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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 四方光电四方光电(688665)智选车模式智选车模式驱动驱动智能化智能化浪潮浪潮，车载传感器有望加速增长，车载传感器有望加速增长 四方光电首次覆盖四方光电首次覆盖 王聪王聪(分析师分析师)舒迪舒迪(分析师分析师)陈豪杰陈豪杰(研究助理研究助理) 证书编号 S0880517010002 S0880521070002 S0880122080153 本报告导读：本报告导读：华为智选车模式赋能整车厂，加速智能化，将扩容气体传感器市场规模。公司全面布华为智选车模式

2、赋能整车厂，加速智能化，将扩容气体传感器市场规模。公司全面布局车载气体传感器，单车局车载气体传感器，单车 ASP 将翻倍增长，项目定点逐年增加，业绩有望高增。将翻倍增长，项目定点逐年增加，业绩有望高增。投资要点：投资要点：首次覆盖，给予首次覆盖，给予“增持增持”评级，目标价评级，目标价 99.6 元。元。公司气体传感器业务全面贯彻“1+4”战略，打开成长空间，预计其 2023-2025 年 EPS 为2.41/3.32/4.93 元。公司深度受益智选车模式催生的智能化浪潮，车载传感器在手项目定点充足，业绩有望维持高增，给予其 2023 年 30倍 PE，目标价 99.6 元。行业：行业：华为智

3、选车模式日渐成熟，技术赋能整车厂，加速汽车智能华为智选车模式日渐成熟，技术赋能整车厂，加速汽车智能化电动化，在驱动终端销量增长的同时，还化电动化，在驱动终端销量增长的同时，还将将进一步扩容气体传感进一步扩容气体传感器等主要汽车传感器市场。器等主要汽车传感器市场。1）智选车合作模式可补齐整车厂短板，加速智能化；2）华为在智能化领域技术积累雄厚，可有效推动汽车智能化，包括智能驾驶、智能座舱和智能网联；3）气体传感器是实现汽车智能化的核心硬件之一，空间有望伴随智能化实现扩容。公司：公司：全面布局车载气体传感器，从舒适系统传感器向更高难度的全面布局车载气体传感器，从舒适系统传感器向更高难度的安全系统安

4、全系统/高温气体传感器拓展，单车高温气体传感器拓展，单车 ASP有望翻倍增长，随着在手有望翻倍增长，随着在手项目定点不断增加，将推动业绩高增。项目定点不断增加，将推动业绩高增。1）单车 ASP 提升：除舒适系统传感器外，在安全系统传感器，已批量供应冷媒泄露检测传感器，动力电池热失控监测传感器也已获得知名电池厂家的供应商准入资质；在高温气体传感器，氧气传感器已实现前装批量供应。2）项目定点逐年增加：23H1 新增项目定点约 700 万个，总计公告 2400 万个。催化剂。催化剂。车载新客户导入节奏加快；智能化浪潮加速。风险提示。风险提示。技术研发进度不及预期；市场竞争加剧。财务摘要（百万元）财务

5、摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 547 602 715 890 1,216(+/-)%78%10%19%25%37%经营利润（经营利润（EBIT）196 145 181 251 376(+/-)%93%-26%25%38%50%净利润（归母）净利润（归母）180 145 169 232 345(+/-)%113%-19%16%38%49%每股净收益（元）每股净收益（元）2.57 2.08 2.41 3.32 4.93 每股股利（元）每股股利（元）1.25 0.90 0.96 1.33 1.97 利润率和估值指标利润率和估值指标 202

6、1A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经营利润率(%)35.8%24.1%25.4%28.2%30.9%净资产收益率净资产收益率(%)21.7%16.4%17.0%20.5%25.8%投入资本回报率投入资本回报率(%)19.9%13.9%15.7%19.2%24.4%EV/EBITDA 22.90 29.88 23.70 17.29 11.70 市盈率市盈率 29.18 36.05 31.07 22.57 15.20 股息率股息率(%)1.7%1.2%1.3%1.8%2.6%首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：99.60 当前价格：74.91

7、2023.10.29 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）64.75-113.80 总市值（百万元）总市值（百万元）5,244 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）70/22 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 31%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）0.43 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）32.24 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）927 每股净资产每股净资产 13.24 市净率市净率 5.7 净负债率净负债率-29.52%EPS（元）2022A 2023E Q1 0.61 0.55 Q

8、2 0.40 0.47 Q3 0.42 0.42 Q4 0.65 0.96 全年全年 2.08 2.41 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 1%-8%-6%相对指数 4%-1%-8%公司首次覆盖公司首次覆盖 -19%-7%5%17%29%41%--1052周内股价走势图周内股价走势图四方光电上证指数电子元器件电子元器件/信息科技信息科技 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)模型更新时

9、间：2023.10.29 股票研究股票研究 信息科技 电子元器件 四方光电(688665)首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：99.60 当前价格：74.91 2023.10.29 公司网址 公司简介 公司是一家专业从事气体传感器、气体分析仪器研发、生产和销售的高新技术企业。公司开发了基于非分光红外(NDIR)、光散射探测(LSD)、超声波(Ultrasonic)、紫 外 差 分 吸 收 光 谱(UV-DOAS)、热导(TCD)、激光拉曼(LRD)等原理的气体传感技术平台，形成了气体传感器、气体分析仪器两大类产业生态、几十款不同产品，广泛应用于国内外的家电、汽车、医疗、

10、环保、工业、能源计量等领域，公司专注于气体 绝对价格回报（%）52 周内价格范围 64.75-113.80 市值（百万元）5,244 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 547 602 715 890 1,216 营业成本 269 336 398 484 648 税金及附加 4 4 5 5 5 销售费用 32 43 52 61 78 管理费用 21 26 32 37 47 EBITEBIT 196 145 181 251 376 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 0 0 0

11、 0 0 财务费用 -10-17-6-6-6 营业利润营业利润 206 162 188 257 382 所得税 24 15 17 23 34 少数股东损益 2 1 2 2 3 净利润净利润 180 145 169 232 345 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 504 428 432 434 445 其他流动资产 6 6 6 6 6 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 130 162 199 244 307 无形及其他资产 36 43 77 87 101 资产合计资产合计 1,036 1,132 1,279 1,473 1,776 流动负债 201 206 247 29

12、9 393 非流动负债 1 32 33 33 33 股东权益 833 893 999 1,141 1,351 投入资本投入资本(IC)(IC)867 946 1,052 1,193 1,403 现金流量表现金流量表 NOPLAT 173 132 165 229 342 折旧与摊销 13 18 24 30 39 流动资金增量 -33-76 9-42-76 资本支出 -148-94-105-127-161 自由现金流自由现金流 4-20 92 89 144 经营现金流 134 86 204 223 312 投资现金流 -148-93-135-127-161 融资现金流 437-75-68-94-1

13、39 现金流净增加额现金流净增加额 423-83 1 2 12 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 77.8%10.0%18.6%24.6%36.5%EBIT 增长率 92.9%-26.0%25.1%38.5%49.7%净利润增长率 112.7%-19.0%16.0%37.6%48.5%利润率 毛利率 50.9%44.2%44.3%45.6%46.7%EBIT 率 35.8%24.1%25.4%28.2%30.9%净利润率 32.8%24.1%23.6%26.1%28.4%收益率收益率 净资产收益率(ROE)21.7%16.4%17.0%20.5%25.8%总资产收益率(ROA)17.

14、3%12.9%13.2%15.8%19.4%投入资本回报率(ROIC)19.9%13.9%15.7%19.2%24.4%运营能力运营能力 存货周转天数 160.6 176.7 163.3 153.1 148.5 应收账款周转天数 58.7 81.7 92.8 86.8 80.8 总资产周转周转天数 456.5 647.7 607.4 556.3 481.0 净利润现金含量 0.7 0.6 1.2 1.0 0.9 资本支出/收入 27.1%15.5%14.7%14.3%13.2%偿债能力偿债能力 资产负债率 19.6%21.1%21.9%22.6%24.0%净负债率 24.3%26.7%28.0

15、%29.1%31.5%估值比率估值比率 PE 29.18 36.05 31.07 22.57 15.20 PB 6.33 5.91 5.29 4.63 3.92 EV/EBITDA 22.90 29.88 23.70 17.29 11.70 P/S 9.58 8.70 7.34 5.89 4.31 股息率 1.7%1.2%1.3%1.8%2.6%-9%-8%-6%-4%-3%-1%1%2%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-19%-7%5%17%29%41%-032023-08股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅四方光电价格涨幅四方光电相对指数涨幅

16、10%24%37%51%64%78%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)14%16%19%21%23%26%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)24%26%27%29%30%32%20224729233638142621A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)2VNBNAeVdUiYmQnR8ObPbRmOrRoMoNeRnMmMeRmPoOaQrRvMNZrMtMuOmMqO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读

17、正文之后的免责条款部分 3 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)目录目录 1.盈利预测与估值.4 2.智选车模式驱动智能化浪潮，公司车载业务将加速成长.6 2.1.行业：华为智选车模式赋能智能化，气体传感器市场有望扩容 6 2.2.公司：积极开拓新品类提升单车价值，在手项目定点充足推动业绩高增.7 3.“1+4“战略丰富产品布局，持续开拓新兴业务.11 3.1.深耕气体传感器，产品布局全面丰富.11 3.2.四大新业务快速扩张，股权激励彰显发展信心.12 4.风险提示.15 4.1.技术研发进度不及预期.15 4.2.市场竞争加剧.15 请务必阅读

18、正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)1.盈利预测与估值盈利预测与估值 公司为气体传感器领先企业，下游覆盖空气品质、环境监测、工业过程、安全监控、医疗健康、智慧计量等多个领域，未来主要驱动力在公司车载气体传感器在智能化电动化变革中的加速发展 1）行业层面行业层面：华为智选车模式日渐成熟，技术赋能整车厂，加速汽车华为智选车模式日渐成熟，技术赋能整车厂，加速汽车智能化电动化，在驱动终端销量增长的同时，还将进一步扩容气体智能化电动化，在驱动终端销量增长的同时，还将进一步扩容气体传感器等主要汽车传感

19、器市场。传感器等主要汽车传感器市场。1）智选车合作模式可补齐整车厂短板，加速智能化；2）华为在智能化领域技术积累雄厚，可有效推动汽车智能化，包括智能驾驶、智能座舱和智能网联；3）气体传感器是实现汽车智能化的核心硬件之一，空间有望伴随智能化实现扩容。2）公司层面：公司全面布局车载气体传感器，从舒适系统传感器向更公司层面：公司全面布局车载气体传感器，从舒适系统传感器向更高难度的安全系统高难度的安全系统/高温气体传感器拓展，单车高温气体传感器拓展，单车 ASP有望翻倍增长，有望翻倍增长，随着在手项目定点不断增加，将推动业绩高增。随着在手项目定点不断增加，将推动业绩高增。1）单车 ASP 不断提升：除

20、舒适系统传感器外，在安全系统传感器领域，已批量供应冷媒泄露检测传感器，动力电池热失控监测传感器也已获得某知名电池厂家的供应商准入资质；在高温气体传感器领域，氧气传感器已实现前装市场批量供应。2）项目定点逐年增加：23H1 新增项目定点约 700 万个，总计公告 2400 万个。我们预计公司 23、24、25 年营业收入为 7.15、8.90、12.16 亿元，同比增长 19%、25%、37%；预计公司 23、24、25 年归母净利润为 1.69、2.32、3.45 亿元，对应 EPS 为 2.41、3.32、4.93 元，同比增长 16%、38%、49%。表表 1:公司盈利预测公司盈利预测 四

21、方光电四方光电 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元人民币）营业总收入（百万元人民币）233.26 307.91 547.47 602.45 714.58 890.49 1,215.88 YOY（%）32.00%77.80%10%19%25%37%成本成本 119.17 162.70 268.66 335.89 397.69 484.41 648.35 毛利毛利 114.09 145.20 278.81 266.55 316.90 406.08 567.53 毛利率（毛利率（%）48.91%47.16%50.93%44.25%44.35

22、%45.60%46.68%气体传感器（百万元）气体传感器（百万元）145.42 238.43 485.61 482.85 544.73 665.79 905.71 YOY（%）64.0%103.7%-0.6%12.82%22.22%36.04%占比（占比（%）62.3%77.4%88.7%80.1%76.23%74.77%74.49%销量（万个）销量（万个）339.7 555.4 1095.2 908.8 1008.768 1210.5216 1561.572864 YOY（%）63.5%97.2%-17.0%11%20%29%价格（元）价格（元）42.81 42.93 44.34 53.13

23、 54 55 58 YOY（%）0.3%3.3%19.8%1.6%1.9%5.5%毛利率（毛利率（%）36.44%43.37%50.56%41.07%40.8%42.0%43.2%气体分析仪器（百万元）气体分析仪器（百万元）84.26 60.80 45.76 95.74 143.61 195.84 278.42 YOY（%）-27.8%-24.7%109.2%50.00%36.37%42.17%占比（占比（%）36.1%19.7%8.4%15.9%27.00%27.00%27.00%销量（台）销量（台）9371 3427.9 2810 8919 10482 12474 15468 YOY（%）

24、-63.4%-18.0%217.4%17.5%19%24%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)价格（万元）价格（万元）0.90 1.77 1.63 1.07 1.37 1.57 1.8 YOY（%）97.3%-8.2%-34.1%27.6%14.6%14.6%毛利率（毛利率（%）71.70%64.54%63.05%61.87%59%59%59%其他主营业务（百万元）其他主营业务（百万元）1.68 5.34 12.54 11.07 12.18 13.39 14.73 YOY（%）2

25、17.6%134.7%-11.7%10.00%10.00%10.00%占比（占比（%）0.7%1.7%2.3%1.8%毛利率（毛利率（%）73.43%42.70%34.39%63.37%63.37%63.37%63.37%其他业务（百万元）其他业务（百万元）1.90 3.34 3.56 12.79 14.07 15.47 17.02 YOY（%）75.9%6.5%259.3%10.00%10.00%10.00%占比（占比（%）0.8%1.1%0.7%2.1%毛利率（毛利率（%）-29.04%8.37%3.32%15.63%15.63%15.63%15.63%数据来源：公司官网，国泰君安证券研究

26、 我们选取汉威科技、睿创微纳和敏芯股份作为可比公司，该三家均具有传感器业务，与公司主营业务具有一定相关性，且为招股说明书选定可比公司。PS 估值法：估值法：考虑到汉威科技以售卖解决方案为主（其他两家和四方光电卖产品为主），盈利能力相对较低，导致 PS 数值过小（历史上汉威科技PS 均相对偏小），因此仅将睿创微纳和敏芯股份作为可比公司。参考可比公司 2024 年 5.0 倍 PS，考虑到公司深度受益智选车模式催生的汽车智能化浪潮，目前公司车载传感器在手项目定点充足，在智能汽车业务领域高成长性确定，另外考虑公司的气体传感器业务在国内具有稀缺性，给予高估值溢价，给予其 2024 年 8.0 倍 PS

27、，对应合理估值 101.7 元。PE 估值法：估值法：公司深度受益智选车模式催生的汽车智能化浪潮，目前公司车载传感器在手项目定点充足，业绩有望维持高增。参考可比公司2024 年 30 倍 PE，给予其 2024 年 30 倍 PE，对应合理估值 99.6 元。综合 PE/PS 估值法来看，出于谨慎考虑，选择两者中较低者，给予公司目标价 99.6 元。表表 2:可比公司估值表（截至可比公司估值表（截至 2023 年年 10 月月 29 日）日）证券代码证券代码 股票简称股票简称 收盘价收盘价 EPS PE PS 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2024E

28、300007.SZ 汉威科技 15.77 3.94 3.22 4.40 13 16 12 1.8 688002.SH 睿创微纳 45.97 5.27 7.60 10.03 39 27 21 4.5 688286.SH 敏芯股份 50.18 0.24 0.58 0.91 113 46 29 5.4 平均值平均值 55 30 21 5.0 数据来源：Wind，国泰君安证券研究（可比公司盈利预测取 Wind 一致预期）备注：PS平均值不包括汉威科技，因为汉威以解决方案为主，盈利能力相对较低，PS历史上一直相对偏小。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 16 Ta

29、ble_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)2.智选车模式智选车模式驱动驱动智能化智能化浪潮浪潮，公司车载业务将加速公司车载业务将加速成长成长 2.1.行业：行业：华为智选车模式赋能智能化华为智选车模式赋能智能化，气体传感器市场有望气体传感器市场有望扩容扩容 智选车合作模式可智选车合作模式可有效有效补齐整车厂短板，加速补齐整车厂短板，加速汽车汽车智能化智能化浪潮浪潮。传统整车厂主要核心技术在动力和地盘技术，在智能化领域积累尚浅，智选模式则刚好帮助他们弥补这个问题。智选车合作模式建立在华为不智选车合作模式建立在华为不涉足生产制造的基础上，全面参与车型设计和开发，不仅帮助整车

30、厂涉足生产制造的基础上，全面参与车型设计和开发，不仅帮助整车厂实现高智能化，而且提供高渠道支持。实现高智能化，而且提供高渠道支持。华为智能座舱和智能驾驶技术雄厚，可有效推动汽车智能化，包括智华为智能座舱和智能驾驶技术雄厚，可有效推动汽车智能化，包括智能驾驶、智能座舱和智能网联。能驾驶、智能座舱和智能网联。华为车 BU 研发团队 22 年人数达到7000 人，已经超过理想和小鹏。华为在智能驾驶芯片和智能座舱芯片均处于行业领先地位：1）智能驾驶：华为 MDC 控制器建立在昇腾芯片的基础上，AI 算力超过 400Tops，处于行业领先地位；2）智能座舱：华为智能座舱芯片脱胎于麒麟芯片，可与高通相抗衡

31、。图图 1：华为车华为车 BU 研发团队研发团队 22 年达到年达到 7000 人，超过理想人，超过理想和小鹏和小鹏 图图 2：华为华为 MDC 控制器控制器 AI 算力超过算力超过 400Tops，处于行业领，处于行业领先地位先地位 数据来源：各公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：华为官网，IT 之家，国泰君安证券研究 5000700048386360008000华为车BU（2021年）华为车BU（2022年）理想汽车（2022年）小鹏汽车（2022年）研发团队规模（人）160400+25450830000300400500600AI算力（top

32、s）华为MDC 610华为MDC 810英伟达Orin（单颗）英伟达Orin（两颗）骁龙SA8540P（两颗）Mobileye EyeQ Ultra特斯拉FSD 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)图图 3：华为智能座舱芯片处于领先地位华为智能座舱芯片处于领先地位 数据来源：CSDN，各品牌官网，国泰君安证券研究 气体传感器是实现汽车智能化的核心硬件之一，市场空间有望随着汽气体传感器是实现汽车智能化的核心硬件之一，市场空间有望随着汽车智能化实现加速扩容。车智能化实现加速扩容。根据

33、华经产业研究院的统计数据，2021 年中国车载气体传感器市场规模达18.7亿元，2019-2021年CAGR达13.2%，呈现加速增长。2.2.公司：公司：积极开拓新品类积极开拓新品类提升单车价值提升单车价值，在手在手项目定点项目定点充足充足推动推动业绩高增业绩高增 自自 2017 年取得年取得 IATF16949:2016 汽车质量管理体系认证以来，公司凭汽车质量管理体系认证以来，公司凭借气体传感器核心技术快速响应不同客户、不同车型的差异化需求，借气体传感器核心技术快速响应不同客户、不同车型的差异化需求，车载传感器产品线持续拓展。车载传感器产品线持续拓展。2015 年起，公司逐步进入一汽大众

34、、宝沃汽车、合众汽车、东风汽车、长城汽车、吉利汽车、奇瑞汽车、车和家等整车厂的供应商体系，并与法雷奥、马勒等国际著名汽车空调厂商建立合作关系。车载传感器业务从汽车舒适系统传感器拓展到车内空气改善装置，在燃油车和新能源汽车均呈现出较好的发展趋势。图图 4：汽车产业合作伙伴：汽车产业合作伙伴逐年快速增加逐年快速增加 数据来源：公司官网，招股说明书，公司公告，国泰君安证券研究 吉利、长城汽车配套项目启动2000222023东风汽车配套项目启动取得法雷奥供应商资质；取得IATF16949汽车质量管理体系认证成为美国捷豹路虎供应商捷豹路虎D7车型项目定点陕汽集

35、团供应商通知函一汽大众、宝沃汽车、合众汽车项目启动供应2个国内主机厂项目定点3个国内新能源厂订单项目1个欧洲著名主机厂项目定点1个欧洲著名主机厂项目定点1个韩国著名主机厂项目定点2012 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)公司车载传感器业务主要由汽车舒适系统传感器、车内空气改善装置、公司车载传感器业务主要由汽车舒适系统传感器、车内空气改善装置、安全系统传感器及高温气体传感器构成。安全系统传感器及高温气体传感器构成。2023 上半年，公司车载传感器业务保持较好增长：1）汽车舒适系

36、统传感器：汽车舒适系统传感器：主要包括车规级 CO2 传感器总成、车规级 PM2.5 传感器总成、AQM 汽车空气质量传感器总成等，可实时监测车内粉尘、CO2 含量，以按需激活车内通风净化系统，为车载传感器业务营收主体。公司基于多年研发投入，将室内空气品质气体传感技术延伸至汽车舒适传感领域，可有效应对车载场景对高低温、抗震动性的要求。针对车内外空气环境，检测对象也逐步扩展至甲醛、VOC、香氛和负离子。2）车内空气改善装置：车内空气改善装置：主要包括负离子、香氛发生器等。其中，车载香氛发生器能够根据不同香氛香型营造出温馨、提神的车厢氛围。3）安全安全系统传感器：系统传感器：主要包括制冷剂泄漏监测

37、传感器、动力电池热失控监测传感器等。公司较早布局冷媒泄漏监测传感器领域，在技术和成本上具有较强的竞争优势。公司基于 NDIR（非分光红外）技术的长寿命制冷剂泄漏监测传感器，具有响应迅速、测量精准、长期运行无漂移的优势，相关产品已取得国际几家知名客户的项目定点，并开始批量供应。动力电池热失控监测传感器也已实现批量供货。4）高温气体传感器：高温气体传感器：高温气体传感器主要应用于燃油车的发动机排放检测，包括氧气传感器和氮氧传感器。随着“国六”、“非四”排放法规的实施，高温气体传感器在道路车辆、非道路机械等领域的市场空间广阔，主机厂安装需求提升。上半年，公司发动机排放氧气传感器继续实现大批量供应，产

38、品可靠性等得到客户认可。同时公司面向柴油车发动机厂家、尾气排放后处理系统厂家等目标客户，积极推广发动机排放氮氧传感器产品，并且取得了阶段性进展，汽车三高（高温、高原、高寒）测试接近尾声，未来进展可期。此外，公司基于传感器核心零部件风扇产品的技术优势，还延伸开发此外，公司基于传感器核心零部件风扇产品的技术优势，还延伸开发汽车座椅风扇。汽车座椅风扇。23 年上半年，公司汽车座椅风扇产品已进入小批量试年上半年，公司汽车座椅风扇产品已进入小批量试点阶段。点阶段。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(68

39、8665)表表 3:车载传感器产品矩阵车载传感器产品矩阵 数据来源：公司官网，公司年报，国泰君安证券研究 表表 4:车载主要产品及应用车载主要产品及应用 主要应用及产品 汽车车内环境监测及 HVAC系统控制 汽车座舱驾驶 舒适性 汽车座舱驾驶 健康性 汽车舱内和舱外 环境管理 发动机尾气 排放管理 制冷剂泄漏 安全报警 动力电池热失控 安全报警 核心气体传感器应用方案 CO2 传感器 粉尘传感器(PM1.0+PM2.5+PM10)空气质量传感器(CO/NO2/NH3)集成传感器模组(PM2.5+CO2+RH&T)R290/R744 冷媒泄漏监测传感器 烟雾传感器 电池热失控监测传感器(CO2/

40、CO/温度/压力)电池热失控监测传感器(CO2/CO/烟雾/温度/压力)氧气传感器 应用领域应用领域主要产品主要产品作用作用车规级CO2传感器总成车规级PM2.5传感器总成AQS空气质量传感器总成温湿度传感器总成负离子发生器等离子发生器香氛发生器制冷剂泄露监测传感器电解液泄露传感器烟雾传感器动力电池热失控监测传感器发动机用氧气传感器发动机用氮氧传感器高温气体传感器主要用于燃油车，发动机用氧气传感器已实现前装批量供应，发动机用氮氧传感器已实现前装项目定点安全系统传感器（动力电池热失控传感器）汽车舒适系统传感器保证安全舒适，降低汽车能耗，提高汽车续航里程车内空气改善装置营造温馨车厢氛围主要用于新能

41、源汽车，已经向国内外电池厂、主机厂送样验证并实现小批次供货 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)氮氧传感器 汽车空气质量改善应用方案 香氛发生器 负离子发生器 等离子发生器 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 凭借产品种类丰富、满足客户凭借产品种类丰富、满足客户“一站式采购一站式采购”需求的优势，公司与众多优需求的优势，公司与众多优质的国内外客户建立了长期合作关系，在手订单充足。质的国内外客户建立了长期合作关系，在手订单充足。除销售订单外，公司与车企客户及其一级供应商还通过项

42、目定点书、提名信、项目意向书、供应商通知函或采购协议的方式开展合作。当客户有具体采购需求时，再通过订单下达具体采购数量、金额等要求。2018-2020 年，公司成功突破多家整车厂供应链，并收获项目定点。其中，于 2018 年 6 月、2019 年 8 月、2020 年 3 月相继获得英国捷豹路虎 MLA、D8、D7 三个平台车型针对激光粉尘传感器、红外 CO2 气体传感器产品的定点。2022-2023 年，公司先后获得国内外主机厂 6 个项目定点、国内新能源主机厂 3 个项目定点，总项目预计金额达 12.1 亿元。表表 5:与车企签署的项目定点书、提名信、项目意向书、供应商通知函或采购协议与车

43、企签署的项目定点书、提名信、项目意向书、供应商通知函或采购协议 时间时间 项目项目 预计总金额预计总金额 2018年 7月 3日 一汽大众采购协议-2018年 9月 18日 捷豹路虎 MLA 车型项目定点-2018年 9月 28日 合众汽车项目定点-2019年 2月 20日 一众红旗供应商提名信-2019年 8月 15日 捷豹路虎 D8车型项目定点-2019年 12月 1日 合众汽车项目定点-2019年 12月 24日 福特汽车项目意向书-2020年 4月 6日 捷豹路虎 D7车型项目定点-2020年 4月 14日 陕汽集团供应商通知函-2022年 4月 22日 国内某主机厂 2个项目定点 1

44、.25亿元 2022年 6月 7日 国内某新能源主机厂 1个项目定点 0.80亿元 2022年 8月 2日 国内某新能源主机厂 2个项目定点 1.16亿元 2022年 9月 27日 欧洲某著名主机厂 1个项目定点 1.54亿元 2023年 2月 8日 欧洲某著名主机厂 1个项目定点 3.56亿元 2023年 3月 23日 欧洲某著名主机厂 1个项目定点 2.32亿元 2023年 6月 6日 韩国某著名主机厂 1个项目定点 1.47亿元 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 凭借新项目定点的不断获取，车载传感器收入将持续为公司带来稳定可凭借新项目定点的不断获取，车载传感器收入将持续为公司带来稳定

45、可靠的业绩增长。靠的业绩增长。截至 2022 年末，公司车载传感器项目定点传感器数量合计约为 1,700 余万个；2023 年中报显示，公司新增车载传感器项目定点约 700 万个。根据项目定点测算，2024 年至 2027 年每年约 300-400 万只订单。转化伴随着公司知名度不断提升、产品矩阵不断丰富，公司有望持续突破新客户，推广产品组合，提高下游渗透率，支撑业绩长期稳定增长。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)3.“1+4“战略丰富产品战略丰富产品布局布局，持续开拓，持续

46、开拓新兴业务新兴业务 3.1.深耕气体传感器，产品深耕气体传感器，产品布局全面丰富布局全面丰富 公司是一家专业从事气体传感器、气体分析仪器研发、生产和销售的高公司是一家专业从事气体传感器、气体分析仪器研发、生产和销售的高新技术企业。新技术企业。目前，目前，公司形成公司形成了了气体传感器、气体分析仪器两大类产业气体传感器、气体分析仪器两大类产业生态、百余种不同产品，广泛应用于空气品质、环境监测、工业过程、生态、百余种不同产品，广泛应用于空气品质、环境监测、工业过程、安全监控、医疗健康、智慧计量等领域安全监控、医疗健康、智慧计量等领域，客户包括，客户包括世界世界 500 强及国内外强及国内外细分领

47、域头部企业细分领域头部企业。气体分析仪器起家，传感器产品不断拓展气体分析仪器起家，传感器产品不断拓展。公司成立于 2003 年，早期以气体分析仪器业务为主；2005-2008 年逐步推出机动车尾气、沼气、煤气分析仪等产品；2012 年后，公司将所累积的传感器技术转向民用领域，为家电、汽车等行业提供配套传感器产品，成功进入美的、飞利浦等家电知名品牌供应链；2017 年，公司通过 16949 汽车质量管理体系认证，客户逐步覆盖捷豹路虎、福特林肯、一汽大众等著名汽车品牌；2021年，公司成功登陆上海证券交易所科创板上市。图图 5：公司：公司传感器产品不断拓展传感器产品不断拓展 数据来源：公司官网，招

48、股说明书，国泰君安证券研究 公司股权集中，董事长熊友辉为实际控制人。公司股权集中，董事长熊友辉为实际控制人。熊友辉通过武汉佑辉科技有限公司、武汉智感科技有限公司、武汉聚优盈创管理咨询合伙企业和武汉盖森管理咨询合伙企业合计持股 50.45%，其中武汉聚优，武汉盖森为公司股东、员工持股平台。图图 6：公司股权结构：公司股权结构 数据来源：三季度财报，国泰君安证券研究 2023 年公司推出年公司推出“1+4”战略，进一步丰富产品布局战略，进一步丰富产品布局。“1”即巩固提升民用空气品质传感器、车载传感器、安全监控气体传感器以及高端气体分析2005年推出机动车尾气分析仪2008年开发基于非分光红外、热

49、导等组合技术原理的红外煤气分析仪2003年四方光电在武汉光谷成立。成功开发基于热电堆探测器的非分光红外气体传感器2007年开发红外沼气分析仪2009年开发了基于微流红外气体传感技术的烟气分析仪、在线过程气体监测系统；超声波氧气传感器批量配套制氧机2010年研究新型超声波气体流量传感技术；超声波氧气流量及浓度传感器快速进入市场2011年成功开发民用红外CO2 气体传感器，率先进入国内新风系统产业2012年牵头承担科技部专项激光拉曼光谱气体分析仪的研发与应用2014年快速进入国内外空气净化器市场2016年作为二级供应商首次进入汽车行业，创新设计隔半气室测量方法，实现了低量程测量。2017年紫外差分

50、吸收光谱技术的烟气分析仪进入市场2019年推出基于自动粒子识别技术的室外激光粉尘传感器；成功实现微型红外气体传感器的研发及量产2021年公司登陆科创板；车载传感器进入量产期；推出温室气体排放分析仪及便携式温室气体排放分析仪，2022年推出安全监控气体传感器新产品；高温气体传感器顺利投产智感科技丝清源科技佑辉科技镇江沃土一号基金盐城沃土五号创业投资聚优盈创管理咨询海通创新中国建设银行招商基金武汉盖森其他股东四方光电股份有限公司锐意自控四方嘉善四方汽车风信电机45.00%10.00%3.09%2.00%1.57%1.43%1.43%1.43%1.25%1.13%23.10%100%100%100%

51、100%熊友辉95%52.35%59.72%54.43%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)仪器等现有产业；“4”即重点发展采用新兴技术替代的智慧计量产业（超声波燃气表及其模块）、进口替代的高温气体传感器（O2、NOx 传感器）产业、基于核心气体传感器的医疗健康产业以及基于传感、控制、执行核心部件的低碳热工科技新产业等 4 大新兴产业。目前，公司已构建基于非分光红外（NDIR）、光散射探测（LSD）、超声波（Ultrasonic）、紫外差分吸收光谱（UV-DOAS）、热导（TC

52、D）、激光拉曼（LRD）、金属氧化物半导体（MOX）等原理的气体传感技术平台，形成了气体传感器、气体分析仪器两大类产业生态、百余种不同产品，广泛应用于空气品质、环境监测、工业过程、安全监控、医疗健康、智慧计量等领域。图图 7：公司：公司产品矩阵产品矩阵全面全面 数据来源：三季度报告，公司官网，国泰君安证券研究 3.2.四大新业务快速扩张，四大新业务快速扩张，股权激励彰显发展信心股权激励彰显发展信心 营收维持稳定增长，营收维持稳定增长，归母归母净利润净利润同比转增同比转增。2023 年前三季度公司实现营收 4.52 亿元，YoY+13.76%；实现归母净利润 1.01 亿元，YoY+1.24%。

53、其中，3Q23 实现营收 1.64 亿元，YoY+13.14，QoQ+11.15%；实现归母净利润 0.30 亿元，YoY+1.03%，QoQ-10.49%。受国内外空气净化器市场库存堆积、新需求减缓的影响，前三季度公司空气品质传感器业务销售收入同比下降 16.26%，但智慧计量、医疗健康、安全监控以及环境监测四大新兴产业业务快速发展，推动营收稳步增长。气体传感器民用空气品质传感器安全监控气体传感器甲烷、丙烷、氧气等传感器工业安全、城市生命线、污水处理等领域四大新兴产业智慧计量高温气体医疗健康低碳热工燃气计量尾气排放氧气传感器等O2传感器NOx传感器全预混冷凝式燃气壁挂炉等产业核心零件气体分析

54、仪器环境检测气体分析工业过程气体分析温室气体发动机排放测试系统烟气分析激光拉曼光谱气体分析仪煤气分析仪激光氨逃逸气体分析仪沼气分析仪车载传感器粉尘传感器、CO2 传感器、甲醛、VOC 传感器等车载CO2传感器等 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)图图 8：2023 前三季度营收稳步增长前三季度营收稳步增长 图图 9：2023 前三季度归母净利润同比转增前三季度归母净利润同比转增 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 前三季度四大新兴产业快

55、速发展前三季度四大新兴产业快速发展。以超声波燃气表及其模块为主的智慧计量业务销售收入同比增长 634.28%；以超声波氧气传感器为主的医疗健康传感器业务销售收入同比增长 178.06%；以工业安全、冷媒泄露为主的安全监控业务销售收入同比增长 117.46%；以气体分析仪器、高温气体传感器为主的环境监测业务销售收入同比增长 76.99%。受国内外空气净化器市场库存堆积，新需求减缓的影响，前三季度公司空气品质传感器业务销售收入同比下降 16.26%，对营收增速影响较大。公司智慧计量、医疗健康、安全监控以及环境监测 4 个业务领域目前营业收入占比较低，极具增长潜力。盈利能力方面，盈利能力方面，前三季

56、度前三季度实现实现毛利率毛利率 44.72%，YoY+1.02pcts；实现净；实现净利率利率 22.66%，YoY-1.69pcts。报告期内公司加大产品研发、市场拓展等投入，对净利润的增速产生较大影响。伴随着公司产品布局逐步完善、品牌影响力和国际化程度逐步提升，盈利能力有望增强。图图 10：前三季度实现毛利率前三季度实现毛利率 44.72%，YoY+1.02pcts 数据来源：年度报告，公司官网，国泰君安证券研究 费用方面，前三季度公司期间费用率为费用方面，前三季度公司期间费用率为 22.09%，YoY+3.97pcts。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.90%、5.39%、10

57、.70%、-1.90%。为加速新产品研发，公司研发投同比增长 0.48 亿元，YoY+28.23%，0%20%40%60%80%100%120%01234567营业收入（亿元）同比（右轴）-200%0%200%400%600%0.00.40.81.21.62.0归母净利润（亿元）同比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%毛利率净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)研发费率同比增长+1.35pcts；为加大市场开拓力度，公司营销体系人才队伍不断壮大，国内外广告、差

58、旅费和展会费有所增加，销售费用同比增长 19.96%，销售费用率同比增长+0.71pct；公司嘉善园区开业投产，人工、折旧等投入增加，公司管理费用同比增长 26.45%，管理费用率同比增长+1.05pcts；因公司存放募集资金账户利息收入及汇兑收益减少，公司财务费用绝对值同比增长 45.49%。图图 11：前三季度公司期间费用率为前三季度公司期间费用率为 22.09%，YoY+3.97pcts 数据来源：三季度财报，国泰君安证券研究 2022 年年气体气体传感器业务为营收主体传感器业务为营收主体，气体分析仪业务快速增长。，气体分析仪业务快速增长。受益于双碳、科学仪器国产化替代政策落地以及公司气

59、体分析仪器业务销售模式的升级，2022 年公司气体分析仪器收入达 0.98 亿元，YoY+109.22%；所占营收份额达 15.89%，YoY+7.53pcts；气体传感器收入达 4.83 亿元，YoY-0.57%；占公司营收收入的 80.15%，YoY-8.55pcts。其他业务收入为 0.24 亿元，YoY+48.21%；占营业收入的 3.96%，YoY-1.02pcts。图图 12：气体传感器业务为营收主体，气体分析仪业务快气体传感器业务为营收主体，气体分析仪业务快速增长速增长 图图 13：2022年年公司分产品营收占公司分产品营收占比中，气体传感器占比中，气体传感器占 80.15%数据

60、来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 公司正式发布股权激励，覆盖董监高和相关核心技术人员，彰显发展公司正式发布股权激励，覆盖董监高和相关核心技术人员，彰显发展-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率0200212022气体传感器收入气体分析仪器收入其他业务收入（亿元）80.15%15.89%3.96%气体传感器收入占比气体分析仪器收入占比其他业务收入占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 16 Table_Page 四

61、方光电四方光电(688665)(688665)信心。信心。公司以 2023 年 10 月 25 日为授予日，以 41.46 元/股的授予价格向 167 名激励对象首次授予 166.20 万股限制性股票。业绩考核目标（A）档要求以 22 年营收为基数，23/24/25 年营收增速分别不低于15%/32.25%/52.09%。4.风险提示风险提示 4.1.技术研发进度不及预期技术研发进度不及预期 公司专注于气体传感器和气体分析仪器的技术研发和产品应用，依托较为全面的气体传感技术平台，形成了气体传感器及高端气体分析仪器两大产业，产品处于行业领先地位。如果公司技术研发进度不及预期，可能会对公司业绩产生

62、不利影响。4.2.市场竞争加剧市场竞争加剧 随着下游智能家居、汽车电子、医疗健康、智慧计量等产业的发展，上游气体传感器产品市场需求持续扩容，气体传感器与分析仪器市场正吸引众多企业积极进入。若市场竞争格局恶化，公司盈利能力或将产生不利影响。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 16 Table_Page 四方光电四方光电(688665)(688665)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均

63、来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。

64、在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内

65、部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引

66、用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比

67、较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：