浇筑等现场施工项目,工期长、难度大、且易受自然天气影响。模块化变电站则是由工厂完成各模块的生产制造,运送到现场后进行组装调试,大大缩减了成本与建设工期。图图 1818、电力系统示意图、电力系统示意图 图图 1919、模块化变电站示意图、模块化变电站示意图 资料
44、来源:福建省电机工程学会,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:国家知识产权局,兴业证券经济与金融研究院整理 中间接头 户外复合套终端 分支接头 GIS 终端 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-公司跟踪报告公司跟踪报告 “开变一体机”,快速灵活。“开变一体机”,快速灵活。智慧模块化变电站,是实现变电站设备的箱式化,将变电站内各设备模块按功能进行整合,各模块进行厂内预制调试后在现场安装仅通过一次、二次线缆连接即完成变电站建设。公司率先开启“开变一体机”创新研发,将 GIS 开关和变压器融合一体化,攻克了大电流连接、绝缘性能、冷却性能等难题。智
45、慧模块化变电站建成投运后不仅将释放被传统变电站占用的大量宝贵土地资源,减少敷设,节约成本,还有助于持续优化区域营商环境,助力充电桩、数据中心等新基建建设。变电站业务是公司新的业绩增长点。变电站业务是公司新的业绩增长点。该业务板块于 2020 年成立,2022 年营业收入为 54.83 百万元,同比增长 23.21%,占公司整体营收 7.09%。毛利率水平维持在较高水平,2022 年毛利率为 18.73%。图图 2020、110kV110kV 城市中心变电站城市中心变电站 图图 2121、2022022 2 年年公司公司智能变电站智能变电站业务营收超业务营收超 5 5 千万元千万元 资料来源:公
46、司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 模块化变电站解决了两个痛点问题:模块化变电站解决了两个痛点问题:第一,拆卸移动方便。第一,拆卸移动方便。传统的变电站占地比较大,建设难度大且无法迁移,一旦由于城市扩张、工业园区搬迁等原因需要移动位置,只能拆除重建,大大增加了各项成本。第二,现场安装难度低。第二,现场安装难度低。传统变压器采用多个厂家的零件进行集成,零件之间的配合连接难度较大,而安靠智电的模块化变电站采用自研的集成技术完成零件集成,GS 开关、进出线等核心零件未来也可实现自产。表表 5 5、模块化模块化变电站具有体积、施工、运维、成本等方面的
47、优势变电站具有体积、施工、运维、成本等方面的优势 传统变电站传统变电站 模块化变电站模块化变电站 体积 体积较大,占地面积大 公司突破“开变一体机”技术,高压开关和变压器处于一个箱体,体积减少 70%,节省占地面积 施工 易受天气等自然因素影响,施工周期较长,难度大,危险系数高 模块化快速安装,施工周期较短(6-8月),更加便捷安全 运维 需要人工运维 搭配智能运维方案,可检测设备运行状态、实现保障实时报警,不需要专人值守 0%5%10%15%20%25%30%35%002020年2021年2022年营业收入(百万元、左轴)毛利率(右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和重要
48、声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-公司跟踪报告公司跟踪报告 成本 成本较高 成本较低,价格降幅可达 30%资料来源:兴业证券经济与金融研究院整理 公司智能模块化变电站产品多样,公司智能模块化变电站产品多样,有110/220kV 新能源升压站,110/220kV工业、企业变电站,110kV 城市中心变电站。全站采用全户内模块化设计理念,设备布置采用紧凑模块化方案。表表 6 6、安靠智电智慧模块化变电站主要产品、安靠智电智慧模块化变电站主要产品 产品名称产品名称 特点特点 220kV 新能源升压站 220kV GIS 设备采用户外敞开式布置方式,应用平板基础可按模块厂内预制化生产
49、。主变采用户外敞开式布置,主变高压侧采用电缆连接,低压侧采用管母线连接。35kV 配电装置采用金属铠装式移开式开关柜型式,单排布置于预制舱内,预制舱采用模块化设计可实现设备厂内预制化集成安装。35kVSVG 无功补偿装置和接地变兼站用变设备均采用预制舱内布置形式,工厂内预制生产完成现场吊装就位。二次自动化设备采用摇架柜型式,预制舱内双列布置,整体二次智能舱设备安装集成调试均可在工厂内完成,二次智能舱模块采用双层布置形式。220kV 工业、企业变电站 220kV GIS 设备采用户外敞开式布置方式,应用平板基础可按模块厂内预制化生产。主变采用户外敞开式布置,主变高压侧采用电缆连接,低压侧采用管母
50、线连接。10kV 配电装置采用金属铠装式移开式开关柜型式,单排布置于预制舱内,预制舱采用模块化设计可实现设备厂内预制化集成安装。10kV 电容器无功补偿装置、小电阻成套接地装置以及站用变设备均采用预制舱内布置形式,工厂内预制生产完成现场吊装就位。二次自动化设备采用摇架柜型式,预制舱内双列布置,整体二次智能舱设备安装集成调试均可在工厂内完成,二次智能舱模块采用双层布置形式。110kV 城市中心变电站 110kV GIS 设备采用预制舱户内布置方式,应用平板基础可按模块厂内预制化生产。主变采用户内布置,主变采用分体式结构设计,主变高压侧采用电缆连接,低压侧采用管母线连接,整体布置于预制式舱体内。1
51、0kV 配电装置采用金属铠装移开式开关柜型式,单排布置于预制舱内,预制舱采用模块化设计可实现设备厂内预制化集成安装。10kV 电容补偿装置和接地变兼站用变设备均采用预制舱内布置形式,工厂内预制生产完成现场吊装就位。二次自动化设备采用摇架柜型式,预制舱内双列布置,整体二次智能舱设备安装集成调试均可在工厂内完成,二次智能舱及监控舱布置于中压设备舱二层。资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -15-公司跟踪报告公司跟踪报告 模块化变电站的最主要应用场景在于配网侧。模块化变电站的最主要应用场景在于配网侧。环境恶劣
52、、不适宜人工运维的大型新能源站,环境恶劣、不适宜人工运维的大型新能源站,例如江都协鑫武坚风电场升压站项目。施工场地的临时电源点,施工场地的临时电源点,例如泰州靖江过江隧道变电站租赁项目。用电量用电量大大的项目,的项目,例如腾讯仪征东升云计算数据中心项目。未来,随着模块化变电站体积小、施工周期短、成本低的优势进一步凸显,其主要应用场景将向城市变电站城市变电站转移。图图 2222、模块化变电站典型应用项目、模块化变电站典型应用项目 资料来源:公司官网,中铁四局,兴业证券经济与金融研究院整理 智能变电站未来市场规模巨大。智能变电站未来市场规模巨大。根据国家电网公司发展战略纲要,为提高经营效率,国网将
53、推进标准化设计、规范化选型、模块化建设、机械化施工,推广变电站设备整站招标。国网规划 2020-2025 期间,共计新增改造合计 7700 座智能变电站。前瞻研究院预计十四五期间智能变电站市场总规模或将超 1500 亿元。智能变电站应用场所广泛。智能变电站应用场所广泛。智慧模块化变电站除了能够助力充电桩、数据中心等新基建建设外,还广泛运用于光伏、风电、储能等领域,契合发展新能源的相关政策,具有广阔的市场空间与发展前景。未来,智慧模块化变电站将真正有效解决城市变电站建设难题和新能源消纳难题,再造城市能源“新心脏”。图图 2323、“十四五十四五”期间国网智能变电站新增及改造期间国网智能变电站新增
54、及改造数量统计数量统计 图图 2424、“十四五十四五”智能变电站市场规模(亿元)智能变电站市场规模(亿元)资料来源:华经产业研究院,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:华经产业研究院,兴业证券经济与金融研究院整理 20885923545305674050002500110kV220kV330kV550kV750kV新增智能变电站数量(座)改造智能变电站数量(座)110kV,310,20%220kV,276,18%330kV,159,10%550kV,363,23%750kV,454,29%110kV220kV330kV550kV750kV江都协
55、鑫武坚风电场升压站项目江都协鑫武坚风电场升压站项目 泰州靖江过江隧道变电站泰州靖江过江隧道变电站租赁项目租赁项目 腾讯仪征东升云计算数据腾讯仪征东升云计算数据中心项目中心项目 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -16-公司跟踪报告公司跟踪报告 我国正加快构建新型电力系统,新能源占比将逐步提高。我国正加快构建新型电力系统,新能源占比将逐步提高。新型电力系统是以电源清洁低碳化、电网柔性智能化、负荷弹性多元化、储能安全经济化为主要特征,源网荷储多环节深度融合互动,在开放共享的电力市场体系下安全有效运行的电力系统。预计 2060 年,风电和太阳能发电装机合计
56、将达到 40 亿千瓦以上,非碳电力装机将占总装机容量的 90%左右,发电量将达到总发电量的 85%以上。配网建设将迎来发展新机遇。配网建设将迎来发展新机遇。作为新型电力系统的重要一环,配电网是联系能源生产和消费的关键枢纽。国家发改委、国家能源局印发的关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见指出,要完善适应可再生能源局域深度利用和广域输送的电网体系。整体优化输电网络和电力系统运行,提升对可再生能源电力的输送和消纳能力。大力推进高比例容纳分布式新能源电力的智能配电网建设,鼓励建设源网荷储一体化、多能互补的智慧能源系统和微电网。图图 2525、202020202060 2060 年我国输配年
57、我国输配电设施分阶段建设需电设施分阶段建设需求与输送电量求与输送电量 图图 2626、未来电网体系示意图、未来电网体系示意图 资料来源:中国科学院院刊,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:中国科学院院刊,兴业证券经济与金融研究院整理 随着源网荷储一体化加快议程,公司于随着源网荷储一体化加快议程,公司于 2022 年开辟新业务板块,创新研发“智年开辟新业务板块,创新研发“智慧海绵光储充一体化系统”。慧海绵光储充一体化系统”。该系统能独立运行,缓解了充电桩用电对电网的冲击;在能耗方面,使用储能系统给动力电池充电,并利用峰谷电价,提高了能源转换效率并减少了用电成本;利用电池储能系统吸收低谷电,并
58、在高峰时期支撑快充负荷;同时以光伏发电系统进行补充,有效减少充电站高峰期的电网负荷,提高系统运行效率的同时,为电网提供辅助服务功能。2022 年该业务板块营收达年该业务板块营收达 47.91 百万元,占公司整体营收百万元,占公司整体营收 6.3%,毛利率水平为,毛利率水平为29.40%。该产品已运用于佳世达、钢锐精密、燕湖市民中心和国网江苏综合能源服务有限公司承建的城市公交总站等项目中,对城市多场景综合能源管理起到示范引领作用。0.150.31.538.42.74778.40%200%400%600%800%1000%02468102020年2030年2040年2050年2060年输送可再生能
59、源电量(万亿千瓦时)远距离输电规模(亿千瓦)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 2727、智慧海绵光储充一体化系统:自发自用、余电存储、智慧海绵光储充一体化系统:自发自用、余电存储 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 表表 7 7、20222022 年光储充一体化系统业务收入情况年光储充一体化系统业务收入情况 光储充一体化系统服务光储充一体化系统服务 营业收入(百万元)47.91 营业成本(百万元)33.83 直接材料成本(百万元)33.83 毛利率 29.40%销售量(套)34 生产量(套)36
60、资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 4、投资建议与风险提示投资建议与风险提示 投资建议:投资建议:预计公司 2023-2025 年实现归母净利润 2.82/3.87/5.02 亿元,以 6 月 30日收盘价计算对应 PE 为 23/17/13 倍,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:风险提示:电网投资不及预期;宏观经济增长不及预期 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -18-公司跟踪报告公司跟踪报告 附表附表 公司财务报表资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2
61、025E 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2970 3317 3732 4213 营业收入营业收入 773 1332 1751 2265 货币资金 278 300 300 300 营业成本 437 728 959 1245 交易性金融资产 922 922 922 922 税金及附加 9 16 21 28 应收票据及应收账款 608 759 1003 1293 销售费用 57 97 129 167 预付款项 48 44 58 75 管理费用 47 80 96 113 存货 271 433 585 750 研发费用 31 80 88 113 其他
62、844 860 866 874 财务费用 12 0 0 0 非流动资产非流动资产 463 560 826 1165 其他收益 12 12 12 12 长期股权投资 14 14 14 14 投资收益 46 28 30 32 固定资产 169 245 406 639 公允价值变动收益-22 -4 -6 -8 在建工程 141 191 291 391 信用减值损失-25 -22 -23 -23 无形资产 66 73 79 83 资产减值损失-3 0 0 -1 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 0 -5 -10 -15 营业利润营业利润 189 345 472 613
63、其他 73 41 46 52 营业外收入 0 0 0 0 资产总计资产总计 3433 3877 4559 5378 营业外支出 4 3 3 3 流动负债流动负债 839 998 1391 1846 利润总额利润总额 185 343 469 610 短期借款 267 544 831 1156 所得税 28 51 69 91 应付票据及应付账款 332 327 432 560 净利润 156 292 400 519 其他 240 127 129 129 少数股东损益 5 9 13 17 非流动负债非流动负债 56 49 51 51 归属母公司净利润归属母公司净利润 151 282 387 502
64、长期借款 17 17 17 17 EPS(EPS(元元)0.90 1.68 2.30 2.99 其他 40 33 34 34 负债合计负债合计 895 1047 1442 1897 主要财务比率主要财务比率 股本 168 168 168 168 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 1840 1840 1840 1840 成长性成长性 未分配利润 576 841 1094 1414 营业收入增长率-4.0%72.4%31.4%29.3%少数股东权益 17 27 40 56 营业利润增长率-19.8%82.6%36.6%29.9%股东权益合计股东权益合计 25
65、38 2830 3117 3481 归母净利润增长率-24.2%86.6%37.0%29.8%负债及权益合计负债及权益合计 3433 3877 4559 5378 盈利能力盈利能力 毛利率 43.5%45.4%45.2%45.0%现金流量表现金流量表 单位:百万元 归母净利率 19.6%21.2%22.1%22.2%会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE 6.0%10.1%12.6%14.7%归母净利润 151 282 387 502 偿债能力偿债能力 折旧和摊销 25 27 43 70 资产负债率 26.1%27.0%31.6%35.3%资产减值准备 27 2
66、1 32 47 流动比率 3.54 3.32 2.68 2.28 资产处置损失 0 0 0 0 速动比率 3.22 2.89 2.26 1.88 公允价值变动损失-1 4 6 8 营运能力营运能力 财务费用 13 0 0 0 资产周转率 23.6%36.5%41.5%45.6%投资损失-23 -28 -30 -32 应收帐款周转率 124.3%170.6%174.7%173.5%少数股东损益 5 9 13 17 存货周转率 175.2%206.3%188.6%186.6%营运资金的变动-86 -342 -336 -393 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 103
67、 -17 111 213 每股收益 0.90 1.68 2.30 2.99 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量 -52 -132 -284 -385 每股经营现金 0.62 -0.10 0.66 1.27 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 42 172 174 171 每股净资产 15.00 16.68 18.32 20.39 现金净变动 94 22 0 0 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 171 278 300 300 PE 43.4 23.3 17.0 13.1 现金的期末余额 265 300 300 300 PB 2.6 2.3 2.1 1.9 请务必阅读正文之后的
68、信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -19-公司跟踪报告公司跟踪报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的
69、涨跌幅。其中:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平
70、 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约,投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效,任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整
71、的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任
72、。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据;在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告;本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证,任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的
73、销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民,包括但不限于美国及美国公民(1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为
74、本主要美国机构投资者除外)。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载,本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址:上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编:200135 邮箱: 地址:北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编:100020 邮箱: 地址:深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编:518035 邮箱: