1、 -1- 证券研究报告 2020 年 06 月 15 日 中国国旅（中国国旅（601888.SH） 休闲服务休闲服务/旅游综合旅游综合 离岛机场市内离岛机场市内免税免税三重布局三重布局，疫情不改公司长期增长逻辑疫情不改公司长期增长逻辑 中国国旅（中国国旅（601888.SH）首次覆盖报告首次覆盖报告 公司深度公司深度 免税行业绝对龙头，业绩免税行业绝对龙头，业绩 10 年增年增 15。

2、 证券证券研究报告研究报告 | 行业行业策略报告策略报告 可选消费可选消费 | 餐饮旅游餐饮旅游 推荐推荐（维持维持） 免税牌照花落地方百货，国人市内店呼之欲出免税牌照花落地方百货，国人市内店呼之欲出 2020年年07月月08日日 市内免税店深度报告市内免税店深度报告 上证指数上证指数 3345 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 32 0.8 总市值（亿元） 6966 1.0 。

3、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/旅游服务业/旅游综合 证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 2020 年 07 月 02 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo -22.15% -10.58% 0.99% 12.57% 24.14% 35.71% 2019/。

4、证券研究报告 市内免税空间大，得运营者得天下 2020年6月23日 百货行业专题研究 行业评级：增持 姓名：訾猛（分析师） 证书编号：S0880513120002 姓名：刘越男(分析师) 证书编号：S0880516030003 姓名：陈彦辛（分析师） 证书编号：S0880517070001 姓名：赵政（分析师） 证书编号：S0880520020002 诚信 责任 亲和 专业 创新2请参阅附注免责。

5、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。
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各项声明请参见报告尾页。
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多重优势下市内店吸引力更强，若政策放多重优势下市内店吸引力更强，若政策放 开开有望打开广阔新有望打开广阔新市场，继续推荐免税市场，继续推荐免税！ 地段地段+ +品类品类+ +体验体验+ +价格价格+ +全渠道，五大优势助力下市内免税店相较机场、口岸全渠道，五大优势。

6、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 跟跟 踪踪 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 休闲服务休闲服务 推荐推荐 ( 维持维持 ） relatedReport 相关报告相关报告 中免打造旅游新零售， 有税 &跨境电商百花齐放免税 行业专题系列之 （八） 20200824 e。

7、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 周周 报报 证券研究报告证券研究报告 社会服务社会服务商业贸易商业贸易 推荐推荐 维持维持 重点公司重点公司 重点公司重点公司。

8、请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 可选消费 消费者服务 海南新增海南新增 6 6 家离岛免税店家离岛免税店 三亚三亚 3 3 家新店开业家新店开业 报告摘要报告摘要 行业观点及投资建议行业观点及投资建议 本周社会服务。

9、证券研究报告证券研究报告 报告发布日期：报告发布日期：2021年年2月月5日日 海南新增免税店开业情况多维度解析海南新增免税店开业情况多维度解析 2 KEY POINTSKEY POINTS 一基本信息对比一基本信息对比 1海南多家免税店新。

10、p香化品类SKU 数量来看：整体上，中免旗下各平台均超千个 SKU，日上上海海南免税店官方商城cdf 会员购北京分别拥有 17 个香化SKU，稳居前三位，远远超出中出服海旅深免海发控，可见中免旗下各渠道有效品牌占比很高。

11、基本信息对比pp1海南多家免税店新开业，免税赛道注入新活力pp二品牌对比pp2.1中免:三亚国际免税城品牌一览pp2.2海旅投:海旅免税城品牌一览pp2.3 中出服:三亚国际免税购物公园品牌一览pp2.4深免:海口观澜湖免税城品牌一览pp。

12、百货卡位核心商圈，发展免税优势突出王府井获得免税牌照，有望迎来增长突破口。
2020 年 6 月王府井发布公司公告宣布获得财政部授予的免税品经营资质。
这是自 20 世纪 80 年代以来，继海南离岛免税政策之后，财政部首次批准免税零售经营牌照。

13、毛利率与规模挂钩， 机场扣点谈判影响利润率。
 市内免税店的主要成本包括商品的进货成本商场租金人工费用装修折旧机场扣点和公用事业等其他费用：1毛利率：免税店的毛利率主要受销售规模影响，中免统一谈判，每个渠道根据出货量单独定价，根据北京90 亿上。

14、投资建议：免税打开百货新空间免税市场蛋糕巨大，政策放开，逐渐从拼牌照过渡到拼运营阶段。
市内免税离岛免税2023年估算有望达到859亿元，利润172亿元规模，仅北京市内免税规模有望达到62.6亿元，利润体量12.5亿元。
巨大蛋糕将在拥有免税经。