1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 科研院所底蕴深厚，高端布局盈利加速 主要观点：主要观点：昊华科技是由昊华科技是由12家国家级科研院所改制而成的集研产销于一体的家国家级科研院所改制而成的集研产销于一体的创新材料平台创新材料平台 公司前身天科股份是西南化工设计院发起，将变压吸附技术及成套、碳一化学成套技术等优质资产整合而成的技术服务型企业。2018-2019 年，天科股份陆续收购集团旗下 12 家科研院所，并将各院所的特种气体板块整合形成昊华气体有限公司，由此正式形成了“12+1”的格局，产品涵盖高端氟材料、电子化学品、航空化工材料及碳减排四大业务板块，公司从单一的技术服务转变成研

2、产销一体、产品矩阵丰富的研发创新平台型材料企业，各业务板块均以研发为驱动，聚焦高端和差异化，技术水平和市占率国内领先。高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化 昊华科技定位昊华科技定位 PTFE 高端应用，进口替代加速。高端应用，进口替代加速。PTFE 供需存在结构性错配，高端品类长期依赖进口。昊华科技旗下的晨光院截止 2021年公司 PTFE 总产能 3 万吨/年，产能位列行业第二，主要聚焦于高端牌号，其中高端 PTFE 树脂产能 1 万吨/年，另外还在建 1.85 万吨/年高端 PTFE 材料。其中国内独家中高压缩比聚四氟乙烯分散树脂产品已成功配套

3、5G 线缆生产，质量已满足半导体、高频通信等领域的规模化需求；PTFE 分散细粉纤维专用树脂产品已经过电池生产商初步评测可以使用，未来有望伴随干电极技术放量；高光亮聚四氟乙烯分散浓缩液系列产品达到国外同类产品水平实现进口替代。锂电级锂电级 PVDF 供需紧缺，昊华科技快速卡位。供需紧缺，昊华科技快速卡位。PVDF 是当前最佳的锂电正极粘结剂，近两年伴随新能源车销量快速提升而需求高增，短期内供需紧张。受蒙特利尔协定约束，原材料 R142b 在我国实行配额制且产量要求逐年减少，新增 PVDF 产能需向上一体化同步配套R142b，R142b 市场流通量极为紧张。昊华科技及时卡位 PVDF 赛道，目前

4、已进入试生产，并提前完成 R142b 原料配套，解决原料瓶颈，在未来几年将享受锂电级 PVDF 高景气。原材料原材料 R142b 价格价格上涨推动上涨推动氟橡胶景气高增，昊华是国内少数能够氟橡胶景气高增，昊华是国内少数能够完成完成高端牌号高端牌号进口替代的企业进口替代的企业。特种氟橡胶随着汽车和航空航天行业升级需求高增。通用氟橡胶产能和质量已达到领先水平，特种氟橡胶还需实现国产化。昊华旗下晨光院是国内少数能够完成高端品类进口替代的企业，赛道供需格局更为优异。同时，氟橡胶与 PVDF 均使用R142b原料，下游新能源车快速增长推动锂电级PVDF需求快速增长，R142b 市场流通量急剧减少，未来几

5、年内原料的供应端持续偏紧将支撑氟橡胶维持较高价格，对于昊华科技这类自有原料 R142b 配套保障的企业将长期受益。Table_StockNameRptType 昊华科技（昊华科技（600378）公司研究/公司深度 投资评级：买入（维持）投资评级：买入（维持）报告日期：2022-09-09 收盘价（元）40.60 近 12 个月最高/最低（元）47.84/28.08 总股本（百万股）919 流通股本（百万股）903 流通股比例（%）98.30 总市值（亿元）373 流通市值（亿元）367 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：尹沿技分析师：尹沿

6、技 执业证书号：S00 电话： 邮箱： 联系人：王强峰联系人：王强峰 执业证书号：S00 电话： 邮箱： -34%-11%11%34%57%9/2112/213/226/229/22昊华科技沪深300Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/42 证券研究报告 电子化学品：国内领先电子特气供应商，适时布局湿电子化学品电子化学品：国内领先电子特气供应商，适时布局湿电子化学品 全球电子特气市场 90%以上的份额由国际四大气体公司控制，形成

7、了寡头垄断的格局。我国半导体领域电子特气国产化率不足 15%。电子特气领域，昊华科技是国内领先的含氟特气研发与生产制造企业，产能位列国内第三，电子级 NF3 和 SF6 均在国内排名前两位，同时也在持续研发生产多种国内稀缺的电子气体品种如 WF6、光电子级氨、高纯硒化氢等，并进入一线面板及半导体厂商供应商。4600 吨电子特气项目将在今年陆续投产，进一步丰富公司产品线。另外，公司“十四五规划”指出，公司拟适时开展湿电子化学品业务，丰富产品矩阵。航空化工材料：专注特品配套及民用航空材航空化工材料：专注特品配套及民用航空材料，伴随大飞机放量料，伴随大飞机放量可期可期 公司依托旗下多个科研院所，成为

8、国内核心特品配套及民用航空化工材料供应商。曙光院是国内唯一的特种轮胎专业科研生产单位，代表国内航空轮胎研发的最高技术水平，军品覆盖了我军现役各个战机，民用产品已在大飞机多个型号进行配套，填补国内空白。西北院等专注于高端密封型材，在国产大飞机和半导体信息产业均有较大的发展潜力。黎明院聚氨酯材料拥有国家级实验室，不断拓展高端品类，如阻燃环保型、车用、弹性体等。北方院和海化院长期涉及海空军品配套，同时拓展航空航天领域，部分产品进入大飞机涂装试用。碳减排业务：碳减排业务：国内国内 PSA 技术第一，碳中和应用潜力巨大技术第一，碳中和应用潜力巨大 变压吸附分离（PSA）是工业副产氢气分离提纯的主要技术，

9、也能应用于二氧化碳捕捉，在碳中和背景下应用潜力巨大。昊华科技西南院80 年代率先开始进行 PSA 技术工业应用的研究，经过近五十年的发展和进步，已成为全球前三大国内第一大的 PSA 技术设计和工程总包提供商。在双碳背景下，预计公司订单量将持续高增。投资建议投资建议 我们认为公司研发底蕴深厚，已成为明显的研发创新驱动的平台型材料公司，选择赛道高增，同时聚焦高端化、差异化，各项业务亮点十足。我们假设公司在建项目能够如期投产，预计昊华科技 2022-2024 年归母净利润 13.08、17.15、20.51 亿元，EPS 1.42/1.87/2.23 元，对应PE 为 28.52X/21.76X/1

10、8.19X。我们选取同行业一体化型企业进行对比。与可比公司相比我们认为存在明显低估，维持“买入”评级。风险提示风险提示（1）项目投产进度不及预期；（2）行业竞争加剧；（3）原材料及主要产品波动引起的各项风险；（4）装置不可抗力的风险；（5）国家及行业政策变动风险。重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 2WOZ1UZYZZpNpN7NbP7NsQqQmOnPjMnNxOeRmNnR7NpOmMuOoMxPvPqRrPTable_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声

11、明及评级说明 3/42 证券研究报告 营业收入 7424 8701 10721 12865 收入同比（%）36.9%17.2%23.2%20.0%归属母公司净利润 891 1308 1715 2051 净利润同比（%）37.6%46.8%31.1%19.6%毛利率（%）27.2%30.4%32.4%31.7%ROE（%）12.4%15.4%16.8%16.7%每股收益（元）0.99 1.42 1.87 2.23 P/E 49.69 28.52 21.76 18.19 P/B 6.15 4.38 3.65 3.04 EV/EBITDA 43.59 16.89 18.20 14.87 资料来源：w

12、ind，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 4/42 证券研究报告 正文正文目录目录 1 昊华科技：从技术供应商到研产销一体综合供应商昊华科技：从技术供应商到研产销一体综合供应商.7 1.1 公司基本情况.7 1.2 公司业务介绍.8 1.3 公司业绩显著增长，研发投入逐年增加.10 2 高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化.12 2.1 高端 PTFE 亟需进口替代，昊华科技定位高端.12 2.2 锂电级 PVDF 供需紧缺，昊华科技快速卡位.16 2.3 特

13、种氟橡胶技术领先，大幅受益于 R142B供需紧张.19 3 电子化学品：国内领先电子化学品供应商，适时布局湿电子化学品电子化学品：国内领先电子化学品供应商，适时布局湿电子化学品.23 3.1 含氟电子特气：产学研一体的含氟气体供应商.23 3.2 湿电子化学品.29 4 航空化工材料：专注特品配套及民用航空材料，伴随大飞机放量可期航空化工材料：专注特品配套及民用航空材料，伴随大飞机放量可期.30 4.1 特种橡塑制品.30 4.1.1 特种航空轮胎.30 4.1.2 密封型材等其他特种橡胶制品.32 4.1.3 聚氨酯新材料.33 4.2 特种涂料.33 5 碳减排业务：国内碳减排业务：国内

14、PSA 技术第一，碳中和应用潜力巨大技术第一，碳中和应用潜力巨大.35 6 盈利预测盈利预测.38 7 风险提示风险提示.40 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测.41 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 5/42 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 公司发展历程公司发展历程.7 图表图表 2 公司公司 2019 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划.7 图表图表 3 公司股权结构图公司股权结构图.8 图表图表 4 公司业务及产品分类公司业务及产品分类.8 图表图表 5 昊华科技现有及在建昊华科技现有及在

15、建/规划产能情况规划产能情况.9 图表图表 6 公司整体盈利情况公司整体盈利情况.10 图表图表 7 收入结构（亿元）收入结构（亿元）.10 图表图表 8 整体整体毛利率及净利率情况毛利率及净利率情况.11 图表图表 9 各板块毛利率情况各板块毛利率情况.11 图表图表 10 各科研院所盈利贡献情各科研院所盈利贡献情况况.11 图表图表 11 公司销售、管理、研发费用情况公司销售、管理、研发费用情况.12 图表图表 12 同行业企业研发费用比较同行业企业研发费用比较.12 图表图表 13 PTEF 产业链产业链.13 图表图表 14 2021 年年 PTFE 消费结构消费结构.13 图表图表

16、15 PTFE 高端改性制品在环保、医疗、电子通讯领域的应用高端改性制品在环保、医疗、电子通讯领域的应用.13 图表图表 16 2017-2021 年我国年我国 PTFE 供需情况供需情况.14 图表图表 17 2017-2021 年我国年我国 PTEF 总产能变化总产能变化.14 图表图表 18 2017-2021 年我国年我国 PTFE 进出口情况进出口情况.15 图表图表 19 2021 年年 PTEF 行业集中度行业集中度.15 图表图表 20 近年全国主要企业近年全国主要企业 PTFE 产能分布情况（吨产能分布情况（吨/年）年）.15 图表图表 21 公司公司 PTFE 主要产品牌号

17、（吨主要产品牌号（吨/年）年）.16 图表图表 22 2012-2021 年新能源汽车销量年新能源汽车销量.16 图表图表 23 全球磷酸铁锂、三元锂电池正极出货量全球磷酸铁锂、三元锂电池正极出货量(GWH).16 图表图表 24 2020 年年 PVDF 下游消费结构下游消费结构.17 图表图表 25 2022-2025 年锂电用年锂电用 PVDF 需求量测算需求量测算.17 图表图表 26 锂电级锂电级 PVDF 价格走势图价格走势图.18 图表图表 27 2021 年年 PVDF 主要生产企业及其产能主要生产企业及其产能.18 图表图表 28 PVDF 生产工艺生产工艺.19 图表图表

18、29 氟橡胶主要生产厂家及牌号氟橡胶主要生产厂家及牌号.20 图表图表 30 氟橡胶主要生产厂家的生产能力和技术特点氟橡胶主要生产厂家的生产能力和技术特点.20 图表图表 31 昊华晨光杜邦氟材料经营模式昊华晨光杜邦氟材料经营模式.22 图表图表 32 氟橡胶市场价格走势氟橡胶市场价格走势.22 图表图表 33 昊华科技氟橡胶销售价格（万元昊华科技氟橡胶销售价格（万元/吨，不含税）吨，不含税）.23 图表图表 34 半导体产业材料市场规模占比半导体产业材料市场规模占比.24 图表图表 35 电子特气产业链电子特气产业链.24 图表图表 36 电子特气主要品种及用途电子特气主要品种及用途.24

19、图表图表 37 2018 年全球、中国电子特气市场分布格局年全球、中国电子特气市场分布格局.24 图表图表 38 2017 年中国电子特气市场占比年中国电子特气市场占比.25 图表图表 39 电子气体主要种类电子气体主要种类.26 图表图表 40 昊华公司旗下产品及发展情况昊华公司旗下产品及发展情况.26 图表图表 41 NF3 下游主要应用领域下游主要应用领域.27 图表图表 42 2021 年三氟化氮在不同领域应用占比年三氟化氮在不同领域应用占比.26 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 6/42 证券研究报告 图表

20、图表 43 2017-2021 年我国年我国 NF3 进出口数量进出口数量.27 图表图表 44 2021 年我国部分企业三氟化氮产能统计年我国部分企业三氟化氮产能统计.28 图表图表 45 2017-2021 年昊华科技三氟化氮生产销量年昊华科技三氟化氮生产销量.28 图表图表 46 六氟化硫产业链六氟化硫产业链.29 图表图表 47 未来未来 20 年全球各地区民航机队预测年全球各地区民航机队预测.31 图表图表 48 2020 年全球军用飞机机队分布年全球军用飞机机队分布.32 图表图表 49 公司涉及的部分高端密封型材应用领域公司涉及的部分高端密封型材应用领域.33 图表图表 50 北

21、方院和海化院特种涂料业务介绍北方院和海化院特种涂料业务介绍.34 图表图表 51 近年国家层面氢能产业政策近年国家层面氢能产业政策.35 图表图表 52 焦炉煤气制氢流程简图焦炉煤气制氢流程简图.36 图表图表 53 炼厂副产气制氢流程简图炼厂副产气制氢流程简图.37 图表图表 54 氯酸钠副产物制氢流程简图氯酸钠副产物制氢流程简图.37 图表图表 55 PVC 副产物制氢流程简图副产物制氢流程简图.37 图表图表 56 西南院部西南院部分合同订单情况分合同订单情况.38 图表图表 57 主要业务板块盈利拆分主要业务板块盈利拆分.39 图表图表 58 可比公司估值比较可比公司估值比较.40 T

22、able_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 7/42 证券研究报告 1 昊华科技：从技术供应商到昊华科技：从技术供应商到研产销一体研产销一体综合供综合供应商应商 1.1 公司基本情况公司基本情况 科研院所整合改制，科研院所整合改制，研发、生产、销售一体化研发、生产、销售一体化助力成长助力成长。昊华化工科技集团股份有限公司（简称：昊华科技）的前身四川天一科技股份有限公司是经国家经贸委国经企改批准，以西南化工研究设计院（原化工部西南化工研究院）为主要发起单位，将变压吸附气体分离技术及成套装置、催化剂产品、碳一化学及工程设计等优良资产注

23、入成立的股份制有限公司。1999 年 8 月 5 日天科股份完成工商注册，2001 年 1 月在上海证券交易所上市。2018 年年底，天科股份完成 11 家科技型研究院所的收购，2019 年 6 月，正式更名为昊华化工科技集团股份有限公司并在年底收购西南院 100%股权，2020 年，投资设立昊华气体有限公司，至此昊华科技正式形成 12 家科研机构+1 家企业的形制，涵盖高端氟材料、电子化学品、航空化工材料及碳减排四大业务板块，业务范围从以提供技术服务为主导转变为以研发、生产、销售一体化发展的经营模式。图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司股权结构稳定

24、，于公司股权结构稳定，于 2019 年实行股票激励计划。年实行股票激励计划。截至 2022 年年中，公司总股本 9.19 亿股，流通 A 股 9.03 亿股，第一大股东为中国昊华化工集团股份有限公司，持股比例达 64.21%。2020 年 1 月，公司发布限制性股票激励计划公告，授予价格为 11.44 元/股，2020-2022 年考核目标为基于 2018 年的两年、三年、四年复合增长率不低于 10%、12.3%、13.4%。该计划旨在充分调动公司管理人员及核心骨干员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益结合在一起。图表图表 2 公司公司 2019 年限制性股票激励计划年限制性股

25、票激励计划 时间时间 激励激励 人数人数 激励激励 对象对象 股数股数（万股）（万股）总金额总金额（万元）（万元）股权股权占比占比 解锁目标解锁目标 第一期第一期 第二期第二期 第三期第三期 2019 812 董事、高级管理人员、核心骨干员工 2280 26083.2 2.54%2020 年营收复合增长率不低于 10%；净资产收益率不低于 9.1%，且两个指标均不低于对标企业 75 分位值；研发投入占比不低于 7.0%。2021 年营收复合增长率不低于 12.3%；净资产收益率不低于 9.2%，两个指标均不低于对标企业 75 分位值；研发投入占比不低于 7.0%。2022 年营收复合增长率不低

26、于 13.4%；净资产收益率不低于 9.4%，两个指标均不低于对标企业 75 分位值；研发投入占比不低于 7.0%。资料来源：公司公告，华安证券研究所 1999年8月，由西南化工研究设计院发起，天科股份在成都市工商行政管理局注册登记2002年1月，天科股份在上海证券交易所上市2018年12月，天科股份收购大股东中国昊华旗下11家研究院，作价约64.8亿元2019年6月，正式更名为昊华化工科技集团股份有限公司2019 年 11 月，1.6亿现金收购大股东中国昊华持有 的 西 南 院100%股权Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级

27、说明 8/42 证券研究报告 图表图表 3 公司股权结构图公司股权结构图 资料来源：爱企查，华安证券研究所 1.2 公司业务介绍公司业务介绍 公司整合公司整合 12 家科研院所，实现业务多元化。家科研院所，实现业务多元化。目前，公司 13 家企业中有 12 家为转制来的科研院所，布局多个国家核心产业，所涵盖业务主要分为四大板块，包括氟材料、电子气体、航空化工材料及碳减排业务。目前公司重点在建项目有 4600 吨/年特种含氟电子气体项目、2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目（其中 1.85 万吨高端 PTFE 树脂）、黎明院 46600 吨/年专用新材料项目及 XX 原材料项目、西北院有机硅密封

28、型材生产项目、西南院清洁能源催化材料产业化基地项目以及 10 万条/年高性能民用航空轮胎项目等。图表图表 4 公司业务及产品分类公司业务及产品分类 注：XX 原材料项目为军用配套项目，名称不披露 资料来源：公司公告，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 9/42 证券研究报告 图表图表 5 昊华科技现有及在建昊华科技现有及在建/规划产能情况规划产能情况 业务业务 板块板块 产品产品 现有产能现有产能（吨（吨/年）年）规划规划/在建产能在建产能（吨（吨/年）年）规划规划/在建产能投产时间在建产能投产时间 主体

29、主体 权益权益比例比例 高端氟材料 聚四氟乙烯树脂（PTFE）30000 18500（分散浓缩液10000 吨，分散树脂8000 吨，可溶性聚四氟乙烯 500 吨）2024.12 中昊晨光化工研究院有限公司 100%聚偏氟乙烯树脂（PVDF）0 2500 试生产 八氟环丁烷 500 2024.12 聚全氟乙丙烯（FEP）6000 2024.12 氟橡胶（FKM）1500 0 4000 0 晨光科慕氟材料（上海）有限公司 50%电子化学品 三氟化氮 3500 1500 2022 昊华气体有限公司 100%六氟化硫 2000 四氟化碳 200 1000 2022 六氟化钨 100 600 2022

30、 光电子氨、电子级砷烷等 1314 2022 航空化工材料 聚氨酯类新材料 15000 25000 2024.12 黎明化工研究设计院有限责任公司 100%密封型材（万件）1660 3.2 2023.12 西北橡胶塑料研究设计院有限公司 100%轮胎（万条）5 10 2024 中国化工集团曙光橡胶工业研究设计院有限公司 100%特种涂料 12000 中昊北方涂料工业研究设计院有限公司、海洋化工研究院有限公司 100%碳减排业务 钯催化剂 600 2025 黎明化工研究设计院有限责任公司 100%铜系催化剂 2100 2024 西南化工研究设计院有限公司 100%镍系催化剂 1800 2024

31、氢燃料电池催化剂 50 2024 资料来源：公司公告，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 10/42 证券研究报告 1.3 公司业绩显著增长，研发投入逐年增加公司业绩显著增长，研发投入逐年增加 公司营业收入稳定增长，高端氟材料板营收增速最快。公司营业收入稳定增长，高端氟材料板营收增速最快。2021 年，公司完成营业总收入 74.24 亿元，2018-2021 年复合增速为 13.36%；实现归母净利润 8.9 亿元，2018-2021 年复合增速为 13.03%；扣非净利润 8.8 亿元，2018-202

32、1 年复合增速为 84.23%。其中，航空化工材料板块贡献最大，占比 39.78%，实现营业收入 29.53亿元；其次为高端氟材料板块，占比 23.5%，实现营业收入 18.78 万元，所有板块中增速最快；其余依次为工程技术服务、电子化学品和贸易及其他，占比分别为13.81%、6.99%、6.97%。图表图表 6 公司整体公司整体盈利情况盈利情况 图表图表 7 收入结构收入结构（亿元）（亿元）资料来源：公司公告，华安证券研究所 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司净利率水平稳定，未来看好高端氟材料板块。公司净利率水平稳定，未来看好高端氟材料板块。2021 年，公司综合毛利率为 27.53%

33、，净利率为 12.16%，近五年来净利率维持在 12%左右。分业务板块来看，航空化工材料板块毛利率最高，为 34.44%；高端氟材料板块毛利率为 28.38%。0200,000400,000600,000800,00020021营业收入（万元）归母净利润（万元）营业收入YoY归母净利润YoY11.3118.78 23.8429.53 7.7210.26 4.955.17 00702020年2021年高端氟材料航空化工材料工程技术服务贸易及其他Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明

34、11/42 证券研究报告 图表图表 8 整体整体毛利率及净利率情况毛利率及净利率情况 图表图表 9 各板块毛利率情况各板块毛利率情况 资料来源：公司公告，华安证券研究所 资料来源：公司公告，华安证券研究所 根据公告的各科研院所业绩承诺兑现情况，晨光院、黎明院、西北院、西南院贡献业绩排前。各院所近几年业绩均实现较稳定增长。图表图表 10 各科研院所盈利贡献情况各科研院所盈利贡献情况（单位：亿元）（单位：亿元）2018 2019 2020 2021 晨光院 1.86 1.27 1.49 2.98 黎明院 0.99 1.25 1.49 1.56 西北院 0.53 0.68 0.84 1.09 西南院

35、 0.04 0.02 0.73 0.81 海化院 0.31 0.36 0.53 0.63 昊华气体 未公布 未公布 0.00 0.63 曙光院 0.44 0.46 0.60 0.60 沈阳院 0.19 0.26 0.31 0.40 锦西院 0.12 0.12 0.23 0.34 株洲院 0.10 0.07 0.09 0.14 大连院 0.03 0.03 0.04 0.05 光明院 0.09 0.08 0.10 整合入 昊华气体 中昊贸易 未公布 未公布 0.09 0.08 北方院 0.05 0.10 0.16 0.06 晨光科慕 氟材料 0.02-0.45 未公布 未公布 资料来源：公司公告，

36、华安证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%200202021净利率毛利率0%10%20%30%40%2020年2021年化工行业高端氟材料电子化学品航空化工材料工程技术服务贸易及其他Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 12/42 证券研究报告 公司研发投入显著高于同行，管理费用有所改善。公司研发投入显著高于同行，管理费用有所改善。公司坚持“科技引领、创新驱动、追求卓越”理念，为增强核心竞争优势，持续加大研发投入。2021 年公司研发投入 5.43 亿元，同比增加 28.24%，研发

37、费用率稳定维持在 7%以上，远高于同行业龙头企业，如鲁西化工和巨化股份 2021 年研发费用率分别为 3.53%和 2.52%；销售费用为 1.47 亿元，较上年增加 10.21%，系业务规模扩大；受益于规模效益，公司销售费用率逐年递减，2021 年销售费用率为 1.98%，较上年度减少 19.51%；管理费用为 6.10 亿元，较上年增加 18.60%，管理费用率在 8%上下浮动，高于同行业其他企业，系疫情期间社保减免等优惠政策取消以及公司实施正向激励措施导致职工薪酬增加，同时股权激励成本摊销较上期增加综合原因所致，受益于管理层改革优化，公司管理费用率呈下降趋势。图表图表 11 公司公司销售

38、、管理、销售、管理、研发费用研发费用情况情况（单位：亿元）（单位：亿元）资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表图表 12 同行业企业研发费用同行业企业研发费用率率比较比较 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2 高端高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化氟材料：技术引领，专注高端化和差异化 2.1 高端高端 PTFE 亟需进口替代，昊华科技定位高端亟需进口替代，昊华科技定位高端 聚四氟乙烯树脂应用广泛，线缆和节能环保领域需求高增。聚四氟乙烯树脂应用广泛，线缆和节能环保领域需求高增。目前已产业化的含氟聚合物主要包括 PTFE（聚四氟乙烯）、FEP（全氟乙烯丙烯共聚物）、PVDF（聚偏氟乙烯）

39、、PVF（聚氟乙烯）及 FKM（氟橡胶）等。PTFE 系列是最重要的氟聚合物，产销额占据全部含氟聚合物的一半以上。聚四氟乙烯(PTFE)是四氟乙烯(TFE)的聚合物，是一种重要的有机氟材料，具有高度的化学稳定性，耐酸耐碱和有机溶剂，极强的耐高低温性能，良好的电绝缘性和抗老化能力，高润滑不粘性，抗辐射性等优异性能，因此具有“塑料王”之称，主要应用于石油化工、机械、国防、电子、航空航天等领域。PTFE由制冷剂R22为原料通过不同的聚合工艺得到PTFE树脂，再经过添加各种材料进行改性成型得到性能不同的改性 PTFE 制品。随着氟塑料制品的应用不断拓展，性能优异的改性 PTFE 制品在环保、医学和电子

40、通讯等高端领域的应用得到了广泛的关注和研究，尤其在 5G、半导体、新能源的带动下，高端 PTFE 需求旺盛。0%5%10%15%02468200202021销售费用管理费用研发费用销售费用率管理费用率研发费用率0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%20020昊华科技研发费用率鲁西化工研发费用率巨化股份研发费用率Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 13/42 证券研究报告 图表图表 13 PTEF 产业链产业链 资料来源：公司公告、华安证券研究所 图表图表

41、 14 2021 年年 PTFE 消费结构消费结构 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 图表图表 15 PTFE 高端改性制品在环保、医疗、电子通讯领域的应用高端改性制品在环保、医疗、电子通讯领域的应用 新兴领域新兴领域 应用及特性应用及特性 环保领域环保领域 高温烟气除尘和高温烟气除尘和 PM25 的过滤：的过滤：由膨体聚四氟乙烯膜制成的袋式除尘器，与传统滤料相比具有微孔孔径更加均匀、稳定性更好、运行阻力更低、过滤效率更高等优点，能在高湿条件下长期工作，因而具有其他纤维不可比的优势，目前已广泛应于化工厂、发电厂、炭黑厂、水泥厂的烟气除尘中。高盐废水处理：高盐废水处理：用乳液静电纺丝法制备的环

42、保型 PTFE 中空纤维膜，具有孔隙率高、自支撑性好、超疏水性等优点，在长期和不断升高的盐度试验中表现出高而稳定的通量，表明其在膜蒸馏及高盐废水的处理中具有广阔的应用前景。医疗领域医疗领域 生物功能材料：生物功能材料：膨体聚四氟乙烯具有良好的生物相容性，几乎不与任何物质发生反应，且惰性极强、无毒、无致敏和无致癌等副作用，不会对人体产生伤害，已逐渐发展成一种重要的生物功能材料。e-PTFE 具有特殊的微孔结构，人体组织细胞、血管可在其微孔中生长并形成组织连接，连接后的组织接近自体组织，这种组织生长愈合的方式，从医学角度来看比传统的硅橡胶纤维包裹的组织愈合方式更为优越。目前，e-PTFE 已被成功

43、应用于美容整形、人造血管、心脏瓣膜和消除肺部残腔等方面。33%24%12%10%9%6%4%2%石油化工机械电子电器轻工纺织建筑航空航天其他Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 14/42 证券研究报告 电子通讯领域电子通讯领域 5G 领域：领域：PTFE 是目前介电常数最低的有机材料之一，广泛用于诸如基站滤波器、高频高速 PCB/FPC、5G芯片制造、高频连接器和电缆等领域。半导体领域：半导体领域：高纯度 PTFE 制作的管道、容器等能够保证半导体制造所需化学品的纯度，从而避免流体对部件的污染。半导体材料制造过程中，由于

44、其出色的抗污染性，某些工具部件也采用聚四氟乙烯材料进行加工制作。新能源领域新能源领域 新能源领域：新能源领域：随着特斯拉基于干电极技术的超高镍正极材料锂电技术的推出，光、储能、电动汽车进一步发展。干电极工艺将细粉 PTFE 粘合剂与正/负极粉末混合后通过挤压成型、再层压到金属箔集电体上形成成品电极。未来随着干电极技术的成熟并在锂电领域的不断渗透，将显著拉动对高品质 PTFE 的需求。资料来源：CNKI，公司公告，互动易，华安证券研究所 供需存在结构性错配，高端品类长期依赖进口。供需存在结构性错配，高端品类长期依赖进口。从产能角度来看，2021 年我国总产能达 15.9 万吨，其中 PTFE 板

45、材、管材、垫片和密封带等注塑级 PTFE 中低端产品方面基本占领市场，成为主要出口国。截至 2021 年，全国 PTFE 产量 8.93 万吨，低端产品严重过剩。然而，在高端产品方面与西方发达国家仍有较大的差距，依然主要依赖进口。2021 年 PTFE 进口 7800 吨左右，近 5 年呈现持续上升状态，且进口平均单价较出口平均单价高 2000-4000 元/吨。当前海外产能集中在美国杜邦、法国阿科玛、日本大金、旭硝子等企业手中，国内产业升级、向高端牌号拓展是行业发展重点。随着国内 5G、半导体、新能源等新兴产业的高速发展、国内技术不断突破，以昊华科技为代表的国内氟化工龙头企业正紧抓发展机遇，

46、加速布局高端PTFE。图表图表 16 2017-2021 年我国年我国 PTFE 供需情况供需情况 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 图表图表 17 2017-2021 年我国年我国 PTEF 总产能变化总产能变化 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%0200004000060000800000021产量（吨）表观消费量（吨）供应量同比（%）需求量同比（%）-5%0%5%10%15%050021产能（吨）同比（%）Table_CompanyRptType1 昊华科技

47、（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 15/42 证券研究报告 图表图表 18 2017-2021 年我国年我国 PTFE 进出口情况进出口情况 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 图表图表 19 2021 年年 PTEF 行业集中度行业集中度 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所昊华科技定位高端应用，进口替代加速。昊华科技定位高端应用，进口替代加速。PTFE 行业集中度较高，CR 5 占 70%，其中昊华科技旗下的晨光院产能位列第二，占比 13%。昊华科技定位高端，截止 2021年公司 PTFE 总产能 3 万吨/年，其中高端 PTFE 树脂产能 1 万吨/年，另外还在建1

48、.85 万吨/年高端 PTFE 材料。2021 年大宗原材料涨价，但昊华科技高端氟材料毛利率同比上升，高端化优势显著。图表图表 20 近年全国主要企业近年全国主要企业 PTFE 产能分布情况（吨产能分布情况（吨/年年）企业 产能 东岳化工 45000 中昊晨光 30000 浙江巨化 20000 江西理文 16500 江苏梅兰 10000 山东华氟 3600 鲁西化工 1000 其他 37600 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 晨光院是原化工部直属的科技型企业，以有机氟材料作为主导产业，从事有机氟开发和生产已达五十多年，技术底蕴深厚，科研能力领先地位突出，是国内为数不多的具有从研究开发、工程

49、设计、成果产业化、生产经营一体化的氟化工企业。依托晨光院科研平台，公司产品研发和成功转化能力不断提升，开发出较多高端氟材料品种，应用在新兴领域。晨光院开发的国内独家中高压缩比聚四氟乙烯分散树脂产品已成功配套 5G 线缆生产，质量已满足半导体、高频通信等领域的规模化需求，目前产能 5000 吨/年，在建 8000 吨/年。根据公司在互动易披露，PTFE 分散细粉纤维专用树脂产品已经过电池生产商初步评测可以使用，未来有望伴随干电极技术放量。另外，公司开发出具有更宽适用性的高光亮聚四氟乙烯分散浓缩液系列产品，达到国外同类产品水平，受到市场广泛欢迎，目前 1 万吨/年 PTFE 分散浓缩液（60%）在

50、建。0500000000000040000200202021进口量（吨）出口量（吨）进口均价（美元/吨）出口均价（美元/吨）28%13%13%10%6%2%1%27%东岳化工中昊晨光浙江巨化江西理文江苏梅兰山东华氟鲁西化工中国其他(PTFE)Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 16/42 证券研究报告 图表图表 21 公司公司 PTFE 主要产品牌号（吨主要产品牌号（吨/年）年）产品牌号产品牌号 2021 年产能年产能 在建产能在建产能 应用领域应用领域

51、中高压缩比聚四氟乙烯分散树脂 5000 8000 5G 线缆、PCB、半导体、高频通信 高光亮聚四氟乙烯分散浓缩液（60%）4000 10000 分散细粉纤维专用树脂 未披露 未披露 锂电池干法正极 资料来源：公司公告，互动易，华安证券研究所 2.2 锂电级锂电级 PVDF 供需紧缺，昊华科技快速卡位供需紧缺，昊华科技快速卡位 新能源车渗透率提升带动正极出货量提升。新能源车渗透率提升带动正极出货量提升。2021 年全球新能源汽车销量达 675 万辆，同比增长 108.33%，2012-2021 年间复合增长为 149.02%，渗透率由 2020年的 4.1%提升到 10.2%；我国新能源汽车销

52、量达 352.1 万辆，同比增长 157.57%，2012-2021 年间复合增长率为 175.09%，渗透率从 2020 年的 5.4%增加到 13.4%。3 月 22 日，国家发展改革委和国家能源局发布的“十四五”现代能源体系规划提出到 2025 年，新能源车新车销量占比达 20%左右，在国家政策推动下，新能源车将持续高速发展，进而带动锂电池出货量，磷酸铁锂和三元锂电池近年来出货量也随之增加，2021 年出货量分别为 47 万吨和 42 万吨，6 年来复合增长率为 136.12%和 140.78%。图表图表 22 2012-2021 年新能源汽车销量年新能源汽车销量 资料来源：汽车工业协会

53、，EV Sales，华安证券研究所 图表图表 23 全球全球磷酸铁锂、三元锂电池正极出货量磷酸铁锂、三元锂电池正极出货量(GWh)资料来源：GGII，鑫椤资讯，华安证券研究所 PVDF 是当前最佳的锂电正极粘结剂，近两年需求高增。是当前最佳的锂电正极粘结剂，近两年需求高增。PVDF 全称聚偏氟乙烯，是市场上规模仅次于聚四氟乙烯的第二大氟树脂，具有耐老化性、耐高压性、耐热性、低介电损耗，以及在电极溶剂中的耐溶胀性，广泛应用于涂料、注塑、锂电、光伏等领域。PVDF 在锂电池中主要用于正极粘结剂及隔膜涂覆。用作粘结剂时起到连接正极活性物质、导电剂、集流体的作用，进而降低电极阻抗、减小电池极化；用于隔

54、膜涂覆时，起到提高耐高温性能、增加电解液保液量、增加高压状态下电池安全性等作用。2021 年，PVDF 下游消耗最多为锂电池领域，占比为 39%。假设未来 2022-2025 年全球新能源汽车销量将分别达到 1023、1486、1979、2614万辆；PVDF 粘结剂占三元正极材料质量比为 1.5%，占磷酸铁锂正极材料质量比为3.5%；每 GWh 锂电池需耗 1800 吨三元正极材料或 2200 吨磷酸铁锂正极材料，经005006007008002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021我国销量（万辆）全球销量（万辆

55、）05002001920202021磷酸铁锂（GWH）三元正极（GWH）Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 17/42 证券研究报告 测算，2022-2025 年全球锂电用 PVDF 需求依次为 4.81、7.39、10.36、14.41 万吨。图表图表 24 2020 年年 PVDF 下游消费结构下游消费结构 资料来源：华经情报网，华安证券研究所 图表图表 25 2022-2025 年锂电用年锂电用 PVDF 需求量测算需求量测算 项目项目 2020 2021 2022E 2

56、023E 2024E 2025E 新能源汽车（万辆）324 675 1023 1486 1979 2614 渗透率（%）5%13%23%29%37%44%动力电池出货量（GWH）158 371 782 1166 1583 2143 磷酸铁锂动力电池占比（%）34%46%60%63%65%67%三元动力电池占比（%）66%54%40%37%35%33%磷酸铁锂动力电池需求量（GWH）54 172 469 735 1029 1436 三元动力电池需求量（GWH）104 199 313 431 554 707 储能装机量（GWH）2 14 76 113 170 235 磷酸铁锂储能占比（%）25%3

57、5%45%55%65%75%磷酸铁锂储能电池需求量（GWH）1 5 34 62 111 176 消费锂电池出货量（GWH）31 31 32 32 33 33 三元电池需求量（GWH）135 230 345 464 587 740 磷酸铁锂电池需求量（GWH）55 177 503 797 1139 1612 磷酸铁锂用 PVDF 需求量（万吨）0.42 1.36 3.88 6.14 8.78 12.41 三元用 PVDF 需求量（万吨）0.36 0.62 0.93 1.25 1.59 2.00 正极粘结剂 PVDF 需求量（万吨）0.78 1.98 4.81 7.39 10.36 14.41 资

58、料来源：GGII，EV Volumes，华安证券研究所测算 锂电级锂电级 PVDF 技术与原料获取壁垒较高，需一体化配套技术与原料获取壁垒较高，需一体化配套 R142b 原料。原料。2021 年PVDF 主要生产企业有阿科玛、东岳化工和巨化股份。与普通PVDF 相比，锂电PVDF有很高的技术壁垒，具体表现在高粘度、分子量一致性好、高纯度、高柔韧性等方面，这对生产设备及生产工艺提出很高要求，并且扩产周期长，从前期环评到实际投产需要 2-3 年。同时主要原料 R142b（一氯二氟乙烷）有配额限制，无存量可供外售产能。这主要由于 R142b 会严重破坏臭氧层导致温室效应，已经受到全球众多国家的严格管

59、控，在蒙特利尔协定中，发展中国家最迟应该在 2030 年将作为制冷剂的 R142b 完全淘汰掉。我国环保部严格管制，给相关企业设定配额，并且逐步减少，直至 2030 年完全淘汰。新增 PVDF 产能需向上一体化同步配套 R142b。昊华科技 2500 吨/年 PVDF 项目已投产试生产，公司在 7 月通过互动易表示已送样测试，三季度将实现出货。上游配套情况来看，晨光院有 6000 吨/年 R142b 产能配套，18555,39%14273,30%7136,15%4757,10%2854,6%锂电池涂料注塑水处理膜太阳能背板膜Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600

60、378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 18/42 证券研究报告 年产 2500 吨 PVDF 项目原料可实现自供，有较强的成本竞争力。根据互动易披露，目前公司 PVDF 在与下游送样检测中。图表图表 26 锂电级锂电级 PVDF 价格走势图价格走势图 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 图表图表 27 2021 年年 PVDF 主要生产企业及其产能主要生产企业及其产能 企业企业 产能（万吨）产能（万吨）规划产能（万吨）规划产能（万吨）规划产能预计投产时间规划产能预计投产时间 阿科玛（常熟）氟化工 1.45 东岳集团 1.2 0.5 2022.3 环评公示 3 20222.2 环评受理 内蒙三

61、爱富 1 1.3 2021.4 环评公示 苏威特种聚合物（常熟）0.8 山东华安新材料（联创股份控股）0.8 中化蓝天 0.5 0.2 2021.2 招标 1.5 2021.9 开工 日本株式会社 0.5 1.5 2021.7 环评公示 乳源东阳光氟（璞泰来控股）0.5 1.5 一期 2023 年底建成；二期 2024 年年底建成 中国其他（氟橡塑）0.5 浙江孚诺林 0.3 2.5 试运营中，初步释放 1.25 万吨产能 昊华科技 0.25 联创股份 0 0.5 2022.6 试生产 2.5 2022.5 发布公告 三爱富（邵武）0 1.6 2022.2 环评受理 永和股份 0 1 2022

62、.3 环评受理 理文化工 0 2 2021.10 发布公告 宁夏氟峰新材料 0 1 2021.12 环评受理 宁夏天霖新材料 0 1 2022.7 投产 合计 8.15 24.6 资料来源：百川盈孚，公司公告，华安证券研究所 00PVDF价格(万元/吨)Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 19/42 证券研究报告 图表图表 28 PVDF 生产工艺生产工艺 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2.3 特种氟橡胶技术领先特种氟橡胶技术领先，大幅受益于，大幅受益于 R142b 供需紧张供需紧张 特种氟橡

63、胶随着汽车特种氟橡胶随着汽车和航空航天和航空航天行业升级需求高增。行业升级需求高增。氟橡胶因氟原子赋予的特殊性能，被用做各种苛刻条件下的密封材料，具有耐高温、耐油、耐高真空及耐酸碱、耐化学品的性能，已使用于现代航空、导弹、火箭、宇宙航空及造船、化工、石油、轻工业用途。目前汽车工业是氟橡胶的主要消费领域，用量约占氟橡胶总消费量的 40%，石油化工占 25%，航天、航空及其他行业占 35%，其中汽车和航空航天增速较快。主要制品有密封件、垫圈、垫片、胶管、油封、面料和纺服制品以及电绝缘制品。汽车是氟橡胶的主要应用领域。随着汽车保有量的急剧增长，与汽车相关的有害物质的排放量也随之增大，尾气排放限制标准

64、越来越严，排放物中的碳氢化合物主要来源于燃油胶管的渗漏以及管接头的泄露，目前广泛用渗透率低的氟橡胶替代丁腈橡胶作汽车燃油胶管内衬层。此外，随着中国国防现代化建设的进一步加快，新一代战车、战斗机的研发促进了各种新型燃料、推动剂的应用，氟橡胶在国防军事工业的应用领域已从密封件、电气线路护套发展到各种新型燃料输油管道的主要成型材料，其市场潜力相当可观。目前国内氟橡胶生产企业由于在产业规模、品种结构以及加工能力上的差距，尚无法完全满足军事工业需求。我国我国通用氟橡胶产能和质量已达到领先水平，特种氟橡胶正在逐渐实现国产化。通用氟橡胶产能和质量已达到领先水平，特种氟橡胶正在逐渐实现国产化。根据高性能特种弹

65、性体的拓展一文，2017 年全球氟橡胶总产能约为 4.77 万吨/年，其中我国氟橡胶产能超过 2.34 万吨/年，约占全球总产能的 50%，全球氟橡胶需求量约为 3.35 万吨/年，我国氟橡胶需求量约为 1 万吨/年。预计“十四五”期间，我国氟橡胶需求量将达到 1.5 万吨/年。但氟橡胶同样存在结构性供需错配问题。我国 26 型氟橡胶产量最大，约占氟橡胶总产量的 80%以上，其次是 246 型氟橡胶产量。这几种均是通用氟橡胶，通用氟橡胶（26 和 246 型）一个很大的缺点是耐低温性能差，它们能保持橡胶弹性并起密封作用的极限温度为1520，在某些极端应用情况性能不足。国内高性能氟橡胶在品种、应

66、用方面尚存在较大差距，特别是加工应用技术的落后，如汽车曲轴油封、燃油管等氟橡胶密封件目前均被国外巨头所控制。此外，民航、石油、化学和医疗、建筑、发光二极管（LED）、太阳能电池等其他高端领域的氟橡胶制件水平也处于落后地位。Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 20/42 证券研究报告 图表图表 29 氟橡胶主要生产厂家及牌号氟橡胶主要生产厂家及牌号 共聚单体共聚单体 生产厂家生产厂家 典型商品牌号典型商品牌号 国别国别 主要应用单位或领域主要应用单位或领域 偏氟乙烯-六氟丙烯 杜邦公司 3M 公司 大金工业株式会社 索尔维

67、集团 VitonA 和 E Fluorel2140、2141 Daiel G501、G801 Techno flonsL、SH、NL CK-26 F26 系列 美国 美国 日本 意大利 俄罗斯 中国 上海道氟实业有限公司、上海创奇特种橡胶制品有限公司、成都道宏实业有限公司、其他军工单位等 偏氟乙烯-六氟丙烯-四氟乙烯 杜邦公司 3M 公司 大金工业株式会社 索尔维集团 VitonB Fluorel2145、2230 Daiel G601、G701 Techno flonsT、TN、TH F246 系列 美国 美国 日本 意大利 中国 上海道氟实业有限公司、上海创奇特种橡胶制品有限公司、成都道宏

68、实业有限公司、安徽中鼎控股（集团）股份有限公司、其他军工单位等 偏氟乙烯-六氟丙烯-四氟乙烯-可硫化单体 杜邦公司 3M 公司 大金工业株式会社 索尔维集团 VitonGH、GF Fluorel2690、2460 Daiel G901、G902 TechnoP459、P959 FKM50XPL、FKM246-XP 美国 美国 日本 意大利 中国 上海道氟实业有限公司、上海创奇特种橡胶制品有限公司、成都道宏实业有限公司、其他军工单位等 偏氟乙烯-三氟乙烯 3M 公司 Kel-F5500、3700 FKM2300、2301 美国 中国 主要为国内军工单位 四氟乙烯-丙烯 旭硝子株式会社 Aflas

69、100、150、TP-1 日本 特种需求应用领域 资料来源：我国高性能合成橡胶材料发展现状与展望，华安证券研究所 图表图表 30 氟橡胶主要生产厂家的生产能力和技术特点氟橡胶主要生产厂家的生产能力和技术特点 企业名称企业名称 生产能力（吨生产能力（吨/年）年）装置所在地装置所在地 工艺技术工艺技术 杜邦公司 4500 美国（新泽西州 Decpwater）技术先进，工艺成熟，产品种类齐全，技术先进性位居全球第一 3M 公司 2500 美国（阿拉巴马州 Decatur）技术先进，工艺成熟，产品种类齐全 索尔维集团 1500 美国（新泽西州 Thorofare）技术先进，工艺成熟，产品种类齐全 3M

70、 公司 2800 比利时（安特卫普）1986 年投产，技术先进，工艺成熟 大金工业株式会社 1000 法国（Piccrc-Benite）2004 年投产，技术先进，工业成熟 索尔维集团 3500 意大利（Spinetta）1986 年投产，前身为 Ausimont 公司，技术先进，工艺成熟，产品种类企业 杜邦公司 3000 荷兰（Dordrecht）1986 年投产，技术先进，工艺成熟，产品种类企业 旭硝子株式会社 1500 日本（千叶县）FEPM 型四丙氟橡胶，技术先进，位居全球第一 大金工业株式会社 3000 日本（大阪）技术先进，工艺成熟，产品种类企业 资料来源：我国高性能合成橡胶材料发

71、展现状与展望，华安证券研究所 晨光院是国内少数能够完成晨光院是国内少数能够完成高端品类高端品类进口替代的企业。进口替代的企业。在氟橡胶的开发历程上，晨光院总是走在世界前列。1955-1959 年，Kellogg 和杜邦公司研发出 F23、F26Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 21/42 证券研究报告 和 F246 型氟橡胶，晨光院于 1968 年成功研发出这几个品类。后续晨光院还陆续研发出亚硝基氟橡胶、全氟醚橡胶、氟化膦腈橡胶、氟醚橡胶等氟橡胶产品，研发节奏始终紧跟世界一流企业。晨光院也是国内少数有机会完成高端氟橡胶

72、产品进口替代的企业。2014 年，晨光院与美国杜邦公司（后单独剥离氟橡胶业务成立科慕公司）联合成立氟橡胶合资公司（各持股 50%）昊华晨光杜邦氟材料（上海）有限公司，后改名晨光科慕氟材料（上海）有限公司，科慕公司（美国杜邦公司旗下）向晨光科慕转让了成套的最新 Viton氟橡胶生产技术。合资公司以“晨光”和 Viton品牌在中国销售氟橡胶产品，结合美国科慕的技术、应用和产品开发领导力与晨光的综合技术和产能，为汽车、航空、能源、电子和通信市场的客户提供高质量的氟橡胶产品。渠道建设方面，合资公司覆盖高、中、低端市场，满足客户差异化需求。国内国外销售渠道通畅，Viton品牌是进口海外高端品种销售给国内

73、客户，晨光和CG是将合资公司产品通过科慕的海外渠道出口给海外客户。根据 2021 年报，晨光院与合营企业目前共有 5500 吨/年产能氟橡胶产能。Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 22/42 证券研究报告 图表图表 31 昊华晨光杜邦氟材料经营模式昊华晨光杜邦氟材料经营模式 资料来源：公司官网，华安证券研究所 锂电级锂电级 PVDF 需求高增带来原材料需求高增带来原材料 R142b 紧缺，氟橡胶价格大幅推涨。紧缺，氟橡胶价格大幅推涨。氟橡胶与 PVDF 均使用 R142b 原料，下游新能源车快速增长推动锂电级 PVDF

74、 需求快速增长，R142b 市场流通量急剧减少，生产企业惜售情绪明显，大多数拥有 R142b配额企业均考虑自建 PVDF 寻求利益最大化，因而后续市场流通量预计持续紧缺。同时，由于 R142b 后续明确实行配额制，无下游项目绑定不能新增 R142b 产能，因而新增产能方面也是一一匹配，无新增流通量释放。从价格来看，2021-2022 年氟橡胶价格大幅推涨。我们认为，未来几年内原料的供应端持续偏紧将支撑氟橡胶维持较高价格，对于昊华科技这类自有原料 R142b 配套保障的企业将长期受益。同时昊华主攻的氟橡胶高端品种赛道由于国产化率不足，竞争环境较普通氟橡胶宽松，我们预计价差将持续高位运行。图表图表

75、 32 氟橡胶市场价格走势氟橡胶市场价格走势 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 0500氟橡胶二元胶市场均价(元/公斤)氟橡胶三元胶市场均价(元/公斤)Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 23/42 证券研究报告 图表图表 33 昊华科技氟橡胶销售价格昊华科技氟橡胶销售价格（万元（万元/吨，不含税）吨，不含税）资料来源：公司公告，华安证券研究所 3 电子化学品：电子化学品：国内领先电子化学品供应商，国内领先电子化学品供应商，适适时布局湿电子化学品时布局湿电子化学品 3.1 含氟电子特气：产学研一体

76、的含氟气体供应商含氟电子特气：产学研一体的含氟气体供应商 半导体国产替代拉动电子特气行业扩容。半导体国产替代拉动电子特气行业扩容。电子特气，即电子特种气体，是应用于电子工业生产中的特种气体，是超大规模集成电路、平板显示器件、太阳能电池、光纤等电子工业生产不可或缺的原材料，它们主要应用于薄膜、刻蚀、掺杂、气相沉积、扩散等工艺，几乎贯穿了整个半导体行业的生产过程，其质量直接影响电子半导体器件的性能优劣。电子特气占据晶圆制造成本的 13.50%，为晶圆制造过程中仅次于硅片的第二大材料。随着国内半导体生产企业技术不断取得突破，我国半导体国产替代进程开始逐步加快，已经成为全球最大的半导体市场，根据 WS

77、TS 统计，2021 年全球半导体销售达到 5559 亿美元，同比增长 26.2%。其中中国销售额总额为 1925 亿美元，同比增长 27.1%。国家相继发布新材料产业指南、“十四五”和 2035 年远景目标纲要，旨在推动包括电子特气在内的关键材料国产化。据商业和技术资讯电子材料咨询机构TECHCET报告显示，2021 年全球电子特气市场营收达 63 亿美元，预计 2022 年将再成长 8%，到 2026 年年复合成长率高达 9%。增长的主要原因归功于半导体产业对于电子特气的需求。024680022H1Table_CompanyRptType1 昊华

78、科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 24/42 证券研究报告 图表图表 34 半导体产业材料市场规模占比半导体产业材料市场规模占比 资料来源：SEMI，华安证券研究所 图表图表 35 电子特气产业链电子特气产业链 上游：原料及设备上游：原料及设备 中游：特种气体制造中游：特种气体制造 下游：应用市场下游：应用市场 空气 掺杂用气体 集成电路 工业废气 外延用气体 液晶面板 钢瓶 刻蚀用气体 太阳能电池 气体分离及纯化设备 CVD 用气体 医疗健康 压力容器设备 离子注入用气体 高端设备制造 资料来源：金宏气体招股说明书、华安证券研究所 图表图表 36 电子特气主要品种

79、及用途电子特气主要品种及用途 用途用途 主要品种主要品种 化学气相沉积（CVD）氨气、氦气、氧化亚氮、TEOS（正硅酸乙酯）、TEB（硼 酸三乙酯）、TEPO（磷酸三乙酯）、磷化氢、三氟化氯、二氯硅烷、氟化氮、硅烷、六氟化钨、六氟乙烷、四氯化钛、甲烷等 离子注入 氟化砷、三氟化磷、磷化氢、三氟化硼、三氯化硼、四氟化硅、六氟化硫、氙气等 光刻胶印刷 氟气、氦气、氪气、氖气等 扩散 氢气、三氯氧磷等 刻蚀 氦气、四氟化碳、八氟环丁烷、八氟环戊烯、三氟甲烷、二氟甲烷、氯气、溴化氢、三氯化硼一氧化碳等 掺杂 含硼、磷、砷等三族及五族原子之气体，如三氯化硼、乙硼烷、三氟化硼、磷化氢、砷化氢等 资料来源：

80、金宏气体官网，华安证券研究所 图表图表 37 2018 年全球、中国电子特气市场分布格局年全球、中国电子特气市场分布格局 地区地区 AP Linde AL 太阳日酸太阳日酸 其他其他 全球 25%25%23%18%9%中国 25%23%23%17%12%（国内气体公司）资料来源：招股说明书、华安证券研究所 33%14%13%6%7%4%3%7%13%大硅片电子气体光掩模光刻胶光刻胶配套试剂湿化学品溅射靶材抛光液和抛光垫其他材料Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 25/42 证券研究报告 电子特气市场电子特气市场被国际巨头

81、垄断，国内厂家待突破。被国际巨头垄断，国内厂家待突破。从市场份额来看，全球电子特气市场 90%以上的份额由美国空气化工、德国林德集团（已于 2018 年与美国普莱克斯完成对等合并）、法国液化空气集团、日本大阳日酸株式会社等四大气体公司控制，形成了寡头垄断的格局。而国内市场也出现大致相似的分布几个跨国巨头主导了国内份额的 88%，国内厂商仅占 12%，半导体领域电子特气国产化率不足15%。从品种数量来看，根据中国工业气体工业协会统计，目前集成电路生产用的特种气体，我国仅能生产约 20%的品种，其余均依赖进口。目前我国国内企业所能批量生产的特种气体仍主要集中在集成电路的清洗、蚀刻、光刻等工艺环节，

82、对掺杂、沉积等工艺的特种气体仅有少部分品种取得突破。图表图表 38 2017 年中国电子特气市场占比年中国电子特气市场占比 资料来源：华特气体招股说明书，华安证券研究所 出现这样的情况，有多种因素导致。第一，早期半导体厂商均是外资独资或合资，技术和装备从国外直接引进，对国内的材料配套企业不具备带动作用，同时国内气体产品进入外资半导体厂商渠道困难，这导致我国电子气体产业发展较为落后，导致研发技术和配套上与国际巨头相比有明显的代差。在芯片制造中，气体纯度通常要求在 ppt 级别以上，电子气体杂质高将会严重影响芯片的良率，因此先进制程对于电子特气杂质的控制及质量稳定性提出了严苛的要求，在技术层面我国

83、还需要加速追赶。同时，工业气体品种繁多，不同种类工业气体的生产工艺各不相同，且对其充装、配送等方面均提出了较高的技术要求；二是因为渠道壁垒，气体行业的销售网络铺设周期一般较长、难度较大，一旦在区域内确立竞争优势，会形成较高的竞争门槛，因此海外巨头提前占据市场形成优势。三是资金壁垒，电子气体行业投资大，产品认证周期很长，资本回报相对较慢，这也成为阻碍行业新进入者的门槛，而已有规模化企业可以凭借已有的产品产生的现金流孵化培育新品，承担前期测试和认证成本。总体而言，研发平台、下游厂商渠道和现金流是极为关键的几大因素。随着全球半导体产能转移向中国，集成电路产业链国产化进程加速，电子气体市场需求不断增加

84、。含氟特气占特气比例超过含氟特气占特气比例超过30%，应用领域广阔。，应用领域广阔。电子特气主要品种多达上百种，被广泛应用于芯片制造的各个工艺流程中。根据几种含氟电子气体发展的思考，在众多品类的电子特气中，含氟电子特气约占总需求的 30%左右。氟原子有极强的反应活性和较大的电负性，因此可以生产各种有特殊性能的含氟化合物，用作清洗剂、蚀刻剂、掺杂剂、成膜材料等。主要的含氟电子气体包括三氟化氮(NF3)、四氟25%23%17%16%7%12%美国空气化工集团液化空气太阳日酸株式会社普莱克斯集团林德集团国内气体公司Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅

85、末页重要声明及评级说明 26/42 证券研究报告 化碳(CF4)、六氟化硫(SF6)、六氟化钨(WF6)、六氟乙烷(C2F6)等。图表图表 39 电子气体主要种类电子气体主要种类 分类分类 主要品种主要品种 氟化物系列 HF，F2，NF3，SF6，COF2，ClF3，XeF3，WF6，MoF6，TeF6，PF3，AsF3，AsF5，CH3F，CH2F2，CHF3，CF4，C2HF5，C2F6，C3F8，C4F6，C4F8，C5HF7，C5F8 硅化物系列 SiH4，Si2H6，Si3H8，SiH2Cl2，SiHCl2，SiHCl3，SiCl4，Si2Cl6，SiHCl3，SiF4，SiH(CH

86、3)3，Si(CH3)4，SiHN(CH3)23，SiHN(CH3)24 硼化物系列 BF3，BCl3，BBr3，B2H6，B(CH3)3，GeF4，GeCl4 锗化物系列 GeH4，Ge2H6，Ge(CH3)4，GeH(CH3)3，GeF4，GeCl4 氢化物系列 PH3，AsH3，H2S，H2Se，SbH3，SnH4 其他 Cl2，HCl，HBr，COS，NO2，NH3，CO2，CO，Xe，Ne，Kr，C3H6，CH4，C2H4，C3H8 资料来源：金宏气体招股书，华安证券研究所 昊华科技含氟电子特气产品系列齐全，昊华科技含氟电子特气产品系列齐全，产能位列国内前三，产能位列国内前三，已进入

87、一线厂商。已进入一线厂商。昊华科技具有长期从事特种气体的研发、设计和生产的良好基础，旗下有黎明院、光明院（已成立昊华气体有限公司），形成了具有自主知识产权的特种气体制备综合技术，产品主要为含氟电子气（包括三氟化氮、六氟化硫、四氟化碳、六氟化钨等）、绿色四氧化二碳、高纯硒化氢、高纯硫化氢等。公司电子特气广泛应用于半导体集成电路、电力设备制造、LED、光纤光缆、太阳能光伏、医疗健康、环保监测等领域。目前拥有产能 4000 吨/年，2020 年 3 月规划采用黎明院自主研发专利技术新增4600 吨/年特种含氟电子气体项目，其中包括 3000 吨/年三氟化氮、1000 吨/年四氟化碳及 600 吨/年

88、六氟化钨生产线，项目将于今年底全面建成投产。图表图表 40 昊华公司旗下产品及发展情况昊华公司旗下产品及发展情况 下属研究院下属研究院 发展情况发展情况 主要产品主要产品 单位单位 产能产能 2022E 黎明院 公司产品已成功实现进口替代，先已成为京东方等国内一线客户的稳定合作伙伴。三氟化氮 t/a 5000 六氟化硫 t/a 2000 四氟化碳 t/a 1200 六氟化钨 t/a 600 光明院 在国防化工新材料、半导体集成电路、气体分析等领域具有行业领先优势 光电子级氨 t/a 1000 绿色四氧化二氮 t/a 40.4 电子级硫化氢 t/a 200 电子级砷化氢 t/a 20 电子级三氟

89、化硼 t/a 1 电子级乙硼烷 t/a 50 电子级氯气 t/a 1 电子级磷烷 t/a 1 电子级砷烷 t/a 1 高纯氧 Nm3/h 25 高纯氢 Nm3/h 50 二氧化碳环氧乙烷混合气 t/a 300 资料来源：金宏气体招股书，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 27/42 证券研究报告 三氟化氮是市场容量最大的电子特气产品三氟化氮是市场容量最大的电子特气产品，需求加速将面临短缺。三氟化氮的反应性与氟相似，具有在等离子条件下释放氟气的能力，常温下具有化学惰性，而在高温下可作氧化剂，性质比氧气更具活

90、性但比氟要稳定得多，且易于处理，是电子工业中优良的等离子蚀刻气体和反应腔清洗剂，广泛应用于制造半导体芯片、平板显示器、光伏电池（非晶硅薄膜电池）等领域。作为清洗气，三氟化氮的清洗效果优良，完全分解的温度较低（700900），无害化处理成本低于其它清洗气体，通常 200、300mm 及更大的化学气相沉积（CVD）设备大都采用三氟化氮为主要的清洗气体。作为等离子蚀刻气体，其比 CF4 和 CF4 氧气的混合气体有更高的蚀刻速率和选择性，而且对表面无污染，尤其是在厚度小于 1.5m 的集成电路材料的蚀刻中，NF3 具有非常优良的蚀刻速率和选择性。根据 TECHCET 报告，三氟化氮可能在未来几年可能

91、将出现供应压力，因为预计需求将超过供给量。需求的增加主要来自 CVD/ALD 沉积技术过程需要添加多图形化和 EUV 微影曝光，使清洁需求增加，带动常用于真空腔室清洁用的三氟化氮快速增长。图表图表 41 NF3 下游主要应用领域下游主要应用领域 应用领域应用领域 主要用途主要用途 备注备注 集成电路 刻蚀剂、清洗剂 LCD 清洗剂 WF6 原材料、氟化剂 WF6 电子工业中作为金属钨 CVD 工艺的原材料 激光器 氟化剂 太阳能电池 刻蚀剂、清洗剂 主要用于产量较小的薄膜太阳能电池 资料来源：智研咨询，华安证券研究 图表图表 42 2021 年三氟化氮在不同领域应用占比年三氟化氮在不同领域应用

92、占比 图表图表 43 2017-2021 年我国年我国 NF3 进出口数量进出口数量 资料来源：智研咨询，华安证券研究所 资料来源：智研咨询，华安证券研究所 近年国内三氟化氮产业发展迅速，自给率快速提升近年国内三氟化氮产业发展迅速，自给率快速提升。根据智研咨询发布的2022-2028 年中国三氟化氮行业市场运行格局及发展策略分析报告，2015 年我国三氟化氮产量在 2887.3 吨左右，2021 年产量增长至 15317.1 吨，2015-2021 年实现年均复合增速 32.06%，近年来自给率上升明显。2019 年我国三氟化氮产品出46%24%14%9%7%刻蚀剂清洗剂氟化剂氧化剂助燃剂05

93、000200202021出口数量（吨）进口数量（吨）Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 28/42 证券研究报告 口数量首次超过进口，到 2021 年出口量达到 1999 吨。由此测算 2021 年三氟化氮行业需求量 1.43 万吨，预计 2025 年需求将达到 2.5 万吨。国外 NF3 主要生产商有美国 AP、BOC Edwards、杜邦(收购原 ASG 的业务)、日本的关东电化公司(KDK)、中央旭硝子公司 Central Glass(中央玻璃)、三井化学Mitsui 公

94、司以及韩国索地福公司等。在国内，中船重工 718 所、南大光电、昊华科技、SK 镇江是三氟化氮主要生产厂家，718 所产能第一，达到 9500 吨/年，昊华科技是国内具备高纯度三氟化氮研制能力的领先企业，2015 年，黎明院和韩国大成株式会社合资的年产1000吨/年电子级三氟化氮项目建成投产，2018年完成扩能改造，该装置总产能达到 2000 吨/年。2021 年 9 月，昊华收购大成持有的合资公司 40%股权，对黎明大成达到 100%控股。根据公司年报披露的产量数据，2017-2021 年公司的产量份额保持在 16-22%左右。后续公司将扩产 3000 吨/年三氟化氮，总产能达到 5000

95、吨/年。公司凭借技术优势及成熟的销售渠道，已与京东方等下游领先企业建立了稳固合作关系。图表图表 44 2021 年我国部分企业三氟化氮产能统计年我国部分企业三氟化氮产能统计 资料来源：智研咨询，华安证券研究所 图表图表 45 2017-2021 年昊华科技三氟化氮生产销量年昊华科技三氟化氮生产销量 来源：公司公告，华安证券研究所 六氟化硫（六氟化硫（SF6）是较优异的电子刻蚀剂和清洗剂。）是较优异的电子刻蚀剂和清洗剂。六氟化硫是很强的氧化剂和氟化剂，但表现出比氮气还高的惰性。同时六氟化硫具有极好的热稳定性，即使在 500以上高温也不分解。其也是重要的气态绝缘介质，具有卓越的电绝缘性和灭弧特性。

96、通常六氟化硫在平板显示领域可作为清洗剂，用于去除玻璃基板上的沉积层（包括半导体层和氮化硅层）和清洗蚀刻工艺之后的反应腔。由于六氟化硫在钨的回刻方面有独特的优势，因此在集成电路中占有一定份额。高纯度 SF6 主要用于半导体清洗，SF6 的成本只有 NF3 的几分之一。昊华旗下的黎明院是国内最早从事六氟化硫研发的企业，从 2001 年开始进行系列特种含氟电子气体的研究，亦是国内仅有的高纯度六氟化硫研制企业，在电解制氟和电化学氟化领域有较强的技术优势。目前公司六氟化硫产能 2000 吨/年，位于全国第二，仅次于科美特（雅克科技）。其中，公司电子级的六氟化硫产能 1000 吨/年，电子级市占率 65%

97、以上。0200040006000800010000718所南大光电昊华科技SK 镇江产能（吨）200202021生产量（吨）425622542销售量（吨）626042691库存量（吨）4700025003000Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 29/42 证券研究报告 图表图表 46 六氟化硫产业链六氟化硫产业链 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 3.2 湿电子化学品湿电子化学品 湿电子化学品种类繁多，受益下

98、游半导体、新型显示和光伏行业快速发展湿电子化学品种类繁多，受益下游半导体、新型显示和光伏行业快速发展。湿电子化学品又称超净高纯试剂或工艺化学品，为微电子、光电子湿法工艺制程中使用的各种电子化工材料的总称。湿电子化学品品类繁多，按照组成成分和应用工艺可分为通用湿电子化学品（包括，酸类：过氧化氢、氢氟酸、硫酸等；碱性：氢氧化铵、氢氧化钾、氟化铵等；溶剂类：甲醇、乙醇、丙酮等。）和功能湿电子化学品（主要包括显影液、剥离液、清洗液、刻蚀液稀释液等）。湿电子化学品主要用于半导体、显示面板、太阳能电池三大行业。在半导体领域，其主要应用于晶圆制造和后端封装测试领域，主要用途为清洗、显影、蚀刻、剥离。平板显示

99、领域，湿电子化学品主要用于薄膜制程清洗、光刻、显影、蚀刻等工艺环节。我国自 2018 年后加大了对半导体、显示面板上游材料的扶持力度，国内外晶圆厂大规模扩产，带动上游半导体材料的需求持续增长，也促进了国产湿电子化学品的发展。在太阳能电池领域，湿电子化学被应用于太阳能电池片的制绒、清洗和蚀刻。需求也在太阳能电池企业产量增长的带动下增长。根据中国电子材料行业协会数据显示，2021 年，全球使用湿电子化学品的总量达到 458.3 万吨，其中集成电路领域用湿电子化学品需求量 209 万吨，占比 45.6%；新型显示领域用湿电子化学品需求量达到 167.2 万吨，占比 36.5%；光伏领域用量较少，需求

100、占比不足 20%。预计到 2025 年湿电子化学品总需求达到接近 700 万吨，其中集成电路领域用湿电子化学品需求量 313 万吨；新型显示领域用湿电子化学品需求量达到 244 万吨。我国 2021 年湿电子化学品需求 213.52 万吨，2025 年市场需求达到 369.56 万吨。面板领域湿电子化学品国产化率快速上升，半导体领域仍需突破。面板领域湿电子化学品国产化率快速上升，半导体领域仍需突破。湿电子化学品市场格局方面，欧美巨头市场份额约为 31%，日本企业市场份额约为 29%，韩国、中国大陆及中国台湾的市场份额约为 39%，其他国际及地区市场份额约为 1%。近年来，中韩企业在高世代液晶面

101、板及 OLED 面板等新型显示领域市占率有所提升，Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 30/42 证券研究报告 半导体的大尺寸晶圆进步同样飞速，单小尺寸方面受制于产业链发展限制而较为薄弱。中国电子材料行业协会数显示，我国集成电路用湿电子化学品整体国产化率 35%，12 英寸晶圆 28nm 以下先进节点制造所用的功能性湿电子化学品基本依赖进口。显示面板用湿电子化学品国产化率不足 40%，高世代显示面板用铜蚀刻液国内企业实现了小批量供应，OLED 面板用银蚀刻液仍全部依赖进口。国产化替代还大有可为。昊华科技拟适时开展湿电子化

102、学品业务，丰富产品矩阵。昊华科技拟适时开展湿电子化学品业务，丰富产品矩阵。2022 年 6 月，昊华发布“十四五规划”，提出适时开展湿电子化学品等领域的业务，培育以电子特气为优势并不断拓展产品组合的电子化学品产业链，成为国内领先、全球知名的电子化学品供应商。昊华黎明院在过氧化氢生产和提纯技术上有所积累，是国内蒽醌法制过氧化氢固定床技术的创始企业，综合技术处于国际先进水平。近年来黎明院瞄准己内酰胺和环氧丙烷行业对过氧化氢技术大型化、高效化、绿色化的需求，自主研发出的新型高效钯催化剂及配套工作液体系，并在开发完善扩大年产至 50 万吨级，成功占据我国过氧化氢技术转让市场大部分份额，助推我国过氧化氢

103、产品产量居世界首位。黎明院电子级过氧化氢正处于实验研发阶段，公司也将进一步布局其他种类的湿电子化学品。由于昊华在特种气体领域有多年的技术经验和渠道优势，延伸湿电子化学品有望复制研发经验，并共享客户渠道优势。4 航空化工材料：航空化工材料：专注特品配套及民用航空材料专注特品配套及民用航空材料，伴随大飞机放量可期伴随大飞机放量可期 昊华科技航空化工材料依托旗下的曙光院、株洲院、沈阳院、锦西院、北方院等院所，是国内核心特品配套及民用航空化工材料供应商。主要产品分为特种橡塑制品、特种涂料等。4.1 特种橡塑制品特种橡塑制品 公司主要从事配套航空航天等行业发展的橡胶制品研制，产品包括橡胶密封制品、密封型

104、材、橡胶软管、胶布制品、航空轮胎、航空有机玻璃等。在特种橡胶制品领域，公司可根据用户需求，开发生产具有耐磨损、耐腐蚀、耐油、耐高低温等特殊性能的橡胶制品 4.1.1 特种航空轮胎特种航空轮胎 曙光院代表国内航空轮胎最高技术水平。曙光院代表国内航空轮胎最高技术水平。其中曙光院前身燃化部桂林轮胎研究所，长期研发各种新型航空轮胎、汽车轮胎、防护服等特种橡胶制品，是国内唯一的特种轮胎专业科研生产单位，代表国内航空轮胎研发的最高技术水平。航空轮胎国产化率极低。航空轮胎国产化率极低。尽管我国是车用轮胎生产大国，航空轮胎目前国产化率不足 10%。根据昊华科技年报，全球航空轮胎每年消耗 900 万条，航空轮胎

105、三大巨头普利司通（30%）、米其林（37%）、固特异（20%）总共占据 87%的市场份额。2021 年我国民航机队轮胎年消耗量约 25 万条，完全被三巨头垄断。2020 年 11 月15 日，中国橡胶工业协会印发的橡胶行业“十四五”发展规划指导纲要指出，十四五末，航空轮胎要求达到 5.4 万条国内产量，国产化率目标为 15%。航空轮胎是轮胎产品中技术含量最高、制作难度最大、使用条件最苛刻的轮胎航空轮胎是轮胎产品中技术含量最高、制作难度最大、使用条件最苛刻的轮胎Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 31/42 证券研究报告

106、品种。品种。航空轮胎具有巨型工程轮胎的超强载荷能力、赛车轮胎的超高速度、轿车轮胎的舒适性能，其载荷要求是普通汽车胎的 10 倍以上，形变率要求达到普通轮胎的3-4 倍，转动速度则要到达每小时 450 公里以上。同时，航空轮胎还要经受高空中零下 50-60 摄氏度的低温环境，以及降落时升至 150 摄氏度的温度剧变，因此航空轮胎需要具备非常高的耐温性。航空轮胎的液压制动系统要求极高，由于飞机的吨位数十倍于汽车，轮胎降落要承受的压力和摩擦是巨大的，因此航空轮胎的材料要求极高。航空轮胎市场空间广阔。航空轮胎市场空间广阔。航空轮胎包括民用航空轮胎市场、军用航空轮胎市场和通用航空轮胎市场三大板块。在民航

107、行业，航空轮胎安全等级很高，为 A 类安全部件，是更换最频繁的耗材之一，仅次于燃油。根据 全球航空轮胎市场需求分析，民用轮胎所需新胎和翻新胎的比例约为 1:42:3。按机队规模保守估算，2018 年我国航空轮胎需求量约 33 万条，其中新胎需求约 13.4 万条，翻新胎需求 19.6 万条；全球航空轮胎需求约 233 万条，其中新胎需求 93.5 万条，翻新胎 139.5 万条。据外媒WORLD AIR FORCES披露，与 2014 年相比，2020 年军用飞机机队规模从 50741 架增加到 53890 架，年均增长率 1.2%，基本保持平稳。其中，战斗机14596 架，特种飞机 1951

108、 架，运输机 4265 架，加油机 802 架，武装直升机 20489架，教练机 11787 架。据此测算，2020 年全球军用航空轮胎需求量约 76 万条。通用航空飞机是指小型飞机和直升机。据报道，全球共有通用航空飞机 34 万余架，我国这一数据极小。中国民用航空局2018 年民航行业发展统计公报显示，2018年底我国实际拥有通用航空飞机 2495 架。通用飞机配置有 3 条轮胎，由于飞机载荷小、滑行距离短，轮胎的磨耗小，平均每年更换 2 次左右。据此推算，2018 年全球通用航空轮胎需求 204 万条，我国需求 1.5 万条。由于通用轮胎为小规格轮胎，不翻新，价值量不高，因此市场价值不高，

109、主要市场仍集中在军用和民用领域。图表图表 47 未来未来 20 年全球各地区民航机队预测年全球各地区民航机队预测 项目项目 中国中国 南亚南亚 东南亚东南亚 东北亚东北亚 中东中东 非洲非洲 拉美拉美 大洋洲大洋洲 俄罗斯俄罗斯和中亚和中亚 北美北美 欧洲欧洲 全球全球 经济增长率（GDP）4.7%5.8%4.4%1.2%3.2%3.4%2.9%2.4%2.0%1.9%1.6%2.7%民航机队增长率 4.5%7.3%5.7%1.5%4.9%4.0%3.9%2.6%2.1%1.9%2.9%3.4%2018 年机队规模/架 3890 700 1530 1210 1550 740 1580 550

110、1270 755-5260 25830 2038 年机队规模/架 9330 2880 4670 1620 4030 1620 3380 920 1940 10930 9340 50660 资料来源：全球航空轮胎市场需求分析，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 32/42 证券研究报告 图表图表 48 2020 年全球军用飞机机队分布年全球军用飞机机队分布 资料来源：全球航空轮胎市场需求分析，华安证券研究所 民用领域，昊华科技航空轮胎已成功搭载国产大飞机民用领域，昊华科技航空轮胎已成功搭载国产大飞机 ARJ

111、21，并参与，并参与 C919 设设计。计。2008 年，曙光院研制出我国第一条子午线航空轮胎，打破国际巨头普利司通、米其林、固特异等的封锁和垄断。目前，国内军用航空轮胎企业以曙光院、沈阳和平子午线和银川佳通轮胎三家为主，曙光院占据主导地位。2020 年 11 月 23 日，使用曙光院“三环”牌航空轮胎的国产 ARJ21 飞机试飞成功，这也是 ARJ21 飞机第一次搭载国产航空轮胎。昊华科技 2021 年 12 月 24 日在投资者互动平台表示，公司所属曙光院有参与了国产大飞机 C919 轮胎国产化研制，目前已完成初步设计。随着民用航空飞机逐渐放量，预计曙光院将享受充分弹性。军用领域，曙光院所

112、研发配套的航空轮胎覆盖了我军现役各个战机。军用领域，曙光院所研发配套的航空轮胎覆盖了我军现役各个战机。公司的航空轮胎成功应用于歼击机、轰炸机、运输机、直升机、教练机、无人机等机型，技术的先进性和可靠性得到了锤炼和验证。产能方面，曙光院轮胎总产能 5 万条/年，2021 年产量约 4.8 万条。2022 年 7月，公司公告宣布投资 6.48 亿建设 10 万条/年高性能民用航空车胎项目，新胎与翻新车胎各占一半，产品包括斜交和子午线两种构造，预计在 2023 年底竣工投产，届时公司产能将实现翻三番。产品将为国产支线飞机 ARJ21、国产大飞机 C919 等提供配套轮胎、替换车胎和轮胎翻新服务。4.

113、1.2 密封型材等密封型材等其他其他特种橡胶制品特种橡胶制品 除了航空轮胎，公司的特种橡胶制品包含橡胶密封制品、密封型材、橡胶软管、胶布制品、气象气球等。在我国，中低端密封型材生产能力充足，但高端密封型材严重依赖进口（比例约为 25%），如应用于航空航天、半导体 CMP 设备、氢能等领域的密封件国内自给率低。公司目前橡胶密封型材 1660 万件产能，配套领域涉及航空、航天、地铁及隧道工程、车辆及电气机柜、信息材料等，相关子公司还承担了 C919、ARJ21、CR929等飞机密封型材的配套研发、生产任务，实现了全机绝大部分橡胶密封型材产品的自主配套，预计产品将随着国产大飞机放量。另外，根据公司在

114、互动易披露，西北院正在研发半导体抛光垫相关电子信息产品，半导体气膜用于半导体芯片加工设备CMP 设备上，目前销量较好。2022 年 5 月，西北院有机硅密封型材生产项目正式14997,28%13651,25%8614,16%5016,9%4284,8%4007,8%3321,6%亚太北美欧洲俄罗斯和独联体中东非洲拉美Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 33/42 证券研究报告 开工建设，将在 2023 年底新增 3.2 万件有机硅密封型材，预计达产后可实现销售收入 3 亿元/年，利润 3237 万元。图表图表 49 公司

115、涉及的公司涉及的部分高端密封型材应用领域部分高端密封型材应用领域 应用领域应用领域 主要用途主要用途 性能性能 备注备注 航空航天 机翼、舱门、起落架等部位，以及航电、气源、燃油等系统 阻燃、耐油、耐低温性、低温回弹性和耐候老化 公司飞机密封型材产品应用于 C919、ARJ21、CR929等 电子信息 半导体气膜配套抛光垫 耐高温 西北院正在研发半导体抛光垫相关电子信息产品，半导体气膜用于半导体芯片加工设备 CMP 设备上，目前销量较好 资料来源：互动易，华安证券研究所 工程橡胶产品及橡胶模压制品方面，公司有盾构管片弹性橡胶密封垫、遇水膨胀橡胶密封件、给排水管道和水泥顶管用橡胶密封件等，产品用

116、于高铁车辆、工程机械领域，部分产品成功配套上海地铁、北京地铁、天津地铁、广州地铁、成都地铁、武汉越江隧道、南京长江越江隧道、上海黄浦江隧道等建设项目。另外，公司是全国重要的气象气球研制企业，产品国内市场占有率高，并出口国外。4.1.3 聚氨酯新材料聚氨酯新材料 在聚氨酯新材料领域，公司主营产品为经选配、改性的组合料或浇注型系统料以及少量制品，产品应用于国民经济众多领域，包括汽车、建筑、家居、冶金、能源、电子电力、体育、服装、印刷等。公司旗下的黎明院技术领先，建有国家反应注射成型工程技术研究中心以及聚氨酯弹性体河南省工程实验室，聚焦一些高端品类，如阻燃环保型高性能类聚氨酯材料，能够取代进口材料满

117、足市场对环保性的要求，并同时兼具良好的阻燃性能；玻纤增强聚氨酯材料首次在国内成功替代客车的原有部件，不仅性能改善明显，而且制品生产效率显著提升，同时可节约原料，有效填补了国内相关技术空白。黎明院退城入园项目将会新增 2.5 万吨/年聚氨酯新材料产能，其中包含 2 万吨/年车用聚氨酯新材料和 0.5 万吨/年聚氨酯弹性体新材料，进一步拓宽产品矩阵。4.2 特种涂料特种涂料 昊华科技的特种涂料依托于北方院和海化院，二者于 2018 年并入昊华科技。其中北方院前身为原化工部涂料工业研究所，作为武器装备及国防工业配套单位，北方院多年来承担了大量军工配套项目，将新技术、新产品在军工航空航天、兵器、电子科

118、技领域推广并得到广泛应用，在军工系统内积累了技术优势，形成了良好口碑。北方院产品主要包括特种功能性涂料、工业重防腐涂料及水性涂料三大板块，应用于国防航空、航天工业及建筑施工等行业。海化院前身化学工业部海洋化工研究院，以船舶防腐涂料为特色，近年来已将业务拓展至航空航天领域，并承担了多项航空航天科技攻关和生产任务，在航空航天等重要型号得到了应用。民用领域方面，海化院近年来针对国产大飞机配套涂料及技术进行了攻关，并成功开发出了系列大飞机涂料产品。海化院已进入中国商飞Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 34/42 证券研究报告

119、合格供应商名单，部分航空涂料产品进入中国商飞合格产品目录，实现订货并涂装试用。截止目前，海化院总计具备 2.5 万吨/年的生产能力，其中 1 万吨/年先进涂料生产基地项目已于今年全面建成投产，其中 2000 吨为军用品，8000 吨民品。图表图表 50 北方北方院和海化院特种涂料业务介绍院和海化院特种涂料业务介绍 类别类别 产品产品 性能性能 下游应用下游应用 北方院 特种功能涂料 航空涂料（水基耐高温防腐蚀涂料、空气干燥修补漆、耐高温镁合金漆、高温标志磁漆、各类雷达和天线罩保护涂料、飞机内外蒙皮及结构件保护涂料、透波涂料等 航空发动机油管、空气管、壳体、叶片等部位的耐热防腐保护（产品耐受温度

120、范围为常温至650），飞机内外蒙皮的防护、装饰和标识，以及各类飞机零部件、结构件和设备的防护。新型飞机油箱用保护涂料 具有良好的耐强腐蚀介质性能 大飞机油箱内壁的长效防护、民用各类成品油、原油储罐等容器设施的内壁防腐保护 航天涂料 示温涂料/片 高温耐烧蚀涂料 神舟系列飞船返回舱温度测定以及航天发动机热端部件温度分布的测量，亦可用于不宜用热电偶测温的零部件表面温度测温，特别是为大面积温度场测量提供了测试手段 火箭发射部位的耐高温保护 光纤保护涂料 能量光纤的涂覆，如用于激光焊接及切割、大气光谱测量、红外测温等领域，还可用于电子、航空、核电等领域的连接器、导弹光纤制导、发动机部件粘接等 化铣及临

121、时保护涂料产品 铝合金、钛合金等的化学铣切保护，也可用于被涂物面的防化学腐蚀掩蔽保护，或作为机械设备、仪器表面上防止划破擦伤的临时保护材料 工业重防腐涂料 环氧富锌底漆、环氧云铁中涂和聚氨酯面漆为主要配套 工矿企业室内机械设备装饰防腐及储水罐内壁、化工管线内外壁等部位的防腐、钢架结构的防火涂装、新结构的涂覆和原有结构的维修保养等工业制造及建筑领域 水性涂料 民用的建筑涂料类产品（丙烯酸乳液、丙烯酸内/外墙系列乳胶涂料、水性环氧抗碱封闭底漆和助剂，以及水性环氧涂料和水性聚氨酯涂料等）混凝土、水泥砂浆、砖体结构的住宅及公共建筑物等内/外墙面装、木质构件的装饰装修、混凝土结构的抗碱封闭等建筑施工领域

122、 金属结构基材用水性涂料配套体系 优异的机械性能、耐碱性化学介质性能以及耐温性能，是一种新型的可替代传统溶剂型涂料的环保型涂料 核电、军工等高端制造装备行业 海化院 整船配套涂料 水线上、下到船舶舱室各部位的常规涂料和特种涂料，从底漆、中间层到面漆的全船配套涂料产品，其中军工配套的甲板防滑涂料、长效防污涂料、环保型舰船内舱涂料国内领先 长效环保型防污涂料通过匀速、持续释放出防污剂以有效解决表面海生物附着污损问题，具有长期的防污效果 新造船、船舶坞修及维护保养等用途 工业重防腐涂料 钢结构、复合材料涂料 石化：防腐周期由过去一年提高到三至五年 核电：满足核电站冷却水系统低流速状态下海水浸泡的长效

123、防腐和长效防污需求 机车：替代部分进口产品 风电：满足风电叶片在高速旋转下的防腐和防护石油化工、海洋工程、工程机械、交通运输及能源设施等严苛腐蚀环境中的钢结构提供重防腐涂料全套解决方案 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 35/42 证券研究报告 需求 环保型涂料 喷涂聚脲弹性体材料（钢结构防腐、超重防腐、混凝土防护、户外装饰防腐材料、阻燃防护材料、抗静电材料等产品）减少污染、降低能耗、提高防护性 化工防腐、管线防腐、高速路线防水、人造景观、体育工程及工业地坪武器装备防护等领域和工程 无溶剂及水性工业防腐涂料 低 VOC

124、 航空母舰、医疗船、驱逐舰等装备配套涂料，并应用在车辆零部件、铁路机车、石化行业储罐、管道设施、桥梁、铁塔等钢结构以及机械设备制造和维修的防护与装饰领域 特种功能涂料 防火涂料 低 VOC 军用：舰船防火涂料、飞机防火涂料及各种军事装备防火涂料 民用：功能复合型、高性能防火涂料 固体浮力材料 低密度、高强度的无毒、无害、无味的轻质耐压复合材料，具有密度低、耐压强度高、吸水率低且稳定性、耐候性好、对环境无污染等特点 水下作业运载系统、深海声拖装置、海底空间站、海洋石油隔水管浮筒、海洋观测系统等民用及军事领域被广泛应用 资料来源：公司公告，华安证券研究所 5 碳减排业务：碳减排业务：国内国内 PS

125、A 技术技术第一，第一，碳中和应碳中和应用潜力巨大用潜力巨大 PSA 是是氢气氢气分离提纯的主要技术分离提纯的主要技术，在碳中和背景下应用潜力巨大。，在碳中和背景下应用潜力巨大。中国氢能源及燃料电池产业白皮书显示，2030 年我国氢气的年需求量将达到 3715 万吨，2060 年将增至 1.3 亿吨，氢气需求潜力巨大。从氢的来源来看，我国炼油、化工、焦化等主要工业副产气中大多含有 H2，且部分副产气 H2 含量较高。工业副产气制氢相较于化石燃料制氢流程短，能耗低配套公辅设施齐全，下游 H2 利用和储运设施较为完善，故工业副产气是目前较为理想的氢气来源。图表图表 51 近年国家层面氢能产业政策近

126、年国家层面氢能产业政策 发布时间发布时间 发布主体发布主体 政策名称政策名称 相关内容相关内容 2020.03 发改委、司法部 关于加快建立绿色市场和消费法规政策体系的意见 2021 年将完成研究制定氢能、海洋能等新能源发展的标准规范和支持支持 2020.04 财政部、工业和信息化部等 关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 将当前对燃料电池汽车的购置补贴，调整为选择有基础、有积极性、有特色的城市或区域，采取“以奖代补”方式对示范城市给予奖励。争取通过 4 年左右时间建立氢能和燃料电池汽车产业链。2020.04 国家能源局 中华人民共和国能源法（征求意见稿）优先发展可再生能源、支持开发应

127、用替代油气的新型燃料和工业原料、氢能纳入能源范畴 2020.06 国家能源局 2020 年能源工作指导意见 从改革创新和推动新技术产业化发展角度推动氢能产业发展 2020.09 财政部、工业和信息化部等 工业开展燃料电池汽车示范应用的通知 将对燃料电池汽车的购置补贴政策，调整为燃料电池汽车示范应用支持政策，对符合条件的城市群开展燃料电池汽车关键核心技术产业化攻关和示范应用给予奖励，形成布局合理、各有侧重、协同推进的燃料电池汽车发展新模式。2020.11 国务院 新能源汽车产业发攻克氢能储运、加氢站、车载储氢等氢燃料电池汽车应用支撑技术；因Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊

128、华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 36/42 证券研究报告 展规划（2021-2035）地制宜开展工业副产氢及可再生能源制氢技术应用。2021.02 国务院 关于加快建立绿色低碳循环发展经济体系的指导意见 推动能源体系绿色低碳转型。坚持节能优先，完善能源消费总量和强度双控制度。提升可再生能源利用比例，大力推动风电、光伏发电发展，因地制宜发展水能、地热能、海洋能、氢能、生物质能、光热发电。2021.06 国家能源局 关于组织开展“十四五”第一批国家能源研发创新平台认定工作的通知 新型储能技术研 究 内 容（包 含 但 不 限 于）;新型能量型/容量型储能技术装备 及系统集成技

129、术;新型功率型/备用型储能技术装备与系统集成技术;储能电池共性关键技术。2021.06 工信部 2021 年汽车标准化工作要点 聚焦燃料电池电动汽车使用环节，推动燃料电池电动汽车能耗及续驶里程、低温冷启动、动力性能、车载氢系统、加氢枪等标准制修订。2021.10 国务院 2030 年前碳达峰行动方案 积极扩大电力、氢能、天然气、先进生物液体燃料等新能源、清洁能源在交通运输领域应用。大力推广新能源汽车，逐步降低传统燃油汽车在新车产销和汽车保有量中的占比，推动城市公共服务车辆电动化替代，推广电力、氢燃料、液化天然气动力重型货运车辆。提升铁路系统电气化水平。加快老旧船舶更新改造，发展电动、液化天然气

130、动力船舶，深入推进船舶靠港使用岸电，因地制宜开展沿海、内河绿色智能船舶示范应用。提升机场运行电动化智能化水平，发展新能源航空器。到 2030年，当年新增新能源、清洁能源动力的交通工具比例达到 40%左右，营运交通工具单位换算周转量碳排放强度比 2020 年下降 9.5%左右，国家铁路单位换算周转量综合能耗比 2020 年下降 10%。陆路交通运输石油消费力争 2030 年前达到峰值。资料来源：政府官网，华安证券研究所 工业副产气制氢工艺普遍采用了变压吸附（PSA）气体分离技术。该技术是通过固体吸附剂对一定压力下的混合气体中某些组分进行选择性吸附，气体组分在吸附床层中高压下吸附、低压下解吸，从而

131、实现目标组分的净化与富集。整个过程无需其他介质，不需换热设备，操作均在常温下进行。与膜分离法、低温分离法相比，PSA 具有吸附剂利用率高、循环周期短，能耗较低、操作维护简便、自动化程度高和产品纯度高等诸多优点，被广泛应用于化工、能源、冶金和环境等工业领域。20世纪 70 年代初昊华科技西南院的前身西南化工研究设计院在我国率先开始进行PSA 技术工业应用的研究，经过近五十年的发展和进步，变压吸附技术已经成为工业上氢气分离提纯的主要技术。图表图表 52 焦炉煤气制氢流程焦炉煤气制氢流程简简图图 资料来源：CNKI，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（60

132、0378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 37/42 证券研究报告 图表图表 53 炼厂副产气制氢流程简图炼厂副产气制氢流程简图 资料来源：CNKI，华安证券研究所 图表图表 54 氯酸钠副产物制氢流程简图氯酸钠副产物制氢流程简图 资料来源：CNKI，华安证券研究所 图表图表 55 PVC 副产物制氢流程简图副产物制氢流程简图 资料来源：CNKI，华安证券研究所 公司是公司是PSA技术国内市场占有率第一和全球前三大技术国内市场占有率第一和全球前三大PSA技术供应商技术供应商和总包商和总包商。公司全资子公司西南院 2019 年底并入昊华科技，并将 PSA、C1 化工和催化剂业务整合入西南院。西南

133、院专攻制氢技术及研发，原先昊华科技擅长后端工程转化，因而二者的结合使得昊华能够为客户实现成套解决方案，成为国内受屈一指的技术供应商及总包商。西南院前身为原化工部西南化工研究设计院，在上世纪 80 年代就成功研发了变压吸附技术（PSA）分离氢气、氮气中的二氧化碳气体，并积极参与 CO2 捕集和封存（CCS）领域的技术工作，目前公司与 UOP、林德同为全球三大PSA 技术服务供应商之一。西南院目前已推广 1500 余套工业装置，其中，制氢或氢气提纯有 1000 余套工业装置业绩。这些装置业绩包括：富含氢的工业排放气的氢气回收提纯装置，也有氨裂解、甲醇裂解、烃类转化等制氢装置。西南院面向“碳达峰碳中

134、和”目标开发的双碳技术较多，主要包括碳捕集、碳利用（CO2 制甲醇技术、CO2-CH4 重整技术等）、氢能制备及纯化技术。根据公司互动易披露，今年上半年西南院中标了山东裕龙石化有限公司重油制氢联合装置氢提纯项目、内蒙古东日新能源材料有限公司提氢项目、中海油宁波大榭石化有限公司提氢项目等 10 多个大型提氢项目。同时今年碳捕集回收项目比去年同期有所增加，公Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 38/42 证券研究报告 司的二氧化碳捕集总能力达到约 300 万吨/年。在手订单饱满，营收创新高在手订单饱满，营收创新高。2021

135、年，公司工程技术服务营业收入 10.26 亿元，创历史新高。另外，西南院签订的 EPC 项目创历史新高，2021 年内签订了国内最大规模焦炉气制甲醇项目，合同金额 8.8 亿元。公司的 PSA 制氢技术生产的氢气也开始应用在燃料电池汽车中，如炼化厂气 PSA 制燃料电池氢项目落地韩国，为燃料电池汽车或燃料电池发电设备供应氢气燃料。在碳中和背景下，预计公司 PSA 制氢和碳捕集回收项目订单将持续增加。图表图表 56 西南院部分西南院部分合同合同订单订单情况情况 项目 客户 2022 年 7 月 28 日 4104m3/h 焦炉煤气制氢联产 LNG 工程项目 河北华丰能源科技 2022 年 7 月

136、 3 日 炼化一体化项目 PSA 装置 EPC 中海油宁波大榭石化 2022 年 6 月 8 日 20 万吨/年焦炉气制甲醇装置项目 EPC 山西禹王煤炭气化有限公司 2022 年 3 月 10 日 60000Nm3/h 天然气制氢项目 EPC 华峰化学（重庆）2022H1 年产 1500 吨高纯度氢气制备成套装置 中石油四川石化 2021 焦炉气制甲醇项目（国内最大规模）徐州龙兴泰 2021 29500Nm/h PSA 提纯 CO2 技术装置 韩国 SHINBIO 公司 2021 10000Nm/h 变压吸附提浓 CO2 项目的全套设计及关键设备供货（首套出口海外炼厂气 PSA 制燃料电池用

137、氢项目）韩国鲜都化学株式会社(Sundo Chemical Co.,Ltd.)2021 焦炉气制合成氨甲醇联产 LNG 项目 山西金岩富氢新材料科技 2021 燃料电池氢撬装项目 中国石油华北石化分公司 2020 渭北煤化工园区180万吨甲醇70万吨烯烃 陕西煤业化工集团 2019 480000Nm3/h 的变压吸附制氢成套装置 陕煤集团榆林化学 资料来源：公司公告，中化新网，中国化工报，华安证券研究所 6 盈利预测盈利预测 我们基于以下假设进行盈利预测：假设一：公司在建项目 4600 吨/年特种含氟电子气体项目、2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目、黎明院 46600 吨/年专用新材料项目及

138、 XX 原材料项目（XX 原材料项目为军用配套项目）、西北院有机硅密封型材生产项目、西南院清洁能源催化材料产业化基地项目以及 10 万条/年高性能民用航空轮胎项目等如期投产。Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 39/42 证券研究报告 假设二：假设现有产品开工率在未来几年能够维持。假设三：考虑 PVDF 原料配额制，新产能需配套 PVDF 进行审批，行业扩产格局趋于稳定，扩产逐渐理性，同时公司聚焦高端需求较为刚性，预计锂电级别 PVDF 和高端氟树脂价格和价差将维持高位震荡。图表图表 57 主要业务板块盈利拆分主要业务板

139、块盈利拆分 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总营收 亿元 50.15 69.44 87.01 107.21 128.65 总成本 亿元 35.49 50.32 60.52 72.52 87.91 毛利 亿元 14.66 19.12 26.49 34.69 40.74 毛利率 29%28%30%32%32%高端氟材料 营收 亿元 11.31 18.78 23.57 27.86 30.34 成本 亿元 8.84 13.45 15.32 16.05 18.03 毛利 亿元 2.47 5.33 8.25 11.81 12.31 毛利率 22%28%35%42%41%电子化学品

140、营收 亿元 4.15 5.19 6.12 9.41 10.36 成本 亿元 3.05 4.08 4.59 7.06 7.77 毛利 亿元 1.10 1.11 1.53 2.35 2.59 毛利率 27%21%25%25%25%航空化工材料 营收 亿元 23.84 29.53 38.21 47.00 60.42 成本 亿元 15.33 19.36 24.83 30.55 39.27 毛利 亿元 8.51 10.17 13.37 16.45 21.15 毛利率 36%34%35%35%35%工程技术服务 营收 亿元 7.72 10.26 12.31 14.77 17.72 成本 亿元 5.54 8

141、.01 9.31 11.10 13.52 毛利 亿元 2.18 2.24 3.00 3.66 4.20 毛利率 28%22%24%25%24%其他 营收 亿元 3.13 5.67 6.81 8.17 9.80 成本 亿元 2.73 5.42 6.47 7.76 9.31 毛利 亿元 0.40 0.25 0.34 0.41 0.49 毛利率 13%4%5%5%5%资料来源：公司公告，Wind，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 40/42 证券研究报告 图表图表 58 可比公司估值比较可比公司估值比较 wi

142、n证券研注：昊华科技、雅克科技及巨化股份 EPS 由华安证券研究所测算，其余取自 Choice一致预期。资料来源：Choice，华安证券研究所 我们认为公司研发底蕴深厚，已成为明显的研发创新驱动的平台型材料公司，选择赛道高增，同时聚焦高端化、差异化，各项业务亮点十足。我们假设公司在建项目能够如期投产，预计昊华科技 2022-2024 年归母净利润 13.08、17.15、20.51 亿元，EPS 1.42/1.87/2.23 元，对应 PE 为 28.52X/21.76X/18.19X。我们选取同行业一体化型企业进行对比。与可比公司相比我们认为存在明显低估，维持“买入”评级。7 风险提示风险提

143、示（1）项目投产进度不及预期；（2）行业竞争加剧；（3）原材料及主要产品波动引起的各项风险；（4）装置不可抗力的风险；（5）国家及行业政策变动风险。股价（截止9 月 9 日）EPS PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 昊华科技 40.6 1.42 1.87 2.23 28.59 21.71 18.21 雅克科技 73.49 1.27 1.75 2.32 57.87 41.99 31.68 南大光电 35.7 0.52 0.68 0.87 68.65 52.50 41.03 华特气体 114.66 1.45 2.02 2.71 79.08 56.76 4

144、2.31 金宏气体 22.88 0.6 0.88 1.12 38.13 26.00 20.43 巨化股份 16.48 0.71 0.97 1.20 23.21 16.99 13.73 凯美特气 19.23 0.38 0.64 0.85 50.61 30.05 22.62 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 41/42 证券研究报告 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 202

145、1A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 6264 6229 7986 9615 营业收入营业收入 7424 8701 10721 12865 现金 2555 1818 2712 3583 营业成本 5406 6052 7252 8791 应收账款 1229 1758 2145 2434 营业税金及附加 69 83 104 122 其他应收款 43 75 87 96 销售费用 147 156 223 251 预付账款 333 308 388 486 管理费用 610 589 874 992 存货 946 1057 1281 1542 财务费用 1-27-26-56 其他流动资

146、产 1158 1214 1372 1474 资产减值损失-23-4-1-3 非流动资产非流动资产 5394 6978 7777 8771 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 141 146 151 157 投资净收益 14 34 26 35 固定资产 3060 4080 4570 5151 营业利润营业利润 934 1492 1934 2316 无形资产 884 1178 1300 1456 营业外收入 286 0 0 0 其他非流动资产 1310 1574 1756 2007 营业外支出 222 0 0 0 资产总计资产总计 11658 13207 15762 18387 利润总额利

147、润总额 998 1492 1934 2316 流动负债流动负债 3093 3165 3868 4482 所得税 95 166 198 238 短期借款 272 0 0 0 净利润净利润 903 1326 1736 2077 应付账款 897 1041 1250 1495 少数股东损益 12 17 21 26 其他流动负债 1924 2124 2617 2987 归属母公司净利润归属母公司净利润 891 1308 1715 2051 非流动负债非流动负债 1323 1476 1592 1525 EBITDA 983 2159 1961 2338 长期借款 407 560 675 608 EPS（

148、元）0.99 1.42 1.87 2.23 其他非流动负债 916 916 916 916 负债合计负债合计 4417 4641 5459 6007 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 34 52 73 99 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 919 919 919 919 成长能力成长能力 资本公积 2639 2639 2639 2639 营业收入 36.9%17.2%23.2%20.0%留存收益 3648 4957 6671 8722 营业利润 48.4%59.7%29.7%19.7%归属母公司股东权 7207 8515 10230 12281 归

149、属于母公司净利 37.6%46.8%31.1%19.6%负债和股东权益负债和股东权益 11658 13207 15762 18387 获利能力获利能力 毛利率（%）27.2%30.4%32.4%31.7%现金流量表现金流量表 单位:百万元 净利率（%）12.0%15.0%16.0%15.9%会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）12.4%15.4%16.8%16.7%经营活动现金流经营活动现金流 1146 1901 2034 2457 ROIC（%）7.1%11.3%11.6%11.9%净利润 891 1308 1715 2051 偿债能力偿债能力 折旧

150、摊销 333 946 484 559 资产负债率（%）37.9%35.1%34.6%32.7%财务费用 27 39 42 39 净负债比率（%）61.0%54.2%53.0%48.5%投资损失-14-34-26-35 流动比率 2.02 1.97 2.06 2.15 营运资金变动-121-364-163-148 速动比率 1.58 1.51 1.60 1.66 其他经营现金流 1043 1679 1860 2190 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-843-2481-1213-1481 总资产周转率 0.64 0.66 0.68 0.70 资本支出-803-2515-1239-1

151、513 应收账款周转率 6.04 4.95 5.00 5.29 长期投资-48-1-1-4 应付账款周转率 6.03 5.81 5.80 5.88 其他投资现金流 8 35 27 36 每股指标（元）每股指标（元）筹资活动现金流筹资活动现金流 209-158 73-106 每股收益 0.99 1.42 1.87 2.23 短期借款 167-272 0 0 每股经营现金流薄）1.25 2.07 2.21 2.67 长期借款 18 153 115-67 每股净资产 7.84 9.27 11.13 13.36 普通股增加 2 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 118 0 0 0 P/E 4

152、9.69 28.52 21.76 18.19 其他筹资现金流-96-39-42-39 P/B 6.15 4.38 3.65 3.04 现金净增加额现金净增加额 511-738 895 870 EV/EBITDA 43.59 16.89 18.20 14.87 资料来源：公司公告，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 昊华科技（昊华科技（600378）敬请参阅末页重要声明及评级说明 42/42 证券研究报告 重要声明重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客

153、观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在

154、任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用

155、。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系行业评级

156、体系 增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。