城投债

7城投债的规模状况

城投债是什么

城投债的概念伴随地方政府融资平台的出现而产生，提到城投债，就不得不解释“政府融资平台公司”这一概念，2010年，国务院颁布《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，即19号文，首次正式解释“政府融资平台公司”的概念：由政府相关机构或部门设立的经济主体，其作用是地方政府用来拓宽筹集资金渠道，其资产来源主要由政府划拨土地或财政补贴。城投债的全称为城市建设投资债券，在实物界为了方便使用而简称为城投债。由于城投债是我国的特有类型，并没有统一的标准定义何为城投债。

从广义来说，只要是城投公司作为发债主体而发行的债券都可以称作城投债；

从狭义上看，城投债又特指地方政府融资平台发行的，且投资方向为城市基础设施建设的债券

从性质上来看，地方政府性融资平台是以公司性质设立并由地方政府为其注资，地方政府通过这类融资平台，可以为其特定的城市基建项目、公益项目等进行投融资和运营管理。作为可以公开发行包括企业债、公司债、票据、融资券、非公开定向融资等债券并依法具有独立法人资格的经济实体。政府被视为债券的隐性担保人，因此又被称为“准市政债”。

如何判定城投债

用Wind资讯数据库的划分标准判定城投债，主要分为以下几个角度：债券发行主体、债券资金用途和偿债资金来源。从债券发行主体角度，如前文所述，城投债的发行主体一般是地方城投公司，融资平台为通俗意义上的说法，法律内涵并不明确，该类公司通常都是地方国有企业。从债券资金用途角度，城投债通常用于地方公益项目的建设运营，例如公共交通、市政道路等基础设施项目，以及公共卫生、义务教育、基础科研、保障性安居工程等基本建设项目。从偿债资金来源角度，财政资金是至少70%城投债的主要偿债来源，其中，财政资金又包括一般公共预算收入、国有资本经营预算收入等多项财政收入

城投债的特征

目前，我国公认的第一只城投债也是由上海市城市建设投资开发总公司于1993年发行的。作为我国经济发展的特殊产物，城投债有以下三个特点：

(1)资金用途投向较为明确。地方政府融资平台的成立就是为了城市的基础设施建设，城投债募集资金的投向也主要集中于此，如一些市政代建工程、水务电力、交通运输等项目，这种特定投向更有利于推进地方经济的发展。

(2)信用级别较高。由于城市基础设施建设具有公益性质，社会资本很少投入，建设资金只能由地方政府承担。作为地方政府借“壳”融资的工具，地方财政的情况与城投债紧密相关。因此，城投债一直被市场默认为有地方政府信用作担保，相对市场中的其他债券来说，具有信用较高、风险较低的优势。

(3)享受地方政府优惠。城投债的出现在很大程度上规避了我国旧预算法的限制，正是借助了地方政府融资平台，地方政府才得以获得了大量建设资金。城投公司与地方政府的密切联系，不仅使城投债在发行上拥有一定的政策支持，而且城投公司还享受着地方政府的资金注入、政府补贴或者税收返还等福利。

城投债与地方政府债券的区别

地方政府债券一般是以当地政府财政收入，主要是税收收入作为还本付息的担保，由地方政府及地方公共机构发行的一种债券。其募集的资金通常用于交通、医疗、通讯、污水处理等地方公共设施的建设，地方政府债务的规模可由各地方政府自主调控，债务列入地方政府预算。我国在上世纪80年代曾短暂出现过地方政府债券，但由于担心地方政府税收收入无法对债务进行偿还，因此在1995年颁布的《预算法》中剥夺了地方政府作为发债主体的权力。直到2008年金融危机爆发后，为重振经济，我国放松了对地方政府融资的限制，地方政府才重新开启了各自的发债计划。

城投债与地方政府债券在发行目的上具有相同点，两者都是为了地方经济建设所募集资金，但两者在以下三方面上有本质的不同：

(1)发行主体不同。地方政府债券的发行主体为具有税收收入的地方政府或地方公共机构，其发行需经过国务院的批准。城投债的发行主体为城投公司，本质上与一般企业发行企业债相同。

(2)偿债资金来源不同。目前，我国法律规定谁举债，谁偿还。因此，地方政府债券的债务由各地方政府偿还，以地方政府财政收入，主要是税收收入作为偿还资金。城投债的债务偿还资金来源于城投公司自身的经营收入，在自身难以对到期债务进行还本付息时，地方政府不得为其债务进行偿还。

(3)担保主体不同。地方政府债券的以地方政府信用作为担保，信用级别较高。城投债在最初的担保方式大多为银行担保，后来因银监发[2007]75号③文件的发行，明确禁止银行作为担保主体为企业债进行担保，且在《担保法》中规定，除特殊情况外，地方政府不能对任何债务提供担保。在相关法律法规趋严的情况下，目前我国城投债的担保方式大多为无担保，但市场依然默认地方政府为其提供了某种程度上的隐形担保^[1]。

城投债发行种类

我国城投债发行种类包括企业债、短期融资券、中期票据、公司债、私募债以及资产支持票据等多种形式。主要介绍总体占比相对较重的前四类。

(1)企业债通常是由隶属于政府的企业举借的债务，该企业会相应的承担部分地方政府的职能。企业债往往会投向当地基础设施建设项目，通常周期较长多为7-10年的中长期，且发行规模相对较大，以7-10亿元居多。

(2)短期融资券通常发行期限较短，以180天、270天和365天三种为主，其期限往往少于公共基建设施项目的回收期，付息方式灵活，可用于补充流动资本。

(3)中期票据通常用于补充企业的运营资金、偿还贷款等，多数情况下其发行期限没有企业债长，但其发行规模往往更大，10亿元以上为主。

(4)公司债有短期(1年内)、中期(1-5年)和长期(5年以上)公司债，发行规模相对较大，一般集中于10亿元上下。与企业债相比，公司债的发行主体扩大至全部公司制法人，发行条件相对宽松^[2]。

城投债发展历程

1987—2007年是融资平台形成和巩固时期，也是城投债的形成时期。

1994年旧《预算法》规定地方政府禁止自主举债，再加上分税制改革后地方财政收入减少，一些地方政府为规避举债限制，通过融资平台举借债务用于填补城镇化所需的大量资金投入，此时融资平台公司数量不断增加，业务范围和融资方式逐渐多元化，城投债概念逐渐形成。2009年，融资平台加速发展，城投债发行总额迅速膨胀。为应对2008年际金融危机对经济的冲击，我国中央推出“4万亿”投资计划(地方政府配套2.82万亿元)以缓解经济增长的压力，相应地，地方政府需要筹集巨额资金。同年3月，中国人民银行联合银监会发文表示赞成有条件的地方政府成立城投公司。这意味着中央政府逐渐放宽地方政府不能举债融资的限制。因此，融资平台公司乘势而上，迅速发展壮大，成为各级地方政府保增长、补缺口的有效渠道，由此也促使城投债发行额也相应增长。

2010—2011年，地方政府债务规模的积累引起了中央的关注，2010年国务院相继下发《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》和《建议不规范地方政府投融资平台发行债券行为有关问题的通知》，以逐渐约束地方政府通过融资平台举债，使城投债的发行逐步标准化。此外，2011年相继爆出的城投债信用事件也对城投债造成了负面影响。因此城投债发行额较为稳定，增长量相对较低。

2012—2014年城投债大规模扩张，地方债也在这段时间迅速增长。这可能是由于2012年以来金融信贷环境持续宽松，相关整改措施的约束能力有限。此外，当时正处于城镇化建设的关键时期，中央经济工作会议也指出我国扩大内需的最大潜在力量是城镇化。由此城投债发行额迅速膨胀。2012年城投债发行突破万亿元。城投债发行总额的增长引起了相关部门的高度关注，发改委在2014年下半旬发布了《关于全面加强企业债券风险防范的若干意见》，从多个方面加强对城投债发行的审核。尽管同一时期其他相关部门仍有宽松政策出台，但发改委的上述举措有效抑制了城投债总额的膨胀，2015年城投债发行总额与上一年相比仅有微幅增加。

2014年新《预算法》明确规定2015年及以后政府不得通过企业举债，地方政府债务不再包含此后城投公司发行的债券，正式划清了地方政府债务界限，2015年也成为“新老城投”的分水岭。

随后中国经济下行压力加大，融资平台利用新的融资模式(PPP、政府投资基金等)和相关过渡性政策开始不规范融资，造成2015年至2016年地方政府隐性债务规模不断扩张，城投债的发行额也持续增加。2015年年底，中央再次关注到地方政府债务问题，相继下发225号文(规定城投债三年置换期)、88号文(甄别政府债务)以及操作指南，都反映出中央对管控地方政府债务风险的决心和态度。有关政策的颁布及时限制了融资平台的违规违法行为。城投债也在2017年下旬出现了负的净融资额。

2016年下半年到2018年上半年，在金融去杠杆背景下，城投债的融资政策收紧，监管力度加强，2017年城投债的发行规模为20124.98亿元，同比下降了21.59%。这一阶段以2016年10月27日国发88号文为起点，中央政府加强对地方政府债务管控，对地方政府债务进行类型划分，在不发生系统性风险情况下允许其违约。之后在财政部的50号文、87号文中，地方政府通过融资平台等方式违法违规举债行为被严厉禁止，明确政府和企业的边界。2017年中央政治局会议提到“隐性债务”的概念，2018年初财政部接连出台194号文、34号文、23号文，强调遏制隐性债务增量。同时，地方政府债券、国开行PSL棚改资金为基础设施提供新的资金来源，减少了部分对于城投债的资金需求。

2018年下半年之后城投债政策由紧转松，强调基础设施和补短板领域投入，体现稳增长和防风险两大底线思维。2018年12月13日中央政治局会议中突出基础设施建设的重要性。2019年2月，镇江市开展化解隐性债务试点工作，严格管控债务风险。2020年在新冠肺炎疫情爆发背景下，货币政策放松，城投债的融资政策和环境宽松。2020年2月之后，国家发展改革委、交易商协会出台政策，优化其管理的债券品种发行审批、存续管理流程；上交所、深交所建立绿色通道，优化管理流程，加快疫情防控领域债券的发行审核。2020年下半年华晨集团、永煤集团信用违约事件对于信用债市场造成明显冲击，城投债的收益率短暂上行，直到严惩“逃废债”的定调和永煤事件的后续好转，城投债收益率下行。另一方面，2020年国家在“两新一重”建设领域增加了许多支持政策，比如监管部门和主管部委出台了REITs系列政策，明确了REITs项目要求、工作安排等事宜，推动REITs试行。国家发展改革委出台通知，鼓励企业积极参与县城公共设施建设，发挥企业债券在县城新型城镇化发展过程中的作用，并提供相应的政策支持，对城投债的后续发展产生积极引导作用^[3]。

城投债的规模状况

从全国层面上看，城投债的规模呈现波动上升的趋势，同时中间年份存在着回调的情况。从发行总额来看，2015年到2020年整体规模增加，2015年发行总额为18379亿元，2020年的发行总额达到了41065亿元，增幅为123.43%，同时2015年的增速为4.11%，2017年度出现了21.59%的大幅回落，和监管政策趋于严格密切相关；从债务余额来看，2015年到2020年逐年上升，2015年和2016年保持着29%的增速，2017年和2018年的增速下降为8%，2019年和2020年增速又上升至10%以上，保持较快速度

在发行规模上，各地区整体上呈现增加状态，但是地区之间增幅有所不同。如2017年大部分地区发行总额呈现下降趋势，内蒙古、青海、云南、宁夏四省的发行额增加。在债务余额上，各个地区呈现出分布不平衡的态势。由表可知，2020年均值为3438.40亿元，有12个省份的余额在均值之上的，其中江苏省的债务余额位列第一，为20219.56亿元，为均值的5.88倍，其次为浙江省9562.03亿元，排名前5的省份有3个是东部地区省份。从区域分布看，2020年东部余额均值为5055.37亿元，中部债务余额均值为3068.95亿元，西部为2090.12亿元，东部大于中部大于西部。