1、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年12月23日 传媒传媒/出版与广播出版与广播 当前价格(元)： 49.10 目标价格(元)： 66.90 资料来源：Wind 图书策划发行图书策划发行拐点向上拐点向上，行业复苏，行业复苏 新经典(603096) 公司基本面拐点向上，公司基本面拐点向上，行业顺周期复苏，行业顺周期复苏，配置价值凸显配置价值凸显 新经典是国内首家上市民企图书企业。疫情后行业顺周期复苏，销售回暖， 行业折扣力度有望减弱，公司作为头部品牌将受益；公司今年部分新书计 划推迟到明年，获取的部分头部作家独

2、家版权以及部分畅销书明年可能改 版，有望带动文学类图书量价齐升；少儿类图书优质版权丰富。换届和股 权激励为管理层注入新活力。 我们认为公司基本面正拐点向上， 预计 20-22 年归母净利 2.45/3.02/3.65 亿元，对应 EPS 为 1.81/2.23/2.69 元，给予公 司 21 年 30X PE，对应目标价 66.9 元，首次覆盖给予“买入”评级。 疫情后行业回暖，图书均价上涨趋势有望延续疫情后行业回暖，图书均价上涨趋势有望延续 随着疫情防控向好，行业持续回暖；图书均价自 2000-2019 年保持上涨趋 势，未来有望延续。基于行业顺周期复苏逻辑，公司将：1）作为头部厂商 受益于

3、图书市场持续回暖；2）随着行业恢复，公司折扣率压力有望减小。 文学类图书有望量价齐升文学类图书有望量价齐升 从销量上看：1）2020 年公司为应对疫情冲击，延缓了部分新书上市计划 至 2021 年，我们预计 2021 年产品动销数同比有望增加；2）部分头部作 家作品获取独家版权，将助力销售量提升；3）整体市场上畅销书码洋贡献 度持续提升，公司多部头部作家作品具畅销能力。从价格上看：公司部分 文学类头部图书进入改版周期，改版可能性高。我们根据改版周期预计部 分头部书籍有望在未来两年内改版。改版后其定价大概率将明显提升。 少儿图少儿图书市场空间可观，优质版权资源充足成长可期书市场空间可观，优质版权

4、资源充足成长可期 少儿图书市场占据行业最大市场份额， 根据北京开卷， 20H1 少儿图书码洋 占比为 30.54%。公司少儿图书营收增长迅速，20H1 在疫情影响下实现同 比 16.34%的上涨。公司已形成“文学+绘本+科普”的产品矩阵，中外优 质版权资源储备丰富，为未来在少儿图书市场拓宽成长空间。 管理层注入新鲜血液，回购和股权激励计划显示公司信心管理层注入新鲜血液，回购和股权激励计划显示公司信心 管理层换届，体现年轻化趋势。其中出品过你当像鸟飞往你的山的黄 宁群升任副总经理。 2020 年 12 月 2 日公司公告回购股份及股权激励计划， 调动核心骨干积极性。激励计划业绩考核目标，以 20

5、20 年净利润为基数， 2021-23 年净利润增长率分别不低于 20%、40%、60%。 主业进入主业进入产品上升通道产品上升通道，竞争优势明显，首次覆盖给予“买入”评级，竞争优势明显，首次覆盖给予“买入”评级 我们认为行业回暖、部分独家版权、头部书改版、少儿类图书高成长将有 力带动公司业绩增长。A 股出版公司大多为教材教辅出版，大众出版只有 中信出版，缺乏可比公司。我们采用历史估值法进行估值，公司 17-20 年 的历史 PE 估值约在 27X-46X 之间，17-20 年 Q3 各季度 PE 估值的平均 值为 35.16X，考虑到疫情冲击已过，公司基本面已见底向上，我们给予公 司 202

6、1 年 30X PE，对应目标价 66.9 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品销量和价格提升不及预期、疫情反复等。 总股本 (百万股) 135.89 流通 A 股 (百万股) 135.89 52 周内股价区间 (元) 40.60-66.50 总市值 (百万元) 6,672 总资产 (百万元) 2,169 每股净资产 (元) 14.79 资料来源：公司公告 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 926.05 925.32 921.48 1,131 1,329 +/-% (1.90) (0.08) (0.42) 22.74 17

7、.50 归属母公司净利润 (百万元) 240.81 240.28 245.45 302.36 365.23 +/-% 3.65 (0.22) 2.15 23.19 20.79 EPS (元，最新摊薄) 1.77 1.77 1.81 2.23 2.69 PE (倍) 27.71 27.77 27.18 22.07 18.27 资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测 0 115 229 344 458 (28) (14) (1) 13 27 19/1220/0320/0620/09 (万股)(%) 成交量(右轴)新经典 沪深300 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 公司基本资料公司基本资料 一

8、年内一年内股价走势图股价走势图 投资评级：投资评级：买入买入（首次评级）（首次评级） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 核心推荐逻辑 . 3 公司概览：民营图书龙头，品牌力突出 . 4 行业顺周期，2021 年整体有望复苏 . 8 疫情后图书市场持续回暖，顺周期复苏 . 8 整体图书市场均价上涨有望延续 . 8 文学类图书产品有望量价齐升 . 11 销量：新品延缓上市+独家版权+畅销书头部效应，有望推动销量上涨 . 11 受疫情影响新品延缓上市，预计 2021 年新书动销种类将同比增加

9、. 11 获取部分独家版权，为销售量提升带来助力 . 11 价格：部分头部文学类图书进入改版期，定价有望提升 . 13 少儿图书业务空间广阔，优质版权资源充足 . 15 核心管理层换届，回购和股权激励彰显信心 . 17 核心管理层换届，注入新鲜血液 . 17 回购及股权激励，增强团队动力，彰显公司信心 . 17 盈利预测与投资建议 . 18 盈利预测 . 18 估值讨论和评级 . 20 PE/PB - Bands . 21 风险提示 . 21 pOtMrRsPyRqRrOmNqNsPrP8OdN6MnPmMtRpPlOpOsQjMtRtP6MqRnOwMsRpNNZmPtM 公司研究/首次覆盖

10、 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 核心推荐逻辑核心推荐逻辑 行业具备行业具备一定一定顺周期特征，疫情后行业回暖，且图书均价顺周期特征，疫情后行业回暖，且图书均价有望延续上涨趋势有望延续上涨趋势。 疫情冲击导致图书行业线下销量骤减、线上折扣力度加大，压缩整体行业利润。随着疫情 防控向好，行业持续回暖恢复。从行业整体看，图书均价保持上涨趋势，新经典的品牌力 和精品化能力更提供了其定价上涨的支撑。行业复苏体现在：1）图书行业线下销售规模 有望在后疫情时代继续回暖；2）行业整体折扣压力有望减小，今年受疫情冲击，为带动 现金流恢复，

11、渠道和部分公司加大了图书折扣，随着行业恢复公司后续折扣压力将减小。 从业务角度，我们认为公司业绩将迎来拐点，主要基于：从业务角度，我们认为公司业绩将迎来拐点，主要基于： 文学类图书有望量价齐升，带动业绩增长。文学类图书有望量价齐升，带动业绩增长。 1、 销量：1）2020 年公司为应对疫情冲击，延缓了部分新书上市计划至 2021 年，我们 预计 2021 年产品动销数同比有望增加；2）部分头部作家作品获取独家版权，将助力 销售量提升；3）行业中畅销书码洋贡献度持续提升，公司多部头部作家作品具畅销 能力。 2、 价格：部分文学类头部图书进入改版周期，改版可能性高。我们根据改版周期预计部 分头部书

12、籍有望在未来两年内再次改版。改版后其定价大概率将明显提升。 少儿图书市场空间可观，优质版权资源充足成长可期少儿图书市场空间可观，优质版权资源充足成长可期。 少儿图书市场占据行业最大市场份额。根据北京开卷的数据，20H1 少儿图书码洋占比为 30.54%。公司少儿图书营收增长迅速，20H1 在疫情影响下仍实现同比 16.34%的上涨。公 司目前已形成“文学+绘本+科普”的产品矩阵，并与中外著名儿童图书作家紧密合作。完 成对童书出版社 Boyds Mills Press 的收购后，公司已在海外市场已拥有 600 多位优秀作 家、插画作家的 1,400 余种作品的全球出版权和衍生权利，优质版权资源储

13、备丰富，为公 司未来在少儿图书市场拓宽成长空间。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 公司概览：民营图书龙头，品牌力突出公司概览：民营图书龙头，品牌力突出 出版行业龙头企业，品牌力突出，产品出版行业龙头企业，品牌力突出，产品“畅销“畅销+长销”长销” 。新经典是国内首家上市民企图书企 业， 前身时代新经典文化及时代新经典发行成立于 2002 年， 2009 年完成股份制改革， 2017 年登陆上交所。2019 年公司剥离图书分销以及零售业务，专注于图书策划与发行主业。 目前目前公司主要业务为自有版权图书的策

14、划与发行、非自有版权图书的发行公司主要业务为自有版权图书的策划与发行、非自有版权图书的发行、数字、数字阅读及影阅读及影 视剧策划等版权衍生业务，其中文学和少儿为视剧策划等版权衍生业务，其中文学和少儿为优势板块。优势板块。公司擅长作家运营，以“版权资 源”为核心，致力于以“慢工出细活”的文字匠人姿态打造“畅销“畅销+长销”长销”的图书产品。 图表图表1 1： 前身成立于前身成立于 2 2002002 年，近年专注图书策划主业发展年，近年专注图书策划主业发展 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 股权集中，控股股权集中，控股/参股公司业务板块清晰。参股公司业务板块清晰。公司股权集中，创始人陈明俊及陈

15、李平兄弟为 公司实际控制人（二人为一致行动人） ，合计直接和间接持有公司 58.31%的股权。其他重 要股东挚信、泓徳远见分别持有 4.85%、3.24%的股份。公司旗下拥有新经典发行、青马 文化、十月文化、新经典法国、爱心树、飓风社、群星出版社、株式会社新经典、新经典 影业、尔马影业等重要全资或非全资子公司，分别负责文学、少儿类图书、影视衍生等。 图表图表2 2： 公司股权集中、业务板块清晰（截至公司股权集中、业务板块清晰（截至 20202020 年年 1 12 2 月）月） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 注：新经典下的子公司、孙公司从业务线梳理，并非从从属关系梳理。 公司研究/首次覆

16、盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 公司公司 2017 年利润增长亮眼，之后年利润增长亮眼，之后 2018-19 年营收及归母净利总体较稳定。年营收及归母净利总体较稳定。2017 年营收 同增 10.7%达 9.44 亿元，归母净利润同增 52.9%达 2.32 亿元，主因公司整合优质资源投 入内容创意业务，使得毛利率较高的自有版权图书策划和发行业务规模增加，其中重磅作 家东野圭吾的三部作品解忧杂货店 、 白夜行 、 嫌疑人 X 的献身由于相关电影开 拍和上映拉动，作品销量表现较好。2018-2019 年公司收入及利润相对

17、稳定，其中 2018 年随着东野圭吾作品相关电影话题热度的减弱，产品销量出现下滑，使得主营业务收入相 对 2017 年有所下滑；2019 年实现营收 9.25 亿元，同降 0.08%；实现归母净利润 2.4 亿 元，同降 0.22%，当年自有版权图书的策划与发行业务实现营收 7.5 亿元，同增 8.87%； 但非自有版权图书发行业务销售收入为 1.2 亿元，同降 2.26%。同时公司在 19 年完成对 图书分销业务和图书零售业务（Pageone 书店）的剥离，使得 2019 年整体收入和利润略 有下滑。 20Q1-Q3 营收和利润有所下滑，主要受疫情、营收和利润有所下滑，主要受疫情、19 年分

18、销和零售业务剥离和财政补贴尚未年分销和零售业务剥离和财政补贴尚未 到位的影响。到位的影响。20Q1-Q3 营收 6.55 亿元，同降 5.46%，主因受疫情影响延缓了部分新品上 市计划，且图书分销及书店零售业务剥离后减少了相应收入。据公司 19 年中报及年报， 图书分销业务已于 2019中报前全部剥离， 书店零售业务方面于 2019年 6月完成Pageone 书店 85%股权的转让。20Q1-Q3 归母净利 1.73 亿元，同降 13.76%，主因为 20Q3 单季 归母净利降幅显著。 20Q3 营收 2.18 亿元， 同降 0.49%， 降幅较 Q2 单季度收窄 1.97pct； 归母净利

19、0.47 亿元，同降 41.61%，根据 10 月 30 日公布的三季报，主要因为 Q3 尚未收 到中新天津生态城的财政补贴，使得公司其他收益同降 90.25%。我们预计公司将于 Q4 收到并确认财政补贴。 图表图表3： 2017 年公司年公司利润增长利润增长较快较快，2018-19 年营收及归母净利较稳定年营收及归母净利较稳定 资料来源：公司公告, 华泰证券研究所 自有版权策划发行自有版权策划发行营收占比较高，营收占比较高，数字图书数字图书增长较快增长较快。2019 年，公司剥离图书分销业务 和图书零售业务（Pageone 书店）后，聚焦自有版权图书策划与发行业务，该业务营收 2016-19

20、 年由 5.03 亿元增长至 7.53 亿元，CAGR 达 17.66%，2019 年营收占比 81.4%； 2019 年非自有版权图书发行业务营收 1.24 亿元，同比减少 2.3%，营收占比约 13%；公 司数字图书业务与喜马拉雅、掌阅等线上平台进行授权合作，该业务营收 2016-19 年由 566 万元增长至 1,760 万元，CAGR 41%，但占比很小。 767.73 881.38 852.71 943.97 926.05925.32 655.28 97.69 130.12 151.90 232.32 240.81 240.28 172.68 33.2% 16.7% 52.9% 3.

21、7% -0.2% -41.6% 14.8% -3.3% 10.7% -1.9% -0.1% -5.46% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 200 400 600 800 1,000 200020Q3 （百万元） 营业收入（左轴）归母净利润（左轴） 归母净利润增速（右轴）营收增速（右轴） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 图表图表4： 自有版权图书策划与发行贡献主要营收（单位：百万元）自有版权图书策划与发行贡献主要营收（单位：百万元

22、） 资料来源：公司公告, 华泰证券研究所 剥离毛利率较低的业务，自有版权图书与数字图书毛利率较高。剥离毛利率较低的业务，自有版权图书与数字图书毛利率较高。201720H1，公司主营业 务毛利率持续提升，由 44%升至 50%。其中数字图书业务毛利率最高，201720H1 始终 保持 60%以上。 自有版权图书业务毛利率较为稳定， 2017 年至 20H1 保持在 50%54%。 图表图表5： 自有版权图书与数字图书自有版权图书与数字图书毛利率较高毛利率较高 资料来源：公司公告, 华泰证券研究所 自有版权图书中，自有版权图书中，少儿类图书少儿类图书营收增长较快营收增长较快；文学类图书文学类图书近

23、年来增速有所下滑，主要因近年来增速有所下滑，主要因 2017 年是东野圭吾作品销售大年， 使得年是东野圭吾作品销售大年， 使得 2017 年成为后面年份的高基数； 人文社科类图书年成为后面年份的高基数； 人文社科类图书 营收保持稳定。营收保持稳定。公司少儿类图书营收 2017-19 年由 1.32 亿元增长至 2.13 亿元，CAGR 27.03%，其中 2019 年同增 25.86%，主因公司积极挖掘畅销品种潜力，多部代表产品销 量均有不同幅度上涨；文学类图书占比最大，近年来增速有所下滑。其中 2018 年营收同 比下降 3.98%，主要因 2017 年东野圭吾的三部图书作品由于相关电影开拍

24、和上映拉动， 销量大幅上升， 而 2018 年随话题热度减弱， 根据 18 年年报， 以上作品收入降幅约 40%； 2019 年文学类图书实现营收 4.45 亿元，同增 0.42%。公司在 2019 年进行了自有版权图 书分类精细化，将“佐贺”系列从文学调进了少儿；把“生活、社科及其他”里的一些文 学属性比较强的图书，归口至“文学非虚构类” 。重新分类后，公司的业务框架更加清晰， 调整对 “自有版权” 的合计数没有影响； 人文社科类图书营收稳定， 2019 年实现营收 6,086 万，占比 6.58%。 199.80 243.49 327.54 405.08 503.13 693.74 691

25、.58 752.91 376.13 21.9% 34.5% 23.7% 24.2% 37.9% -0.3% 8.9% -0.1% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 20001820192020H1 （百万元） 自有版权图书策划与发行非自有版权图书发行 数字图书图书分销 图书零售自有版权图书业务营收增速（右轴） 53% 52%50% 53% 40% 58% 43% 45% 48% 34% 18% 20% 17% 26% 11% 13% 7% 67% 6

26、7% 62% 63% 44%46% 46% 50% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 20020H1 自有版权图书策划与发行图书零售 其他主营业务非自有版权图书发行 图书分销数字图书 主营业务毛利率 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 图表图表6 6： 20172017- -1919 年自有版权不同类年自有版权不同类别别图书图书分别分别营收营收及及增速增速 图表图表7 7： 20172017- -1919 自有版权图书少儿类营收占比持续提升自有版权图

27、书少儿类营收占比持续提升 注：2019 年分类经过调整与 17、18 年口径不同 资料来源：公司年报，华泰证券研究所 注：2019 年分类经过调整与 17、18 年口径不同 资料来源：公司年报，华泰证券研究所 公司期间费用率公司期间费用率 2017-19 年在年在 15%-19%之间波动。之间波动。销售费用率在过去三年有增加，2019 年同比增加 1.09pct，主要由于海外公司销售业务增加及图书发行渠道相关费用增加；管 理费用率 2019 年同比下降 1.96pct，主要由于未满足股权激励计划的第三期行权条件，股 权激励摊销费用减少。 存货周转率居行业平均水平存货周转率居行业平均水平。 公司

28、图书业务存货主要包括库存商品 （已验收入库的成品书） 、 委托代销商品（已发运至客户并委托客户代为销售的成品书）等。与同行业上市公司读客 文化、果麦文化相比，公司存货周转率基本处于行业平均水平。 图表图表8 8： 2 201017 7- -1919 年公司期间费用率总体较稳定年公司期间费用率总体较稳定 图表图表9 9： 公司存货周转率处于同行业上市公司平均水平公司存货周转率处于同行业上市公司平均水平 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 132.9 147.5 212.6 505.2 485.1 444.5 55.6 59.060.9 19% 11% 26%

29、46% -4% 0% 24% 6% -2% -20% 0% 20% 40% 60% 0 200 400 600 201720182019 （亿元） 少儿类营收文学类营收 人文社科等其他类营收少儿类营收增速（右轴） 文学类营收增速（右轴）人文社科等其他类营收增速（右轴） 14.08% 15.92% 22.98% 53.52% 52.38% 48.04% 5.89% 6.38% 6.58% 26.51% 25.32% 22.41% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201720182019 少儿类文学类人文社科、生活等其他类其他 8.74% 1

30、0.55% 11.64% 11.46% 6.79% 7.81% 5.85% 5.22% 0.00% 0.46%0.39%0.35% -0.21%-0.13% -0.36%-0.48% -5% 0% 5% 10% 15% 20020H1 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 2.45 1.74 1.74 0.83 1.76 1.44 1.79 0.97 2.02 1.97 1.87 0.7 0.1 0.6 1.1 1.6 2.1 2.6 20020H1 新经典读客文化果麦文化 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披

31、露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 行业顺周期，行业顺周期，2021 年整体有望复苏年整体有望复苏 疫情后图书市场持续回暖疫情后图书市场持续回暖，顺周期复苏，顺周期复苏 受疫情冲击，线下渠道图书销售额同比大降受疫情冲击，线下渠道图书销售额同比大降。2020 年受疫情影响图书销售线下渠道（主 要指书店）销售额大幅下降。据北京开卷，2020Q1、H1 以及前三季度实体书店渠道销售 额分别下降 54.79%、47.36%、37.43%，而此前 8 年线下图书市场同比下降速度均低于 10%。中金易云数据显示，线下渠道码洋占比由 19H1 的 30%下降至 20H1 的 19.9%。

32、图表图表1010： 20202020 年实体书店渠道图书销售额同比大幅下降年实体书店渠道图书销售额同比大幅下降 图表图表1111： 线下码洋比重由线下码洋比重由 1919H H1 1 的的约约 3 30 0% %降至降至 2020H H1 1 的的约约 2 20 0% % 资料来源：中金易云，华泰证券研究所 资料来源：中金易云，华泰证券研究所 疫情导致线上渠道折扣力度加大，冲击行业内公司利润空间。疫情导致线上渠道折扣力度加大，冲击行业内公司利润空间。疫情冲击下，规模较小的图 书公司为快速回收现金流，加大线上打折力度以吸引客户，使得 20H1 行业整体折扣率上 升。根据中金易云，网络渠道平均折扣

33、由 2019 年的 63.79 折，加大折扣力度至 2020H1 的 61.72 折。 整体折扣幅度加大， 压缩了行业利润空间， 对行业内公司也形成了一定压力。 后疫情时代后疫情时代线下渠道持续回暖。线下渠道持续回暖。 随着国内疫情防控趋势向好， 实体书店运营回归正常轨道， 图书市场线下渠道逐渐回暖。北京开卷数据显示，20Q1-Q3 实体书店渠道指数逐渐向往 年正常水平回归。 图表图表1212： 20202020 年年实体书店渠道实体书店渠道图书零售图书零售指数指数与与 20201919 年年距离缩窄距离缩窄 图表图表1313： 20202020 年年 4 4- -9 9 月月新书动销品种新书

34、动销品种基本恢复基本恢复 20201919 年水平年水平（单位：种）（单位：种） 注：实体书店渠道指数由北京开卷自主测算 资料来源：北京开卷，华泰证券研究所 资料来源：北京开卷，华泰证券研究所 整体整体图书图书市场市场均价均价上涨上涨有望延续有望延续 从行业整体看， 图书均价从行业整体看， 图书均价持续上涨持续上涨， 未来， 未来趋势趋势有望延续。有望延续。 根据艾媒咨询， 从 2000 年至 2019 年， 我国图书定价的整体中位数总体保持持续上涨， 我们认为趋势依然将延续， 主要基于： 1、随着消费者审美的提升，越来越多的精装书出现，推动图书均价的提升。、随着消费者审美的提升，越来越多的精

35、装书出现，推动图书均价的提升。根据中国版 本图书馆馆藏样本文献数据库 2016 年公布的数据显示，精装书平均定价高于平装书定价 5 倍以上。 -0.89% -1.49% 3.94% 0.29%-2.33% 2.38% -6.69%-4.05% -54.79% -47.36% -37.43% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020Q1 2020H1 2020Q1-3 同比 70.00% 80.12% 11.64% 7.04% 10.96% 7.54% 7.40% 5.30%

36、 0%20%40%60%80%100% 2019H1 2020H1 网络渠道实体零售团购馆配 0 100 200 300 400 500 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 20192020 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 20192020 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 图表图表14： 精装书平均定价高于平装书精装书平均定价高于平装书 5 倍以上倍以上

37、（单位：元）（单位：元） 图表图表15： 2000-19 年年图书定价中位数持续提升图书定价中位数持续提升（单位：元）（单位：元） 资料来源：中国版本图书馆馆藏样本文献数据库，我国 2005-2015 年图书定价水 平走势与特征观察，华泰证券研究所 资料来源：艾媒咨询，华泰证券研究所 2、人均收入不断增长，人民精神生活消费需求增长，为图书提价提供基础。、人均收入不断增长，人民精神生活消费需求增长，为图书提价提供基础。从需求端来 看，人均可支配收入由 2000 年 3,721 元上涨至 2019 年 30,733 元，消费者的购买能力不 断提升。根据国家统计局，全国居民人均收入在过去 10 年保

38、持着平均 10.87%的增长率， 居民在教育文化娱乐方面的支出占比也呈现逐渐增加的趋势，在 2019 年达到 11.7%的水 平，在 2013-2019 年的 7 年间，人们在教育文化娱乐方面的支出占比增加了 1.1pct。 图表图表16： 2000-19 年年全国居民可支配收全国居民可支配收入不断增长入不断增长（单位：元）（单位：元） 图表图表17： 2013-19 年年居民教育文化娱乐支出占比居民教育文化娱乐支出占比持续提升持续提升 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 3、国内外图书价格存在差距，国内图书价格仍有上涨空间。、国内外图书价格存在差距，国

39、内图书价格仍有上涨空间。图书价值计量可分为实洋和 码洋，图书产品的定价乘以数量所得出的金额称为码洋，图书产品的发货价格乘以数量所 得出的金额则为实洋。作为没有书号和出版权的图书策划发行公司，新经典与出版社密切 合作，以发行商身份向出版社采购图书，并向下游销售。发行部门向出版社进货时，将获 得一定比例的采购折扣，码洋打折后的金额，为采购成本。而在向下游公司发行图书时， 须给予一定比例的销售折扣，码洋打折以后的金额，则为实洋。具体即出版社采购成本/ 总码洋反映了采购折扣，销售实洋/总码洋反映了销售折扣。 根据美国出版社协会，2018 年美国图书平均销售价格（实洋）约为 37 美元，折合人民币 约

40、254 元（2018 年 12 月 28 日人民币兑美元央行中间价 0.1457） ；根据艾媒咨询数据， 2018 年国内图书定价中位数为 42.2 元左右，实洋约 21.1 元，同美国实洋水平具有一定 差距。 根据艾媒咨询数据， 2016 年我国图书零售均价 （零售额/零售册数） 为 16.6 人民币， 英国图书零售均价为 7.42 英镑/册， 为同期我国水平的 3.8 倍 （2016 年 12 月 30 日人民币 兑英镑央行中间价 0.1175） ；2016 年日本图书销零售均价为 2,306 日元（2016 年 12 月 30 日人民币兑日元央行中间价 16.7810） ，为同期我国图书

41、零售均价的 8.3 倍水平。我们 通过比较图书销售均价（实洋）与年度人均收入的比值来衡量两国图书价格水平的差距， 美国 2018 年图书销售均价占年度人均收入约 0.08%，高于中国的 0.05%。 0500 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 精装书平均定价平装书平均定价 0 10 20 30 40 50 2000 2001 2002 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 价格（新书定价

42、中位数） 0% 20% 40% 60% 80% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 全国居民人均可支配收入YOY 10.0% 10.2% 10.4% 10.6% 10.8% 11.0% 11.2% 11.4% 11.6% 11.8% 200019 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12

43、月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 近年来美国市场图书平均售价持续下降，主要由于亚马逊在图书出版等相关行业日益巩固 的市场支配地位，使出版商们接受较低的利润率，较大程度导致了图书平均售价的下降。 图表图表18： 2014-18 年中美两国图书销售价格对比年中美两国图书销售价格对比 年份年份 美国图书零售收入（亿美元）美国图书零售收入（亿美元） 美国图书销量（亿册）美国图书销量（亿册） 美国图书平均销售价格（美元）美国图书平均销售价格（美元） 中国图书平均销售价（元）中国图书平均销售价（元） 2014 279.6 6.35 44.03 15.21 2

44、015 278 6.53 42.57 16.43 2016 262.7 6.74 38.97 18.07 2017 262.3 6.87 38.18 19.40 2018 258.2 6.98 36.99 21.09 资料来源: 美国出版社协会，北京开卷，艾媒咨询，华泰证券研究所 新经典新经典图书均价连续多年保持上涨趋势，品牌力和精品化为产品提供高定价支撑。图书均价连续多年保持上涨趋势，品牌力和精品化为产品提供高定价支撑。新经典 自有版权图书均价在 2015-2019 年复合增长率达 6.55%，非自有版权图书均价在此期间 复合增长率为 11.51%。除行业原因之外，我们认为公司的品牌和精品书

45、的出品能力为其 定价的上涨提供了长久的支撑。 图表图表19： 2014-19 年公司图书单位均价年公司图书单位均价持续上涨（持续上涨（单位：单位：元）元） 资料来源: 公司公告，华泰证券研究所 公司奉行“做有益、有趣、值得反复阅读的作品”的理念，精品化能力突出。公司奉行“做有益、有趣、值得反复阅读的作品”的理念，精品化能力突出。公司不盲目 扩张，以内容质量为首要标准，着力打造“畅销并且长销”的优质图书。在单品种收益能 力、图书销售生命周期、畅销书上榜数量等方面都处于行业领先水平。公司产品具有典型 的“长生命周期”特征，在豆瓣 2019 年度读书榜单中，共 177 种图书上榜，公司产品占 据 1

46、3 个。其中， 你当像鸟飞往你的山包揽年度最受关注图书、年度高分图书， 人生 海海 、 四个春天分别获年度中国文学小说类及非小说类第一名， 你想活出怎样的人 生获年度外国文学小说类第二名，展现出公司优秀的产品精品化能力。 优质内容支撑图书价格。优质内容支撑图书价格。根据公司 2017 年发布的招股说明书，招股书报告期内（2014 至 2016 年）公司主要图书单品种少儿、文学、生活、社科的码洋品效均超过行业平均水 平。另外，公司旗下知名作者的图书定价均显著高于当年公司自有版权图书的平均价格， 如王小波相关作品定价在 35-45 元之间， 2017-2018 年新经典自有版权图书的平均定价分 别

47、为 21.71 元和 23.43 元，溢价率达 50%；东野圭吾作品长长的回廊 、 解忧杂货店 定价均为 59 元，吉野源三郎作品你想活出怎样的人生定价 49.5 元，显著高于同期 2019 年公司自有版权图书均价 24.84 元。 18.09 19.25 21.03 21.71 23.43 24.84 17.31 23.74 24.13 23.26 29.4 29.84 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 5 10 15 20 25 30 35 2001720182019 自有版权非自有版权 自有版权图书YOY非自有

48、版权图书YOY 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 23 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 11 文学类图书文学类图书产品产品有望量价齐升有望量价齐升 销量：新品延缓上市销量：新品延缓上市+独家版权独家版权+畅销书头部效应畅销书头部效应，有望推动销量上涨有望推动销量上涨 受疫情影响受疫情影响新品新品延缓延缓上市上市，预计，预计 2021 年新书动销种类年新书动销种类将同比增加将同比增加 受疫情影响受疫情影响 20H1 自有版权新书品种数大幅减少自有版权新书品种数大幅减少，公司调整产品计划，公司调整产品计划，预计预计 20212021 年新书年新书 动

49、销种类动销种类同比将明显增加同比将明显增加。我们统计了 2018-20 年各年上半年公司的自有版权新书品种 （之前年份未披露） ，其中 2020H1 数量最少。20H1 共推出自有版权新书 125 种，相比 19H1 下降 30.17%，主要受疫情影响。公司 20H1 推出的文学类重磅作品主要包括东野圭 吾两部重要新作沉默的巡游和祈念守护人 。但根据 2020 年中报，公司为应对疫情 对图书市场的冲击，依然延缓了部分新书的上市计划。我们认为由于产品计划调整，储备 的重磅作品延后推出，预计 2021 年新书动销种类相比于 2020 年将明显增加。 图表图表20： 18H1-20H1 公司自有版权

50、新书种类，公司自有版权新书种类，20H1 同比大幅下降同比大幅下降（单位：种）（单位：种） 资料来源:公司公告，华泰证券研究所 获取获取部分部分独家版权独家版权，为销售量提升带来助力，为销售量提升带来助力 公司文学类图书版权储备丰富公司文学类图书版权储备丰富。根据 2019 年报，公司先后与 1,700 多位国内外作家（或 其版权持有者） 建立合作关系， 获得版权 4,300 余种， 包括加西亚 马尔克斯、 东野圭吾、 黑柳彻子、川端康成、村上春树等海外作家以及余华、王小波、麦家、张爱玲、三毛等知 名国内作家。 138 179 125 0 50 100 150 200 2018H12019H1