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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告 | | 20222022年年0505月月1313日日增持增持1黑猫股份(黑猫股份(002068.SZ002068.SZ)炭黑盈利逐步修复,布局新能源上游材料提升综合实力炭黑盈利逐步修复,布局新能源上游材料提升综合实力 公司研究公司研究公司快评公司快评 基础化工基础化工橡胶橡胶 投资评级投资评级: 增持增持 (首次评级首次评级)证券分析师:证券分析师:杨林杨林010-执证编码:S0980520120002证券分析师:证券分析师:薛聪薛聪010-执证编码:S0980520120001证券分析师:证券分析师:刘子栋刘子栋021-执
2、证编码:S0980521020002证券分析师:证券分析师:张玮航张玮航021-执证编码:S0980522010001联系人:联系人:曹熠曹熠021-事项:事项:3 月以来,炭黑市场价格持续上涨,不断突破历史新高,当前 N330 主流市场价约 10100-10500 元/吨。国信国信化工化工观点观点:1)黑猫股份作为炭黑行业龙头公司,受益于炭黑涨价,业绩具有比较大的弹性;2)我们判断炭黑未来有望维持较高景气度,利润水平有望维持在合理区间;3)公司布局新能源上游材料,包括导电炭黑、碳纳米管、PVDF 等,整体实力有望不断提升。预计公司 22-24 年归母净利润为 2.83/5.95/8.52亿,
3、EPS 为 0.38/0.80/1.14 元/股,对应当前 PE 为 23/11/8x,首次覆盖给与“增持”评级。风险提示:公司在建项目不达预期;原材料煤焦油涨价超预期;下游轮胎行业需求复苏不达预期等。评论:评论: 公司为国内炭黑龙头标的,炭黑价格弹性大公司目前产能规模炭黑 110 万吨/年、 特种炭黑 13 万吨/年、 沉淀法白炭黑 6 万吨/年、 气相法白炭黑 2000吨/年、煤焦油深加工处理能力 95 万吨/年以及尾气发电机组装机容量 150MW。公司目前分别在景德镇、韩城、朝阳、乌海、邯郸、太原、唐山、济宁建有炭黑生产基地,并在青岛建有碳基材料研究机构、合肥特种炭黑后处理基地,是目前国
4、内炭黑行业内产能规模突出、产能布局合理、综合利用水平较高的领军企业。图1:主要厂商国内炭黑产能对比(万吨)资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2从历史业绩上看,公司受炭黑周期影响较大。17-18 年受国内供给侧改革的影响,炭黑行业淘汰许多落后产能,推动龙头企业的利润增长,因此公司在这两年维持了比较好的业绩。但是到了 19 年,随着下游轮胎需求的低迷,炭黑表观消费量出现了明显的下滑,行业利润出现了亏损,公司在这种行情下也难以幸免。20 年叠加疫情因素与能源价格下跌的影响,公司收入端继续下滑,但是随着下游轮胎行业的景气逐步复苏以
5、及环保因素带来的供给收缩,炭黑盈利能力有所恢复。2021 年受益于国内疫情的好转以及轮胎行业景气度的持续提升,公司经营业绩有了显著的提升,但是进入四季度以来北方地区叠加冬奥会、重污染天气预警限产等因素影响,导致炭黑开工率有所下滑,以及在能源价格高企下,炭黑成本压力持续增加,到 22年一季度整体市场表现不佳。预计今年 2 季度开始随着炭黑外需的增长以及内需的修复,公司盈利有望逐步回归合理区间。图2:黑猫股份营业收入及增速(亿元,%)图3:黑猫股份归母净利润及增速(亿元,%)资料来源:Wind,国信证券研究所整理资料来源:Wind,国信证券研究所整理图4:公司炭黑产能产量开工率(万吨,%)图5:公
6、司销量及单价(万吨,元/吨)资料来源:公司公告,国信证券研究所整理资料来源:公司公告,国信证券研究所整理我们按照 85%的开工率测算不同煤焦油成本及炭黑价格下的业绩弹性。炭黑价格每涨 1000 元/吨,带动业绩增长约 6 亿元;煤焦油价格每涨 1000 元/吨,带动利润下滑约 11 亿元。当前炭黑价格已经超过 10000元/吨,煤焦油价格也在 5000 元/吨上方,预计公司全年盈利仍然可观。表1:公司利润弹性测算理论盈利理论盈利炭黑价格(元炭黑价格(元/ /吨)吨)500060007000800090002000煤焦油价格煤焦油价格(元(元/ /吨)吨)2000-1511
7、000-12-6070-23-17-10-42814215000-33-27-21-15-9-24106000-44-38-32-26-19-13-7-1资料来源:Wind,国信证券研究所测算SUkXhWiXvNuNtR8OdN6MpNqQpNnPjMoOrMiNrQpRbRrQmMvPnMqNNZpOmP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告320-21 年期间,公司成功推出两期股权激励计划,首期对公司董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干员工等不超过 122 人授予 1773 万股股份,授予价格为 2.5 元/股
8、;第二期股权激励计划对中层管理人员及核心骨干员工 68 人授予 332.6 万股股份,授予价格为 3.84 元/股。业绩考核目标为:21-23 年净资产收益率不低于 6.2%/7%9%,且不低于同行业对标企业 75 分位值水平;以 2017-2019 年净利润的三年均值1.93 亿元为基础,21-23 年净利润增长率不低于 10%/50%/125%,即 2.12/2.89/4.34 亿,且不低于同行业对标企业 75 分位值水平;21-23 年主营业务收入占营业收入比重不低于 90%。 炭黑短期供需紧张,长期看景气有望维持较高位置炭黑价格自 3 月份以来不断上行,目前山东市场炭黑主流市场价均已达
9、到 10000 元/吨之上,达到历史新高水平。我们分析,本轮炭黑涨价是受供需多种因素共同作用的结果,大致分为 3 个方面:1)供给端,受原材料、疫情等因素影响,炭黑行业开工率下滑,供给端有所收缩;2)出口端,俄乌紧张局势下,欧洲地区炭黑供应缺口较大,带动国内炭黑出口量增加;3)需求端,4 月份下游轮胎企业刚需备货下对炭黑库存有所消耗等。从行业未来的供需上看,我们判断未来整体供需仍然偏紧,行业景气有望继续维持高位。图6:炭黑行业月度开工率图7:炭黑行业月度出口量(万吨)资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理图8:炭黑行业月度库存(万吨)图9:炭黑价格与价差走
10、势(元/吨)资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理1 1、供给端:受能耗政策影响,未来炭黑产能扩张受限供给端:受能耗政策影响,未来炭黑产能扩张受限目前炭黑国内产能约 900 万吨,炭黑行业属于高污染、高耗能的产业,近几年随着环保要求的提升以及能耗双控政策的影响,行业内新增供给不多,开工率也维持在较低水平。未来业内的新增供给继续维持低增速,并且由于能耗双控政策的影响,新增项目的审批进度可能也要被拉长,因此我们认为未来炭黑在供给上未来有望趋紧。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4图10:炭黑产能产量开工率(万吨,%)资料来源:
11、卓创资讯,国信证券研究所整理表2:炭黑十四五期间在投产能(万吨)企业企业省份省份新增规模新增规模预计投产时间预计投产时间箭达天下箭达天下黑龙江省302023宸晟新材料宸晟新材料山西省52023江西黑猫江西黑猫江西省142023山西三强山西三强山西省162024山西永东山西永东山西省72024欧励隆欧励隆山东省122024青州博奥青州博奥山东省42024佳美橡胶佳美橡胶山东省82025资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理2 2、需求端:下游轮胎产销稳定增长,需求增速相对稳定、需求端:下游轮胎产销稳定增长,需求增速相对稳定炭黑按用途可分为橡胶用炭黑、色素用炭黑、导电炭黑和专用炭黑等,其中超过 9
12、0%用来制作橡胶制品。橡胶制品中,70%左右的炭黑被用来制造各种类型的轮胎,如汽车轮胎、拖拉机轮胎、飞机轮胎、自行车胎、电动车胎等;其余被用来制造其他橡胶制品,如胶管、胶带、胶鞋等。非橡胶制品中,炭黑主要用来生产油墨、涂料、塑料、合成革、导电剂等。炭黑表观消费量在 2021 年有大幅增长,主要受下游轮胎市场需求回暖以及工业品需求随着疫情好转而复苏导致。图11:炭黑消费结构图12:炭黑表观消费量与增速(万吨,%)资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5全球轮胎行业已步入稳定增长期,2011
13、年-2021 年全球轮胎销量 CAGR 为 1.53%。2020 年受疫情影响,全球轮胎总销量同比下降了大约 12%至 15.77 亿条,但是从 2020 年下半年开始,随着海外疫情得到一定程度的控制,全球轮胎市场需求开始回暖。2021 年无论是国内还是国外,轮胎销量都有所回暖。乘用车胎方面,2021 年全球销量相比 2020 年有了较大的增长,从全年的数据看,配套胎增速约 2%,替换胎增速约 11%。商用车胎方面,中国市场自国六新政实施之后,商用车销量便出现断崖式下滑,带动全球商用车配套产量下滑 2%,而配套胎实现 7%增速。图13:全球轮胎产量(亿条)图14:中国轮胎产量(亿条)资料来源:
14、米其林,国信证券研究所整理资料来源:Wind,国信证券研究所整理轮胎销售量跟汽车保有量与新车销量息息相关, 一般而言, 汽车换胎存在刚性需求, 一般家用汽车行驶 4-5年或特定公里数后需要进行更换,因此随着汽车保有量的增长,轮胎替换市场的规模也在不断扩大;而配套市场则随着新车的销量变化而变化。随着经济发展,国内汽车保有量在逐步提升,但是新车市场波动比较大。据公安部统计,2021 年全国机动车保有量达 3.95 亿辆, 增长 6.32%。 其中汽车 3.02 亿辆; 全国新注册登记机动车 3674 万辆, 增长 10.38%。未来随着国内汽车保有量的提升,轮胎替换市场规模还将继续扩大;随着新车销
15、售市场的回暖,轮胎配套市场情况也有望不断好转。图15:中国汽车保有量及增速(亿辆,%)图16:中国汽车销量及增速(万辆,%)资料来源:Wind,国信证券研究所整理资料来源:Wind,国信证券研究所整理新车销量方面, 新能源汽车将引领未来发展方向。 2021 年全国新能源汽车保有量达 784 万辆, 增长 59.25%;新注册登记新能源汽车 295 万辆,增长 151.61%,新能源汽车呈高速增长态势有望不断带动国内整体新车销量的提升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6图17:中国新能源车保有量及增速(万辆,%)图18:中国新能源车销量及增速(万辆,%)资料来
16、源:Wind,国信证券研究所整理资料来源:Wind,国信证券研究所整理3 3、进出口:、进出口:2222 年俄乌局势导致中国对欧洲出口增加年俄乌局势导致中国对欧洲出口增加俄乌战争对欧洲炭黑供应造成了巨大影响。乌克兰的炭黑供应运输道路因战争遭到破坏,从俄罗斯、白俄罗斯的炭黑出口因经济制裁而受阻。欧洲炭黑总产能约有 54来自于俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯,因此俄乌战争势必会导致欧洲地区的炭黑供应受到严重冲击。从全球的供给上看,2020 年世界炭黑供应国中,俄罗斯占比 7.29%左右,位列第三,而其生产的炭黑半数以上用于出口,因此如果切断其炭黑出口,对于全球的供应也是会造成非常大的影响。从俄罗斯的出口对
17、象上看,其主要出口地区为欧洲,出口比例占到 54%,加上出口美国的 5%,整体上俄罗斯约有 59%的出口将受到影响。图19:2020 年全球炭黑供给结构图20:俄罗斯出口结构资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理因此面对欧洲炭黑的短缺,中国作为全球最大的炭黑生产国,必然是众多欧洲轮胎企业的首选。历史数据看,中国绝大多数炭黑都是出口到东南亚一带,对于欧洲出口极少,主要原因在于中国炭黑出口到欧洲价格上并不具备竞争力。但从 3 月份开始我国出口欧洲订单增长较为明显,除了明显的供需变化外,另一方面在高油价下,海外 FCC 油工艺生产的炭黑成本也在大幅上涨,因此中国
18、的炭黑竞争力得到了显著加强。从出口数据中明显看出,波兰、德国、匈牙利等国炭黑缺口较大,我国炭黑对其出口量增加明显。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7图21:2021 年中国炭黑出口结构图22:2022 年 3 月中国炭黑出口结构资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理4 4、总结:炭黑未来有望维持较高景气度、总结:炭黑未来有望维持较高景气度综合供需和出口情况,我们预计随着下游需求的逐步修复,以及供给上的趋紧,炭黑产业有望在十四五期间维持比较高的行业景气度。假设未来轮胎行业回暖带动炭黑需求回归 5%的合理增速水平,进出口情况
19、保持稳定的情况下,预计炭黑产量有望保持 4%以上的增速,从开工率上看,也比前几年有较为明显的提升,因此我们判断炭黑行业在未来几年仍然可以保持较高的景气度,整体利润水平有望维持在合理区间。表3:炭黑供需平衡表(万吨)200020202020222E E20232023E E20242024E E20252025E E总产能总产能749890695410121021产量产量4905567592618646供给增速供给增速6%-9%-4%18%6%4%4%4%开工率开工率65%64%57%5
20、5%60%63%62%61%63%进口量进口量01010出口量出口量7387880表观消费量表观消费量4274497522548576需求增速需求增速3%-10%-1%20%5%5%5%5%资料来源:卓创资讯,国信证券研究所整理 布局导电炭黑、碳纳米管与 PVDF,切入新能源上游材料公司于 2017 年开始布局特种炭黑,目前具备特种炭黑产能 13 万吨,主要应用在非橡胶特种炭黑领域,包括导电炭黑、涂料炭黑、油墨炭黑等,其中导电炭黑约 1 万吨。2021 年公司收购安徽黑钰,成立安徽黑猫,拓展颜料炭黑领域。黑钰在颜料炭黑行业享有广
21、泛的国际影响力,产品销售遍及全球近 70 个多数国家和地区,市场占有率稳居全球颜料炭黑厂商前列,带动黑猫综合竞争力更上一层楼。未来公司将紧抓新能源产业发展契机,积极布局锂电池级导电炭黑、碳纳米管、PVDF 等。1)导电炭黑导电炭黑下游主要有电缆屏蔽料、导电色母、锂电池领域等,其中导电炭黑在锂电池中作为一种辅材,主要添加在电池正极和负极,提升导电性能,随着动力电池、消费电池、储能电池等未来出货量增长,预计锂电领域的导电炭黑需求也将相应增长。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8图23:导电炭黑应用占比资料来源:炭黑产业网,国信证券研究所整理目前市场上比较常见导电炭
22、黑品类有 Super P、乙炔黑和科琴黑。从主要的参数上看,油的吸附值(OAN)越大,表示炭黑结构度越高,容易形成难以破坏的导电网络通道。但同时 OAN 值高的导电炭黑对聚合物粘结剂、液态和聚合物电解质的吸附能力比较强,会导致分散性较差。从导电性上看,目前科琴黑导电率最好的品种,但价格也是最贵,只有高端锂离子电池会采用科琴黑,一般锂离子电池都会选择比较便宜的Super P 等产品。表4:导电炭黑粉末的相关参数材料参数材料参数比表面积比表面积/(m/(mg g-1-1) )粒径粒径 D D5050/nm/nmOAN/mLOAN/mL电导率电导率可分散性可分散性导电炉黑导电炉黑 P P 型型120
23、-102乙炔黑乙炔黑8040250SuperSuper P P LiLi6040290ENSACOENSACOTMTM350G350G80040320KetenKeten blackECP-600JDblackECP-600JD127030495资料来源:锂离子电池导电剂的研究进展,国信证券研究所整理图24:中国导电炭黑各种类市场价格情况(万元/吨)资料来源:华经情报网,国信证券研究所整理导电炭黑应用于锂离子电池的技术,被外资巨头垄断,当前能够将导电炭黑用于锂离子电池中的有美国的卡博特、法国的益瑞石等,当前我国企业还没有大规模的将导电炭黑用于锂离子电池中。针对国内市场的空缺,国内也有部分企业正
24、处于研发阶段,未来国内导电炭黑用于锂离子电池有望迎来突破。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9表5:全球主要导电炭黑生产企业分类分类企业名称企业名称主要产品主要产品应用领城应用领城外资外资卡博特化工导电炭黑,碳纳米管锂离子电池,导电涂料,塑料,橡胶欧励隆工程炭乙炔黑,炉法炭黑,特种碳黑涂料,油墨,塑料,橡胶益瑞石集团导电炭黑,导电石墨锂离子电池,导电塑料,橡胶,电缆三菱化学导电炭黑涂料,油墨,导电塑料博拉集团导电炭黑涂料,油墨,聚合物,橡胶国际中橡投资控股导电炭黑塑料国产国产山西永东导电炭黑电线电缆山东耐斯特导电炭黑电线电缆黑猫导电炭黑涂料,导电塑料,橡胶,油
25、墨焦作和兴化学工业导电炭黑导电塑料,锂电池中吴黑元化工研究设计院导电炭黑导电橡胶,工业用导电管材安徽黑钰颜料新材料导电炭黑导电塑料,橡胶,抗静电薄膜,导电图层资料来源:炭黑产业网,各公司官网,国信证券研究所整理从全球导电炭黑市场规模来看,2021 年市场产能规模约 3.2 万吨,到 2025 年随着各大厂商的扩产预计产能将达到 10 万吨左右。2021 年中国导电炭黑行业需求量为 1.64 万吨,同比增长 76.34%,预计 2022 年中国市场保持高速增长,需求量有望达到需求量达到 2.86 万吨。图25:全球导电炭黑产能及增速(万吨,%)图26:中国导电炭黑行业需求量及增速(万吨,%)资料
26、来源:华经情报网,国信证券研究所整理资料来源:华经情报网,国信证券研究所整理2)碳纳米管公司将以黑猫高材为主体,投资新建“年产 5000 吨碳纳米管粉体及配套产业一体化项目”,项目预计投资总额约 68,000 万元,分三期建设,其中一期建设 500 吨/年碳纳米管粉体产能,预计 2022 年底建成投产;二期建设 2500 吨/年碳纳米管粉体产能,预计 2024 年底建成投产;三期建设 2000 吨/年碳纳米管粉体产能,预计 2026 年底建成投产。碳纳米管又称巴基管,英文简称 CNT,是由单层或多层的石墨烯层围绕中心轴按一定的螺旋角卷曲而成一维量子材料。碳纳米管的长径比、碳纯度作为影响导电性的
27、两个核心指标,直接决定了碳纳米管的产品性能,碳纳米管管径越细,长度越长,导电性能越好。相比其他导电剂,碳纳米管的导电性优异、添加量小,但缺点是价格高、分散困难。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10表6:主流导电剂性能比较导电剂种类导电剂种类形状形状导电性能导电性能添加量添加量优势优势劣势劣势传统导电剂炭黑Super P(SP)颗粒状较差大价格便宜,经济性高导电性相对较差,添加量大,降低正极活性物质占比科琴黑优异小适用于高倍率、高容量型锂电池价格贵,分散难乙炔黑较差大吸液性较好,有助提升循环寿命 价格较贵,影响极片压实性能导电石墨一般较大颗粒度较大, 有助于提
28、升极片压实性能添加量较大新型导电剂VGCF(气相生管状优异较大导电性能优异分散困难、价格高碳纳米管(CNT)管状优异小导电性优异,添加量小,提升电池能量密度,提升电池循环体性能分散困难、价格高石墨烯片状优异小比表面积大, 可提升极片压实性能 分数性能较差,需复合使用资料来源:华经情报网,国信证券研究所整理从市场情况来看,全球碳纳米管粉体/浆料市场需求持续提升。据 GGII 数据,2021 年全球碳纳米管粉体需求量为 0.4 万吨,碳纳米管浆料需求量为 9 万吨。预计到 2025 年全球市场需求量将分别达到 2.4 万吨/59万吨。从市场规模来看,2021 年全球碳纳米管粉体市场规模为 9 亿元
29、,碳纳米管浆料市场规模为 35 亿元。预计 2025 年市场规模将分别达到 60/224 亿元。图27:全球碳纳米管市场容量(万吨)图28:全球碳纳米管市场规模(亿元)资料来源:GGII,国信证券研究所整理资料来源:GGII,国信证券研究所整理下游锂电池市场主要包括磷酸铁锂电池和三元电池。CNT 能够全方位提高磷酸铁锂电池性能,特别是增强正极和集流体表面导电性,减少电子在电极局部的极化,加快电子迁移,改善倍率性能。根据 GGII 数据,2021 年全球磷酸铁锂电池碳纳米管浆料需求量为 5 万吨,市场规模达到 18 亿元,预计到 2025 年需求量将达到 39 万吨,市场规模达到 150 亿元。
30、从全球三元电池市场来看,2021 年全球三元电池碳纳米管浆料需求量为 3.2 万吨,市场规模达到 13 亿元,预计到 2025 年需求量将达到 16.6 万吨,市场规模达到 63 亿元。图29:全球磷酸铁锂碳纳米管浆料市场现状图30:全球三元电池碳纳米管浆料市场现状资料来源:GGII,国信证券研究所整理资料来源:GGII,国信证券研究所整理从国内导电剂结构情况来看,2021 年中国新型导电剂浆料市场总规模达到 9.8 万吨,同比 2020 年增长请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告1161.5%,其中碳纳米管占比 79.6%。而在动力电池导电剂结构中,由于炭黑价
31、格便宜,市场应用目前最为广泛,碳纳米管占比为 27%。2021 年中国动力电池市场仍以炭黑为主,以碳纳米管为代表的新型导电剂市场份额快速提升。随着动力电池高镍化以及硅碳使用量的提升,加之市场对快充技术的推广与应用的加快,碳纳米管产品的渗透率有望进一步提升。从给国内市场来看,在高能量密度锂电需求的带动下,碳纳米管导电浆料出货量将保持高增长趋势。根据GGII,2021 年我国碳纳米管导电浆料出货量为 7.8 万吨,同比增长 62.5%,2016-2021 年出货量年复合增长率为 41%。预计未来五年中国碳纳米管导电浆料市场销量将保持高增长的趋势,到 2025 年,中国碳纳米管导电浆料出货量将突破
32、32 万吨。图31:中国碳纳米管导电浆料出货量及增速(万吨,%)图32:2021 年中国动力电池导电剂占比情况资料来源:GGII,国信证券研究所整理资料来源:GGII,国信证券研究所整理目前全球碳纳米管生产企业有:天奈科技,LG 化学,卡博特,青岛昊鑫等,其中天奈科技是目前全球最大的碳纳米管生产企业。目前碳纳米管导电浆料生产企业主要集中在国内,国外则主要掌握性价比更高的炭黑类导电剂,但由于碳纳米管导电性能优异以及成本性价比提速,国外企业也开始加速布局 CNT。表7:碳纳米管主要生产企业情况生产厂家生产厂家浆料年产能浆料年产能粉体年产能粉体年产能单壁碳管发展规划单壁碳管发展规划公司情况公司情况O
33、CSiAOCSiA L L-2021年底拥有90吨单壁碳纳米管粉体产能。2024 年预计扩产 100 吨。现有 90 吨单壁碳纳米管粉体产能;扩产后产能达到 190 吨。公司成立于 2010 年,总部位于卢森堡。2013 年公司研发了首个工业合成单壁碳纳米管的技术; 2014 年发布了 TUBALL 单壁碳纳米管。LGLG 化学化学-2021 年底: 1700 吨;到 2025 年计划扩张到 5100 吨以上。-LG 化学于 2011 年正式启动了碳纳米管的技术研发,2013 年建立 20 吨中试生产线, 2014 年成功研发出电池用材料和导电复合产品, 并通过世界最大规模的流化床反应器建立了
34、大规模生产体系。卡博特(三顺纳米)卡博特(三顺纳米)2020 年底:1.3 万吨2020 年底:2000 吨-全球唯一具备商业量产炭黑、碳纳米管粉体、碳纳米管分散浆料的全系列锂电导电剂生产商。道氏技术(青岛昊鑫)道氏技术(青岛昊鑫)2021 年底:1.7 万吨;后续在赣州扩产 2 万吨。2021 年底:1550 吨第五代产品进入中试研发阶段,主要为单壁、双壁管,核心应用于硅基负极、高镍电池产品。公司自上市后即确立了新能源材料的战略布局, 主要集中在正极材料领域,主要产品包括三元前驱体、导电剂和磷酸锂, 2018 年拟作价 15 亿元收购青岛昊鑫。集越纳米集越纳米2019 年底:1.2 万吨-公
35、司成立于 2014 年,专注于锂电池材料(碳纳米管,隔膜,负极材料等)的研发、生产和销售。公司主打中低端产品。无锡东恒无锡东恒-具备相关设备和工艺专利。公司成立于 2011 年,由无锡东恒纺织与复旦大学产学研合作转型而来, 是最早将碳纳米管应用于动力电池的企业。公司产品为碳纳米管导电浆料、石墨烯及二者融合产品。2022 年 1 月获宁德时代投资入股。天奈科技天奈科技2021 年底:5 万吨。预计 2025 年前扩张至 10 万吨以上。2021 年底: 2000 吨;预计在 2025 年扩张至 8000 吨。2021 年定增新建 5000 吨单壁碳纳米管浆料项目,预计在2023-2024 年投产
36、。公司是全球最大的碳纳米管供应商之一, 在中国市占率常年位居第一。中科时代纳米中科时代纳米2021 年底:2000 吨 2021 年底:700 吨高纯度单壁碳纳米管粉体产能达到 500 公斤/年。公司隶属于中国科学院成都有机化学所, 是世界上最主要的碳纳米管生产商之一。资料来源:华经情报网,国信证券研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告123)PVDF公司同联创股份、西南电力、天津电力与乌海市人民政府签署投资框架协议书,拟在乌海市高新技术产业开发区低碳产业园投资建设 5 万吨/年 PVDF 产业链及 0.6GW 配套绿电项目。其中 5 万吨/年 PVDF
37、 产业链项目,由公司与联创股份成立合资公司来做。聚偏氟乙烯(PVDF)是 VDF 的均聚物或少量改性单体和 VDF 的共聚物,属于可熔融加工氟树脂,是市场规模仅次于 PTFE 的第二大氟树脂。PVDF 的推荐使用温度为-60-150,具有良好的抗化学腐蚀、抗水解、抗紫外线性能,机械强度优于其他氟树脂。PVDF 主要应用于涂料、线缆护套、锂电池、石油化工和输油管、水处理膜、光伏组件背板等领域。图33:2020 年中国聚偏氟乙烯(PVDF)需求结构资料来源:百川盈孚,国信证券研究所整理PVDF 在锂电池中用途较广,在粘结剂、分散剂、电解质、隔膜涂层、隔膜、电解质中均有应用,主要作为主流正极粘结剂材
38、料使用。锂电池制造过程中的制浆,是将正负极活性物质粉体、导电剂粉体、粘结剂和助剂均匀分散于溶剂中形成稳定悬浮液的过程。浆料的分散体系分为油性体系和水性体系,油性体系常使用 PVDF 作为粘结剂和分散剂。电池电极由活性材料、粘结剂、集流体和导电剂组成,粘结剂的作用是将活性物质粉体粘结起来, 增强电极活性材料与导电剂、 集流体之间的电子接触, 更好地稳定极片结构。 PVDF粘结剂具有良好的热力学、电化学性能和机械性能,为目前最常用、最主流的锂电池粘结剂,其他常见粘结剂包括 SBR、CMC、PAA、PAN 等。悬浮聚合 PVDF 的溶胀特性更好,熔点更高,更适合作为正极粘结剂使用,短期内 PVDF
39、作为主流正极粘结剂的地位难以被撼动,其他粘结剂商业化还有很长的路要走。此外,PVDF 还可以为优秀的隔膜材料,既可用于隔膜涂层,也可作为隔膜材料。表8:正负极浆料常用分散体系项目项目油性体系油性体系水性体系水性体系正负极浆料正负极浆料正极浆料负极浆料负极浆料分散介质分散介质NMP水分散质分散质活性物质钴酸锂、磷酸铁锂、三元材料等石墨、钛酸锂、硅氧化物等导电剂炭黑、石墨粉、石墨烯、碳纳米管等粘结剂粘结剂PVDFSBR分散剂分散剂PVDFCMC资料来源:CNKI、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13表9:PVDF 涂层可提升隔膜性能项目项目
40、基膜基膜水性水性 PVDFPVDF 涂层隔膜涂层隔膜厚度厚度12.113.3面密度面密度6.457.445拉伸强度(拉伸强度(MpaMpa)纵)纵/ /横横170.7/209.1217.7/235.2延伸率(延伸率(% %)纵)纵/ /横横122/85140/153穿刺强度(穿刺强度(gfgf)557593透气性(透气性(Sec/100Sec/100 cccc)152179资料来源:CNKI、国信证券经济研究所整理锂电池级 PVDF 对于产品纯度、分子量要求更高,工艺更加复杂,生产存在一定壁垒。在全球新能源车迅猛发展的背景下,锂电池对 PVDF 树脂的用量急剧增加。然而,PVDF 及配套 R1
41、42b 项目扩产建设、审批周期较长,同时,转产需要对设备进行技改,包括引发剂、设备条件、温度及压力等方面均需要调整。据氟化工数据,PVDF 树脂的扩产周期约 2-3 年,产能增速严重滞后于锂电池需求增速。受下游需求增加驱动,国产 PVDF 供给快速扩张。早期,仅外企掌握锂电池级 PVDF 的生产工艺,且对国内企业采取技术封锁。从几年前开始,国内企业逐渐掌握生产工艺,产品质量随时间提高,成功打入下游市场,目前国产锂电池级 PVDF 在低端领域用量较大。随着 PVDF 下游需求持续增长,国产产品质量进一步提升,PVDF 国产替代前景广阔。据百川盈孚和我们的统计,2021 年 PVDF 产品总产能达
42、 7.85 万吨/年,年产量 5.68 万吨,同比增长 19.33%。据我们不完全统计,未来 1-3 年内,计划投产的 PVDF 产能超过 13.6万吨,产能将高速增长。表10:国内 PVDF 现有产能及扩张计划(截至 2022 年 3 月)省份省份市区市区单位单位现有有效产能现有有效产能现有锂电级产能(估算现有锂电级产能(估算) PVDFPVDF 新增产能(万吨新增产能(万吨)新增产能预计投放时间新增产能预计投放时间山东山东淄博山东华夏神舟新材料有限公司(东岳集团)1.20.40.3+1+30.3+1 预计 2022 年 10 月投产浙江浙江衢州 浙江巨化股份有限公司(巨化股份)0.350.
43、10.65+2.35+0.650.65预计22年中投产, 2.35+0.65预计 23 年投产山东山东淄博山东华安新材料有限公司(联创股份)0.3逐步放量中0.5+0.60.5 预计 22 年 7 月投产, 0.6 预计2022 年年底-23 年年初投产广东广东韶关乳源东阳光氟树脂有限公司(东阳光、璞泰来)0.50.11.8预计 2022 年年底投产浙江浙江滨江中化蓝天氟材料有限公司0.31.5预计 2022 年上半年投产江苏江苏常熟苏威特种聚合物(常熟)有限公司0.40.30.4计划于 2021 年年底建成投产江苏江苏常熟阿科玛(常熟)氟化工有限公司1.210.45二期 4500 吨的新增产
44、能预计于2022 年投产山东山东德州山东德宜新材料有限公司0.51.5预计 2022 年上半年投产湖北湖北潜江湖北孚诺林新材料有限公司0.30.12.5预计 2022 年投产江苏江苏常熟吴羽(常熟)氟材料有限公司0.50.351.5预计 2024 年投产内蒙内蒙丰镇内蒙古三爱富万豪氟化工有限公司10.21.3预计 2022 年年底投产福建福建邵武福建华谊三爱富氟佑新材料有限公司1.5时间未定福建福建邵武邵武永和金塘新材料有限公司(永和股份)0.5+0.5预计 2022-2023 年分期逐步投产内蒙内蒙古古乌兰察布内蒙古永和氟化工有限公司0.6预计 2022 年年底投产四川四川自贡中昊晨光化工研
45、究院有限公司0.25预计 2022 年上半年投产江苏江苏泰州泰兴梅兰新材料有限公司0.3时间未定其他1.3总计总计7.852.5513.6资料来源:百川盈孚、公司公告、公司官网、国信证券经济研究所整理光伏背板处于光伏组件最外层, 用于保护晶硅片不受水汽和氧气侵蚀。 光伏背板由外至内分别为: 氟膜 (外保护层)、胶黏剂、PET 膜、胶黏剂、氟膜(内保护层)。氟膜的作用主要是保护 PET 膜不受紫外线、风沙侵蚀,降低 PET 降解速度,决定了背板的使用寿命。光伏电站长期暴露在风沙、紫外线、高温、水汽中,保护材料易老化开裂,开裂后则会失去保护能力,导致光伏寿命缩短。请务必阅读正文之后的免责声明及其项
46、下所有内容证券研究报告证券研究报告14早期杜邦采用 PVF 制作光伏背板氟膜,后阿科玛将 PVDF 推广至光伏背板领域,目前主流氟膜材料为 PVDF和 PVF。PVDF 含氟量高于 PVF,因此 PVDF 的抗紫外线能力和耐化学性更强,PVDF 的致密性更好,带来了更强的抗风沙能力,更适合恶劣的户外环境;PVDF 的阻燃能力更强,可降低火灾发生的概率。光伏电站通常需要使用 25 年,保护膜长期使用后的性能尤为重要,PV-Tech 通过实验发现,老化条件下 PVDF 膜的击穿电压高于 PVF 膜,耐磨性优于 PVF 膜,两类膜的黄变情况、机械性能不分上下。据 TaiyangNews 统计,PVD
47、F 是市场规模最大的光伏背膜材料,2019 年其市占率达到 54%。图34:光伏背板处于光伏组件最外层:氟膜用于保护 PET图35:PVDF 为最主流光伏背膜材料资料来源:新材料在线、国信证券经济研究所整理资料来源:TaiyangNews、国信证券经济研究所整理近 1-2 年来,受下游锂电、光伏等需求快速增长的驱动,PVDF 及其原料 R142b 供应十分紧张、供需严重错配,产品价格均大幅上涨。从需求端来看,近期下游企业采购积极,锂电池级 PVDF 需求持续向好;然而市场新增产能推进,而涂料级 PVDF 市场需求表现平淡,近期涂料级 PVDF 价格则出现明显回调,锂电级与涂料级 PVDF 产品
48、价差扩大。图36:R142b 价格与价差走势(元/吨)图37:PVDF-R142b 价格与价差走势(元/吨)资料来源:百川盈孚、国信证券经济研究所整理资料来源:百川盈孚、国信证券经济研究所整理PVDF 中长期需求仍然旺盛,锂电池级 PVDF 需求保持高增速,供给端有望出现结构性稀缺,锂电池级与非锂电池级 PVDF 价格均有望上涨。我们预测 2021-2023 年锂电级 PVDF 需求量将分别达到 1.50/2.60/3.20万吨,增速分别为 67%/73%/23%。我们预测整体 PVDF 需求将达到 5.90/7.52/8.41 万吨,增速分别26%/27%/12%。据我们测算,2021-20
49、22 年期间,国内存在明显 PVDF 供给缺口。由于装置试产、投产量较小,短期内供给短缺问题难以缓解,我们看好 PVDF 供需错配格局将贯穿 2021-2022 年,PVDF 价格有望进一步上涨。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15表11:国内 PVDF 供需平衡表及预测(万吨/年)项目项目单位单位20002120212022E2022E2023E2023E产能产能万吨/年6.486.486.587.8511.2315.63产量产量万吨4.544.544.675.688.0910.94开工率开工率%70%70%71
50、%72%72%70%进口量进口量万吨1.501.601.701.802.102.35出口量出口量万吨1.301.501.802.503.204.00表观消费量合计表观消费量合计万吨3.794.134.675.907.528.41-涂料涂料万吨1.651.71.722.122.352.45-锂电锂电万吨0.490.550.901.502.603.20-光伏光伏万吨0.100.250.350.450.600.70-注塑注塑万吨0.900.951.001.081.161.17-水处理膜水处理膜万吨0.650.680.700.750.810.89进口依赖度进口依赖度%40%39%36%30%28%28