《永新股份-软塑包装稳健成长薄膜业务高速扩张-221214(31页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《永新股份-软塑包装稳健成长薄膜业务高速扩张-221214(31页).pdf(31页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 12 月 14 日 永新股份永新股份(002014.SZ)软塑包装软塑包装稳健成长稳健成长,薄膜薄膜业务高速扩张业务高速扩张 国内塑料软包装龙头国内塑料软包装龙头,高分红高分红、稳增长、稳增长优质标的优质标的。永新股份深耕塑料包装领域近三十载,系国内塑料软包装龙头企业。公司以彩印复合塑料包装为核心,同时兼顾塑料薄膜、真空镀铝材料、油墨等配套产业,通过纵向一体化布局,逐步增强对上游掌控力。2021 年公司实现营业收入/归母净利润 30.2/3.2 亿元,2017-2021 年 CAGR 为 10.8%/
2、11.4%,业绩保持稳健增长。2022 年在行业整体面临成本与需求双重压力之下逆势增长,展现出较强的经营韧性。此外,公司积极与股东分享经营成果,自上市以来始终执行高分红策略,现金分红率长期保持在 70%以上。供需双供需双驱驱,行业竞争格局向好行业竞争格局向好。我国塑料包装行业竞争格局高度分散,CR5 约为 6%。长期来看,供需两端有望共同驱动市场集中度提升,可降解、可循环等绿色环保材料或将成为行业主流。供给端:限塑令等环保政策趋严推动落后中小产能加速出清,头部企业优势积累,规模效应持续凸显。需求端:下游品牌客户需求升级,头部包装企业在产品质量、供应稳定性、需求响应速度等方面更具优势。永新股份作
3、为国内塑料软包装产业排头兵有望充分受益,市场份额提升空间充足。内功深厚、内功深厚、需求需求刚性刚性,产能扩张助力成长,产能扩张助力成长。公司基础优势稳固,研发端持续投入,平台资源优势突出,技术实力领先;生产端夯实基础,制造与成本管控能力卓越;产品端品类丰富、应用广泛,通过为客户提供定制化产品增强合作粘性。公司下游以食品、日化、医药行业为主,需求偏刚性,且目标客群聚焦国内外一线品牌,客户资源优质。全国 4 城 7 厂布局,主业&配套产能稳步扩张,为公司持续扩大业务版图奠定基础。加码布局加码布局多功能薄膜多功能薄膜,打造第二增长曲线,打造第二增长曲线。高性能、多功能薄膜契合环保政策需求,发展前景广
4、阔。公司加码布局薄膜领域,受益于产能释放与订单增加,2022H1 薄膜业务表现亮眼,收入同比增长 40.27%至 2.01 亿元,毛利率同比提升 2.36pct 至 14.10%。公司现有 3.3 万吨 BOPE 膜项目预计于 2022 年年底投产,高附加值多功能薄膜放量有望带动薄膜业务整体利润率进一步提升,第二增长曲线空间可期。投 资投 资 评 级:评 级:我 们 预 计 永 新 股 份 2022-2024 年 分 别 实 现 营 业 收 入34.1/39.3/44.8 亿元,同比增长 12.9%/15.2%/14.0%,实现归母净利润3.69/4.26/4.81 亿元,同比增长 16.8%
5、/15.4%/13.0%,对应 P/E 估值分别为 13.0X/11.3X/10.0X。考虑整体经营稳健,薄膜业务第二增长曲线空间可期,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示风险提示:原材料价格波动,薄膜业务拓展不及预期,下游需求疲软。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)2,737 3,024 3,413 3,930 4,479 增长率 yoy(%)5.3 10.5 12.9 15.2 14.0 归母净利润(百万元)303 316 369 426 481 增长率 yoy(%)12.6 4.3 16.8 15.4 13.0 EPS 最新摊
6、薄(元/股)0.49 0.52 0.60 0.69 0.79 净资产收益率(%)15.2 14.8 16.4 17.8 18.7 P/E(倍)15.8 15.2 13.0 11.3 10.0 P/B(倍)2.4 2.3 2.1 2.0 1.9 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2022 年 12 月 13 日收盘价 买入买入(首次首次)股票信息股票信息 行业 包装印刷 12 月 13 日收盘价(元)7.82 总市值(百万元)4,789.69 总股本(百万股)612.49 其中自由流通股(%)98.26 30 日日均成交量(百万股)15.50 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析
7、师 姜春波姜春波 执业证书编号:S0680521070003 邮箱: 研究助理研究助理 姜文镪姜文镪 执业证书编号:S0680122040027 邮箱: 相关研究相关研究 -48%-32%-16%0%16%32%48%--12永新股份沪深300 2022 年 12 月 14 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元)利润表利润表(百万元)会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 202
8、1A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1903 1843 2113 2225 2537 营业收入营业收入 2737 3024 3413 3930 4479 现金 785 787 968 1095 1256 营业成本 2071 2351 2668 3065 3491 应收票据及应收账款 493 543 626 720 814 营业税金及附加 18 16 21 24 27 其他应收款 8 5 9 8 12 营业费用 64 55 51 61 72 预付账款 10 11 12 15 16 管理费用 135 144 136 158 179 存货 243 333 334 223 27
9、6 研发费用 113 121 143 167 193 其他流动资产 365 164 164 164 164 财务费用 5-5-1-2-4 非流动资产非流动资产 1051 1166 1207 1266 1314 资产减值损失-14-10 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 16 18 18 19 18 固定资产 853 851 912 980 1035 公允价值变动收益 1 1 1 1 1 无形资产 79 77 78 79 81 投资净收益 12 7 10 10 10 其他非流动资产 119 239 217 207 198 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 29
10、55 3010 3335 3492 3867 营业利润营业利润 348 357 424 487 550 流动负债流动负债 875 795 998 1011 1197 营业外收入 4 4 4 3 4 短期借款 195 122 158 140 149 营业外支出 2 1 1 2 2 应付票据及应付账款 440 474 563 629 728 利润总额利润总额 349 360 426 489 553 其他流动负债 240 199 277 242 319 所得税 40 39 50 55 63 非流动非流动负债负债 48 43 46 45 46 净利润净利润 309 321 376 434 490 长期
11、借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 6 5 7 8 9 其他非流动负债 48 43 46 45 46 归属母公司净利润归属母公司净利润 303 316 369 426 481 负债合计负债合计 923 838 1044 1056 1242 EBITDA 448 465 512 590 671 少数股东权益 40 43 50 58 67 EPS(元/股)0.49 0.52 0.60 0.69 0.79 股本 514 514 617 617 617 资本公积 476 518 415 415 415 主要主要财务比率财务比率 留存收益 1101 1161 1235 1313 1404 会计会计年
12、度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 1991 2129 2241 2378 2558 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 2955 3010 3335 3492 3867 营业收入(%)5.3 10.5 12.9 15.2 14.0 营业利润(%)13.1 2.4 18.8 14.8 13.3 归属母公司净利润(%)12.6 4.3 16.8 15.4 13.0 获利获利能力能力 毛利率(%)24.4 22.2 21.8 22.0 22.1 现金现金流量流量表表(百万元)净利率(%)11.1 10.4 10.7 10.7 10.7
13、 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)15.2 14.8 16.4 17.8 18.7 经营活动现金流经营活动现金流 549 296 531 606 631 ROIC(%)13.4 13.4 14.8 16.2 17.0 净利润 309 321 376 433 490 偿债偿债能力能力 折旧摊销 110 121 105 124 146 资产负债率(%)31.2 27.8 31.3 30.2 32.1 财务费用 5-5-1-2-4 净负债比率(%)-26.7-28.7-33.4-37.4-40.5 投资损失-12-7-10-10-10 流动比
14、率 2.2 2.3 2.1 2.2 2.1 营运资金变动 80-80 62 62 10 速动比率 1.8 1.7 1.6 1.8 1.8 其他经营现金流 57-55-1-1-1 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-293-98-134-173-182 总资产周转率 1.0 1.0 1.1 1.2 1.2 资本支出 261 241 40 60 47 应收账款周转率 5.8 5.8 5.8 5.8 5.8 长期投资-50 130 0 0 0 应付账款周转率 4.9 5.1 5.1 5.1 5.1 其他投资现金流-81 273-94-113-135 每股指标(元)每股指标(元)筹资筹资活
15、动现金流活动现金流 7-468-216-306-288 每股收益(最新摊薄)0.49 0.52 0.60 0.69 0.79 短期借款 164-73 37-18 9 每股经营现金流(最新摊薄)0.90 0.48 0.87 0.99 1.03 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄)3.25 3.48 3.66 3.88 4.18 普通股增加 10 0 103 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 45 42-103 0 0 P/E 15.8 15.2 13.0 11.3 10.0 其他筹资现金流-212-437-253-288-297 P/B 2.4 2.3 2.1 2.0 1.
16、9 现金净增加额现金净增加额 263-269 181 127 161 EV/EBITDA 9.0 9.1 8.2 6.9 5.9 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2022 年 12 月 13 日收盘价 XXdYqVpV9YrVmPaQaObRmOrRtRmOkPoPtRkPoPsP8OpPvMvPnMxPxNsRrM 2022 年 12 月 14 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.塑料软包龙头,业绩稳健增长.5 1.1 深耕软塑包装,彩印稳定、薄膜有望放量.5 1.2 股东背景多元,长期保持高分红.6 1.3 业绩稳健增长,盈利
17、能力稳定.8 2.塑包行业需求稳定、格局分散,薄膜市场需求旺盛.9 2.1 塑料包装:竞争格局向好,行业需求增长稳健.9 2.2 塑料薄膜:行业空间持续扩容,功能性薄膜需求旺盛.13 2.3 他山之石:从安姆科看包装企业进阶之路.13 3.主业优势清晰,薄膜增长可期.17 3.1 内功积淀深厚,基础优势稳固.17 3.2 需求多元,优质客户助力成长.19 3.3 产能稳步扩张,一体化布局完善.21 3.4 发力薄膜领域,打造第二增长极.23 4.灵活定价对冲成本波动,盈利能力稳中向好.25 5.盈利预测与估值.26 5.1 核心假设与盈利预测.26 5.2 投资评级.27 风险提示.30 图表
18、目录图表目录 图表 1:永新股份业务一览.5 图表 2:永新股份发展历程.6 图表 3:永新股份股权结构图.7 图表 4:永新股份 2020 年限制性股票激励计划&第一期员工持股计划方案.7 图表 5:永新股份现金分红率及股息率.8 图表 6:永新股份营业收入及增速.8 图表 7:永新股份归母净利润及增速.8 图表 8:永新股份毛利率/净利率变动情况.9 图表 9:永新股份各项费用率变动情况.9 图表 10:塑料包装企业 ROE 对比.9 图表 11:资产周转率提升驱动 ROE 上升.9 图表 12:塑料包装行业产业链.10 图表 13:中国包装行业规模以上企业收入构成.10 图表 14:20
19、19-2021 年塑料包装行业市场规模.10 图表 15:中国塑料包装行业主要上市公司业务对比.11 图表 16:塑料包装行业环保政策梳理.11 图表 17:2020 年塑料软包装印刷行业下游应用情况.12 图表 18:2018-2021 年食品制造业收入 CAGR 约为 4.4%.12 图表 19:2018-2021 年日化行业收入 CAGR 约为 19.0%.12 图表 20:2018-2021 年医药行业收入规模 CAGR 约为 7.9%.12 图表 21:食品/日化/医药塑料包装市场规模预测.12 图表 22:中国塑料薄膜行业规模以上企业收入总额.13 图表 23:塑料薄膜行业收入在包
20、装总收入中占比.13 图表 24:中国塑料薄膜行业规模以上企业产量及增速.13 图表 25:功能性薄膜材料种类及应用.13 图表 26:安姆科历史业绩.14 图表 27:安姆科下游部分品牌客户.14 图表 28:安姆科下游客户行业分布.14 图表 29:安姆科收入构成-分地区.14 图表 30:安姆科产品图示.14 图表 31:安姆科软包装业务全球布局.15 图表 32:安姆科软包装业务收入及增速.15 图表 33:2022 年安姆科软包装业务收入占比约 77%.15 2022 年 12 月 14 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 34:安姆科软包装业务 EB
21、IT 及 EBIT margin.15 图表 35:安姆科在华业务布局.16 图表 36:安姆科 2022 年可持续发展报告一览.16 图表 37:永新股份与紫江企业研发费用率对比.17 图表 38:永新股份与紫江企业技术人员占比对比.17 图表 39:永新股份生产设备一览.18 图表 40:永新股份与紫江企业人均创收对比(万元).18 图表 41:永新股份与紫江企业人均创利对比(万元).18 图表 42:永新股份产品类型及特点.19 图表 43:公司对前五大客户销售收入及占比.19 图表 44:2012-2022 年 1-9 月食品粮油、日用品、中西药品零售额及社零总额同比增速.20 图表
22、45:永新股份客户矩阵.20 图表 46:永新股份国内/海外市场收入占比.21 图表 47:永新股份国内/海外市场收入增速.21 图表 48:永新股份子公司布局.21 图表 49:永新股份上市以来产能建设项目梳理.22 图表 50:彩印包装材料产销量及产销率.22 图表 51:镀铝包装材料产销量及自用比例.22 图表 52:薄膜材料产销量及自用比例.23 图表 53:油墨产销量及自用比例.23 图表 54:永新股份薄膜业务收入及增速.23 图表 55:永新股份薄膜业务毛利率.23 图表 56:BOPE 薄膜与吹塑 PE 膜和 BOPP 膜性能对比.24 图表 57:BOPE 薄膜性能优势分析.
23、24 图表 58:BOPE 行业发展历程.24 图表 59:2022H2 原油价格大幅回落.25 图表 60:永新股份 2021 年成本结构与原材料构成拆分.25 图表 61:彩印复合包装材料吨价与吨成本变动趋势.26 图表 62:永新股份单季度毛利率变动情况.26 图表 63:永新股份原材料价格敏感性测算.26 图表 64:永新股份收入拆分及预测.27 图表 65:永新股份盈利预测.28 图表 66:可比公司 Wind 一致 PE.28 图表 67:永新股份季度财务数据一览.29 2022 年 12 月 14 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.塑料软包龙头塑料
24、软包龙头,业绩稳健增长,业绩稳健增长 1.1 深耕深耕软塑软塑包装包装,彩印稳定、薄膜有望放量彩印稳定、薄膜有望放量 深耕深耕塑料软塑料软包装行业三十载,包装行业三十载,薄膜业务打造新增长极薄膜业务打造新增长极。永新股份主要生产经营彩印复合软包装材料、塑料软包装薄膜、镀铝包装材料以及油墨产品,2021 年各项业务收入占比分别为 76.4%/13.5%/1.9%/4.7%,毛利率分别为 22.2%/12.4%/3.9%/19.3%。公司聚焦主业彩印复合包装,同时积极布局薄膜、油墨等上游配套产业,现阶段发力功能性薄膜领域,有望打造新增长点。经过近 30 年不断探索,公司构建以安徽黄山为中心,广东、
25、河北、陕西多点布局的全国化业务版图。凭借技术积累、产品创新、产业链协同配套以及品牌认可度等核心优势,与下游龙头、品牌企业建立长期稳定的合作关系。图表 1:永新股份业务一览 资料来源:公司官网,Wind,国盛证券研究所 风雨三十载,回首来时路:风雨三十载,回首来时路:20020202120.0823.3226.0027.3830.245.5%16.1%11.5%5.3%10.5%22.7%22.0%24.2%24.4%22.2%16.8419.5121.2221.0423.12YoY4.6%15.9%8.7%-0.9%9.9%占比83.9%83.7%81.6%76.9%76
26、.4%毛利率23.5%23.0%25.5%24.7%22.2%1.381.872.713.694.07YoY6.5%35.6%45.2%36.2%10.1%占比6.9%8.0%10.4%13.5%13.5%毛利率1.6%3.0%11.9%19.0%12.4%0.880.901.041.241.43YoY26.7%2.9%15.0%19.6%15.2%占比4.4%3.9%4.0%4.5%4.7%毛利率22.0%22.0%18.6%21.0%19.3%0.430.420.390.630.56YoY-13.4%-1.7%-7.9%61.2%-10.5%占比2.1%1.8%1.5%2.3%1.9%毛利
27、率2.1%3.9%7.8%2.9%3.9%0.550.620.640.781.0623.0%11.1%3.6%21.5%37.0%2.8%2.6%2.5%2.8%3.5%68.9%57.7%53.6%64.6%73.9%YoY占比毛利率彩印复合包装材料彩印复合包装材料塑料软包装薄膜塑料软包装薄膜油墨业务油墨业务真空镀铝包装材料真空镀铝包装材料其他业务其他业务单位:亿元单位:亿元营业总收入营业总收入YoY毛利率毛利率 2022 年 12 月 14 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 初创奠基期初创奠基期,改制,改制赋赋活力活力(1992-2003)。1992 年公司前身
28、黄山永新装饰包装材料有限公司注册成立,总投资 450 万美元。1993-1998 年先后获得国家医药管理局颁发的药用包装许可证、成为美国镀膜涂布贴合工业协会(AIMCAL)和美国真空镀膜学会(SVC)会员、获得 ISO9002 质量体系认证证书,专业资质不断丰富。2001 年公司改制成立黄山永新股份有限公司,同年新厂区全线启动。版图版图扩张期,扩张期,资本增实力(资本增实力(2004-2015)。2004 年 7 月永新股份在深圳证券交易所中小企业板成功上市,并于 2007 年进行股票增发,资本助力之下公司加速开启产能扩张进程。2005 年投资成立广州永新包装有限公司;2006 年收购河北埃卡
29、公司资产,全资设立河北永新包装有限公司,完成北方市场投资布局;2008 年总投资达 1.3 亿元的五期工程正式投产。产业一体化,产业一体化,薄膜薄膜添增量添增量(2016 年至今)年至今)。2016 年永新股份投资运营黄山新力油墨科技有限公司,实施纵向一体化战略。2019 年投资成立子公司陕西永新包装,2020 年成立子公司黄山永新新材料并进行多功能薄膜项目建设。伴随新增薄膜产能投产,公司成功拓展奶酪棒、电子产品等应用领域,有望持续获得增长动力。图表 2:永新股份发展历程 资料来源:Wind,公司公告,公司官网,国盛证券研究所 1.2 股东背景多元,股东背景多元,长期保持高分红长期保持高分红
30、股权股权背景多元背景多元,实控人为黄山供销合作社实控人为黄山供销合作社。截至 2022 年三季度末,公司第一大股东黄山永佳投资持股比例为 31.10%,第二大股东为金属包装龙头奥瑞金股份,持股比例为22.07%,前两大股东合计持股 53.17%,黄山永佳的股东黄山市供销合作社为公司实际控制人。2020 年 6 月,公司发布限制性股票激励计划和第一期员工持股计划,授予/认购价格折价率均达到 50%(上市公司股权激励规定最大折价率),较大的激励力度充分调动员工积极性,有利于激发团队活力。2022 年 12 月 14 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3:永新股份股
31、权结构图 资料来源:Wind,公司公告,国盛证券研究所 图表 4:永新股份 2020 年限制性股票激励计划&第一期员工持股计划方案 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 高分红高分红优质标的优质标的,积极与股东分享经营成果,积极与股东分享经营成果。公司自上市以来始终保持较高的分红率,2015-2021 年现金分红率均在 70%以上,2021 年股息率/现金分红率分别为6.4%/80.78%。长期稳定的高分红率彰显公司优质的现金流与稳健的盈利能力,并且未来有望延续高分红与高股息策略,持续为股东带来稳健投资回报。项目项目激励对象激励对象股份数量股份数量占总股本比例占总股本比例授予授予/认购价格认购价
32、格考核目标考核目标2020年限制性股票激励计划董事长、总经理、各业务线条负责人等管理层合计12人1040万股2.06%4.44元/股分三期解锁,考核目标以2019年净利润为基数,2020-2022年净利润增长率分别不低于13.00%/27.69%/44.29%第一期员工持股计划公司/子公司签订劳动合同的员工,不超过83人720万股1.43%4.44元/股分两期解锁,考核目标为以2019年净利润为基数,2020-2021年净利润增长率分别不低于13.00%/27.69%2022 年 12 月 14 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 5:永新股份现金分红率及股息率
33、 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股息率以 2022 年 12 月 13 日股价计算 1.3 业绩稳健增长,盈利能力稳定业绩稳健增长,盈利能力稳定 业绩稳健增长,业绩稳健增长,2022 年年表现靓丽表现靓丽。2017-2021 年,公司营业收入由 20.08 亿元增长至30.24 亿元,CAGR 为 10.8%;归母净利润由 2.05 亿元增长至 3.16 亿元,CAGR 约为11.4%,保持稳健增长。2022 年受益于新增产能投产、薄膜业务放量以及海外业务拓展,公司前三季度实现营业收入/归母净利润 23.89/2.50 亿元,分别同比增长11.9%/17.0%,收入与利润均呈现加速增
34、长态势。图表 6:永新股份营业收入及增速 图表 7:永新股份归母净利润及增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 盈利能力稳定,费用管控盈利能力稳定,费用管控得当得当。得益于良好的成本与费用管控能力,公司近年来毛利率与净利率整体较为稳定,费用率呈下降趋势。2021 年以来,在原油价格大幅上涨、能耗双控以及下游需求较弱的 多重不利因素影响下,公司利润端略有承压,2021/2022Q1-Q3 销售毛利率分别为 22.24%/21.88%,同比下降 2.12/0.78pct;销售净利率分别为 10.62%/10.61%,同比变动-0.66%/+0.45%,毛利率降
35、幅收窄,净利率同比改善。伴随 2022H2 原油价格持续回落,成本压力有望缓解,将带动盈利能力得到修复。0%1%2%3%4%5%6%7%00.10.20.30.40.50.60.70.80.906200720082009200001920202021每股分红送转(元)年度现金分红率股息率(右轴)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0552002020212022Q1-3营业总收入(亿元)同比(右轴)0%5%10%15%20%25%00.511.522
36、.533.52002020212022Q1-3归母净利润(亿元)同比(右轴)2022 年 12 月 14 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 8:永新股份毛利率/净利率变动情况 图表 9:永新股份各项费用率变动情况 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 ROE 稳定向上,优于可比公司稳定向上,优于可比公司。2017-2021 年公司 ROE 由 11.8%提升至 15.3%,持续提升主要系营运能力增强,同期总资产周转率由 0.86 提高至 1.01。与同行业相比,永新股份 ROE 表现优异,处于行业上游水平
37、。图表 10:塑料包装企业 ROE 对比 图表 11:资产周转率提升驱动 ROE 上升 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2.塑包塑包行业行业需求稳定、格局分散需求稳定、格局分散,薄膜市场需求旺盛,薄膜市场需求旺盛 2.1 塑料包装:竞争格局向好,塑料包装:竞争格局向好,行业需求增长稳健行业需求增长稳健 产业链中游环节,受上游原材料供给与下游消费需求双重影响产业链中游环节,受上游原材料供给与下游消费需求双重影响。塑料包装上游原材料主要为聚丙烯(BOPP、CPP、PP)、聚乙烯(PE)、聚苯乙烯(PET)等石化衍生品,原材料价格与石油价格高度相关。下游覆盖食
38、品、饮料、电子、日化、医药等多维行业,应用领域广泛、场景多元。5%10%15%20%25%30%20020202122Q1-3销售毛利率销售净利率-2%0%2%4%6%8%10%12%14%20020202122Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%200202021永新股份紫江企业力合科创0%2%4%6%8%10%12%0.60.70.80.911.11.21.31.41.5200202021权益乘数总资产周转率销售净利率(右轴)202
39、2 年 12 月 14 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 12:塑料包装行业产业链 资料来源:前瞻产业研究院,国盛证券研究所 塑包塑包行业行业市场集中度较低市场集中度较低,永新股份位居第一梯队,永新股份位居第一梯队。2021 年我国塑料包装箱及容器规模以上企业营业收入为 1858.34 亿元,同比增长 17.3%,在包装行业整体收入中占比为 15.4%。行业格局高度分散,本土企业 CR5 仅为 5.6%。早期外资品牌迅速打开市场,近年来国内品牌自主研发与制造能力提升,竞争力加强,逐步对外资产品形成替代,永新股份、紫江企业与外资品牌安姆科(中国)共处第一梯队。
40、从国内塑料包装上市公司的主要产品类型以及下游客户分布情况来看,双星新材、力合科创、宏裕包材与永新股份业务领域最为相近,永新股份收入规模位居前列。图表 13:中国包装行业规模以上企业收入构成 图表 14:2019-2021 年塑料包装行业市场规模 资料来源:中国包装联合会,国盛证券研究所 资料来源:中国包装联合会,国盛证券研究所 29.2%26.5%15.4%11.5%7.9%5.9%3.6%塑料薄膜纸和纸板容器塑料包装箱及容器金属包装容器及材料包装加工专用设备玻璃包装容器软木制品及其他木制品-5%0%5%10%15%20%02004006008000
41、0201920202021塑料包装箱及容器收入(亿元)YoY(右轴)2022 年 12 月 14 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15:中国塑料包装行业主要上市公司业务对比 资料来源:Wind,各公司公告,各公司官网,中国包装联合会,国盛证券研究所 供需双驱,市场集中度有望持续提升供需双驱,市场集中度有望持续提升。供给与需求端有望共同驱动塑料包装行业竞争格局优化。供给端:限塑令等环保政策趋严推动行业洗牌,落后中小产能加速出清,头部企业优势积累,规模效应持续凸显,市场集中度有望持续提升。需求端:下游品牌客户需求升级&集中采购推动包装行业市场份额向头部集中,品
42、牌客户对产品质量、供应稳定性、需求响应速度等方面要求更高,头部包装制造企业充分受益。图表 16:塑料包装行业环保政策梳理 时间时间 政策政策 解读解读 2020 年 商务领域一次性塑料制品使用、回收报告办法(试行)国家鼓励和引导减少使用、积极回收塑料袋等一次性塑料制品,推广应用可循环、易回收、可降解的替代产品。2020 年 关于扎实推进塑料污染治理工作的通知 各地商务等部门要加强对商品零售场所、外卖服务、各类展会活动等停止使用不可降解塑料袋等的监督管理;推动集贸市场建立购物袋集中购销制度,进一步规范集贸市场塑料袋的销售和使用。2020 年 关于进一步加强塑料污染治理的意见 以可循环、易回收、可
43、降解为导向,研发推广性能达标、绿色环保、经济适用的塑料制品及替代产品,培育有利于规范回收和循环利用、减少塑料污染的新业态新模式。2018 年 关于印发完善促进消费体制 机 制 实 施 方 案(2018-2020 年)的通知 推动绿色流通发展,倡导流通环节诶减量包装、使用可降解包装。创建一批绿色商场,在继续做好绿色购物中心的基础上,逐步向超市、专业店等业态延伸,引导流通企业增设绿色产品专区,扩大绿色产品销售,积极发挥绿色商场在促进绿色循环消费方面的示范作用。2015 年 中国制造 2025 全面推行绿色制造,加大先进节能环保技术、工艺和装备的研发力度,加快制造业绿色改造升级;积极推行低碳化、循环
44、化和集约化,提高制造业资源利用效率;强化产品全生命周期绿色管理,努力构建高效、清洁、低碳、循环的绿色制造体系。2013 年 产业结构调整指导目录(2011 年本)2013 年修正版 将“真空镀铝、喷镀氧化硅、聚乙烯醇(PVA)涂布型薄膜、功能性聚酯(PET)薄膜、定向聚苯乙烯(OPS)薄膜及纸塑基多层共挤或复合等新型包装材料”列为鼓励类项目。资料来源:商务部,国务院,发改委,国盛证券研究所 空间展望:预计空间展望:预计 2025 年食品年食品/日化日化/医药医药用用塑料包装市场规模塑料包装市场规模合计合计约约 2000 亿元,亿元,公司名称公司名称产品产品/业务类型业务类型2021年塑料包装业
45、务年塑料包装业务营收营收/占比占比2021年市年市场份额场份额产量产量下游客户所处行业下游客户所处行业品牌客户品牌客户永新股份永新股份彩印复合包装材料、多功能薄膜、真空彩印复合包装材料、多功能薄膜、真空镀铝包装材料等镀铝包装材料等27.74亿元亿元/92%1.5%彩印包装材料彩印包装材料9.5万吨万吨/镀铝包镀铝包装材料装材料1.6万吨万吨/塑料软包装薄塑料软包装薄膜膜6.8万吨万吨食品、日化、医食品、日化、医药产品包装药产品包装雀巢、伊利、蒙牛、雀巢、伊利、蒙牛、亿滋、玛氏、好丽友亿滋、玛氏、好丽友、百事、宝洁、高露、百事、宝洁、高露洁、三九、欣和等洁、三九、欣和等紫江企业PET瓶及瓶坯、皇
46、冠盖、塑料防盗盖、标签、喷铝纸及纸板、彩色纸包装印刷、薄膜等包装材料以及饮料OEM等产品32.64亿元/34%1.8%PET瓶39.6亿只/PET瓶坯109.1亿只/塑料标签6亿米/PA、PE膜2.1万吨/塑料防盗盖127.6亿只;OEM饮料13.9亿瓶饮料、日化、调味品、乳制品等可口可乐、元气森林、喜茶、蓝月亮、联合利华、千禾、蒙牛等双星新材高分子复合材料、光电新材料、光学膜、太阳能电池背板、聚酯电容膜、信息材料、热收缩材料等聚酯薄膜21.26亿元/36%1.1%热缩材料膜2.1万吨/聚酯功能膜22.3万吨乳制品、食品、饮料等伊利、顶正、娃哈哈、农夫山泉、统一、达能等通产丽星(力合科创)软管
47、类产品、吹塑类产品、注塑类产品等15.73亿元/52%0.8%包装15.8亿支/灌装1.5亿支或袋化妆品、食品、保健品蓝月亮、玛氏等华源控股注塑类包装容器、吹塑类包装容器、金属包装等5.99亿元/25%0.3%塑料包装1.4亿支建材、石油化工、包装等立邦、阿克苏、壳牌、美孚、奥瑞金等宏裕包材塑料彩印包装和注塑包装成品5.90亿元/100%0.3%彩印复合包材2.7万吨/注塑产品0.2万吨/吹膜产品0.7万吨食品、医疗等安琪酵母、盼盼食品、旺旺集团、涪陵榨菜、蒙牛、伊利、稳健医疗等 2022 年 12 月 14 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2021-2025
48、年年 CAGR 约约 6%。据智研咨询,2020 年塑料软包装印刷市场中,食品工业/日化行业/医药保健品占比分别为 62%/17%/11%/9.8%,据此估算,2021 年食品/日化/医药行业塑料包装市场规模约 1115/279/186 亿元。参考上述行业 2018-2021 年收入规模复合增速,考虑到限塑令下存在“以纸代塑”趋势,因此预计各细分领域对应塑包增速略低于行业自身增速。基于上述假设,我们测算 2025 年食品、日化、医药三大主要应用领域对应塑料包装市场规模合计约 2002 亿元(CAGR 约 6%)。图表 17:2020 年塑料软包装印刷行业下游应用情况 图表 18:2018-20
49、21 年食品制造业收入 CAGR 约为 4.4%资料来源:智研咨询,国盛证券研究所 资料来源:中商产业研究院,国盛证券研究所 图表 19:2018-2021 年日化行业收入 CAGR 约为 19.0%图表 20:2018-2021 年医药行业收入规模 CAGR 约为 7.9%资料来源:中商产业研究院,国盛证券研究所 资料来源:中商产业研究院,国盛证券研究所 图表 21:食品/日化/医药塑料包装市场规模预测 资料来源:国盛证券研究所测算 62.2%17.0%11.0%9.8%食品工业日化行业医疗保健服装及其他0%2%4%6%8%10%12%05000000025000201
50、8201920202021食品制造业收入规模(亿元)yoy0%5%10%15%20%25%30%35%0500025003000350040004500500020021日化行业收入规模(亿元)yoy-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%050002500300035004000450020021医药制造市场规模(亿元)yoy20212022E2023E2024E2025E21-25CAGR 食品包装712781342yoy3.0%6.0%5.0%5.
51、0%日化包装279299334368405yoy7.0%12.0%10.0%10.0%医药包装9255yoy12.0%7.0%7.0%7.0%合计合计518852002yoy4.8%7.2%6.2%6.2%4.7%9.7%8.2%6.1%2022 年 12 月 14 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.2 塑料薄膜塑料薄膜:行业空间持续扩容,功能性薄膜需求旺盛行业空间持续扩容,功能性薄膜需求旺盛 塑料薄膜应用广泛,塑料薄膜应用广泛,行业规模与行业规模与收入占比持续提升收入占比持续提升。塑料薄膜具有防潮抗氧、气密性好、轻
52、质透明、韧性良好等特点,广泛应用于食品包装、电子电气、农业生产、医疗药品等领域。2021 年我国塑料薄膜规模以上企业营业收入为 3514.68 亿元,同比增长27.6%,在包装行业整体收入中占比为 29.2%,较 2019 年提升 2.6pct。图表 22:中国塑料薄膜行业规模以上企业收入总额 图表 23:塑料薄膜行业收入在包装总收入中占比 资料来源:中国包装联合会,国盛证券研究所 资料来源:中国包装联合会,国盛证券研究所 绿色环保趋势凸显,功能性薄膜绿色环保趋势凸显,功能性薄膜需求旺盛需求旺盛。2020 年在新版“禁塑令”叠加疫情影响下,我国塑料薄膜产量同比下降 5.7%,2021 年有所回
53、升,同比增长 7.0%至 1608.7 万吨。环保政策带来短期阵痛的同时,也为塑料薄膜行业带来新的发展机遇,可降解、可循环等绿色环保材料将成为行业主旋律。受益于消费电子、新能源等领域兴起,功能性薄膜需求持续高涨。伴随新材料、新设备和新工艺不断涌现,功能性薄膜有望持续放量。图表 24:中国塑料薄膜行业规模以上企业产量及增速 图表 25:功能性薄膜材料种类及应用 资料来源:华经产业研究院,国盛证券研究所 资料来源:斯迪克招股说明书,国盛证券研究所 2.3 他山之石:他山之石:从安姆科看从安姆科看包装包装企业进阶之路企业进阶之路 安姆科为全球领先的消费品包装公司,安姆科为全球领先的消费品包装公司,产
54、品多元,应用广泛产品多元,应用广泛。安姆科业务遍布北美、欧洲、拉丁美洲、亚太的 43 个国家和地区,在全球拥有 220 个生产基地,2022 年营业收入/归母净利润分别为 145.4/8.05 亿美元。安姆科主要产品包括软包装、硬质容器、0%5%10%15%20%25%30%050002500300035004000201920202021塑料薄膜收入(亿元)YoY(右轴)20%22%24%26%28%30%201920202021塑料薄膜占比塑料薄膜占比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0200400600800016001800
55、2001920202021产量(万吨)yoy(右轴)应用领域应用领域细分品类细分品类消费电子保护膜、防眩膜、防窥膜、防静电膜等;绝缘材料、屏蔽材料、导电材料、散热材料、柔性高抗刮表层覆盖材料;涂布型偏光片;高抗折光学透明胶;高阻隔性封装膜等新能源汽车锂电池电池内部耐电解液固定胶带;电池外壳绝缘胶带;电极材料及电池隔膜;高性能导热界面材料;铝塑复合膜包装材料等汽车电子、装饰OCA光学胶膜材料、节能环保材料、超轻车身材料、汽车防爆、防尘、防油污等贴膜家用电器纹理装饰材料;抗菌、抗霉菌、防雾功能性覆膜;面板开关用精密压敏胶;导热双面胶,运输固定用胶带医药快速检验试纸用高化学稳定
56、性胶带,亲水性薄膜,医用级压 敏胶带制品,创口护理材料建筑节能建筑玻璃用防爆、隔热、保密等贴膜航空航天飞机内用防爆、隔热、保温等功能复合材料其他物联网领域,柔性线路板,射频天线 2022 年 12 月 14 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 特种纸箱和瓶盖,可用于饮料、食品、医疗器械、制药、个人护理以及其他消费品行业,其中食品行业客户为第一大收入来源,占比为 43%。图表 26:安姆科历史业绩 资料来源:安姆科年报,国盛证券研究所 图表 27:安姆科下游部分品牌客户 图表 28:安姆科下游客户行业分布 资料来源:安姆科官网,国盛证券研究所 资料来源:安姆科年报,国
57、盛证券研究所 图表 29:安姆科收入构成-分地区 图表 30:安姆科产品图示 资料来源:安姆科官网,国盛证券研究所 资料来源:安姆科年报,国盛证券研究所 软包装贡献七成以上收入,软包装贡献七成以上收入,业务版图遍布全球业务版图遍布全球。2022 年安姆科软包装业务实现收入-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060800200002020212022营业总收入(亿美元)归母净利润(亿美元)营收yoy(右轴)归母净利润yoy(右轴)43%26%13%7%6%5%食品饮料医药其他零
58、售品特殊材料软包其他48%28%12%12%北美欧洲拉丁美洲亚太 2022 年 12 月 14 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 111.5 亿美元,同比增长 11.07%,在总收入中占比约 77%。2022 年软包装 EBIT margin 为 13.6%,近五年整体呈稳步上升趋势。2019 年 6 月,安姆科完成对另一消费品包装巨头 Bemis 的收购,进一步强化全球消费品包装龙头地位。截至 2022 年,安姆科软包装业务在全球 39 个国家拥有 170 家工厂,规模优势显著。图表 31:安姆科软包装业务全球布局 图表 32:安姆科软包装业务收入及增速 资料来
59、源:安姆科可持续发展报告,国盛证券研究所 资料来源:安姆科年报,国盛证券研究所 图表 33:2022 年安姆科软包装业务收入占比约 77%图表 34:安姆科软包装业务 EBIT 及 EBIT margin 资料来源:安姆科年报,国盛证券研究所 资料来源:安姆科年报,国盛证券研究所 数次并购扩张全球业务版图,中国数次并购扩张全球业务版图,中国软包装市场占据龙头地位软包装市场占据龙头地位。安姆科通过并购不断扩张全球业务版图,并且对中国市场拓展尤为重视,陆续收购了江苏申达集团软包装业务、广东中山天彩包装公司、河北奇特包装公司等多家企业。目前安姆科在中国华北、华东、华南及华西等地区拥有 13 家生产基
60、地,覆盖了国内主要消费市场,通过并购整合与内生增长在中国软包装市场站稳第一梯队。0%10%20%30%40%50%60%02040608000212022软包装(亿美元)yoy2019.6 收购毕玛时0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022硬包装软包装0%2%4%6%8%10%12%14%16%024687200212022EBIT(亿美元)EBIT margin 2022 年 12 月 14 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请
61、仔细阅读本报告末页声明 图表 35:安姆科在华业务布局 资料来源:华赟包装,国盛证券研究所 引领行业引领行业可持续发展,可持续发展,聚焦环保包装聚焦环保包装解决方案解决方案。安姆科系全球第一家承诺到 2025 年将其所有包装开发为可回收或可重复使用的包装公司,在设计和开发更具可持续性的包装产品方面处于领先地位,主要聚焦于可循环、减量、再利用等技术路径,从而满足客户不断提升的环保需求。2022 年安姆科 83%的软包装产品被设计为可回收,可持续发展战略成效显著。在中国市场,安姆科同样致力于搭建塑料循环体系以及对消费者进行环保教育,积极引领行业健康发展。图表 36:安姆科 2022 年可持续发展报
62、告一览 资料来源:安姆科可持续发展报告,国盛证券研究所 从安姆科从安姆科发展历程发展历程看国内塑料包装企业看国内塑料包装企业进阶之路进阶之路:1)绑定优质客户:绑定优质客户:安姆科下游客户包括联合利华、雀巢、宝洁、可口可乐、葛兰素史克等多家全球知名企业,优质客户为安姆科的成长提供了充足动力。2)并购扩并购扩大大规模规模:安姆科通过在全球范围内的大规模并购快速拓展市场范围与客户资源,逐步奠定全球包装龙头地位。国内企业亦可通过并购优质标的获得产业资源协同,扩大业务范围。3)研发创新研发创新赋能:赋能:面对行业内中低端同质化产品激烈的价格战,研发创新或为头部企业破局关键,高性能与环境友好型产品有望为
63、企业带来更高利润空间。区域区域工厂数量工厂数量公司名称公司名称江阴宝柏包装有限公司江阴申隆包装材料有限公司江阴神龙包装材料有限公司临港分公司毕玛时软包装(苏州)有限公司惠州宝柏包装有限公司中山天彩包装有限公司佛山安姆科德泉薄膜有限公司新会鑫利达薄膜有限公司佛山新长盛包装有限公司(2家工厂)东莞奇妙包装有限公司华北1家河北奇特包装有限责任公司华西1家成都清扬宝柏包装有限公司华东4家华南7家 2022 年 12 月 14 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.主业主业优势清晰优势清晰,薄膜增长可期薄膜增长可期 3.1 内功内功积淀积淀深厚,深厚,基础优势稳固基础优势稳
64、固 研发研发端持续投入端持续投入,平台平台资源资源优势突出,研发成果丰硕优势突出,研发成果丰硕。研发投入:研发投入:公司重视研发投入与技术人才储备,研发费用及研发费用率持续增加,近三年研发费用率保持在 4%以上,高于同行。2021 年技术人员占比为 15%,亦高于可比公司,“资金投入+人才储备”共同为研发实力赋能。研发资源:研发资源:公司依托国家级企业技术中心等现有技术创新平台,不断加强与科研机构交流合作,借助专业机构优势资源针对行业共性及前沿性问题展开研究攻关。公司目前已与中国科学技术大学、浙江大学、国家包装产品质量监督检验中心等多家科研院所以及三井化学研发中心、埃克森美孚(中国)研发中心、
65、宝洁(中国)科学技术公司等多家跨国公司建立广泛的研发合作关系。研发成果:研发成果:据公司官网数据显示,永新共获得国家级技术创新项目 15 项、省部级技术创新项目 18 项,省部级以上科学技术奖励 8 项以及各类授权专利 350 项。2021 年内,公司申报 20 项发明专利、31 项实用新型专利,其中 27 项实用新型专利和 9 项发明专利获得授权。此外,公司主持参与国家级行业标准起草和制定共计13 项,充分彰显了在专业领域中的权威性与影响力。图表 37:永新股份与紫江企业研发费用率对比 图表 38:永新股份与紫江企业技术人员占比对比 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国
66、盛证券研究所 生产端夯实基础,生产端夯实基础,制造优势制造优势与成本管控能力卓越与成本管控能力卓越。公司购置的生产设备以进口产品为主,供应商包括德国 WH、日本富士等多个知名品牌,相对中小厂家形成较高的资金壁垒以及较强的制造优势。公司生产的彩印复合包装材料系客户定制化产品,品种多,交期短,生产管理中心根据订单情况进行排单排产,灵活高效。公司不断推进包装制造数字化、网络化、智能化建设,通过 MES 系统对生产过程进行精细化管控,持续优化产前设计,实现降本增效。得益于高效生产与良好的成本管控能力,公司人均创收创利不断提升,2017-2021 年永新股份/紫江企业人均创利分别由 10.67/7.99
67、 万元提升至14.8/8.0 万元,CAGR 分别为 8.6%/0.1%。0%1%2%3%4%5%2002020212022Q1-3永新股份紫江企业0%2%4%6%8%10%12%14%16%永新股份紫江企业技术人员占比技术人员占比 2022 年 12 月 14 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 39:永新股份生产设备一览 类型类型 设备设备 品牌品牌 彩印生产设备 14 色凹版印刷设备 日本富士 干法复合设备 日本富士 挤式复合设备 日本摩登、美国 Davis-Standard 制袋设备 日本托塔尼 凹版印刷设备 德国 WH 柔版印刷
68、设备 德国 WH、西班牙 COMEXI 无溶剂复合设备 台湾 Webcontrol 无溶剂涂布复合设备 西班牙 COMEXI 欧式制袋设备 比利时 HUDSON-SHARP 基材生产设备 CPP 流延设备 德国 WH、德国莱芬豪舍 PE 吹膜设备 德国 WH 镀膜设备 德国莱宝、英国 BOBST 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 图表 40:永新股份与紫江企业人均创收对比(万元)图表 41:永新股份与紫江企业人均创利对比(万元)资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 产品端产品端品类丰富品类丰富,应用广泛应用广泛。公司生产的彩印复合软包装材料具有轻便、可塑性强
69、、高阻隔、耐蒸煮、耐冷冻、保鲜性等特性,对食品、日化、医药产品等内容物能够形成较好的保护作用,并能够延长产品的寿命期限,与金属、玻璃等包装物相比具有一定的成本优势;公司生产的多功能膜材料为绿色环保新材料,可应用于食品、日用品、医疗防护、纺织品、电子产品等产品的包装及保护。通过为客户提供定制化产品与服务,公司与下游客户的合作粘性有望不断增强。0204060800200202021永新股份紫江企业02468720021永新股份紫江企业 2022 年 12 月 14 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅
70、读本报告末页声明 图表 42:永新股份产品类型及特点 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 3.2 需求需求多元多元,优质优质客户客户助力成长助力成长 近五年近五年前五大客户合作规模持续扩大,前五大客户合作规模持续扩大,占比较为稳定占比较为稳定。2021 年公司对前五大客户销售金额为 5.18 亿元,占总收入的 17.12%,近五年前五大客户销售收入持续增加,但占全年总收入的比例保持稳定,主要得益于公司与大客户之间稳定的合作。拉长时间维度来看,与上市初期相比,公司对前五大客户销售规模大幅增加但占比明显下降,彰显出良好的客户拓展能力。图表 43:公司对前五大客户销售收入及占比 资料来源:Wind,
71、国盛证券研究所 产品类型产品类型产品图示产品图示具体品类具体品类功能特点功能特点食品包装休闲食品、糖果、封口盖膜、充气式包装食品、冷饮(冻)食品、耐蒸煮食品、耐水煮食品、调味品等包装高阻隔性高阻隔性,可提高食品贮存期和保鲜期;适应各种包装适应各种包装机械且抗污染机械且抗污染;高强度高强度,可用于重包装;耐低温耐低温,可用于果冻膜包装和冷冻食品包装。医药包装医药粉末、片剂、颗粒、胶囊等包装通过认证的GMP生产环境,10万级洁净车间,生产出药品包装膜图案清晰、套色精准、防伪效果好、设备适应图案清晰、套色精准、防伪效果好、设备适应性强性强奶粉包装奶粉、乳制品、酸奶盖膜等包装高阻隔性高阻隔性,可提高乳
72、制品贮存期和保鲜期;适应各种包适应各种包装机械且抗污染装机械且抗污染;高强度高强度,可用于重包装;耐低温耐低温,可用于酸奶膜包装日化包装液体洗涤剂、妇婴卫生用品、洗衣粉、皂类、洗发剂、化妆品、牙膏等包装抗穿刺、抗冲击、抗污染抗穿刺、抗冲击、抗污染建材包装建材、工业品等包装形状多样、强度高、密封性能好、不渗透、不泄露、形状多样、强度高、密封性能好、不渗透、不泄露、阻湿阻氧性能好阻湿阻氧性能好电子包装电子等包装形状多样、强度高、密封性能好、不渗透、不泄露、形状多样、强度高、密封性能好、不渗透、不泄露、阻湿阻氧性能好阻湿阻氧性能好多功能薄膜高透明PE、乳白PE、耐水煮PE、印刷级PE、镀铝级PE;复
73、合级CPP、镀铝级CPP、印刷级CPP、蒸煮级CPP;镀铝PET、镀铝CPP、镀铝BOPP、镀铝PE、镀铝PA薄膜PE薄膜各层厚度及总厚度控制均匀、平整性好;CPP薄膜表面电晕处理效果好、平整性好、复合印刷适应性好;镀铝膜附着牢度好、针孔少、铝层厚度均匀注塑产品奶粉勺、吸嘴、手提扣等注塑产品用于果汁、保健饮料、乳制品、果冻类食品级液洗产品等,具有安全、卫生、轻质、便携、可重复开启、易于安全、卫生、轻质、便携、可重复开启、易于储存储存等特点油墨产品凹版油墨、柔版油墨、PVC油墨适用于BOPP、PET、NY薄膜等凹版印刷,BOPP薄膜、PET薄膜等柔版印刷,木纹膜、墙纸壁纸等PVC印刷0%5%10
74、%15%20%25%30%35%40%45%00052006200720082009200001920202021前五大客户销售金额(亿元)占全年销售比例(右轴)2022 年 12 月 14 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 行业端:行业端:下游客户行业多元,下游客户行业多元,需求需求偏刚性偏刚性。彩印包装产品应用广泛,公司下游客户所处行业以食品饮料、日化、医药等必选类消费为主,需求规模大且相对稳健。从历史数据来看,粮油食品、日用品、医药品类零售额增速通常高于社零整体增速,在
75、2020 年和 2022 年 1-9 月社零增速大幅下降期间展现出了较好的经营韧性。图表 44:2012-2022 年 1-9 月食品粮油、日用品、中西药品零售额及社零总额同比增速 资料来源:国家统计局,国盛证券研究所 企业端企业端:目标客群以:目标客群以国内外国内外一线品牌为一线品牌为核心核心,客户资源优质客户资源优质。凭借多品种定制化产品与快速交货能力,公司形成良好的品牌声誉以及稳固的行业地位,目前下游客户涵盖雀巢、伊利、蒙牛、亿滋、宝洁、三九等多个海内外知名品牌。一方面头部客户经营稳健,为公司提供稳定收入来源,另一方面头部客户在所处行业内的影响力与示范效应有望助力公司持续开拓新客户,进一
76、步扩大销售规模。图表 45:永新股份客户矩阵 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20000022年1-9月零售额:粮油、食品同比日用品类同比中西药品类同比社零同比 2022 年 12 月 14 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 拓宽海外客户群拓宽海外客户群,出口业务步入收获期,出口业务步入收获期。公司通过高性价比产品不断提升海外市场竞争力,境外客户拓展顺利,收入增速亮眼。2021/2022H1 公司海外市场收入分别同比增长
77、26.39%/25.67%,领先于国内市场。收入占比相应同比提升 1.3/1.2pct 至9.9%/11.5%。在直接进行海外市场拓展的同时,公司通过打入跨国企业全球供应链承接海外业务,未来有望通过现有跨国客户资源进一步开拓海外市场。图表 46:永新股份国内/海外市场收入占比 图表 47:永新股份国内/海外市场收入增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 3.3 产能稳步扩张,一体化布局产能稳步扩张,一体化布局完完善善 四城七厂布局,以点带面扩大销售半径四城七厂布局,以点带面扩大销售半径。公司总部位于安徽黄山,早期生产基地以河北永新、黄山包装、广州永新为主,
78、2019 年成立陕西永新包装,布局西部地区,2020年成立黄山永新新材料,着力于环保新材料的生产研发。公司现有河北、安徽、广东、陕西四大生产基地,合计 7 家工厂,销售市场辐射环渤海经济圈、长三角经济圈、珠三角经济圈以及西部地区。多点布局有效打破包装行业运输半径限制,提高供应效率,为公司进一步扩大业务规模奠定基础。图表 48:永新股份子公司布局 资料来源:公司官网,公司年报,国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022H1海外收入国内收入0%5%10%15%20%25%30%200212
79、022H1国内收入yoy海外收入yoy 2022 年 12 月 14 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 稳步推进稳步推进扩产项目扩产项目,生产能力,生产能力持续持续提升提升。自上市以来,公司持续推进产能建设,并通过收购子公司新力油墨向产业链上游延伸,生产能力实现大幅提升,截至 2022年 11 月,公司共有彩印包装材料设计产能约 14 万吨、塑料薄膜产能约 10 万吨,油墨设计产能约 2 万吨、镀铝材设计产能约 2.5 万吨,其中包括 2022 年新增薄膜产能 8000 吨、新增柔印无溶剂复合软包装材料装产能 4000 吨。公司目前稳步推进在建项目,据 2022
80、年中报披露,3.3 万吨新型 BOPE 薄膜项目主体设备已到厂安装,预计 2022 年底投产;2.2 万吨新型功能膜材料项目预计 2023 年投产约 50%,产能扩张为业绩增长奠定基础。图表 49:永新股份上市以来产能建设项目梳理 资料来源:公司公告,公司年报,国盛证券研究所 一体化布局一体化布局完善完善,保障原材料供应与价格稳定保障原材料供应与价格稳定。公司生产的主要产品中,彩印复合包装材料为核心外销产品,薄膜、镀铝包装材料、油墨主要为产业链配套产品,部分用于对外出售,镀铝包装材料/薄膜材料/油墨自用比例分别在 80%/70%/45%左右。主产品彩印包装材料产销率常年保持在 98%以上,主业
81、及配套项目产能有序扩张推动公司业务规模持续增长,产业链延伸有助于提高配套生产能力,进而保障原材料质量与供应稳定性、降低原材料价格波动影响。图表 50:彩印包装材料产销量及产销率 图表 51:镀铝包装材料产销量及自用比例 资料来源:公司年报,国盛证券研究所 资料来源:公司年报,国盛证券研究所 时间时间产能建设项目产能建设项目设计产能设计产能2008年产6000吨无菌包装复合材料项目完工6000吨2009年产3000吨柔印复合软包装材料技改项目完工3000吨2010年产5000吨聚乙烯薄膜生产线完工5000吨2011年产12000吨多功能高阻隔包装材料项目完工12000吨2012年产12000吨多
82、功能包装新材料项目完工12000吨年产17000吨多功能新型包装材料项目完工17000吨2014年产3500吨异型注塑包装材料项目完工3500吨年产10000吨新型高阻隔包装材料技改项目试产10000吨2015年产16000吨柔印无溶剂复合软包装材料项目完工16000吨年产7200吨多功能包装新材料项目完工7200吨20165000吨氧化物镀膜新材料项目完工5000吨2018年产13000吨新型功能性包装材料项目转固13000吨2020年产20000吨油墨技术改造搬迁升级项目完工20000吨年产8000吨多功能膜技术改造项目完工8000吨2021年产10000吨新型功能膜包装材料项目完工100
83、00吨年产3000吨异型注塑项目完工3000吨2022年产8000吨新型功能膜材料项目完工8000吨年产5亿个瓶外盖注塑制品项目完工5亿个年产4000吨柔印无溶剂复合软包装材料项目投产4000吨在建产能年产22000吨新型功能膜材料项目22000吨年产33000吨新型BOPE薄膜项目33000吨年产8000吨新型复合片材生产线技改项目8000吨000004000050000600007000080000900001000000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021销售量(吨)生产量(吨)产销率(左轴)020
84、004000600080004000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021销售量(吨)生产量(吨)自用比例(左轴)2022 年 12 月 14 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 52:薄膜材料产销量及自用比例 图表 53:油墨产销量及自用比例 资料来源:公司年报,国盛证券研究所 资料来源:公司年报,国盛证券研究所 3.4 发力发力薄膜薄膜领域领域,打造第二增长极,打造第二增长极 拓展拓展多功能多功能薄膜应用,有望打造第二增长曲线薄膜应用,有望打造第二
85、增长曲线。公司在自用基础上逐步拓展薄膜品类与应用,从而打开对外销售市场,目前公司多功能膜材料涵盖保护膜(可用于电子产品)、透气膜(可用于防护服)、牙膏软管片材基膜、电子复合膜、标签膜等品类。受益于产能释放与订单增加,2022H1 公司薄膜业务表现亮眼,营业收入同比增长 40.27%至 2.01 亿元,高附加值的多功能薄膜放量带动薄膜业务毛利率同比提升 2.36pct 至14.10%。产品研发产品研发:2021 年 3 月,公司技术研发团队与高露洁共同推出的新型可回收牙膏用塑料薄膜项目顺利通过高露洁(全球)技术认证,未来将继续聚焦单一材质与可回收材料研发。产能建设产能建设:公司持续围绕高附加值多
86、功能膜布局,2022 年年产 8000 吨新型功能膜材料项目已正式投产,其中包括高阻隔片材基膜 4500 吨/年、自粘性保护膜3500 吨/年。目前在建的2.2 万吨新型功能膜材料项目与 3.3 万吨 BOPE 薄膜项目投产后,有望为公司打开新增长空间。图表 54:永新股份薄膜业务收入及增速 图表 55:永新股份薄膜业务毛利率 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 0000040000500006000070000800000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021销售量(吨
87、)生产量(吨)自用比例(左轴)0200040006000800040000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021销售量(吨)生产量(吨)自用比例(左轴)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00.511.522.533.544.520020202122H1塑料软包装薄膜(亿元)yoy(右轴)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%20020202122H1塑料软包装薄膜毛利率塑料软包装薄膜毛利率 2022 年 12 月 14
88、 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 BOPE 性能优越性能优越,契合契合环保需求环保需求。BOPE 即双向拉伸聚乙烯薄膜,系采用特殊 LLDPE 原料,经过先纵向后横向逐次拉伸而成,相比原吹塑或流延方法生产的聚乙烯薄膜在物理性能方面有较大的改善,其透明度高,热封性、防潮性好,纵向横向抗拉强度大,并具有防湿和可折叠性等优点,在厚度减少 30%-60%的情况下,关键性能仍达到其它 PE薄膜同等或更优水平。因此使用 BOPE 能够减少包装的塑料用量,满足轻量化与减塑需求,并且 BOPE 作为单一材质,更有利于回收再利用,环保优势显著。图表 56:BOPE 薄膜与吹塑 P
89、E 膜和 BOPP 膜性能对比 图表 57:BOPE 薄膜性能优势分析 资料来源:双向拉伸聚乙烯薄膜产业化发展现状、瓶颈和展望,国盛证券研究所 资料来源:双向拉伸聚乙烯薄膜产业化发展现状、瓶颈和展望,国盛证券研究所 BOPE 方兴未艾,产业化与规模化前景可期方兴未艾,产业化与规模化前景可期。发展历程发展历程:2008 年三井化学公司最先推出商业化 BOPE 薄膜专用料,同年广东德冠、佛塑科技、厦门顺峰率先开展 BOPE 薄膜生产,此后中石化和陶氏化学相继推出 BOPE 薄膜专用料。2017 年广东德冠、陶氏化学和福建凯达集团合作开发 BOPE薄膜,自此开启产业链合作模式。同年,双向拉伸薄膜行业
90、最重要的设备供应商布鲁克纳集团提出可同时用于 BOPE 和 BOPP 薄膜生产的概念生产线,对推进 BOPE薄膜的产业化起到重要作用。图表 58:BOPE 行业发展历程 资料来源:双向拉伸聚乙烯薄膜产业化发展现状、瓶颈和展望,华印软包装,国盛证券研究所 光学性能力学性能环保性能其他优势雾度为普通吹塑PE薄膜的1/3-1/5拉伸强度相比普通吹塑PE提高了2-8 倍,拉伸模量和落镖冲击性能均提高了2-5倍,在低温下仍能保持良好的韧性和机械强度厚度减小30%-60%的情况下力学性能仍优于吹塑薄膜,能够减少物料资源使用和能量消耗,降低运输成本和碳足迹;单一材质更有利于回收再利用与BOPP薄膜相比,热封
91、性能和低温韧性更好;与BOPET薄膜相比,可热封性和耐揉搓性更好BOPE薄膜性能优势薄膜性能优势 2022 年 12 月 14 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 行业痛点:行业痛点:目前 BOPE 薄膜行业尚处于发展初期,制约 BOPE 薄膜产业化的瓶颈在于薄膜质量稳定性较差、供应周期不稳定、性价比较低。BOPE 薄膜主要用于替代传统的 BOPP,BOPET,BOPA 或吹塑和流延 PE 薄膜,但目前 BOPE 薄膜仍缺乏成本优势,性价比较低导致下游需求受限,而较低的产量又导致原料合成和薄膜生产成本处于高位,陷入闭环困境。趋势展望趋势展望:环保政策的强制力有望从外
92、部打破循环,推动 BOPE 供给与需求共同加速增长。供给端:2020 年中石化研发的 BOPE 专用料及薄膜产品的各项性能指标已达到世界领先水平,技术成熟度有望进一步提升。需求端:BOPE 薄膜性能优异且兼具环保属性,在液体、速冻食品、重包装等多种特殊场景优势显著,若能实现扩产降本,潜在需求空间巨大。4.灵活定价对冲成本波动灵活定价对冲成本波动,盈利能力盈利能力稳中向好稳中向好 原材料价格与石油价格高度相关,油价回落缓解成本压力原材料价格与石油价格高度相关,油价回落缓解成本压力。公司原材料成本在总成本中占比高达 79%,以采购数据估算,合成树脂类、薄膜材料类、油墨溶剂类占原材料比例分别为 46
93、%、43%、8%,合成树脂等原材料均为石油深加工产品,因此国际原油价格涨跌对公司原材料成本以及盈利能力影响较大。2022 年 11 月英国布伦特原油均价为 91.82 美元/桶,较 2022 年高点(3 月均价 118.98 美元/桶)已回落 22.8%,但同比仍处于相对高位,若后续油价持续下行,公司利润弹性有望进一步释放。图表 59:2022H2 原油价格大幅回落 图表 60:永新股份 2021 年成本结构与原材料构成拆分 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:公司年报,招股说明书,国盛证券研究所(注:原材料构成为历史数据,具体情况或因产品结构变化产生差异)定价机制灵活,优越性能与定
94、制化服务增强议价能力定价机制灵活,优越性能与定制化服务增强议价能力。面对原材料成本波动风险,公司采用灵活定价模式保障盈利能力相对稳定。永新股份与下游客户达成价格联动合作模式,产品定价后可在一季度或半年后进行价格调整,同时也有部分客户采取“一单一议”的定价方式。良好的产品性能和定制化服务能力增强公司议价权,从而能够向下游转移部分成本压力。2021-2022Q1,原油价格高企叠加能耗成本增加,公司通过提价抵消部分影响,2021 年吨价/吨成本分别同比增加 1.5%/4.8%。2022Q2 原油价格开始回落,成本压力有所缓解,毛利率逐季环比改善。02040608002020/1
95、2020/5 2020/92021/12021/5 2021/92022/12022/5 2022/9原油:英国布伦特Dtd(美元/桶)原油:英国布伦特Dtd(美元/桶)制造费用16%直接人工5%合成树脂类46%薄膜材料类43%油墨溶剂类8%其他3%直接材料79%2022 年 12 月 14 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 61:彩印复合包装材料吨价与吨成本变动趋势 图表 62:永新股份单季度毛利率变动情况 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 根据我们测算,若永新股份原材料价格分别下行 1%、5%、10%、15%、20%
96、,公司毛利率预计将提升 0.5pct、2.7pct、5.5pct、8.2pct、10.9pct。考虑到公司调价机制较为灵活,假设价格变动幅度为原材料价格变动幅度的 60%,则当原材料价格分别下行1%、5%、10%、15%、20%时,公司毛利率将提升 0.1、0.4、0.8、1.3、1.8pct。图表 63:永新股份原材料价格敏感性测算 资料来源:Wind,国盛证券研究所 5.盈利预测与估值盈利预测与估值 5.1 核心假设与盈利预测核心假设与盈利预测 彩印复合包装:彩印复合包装:2022 年行业整体需求略有承压,但公司作为优质龙头,与下游客户合作稳固,并有望凭借稳定供应能力与高性能产品承接中小企
97、业让渡的市场份额,预计彩印复合包装业务将保持稳健增长,2022-2024 年营业收入分别为 25.69/28.77/32.23 亿元,同比增长 11.1%/12.0%/12.0%。毛利率方面,公司具有较好的成本管控能力,定价机制灵活,可将部分成本压力转移至下游,伴随石油价格回落,盈利能力稳中向好,预计 2022-2024 彩印复合包装毛利率分别为 22.1%/22.5%/22.5%。塑料塑料软包装软包装薄膜:薄膜:考虑到公司加码布局薄膜业务,新增产能逐步投产,且下游需求较好,因此预计薄膜业务将实现快速增长,2022-2024 年营业收入分别 5.64/7.45/9.25 亿元,同比增长 38.
98、8%/32.0%/24.2%。毛利率方面,伴随高附加值的多功能薄膜放量以及规-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%20001920202021吨成本yoy吨价yoy15%17%19%21%23%25%27%2021Q1 2021Q2 2021Q32021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3单季度毛利率单季度毛利率原材料价格下降幅度原材料价格下降幅度1%5%10%15%20%毛利润增厚(亿元)0.170.831.652.483.30变动后毛利润6.897.558.389.2010.03变动后毛利率22.8%25.0%27.7%30.4%
99、33.2%毛利率变化(毛利率变化(pct)0.52.75.58.210.9价格下降幅度0.6%3.0%6.0%9.0%12.0%变动后收入30.0629.3328.4227.5226.61变动后毛利润6.716.646.566.486.40变动后毛利率22.3%22.6%23.1%23.6%24.0%毛利率变化(毛利率变化(pct)0.10.40.81.31.8考虑调价影响,假设售价变动幅度为原料价格变动幅度的考虑调价影响,假设售价变动幅度为原料价格变动幅度的60%2022 年 12 月 14 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 模效应的逐步显现,薄膜业务毛利率有望
100、逐步提升,预计 2022-2024 年毛利率分别为15.8%/16.8%/17.8%。油墨业务:油墨业务:油墨作为公司塑料包装主业的配套产业,兼顾自用与外销,与主业协同发展,预计 2022-2024 年收入增速分别为 6.1%/10.0%/8.0%,对应金额为 1.52/1.67/1.80 亿元,毛利率分别为 20.5%/21.5%/21.5%。镀铝包装镀铝包装材料材料:2022H1 公司镀铝包装材料收入同比下降 17.5%,全年整体将呈同比下降趋势,后续有望恢复增长。预计公司 2022-2024 年镀铝包装材料收入分别同比变动-15.0%/+15.5%/+10.3%,对应金额分别为 0.48
101、/0.55/0.61 亿元,毛利率分别为5.5%/6.0%/6.0%。费用率:费用率:公司费用管控能力较好,2022H1 管理费用率与销售费用率均得到明显优化,后续随着新产品推广与新客户开拓,销售费用或将略有增长。考虑到公司注重技术创新,预 计 研 发 费 用 率 将 呈 现 良 性 增 长。预 计 2022-2024 年 期 间 费 用 率 分 别 为9.6%/9.8%/9.8%,其中销售费用率分别为 1.5%/1.5%/1.6%,管理费用率分别为4.0%/4.0%/4.0%,研发费用率分别为 4.2%/4.3%/4.3%。图表 64:永新股份收入拆分及预测 资料来源:Wind,国盛证券研究
102、所 5.2 投资评级投资评级 预计公司 2022-2024 年营收同比增长 12.9%/15.2%/14.0%至 34.13/39.30/44.79 亿元,归母净利润同比增长 16.8%/15.4%/13.0%至 3.69/4.26/4.81 亿元,EPS 分别为0.60/0.69/0.79 元,对应 P/E 估值分别为 13.0X/11.3X/10.0X。选取塑料包装行业中的紫江企业、双星新材,纸包装龙头裕同科技、合兴包装,以及金属包装龙头奥瑞金作为(亿元)(亿元)202020212022E2023E2024E营业收入营业收入27.3730.2434.1339.3044.79YoY5.3%1
103、0.5%12.9%15.2%14.0%毛利率毛利率24.4%22.2%21.8%22.0%22.1%彩印复合包装彩印复合包装21.0423.1225.6928.7732.23YoY-0.9%9.9%11.1%12.0%12.0%占比76.9%76.4%75.3%73.2%72.0%毛利率毛利率24.7%22.2%22.1%22.5%22.5%塑料软包装薄膜塑料软包装薄膜3.694.075.647.459.25YoY36.2%10.1%38.8%32.0%24.2%占比13.5%13.5%16.5%19.0%20.7%毛利率毛利率19.0%12.4%15.8%16.8%17.8%油墨业务油墨业务
104、1.241.431.521.671.80YoY19.6%15.2%6.1%10.0%8.0%占比4.5%4.7%4.4%4.2%4.0%毛利率毛利率21.0%19.3%20.5%21.5%21.5%镀铝包装材料镀铝包装材料0.630.560.480.550.61YoY61.2%-10.5%-15.0%15.5%10.3%占比2.3%1.9%1.4%1.4%1.4%毛利率毛利率2.9%3.9%5.5%6.0%6.0%其他业务其他业务0.781.060.800.860.90YoY21.5%37.0%-25.0%7.5%5.0%占比2.3%2.2%2.3%2.2%2.0%毛利率毛利率64.6%73.
105、9%68.0%62.0%62.0%期间费用率期间费用率11.6%10.4%9.6%9.8%9.8%销售费用率2.3%1.8%1.5%1.5%1.6%管理费用率4.9%4.8%4.0%4.0%4.0%研发费用率4.1%4.0%4.2%4.3%4.3%财务费用率0.2%-0.2%0.0%-0.1%-0.1%2022 年 12 月 14 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 可比公司,参考上述可比公司 2023 年 Wind 一致预期 14 倍 PE 均值,我们认为永新股份当前估值处于较低水平。考虑到公司作为国内塑料软包装龙头企业,依托优质客户资源、灵活定价机制与较好的成本
106、&费用管控能力,盈利能力较为稳定,且薄膜业务有望为公司注入新的增长动力,成长空间可期;此外公司分红率较高,首次覆盖,给予“买入”评级。图表 65:永新股份盈利预测 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 66:可比公司 Wind 一致 PE 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:数据均采用 2022 年 12 月 13 日 Wind 一致预测 2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)2,7373,0243,4133,9304,479增长率YoY(%)5.310.512.915.214.0净利润(百万元)3033增长率YoY(%)12.64.
107、316.815.413.0EPS(元)0.490.520.600.690.79净资产收益率(%)15.214.816.417.818.7P/E(倍)15.815.213.011.310.0P/B(倍)2.42.32.12.01.9证券代码证券代码公司名称公司名称收盘价收盘价2021A 2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E600210.SH紫江企业5.220.360.380.500.632585.SZ双星新材14.171.201.532.132.8323.SZ合兴包装3.310.180.180.230.291
108、4831.SZ裕同科技31.891.091.641.982.3926291.SZ奥瑞金16.420.540.580.710.86321181411平均值平均值 2022 年 12 月 14 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 67:永新股份季度财务数据一览 资料来源:Wind,国盛证券研究所 单位:百万元单位:百万元2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2021Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1
109、2022Q2 2022Q3营业总收入营业总收入568.10582.94705.27743.41530.63712.96699.57794.34723.08653.78757.64889.20723.99809.03855.98YOY12.16%7.75%15.22%10.52%-6.60%22.30%-0.81%6.85%36.27%-8.30%8.30%11.94%0.13%23.75%12.98%归母净利润归母净利润51.0055.1378.7984.2049.3275.4991.5486.6960.9565.3587.43102.1865.1882.32102.55YOY18.91%13
110、.69%36.30%10.59%-3.30%36.94%16.18%2.95%23.60%-13.43%-4.49%17.87%6.93%25.98%17.29%扣非归母净利润扣非归母净利润47.8153.2276.5560.7245.7971.9087.1070.8958.3061.0282.6377.6761.1976.6099.36YOY18.66%15.25%43.51%-3.07%-4.23%35.11%13.78%16.75%27.33%-15.13%-5.13%9.56%4.94%25.53%20.25%毛利率毛利率24.06%23.34%24.55%24.63%26.13%26
111、.05%26.19%20.05%21.21%21.13%25.35%21.24%20.77%21.13%23.52%期间费用率期间费用率12.97%11.74%11.70%11.86%14.77%13.98%11.96%6.90%11.03%10.10%11.25%9.52%10.18%9.01%8.80%销售费用率4.48%3.76%4.68%4.60%5.10%4.65%4.22%-3.29%1.69%1.64%3.58%0.54%1.82%1.46%1.46%管理+研发费用率8.22%8.17%7.39%6.91%9.45%9.12%8.19%9.49%9.40%8.75%8.00%8.
112、97%8.60%8.23%8.03%财务费用率0.27%-0.19%-0.36%0.34%0.22%0.21%-0.45%0.69%-0.06%-0.28%-0.32%0.01%-0.24%-0.67%-0.69%归母净利率归母净利率8.98%9.46%11.17%11.33%9.29%10.59%13.09%10.91%8.43%10.00%11.54%11.49%9.00%10.18%11.98%存货存货302.82284.78297.57266.51257.57214.92206.03243.07290.08230.11329.01332.66318.98370.80359.40较上年同
113、期增减-10.26-40.92-65.46-39.09-45.25-69.86-91.55-23.4432.5015.19122.9889.5928.91140.6930.40存货周转天数存货周转天数63.4660.4957.7352.2560.1647.1444.4444.3042.1139.2446.7844.0751.1252.2550.06较上年同期增减-6.84-9.21-12.39-8.88-3.30-13.36-13.30-7.96-18.05-7.902.34-0.229.0113.013.28应收账款及应收票据应收账款及应收票据508.68555.91616.84458.53
114、429.42449.78451.14492.64508.36469.84527.53543.20521.16529.08567.83较上年同期增减-15.4512.3639.59-99.72-79.26-106.13-165.7034.1178.9420.0676.3950.5612.8059.2440.29应收账款周转天数应收账款周转天数68.5767.8066.0062.6175.3065.7463.2062.5462.3062.9164.5261.6566.1462.9362.77较上年同期增减-2.69-2.88-3.67-2.406.73-2.07-2.80-0.06-13.00-2
115、.821.32-0.903.840.02-1.76应付账款及应付票据应付账款及应付票据383.68361.51439.66412.13349.99343.75380.76439.62419.30352.79479.54474.38570.50787.32828.96较上年同期增减44.7041.8163.381.01-33.69-17.76-58.9027.4969.309.0498.7834.76151.20434.53349.42应付账款周转天数应付账款周转天数44.6142.5347.5842.0252.8347.0248.5345.9943.0741.0649.8643.7841.39
116、43.7142.52较上年同期增减3.890.908.362.198.224.480.953.97-9.75-5.951.33-2.21-1.692.64-7.35合同负债合同负债450.84639.441078.70968.088.954.643.8113.104.203.704.025.615.374.933.73较上年同期增减-2.67-1.79-2.702.675.121.050.965.15-4.75-0.940.21-7.481.171.23-0.29经营性现金流净额经营性现金流净额35.5974.7775.91242.1721.36177.13203.98146.15-58.64
117、141.7753.72159.38167.08235.96161.62较上年同期增减58.525.89-31.9772.16-14.22102.36128.07-96.02-80.01-35.36-150.2613.23225.7294.19107.90筹资性现金流净额筹资性现金流净额-64.42-177.20-9.52-19.52110.45-194.5452.6138.48-39.09-317.15-38.04-73.99-5.61-232.9914.87较上年同期增减-61.10-11.30-22.34-44.51174.87-17.3462.1358.00-149.54-122.61-
118、90.66-112.4733.4884.1752.92资本开支资本开支34.9523.3739.0266.1944.2625.2853.31138.4588.6337.2656.6358.0457.07136.3176.76较上年同期增减8.22-12.39-2.0421.489.311.9214.2972.2644.3711.973.32-80.40-31.5699.0520.13ROE2.90%3.25%4.52%4.64%2.76%4.32%4.99%4.47%3.21%3.54%4.48%4.93%3.20%4.15%4.89%YOY()0.50%0.49%1.19%0.41%-0.1
119、3%1.07%0.47%-0.17%0.45%-0.78%-0.50%0.46%-0.01%0.61%0.41%资产负债率资产负债率30.13%25.42%27.72%25.56%34.43%29.30%31.32%31.24%36.40%27.59%28.15%27.85%37.73%36.98%35.66%YOY()8.28%3.41%3.42%-0.61%4.30%3.88%3.59%5.69%1.97%-1.71%-3.17%-3.39%1.34%9.39%7.51%2022 年 12 月 14 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 风险提示风险提示 原材料价
120、格波动:原材料价格波动:原材料在公司总成本中占比较高,主要原材料均为石油衍生品,受油价波动影响较大,若原材料价格大幅上涨将导致公司利润承压。薄膜业务拓展不及预期薄膜业务拓展不及预期:若薄膜业务拓展不及预期,新增产能未能完全释放,将影响导致单位产品分摊的固定成本增加,利润受损。下游需求疲软:下游需求疲软:公司下游客户中食品客户占比较高,若终端消费需求持续受经济环境与疫情影响,将导致塑料软包装需求承压。2022 年 12 月 14 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本
121、报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及
122、推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。
123、任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。
124、其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编:100032 传真: 邮箱: 地址:上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: