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1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司深度研究公司深度研究 华工科技(华工科技(000988)机械 完成改制优化成长路径,多点开花释放增长完成改制优化成长路径,多点开花释放增长 投资要点:投资要点: 公司深耕激光技术领域,校企改制进入成长新阶段公司深耕激光技术领域,校企改制进入成长新阶段 公司目前主要聚焦于智能制造、光链接、感知业务三大板块。2016-2021年公司营收CAGR为25.6%;2021年3月公司从校企控股改制为武汉国资控股与管理层持股,核心骨干与公司利益绑定,优化决策效率,进入发展新阶段。 智能制造业务受益于激光渗透率提升以及市场份额增长。智能制造业务受益于激光渗透率提升以及市场份
2、额增长。 公司改制前为华中科大校办企业,研发实力强,过往受制于体制因素,市场份额仅为2.4%,该板块业务17-21年营收CAGR为10%。受益于激光设备渗透率不断上升,以及从汽车/3C切入光伏/锂电等领域,上述业务21年同比增长38%,毛利率始终保持在30%以上,预计2022-2024年复合增速将达28%。 数字经济战略持续深化驱动公司光联接与无线联接业务持续增长。数字经济战略持续深化驱动公司光联接与无线联接业务持续增长。 受益于数字经济战略,预计未来五年我国光模块市场规模将保持20左右增速。无线小站作为5G信号室内覆盖的高效解决方案,未来三年渗透率将全面提升,公司是华为金牌供应商并且在小基站
3、拥有较大市场份额,预计未来三年营收复合增长率为28.76%。 感知业务从家电温度传感器切入新能源汽车感知业务从家电温度传感器切入新能源汽车PTC系统开辟新增长点。系统开辟新增长点。 受益于新能源汽车发展,预计未来5年全球PTC加热市场CAGR为13.6%。公司PTC加热器及传感器已进入比亚迪、上汽等品牌,逐步进行国产替代,未来三年传感器收入有望实现33%的复合增长。 首次覆盖给予“买入”评级,目标价首次覆盖给予“买入”评级,目标价22.21元。元。 预计公司在2022-2024年的营收分别为136.54/171.01/214.22亿元,归母净利润分别为9.26/11.95/14.67亿元,对应
4、EPS分别为0.92/1.19/1.46元。未来三年CAGR为28.2%,考虑各业务板块协同效应逐步凸显,给予目标价22.21元,对应22年24倍PE,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示:PTC制热推广不及预期;5G推广不及预期;光模块竞争加剧;财务数据和估值财务数据和估值 2 2020A020A 2 2021A021A 2 2022E022E 2 2023E023E 2 2024E024E 营业收入(百万元) 6138 10167 13654 17101 21422 增长率(%) 12% 66% 34% 25% 25% EBITDA(百万元) 781 1006 1329 1602
5、1855 归母净利润(百万元) 550 761 926 1195 1467 增长率(%) 9% 38% 22% 29% 23% EPS(元/股) 0.55 0.76 0.92 1.19 1.46 市盈率(P/E) 29 21 17 13 11 市净率(P/B) 3 3 2 2 2 EV/EBITDA 29 29 16 13 11 数据来源:公司公告,国联证券研究所;股价取 2022 年 4 月 27 日收盘价 2022 年 04 月 28 日 投资建议:投资建议: 买入买入 首次覆盖首次覆盖 当前价格:当前价格: 15.89 元 目标价格:目标价格: 22.21 元 基本数据基本数据 总股本/
6、流通股本(百万股) 1,006/1,005 流通 A 股市值(百万元) 15,095 每股净资产(元) 7.35 资产负债率(%) 46.49 一年内最高/最低(元) 32.29/14.98 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 张旭 分析师 执业证书编号:S0590521050001 邮箱: 相关报告相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-12%16%44%--04华工科技沪深 300 沪深 300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 1. 投资聚焦投资聚焦 1.1. 研究背景研究背景 公司过去是华中科技大学控
7、股校办企业,2021 年上半年公司引入武汉国资委以及核心团队共同成立的国恒基金,基金以 22.46 元/股出资 42.91 亿元受让公司 19%股权成为控股股东,其中核心团队出资 1.5 亿元。完成校企改制后,公司重新为核心团队赋能,进入成长新阶段。 1.2. 不同于市场观点不同于市场观点 市场认为公司曾经为校办企业,存在决策链条长、股权激励缺失等痛点,我们认为公司改制方案兼顾了短期与长期激励, 核心骨干与公司利益深度绑定, 有望驱动公司长期成长。改革后,公司在智能制造、光联接、感知业务三大板块布局均具备较好市场前景和增长动力。短期来看,2021 年公司受原材料价格上涨影响,收入增速大于实际利
8、润增速,随着原材料价格企稳,公司规模效应显现,毛利有望回升。 1.3. 核心结论核心结论 第一,智能制造板块,公司激光板块拥有超 400 项国家专利,研发实力较强,并培育了激光上游产业链如锐科激光等,受制于过往体制因素,市场份额仅为 2.4%,与行业龙头大族激光差距较大, 体制改革后受益于激光加工设备渗透率不断上升以及公司从汽车切入光伏、锂电等领域,市场份额有望提升。 第二,公司是华为金牌供应商,联接业务开启“光通信+无线通信”双轮驱动新模式,是未来收入增长核心。光联接业务受益于我国数字经济战略持续深化,下游IDC 市场规模不断增长, 5G 无线小站将为光联接业务带来明确增量。 未来几年光模块
9、市场规模将保持 20左右的增速, 2023 年有望达到 390 亿; 公司 2021 年小基站出货量为 80-100 万台,未来 3 年出货量稳定增长,预计 2024 年营收规模达到 60 亿元。 第三,公司感知业务产品温度传感器在白色家电领域市占率超 70%,一方面家电智能化程度提升驱动传感器市场规模不断增长。 另一方面, 公司逐步切入新能源汽车PTC 制热系统,受益于新能源汽车销量不断增长,预计 2025 年 PTC 市场规模将超过66 亿,公司 PTC 加热器及传感器已进入比亚迪、上汽、五菱等多个品牌,未来有望持续增长。 预计公司在 2022-2024 年的营业收入分别为 136.54/
10、171.01/214.22 亿元,归属母公司净利润分别为 9.19/11.83/14.65 亿元,对应 EPS 分别为 0.91/1.18/1.46 元。考虑到公司具有龙头优势, 各业务板块协同效应逐步凸显, 存货周转率高于行业平均,给予公司对应 2022 年 24 倍 PE, 略高于核心可比公司平均 PE 倍数, 目标价 22.21 元,首次覆盖给予“买入”评级。 zWcZkWmXlYlXgWsVkW6MaO6MpNrRsQtRlOpPtPlOsQwP9PpPvMwMnRsQwMnQmO 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 正文目录正文目录 1.1. 投资聚焦投资聚焦
11、 . 2 2 1.1. 研究背景 . 2 1.2. 不同于市场观点 . 2 1.3. 核心结论 . 2 2.2. 公司是中国光电子产业领域的领先企业公司是中国光电子产业领域的领先企业 . 6 6 2.1. 公司完成校企改制,激发企业新活力 . 6 2.2. 公司发展明确,产品应用领域广泛,大客户优势显著 . 9 3.3. “市占率市占率+ +渗透率渗透率”双重驱动公司智能制造业务双重驱动公司智能制造业务 . 1111 3.1. 渗透率提升带动行业规模持续增长 . 11 3.2. “需求+技术”拉升公司市占率 . 13 4.4. “5G+5G+数数据据中心中心”建设驱动公司联接业务增长建设驱动公
12、司联接业务增长 . 1616 4.1. 公司光模块技术处于行业领先地位 . 16 4.2. “5G 基站+数据中心”的大规模建设持续拉动光模块市场需求 . 18 5.5. 新能源汽车发展激发公司感知业务成长潜力新能源汽车发展激发公司感知业务成长潜力 . 2222 5.1. 传感器下游应用广泛,行业规模持续增长 . 22 5.2. 智能家居与新能源汽车渗透率提升,推动传感器业务需求 . 24 5.3. 激光全息防伪业务具备高速增长潜力 . 28 6.6. 公司经营稳健,未来毛利率上升空间充足公司经营稳健,未来毛利率上升空间充足 . 2929 7.7. 盈利预盈利预测测 . 3131 8.8. 风
13、险提示风险提示 . 3535 图表目录图表目录 图表图表 1:公司:公司2021年完成校企改革年完成校企改革 . 6 图表图表 2:公司校通过基金模式进行校企改革:公司校通过基金模式进行校企改革. 6 图表图表 3:公司管:公司管理团队持有国恒基金理团队持有国恒基金3.26%股份股份 . 7 图表图表 4:公司校企改制后实际控制人为武汉市国资委:公司校企改制后实际控制人为武汉市国资委 . 7 图表图表 5:公司实行分级累进奖励原则:公司实行分级累进奖励原则. 8 图表图表 6:公司专项奖励办:公司专项奖励办法通过两种情形进行核算法通过两种情形进行核算 . 8 图表图表 7:公司产品涉及领域广泛
14、:公司产品涉及领域广泛 . 10 图表图表 8:四大系列产品中光通信业务营收占比最高:四大系列产品中光通信业务营收占比最高 . 10 图表图表 9:公:公司业务领域广泛,子公司发展领域明确,光通信业务占比最高司业务领域广泛,子公司发展领域明确,光通信业务占比最高 . 10 图表图表 10:公司激光全息防伪产品毛利率最高:公司激光全息防伪产品毛利率最高 . 11 图表图表 11:激光加工业务在毛利构成中占比最高:激光加工业务在毛利构成中占比最高 . 11 图表图表 12: H客户是公司的核心大客户客户是公司的核心大客户 . 11 图表图表 13华工正源获中兴通讯华工正源获中兴通讯2020最佳合作
15、伙伴奖最佳合作伙伴奖 . 11 图表图表 14:华工激光成立于:华工激光成立于1997年,负责公司智能制造全线业务年,负责公司智能制造全线业务 . 12 图表图表 15:激光设备在制造业应用占比还有提升空间:激光设备在制造业应用占比还有提升空间. 12 图表图表 16:中国激光切割设备渗透率逐年上升:中国激光切割设备渗透率逐年上升 . 12 图表图表 17:切割、焊接、打标是激光工业主流应用:切割、焊接、打标是激光工业主流应用 . 13 图表图表 18:2022年中国激光切割市场规模将达年中国激光切割市场规模将达425亿亿 . 13 图表图表 19:激光设备在工业领域中应用占比最高:激光设备在
16、工业领域中应用占比最高 . 13 图表图表 20:中国激光设备市场规模:中国激光设备市场规模CAGR为为11.37% . 13 图表图表 21:激光设备行业公司规模普遍较小,竞争激烈:激光设备行业公司规模普遍较小,竞争激烈 . 13 图表图表 22:华工激光技术优势领先:华工激光技术优势领先 . 14 图表图表 23:三维五轴激光切割机精度高、速度快:三维五轴激光切割机精度高、速度快 . 14 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表 24:公司全面布局激光智能装备、自动化产线和智慧工厂建设公司全面布局激光智能装备、自动化产线和智慧工厂建设 . 15 图表图表 25
17、:预计公司激光加工业务增速将高于行业增速:预计公司激光加工业务增速将高于行业增速 . 15 图表图表 26:公司公司光通信板块主要产品包括有源光器件、智能终端、无源光器件等光通信板块主要产品包括有源光器件、智能终端、无源光器件等 . 16 图表图表 27:华工正源成立于:华工正源成立于2001年,负责公司光通信领域业务年,负责公司光通信领域业务 . 16 图表图表 28:光器件通过封装形成光模块:光器件通过封装形成光模块 . 17 图表图表 29:光模块主要应用于数通及电信通信市场:光模块主要应用于数通及电信通信市场 . 17 图表图表 30:不同的封装技术会形成不同工作速率的光模块:不同的封
18、装技术会形成不同工作速率的光模块 . 17 图表图表 31:光模块领域市场已达到完全竞争状态:光模块领域市场已达到完全竞争状态 . 18 图表图表 32:2020年我国光模块行业产量年我国光模块行业产量2.74亿只亿只. 18 图表图表 33:2020年光模块市场规模达到年光模块市场规模达到225亿元亿元. 18 图表图表 34:近年来国家和地方都大力支持:近年来国家和地方都大力支持5G建设建设 . 18 图表图表 35:我国:我国IDC业务增速将始终保持业务增速将始终保持20%以上以上 . 18 图表图表 36:数通领域对光模块需求持续增长:数通领域对光模块需求持续增长 . 18 图表图表
19、37:硅光技术优势显著:硅光技术优势显著 . 19 图表图表 38:24年硅光模块市场规模将达年硅光模块市场规模将达41.4亿美元亿美元 . 19 图表图表 39:不同无线基站的覆盖范围及使用场景不同:不同无线基站的覆盖范围及使用场景不同. 19 图表图表 40:小基站的建设在:小基站的建设在2024年达到高峰年达到高峰. 20 图表图表 41:宏基站建设在:宏基站建设在2023年达到高峰年达到高峰 . 20 图表图表 42:20212021 年公司光通信板块收入超年公司光通信板块收入超 5050 亿元亿元 . 20 图表图表 43:光电器件:光电器件 20212021 年毛利率仅为年毛利率仅
20、为 7.09%7.09% . 20 图表图表 44:预计公司光联接、无线联接业务将维持高速增长:预计公司光联接、无线联接业务将维持高速增长. 22 图表图表 45:传感器的作用是能量形式的转换:传感器的作用是能量形式的转换 . 22 图表图表 46:传感器下游应用领域极其广泛:传感器下游应用领域极其广泛 . 22 图表图表 47:华工:华工高理负责公司传感器领域业务高理负责公司传感器领域业务 . 23 图表图表 48:华工高理规模优势显著:华工高理规模优势显著 . 23 图表图表 49:华工高理:华工高理2021年净利润达到年净利润达到1.59亿元亿元 . 23 图表图表 50:公司目前主要产
21、品有公司目前主要产品有 NTC/PTCNTC/PTC 系列热敏电阻及汽车电子产品系列热敏电阻及汽车电子产品 . 23 图表图表 51:物联网行业市场规模快速增长:物联网行业市场规模快速增长 . 24 图表图表 52:我国:我国物联网行业增速高于全球增速物联网行业增速高于全球增速 . 24 图表图表 53:23年全球传感器规模将接近年全球传感器规模将接近3000亿美元亿美元 . 24 图表图表 54:我国传感器市场规模稳定上升:我国传感器市场规模稳定上升 . 24 图表图表 55:我国:我国智能家居市场规模快速增长智能家居市场规模快速增长 . 25 图表图表 56:传感器被广泛用于各类家电中:传
22、感器被广泛用于各类家电中 . 25 图表图表 57:温度传感器用于新能源车充电枪、充电桩:温度传感器用于新能源车充电枪、充电桩. 25 图表图表 58:我国充电桩数量持续上升:我国充电桩数量持续上升 . 25 图表图表 59:PTC制热具有成本低、结构简单等特点制热具有成本低、结构简单等特点 . 26 图表图表 60: 新能源汽车热管理价值得到大幅提升新能源汽车热管理价值得到大幅提升 . 26 图表图表 61:2021年新能源汽车产销规模迅速扩张年新能源汽车产销规模迅速扩张 . 27 图表图表 62:我国新能源汽车渗透率将迅速提升:我国新能源汽车渗透率将迅速提升 . 27 图表图表 63:预测
23、:预测2025年年PTC热管理系统将达到热管理系统将达到66亿市场规模亿市场规模 . 27 图表图表 64:预计公司传感器类业务增长将与新能源车增长同步:预计公司传感器类业务增长将与新能源车增长同步 . 27 图表图表 65:华工图像专注激光全息防伪业务:华工图像专注激光全息防伪业务 . 28 图表图表 66:公司激光全息防伪业务部分产品:公司激光全息防伪业务部分产品 . 28 图表图表 67:预计公司激光全息防伪业务可维持目前增速:预计公司激光全息防伪业务可维持目前增速 . 29 图表图表 68:2021年公司营收同比增长年公司营收同比增长65.65% . 29 图表图表 69:2021年归
24、母净利润同比增长年归母净利润同比增长38.24% . 29 图表图表 70:收入费用比呈现下降趋势(左:亿元):收入费用比呈现下降趋势(左:亿元) . 30 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表 71:公司加大研发投入(左:亿元,右公司加大研发投入(左:亿元,右%) . 30 图表图表 72:2021年公司毛利率下降年公司毛利率下降 . 30 图表图表 73:公司:公司2021年存货周转率达到年存货周转率达到4.51次次 . 30 图表图表 74: 2021年投资收益显著上升年投资收益显著上升 . 31 图表图表 75:公司扣非归母净利润自:公司扣非归母净利润自
25、18年后显著增加年后显著增加 . 31 图表图表 76:公司现金流变动是由于加大备货备料投入:公司现金流变动是由于加大备货备料投入. 31 图表图表 77:公司资产负债率高于:公司资产负债率高于2020年年 . 31 图表图表 78:将公司主营业务分拆进行收入预测:将公司主营业务分拆进行收入预测 . 32 图表图表 79:预计公司未来三年业绩预计持续增长预计公司未来三年业绩预计持续增长 . 33 图表图表 80:公司主营业务市占率预测:公司主营业务市占率预测 . 34 图表图表 81:可比公司估值:可比公司估值 . 35 图表图表 82:财务预测摘要:财务预测摘要 . 36 6 请务必阅读报告
26、末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 2. 公司是中国光电子产业领域的领先企业公司是中国光电子产业领域的领先企业 2.1. 公司完成校企改制,激发企业新活力公司完成校企改制,激发企业新活力 公司深耕激光技术、敏感电子技术,上市于公司深耕激光技术、敏感电子技术,上市于 20002000 年。年。华工科技产业股份有限公司脱胎于华中科技大学,是首批国家创新型企业,被称作“中国高校成果产业化的先行者”。公司自 1999 年成立,就一直专注于激光技术及其运用和传感器业务,现已完成从校办企业向国家高新技术企业、国家创新企业的转变,业务也从单一业务向多元业务发展,并逐步走向全球市场。公司目前形成了分别以
27、激光加工技术、信息通信技术、敏感电子技术为重要支撑的智能制造装备业务、光联接、无线联接业务以及传感器业务的多层次格局。 为响应国家号召、解决公司发展痛点,公司为响应国家号召、解决公司发展痛点,公司引进战略股东引进战略股东国恒基金进行校国恒基金进行校企改制企改制,20212021 年年 3 3 月月公司圆满完成校企分离改制公司圆满完成校企分离改制,实际控制人由实际控制人由教育部教育部变更为武汉变更为武汉市国资委市国资委。受制于高校背景体质,公司决策链条冗杂,缺乏对公司关键员工的长效激励机制,按政策要求须在 2021 年 6 月底之前完成校企分离改制。公司自 2019 年开始通过基金模式,引进战略
28、股东进行校企改制。2020 年 7 月,华中科技大学确定以公开征集受让方式转让其持有的公司 19%股份; 11 月, 国恒基金被确定为唯一符合本次公开征集转让的受让方基本条件的主体;2021 年 3 月,原控股股东武汉华中科技大产业集团向国恒基金转让所持有的公司 19%股份。 图表图表 2:公司校通过基金模式进行校企改革:公司校通过基金模式进行校企改革 图表图表 1:公司:公司2021年完成校企改革年完成校企改革 数据来源:公司官网、国联证券研究所 背景:国内校企改革大规模拉开帷幕 2018年5月 启动:华工科技启动校企分离改革 2019年 探索:校企改革各项工作正式进入实质性推动阶段 Tit
29、le Title 1999.07 华工科技产业股份有限公司注册成立。 Title 2000 在深交所上市 , 成为华中地区第一家具有高校背景的高科技上市公司 ; 收购澳洲公司开启国际化进程。 Title 2001.03 投资 1.5 亿设立正元光子分公司,大力发展光通信产业。 被国家科技部认定为国家重点高新技术企业。 2003.06 Title 国内首个拥有自主知识产权的光通信用半导体激光器芯片研制成功。 2006.08 Title 获批第三批国家创新型企业。 2011.03 Title 2020.05 成立中央研究院,以创新开启高质量发展新纪元。 Title 2021.03 圆满完成校企分离
30、改革。 2020 年 设立国恒基金, 创新校改模式 收官:公司实际控制人变更为武汉市国资委 2021 年 3 月 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 数据来源:公司官微、国联证券研究所 国恒基金通过持有公司国恒基金通过持有公司 19%股份成为股份成为公司控股股东,基金实际控制人为武汉市公司控股股东,基金实际控制人为武汉市国资委,国资委,2020 年年 11 月,受国恒基金邀请,公司董事长马新强及其他月,受国恒基金邀请,公司董事长马新强及其他 39 名公司管理名公司管理团队成员、核心骨干共同出资团队成员、核心骨干共同出资 1.5 亿设立合伙企业武汉润君达企业管理中心亿设立
31、合伙企业武汉润君达企业管理中心, 并通过, 并通过该合伙企业持有国恒基金该合伙企业持有国恒基金 3.26%的股份,共同的股份,共同参与国恒基金管理运作。参与国恒基金管理运作。国恒基金由武汉市国资委独资企业武汉商贸集团主导 、 东湖创投联合多家市属兄弟企业共同出资设立,国恒基金持有公司约 1.91 亿股股份,占公司总股本的 19%,公开征集转让价格为人民币 22.46 元/股,合计转让价款为人民币 42.91 亿元。润君达拥有国恒基金执行委员会 5 名委员中的 2 名席位,对国恒基金构成重大影响。 公司核心管理团队通过参与国恒基金管理运作,公司核心管理团队通过参与国恒基金管理运作,间接实现对公司
32、的大额股份增间接实现对公司的大额股份增持持,公司以此为背景建立起长效激励机制。,公司以此为背景建立起长效激励机制。公司管理团队、核心骨干员工的自身利益与企业发展深度绑定,最大限度的激活经营团队的管理潜能。以此为背景,公司还拟图表图表 3:公司管理团队持有国恒基金:公司管理团队持有国恒基金3.26%股份股份 图表图表 4:公司校企改制后实际控制人为武汉市国资:公司校企改制后实际控制人为武汉市国资委委 合伙人名称合伙人名称 认缴出认缴出资(亿资(亿元)元) 占比占比 合伙人类型合伙人类型 实际控制人实际控制人 东湖创投 0.10 0.22% 普 通 合 伙人、执行事务合伙人 武汉商贸集团直接 、
33、间 接 持 有100%股权 国恒科技 0.10 0.22% 普通合伙人 武汉商贸集团间接持有 65%份额 国创创新 23.35 51.88% 有限合伙人 武汉商贸集团直接 、 间 接 持 有100%股权 武科投 8.50 18.89% 有限合伙人 已签署一致行动协议 ; 武汉市国资委直接持有地铁集团 88%股权,直接、间接持有其余公司 100%股权 地铁集团 4.49 9.98% 有限合伙人 碧水集团 4.00 8.89% 有限合伙人 旅游体育集团 3.00 6.67% 有限合伙人 润君达 1.47 3.26% 有限合伙人 公司管理团队 合计 45.00 100.00% - 数据来源:公司详式
34、权益变动报告书(修订稿) 、国联证券研究所 数据来源:公司半年报、同花顺 ifind、国联证券研究所 校企改制前: 校企改制后: 8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 定了核心骨干团队专项管理办法,贯彻增量利润的倒金字塔奖励原则,初步建立起长效激励机制。 图表图表 6:公司专项奖励办法通过两种情形进行核算公司专项奖励办法通过两种情形进行核算 奖励情形奖励情形 开关指标开关指标 核算原则核算原则 超额利润奖励超额利润奖励 如果当年度*经营性净利润与上年目标值比较增长率不高于15%,则超额奖励为零,如果增长率高于 15%,则超过 15%的增量利润按照倒金字塔奖励原则分级累进核
35、算。 (经营性净利润经营性净利润=经审定年报归属于上市公司股东的净利润-交易性金融资产公允价值变动净损益(损失为加项)-处置交易性金融资产取得的投资净收益-长期股权投资处置取得的投资净收益-处置其他权益工具投资取得的投资净收益) 超过经营性净利润目标值的部分才启动超额奖励机制。以 2020 年经营性净利润(审计后)的值为起始值(若低于 4.5 亿则以4.5 亿计) , 2021 年目标值是增长 15%, 2022年目标值是 2021 年目标值增长 15%,2023年目标值是 2022 年目标值增长 15%。 股权投资收益单股权投资收益单项奖励项奖励 符合事先约定区分原则,并已经实现变现。在一个
36、会计年度内处置交割完毕且全额收取对价的项目合并计算一次。 按照事先约定区分原则确定股权投资收益的具体额度, 按照变现后收益的 25%进行一次性奖励。 数据来源:公司公告、国联证券研究所 2021 年年 5 月公告,公司与国恒基金共同签署合伙协议补充协议 ,对公司月公告,公司与国恒基金共同签署合伙协议补充协议 ,对公司2021-2023 年经营性净利润做出年化复合增长率年经营性净利润做出年化复合增长率 15%的承诺。的承诺。 协议约定以公司 2020年度经审计的经营性净利润为基数(若低于 4.5 亿元,则以 4.5 亿元为基数;由于公司过往有较大的非经营性收益, 故选取经营性净利润为衡量指标)
37、,2023 年公司经营性净利润若较 2020 年增长 52.09%, 且每年较上年目标值增长率不低于 5%, 则视同基金份额转受让条件触发生效。润君达需以原值受让合计 9.8 亿元基金份额义务。若基金清算出现亏损,首先由润君达以其对基金的 1.5 亿元出资(含通过国恒科技间接投资)进行弥补,不足以弥补的,由东湖创投及国恒科技以其对基金的实缴出资同比例进行弥补。 我们认为本次改制方案兼顾了短期与长期激励,促进公司成长。短期来看,我们认为本次改制方案兼顾了短期与长期激励,促进公司成长。短期来看,21年到年到 23 年超额利润分配比年超额利润分配比例占比较高,有利于激励管理团队,并且经营利润目标扣例
38、占比较高,有利于激励管理团队,并且经营利润目标扣除了处置资产等取得的投资净收益,公司投资能力较强,近两年具备取得投资收益除了处置资产等取得的投资净收益,公司投资能力较强,近两年具备取得投资收益能力降低了短期大比例超额利润分配带来的负面效应。长期来看,公司管理团队能力降低了短期大比例超额利润分配带来的负面效应。长期来看,公司管理团队 1.5亿元出资,若基金亏损优先由管理团队出资进行弥补,并且在完成目标后,以原值亿元出资,若基金亏损优先由管理团队出资进行弥补,并且在完成目标后,以原值受让受让 9.8 亿元基金份额,受让后管理团队持股比例约亿元基金份额,受让后管理团队持股比例约 5%,与公司形成绑定
39、,促进公,与公司形成绑定,促进公司发展。司发展。 图表图表 5:公司实行分级累进奖励原则:公司实行分级累进奖励原则 台阶台阶 经营性净利润增长率经营性净利润增长率 奖励比例奖励比例 1 (15%-20% 30% 2 (20%-25% 32.5% 3 (25%-30% 35% 4 (30%-35% 37.5% 5 35%以上 40% 数据来源:公司公告、国联证券研究所 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 2.2. 公司发展明确,产品应用领域广泛,大客户优势显著公司发展明确,产品应用领域广泛,大客户优势显著 公司业务分为智能制造业务、联接业务和感知业务三大板块;按照产品营收
40、分公司业务分为智能制造业务、联接业务和感知业务三大板块;按照产品营收分类,又被分为光电器件、激光装备制造、传感器、激光全息防伪四大系列产品;产类,又被分为光电器件、激光装备制造、传感器、激光全息防伪四大系列产品;产品应用领域广泛。品应用领域广泛。公司在 2007 年完成产业结构调整后,形成四大产品线;在校企改制的同时,公司又将核心业务重新定义为以光电子信息技术为重要支撑的联接业务、感知业务、智能制造业务。 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 0%50%100%2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 公司营收构成 其他 激光全息防伪系列产品(%) 敏
41、感元器件(%) 激光加工系列成套设备(%) 光电器件系列产品(%) 激光智能装备 传感器产品 光模块产品 激光全息防伪产品 数据来源:国联证券研究所 数据来源:OFweek、国联证券研究所 全资子公司华工激光和华工法利莱、华工高理、华工正源以及华工图像分别负全资子公司华工激光和华工法利莱、华工高理、华工正源以及华工图像分别负责公司激光先进制造装备、传感器、光通信器件、激光全息防伪业务;子公司发展责公司激光先进制造装备、传感器、光通信器件、激光全息防伪业务;子公司发展领域明确。领域明确。2021 年公司光电器件系列产品营收占比超过 50%,营收占比始终保持领先;其次是激光加工类产品,占比 25.
42、64%;敏感元器件和激光防伪系列产品分别占比 13.9%和 4.8%。公司各业务主体通过“横向拓展、纵向延伸”策略,打开未来成长空间。 业务板块业务板块 细分业务细分业务 业务占比业务占比 相关子公司相关子公司 主要产品主要产品 应用领域应用领域 智能制造智能制造业务业务 激光智能装备 25.64% 华工激光华工激光 华工法利莱华工法利莱 激光精密微纳制造设备 大功率数控激光制造装备 数控精细等离子切割系列 3C 行业、激光制造业 自动化产线 奥博三维五轴激光切割机 Xout 板自动分拣包装一体化产线 汽车、PCB、光伏等行业、钢铁冶金、航空航天等工业 智慧工厂建设 桥梁行业智能生产车间 桥梁
43、船舶及工程机械等行业 联接业务联接业务 光通信 52.91% 华工正源华工正源 有源光器件、智能终端、 特种光器件、光学零部件等 数字、模拟通信等重要领域 感知业务感知业务 传感器 13.92% 华工高理华工高理 NTC 系列、PTC 系列传感器 推动智慧出行、智慧家庭、智慧医疗、智慧城市的发展 激光全息防伪 4.81% 华工图像华工图像 专版定位/非定位、通版镭射烫金膜、镭射防伪 包装材料、全息水转印花纸、IMR 注塑膜、注塑件等 烟草、酒类、家电、3C、日化等多个行 业产品的防伪、包装和表面装饰,以及国家证卡、金融和证件防伪领域 数据来源:公司 2021 年年报、国联证券研究所 公司公司
44、2021 年光通信业务年光通信业务、激光加工、激光加工业务业务、敏感元器件、激光全息防伪产品、敏感元器件、激光全息防伪产品毛利毛利率分别是率分别是 7.09%、30.34%、21.59%、35.51%;由于原材料价格上涨及行业竞争,;由于原材料价格上涨及行业竞争,2021 年公司毛利率同比下降年公司毛利率同比下降 6.73%,其中光通信业务毛利率同比下降,其中光通信业务毛利率同比下降 6.76%,激光,激光全息防伪产品毛利率同比下降全息防伪产品毛利率同比下降 3.01%;激光加工业务在公司毛利中占比最高,超过;激光加工业务在公司毛利中占比最高,超过图表图表 7:公司产品涉及领域广泛:公司产品涉
45、及领域广泛 图表图表 8:四大系列产品中光通信业务营收占比最高:四大系列产品中光通信业务营收占比最高 图图表表 9:公司业务领域广泛,子公司发展领域明确,光通信业务占比最高:公司业务领域广泛,子公司发展领域明确,光通信业务占比最高 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 02040602017年 2018年 2019年 2020年 2021年 毛利率(%) 光电器件系列产品毛利率(%) 激光加工系列成套设备(%) 敏感元器件(%) 激光全息防伪系列产品(%) 公司毛利率构成占比情况 光电器件系列产品(%) 激光加工系列成套设备(%) 敏感元器件(%) 激光全息防伪系列产品
46、(%) 42%。 数据来源:公司公告;国联证券研究所 数据来源:同花顺 iFind、国联证券研究所 公司全资子公司华工正源多次获得华为金牌供应商称号,公司全资子公司华工正源多次获得华为金牌供应商称号,作为中兴通讯核心战作为中兴通讯核心战略供应商略供应商 2020 年获得中兴通讯供应商最高奖项年获得中兴通讯供应商最高奖项。 随着公司与核心大客户业务链条的随着公司与核心大客户业务链条的不断扩展,双方将继续开展多层面的深度合作。不断扩展,双方将继续开展多层面的深度合作。华为是公司的核心大客户,公司在光模块、 小基站及传感器等多领域为华为提供产品。 2016-2020 年大客户采购额占公司销售额比例保
47、持在 25%左右;由于小基站业务带来的显著新增量 2021 年公司与 H客户的业务合作规模大幅增长至 40%。华工正源还多次荣膺华为金牌供应商称号、中兴通讯光器件类独家 2019 最佳综合绩效奖及 2020 年度全球最佳合作伙伴奖。 3. “市占率“市占率+渗透率”双重驱动公司智能制造业务渗透率”双重驱动公司智能制造业务 3.1. 渗透率提升带动渗透率提升带动行业行业规模持续增长规模持续增长 华工激光为各行业提供包括全功率的激光切割、焊接、打标等一系列激光加工华工激光为各行业提供包括全功率的激光切割、焊接、打标等一系列激光加工专用设备,专用设备,是中国最大的激光装备制造商之一是中国最大的激光装
48、备制造商之一。华工激光成立于 1997 年,负责公司智能制造全线业务,公司产品广泛应用于 3C 电子、5G 通信、钣金加工、新能源、机械制造、汽车制造、桥梁、轨道运输等众多领域。公司时刻把握制造业发展趋势,不断丰富公司产品,持续拓展“激光+智造”服务空间。 图表图表 10:公司激光全息防伪产品毛利率最高:公司激光全息防伪产品毛利率最高 图表图表 11:激光加工业务在毛利构成中占比最高激光加工业务在毛利构成中占比最高 图表图表 12: H客户是公司的核心大客户客户是公司的核心大客户 图表图表 13华工正源获中兴通讯华工正源获中兴通讯2020最佳合作伙伴奖最佳合作伙伴奖 数据来源:公司年报、国联证
49、券研究所 数据来源:讯石光通信网、国联证券研究所 02040602001920202021客户采购额占销售额比(%) 第一名 第二名 第三名 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表 14:华工激光成立于:华工激光成立于1997年,负责公司智能制造全线业务年,负责公司智能制造全线业务 数据来源:公司官网、国联证券研究所 激光设备激光设备的发展的发展符合渗透率提升逻辑;符合渗透率提升逻辑;我国激光应用渗透率我国激光应用渗透率对比发达国家依旧对比发达国家依旧处于处于较低较低水平, 前瞻产业研究院数据显示水平, 前瞻产业研究院数据显示2019年年我
50、国我国激光切割设备激光切割设备渗透率仅为渗透率仅为9.7%。激光加工属于先进制造业, 根据激光谷研究结论表明, 激光行业的增速与制造业投资增速有正向相关关系,符合渗透率提升逻辑。欧美发达国家已进入“光加工”时代,据美国科学和技术政策办公室 2010 年分析和统计,2010 年美国 GDP 的 50%与激光应用相关, 但目前我国激光应用渗透率仍相对较低。 激光设备价格的下降和性能的提升是渗透率的关键。 图表图表 15:激光设备在制造业应用占比还有提升空间:激光设备在制造业应用占比还有提升空间 图表图表 16:中国激光切割设备渗透率逐年上升:中国激光切割设备渗透率逐年上升 数据来源:中金企信国际咨